Česká republika. Výhled na týden. Po holubičím koncertu ČNB měníme názor na sazby i korunu. ČNB cestou ke kvantitativnímu uvolňování sráží korunu 2

Transkript

1 9. října 2009 Česká republika ČNB cestou ke kvantitativnímu uvolňování sráží korunu 2 Výhled na týden Maďarská míra inflace by měla v září poskočit jen o málo 4 Po holubičím koncertu ČNB měníme názor na sazby i korunu Dnes Změna 14 dní Další týden Další měsíc EUR/CZK 25,90 1,82% EUR/PLN 4,254 0,51% EUR/HUF 270,7 1,17% 3M PRIBOR 1,88-0,01 3M WIBOR 4,19 0,00 3M BUBOR 7,41-0,02 10Y CZK 4,47-0,38 10Y PLN 6,19-0,04 10Y HUF 7,45-0,14 3M EURIBOR 0,88 0,14 10Y EMU 3,19 0,06 Po sled ní ho d no t y z Pát ku 13 :3 0 ČNB zahájila dělostřeleckou přípravu před listopadovým zasedáním bankovní rady ČNB, na kterém se bude projednávat nová prognóza inflace. Agresivní holubičí rétorika ze strany dvou významných postav bankovní rady, opepřená verbálními intervencemi proti koruně, a další (protiinflační) argumenty nás přesvědčily o tom, že je třeba změnit náš výhled na sazby ČNB a českou korunu. Počítáme tedy nyní s tím, že na počátku listopadu bankovní rada ČNB znovu sníží svoji repo sazbu o 25 bazických bodů (na 1,0 %). Ani to však nemusí být od bankovní rady vše. Ta může zvažovat i další možnosti, které by mohly vést k uvolnění měnových podmínek v ČR. Nemuselo by přitom jít jen o explicitní posvěcení devizových intervencí proti koruně, ale ČNB by mohla připustit i nákupy vládních dluhopisů na sekundárním trhu s cílem srazit tržní úrokové sazby (resp. redukovat příslušné rizikové prémie). To vše bude pochopitelně voda na mlýn českým dluhopisům, které zřejmě čeká několik velmi příjemných seancí. Naopak přechod k české variantě kvantitativního uvolňování neocení zřejmě koruna. Intervence proti koruně jsou totiž jednoznačně nejpravděpodobnějším nástrojem, který by při politice kvantitativního uvolňování připadal pro ČNB v úvahu. A na jaké úrovni by ČNB mohla proti koruně zasáhnout? V nejbližších několika měsících bychom přitom práh bolesti ČNB viděli při posílení koruny pod EUR/CZK 25,0 pod touto úrovní může být devizová intervence akutní. Československá obchodní banka, a. s. Investiční výzkum

2 ČNB cestou ke kvantitativnímu uvolňování sráží korunu Jan Bureš, Jan Čermák ČNB může zvažovat i další možnosti, které by mohly vést k uvolnění měnových podmínek v ČR. Nemuselo by přitom jít jen o explicitní posvěcení devizovým intervencím proti koruně, ale ČNB by mohla připustit i nákupy vládních dluhopisů na sekundárním trhu. V nejbližších několika měsících bychom přitom práh bolesti ČNB viděli při posílení koruny pod EUR/CZK 25,0 pod touto úrovní může být devizová intervence akutní. Holubičí rétorika ze strany členů bankovní rady nenaznačovala jen to, že ČNB v listopadu srazí úrokové sazby, ale patrně přijde i s něčím navíc. Byl to totiž viceguvernér ČNB Singer, který se nedávno nechal slyšet, že by centrální banka mohla zvážit použití i jiných měnově-politických nástrojů než jsou úrokové sazby. Jinak řečeno, v situaci, kdy se úroková politika stává (v blízkosti sazeb na nule) bezzubou a inflační výhled naznačuje hluboké podstřelení cíle, nezbývá bankovní radě než popustit uzdu fantazii a zvážit i jiné možnosti, jak do ekonomiky dostat levné peníze. Naštěstí pro ČNB je v současnosti kde se inspirovat, neboť nestandardní politiku nazvanou kvantitativní uvolňování, jež po sražení sazeb k nule bojuje s deflací, již dnes provozuje několik klíčových centrálních bank na světě. Podle našeho názoru by si bankovní rada mohla otevřít prostor pro kopírování švýcarské cesty měnové politiky, které je nejblíže modelu malé otevřené ekonomiky. Švýcarská centrální banka se totiž snaží povzbudit domácí inflaci jednak přímo skrze devizové intervence proti franku a jednak nepřímo přes nákupy domácích dluhopisů. Ty mají za cíl srazit na trhu rizikové prémie a podpořit tak úvěrovou aktivitu (a tím pádem i poptávku). ČNB, které rovněž hrozí podstřelení inflačního cíle, by mohla zvažovat právě tyto možnosti. V obou případech by přitom ČNB mohla otevřít pouze možnost takto intervenovat, přičemž toto právo by nakonec nemusela využít. Dodejme přitom, že ve druhém případě by ČNB zřejmě skupovala likvidní emise vládních dluhopisů, a to na sekundárním trhu, tak, aby to neodporovalo článku 101 Maastrichtské smlouvy. Slovní intervence ČNB Aktuální kurz Prognóza ČNB Odchylka Guvernér Tůma ( ) 23,0 - - Viceguvernér Singer ( ) 29,7 26,8 10% Guvernér Tůma ( ) 25,4 25,9-2% A na jaké úrovni by ČNB mohla proti koruně zasáhnout? Vše se odvíjí od toho jak moc se skutečný kurz odchyluje od kurzu s nímž ČNB počítá ve své prognóze. Nedávná historie (verbálních) devizových intervencí přitom ukazuje, že citlivost ČNB na tuto odchylku se v průběhu hospodářského cyklu mění. V současnosti se zdá, že ČNB by stačila relativně malá odchylka spotového kurzu EUR/CZK od toho s nímž ČNB počítá (25,90 pro čtvrté čtvrtletí 2009). V nejbližších několika měsících přitom práh bolesti pro ČNB vidíme při posílení koruny pod EUR/CZK 25,0 pod touto úrovní se devizová intervence může stát akutní. 26,50 26,00 25,50 25,00 EUR/CZK - Odhady ČSOB a forwardové kurzy (údaje ke konci období, spot ) 25,8 25,8 25,9 25,7 26,0 26,0 26,1 26,2 26,2 24,50 24,8 24,8 24,00 23,50 23,00 23,8 Spot 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 Odhad Forwardový kurz (střed) Československá obchodní banka, a. s. 2 Investiční výzkum

