Analýza měnové politiky ECB

Transkript

1 Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra Financí a ekonomie Analýza měnové politiky ECB Diplomová práce Autor: Bc. Liubov Molozhavenko Finance, finanční obchody Vedoucí práce: Ing. Petr Musil, Ph.D. Praha Duben, 2014

2 Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracovala samostatně a v seznamu uvedla veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí a dále jsem seznámena se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací. V Praze, dne Liubov Molozhavenko

3 Poděkování Ráda bych na tomto místě poděkovala vedoucímu své diplomové práce Ing. Petru Musilu, Ph.D. za cenné připomínky a rady, kterými přispěl k vypracování této diplomové práce. 6

4 Anotace Diplomová práce "Měnová politika Evropské centrální banky" se zabývá vlivem měnové politiky Evropské centrální banky na hlavní makroekonomické ukazatele Eurozóny. V práci se zkoumá závislost mezi změnami refinanční sazby a hlavních makroekonomických ukazatelů v období 1999 až 2012 na příkladu České republiky, Německa, Španělska, Itálie a Řecka. Velká pozornost se věnuje změnám v průběhu globální finanční krize. Cílem této práce je určit míru vlivu měnové politiky ECB na území České republiky s ohledem na národní měnu a země Evropské unie v době krize 2008 až V první části práce je popsáno formování měnové politiky od vzniku Evropské měnové a hospodářské unie. Druhá část se zaměřuje na metody měnové politiky a jejich vliv na ekonomiku Eurozóny. Závěrečná kapitola analyzuje nerovnoměrný dopad měnové politiky na výše uvedené země Eurozóny pomocí ekonometrického modelu VAR a analýzu měnové politiky ECB v letech 1999 až Klíčová slova: euro, evropská unie, měnová politika, Evropská centrální banka, globální finanční krize. Annotation Diploma Thesis Financial monetary policy of the European Central Bank includes research of the impact of the financial monetary policy of the European Central Bank on the essential macroeconomic figures of the European Union. This project provides consideration on the interdependence between interest rate changes and the basic macro-economic figures for the period the year of 1999 and the year of 2012 based on the example of the Czech Republic, Germany, Spain, Italy and Greece. The critical attention has been addressed to the modifications taken place during the global financial crisis. The first chapter of the project is assigned to contemplation of the credit and monetary policy foundation from the initiation moment of the European Monetary and Economic Union. The Second Chapter considers the methods of the financial monetary policy and its impact on the European Union economy. The third chapter implicates an analysis of the financial monetary policy unbalanced consequences on the examples of the above-listed countries of the European Union applying VAR econometric model. Further the analysis of the European Central Bank financial monetary policy has been conducted for the period between 1999 and Key words: euro, European Union, monetary policy, European Central Bank, global financial crisis. 7

5 Odsah Poděkování... 6 Anotace... 7 Úvod Formování jednotné měnové politiky v Evropě Vznik hospodářské a měnové unie Zavedení eura Evropský systém centrálních bank Evropská centrální banka Pojem ECB Stručný přehled organizačních činností ECB Cíle a úkoly ECB Strategie měnové politiky ECB Mechanismus měnové Politiky Principy měnové Politiky ECB Operace na volném trhu Operace ECB pro nasycení trhu likviditou Stálé působící mechanismy Harmonizovaný index spotřebitelských cen Politika úrokové sazby Politika povinných minimálních rezerv Analýza měnové politiky ECB v době krizí Zkušenosti s prováděním měnové politiky Analýza měnové politiky ECB v době krizí Heterogenita ECB v eurozóně interpretace kanálu úrokové sazby Empirické důkazy kanálu úrokové sazby Empirický výzkum Vliv refinanční sazby na území České republiky Vliv refinanční sazby na území Německa Vliv refinanční sazby na území Řecka Vliv refinanční sazby na území Itálie Vliv refinanční sazby na území Španělska Závěr Seznam použité literatury: Seznam tabulek: Seznam obrázků:

6 Úvod Procesy globalizace světové ekonomiky se nejvíce projevují ve finančním sektoru. Do značné míry určují vývoj národních ekonomik a měnových politik jednotlivých zemí. Obzvlášť zřetelně se to projevuje ve finanční a hospodářské krizi, což způsobuje potřebu změnit kritéria pro výběr peněžních nástrojů a transformovat jejich funkce. Zkušenosti získané při provádění peněžního regulování v tomto období u Evropských centrálních bank se znázorňují s použitím různých protikrizových nástrojů a vlastních funkcí s cílem zajistit zotavení se z recese, což znamená významnou odchylku u koncepčních přístupů k formování institucionálního prostředí, které určuje cíle měnové politiky a nástroje k jejich dosažení. Rostoucí vzájemná závislost mezi zeměmi a regiony, asymetrie obchodu a finančních toků, liberalizace pohybu kapitálu odhalila nedostatečnou účinnost měnové kontroly eurozóny a jejích prováděcích nástrojů, zejména pro antikrizovou podporu podnikání a omezení inflace. Problém výběru nástrojů pro regulování peněžní nabídky je cílem zajištění makroekonomické stability, to je základním předpokladem pro provádění efektivní měnové politiky. Výběr nástrojů by měl být založen na souhrnu teoretických znalostí a praktických zkušeností získaných v provádění měnové politiky. V různých fázích ekonomického myšlení se objevily koncepty měnové regulace lišící se definováním místa a pole měnové politiky ve veřejné správě a jejich metody dopadu na ekonomiku. Končící globálně finančně - ekonomická krize opět ukázala, že je zde potřeba regulace peněžních vztahů spolu s modernizací všech složek mechanismů měnové politiky, zejména modernizací jejich nástrojů v průběhu krize, která vedla k výběru tématu výzkumu a stanovení jeho cílů. Cílem této práce je určit míru vlivu měnové politiky ECB na území České republiky s ohledem na národní měnu a země Evropské unie v době krize 2008 až První kapitola je zaměřena na studii tvorby měnové politiky od vzniku Evropské měnové a hospodářské unie. Zde analyzujeme proces zavedení evropské měny "euro" a vytvoření Evropského systému centrálních bank. Poslední podkapitola první kapitoly je věnována Evropské centrální bance, cílům, úkolům a strategiím rozvoje. Druhá kapitola podrobně popisuje metody a principy měnové politiky a jejich následný dopad na ekonomiku eurozóny. Zahrnuje také operace na volném trhu, operace ECB pro 9

7 nasycení trhu likviditou, stálé působící mechanismy, index spotřebitelských cen, politiku úrokových sazeb a politiku povinných minimálních rezerv. Závěrečná kapitola analyzuje nerovnoměrný vliv úrokové sazby měnové politiky na příkladu České republiky, Německa, Itálie, Řecka a Španělska za období 1999 až Empirický výzkum byl proveden na základě ekonometrického modelu VAR, obsahující pět makroekonomických ukazatelů: HDP, hrubé úspory, přímé zahraniční investice, měnová báze (M2) a index spotřebitelských cen (CPI). 1.Formování jednotné měnové politiky v Evropě 1.1 Vznik hospodářské a měnové unie 1. ledna 1999 v rámci Evropské unie (EU) byla založena Evropská hospodářská a měnová unie (HMU) a byla zavedena jednotná měna pro všechny členské země HMU s názvem euro, která v určitém období nahradila národní měny příslušných zemí (nyní 18 zemí). Tato událost se stala zákonitou a velmi důležitou závěrečnou fází ve vývoji západoevropského integračního procesu, jenž začal Římskou smlouvou, která byla podepsána dne 25. března 1957 a týkala se založení Evropského hospodářského společenství šesti zemí: Francie, Německa, Itálie, Belgie, Nizozemska a Lucemburska. Od té doby se proces integrace v Evropě i přes značné potíže a rozpory vcelku úspěšně vyvíjel do šířky (od 6 do 15 zemí), stejně tak i do hloubky (směrem k hlavnímu cíli - vytvoření jednotného ekonomického prostoru, který by umožňoval volný pohyb zboží, kapitálu a lidí bez ohledu na státní hranice a určoval by všeobecné podmínky konkurence pro všechny hospodářské subjekty na společném, tj. spojeném trhu). Pro budoucnost evropské měny je nutné zvážit první kroky směrem k evropské měnové unii, její příčiny vzniku a problémy formování a fungování prvního modelu evropského měnového systému. Ekonomická situace na začátku 70. let podněcovala Evropskou hospodářskou unii k vytvoření Evropské měnové unie. Usnesení Rady společenství ze dne 22. března 1971 stanovilo opatření, které by mělo být provedeno v průběhu první tříleté fáze a podmínky přechodu do druhé fáze plánu hospodářské a měnové unie. Jakýkoliv pohyb směrem k měnové unii by měl být doprovázen přechodem k hospodářské unii. Regulace měnových kurzů předpokládá paralelní a konzistentní vývoj ekonomiky zaujatých zemí, aby se tak předešlo nežádoucím následkům pro konkrétní partnerské země. 10

