29. ledna 2009 VÝHLED NA ROK 2009 KRIZE JE PROBLÉM / INVESTINÍ PÍLEŽITOST STOLETÍ?

Transkript

1 29. ledna 2009 SPAD VÝHLED NA ROK 2009 KRIZE JE PROBLÉM / INVESTINÍ PÍLEŽITOST STOLETÍ? Leden 2009

2 Ohlédnutí za rokem 2008 Celkový pohled na finanní trh Uplynulý rok 2008 byl plný pekvapivých událostí a hlavn rozsáhlého výprodeje vtšiny finanních aktiv. Finanní krize a na ní navázaná krize hospodáská si vybíraly své obti v podob krachu i takových institucí jako Bear Sterns, Lehman Brothers, i vyžadovaly rozsáhlé státní pomoci pojišovn AIG a ad dalších firem byl rovnž rokem nevídaného poklesu akciových trh, který se dá srovnávat s nejvtšími krizemi v dosavadní historii akciových trh. Jen pro doplnní uvádíme nkteré výsledky akciových index za minulý rok: Americký Dow Jones 33 % r/r, nmecký DAX 40 %, japonský Nikkei 40 % a eský PX 53 %. Tabulka. 1: Vývoj akciových index v roce 2008 Index Vývoj v roce 2008 lokální mna Vývoj v roce 2008 v USD PX -52,7% -55,1% WIG 20-45,3% -57,3% BUX -52,6% -57,4% ATX -61,4% -63,0% DAX -39,6% -42,2% Dow Jones -32,9% -32,9% Nikkei -40,0% -27,8% Hang Seng -47,8% -47,5% Zdroj: Bloomberg Výhled na rok 2009 O tom, jaký byl rok pedešlý, již bylo eeno hodn, i námi. Z pohledu investic je ale bezesporu dležitjší budoucnost, a proto bychom v následujících odstavcích chtli nastínit náš názor na celkový výhled pro letošní rok a také podrobnjší pohled na tituly obchodované v systému SPAD a další tídy investiních aktiv. Akcie v roce 2009 Domníváme se, že rok 2009 bude nadále, pedevším v prvním pololetí, hodn ovlivován negativními makroekonomickými zprávami (nezamstnanost, HDP, maloobchodní tržby, trh nemovitostí). Z tohoto dvodu (veliké množství negativních zpráv) oekáváme stále velký potenciál prodejního tlaku a absenci koupschopné poptávky. Riziko bankrotu ( default risk ) je stále vnímáno velmi intenzivn, a tudíž se tak pistupuje i k investicím do rizikových aktiv, kterými akcie jsou. Základním kamenem bude již tolikrát diskutované obnovení dvry. Práv dvra je faktor, který lze jen obtížn pedpovídat, a tudíž je velmi obtížné stanovit, kdy dojde k uklidnní/obratu sentimentu. Oekáváme, že souasné fiskální stimuly vlád, které doplnily monetární expanzi, by mohly vést k uklidnní situace, tj. pedevším v USA k stabilizaci trhu nemovitostí a obnovení dvry (oddlužení a uvolnní úvrového trhu). Tyto kroky by mly vést k zabránní deflaci a vést k inflaci, která pomže se vzniklými dluhy. Naasování je však velmi obtížné odhadnout. Nicmén vzhledem k tomu, jak jsou rychlé kroky jednotlivých vlád (pedevším USA), si myslíme, že 3. i spíš 4. tvrtletí roku by již mohlo vykázat uritou stabilitu v USA 2

3 Celkov tedy pedevším pro akcie oekáváme, že rok 2009 bude velmi volatilní. V první polovin roku pedpokládáme petlak na prodejní stran (riziko dosažení alespo íjnových minim) a v druhé polovin roku lehké oživení s oekávaným obratem ekonomického vývoje v roce Odhadujeme, že mezi prvními zanou rst akcie silných firem a z rozvinutých trh, vzhledem k aplikaci rizikové prémie. Riziková prémie bude urit nejdíve klesat v rozvinutém svt a u spoleností v dobrém stavu. 3

4 Tituly ze systému SPAD Výhled na rok 2009 V této ásti se krátce zmíníme o potenciálu a rizicích jednotlivých titul obchodovaných v systému SPAD, jak je vnímáme v kontextu celkového výhledu pro rok Pro dlouhodobý pohled nabízíme tabulku. 2, která sumarizuje naše aktuální doporuení a cílové ceny pro jednotlivé tituly pražské burzy. Tabulka rovnž zobrazuje základní tržní multiplikátory. Krátkodobý výhled avizuje oekávání vývoje titulu v nejbližších týdnech. Tabulka. 