Ing. Zdeněk Pavlík Katedra mezinárodního obchodu FMV VŠE v Praze zdenek.pavlik@vse.cz

Transkript

1 Možné výhody a nevýhody volného měnového kurzu pro české exportéry v souvislosti se světovou finanční a ekonomickou krizí 1 Possible advantages and disadvantages of the flexible exchange rate for Czech exporters in connection with the world financial and economic crisis Ing. Zdeněk Pavlík Katedra mezinárodního obchodu FMV VŠE v Praze zdenek.pavlik@vse.cz Úvod Světová finanční krize, která má svůj počátek v druhé polovině roku 2007 ve Spojených státech amerických (USA) především na základě vyústění dlouhodobých problémů amerického finančního trhu nejprve v oblasti hypotečních úvěrů, se vlivem globalizace jak finančních trhů, tak také samotných světových ekonomik, přenesla téměř do celého vyspělého světa a přinesla s sebou významné ekonomické změny. Tyto změny jsou povětšinou negativního charakteru se škodlivým dopadem na jednotlivé ekonomické ukazatele. 2 Zároveň je důležité zmínit, že každá krize zároveň vytváří nové příležitosti, pomáhá odbourat neefektivní investice a navracet ekonomický systém do rovnováhy. Toto platí také pro systémy měnových kurzů, které mohou být v souvislosti s novými podmínkami na měnových trzích opět zkoumány a analyzovány. Jedněmi z ekonomických ukazatelů, které byly ovlivněny světovou finanční a ekonomickou krizí, jsou měnové kurzy zemí střední a východní Evropy (především vůči euru), konkrétně také měnový kurz české koruny vůči euru. Právě v důsledku světové finanční a ekonomické krize trpí měnové kurzy 1 Tento článek byl vypracován v rámci fakultního vědeckého projektu IGS při Vysoké škole ekonomické pro rok s názvem: Řešení dopadů finanční a ekonomické krize na vývozce v ČR a číslem F2/19/2010. Spoluřešiteli jsou: Ing. Michal Nejedlý (navrhovatel), Ing. Eva Švábková a koordinátor je: doc. Ing. Eva Černohlávková, CSc. 2 Těmto negativním dopadům nedokázala zabránit ani akvistická měnová politika světových centrálních bank, ani nastavení pravidel fungování finančního systému v podobě regulace a dohledu finančních institucí působících na finančních trzích. Světová finanční krize kulminovala v souvislosti s pádem americké investiční banky Lehman Brothers v říjnu roku 2008 a značně se poté projevila v nastavení podmínek fungování finančního systému vyspělých světových ekonomik

2 těchto zemí, včetně České republiky, vysokou volatilitou, především od druhé poloviny roku Specifickou pozici v tomto případě zaujímá Slovensko, které zavedlo společnou evropskou měnu euro od 1. ledna roku Bude proto velmi zajímavé sledovat, jak se euro na Slovensku ekonomicky projeví a zda bude nejen pro exportéry na Slovensku ekonomicky efektivní, či zda by pro Slovenskou ekonomiku a její exportéry bývalo lepší, kdyby využívala národní měnu (slovenskou korunu) tak, jak je tomu v případě České republiky a jejích exportérů. 4 Obrázek 1: Vývoj měnového páru CZK/EUR v letech Zdroj: Data Eurostat o měnových kurzech. Vlastní propočty. Tento příspěvek se zaměřuje na identifikaci dopadů volatility měnového kurzu CZK/EUR na exportéry v České republice, a to v souvislosti se světovou finanční a ekonomickou krizí. Cílem příspěvku je definování možných výhod 3 Volatilita kurzu české koruny vůči euru je zaznamenána na obrázku 1. 4 Členství v měnové unii s jednotnou měnou euro neumožňuje v případě Slovenska získat konkurenční výhody prostřednictvím znehodnocení měny. Na druhou stranu je Slovensko chráněno před přehnanou reakcí finančních trhů, která může vyústit až v měnovou krizi. Poslední věta je v poslední době velmi kontroverzní (například v souvislosti s problémy Řecka či dále Portugalska, Španělska nebo Irska a Itálie), protože euro jako jednotná měna je ovlivněna diskuzemi o jeho samotné existenci a o existenci samotné evropské měnové unie

