HYPOTEČNÍ ZÁSTAVNÍ LIST JAKO INVESTIČNÍ INSTRUMENT

Transkript

1 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finance HYPOTEČNÍ ZÁSTAVNÍ LIST JAKO INVESTIČNÍ INSTRUMENT Mortgage bond as an investment instrument Diplomová práce Vedoucí diplomové práce: Ing. Gabriela OŠKRDALOVÁ, Ph.D. Autor: Václav HON Brno, 2013

2

3 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Katedra financí Akademický rok 2012/2013 ZADÁNÍ DIPLOMOVÉ PRÁCE Pro: Obor: Název tématu: HON Václav Finance HYPOTEČNÍ ZÁSTAVNÍ LIST JAKO INVESTIČNÍ INSTRUMENT Mortgage bond as an investment instrument Zásady pro vypracování: Cíl práce: Analýza hypotečních zástavních listů jako investičních nástrojů a možností investování do nich v České republice a na vybraných zahraničních trzích, identifikace výhod a nevýhod investování do hypotečních zástavních listů, na základě získaných poznatků formulovat doporučení pro investory vedoucí k maximálnímu využití jejich výhod a omezení jejich nevýhod. Postup práce a použité metody: Vymezení hypotečního zástavního listu jako investičního nástroje a možností investování do nich v České republice a na vybraných zahraničních trzích, analýza, identifikace výhod a nevýhod, formulace závěrů a doporučení pro investory. Použité metody: deskripce, analýza, syntéza, komparace. Rozsah grafických prací: Rozsah práce bez příloh: dle pokynů vedoucího práce stran

4 Seznam odborné literatury: REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. Třetí rozšířené. Ostrava: Key Publishing, s. Ekonomie. ISBN JÍLEK, Josef. Finanční trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, s. ISBN VESELÁ, Jitka. Investování na kapitálových trzích. Vyd. 1. Praha: ASPI, s. ISBN LIŠKA, Václav a Jan GAZDA. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, s. ISBN Vedoucí diplomové práce: Ing. Gabriela Oškrdalová, Ph.D. Datum zadání diplomové práce: Termín odevzdání diplomové práce a vložení do IS je uveden v platném harmonogramu akademického roku. vedoucí katedry děkan V Brně dne

5 Jméno a příjmení autora: Václav Hon Název diplomové práce: Hypoteční zástavní list jako investiční instrument Název práce v angličtině: Mortgage bond as an investment instrument Katedra: financí Vedoucí diplomové práce: Ing. Gabriela Oškrdalová, Ph.D. Rok obhajoby: 2013 Anotace Předmětem diplomové práce Hypoteční zástavní list jako investiční instrument je analýza tohoto nástroje a možností investování jeho prostřednictvím v České republice a na zahraničních trzích. První část je věnována teoretickému představení tohoto druhu cenného papíru jeho zařazení na trhu cenných papírů, uvedení související legislativy, výčet výhod a nevýhod investice jeho pomocí, atd. Následující část se zabývá investičními možnostmi spojenými s tímto instrumentem v českém prostředí a na vybraných zahraničních trzích, uvádí historické statistické údaje a srovnává hypoteční zástavní listy s ostatními instrumenty na trhu cenných papírů, především z hlediska výnosnosti. V závěrečné kapitole jsou shrnuty poznatky, jichž bylo dosaženo během zpracovávání tématu, a na jejich základě formulována doporučení pro investory vedoucí k maximálnímu využití jejich výhod o omezení nevýhod. Annotation The goal of the submitted thesis Mortgage bond as an investment instrument is to analyze the possibilities of this instrument and its use to invest in the Czech Republic and selected foreign markets. The first part concerns theoretical introduction to this type of security its location on the market, related legislation, pros and cons of using this investment, etc. The following section discusses investment opportunities linked to this instrument in the Czech environment and in selected foreign markets, shows historical data, compares mortgage bonds with other securities, mainly from yield point of view. The final chapter summarizes the existing knowledge and establishes investment recommendations on its basis. Klíčová slova Dluhopis, hypoteční zástavní list, státní dluhopisy, dluhopisový trh, Česká republika, Německo Keywords Bond, mortgage bond, government bonds, bond market, Czech Republic, Germany