3 Přehled trhů EURCZK 27,50 27,00 26,50 26,00 25,50 CZ 6M IRS 4,50 4,00 3,50 3, ,00 2,50 24, ,00 1,50 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 12Y 15Y 20Y EURHUF 300 HU 6M IRS 7, , , , , ,80 6,75 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y EURPLN 4,60 PL 6M IRS 5, ,50 4,40 4,30 4,20 4,10 5,50 5,25 5,00 4,75 4,00 4, ,25 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 12Y 15Y 20Y Československá obchodní banka, a. s. 3 Investiční výzkum

4 Klíčové očekávané události PO 10:00, CZ Běžný účet (mld. CZK) VIII.09 VII.09 VIII.08 Běžný účet -8,8-3,1-13,6 kumul. od ledna -17,2-8,9-44,6 Obchodní bilance 12,6 14,4 4,5 kumul. od ledna 118,5 105,9 96,4 ÚT 9:00, HU Inflace (%, y/y) IX.09 VIII.09 IX.08 Inflace 5,3 5,0 5,7 Jádrová inflace 5,0 5,1 5,0 Potraviny 3,2 3,5 8,1 ST 9:00, CZ Maloobchodní tržby (%, y/y) VIII.09 VII.09 VIII.08 Tržby -3,5-4,9-2,7 CZ: Běžný účet v mírném deficitu Běžný účet platební bilance v srpnu nejspíše vykázal jen velmi mírné saldo, a to především díky již oznámenému velmi příznivému výsledku zahraničního obchodu (přebytek přes deset miliard korun). Deficit běžného účtu tak pokračuje v poklesu, a to jak v nominálním vyjádření, tak v poměru k HDP. Za celý letošní rok by jeho schodek mohl odpovídat 2,6 % HDP a bude tak nejnižší za poslední tři roky. HU: Očekáváme růst inflace Stejně jako konsenzus očekáváme růst inflace z 5,0% y/y na 5,3% y/y, recese však opět neutralizuje výraznější inflační tlaky, nelze tedy vyloučit, že index bude nakonec nižší. CZ: Maloobchod opět v mínusu I v srpnu s největší pravděpodobností pokračoval útlum maloobchodních tržeb, jak už naznačila nízká důvěra spotřebitelů nebo slabé prodeje automobilů. Trend tržeb maloobchodu se nemění a v nejbližší době ani měnit nebude, vzhledem k rostoucí nezaměstnanosti a výraznému zpomalování mzdového růstu. Impulsem ke zvýšení zájmu sice mohou být slevy, jejichž efekt však bude nejspíše jako obvykle krátkodobý. S ohledem na očekávaný propad reálných mezd v příštím roce se nedá návrat růstového trendu v obchodech čekat ani v tomto horizontu. Československá obchodní banka, a. s. 4 Investiční výzkum