3 a nevýhod, které jsou spjaty s existencí národní měny v systému plovoucího měnového kurzu v době finanční a ekonomické krize pro exportující subjekty v České republice. Výhody či nevýhody, respektive rizika, by měly poukázat na to, zda je pro české exportéry, potažmo celou Českou republiku, výhodnější systém fixního měnového kurzu v podobě eura či zda je lepší setrvání v režimu řízeného flexibilního měnového kurzu. V této souvislosti bude, zatím z krátkodobého hlediska, vhodné porovnat systém plovoucího kurzu národní měny v České republice se systémem fixního měnového kurzu eura na Slovensku. Hlavní výhody a rizika plovoucího měnového kurzu V ekonomické teorii se objevují dva základní typy systémů měnových kurzů. S určitým zjednodušením lze definovat: (1) systém flexibilního měnového kurzu a (2) systém fixního měnového kurzu. Z hlediska jejich funkce se jedná o odlišné typy, ale také se mezi těmito dvěma systémy objevuje plno variant, které se více či méně přibližují k té či oné variantě. Nejčastěji se tyto varianty systémů měnových kurzů liší mírou ovlivňování měnového kurzu ze strany centrální měnové autority (centrální banky), anebo důrazem na tržní faktory determinující měnový kurz. Tím, že v ekonomice dochází k systematickému a dynamickému vývoji ekonomických proměnných na mezinárodních měnových trzích, aktéři hospodářských politik musí neustále vyhodnocovat měnící se podmínky a dle nich diskutovat potenciální výhody a nevýhody daných systémů měnových kurzů. Následující text se bude zabývat hlavními výhodami systému flexibilního (pohyblivého) měnového kurzu. A) Možné výhody flexibilního měnového kurzu Mezi hlavní výhody systému plovoucího měnového kurzu patří nezávislá měnová politika. Podle některých ekonomických teorií 5 může centrální banka pomoci povzbudit agregátní poptávku ve své ekonomice, čímž se pokouší eliminovat ekonomický cyklus. Centrální banka se tak snaží pomocí snižování 5 Například monetaristická teorie, která vychází z kvantitativní teorie peněz a která tvrdí, že peníze jsou příčinou změn v ekonomice. Podle monetaristické teorie je toto možné v krátkém období a se zaměřením na tempo růstu měnové zásoby [HOLMAN, R., A KOL.: Dějiny ekonomického myšlení. 2. vydání. Praha, C. H. Beck, 2001, s ]

4 své referenční úrokové sazby 6 redukovat vliv ekonomických šoků na jednotlivé makroekonomické agregáty, především spotřebu, investice a v malé otevřené ekonomice jako je Česká republika také na exporty. Takto se pokouší zmírnit či zvýšit klesající tempo růstu HDP, respektive odstraňovat produkční gap, a snížit zvyšující se míru nezaměstnanosti s tím, že není dotčen její hlavní cíl, a sice cenová hladina. Pokud by v budoucnu došlo ke ztrátě nezávislé měnové politiky v případě České republiky, znamenalo by to, že by byl odstraněn kurzový vyrovnávací proces platební bilance, což by mohlo mít negativní dopad na český vývoj HDP a zaměstnanost. Vše se tak děje za praktického předpokladu, že ceny, včetně mezd, jsou nepružné směrem dolů a krátkodobě nepružné vůbec. Tato skutečnost je velmi významná v době světové finanční a ekonomické krize, která do české ekonomiky dorazila jako vnější šok v podobě nižší zahraniční poptávky po českých ekonomických statcích. V tomto případě je možné vidět v nezávislé měnové politice v systému flexibilního měnového kurzu ekonomickou výhodu. Výše zmiňovaná nezávislá měnová politika umožňuje zachovávat kurzový vyrovnávací proces české ekonomiky. Právě nezávislé racionální rozhodování centrální banky má své dopady na flexibilní měnový kurz. Měnový kurz v případě poklesu úrokových sazeb znehodnocuje, hlavně v případě malých otevřených ekonomik. Tento aspekt vychází z hypotézy o zhodnocení měny při růstu úrokové míry. Tato hypotéza říká, že růst úrokové míry v České republice vyvolá zvýšený příliv kapitálu ze zahraničí, například z EU, což povede k tlaku na apreciaci domácí měny české koruny a tedy k následnému zhodnocování této měny. Zhodnocená měna je poté výsledkem přebytku kapitálového účtu platební bilance České republiky. V našem případě se jedná o opačný proces, kdy pokles úrokové míry v České republice vede ke znehodnocení české koruny na měnovém trhu. 7 6 Současný měnový systém inflačního cílení vychází z teoretické koncepce poskeynesiánství a nového keynesiánství. Systém je založen na absolutní endogenně měnové báze a peněz a dále na inflačních očekávání ekonomických subjektů. Systém využívá transmisního mechanismu úrokových sazeb, kdy centrální banka má pod kontrolou krátkodobou referenční úrokovou sazbu a pomocí ní se snaží ovlivnit ostatní úrokové sazby v ekonomice, peněžní zásobu a také měnový kurz s konečným cílem v podobě cílované inflace [REVENDA, Z., MANDEL, M. KODERA, J. A KOL. Peněžní ekonomie a bankovnictví, Management Press, 2005, s ]. 7 Kromě této hypotézy existuje opačná teorie, která říká, že země s vyšší úrokovou mírou by měla mít měnu slabší. Tato skutečnost vychází z platnosti kryté a nekryté úrokové parity, neboli při investici do domácí a zahraničních aktiv by nemělo docházet k arbitrážním - 4 -

