Vliv podnikových ukazatelů na kolísání ceny akcie a predikce pohybu ceny akcie

Transkript

1 Západočeská univerzita v Plzni Fakulta ekonomická Katedra ekonomie a kvantitativních metod Písemná práce ke státní doktorské zkoušce (Teze k SDZ) Vliv podnikových ukazatelů na kolísání ceny akcie a predikce pohybu ceny akcie Ing. Pavla Říhová Studijní program: Ekonomika a management Studijní obor: Podniková ekonomika a management Školitel: Prof. Ing. Jan Macek, CSc. Plzeň

2 Obsah Úvod... 4 Část I... 8 Teoretická východiska disertační práce... 8 Metody oceňování akcií Fundamentální analýza Dividendové diskontní modely Ziskové modely Modely cash flow FCFE model FCFF model Model APV Historické modely Bilanční modely Kombinované modely model nadměrného výnosu Technická analýza Grafické metody Metody založené na technických indikátorech Technické indikátory používané k odhadu vývoje cen jednotlivých akcií Technické indikátory používané k odhadu vývoje trhu jako celku Psychologické indikátory Behaviorální finance Teorie efektivních trhů Srovnání jednotlivých přístupů Markovovy řetězce Náhodný proces Ocenění přechodů Část II Data Popis vybraných společností ČEZ Komerční banka O2 Czech Republic Pegas Nonvowens Philip Morris Vývoj cen akcií sledovaných společností

3 8.1. Charakteristiky minoritního trendu Délka trendu Naakumulovaný zisk nebo ztráta Porovnání teoretických a empirických výsledků Měsíční anomálie na akciových trzích Návrh dalšího postupu při vypracování disertační práce Použité zdroje Seznam publikovaných prací autorky

4 Úvod Jednou z možností, jak si podnik může opatřit finanční prostředky, je vydání podnikových akcií veřejnou nabídkou na burze. Výhoda emitování a následného prodeje akcií na primárním trhu burzy je, že podnik (akciová společnost), na rozdíl od úvěrů, nemusí tyto prostředky v budoucnu vracet. Investory motivuje k nákupu akcií, značně volatilních cenných papírů, jednak výnos v podobě vyplacených budoucích dividend (podíl na budoucích ziscích společnosti) a také kapitálový výnos, vyplývající z předpokládaného růstu (případně poklesu) jejich tržních cen. Z toho vyplývá, že akciové trhy slouží vedle cíleného dlouhodobého umísťování peněžních prostředků, také k rozsáhlým spekulativním obchodům, čímž výrazně zvyšují jejich likviditu. Proto je tedy možné téměř kdykoli investovat značné objemy peněžních prostředků na libovolné časové období. Pro úspěšné investory a spekulanty je tedy důležité umět odhadnout, jakým směrem se bude cena akcie pohybovat. K odhadu budoucího vývoje ceny akcie používají obchodníci dva základní metodologické přístupy: fundamentální a technickou analýzu. Fundamentální analýza představuje velice rozsáhlý soubor metod, které využívají podnikové, odvětvové a makroekonomické informace pro stanovení férové (vnitřní) ceny akcie. Technická analýza představuje rozsáhlý soubor metod, které na základě minulých cen a objemů obchodů odvozují ceny budoucí. Podle technických analytiků jsou ceny akcií ovlivňovány mnoha faktory, přičemž u velkého množství těchto faktorů lze velice obtížně vyhodnotit dopad na danou společnost. Z tohoto důvodu nelze tedy objektivně stanovit férovou cenu akcie. Je lepší sledovat tržní data, která nám umožňují stanovit trend v tržní psychologii. Determinantem ovlivňujícím vývoj tržní ceny je poměr optimistických a pesimistických investorů. Za doplňkovou záležitost lze považovat behaviorální finance, které se zabývají reakcí a chováním investorů na různé impulsy. Tato práce vychází a navazuje na práci, Svoboda (2014), která na cenu akcie nahlíží jako na náhodnou veličinu a stochastickou predikci vývoje této ceny modeluje aparátem Markovových řetězců. Model vychází z následujících předpokladů: Cena akcie náhodně kolísá kolem své neznámé rovnovážné (férové) hodnoty. To je způsobeno tím, že metody fundamentální analýzy, které jsou po teoretické stránce velice dobře propracované, nejsou schopny jednoznačně ocenit podnik. Výsledné ocenění akcií (podniku) stojí na předpokladech budoucího vývoje. Budoucí vývoj však nejsme schopni 4

5 dostatečně dobře predikovat a tedy, co oceňovatel, to jiné nastavení parametrů oceňovacího modelu a tedy i jiná férová cena. Nemáme jednu hodnotu, ale určité cenové rozpětí těchto hodnot a v tomto rozpětí cena akcie kolísá. Na trhu není žádná nová informace. Každý investor má spočtenou svoji férovou cenu akcie, a pokud je tržní cena jiná, je rozdíl tak malý, že je pro investora nezajímavý. Cena je v rovnovážné poloze. Potřebuje-li investor za této situace například prodat akcie, musí nabídnout nižší cenu a tím vychýlí cenu z rovnovážné polohy. Čím více se cena vychýlí od své rovnovážné polohy, tím se stává pro více investorů podhodnocena, což vyvolá zvýšenou poptávku a následný růst ceny a posun zpět k rovnovážné poloze. Byla zveřejněna nová informace mající vliv na vnitřní hodnotu akcie. Akcionáři tuto informaci vyhodnocují s různou rychlostí, význam této informace a její dopad na vnitřní hodnotu akcie vnímají subjektivně. Vedle racionálního vyhodnocování dopadu informace zde působí faktory psychologické a technické (nastavení automatických obchodních příkazů). To má za následek, že reakce na tuto informaci je nejprve neadekvátní, přehnaná a později přichází korekce. Tyto tři předpoklady jsou v souladu s předpokladem technických analytiků, že cena akcie se pohybuje v krátkodobých (minor) trendech a během trvání tohoto trendu cena akcie naakumuluje určitý zisk či ztrátu vůči ceně na začátku trendu. Pravděpodobnost změny tohoto trendu se zvyšuje s rostoucí naakumulovanou ztrátou či ziskem. Klíčová otázka pro nás je, jak velká musí být naakumulovaná ztráta či naakumulovaný zisk, aby s dostatečně vysokou pravděpodobností došlo ke změně trendu. V práci je ukázáno, že lze nalézt takové modely stavového prostoru, že obchodní strategie využívající tyto modely jsou schopny překonávat trh tj. dosáhnout vyšších výnosů než pasivním držením akcie. Cíle práce a metodika Hlavním cílem této disertační práce je úprava a modifikace obchodních strategií popsaných v práci Svoboda (2014) s cílem dosáhnout vyšších výnosů. Tohoto cíle by mělo být dosaženo použitím vícekriteriální obchodní strategie. Vybrané obchodní strategie, popsané ve zmiňované práci, jsou vždy použity po celou sledovanou dobu a nereagují na měnící se tržní situaci. Situaci ilustruje obrázek č. 1, kde je zobrazen vývoj zhodnocení pro čtyři obchodní 5