6

7 Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci Hypoteční zástavní list jako investiční instrument vypracoval samostatně pod vedením Ing. Gabriely Oškrdalové, Ph.D. a uvedl v ní všechny použité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU. V Brně dne 26. dubna 2013 podpis autora

8

9 Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval Ing. Gabriele Oškrdalové, Ph. D. za cenné připomínky a odborné rady, kterými přispěla k vypracování této diplomové práce.

10

11 Obsah Úvod Hypoteční list a jeho základní charakteristiky Právní prameny Umístění hypotečních zástavních listů na finančním trhu Důvody vydávání hypotečních zástavních listů Definice hypotečního zástavního listu Řádné a náhradní krytí Emise hypotečních zástavních listů Statistiky trhu hypotečních zástavních listů v ČR Průběh emise hypotečních zástavních listů Evidence krytí hypotečních zástavních listů v oběhu Evidence emisí hypotečních zástavních listů v praxi Hypoteční trh v České republice Historie hypotečního trhu v České republice Vliv změn legislativy na trh hypotečních zástavních listů a hypotečních úvěrů Hypoteční úvěr Hypoteční úvěry v České republice Sazby hypotečních úvěrů v České republice Úrokové sazby hypotečních úvěrů a úrokové výnosy z hypotečních zástavních listů Investování prostřednictvím hypotečních zástavních listů Identifikace hypotečních zástavních listů na českém trhu Rizika, likvidita, výnosnost a další východiska investičního rozhodování Likvidita Rating hypotečních zástavních listů Cena hypotečního zástavního listu Alikvotní úrokový výnos Investování do hypotečních zástavních listů na Burze cenných papírů Praha Likvidita a cena hypotečních zástavních listů na pražské burze Nevýhody investice na burzovním trhu...46

12 3.4.3 Výnosnost investice Hypoteční zástavní listy v nabídkách komerčních bank Výhoda likvidity Náklady a nevýhody investice Výnosnost investice Srovnání investice do hypotečních zástavních listů s jinými bankovními produkty Trh státních dluhopisů Investice do hypotečních zástavních listů s variabilním úročením Cena variabilně úročených hypotečních zástavních listů Investování do hypotečních zástavních listů na zahraničním trhu Evropa historie, současnost, budoucnost Německý trh hypotečních zástavních listů Zkušenost se zahraničním trhem...65 Závěr...68 Seznam použitých zdrojů...71 Seznam schémat...77 Seznam grafů...77 Seznam tabulek...78 Seznam příloh...79

