Bc. Šárka Chadtová. Fúze a akvizice a jejich význam pro současnou etapu rozvoje národních i nadnárodních finančních trhů

Transkript

1 VYSOKÁ ŠKOLA FINANČNÍ A SPRÁVNÍ, o.p.s. Katedra bankovnictví, finančního investování a pojišťovnictví Magisterské prezenční studium Bc. Šárka Chadtová Fúze a akvizice a jejich význam pro současnou etapu rozvoje národních i nadnárodních finančních trhů The Importace of Mergers and Acquisitions in the Period of Development at National and International Financial Markets DIPLOMOVÁ PRÁCE Praha 2009 Vedoucí diplomové práce: doc. Ing. Antonín Kubíček, CSc.

2 Poděkování Ráda bych poděkovala panu docentu Ing. Antonínu Kubíčkovi, CSc. za cenné rady, připomínky a trpělivost, které mi při zpracování diplomové práce poskytl.

3 Prohlášení P r o h l a š u j i, že jsem tuto diplomovou práci vypracovala zcela samostatně a veškerou použitou literaturu a další podkladové materiály, které jsem použila, uvádím v Seznamu použité literatury.

4 Abstrakt: Tato diplomová práce se zabývá otázkou fúzí a akvizicí a jejich vlivu na současnou etapu rozvoje národních a nadnárodních finančních trhů. První část je věnována teoretické problematice fúzí a akvizicí, jejich historickému pozadí a motivům k jejich uskutečňování. V praktické části je popsán současný stav českého i světového trhu fúzí a akvizicí, zároveň je zde nastíněna nová právní úprava fúzí a akvizicí v České republice, problematika spojení firemních kultur a přeshraničních fúzí a akvizicí. Klíčová slova: sloučení, splynutí, nabídka převzetí, přátelské převzetí, nepřátelské převzetí, horizontální integrace, vertikální integrace, konglomerátní integrace, splynutí firemních kultur

5 Abstract: This graduation thesis deals with problem of M&A and their influence at present period of development of national and multinational financial markets. The first part deals with the theoretical problem of M&A, historical background of M&A and motives for realizing M&A. The current period of Czech and world M&A markets and the new legal regulations are described in the second practical section. The thesis also gives information about collision of company culture and cross - border M&A. Key words: merger, confusion, acqusition, a takeover bid, a raid, synergy, horizontal integration, vertical integration, conglomerate integration, collision of company culture

6 OBSAH: Úvod Teoretická východiska a specifika fúzí a akvizicí Fúze, akvizice a Joint Ventures nástroje k restrukturalizaci podniku Historické pozadí fúzí a akvizicí První a druhá vlna fúzí a akvizicí Třetí vlna a Čtvrtá vlna Pátá vlna (90. léta 20. století) Fúze a akvizice od roku 2003 šestá vlna Finanční krize a sedmá vlna Motivy pro realizaci fúzí a akvizicí Teorie efektivnosti Teorie monopolu Procesní teorie Teorie přenosu Současný trh fúzí a akvizicí v ČR a ve světě Fúze a akvizice v bankovním sektoru Fúze formou sloučení ebanky a Raiffeisenbank Představení Raiffeisenbank a ebanky Proces slučování ebanky a Raiffeisenbank Fúze a akvizice v automobilovém průmyslu Fúze a akvizice ve farmaceutickém průmyslu Převzetí Zentivy společností Sanofi Aventis Představení společnosti Zentiva Představení společnosti Sanofi-Aventis Nabídka převzetí od společnosti Sanofi-Aventis.. 49

7 3.5.4 Průběh procesu převzetí Nabídka převzetí společností Anthiarose Limited Zhodnocení výsledků převzetí Zentivy společností Sanofi-Aventis Právní úprava fúzí a akvizicí v ČR Zákon o přeměnách obchodních společností a družstev Zákon o nabídkách převzetí Spojení firemních kultur při změně vlastníka Firemní kultura společnosti a corporate governance Model Watson Watt Deal Flow Klíčová role oddělení lidských zdrojů Znalosti a příprava aktérů fúzí a akvizicí technologie due diligence Postup procesu due diligence Stanovení nákupní strategie Stanovení strategie prodávajícího Přeshraniční fúze a akvizice Přeshraniční fúze a akvizice v současnosti Přeshraniční fúze a akvizice v energetickém průmyslu ve střední a východní Evropě Závěr Seznam použité literatury Přílohy:... 87

8 Úvod Obrovská integrační vlna ve světovém finančním i nefinančním průmyslu je důvodem toho, že v posledních letech patří mezi nejdůležitější investiční obchody bank, velkých obchodníků s cennými papíry a velkých poradenských firem zprostředkování fúzí a akvizicí. Téma této práce považuji za velmi zajímavé a především aktuální, neboť se věnuje otázkám, které v posledních letech přitahují stálou pozornost odborné, ale i širší veřejnosti a bude tomu tak ve větší míře i v budoucnu. Fúze a akvizice, stejně tak jako další kapitálové transakce, jsou velice významné jak z hlediska ekonomického, tak především z hlediska globalizace světové ekonomiky. Tyto transakce jsou stále častěji považovány za jeden z nejefektivnějších způsobů realizace obchodní a rozvojové strategie v praxi. Aby byla tato strategie úspěšná a přinesla očekávané výsledky jako je například snížení nákladů nebo zvýšení podílu na trhu, je třeba zajistit, aby vstup na příslušné tržní segmenty maximalizoval hodnotu dané investice. V roce 2007 objem fúzí a akvizicí vzrostl na 4, 4 bilionů dolarů, v současné době mají však trhy fúzí a akvizicí díky finanční krizi dočasně klesající tendenci. Pokles aktivity se projevil v globálních číslech, které vypovídají o tom, že celosvětový trh fúzí a akvizicí poklesl za rok 2008 meziročně o 30 procent na rozdíl od roku

9 Této problematice je věnována poměrně značná pozornost i v literatuře, zejména bych se chtěla v této souvislosti zaměřit na práce doc. Ing. Musílka 1, Ph.D., JUDr. Dvořáka 2, JUDr. Havla, Ph.D. a JUDr. Pihery, Ph.D. 3, prof. Ing. Kinslingerové, Csc. 4 a pana Grega N. Gregorioua a Luca Rennebooga. 5 Cíl této práce je rozdělen do makroekonomické roviny a do roviny mikroekonomické. Na makroekonomické úrovni se pokusím o zodpovězení otázky jak se trh fúzí a akvizicí bude dále vyvíjet a jaká bude váha jeho vlivu na současný vývoj národních a nadnárodních finančních trhů. Na úrovni mikroekonomické je cílem analýza problematiky spojení firemních kultur, která je jedním z klíčových faktorů úspěchu při realizaci fúzí a akvizicí. Proto, abych byla schopna analyzovat danou problematiku, musím se vypořádat s teoretickým problémem fúzí a akvizicí, o což se pokusím v první kapitole pomocí metody popisu a literární rešerše. Tato kapitola obsahuje základní rozdělení a vysvětlení pojmů a vymezení jednotlivých forem kapitálových transakcí, mezi které patří fúze, tj. zánik společnosti bez likvidace s právním nástupcem, akvizice a v neposlední řadě také tzv. Joint Ventures. V této části práce se rovněž zaměřuji na vysvětlení podstaty fúzí a akvizicí, tj. dosažení 1 Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., s. 2 Dvořák, S. Kontrola spojování soutěžitelů. 1. vydání. Praha: C.H.Beck, s. 3 Havel B., Pihera V. Zákon o nabídkách převzetí.komentář. 1. vydání. Praha: C.H. Beck s Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck s. 5 Greg N. Gregoriou & Luc Renneboog. International Mergers and Acquisitions Aktivity Since vydání. USA: Academic Press Elsevier s. 9

10 synergického efektu na základě horizontální, vertikální a konglomerátní integrace. Dále tato kapitola zahrnuje popis a analýzu historického pozadí fúzí a akvizicí, neboť při pozorování vývoje fúzí a akvizicí z hlediska jejich počtu, je možné najít období, ve kterých docházelo k jejich neobvyklé intenzitě, k takzvaným vlnám fúzí. Druhá kapitola je věnována motivům pro realizaci fúzí a akvizičních investic, kterých se na akciových trzích může vyskytovat celá řada. Nejjednodušším motivem je odhalení podhodnocených titulů, dále je to synergický efekt umožňující dosáhnout zvýšení hodnoty spojených společností. Může to být také předcházení bankrotu cílové společnosti nebo zájmy managementu aj. Praktická část je koncipována do čtyř kapitol, ve kterých se zabývám analýzou současné situace na trhu fúzí a akvizicí. Konkrétně se zde zaměřuji na bankovní sektor, automobilový a farmaceutický průmysl. Dále pak popisem legislativního rámce fúzí a akvizicí, zvlášť se zde zaměřuji na nové zákony týkající se této problematiky, tj. zákonem o přeměnách obchodních společností a družstev a také zákonem o nabídkách převzetí. V předposlední kapitole se soustředím na problematiku splynutí firemních kultur, neboť firemní kultury různých firem mohou mít odlišnou podobu a realizace jejich srůstání či prolínání má velký význam pro úspěšnost fúzí a akvizicí. Poslední kapitola je věnována přeshraničním fúzím a akvizicím, které jsou v současném období světové globalizace, jednou z řídicích sil. 10

11 1.Teoretická východiska a specifika fúzí a akvizicí Tendence využívání společného podnikání ve stále větším nadnárodním až světovém měřítku je podporována procesem globalizace. Stále více se prosazuje zkušenost, že větší pravděpodobnost úspěchu mají organizace, které podnikají ve světovém měřítku. Vhodnou cestou jsou právě kapitálové transakce mezi, které řadíme např. (fúze, akvizice, Joint Ventures) s domácími, ale i se zahraničními partnery, kteří mají potřebné zkušenosti a jsou ochotni je sdílet výměnou za jim poskytované výhody. Mezi tyto výhody patří např. přístup ke zdrojům, pozitivní efekty ze spolupráce, zmírnění rizik, snížení transakčních nákladů 6. Kapitálové neboli vlastnické transakce zahrnují všechny situace, kdy se subjekty v roli obchodní společnosti nebo družstva mění v roli vlastníků, tj. akcionářů, společníků, ale také v roli individuálního podnikatele. Při těchto transakcích vzniká podnikatelský subjekt, tj. společnost určité právní formy a její podnik. Zároveň se určité subjekty stávají vlastníky společnosti, jejím prostřednictvím ovládají podnik a podílejí se na jejím zisku. 6 Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck ISBN s

12 Mezi kapitálové transakce patří: založení a vznik společnosti, fúze, tj. přeměny společnosti zánik společnosti bez likvidace s právním nástupcem, kapitálové akvizice, tj. změny vlastníků za existence společnosti, a to převodem vlastnických podílů nebo vypořádáním, majetkové akvizice, tj. vklady podniku, prodejů podniků hrazené obchodními nebo akciovými podíly, zánik společnosti likvidací. Důležité je také si uvědomit, že tyto kapitálové neboli vlastnické transakce probíhají ve dvou základních úrovních. V první úrovni probíhá tento obchod mezi společnostmi přímo, ve druhé úrovni vystupuje ještě třetí strana, tj. zprostředkovatel (příp. poradce). Poradce hraje v procesu nákupu nebo prodeje společnosti nezastupitelnou roli. Jen v případě velmi malých transakcí, kdy je obchod dojednán přímo mezi konkrétním prodávajícím a konkrétním kupujícím, kteří se navzájem znají a mají k sobě vzájemnou důvěru, se lze bez služeb poradce obejít. Úlohou poradce je zprostředkovat klientovi adekvátního transakčního partnera za co nejvýhodnějších podmínek. Role poradce se liší podle toho, kterou stranu potenciální transakce reprezentuje. V případě, že poradce stojí na straně prodávajícího, má prodejní mandát. V opačném případě hovoříme o mandátu k nákupu podniku. Investiční poradce může být z řad různých subjektů. V případě velkých transakcí jsou obvykle angažovány investiční banky, jednou z výhod jsou jejich široké kontakty. Tyto banky spolupracují s týmem oborových 12

13 analytiků, kteří jsou specialisty na dané odvětví. Banka tak disponuje dostatečnými informacemi o náladě na trhu, která je důležitá k posouzení aktuální reálnosti prodeje podniku nebo vhodnosti klientem vybraného podniku jako akvizičního uchazeče. K dalším důležitým přednostem patří, že investiční banky disponují výbornými specialisty a velmi dobrým oceňovacím know-how. Důvodem je dokonalá znalost trhu. Nevýhodou zapojení investiční banky je vyšší odměna za provedenou práci. Je to dáno jednak cenou za možnost spolupracovat s renomovanou institucí a jednak skutečností, že velké instituce musí pečlivě poměřovat čas strávený na projektu s náklady ušlé příležitosti za to, že se nebudou věnovat projektům jiným. Z toho plyne, že investiční banky se tak zaměřují na projekty nejvýnosnější, tedy dostatečně velké. V České republice provádějí aktivity v oblasti fúzí a akvizic komerční banky. Výhodou zapojení specialistů, zabývajících se problematikou fúzí a akvizicí, z komerčních bank v podmínkách České republiky je jejich dostupnost, tj. ochota věnovat se i projektům, které svým rozměrem nepatří k největším. České komerční banky si uvědomují, že v segmentu větších středních podniků je na trhu větší prostor k realizaci. Je-li potenciální klient také bankovním klientem, má výhodu, že může v rámci jedné banky dostat kompletní servis. Banka mu totiž může poskytnou nejen poradenské služby při nákupu/prodeji podniku, ale také doprovodné služby při vyrovnání obchodu, kdy např. prostřednictvím tzv. vázaného účtu (escrow account) poskytne prodávajícímu jistotu, že za svůj podíl dostane skutečně zaplaceno. V případě, že je klientem banky kupující, budou finanční prostředky z jeho účtu uvolněny až v okamžiku, kdy se stane nabyvatelem vlastnického podílu či jiné majetkové hodnoty. 13

14 Nevýhodou použití banky jako poradce je však poměrně vysoká účtovaná odměna, a to z důvodu podobného jako u investiční banky 7. Specifickým příkladem jsou velké poradenské firmy jako např. PriceWaterhauseCoopers, Deloitte & Touche, Ernst & Young, KPMG a Andersen), mezi jejichž služby patří také poradenství při realizování fúzí a akvizicí. 1.1 Fúze, akvizice a Joint Ventures nástroje k restrukturalizaci podniku Fúze patří do oblasti právních přeměn obchodních společností a družstev. Přeměny obchodních společností jsou procesy, kdy alespoň jedna ze společností zaniká bez likvidace a její podnik s majetkem a závazky přechází na právního nástupce. Tím může být společnost, která již existuje nebo která bude nově vytvořena. Právní nástupce za převzatý podnik s majetkem a závazky předá vlastníkům zaniklé společnosti podíly nebo akcie na svém základním a vlastním kapitálu 8. Fúze sloučením v českém prostředí nastává za situace, kdy se slučují dvě a více společností v jedinou, přičemž alespoň jedna ze slučovaných společností je zrušena bez likvidace a její jmění přechází na právního nástupce. Fúze splynutím představuje dohodu podnikatelů o splynutí dvou nebo více podniků v jediný podnik. Fúzí může vzniknout nová společnost (původní společnosti 7 Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s DRLÍKOVÁ, Zuzana.Vývoj fúzí a akvizic v ČR. [Development of Mergers and Acquisitions in the Czech republic].praha, s. Diplomová práce. Univerzita Karlova v Praze, Fakulta sociálních věd. Institut ekonomických studií. 14

15 zanikají), popř. vzniklá společnost pokračuje pod názvem jedné z původních firem. schéma č. 1 9 Akvizicí se rozumí získání vlastnictví a manažerské kontroly jedné společnosti nad druhou. Existují dva základní typy akvizic, a to akvizice majetkové, při kterých dochází k získaní aktiv podniku, a akvizice kapitálové, při kterých jde o získání rozhodujícího podílu na hlasovacích právech společnosti. Po provedení akvizice obě společnosti pokračují ve své činnosti a žádná nezaniká. Akvizice mají velmi podobný charakter jako fúze a často akvizice fúzi předcházejí. Základní odlišností těchto dvou kapitálových transakcí je, že při akvizicích společnosti formálně nezanikají, avšak při fúzích dochází ke zrušení jedné nebo obou společností bez likvidace Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s SUCHÁNEK, David. Fúze [Mergers]. Praha, s. Diplomová práce. Univerzita Karlova v Praze, Fakulta sociálních věd. Institut ekonomických studií. 15

16 schéma č Akvizice (převzetí, takeover) představuje převzetí podniků na základě koupě a prodeje a může mít charakter převzetí přátelského (musí být schváleno akcionáři obou společností), kdy obě společnosti spolupracují nebo převzetí nepřátelské, kdy vedení převzaté firmy nesouhlasí s převzetím. Jinými slovy, nepřátelské převzetí neboli hostile takeover je takové převzetí, kdy se přejímající společnost, tzv. nájezdník, snaží koupit a manažersky ovládnout cílovou společnost přes její nesouhlas jako budoucí přejímanou společnost. Cílové firmy se snaží najít účinné obranné prostředky, jak se proti nepřátelskému převzetí bránit. Nejvíce aktivní je v tomto souboji top management, který se obává propuštění a nahrazení novým managementem, jmenovaným novým vlastníkem. Proti nepřátelskému převzetí se lze bránit prostřednictvím různých metod obrany proti tomuto způsobu převzetí 12. Patří sem např.: Znesnadnění podmínek koupě Zlatý padák, Otrávené pilulky, Sebevražedné pilulky 11 Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s Prezentace doc. Ing. Antonín Kubíček, Csc., konference VŠFS, Fúze a akvizice v dnešním globalizujícím se světě 16

17 Pomoc třetí strany Bílý rytíř, Pomoc banky, Včely zabijáci, Šedý rytíř, Žlutý rytíř, Pytel písku Vlastní aktivní obrana Repelent na žraloky, Vinkulace akcií, Zadlužený výkup Zařazení tzv. sprejů na žraloky do stanov společnosti je jednou z možností, které při hrozbě převzetí mohou ochránit společnost od převzetí, resp. nepřátelské převzetí hodně zkomplikuje (a zejména chrání dosavadní vedení). Patří sem například zlaté padáky pro management společnosti, zvýšení procenta akcionářů, kteří musí schválit fúzi, vyplacení mimořádné dividendy a zmenšení volných zdrojů společnosti, rozdělení členů volených orgánů do několika úrovní, což znemožní jejich jednorázovou výměnu apod. Velmi oblíbeným způsobem je získání tzv. bílého rytíře, společnosti, která přebíranou společnost převezme přátelským způsobem, který je výhodnější pro akcionáře, nebo spíše vedení přebírané společnosti. Dalším způsobem je tzv. otrávená (jedovatá) pilulka, kdy je akcionářům převzaté společnosti (ale ne tomu, kdo jí chce převzít) umožněno nakoupit velké množství akcií společnosti s velkou slevou, čímž dojde ke znehodnocení podílu už nakoupeného přebírající společností. Obrana proti nepřátelskému převzetí představuje pro cílové společnosti značné finanční vyčerpání. Takto finančně oslabené společnosti se pak stávají snadnou kořistí pro nájezdníky a obrana se míjí účinkem. Proto by tyto společnosti měly obranu vždy důkladně zvážit. Většina převzetí je dohadována mezi managementy obou společností. Pokud však obě strany k žádné shodě nedojdou 17

18 je možné, že se kupující obrátí přímo na akcionáře cílové společnosti. Na principu nepřátelského převzetí je založeno velké množství akvizičních operací, kdy cílem přebírající strany je převzít správu nad přebíranou společností, protože z této operace je možné dosáhnout pozitivní hodnoty. Ta je dána hodnotou restrukturalizačních změn, realizovaných novou investiční skupinou. Mezi nejvýznamnější restrukturalizační opatření patří zejména: výměna managementu, změna organizačního uspořádání, odprodej aktiv, změna investiční, finanční a dividendové strategie, změna cenové politiky a podpora inovační aktivity. Hodnota správy společnosti je obvykle vyjadřována jako rozdíl mezi hodnotou společnosti po provedené restrukturalizaci a hodnotou společnosti před provedenou restrukturalizací, což je možné vyjádřit pomocí vzorce: VC = V R - V NR 13 kde VC V R V NR je hodnota správy společnosti, je hodnota společnosti po restrukturalizaci, je hodnota společnosti před restrukturalizaci. Hodnota správy efektivně řízených společností se blíží nule. Naopak je tomu u špatně řízených společností, kdy je hodnota správy vysoce pozitivní. 14 Joint Ventures (společné riziko) je podnik se zahraniční majetkovou účastí. Obchodní společnost vzniká 13 Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., 2002, ISBN s Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., 2002, ISBN s

19 spojením domácího a zahraničního kapitálu za účelem společného podnikání. Účastníci se dělí o zisk podle vloženého kapitálu (podle akcií) 15. Joint Venture většinou funguje tak, že domácí podnik spolu s další zahraniční firmou vytvoří novou společnost. Jejich cílem je propojení znalostí, zkušeností a konkurenčních výhod na trhu. Např. zahraniční subjekt může nabídnout finanční prostředky nebo prověřenou značku, domácí subjekt má zase lepší přehled o místním trhu 16. Založení společného podniku s sebou nese řadu výhod. Investor stejně jako lokální partner získávají přístup na nové trhy, a to mnohem rychleji než v případě výstavby nové pobočky či závodu, současně za podstatně nižších nákladů. Dochází k vzájemnému využívání distribučních kanálů a marketingu. Na druhou stranu oba partneři sdílejí případná rizika či vysoké náklady na výzkum a vývoj. schéma č Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s

20 Efektivnost a úspěšnost realizace fúzí a akvizicí závisí na schopnosti akvizičních investorů ve spolupráci s investičními zprostředkovateli ocenit hodnotu synergických efektů, a to jak provozních, tak i finančních. Podle P.Musílka je synergických efektů docíleno, pokud hodnota kombinované akciové společnosti je vyšší než součet hodnot přebírané a přebírající firmy, které podnikají odděleně 18 Provozní synergické efekty jsou dosahovány tím, že přebíraná společnost vlastní určité výrobní faktory, jejichž hodnota se zvýší, pokud jsou spojeny s výrobními faktory přebírající akciové společnosti. Provozního synergického efektu je možné dosáhnout na základě 19 : horizontální integrace, vertikální integrace, konglomerátní integrace. Horizontální integrace představuje sloučení dvou akciových společností se stejným předmětem podnikání. Synergický efekt je vytvářen úsporami z rozsahu (tj. zvýšení produktivity nebo snížení výrobních nákladů, ke kterému dochází v důsledku zvýšení velikosti podnik. Například akciová společnost, která pracuje s velkými objemy, může často získat slevy na velké nákupy, nebo může rozdělit určité úkoly, aby dosáhla vyšší efektivnosti.) 18 Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., 2002, ISBN s Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., 2002, ISBN s

21 Vertikální integrace znamená propojování akciových společností, které provozují svoji činnost na různých stupních výrobního procesu. Cílem je snaha o co možná nejvíce kontrolovaný obchodní proces, a proto se výrobci snaží často převzít společnost dodavatele nebo odběratele. Zdrojem synergického efektu je kontrola jednotlivých fází výrobního a distribučního procesu. Při konglomerátní integraci je cílem sloučení dvou akciových společností s různým předmětem podnikání. Zdrojem synergického efektu jsou úspory ze sortimentu. Při stanovení hodnoty provozního synergického efektu se zpravidla postupuje tak, že se nejdříve určí odděleně hodnoty přebírající a přebírané společnosti, které se poté sečtou a tím vznikne hodnota kombinované společnosti, ale bez synergického efektu. Poté se stanoví hodnota kombinované společnosti na základě synergických vlivů. Hodnota synergického efektu je získána jako rozdíl hodnoty kombinované společnosti se synergickým vlivem a hodnoty kombinované společnosti bez synergického vlivu. Akviziční operací lze docílit také vytvoření finančního synergického efektu, jehož zdrojem mohou být diverzifikace, nedostatečné finanční prostředky, daňové faktory a dluhové vlivy. Dále se může jednat o efektivnější a levnější přístup k finančním zdrojům, a to tím, že předmětem převzetí se stanou akciové společnosti, které disponují volnými finančními prostředky. Dosáhnout synergického efektu není vůbec snadnou záležitostí. Synergického efektu je dosaženo tehdy, pokud hodnota kombinované akciové společnosti je vyšší než 21

22 součet hodnot přebírané a přebírající firmy, které podnikají odděleně. To lze vyjádřit: V(XY)>V(X)+V(Y) 20 kde V(XY) je hodnota kombinované společnosti, která vznikla spojením společností X a Y, V(X) je hodnota akciové společnosti X, která podniká samostatně, V(Y) je hodnota akciové společnosti Y, která podniká samostatně. 1.2 Historické pozadí fúzí a akvizicí V posledním desetiletí 20. století jsme byli svědky celosvětového trendu v nárůstu počtu uskutečněných fúzí a akvizicí. V letech bylo množství fúzí a akvizicí třikrát větší než v předchozím desetiletí. Při pozorování vývoje počtu fúzí a akvizicí v čase můžeme nalézt období, ve kterých docházelo k jejich neobvyklé intenzitě, k takzvaným vlnám fúzí. V průběhu 20. století je možno zaznamenat 5 velkých vln fúzí. Od roku 2003 měly fúze a akvizice opět rostoucí tendenci, proto vyvstává otázka, zda přijde šestá vlna. Každá vlna fúzí a akvizicí je charakterizována rozdílnou řadou spouštěčů (tzv. triggers, drivers). Avšak souhrnně jsou vlny fúzí a akvizicí na svém počátku spouštěny průmyslovými šoky. Na akviziční činnost mohou mít vliv osobní cíle manažerů: arogantní a horlivé chování manažerů se 20 Musílek, P.Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, s.r.o., 2002, ISBN s

23 objevuje často během vln fúzí a akvizicí a často vede k neúčinným fúzím a akvizicím. Akviziční činnost se také obvykle hroutí společně s tržním úpadkem a při ekonomické recesi. Porozumění spouštěčům (tzv. triggers, drivers) fúzí a akvizicí znamená porozumění jejich pravidelné povaze: obecně je známo, že existuje pět hlavních vln fúzí a akvizic: v 90. letech 19. století, ve 20. letech, 60. letech, 80. letech a 90. letech 20. století. Poslední vlna stojí za povšimnutí především pro svůj rozsah a zeměpisnou distribuci. Tato vlna zaznamenala obrovský nárůst fúzí a akvizicí v USA, ale byla také svědkem stoupající úrovně fúzí a akvizicí v Evropě, protože tamní společnosti se začaly aktivně spojovat s americkými a britskými firmami. Akviziční činnost je často spouštěna nadměrnou různorodostí zpravidla končící některým typem ekonomického šoku jako je recese. Zdá se, že ekonomická regenerace vede k akvizičním vlnám, které často splývají s obdobím prudké úvěrové expanze. Důležitými spouštěči akvizičních vln jsou také regulatorní změny. Má se za to, že nejstarší vlny fúzí a akvizic v 90. letech 19. století a ve 20. letech 20. století byly faktorem směřujícím ke vzniku antimonopolního zákona Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s. 3 23

24 1.2.1 První a druhá vlna fúzí a akvizicí První vlna fúzí v 90. letech 19. století byla způsobena ekonomickou depresí, začleněním legislativy a růstem průmyslových akcií. Hlavním cílem této první vlny byla konsolidace průmyslové produkce a omezení konkurence. Tato vlna vedla k vytvoření společností, které se staly virtuálními monopoly vztahující se k jejich průmyslu. Zhroucení hodnoty majetku na trhu způsobilo, že tato první vlna skončila okolo roku Fúze a akvizice zůstala ve 20. letech 20. století na průměrné úrovni převážně v důsledku 1. světové války. Okolo roku 1910 byl v USA přijat antimonopolní zákon, stejně tak v Evropě pravděpodobně z důvodu předešlých monopolizačních pokusů. V průběhu druhé vlny fúzí a akvizicí došlo k vytvoření oligopolistické struktury. Výsledné konglomeráty 20. let 20. století se zaměřily na úspory z rozsahu Třetí vlna a Čtvrtá vlna Třetí vlna proběhla v období 50. let 20. století a skončila okolo roku Důvodem byla ropná krize a následná recese. Rozdíly mezi akviziční činností v USA a Velkou Británií: Zatímco převzetí v USA byly zamřeny na vytváření velkých konglomerátů, znakem převzetí ve Velké Británií byly horizontální integrace. Začátek třetí vlny fúzí a akvizicí v USA splýval se zpřísněnými antimonopolními nařízeními, která vytvořily horizontální expansi nejen více obtížnou, ale také způsobily, že se více firem spojovalo s firmami mimo jejich obor. Je více než jedno přijatelné vysvětlení pro růst třetí vlny fúzí a akvizicí. Diverzifikace během 60. let 20. století může 24

25 být připsána nejrůznějším příčinám jako jsou striktní antimonopolní nařízení, málo rozvíjející se externí (zahraniční) kapitálové trhy, nevýkonní zaměstnanci stejně tak jako množství ekonomických, sociálních a technologických změn. Čtvrtá akviziční vlna je obecně připisovaná k období 80. let 20. století, v tomto období trh s cennými papíry znovu získal svou pozici (své postavení) po ekonomické krizi. Bylo to období změn týkající se antimonopolní politiky, deregulace finančních služeb, nových finančních nástrojů a trhů rostoucích technologických pokroků. Objevil se také rekordní počet zbavení se majetku a práv (divestitures), nepřátelských převzetí, transakcí jako je účelový odkup akcií a zaměření investorů na korporátní kontrolu. Mezi znaky této čtvrté akviziční vlny patří uvolněná antimonopolní nařízení, více konkurenceschopné kapitálové trhy a zlepšení akcionářských kontrol. Společnosti začaly vidět výhody slučování a zaměřily se na jádro obchodních ideálů. Toto desetiletí bylo také svědkem vzniku nepřátelských nájezdníků, kteří byli stále připraveni přepadnout méně výkonné společnosti. Někteří autoři věří, že vnější (zahraniční) kapitálové trhy se staly více výkonnými vzhledem k množství ekonomických, technologických a regulatorních změn, ke kterým došlo během 80. let 20. století. Tato skutečnost mohla učinit vnitřní (domácí) kapitálové trhy méně potřebné. Za spouštěče této vlny byly považovány ekonomické šoky způsobené deregulací, politickými událostmi a ekonomickými faktory, například v ropném průmyslu vznik 25

26 OPEC v roce 1973, spustily vlnu korporátních restrukturalizací Pátá vlna (90. léta 20. století) Pátá vlna fúzí a akvizicí je obecně považována za nevídanou z důvodu velkého množství uzavíraných obchodů ve vysokých hodnotách. Tato vlna měla úspěch i vedle ekonomického býčího trhu, který se roku 2000 zhroutil, jako oběť poklesu kapitálového trhu v daném roce. V USA bylo během této páté vlny uzavřeno 119 tisíc obchodů a v Evropě 117 tisíc obchodů 23. Na rozdíl od čtvrté vlny fúzí a akvizicí, kde v USA došlo ke 34 tisícům obchodům a v Evropě bylo uzavřeno 13 tisíc obchodů. Avšak pátá vlna převyšuje čtvrtou vlnu v jiných směrech: celková dosažená hodnota obchodů byla 20 bilionů dolarů, což je pětkrát více než tomu bylo ve čtvrté vlně. Pátá vlna fúzí a akvizicí zaznamenala také o mnoho více aktivity v zahraničí. Během tohoto období byla Evropská vlna plodnější než vlna v USA a v Asii došlo ke značnému rozvoji trhu fúzí a akvizic. Jak již bylo řečeno mnoho transakcí bylo uzavřeno se zahraničními partnery, jako reakce na rostoucí globalizaci na kapitálovém trhu. Rostoucí deregulace a privatizace probíhající během tohoto období vedly ke spuštění zahraničních akvizicí v sektorech jako finance a telekomunikace. Fúze a akvizice během páté vlny, ať už zahraniční nebo domácí probíhaly převážně uvnitř průmyslu. Ale k navýšení společnosti potřebovaly finanční prostředky. Mohly si vybrat mezi vydáním kapitálu anebo získáním úvěru. 22 Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s tamtéž s. 5 26

27 Nabízející strany používají kapitál ke koupi aktiv podhodnocených společností. Během tohoto období také roste trh korporátních dluhopisů. Vysoká aktivita v této vlně může být spuštěna nízkými úrokovými mírami a snadnějšími úvěrovými podmínkami. Dle Thomsonovy databáze 24 počet nepřátelských nabídek ve Velké Británií a Spojených států v devadesátých letech dramaticky klesl ve srovnání s lety osmdesátými. Tento pokles lze připsat býčímu trhu: cílem akcionářů je být více vnímaví, přístupní k nabídkám převzetí jejich nadhodnocených akcií. Regulační změny během 80. let 20. století jsou také odpovědné za pokles v nepřátelských převzetí. Striktní zákony proti převzetí byly během tohoto období v některých státech schváleny. Souhrnně lze říci, že pátá vlna fúzí a akvizicí byla spuštěna širokou škálou faktorů spojených s globalizací, dále pak technologickými inovacemi, finančním býčím trhem a privatizací. Mnoho článků předpokládá, že převzetí v této době, se týkají především snižování nákladů, zahraniční expanze, nahodnocení nebo podhodnocení Fúze a akvizice od roku 2003 šestá vlna Dle mého mínění byl rok 2003 počátkem šesté vlny fúzí a akvizicí, neboť v USA, Evropě a Asii měly tyto aktivity rostoucí tendenci. Zdá se, že spouštěčem šesté vlny mohlo být obnovení trhů po poklesu v roce Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s. 7 27

28 Dle Thomsonovy 26 databáze objem fúzí a akvizicí vzrostl v roce 2004 o 71 %, tj. celkově o 1 bilion USD. V roce 2002 to bylo 500 miliard USD. Stejně tomu tak bylo i v Evropě. V roce 2004 byla celková hodnota těchto kapitálových transakcí v USA přibližně 760 miliard dolarů, což je o 517 miliard dolarů více než tomu bylo v roce Zahraniční akvizice od roku 2002 do poloviny roku 2005 činily více než 43 % celkové hodnoty evropských fúzí a akvizicí a 13 % celkové hodnoty amerických fúzí a akvizicí. V Číně jejich počet v roce 2002 dramaticky vzrostl ve srovnání s USA o 3 miliardy USD a v první polovině roku 2005 téměř o 19 miliard dolarů. Ještě není možné vytvořit závěr o tzv. spouštěčích vln fúzí a akvizicí, ale některé znaky jsou již nyní zřejmé. Prvním je událost z 11. září 2001, která měla z velké části vliv nebo byla základem pro určité transakce, které se nyní uskutečňují. Druhým znakem je existence rostoucí tendence státu prodávat své podíly ve významných národních společnostech (tento znak je typický především pro Čínu). Třetím znakem je to, že firmy operující s hotovostí získanou z býčího trhu se snaží expandovat na nové trhy. A čtvrtým znakem je dramaticky se zvyšující trend investování kapitálu firem do nemovitostí a maloobchodního prodeje. Mezi další znaky je možné zařadit např. prodej podílů mnoha států ve významných národních společnostech, investování do nemovitostí a maloobchodních sítí, expanze do zahraničí apod. 26 Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s. 7 28

29 Vrcholem šesté vlny fúzí a akvizicí byl dle mého názoru rok Důkazem toho může být fakt, že např. celková hodnota finančních služeb dosáhla v roce ,7 mld. EUR, což představuje oproti roku 2006 (136,9 mld. EUR) nárůst o 52 %. Počet transakcí se zvýšil o 61 % na 281. Z uvedených výsledků je patrné, že v roce 2007 byla hodnota uskutečněných transakcí v porovnání s uplynulými lety mnohem vyšší Finanční krize a sedmá vlna Situaci na trhu fúzí a akvizicí výrazně změnila finanční krize, díky které, v roce 2008 obzvláště v posledním čtvrtletí došlo k poklesu počtu realizovaných obchodů. Na podzim roku 2008 docházelo k tomu, že řada transakcí skončila těsně před svou realizací nezdarem. Zajímavá je skutečnost, že největší množství transakcí bylo stornováno v posledním čtvrtletí minulého roku. Na počátku roku 2008 byl počet fúzí a akvizicí poměrně velký, avšak finanční krize a celkové zpomalení ekonomiky USA vedly k poklesu počtu transakcí ve srovnání se stejným obdobím roku Z výše uvedeného tedy vyplývá, že investoři utratili výrazně méně peněz než tomu bylo v roce 2007, tudíž lze usuzovat, že trh fúzí a akvizicí má v současné době globálně spíše klesající tendenci. Mezi důvody tohoto poklesu patří především to, že je již nějakou dobu velmi obtížné získat od bank peníze na realizaci akvizicí a rovněž skutečnost, že potenciální kupci čekají až ceny firem ještě více klesnou. Avšak dle mého mínění je tento klesající trend pouze dočasný, neboť podle názorů analytiků objem celosvětově uzavíraných fúzí a akvizicí dosáhne minima ve druhém a třetím čtvrtletí a 29

30 k postupnému oživování tohoto trhu dojde na konci roku Poté budou významnými aktéry na trhu fúzí a akvizicí ti, kteří budou schopni realizovat peněžní transakce. Tedy například sebejisté firmy, které si vytvořily peněžní rezervy a budou kupovat výrazně podhodnocené společnosti. To by mohlo být spouštěčem sedmé vlny fúzí a akvizicí. Zajímavá je také skutečnost, že se znovu vracíme ke státnímu vlastnictví čili ke znárodňování. Státy totiž kupují podíly v ohrožených finančních subjektech, což je jednou z obranných reakcí proti krizi. Důvodem je podle mého názoru to, že kolaps nějaké velké instituce by způsobil obrovský chaos a tolik nežádoucí paniku, která způsobuje celkové zpomalení ekonomiky. 30

31 2. Motivy pro realizaci fúzí a akvizicí Každá společnost, která se rozhodne provést fúzi či akvizici má několik základních motivů, mezi ten nejhlavnější patří ovládnutí a kontrola vybraného subjektu a jeho tržního prostoru za ekonomicky výhodných podmínek. Běžné také bývá, že ekonomicky slabý subjekt, který má existenční problémy, využije možnost fúzovat s ekonomicky silným partnerem, za přesně stanovených podmínek. Tento ekonomicky slabý subjekt ztrácí sice část svých rozhodovacích pravomocí, ale získá alespoň možnost pokračovat ve své existenci, tzn. že nemusí zavírat vybudované provozovny a propouštět zaměstnance. Postupem doby byly vyvinuty různé teorie vysvětlující okolnosti vzniku fúzí. Mezi tyto teorie patří např. Teorie efektivnosti, Teorie monopolu, Teorie hodnoty, Procesní teorie a Teorie přenosu Teorie efektivnosti Primárním cílem fúzí a vzniku společných podniků dle této teorie je dosahování synergických efektů. Těch může být dosaženo ve třech směrech: Finanční synergie vzniká rozložením investičního rizika kupujícího prostřednictvím akvizice v nové oblasti podnikání. Dalším efektem jsou výhody získané zlepšenými finančními příležitostmi jako důsledek zvětšení společnosti. 27 Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s

32 Operační synergie vzniká spojením jednotlivých oblastí v rámci nové společnosti (např. fúze dvou výrobních částí společnosti). Dalším efektem této synergie je transfer znalostí. Know-how je zvyšováno kombinací schopností, kterými disponují jednotlivá oddělení společnosti. Dále je možné inovační sílu zintensivnit tím, že všichni experti společnosti budou koncentrováni do jediné geografické oblasti. Synergie managementu pokud vedení společnosti, která fúzi iniciovala, má kvalifikaci či dostatečné schopnosti k tomu, aby efektivně přispěla k řízení procesů cílové společnosti, dochází ke zvýšení synergického efektu Teorie monopolu Motivem spojování společností je dosažení silné pozice na trhu a omezení síly konkurence a ztížení jejího vstupu na trh. Přínosů z monopolistického postavení na trhu lze dosáhnout zapojením získaných výrobních linek, kdy zisky pocházející z určité oblasti, ve které má podnik silnou pozici, jsou využívány k financování vstupu na nové trhy. Dále pak omezením konkurence subjektů, které se spojily do společného podniku a zavedením vstupních bariér do odvětví, kdy je cílem odradit konkurenci při vstupu na daný trh, to může být dosaženo akvizicemi na okolních trzích Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s. 254,255 32

33 2.3 Procesní teorie Fúze jsou výsledkem komplexního rozhodovacího procesu. Myšlenka plánování je v případě fúzí opuštěna a podílníci na společném podniku jsou nuceni vzájemně vyjednávat o svých zájmech během vývoje (procesu) společného podniku. Jako významné byly identifikovány tři aspekty 30. Prvním je omezená schopnost jednotlivců přijímat a zpracovávat informace. Rozhodnutí mohou být přijímána na základě neúplných informací. Druhým aspektem je rozmach určitých pracovních návyků v organizaci. Tyto návyky mohou vést k novým problémům v rámci organizačního systému. Třetím a posledním aspektem je význam politických vztahů a jejich vliv na procesy a výsledky rozhodování podniku, tzn., že rozhodování ovlivňují jednotlivci nebo skupiny, které se chovají podle svých taktických uvážení. 2.4 Teorie přenosu Dle této teorie patří mezi spouštěče (triggers) ekonomické události a trendy, např. fluktuace cen komodit, nebo efekty globalizace, které se objevují v periodických vlnách. Ekonomické šoky nebo nejistota postavení hráčů na trhu může být motivem pro realizaci fúzí či akvizicí. Do nedávné doby byla vlna fúzí pod tlakem mezinárodní soutěže, finančních inovací, liberálnější antitrustové politiky a dalších faktorů 31. Současná vlna fúzí je poznamenána finanční krizí. Fúze společnosti je jednou z cest, kterou firmy posílí svou 30 Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s Kislingerová, E., Nový, J. Chování podniků v globalizujícím se prostředí. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2007.ISBN s.255,256 33

34 pozici a mají pak větší vyjednávací sílu vůči dodavatelům a zákazníkům. Krize povede k tomu, že některé firmy z trhu odejdou a jiné naopak posílí. Trh se během několika let pročistí. Dle mého mínění se v praxi můžeme setkat s celou řadou dalších motivů k uskutečňování fúzí a akvizicí. Jedním z nich je např. daňový motiv, kdy k fúzi dochází mezi společnostmi, z nichž jedna má kladný daňový základ a druhá má vysokou daňovou ztrátu. Hlavním cílem je zde uspořit v přítomnosti a v budoucnosti na dani z příjmu. V tomto případě je nutné si uvědomit, že daňová úspora podle stanoviska Finančního úřadu nesmí být jediným motivem pro uskutečnění fúze. Jinak by se jednalo o tzv. zastřený stav a daň by mohla být finančním úřadem doměřena. Dalším motivem mohou být například osobní motivy vedoucích pracovníků, kteří se na fúzích a akvizicích většinou významně podílejí. Výše finančního ohodnocení manažerů bývá velmi často vázána na výši tržeb dané společnosti. Manažeři jsou rovněž hodnoceni dle růstu hodnoty akcií společnosti. Po ohlášení fúze je velmi častým jevem právě růst cen akcií. 34

35 3. Současný trh fúzí a akvizicí v ČR a ve světě Zdrženlivější chování investorů a menší objemy volného kapitálu mají velmi výrazný vliv na tuzemský i zahraniční trh fúzí a akvizicí. Investoři totiž začali méně utrácet, což se negativně promítlo v počtu uskutečněných transakcí. Soukromí investoři loni utratili za fúze a akvizice o desítky procent méně peněz než v roce Vlivem finanční krize dochází k poklesu cen prodávaných subjektů. Zde je možné vidět příležitost pro velké a silné hráče, kteří vyčkávají až pokles ekonomiky dosáhne dna. Potom tito využijí situace a budou realizovat kapitálové transakce za výrazně nižší ceny než tomu bylo dříve. Už jen výjimečně dostanou majitelé firem stejně dobrou cenu, jakou by dostali ještě např. před půl rokem. Cena, za kterou by prodávající chtěli prodat, se tak čím dál tím více rozchází s tím, za kolik jsou ochotni kupující jejich firmy koupit. Na druhé straně podle nejnovějších studií, věnovaným fúzím a akvizicím, společností PriceWaterhouseCoopers a Deloitte pokračují evropští podnikatelé v plánování nových transakcí i přes krizi na finančních trzích. Nejvíce lákavá je pro strategické i finanční investory západní a východní Evropa, i když jejich pozornost přitahují i nově se rozvíjející asijské trhy. Ze studie společnosti Deloitte nazvané Držet si směr fúze a akvizice v Evropě vyplývá, že podnikatelé jsou velice optimističtí a plánují fúze a akvizice pro období budoucích 18ti měsíců. Tyto kapitálové transakce je možné vnímat jako nástroje, které společnostem napomáhají zajistit na globálních trzích dlouhodobý úspěch. Faktorem ovlivňujícím fúze a akvizice je strategická transakce, 35

36 která má za cíl především posílit konkurenceschopnost společnosti. Za faktory, které rozhodují o úspěchu těchto transakcí lze považovat postupy jako např. efektivní plánování činností po provedení fúze a stanovení si dlouhodobého cíle a kriteria úspěšnosti pro účely fúzí a akvizicí. Po samotné realizaci fúze úspěšné společnosti zpravidla plánují a provádějí své strategie, které přihlížejí ke kulturním faktorům a navazují na strategie z personální oblasti Fúze a akvizice v bankovním sektoru V loňském roce naplno vypukla celosvětová finanční krize, která původně začala jako krize hypotečního trhu ve Spojených státech amerických. Zpočátku byla hypoteční krize problémem, který se týkal pouze USA, avšak v současnosti díky globalizaci světové ekonomiky, se s krizí potýkají i ostatní státy světa. Názory na důvody vzniku hypoteční krize jsou velice odlišné. Mezi tyto důvody patří masové poskytování hypotečních úvěrů nebonitním klientům, snížení úrokových sazeb americkou centrální bankou v roce 2001 a také emise nových druhů derivátových nástrojů, jejichž podkladovými aktivy byly tzv. subprime hypotéky neboli substandardní hypotéky. Novým druhem těchto cenných papírů jsou tzv. CDO 33 (Collateralized Debt Obligation) neboli 32 seminář 2.docdwn/casopis/ _issue.pdf 33 CDO finanční instrument vytvořený za účelem přenosu kreditního rizika portfolia podkladových aktiv do jiných finančních instrumentů a na jiné subjekty. 36

37 Zajištěná dluhová obligace a CDS 34 (Credit default swaps). Krize negativně ovlivnila především banky, které zmiňované úvěry poskytly. Tradiční Wall Street se svými pěti investičními bankami dnes již neexistuje. První velkou obětí krize se stala v březnu loňského roku investiční banka Bear Stearns, kterou za asistence americké centrální banky Fed koupila banka JP Morgan Chase. Prodejní cena byla 236 milionů dolarů, což odpovídá ceně 2 dolary za akcii. V září 2008 vyhlásila bankrot banka Lehman Brothers. 1. ledna 2009 nabyla účinnosti akvizice Merill Lynch Bank of America. Goldman Sachs a Morgan Stanley změnili svou firemní strukturu na bankovní holdingy. Tyto banky budou moci nově přijímat i vklady, tím pádem mohou rozšířit své podnikání o komerční bankovnictví a zlepšit tak svoji likviditu. Čisté výnosy deseti nejvýkonnějších světových investičních bank poklesly v roce 2008 meziročně o 27 až 46 %. Pokles u fúzí a akvizicí, které jsou jedním z hlavních zdrojů jejich výnosů, se pohyboval v rozmezí od 17 do 42%. 34 CDS finanční instrument, který slouží k zajištění dluhopisů proti kreditnímu riziku. 37

38 Tabulka č Pořadí světových investičních bank podle čistých výnosů za rok 2008 a příspěvky jednotlivých produktů Mezi důsledky krize v oblasti bankovnictví patří i to, že akvizice bank ve střední a východní Evropě, které v posledních letech hnaly vzhůru kurzy akcií bankovních skupin UniCridet, Raiffeisen nebo Erste, začínají mateřským bankám škodit. Důvodem je nestabilita jejich měn stahují hodnotu těchto globálních skupin o desítku let zpět. Bankám, které mají většinu aktivit v regionu východní a střední Evropy, hrozí kvůli oslabování místních měn potíže s přeceněním hodnoty regionálních akvizic. Kurzové ztráty totiž povedou podle analytiků zřejmě k postupnému snižování hodnoty tzv. goodwill, tedy k rozdílu mezi zaplacenou kupní cenou za jednotlivé bankovní akvizice a jejich skutečnou účetní hodnotou

39 3.2 Fúze formou sloučení ebanky a Raiffeisenbank Skutečné fúzi ebanky a Raiffeisenbank nejprve předcházela nabídka převzetí finanční skupinou Raiffeisen International Bank-Holding AG skupině PPF. Tato nabídka byla realizována podpisem smlouvy o prodeji akcií ebanky v červenci roku Smlouva mezi oběma stranami byla podepsána v Praze. Kupní cena banky s kapitálem ve výši 1,18 miliardy korun byla stanovena na 130 milionů eur, což v té době činilo cca 3,7 miliardy korun. Touto akvizicí zvýšila skupina Raiffeisen International počet klientů o více než 70 % na téměř 300 tisíc zákazníků. Následoval proces sloučení ebanky a Raiffeisenbank, který byl zahájen v srpnu 2006, tedy pouze měsíc po podepsání smlouvy o prodeji ebanky Představení Raiffeisenbank a ebanky Raiffeisenbank a.s. poskytuje od roku 1993 v České republice široké spektrum bankovních služeb soukromé i podnikové klientele. Majoritním akcionářem obou bank je rakouská finanční instituce Raiffeisen International Bank Holding AG, která na 17 trzích střední a východní Evropy obsluhuje přes 14 milionů klientů na více než 3000 pobočkách. Od roku 2005 jsou akcie skupiny kótovány na vídeňské burze. Jejím majoritním vlastníkem je se 68, 5% RZB Group a zbývající část je volně obchodována. ebanka byla založena v roce 1997 jako Expandia Banka převzetím banky Olomouc. Ta byla zapsána do obchodního rejstříku již v roce 1990 jako Agrobanka Olomouc. Podnikatelský projekt připravovaný skupinou Expandia od poloviny roku 1997 vyvrcholil zahájením provozu v květnu 1998 a to jako banky, která jediná nabízí své služby plně 39

40 formou přímého bankovnictví. Jejím cílem bylo stát se bankou plně elektronickou, tj. poskytovat své služby prostřednictvím internetu a mobilního telefonu. V listopadu 1999 byla uzavřena smlouva mezi Českou pojišťovnou ze skupiny PPF a skupinou Expandia o koupi 50,1 % akcií. Během roku 2000 Česká pojišťovna zvýšila svůj podíl na necelých 98 % a byl mimo jiné navýšen i základní kapitál. V roce 2001 se opakovaně navýšil podíl České pojišťovny v ebance na 99, 35 %. V roce 2005 provedla Česká pojišťovna squeezout a získala tak 100 % akcií banky Proces slučování ebanky a Raiffeisenbank Cílem Raiffeisenbank bylo z obou bank vybrat to nejlepší a to nabídnout klientům obou bank. Otázkou však může být, co je nejlepší. Klient každé banky využívá jiné služby a má jiné preference, to je přeci důvod, proč si volíme buď jednu nebo druhou banku. Dalším cílem bylo rozšiřování pobočkové sítě, přesto byly čtyři, z původně sedmi plánovaných poboček, uzavřeny. Integrační proces obou bank byl rozdělen do několika kroků. V první fázi se jednalo o masivní cross-selling, kdy bylo cílem Raiffeisenbank postupné sjednocování produktové nabídky pro všechny segmenty klientů, tzn. prodej produktů obou bank na pobočkách té druhé a nabízení nových služeb klientům. V praxi to znamenalo, že na pobočkách ebanky se klienti setkávali např. s platebními kartami, úvěry a investičními produkty Raiffeisenbank a na pobočkách Raiffeisenbank bylo možné např. zřídit běžný účet u ebanky. Tyto první změny mohli klienti vnímat také díky duálnímu označení produktů i poboček. Během roku 2007 obě banky své zákazníky společně 40

41 obsluhovaly na více než stovce poboček a klientských centrech po celé České republice. Obě banky byly tedy schopny komplexně obsloužit své zákazníky a nabídnout celé portfolio produktů jedné nebo druhé banky. V té době celková aktiva obou bank přesahoval 143 miliard korun a počet zaměstnanců byl vyšší než Tato fúze se dotkla také zaměstnanců, jejichž počet byl redukován o několik set. Počet výpovědí ze strany bank byl však pouze v řádech desítek, ostatní zaměstnanci, kteří odešli, se tak z různých důvodů rozhodli sami. Další krok byl ve znamení spojení IT a operations. Mezi klienty ebanky bylo nejcitlivější záležitostí internetové bankovnictví, které bylo v nesčetných anketách a srovnání vyhodnocováno jako nejlepší v České republice. Internetové bankovnictví ebanky bylo přímo napojeno na vnitřní počítačový systém banky, což je informační struktura mezi bankami netradiční. To bylo podle mého mínění jednou z komplikací při slučování bank. Mimo jiné i proto byl jednotný IT systém plánován až v závěrečné fázi fúze. Nicméně vedení banky se zde rozhodlo pro paralelní fungování systému MIDAS původem z Raiffeisenbank a transakčního systému používaného v ebance. Dle názoru generálního ředitele Raiffeisenbank je toto řešení složitější než bylo původní očekávání, ale vše má své kladné i záporné stránky. Závěrečnou fází integrace bylo zahájení procesu právní fúze. K jejímu dokončení došlo 7. července 2008, od té doby banky vystupují pod jednotnou značkou Raiffeisenbank a využívají jeden bankovní kód Bankovní kód 2400 tedy k 7. červenci 2008 zanikl. Důležité je také říci, jak byl vyřešena otázka bankovního tajemství při realizaci tohoto sloučení. Dle vyjádření tiskového mluvčí Raiffeisenbank pana Tomáše Kofroňe, byl použit tzv. front to end způsob fúze. 41

42 To znamená, že nejdříve byly banky právně spojeny, byla vytvořena jednotná organizační struktura, jednotné vedení a jedna banka. Z toho důvodu nebyl následně problém sdílet veškerá data. Pro představu, Raiffeisen oznámila koupi ebanky v červenci 2006 a od října 2006 už pracovaly týmy obou bank pohromadě a mohly sdílet veškeré potřebné údaje. Dalším klíčovým úkolem, kterému musely banky čelit, bylo splynutí jejich firemních kultur. Podle mého názoru to byla jedna z nejsložitějších úloh celé integrace. Narazily na sebe banky, které se sice vzájemně výborně doplňovaly, ale firemní kultury obou těchto institucí byly velmi rozdílné. ebanka jako internetová banka měla více neformální prostředí, Raiffeisenbank jako silně rostoucí banka byla zase více orientována na výsledek, dynamiku a funkčnost. A právě proto bylo jedním z prvních kroků vzájemné propojení týmů. Hned v říjnu 2006 byla uspořádána akce pro všechny zaměstnance, kde se všichni mohli navzájem seznámit. Poté vedení oznámilo, kdo povede jednotlivé týmy, heslem bylo To nejlepší z obou, tudíž rozhodujícím faktorem nebylo, kdo je z jaké banky, ale jaké jsou jeho schopnosti. Týmy pak okamžitě začaly pracovat společně, navzájem se poznávat a přebírat zkušenosti svých kolegů. Dle slov pana Kofroňe nešlo o nepřátelské převzetí, ale spojení dvou bank, jejichž výsledkem je silnější banka. A to se povedlo jak externě, tak i interně. Fúzi ebanky lze podle mého mínění považovat za zdařilou. Důkazem toho může být to, že společný zisk obou bank v roce 2007 přesáhl miliardu korun a v roce 2008 byl čistý zisk zvýšen o 39 % na 1,4 miliardy korun. Rovněž se zvýšil počet klientů ve všech odvětvích. 42

43 3.3 Fúze a akvizice v automobilovém průmyslu Úvěrová krize a celkové zpomalení ekonomiky USA vedly k poklesu počtu transakcí ve srovnání se stejným obdobím roku Nicméně první polovina roku 2008 byla srovnatelná s rokem 2005 a jen mírně nižší než průměrný počet transakcí provedených během prvních šesti měsíců v letech 2005 až Celkový počet 289 transakcí v hodnotě 13,2 mld. USD uzavřených v první polovině roku 2008 znamenal 30% pokles v porovnání s první polovinou roku 2007 (333 transakcí v hodnotě 19 mld. USD) a 25% pokles oproti průměrnému počtu transakcí v daném období předcházejících třech let, což je možné vidět v následujícím grafu. Graf č Automobilky od loňského podzimu, kdy na ně dolehla finanční krize, po celém světě zrušily zhruba půl milionu pracovních míst. Podle údajů zveřejněných na ženevském autosalonu jim kvůli citelnému úbytku zákazníků klesl v souhrnu obrat minimálně o 50 miliard dolarů. Podle

44 světových výzkumných společností jsou vytíženy jenom na 62 procent ve srovnání s průměrnými 75 procenty v loňském roce. Celý sektor je v krizi a jeho ztráty se letos ještě prohloubí. Ale vůdcům automobilového průmyslu se přesto nechce realizovat fúze a akvizice, v jejichž důsledku by zmizelo velké množství závodů a s nimi další desetitisíce pracovních míst. Světový automobilový průmysl se už po dlouhou dobu potýká s nadbytečnými kapacitami. Nabízených značek a výrobců je pravděpodobně příliš mnoho, proto by konsolidace automobilového průmyslu byla namístě. Největší evropská automobilka německý Volkswagen v březnu 2008 převzala kontrolu nad švédským výrobcem nákladních vozidel Scania. Volkswagen za 27 miliard švédských korun (v přepočtu téměř 1,9 miliardy eur) navýšil ve Scanii svůj majetkový podíl z 20,9 % na 37,7 %. Tento balík jim poskytl 68,6 % hlasovacích práv. Mohou tak prosadit jakékoli strategické rozhodnutí. V letošním roce došlo rovněž k akvizici pětatřicetiprocentního podílu italskou automobilkou Fiat v americkém Chrysleru. Fiat tak získá v Chrysleru více než třetinový majetkový podíl, součástí dohody je také opce na získání nadpolovičního podílu ve společnosti. Celá operace nestála Fiat žádné peníze. Za podíl v americkém kolosu nabídla své know-how. Účelem této akvizice má být pomoc překonat problémy, se kterými se Chrysler potýká. Chrysler je nejmenší z americké velké trojky, do které patří ještě General Motors a Ford. V loňském roce utrpěl propad prodeje o 30 % a byl nucen uzavřít na měsíc všechny své továrny, aby snížil náklady i zásoby neprodaných automobilů. Před vypuknutím krize v automobilovém průmyslu zkoumal Fiat způsoby, jak na americký trh proniknout, a 44

45 jednal s některými americkými automobilkami o možném využití jejich výrobních linek. Právě spolupráce s Chryslerem by mohla být pro Fiat vstupenkou na severoamerický trh. Americká automobilka disponuje výrobními a prodejními kapacitami a Fiat nabízí přístup k technologiím výroby malých aut. Kromě Chrysleru hledají v Evropě partnery pro překonání krize i ostatní americké automobilky GM a Ford. Chtějí s jejich pomocí překlenout finanční krizi a uvést na trh v co nejkratším čase malé modely s nízkou spotřebu a emisemi. 3.4 Fúze a akvizice ve farmaceutickém průmyslu V posledních letech se na sloučení podniků dohodlo velké množství farmaceutických firem. Letošní rok vlnu fúzí a akvizicí nastartoval americký Pfizer, když v lednu za 68 miliard dolarů převzal konkurenční firmu Wyeth. To přimělo švýcarskou Roche, aby urychlila své rozhodnutí nepřátelsky převzít Genentech. Nelenil ani americký Merck a za rivala Shering-Plouhg nabídl 41,1 miliardy dolarů. Hodnota fúzí a akvizicí ve farmaceutickém průmyslu vzrostla v 2008 pětkrát a vyšplhala se na rekordních 125,5 miliardy dolarů. Celkově ale jejich hodnota výrazně klesá. Za posledních dvanáct měsíců se propadla o 36 procent na 475,6 miliardy dolarů. V roce 2006 to bylo 746,7 miliardy dolarů. Ačkoliv farmaceutický průmysl není imunní vůči světové recesi, je stále jedním z mála odvětví, které je relativně stabilní. Přesto se odhaduje, že tržby farmaceutických firem v následujících pěti letech klesnou o více než sto miliard dolarů, protože jim vyprší patentová ochrana a na trh se pak vrhnou výrobci 45

46 generik. Výrobcům léků tak nezbývá nic jiného než se spojit. Firmy volí také neobvyklý způsob financování. Například americký Merck za konkurenční firmu Schering- Plough zaplatí částečně v hotovosti a částečně akciemi. Pokud však nebude Merck schopný obchod financovat, zaplatí svému rivalovi 2,5 miliardy dolarů pokutu. Obvykle společnosti financují své obchody tak, že si nejdříve získají záruky na půjčky u banky a až potom peníze. Společnost Roche si ale vybrala opačný postup. Nepůjčila si od banky, ale o peníze požádala přímo investory, kterým prodala podnikové dluhopisy ve výši 30 miliard dolarů. Touto cestou jí mají pomoci financovat nepřátelskou nabídku převzetí 51procentního podílu Genentechu, který ještě nevlastní. Tato strategie ale pro společnost znamená riziko. Neboť pokud v nabídce na převzetí neuspěje, zůstane jí velká hotovost a bude muset splácet vysoké úroky Převzetí Zentivy společností Sanofi Aventis Jednou z výrazně sledovaných kapitálových transakcí je v současnosti nabídka převzetí společnosti Zentiva N.V.(dále jen Zentiva ), kterou učinila společnost Sanofi-Aventis Europe, jež je plně vlastněnou dceřinou společností Sanofi-Aventis. Tato společnost je považována za přední světovou globální farmaceutickou společnost, jejíž akcie jsou kótovány na burzách v Paříži a v New Yorku. 37 Hospodářské noviny, str. 24, čt, 12. března

47 3.5.1 Představení společnosti Zentiva Společnost Zentiva je moderní farmaceutická společnost, která se zaměřuje na vývoj, výrobu a prodej generických farmaceutických produktů. Společnost má přední postavení na farmaceutických trzích v České republice, Slovensku, Rumunsku, Turecku a rychle roste také v Polsku, Rusku, Bulharsku, Maďarsku a Ukrajině. Skupina Zentiva zaměstnává zaměstnanců a má výrobní provozy na Slovensku, v Rumunsku a v Turecku. Akcie Zentivy byly přijaty k obchodování na pražské burze a její globální depozitní akcie 38 jsou obchodovány na londýnské burze. Na základě oficiálních oznámení, ze strany akcionářů nizozemskému dozorovému orgánu, byli největšími akcionáři Zentivy: Sanofi Aventis (24,9%) PPF Group a Generali PPF Holding B.V. jednající ve shodě (24,3%) Belviport Trading Ltd. (10,1%) Fervent Holdings Limited (7,6%) management Zentivy vlastní 5,9% akcií společnosti Zentiva ostatní institucionální a soukromí investoři drží 27,2% akcií společnosti Za rok 2008 dosáhla společnost Zentiva silných provozních výsledků, které jasně dokazují, že tato společnost splnila své dva hlavní cíle, tj. celkový růst 38 Globální depozitní certifikáty (Global Depository Recipts)- představují obchodní podíl na běžných tzv. podkladových akciích emitenta, které jsou uloženy u depozitáře. Tzn, že část kmenových akcií domácího emitenta je nahrazena těmito depozitními certifikáty, přičemž práva spojená s vlastnictvím původních akcií především právo na dividendu či právo na upsání nových akcií při zvyšování základního kapitálu přecházejí na vlastníky GDR, kromě práva hlasovacího. 47

48 a vyšší provozní ziskovost. V loňském roce vzrostly tržby Zentivy o 10,2 % na ,9 mil. Kč. K tomu přispěla především akvizice turecké společnosti Eczacibasina, která byla uskutečněná v roce Vyšší tržby společnost zaznamenala také v Turecku, Rusku, na Ukrajině a v Bulharsku. Hlavní finanční výsledky společnosti Zentiva za rok 2008: čisté tržby činily ,9 mil. Kč (meziroční nárůst o 10,2 %) hrubý zisk činil mil Kč (meziroční nárůst 11,1 %) EBIT 39 dosáhl výše 3 251,4 mil. Kč (meziroční nárůst o 49,9 %) čistý zisk 40 činil 948 mil Kč (meziroční pokles o 32,9 %, a to zejména díky kurzovým ztrátám) EBIDTA 41 dosáhla 4 803, 6 mil. Kč (meziroční nárůst o 35,5 %) investiční výdaje činily 1 242,4 mil. Kč (6,8 % tržeb) Tyto výsledky jasně ukazují zlepšení provozních zisků díky růstu tržeb a výraznému pokroku v celkové výkonnosti společnosti. Společnost lze považovat za silnou organizaci, která je v současné době velmi dobře diverzifikovaná napříč trhy ve střední a východní Evropě. 39 Zisk před zdaněním a finančními náklady 40 Výsledek hospodaření připadající na akcionáře mateřské společnosti 41 Zisk před zdaněním, finančními náklady, odpisy a amortizací a snížením hodnoty majetku 48

49 3.5.2 Představení společnosti Sanofi-Aventis Sanofi-Aventis je jednou z velmi významných farmaceutických společností, která účinně a efektivně reaguje na potřeby zdravotnictví po celém světě. Tato společnost se řadí mezi přední farmaceutické společnosti na světě díky své přítomnosti ve více než 100 zemích světa s více než zaměstnanci. Sanofi-Aventis získala významný podíl ve výši 24,876 % akcií Zentivy v březnu roku Tehdy odkoupila 19,634 % podíl od společnosti Warburg Pincus (investor soukromého kapitálu, který investuje do řady oborů), 4,507 % podílu od managementu a zaměstnanců Zentivy a 0,734 % podílu od bývalých manažerů Zentivy. Nabyla tak kmenových akcií ve společnosti Zentiva Nabídka převzetí od společnosti Sanofi-Aventis První zprávy o zvažované nabídce převzetí ze strany společnosti Sanofi-Aventis Europe se objevily 18. června 2008, kdy byla společnosti Zentiva učiněna nabídka převzetí za účelem nabytí jejich akcií za cenu ve výši 1050,- Kč za akcii. Oficiálně svou nevyžádanou nabídku převzetí oznámila společnost Sanofi-Aventis Europe 11. července O týden později, tj. 18. července 2008 představenstvo Zentivy doporučilo akcionářům, aby nabídku Sanofi-Aventis Europe neakceptovali. Důvodem byla nepřiměřenost ceny za akcii a přesvědčení, že cena neodpovídá skutečné hodnotě Zentivy a jejím dalším perspektivám, tzn. zlepšující se finanční výkonnost, budoucí výnosy, kterých je společnost schopna dosáhnout. 22. září 2008 Sanofi-Aventis Europe a Zentiva oznamují, že dosáhly dohody, na základě které představenstvo 49

50 Zentivy doporučuje zvýšenou nabídku převzetí ve výši 1 150,-Kč v hotovosti za jednu akcii, učiněnou ze strany Sanofi-Aventis Europe za účelem nabytí všech vydaných kmenových akcií společnosti Zentiva. Tato nabídková cena bude představovat 25,5% bonus oproti ceně 916,60 Kč, za níž akcie Zentivy ukončily obchodování dne 30. dubna 2008, tj. poslední den obchodování před oznámením záměru učinit nabídku převzetí Zentivy, a navýšení 9,5% oproti původní ceně nabídnuté ze strany Sanofi-Aventis Europe. Posudek o přiměřenosti nabídkové ceny byl dodán společností Merill Lynch International, která je finančním poradcem společnosti Zentiva. Tato dohoda o realizaci tzv. Zvýšené nabídky obsahovala také ustanovení o zdržení se aktivního vyhledávání jiných nabídek, ustanovení o právu na dorovnání nabídky, ustanovení týkající se ukončení této dohody za určitých okolností a poplatek za zrušení transakce ve výši 25 milionů eur v případě, že Zentiva vezme zpět své doporučení ohledně Zvýšené nabídky Průběh procesu převzetí 4. února 2009 oznámila světová farmaceutická trojka Sanofi-Aventis, že na základě povolení Evropské komise, může začít přebírat českého nadnárodního výrobce generických léčiv Zentivu. 23. února 2009 bylo veřejnosti oznámeno, že společnost Frevent Holdings ze skupiny J&T přijala nabídku společnosti Sanofi-Aventis Europe na převzetí akcií společnosti Zentiva. Sanofi tak získala jejich 7,62 procenta v Zentivě a českou farmaceutickou jedničku díky tomu ovládla. Nabídku přijaly rovněž firmy PPF a Generali PPF Holding, které držely v Zentivě 24,3 procenta akcií. 50

51 Vedení a zaměstnanci Sanofi-Aventis Europe rovněž prodaly svých 6 procent akcií. Zetniva vydala 11. března nových kmenových akcií s nominální hodnotou jedné akcie 0,01 eur, k pokrytí zaměstnaneckých opcí. Tyto emitované akcie prodala v rámci nabídky Sanofi-Aventis. V důsledku vydání nových akcií navýšila Zentiva akciový kapitál na ,50 eur a počet kmenových akcií na Představenstvo Zentivy má v úmyslu ukončit obchodování akcií na Burze cenných papírů Praha a na londýnské burze v co nejkratší době. Pražská burza tak přijde o pátou nejvíce obchodovanou společnost na burze v roce Akcionáři mají však obavy z toho, že ukončení obchodování akcií na burzách povede k poklesu jejich likvidity. Zároveň Zentiva nebude již podléhat informačním povinnostem v takovém rozsahu, jako tomu bylo před jejím odchodem. Sanofi-Aventis se stala 12. března 2009 majoritním vlastníkem Zentivy. Její podíl na akciovém kapitálu a hlasovacích právech je 96, 8 %, kontroluje tedy více než 37,8 milionů akcií Zentivy. Stalo se tak po úspěšném vypořádání její dobrovolné nabídky převzetí ve výši 1 150,- Kč za jednu akcii a současném vypořádání dalších nákupů akcií. Zbývajících 3,2 % akcií drží ostatní institucionální a soukromí investoři. Sanofi-Aventis v současnosti drží více než 96 procent akcií, jsou splněny podmínky nutné podle nizozemských zákonů k zahájení procesu vytěsnění menšinových akcionářů. Sanofi-Aventis hodlá proces vytěsnění (squeeze out 42 ) zahájit co nejdříve. O tom 42 Squeeze - out, neboli proces zákonného vytěsnění minoritních akcionářů. Jedná se o proces, při kterém je majoritní akcionář společnosti oprávněn požadovat, aby představenstvo společnosti, ve které vlastní alespoň 90 % základního kapitálu, svolalo valnou hromadu, která rozhodne o přechodu všech ostatních účastnických cenných papírů společnosti na jeho osobu. 51

52 svědčí fakt, že 24. března 2009 společnost Zentiva oznámila, Britskému výboru pro kotaci ( UK Listing Autority ), že si přeje vyřadit z tzv. Oficiálního seznamu vydané globální depozitní akcie ( GDS ), kde jedna GDS představuje jednu kmenovou akcii Zentivy se jmenovitou hodnotou 0,01 eur na jednu akcii, a to v souladu s požadavkem na oznámení tohoto úmyslu prostřednictvím tzv. Regulatory Information Service minimálně 20 pracovních dnů předem. Do okamžiku ukončení kotace GDS bude obchodování s vydanými GDS probíhat běžným způsobem. Úmyslem Zentivy je, že GDS budou vyřazeny z Oficiálního seznamu a jejich obchodování na trhu kotovaných cenných papírů na Burze cenných papírů v Londýně bude ukončeno s účinností od 24. dubna 2009, posledním dnem obchodování bude 23. dubna O ukončení obchodování svých akcií na Burze cenných papírů Praha požádala společnost Zentiva rovněž 24. března Žádost o ukončení obchodování byla podána na základě 60 zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu a na základě článku 10 Podmínek přijetí cenného papíru k obchodu na hlavním trhu burzy. Zetniva požádala o ukončení obchodování svých akcií s účinností ode dne 28. dubna 2009, to znamená, že posledním dnem obchodování bude 27. duben Společnost Zentiva podle očekávání také poukazuje na záměr svého majoritního akcionáře, společnosti Sanofi- Aventis Europe, zahájit proces vytěsnění zbývajících minoritních akcionářů (tzv. squeeze-out) v souladu s příslušnými ustanoveními holandského práva. Sanofi- Aventis Europe pravděpodobně zahájí odpovídající proceduru u holandského soudu v květnu 2009 a v rámci této procedury soudu předloží návrh ceny akcie při squeeze-outu, která bude totožná s cenou nabídnutou 52

53 akcionářům v rámci zvýšené nabídky převzetí ve výši 1 150,-Kč na akcii. Konečná cena akcie při squeeze-outu bude podléhat schválení ze strany soudu Nabídka převzetí společností Anthiarose Limited Zájem o vstup do společnosti Zentiva měla rovněž skupina PPF Group N.V. (dále jen PPF ). Její stoprocentní dceřiná společnost Anthiarose Limited učinila 17. června 2008 dobrovolnou nabídku převzetí určenou všem držitelům akcií Zentivy. Nabídka představovala 950,-Kč za jednu akcii. Motivem PPF bylo získání takového podílu ve společnosti Zentiva, který by umožnil aktivně ovlivňovat strategii i operativní řízení. Představenstvo však doporučilo akcionářům nabídku neakceptovat Zhodnocení výsledků převzetí Zentivy společností Sanofi-Aventis Zatím není možné jednoznačně odpovědět na otázku, zda toto provedené převzetí povede ke snížení nákladů, růstu zisku nebo kde a jakým způsobem se projeví synergický efekt. Predikovat to, zda hodnota nové společnosti poroste je velmi náročné. Na základě výsledků obchodování na pražské burze je možné říci, že po dni oznámení úspěšného převzetí Zentivy, tj. 12. března 2009, cena akcií měla nejprve klesající tendenci, klesla na cenu 1085,-Kč za akcii, ale od tohoto propadu cena denně roste a pohybuje se nad hodnotou zvýšené nabídky převzetí. Největší nárůst ceny akcií byl zaznamenán v den, kdy se společnost Sanofi- Aventis stala majoritním akcionářem Zentivy. Avšak vzhledem k tomu, že v nejbližší době společnost Zentiva 53

54 opustí pražskou burzu, nebude již možné pozorovat další vývoj akcií. Následující tabulky demonstrují vlastnickou strukturu před a po realizaci nabídky převzetí. Tabulka č. 1 a 2 43 Vlastnická struktura Zentivy (stav ke konci 3. čtvrtletí 2008, podíly v procentech) Sanofi-Aventis 24,9 PPF and Generali 24,3 Belviport Trading 10,1 Frevent Holding 7,6 Management 5,9 soukromí investoři 27,2 Prament: Vlastnická struktura Zentivy (stav k 1. čtvrtletí 2009, podíly v procentech) Sanofi-Aventis 94,25 soukromí investoři 5,

55 4. Právní úprava fúzí a akvizicí v ČR Základní právní úpravou týkající fúzí a akvizicí je v České republice z. č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník a z. č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev, který s účinností od 1. července 2008 upravuje vnitrostátní a přeshraniční fúze. Dále pak zákon č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí a o změně některých dalších zákonů, který je účinný od 1. dubna 2008 a v neposlední řadě také zákon č. 126/2008 Sb., kterým se mění některé zákony v souvislosti s přijetím zákona o přeměnách obchodních společností a družstev Zákon o přeměnách obchodních společností a družstev V souvislosti s obrovským rozvojem trhu fúzí a akvizicí se právní rámec upravující oblast těchto kapitálových transakcí stal nedostatečným, proto bylo nutné uskutečnit ve výše zmíněných právních normách určité změny. S účinností k ruší zákon č. 126/2008 Sb. dosavadní ustanovení obchodního zákoníku, jež upravovala přeměny obchodních společností a družstev, a současně se tato problematika nahrazuje úpravou obsaženou v zákoně č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev (dále jen zákon o přeměnách ). Obchodní zákoník nadále reguluje pouze to, jaké skutečnosti se zapisují v souvislosti s přeměnami obchodních společností a družstev do obchodního rejstříku ( 38 až 38e ObchZ), vymezuje listiny, které se při té příležitosti ukládají do sbírky listin rejstříkového soudu ( 38i odst. 1 písm. d) až g) ObchZ) a upravuje zánik obchodní společnosti nebo družstva při přeshraniční fúzi ( 68 odst. 1 a 254 ObchZ). 55

56 Zákon č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev je výsledkem implementace směrnice Evropské unie do české legislativy. Zákon o přeměnách upravuje právní normy týkající se přeměn obchodních společností. Důvodem pro přijetí tohoto nového zákona byla především snaha zjednodušit a zpřehlednit dosavadní právní úpravu přeměn obchodních společností a přenést do českého právního řádu směrnici Evropského parlamentu a Rady o přeshraničních fúzích kapitálových společností 44. Dříve nebylo možné přeshraniční fúze provádět, a proto docházelo k výraznému prodražování a komplikování podnikatelských aktivit. Podnikatelé tedy museli volit jiné způsoby, jak realizovat své záměry a jak dosáhnout potřebné efektivity podnikání. Proto je ve směrnici o přeshraničních fúzích kapitálových společností možné vidět velký přínos pro podnikatelský sektor. Nový zákon přináší rovněž obecnou právní úpravu přeměn, která doposud neexistovala. Na všechny obchodní společnosti se subsidiárně vztahovala úprava vnitrostátních fúzí akciových společností a rozdělení akciových společností obchodního zákoníku 45. Tato úprava velmi výrazně zatěžovala ostatní obchodní společnosti a družstva standardy a požadavky, které mají význam pouze pro akciové společnosti. Tento zákon však zbavuje družstva a jiné obchodní společnosti břemene v podobě omezení a restrikcí účelných jen pro přeměnu akciových společností. Zákon o přeměnách obchodních společností a družstev je koncipován do sedmi částí. První část obsahuje obecná ustanovení, konkrétně v 2 se říká, že přeměnu lze uskutečnit: fúzí, rozdělením, převodem jmění na 44 Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2005/56/ES, o přeshraničních fúzích kapitálových společností 45 zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník 56

57 společníka, nebo změnou právní formy. Fúzí se pak nazývá proces, při kterém majetek a závazky dvou nebo více samostatně existujících právnických osob přejdou na jednu z nich nebo na novou právnickou osobu. První část tohoto zákona se týká také projektu přeměny, na základě kterého se provádí přeměna obchodní společnosti nebo družstva, ( 14). Tento projekt je vypracován statutárními orgány zúčastněných obchodních společností nebo družstev písemnou formou a musí být schválen ve stejném znění všemi zúčastněnými obchodními společnostmi nebo družstvy 46. Statutární orgán každé ze zúčastněných obchodních společností nebo družstev je povinen zpracovat podrobnou písemnou zprávu o přeměně, ve které je povinen objasnit a odůvodnit důsledky přeměny ( 24). Druhá část tohoto zákona je věnována fúzím, podle 60 fúze může mít formu vnitrostátní fúze nebo přeshraniční fúze a může se uskutečnit formou sloučení nebo splynutí 47. Vnitrostátní fúzí se rozumí fúze mezi obchodními společnostmi nebo družstvy se sídlem na území České republiky 48. Na druhé straně přeshraniční fúzí se rozumí fúze jedné nebo více obchodních společností nebo družstev s jednou nebo více zahraničních korporací 49. V tomto zákoně je rovněž definován rozdíl mezi uskutečněním fúze formou sloučení a formou splynutí. Fúzí sloučením dochází k zániku obchodní společnosti nebo družstva nebo více obchodních společností nebo družstev, jemuž předchází zrušení bez likvidace, jmění zanikající obchodní společnosti nebo družstva včetně práv a povinností z pracovněprávních vztahů přechází na jinou zákon č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev zákon č. 125/2088 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev tamtéž tamtéž 57

58 obchodní společnost nebo družstvo 50. Fúze formou splynutí je dle této právní normy definována následujícím způsobem: Fúzí splynutím dochází k zániku dvou nebo více obchodních společností nebo družstev, jemuž předchází jejich zrušení bez likvidace, jmění zanikajících obchodních společností nebo družstev včetně práv a povinností z pracovněprávních vztahů přechází na nově vznikající nástupnickou obchodní společnost nebo družstvo. 51 Ve druhé částí zákona o přeměnách obchodních společností a družstev se také hovoří o zvláštních ustanoveních o vnitrostátních a přeshraničních fúzích. Zvláštní ustanovení o vnitrostátní fúzi jsou odlišná pro jednotlivé druhy obchodních společností. Ve zvláštních ustanoveních o přeshraničních fúzích se například hovoří o tom, že při realizaci mezinárodní fúze musí mít zanikající i nástupnické korporace stejnou právní formu. Třetí část zákona se týká rozdělení, čtvrtá část převodu jmění na společníka, pátá část změny právní formy, šestá část společných a přechodných ustanovení a část sedmá účinnosti. Kromě již výše zmíněných změn přináší tento zákon i několik málo menších novinek, jako např. prodloužení lhůty pro podání návrhu na zápis fúze, rozdělení nebo převod jmění na společníka do obchodního rejstříku, z 9 na 12 měsíců od rozhodného dne přeměny a také právo akcionáře na vyplacení doplatků se při fúzi nepromlčuje zákon č. 125/2008 Sb., o přeměnách obchodních společností a družstev tamtéž 58

59 4.2 Zákon o nabídkách převzetí Dalším, pro uskutečňování kapitálových transakcí velmi významným zákonem, je zákon č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí a o změně některých dalších zákonů (dále jen zákon o nabídkách převzetí ). Tento zákon zapracovává příslušné předpisy Evropských společenství 52 a upravuje nabídku převzetí určenou vlastníkům účastnických cenných papírů vydaných akciovou společností se sídlem v České republice, jejíž účastnické cenné papíry jsou přijaty k obchodování na regulovaném trhu v České republice a některé otázky spojené s nabídkou převzetí se zahraničním prvkem a některé další otázky s tím spojené. 53 Podle třetího odstavce čl. 249 (dříve čl. 189) Smlouvy o založení Evropského společenství je směrnice závazná pro každý stát, kterému byla určena, pokud jde o výsledek, jehož má být dosaženo, avšak volba formy a prostředků jsou plně v dispozici členských států. 54 V první části každého zákona jsou vymezeny pojmy, s nimiž zákon pracuje, stejně je tomu i v případě zákona o nabídkách převzetí. Je zde definována např. nabídka převzetí nebo účastnické cenné papíry. Nabídkou převzetí je veřejný návrh smlouvy na koupi nebo směnu účastnických cenných papírů, kterým navrhovatel projevuje vůli nabýt účastnické cenné papíry v rozsahu, který umožňuje ovládnutí cílové společnosti nebo který následuje po ovládnutí cílové společnosti. 55 Definice nabídky převzetí vychází z předchozí právní úpravy, konkrétně 183 odst.1 ObchZ. Podle tohoto zákona je tedy nabídkou 52 Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2004/25/ES ze dne 21. dubna o nabídkách převzetí 53 Zákon č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí 54 Havel B., Pihera V. Zákon o nabídkách převzetí.komentář. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2009.ISBN s zákona č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí 59

60 převzetí pouze ten veřejný návrh smlouvy, jehož cílem je ovládnutí cílové společnosti, v této souvislosti zákon hovoří o dobrovolné nabídce převzetí, nebo ten který následuje po ovládnutí cílové společnosti jako povinná nabídka převzetí. Zákon se zde tedy odchyluje od předchozí právní úpravy, která jako nabídku převzetí chápala též takový návrh smlouvy, který směřuje k pouhému zvýšení vlivu v již ovládané společnosti. Podle nové právní úpravy by se takový veřejný návrh smlouvy řídil pouze novým 183a ObchZ 56. Osobu, která uskutečňuje nabídku převzetí, zákon označuje jak navrhovatele. Navrhovatelem může být jakýkoliv právní subjekt bez ohledu na svoji formu, pokud je svéprávný. Navrhovateli tedy mohou být také zahraniční právnické osoby. Otázku jejich právní způsobilosti je povinné řešit podle českých právních předpisů soukromého mezinárodního práva, který však v tomto směru odkazuje zásadně na zahraniční právní řád 57. Účastnickými cennými papíry se dle tohoto zákona rozumí cenné papíry vydané cílovou společností, se kterými je spojen podíl na základním kapitálu nebo hlasovacích právech cílové společnosti, a dále cenné papíry vydané cílovou společností, se kterými je spojeno právo takové cenné papíry získat. 58 V případě, že veřejný návrh smlouvy bude omezen pouze na takový počet účastnických cenných papírů, jejichž nabytí nemůže navrhovateli umožnit ovládnout cílovou společnost, nepůjde o nabídku převzetí. Účastnické cenné papíry jsou zde definovány poměrně široce, náleží k nim totiž i zatímní listy, prioritní akcie, ale i cenné papíry typu vyměnitelných dluhopisů, to vše za předpokladu, že 56 Havel B., Pihera V. Zákon o nabídkách převzetí.komentář. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2009.ISBN s tamtéž s , odst. 3 zákona č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí 60

61 emitentem těchto cenných papírů je cílová společnost. Z toho vyplývá, že mezi účastnické cenné papíry nepatří cenné papíry typu GDR, které jsou obvykle vydávány osobou odlišnou od cílové osoby. Vymezení účastnických cenných papírů je důležité také pro určení toho, na které cenné papíry vydané cílovou společností se musí vztahovat povinná nabídka převzetí 59. Naopak cílem dobrovolné nabídky převzetí mohou být i jen některé z účastnických cenných papírů (např. jen akcie s hlasovacími právy). Důležité je také vymezení podílu na hlasovacích právech, tím se rozumí přímý podíl hlasů plynoucích z účasti akcionáře ve společnosti na celkovém počtu hlasů plynoucích z účasti ve společnosti. Akcie, se kterými není spojeno hlasovací právo, se pro účely výpočtu podílu na hlasovacích právech považují za akcie bez hlasovacích práv i v případech, kdy jich podle zvláštního právního předpisu dočasně nabývají. Při výpočtu podílu na hlasovacích právech se nezohledňují hlasy z akcií v majetku cílové společnosti nebo jí ovládané osoby ani hlasy z akcií, které jsou drženy na účet cílové společnosti nebo jí ovládané osoby. 60 Rozhodným podílem na hlasovacích právech společnosti je podíl na hlasovacích právech cílové společnosti představující alespoň 30 % všech hlasů spojených s účastnickými cennými papíry vydanými cílovou společností 61. Členský stát chápe zákon v souladu s obecným pojetím tohoto pojmu a v souladu se směrnicí o nabídkách převzetí. Zajímavé je, že mezi členské státy patří kromě států Evropské unie také Norsko, Island a Lichtenštejnsko. Dále zákon definuje regulovaný trh. 59 Havel B., Pihera V. Zákon o nabídkách převzetí.komentář. 1. vydání. Praha: C.H. Beck 2009.ISBN s , odst. 5 zákona č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí 61 2, odst. 6 zákona č. 104/2008 Sb., o nabídkách převzetí 61

62 Regulovaným trhem je regulovaný trh ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. Za zdaleka nejvýznamnější část tohoto zákona je možno považovat HLAVU III Nabídka převzetí. 8 hovoří o ochraně vnitřních informací a o ochraně před deformací trhu. Navrhovatel má povinnost zajistit, aby nedocházelo k předčasnému a nerovnému šíření informací, o tom, že má v úvaze nebo v záměru učinit nabídku převzetí. Nabídka převzetí může být realizována pouze prostřednictvím uveřejnění nabídkového dokumentu, který musí obsahovat alespoň obchodní firmu nebo název a sídlo, nebo jméno, příjmení a bydliště navrhovatele, cílové společnosti a osob spolupracujících s navrhovatelem. Dále pak podíly navrhovatele a osob spolupracujících s navrhovatelem na základním kapitálu cílové společnosti a výši jejich podílu na hlasovacích právech. Rovněž musejí být obsahem nabídkového dokumentu podstatné náležitosti kupní nebo směnné smlouvy, především označení účastnických cenných papírů, které jsou předmětem nabídky převzetí, údaje o protiplnění nabízeném za účastnický cenný papír, apod. Dle tohoto zákona má navrhovatel vedle řady jiných povinností také povinnost předložit návrh nabídkového dokumentu České národní bance do 15 pracovních dnů od okamžiku vzniku oznamovací povinnosti. Česká národní banka může od navrhovatele požadovat, aby prokázal, že má dostatek finančních prostředků k financování nabídky převzetí a také jejich původ 62. Změny, které tento zákon přináší jsou spojeny zejména s tzv. povinnou nabídkou převzetí, jejímž smyslem je ochrana minoritních akcionářů. Díky tomuto zákonu je jim umožněno, aby mohli včas prodat své akcie, pokud se 62 12, odst. 1,3 zákona č. 104/2008, o nabídkách převzetí 62

63 změní vlastnická struktura společnosti. Povinnost učinit nabídku převzetí vznikne po dni získání nebo překročení 30% podílu na hlasovacích právech cílové společnosti. Protiplnění v povinné nabídce převzetí může spočívat v penězích nebo v cenných papírech, popřípadě v kombinaci obou těchto možností. Výše protiplnění musí odpovídat alespoň prémiové ceně, tzn. nejvyšší ceně, za kterou nabízející nebo osoba jednající s ním ve shodě nabyly v posledních 12 měsících před vznikem nabídkové povinnosti předmětné cenné papíry. V případě, že prémiovou cenu nelze stanovit, musí výše protiplnění odpovídat alespoň váženému průměru z cen, za které byly uskutečněny obchody s těmito cennými papíry na regulovaném trhu v době 6 měsíců před vznikem nabídkové povinnosti. Výše protiplnění podléhá přezkoumání a souhlasu České národní banky Nový zákon o nabídkách převzetí akcionářských podílů, ze dne:

64 5. Spojení firemních kultur při změně vlastníka Při realizaci fúzí a akvizicí samotná kapitálová transakce nestačí, je nutné, aby bylo dosaženo očekávaných výsledků, tj. diverzifikace, synergie a vyššího finančního zisku. Zainteresované společnosti mohou být velmi dobře srovnatelné po stránce strategické, finanční, produktové, avšak mohou nastat rozdíly týkající se způsobu dosahování výsledků, v druzích používaných systémů dále pak mohou být tyto společnosti rozdílné v tom, v co věří, jaké hodnoty vyznávají, jaké bylo jejich poslání, tedy jaká je jejich firemní kultura. 5.1 Firemní kultura společnosti a corporate governance Právě fúze a akvizice jsou mnohdy jedinečnou příležitostí ke změně zakořeněné a dlouhodobě neměnné firemní kultury. Důležité je mít napaměti, že tato změna vyžaduje velmi pečlivou přípravu a dodržování určitých pravidel etiky. Firemní kulturu můžeme definovat jako soubor vzorců chování, které jsou pro danou společnost či podnik charakteristické. Tato firemní kultura může být konkurenční výhodou nebo také významným zdrojem rizik. To platí jak v národním, tak i v nadnárodním měřítku. Je nutné si uvědomit, že v současné době hodnotu společnosti tvoří především její strategie, kvalita zaměstnanců a kulturní faktory. Tedy to, co nenajdeme v rozvaze či jiných výkazech a zprávách o společnosti. Změnit firemní kulturu není vůbec jednoduché. Základem je porozumět kořenům, sdíleným hodnotám v organizacích. Dále pak definování požadovaných vzorců chování a jejich podpora. Nezbytností je také implementace managementu firemní kultury a etiky do nově 64

65 vznikající organizace. To vše musí mít velmi výraznou podporu top managementu neboli správy obchodní společnosti(corporate governance), tj. systému, kterým je společnost vedena a kontrolována. Systém definuje distribuci práv a povinností mezi zainteresovanými stranami ve společnosti jako jsou akcionáři, výkonný management, statutární orgány, zaměstnanci a zákazníci, případně další zainteresované osoby. Jedná se o soubor právních a exekutivních metod a postupu, které zavazují společnosti udržovat vyvážený vztah mezi touto společností a těmi osobami, jež ji tvoří 64. Na světovém trhu fúzí a akvizicí bylo v posledních letech uskutečněno velké množství těchto obchodů. Zatímco v roce 1995 byl světový objem fúzí a akvizicí asi 700 miliard USD, potom o 10 let později dosáhl hodnoty téměř 3 bilionů USD a v roce 2007 přesáhl hodnotu 4 bilionů USD. Vize toho, že hodnota dvou sloučených firem bude větší než firem samostatně fungujících, je hlavním cílem vedení firem, které se snaží fúzovat či provádět akvizice. Teorie synergií a zvýšené hodnoty nové společnosti je velmi lákavá. Realita však bývá mnohdy odlišná. Ve velkém množství případů tyto fúze a akvizice nejsou úspěšné a nepřinášejí očekávané zvýšení hodnoty, předpokládané synergie nejsou dosaženy a v některých případech dokonce dochází k opětovnému prodeji převzaté společnosti. Příkladem nenaplnění synergie je jedna z největších fúzí v automobilovém průmyslu německý Daimler s americkým Chryslerem. Tato fúze zničila více než 36 miliard USD z hodnoty jinak samostatně fungujících

66 firem. Některé studie ukazují, že v 70% případů nejsou dosaženy předpokládané synergie a pouze 23% fúzí a akvizicí přináší zpět vlastníkům náklady kapitálu. Navíc v prvním roce po převzetí odchází ze společnosti 47% vedoucích pracovníků. V prvních čtyřech až osmi měsících po převzetí může dojít ke snížení produktivity společnosti až o 50%. Většina vedoucích pracovníků uvádí jako příčinu neúspěchu integraci po spojení či převzetí a zejména kulturní a lidské problémy této integrace. Nicméně této oblasti se společnosti dostatečně nevěnují a zaměřují se hlavně na technické oblasti integrace, jako jsou finance či IT, které považují za prioritu při integraci převzaté či spojené společnosti. 5.2 Model Watson Watt Deal Flow Celý proces fúzí či akvizicí můžeme charakterizovat pomocí modelu Watson Wyat Deal Flow, který velmi dobře zachycuje jednotlivé fáze od formulování cílů až po integraci po spojení či převzetí společnosti. Společnosti věnují velkou pozornost všem oblastem předcházejícím fúzím a akvizicím, ať už to jsou formulace cílů a strategií, oceňování a plánování možné dosažené hodnoty i samotnému vyjednávání. Skutečná realizace hodnoty fúze a akvizice je ale dosažena až při integraci většinou nazvané post-merger (postakviziční) integrace neboli integrace po spojení či převzetí. V této poslední fázi celého procesu společnosti čelí zejména riziku integrace, riziku spojeném s rozdílnými kulturami společností a riziku využití lidského kapitálu. To jsou většinou soft oblasti spojené s oddělením lidských zdrojů. 66

67 5.3 Klíčová role oddělení lidských zdrojů Klíčovou roli při procesu integrace hraje oddělení human resources - HR neboli oddělení lidských zdrojů. Toto oddělení by mělo být zapojeno do procesu fúzí a akvizicí už od samého počátku uskutečňování těchto transakcí. Obvykle se však stává součástí procesu, až po provedení tzv. due diligence, což v některých případech s ohledem na rizika v oblasti rozdílnosti kultur společností nebo rizika využití v oblasti lidského kapitálu společností, které mohou vést k neúspěšné integraci společnosti a tím i nerealizované hodnotě celé fúze nebo akvizice, může být pozdě pro rozhodnutí o vhodnosti převzetí či spojení společnosti. Změny obecně nejsou příliš oblíbené a při fúzích a akvizicích se lidé musí potýkat s velkým počtem různých změn. Neúspěch většiny fúzí a akvizicí nespočívá v neschopnosti provést technické změny, ale především ve vnitřním projevu odporu organizace. Oddělení lidských zdrojů by mělo hrát jednu z předních úloh před i při integraci společnosti a to především v oblastech: stanovení role a odpovědnosti vedoucích pracovníků plánování a implementace integrace interní komunikace definování organizační struktury znovuobsazení pozic, tzv. re-recruiting kulturní integrace integrace lidského kapitálu sledování výsledků a zpětné vazby 67

68 Jak již bylo řečeno oddělní lidských zdrojů je velmi důležitou součástí integrace při realizaci fúzí a akvizicí a působí zároveň na 3 úrovních společnosti. Toto oddělení by mělo zaujímat strategickou roli v procesu integrace a být součástí rozhodování o cílech a krocích integrace a rovněž být součástí celého procesu fúzí a akvizicí od samého počátku. Dále by mělo provádět operativní podporu ostatních oddělení a částí společnosti při jejich činnostech. Také by mělo realizovat integraci procesů i celé nové organizace. Úspěšné fúze a akvizice jsou od těch neúspěšných většinou oddělovány prostřednictvím toho jak oddělení lidských zdrojů plní svou funkci. 5.4 Znalosti a příprava aktérů fúzí a akvizicí technologie due diligence Z hlediska strategie i taktiky je pro obě zúčastněné strany transakce ve stejné míře důležité vědět, co je předmětem daného obchodu. Proto má velký význam tzv. due diligence, což je proces systematického získávání a oceňování informací s cílem identifikovat a ovládnout rizika spojená s určitou majetkovou transakcí 65, popřípadě jejich snížení na úroveň pro společnost přijatelnou. Znalost technologie due diligence dává oběma stranám velkou výhodu v podobě možnosti optimalizovat výnosy z daného obchodu ve všech jeho fázích tím, že dovedou správně ocenit pravděpodobné vlivy určených rizik na hodnotu převáděného majetku v delším časovém horizontu. Jinými slovy, tento proces znamená, že prodávající dá kupujícímu k dispozici všechny relevantní 65 Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.90,91 68

69 informace a údaje a tím umožní kupujícímu kvalitně ocenit cílový objekt a postavit svoji vyjednávací pozici na rovnoprávném vztahu. Kupující a prodávající musí čelit několika skupinám rizik, především se jedná o riziko: politické, které je spojeno se zemí, ve které má prodávající subjekt sídlo a realizuje svou podnikatelskou činnost, riziko přesnosti a věrohodnosti účetní evidence cílového objektu v minulých obdobích, riziko, zda cílový objekt skutečně vlastní svá aktiva, riziko existence závazků, které by se mohly objevit v budoucnu a ohrozit finanční výkonnost cílového objektu, riziko spočívající ve schopnosti zachovat si všechny klíčové zaměstnance, dodavatele a zákazníky. Některá rizika mají vliv na kupujícího např. politické riziko, jiná na prodávajícího např. přesnost a věrohodnost účetnictví v minulých obdobích. O rizicích však obě strany vyjednávají. Během tohoto vyjednávání je v nevýhodě strana kupujícího pokud nemá data, ze kterých by mohl přesně rozpoznat a stanovit tato rizika. Z tohoto důvodu je jedním z nejdůležitějších rozhodnutí, které musí každý investor učinit již ve velmi raném stadiu vyjednávání, určení, do jaké míry je nutné odstranit informační asymetrii mezi jím samotným a prodávajícím. V tomto případě se již setkáváme s přímými náklady na právní služby, služby znalců a auditorů. Na druhé straně, pokud prodávající neprovede před prodejem svou vlastní 69

70 due diligence, tak se vystavuje riziku, že kupující získá informační výhodu. V zahraničí je toto riziko ještě vyšší. Pokud se transakce odehrává mimo domácí prostředí, roste nebezpečí, že do ceny transakce nebudou zahrnuta rizika politická, sociální, ekonomická a podnikatelská, neboť nebudou včas rozpoznána Postup procesu due diligence Tento proces je obvykle uskutečňován na základě dvou skupin dat, mezi které patří: tzv. predeterminační data, která poskytuje prodávající dle svého vlastního uvážení, jedná se o omezené informace poskytnuté přímo kupujícímu nebo právnímu zástupci kupujícího v jednací místnosti prodávajícího, data získána od prodávajícího jako odpovědi na požadavky a otázky ze strany kupujícího 66. Při prezentování tzv. predeterminačních dat je pro prodávajícího výhodou, že plně kontroluje proces získávání dat a jejich předávání kupujícímu. Na druhé straně kupující dostává nižší úroveň kvality dat ve srovnání s jinými metodami. V případě, že informace a potřebná data jsou prodávajícím předávána mimo jeho firmu, má proces due diligence následující průběh. První kroky v tomto procesu 66 Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.92 70

71 uskutečňuje obchodní banka, která se zabývá rámcovými riziky. Základní due diligence je kupujícím zahájeno formou rozhovoru s prodávajícím v sídle prodávajícího. Dále se také vedou rozhovory s auditory a účetními obou zúčastněných stran. Po tomto vyjednávání informuje pověřený zástupce kupujícího svůj tým, který je odpovědný za due diligence. Poté obě strany dávají pokyny svým právním zástupcům k zahájení přípravy dokumentace. Právníci kupujícího pokládají řadu předběžných otázek právnímu oddělení strany prodávajícího a ten by měl písemnou formou kupujícímu zaručit přesnost a úplnost předaných dat. Dalším krokem tohoto procesu je předání těchto předběžných otázek kupujícího, osobám pověřeným k vyjednávání na straně prodávajícího. Tyto osoby na dané otázky odpoví a připraví potřebnou dokumentaci. Vše je předáno právnímu oddělení prodávajícího, kde dochází ke kontrole odpovědí a jejich odeslání právním zástupcům kupujícího. Vlastním tzv. due diligence report je pověřen tým prodávajícího, dále účetní kupujícího a právníci kupujícího. V další fází procesu se jednání soustřeďují na případné náhrady škod, ke kterým může v budoucnu dojít a připravuje se výměna smlouvy o prodeji tzv. exchange of sale agreement 67. Mezi projednávané druhy záruk patří tzv. indemnities, což je závazek jedné osoby chránit druhou osobu před předpokládanou nebo potenciální ztrátou. Například slib prodávajícího převzít určité potenciální budoucí závazky (např. daňové), které vzniknou jako důsledek jeho minulých podnikatelských 67 Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.92,93 71

72 aktivit 68. Dalším typem záruk jsou tzv. warranties, jedná se o prohlášení učiněná prodávajícím k některým prvkům navrhované transakce (např. finanční postavení cílového objektu ke dni dokončení transakce, úroveň dosažených prodejů, vymahatelnost pohledávek, vypjatost ekologové zátěže atd.), která v případě, že se ukáží jako nepravdivá, založí u kupujícího právo vymáhat na prodávajícím vzniklou škodu 69. Pro kupujícího i pro prodávajícího je dobré, když mají vlastní strategii a určí si své strategické cíle due diligence, protože tento proces se tak stává více efektivním. 5.5 Stanovení nákupní strategie Při realizaci fúze či akvizice zahrnuje strategie kupujícího snahu zjistit o cílovém objektu taková relevantní data, která mu dovolí ovládnout vyjednávání. Přestože kupující přebírá iniciativu, nemá ještě všechny výhody na své straně. Prodávající má totiž přirozenou výhodu v tom, že zná svoji firmu jako objekt prodeje. Z toho plyne, že by mělo být cílem kupujícího, aby překonal svoji neznalost a získal při jednání rovnocenné postavení. Kroky předem stanovené strategie kupujícího mohou vést ke snaze zajistit lepší podmínky k identifikaci faktorů, které mohou snížit hodnotu aktiv nebo zvýšit hodnotu závazků, a tím aktivně zlepšovat svoji pozici. Na druhé straně jeho cílem může být i kontrola, že nejsou 68 Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.93 72

73 s cílovým objektem spojeny žádné potenciální, dosud skryté závazky, a další aktivity ke zlepšení vyjednávací pozice nemá v úmyslu vyvíjet. Dále cílem může být i kontrola, že je zajištěna hodnota klíčových aktiv, mezi které patří např. klíčoví zákazníci, klíčoví dodavatelé, dobrý management, nositelé strategií, know-how a inovací značky, technologie, výrobní kapacity, distribuční síť, atraktivní budovy a pozemky. Nebo kontrola jen určité klíčové oblasti závazků tzv. deal breakers. Klíčová aktiva jsou důležitá také pro prodávajícího, protože určují cenu a jeho vyjednávací strategii. Dále může některá ze stran klást největší důraz na záruky (warranties) a chránit se proti i nejmenšímu budoucímu poklesu hodnoty aktiv nebo zvýšení závazků. Při určování strategie due diligence jsou důležité především dva přední faktory, tj. která klíčová aktiva si kupující přeje zajistit a jaká jsou klíčová rizika, kterým cílový objekt musí čelit. Jsou to rizika, kterým může být cílový objekt vystaven. Tato rizika jsou, stejně jako klíčová aktiva, důležitá pro obě strany Stanovení strategie prodávajícího Prodávající se při vytváření své strategie zaměřuje především na obranu své pozice. Jeho obrana spočívá především ve snaze zabránit, aby kupující při svých šetřeních odhalil faktory, které by vyústily ve zhoršení vyjednávací pozice prodávajícího nebo které by ho donutily převzít ručení za velký balík rizik vyvolaných těmito faktory. Při procesu due diligence může 70 Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.94 73

74 prodávající vytvářet bariéry, které zabrání kupujícímu získat informace, které nejsou pro prodávajícího ve vztahu k cílovému objektu výhodné. Je to sice v rozporu s povinností vyvíjet součinnost, ale velké nadnárodní korporace a renomované právní firmy takto velmi často postupují. Existují různé strategie, které prodávající může přijmout. Prodávající strana se může např. střídavě bránit a útočit s cílem zajistit si lepší vztahy ke straně kupující a silnější vyjednávací postavení. Další možností je se pouze bránit a redukovat balík závazků, které pro kupujícího z transakce vyplynou po jejím ukončení. Cílem je především poskytnutí minimální záruky vzniklé kupujícímu a snaha prodávajícího případné náklady spojené s riziky přenést na kupujícího. V případě, že se v průběhu due diligence objeví nějaké nepříznivé faktory jako výsledek tohoto procesu, má prodávající možnost použít pro tyto faktory různé taktiky. Jestliže prodávající tyto nepříznivé negativní faktory objeví sám, musí zvažovat pravděpodobnou reakci kupujícího a zvolit vhodnou taktiku. Má celou škálu možností, může např. napravit závady ještě před jednáním, nabídnout kupujícímu lepší výchozí postavení vzhledem k nepříznivým faktorům nebo problémy před kupujícím otevřeně odhalit a přijmout závazek uhradit v budoucnu případné škody. Velice riskantní je problém ignorovat a doufat, že ho kupující strana neodhalí a tím nebude pokryt ani zárukami. 74

75 V případě, že prodávající chce, aby průběh transakce byl rychlý a bez komplikací, je nejlepší problémy vyřešit ještě před zahájením procesu due diligence kupujícím. To ovšem znamená, že prodávající musí provést před rozhodnutím analýzu poměru mezi náklady na odstranění problému a výnosy transakce Klírová, J. Corporate Governance Správa a řízení obchodních společností. 1. vydání. Praha: Management Press 2001.ISBN X. s.95 75

76 6. Přeshraniční fúze a akvizice Zákon o přeměnách obchodních společností definuje přeshraniční fúzi jako fúzi jedné nebo více obchodních společností s jednou nebo více zahraničními korporacemi. Na základě detailních a objemných souborů dat o zahraničních fúzích a akvizicích byl vytvořen vztah mezi teorií a následně zaregistrovanými empirickými charakteristikami těchto transakcí: firmy zapojené do procesů fúzí a akvizicí se zdají být tzv. hledané trhem fúze a akvizice přicházejí ve vlnách ekonomická integrace stimuluje fúze a akvizice velikost a nerovnost mezi fúzemi a akvizicemi roste postupem času Jednou z řídicích sil mimo současné vlny globalizace jsou zahraniční přímé investice. Tyto se dělí na tzv. Greenfield investments 72 investice na zelené louce (22 %) a na fúze a akvizice (78 %), ty se dále dělí zvlášť na fúze (3 %) a zvlášť na akvizice (97 %). Akvizice se dále dělí na tzv. Full acqusition (65 %), na More than 50 % acquisition a na % acquisition. Tato dekompozice ukazuje, že ze zahraničních přímých investic je zřejmé, že fúze a akvizice představují velký objem těchto investic, přičemž Greenfield investments jsou méně důležité než fúze a akvizice Greenfield investment (investice na zelené louce), kde je charakteristickým rysem výstavba nových závodů a výrobních prostor, vysoký počáteční příliv investic, vytváření nových pracovních míst 73 Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s. 23,24 76

77 Obvykle neexistuje časový rozdíl mezi datem oznámení o zahájení těchto kapitálových transakcí a datem jejich skutečného průběhu nebo je jen velmi krátký. Datum oznámení je stejné jako skutečné datum realizace obchodů v 38 % fúzí a akvizicí. V průměru je rozdíl mezi těmito dvěma daty 0,18 roku. Obecně je velký podíl společností získán obchodem vedoucím k majoritnímu vlastnictví po tom, co byl obchod uzavřen. V průměru se jedná asi o 80,1 % získaných společností. Majoritou získaných firem jsou veřejné společnosti (57 %), následují dceřiné společnosti (24,7 %) a soukromé firmy (14,8 %). V průměru okolo poloviny fúzí a akvizicí jsou horizontální obchody, tzn., že velké investice probíhají ve stejných sektorech. Historický pohled odhaluje pozoruhodné charakteristiky fúzí a akvizicí. Tyto transakce jsou hodnoceny, měřeny na základě počtu realizovaných obchodů a na jejich hodnotě, která je obvykle vyjadřována v amerických dolarech či eurech. Existuje značné kolísání těchto transakcí v čase. Období rapidního vzrůstu je následováno obdobím značného poklesu. Vlny fúzí a akvizicí jasně korelují se vzrůstáním akciových kurzů a s p/e ratio, stejně jako s hospodářskými cykly. Někteří ekonomové argumentují, že vlny fúzí a akvizicí jsou považovány za nejlepší důvod pro nadhodnocení akcií. V USA se dříve s každou vlnou fúzí a akvizicí hodnota těchto transakcí masivně zvyšovala. V Evropě tyto vlny následovaly trend v USA s malým opožděním 74. Ze skutečnosti, že fúze a akvizice většinou probíhají mezi vysoko příjmovými státy lze usoudit, že je velmi důležité rozlišovat mezi horizontálními a 74 Gregoriou, G. International Mergers and Acquisition Activity Since 1990: Recent Research and Quantitative Analysis. Academic Press, ISBN s

78 vertikálními zahraničními přímými investicemi. Tento rozdíl je podstatný, neboť v případě horizontálních zahraničních přímých investic, firmy hledají velké a ziskové trhy, namísto toho v případě vertikálních zahraničních přímých investic firmy motivuje tržní faktor. V prvním případě firmy zajímají vysoké mzdy spotřebitelů namísto nízkých nákladů v tržních faktorech. Pro každou z těchto investic je třeba rozdílného pohledu. Jedním z důvodů proč fúze a akvizice přitahují pozornost odborné stejně tak i širší veřejnosti je nepochybně zahrnutí národní hrdosti do těchto transakcí, ať už v rovině pozitivní či negativní. Dalším důvodem, který je snad ještě více důležitý je velikost některých zahraničních fúzí a akvizicí. Některé obchody jsou totiž tak velké, že mohou mít podstatný vliv na pozici dané země. 6.1 Přeshraniční fúze a akvizice v současnosti Dle analýzy společnosti Deloiite drží přední příčky v uskutečňování zahraničních fúzí a akvizicí západní a východní Evropa. Nicméně pozadu nezůstává ani Rusko a Asie, které vytlačují Ameriku. Např. Severní Amerika obsazuje až pátou příčku. Tento konkrétní výsledek vyplývající z grafu je ovlivněn názory korporátních kupců, kteří jak se zdá mají neobyčejné nadšení pro posílení obchodních vztahů s Ruskem. Rusko je velmi atraktivní především pro nabyvatele z východní Evropy, a proto ho v průzkumu společnosti Deloitte volilo 62 % respondentů, následují země střední a východní Evropy s 59 %, třetí příčku obsadila západní Evropa s 54 %, pátou Asie s 38 %. Méně lákavá je pro korporátní 78

79 nabyvatele Severní Amerika, volilo ji pouhých 20 % dotázaných. Graf č Důvodem proč je Rusko tak atraktivní zemí pro realizaci fúzí a akvizicí je rychle se rozvíjející ekonomika a vlna privatizace. Rusko se za poslední tři roky stává důležitým polem působnosti pro fúze a akvizice. Mnoho transakcí je v Rusku realizováno tamějšími investory, kteří jsou hlavními hráči. Jejich aktivity představují 70 % z celkového počtu uzavřených obchodů. Důležité je také zmínit jaký byl zájem o realizaci kapitálových transakcí v jednotlivých průmyslových oblastech, jako např. ve spotřebním průmyslu, výrobě, technologii, médiích a telekomunikacích, finančních službách, energetickém průmyslu, leteckém a dopravním 75 Analýza společnosti Deloitte Držet si směr fúze a akvizice v Evropě (Staying on course M&A in Europe) 2008, s