8 První pokus byl učiněn již v roce 1971 usnesením Rady ze dne 22. března Pro přípravu vzájemné vratnosti evropských měn na pevnou úrokovou sazbu bylo předpokládáno zužování rozsahu kolísání. Tyto limity byly stanoveny na 1% brettonwoodskou dohodou a byly omezeny na 0,75% Evropskou měnovou dohodou, která vzešla v platnost od roku Usnesení ze dne 22. března 1971 ji snížilo až na 0,6%. Nicméně kvůli mezinárodní měnové krizi se tato dohoda stala bezpředmětnou. Usnesení Rady společenství ze dne 21. března 1972 stvrzené dohodou mezi guvernéry centrálních bank dne 10. dubna 1972 omezuje 2,25 % kolísání mezi měnami šesti zemí EHU. Čtyři kandidátské země na přistoupení k EHU (Velká Británie, Irsko, Dánsko, Norsko) se ihned připojily k této dohodě. Rozhodnutí uvedlo v platnost mezi měnami společenství zvláštní povinnost. Uvnitř vytvořeného tzv. tunelu maximálních limitů, evropské měny, které kolísají vůči americkému dolaru se zavazují respektovat limity největší a nejmenší hodnoty kolísání. Každý den měnový kurz evropských měn zůstává uvnitř největší a nejmenší hodnoty, který má šířku 2,25%. Vlastní rozdíl se nachází úplně uvnitř "tunelu" s šířkou 4,5 %, jenž za osu souměrnosti považuje dolar. Později však tento had nemohl být považován za součást devizových regulací Evropského hospodářského společenství, neboť představuje pouze ostrůvek stability, který je omezen některými státy zóny nadvládou německé marky. Další částí evropského mechanismu měnových kurzů byl systém intervencí centrálních bank do měn Společenství. Pro zachování limitů kolísání byly centrální banky zavázány koordinovaně činit intervenci na měnových trzích. Centrální emisní banka musí kupovat nejslabší měnu na vlastním trhu a banka vydávající nejslabší měnu musí prodávat nejsilnější měnu, pokud existuje riziko rozdílu mezi kurzy více než 2,25%. V roce 1976 plán postupné hospodářské a měnové unie přestal existovat. Po něm zůstala jen nevýznamná "zóna marky" a různé postupy koordinací a konzultací v ekonomické a měnové oblasti. Nicméně v roce 1977 se debata o Evropské měnové unii obnovila. Evropské státy bez ohledu na to, že měly špatnou první zkušenost s měnovou integraci, neopustily tuto myšlenku, ale pokusily se jí podruhé uskutečnit vytvořením Evropského měnového systému (EMS). Rozhodnutí o zřízení EMS bylo schváleno Evropskou radou ze dne 5. prosince 1978 a systém začal fungovat 13. března Do EMS vstoupilo Německo, Francie, Holandsko, Belgie, Dánsko, Irsko. Později se přidala Velká Británie, Itálie, Řecko, Španělsko, Portugalsko a Lucembursko. 11

9 EMS stanovuje základ srovnání hodnoty, určený k transformaci na peníze ECU a dále systém stabilních, ale schopných kurzů k uspořádání směnných operací mezi zeměmi EHS. ECU (European Currency Unit - Evropská měnová jednotka) je základní složka Evropského měnového systému. ECU Byla definována jako měnový koš. Váha přidělená každé měně odráží relativní podíl jednotlivých členských států na hrubém domácím produktu Evropského společenství a obchodování uvnitř, a také jejich příspěvek k mechanismu krátkodobé měnové podpory. ECU je plnohodnotným vzorem opatření. Právě ve vztahu k němu se ukazovaly parity nebo centrální kurzy každé evropské měny v rámci měnové unie. ECU byla také zúčtovací jednotkou pro všechno, co se týkalo hospodářské a měnové unie (měnová opatření: ukazatel neshody, úvěrové mechanismy mezi centrálními bankami), stejně tak jako i pro ekonomickou a finanční činnost a účetnictví ve Společenství. ECU je hodnotou rezervního aktiva. Vydával se pro zabezpečení měnových rezerv a byl předmětem úrokových plateb. ECU byly vytvořeny Evropským fondem měnové spolupráce při vkladu členských států 20% svých rezerv ve zlatě a v dolarech v podobě křížově obnovitelných úvěrů. Tudíž množství takto vytvořených ECU záviselo na hodnotě těchto rezerv. ECU byla platebním prostředkem při transakcích mezi centrálními bankami členských zemí EMU. ECU se snažila být skutečnou měnou uvnitř Evropského hospodářského společenství: měnové výpočty, investice a dlužní závazky. Tento vývoj by mohl dosáhnout konce jenom v tom případě, kdyby evropské měnové orgány uskutečnily nezbytná rozhodnutí pro její transformaci do plnohodnotné měny a navázaly tak vztah mezi oficiálním použitím ECU a jeho použitím v soukromé sféře. ECU nebyla schopna obsadit současnou pozice eura. Většina členských států se vyslovila proti zavedení jednotné měny s názvem ECU. Proto, aby nedošlo k mezinárodním sporům, bylo rozhodnuto zvolit neutrální název pro měnu, který by vyhovoval všem členům EMU. V důsledku toho bylo rozhodnuto o zavedení jednotné měny s názvem "Euro". 12

10 1.2 Zavedení eura Po jednání v Maastrichtu v roce 1992, vedoucí členských států HMU rozhodli o postupném reálném vytvoření hospodářské a měnové unie, založené především na zavedení jednotné evropské měny. Během výstavby EMU byly jako hlavní strategické cíle nazvány "nezávislá měnová politika zaměřená na udržení cenové stability a vytvoření jednotného vnitřního trhu, zahrnující úplné odstranění omezení pohybu kapitálu". Mezi hlavní složky EMU patří jednotná měna, která dostala název "Euro". Jednotná evropská centrální banka a evropská měna Euro jsou neoddělitelně vzájemně propojeny. Jako každá národní měna je zcela pod jurisdikcí a kontrolou centrální banky příslušného státu, tak i nadnárodní měna vyžaduje nadnárodní mezinárodní orgán, který by uskutečňoval jednotnou měnovou politiku pro celý region. Smlouva stanoví postoupení států do měnové unie. Smlouva byla podepsána dvanácti zeměmi Maastrichtu v únoru roku 1992 a dále byla ratifikována a nabyla platnosti dne 1. listopadu V lednu 1994 byl vytvořen Evropský měnový institut ve Frankfurtu nad Mohanem, jehož hlavním cílem je se připravit na organizaci Evropského systému centrálních bank (ESCB) a emisi jednotné měny Eura. V prosinci roku 1995 na zasedání Evropské rady v Madridu byl přijat program zavedení eura, který byl vyvinut a konkretizován na stejném zasedání Rady v Dublinu v prosinci roku Tato a další rozhodnutí přijatá výkonným orgánem a Komisí Evropských společenství (KES) předpokládá specifická kritéria pro členské země HMU, které jsou stanoveny jako propustky pro členy měnové unie a které lze považovat za ukazatele finančního zdraví. Jsou to: - Vládní deficit do 3 % HDP; - Veřejný dluh do 60 % HDP; - Cenová stabilita dvanácti měsíčního průměru HICP, inflace do 1,5 procentních bodů nad referenční hodnotou, která je průměrem tří zemí s nejnižší inflací; - Stabilita měnového kurzu a minimálně dvouletý pobyt v ERM II bez porušení ± 15,0 procentního fluktuačního pásma a devalvace centrální parity; 13

11 - Úrokové míry, desetileté vládní dluhopisy s úrokovou mírou do dvou procentních bodů nad průměrem vládních dluhopisů třech zemí s nejlepší cenovou stabilitou. Proces přechodu k měnové unii EU byl rozdělen do tří fází: 1. Přípravná - do 1. ledna roku 1996, během kterého účastnické státy odstranily vzájemné omezení pohybu kapitálu a plateb a začaly stabilizovat své veřejné finance podle kritérií stanovených EU jako "propustky" pro členství v měnové unii. 2. Organizační - do 31. prosince 1998, zaměřena na dokončení finální stabilizace veřejných financí a vytvoření právního a institucionálního rámce měnové unie. Evropský měnový institut ve Frankfurtu, fungující od 1. ledna 1994 byl v roce 1998 transformován do Evropské centrální banky (ECB). Dále byla uskutečněna zvláštní rozhodnutí týkající se měnové a peněžní politiky: na zasedání v Dublinu v prosinci 1996 bylo rozhodnuto, že euro dostane oficiální status měnové jednotky zúčastněných zemí namísto jejich národních měn. Proto se do eura převedou všechna soukromá a veřejná aktiva a pasiva při zachování platebních podmínek pro ekonomické subjekty v předchozích smlouvách. Přepočet na částky v eurech v národních měnách se provádí s přesností na šest desetinných míst. Parita přepočtu ECU do eura je nastavena v poměru 1:1. Zúčastněné státy urychlují přípravu na novou měnu, a to zejména v administrativě, bankách a dalších finančních institucích. Celý ekonomický cyklus stále pokračuje ve fungování na základě národních měn. 3. Finální. První etapa této fáze se konala v období od 1. ledna 1999 do 31. prosince Oficiální zkratka pro euro (EUR) byla schválena Mezinárodní organizací pro normalizaci (ISO) a bude použita ve všech obchodních a finančních organizacích. Těžce a nevratně upevněné kurzy národních měn zúčastněných zemí vůči euru: 14