2: Pehled doporuení a základních multiplikátor Firma Cena / Zisk Cena / Tržby EV / EBITDA Cílová Dlouhod. Krátkodob e e e Cena (K) doporu. výhled TEF O2 12,9 11,1 2,1 2,1 4,8 4,6 588 Koupit Neutrální EZ 11,0 9,6 2,6 2,3 7,0 5, Koupit Neutrální Unipetrol 19,0 9,5 0,3 0,2 2,8 2,7 276 Držet Negativní PMCR 7,0 9,1 1,6 1,8 4,7 6, Koupit Neutrální Zentiva 30,2 30,4 2,6 2,1 16,1 12,3 973 Držet Neutrální CETV 5,9 2,5 0,6 0,5 3,1 2,3 87 USD Koupit Neutrální Orco 0,9-0,8 0,3 0,3 6,8 226,2 11 EUR Koupit Negativní ECM 1,4-2,1 5,5 3,4 9,5-13,4 148 Prodat Negativní Pegas 3,9 3,1 0,6 0,5 2,0 1,9 690 Koupit Neutrální AAA Auto -4,2-11,7 0,0 0,0 21,2 9,1 Revize Prodat Negativní NWR 7,2 7,2 0,6 0,6 2,2 2,2 448 Koupit Neutrální Firma Cena / Zisk Cena / Úetní hodnota Cílová Dlouhod. Krátkod e e cena doporuení Výhled KB 8,4 8,4 1,9 1, Koupit Neutrální Erste 3,2 2,0 0,4 0,4 40,6 EUR Koupit Neutrální VIG 6,9 6,5 0,9 0,6 31,5 EUR Koupit Neutrální Poznámka: EV = Hodnota spolenosti, EBITDA = Hospodáský výsledek ped odetením úrok, daní, odpis a amortizací. Zdroj: ATLANTIK FT SPAD Než pejdeme k hodnocení jednotlivých titul, upozorníme na jednu dležitou skutenost. Klíové firmy na pražské burze EZ, NWR, Telefónica O2 CR, Unipetrol mají relativn malé i dokonce tém nulové zadlužení. Pípadné další zhoršení situace na úvrových trzích nepedstavuje pro zmínné firmy existenciální hrozby, a to je i jednou z výhod v souasné krizi. Telefónica O2 CR: Telekomunikaní firmy vnímáme jako defenzivní tituly, a tak by se mly dle našeho odhadu chovat i v roce V pípad Telefóniky O2 (TEF) neoekáváme výraznjší zmny, co se týe generování volných penžních prostedk. Samozejm zhoršující se ekonomické prostedí bude mít negativní dopad i na hospodaení TEF, a to pedevším v potenciáln nižším objemu volání (provolané minuty), tlaku na ceny (rozhodování EU) a rovnž v nkterých rozvojových projektech, jako je IT. Oekáváme, že spolenost by mla být relativn pozitivn vnímána pedevším pro svou štdrou dividendovou politiku. Oekáváme hrubý dividendový výnos 11,4 %. Odhadujeme, že spolenost bude schopna platit obdobnou dividendu i po další 2-3 roky. Celkov: Vzhledem k souasné averzi k riziku vnímáme Telefóniku jako zajímavou investici. Hlavním podprným faktorem je zajímavý dividendový výnos, díky nmuž se nám jeví prostor pro pokles ceny akcií jako omezený. 4

5 EZ: Silný fundament a velmi dobrá tvorba volných penžních prostedk. Velká spolenost a významný evropský hrá na poli energetiky. Negativem bude zhoršování ekonomické situace, která bude mít vliv na distribuní segment (pokles poptávky). Obecn negativní nálada na trzích se rovnž projevuje v poklesu cen komodit vetn elektrické energie. Tento fakt vnímáme jako nejvtší riziko. Naopak pozitiva jsou vedle zmínných výsledk hospodaení (jako jedna z mála spoleností vykáže EZ letos nárst zisku) napíklad: zajímavá dividenda (hrubý výnos 5,5 %), akviziní politika a potenciál zptného odkupu akcií (5-7 % vlastních akcií). Akcie EZu jsou také obsaženy ve vtšin index zamených na náš region. To mže mít pozitivní dopad z pohledu investor investujících indexov. Celkov: EZ je dle našeho názoru investicí, která mže investorm pomoci pekonat souasný nepíznivý vývoj. Oekáváme, že cena jeho akcií se bude pohybovat dle nálady na trhu, a proto mže dojít i k jistému prodejnímu tlaku. Nicmén pi stabilizaci situace bude velmi pravdpodobn práv tato spolenost investicí první volby. NWR: Spolenost pln závislá na cenách uhlí a na objemu jeho prodeje. S poklesem eské ekonomiky mže i NWR pocítit problémy. Nejdležitjším údajem bude zpráva o objemu a cenách prodej uhlí na rok 2009, která bude uveejnna v prbhu února. Vzhledem k dobrému objemu tvorby volných prostedk spolenost plánuje vyplácet slušné dividendy i provádt expanzivní (akviziní) politiku. Dležitou zprávou bude rovnž pístup k akvizici 25% podílu v ukrajinské