5 Velmi významnou úlohu hraje, již výše zmiňovaný, zahraniční ekonomický vývoj, který má bezprostřední dopad na vývoj v ekonomice domácí. V období finanční a ekonomické krize by mělo být výhodnější, že národní měna se může znehodnotit (v našem případě oproti euru či americkému dolaru). Toto znehodnocení umožní zvýšení konkurenceschopnosti domácích výrobků oproti zahraničním a podpoří tak domácí exportující subjekty, kteří z relativně nižší ceny jejich zboží těží. Všechny výše zmiňované faktory jsou pozitivní pro české exportéry v době světové finanční a ekonomické krize. B) Možná rizika flexibilního měnového kurzu Ve středním až dlouhém časovém období je znehodnocení domácí měny, v našem případě české koruny vůči euru, spojeno s rizikem růstu cenové hladiny. V České republice je cenová hladina měřena pomocí indexu spotřebitelských cen (CPI consumer price index). Toto riziko vyplývá z konstrukce reálného měnového kurzu, který je ve své základní podobě definován následně: RER = ER * PF / PD RER je reálný měnový kurz, ER je nominální měnový kurz, PF je zahraniční cenová hladina a PD je domácí cenová hladina (CPI). Reálný měnový kurz (RER) měří relativní konkurenceschopnost domácího zboží vůči zahraničnímu. Jestliže se RER kvantitativně zvyšuje, například prostřednictvím kvantitativního růstu ER (koruna se vůči euru znehodnocuje), stává se domácí zboží relativně levnější na zahraničních trzích. V delším časovém období však dochází k tomu, že se zvyšuje poptávka po domácím zboží v důsledku substitučního efektu mezi domácím a zahraničním zbožím a dochází také k růstu jeho ceny. Cenová hladina v domácí ekonomice tak má tendenci se zvyšovat (roste PD). V tomto případě také reaguje centrální banka, která má v režimu cílování inflace 8 svůj hlavní cíl stanoven stabilní cenovou hladinu a začíná zvyšovat úrokové sazby. Vyšší úrokové sazby, opět na základě výše uváděné teorie o zhodnocení měny s vyšší úrokovou sazbou, tlačí na apreciaci kurzu domácí měny vůči zahraniční (koruny vůči euru). Nominální měnový kurz ER se tak opět snižuje. Konečným důsledkem je znehodnocený nominální měnový kurz a příležitostem. Obě hypotézy však nejsou navzájem v rozporu, ale představují pouze dvě rozdílné časové období v rámci jednoho procesu [Více k tomuto tématu v: REVENDA, Z., MANDEL, M. KODERA, J. A KOL. Peněžní ekonomie a bankovnictví, Management Press, 2005, s ]. 8 Více k systému cílování inflace na internetových stránkách ČNB: ČNB (2010): Inflační cílování, (cit ). Dostupné z www:

6 vyšší cenová hladina v domácí ekonomice (v tomto případě nebereme v úvahu vliv zahraniční cenové hladiny). Významným rizikem také zůstává otázka splnění tzv. Marschall Lernerovy podmínky, 9 především v době světové finanční a ekonomické krize. V této době totiž většina světových ekonomik prochází recesí, která má vliv na celosvětovou spotřebu a investice. V tomto případě nemusí ani znehodnocení jak nominálního, tak samotného reálného měnového kurzu vést k vyšší exportní výkonnosti domácí ekonomiky. Pro exportéry v České republice to znamená, že její hlavní zahraniční obchodní partneři (především z Německa a dalších zemí Evropské unie) nejsou ochotni nakupovat od českých dodavatelů za relativně nižší ceny, protože si to zkrátka v době celosvětového ekonomického zpomalení a rizika slabého odbytu jejich výrobků nemohou nebo nechtějí dovolit. Velkým rizikem flexibilního měnového kurzu je, že nemusí motivovat exportéry k dlouhodobějším investicím do inovací a technologií, které by se promítly do vyšší kvality jejich výrobků a zvyšování produktivity práce, což by podpořilo ekonomickou efektivnost celé národní ekonomiky. Tuto skutečnost definuje autor jako tzv. exportní morální hazard. Tento fenomén spočívá v tom, že depreciace domácí měny může vyvolávat mezi exportujícími subjekty zdání, že jejich výrobky jsou co do kvality konkurenceschopnější oproti výrobkům zahraničních subjektů a nemusí je motivovat k tomu, aby reagovaly na měnící se globální podmínky v oblasti výroby, technologií a inovací. Domácí exportní výrobci nejsou motivováni k implementaci důležitých strukturálních reforem, které jsou pro země konvergující k vyspělejším ekonomikám nezbytné, a naopak bývají v očekávání dalšího znehodnocení národní měny, které jim krátkodobě zajistí nižší cenu jejich výrobků na zahraničních trzích. V konečném důsledku tak exportní morální hazard může vést k tomu, že daná ekonomika dlouhodobě zaostává za ostatními národními ekonomikami v oblasti kvality výroby a následné kvality ekonomických statků, což se ruku v ruce projevuje v celonárodní ekonomické výkonnosti, včetně kvality životního stylu dané národní ekonomiky. Jedním z posledních významných rizik, která jsou spojena se znehodnocením kurzu domácí měny vůči měnám zahraničním v systému flexibilních kurzů, může být riziko přestřelení (oveshooting) jeho teoreticky 9 Základní informace k Marschall Lernerově podmínce lze nalézt v: Wikipedia.org (2010): Marschall Lernerova podmínka, Wikipedia, 2010 (cit ). Dostupné z www: cs&u= shall%25e2%2580%2593lerner_condition

