Znalecký posudek č. 2012/690/110. SMP Net, s.r.o.

Transkript

1 Znalecký posudek obsahuje 34 stran kromě obálky a bez příloh a předává se objednateli ve čtyřech originálních vyhotoveních v českém jazyce. Znalecký posudek č. 2012/690/110 o hodnotě 100% obchodního podílu na společnosti SMP Net, s.r.o. se sídlem Ostrava - Moravská Ostrava, Hornopolní 3314/38, PSČ , IČ: pro účely jeho převodu podle usnesení Městského soudu v Praze čj. 2Nc 5627/ ze dne 21.září 2012, které nabylo právní moci dne Zhotovitel: Společnost B.S.O. spol s r.o. zapsaná na základě Rozhodnutí Ministra spravedlnosti ČR čj.90/2006- ODS-ZN/5 ze dne 26. května 2006 do prvního oddílu seznamu ústavů kvalifikovaných pro znaleckou činnost v oboru ekonomika s rozsahem znaleckého oprávnění pro ceny a odhady, oceňování majetku pro věci nemovité, věci movité, stroje a zařízení, nehmotný majetek, podnik a finanční majetek. V Praze Strana 1 (celkem 34)

2 Severomoravská plynárenská, a.s. Sídlo: Ostrava - Moravská Ostrava, Plynární 2748/6, PSČ Identifikační číslo: a RWE Grid Holding, a.s. Sídlo: Praha 10 Strašnice, Limuzská 3135/12 Identifikační číslo: Souhrnná zpráva Tento posudek znalce byl vyhotoven na základě Smlouvy o dílo, jejíž předmětem je zhotovení předkládaného znaleckého posudku, a na základě usnesení Městského soudu v Praze čj. 2Nc 5627/ ze dne 21.září 2012, které nabylo právní moci dne Městský soud v Praze rozhodl soudkyní JUDr. Lenkou Broučkovou v právní věci navrhovatelů: A) Severomoravská plynárenská a.s., IČ , Plynární 2748/6, Ostrava Moravská Ostrava, B) RWE Grid Holding, a.s., IČ , Limuzská 3135/12, Praha 10 Strašnice na jmenování znalce takto: I. Soud ustanovuje znalcem z oboru ekonomika s rozsahem znaleckého oprávnění pro ceny a odhady, oceňování majetku pro věci nemovité, věci movité, stroje a zařízení, nehmotný majetek, podnik a finanční majetek, společnosti B.S.O. spol. s r.o., se sídlem na adrese Praha 3, Žižkov, Strážní 1420/13, PSČ , IČ , které ukládá, aby navrhovatelům podala písemně každému ve dvou vyhotoveních znalecký posudek, kterým, v souladu s ustanovením 196a odst. 3 obchodního zákoníku, ocení hodnotu části majetku, představující 100% obchodní podíl ve společnosti SMP Net, s.r.o., IČ , se sídlem Ostrava Moravská Ostrava, Hornopolní 3314/38, PSČ II. Účastníci řízení nemají na náhradu nákladů právo. Předmětem znaleckého posudku je ocenění 90% a 10% obchodního podílu na společnosti SMP Net, s.r.o. se sídlem Ostrava - Moravská Ostrava, Hornopolní 3314/38, PSČ , IČ: Datum, ke kterému se obchodní podíl na společnosti oceňuje, je Účelem znaleckého posudku je ocenění obchodního podílu pro jeho převod podle usnesení soudu v souladu s ustanovením 196a zákona č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník v platném znění. Způsob ocenění Ocenění pro daný účel nemá žádnou legislativně upravenou strukturu nebo podobu. Volba použitých způsobů ocenění je plně na odpovědnosti a zkušenosti oceňovatele s tím, že jím volené způsoby ocenění a jejich metody a analýzy výsledků těchto jednotlivých způsobů ocenění by měly co nejlépe vystihovat hodnotu podle její definice. Předmětem ocenění je obchodní podíl, pro něž u nás neexistuje žádný aktivní a transparentní trh. Ocenění není možné v daném případě provést ani na úrovni tržního porovnání s jinými srovnatelnými obchodními podíly ani na úrovni ocenění obchodního podílu výnosovým způsobem ocenění na základě vyplácení podílů na zisku souvisejících s vlastnictvím daného obchodního podílu. Tento model je aplikovatelný za předpokladu systematické politiky vyplácení podílů na zisku. S ohledem na to, že pro ocenění daného obchodního podílu nelze použít žádný z výše uvedených způsobů, je nutné použít způsoby ocenění vycházející z analýzy hodnoty čistého obchodního majetku (dále také ČOM) společnosti a následně posoudit strukturu jednotlivých obchodních podílů, na něž je rozdělen základní kapitál, resp. čistý obchodní majetek, společnosti. Strana 2 (celkem 34)

3 Ocen6ni distdho obchodnlho majetku Po zvflienl charakteru spolednosti, zprisobu a podminek jejiho hospodatuni, jejiho soudasn6ho a mozndho budouciho postaveni na relevantnim trhu, byly jako z6kladni odivodn6n6 zptsoby ocendnl disteh obchodniho majetku spoleinosti zvoleny vfnosovli zpfisob ocendni a d6le ocendni metodou trzniho porovn6ni. Pro vjnosovf zprisob ocen6ni je pouzita metoda diskontovini volnfch pendznich tokti spolednosti v modifikaci dvoufdzovd metody s druhou f6zi perpetuity (nepietrzit6ho fungovdni). Pro stanoveni hodnoty metodou trtniho porovn6ni byly pouzity tzv. trznf multiplik6tory' Vzhledem ke skutednosti, ze je metoda trzniho porovn6ni vldy poditzena dostupnosti srovnatelnich fdaji na relevantnlm trhu, je v dan6m pllpad6 odhadnuto rozp6ti hodnoty spolednosti s pouzitfmvlce trlnich multiplikftoru. Pro stanoveni konk6tni hodnoty distdho obchodnlho majetku spolednosti byl zvolen jako vho<lnf a odrivodndnf zpfisob ocendni vinosovi zprisob, kterf v sob6 zismu;e tonlretni poitttinty fungov6ni dan6 spolednosti a je tak schopen stanovit v rozmezi ur6en6m pomocl trintctr muttiptlmtoru konkr6tni hodnotu dist6ho obchodniho majetku dan6 spolednosti. Ocen6ni obchodnlho Podilu g"a."t""ur'"a"ihopodllujestanovenaalikvotnfmpodflemnahodnot6dist6hoobchodniho majetku spolednosti bez apiikace "piir6zek nebo sr6iek (viz. kapitola 3'5. tohoto znaleck6ho posudku). Z6v6reEnf virok Ilodnota, kterou se oceiuje 1007o obchodni no!!l- na spoleinosti SMP Net' s'r'o' se sidfem Ostrava - Moravski Otti"I"u, ffotnopolni 33i4l38, PSi , ltz ve spolelnooti S""uto-o*ttna p[n6rensk6,. a's' se sidlem Ostrava - Moravskd "ij.i"f"f 6.m;;, Hyo6"of 274A6,pSEi02iz, ro'untinmaiislo: TrlE kdatu 30.iervna 2012 vyj6dten6 pro fiely osn"rerri Mdststt6iro soudu v Praze ij' 2Nc '10 ze dne 2l'z6ii 2012, ktcte nabylo pr6vni -o"ian" 24'9'2012, vhodnfrn a odfivodndnfm zprisobem ocendni dosahuje E6stkY: ,- Ki (slovy: sedm miliard osm set sedmdesftjedna mitionri dtyii sta sedmdes6t tisic korun Uveden6 hodnota neobsahuje dafi z pfidan6 hodnoty (DPH)' N6leZitosti znaleck6ho posudku' mj. tohoto posudku. Za spolednost B.S.O. spol. s.r.o.: otisk znaleckd pedeti, podpis a znaleck dolozka viz str' 33 Jednatel spolednosti Strana 3 (celkem 34)