spolenosti Ferrexpo, která tží železnou rudu. V souasné dob pedstavenstvo NWR akvizici schválilo a nyní dojde k schvalování akcionái na mimoádné valné hromad. Vlastníkem tohoto podílu je nyní spolenost RPGI (majoritní vlastník NWR). Domníváme se, že vzhledem k souasnému zamení vtšiny spoleností na likviditu a pístupu k volným finanním prostedkm by bylo dobré zvážit, zda tuto akvizici prozatím neodložit. Uskutenní zmínné akvizice by mohlo být negativn vnímáno nkterými investory. Celkov: Spolenost NWR vnímáme jako zajímavou investiní píležitost pedevším z pohledu delšího investiního horizontu. Náš výhled pro energetické komodity je píznivý, a tudíž oekáváme, že i firmy navázané na komodity budou z tohoto vývoje profitovat. Unipetrol: V pípad Unipetrolu panuje stále znaná nejistota ohledn výsledk hospodaení v roce Souasná makroekonomická situace má na jednotlivé segmenty Unipetrolu velmi odlišné dopady, které se jen velmi obtížn dají odhadnout ve svtle posledních událostí a výkyv na trzích komodit. Negativem je bezpochyby neustálý tlak na marže spolenosti i možné neoekávané odstávky výroby. Pozitivem mže být nízká zadluženost, která mže znamenat využití volných penžních prostedk napíklad pro vyplácení dividend. Pro ilustraci, Unipetrol má pomr zadlužení vi vlastnímu jmní ve výši 16 %, zatímco prmr v sektoru je kolem 35 %. Celkov: Nepíznivé makroekonomické podmínky a navázanost na vysoce volatilní komoditní trh iní tento titul ponkud mén odolným vi oekávaným turbulencím na finanních trzích. Nicmén se jedná o spolenost, která by si mla se souasnou makroekonomickou situací poradit. 5

6 Philip Morris R (PMR): Tato spolenost byla vždy považována za defenzivní titul díky své dividendové politice, která sice není deklarována, ale spolenost na dividendách vyplácí 100 % istého zisku. Nicmén vstup R do EU znamenal významné zvýšení spotebních daní z tabákových výrobk a uvolnní peshraniního obchodu (zrušení dovozního cla), což vedlo k výrazným zmnám v hospodaení spolenosti. PMR se nadále potýká s velkými cenovými skoky kvli zvyšování daní, se ztrátou tržního podílu (z 80 % v roce 2002 až na 56 % v 1H08) a s pecházením kuák na levné znaky. Tyto faktory vedly k dramatickému snížení absolutní výše dividendy z rekordních 1606 K (v roce 2005) až na loských 880 K. Tomu odpovídal i pokles ceny z úrovní nad K až pod 4000 K (ervenec 2008). Rizika vidíme v souasnosti pedevším v preferenci spoteby levnjších znaek a v silné konkurenci. Dalším otazníkem jsou výsledky za rok 2008, které budou slabé (vliv pedzásobení) a dále výsledky za rok 2009, které budou ovlivnny zvýšením dan na Slovensku v únoru Pozitiva vnímáme v poklesu ceny akcií na úrovn kolem K, kde i pes oekávané nepíznivé výsledky za rok 2008 titul poskytuje zajímavý dividendový výnos (9,3%). Dalšími pozitivy jsou absence zvyšování daní v R (díky emuž odpadá pedzásobení) a pravdpodobn poslední zvýšení daní na Slovensku (únor 2009). Nesmíme opomenout vtší využití kapacity. Klady tohoto vlivu jsou však omezeny tím, že se vyrábí pro poteby skupiny, a tedy s minimální ziskovou marží. Celkov: PMR vnímáme jako defenzivní titul se solidním dividendovým výnosem. Pípadnou investici je však nutné pojmout s vtším asovým horizontem, protože se domníváme, že rok 2009 mže pinést negativní vliv do výsledk spolenosti kvli nadále horší situaci na slovenském trhu. Pozitivním faktorem by mlo být oekávané výrazné zlepšení (stabilizace) výsledk hospodaení od roku Zentiva: V pípad Zentivy se domníváme, že do 20. února dojde k rozuzlení situace kolem nabídek na pevzetí spolenosti. V souasnosti platná nabídka ze strany Sanofi-Aventis ve výši 1150 K s podmínkou získání 50% podílu se nám zdá jako atraktivní. Oekáváme proto, že ji