AKCIOVÝ SPECIÁL. Kofola (shrnutí): Kupovat. Velká ryba, malý rybník

Transkript

1 AKCIOVÝ SPECIÁL Autor: Petr Bártek, (Analytik), Překlad a shrnutí originálu: Renáta Ďurčová, Kofola (shrnutí): Kupovat Velká ryba, malý rybník Naše pokrytí titulu Kofola zahajujeme doporučením Kupovat s roční cílovou cenou 603 Kč na akcii na základě modelového ocenění diskontovaného cash flow. Kofola se momentálně obchoduje na úrovni 9,3 násobku ukazatele EV/EBITDA pro rok 2016e, což znamená zhruba 24% diskont vůči srovnatelným společnostem. Kofola je v současnosti jedničkou na trhu nealkoholických nápojů na Slovensku a dvojkou na českém trhu. Společnost má za sebou historii stabilně rostoucího tržního podílu prostřednictvím oživení známých tradičních značek a vývoji vlastních nových produktů. V prvním kvartále 2015 koupila Kofola slovinského producenta Radenskou. Převzetí 40% podílu ve slovenském producentovi minerálek Water Holding Group v současnosti čeká na souhlas antimonopolního úřadu. M&A tak tvoří nedílnou součást strategie Kofoly, což je podpořeno nízkou úrovní zadlužení (ukazatel čistý dluh/ebitda v roce 2015e na úrovni 0,9x). V období rostl upravený EBITDA průměrným ročním tempem 8,4%, tržby rostly v průměru o 2,2%. Kofola se v letech potýkala s vysokými cenami cukru, k obratu došlo v roce Za 9 měsíců roku 2015 rostl upravený ukazatel EBITDA o 34% díky akvizici Radenské a klesajícím cenám cukru. Za rok 2015 očekáváme růst 33%, následovaný průměrným 3,0% ročním růstem v letech díky: 1) Oživení značky Radenska a růst ve slovinském HoReCa segmentu 2) Růst tržního podílu v českém HoReCa segmentu 3) Oživení trhu díky zlepšující se spotřebitelské důvěře 4) Pokles ceny cukru díky zrušení kvót na výrobu cukru v EU v roce 2017/18 Tento text je českým shrnutím akciového reportu vydaného v anglickém jazyce dne a obsahuje základní body tohoto reportu. Report je určen pouze pro osobní informaci adresáta a nesmí být reprodukován, distribuován nebo publikován bez předchozího souhlasu Erste Bank Group AG a České spořitelny, a.s. Další důležitá upozornění jsou uvedena níže a v originální anglické verzi reportu

2 SWOT analýza Silné stránky Jednička na slovenském trhu nealkoholických nápojů, stabilní druhá pozice na českém trhu, přední výrobce ve Slovinsku Silné postavení v ziskovém HoReCa segmentu v ČR, na slovenském a slovinském trhu Tradiční lokální značky (v současnosti šest značek na předních 1. a 2. pozicích ve svých kategoriích) Historie úspěšného oživení zapomenutých tradičních značek (Kofola, Vinea, Top Topic, Paola Radenska?) Bohatá zkušenost s rozvojem nových značek (Rajec, Jupí, Jupík, Mr. UGO) Široce diverzifikované portfolio (v současnosti nejkomplexnější portfolio v HoReCa segmentu v ČR a na Slovensku) Po akvizici Radenské udržení nízké úrovně zadlužení (ukazatel čistý dluh/ebitda 2015e na 0,9x násobku) Negativní úroveň pracovního kapitálu díky vysokému podílu HoReCa segmentu a efektivitě dodavatelského řetězce Vysoce efektivní marketing (více než 2,5 krát nižší ATL (Above the Line) výdaje v porovnání s konkurencí) Stabilní a zkušený management Solidní historie dividend Moderní zařízení umožňující růst výroby bez větších dodatečných kapitálových výdajů Nutnost značných investic v HoReCa segmentu představuje dodatečné překážky pro vstup nových hráčů Slabé stránky Klesající tržby značky Hoop Cola na polském trhu Klesající celková poptávka na českém a slovenském trhu od roku 2009 (stabilizace v posledních letech) Přítomnost velkých mezinárodních hráčů na lokálních trzích (CocaCola, PepsiCo) Oligopolní struktura v retailu přispívá ke slabší vyjednávací pozici dodavatelů nealkoholických nápojů Cenová sensitivita spotřebitelů v segmentu nealkoholických nápojů (rostoucí tlak retailových řetězců na výrobce) Malý free float a likvidita Příležitosti Rizika Vysoký potenciál oživení značky Radenská s bohatou tradicí a její další expanze v adriatickém regionu Potenciál růstu pomocí akvizic (probíhající akvizice WH, příležitosti v jednotlivých segmentech na současných trzích) Ekonomické oživení v regionu vedoucí ke stabilizaci trhu a oživení domácí spotřeby Potenciální pokles cen klíčových vstupních surovin (cukr, PET granuláty) Uvedení českých a slovenských značek na slovinský trh za účelem vybudování konkurenceschopného portfolia v HoReCa segmentu a zavedení modelu přímé distribuce Oživení polského segmentu díky snižování nákladů a akvizicím dalších 2-3 předních značek Potenciálně vyšší free float v případě exitu investora Enterprise Investors Zavedení retailové daně v Polsku Oslabování PLN Potenciální neúspěch oživení polského segmentu v návaznosti na vysoce konkurenční prostředí místního trhu nealkoholických nápojů Neobdržení souhlasu antimonopolního úřadu v případě akvizice Water Holding Group (dosažení 38% tržního podílu ve vodách může vyžadovat dodatečné prodeje aktiv) Rostoucí trend zdravého životního stylu může vést k vyšší poptávce po zdravých nápojích a snížení poptávky v segmentu nealkoholických sycených nápojů