4 1. Úvod Objednatel a navrhovatel Zhotovitel, prohlášení zhotovitele Předmět znaleckého posudku Účel Datum ocenění Prodávající Kupující Použité podklady Použitá literatura Informace o předmětu ocenění a obecná omezení jeho platnosti Předmět ocenění Identifikační údaje Účetnictví společnosti Účetní stav společnosti Soudní spory, ekologické závazky Mimobilanční majetek a závazky Finanční,operativní leasing Podíly na zisku Způsoby oceňování Definice hodnoty Obecně o způsobech ocenění Metodologie pro výnosový způsob ocenění Diskontování volných peněžních toků Diskontní míra Metody založené na analýze trhu Tržní porovnání obecně Metody relativního oceňování Posouzení významnosti akciového balíku Analýza ocenění Finanční analýza Strategická analýza Způsob ocenění Ocenění ČOM na základě tržních multiplikátorů Výnosový způsob ocenění ČOM metodou diskontovaného cash flow Dvoufázový model Finanční plán pro DCF Stanovení diskontní míry (WACC) Přepočet na současnou hodnotu Rekapitulace výnosového ocenění Závěr Rekapitulace výsledků jednotlivých způsobů ocenění ČOM Odůvodnění použitého způsobu ocenění Ocenění obchodního podílu Závěrečný výrok Přílohy Strana 4 (celkem 34)

5 Uvod Objednatel a navrhovatel Objednatelem znaleck6ho posudku je spolednost Severomoravsk6 plynrirenskd, a.s. se sidlem Ostrava - Moravskd Ostrava, Plyndrni , PSe 702 T2,ldentiftkadnl dislo: Zhotovitel, prohldieni zhotovitele Zrotovitelem je spolednost B.S.O. spol. s r.o. se sidlem Praha 3,zizkov, Str Lni 142O113, PSe , Ie: Spolednost B.S.O. spol s r.o. je zapsand na ziikladd Rozhodnuti Ministra spravedlnosti CR dj.90/2006-ods-2.{/5 ze dne 26. kvdtna 2006 do prvniho oddilu seznamu fstavt kvalifikovanfch pro znaleckou dinnost v oboru ekonomika s rozsahem znaleck6ho opr6vndni pro ceny a odhady, oc fiovdni majetku pro v6ci nemovit6, v6ci movit6, stroje a zaffzeni, nehmotn:i majetek, podnik a finandnl majetek. Na zpracov6nf znaleck6ho posudku se za spolednost zhotovitele podileli tito piimi zpracovateld: Ing. St6p6nka Kopeck6 Ing. Jiff Brejcha Pro zpracovdni byla pfibr6na extemi spoluprdce pana Ing. Jiifho Kohouta, CSc. Podepsanf zhotovitel znaleck6ho posudku jednajici jednatelem vyddvd n6sledujici prohl6senf o nezdvislosti. NiZe podepsanf zhotovitel jednajicf Jiffm Brejchou, jednatelem, timto prohlasuje, Ze velkerou dinnost pii zpiacovdni tohoto posudku vykon6val zcela nezdvisle na osobdch zfdastndnfch stfan, popi. dalsich dotdenjch osob v souvislosti s piedkl6danim ocen6nim, a ze z^vdry tohoto posudku Jsou zhotoveny nestranne a objektivne. Dr{le prohlaiuje, Le nernd a nebude mit ridast na 'Z6dn6 zriiastn6n6 osobd v souvislosti s pieiltadanym posudkem. Honordie ani odmdny zhotovitele nezdvisi na obsahu znaleckdho posudku ani na jeho z6v6rech' / / /fu/./4* / jeflarelb.s.o- spol. s r.o. PfudmEt znaleckdho Posudku ir"d.d,". znaleck6ho posudku je ocen ni 1007 obchodniho p-odflu na spolednosti SMP Net, s.r.o.,".lat. Ort unu - Moravskf Oslava, Homopolni 3314/38' PSe 70200' IC: ' riret iiji". "t otou"nf pledkl6dan6ho znaleck6ho posudku je ocen6ni obchodniho podflu pro jeho pievod poar""*",",,imestsk6hosouduvprazeei.'znc56nd10'12-10zedne21.z6ii2ol2,kter6nabylo ft;;;;i &rc '2A.g.20r2, v souladu s ;shnovenim $196a zdkona d 513/1991 sb" obchodni z6konlk v platn6m zndn{. Datum ocenenl nuto-, t" l*"te.u se obchodni podll oceiujeje 30'dervna 2012 Strana 5 (celkem 34)