využijí i ostatní významní akcionái (PPF a J&T). Domníváme se, že zmínní významní akcionái z ad finanních skupin využijí odkupu, a získané prostedky použijí pro jiné píležitosti. Toto je však náš subjektivní názor. Rizika vnímáme pro ty investory, kteí nevyužijí odkupu, pokud by odkup byl neúspšný a Sanofi-Aventis ztratila zájem o odkup celé spolenosti. Tím by z trhu zmizel faktor, který drží cenu Zentivy relativn výše, než je nyní obvyklé v sektoru. Rovnž z fundamentálního pohledu se nám Zentiva nyní zdá nadcenna. V pípad úspšného odkupu by zejm mohlo dojít ke zrušení veejné obchodovatelnosti akcií. O pozitivech by se dalo hovoit, pokud by Sanofi-Aventis optovn navýšila svou nabídku, a to z jakéhokoliv dvodu. Nicmén za souasných podmínek navýšení nabídky spíše neoekáváme. Celkov: Domníváme se, že cena Zentivy se nebude píliš pohybovat až do 20. února 2009, kdy koní nabídka Sanofi-Aventis. Po ukonení nabídky bude pomrn velký potenciál prodejního tlaku vzhledem k tomu, že aktuální cena pi relativním srovnání vykazuje vysokou prémii ke srovnatelným spolenostem a je nad naší cílovou cenou 973 K. Druhou stránkou mince je fakt, že investoi, kteí by byli potenciálními prodejci, pravdpodobn využijí nabídku odkupu ze strany Sanofi-Aventis. 6

7 CME: Tržby spolenosti jsou vysoce korelovány s hospodáským rstem. Již na poátku roku 2009 CME avizovala, že úvod roku bude z pohledu rozpot na propagaci firem ponkud problematický. Inzerenti musí nejdíve vyhodnotit souasnou situaci, a pak teprve dojde k rozhodnutí o reklamních výdajích. V pípad CME trh rovnž vysoce negativn hodnotí akvizice na Ukrajin, která prochází obtížným hospodáským obdobím. Rizikem pro spolenost je hluboká a pedevším delší recese hospodáského rstu, která by významn omezila tržby spolenosti. Jistým rizikem je rovnž situace na Ukrajin v pípad nepíznivého vyústní politické situace v zemi. Pravdpodobnost a potenciální dopad se však jen velmi tžko vyhodnocuje. Pozitivem pro spolenost je postavení, které má na svých trzích, a to pedevším tch hlavních: R, SR a Rumunsko. Rovnž situace ohledn zadlužení spolenosti je relativn píznivá, protože tyto závazky jsou splatné z velké ásti až v letech Tudíž souasnou situaci z pohledu potenciálního tlaku ze strany závazk mžeme považovat za stabilizovanou. Celkov: CME vnímáme jako zajímavou spolenost. Vývoj ceny jejích akcií byl významn ovlivován pedevším akcionáskou strukturou, kvli pítomností hedgových fond, které jsou nuceny redukovat svoje portfolia, protože investoi z fond vybírají peníze. Pedevším díky velkému poklesu ceny akcií vnímáme CME jako zajímavou investiní píležitost s vysokým rstovým potenciálem. Nejvtší riziko vidíme v možnosti déletrvající recese a v souasné absenci jasného výhledu do budoucnosti. Orco: Developerské spolenosti v minulém roce prodlaly významné propady a nkteré ztratily až 90 % své hodnoty. Celý sektor je pod tlakem kvli klesajícím cenám nemovitostí a malému množství realitních obchod z dvodu nedostatku financování. Rovnž je nutno pipomenout, že práv realitní sektor v USA je považován za pvodce souasné krize. Rizika u Orca vnímáme práv ve financování. Neochota bank, i pinejmenším velké zpísnní podmínek pro poskytování úvr spjatých s realitami, znan omezuje innost spolenosti. Omezená poptávka z dvodu hospodáské krize mže dále negativn ovlivovat hospodaení firmy, což mže vést k poklesu isté hodnoty aktiv. Pozitiva vnímáme pedevším ve velkém poklesu ceny akcií (pod 10 EUR), který odráží souasnou averzi k sektoru a pochybnosti ohledn budoucnosti spolenosti. Domníváme se, že typ a spektrum projekt, které Orco vlastní, zajišují spolenosti dobrou šanci na pekonání souasných problém. Celkov: Z krátkodobého hlediska vnímáme vývoj ceny