7 rovnovážné úrovně. 10 Kromě politiky centrální banky a následné racionální reakce ekonomických subjektů v domácí ekonomice může docházet k přestřelení měnového kurzu nad nebo pod jeho teoreticky rovnovážnou úroveň v důsledku iracionální reakce arbitražérů a spekulantů na měnových, resp. devizových, trzích. Tato reakce je spíše než fundamentálního charakteru reakcí technickou a především psychologickou, což nijak neodporuje dornbuschově předpokladu racionality, plynoucí z jakési paniky na globálních finančních trzích či plynoucí z krátkodobě špatného vyhodnocení nedostatečně relevantních informací o ekonomickém vývoji v domácí ekonomice a na zahraničních trzích. S touto skutečností je úzce spojen problém asymetrických informací týkajících se české ekonomiky od druhé polovině roku 2008 až do poloviny roku V tomto období byla česká ekonomika zařazena mezi problémové rozvíjející se země z regionu střední a východní Evropy, aniž by byl brán zřetel na fundamentálně silné ukazatele zdraví ekonomiky české republiky, především v podobě stabilního a ziskového finančního systému, který nepotřeboval žádnou státní pomoc 11 a také v podobě relativně malého veřejného zadlužení (tato skutečnost však nesmí být v žádném případě podceňována, protože dynamika veřejného zadlužení v České republice je značná až nebezpečná). Z laického pohledu by se mohlo říci, že Česká republika byla zařazena do jednoho pytle společně s dalšími zeměmi střední a východní Evropy jako například Bulharsko, Rumunsko, Maďarsko, či dokonce Ukrajina, bez ohledu na skutečnou ekonomickou situaci ekonomik z tohoto regionu. Závěrem této části textu je potřeba zmínit asi největší riziko plynoucí z titulu flexibilního měnového kurzu. Jestliže platí, že Česká republika je malou otevřenou ekonomikou a že její exporty směřují přibližně z 80% do zemí s fixním měnovým kurzem euro, poté je největším rizikem volatilita měnového kurzu, a to jak na makroekonomické, tak mikroekonomické úrovni. Volatilita představuje pro české exportéry nepredikovatelný vývoj měnového kurzu a tedy neznámý dopad do jejich finančních bilancí. Čím vyšší je volatilita měnového 10 Tento koncept teoreticky rozpracoval pan Dornbusch ve svém článku: Expectations and Exchange Rate dynamics [Dornbusch, R. (1976): Expectations and Exchange Rate dynamics. Journal of Political Economy, The University of Chicago Press, Chicago. Čl. 84, č. 6, dec Strany Dostupné z www: Na příkladu vývoje měnového páru české koruny vůči euru v letech ho autor rozpracovává ve svém článku: Přestřelení měnového kurzu CZK/EUR v rámci jeho dlouhodobého trendu [Pavlík, Z. (2010): Přestřelení měnového kurzu CZK/EUR v rámci jeho dlouhodobého trendu, VŠE, Praha, ISBN: ]. 11 PAVLÍK, Z. Dopady světové finanční krize na stabilitu finančního systému v ČR, Univerzita Tomáše Bati ve Zlíně, Zlín,