13 Úvod Dluhopisy jako investiční instrumenty lákají investory dlouhodobě. V současné době panují ideální podmínky pro emisi dluhopisů tržní úrokové sazby se nacházejí na historických minimech. Zdaleka ne tak vhodné jsou za takových podmínek jsou podmínky investiční. Pokud hovoříme o dluhopisech, obvykle nás napadne je rozdělit do známých kategorií: státní, komunální, firemní a další. O některých z nich bude v následujícím textu zmínka. Zásadní pozornost bude však věnována hypotečním zástavním listům. Tyto specifické dluhopisy jsou Evropanům známy již přes dvě stě let. Cílem mé práce je analyzovat hypoteční zástavní listy jako investiční instrument, představit možnosti investování prostřednictvím těchto cenných papírů v esko republice a na vybraných zahraničních trzích, identifikovat výhody a nevýhody investování do hypotečních zástavních listů a na základě získaných poznatků formulovat doporučení pro investory vedoucí k maximálnímu využití jejich výhod a omezení jejich nevýhod, a to pomocí srovnání (s jinými investičními možnostmi), analýzy dosavadního vývoje na odpovídající části finančního trhu a statistických údajů. V první části práce jsou hypoteční zástavní listy představeny v teoretické rovině, umístěny po bok ostatních instrumentů finančního trhu. Dále je vymezena legislativní základna, která umožňuje jejich existenci a upravuje obchodování s nimi. Součástí jsou také statistická data ilustrující pozici hypotečních zástavních listů v historii a na soudobém českém finančním/hypotečním trhu, která jsou přechodem k dalšímu celku. Další část se zaměřuje na podkladová aktiva hypotečních zástavních listů, která činí tento instrument odlišným od ostatních dluhopisů, na hypoteční úvěry. Jsou zde zmíněny související legislativní úpravy, hypoteční úvěr je nahlédnut z pozice dlužníka i věřitele, tj. banky coby emitenta hypotečních zástavních listů. Opět je pomocí statistických dat popsán tuzemský hypoteční trh, jeho vývoj v souvislostech s trhem hypotečních zástavních listů. Nejdůležitější kapitolou směřující k naplnění cíle mé diplomové práce je kapitola představující hypoteční zástavní list jako možnou investici. Nejpodstatnější použitou metodou je komparace: investice do hypotečních zástavních listů je srovnávána s investicemi do ostatních cenných papírů (dluhopisů), které jsou svými vlastnostmi (způsob obchodování, doba splatnosti, výnosnost, aj.) blízké vlastnostem hypotečních zástavních listů. Součástí podkapitol tohoto celku je také identifikace výhod a nevýhod investice do hypotečních zástavních listů a ze zjištěných faktů formulována investiční doporučení s cílem omezení 13

14 nevýhod a využití kladných vlastností tohoto produktu v relativním srovnání vzhledem k porovnávaným produktům. V kapitole následující je popsán zahraniční dluhopisový trh, samozřejmě se zaměřením na investice do hypotečních zástavních listů. Jako zahraniční trh je vybrán prostor Evropské měnové unie, Eurozóny, tedy států používajících společnou evropskou měnu euro, přičemž pozornost je zaměřena na Německo, jakožto centrum evropského dluhopisového trhu, a na hypoteční zástavní listy denominované v eurech. Učiněn je krátký náhled do historie evropské historie hypotečního zástavního listu. Primární cíl práce je postupně naplňován identifikacemi výhod a nevýhod většinou v souvislostech s konkrétním zaměřením investice, podobně jsou začleněna také investiční doporučení vycházející především ze sledování výnosnosti a jejím porovnáváním s výnosností jiných produktů finančního případně bankovního trhu. Souvisejících témat je však hodně, a tak byla některá více rozvinuta, jiná vynechána. Práce je psána v mnoha úsecích paralelně ve smyslu návaznosti témat a úvah, snahou ale bylo zbytečně se neopakovat a myšlenky formulovat tak, aby byly užitečné potenciálnímu investorovi, aby se jimi mohl řídit při svém vstupu na trh hypotečních zástavních listů. 14

15 1 Hypoteční list a jeho základní charakteristiky Hypoteční zástavní listy neobsazují první místa v příslovečných žebříčcích popularity u soukromých investorů mezi investičními možnostmi na finančních trzích. Snad proto, že nejsou tolik známým cenným papírem v porovnání např. se státními pokladničními poukázkami, jejichž emisím se média věnují obvykle více než emisím hypotečních zástavních listů, či jinými dluhovými cennými papíry, nemluvě o dalších, obecně ne dluhových, investičních nástrojích. Proto je vhodné v první řadě tento nástroj představit, detailně popsat, zmínit jeho odlišnosti oproti ostatním cenným papírům. 1.1 Právní prameny Podmínky, práva a povinnosti spojené s vydáváním hypotečních zástavních listů v České republice jsou předmětem zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, který, jak již název napovídá, svým obsahem pokrývá právní problematiku většiny dluhových cenných papírů vydaných v České republice bez ohledu na to, kdo je jejich emitentem 1. Odlišnostem hypotečních zástavních listů jsou věnovány 28 až 32 v části druhé, Zvláštní druhy dluhopisů, tohoto zákona. Tímto právním předpisem se také ruší dříve platná ustanovení zákona č. 530/1990 Sb., o dluhopisech. 2 Související právní úpravy vztahující se k hypotečním zástavním listům, a podle nichž se také operace s těmito instrumenty řídí, lze nalézt v zákonech č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů, č. 591/1992 Sb., o cenných papírech, č. 96/1993 Sb., o stavebním spoření a státní podpoře stavebního spoření, č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, ve všech případech samozřejmě ve znění pozdějších předpisů příslušných zákonů, a dalších zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 2 47 zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 3 Zásadní je například změna legislativy na základě zákona č. 261/2007 Sb., o stabilizaci veřejných rozpočtů, prostřednictvím které bylo k 1. lednu 2008 zrušeno osvobození úrokových výnosů z hypotečních zástavních listů od daně z příjmu. Tato změna bude zmíněna v jedné z dalších kapitol. 15

16 1.2 Umístění hypotečních zástavních listů na finančním trhu Hypoteční zástavní list je investičním cenným papírem, který se řadí mezi dluhové cenné papíry kapitálového trhu. Jedná se o dlouhodobý (případně střednědobý) dluhopis (obligaci) s daným termínem splatnosti. Splatnost hypotečních zástavních listů se v současné době na českém trhu pohybuje od jednoho roku do 30 let. Doba do splatnosti plyne z přímé vazby hypotečních zástavních listů na bankami poskytované hypoteční úvěry, které se svým trváním řadí také mezi střednědobé či dlouhodobé produkty. Tento vztah bude popsán v následují podkapitole. Z hlediska dělení dluhopisů dle formy odměny pro investora 4 je hypoteční zástavní list dluhopisem kuponovým. V současnosti se na tuzemském trhu hypoteční zástavní listy v podobě dluhopisů s nulovým kuponem (diskontované dluhopisy, zero coupon bonds) nevyskytují. Držitel (investor) má právo v předem určených intervalech na výplatu výnosu na základě kupónu. V českých podmínkách se kupón obvykle vyplácí jednou za rok, případně jednou za šest měsíců. V případě kuponových dluhopisů vychází detailnější dělení ze způsobu určení výše kuponové platby, resp. úrokové sazby. 5 U hypotečních zástavních listů momentálně dostupných na českém kapitálovém trhu je úroková sazba v naprosté většině 6 případů fixně stanovena, ale existují i hypoteční zástavní listy s variabilní úrokovou mírou, která se odvíjí obvykle od mezibankovních sazeb na finančním trhu (např. PRIBOR + 1,25 % p. a.), od výše diskontní sazby vyhlašované Českou národní bankou, případně od jiných veličin Důvody vydávání hypotečních zástavních listů Již specifický název tohoto dluhopisu v sobě nese informaci o jeho zvláštním významu na finančním trhu. Hypoteční naznačuje, že existuje propojení s o mnoho známějšími bankovními produkty, také slovo zástavní potvrzuje jistou spojitost s mechanismem bankovních půjček známých pod pojmem hypoteční úvěry. 4 REJNUŠ, O. Finanční trhy. s REJNUŠ, O. Finanční trhy. s soudě podle seznamů nabízených/emitovaných hypotečních zástavních listů uveřejňovaných na webových stránkách komerčních bank, České národní banky, specializovaných institucí, apod. 7 REJNUŠ, O. Finanční trhy. s