6 1.6. Prodávající Prodávajícím je společnost identifikovaná výpisem z obchodního rejstříku, vedeného Krajským soudem v Ostravě, oddíl B, vložka 757 Datum zápisu: 1. ledna 1994 Spisová značka: B 757 vedená u Krajského soudu v Ostravě Obchodní firma: Severomoravská plynárenská, a.s. Sídlo: Ostrava - Moravská Ostrava, Plynární 2748/6, PSČ Identifikační číslo: Právní forma: Akciová společnost Předmět podnikání: výroba tepelné energie a rozvod tepelné energie, nepodléhající licenci realizovaná ze zdrojů tepelné energie s instalovaným výkonem jednoho zdroje nad 50 kw obchod s elektřinou obchod s plynem pronájem nemovitostí, bytů a nebytových prostor činnost účetních poradců, vedení účetnictví, vedení daňové evidence montáž, opravy, revize a zkoušky plynových zařízení a plnění nádob plyny výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona Společnost Severomoravská plynárenská, a.s. je součástí skupiny RWE. Skupina RWE patří mezi pět největších evropských elektrárenských a plynárenských společností. Podniká ve výrobě, obchodu, přepravě a zásobování elektřinou a plynem. Více než zaměstnanců dodává více než 17 milionům zákazníků elektřinu a přibližně 8 milionům zákazníků plyn. V hospodářském roce 2011 dosáhla společnost RWE tržeb ve výši přibližně 52 miliard EUR. RWE je výrobcem elektřiny č. 1 v Německu, č. 2 v Holandsku a č. 3 ve Velké Británii. Postavení na trhu ve střední a jihovýchodní Evropě se neustále rozšiřuje. Prostřednictvím RWE Dea skupina úspěšně podniká ve výrobě plynu a těžbě ropy v Evropě, severní Africe a v oblasti Kaspického moře. RWE Supply & Trading je jednou z předních evropských společností obchodujících s energiemi. RWE v České republice tvoří čtyři regionální distribuční společnosti: RWE Energie (bývalá Západočeská plynárenská, Středočeská plynárenská a Severočeská plynárenská), Východočeská plynárenská, Severomoravská plynárenská a Jihomoravská plynárenská. K oddělení přepravy zemního plynu od těchto společností došlo k 1. lednu Regionální distribuční společnosti se tak staly obchodníky s touto komoditou, zatímco společnosti nesoucí ve svém názvu Net - RWE GasNet (bývalá STP Net, SČP Net a ZČP Net) JMP Net, SMP Net a VČP Net - mají na starosti distribuci zemního plynu. Společnost k 1. lednu 2007 na základě požadavků směrnice Evropské unie a novely energetického zákona vyčlenila část své činnosti a vložila část podniku související s distribucí plynu do dceřiné společnosti SMP Net, s.r.o., která převzala roli provozovatele distribuční soustavy. Společnost obchoduje se zemním plynem a elektřinou a její dceřiná společnost SMP Net, s.r.o. zajišťuje provoz distribuční soustavy plynu. Společnost nakupuje zemní plyn a elektřinu na základě rámcové smlouvy uzavřené se společnostmi RWE Transgas, a.s. a RWE Key Account CZ, s.r.o. na základě běžných obchodních podmínek, které jsou dostupné i pro třetí strany. Distribuci plynu Společnost nakupuje od SMP Net, s.r.o. za regulované ceny. Se společností RWE Transgas, a.s. má Společnost uzavřeny rámcové smlouvy pro poskytování úvěrů. Pro snižování svých tržních rizik se společností RWE Transgas, a.s. Společnost uzavírá komoditní deriváty typu CIS (commodity index swap), CCS (commodity currency swap) a GSS (gas spread swap); a se společností RWE Aktiengesellschaft uzavírá měnové forwardy. Strana 6 (celkem 34)

7 Trh se zemním plynem je plně otevřen a všichni koneční zákazníci tak mají možnost volby svého dodavatele. S ohledem na dominantní postavení regionálních plynárenských společností Skupiny RWE na trhu v České republice vykonává Energetický regulační úřad obecnou kontrolu úrovně cen podle zákona č.526/1990 Sb., o cenách ve znění pozdějších předpisů. V rámci Skupiny RWE Společnost využívá tzv. cash-pooling. Společnost SMP a.s. má se společností RWE Transgas, a.s. uzavřeny rámcové smlouvy pro poskytování úvěrů, v rámci kterých je oprávněna čerpat krátkodobé úvěry se splatností do 1 roku až do výše 760 mil Kč a kontokorentní úvěry do výše 300 mil Kč Kupující Kupujícím je společnost RWE Grid Holding, a.s., se sídlem na adrese Praha 10 - Strašnice, Limuzská 12/3135, PSČ Použité podklady 1. Smlouva o dílo 2. Usnesení Městského soudu v Praze čj. 2Nc 5627/ ze dne 21.září 2012, které nabylo právní moci dne CONFIDENTIALITY and NON-DISCLOSURE AGREEMENT 4. Výpis z obchodního rejstříku společnosti Severomoravská plynárenská, a.s. pořízený přes internet 5. Výpis z obchodního rejstříku společnosti SMP Net, s.r.o. pořízený přes internet 6. Smlouva o převodu zisku uzavřená mezi společností Severomoravská plynárenská, a.s. a společností SMP Net, s.r.o. dne Zakladatelská listina společnosti SMP Net, s.r.o. 8. Výroční zpráva společnosti SMP Net, s.r.o. za roky Rozvaha a výkaz zisku a ztráty společnosti SMP Net, s.r.o. k datu Plán společnosti SMP Net, s.r.o. na roky (ve formě rozvahy, výkazu zisku a ztráty a cash-flow) 11. Přehled soudních sporů 12. Soupisy majetku společnosti SMP Net, s.r.o. k datu Údaje účetní a dalších souvisejících evidencí 14. Údaje dostupné na internetovém serveru 1.9. Použitá literatura 1. The European Group of Valuers' Associations: European Valuation Standards 2003, The Estates Gazette, April 2003, ISBN: International Valuation Standards Committee: Seventh Edition 2005, London SW1P 3AD, UK, ISBN: X 3. International Valuation Standards Committee: Eight Edition 2007, London SW1P 3AD, UK, ISBN: Mezinárodní standardy účetního výkaznictví včetně mezinárodních účetních standardů a Interpretací k 1.lednu 2005; ISBN Mařík, M.: Určování hodnoty firem, Praha, Ekopress 1998, ISBN Mařík, M. a kolektiv: Metody oceňování podniku - proces ocenění, základní metody a postupy, Ekopress 2003, ISBN Mařík, M. a kolektiv: Metody oceňování podniku - proces ocenění, základní metody a postupy, Ekopress 2007, 2.upravené a rozšířené vydání, ISBN Maříková, P. - Mařík, M.: Diskontní míra pro výnosové oceňování podniku, ISBN: , Praha Mařík, M. a Maříková, P.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku - 2. vydání, Ekopress v Praze roku 2005, ISBN Kislingerová, E.: Oceňování podniku, 2. přepracované a doplněné vydání, C. H. Beck v Praze roku 2001, ISBN Strana 7 (celkem 34)