3 Zpomalení ekonomického oživení může negativně ovlivnit poptávku a zvýšit cenový tlak Nejistý dopad zavedení elektronické evidence tržeb v českém HoReCa segmentu Zvýšení fragmentace a konkurence na klíčových trzích může v budoucnosti zvýšit náklady na retenci zákazníků Neúspěšné začlenění budoucí akvírované společnosti a využití synergií Vystavení riziku volatility cen vstupních surovin (PET granuláty, cukr) Finanční výhled Na konsolidované úrovni očekáváme meziroční růst tržeb 14% v r především díky: Akvizici Radenské (cca +9%) Distribuci produktů Rauch (cca +7%) Rozvoj UGO produktů na českém trhu Teplému letnímu počasí a dobrým prodejům čepované Kofoly na českém a slovenském trhu Naopak negativní dopad na tržby v r měl pravděpodobně pokračující pokles na polském trhu (cca -3%) a posílení Kč vůči euru (+1%). V letech očekáváme 2-4% průměrný roční růst v lokálních měnách v ČR/SR/SL a -0,6% průměrný roční pokles v Polsku. Nedávný tržní vývoj byl charakteristický opatrností spotřebitelů, což se nyní obrací a my očekáváme cyklický obrat především v HoReCa segmentu. Zlepšení nebude však ještě patrné v r kvůli efektu horkého léta v r V letech očekáváme 3,0% průměrný roční růst upravené EBITDA díky zlepšujícím se výsledkům na českém a slovinském trhu, což bude částečně vyváženo 5,4% očekávaným průměrným ročním růstem ceny cukru (Kofola dosáhla v roce 2015 nízké ceny cukru, v roce 2016 se zvýší o 5-8%). Projektované dividendy na základě avizovaného 30% dividendového výplatního poměru ze zisku jsou znázorněny níže. Kofola tak nabízí 1-2% střednědobý hrubý dividendový výnos. Dividenda ze zisků r (vyplacena ve 2015) byla nižší především kvůli procesu reorganizace (změny v korporátní struktuře), přičemž z téhož důvodu může být podle Kofoly vyplacena nižší dividenda i v r Výplatní poměr 30% podle našich odhadů dává Kofole dostatečný prostor pro budoucí akvizice. Odhadujeme, že Kofola bude mít letos za předpokladu ukazatele čistý dluh/ebitda na úrovni 2,5x teoretický prostor pro akvizice až 2 mld. Kč (po akvizici 40% podílu Water Holding)