8 kurzu, tím vyšší riziko musí exportér podstoupit. Pokud by došlo k náhlému posílení české koruny vůči euru, ihned se snižuje exportérovi korunová hodnota jeho pohledávek do zahraničí (eurová pohledávka denominovaná v korunách). 12 Na tomto místě je důležité zmínit, že existují metody, jak se proti volatilitě bránit, jedná se o interní či externí metody eliminace měnového rizika. 13 Právě volatilita měnového kurzu bude analyzována v následujícím textu. Volatilita měnového kurzu CZK/EUR na příkladu českého exportéra Na případové studii, která bude předmětem následujícího textu a která navazuje na výše uvedené údaje, je možné ukázat na pozitiva a negativa, která jsou spojená s existencí systému řízeného floatingu. Stěžejní otázkou v tomto případě bude, zda je depreciace domácí měny vůči euru (kvantitativní růst ukazatele CZK/EUR vyjádřené v přímé kotaci) pro českého exportéra výhodná? Na obrázku 1 z úvodu tohoto článku je patrné, že CZK vůči euru je v souvislosti se světovou finanční a ekonomickou krizí silně volatilní. V létě roku 2008 se kurz dostal k hladině 22,000 CZK/EUR a poté dokázal oslabit k hladině 29,000 CZK/EUR v první čtvrtletí roku Člen představenstva Svazu průmyslu České republiky a generální ředitel společnosti Linet pan Zbyněk Frolík ke kolísání CZK vůči EUR říká následující: K naprosto nepředvídatelné fluktuaci koruny se přidaly fatální dopady na poptávku a vzniká rovnice, s jejímž řešením nemáme žádné historické zkušenosti. Za tak turbulentních podmínek totiž přestávají platit obvyklé nástroje a předpoklady. Aktuální oslabování koruny nemusí nutně znamenat nárůst tržeb exportérů. Paradoxně může naopak podniky, které si kurz zajišťují, položit na lopatky. 14 Pan Frolík poukazuje na to, že většina exportních firem si pro následující první rok zajišťuje přibližně 75 % svých předpokládaných příjmů z obchodu se svými zahraničními partnery. Pro druhý rok to bývá v průměru asi 40 % příjmů. Z těchto praktických informací vyplývá, že slabší koruna vůči euru by mohla 12 Opět za předpokladu platnosti Marschall Lernerovy podmínky. 13 K interním metodám eliminace měnového rizika naleznete více v: TAUŠER, J. Interní metody zajištění kurzových rizik. Sborník 10. Mezinárodní vědecké konference Česko a Slovensko v mezinárodním obchodě a podnikání, VŠE v Praze, ISBN: Více informací k externím metodám naleznete například v: TAUŠER, J. (2007): Měnový kurz v mezinárodním podnikání. Nakladatelství Oeconomica, VŠE, Praha, FROLÍK, Z.: Jak může exportéra ničit kolísání koruny. Hospodářské noviny, HN.IHNED.CZ, (cit ). Dostupné z www: _d

9 exportérům pomoci ve větší míře až za dva roky. Pokud se exportní firma chová zodpovědně a zajišťuje si své pohledávky ze zahraničí, poté to pro ni může mít negativní dopad. 15 Nyní je vhodné ukázat si tyto skutečnosti na příkladě: Dne 1. března roku 2008 český exportér očekával inkaso za svou nasmlouvanou pohledávku v hodnotě EUR z Německa k datu 1. března roku 2009 (příklad abstrahuje pro jednoduchost od pojištění této pohledávky z důvodu jejího 100% nesplnění, které by pro exportéra znamenalo další náklady); 1. března roku 2008 se tento exportér rozhodoval o zajištění či nezajištění této eurové pohledávky; aktuální měnový kurz k datu 1. března 2008 se pohyboval na hodnotě 25,200 CZK/EUR; exportér se nerozhodoval, zda provést zajištění či nikoli, pouze podle aktuální hodnoty měnového kurzu, ale také analyzoval poslední odhady budoucího měnového kurzu v horizontu jednoho roku (očekávaný měnový kurz byl pro následující rok mezi hodnotami 25,200-25,400 CZK/EUR); zbývá jen dodat, že jeho korunové náklady, které jsou spojeny s touto zakázkou, jsou kalkulovány ve výši CZK. Na základě vyhodnocení možností zajištění měnového rizika se exportér rozhodl pro forwardovou operaci, která byla v té době k dispozici u místní banky, a rozhodl se prodat svých CZK k datu v efektivním kurzu 25,200 CZK/EUR. Předpokládané inkaso této eurové pohledávky bylo ve výši CZK. Předpokládaný a zajištěný zisk je pro exportéra byl roven rozdílu zisku a kalkulovaných nákladů, tedy CZK. Jedná se o dostatečnou marži ve výši přibližně 17 %. Skutečný vývoj měnového kurzu CZK/EUR je zachycen na obrázku 2 níže. Z obrázku je opět patrné určité obousměrné přestřelení měnového kurzu, kdy v létě roku 2008 se kurz dostal k hladině 22,000 CZK/EUR a poté dokázal oslabit k hladině 29,000 CZK/EUR v první čtvrtletí roku Z obrázku je také patrné, že hodnota měnového kurzu byla v dubnu roku 2009 na hodnotě 27,150 CZK/EUR Viz tamtéž. 16 Měnový kurz 27,150 CZK/EUR k datu je možné najít na stránkách České národní banky:

10 Obrázek 2: Vývoj měnového páru CZK/EUR v letech Zdroj: Data Eurostat o měnových kurzech. Vlastní propočty. V souvislosti se světovou finanční a ekonomickou krizí došlo ještě k jednomu negativnímu vývoji, a sice českému exportérovi se podařilo prodat pouze 84% své očekávané pohledávky. Český exportér tak získal za své dodávky pouze EUR. Co se týče nákladů exportéra, ty se taktéž snížily na 84%, to znamená na hodnotu CZK. Jak tedy bude vypadat kalkulace zisku pro českého exportéra v tomto případě? Hodnota kurzu ke dni je 27,150 CZK/EUR, exportér prodává CZK v tomto kurzu, ale získal pouze EUR, což znamená, že musí na měnovém trhu EUR dokoupit (v kurzu 27,150 CZK/EUR). Jeho náklady jsou na úrovni CZK. Jeho výsledný zisk je poté zachycen v tabulce 1. Z tabulky je patrné, že konečný výsledek je pro exportéra negativní, protože dosáhl ztráty CZK. Pokud by na měnovém trhu došlo k ještě vyššímu znehodnocení CZK/EUR, dosáhla by ztráta ještě větších rozměrů. Na příkladu je patrné, jak důležitá je správná kalkulace budoucích exportních zakázek a správné rozhodnutí o jejich zajištění. Samozřejmě platí, že čím vyšší je volatilita měnového kurzu, tím vyšší je riziko změny hodnoty pohledávky pro exportéra a tím složitější je správná kalkulace finančních toků

11 Tabulka 1: Kalkulace zisku českého exportéra Kalkulace zisku exportéra výnosy , náklady ztráta z forwardové operace , celkový zisk Zdroj: Vlastní propočty. Fixní měnový kurz euro a jeho srovnání s floatingem Společnou evropskou měnu Slovensko zavedlo od začátku roku Do určité míry tím umožnilo srovnání české ekonomiky se systémem floatingu a slovenské ekonomiky právě se společnou měnou euro, a to i přesto, že se jedná o velmi krátký časový horizont. Společná měna by měla pomoci eliminovat výše zmiňované nevýhody flexibilního měnového kurzu. Dále bývají ze strany zastánců jednotné měnové unie uváděny přínosy plynoucí ze zapojení do evropské měnové unie jako snížení transakčních a administrativních nákladů spojených s různými měnami, snížení nákladů s řízením kurzových a úrokových rizik, zjednodušení kalkulací očekávaných výnosů, nákladů a cen v mezinárodním srovnání, zvýšení stability měnových kurzů prostřednictvím především větší hloubky měnového trhu, nižší úrokové míry, které by měly podpořit efektivnější alokaci investic, větší mobilitu kapitálu a expanzi zahraničního obchodu. Tyto přínosy by měly být doplněny stabilní centrální měnovou autoritou v podobě Evropské centrální banky (ECB), která by měla podpořit stabilizovat evropskou vnitřní i vnější ekonomickou rovnováhu. Všechny tyto faktory by se měly pozitivně projevit ve vyšším ekonomickém růstu, nižší míře nezaměstnanosti a nižší míře inflace. Pro exportní subjekty ekonomiky, která je členem eurozóny, jako například Slovenska, je rozhodující, že společná měna by měla podpořit zvýšení objemu zahraničního obchodu především s členskými státy měnové unie, ale také vůči třetím zemím v důsledku toho, že země je členem měnové unie s jednoznačně vyšší váhou na celosvětovém obchodě. Vliv společné měny na zahraniční obchod teoreticky rozpracoval pan A. K. Rose, který ve svém článku One Money, One Market: the Effect of Common Currencies on Trade ROSE, A. K. One Money, One Market: the Effect of Common Currencies on Trade, NBER Working Paper No. 7432, 1999 (cit ). Dostupné z www:

12 poukazuje na to, že národní ekonomika po přijetí společné měny zaznamenává vyšší objem zahraničního obchodu. Na obrázku 3 je možné pozorovat vývoj exportu Slovenské republiky, která fungovala do v systému flexibilního měnového kurzu. Od roku 2009 již přijala euro a je řádným členem eurozóny se společnou měnou euro. Na tomto místě je důležité zmínit, že Slovenská republika měla režim fixního měnového kurzu prakticky od vstupu do systému ERM II. Finanční trhy již totiž pracovaly s očekáváním, že od Slovensko přijme euro, a proto volatilita slovenské koruny vůči euru se s blížícím přijetím termínu eura neustále snižovala. Obrázek 3: Vývoj slovenského exportu od ledna 2005 od března 2010 (v milionech EUR a očištěno sezonně a od nepracovních dnů) Zdroj: Data Eurostat. Vlastní propočty. Z obrázku 3 je patrné, že Roseův předpoklad v případě Slovenska s nevětší pravděpodobností nemohl být splněn. K největšímu propadu v hodnotě slovenského exportu totiž došlo mezi prosincem 2008 a lednem 2009, a to z hodnoty 1847 milionů EUR na hodnotu 1490 milionů EUR (jednalo se o přibližně o 24% propad). Od ledna roku 2009, kdy slovenský export dosáhl svého dna, se hodnota exportu Slovenska neustále zvyšuje. Mezi lednem

13 až lednem 2010 se zvýšil o 22%. Z tohoto hlediska není možné plně vyvrátit Roseovo tvrzení, že společná měna by měla zajistit vyšší objemy zahraničního obchodu. Naopak, s největší pravděpodobností stojí za razantním propadem exportu na začátku roku 2009 světová finanční a ekonomická krize, a to především prostřednictvím nižší zahraniční poptávky (především ze zemí společné měnové unie). Z tohoto pohledu je tedy příliš brzy na tvrzení, že společná měna v rámci fixního měnového kurzu má jednoznačný pozitivní či negativní dopad na exportní schopnosti národní ekonomiky. Obrázek 4: Vývoj českého exportu od ledna 2005 od března 2010 (v milionech CZK a očištěno sezonně a od nepracovních dnů) Zdroj: Data Eurostat. Vlastní propočty. V případě České republiky v systému řízeného floatingu je vývoj exportu do jisté míry podobný jako vývoj na Slovensku. Opět této skutečnosti můžeme přiřadit příčinu v podobě světové finanční a ekonomické krize. Nicméně v případě české ekonomiky je možné definovat jeden patrný rozdíl spočívající, mimo systému floatingu, v dynamice poklesu českého exportu v souvislosti se světovou finanční a ekonomickou krizí. V epicentru krize v posledním čtvrtletí

14 roku 2008, kdy začala rapidně klesat zahraniční poptávka po českém zboží, začal také razantně působit kurzový vyrovnávací proces. Kurz české koruny vůči euru se začal velmi rychle znehodnocovat, což bylo již několikrát zmiňováno výše. Znehodnocování kurzu se podílelo na pomalejším poklesu českého exportu, který se na začátku roku 2010 také odrazil od svého dna a mezi lednem 2009 a lednem 2010 se zvýšil přibližně o 15%. Exportní výkonnost České republiky, společně s fundamentálním návratem koruny k dlouhodobému apreciačnímu trendu vůči euru, opět začala zvyšovat tempo svého růstu. Největší rozdíly mezi slovenským exportem v době světové finanční a ekonomické krize a českým exportem v té samé době je v jejich dynamice. Slovenský export se snížil mnohem rychleji než český, poté se ale dokázal rychleji zvednout. Flexibilní měnový kurz v tomto případě zapůsobil jako jakýsi buffer (nárazník), který umožňuje národní ekonomice plynulejší adaptaci na problémy ve vnější poptávce ze strany zahraničních obchodních partnerů. Závěr Světová finanční a ekonomická krize se jednoznačně projevila ve všech zemích střední a východní Evropy a jejich měnových kurzech, a to bez rozdílu tohoto, jaký systém měnového kurzu daná země využívá. V obecné rovině je možné rozdělit dva základní typy systémů měnových kurzů, a sice fixní měnový kurz a flexibilní měnový kurz. Reprezentantem fixního kurzu se pro potřeby článku stala Slovenská republika. Naproti tomu Česká republika byla reprezentantem flexibilního měnového kurzu. Stěžejní výhodou flexibilního měnového kurzu je nezávislá měnová politika a s ní spojený kurzový vyrovnávací proces, který může pomoci národní ekonomice při překonání poklesu zahraniční poptávky ze strany obchodních partnerů. Největší nevýhody flexibilního měnového kurzu jsou hrozba vyšší míry inflace v delším období při systematickém znehodnocování národní měny a exportní morální harazd ze strany exportérů. Samostatnou otázkou zůstává splnění Marshall Lernerovy podmínky. Největší nevýhodou systému flexibilního kurzu je volatilita měnového kurzu, která však musí být podmíněna negativními informacemi z domácí ekonomiky. Negativní dopady volatility měnového kurzu v době finanční a ekonomické krize byly popsány pomocí praktického příkladu na exportní firmy v České republice. Pokud však bude mít česká ekonomika fundamentálně zdravé základní makroekonomické ukazatele, včetně veřejných financí, neměla by jí žádná velká volatilita měnového kurzu negativně ovlivňovat, a to za předpokladu, že se již finanční trhy poučily ohledně odlišností jednotlivých zemí střední a východní Evropy