6 strategie a strategii kup a drž. Z grafu můžeme vyčíst, že ve sledovaném období tři obchodní strategie (fialová, zelená a modrá křivka) porazily pasivní strategii Kup a drž (černá křivka) a poslední obchodní strategie (žlutá křivka) přinesla nižší zhodnocení než pasivní strategie. Pokud jsme tedy ve sledovaném období použili zelenou, modrou či fialovou obchodní strategii, dosáhli jsme vyššího zhodnocení než pasivním držením akcie. Zhodnocení by však bylo mnohem vyšší, kdyby se obchodní strategie v průběhu sledovaného období měnily. Optimální obchodní strategie by byla fialová strategie od počátku sledovaného období do poloviny roku 2008, v polovině roku 2008 přepnout na strategii modrou a na začátku roku 2012 se přepnout na zelenou strategii. Obr. 1: Okamžik změny obchodní strategie 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0, CEZ (K&D) k=1,0 D2 - G2 k=1,0 D3 - G3 k=0,6 D2 - G2 k=1,0 D1 - G3 Zdroj: Svoboda (2014), vlastní úprava, 2016 Hlavním úkolem bude nalézt automatický přepínač, který by přepínal na vhodnější strategii. Jako vhodný přepínač by mohl fungovat například výhled managementu na následující období, vhodný trend-předstihující indikátor technické analýzy, využití vybraných charakteristik minoritního trendu, atd. Za dílčí cíle práce lze považovat: Ověřit ziskovost obchodních strategií na delším časovém období a případně dalších titulech Analyzovat faktory ovlivňující dlouhodobý vývoj ceny akcie Analyzovat sekundární trend (vliv rozhodného dne pro výplatu dividendy) 6

7 Analyzovat krátkodobý vývoj ceny akcie (minoritní trend) délka trvání trendu, naakumulovaný zisk Výstupem této disertační práce by měla být vícekriteriální obchodní strategie, která bude překonávat původní obchodní strategie a samozřejmě bude překonávat pasivní obchodní strategii kup a drž. Metodika Přístup, ze kterého vychází zpracování disertační práce, lze považovat, např. dle Reichela (2010) za kvantitativní. Kvantitativní přístup předpokládá, že jednotlivé aspekty světa jsou měřitelné či minimálně nějak tříditelné, uspořádatelné. Jejich analýza se provádí pomocí statistických metod se záměrem ověřit platnost představ o výskytu nějakých charakteristik zkoumaných fenoménů, případně o jejich vzájemných vztazích. Spočívá ve zpracování velkého množství dat z akciového trhu. K dispozici je desetiletá časová řada denních cen (open, close, min a max) akcií. Pro zpracování dat je využíván MS Excel. Důvody pro jeho využití jsou následující: zdrojová data jsou ve formátu xls, dobré uživatelské rozhraní, které umožňuje efektivní výpočtovou i vizuální kontrolu postupů a procesů zpracování dat, obsahuje plnohodnotný programovací jazyk (VBA). Přístup ke zpracování dat lze označit za heuristický, kdy hledáme algoritmus pro přesnější metodu na základě zkusmého řešení. Propočítáváme velké množství variant a kombinací a na základě výsledků hledáme přijatelné řešení. V tomto případě takové řešení (postup, algoritmus), které bude přinášet větší výnos než strategie kup a drž a případně strategie popsané v práci Svoboda (2014). Pro naplnění tohoto přístupu je nutno zautomatizovat výpočty a tyto výpočetní algoritmy jsou naprogramovány v jazyce VBA, který je standardní součástí MS Excel. 7

8 Část I Teoretická východiska disertační práce Metody oceňování akcií 1. Fundamentální analýza Fundamentální analýza se snaží odpovědět na otázky, jestli není cena akcií firmy, do kterých chceme investovat, příliš vysoká, přičemž se pokouší nalézt podhodnocené a nadhodnocené tituly. Úkolem je odhadnout cenu akcií na základě predikce různých ukazatelů, které tuto cenu ovlivňují. K tomu účelu se používá množství metod, jejichž základem je sledování vývoje ekonomiky, odvětví i jednotlivých firem. Metody fundamentální analýzy jsou v literatuře poměrně obsáhle zpracovány. Zabývá se jimi velké množství analytiků a ekonomů a jedná se o nejkomplexnější a teoreticky nejpropracovanější přístup pro stanovení ceny akcie. Jednu skupinu faktorů, které ovlivňují cenu akcie, tvoří makroekonomické ukazatele. Mezi ně můžeme zařadit potenciální výstup ekonomiky, změnu nabídky peněz, změnu ve vládních výdajích nebo daně korporací. Někteří ekonomové, např. B. King dokonce přisuzují makroekonomickým faktorům největší význam. Studie dalších ekonomů, např. Jeremyho Siegla, Franca Modiglianiho či B. Taylora prokázaly, že akciový trh v kratším období předbíhá reálný výstup ekonomiky. Odvětvové faktory též působí na kurz akcií. Je zřejmé, že jinak budou reagovat ceny akcií průmyslových podniků, jinak zemědělských podniků nebo podniků z oblasti bankovnictví. V uvedených sektorech existuje též odlišná míra rizika, rozdílná ziskovost, rozdílné legislativní podmínky. Kromě tohoto jsou odvětví rozdílně ovlivňována hospodářským cyklem. Podle citlivosti akcií na hospodářský vývoj můžeme rozlišovat 3 druhy akcií: cyklické, defenzivní a růstové akcie. Akcie, které vykazují cyklický charakter, jsou závislé na hospodářském cyklu, tedy v období růstu jejich ceny rostou, a v období hospodářského poklesu jejich ceny klesají. Opět i zde se projevuje mírný předstihový charakter těchto akcií. Mezi cyklické akcie můžeme zařadit akcie společností vyrábějících spotřební a kapitálové statky, akcie základního průmyslu, akcie energetických společností, akcie finančního průmyslu a akcie dopravních společností. Defenzivní akcie dosahují nejvyšších výnosů ve fázi sestupného akciového trendu a nejnižších výnosů ve fázi vzestupného akciového trendu. 8