17 Banky 8 vydávají hypoteční zástavní listy (jsou v pozici dlužníků) za účelem poskytnutí získaných peněžních prostředků svým kientům ve formě hypotečních úvěrů (stávají se věřiteli). Graficky tento vztah znázorňuje schéma č.1: Schéma č. 1: Vztah emise hypotečních zástavních listů a poskytovaných hypotečních úvěrů Zdroj: vlastní konstrukce Propojení mezi hypotečními úvěry a emisí hypotečních zástavních listů prostřednictvím zastavené nemovitosti je tedy zřejmé. Pokud banka zjistí, že vlastnosti zastavené nemovitosti jsou takové, že brání zahrnutí pohledávky z tohoto hypotečního úvěru do řádného krytí emise hypotečních zástavních listů, měla by zvážit, zda takový úvěr poskytnout, protože financování hypotečních úvěrů jinými způsoby než pomocí emise hypotečních zástavních listů je, ve většině případů, pro banku finančně náročnější Definice hypotečního zástavního listu Velmi podstatnou je definice hypotečního zástavního listu, která se, díky jejímu zakotvení v příslušném zákonu, napříč tištěnými i jinými publikacemi nemění a kterou je proto vhodné, po teoretickém zařazení hypotečních zástavních listů mezi ostatní cenné papíry, uvést. Tato definice částečně určuje i specifika tohoto produktu a bude na ni v následujících kapitolách odkazováno. Hypoteční zástavní listy jsou dluhopisy, jakož i obdobné cenné papíry představující právo na splacení dlužné částky vydávané podle práva cizího státu, jejichž jmenovitá hodnota a poměrný výnos (dále jen závazky z hypotečních zástavních listů ) jsou plně kryty pohledávkami z hypotečních úvěrů nebo částí těchto pohledávek (řádné krytí) a popřípadě též náhradním způsobem podle tohoto zákona (náhradní krytí). Součástí 8 o tom, komu je uděleno právo emise hypotečních zástavních listů, bude pojednáno v následující kapitole 9 Úvaha vychází ze srovnání úrokových sazeb na českém trhu nabízených hypotečních zástavních listů a ostatních dluhových cenných papírů. 17

18 názvu tohoto cenného papíru je označení hypoteční zástavní list. Jiné cenné papíry nesmí toto označení obsahovat Řádné a náhradní krytí Z předchozího vymezení je jasné, že banka musí sledovat poměr mezi objemem závazků z vydaných hypotečních zástavních listů v oběhu (v pasivech bilance) a objemem pohledávek z poskytnutých hypotečních úvěrů. Musí zajistit, aby objem uvedených aktiv neklesl pod objem uvedených závazků. 11 V definici je rozlišen i způsob krytí těchto závazku. Pro řádné krytí souhrnu závazků ze všech hypotečních zástavních listů v oběhu vydaných jedním emitentem mohou sloužit pouze ty pohledávky z hypotečních úvěrů nebo jejich části, které nepřevyšují 70 procent zástavní hodnoty zastavených nemovitostí zajišťujících tyto pohledávky. 12 Náhradní krytí závazků z hypotečních zástavních listů je možné pouze do výše 10 procent jejich jmenovité hodnoty, a to: hotovostí vkladem u České národní banky vkladem u centrální banky členského státu evropské unie nebo státu tvořícího Evropský hospodářský prostor vkladem u Evropské centrální banky státními dluhopisy nebo cennými papíry vydanými Českou národní bankou, členskými státy Evropské unie nebo jinými státy tvořícími Evropský hospodářský prostor Emise hypotečních zástavních listů Hypoteční zástavní listy může v České republice vydávat pouze banka podle zvláštního právního předpisu upravujícího činnost bank se sídlem v České republice. 14 Licence k emisi hypotečních zástavních listů, stejně jako k poskytování hypotečních úvěrů uděluje Česká národní banka. Banky, které těmito pravomocemi disponují, nesou označení zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 11 Půlpánová, S. Komerční bankovnictví v České republice. s zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 14 tamtéž 18