15 Ohledně Slovenska, jeho členství v měnové unii neumožňuje získání konkurenční výhody prostřednictvím znehodnocení měny, ale zároveň také chrání ekonomiku před přehnanou reakcí finančních trhů spojenou s výše popsanými negativními důsledky vysoké volatility měnového kurzu. Slovenská ekonomika je díky přijetí eura posuzována ne jako součást středoevropského regionu, ale jako součást eurozóny. Na zhodnocení skutečných přínosů a negativ společné měny eura na Slovensku bude potřeba ještě nějaký čas počkat. Nicméně základní srovnání českého flexibilního měnového kurzu a slovenského fixního měnového kurzu je možné v souvislosti s finanční a ekonomickou krizí. V tomto případě se projevují největší rozdíly mezi slovenským exportem a českým exportem v jejich dynamice. Slovenský export se snížil mnohem rychleji než český, poté se ale dokázal rychleji zvednout. Naproti tomu tempo poklesu českého exportu v době krize byl plynulejší a následně také tempo růstu po odeznění hlavních symptomů krize bylo také pozvolnější. Flexibilní měnový kurz v tomto případě zapůsobil jako buffer (nárazník), který umožňuje národní ekonomice plynulejší adaptaci na problémy ve vnější poptávce ze strany zahraničních obchodních partnerů. Na definitivní závěr je vhodné v současné době zmínit současné problémy jihoevropských zemí v čele s Řeckem, které představují reálnou hrozbu pro samotný koncept jednotné evropské měnové unie s eurem. Především tyto skutečnosti společně se světovou finanční a ekonomickou krizí způsobily značnou změnu ve veřejném mínění českých občanů a také českých, nejen exportních, firem ve vztahu k přijetí jednotné společné měny. Po všech výše uvedných informací a touto na závěr deklarovanou skutečností se pro české exportéry, a dále celou českou ekonomiku, jeví výhodnější současný měnový systém řízeného flexibilního měnového kurzu

16 Summary The world financial and economic crisis which has disclosed during the year 2007 in USA, has enlarged the world economy next year. This crisis has influenced exchange rates of the Mid and Eastern Europe countries (included Czech republic and Slovak republic) too. This article focuses on advantages and disadvantages ot the flexible exchange rate for Czech exporters in connection with the world financial and economic crisis. The main advantages and disadvantages are mentioned in the first chapter. In next chapter the volatility of the exchange rate of the czech currency is described on czech exporters example and in the system of the flexible exchange rate. Finally the comparsion of the system of the flexible exchange rate and the fixed exchange rate is provided on example of the Czech republic and Slovak republic

17 Literatura: 1. ČNB (2010): Inflační cílování, Dostupné z www: 2. ČNB (2010): Měnová politika ČNB, Dostupné on-line: 3. DORNBUSCH, R. (1976): Expectations and Exchange Rate dynamics. Journal of Political Economy, The University of Chicago Press, Chicago. Čl. 84, č. 6, dec Strany Dostupné z www: 4. FROLÍK, Z.: Jak může exportéra ničit kolísání koruny. Hospodářské noviny, HN.IHNED.CZ, Dostupné z www: 5. HOLMAN, R., A KOL.: Dějiny ekonomického myšlení. 2. vydání. Praha, C. H. Beck, ISBN: MANDEL, M., TOMŠÍK, V. (2003): Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice, Management Press, Praha, ISBN: PAVLÍK, Z. (2010): Přestřelení měnového kurzu CZK/EUR v rámci jeho dlouhodobého trendu, VŠE, Praha, ISBN: PAVLÍK, Z. Dopady světové finanční krize na stabilitu finančního systému v ČR, Univerzita Tomáše Bati ve Zlíně, Zlín, REVENDA, Z., MANDEL, M. KODERA, J. A KOL. Peněžní ekonomie a bankovnictví, Management Press, ISBN: ROSE, A. K. One Money, One Market: the Effect of Common Currencies on Trade, NBER Working Paper No. 7432, Dostupné z www: TAUŠER, J. (2007): Měnový kurz v mezinárodním podnikání. Nakladatelství Oeconomica, VŠE, Praha, ISBN: Wikipedia.org (2010): Marschall Lernerova podmínka, Wikipedia, Dostupné z www: cs&u= ipedia.org/wiki/marshall%25e2%2580%2593lerner_condition. 13. ŽAMBERSKÝ, P., TAUŠER, J. (2003): Ekonomie měnového kurzu I, VŠE, Praha, ISBN: