Útlum kvantitativního uvolňování a jeho dopad na rozvíjející se trhy Uprostřed pokračující nejistoty ohledně útlumu kvantitativního uvolňování a

Transkript

1 Útlum kvantitativního uvolňování a jeho dopad na rozvíjející se trhy Uprostřed pokračující nejistoty ohledně útlumu kvantitativního uvolňování a uprostřed obav z omezení globální likvidity se do centra pozornosti dostaly trhy, které jsou obzvlášť citlivé na možný odliv kapitálu. Vskutku pozorujeme zrychlený odliv kapitálu a znehodnocování měn na rozvíjejících se trzích s vysokým zahraničním dluhem, obzvlášť pak v Indonésii a Indii.

2 Útlum kvantitativního uvolňování a jeho dopad na rozvíjející se trhy Americký Fed by měl začít podle očekávání s útlumem po zasedání plánovaném na 17. a 18. září snížit by měl objem měsíčních nákupů z 85 přibližně na 60 mld. USD a měl by dát najevo úmysl ukončit celý program někdy v polovině roku Fed navíc zřejmě doprovodí začátek útlumu dalšími oznámeními. Zejména se bude jednat o nižší prognózu nezaměstnanosti, což je signál, že práh nezaměstnanosti jako vodítko pro úrokové sazby může časem klesnout pod 6,5 %, a dále o projekce vývoje ekonomiky a jednodenní sazby (Fed Funds) v roce 2016 od členů Federálního výboru pro volný trh. Celkově mohou kroky Fedu vyznít tak, že důraz se přesouvá od odkupu aktiv k udržování nezměněných sazeb a k jejich následnému postupnému zvyšování, pokud oživení ekonomiky výrazně zrychlí. Zdá se, že ceny na amerických trzích aktiv tento výhled již berou v úvahu. Finanční podmínky v USA nadále silně podporují růstový výhled a ani při jistém přitvrzení by se na tom nic nezměnilo. Dopad na rozvíjející se trhy Není však jasné, zda nevyhnutelný pokles globální likvidity v situaci, kdy růst rozvíjejících se trhů zadrhává, je plně zohledněn v cenách neamerických aktiv. Slabší růst rozvíjejících se trhů odráží i specifické faktory jednotlivých zemí, ale společnými problémy jsou slabý růst vývozů kvůli skromnému růstu v rozvinutých zemích, zhoršování rozvah v soukromém sektoru a zranitelnost mnoha rozvíjejících se trhů vůči oslabování jenu a zpomalování čínské ekonomiky. Vzhledem k tomu, že americké dlouhodobé úrokové sazby rostou, nepřekvapuje, že se dostávají pod tlak měny rozvíjejících se ekonomik, které vykazují deficit na běžném účtu. V posledních dvou týdnech tedy pozorujeme zrychlené odlivy kapitálu a znehodnocování měn na rozvíjejících se trzích s vysokým vnějším deficitem, obzvlášť v Indonésii a Indii. Tyto země zůstávají zranitelné vůči odbourávání nákupů aktiv ze strany Fedu a kvůli zhoršujícímu se běžnému účtu, mizivým rezervám a vysoké inflaci mají malý manévrovací prostor k obnovení růstu. Indie a Indonésie Ačkoli analytikové Citi očekávají, že měny obou zemí dále oslabí, nepředpokládají, že propukne skutečná krize, jelikož obě země mají ve stávajícím prostředí daleko větší kapacitu pro zabránění odlivům než dříve, takže opakování minulého vývoje je nepravděpodobné. Zatímco země se silnějšími ekonomickými základy se možná začnou stabilizovat, jakmile začne cyklické oživení, země s největšími deficity na běžném účtu a nejkřehčím hospodářstvím budou muset prokázat svůj um.

3 Akciové trhy Graf 1: Index S&P 500 Graf 2: Index Dow Jones Stoxx % 55.62% 20% 18.31% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -3.13% 14.50% 16.10% 1-Mth YTD 1-Yr 3-Yr* 15% 10% 5% 0% -5% -0.75% 6.31% 11.68% 1-Mth YTD 1-Yr 3-Yr* Spojené státy Růst pracovních míst a soukromá poptávka odolávají Oživení zřejmě zažehnává ty nejhorší fiskální problémy růst se pro 1. pololetí odhaduje na 1,5 % ročně a existují náznaky, že úroveň ekonomické aktivity s počínajícím 3. čtvrtletím rostla. Trh bydlení, investice, prodeje automobilů a objem mezd zaznamenávají zdravý vzestup a nová cyklická minima v žádostech o podporu nezaměstnanosti v polovině srpna naznačují, že dopady škrtů na federální úrovni jsou malé. Eurozóna Snížení sazeb ve 4. čtvrtletí se již neočekává HDP se ve 2. čtvrtletí vyvíjel nad očekávání dobře a poprvé za sedm čtvrtletí byl zaznamenán růst. Optimističtěji vyznívají i nedávné průzkumy, a tak analytikové Citi zvýšili prognózu růstu HDP za rok 2013 o 0,2 procentního bodu na -0,5 % a průměr pro rok 2014 o 0,4 procentního bodu na 0,6 %. Představitelé Fedu nadále zdůrazňují, že navzdory utlumení QE zůstane měnová politika vysoce akomodační a že sazby se ještě dlouho nebudou zvyšovat. Analytikové Citi očekávají, že zářijový útlum QE by mohl znamenat příklon k většímu spoléhání na formování tržních očekávání namísto QE a že by mohl prohloubit akomodaci změnou prahových hodnot pro strategie odchodu. Analytikové Citi se domnívají, že než QE skončí, nezaměstnanost může klesnout pod 7 %, a že zvýšení sazeb může být odloženo na dobu, kdy se nezaměstnanost dostane blíže k 6 %. V důsledku lepší růstové dynamiky již analytikové Citi neočekávají, že ECB ve 4. čtvrtletí přistoupí ke snižování sazeb, takže hlavní refinanční sazba a sazba na vklady zůstanou dlouho beze změny (na úrovni 0,5 %, resp. 0 %). Snížení jedné nebo obou úrokových sazeb by se mohlo vrátit na pořad dne, pokud by prudce posílilo euro nebo pokud by tržní sazby neopodstatněně vzrostly, ale i v takovém případě by se úřady nejspíše pokusily dostat měnová a úroková očekávání pod kontrolu verbálními prohlášeními. Poté, co více než 92 % společností z S&P 500 zveřejnilo výsledky za 2. čtvrtletí, se trend EPS nachází zhruba 0,20 až 0,25 USD pod prognózou, která činila 27,33 USD. Zisky navíc těží z nižších daňových sazeb, což nemusí být do budoucna udržitelné. Bude tedy nutné poněkud snížit odhady, jelikož očekávání jsou v poslední době negativnější. Odhady Citi pro S&P 500 EPS v roce 2013 a 2014 se snižují s ohledem na revizi marží a zisků a s ohledem na to, že ve 2. pololetí 2013 se konsenzuální trend ve tvaru hokejky, odvozený od mikroekonomických výsledků, jeví jako dost nepravděpodobný. Investoři se v posledních týdnech možná až příliš soustředí na rostoucí akciový trh místo na zisky, zejména vzhledem k tomu, že mnohé manažerské týmy vyzařovaly poměrný optimismus, který v posledních několika dnech polevuje, což bude zřejmě pokračovat i příští měsíc. Nový, zhruba 6% výhled růstu EPS pro rok 2014 je významně nižší než 10 % (číslo odvozené z mikroekonomické úrovně), ale více se shoduje s průzkumy na straně poptávky. Co se týče strategie, analytikové Citi již od poloviny roku 2009 preferují strategii defenzivního růstu. Jedná se o společnosti, které během recese v letech zaznamenaly malé (či žádné) snížení zisků a navíc investorům nabízejí 2letou složenou míru růstu na úrovni trhu či nad ní. Strategie defenzivního růstu zahrnuje řadu akcií ze sektorů zdravotní péče, potravin a nápojů. Za posledních 5 let dokázala tržní průměr předčit o 70 %. Tato skupina titulů s nízkou beta stojí v čele výrazného růstu evropských akciových trhů. Defenzivní akcie si od finanční krize v letech vedou lépe než finanční instituce i ofenzivní akcie díky atraktivní kombinaci nižšího rizika a vyššího růstu. Výhled na vyšší růst HDP a nižší makroekonomická rizika v USA a Evropě v příštích 1 2 letech naznačují, že: 1) investoři budou mít menší potřebu usilovat o ochranu proti poklesu, 2) bude na výběr ze širšího spektra rostoucích titulů a 3) hry s oživením nabudou na trhu na významu.

4 Akciové trhy Graf 3: Index MSCI Asie a Tichomoří Graf 4: Index rozvíjejících se trhů MSCI 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% -12.0% -14.0% -1.90% -1.88% -4.18% % 1-Mth YTD 1-Yr 3-Yr* Japonsko Nejvýznamnější událostí bude růst spotřební daně Analytikové Citi očekávají, že solidní růst bude pokračovat do 1. čtvrtletí 2014, ale poté ekonomika silně zabrzdí kvůli růstu spotřební daně v dubnu Nejdůležitějším faktorem, kterému je třeba krátkodobě věnovat pozornost, je konečné rozhodnutí premiéra Abeho o tom, zda se daň opravdu zvýší (jasno zřejmě bude koncem září či začátkem října). Podle názoru Citi se premiér se 60 70% pravděpodobností přikloní ke stávajícímu plánu. Pokud daně vzrostou, vláda zřejmě přijde s dalším stimulačním fiskálním balíčkem, aby zmírnila negativní dopad tohoto kroku. Analytikové Citi revidovali směrem nahoru odhad EPS indexu TOPIX, jelikož jak firemní tržby, tak zisky mohou zaznamenat růst v účetním roce končícím březnem 2014 i březnem I když opětovné spouštění jaderných elektráren zaostává za očekáváním, z EPS indexu TOPIX to podle názoru Citi ubere jen zhruba 1,8 procenta. Asie a Tichomoří Zrychlující se odliv kapitálu V poslední době pozorujeme u asijských rozvíjejících se zemí s velkým vnějším deficitem zrychlující se odliv kapitálu a znehodnocování měn, zejména pak v Indii a Indonésii. Tvůrcové politiky v těchto zemích mají zřejmě navíc omezené pole působnosti pro oživení růstu, jelikož běžný účet i fiskální rovnováha se zhoršují, rezervy se tenčí a úrokové sazby jsou vysoké. Ačkoli analytikové Citi neočekávají rozvinutí skutečné krize, faktem je, že tyto země jsou nadále citlivé na rostoucí úrokové sazby v USA a že jejich měny zůstávají pod tlakem. V Číně vyvolaly vyšší zisky, očekávání politické podpory a ekonomické stabilizace odraz trhu od červnových minim. Trh však může zůstat rozbouřený a potenciál pro jeho růst může být omezen pokračujícími revizemi zisků směrem dolů, útlumem kvantitativního uvolňování a nejistotou ohledně růstu ve 4. čtvrtletí. Rozvíjející se trhy Neutrální vztah k latinskoamerickým akciím Ačkoli rozvíjející se země Evropy se často považují za nejrizikovější součást této skupiny zemí, devizové prodeje k nim byly za poslední 3 měsíce poměrně milosrdné. Zatímco ZAR a TRY prudce oslabily kvůli rozsáhlým deficitům na běžném účtu, které jsou financovány volatilními kapitálovými toky, jiným měnám v regionu se dařilo lépe. Jedním z důvodů jsou lepší data v eurozóně a dalším relativní absence přímé expozice vůči Číně u rozvíjejících se ekonomik v Evropě. Ačkoli ocenění jsou atraktivní, nálada ve vztahu k rozvíjejícím se zemím Evropy zůstává pochmurná, což platí i o růstových vyhlídkách. Preferovaným trhem je díky příznivým oceněním Rusko. JAR i Turecko se jeví neutrálně vzhledem k rozkolísané sociální a politické situaci a k oceněním ani jeden z obou trhů nevypadá obzvlášť levně. Latinskoamerické měny jako celek čelí řadě obtíží včetně slabé makroekonomické situace (BRL, CLP, COP), dvojího deficitu na běžném a fiskálním účtu (všechny čtyři), závislosti na komoditách (všechny čtyři), velké expozici vůči Číně (BRL, LCP) a s výjimkou COP relativnímu nadhodnocení. Analytikové Citi snížili odhad růstu brazilského HDP pro roky 2013 a 2014 na 2,1 %, resp. 2,0 % (z 2,2 %, resp. 2,5 %). Pokud jde o Mexiko, snížili růstový výhled na rok 2013 z 2,7 % na 2 %. Co se týče akcií v Latinské Americe, zaujímají analytici Citi neutrální postoj. Přes očekávaný dvouciferný růst zisku na akcii v roce 2013 je relativní dynamika zisků v Latinské Americe slabá. Preferovaným trhem je Mexiko. To se nad vodou drží díky úzké vazbě na zotavující se americkou ekonomiku, nižší komoditní expozici, nízkému zadlužení a nadějím na strukturální reformy.

5 Měny Dluhopisy Graf 5: Měny (1 měsíc vs. USD) Nadvažovat alokaci do dluhopisů s vysokým výnosem Státní dluhopisy USA Nižší likvidita a větší volatilita zřejmě přetrvají, zatímco carry obchody a dlouhé pozice se budou uzavírat, což podpoří rozkolísanost trhu v nadcházejících měsících. Analytikové Citi preferují jen krátkou pozici v amerických dluhopisech a využití veškerých oživení ke snížení durace. Měny Krátkodobou konsolidaci směnných kurzů amerického dolaru v horizontu 3 měsíců může vystřídat další mírné posilování dolaru v příštích 6 až 12 měsících. Prognózy Citi stále počítají s tím, že dolar bude ve střednědobém výhledu obecně silný díky (i) relativně silnému cyklickému výkonu v USA, (ii) očekávanému příklonu k méně expanzivní měnové politice v USA, jelikož QE3 bude nejdříve utlumeno a v roce 2014 zcela skončí, (iii) relativně volnější měnové politice v jiných zemích, které se spolehnou na formování očekávání, a pokračujícímu kvantitativnímu uvolňování v Japonsku a (iv) zhoršujícím se fundamentálním veličinám a rostoucím rizikovým prémiím na rozvíjejících se trzích. Kurz EUR/USD se nedávno posunul zpět k horní hranici pásma 1,28 až 1,34, který odolává posledních 6 měsíců. Přispěla k tomu obecná korekce USD odrážející únavu z oživení a také příliš dlouhé pozice. Svou roli však sehrály i pozitivní faktory spojené s eurem. Jedním z nich je oživení finančních titulů, které bývají korelovány s vývojem eura. Dalším faktorem, který euru zřejmě pomáhá, je měnová politika ECB. Kurz USD/JPY od poslední prognózy lehce spadl a blíží se úrovni 98 projektované minulý měsíc pro horizont 3 měsíců. Analytikové Citi ponechávají tuto hodnotu beze změny. V nedávných měsících se měnový kurz konsolidoval kolem rovnovážné úrovně s relativně velkými výkyvy minima při korekcích od května rostou a maxima při oživeních klesají. Na očekávaných hlavních faktorech kurzu USD/JPY se nic nemění. Analytikové Citi očekávají, že Fed časem začne odbourávat maximální měnovou akomodaci ve 4. čtvrtletí bude kvantitativní uvolňování zmírněno a kolem poloviny příštího roku skončí úplně. To je v souladu s dalším mírným tlakem na růst výnosů z 10letých vládních dluhopisů USA a na výnosová rozpětí oproti Japonsku. Firemní dluhopisy investičního stupně Pro 2. polovinu roku 2013 jsou analytikové Citi relativně optimističtí, ale uchovávají si defenzivní postoj. Největším rizikem je další výrazný růst úrokových sazeb. Proto jsou analytikové Citi vybíraví a upřednostňují splatnost v pásmu od 3 do 7 let. Dluhopisy s vysokým výnosem Prodeje dluhopisů s vysokým výnosem nevyplývají z fundamentálních veličin. Na oceněních se silně podepsaly obavy z vyšších úrokových sazeb v USA a potenciální dopad na širší makroekonomické prostředí. Ocenění jsou nyní atraktivní vzhledem k tomu, že analytikové Citi očekávají, že míry nesplácení zůstanou po několik příštích let nízké. Dluhopisy rozvíjejících se trhů S tím, jak investoři přehodnocují rizikovou expozici, zůstává státní dluh rozvíjejících se trhů denominovaný v cizích (tvrdých) i domácích měnách volatilní. Analytikové Citi upřednostňují krátkou duraci a zajištění měnové expozice. Evropské dluhopisy Zatímco kroky centrálních bank (jako formování očekávání, které začaly používat ECB a BoE, či utlumování nákupů aktiv ze strany Fedu) mají zásadní význam pro očekávané sazby, udržitelná divergence dlouhodobých výnosů bude zapříčiněna spíše ekonomickými faktory, nikoli politikou centrální banky. Analytikové Citi tedy nadále očekávají, že dlouhodobě nízké výnosy v eurozóně podpoří bundy a gilty oproti americkým vládním dluhopisům. Japonské dluhopisy Uvolněná politika centrální banky Japonska (BoJ) dalece předčila očekávání trhu. Byla zvětšena měnová báze na podporu rychlé monetární expanze. Banka rovněž zvýšila objem nákupů vládních dluhopisů a prodloužila jejich splatnost na 40 let, aby dlouhodobé výnosy udržela na nízké úrovni. Díky těmto opatřením jsou dlouhodobé úrokové sazby v současné době na rekordně nízké úrovni.

6 Měny Důležitá upozornění Názory a předpovědi, které vyjadřuje EMEA Consumer Bank Investments skupiny Citigroup, nemusí být dosažitelné a vhodné pro všechny investory. Výkonnost investičního nástroje v minulosti nebo jeho očekávaná výkonnost není spolehlivým ukazatelem budoucí výkonnosti. S mezinárodními investicemi se pojí i další rizika včetně různých zahraničních, politických, měnových a ekonomických faktorů, které je nutno zvážit. Pro zjištění toho, co je pro Vaši individuální situaci nejvhodnější, se prosím obraťte na svého osobního bankéře. Výraz Citi analytici znamená investiční odborníky v rámci Citi Investment Research and Analysis, Citigroup Global Markets (CGM) a volící členy tzv. Global Investment Committee a Global Portfolio Committee z Citi Private Bank. Tento dokument je založen na informacích poskytnutých příslušnými odděleními Citigroup Investment Research and Analysis, Citigroup Global Markets, Citi Private Bank a Citigroup Alternative Investments. Tento dokument je vydán pouze pro Vaši informaci a není zamýšlen jako doporučení nebo nabídka ke koupi nebo prodeji jakéhokoli investičního nástroje. Informace v tomto dokumentu byly připraveny bez ohledu na cíle, finanční situaci nebo potřeby jednotlivých investorů. Proto by investoři měli zvážit přiměřenost informací zde uvedených s ohledem na své cíle, finanční situaci nebo potřeby, a to před tím, než na základě uvedených informací budou jednat. Jakékoliv rozhodnutí o koupi zde uvedených investičních nástrojů by mělo být učiněno na základě konzultace Vaší jedinečné situace a okolností s Vaším finančním poradcem. Konkrétní investice uvedené v tomto dokumentu nejsou ze strany Citibank a společností tvořících s ní podnikatelské seskupení jakkoliv doporučovány. Ačkoliv informace zde uvedené byly získány a vycházejí z veřejně dostupných zdrojů, které Citibank považuje za spolehlivé, přesnost těchto informací nelze zaručit a tyto informace mohou být neúplné a zestručnělé. Jakékoliv názory, předpoklady a odhady zde vyjádřené jsou stanoviskem jejich autora k datu uveřejnění a mohou se změnit bez předchozího oznámení. Stejně tak se mohou měnit i ceny a dostupnost jednotlivých investic, a to bez předchozího oznámení. S ohledem na povahu a obsah tohoto dokumentu upozorňujeme, že investiční nástroje zde popsané podléhají výkyvům ceny a/nebo hodnoty a investoři nemusí obdržet zpět celou původně investovanou jistinu. V případě určitých investičních nástrojů s vysokou volatilitou může dojít k náhlým a významným poklesům hodnoty, které se mohou rovnat investované částce. Určité investice zmiňované v tomto dokumentu mohou mít pro soukromé investory určité daňové dopady, přičemž úroveň zdanění (i daňový základ) závisí na osobních poměrech investora a může se měnit. Citibank neposkytuje daňové poradenství a investoři by měli požádat o poradenství svého daňového poradce. Investiční nástroje nejsou bankovním vkladem, nejsou závazkem a nejsou jakýmkoliv způsobem pojištěny či zaručeny Citibank Europe plc, Citibank N.A., Citigroup Inc. ani jakoukoliv jejich dceřinou společností, společností tvořící s nimi podnikatelské seskupení nebo třetí osobou s povinností platit příspěvky do jakéhokoliv fondu pojištění vkladů, nejsou pojištěny vládní institucí či pojistnou agenturou (fondem pojištění vkladů) včetně Federal Deposit Insurance Corporation a jsou s nimi spojena investiční rizika, a to včetně případné ztráty investovaných prostředků. Investoři investující do investičních nástrojů denominovaných v jiné než lokální měně by si měli být vědomi rizika fluktuace měnových kurzů, která může způsobit ztrátu investovaných prostředků. Některé investiční produkty (včetně podílových fondů) nejsou přístupné osobám Spojených států a nemusí být k dispozici ve všech jurisdikcích. Investoři by si měli být vědomi, že je jejich odpovědností vyhledat právní a/nebo daňovou radu týkající se právních a daňových konsekvencí jejich investiční transakce. Změní-li investor trvalý pobyt, občanství, národnost nebo zaměstnání, je jeho/její odpovědností pochopit, jakým způsobem budou jeho/její investiční transakce ovlivněny takovouto změnou a zdali vyhovují všem platným zákonům a předpisům, jsou-li relevantní. Citibank neposkytuje právní a/nebo daňové poradenství a není zodpovědná za poskytnutí právní rady investorovi týkající se jeho/její transakci. Citibank či společnosti v rámci skupiny Citi (Citigroup Inc. a osoby tvořící s ní podnikatelské seskupení) mohou mít klientské či vlastní zájmy ve vztahu k nástrojům zde diskutovaným. Názory zde vyjádřené se mohou lišit od názoru vyjádřených jinými odděleními Citibank či společnostmi ze skupiny Citi. Citibank Europe plc, osoby tvořící s ní podnikatelské seskupení, zástupci ani jí ovládané osoby neodpovídají v rozsahu maximálně povoleném platnou právní úpravou za jakékoli následky vzniklé na základě tohoto dokumentu nebo jeho obsahu nebo v souvislosti s nimi. Tento dokument a jeho obsah představují informace pro osobní použití a jeho obsah nesmí být reprodukován ani jinak rozšiřován, ať již v celém svém rozsahu či jeho části, bez předchozího písemného souhlasu Citibank Europe plc. Tento dokument je distribuován společností Citibank Europe plc, založené a existující podle irského práva, se sídlem Dublin, North Wall Quay 1, Irsko, registrované v rejstříku společností v Irské republice pod číslem , provozující svou obchodní činnost v České republice prostřednictvím Citibank Europe plc, organizační složka, se sídlem na adrese Praha 5, Stodůlky, Bucharova 2641/14, PSČ , IČ , zapsané v obchodním rejstříku vedeném Městským soudem v Praze, oddíl A, vložka ( Citibank ), a jeho obsah nebyl ze strany Citibank jakkoliv změněn či upraven (vyjma skutečnosti, že originál tohoto dokumentu byl v anglickém znění, které je v případě rozporu v obsahu rozhodující, a této části Důležité upozornění, jež byla doplněna s ohledem na detaily týkající se Citibank). Citibank podléhá dozoru ze strany orgánu dohledu domovského státu, Centrální banky Irska (Central Bank of Ireland) a dále orgánu dohledu hostitelského státu, České národní banky, a to zejména s ohledem na pravidla jednání se zákazníky ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, v platném znění. Příslušné investiční služby poskytované Citibank prostřednictvím její organizační složky umístěné na území České republiky jsou poskytovány výlučně v rámci tohoto území, a to zpravidla pouze pro daňové rezidenty České republiky (ve smyslu ustanovení 2 zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů, v platném znění). Obchodní sdělení Citibank: Souhlas se zasíláním obchodního sdělení lze zdarma odvolat zejména prostřednictvím odpovědi zaslané na ovou adresu, ze které jsou Vám obchodní sdělení Citibank zasílána, případně prostřednictvím linky CitiPhone