5 Kalendář očekávaných událostí datum čas událost období odhad konsensus předchozí m/m y/y m/m y/y m/m y/y ČR :00 Průmyslová výroba (%) 08/2009 *F -12,5-12,5-8,1 ČR :00 Stavební výroba (%) 08/2009-4,4 Obchodní bilance SR :00 08/ ,0 49,4 (mld. EUR) SR :00 Inflace (%) 09/2009 0,2 0,8-0,1 1,3 ČR :00 Běžný účet (mld. CZK) 08/2009-8,8-11,0-3,1 Polsko :00 Běžný účet (mil. EUR) 08/ Polsko :00 Obchodní bilance (mil. EUR) 08/ Maďarsko :00 Inflace (%) 09/2009 5,3 0,2 5,3-0,3 5,0 Index podnikatelské Německo :00 10/ ,0 57,7 nálady Zew (očekávání) Index Zew (hodnocení Německo :00 10/ ,3-74,0 současné situace) ČR :00 Maloobchodní tržby (%) 08/2009-3,5-3,1-4,9 Maďarsko :00 Průmyslová výroba (%) 08/2009 *F -0,7-19,9 EMU :00 Průmyslová výroba (%) 08/2009-0,3-15,9 Polsko :00 Peněžní zásoba M3 (%) 09/2009-0,2-0,5 Polsko :00 Inflace (%) 09/2009 0,2 3,5-0,4 3,7 USA :30 Maloobchodní tržby (%) 09/2009-2,1 2,7 Maloobchodní tržby USA :30 09/2009 0,2 1,1 bez automobilů (%) USA :30 Index dovozních cen (%) 09/2009 0,2-11,6 2,0-15,0 Rozpočtové saldo Polsko :00 09/ ,9 (mil. PLN) USA :00 Zápis ze zasedání FOMC 10/2009 SR :00 Harmonizovaná inflace (%) 09/2009 0,1 0,2-0,2 0,5 ČR :00 Výrobní ceny (%) 09/2009-5,1-0,2-5,2 0,2-5,1 EMU :00 Měsíční zpráva ECB (ECB) 10/2009 EMU :00 Inflace (%) 09/2009 0,1-0,3 0,3-0,2 EMU :00 Jádrová inflace (%) 09/2009 1,2 1,3 USA :30 Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) USA :30 Pokračující žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) USA :30 Jádrová inflace (%) 09/2009 0,1 1,4 0,1 1,4 USA :30 Inflace (%) 09/2009 0,2-1,4 0,4-1,5 USA :30 Podnikatelská nálada ve státě N.Y. 10/ ,00 18,88 USA :00 Podnikatelská nálada philadelph. Fedu 10/ ,0 14,1 EMU :00 Obchodní bilance (mil. EUR) 08/2009 6,8 Polsko :00 Mzdy (%) 09/2009 0,2 3,0-2,8 3,0 USA :15 Průmyslová výroba (%) 09/2009 0,1 0,8 USA :00 Spotřebitelská důvěra podle UniMichigan 10/2009 *P 73,5 73,5 m/m - meziměsíčně; y/y - meziročně; s.a. - sezónně očištěno; n.s.a. - sezónně neočištěno; P - předběžné; F - finální EMU, USA, UK, JPY - pokud není uvedeno jinak, data sezónně očištěna; Střední Evropa - data sezónně neočištěna, pokud není uvedeno jinak Československá obchodní banka, a. s. 5 Investiční výzkum

6 Náš výhled Oficiální úrokové sazby (konec období) IX.09 XII.09 III.10 VI.10 IX.10 poslední změna Česko 2T repo 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,50-25 bps Maďarsko 2T depo 8,00 7,50 7,00 7,00 6,50 6,50-50 bps 24/8/2009 Polsko 2T inter. sazba 3,50 3,50 3,50 3,50 3,50 3,50-25 bps Krátkodobé úrokové sazby 3M *IBOR (konec období) IX.09 XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko PRIBOR 1,88 1,85 1,75 1,80 1,85 1,95 Maďarsko BUBOR 7,41 7,60 6,90 6,90 6,50 6,50 Dlouhodobé úrokové sazby 10-letý IRS (konec období) IX.09 XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko 3,62 3,85 3,90 4,00 4,10 4,20 Maďarsko 6,65 9,75 7,80 7,50 7,50 7,50 Devizové kurzy (konec období) IX.09 XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko EUR/CZK 25,9 25,0 24,8 25,6 24,8 25,0 Maďarsko EUR/HUF 270, Polsko EUR/PLN 4,25 4,20 3,70 3,60 3,60 3,30 EUR/USD 1,475 1,340 1,365 1,350 1,310 HDP Meziroční změna v % Q Q Q Q Q Q Česko -4,5-5,5-4,8-2,8 2,1 1,8 Maďarsko -6,7-6,6-7,3-6,1-2,4-1,6 Inflace Meziroční změna v % III.09 VI.09 IX.09 XII.09 III.10 VI.10 Česko 2,3 1,2-0,2 0,8 0,5 1,0 Maďarsko 2,5 6,2 6,8 7,2 7,1 7,1 Podíl bilance běžného Podíl bilance veřejných financí účtu na HDP (%) na HDP (ESA 95, %) Česko -3,1-2,6 Česko -1,5-5,8 Maďarsko -6,0-3,0 Maďarsko -3,9-4,5 Polsko -5,4-4,5 Polsko -2,7-3,0 Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s. (dále jen ČSOB ) v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani ČSOB ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu, a zároveň ČSOB nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. ČSOB také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. ČSOB jako aktivní účastník obchodování na finančních trzích upozorňuje adresáty tohoto dokumentu, že obchoduje s investičními nástroji, ke kterým se vztahují informace obsažené v tomto dokumentu. Bez předchozího souhlasu ČSOB nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit. Československá obchodní banka, a. s. 6 Investiční výzkum