akcií jako vysoce volatilní s potenciálem negativní reakce na zhoršení situace v bankovním sektoru. Nicmén z dlouhodobého hlediska po pekonání souasné nepíznivé situace oekáváme, že by se spolenost mla obchodovat na vyšších hodnotách, blíže isté hodnot jejích aktiv. ECM: Z pohledu fundamentálních dat je na tom ECM velmi podobn jako Orco, má ovšem odlišné složení realitního portfolia, co do typu i region. Nejvtší rozdíl nyní je ve vlastnické struktue. V pípad Orca neexistuje žádný majoritní vlastník (86% firmy je voln rozloženo mezi investory), avšak v pípad ECM se ECM Group (hlavní akcioná ECM) podailo loni získat již 83% podíl. Pedevším tento fakt nás utvrzuje v myšlence, že v budoucnu mže dojít ke stažení spolenosti z veejného obchodování. 7

8 Rizika spolenosti vnímáme v možném stažení akcií z burzy. Financování by dle našeho odhadu mlo být zajištno, na zvýšení podílu hlavního akcionáe se podílela J&T banka. Velmi nízké množství akcií mezi ostatními akcionái omezuje likviditu, a tudíž zvyšuje volatilitu titulu. Naopak pozitiva se v souasné dob hledají obtížn, protože i v relativním srovnání vychází ECM relativn nadhodnocené. Celkov: ECM vnímáme jako titul, který bude ovlivnn nízkou likviditou a vysokou volatilitou, a možností ukonení veejného obchodování. To vše snižuje využití tohoto titulu jako nákupní píležitosti. Komerní banka (KB): Dostáváme se do sektoru bankovnictví, který je stejn jako reality nyní pod velkým tlakem kvli finanní krizi. Nicmén protože KB ve svém portfoliu nemla vtší objem nebezpených investiních nástroj, banku to ušetilo od výraznjších problém. Samozejm oekávané zpomalení i potenciální zastavení rstu eské ekonomiky bude mít na hospodaení banky negativní vliv, nicmén v relativním srovnání se domníváme, že KB na tom bude stále dobe. Rizika u KB vnímáme práv ve spojení s ekonomickým rstem R. V souasné dob je výhled budoucího vývoje zastený a ve spojení s dosavadním vývojem západní Evropy nevypadá nijak pízniv. Avšak reakce jednotlivých vlád na podporu ekonomik by mly stabilizovat ekonomické prostedí, a tudíž stabilizovat situaci v bankovnictví. Jako pozitivum vidíme fakt, že KB nemla výrazné investiní portfolio, a tudíž nebyla zasažena vysokými úetními odpisy. Rovnž nízký pomr úvr k depozitm (66 %), který je spíše neobvyklý ve svtovém mítku, zajišuje bance nižší závislost na externím financování, a tudíž relativn vylepšuje hospodaení. Celkov: A se nyní z relativního hlediska jedná o jednu z nejdražších bank v Evrop, KB poskytuje urité jistoty, protože její hospodaení není zatíženo špatnými investicemi. Z dlouhodobého hlediska KB nadále vnímáme jako stabilní banku, jejíž hospodaení se odvíjí od rstu eského hospodáství. Erste Bank: Banka zcela odpovídá píslušnosti k sektoru, zaznamenala velké propady hodnoty akcií (-80 % z maxim roku 2007). Negativn je vnímáno její investiní portfolio (zhruba 3 mld. EUR umístno v cenných papírech navázaných na realitní trh pevážn drženo do splatnosti) a potenciální negativní vliv devizového kurzu na dceiné spolenosti, kvli oslabování mn zpsobenému hospodáskou krizí. Rizika vnímáme pedevším z investiního portfolia, protože i velmi kvalitní cenné papíry pedevším ze sektoru realit nyní procházejí revidováním své hodnoty a kvality. Pozitivem je, že Erste je nepochybn silná banka s dobrými aktivy, která je zamená na region stední a východní Evropy. V tomto regionu mže pomrn zajímav rst, za pedpokladu stabilizace situace kolem finanní a ekonomické krize. Rovnž její pomr úvr ke vkladm 113 % není nijak znepokojující. Nutno pipomenout, že její dceiné banky v R a SR mají tento pomr hluboko pod 100 %. Dalším pozitivem je pístup rakouské vlády, která krom pímé kapitálové injekce (podílové certifikáty v objemu 2,7 mld. EUR) garantuje dluhopisy banky do objemu 6 mld. EUR. Tyto kroky mají pomoci zlepšit kapitálovou pozici banky. 8