8 11. Ryneš, P.: Podvojné účetnictví a účetní závěrka. Trizonia, Praha, Finanční oceňování podniku, Raffegeau, J., Dubois, F., Praha, Q editio, Sedláčková, H.: Strategická analýza, C.H. Beck pro praxi, Praha 2000, ISBN Zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, v platném znění 15. Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění, včetně souvisejících předpisů v platném znění Informace o předmětu ocenění a obecná omezení jeho platnosti Zhotovitel tohoto znaleckého posudku vychází z Usnesení a ze Smlouvy o dílo, jejichž předmětem je ocenění obchodního podílu. Tento znalecký posudek byl zpracován v souladu s těmito obecnými předpoklady a omezujícími podmínkami: 1) Nebylo provedeno žádné šetření a nebyla převzata žádná odpovědnost za právní popis nebo právní záležitosti, včetně právního podkladu vlastnického práva. Předpokládá se, že vlastnické právo k majetku je správné a tudíž prodejné - zpeněžitelné. 2) Informace z jiných zdrojů, na nichž je založen celý nebo části tohoto posudku, jsou věrohodné, ale nebyly nebo nemohly být ve všech případech ověřovány. Nebylo dáno žádné potvrzení, pokud se týká přesnosti takové informace. 3) Nebere se žádná odpovědnost za změny v ekonomických podmínkách a nepředpokládá se, že by nějaký závazek s tímto charakterem byl důvodem k přezkoumání tohoto posudku, kde by se zohlednily události nebo podmínky, vyskytnuvší se následně po datu zhotovení znaleckého posudku, pokud jejich výskyt nebyl zřejmý tedy predikovatelný, či běžně zjistitelný v době zpracování posudku. 4) Předpokládá se odpovědné vlastnictví a správa vlastnických práv. 5) Předpokládá se plný soulad se všemi aplikovatelnými zákony a předpisy, pokud by hlubším šetřením nad rámec tohoto posudku nevyplynuly jiné skutečnosti. 6) Tento znalecký posudek byl zhotoven pouze pro stanovení reálné hodnoty obchodního podílu pro převod. Výsledná hodnota předmětného majetku je úzce účelově vázána a je založena na definici reálné hodnoty pro daný účel. Ocenění není proto obecně platné pro jiné účely a zejména definiční obory hodnoty majetku. 7) Stanovená hodnota předmětného majetku je vztažena k majetkové a kapitálové struktuře daného podniku platné k uvedenému datu ocenění. Strana 8 (celkem 34)

9 2. Předmět ocenění 2.1. Identifikační údaje Předmětem převodu je 100% obchodní podíl na společnosti identifikované výpisem z obchodního rejstříku, vedeného Krajským soudem v Ostravě, oddíl C, vložka Datum zápisu: 2. června 2006 Spisová značka: C vedená u Krajského soudu v Ostravě Obchodní firma: SMP Net, s.r.o. Sídlo: Ostrava - Moravská Ostrava, Hornopolní 3314/38, PSC Identifikační číslo: Právní forma: Společnost s ručením omezeným Předmět podnikání: distribuce plynu pronájem nemovitostí, bytu a nebytových prostor bez poskytování jiných než základních služeb zajištujících řádný provoz nemovitostí, bytu a nebytových prostor činnost podnikatelských, finančních, organizačních a ekonomických poradců zprostředkování obchodu a služeb pořádání odborných kurzu, školení a jiných vzdělávacích akcí včetně lektorské činnosti pronájem a půjčování věcí movitých služby v oblasti administrativní správy a služby organizačně hospodářské povahy Dle klasifikace ekonomických činností - CZ-NACE: 35220: Rozvod plynných paliv prostřednictvím sítí 352: Výroba plynu; rozvod plynných paliv prostřednictvím sítí 683: Činnosti v oblasti nemovitostí na základě smlouvy nebo dohody 70100: Činnosti vedení podniků 702: Poradenství v oblasti řízení 74: Ostatní profesní, vědecké a technické činnosti 772: Pronájem a leasing výrobků pro osobní potřebu a převážně pro domácnost 855: Ostatní vzdělávání SMP Net, s.r.o. zajišťuje provoz distribuční soustavy plynu. Distribuční soustava je provozována na základě licence na distribuci plynu č ze dne , udělené Energetickým regulačním úřadem v souladu s novelizovaným zněním energetického zákona č. 458/2000 Sb. v platném znění. Správa Společnosti se člení do dvou divizí: Divize strategické správy plynárenského majetku a Divize prodeje kapacity a služeb. Tyto divize jsou řízeny příslušnými jednateli. V roce 2011 Společnost neměla žádné zaměstnance. Veškeré lidské zdroje byly Společnosti poskytovány na základě interních smluv o poskytovaných službách uzavřených se společnostmi RWE GasNet, s.r.o. a JMP Net, s.r.o Účetnictví společnosti Společnost sestavuje účetní závěrku v souladu se zákonem č. 563/1991 Sb. o účetnictví, a navazujícími předpisy pro účetnictví podnikatelů. Společnost je součástí konsolidačního celku společnosti Severomoravská plynárenská, a.s. Řádná účetní závěrka společnosti je ověřována auditorem. Strana 9 (celkem 34)

10 Pro účely zpracování znaleckého posudku obdržel zhotovitel jak samostatné, tak konsolidované účetní závěrky. Pro provedení analýz souvisejících s daným ocenění použil zhotovitel samostatné účetní výkazy podle zákona o účetnictví. Účetní stav společnosti k datu ocenění je patrný z přiložené rozvahy a výkazu zisku a ztráty k datu Vzhledem k aplikované oceňovací metodě bude oceňován veškerý legitimní majetek a reálné i latentní dluhy bez ohledu na to, zda se o nich dosud ve společnosti účtovalo Účetní stav společnosti Rozvaha společnosti k datu v tis. Kč: Běžné účetní období Rozvaha společnosti SMP Net, s.r.o. k datu v tis. Kč Brutto Korekce Netto AKTIVA CELKEM Pohledávky za upsaný základní kapitál Dlouhodobý majetek Dlouhodobý nehmotný majetek Zřizovací výdaje 0 Nehmotné výsledky výzkumu a vývoje Software Ocenitelná práva Goodwill 0 Jiný dlouhodobý nehmotný majetek Nedokončený dlouhodobý nehmotný majetek Poskytnuté zálohy na dlouhodobý nehmotný majetek Dlouhodobý hmotný majetek Pozemky Stavby Samostatné movité věci a soubory movitých věcí Pěstitelské celky trvalých porostů 0 Základní stádo a tažná zvířaty 0 Jiný dlouhodobý hmotný majetek 0 Nedokončený dlouhodobý hmotný majetek Poskytnuté zálohy na dlouhodobý hmotný majetek Oceňovací rozdíl k nabytému majetku 0 Dlouhodobý finanční majetek Podíly v ovládaných a řízených osobách 0 Podíly v účetních jednotkách pod podstatným vlivem 0 Ostatní dlouhodobé cenné papíry a podíly 0 Půjčky a úvěry - ovládající a řídící osoba, podstatný vliv 0 Jiný dlouhodobý finanční majetek 0 Pořizovaný dlouhodobý finanční majetek 0 Poskytnuté zálohy na dlouhodobý finanční majetek 0 Oběžná aktiva Zásoby Materiál 0 Nedokončená výroba a polotovary 0 Výrobky 0 Zvířata 0 Zboží 0 Poskytnuté zálohy na zásoby 0 Dlouhodobé pohledávky Pohledávky z obchodních vztahů 0 Pohledávky - ovládající a řídící osoba 0 Strana 10 (celkem 34)

11 Pohledávky - podstatný vliv 0 Pohledávky za společníky, členy družstva a za účastníky sdružení 0 Dlouhodobé poskytnuté zálohy 0 Dohadné účty aktivní 0 Jiné pohledávky 0 Odložená daňová pohledávka 0 Krátkodobé pohledávky Pohledávky z obchodních vztahů Pohledávky - ovládající a řídící osoba 0 Pohledávky - podstatný vliv 0 Pohledávky za společníky, členy družstva a za účastníky sdružení 0 Sociální zabezpečení a zdravotní pojištění 0 Stát - daňové pohledávky 0 Krátkodobé poskytnuté zálohy Dohadné účty aktivní Jiné pohledávky 1 1 Krátkodobý finanční majetek Peníze 0 Účty v bankách 0 Krátkodobé cenné papíry a podíly 0 Pořizovaný krátkodobý finanční majetek 0 Časové rozlišení Náklady příštích období Komplexní náklady příštích období 0 Příjmy příštích období 0 Kursové rozdíly aktivní 0 Běžné účetní období PASIVA CELKEM v tis. Kč Vlastní kapitál Základní kapitál Základní kapitál Vlastní akcie a vlastní obchodní podíly (-) Změny základního kapitálu Kapitálové fondy Emisní ážio Ostatní kapitálové fondy Oceňovací rozdíly z přecenění majetku a závazků Oceňovací rozdíly z přecenění při přeměnách Rezervní fondy, nedělitelný fond a ostatní fondy ze zisku Zákonný rezervní fond / Nedělitelný fond Statutární a ostatní fondy Výsledek hospodaření minulých let 0 Nerozdělený zisk minulých let Neuhrazená ztráta minulých let Výsledek hospodaření běžného účetního období / + - / Cizí zdroje Rezervy Rezervy podle zvláštních právních předpisů Rezerva na důchody a podobné závazky Rezerva na daň z příjmu Ostatní rezervy Dlouhodobé závazky Strana 11 (celkem 34)

12 Závazky z obchodních vztahů 635 Závazky - ovládající a řídící osoba Závazky - podstatný vliv Závazky ke společníkům, členům družstva a k účastníkům sdružení Dlouhodobé přijaté zálohy Vydané dluhopisy Dlouhodobé směnky k úhradě Dohadné účty pasivní Jiné závazky Odložený daňový závazek Krátkodobé závazky Závazky z obchodních vztahů Závazky - ovládající a řídící osoba Závazky - podstatný vliv Závazky ke společníkům, členům družstva a k účastníkům sdružení Závazky k zaměstnancům 7 Závazky se sociálního zabezpečení a zdravotního pojištění 4 Stát - daňové závazky a dotace Krátkodobé přijaté zálohy Vydané dluhopisy Dohadné účty pasivní Jiné závazky 1 Bankovní úvěry a výpomoci 0 Bankovní úvěry dlouhodobé Krátkodobé bankovní úvěry Krátkodobé finanční výpomoci Časové rozlišení Výdaje příštích období 327 Výnosy příštích období Kursové rozdíly pasivní Výkaz zisku a ztráty společnosti k datu v tis. Kč: Stav v běžném účetním Výkaz zisků a ztrát společnosti SMP Net, s.r.o. k datu v tis. Kč období Tržby za prodej zboží Náklady vynaložené na prodané zboží Obchodní marže 0 Výkony Tržby za prodej vlastních výrobků a služeb Změna stavu zásob vlastní činnosti Aktivace Vykonaná spotřeba Spotřeba materiálu a energie Služby Přidaná hodnota Osobní náklady 115 Mzdové náklady 81 Odměny členům orgánů společnosti a družstva Náklady na sociální zabezpečení a zdravotní pojištění 34 Sociální náklady Daně a poplatky 861 Odpisy dlouhodobého nehmotného a hmotného majetku Tržby z prodeje dlouhodobého majetku a materiálu 824 Strana 12 (celkem 34)

13 Zůstatková cena prodaného dlouhodobého majetku a materiálu 521 Změna stavu rezerv a opr.položek v prov.oblasti a kompl.nákladů příšt.období Ostatní provozní výnosy Ostatní provozní náklady Převod provozních výnosů Převod provozních nákladů Provozní výsledek hospodaření Tržby z prodeje cenných papírů a podílů Prodané cenné papíry a podíly Výnosy z dlouhodobého finančního majetku 0 Výnosy z podílů v ovlád.a řízen.osobách a v úč.jednotkách pod podst.vlivem Výnosy z ostatních dlouhodobých cenných papírů a podílů Výnosy z ostatních dlouhodobého finančního majetku Výnosy z krátkodobého finančního majetku Náklady z finančního majetku Výnosy z přecenění cenných papírů a derivátů Náklady z přecenění cenných papírů a derivátů Změna stavu rezerv a opravných položek ve finanční oblasti Výnosové úroky 13 Nákladové úroky Ostatní finanční výnosy 1 Ostatní finanční náklady 22 Převod finančních výnosů Převod finančních nákladů Finanční výsledek hospodaření Daň z příjmů za běžnou činnost splatná odložená Výsledek hospodaření za běžnou činnost Mimořádné výnosy Mimořádné náklady Daň z příjmů z mimořádné činnosti 0 splatná odložená Mimořádný výsledek hospodaření 0 Převod podílu na výsledku hospodaření společníkům ( + - ) 0 Výsledek hospodaření za účetní období ( + - ) Soudní spory, ekologické závazky Soudní spory Společnost vede aktivní soudní spory týkající se její provozní činnosti (jde o žaloby za dlužné pohledávky za distribuci plynu, případně za dlužné náklady řízení nebo soudní poplatky; žaloby na vydání věci a žaloby na dluhy za opravy přípojek nebo plynovodů). Po posouzení charakteru činnosti společnosti, jejího fungování (regulace výnosů) a charakteru sporů společnosti nejsou tyto přidány do ocenění. Proti společnosti je veden soudní spory, jeho krátká specifikace, včetně možných důsledků je uložena v archivu znalce. Pro účely ocenění nepracuje zhotovitel s odhadem finančních dopadů, neboť nejsou významné. Ekologie Ve společnosti nebyla dle sdělení odpovědných zástupců zjištěna žádná ekologická zátěž. Strana 13 (celkem 34)

14 Věcná břemena Dle sdělení odpovědných zástupců společnosti nejsou k datu zpracování znaleckého posudku známa žádná významná rizika vyplývající z problematiky věcných břemen Mimobilanční majetek a závazky Mimobilanční majetek Společnost eviduje podrozvahový drobný majetek. Mimobilanční závazky Společnost eviduje poskytnuté bankovní záruky Finanční,operativní leasing Společnost pořizuje majetek formou finančního leasingu Podíly na zisku Dne 18. července 2006 uzavřela společnost Severomoravská plynárenská, a.s. (dále také jen SMP) se svojí dceřinou společností SMP Net, s.r.o. smlouvu o převodu zisku s účinností od 1. ledna Touto smlouvou je společnost SMP Net, s.r.o. zavázána každoročně převádět ve prospěch společnosti SMP svůj zisk po provedení povinného přídělu do rezervního a sociálního fondu. Společnost SMP je povinna uhradit ztrátu společnosti SMP Net, s.r.o., která nemůže být uhrazena z rezervního fondu nebo jiných fondů společnosti SMP Net, s.r.o Vyplacené podíly na zisku Meziroční změna -30,1% 76,6% 14,2% Strana 14 (celkem 34)

15 3. Způsoby oceňování Způsoby ocenění, popř. jejich metody, jsou úzce vázány na předmět a účel ocenění. Předmětem ocenění je obchodní podíl na společnosti. Účelem ocenění je odhad hodnoty obchodního podílu pro zjištění reálné hodnoty pro potřeby převodu. Této skutečnosti musí být přizpůsobeny i způsoby ocenění a jejich metody Definice hodnoty Pro daný úkol, stanovení hodnoty obchodního podílu, je nutné definovat pojem hodnoty, jejíž vyjádření konkrétní částkou je obsaženo v závěrečném výroku znaleckého posudku. Pro rozklad problematiky je účelné vymezit pojmy: Vymezení pojmů cena, hodnota Hodnota je ekonomický pojem, který se týká peněžního vztahu mezi zbožím a službami, které lze koupit, a těmi, kdo je kupují a prodávají. Hodnota není (na rozdíl od ceny) skutečností, ale odhadem ohodnocení zboží a služeb tzn. určitým oceňovacím způsobem, popř. modelem v daném místě a čase, podle konkrétní definice hodnoty. Ekonomická koncepce reálné hodnoty odráží objektivizovaný názor na prospěch plynoucí tomu, kdo vlastní zboží nebo obdrží služby k datu platnosti takto stanovené hodnoty. Cena je výrazem pro požadovanou, nabízenou nebo placenou, tedy realizovanou částku, za zboží nebo službu. Cena je obecným údajem o relativní hodnotě přiřazené zboží nebo službám jednotlivými kupujícími a nebo prodávajícími v jednotlivých situacích. Definice hodnoty Principu zadání daného ocenění nejlépe odpovídá pojem reálné hodnoty. Ekonomická koncepce reálné hodnoty odráží objektivizovaný názor na prospěch plynoucí tomu, kdo vlastní zboží nebo obdrží služby k datu platnosti takto stanovené hodnoty. Česká právní úprava 1 : Pojem reálné hodnoty je uveden v odst.4 27 zákona č. 563/1991 Sb. v platném znění: Pro účely tohoto zákona se jako reálná hodnota použije: a) tržní hodnota hodnota vyhlášená na burze nebo jiném regulovaném trhu (pokud je majetek předmětem obchodů na těchto organizovaných a transparentních trzích) b) ocenění kvalifikovaným odhadem nebo posudkem znalce c) ocenění stanovené podle zvláštních právních předpisů, nelze li postupovat podle výše uvedených bodů. Vlastní definici reálné hodnoty tento zákon neuvádí. Stejně tak není v české právní úpravě uvedena definice tržní hodnoty. Z tohoto důvodu je nutné použít vlastní definice z nadnárodních standardů. 1 Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví platný k datu ocenění. Strana 15 (celkem 34)

16 Mezinárodní oceňovací standardy 2 : Podobný koncept reálné hodnoty mají Mezinárodní oceňovací standardy, které v odstavci 8.1 kapitoly 8.1 Ostatní důležité koncepty uvádějí: Výraz tržní hodnota a reálná hodnota, jak to obvykle v účetních standardech vypadá, jsou obecně zaměnitelné, ačkoliv nejsou v každém případě přesně stejným konceptem. Reálná hodnota, účetní koncept, je definovaná v Mezinárodních standardech účetního výkaznictví a jiných účetních standardech jako částka, za kterou by mohl být majetek směněn nebo závazek uhrazen mezi obeznámenými, ochotnými stranami v nezávislé transakci. Reálná hodnota je obecně použitelná pro vykazování jak tržní tak netržní hodnoty ve finančních výkazech. Kde může být stanovena tržní hodnota majetku, je tato hodnota rovna reálné hodnotě. (8.1 The expression Market Value and the term Fair Value as it commonly appears in accounting standards are generally compatible, if not in every instance exactly equivalent concepts. Fair Value, an accounting concept, is defined in International Financial Reporting Standards and other accounting standards as the amount for which an asset could be exchanged, or a liability settled, between knowledgeable, willing parties in an arm s-length transaction. Fair Value is generally used for reporting both Market and Non-Market Values in financial statements. Where the Market Value of an asset can be established, this value will equate to Fair Value.) Tržní hodnota je v odstavci 5.2 kapitoly 5.0 Tržní hodnota definována následovně: Odhadovaná částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím v nezávislé transakci po náležitém marketingu, při níž strany jednají se znalostí věci, opatrně a bez nátlaku. (Market Value is defined as: The estimated amount for which a property should exchange on the date of valuation between a willing buyer and a willing seller in an arm s- length transaction after proper marketing wherein the parties had each knowledgeably, prudently, and without compulsion.) Evropské oceňovací standardy 3 : Pojem reálné hodnoty je uveden ve Standardu 4: Bases of Valuation. Standard S4.36: Reálná hodnota je účetní koncept podchycený v Mezinárodním účetním standardu 16 (IAS 16.6). Je definována jako částka, za kterou by mohl být majetek směněn mezi znalými a ochotnými stranami v nezávislé transakci. (Fair Value is an accounting concept encapsulated in International Accounting Standard 16 (IAS 16.6). It is defined as the amount for which an asset could be exchanged between knowledgeable, willing parties in an arm s-length transaction.) Standard S4.37: Reálná hodnota, na kterou se odkazují IAS, může být synonymem tržní hodnoty nebo užitným potenciálem majetku. (It should be noted that Fair Value referred to elsewhere in IAS can be synonymous with Market Value or the service potential of an asset.) 2 International Valuation Standards, 7.vydání, IVSC, 2005, ISBN: X 3 The European Group of Valuers' Associations: European Valuation Standards 2003, The Estates Gazette, April 2003, ISBN: Strana 16 (celkem 34)