9 Mezi defenzivní akcie můžeme zařadit akcie spotřebitelského průmyslu, akcie energetických společností a akcie služeb. U růstových akcií platí, že nejsou příliš citlivé na výkyvy v ekonomickém vývoji. Mezi růstové akcie můžeme zařadit akcie spotřebitelského průmyslu, převážně akcie firem vyrábějících kosmetiku, nápoje, drogistické zboží či tabákové výrobky, dále akcie firem vyrábějících technologii pro kapitálové statky a akcie energetických společností. Mezi nejdůležitější podnikové faktory, které ovlivňují cenu akcie, patří zisk. Mezi další faktory můžeme zahrnout kvalitu managementu, investiční politiku firmy, finanční a dividendovou politiku firmy, výzkum a vývoj a další faktory. Výsledky uvedené v účetních výkazech firem slouží analytikům pro odhadování vývoje ceny akcie, větší váhu můžeme ale přisuzovat očekávanému vývoji zisku či tržeb firem. Na rozdíl od technické analýzy se fundamentální analýza nezabývá minulostí, ale vychází právě z očekávaných budoucích hodnot. Pokud dojde ke zlepšení výhledu hospodářských výsledků, především zisku, cena akcie na tuto informaci zareaguje růstem. Prudkou reakci kurzů akcií můžeme očekávat v případech, kdy je zveřejněna neočekávaná výše zisku nebo tržeb. Pokud dojde k situaci, kdy je skutečný zisk vyšší než očekávaný, cena akcií poroste. Je zřejmé, že též investiční politika firmy ovlivňuje cenu akcie. Pokud se firma rozvíjí a provádí investice, dá se předpokládat, že cena jejích akcií poroste. Mnozí ekonomové považují za významný faktor též dividendovou politiku společností. Veselá (2011) popisuje dividendovou politiku jako finanční rozhodnutí, které přesně vymezuje, jaká část čistého zisku bude vyplacena v podobě dividend, tzv. dividendový výplatní poměr, a jaká část čistého zisku zůstane na úrovni společnosti zadržena, tedy tzv. podíl zadrženého zisku na akcii. Dividendová politika znamenala v minulých desetiletích významný ukazatel pro cenu akcií. V posledních letech se význam dividendové politiky trochu snižuje a investoři používají jiných možností jak zvýšit akciový výnos. Zásluhu na tomto ústupku měla jistě i práce Franca Modiglianiho a Mertona Millera, kteří prokázali nedůležitost dividendové politiky v prostředí bez daní, transakčních nákladů a dalších poruch trhu. Akcionářům je jedno, zda obdrží dividendový výnos nebo výnos ve formě kapitálového zisku. Stejně jako u zisku, i zde platí, že neočekávaná oznámení o poklesu nebo růstu dividendy ovlivní cenu akcie. Ne všichni akcionáři ovšem dividendy zatracují. Jedním z argumentů pro dividendovou politiku je zajištění trvalého přijmu z akcie a řešení nejistoty. I to může být důvod, proč výplata dividendy hraje roli i u některých akcií českých společností. Tomuto argumentu přisuzuje 9

10 váhu i Myron J. Gordon, který považuje vysoký dividendový výnos v blízké budoucnosti za jednu z forem jistoty. Nejdůležitějším pojmem ve fundamentální analýze je vnitřní hodnota akcie. Představuje správnou cenu, za kterou by měla být akcie v současnosti obchodována. Fundamentální analýza předpokládá, že vnitřní hodnotu akcie lze stanovit. Tato vnitřní hodnota je pak porovnávána s tržní cenou akcie. Je-li tržní cena akcie vyšší než její vnitřní hodnota, je akcie nadhodnocena a očekává se, že její cena poklesne. Je-li tržní cena akcie nižší než její vnitřní hodnota, je akcie podhodnocena a její cena by měla vzrůst. Vnitřní hodnotu akcie lze stanovit jako současnou hodnotu, nebo jako očekávánou hodnotu v budoucnosti. Výsledkem fundamentální analýzy je vytvoření určitého pásma, ve kterém se cena akcie bude pohybovat. Pro stanovení vnitřní hodnoty akcie se používá velké množství metod. Mezi nejvýznamnější patří dividendové diskontní modely, ziskové modely, modely volného cash flow, bilanční modely nebo modely tržeb Dividendové diskontní modely Dividendové diskontní modely jsou nejpropracovanější metody pro stanovení vnitřní hodnoty akcie. Vychází z výpočtu očekávaných budoucích výnosů, přičemž za výnosy v tomto případě považujeme dividendy. Kromě očekávaných výnosů je důležitá též očekávaná úroková, resp. diskontní míra. Princip spočívá v tom, že hodnota cenného papíru je stanovena jako součet budoucích hodnot dividend. Dividenda získaná v budoucnosti má nižší hodnotu než dividenda získaná v současnosti. Základní vzorec používaný ve fundamentální analýze, má následující podobu: VH = n D i i=1, (1+r) i (1) kde VH vnitřní hodnota akcie, D i r n výše dividendy v i-tém roce, požadovaný výnos (diskontní míra), počet let, po který očekáváme výplatu dividend. Uvažujeme-li prodej akcie v roce n, využíváme upravený vzorec: n D i + (1+r) i P n (1+r) n VH = i=1, (2) kde P n očekávaná prodejní cena roce n. 10

11 Odhadovat dividendu na spoustu let dopředu je velmi komplikované. Existují samozřejmě podniky, kterým se daří a ve výplatě dividend mají dlouhou historii, ale ani to nemůžeme považovat za jednoznačné. Nikdo nedokáže dopředu určit, jak se bude podniku dařit v budoucnosti, jestli nebude výnosy investovat do kapitálu a jakou výši dividendy případně bude vyplácet. Stejně problematicky působí i diskontní míra. Úroková míra je součet bezrizikové úrokové míry a průměrné prémie za riziko. Pro několik nejbližších let lze použít aktuálně dostupnou úrokovou míru, pro ČR např. sazbu ČNB, ale ačkoliv se úrokové sazby drží již poměrně dlouho na stejné hladině, nelze předvídat, že se na této úrovni udrží i v dalších letech, potažmo desítky let. Totéž platí i pro časový horizont. Smysluplné je odhadování budoucí hodnoty na 2 3 roky dopředu, ale je problematické odhadovat hodnotu na 5, 10 nebo 20 let. Samotná vnitřní hodnota akcie ve výše uvedeném vzorci neuvažuje o riziku, což je též zjednodušující případ. Výše uvedený základní vzorec má určité modifikace, se kterými se můžeme setkat v literatuře, např. Damodaran (2006), Kislingerová (2003), Mařík (2007 a 2011), Pratt a Grabowski (2014) či Veselá (2011). Dividendové modely členíme na dividendové diskontní modely s nekonečnou a konečnou dobou držby. Dividendové diskontní modely s nekonečnou dobou držby se využívají k ohodnocení akcií, u kterých v současné době nepředpokládáme jejich prodej. Naopak dividendové diskontní modely s konečnou dobou držby se využívají pro ohodnocení akcií, které budou v současnosti nebo blízké době prodány. V případech, kdy firma vyplácí konstantní dividendy, lze využít též dividendový diskontní model s nulovým růstem. Další členění dividendových diskontních modelů rozděluje tyto modely na jednostupňové, dvoustupňové a třístupňové modely. Co se týká využitelnosti dividendových diskontních modelů, nebylo provedeno mnoho výzkumů, např. E. H. Sorensen a D. A. Williamson, Aswath Damodaran či R. A. Haugen. Výsledky těchto výzkumu hovoří spíše pro jejich uplatnění, ale ovšem pouze v dlouhém období. Na druhé straně jiné výzkumy, např. R. Barker, E. G. Damirakos, N. C. Strong a M. Walker nebo Petr Musílek a Jitka Veselá, prokázaly, že investiční analytici dividendové modely v praxi příliš nevyužívají. Jako jeden z argumentů se uvádí, že tyto modely nejsou přesné a komplexní, protože do výpočtu vnitřní hodnoty nezahrnují některé významné faktory, které hodnotu firmy ovlivňují. Kromě toho jsou tyto modely velmi citlivé na vstupní data. Podobný závěr vyplývá i z výzkumu Říhová, Svoboda (2015), který poukazuje na to, že 11