12 Tabulka č. 1 - Kurzy evropských měn vůči euru, stanovené Radou Evropské unie na úrovni ministrů financí Název měny Kód měny Ceny za 1 euro Rakouský šilink ATS Belgický frank BEF Irská libra IEP Španělská peseta ESP Italská lira ITL Lucemburský frank LEF Německá marka DEM Holandský gulden NLG Portugalské escudo PTE Finská marka FIM Francouzský frank FRF Řecká drachma Zdroj: webové stránky Finmarket.ru Euro se stává plnohodnotnou a nezávislou měnovou jednotkou. V této fázi Euro existovalo pouze v bezhotovostní formě. Podnikatelské subjekty začaly uskutečňovat výpočty a transakce v eurech. Společnosti, které byly nejvíce spojeny se zahraničním evropským a mezinárodním obchodem, daly co nejdříve přednost operacím v režimu eura. Vládní úřady i nadále pokračovaly v aktivní přípravě na přechod k euru, a také začaly zajišťovat informační podporu této přípravy. V této fázi souběžně a rovnoprávně fungovalo euro a vedle něho ostatní národní měny jednotlivých států. Druhou a závěrečnou etapou třetí fáze přechodu do měnové unie EU se stal plný přechod k euru. Po 31. prosinci 2001 všechny účty, které do té doby byly vyjádřeny v národních měnách všech zúčastněných zemí, se musely bezpodmínečně konvertovat na měnu euro, a to podle oficiálních směnných kurzů. 15

13 Od 1. ledna 2002 v termínu, který si každá země určila zvlášť, vstupují do oběhu bankovky sedmi nominálních hodnot - 5, 10, 30, 50, 100, 200 a 500 euro a mince osmi nominálních hodnot - 1 euro a 2 eura a 1, 2, 5, 10, 20 a 50 centů, které nahradí staré bankovky a mince národních měn. V určitém období mohou staré národní bankovky a mince obíhat spolu s eurem. Po těchto dvou výše uvedených datech se euro stalo jediným zákonným platidlem v příslušných zemích. Tabulka č. 2 - Postup a termíny výměny evropských měn na EURO Stát Datum stažení národní měny z oběhu Dokončení výměny bankami národní měny na euro Dokončení výměny Evropskou centrální bankou národní měny na euro Rakousko Nezadáno Bez omezení Belgie Bez omezení Finsko Stanovuje se individuálně Francie Německo Bez omezení Nizozemí Řecko Nezadáno Irsko Bez omezení Itálie Nezadáno Lucembursko Bez omezení Portugalsko Španělsko Bez omezení Zdroj: webové stránky Finmarket.ru 16

14 Základní principy spojené s přechodem na jednotnou měnu byly následující: Nahrazení národních měn s pevnými sazbami začalo od 1. ledna roku Od 1. ledna roku 1999 se všechny odkazy na ECU v právních dokumentech nahrazují odkazy na euro v poměru 1:1. Všechny odkazy v právních dokumentech týkající se národních měn zůstanou v platnosti, jako kdyby patřily k euru. Princip kontinuity smluv spočívá v tom, že: 1) zavedení eura nevede k žádné změně podmínek stanovených v právních dokumentech a nemůže tak sloužit jako záminka pro jednostrannou změnu nebo zrušení těchto dokumentů; 2) veškeré platební závazky denominované v eurech nebo v národních měnových jednotkách zúčastněných zemí mohou být splaceny dlužníkem buď v eurech, nebo v národní měně. Od 1. ledna 1999 do 31. prosince 2001 platil princip svobody volby pro smluvní strany (národní měna nebo euro). Zároveň je ve vztahu k účastníkům v tomto případě nepřípustné žádné donucení k zákazu ze strany členů nového měnového systému. To znamená, že v nových smlouvách a souvisejících dokumentech mohou být použity (na základě dohody smluvních stran) jakákoliv označení. 1.3 Evropský systém centrálních bank Evropský systém centrálních bank (ESCB) se skládá z: Evropské centrální banky (ECB) a národních centrálních bank všech 28 členských států EU. 1 Existence tohoto systému je nedílnou součástí tvorby procesu v rámci Evropské hospodářské a měnové unie. 1 Evropský systém centrálních bank. ECB [on-line], Dostupný z 17

15 Obrázek č. 1 Evropský systém centrálních bank Zdroj: webové stránky Eurostat Pojem "Euro systém" byl navržen Radou guvernérů ECB tak, aby popsal zřízení (dohody), s nímž Evropský systém centrálních bank (ESCB) plní své úkoly v eurozóně. Do té doby, než někteří členové EU nepřistoupí k jednotné měně euro, bude rozdíl mezi Euro systémem a ESCB i nadále pokračovat. ECB měla v r celkem zaměstnanců. Dá se pokládat za skutečně evropskou, protože její zaměstnanci pocházejí ze všech 28 zemí Evropské unie (EU). Evropský měnový institut a ECB zpočátku přijímaly mnoho zaměstnanců z národních centrálních bank členských států EU. V současnosti ECB přijímá také různé odborníky z dalších sektorů. 2 2 Evropská centrální banka. ECB [on-line], Dostupný z: 18

16 Hlavním cílem vytvoření Evropského systému centrálních bank, v souladu s druhým článkem Statutu ESCB a ECB, je udržovat cenovou stabilitu. V říjnu roku 1998 Rada guvernérů ECB prohlásila, že hlavní cíl měnové hospodářské politiky a měnové unie poukazuje na to, že pojem "cenová stabilita" poskytuje příležitost ke zvýšení harmonizovaného indexu spotřebitelských cen až o 2% ročně, zatímco definuje strukturu a její vztah ke spotřebitelskému zboží a službám. Základní úkoly Euro systému: Provádění operací měnové politiky. Provozní správa devizových rezerv ECB: Jedná se o provádění a vypořádávání operací na trhu, které jsou nezbytné pro investice devizových rezerv ECB. Správa vlastních devizových rezerv. Provoz infrastruktur finančního trhu a platebních nástrojů a dohled nad nimi: Národní centrální banky provozují vnitrostátní složky systému TARGET2s, tj. systému zúčtování plateb v eurech. Některé národní centrální banky provozují systémy vypořádávání obchodů s cennými papíry. Národní centrální banky se dále účastní dohledu nad infrastrukturami finančního trhu. Emise bankovek společně s ECB. Shromažďování statistických údajů a podpora činnosti ECB. Funkce mimo Evropský systém centrálních bank: Národní centrální banky mohou vykonávat i jiné funkce než pouze ty, jež jsou uvedeny ve Statutu. Pokud Rada guvernérů dvoutřetinovou většinou odevzdaných hlasů nerozhodne, že tyto funkce jsou v rozporu s cíli a úkoly ESCB. Za tyto funkce nesou odpovědnost národní centrální banky. 3 Převod devizových rezerv na účet ECB probíhá v poměru ke každé zemi při základním kapitálu ECB, namísto toho, aby každé národní centrální bance byla připsána peněžní pohledávka v eurech. Celých 15 % z těchto příspěvků bylo ve zlatě a zbývajících 85 % v amerických dolarech a japonských jenech. Kterákoliv jiná země EU, která chce vstoupit do eurozóny, musí v první řadě splnit přístupová kritéria (konvergenční). 3 Úkoly národních centrálních bank, ECB [on-line], Dostupný z: 19

17 Tabulka č. 3 - Podíly NCB zemí eurozóny na základním kapitálu ECB Národní centrální banka Klíč pro upisování zákl. kapitálu (%) Splacený základní kapitál (EUR) Nationale Bank van België / Banque Nationale de Belgique (Belgie) 2, ,17 Deutsche Bundesbank (Německo) 17, ,34 Eesti Pank (Estonsko) 0, ,63 Banc Ceannais na héireann / Central Bank of Ireland (Irsko) 1, ,06 Bank of Greece (Řecko) 2, ,74 Banco de España (Španělsko) 8, ,02 Banque de France (Francie) 14, ,41 Banca d Italia (Itálie) 12, ,33 Central Bank of Cyprus (Kypr) 0, ,70 Latvijas Banka (Lotyšsko) 0, ,94 Banque centrale du Luxembourg (Lucembursko) 0, ,35 Bank Ċentrali ta' Malta / Central Bank of Malta (Malta) 0, ,58 De Nederlandsche Bank (Nizozemsko) 4, ,03 Oesterreichische Nationalbank (Rakousko) 1, ,78 Banco de Portugal (Portugalsko) 1, ,25 Banka Slovenije (Slovinsko) 0, ,43 Národní banka Slovenska (Slovensko) 0, ,61 Suomen Pankki Finlands Bank (Finsko) 1, ,82 Celkem 4 69, ,19 Zdroj: webové stránky Eurostat ECB se řadí mezi instituce, které mají jedinečnou organizační strukturu, která nemá ve světě obdobu. Jedinečnost spočívá právě v tom, že v jednom systému se kombinují kvalitativně odlišné struktury: centralizované a decentralizované. Euro systém a ESCB jsou řízeny orgány Evropské centrální banky, které jsou oprávněny učinit veškerá rozhodnutí. Těmito orgány jsou Rada guvernérů a Výkonná rada. Nejvyšším vedením ECB je rada guvernérů, která se skládá z členů ředitelství ECB a guvernérů národních centrálních bank. Tradičně čtyři ze šesti míst jsou v držení zástupců čtyř hlavních centrálních bank ve Francii, Německu, Itálii a Španělsku. Oprávnění k hlasování mají pouze členové současné Rady guvernérů osobně nebo prostřednictvím telekonference. Člen představenstva může jmenovat náhradníka, pokud ten není delší dobu schopen účastnit se schůzí 4 Vzhledem k zaokrouhlení nemusí celkový součet odpovídat součtu všech uvedených čísel 20