9 Celkov: I pes píslušnost k sektoru vnímáme Erste Bank nadále jako jednu z nejlepších bank v regionu a domníváme se, že po odeznní souasných globálních problém by se mla opt projevit její plná síla. Z krátkodobého pohledu je nutno vnímat píslušnost k bankovnímu sektoru, který mže stále vykazovat negativní zprávy, pedevším za 4Q08. Rovnž je nutno podotknout zmínit zemi pvodu banky: Rakousko. Kvli problémm, které probhly v rakouských realitních spolenostech, vi této zemi investoi uplatují vtší rizikovou prémii. VIG: Pojišovací skupina VIG, stejn jako banky, patí mezi finanní instituce, a proto pro ni do jisté míry platí to samé jako pro Erste Bank i KB, pokud jde o vývoj ceny a dvody. Rizika vnímáme pedevším ve vlivech souasné finanní a hospodáské krize, které mohou do jisté míry ovlivnit hospodaení firmy pes investiní píjmy, které tvoí hlavní ást istého zisku VIG. Dalším potenciáln nepíznivým vlivem mže být píslušnost k rakouskému trhu, kde, jak popsáno výše, investoi vnímají zvýšenou míru rizika. Pozitivem je práv model hospodaení pojišovny, protože pojistné je pomrn stabilním píjmem a není njak významn ohrožováno bžným ekonomickým cyklem. Stabilitu pojišovny zamené pevážn na region stední a východní Evropy (+50 % pojistného je z tohoto regionu) vnímáme pozitivn. Celkov: Z krátkodobého hlediska se bude VIG pravdpodobn pohybovat spolu s trhem, a tudíž bychom oekávali vyšší volatilitu. Nicmén z delšího pohledu se domníváme, že pojišovnictví je sektor, který mže snadnji pekonat souasné problémy. Pegas: Fundamentáln dobrá spolenost, ale s malou tržní kapitalizací, a tudíž bez zájmu zahraniních investor. Letos mže firma relativn dobe pekat souasnou situaci vzhledem k sortimentu výroby, který se specializuje na materiál pro výrobu relativn nezbytných vcí (pleny a hygienické poteby). Rizika vnímáme v oslabení poptávky i vlivu na cenu produkce Pegasu kvli možnému menšímu využívání produkce netkaných textilií ve stavebnictví, který by mohl vést k vtší konkurenci v oboru hygiena. Hospodáský cyklus mže ovlivnit hospodaení spolenosti. Pozitiva spatujeme ve stabilní tvorb volných penžních prostedk a jejich vyplácení v podob dividend (dividendový výnos na úrovni 10 %). Celkov: Pegas považujeme za solidní spolenost, která pro rok 2009 poskytuje solidní šanci na konzervativní investici se zajímavým dividendovým výnosem. Relativn nevýhodná je velikost spolenosti, která snižuje pravdpodobnost vstupu vtších zahraniních investor. AAA Auto: Výhled hospodaení AAA Auto nadále nevypadá nijak ržov. Hospodáská krize negativn ovlivuje prodeje aut a jejich ceny. Expanze avizovaná firmou pi primární emisi jejích akcií se ukázala jako píliš velké sousto, proto se firma nyní zeštíhluje. Mezi pozitiva patí program restrukturalizace a úspor náklad, který by ml pivést spolenost zpt do zisku. Celkov: Hlavn kvli nízké likvidit a spíše žádnému prostoru pro rst (kvli souasné ekonomické situaci) vnímáme AAA Auto neutráln. Oekáváme, že se nadále mže projevovat prodejní tlak v souvislosti s celkovým pohybem trhu. 9