12 dividendové diskontní modely nejsou schopny správně stanovit cenu akcie v delším časovém období Ziskové modely Mezi další modely využívané ve fundamentální analýze patří ziskové modely. Předpokládá se, že ziskové modely jsou prakticky více využívány ve vyspělých ekonomikách než dividendové diskontní modely. I tyto modely respektují časovou hodnotu peněz, a jak jejich název napovídá, využívají veličinu čistý zisk a zpravidla ji určitým způsobem rozkládají nebo upravují. Vycházejí z ukazatele P/E, tedy price-earnings ratio, tedy poměru ceny akcie a čistého zisku na akcii. Tento ukazatel se běžně používá v analytických zprávách. Tento ukazatel udává, kolik peněžních jednotek je investor ochoten zaplatit za jednu jednotku zisku vytvořenou firmou, která danou akcii emitovala. Tento ukazatel se velmi snadno a rychle spočítá, což je nespornou výhodou v porovnání s ostatními ukazateli fundamentální analýzy. Kromě toho do něj mohou být zahrnuty další důležité firemní charakteristiky, jako např. riziko, růst, rentabilita nebo budoucí očekávání. Ovšem i tento ukazatel s sebou nese jisté nepřesnosti. Záleží na tom, s jakým ziskem počítáme. Je tedy důležité, aby uvažovaný zisk byl očištěn od operací, které nejsou trvalého charakteru. Stejně tak není vhodné používat ukazatel P/E pro srovnání mezi jednotlivými odvětvími. V literatuře existuje několik podob ukazatele P/E s odlišnými postupy výpočtu, s rozdílnými požadavky na vstupní data a s rozdílnou vypovídací schopností. Ukazatel P/E se pro určování podhodnocených či nadhodnocených akcií nejčastěji porovnává s mírou růstu zisku v následujících 12 měsících, z čehož vznikl ukazatel PEG (P/E to growth ratio). Pokud je hodnota ukazatele PEG vyšší než 1, je akcie nadhodnocena a naopak. Vedle ukazatele P/E či PEG, jak uvádí např. Veselá (2011), se hojně používá též ukazatel P/BV ratio (price/book value ratio). Jedná se o poměr mezi cenou akcie a účetní hodnotou na akcii, která je dána rozdílem mezi účetní hodnotou aktiv firmy a účetní hodnotou cizích zdrojů firmy vztažené na jednu akcii. Další ukazatel se též odvíjí od ceny akcie a označuje se P/S ratio. Jedná se o poměr ceny akcie a tržeb na akcii. Vyjadřuje, kolik korun je investor ochoten zaplatit za jednu korunu tržeb. Tento ukazatel je (oproti předchozím) výhodný i pro firmy, které krátkodobě dosahují nízkého zisku nebo ztráty. Zároveň ukazatel tržby není vystaven takovému zkreslení, jako ukazatel zisk nebo účetní hodnota. Další nespornou výhodou je i to, že v ukazateli P/E se projevuje kolísavost zisku a tím i kolísavost samotného tohoto ukazatele, což se v ukazateli P/S neprojevuje. 12

13 1.3. Modely cash flow Na rozdíl od dividendových diskontních modelů a ziskových modelů, které využívají pouze tu část čistého zisku, která je vyplácena akcionářům, modely cash flow využívají pro stanovení vnitřní hodnoty akcie i další faktory. Mezi tyto modely můžeme zařadit model Free Cash Flow to Equity (FCFE model), Free Cash Flow to Firm (FCFF) nebo model upravené současné hodnoty volného cash flow (APV model). V modelech cash flow se vnitřní hodnota akcie stanoví jako rozdíl mezi celkovou hodnotou společnosti a cizího kapitálu FCFE model Tento model stanovuje vnitřní hodnotu akcie z pohledu akcionáře, tedy majitele podniku. V tom se podobá dividendovým diskontním či ziskovým modelům, které též určují hodnotu pro akcionáře. Model FCFE využívá údaje o volných peněžních prostředcích, které zůstanou akcionářům z čistého zisku po úhradě úrokových nákladů, splátek úvěrů, jistin a kupónů z emitovaných dluhopisů a po úhradě investičních výdajů, které je potřeba vynaložit na udržení stávající hodnoty aktiv společnosti a pro nákup nových aktiv, jejichž pořízení si budoucí růst společnosti vyžaduje. Naopak se k volným peněžním prostředkům přičítají odpisy a nové emise dluhových instrumentů nebo hodnota nových úvěrů poskytnutých firmě, které byly poskytnuty akcionářům, kteří by je měli dále zhodnotit. Takto vypočtená veličina FCFE představuje volné peněžní prostředky akcionářů společnosti, které by za určitých okolností mohly být vyplaceny jako dividendy. K výplatě celé FCFE ve formě dividend ovšem nedochází. Modelů FCFE bylo vytvořeno několik verzí, vždy je veličina upravována z hlediska časové hodnoty peněz FCFF model Tento model stanovuje vnitřní hodnotu firmy dohromady pro akcionáře i věřitele. Veličina FCFF vyjadřuje souhrn volných peněžních prostředků, na které si činí nárok nejen akcionáři, ale též majitelé firmou emitovaných dluhopisů, věřitelé nebo vlastníci prioritních akcií. Tato veličina může být vypočítána 2 postupy. Je to hodnota volných peněžních prostředků akcionářů před placením závazků z cizích zdrojů a z hodnoty volných peněžních prostředků akcionářů ještě před získáním dalších cizích zdrojů v běžném období. I tento model respektuje časovou hodnotu peněz, proto i zde jsou budoucí peněžní toky převáděny na současnou hodnotu. Kromě jednostupňového modelu s konstantním růstem, kterého se využívá u firem, jejichž míra růstu cash flow se nebude v budoucnosti příliš měnit, se v praxi uplatňuje též dvoustupňový skokový model. Model FCFF se liší od dividendových diskontních, ziskových 13

14 modelů a modelů FCFE tím, že ve jmenovateli zlomku používá místo požadované výnosové míry z akcie průměrné vážené náklady kapitálu (WACC). Díky tomuto ukazateli je model citlivý na ceny jednotlivých druhů kapitálu, které jsou ve firmě využity. Kromě toho je v hodnotě firmy zahrnuto riziko akcionářů i riziko ve vztahu k věřitelům. Ačkoliv bylo uvedeno, že modely FCF jsou v určitých situacích výhodnější než dividendové diskontní modely, můžeme ovšem nalézt určité souvislosti právě s dividendovými diskontními modely. Např. při stanovení hodnoty ukazatele WACC můžeme využít dividendové diskontní modely nebo model CAPM. Tento model je vhodný použít pro ohodnocování společností, které mají vysokou zadluženost, nebo pro společnosti, u kterých se v budoucnosti očekávají výrazné změny v zadluženosti Model APV Další skupinou modelů cash flow představuje model upravené současné hodnoty volného cash flow, tzv. APV model. Tento model předpokládá, že činnost firmy bude financována pouze z vlastních zdrojů. Hodnota firmy v modelu APV je pak vypočítána jako současná hodnota očekávaného volného cash flow firmy. Vzhledem k tomu, že se v uvedeném modelu uvažuje s financováním pouze vlastními zdroji, není nutné používat průměrné vážené náklady kapitálu. V literatuře, např. Veselá (2011) se uvádí, že model APV není vhodný pro ohodnocování finančních firem a zároveň je velmi náročný na vstupní data, z nichž některá je potřeba odhadnout. Zároveň je jeho problémem i to, že existuje v několika verzích, což snižuje jeho vypovídací schopnost a získané výsledky se pak značně liší Historické modely Tyto modely pracují s historickými údaji o ceně akcií, tržbách, dividendách, účetní hodnotě, cash flow. Průměrné hodnoty těchto veličin jsou porovnávány s průměrnou hodnotou kurzu akcie. Tyto poměry jsou poté násobeny příslušnou očekávanou hodnotou tržeb, dividend, účetní hodnoty a cash flow. Na rozdíl od předchozích modelů historické modely nerespektují časovou hodnotu peněz. Historické modely, které jsou v současnosti nejpoužívanější, jsou model P/S, model P/D, P/BV či P/CF. Je zřejmé, že v čitateli jednotlivých modelů je vždy historická cena akcie a ve jmenovateli ostatní veličiny (tržby na akcii, dividenda na akcii, účetní hodnota na akcii nebo cash flow na akcii). Hlavním úkolem těchto modelů je určit, zda je aktuální tržní cena akcie vyšší než průměrná historická úroveň, nebo zda je naopak nižší. Většinou se tyto modely používají jako doplněk k modelům, které respektují časovou hodnotu peněz. Při použití historických metod narážíme na úskalí, která se týkají použití průměru. 14

15 Výpočet průměru je citlivý na odlehlé hodnoty, stejně tak pokud dojde u firmy k velkým změnám v podstatných veličinách, výrazně to zkresluje výsledek těchto modelů Bilanční modely Tyto modely vycházejí ze zveřejněných účetních výkazů akciové společnosti. Ani tato metoda nerespektuje časovou hodnotu peněz. Jsou založeny na stanovení odlišných hodnot, kam patří nominální, účetní, substanční, likvidační a reprodukční hodnota. Ačkoliv v evropských zemích musí mít akcie uvedenu nominální hodnotu, v Americe lze emitovat akcie i bez nominální hodnoty. Z toho důvodu nemá nominální hodnota žádný ekonomický význam Kombinované modely model nadměrného výnosu Tyto modely představují snadnou a rychlou metodu pro stanovení vnitřní hodnoty akcie. Jedná se o kombinovaný model, který je tvořen částí vycházející z bilančních modelů a částí, která respektuje časovou hodnotu peněz. Vnitřní hodnota akcie se tedy vypočítá jako součet vnitřní hodnoty akcie dnes a současné hodnoty nadměrných výnosů, které firma získá, pokud je skutečná rentabilita vlastního kapitálu vyšší než požadovaná výnosová míra pro akcionáře. Fundamentální analýza má, stejně jako technická analýza či teorie efektivních trhů, svoje úskalí. Pokud na akciovém trhu existuje střední nebo silná forma efektivnosti, nelze dobře odhadovat podhodnocené či nadhodnocené akcie. Naopak na málo likvidních trzích, na kterých většinou neexistuje efektivní forma, může mít fundamentální analýza svoje opodstatnění. 2. Technická analýza Jedná se o nejstarší přístup pro stanovení vývoje cen akcií a dalších cenných papírů. Za stěžejní údaje jsou považována tržní data. Hlavním cílem technické analýzy je odhadování krátkodobých pohybů cen a budoucích trendů na základě zkoumání údajů o vývoji cen akcií v minulosti. V tomto přístupu nejde ani tak o odhadování cen akcií, ale o odhadování cenových změn. Techničtí analytici jsou přesvědčeni, že pouze pokud dostatečně dlouhou dobu sledujeme grafy, můžeme dobře odhadnout, jaká situace nastane v budoucnosti. Technická analýza se staví jako protipól fundamentální analýzy. Zastánci tohoto přístupu argumentují tím, že je velice obtížné nebo dokonce nemožné odhadovat vnitřní hodnotu akcie, protože na cenu akcie působí kromě fundamentálních faktorů i faktory psychologické nebo faktory nepředvídatelného charakteru. Stejně tak více využívá vnitřních faktorů. Technická 15

16 analýza se zaměřuje spíše na krátké časové období, zatímco fundamentální analýza sleduje také střední a dlouhé období. Dokáže tedy určit, kdy je vhodné cenný papír nakoupit nebo prodat. Vzhledem k tomu, že akcie odrážejí pesimismus či optimismus investorů, lze tyto informace analyzovat pomocí technických indikátorů. Pokud se tedy analytici zaměří na zkoumání tržních dat, dokáží snadno stanovit trend. Technická analýza také nedokáže rozpoznat podhodnocené, nadhodnocené čí správně oceněné akcie, tudíž na jejím základě nelze zvolit ty správné cenné papíry pro investování. Kromě toho není náročná na vstupní údaje a podstata užívání jejích metod je jednoduchá. Samotný úspěch technické analýzy velmi závisí na zkušenostech a dovednostech analytika, stejně jako na jeho subjektivním úsudku. Z tohoto důvodu je zřejmé, že ačkoliv mají techničtí analytici stejné výchozí informace, může se úsudek každého z nich značně lišit. Základní předpoklady technické analýzy jsou tyto: Tržní cena akcií je určována vzájemným střetem nabídky a poptávky, odráží všechny informace, které jsou dostupné a vztahují se k danému instrumentu. Reakce kurzu akcie na danou informaci je však pomalá, což znamená, že vznikají určité trendy, které nějakou dobu trvají. Techničtí analytici identifikují vzory v pohybu kurzů, které jsou analytikům známy. Změna trendu je rozpoznána studováním historických cen a objemu obchodů. Pokud je trend správně identifikován, lze předpovídat budoucí vývoj ceny akcie. Vzory a formace se pravidelně opakují, což je dáno podstatou lidské psychiky. Lidské chování má tendenci reagovat za stejných okolností podobně. Problém ovšem zůstává v tom, že historie se nezopakuje přesně, a tudíž nelze očekávat ani přesné opakování vzorů a dosažení stejného výsledku. Tato nepřesnost dává velký prostor pro subjektivní úsudek analytika. Za zakladatele technické analýzy je považován Charles H. Dow, který publikoval na začátku 20. století velké množství článků v časopise The Wall Street Journal. Na jeho myšlenky navázali další analytici a na počátku 20. století vznikla Dow Theory, která položila základy celé technické analýzy. Hlavním předpokladem této teorie je to, že většina akcií se na akciových trzích chová podobným způsobem a jen velmi málo akcií vykazuje jiné chování. C. H. Dow vytvořil k popsání trhu 2 typy indexů Dow-Jones-Industrial-Average (DJIA), který obsahuje 30 významných akcií průmyslových společností a Dow-Jones-Rail-Average (DJRA), který původně obsahoval 12 akcií dopravních společností, ale později byly do indexu 16

17 zahrnuty i další akcie dopravního průmyslu a index byl přejmenován na Dow-Jones- Transportation-Average. Kromě toho je C. H. Dow zakladatelem jedné z nejznámějších metod technické analýzy nazvané Point and Figure Charting. Kromě C. H. Dowa patří v technické analýze místo též W. D. Gannovi, který vytvořil Gannovu teorii, a R. N. Elliotovi, jenž vytvořil teorii Elliotových vln. Podstata Dowovy teorie spočívá v tom, že ceny akcií se pohybují v jasných trendech. Tyto trendy můžeme rozdělit na primární, sekundární a terciární trend. Primární trend představuje hlavní tendenci vývoje cen akcií a trvá i několik let. Zahrnují všechny faktory, které vytváří nabídku a poptávku po akciích. C. Dow jim věnoval největší pozornost. Primární trend můžeme označit jako býčí, medvědí a postranní. Býčí trend je trend rostoucí a vyznačuje se tím, že další vrchol je vždy výše než vrchol předchozí. U medvědího trendu jsou další vrcholy vždy níže než vrcholy předchozí. Postranní trend se vyznačuje horizontálním vývojem, přičemž cena akcie kolísá kolem vodorovné úrovně. Primární trend trvá do té doby, než se objeví signály, že došlo k jeho změně. Sekundární trend tvá několik týdnů až měsíců a vyjadřuje zpětné pohyby proti hlavnímu trendu představující jejich dočasnou korekci. Terciární trend trvá několik dní až týden a představuje malé odchylky proti primárnímu trendu. Dle C. Dowa je identifikace tohoto typu trendu velmi komplikovaná, protože jsou ceny akcií náchylné k lidskému chování. Naší snahou bude analyzovat právě tento terciární trend a odhadovat okamžik změny trendu. Předpokládáme, že i při terciárním trendu lze na obchodování vydělat. Některé poznatky Dowovy teorie již byly překonány, přesto jí patří přední místo v oblasti technické analýzy. Metody používané v technické analýze můžeme rozdělit na 2 velké skupiny grafické metody a metody založené na technických indikátorech Grafické metody V případě využívání grafických metod pro odhalování změny trendu a správného načasování nákupních a prodejních signálů se hojně využívají různé typy grafů, mezi základní patří čárové (liniové) grafy a čárkové (sloupkové) grafy, mezi další grafy potom např. point &.figure graf, svíčkový graf, candle volume graf a další. Sleduje se hlavní trend, tedy zda se jedná o býčí nebo medvědí trend. Na základě zkoumání grafů dochází k odhalování formací, které se v uvedených grafech pravidelně opakují. Těchto metod lze použít nejen pro získání 17

18 informací pro nákupní a prodejní signály, ale též pro analýzu primárního trendu. Podle analytiků se určité formace pravidelně opakují, tudíž lze jejich identifikaci využít pro odhadování změny ceny akcií. Je ovšem důležité počítat s dalším významným faktorem, kterým jsou dramatické pohyby kurzů doprovázených významnými změnami objemů realizovaných obchodů při ukončování trendů, tedy ukončení fáze nákupu u vzestupných trendů a ukončení fáze poklesu u sestupných trendů. Ukončení fáze nákupu souvisí s tzv. překoupením trhu. Na trhu se vytváří horní hranice (hranice odporu), která představuje určitý strop, u kterého se zastavuje růst kurzu. Naopak ukončení fáze prodeje souvisí s tzv. přeprodáním trhu. Ceny akcií se nacházejí na svých dnech a na trhu se vytváří dolní hranice (hranice podpory), která vyjadřuje nejnižší cenu. Při této hranici investoři zastavují spoje prodeje a tím se zastavuje i pokles kurzu. Pokud tržní ceny překročí horní nebo dolní hranici, hovoří se o jejích proražení, což znamená, že se akcie začnou obchodovat v novém obchodním rozpětí s novou dolní a horní hranicí. Na základě analýz minulého vývoje byly vytvořeny určité formace akciových kurzů. Formace představují cenové rámce, které vyplývají ze sledování tržních cen a vývoje objemu obchodů realizovaných po dobu jejich trvání. Formace se analyzují v různých typech grafů, přičemž nejjednodušší je jejich analýza v liniovém grafu. Jednotlivé formace lze rozdělit na formace potvrzující trend (konsolidační formace) nebo formace potvrzující změnu trendu (reverzní formace). Formace potvrzující trend jsou takové situace na trhu, ve kterých trend krátkodobě nepokračuje v nastoupeném směru a pak se opět začne pohybovat původním směrem. Mezi formace potvrzující trend můžeme zařadit např. formace vlajka, praporek, trojúhelníkové formace nebo pokračující obdélník. Formace potvrzující změnu trendu poskytují signál změny trendu ze vzestupného na sestupný či naopak. Mezi tyto formace patří např. hlava a ramena, vrchol a dno, diamant, V-formace a další. Speciální skupinu formací představují tzv. mezery. Jedná se prázdná místa v grafech, která vznikají v případech, kdy se po určitou dobu neuskuteční s danou akcií žádný obchod. Mezery se člení na významné, tedy takové, ze kterých lze vyvozovat závěry o budoucím pohybu cen akcií, a mezery nevýznamné. Mezi významné mezery můžeme zařadit např. běžnou mezeru, prolamující mezeru, pádící mezeru, mezeru z vyčerpání či ostrov zvratu. Zvláštní formou grafických metod představuje teorie Elliotových vln. Vychází z předpokladu, že v ekonomice lze nalézt určité cykly, které jsou odvozeny od cyklů přírodních. Změny akciových kurzů tedy vycházejí z přirozenosti lidského chování a pohybují se v rozeznatelných cenových rámcích, resp. ve vlnách, které mají identifikovatelnou vnitřní 18

19 strukturu a lze je na určitých úrovních kategorizovat. Tato teorie určuje pravidla pro vztahy mezi posloupnostmi vln a zároveň graficky a matematicky stanovuje vzdálenosti mezi jednotlivými vlnami a odhaluje budoucí pohyby cen akcií. Využívání grafických metod se velmi zjednodušilo a rozšířilo s rozvojem výpočetní techniky a speciálních softwarů. I přesto se ovšem můžeme setkat s jistými problémy jejich využití. Většina těchto problémů souvisí s identifikací jednotlivých formací. Jak již bylo zmíněno výše, jsou grafické metody velmi závislé na subjektivním pohledu analytika a závisí též na jeho zkušenostech. Kromě toho nastává okamžik rozpoznání formací často až na samotném závěru jeho vývoje a nelze už na dané ceně akcie dostatečně vydělávat. V posledních letech, právě v souvislosti s rozvojem výpočetní techniky, se začaly pro technickou analýzu využívat složitější metody, jako např. metoda neuronových sítí, fuzzy a evoluční algoritmy. Pro metody neuronových sítí byly použity modely chování biologických struktur Metody založené na technických indikátorech Technické indikátory představují matematické funkce, které též slouží k identifikaci trendu a zároveň k vhodnému načasování prodejních a nákupních signálů. Podle toho, co indikátory sledují, je můžeme rozlišit na cenové indikátory a cenově objemové indikátory. Použití jednotlivých indikátorů závisí na tom, zda se využívají k odhadu vývoje cen jednotlivých akcií, nebo zda se jedná o analýzu vývoje trhu jako celku. Mezi indikátory, které analyzují vývoj cen jednotlivých akcií, řadíme klouzavé průměry a metody na nich založené (např. pásmovou analýzu), oscilátory, cenové a objemové indikátory. Mezi indikátory, které analyzují vývoj celkového trhu, lze zařadit indikátory založené na vývoji kurzů akcií příslušného akciového trhu, jako např. indikátor Advance-Decline Line, indikátor Advance-Decline Ratio apod., indikátory založené na vývoji zobchodovaných objemů akcií na příslušném trhu nebo psychologické indikátory Technické indikátory používané k odhadu vývoje cen jednotlivých akcií Klouzavé průměry jsou nejvýznamnější a pravděpodobně nejpoužívanější nástroje technické analýzy. Jejich výhodou je schopnost vyhlazovat prudké výkyvy kurzů a určovat trend. Klouzavé průměry zpravidla následují trend, proto se těmto metodám říká trend-following metody. Pro analýzu primárního trendu se používají dlouhodobější klouzavé průměry, nejčastěji 200denní, pro analýzu sekundárního trendu se používají 50denní klouzavé průměry 19

20 a u analýzy terciárního trendu se používají několikadenní klouzavé průměry. Při této metodě se graficky znázorňuje linie klouzavých průměrů a linie aktuální ceny akcie a podle vzájemného vztahu se určují prodejní či nákupní signály. Je důležité, zda linie znázorňující vývoj kurzu protne linii klouzavého průměru zdola nahoru či naopak. Pokud protne linie denní ceny klouzavý průměr zdola nahoru, generuje to nákupní signál, protože se očekává růst ceny akcie, protne-li linie denní ceny linii klouzavého průměru shora dolů, generuje to prodejní signál, protože se očekává pokles ceny. Vzhledem k tomu, že ne všechny signály, které ukazují klouzavé průměry, nemusí být správné, bývá metoda klouzavých průměrů doplněna o objem obchodů. Pokud jsou průsečíky linií doprovázeny i zvýšeným objemem obchodů, dají se tyto metody považovat za správné. V tomto případě plní objemy obchodů roli indikátorů potvrzujících změnu trendu. Klouzavé průměry, které se využívají v technické analýze, jsou převážně jednoduchý klouzavý průměr, vážený klouzavý průměr, exponenciální klouzavý průměr, trojúhelníkový nebo proměnlivý klouzavý průměr. Kratší délka klouzavé části generuje více prodejních a nákupních signálů, naopak delší klouzavá část generuje méně prodejních a nákupních signálů a tyto signály budou v porovnání s kratší klouzavou částí opožděnější. Při metodě klouzavých průměrů se kromě kombinace klouzavých průměrů a denních cen akcií využívá i vzájemné kombinace dvou klouzavých průměrů. Nákupní signály jsou generovány v okamžiku, kdy krátkodobý průměr protne dlouhodobý průměr směrem vzhůru, u prodejních signálů je tomu naopak. V porovnání s předchozí metodou generuje tato metoda velmi málo signálů k nákupu nebo prodeji. Ačkoliv metoda klouzavých průměrů přináší prodejní či nákupní signály s určitým zpožděním, jejich výhodou je jejich jednoduchost a patří mezi nejúspěšnější nástroje technické analýzy. Pokud se doplní o další indikátory, které mají trend předcházející charakter, je jejich použití více než vhodné. Pásmová analýza vychází z metody klouzavých průměrů. Pracuje se třemi křivkami klouzavým průměrem ceny akcie, horní a dolní hranicí, tzv. obálkami, které představují pásmo, ve kterém by se měla cena akcie pohybovat. Tato šířka může být, podle zvolené metody pásmové analýzy, konstantní nebo proměnlivá v závislosti na volatilitě dané akcie. Oscilátory jsou technické indikátory, které měří sílu trendu, intenzitu jeho kolísání a pravděpodobnost jeho změny. Pro jejich výpočet je potřeba dlouhá a nepřerušovaná časová řada vstupních dat. Významné je též správně zvolit horní a dolní hranici pro signály k nákupu a prodeji. Jsou vhodné převážně pro postranní trend. Stejně jako u klouzavých průměrů u nich platí, že čím je délka zvoleného období kratší, tím více prodejních a nákupních signálů generují. Oscilátory se nejčastěji vypočítávají jako rozdíl či podíl často se opakujících údajů o 20

21 kurzech. Mezi nejpoužívanější oscilátor patří momentum, který měří zrychlení či zpomalení trendu na základě vzájemného porovnání aktuálních uzavíracích cen s cenami z počátku sledovaného období. Momentum analyzuje fakt, že po změně trendu z klesajícího na rostoucí ceny akcií nejprve prudce vzrostou, ovšem tento růst se postupně zpomaluje, jak se přibližuje maximální ceně. Překročí-li cena své lokální maximum, cena většinou velmi rychle klesne, přičemž i tento pokles se též postupně zpomaluje. Momentum je dáno buď jako absolutní (rozdíl cen ve dvou různých časech, které po sobě bezprostředně nenásledují), nebo jako relativní, kdy se tyto 2 ceny dělí. Je-li absolutní momentum kladné, znamená to rostoucí trend, naopak záporné momentum značí klesající trend. Kromě těchto změn je podstatnější, jaké jsou samotné přírůstky momenta. Pokud se přírůstky kladného momenta snižují, signalizuje to změnu trendu z rostoucího na klesající. Vzhledem k tomu, že momentum počítá pouze ze 2 cen, nelze jeho vypovídací schopnost považovat vždy za správnou. Dalšími typy oscilátorů jsou pak oscilátor Rate of Change (ROC) či Relative Strenght Index (RSI) nebo Moving Avergade Convergence Divergence (MACD). Každý z těchto oscilátorů upravují momentum tak, aby odstraňoval nedostatky oscilátoru momentum, přičemž nejspolehlivější je asi oscilátor MACD, který se vypočítá jako rozdíl krátkodobého (zpravidla 12denního) a dlouhodobého exponenciálního klouzavého průměru (zpravidla 25denního). Objemové indikátory pracují s údaji o objemech obchodů. Mezi nejjednodušší a zároveň nejpoužívanější indikátory patří indikátor objemu On Balance Volume (OBV), který představuje průběžný součet objemů obchodů. Vychází z předpokladu, zda objem obchodů plyne z nebo do cenného papíru. Na základě změny trendu indikátoru OBV se opět generují nákupní či prodejní signály. Pokud se ovšem vývoj indikátoru OBV opožďuje za vývojem akciového kurzu, nelze signály o prodeji či nákupu považovat za správné. Stejně tak není tento indikátor schopen odlišit, zda změna ceny byla pouze nepatrná či zda se již jedná o změnu podstatnou. Dalším z používaných objemových indikátorů je indikátor Money Flow Index (MFI), jehož sestavení je podobné oscilátoru RSI. Na rozdíl od oscilátoru zohledňuje i objem obchodů. Měří sílu toku peněz do nebo z určitého cenného papíru. Tok peněz se pak počítá jako součin průměrné denní ceny a objemu obchodů cenného papíru. Časové období, které se v indikátoru používá, závisí na konkrétním analytikovi, přičemž nejčastěji se používá 14denní období. Tento indikátor generuje méně nákupních a prodejních signálů a to pouze tehdy, jsou-li podpořeny dostatečnými objemy obchodů. Roste-li indikátor, zatímco cena akcie klesá a naopak, očekává se změna trendu. Velké uplatnění objemových indikátorů může být použito na méně likvidních trzích, kde dochází k volatilitě kurzu. Obdobou k oscilátoru 21