17 Schválená definice tržní hodnoty IVSC/TEGoVA je: Tržní hodnota je odhadovanou částkou, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím v nezávislé transakci po náležitém marketingu, kde strany jednají se znalostí věci, opatrně a bez nátlaku. (The approved IVSC/TEGoVA definition, referred to as the Definition, is: Market Value is the estimated amount for which a property should exchange on the date of valuation between a willing buyer and a willing seller in an arm s-length transaction after proper marketing wherein the parties had each acted knowledgeably, prudently and without compulsion). Závěr: Všechny standardy a právní úpravy zdůrazňují, že tržní hodnota aktiva je výrazem spíše jeho trhem uznané použitelnosti než jeho čistě fyzického stavu. Použitelnost aktiva pro daný podnik se přitom může lišit od použitelnosti, kterou uznává trh nebo jiný konkrétní podnik. Tržní hodnota obecně předpokládá existenci trhu s daným majetkem, kdyby na tomto trhu mělo existovat více kupujících i prodávajících - vytvářejí se tak podmínky pro vznik tržní hodnoty. V daném konkrétním případě však transparentní trh s identickým majetkem neexistuje, proto je jako základ hodnoty pro toto ocenění použita právě reálná hodnota Obecně o způsobech ocenění Předmětem ocenění je obchodní podíl. Na základě provedené analýzy nelze pro ocenění tohoto obchodního podílu použít ani přístup založený na ohodnocení výnosů vyplývajících z jeho držby (podíly na zisku) ani teoreticky vhodný porovnávací způsob ocenění, a to z důvodů nedostatku porovnatelných údajů. Pro ocenění je nutno vyjít z analýzy hodnoty čistého obchodního majetku společnosti. Existuje několik možností, jak stanovit reálnou hodnotu čistého obchodního majetku podniku, těmi se zabývá rozsáhlá literatura 4. Obecně přijímané způsoby ocenění čistého obchodního majetku společnosti jsou založeny buď na principu výnosového způsobu ocenění, na principu majetkového způsobu ocenění, na principu porovnávacích způsobů ocenění, eventuelně jejich kombinaci. Stále více se v praxi prosazuje použití paralelně více způsobů ocenění, není však obecně doporučováno jejich průměrování. Doporučovaným postupem je při zpracování více oceňovacích metod tzv. diskuse jejich výsledků a volba nejvhodnějšího způsobu zejména s ohledem na použitou definici hodnoty. Výnosové způsoby ocenění vychází z využití poznatku, že hodnota statku je určena očekávaným užitkem pro jeho držitele. U podniku jsou tímto užitkem očekávané výnosy. Mezi tyto způsoby ocenění založené na dynamickém oceňovacím modelu patří zejména metody diskontovaných volných peněžních toků (označované jako metoda DCF entity, DCF equity a DCF APV), metoda EVA economic value added, metoda kapitalizovaného zisku, dále metody diferenciální renty goodwillu a jiné speciální výnosové metody. Metoda diskontovaného salda cash flow - základ výnosových metod spočívá v aktualizaci budoucích výnosů. Základní premisou ocenění metodou diskontovaných peněžních toků je předpoklad, že současná hodnota budoucích peněžních toků je závislá na časovém horizontu. Hodnota podniku je tedy určena diskontováním budoucích peněžních toků generovaných tímto podnikem na jejich současnou hodnotu. 4 Např.: Mařík, M. a kolektiv, Metody oceňování podniku, Proces ocenění, základní metody a postupy, Praha 2003, ISBN Kislingerová, E.: Oceňování podniku, 2. přepracované a doplněné vydání, C. H. Beck v Praze roku 2001, ISBN Strana 17 (celkem 34)

18 Majetkový způsob ocenění vede ke zjištění majetkové podstaty podniku. Majetková hodnota podniku je definována jako souhrn individuálně oceněných položek majetku. Od tohoto souhrnu je pak odečtena suma individuálně oceněných závazků. Velikost majetkového ocenění je tak dána především množstvím a strukturou položek majetku a pravidly pro jeho ocenění. Základním rozhodovacím kriteriem při tomto postupu je zda-li jde o majetek podniku v chodu či uvažujeme-li s jeho likvidací. Srovnávací metody předpokládají dostatečné množství informací o transakcích se stejným či obdobným majetkem. Obecně je využití těchto metod právě díky omezené četnosti případů a omezené srovnatelnosti spíše na úrovni doplňkové. Např. u podniků se rozlišují dvě základní situace, a to přímé ocenění na základě dat kapitálového trhu a dále ocenění metodou tržního porovnání. Mezi speciální kombinované metody patří např. opční oceňovací modely, metody využívající speciální kombinace založené výnosových i majetkových principech atd Metodologie pro výnosový způsob ocenění Tento způsob vychází z předpokladu, že hodnota společnosti je určena očekávaným užitkem pro její vlastníky. Tento způsob je založen na koncepci časové hodnoty peněz a relativního rizika investice. Nejznámějšími a nejpoužívanějšími výnosovými metodami jsou metody kapitalizace zisku a metody diskontovaného cash flow (DCF). Mezi moderní metody tohoto typu patří metoda EVA (economic value added). Za v praxi nejrozšířenější (a teoreticky nejvíce propracovanou) z výnosových metod je považována metoda diskontovaných peněžních toků (dále DCF), která je založena na zjišťování současné hodnoty očekávaného peněžního toku plynoucího ze společnosti diskontováním určitou diskontní sazbou odrážející riziko spojené s tímto peněžním tokem. Tímto očekávaným peněžním tokem se nerozumí účetní cash flow, nýbrž tzv. volné cash flow (FCF) Diskontování volných peněžních toků Základ této výnosové metody spočívá v aktualizaci budoucích odnímatelných peněžních toků na aktuální úroveň. Hodnota podniku je tedy určena diskontováním budoucích peněžních toků generovaných tímto podnikem na jejich současnou hodnotu. Jako peněžní tok se obecně při ocenění používá volný peněžní tok FCFF (free cash flow to the firm). Tento peněžní tok odpovídá obsluze všech investorů (pokud podnik nevyužívá cizích zdrojů, odpovídá tento tok obchodním podílům společníků). Obecně je uvedený volný peněžní tok určen na základě následujícího schématu: Tržby - náklady (bez nákladových úroků) = EBIT čistý příjem z operací - daně EBIT po zdanění (NOPAT) + odpisy = cash flow z provozních operací - +/- pracovního kapitálu - investice volné cash flow Tento uvedený tvar je shodný pro peněžní toky do vlastního jmění, pokud je podnik financován pouze vlastním kapitálem (podnik bez finanční páky). V případě, že podnik je financován nejen vlastním, ale i cizím kapitálem, pak pro odhad hodnoty podniku netto, tedy hodnoty vlastního kapitálu či čistého obchodního majetku, metodou DCF je nutno odečíst hodnotu úročených cizích zdrojů k datu ocenění. Strana 18 (celkem 34)