10 Komodity: Další tídy aktiv Výhled na rok 2009 Podle našeho odhadu dojde v prbhu roku 2009 k radikálnímu obratu pohledu na komodity jako celek. Tento obrat však nebude spojen ani tak se zlepšeným výhledem na ekonomický vývoj ve svt, jako spíše se zmnou inflaních oekávání. Zatímco vtšina investor stále hovoí spíše o nebezpeí deflace, obrovské monetární a fiskální stimuly ve Spojených státech díve i pozdji povedou k tlaku na dolar, rstu cen zlata a pedevším k oekávání budoucí inflace, i když ta se letos ješt vbec nemusí projevit. Komodity však v sob typicky zahrnují nejen aktuální inflaci ale i inflaní oekávání. K prvním náznakm výše popsaného procesu možná dochází už nyní, i když do obratu v inflaním trendu je samozejm ješt daleko. Reality: Ceny obytných i komerních nemovitostí budou i nadále klesat, minimáln v první polovin roku Indikátory realitního trhu v USA (objem prodaných dom, ceny nemovitostí) s každým novým msícem dosahují nových minim. Nadále ovšem bude prakticky nulová aktivita v oblasti fúzí a akvizic v segmentu komerních realit, kvli petrvávající úvrové krizi (tzv. credit crunch ). Postupné další zhoršení souasné situace trh nemovitostí (pokles obsazenosti, nárst výnos ( yields ), pokles cen) se dá oekávat pedevším ve východní Evrop a v nkterých zemích Eurozóny. V roce 2009 (pravdpodobn v druhém pololetí) je již možné oekávat dosažení dna v segmentech, které vedou souasnou fázi cyklu. V první vln by se mlo jednat o residenní trh v USA a trh komerních nemovitostí v Británii. Tyto segmenty trhu by se mohly jako první dokat obratu, protože u nich nejdíve došlo k dosažení vrcholu souasného cyklu (rezidenní segment v USA už v roce 2005, britské komerní nemovitosti 2006). Dluhopisy: Oekáváme, že nejmén první tvrtletí by mlo být pro dluhopisy nadále píznivé a výnosy evropských dluhopis se dostanou na nová minima. Nejistotu však do této pedpovdi vnáší rekordní objemy oekávaných emisí a schopnost trhu je absorbovat. Proto vidíme dva potenciální scénáe. Scéná A: Ekonomití optimisté zanou vyhodnocovat situaci jako stabilizovanou a v moment, kdy zanou ekat konec cyklu snižování sazeb, zahájí výprodej. V tomto pípad by posun z rekordn nízkých výnos mohl být prudký. Alternativní scéná ( B ) je, že recese se ukáže být hlubší, a pijde návrat k nižším výnosm. Pedpokládáme, že scéná A bude následovat v njaké podob po scénái B.. 10

11 Kontakty Obchodování s cennými papíry Jméno Specializace Telefon Jan Langmajer Obchodování domácí spolenosti jan.langmajer@atlantik.cz Radúz Šrom Obchodování domácí spolenosti raduz.srom@atlantik.cz Barbora Stieberová Obchodování domácí spolenosti barbora.stieberova@atlantik.cz Tereza Jalvková Obchodování domácí spolenosti tereza.jaluvkova@atlantik.cz Pavel Sudek Obchodování zahraniní spolenosti pavel.sudek@atlantik.cz David Nový Prodej a Obchodování david.novy@atlantik.cz Prodej a klientské služby Jméno Specializace Telefon Andrea Keprtová Správa aktiv andrea.keprtova@atlantik.cz David Petráek eské akcie david.petracek@atlantik.cz Dalibor Hampejs Podílové fondy dalibor.hampejs@atlantik.cz Hana Kejpská Klientská služby atlantik@atlantik.cz Oddlení analýz Analytik Specializace Telefon Milan Vaníek Strategie, farmaceutika, telekomunikace milan.vanicek@atlantik.cz Petr Novák Energetika, stavebnictví, tžba a metalurgie, chemie petr.novak@atlantik.cz Patrick Vyroubal Nemovitosti, TV patrick.vyroubal@atlantik.cz Milan Lávicka Bankovnictví, finanní služby milan.lavicka@atlantik.cz Petr Sklená eská ekonomika, dluhopisy petr.sklenar@atlantik.cz Josef Kvarda Zahraniní ekonomiky, mny josef.kvarda@atlantik.cz Portfolio Management Jméno Pozice Telefon Petr Posker Vedoucí pro investice petr.posker@atlantik.cz Martin Kujal Portfolio manažer martin.kujal@atlantik.cz Marek Janeka Portfolio manažer marek.janecka@atlantik.cz Robert Šíbl Portfolio manažer robert.sibl@atlantik.cz Praha: Vinohradská Praha 10 Tel.: Fax: ATLANTIK finanní trhy, a.s. Tel: atlantik@atlantik.cz Bloomberg: ATLK <GO> Reuters: ATLK Brno: Hilleho 1843/ Brno Tel.: Fax:

12 PRÁVNÍ PROHLÁŠENÍ: ATLANTIK finanní trhy, a.s. (dále jen ATLANTIK ) je licencovaný obchodník s cennými papíry a len Burzy cenných papír Praha, (tvrce trhu market maker všech titul obchodovaných v segmentu SPAD na BCPP, a.s. ) a.s. oprávnný poskytovat investiní služby ve smyslu zákona. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK v souladu s právními pedpisy, vnitními pedpisy spolenosti a vyhláškou. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investiních doporuení pipravuje a rozšiuje investiní doporuení. innost ATLANTIKu podléhá dozoru eské národní banky, Na Píkop 28, Praha ATLANTIK poskytuje zákazníkm investiní doporuení a analýzy o vývoji a situaci na kapitálových trzích. Samotná investiní rozhodnutí jsou vždy na zákazníkovi, který za n nese plnou odpovdnost. Veškeré názory, prognózy a jiná stanoviska obsažená v tomto dokumentu jsou výhradn informativní a ATLANTIK žádným zpsobem nezavazují. Investiní doporuení sdlují názor analytik ATLANTIKu ke dni jeho zveejnní, piemž toto mže být zmnno bez pedchozího upozornní. ATLANTIK nenese žádnou odpovdnost za ztrátu, ušlý zisk zpsobený tetí osob na základ použití informace obsažené v tomto doporuení. Investiní doporuení nepedstavují v žádném pípad nabídku k nákupu i prodeji investiních nástroj. Jednotlivé investiní nástroje nebo strategie v investiních doporueních zmínné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporuení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klient, jejich finanní situaci, cíle nebo poteby. Investoi jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investiních nástroj rozhodovat samostatn, a to na základ náležitého zvážení ceny, pípadného nebezpeí a rizik, jejich vlastní investiní strategie a vlastní finanní situace. Hodnota i cena jakýchkoliv investic se mže v ase mnit. V souladu s tím mohou investoi získat prostedky menší, než byla jejich pvodní investice. Úspšné investice v minulosti nezaruují píznivé výsledky v budoucnu. ATLANTIK a s ním propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, vetn len statutárních orgán, vedoucích zamstnanc anebo jiných zamstnanc, mohou v souladu s vnitními pedpisy spolenosti obchodovat s investiními nástroji i uskuteovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné dob nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, a již jako komisioná, zprostedkovatel i v jiném právním postavení, na regulovaném trhu i jinde. Makléi a ostatní zamstnanci ATLANTIK a/nebo s ní propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentá k vývoji na kapitálovém trhu nebo obchodní strategie svým klientm a vlastnímu oddlení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádenými v investiních doporueních. ATLANTIK mže poskytovat nebo nabízet investiní služby emitentm, o nichž nebo o jejichž investiních nástrojích bylo ATLANTIKem vydáno investiní doporuení. Spolenost nemá podíl vtší než 5% na základním kapitálu žádného emitenta investiních nástroj, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích s investiními nástroji. Žádný emitent investiních nástroj, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích nemá podíl vtší než 5% na základním kapitálu spolenosti.spolenost nemá s žádným emitentem investiních nástroj uzavenu dohodu týkající se tvorby a šíení investiních doporuení. Emitenti investiních nástroj kótovaných na regulovaných trzích nejsou spoleností seznamováni s investiními doporueními ped jejich vydáním. Odmna osob, které se podílejí na tvorb investiních doporuení, je závislá zejména na kvalit odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku spolenosti. Osoby, které se podílejí na tvorb investiních doporuení nejsou finann ani jinak motivovány k vydání investiních doporuení konkrétního smru a stupn. Tento dokument nebo jeho ást nemže být dále zveejována bez pedchozího souhlasu ATLANTIKu. Bližší informace o spolenosti, poskytovaných investiních službách a investiních doporuení je možno nalézt na 12