22 ROC je objemový indikátor Volume Rate-of-change (VROC). Jedná se o poměrový ukazatel, jehož hodnota osciluje kolem nuly. Mění-li indikátor svůj trend na rostoucí, generují se nákupní signály a naopak Technické indikátory používané k odhadu vývoje trhu jako celku Tyto indikátory vycházejí z různých údajů týkajících se jednotlivých titulů obchodovaných na příslušných akciových trzích. Mezi tyto indikátory patří např. indikátor šíře trhu, indikátor nová maxima-nová minima případně indikátory Upside-Downside Volume. Indikátory šíře trhu (Advance-Decline Line, A/DL nebo Advance-Decline Ratio, ADR) měří kvalitativní strukturu trhu. Podstata spočívá v tom, že čím menší je počet akcií, které se pohybují stejným směrem jako akciový index, tím pravděpodobnější je změna trendu. Indikátro A/DL vyjadřuje kumulativní rozdíl mezi akciemi, jejichž kurz roste či klesá. Každý den se odečítá počet klesajících akcií od počtu akcií rostoucích a o tento rozdíl se upraví výsledek předchozího obchodního dne. ADR poměřuje počet rostoucích akcií s počtem akcií klesajících. Podobně se vypočítá i indikátor AAR (Advance-all Ratio), který udává počet rostoucích akcií vůči všem emisím obchodovaným na příslušném trhu. Indikátor nová maxima nová minima (New High-New Low Ratio) vychází z počtu nových vrcholů a nových den, kterých ceny akcií dosáhly na určitém trhu v určitém období. Signál pro rostoucí trh udává větší počet akcií s novými maximy než s novými minimy a naopak. Tento indikátor se používá nejvíce pro analýzu střednědobých trendů a to vždy společně s vhodným akciovým burzovním indexem. Indikátory Upside-Downside Volume Line nebo Ratio vyjadřují kumulativní rozdíl mezi zobchodovanými objemy akcií, jejichž cena roste a klesá, resp. podílem denních objemů rostoucích akcií a zobchodovaných objemů klesajících akcií. Výpočet indikátoru Upside- Downside Volume Line je podobný výpočtu A/DL, zde se ovšem připočítávají objemy obchodů. Roste-li hodnota tohoto indikátoru, očekává se, že uvažovaný trh je rostoucí, tedy býčí. Indikátor Upside-Downside Volume Ratio je indikátor ve formě indexu. Určující hodnota je hodnota 1. Je-li indikátor větší než 1, znamená to, že se více obchodují akcie rostoucí a trh je rostoucí. Dosahuje-li indikátor příliš vysokých hodnot, může to signalizovat překoupený trh, dosahuje-li indikátor velmi nízkých hodnot, signalizuje přeprodaný trh a očekává se změna klesajícího na rostoucí trh. 22

23 Psychologické indikátory Psychologické indikátory jsou též označovány jako indikátory citové. Nezaměřují se na analýzu vývoje ceny konkrétního cenného papíru, ale zabývají se zkoumáním chování investorů na burzách, jejich názorů o budoucím vývoji trhu. Sledují, jaké podněty vedly investory k tomu, aby daný cenný papír nakupovali či prodávali, což způsobilo růst nebo pokles jeho ceny. Dokonce je i poukazováno na to, že úspěšný investor by se měl chovat anticyklicky. Mezi psychologické indikátory můžeme zařadit indikátor neúplných jednotek obchodování, indikátor prázdných prodejů, indikátor poměru prodejních a kupních opcí, indikátor nejaktivnějších akcií nebo index důvěry. Indikátor neúplných jednotek obchodování vychází z předpokladu, že s minimálními jednotkami, za které se platí vyšší poplatek, obchodují pouze drobní investoři. Tito investoři nemají dostatek informací pro obchodování, a proto provádějí chybná rozhodnutí. Hodnota indexu neúplných jednotek se pak počítá jako podíl kupních příkazů, které nedosahují minimální jednotky obchodování a prodejních příkazů v neúplných jednotkách obchodování. Pokud hodnota indexu klesá, trh roste. V okamžiku, kdy se blíží trh svému vrcholu, začnou nakupovat i drobní investoři a index začne růst, přičemž tento index roste i při následném poklesu trendu. Podle vývoje indexu neúplných jednotek je vhodné chovat se anticyklicky, tedy prodávat, pokud index neúplných jednotek začne růst. V posledních letech se vypovídací schopnost tohoto indikátoru snižuje. Indikátor krátkých prodejů představuje prodej akcií, které investor sám nevlastní, ale vypůjčil si je od investičního prostředníka. Jedná se o formu spekulace na pokles, protože investor počítá s tím, že cena akcie v budoucnu poklesne, takže ji bude moci nakoupit levněji. Tento indikátor vyjadřuje podíl prázdných prodejů na celkovém objemu obchodů. Hodnota indikátoru se pak porovnává s historickou úrovní. Pokud je hodnota indikátoru vyšší než historická hodnota, očekává se nárůst cen a měl by být generován signál k nákupu. Vzhledem k tomu, že krátké prodeje realizují v praxi 2 skupiny investorů běžní investoři a burzovní zprostředkovatelé přičemž každá skupina reaguje v různě vhodnou dobu, lze předpokládat, že i tento indikátor může generovat chybné výsledky. Indikátor nejaktivnějších akcií sleduje určitý pevně stanovený počet nejaktivnějších akcií, které jsou obchodovány na dané burze. Jsou to takové akcie, pro které jsou v jednotlivých obchodních dnech zaznamenány největší objemy obchodů. Hodnota indexu se vypočítá jako rozdíl počtu nejaktivnější akcií, které rostly, a počtu nejaktivnější akcií, které 23