19 Důležitým krokem je stanovení diskontní míry použité pro diskontování budoucích peněžních toků. Základním účelem diskontní sazby je přepočet hodnoty budoucích peněžních toků z důvodu jejich časové vzdálenosti a rizika spojeného s jejich dosažením (viz. kapitola ). Metoda výpočtu metodou DFCF: Pro výpočet metodou diskontovaných volných peněžních toků je běžně používána standardní dvoufázová metoda. První fáze je buď úplně nebo alespoň částečně dána doloženým finančním plánem společnosti. Druhá fáze ocenění předpokládá trvalé fungování podniku, tzv. going concern, a je tvořena pokračující hodnotou nebo také perpetuitou. Čistá současná hodnota CSH: n FCFn PH CSH = n + ( 1 + WACC) ( 1 + WACC) t = 1 pokračující hodnota (perpetuita): PH kde: KPVH(t+1) g ri WACC n korigovaný provozní zisk po dani v prvním roce II.fáze (v posledním roce I.fáze) míra růstu rentabilita investic netto diskontní sazba (vážené průměrné náklady kapitálu) Pro stanovení netto hodnoty podniku metodou DCF je nutno odečíst od celkové brutto hodnoty úročené cizí zdroje k datu ocenění Diskontní míra Důležitým krokem je stanovení diskontní míry použité pro diskontování budoucích peněžních toků. Základním účelem diskontní sazby je určení snižování hodnoty budoucích peněžních toků z důvodu jejich časové vzdálenosti a rizika spojeného s jejich dosažením. V tomto ocenění je pro stanovení diskontní míry použita metoda WACC (vážené náklady vlastního a cizího kapitálu). Vztah pro určení diskontní míry - vážených kapitálových nákladů: D E WACC = nck * (1 T ) * + nvk * E + D E + D kde: n CK T n VK E D g KPVH (1 t 1 ri = WACC g + ) náklady cizího kapitálu sazba daně z příjmu náklady vlastního kapitálu akciový kapitál cizí kapitál úročený Diskontní míra je definována americkou asociací American Society of Appraisers jako výnosová míra používaná pro přepočtení peněžní částky splatné nebo přijatelné v budoucnu na současnou hodnotu. Diskontní sazba se v oceňovací praxi používá ke stanovení částky, kterou by potenciální investor zaplatil dnes a za očekávané peněžní toky v budoucnosti. Diskontní míra (též diskontní sazba) neboli požadovaná míra návratnosti je měřítkem požadované návratnosti na bázi zisku po zdanění a odpisů z kapitálové investice do akciového kapitálu Strana 19 (celkem 34)

20 společnosti a současně vyjadřuje i míru rizika spjatou s danou investicí, která je kvantifikována na základě ekonomických výsledků posledních období, povahy odvětví podnikání, konkurenčního prostředí a prognózovaného potenciálu. Zvážení specifického rizika spjatého s podnikatelským klimatem země (ekonomické, právní a komerční aspekty) má rovněž dopad na kvantifikaci odpovídající diskontní sazby, neboli požadované míry návratnosti. Ve všech případech musí použitá diskontní míra vycházet ze stejného základu jako peněžní toky. Například peněžní tok vlastního kapitálu vyžaduje pro určení diskontní míry cenu vlastního kapitálu, zatímco peněžní tok celkového investovaného kapitálu bere za základ v tomto ohledu vážený průměr ceny všech složek kapitálu. Riziko je obecně definováno jako míra (stupeň) jistoty resp. nejistoty při realizaci budoucích výnosů, tedy pravděpodobnost realizace budoucích podnikatelských plánů hodnoceného subjektu. Metoda CAPM dělí riziko na kategorii systematického rizika spojeného s pohyby na trzích s cennými papíry s pohyby způsobenými změnami v makroekonomice a politickými faktory (úrokové sazby, inflace, změna politické linie atd.), tyto mají zpravidla vždy dopad na tržní prostředí posuzovaného subjektu a hlavně platí v podstatě plošně pro celé odvětví. A dále na kategorii nesystematického rizika, které souvisí s hodnoceným subjektem resp. s tržním segmentem (ve kterém se pohybuje) a lze ho rozdělit na obchodní riziko (nejistota dosáhne-li společnost očekávaných výnosů s ohledem na náklady a konkurenci vč. schopností managementu) a finanční riziko (spojené s finanční situací likvidita, závazky, rentabilita apod.). Nesystematické riziko se měří přičtením specifické rizikové přirážky (prémie) k diskontní sazbě vlastního kapitálu a hodnota rizikové prémie vychází z finanční i strategické analýzy podnikatelské činnosti hodnoceného subjektu souvisí již přímo z hospodářskou situací oceňovaného podniku. 1) Stanovení nákladů vlastního kapitálu Pokud nejsou k dispozici spolehlivé údaje o požadované míře výnosnosti vlastního kapitálu ze strany společnosti, lze po stanovení těchto nákladů použít metodu: Ocenění kapitálových aktiv metodou známou jako CAPM (Capital Asset Pricing Model) Re = Rf + b (Rm Rf ) Re požadovaný výnos z vlastního kapitálu Rf bezriziková míra b tzv. základní Beta je měřítkem pro systematické riziko Rm tržní výnos resp. (Rm Rf) tržní prémie, jde o částku, která by u výnosů z kmenových akcií na veřejných trzích převyšovala bezrizikové výnosy. Pro vyjádření hodnoty tržní prémie z definice by bylo třeba znát údaje v dlouhém časovém období 20 až 50 let, proto je použita pouze srovnávací stupnice dle rizikovosti typu investice. Dále se provede korekce zohlednění odhadem specifických rizik dané země. Riziko země je definováno jako přímá ztráta fyzických nebo finančních aktiv nacházejících se v zemi z neočekávaně nižších výnosů způsobených podmínkami v příslušné zemi s ekonomickým dopadem na subjekt, a které nejsou tímto subjektem kontrolovatelné (ovlivnitelné). Tato korekce se v zemích se stabilním ekonomickým vývojem zpravidla neprovádí, ale u zemí v přechodném stádiu vývoje nebo u rozvojových zemí má neopomenutelnou důležitost. Bezriziková míra (Rf) je založena na výnosech dlouhodobých státních dluhopisů, které mají nízké implicitní riziko, likviditu a zpravidla zahrnují dlouhodobé inflační prémie. Výběr nominálních výnosů pro určení Rf lze sestavit z různých zemí vč. ČR, ale je třeba zhodnotit hypotetického investora do hodnoceného subjektu ze které země pochází a jaké má možnosti pro své investice ve vybraných zemích. Odhad beta beta měří volatilitu změn v cenách akcií společnosti ve srovnání se změnami trhu pro veškeré společnosti, které tento trh vytvářejí. Metoda odhadu je založena na analýze specifických Strana 20 (celkem 34)