4 Ocenění DCF Zdroj: Odhady ČS/Erste Group Research

5 Důležitá upozornění Obecně Tento dokument je považován za doplňkový zdroj informací našich klientů a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje investičních nástrojů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích dostupných v době tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně považované za spolehlivé, avšak společnost Česká spořitelna, a.s. IČ , sídlem Praha 4, Olbrachtova 1929/62, PSČ 14000, sp. zn.: B 1171 vedená u Městského soudu v Praze (dále jen Česká spořitelna či ČS ) neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dozor nad Českou spořitelnou je Česká národní banka. Poctivá prezentace doporučení Emitenti analyzovaných investičních nástrojů nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě jejich pokynů nijak upravována. Analýza je tvořena na základě standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě dluhopisů a měn jsou standardními metodami otevřené DSGE modely, které vycházejí z prací Christiano- Eichenbaum-Evans, Smets-Wouters nebo g3 ČNB. Další informace o dlouhodobější historické výkonnosti jednotlivých investičních nástrojů nebo finančních indexů naleznete zde: Údaje o ceně vyjádřené v tomto materiálu jsou hrubými údaji, to znamená, že do nich není započítán případný vliv odměn za zprostředkování nebo jiných poplatků souvisejících přímo s daným obchodem. Stupeň investičního doporučení u akciových titulů Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V závorkách jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty: kupovat (cílová cena 20% nad cenou akcie), akumulovat (10% až 20% nad), držet (0% až 10% nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10% až 0% vzhledem k ceně akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod -10%). Rizika Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem. V případě údajů o ceně, které jsou vyjádřeny v EUR, USD nebo jiné cizí měně, může výnos kolísat i v důsledku výkyvů měnového kurzu vůči CZK. Aktualizace Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1. Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ O2 CR / Telefónica CR Datum Cílová Datum Cílová cena (Kč) Doporučení cena (Kč) Doporučení akumulovat držet akumulovat akumulovat držet v revizi v revizi akumulovat redukovat držet držet Komerční banka Unipetrol Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat akumulovat držet redukovat akumulovat redukovat akumulovat redukovat CME Fortuna Datum Cílová cena (USD) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení držet kupovat držet redukovat držet akumulovat redukovat Držet VIG Philip Morris CR Datum Cílová cena (EUR) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení kupovat držet akumulovat redukovat kupovat redukovat kupovat redukovat Pegas Pivovary Lobkowicz Group Datum Cílová cena Datum Cílová cena (Kč) Doporučení (Kč) Doporučení držet akumulovat v revizi v revizi akumulovat akumulovat akumulovat Stock Spirits Group Kofola Datum Cílová cena (GBp) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení v revizi v revizi kupovat kupovat Stanovení odměny analytika Stanovení výše odměny analytiků není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě hodnocení analytiků na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Konflikt zájmů Česká spořitelna, Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované na trhu Prime na BCPP) jsou uvedeny v Tabulce 2: Střety zájmů ČS ve vztahu k pokrývaným akciím na pražské burze. Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované na trhu Prime na BCPP. Tabulka 3: Poměr investičních doporučení k pokrývaným akciím na pražské burze

6 XETRA 12 Se vztahem k EBG (5) Kupovat 25% 100% Akumulovat 33% 0% Držet 33% 0% Redukovat 8% 0% Prodat 0% 0%

7 1. Kontakty Odbor Ekonomické a strategické analýzy Hlavní ekonom David Navrátil +420/ dnavratil@csas.cz Makroekonomický tým: ČR a bankovní sektor Dana Hájková +420/ dahajkova@csas.cz ČR, makroekonomická prognóza Jiří Polanský +420/ jpolansky@csas.cz Kvantitativní analýza Jana Urbánková +420/ jurbankova@csas.cz Akciový tým: CEE Utilities, F&B, Pegas Petr Bártek +420/ pbartek@csas.cz Fortuna, CEE Media Renáta Ďurčová +420/ rdurcova@csas.cz USA, západní Evropa, Unipetrol, Technická analýza Martin Krajhanzl +420/ mkrajhanzl@csas.cz EU Office Tomáš Kozelský +420/ tkozelsky@csas.cz Financial Markets - Whosale & Trading and Financial Institutions Director Libor Vošický +420/ lvosicky@.csas.cz Group Positioning Markets Strategist Corporate Treasury Sales & Structuring Robert Novotný Miroslav Plojhar Tomáš Picek +420/ / / rnovotny@csas.cz mplojhar@csas.cz tpicek@csas.cz Institutional Fixed Income Sales Ondřej Čech +420/ ocech@csas.cz Institutional Equity Sales Institutional Asset Management Michal Řízek Petr Holeček +420/ / mrizek@csas.cz pholecek@csas.cz Trading Ivan Kaspar +420/ ikaspar@csas.cz Financial Institutions Correspondent Banking Stanislav Šnajdr Jana Gabrielová +420/ / ssnajdr@csas.cz jgabrielova@csas.cz Financování a poradenství Ředitel František Havrda +420/ fhavrda@csas.cz Dluhové kapitálové trhy Tomáš Černý +420/ tcerny@csas.cz Syndikované a klubové financování Zbyněk Pela +420/ zpela@csas.cz Akviziční financování Martin Viliš +420/ mvilis@csas.cz Corporate finance Antonín Piskáček +420/ apiskacek@csas.cz Nemovitostní, projektové a infrastrukturní fin. Solutions Desk Filip Hradec Aleš Kratochvíl +420/ / fhradec@csas.cz alkratochvil@csas.cz Erste Group Research Head of Group Research Friedrich Mostböck friedrich.mostboeck@erstegroup.com Head of CEE Equities Henning Esskuchen henning.esskuchen@erstegroup.com akcie sektor základních materiálů a realit Franz Hoerl franz.hoerl@erstegroup.com akcie realitní sektor Martina Valenta martina.valenta@erstegroup.com akcie sektor telekomunikace Maria Veronika Sutedja mariaveronika.sutedja@erstegroup.com akcie sektor farmacie Vladimíra Urbánková vladimira.urbankova@erstegroup.com akcie sektor IT Daniel Lion daniel.lion@erstegroup.com akcie sektor pojišťovnictví a bankovnictví Thomas Unger thomas.unger@erstegroup.com Head of Major Markets & Credit Gudrun Egger gudrun.egger@erstegroup.com Head of CEE Macro / Fixed Income Research Juraj Kotian juraj.kotian@erstegroup.com