18 Rada guvernérů má následující funkce: Rozvíjet klíčové oblasti a přijímat nezbytná rozhodnutí k zajištění plnění úkolů svěřených Euro systému; Stanovit měnovou politiku v eurozóně, včetně rozhodnutí týkajících se prostředků střednědobých měnových cílů, klíčových úrokových sazeb a rezerv v rámci Euro systému a dále stanovit obecné zásady nezbytné k jejich provedení; Posuzovat a schvalovat výroční zprávu ECB. Rada guvernérů se schází ve Frankfurtu nad Mohanem, zpravidla dvakrát za měsíc; zasedání Rady guvernérů může probíhat v sídle EU národních centrálních bank. Rozhodnutí se vždy považuje za přijaté, jestliže hlasovalo nejméně 2/3 všech členů. 1.4 Evropská centrální banka Pojem ECB Od svého vzniku v eurozóně a od organizace Evropské centrální banky v zahraniční vědecké a ekonomické literatuře a ve světové vědecké ekonomické společnosti se objevil nový ekonomický pojem "Evropská centrální banka" (Evropská centrální banka / Europäische Zentralbank). ECB je základem Evropského systému centrálních bank (ESCB) a celého Euro systému. Má statut právnické osoby podle práva Evropského společenství. ECB jedná nezávisle nebo prostřednictvím národních centrálních bank evropských států a zajišťuje splnění úkolů svěřených Euro systémem a ESCB v souladu se statutem ESCB a ECB. V současné době se Evropská centrální banka skládá z těchto centrálních bank: Národní banky Belgie, Bundesbank Německa, Chorvatské centrální banky, banky Irska, banky Řecka, banky Španělska, banky Francie, banky Itálie, Centrální banky Kypru a Lucemburska, Centrální banky Malty, Nizozemské banky, Rakouské Národní banky, banky Portugalska, Slovinské banky, banky Finska, Národní banky Slovenska a nakonec banky Estonska. Existuje mnoho definic pro Evropskou centrální banku: - Za prvé, jak je zdůrazněno v učebnici "Obecná ekonomie " Florian Mambemer a Harald Zayder, "Evropská centrální banka je nositelem měnové politiky" (srovnání: "Die Europäische Zentralbank ( EZB ) ist der Trägerin Geldpolitik ). 5 5 MAMDERER Florian, Harald SEIDER: Allgemeine Volkswirtschaftslehere. Europäische Zentralbank [online]. Dostupné z: Europ%C3%A4ischeZentralbank.html 56 s. 21

19 - Christian Beyer v učebnici říká, že "Evropská centrální banka je organizace pověřená prováděním měnové politiky a plněním dalších úkolů centrálních bank pro udržování eura" 6 - Prezident a vedoucí německé Bundesbanky Axel Weber nazývá Evropskou centrální banku «měnovou autoritou pro členské země» 7. Ve světovém společenství ekonomů vznikl nový termín - Evropská centrální banka, která obdržela nový širší význam, a to právě díky plnění úkolů jiných centrálních bank, a také kvůli nařízení a integraci jejich společných činností Stručný přehled organizačních činností ECB Od 1. ledna roku 1999 Evropská centrální banka (ECB) provádí společnou měnovou politiku v eurozóně. Podle smlouvy o Evropské unii byl Euro systému zadán úkol udržovat cenovou stabilitu. Prostřednictvím udržování cenové stability může měnová politika nejlépe přispět k ekonomickému růstu, vytváření nových pracovních míst, udržení nízké míry inflace (kolem 2 %) a zajistit tak sociální soudržnost a sociální integraci v eurozóně. ECB si získala důvěru světového společenství ekonomů díky její účinné strategii měnové politiky. Strategie měnové politiky ECB byla schválena již v roce 1998, tedy rok před zavedením jednotné měny eura. Rada guvernérů ECB přijala první strategii měnové politiky a následně ji publikovala k dalšímu projednání. "Bylo zjištěno, že strategie měnové politiky ECB má dobrou korelaci mezi účinným rozhodovacím procesem a zajištěním odpovědnosti ECB vůči veřejnosti eurozóny." 9 To mělo velký význam pro zajištění vysoké úrovně důvěry ECB a měny eura jako společné světové měny. "V prvních letech své existence společná měnová politika ECB prošla testy: ECB musela přežít čtyřnásobný nárůst cen ropy, ostré výkyvy směnných kurzů a cen akcií, období nejistoty ve světové ekonomice v důsledku teroristických útoků ze dne 11. září 2001 ve Spojených státech. Po celou dobu své existence si ECB dokázalo získat důvěru a uznání bez ohledu na 6 BAJER, Christian. Geldtheorie und Geldpolitik. Universität Bonn, Dostupné z: 22 s. 7 WEBEL Axel. Geld und Geldpolitik. Deutsche Bundesbank, Frankfurt am Main, s. Dostupné z: 8 Bespalova Olga, Tamara Ilina, Pojem a podstata centrální banky: moderní pohled na problém. Problematika účetnictví a financí s. Dostupné z: 9 ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, 2004: Dostupné z: s. 22

20 finanční krizi ve světové ekonomice" [ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, S. 7] Cíle a úkoly ECB Hlavním cílem měnové politiky ECB je poskytnutí cenové stability v eurozóně. Cenová stabilita v eurozóně znamená nepřekročení míry inflace ve výši 2 %. V souladu se článkem 105 (I) smlouvy o evropském společenství hlavním úkolem ESCB je udržování cenové stability. Pro splnění úkolu o udržení cenové stability musí ESCB napomáhat provádění obecné ekonomické politiky Společenství, tak aby byly dosaženy cíle společenství, které jsou uvedeny v článku 2" [měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, S. 48] Ve druhém článku smlouvy o Evropském společenství jsou jako cíle Evropského společenství definovány následující cíle: "dosažení vysoké úrovně zaměstnanosti, udržitelný a neinflační růst, vysoká konkurenceschopnost a ekonomická konvergence" (Text článku se zmiňuje o ESCB, ale již se nezmiňuje o Euro systému, protože autoři věřili, že postupně všechny členské státy Evropské unie budou používat jednotnou měnu euro.) "Cíl zajištění cenové stability je také spjat se zachováním obecné cenové hladiny v ekonomice a zabránění přetrvávající inflaci a přetrvávající deflaci" [ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, S. 48]. Další cíle a funkce ECB: - Provádění jednotné měnové politiky; -Zavedení směnného kurzu; - Zajištění fungování platebního systému; - Ověření úvěrových institucí; - Vydávání eurobankovek; - Ocenění ekonomické politiky v eurozóně. Nejdůležitější funkcí ECB je vývoj a implementace jednotné a nezávislé měnové politiky pro země eurozóny. Prostřednictvím stabilních cen vytváří ECB celkové příznivé hospodářské prostředí a vysokou úroveň zaměstnanosti. Inflace a deflace tvoří vysoké náklady pro společnost v ekonomickém a společenském rámci. Ve vztahu k Evropské unii je měnová politika prováděna ve dvou úrovních: první úrovní je společná nezávislá měnová politika, kterou vyvíjí a implementuje ECB; druhou úrovní je úroveň národních států členů Evropské unie, ve které jejich národní centrální banky společně s jejich vládou provádějí měnovou politiku. Mezi těmito dvěma úrovněmi existuje úzká 23

21 koordinace a soulad. Hlavními orientačními body jsou kritéria souladu země měnové unie. Sladění se provádí na úrovni Rady guvernérů a Generální rady ESCB Strategie měnové politiky ECB Aby byly co nejlépe splněny hlavní úkoly pro udržení cenové stability v eurozóně, ECB důkladně analyzuje všechny změny, ke kterým dochází v ekonomice eurozóny. Strategie měnové politiky ECB zajišťuje, aby ECB dodržovala svůj prioritní cíl - "zachování cenové stability". Základním a hlavním kritériem pro výběr strategie měnové politiky je její účinnost. Strategie měnové politiky ECB poskytuje rozhodnutí, která jsou založena na mnoha rozsáhlých analýzách rizik pro cenovou stabilitu. "Přístup ECB k analýze, studiu a srovnávání informací týkajících se posouzení rizik pro cenovou stabilitu je založena na použití dvou výzkumných metod, které umožňují vyhodnotit příchozí informace z různých stran. Tyto výzkumné metody se často nazývají "pilíře" celé struktury strategie ECB. Podle strategie ECB se rozhodování o měnové politice uskutečňuje pomocí komplexní analýzy rizik pro cenovou stabilitu v eurozóně. Tato analýza je konstruována takovým způsobem, že faktory podmiňující změny cen se oceňují ve dvou různých a současně se vzájemně doplňujících rovinách. Analýza v jedné rovině předpokládá posouzení faktorů určujících dynamiku cen v krátkodobém a střednědobém horizontu" 10 Měnová strategie ECB je postavena na principu prozíravosti a především popisuje metody, kterými se určují budoucí pohyby cen. Základ společné analýzy rizik pro cenovou stabilitu a základ strategií měnové politiky ECB tvoří tzv. "koncepci dvou pilířů" nebo "strategii dvou pilířů". Důležitým argumentem pro zavedení tohoto pojmu jsou různé časové rámce při analýze dynamiky cen, protože proces inflace se může dělit do dvou složek. Jedna složka je spojena s interakcí mezi faktory nabídky a poptávky v kratším časovém horizontu, další složka je spojena s delšími časovými horizonty. Proto "dva pilíře" tohoto konceptu se skládají na jedné straně z analýzy krátkodobých a střednědobých determinantů dynamiky cen se zaměřením na vývoj reálné ekonomiky a podmínek financování ekonomiky (ekonomická analýza). Na druhé straně se skládají z analýzy dlouhodobého vztahu mezi peněžní hmotou a cenami (měnová analýza). "Koncept dvou pilířů" by měl zajistit, že při posuzování cenové stability nezůstává neznámá důležitá informace a různé úhly pohledu by měly být správně posouzeny. Také ověřování informací je důležité, aby bylo 10 ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, 2004: Dostupné z: 67 s. 24

22 možné provést obecnou analýzu rizik pro cenovou stabilitu. Prvním "pilířem" je peněžní zásoba, která představuje dílčí cílovou hodnotu. Tento ukazatel hraje hlavní roli. Tato role je důležitá v tom smyslu, že ECB pravidelně publikuje údaje o ročním růstu peněžní zásoby. Ukazatel peněžní zásoby M3 je centrální hodnotou monetární části měnové politiky ECB a "Koncepcí dvou pilířů." Nezbytnou součástí strategie "dvou pilířů" je tzv. řízení peněžní zásoby. Referenční hodnota pro tempo růstu peněžního agregátu M3 je stanovena na 4,5% ročně. Druhý "pilíř" zahrnuje širokou škálu ekonomických a finančních proměnných. Měnová analýza je určena především pro testování a hodnocení krátkodobých a střednědobých ukazatelů měnové politiky získaných pomocí ekonomické analýzy. Zatímco strategie řízení peněžní zásoby spíše zobrazuje střednědobou míru měnové politiky. Pro střednědobou míru měnové politiky se používá prognóza míry inflace. Při tom se používají různé taktické ukazatele (např. objem výroby, mzdy, atd.), a také ukazatele finančního trhu (například graf změn struktury procenta, změny kurzu, atd.), aby se snížilo riziko pro cenovou stabilitu, a aby bylo možné lokalizovat a přijmout příslušná protiopatření. Tato část strategie neboli "druhý pilíř" se označuje jako přímá kontrola inflace, protože měnová politika se projevuje na základě porovnání mezi předpokládanou mírou inflace a požadovanou mírou inflace ve výši 2 % 11. To znamená, že "první pilíř" tohoto konceptu je měnovou analýzou a "druhý pilíř" je ekonomickou analýzou. "První pilíř" strategie měnové politiky se zakládá na principu, že úzce spolu souvisí růst peněžní zásoby a inflace ve střednědobém a dlouhodobém období. V tomto případě má významnou roli peněžní agregát M3. Měnová analýza slouží především jako prostředek k ovládání výstupů z ekonomické analýzy krátkodobých a střednědobých ukazatelů pro měnovou politiku, a proto poskytuje posouzení možných vyhlídek pro cenovou stabilitu. "Podle pozice ECB, zvýšení nebo snížení peněžní zásoby je ukazatelem pro posouzení vývoje cenové hladiny. V případě, že peněžní zásoba a úvěrové objemy rostou rychlejším tempem, tj. rychleji než je to nutné k udržení neinflačního ekonomického růstu, může se to za určitých podmínek jevit jako aktivní signál spolu s dalšími charakteristickými znaky blížící se destabilizaci ve finanční oblasti." 12 Vztah peněžní zásoby a inflace v eurozóně je předmětem mnoha výzkumů. "Druhý pilíř" koncepce měnové politiky vychází ze skutečnosti, že na dynamiku cen v krátkodobém a střednědobém horizontu má v eurozóně vliv interakce nabídky a poptávky na trhu zboží, trhu služeb a na trhu výrobních faktorů. Základem této analýzy je reálná ekonomická aktivita a 11 HERDERT Edling, Makroökonomie Ausgewählte Politikbereiche, Wirtschaft, schnell erfasst. Volkswirtschaftslehre, s. Dostupné z: 12 ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, 2004: Dostupné z: 82 s. 25

23 finanční údaje v eurozóně. "Postupem času se ekonomická analýza, kterou provádí ECB, stala mnohem pokročilejší a všestrannou. To je do značné míry vysvětleno úspěchy ve zlepšení sběru a zpracování statistických informací v reálných odvětvích ekonomiky a financí eurozóny. Kromě toho byla vyvinuta řada analytických a empirických modelů, které umožňují lépe vyhodnotit a pochopit dynamiku minulých a probíhajících změn s cílem zlepšení přesnosti krátkodobých prognóz a vytvořit tak základ pro pravidelnou analýzu perspektiv makroekonomického vývoje v eurozóně" [ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, 2004,S. 74]. Jako výsledek strategie měnové politiky můžeme zdůraznit, že základem měnové strategie ECB je "měnové zacílení" a "cílování inflace", které Rada ECB rozumí, jako měnové zacílení. Strategie měnové politiky ECB je zaměřena na udržení cenové stability tím, že reaguje na dynamiku odchylek růstu peněžních zásob od předem stanovených ukazatelů. Cílování inflace znamená strategii v rámci měnové politiky ECB, jejímž cílem je udržovat cenovou stabilitu tím, že reaguje na změny v publikovaných prognózách inflace od stanovených ukazatelů míry inflace" [Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, S. 136, 139]. 2. Mechanismus měnové Politiky 2.1 Principy měnové Politiky ECB Úkol Evropské centrální banky (ECB) lze formulovat následujícím způsobem. V zájmu zachování cenové stability ve střednědobém horizontu musí Rada guvernérů ECB ovlivňovat situaci na peněžním trhu, a tedy i úroveň krátkodobých úrokových sazeb. Nicméně centrální banka musí neustále pracovat na téměř kompletní nepředvídatelnosti, a to jak s ohledem na potenciální šoky v ekonomice, tak i s ohledem na existenci přímých i nepřímých kauzálních vztahů mezi makroekonomickými proměnnými. Vzhledem k tomu, můžeme za výše uvedených podmínek zdůraznit několik klíčových vlastností úspěšné měnové politiky. Za prvé, měnová politika bude účinnější, pokud bude zřetelně fixovat inflační očekávání. Aby toho centrální banka dosáhla, potřebuje definovat svůj účel, rozpracovat a postupně v praxi uplatňovat postup při provádění měnové politiky. Také musí srozumitelně informovat o své činnosti veřejnost. Je to jediný způsob, jak získat nejvyšší úroveň důvěry, bez kterého není možné ovlivnit očekávání ekonomických subjektů. Za druhé, jelikož transmisní mechanismus funguje s určitým zpožděním, změny, které jsou prováděny v rámci měnové politiky, se dnes objeví v úrovni cenové hladiny až po několika 26

24 čtvrtletích nebo dokonce až po několika letech. To znamená, že centrální banky musí přesně vědět, jakou politiku je třeba použít ještě dnes k zajištění cenové stability v budoucnu, pokud se transmisní mechanismus spustí. V tomto smyslu by měnová politika měla být zaměřena na budoucnost. Vzhledem k tomu, že transmisní mechanismus má časové zpoždění, měnová politika, kterou provádí centrální banka, není schopná tlumit nepředvídatelné krátkodobé dopady šoků na cenovou stabilitu (způsobené například změnami cen komodit na světovém trhu). Určitá krátkodobá volatilita inflace se stává neodvratnou. Kromě toho s ohledem na složitý proces transmisního mechanismu při prognózování následků měnové politiky vždy existuje velký podíl nejistoty. Z těchto důvodů by měnová politika měla být zaměřena na střednědobý horizont tak, aby nedocházelo ke zbytečnému zásahu do rozvoje reálné ekonomiky a aby nepřinášela zbytečnou volatilitu. Jako i v případě jakékoliv jiné centrální banky se v činnosti ECB vyskytuje významný element nejistoty, a to i s ohledem na důvěryhodnost ekonomických ukazatelů, ekonomické struktury a operační postup transmisního mechanismu měnové politiky. Proto úspěšná měnová politika by měla být široce založena na použití veškerých nezbytných informací, které by dovolily uskutečnit náležitou představu o tom, jaké faktory ovlivňují určité změny v ekonomice. Úspěšná měnová politika se nemůže spoléhat pouze na jeden ekonomický model. ECB přijala a vyhlásila strategii měnové politiky, jejíž účelem je zajistit konzistentní a systematický přístup k rozhodování v oblasti měnové politiky. Základ této strategie spočívá především ve výše uvedených obecných zásadách tak, aby centrální banka mohla plnit své úkoly. Účelem strategie je poskytnout komplexní právní rámec pro rozhodování o vhodné úrovni úrokových sazeb pro krátkodobé úvěry. První složka strategie ECB se v oblasti měnové politiky týká kvantitativní definice cenové stability. Kromě toho tato strategie také poskytuje určitý postup, podle kterého je Rada guvernérů povinná provést ocenění veškerých nutných informací a analytických výkazů pro rozhodování o perspektivách měnové politiky, a tím tak zajistit zachování cenové stability. Za tímto účelem také strategie předpokládala určitý postup vysvětlení přijatých řešení veřejností jednoduchým a pochopitelným způsobem. Tyto prvky strategie jsou popsány podrobněji v dalších kapitolách. 27

25 2.2 Operace na volném trhu Operace na volném trhu v Euro systému mohou být rozděleny do čtyř kategorií podle jejich cílů, frekvencí a postupů provedení: základní refinanční operace, dlouhodobé refinanční operace, nápravné a strukturální operace. Základní refinanční operace jsou hlavními operacemi Euro systému na volném trhu a hrají klíčovou úlohu při řízení úrokových sazeb, regulací úrovně likvidity na trhu a označení pozice banky v rámci měnové politiky (pomocí základní refinanční sazby stanovené Radou guvernérů). Jsou také hlavním zdrojem likvidity pro bankovní systém. Základní refinanční operace se provádí decentralizovaně národními centrálními bankami. Základní refinanční operace jsou operacemi poskytujícími likviditu. Konají se každý týden. V roce 2003 Rada guvernérů rozhodla, že od března roku 2004 zkrátí termíny těchto operací od dvou týdnů do jednoho týdne. Základní refinanční operace se provádí prostřednictvím standardních dražeb. Vzhledem ke zvláštní povaze fungování Euro systému, "standardní" dražbou se nazývá dražba prováděná v souladu s předem ohlášeným harmonogramem. Doba trvání dražby, od jejího oznámení až do výsledků, je 24 hodin. Všichni kontrahenti, kteří splňují kritéria způsobilosti, se mohou účastnit těchto operací. V podstatě všechny úvěrové instituce sídlící v eurozóně jsou potenciálními kontrahenty. Dražby Euro systému mohou být prováděny s pevnými nebo plovoucími sazbami. V prvním případě je úroková sazba předem stanovena Radou guvernérů a kontrahenti vyhlašují částky, za které jsou ochotni uskutečnit transakci s pevnou úrokovou sazbou. Ve druhém případě kontrahenti nahlašují částky jednotlivých transakcí a rovněž úrokové sazby, za které jsou ochotni uskutečnit tyto transakce. Při provedení dražby s pohyblivou úrokovou sazbou může Rada guvernérů stanovit minimální sazbu a označit tak směr měnové politiky. Při provádění obou těchto typů dražeb ECB určuje rozsah poskytnutých likvidních prostředků. Na dražbách s pevnou úrokovou sazbou je tato částka obvykle distribuována úměrně mezi všemi účastníky dražby vzhledem k rozsahu žádostí a poskytnutých likvidních prostředků. Při provedení dražeb s plovoucí sazbou se především uspokojuje žádost s nejvyšší sazbou, načež další žádosti jsou provedeny v sestupném pořadí úrokových sazeb, dokud jejích množství nedosáhne celkového rozsahu přidělené likvidity. Žádosti s nejnižší vyhovující sazbou, tedy s "mezní sazbou přidělení", se uspokojují jen částečně v souladu s rozhodnutím ECB o celkovém rozsahu poskytnuté likvidity. Při tom je likvidita poskytována se sazbou uvedenou v každé částečně uspokojené žádosti. 28

26 Od začátku roku 1999 do června roku 2000 základní refinanční operace Euro systému byly prováděny jako dražby s fixní sazbou. Od 27. června 2000 základní refinanční operace byly prováděny jako dražby s plovoucí sazbou, při tom se určuje minimální sazba dražby a uplatňuje se postup několika sazeb. Důvodem pro tuto změnu byl významný převis poptávky nad nabídkou při provedení refinančních operací s pevnou úrokovou sazbou, což mělo za následek podstatné trvalé kurzové rozdíly mezi sazbami peněžního trhu a pevnou úrokovou sazbou refinančních operací v roce Tento kurzový rozdíl byl ve velké míře podporován očekáváním dalšího zvyšování úrokových sazeb ECB, a to zejména na jaře roku Kvůli kurzovému rozdílu, mezi tržními sazbami a základní refinanční sazbou ECB, banky získaly výhodnější podmínky pro získání prostředků od centrální banky, což vedlo k výraznému zvýšení počtu jejich žádostí. Během dražeb s plovoucí sazbou banky naopak nemají žádný důvod k tomu, aby zvyšovaly počet žádostí, protože čím větší rozsah likvidity dostanou, tím více budou nuceny za to zaplatit. Nicméně v případě dražeb s plovoucí sazbou vznikl další problém v souvislosti se stanovením výše minimální sazby. V některých případech celkové množství žádostí na dražbách bylo nižší než množství potřebné k trvalému udržení požadovaných rezerv (snižování rozsahu žádostí). Protože tyto případy byly také způsobeny rozsáhlými spekulacemi s úrokovými sazbami, Rada guvernérů se rozhodla změnit pracovní postup svých operačních mechanismů od března roku Dlouhodobé refinanční operace Kromě týdenních refinančních operací jsou v Euro systému prováděny také měsíční refinanční operace se splatností do tří měsíců. Tyto operace jsou určeny pro zabezpečení likvidity bankovního systému po delší dobu. Význam těchto operací na jedné straně spočívá v eliminaci potřeby zachovávat celkovou úroveň likvidity na peněžním trhu každý týden, nebo každé dva týdny a na druhé straně v zajištění přístupu kontrahentům k dlouhodobému refinancování. Jako i základní refinanční operace, tak i tyto dlouhodobé operace jsou prováděny decentralizovaně v podobě standardních dražeb, které jsou otevřeny pro všechny kontrahenty, kteří splňují kvalifikační kritéria. V Euro systému je také povoleno provádění operací na volném trhu na dočasné bázi - operace jemného doladění. Termíny těchto transakcí a intervaly mezi nimi, jsou nastaveny individuálně. Operace jemného doladění nebo nápravná opatření jsou přijímána pro injekce likvidity a stažení přebytečné likvidity. Operace jsou obvykle prováděny národními centrálními bankami prostřednictvím výběrového řízení. Operace jemného doladění mohou být prováděny ve formě reverzních transakcí, běžných transakcí, měnových swapů a přilákat termínované vklady. 29

27 Mají obvykle podobu tzv. "rychlých" dražeb. Obvyklá doba trvání těchto dražeb, od začátku do shrnutí výsledků, je jedna hodina. Operace jemného doladění mohou být prováděny ve formě dvoustranných postupů, při kterých Euro systém uzavírá smlouvu s jedním nebo více kontrahenty bez organizace dražby. «Strukturální operace jsou navrženy tak, aby upravily strukturální pozici Euro systému, pokud jde o likviditu ve vztahu k bankám, tj. množství likvidity na trhu v dlouhodobém horizontu. Tyto operace jsou povoleny ve formě reverzních transakcí, běžných transakcí a vydávání dluhových cenných papírů. Strukturální operace mohou být prováděny pro "nahrání" dodatkové nebo "absorbování" přebytečné likvidity" [ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, S. 106] Operace ECB pro nasycení trhu likviditou Hlavní refinanční operace úvěrových institucí jsou zaměřeny především na poskytování dostatečné likvidity bankovnímu systému EU. Pro tyto účely jsou používány následující nástroje: Základní refinanční operace (MRO - MROs - main refinancing operations), na dobu do 14 dnů; dlouhodobé refinancování (LTROs longer-term refinancing operations) s dobou od jednoho do tří měsíců; hypoteční úvěry (operace typu REPO); úvěry "overnight" (jednodenní půjčky). Řízení likvidity hraje důležitou roli při provádění jednotné měnové politiky ECB. Záleží na posouzení potřeb likvidity bankovního systému, který vyplývá z povinných minimálních rezerv, přebytečných rezerv a jiných autonomních faktorů. Současně pro řízení likvidity v bankovním systému ECB a národních centrálních bank, získávají kapitál úvěrových institucí na svých vkladových účtech v případě, že tyto prostředky jsou přebytečné a úvěrové organizace získávají dočasně volné finanční prostředky prostřednictvím firem a vkladů občanů. Operace na volném trhu (v chápání a praxi ECB) jsou operace prováděné z iniciativy centrální banky na finančních trzích. Podle této aukce se nabízí vyšší mezní sazby (sazby zkrácení, které stanoví Rada guvernérů). Ty jsou zcela splněny, zejména pokud jde o navrhované sazby kupujících. Zatímco návrhy na mezní sazby jsou zajištěny proporcionálně. 30

28 Trendy jsou takové, že průměrný počet uchazečů o krátkodobé refinancování (MROs) se snižuje. Zatímco zároveň celková částka obchodování (nákup krátkodobých úvěrů od komerčních bank a jiných úvěrových institucí) se zdvojnásobila. V tomto případu se snížení počtu účastníků krátkodobého refinancování (MROs) vysvětluje tím, že probíhá konsolidace bankovního sektoru v eurozóně. Růst koncentrace aktivit v oblasti řízení portfolií státních dluhopisů a jiných cenných papírů v rámci bankovních skupin nakonec vede ke zvýšení účinnosti na peněžním trhu, který dokáže oddělit část dodavatelů, kteří si chtějí půjčovat likviditu od Euro systému. Je také třeba poznamenat, že sazby peněžního trhu Euro systému jsou téměř totožné, což naznačuje vysokou úroveň konkurence na finančních trzích EU. Praxe při dlouhodobém refinancovaní ukazuje, že průměrný roční počet bank, které se účastní této aukce, se zmenšuje, a to především ze stejných důvodů, které platí i pro účastníky v krátkodobém refinancování (MROs). Transakce "overnight ECB jsou prováděny dvakrát na velké částky pro zajištění bankovního systému eurozóny dodatečným objemem likvidity. Tyto transakce byly prováděny na počátku roku 2002 ihned po zavedení hotovostního eura vzhledem k tomu, že poptávka po hotovostním euru byla mnohem vyšší, než se předpokládalo. Úrokové sazby pro overnight byly 3,25%. Do těchto operací bylo zapojeno více než 120 komerčních bank eurozóny a celkové částka " overnight " byla více než 65 miliard eur. Pokud jde o REPO transakci s právem zpětného odkupu, za dobu existence Evropské centrální banky se konaly jenom jednou, a to na konci roku 2002 po dobu šesti dnů při minimální sazbě 2,75%. V této aktivitě (fine-tuning operation) bylo cílem poskytnout likviditu bankovnímu systému. Bylo zde zapojeno 50 komerčních bank a provedené transakce činily 10 miliard EUR s mezní sazbou 2,80% a vážená průměrná sazba byla 2,82%. V polovině roku 2012 ECB provedl operaci aukce pro poskytnutí likvidit na šest, dvanáct a třicet šest měsíců (6 měsíců, 1 a 3-letou LTRO). Kromě toho Euro systém zahájil dva programy zpětného odkupu krytých dluhopisy - Covered Bond Purchase Programmes (CBPP, které skončily v červnu 2010 a CBPP2, který byl zahájen v listopadu 2011) a byl spuštěn jako program intervencí regulátorů na trhu dluhu prostřednictvím programu Securities Markets Programme (SMP). Likvidita poskytovaná prostřednictvím SMP se absorbuje (odstraňuje se ze systému) na týdenních depozitních aukcích. 31

29 V září 2012 ECB oznámila přechod od SMP na "přímé peněžní operace" - Outright market Operations (OMT). ECB rozdělil operace na volném trhu (OMO) do tří velkých skupin: EURO operations, Non-EURO operations a EURO outright operations. 1. EURO operace - Money Market Operations - operace na peněžním trhu ECB v současné době nabízí evropskému bankovnímu sektoru neomezené množství likvidity prostřednictvím operací na peněžním trhu, a to na termín do 1 týdne (main refinancing operations nebo MRO), 1 měsíce a 3 měsíců (long term refinancing operations - LTRO). Aby bylo možné přidat ještě více likvidity v systému, ECB může provádět tendry na delší období (LTRO). 2. Operace s absencí EURA - Dollar Swap Facility - dolarové swapy V květnu roku 2010 v reakci na velký nárůst úrokových sazeb na financování dolaru v Evropě, obnovila Kanadská banka, Evropská centrální banka a Švýcarská národní banka program dolarové směny s Federálním rezervním systémem USA. Taková opatření byla přijata, aby došlo ke zlepšení likvidity na trhu financování dolaru a zúžení rozšiřujících se spreadů na finančních trzích. Program byl obnoven v lednu Dolarová likvidita byla poskytována v rámci aukce ECB, a to na dobu 7 dnů. 3. EURO outright operace Covered Bond Purchase Programme (CBPP) - Program zpětného odkupu krytých dluhopisů Od 4. července 2009 do 30. června 2010 ECB koupila kryté dluhopisy v celkové hodnotě 61 miliard eur v rámci financování bankovního sektoru. S ohledem na vznik nových problémů s financováním a restartem programu nákupu krytých bondů, by mohl být toto další nástroj pro poskytování likvidity bankovnímu sektoru. Hodnocení: 54,9 miliard eur (program ukončen) - Covered Bond Purchase Programme 2 (CBPP2) - Druhý program zpětného odkupu krytých dluhopisů V listopadu 2011 Euro systém zahájil druhý program CBPP ke zmírnění podmínek financování úvěrových institucí a na podporu těchto institucí s cílem zvýšit úvěrování fyzických 32

30 a právnických osob. Podle původního plánu programu CBPP2, ECB musela splatit kryté bondy v celkové hodnotě 40 miliard do října Podle údajů ze září roku 2012, byly odkoupeny cenné papíry v celkové hodnotě 15,8 miliard. Nákupy byly provedeny jak na primárním (33%), tak i na sekundárním trhu (66%). Hodnocení programu: 15,3 miliard eur - Securities Market s Program (SMP) - Odkup dluhopisů na sekundárním trhu 10. května roku 2010 centrální banky Euro systému spustily program nákupu státních dluhopisů na sekundárním trhu (SMP). Hlavním mandátem ECB je zachovat míru inflace 2% ve střednědobém horizontu). V rámci SMP je možné zakoupit suverénní a podnikové dluhopisy. Hodnocení: 209 miliard - Outright Market Operations (OMT) - Odkup dluhopisů na sekundárním trhu 6. září roku 2012 ECB oznámila svůj záměr zahájit program "přímých měnových operací" (Operations Outright trhu, OMT). Podle vyjádření M.Dragi cílem programu přímých operací je vytvoření přímého a spolehlivého kanálu k poskytnutí likvidity pro dlužníky a zachovaní jednotné měnové politiky v rámci celé měnové unie. OMT umožní vypořádat se s poruchami a zkreslením trhu se státními dluhopisy, které byly vyvolány obavami investorů ohledně osudu členů eurozóny a budoucnosti eura. Avšak nutnou podmínkou pro provedení OMT je přesné a efektivní dodržovaní podmínek zadluženými zeměmi, které jim deklarují antikrizové fondy EFSF / ESM. To může být jak rozsáhlý reformní program, tak i předběžné a taktické programy vlády. V každém případě bude ECB prostřednictvím OMT pracovat pouze na sekundárním trhu s dluhopisy a s fondy EFSF / ESM na primárním trhu. Rada guvernérů ECB má v úmyslu provádět operace OMT, a to do té doby, dokud budou potřebné na trhu. Operace budou provedeny vůči státním dluhopisům se splatností 1-3 let. 3. Doplňkové operace - Relaxed Reserve Requirement Povinné minimální rezervy Dne 8. prosince roku 2011 ECB snížila míru povinných minimálních rezerv na výši 1% z celkových závazků evropských bank. Snížení míry rezerv uvolňuje likviditu bank, a to můžeme tedy vyhodnotit přibližně na 100 miliard euro. - Emergency Lending Assistance (ELA) - Mimořádná kreditní pomoc I když tento program není povinný v rámci ECB, centrální banky světa mohou poskytnout finanční pomoc evropským finančním institucím. Bez ohledu na dočasný charakter 33

31 těchto činností, tak v praxi je to jeden z významných nástrojů pro financování jednotlivých bank a finančních institucí. Když už mluvíme o operacích ECB a o poskytování likvidity komerčním bankám, je třeba také zmínit otázku umístění volných peněžních prostředků bank na depozitních účtech ECB. Velká část likvidity z tří-letých refinančních operací LTRO ve skutečnosti nepřesáhla rámec evropského regulátoru. To vypovídá o výši prostředků, které se rozmísťují na vkladech overnight. Zrušení zálohy na těchto vkladech v červenci roku 2012 vedlo pouze k tomu, že banky přemístily své prostředky na své běžné účty, které měly otevřené v ECB. Podle údajů za rok 2012 MRO, mezi zeměmi eurozóny, nejvíce využilo Španělsko (74,1 miliardy eur), což znamená, že existuje napjatá situace s krátkodobou likviditou u španělských komerčních bank. S ohledem na dlouhodobé refinanční operace (LTRO) je lídrem pro získávání "dlouhé" likvidity od ECB Španělsko. Podle údajů za rok 2012 účast Španělských bank v operacích LTRO činila 337,5 miliardy eur, zatímco v září 2011 tato částka byla nižší než 50 miliard eur. Objem úvěrů pro španělské banky, které byly poskytnuty evropským centrálním bankám v srpnu 2012, dosáhl historického maxima 388,7 miliardy eur, oproti 375,5 miliardám eur v červenci, což je cca 1/3 všech úvěrů eurozóny, kterou poskytla ECB finančním institucím, a to v celkové výši 1, 21 bilionů euro. Finanční systém Španělska spočívá na tzv. "umělém dýchání". Je téměř zcela závislý na zahraničních úvěrech. Celková výše úvěrů poskytnutých na řízení Euro systému v srpnu vzrostla jen o 2 miliardy eur, což je známkou stability na evropském mezibankovním trhu a nepřítomnosti problémů s likviditou. Target 2 Pro úplné pochopení, jak funguje proces financování evropské periferie, musíme věnovat více pozornosti změnám ve struktuře bilance Evropského mezibankovního systému TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Převod System 2), který promítá pohyb finančních prostředků mezi 18 evropských centrálních bank, které společně s ECB tvoří Euro systém. Každá transakce v rámci TARGET2 se uskutečňuje mezi dvěma národními centrálními bankami. V rámci jedné transakce probíhá převod likvidity centrální banky přes eurozónu. 34

32 TARGET2 je konceptem nulového součtu. To znamená, pokud jedna národní centrální banka vytvoří závazky v TARGET2 prostřednictvím ECB, druhá národní centrální banka vytvoří požadavky. Součet aktiv a pasiv je nulový. Typická transakce Euro systému může vypadat takto: (1) Řecká komerční banka potřebuje převést euro do německé komerční banky (například to může být platba řeckého dovozce za zboží, které bylo zakoupeno od německého výrobce) (2) Banka Řecka účtuje na vrub běžný účet řecké komerční banky. (3) Banka Řecka tvoří závazky v TARGET2, Bundesbank vytváří závazky. (4) Bundesbank vydává půjčku německé komerční bance. (ECB) (5) Povinnosti a požadavky TARGET2 se odrážejí proti sobě ve kliringovém centru Není žádným tajemstvím, že země jako Španělsko, Itálie, Řecko, Portugalsko, atd. jsou dlužníci kapitálu, zatímco Německo, Nizozemsko, Finsko a Rakousko působí jako věřitelé v rámci Euro systému. Podle posledních údajů, celkové závazky bank ve Španělsku vůči Euro systému v srpnu 2012 se oproti červenci roku 2012 zvýšily o cca. 14 mld. eur a dosáhly tak historického maxima 428,6 miliardy eur (53% HDP). Závazky italských bank v roce 2013 byly na historickém maximu 289,3 miliardy eur, což představuje 23% HDP. Na rozdíl od Španělska, od března roku 2012, italský finanční systém vypadá mnohem stabilněji. Požadavky Německa vzrostly v srpnu roku 2012 na 24 miliard a dosáhly tak 751,4 miliard eur (31% HDP), což je také historické maximum. Systém TARGET2 vyrovnává proces regulace deficitu na běžných účtech a dává odklad pro evropské orgány, aby pochopily podstatu vznikajících deficitů, ale zároveň nebránily růstu deficitu. Můžeme konstatovat, že situace v evropském finančním systému je stabilizována. 2.3 Stálé působící mechanismy Jak již bylo uvedeno výše, měnová politika v rámci Euro systému se také uskutečňuje pomocí stanovení úrokové sazby pro stále působící mechanismy. Díky stálé působícím mechanismům, kontrahenti mohou přitahovat nebo deponovat likvidní prostředky na termín 35

33 "overnight", tj. do začátku následujícího pracovního dne. Kontrahenti za předpokladu, že splňují požadavky, mohou využít dva stálé působící mechanismy: rezervní mechanismus lombardního ("overnight") úvěru a depozitní mechanismy. Je pro banky nevýhodné uchylovat se k pomoci stálé působících mechanismů, protože, ve srovnání s tržními sazbami, jejich nabízené sazby nejsou tolik atraktivní. "Za účelem řízení krátkodobých úrokových sazeb na peněžním trhu, a to zejména za účelem omezení jejich kolísání, Euro systém vytvořil pro své kontrahenty dva stále působící mechanismy: rezervní mechanismus lombardního ("overnight") úvěru a depozitní mechanismus. Oba mechanismy fungují po přísně omezenou dobu do začátku následujícího pracovního dne a přístup k nim je kontrahentům k dispozici na jejich požádání. Úroková sazba je nastavena pro rezervní lombardní mechanismus obvykle mnohem vyšší než odpovídající tržní úroková sazba a naopak pro depozitní mechanismus značně nižší než tržní úroková sazba. V důsledku toho se úvěrové organizace obvykle uchylují k použití stále působících mechanismů jen v nejhorších případech. Vzhledem k tomu, že omezení přístupu k těmto mechanismům chybí (s výjimkou požadavku na zajištění zálohy v případě použití mechanismu lombardního úvěru), jejich úrokové sazby jsou obvykle dolními a horními hranicemi sazby pro jednodenní vklady na peněžním trhu. Při stanovení úrovně úrokových sazeb pro stálé působící mechanismy, Rada guvernérů určuje koridor, v němž úroková sazba pro jednodenní úvěry na peněžním trhu může kolísat." 13 Na rozdíl od operací na volném trhu iniciativu pro použití stále působících mechanismů mají úvěrové instituce. Měli bychom také dodat, že v souladu s čl. 20 Protokolu o statutu ESCB a ECB "Rada guvernérů většinou ze dvou třetin podaných hlasů může rozhodnout se uchýlit k jiným metodám měnové kontroly, které považuje za vhodné." Harmonizovaný index spotřebitelských cen Harmonizovaný index spotřebitelských cen (HICP) je koncepčně nový agregátní cenový index, který nikdy předtím v praxi národních a regionálních ekonomik nebyl používán. Odlišnost koncepce HICP je definována tím, že index může být používán k vyrovnání a harmonizování národních indexů spotřebitelských cen pro všechny země eurozóny s nejvyšším pochycením 13 ECB, Měnová politika ECB. Frankfurt nad Mohanem, Německo, 2004: Dostupné z: s. 14 ČETVERIKOV Artem, Protokol o statutu Evropského systému centrálních bank a Evropské centrální banky. 2007,[on-line]. Dostupné z: 36

34 výdajů spotřebitelů, aby bylo možné ocenit, na jaké úrovni se nachází cenová stabilita eurozóny. Index spotřebitelských cen (CPI) můžeme definovat jako poměr hodnoty fixního zboží a služeb v současném období na hodnotu stejného zboží v předchozím období. Hlavním úkolem HICP je vyčlenit a rozdělit ovlivňování nejdůležitějších faktorů na index HICP. Experti z Eurostatu říkají, že například vyloučení energetické složky HICP je spojeno s velkým vlivem na cenu ropy. Rozdělení potravin na jídlo a suroviny je podmíněno tím, že sezónní změny a počasí ovlivňují tuto část více než jídlo, bez ohledu na to, že HICP má vedoucí postavení. Nicméně tato koncepce má některé rozpory a nedostatky, které brání objektivně určit reálnou úroveň cen v eurozóně. Prioritním úkolem Evropské centrální banky je udržet harmonizovaný index spotřebitelských cen (HICP) na úrovni méně než 2 % za rok. Z toho vyplývá, že všechny ostatní makroekonomické veličiny, jako euro, ekonomický růst, nezaměstnanost, atd., se nachází na druhé pozici. Za období let ECB bylo těžké udržet úroveň inflace nižší než 2%. Ale od konce roku 2008 do dnešní doby má inflace nižší hladinu. Obrázek 2 - Harmonizovaný index spotřebitelských cen (HICP) Zdroj: webové stránky Eurostat, HICP - měsíční údaje (meziroční změna ). Rostoucí tlak na ECB směrem k další stimulaci ekonomiky záleží na nízké inflaci. K publikovaná data ukazují, že meziroční míra inflace v eurozóně v březnu klesla na nejnižší úroveň od konce roku Rada guvernérů ECB tvrdí, že Centrální banka je připravena přijmout postupy, včetně netradičních, jako je nákup dluhopisů či negativní úrokové sazby z vkladů. Inflační cíl ECB pod 2% je ve střednědobém horizontu. 37