19 hypoteční. V českém bankovním prostoru v současné době disponují licencí pro emisi hypotečních zástavních listů a pro hypoteční úvěry univerzální banky 15, pouze dva subjekty se na tento sektor specializují (Hypoteční banka, Wüstenrot). 16 Přehled bank disponujících licencí pro emisi hypotečních zástavních listů a poskytování hypotečních úvěrů představuje následující tabulka: Tabulka č. 1: Banky působící na českém trhu s licencí pro emisi hypotečních zástavních listů k Citibank Hypoteční banka Poštovní spořitelna Česká spořitelna ING Bank Raiffeisenbank ebanka Komerční banka Unicredit Fio banka LBBW Bank Volksbank GE Money Bank mbank Wüstenrot HVB Bank Oberbank Živnostenská banka Zdroj: Seznam hypotečních bank. Finance.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < upraveno Nutno dodat, že ne všechny licencované banky možnost vydávání hypotečních zástavních listů využívají či využily. Subjekty, které vydaly hypoteční zástavní listy, se kterými se můžeme setkat v oběhu, nalezneme samostatně v tabulce následující: Tabulka č. 2: Banky s emitovanými hypotečními zástavními listy k Česká spořitelna Komerční banka Volksbank ČSOB Raiffeisenbank Wüstenrot Hypoteční banka (ČMHB) Unicredit Zdroj: Ministerstvo pro místní rozvoj: Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < - zastavnich-listu_k _2401.pdf>; upraveno K tomuto výčtu můžeme poznamenat, že ČSOB figuruje na trhu s jedinou nesplacenou vlastní emisí a že pod Unicredit banku dnes spadají hypoteční zástavní listy dříve emitované 15 ve smyslu nabídky bankovních produktů 16 Půlpánová, S. Komerční bankovnictví v České republice. s

20 Živnobankou a HVB. 17 Důležité je dodat, že ne všechny emise jsou přístupné privátním investorům fyzickým osobám nepodnikatelům, jejichž perspektivě odpovídají závěry učiněné v kapitole Investování prostřednictvím hypotečních zástavních listů Statistiky trhu hypotečních zástavních listů v ČR V předcházejících odstavcích jsme se již dotkli faktických údajů o trhu hypotečních zástavních listů, pokusme se teď o detailnější popis tuzemského prostředí. Souhrnný počet všech emisí hypotečních zástavních listů v České republice od vzniku hypotečního trhu v roce do konce roku 2012 zobrazuje následující graf. Porovnáním s daty k lze sledovat vývoj v druhém pololetí roku opět dle údajů Ministerstva pro místní rozvoj České republiky 18 podrobněji se historii hypotečního trhu věnuje kapitola 2 20

21 Graf č. 1: Počet emisí hypotečních zástavních listů v České republice k Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových podkladů Ministerstva pro místní rozvoj: Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno Trhu s hypotečními zástavními listy od jeho začátků vládne, hodnoceno počtem emisí, v České republice Hypoteční banka, u níž by se tento primát dal očekávat, protože se od svého vzniku jako výhradně hypoteční banka také profiluje. Nicméně v posledním roce ji počtem, ale i objemy, svých emisí dohání Česká spořitelna. Ta, pro ilustraci, vydala v prosinci roku 2012 hypoteční zástavní listy v celkové nominální hodnotě osmnácti miliard korun, zatímco Hypoteční banka za celý loňský rok emitovala hypoteční zástavní listy v souhrnném objemu 11 mld. Kč HRUŠOVÁ, Monika. Banky v prosinci sázejí na hypoteční zástavní listy. [online] Datum poslední aktualizace: [cit ]. Dostupné z www: < 21

22 Druhým měřítkem použitelným pro srovnání jednotlivých bank emitujících hypoteční zástavní listy mohou být celkové objemy emisí. V České republice byly emitovány a do konce roku 2012 nesplaceny hypoteční zástavní listy v celkové nominální hodnotě necelých 522 mld. Kč. 20 Podíly emitentů na objemu všech emisí hypotečních zástavních listů, které doposud (do ) nebyly splaceny, listů ilustruje graf č. 2. Graf č. 2: Podíly emitentů na nominálním objemu vydaných nesplacených hypotečních zástavních listů k Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových podkladů Ministerstva pro místní rozvoj: Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno Toto srovnání potvrzuje vůdčí roli Hypoteční banky na trhu hypotečních zástavních listů. Jestliže bychom uvažovali jako jeden celek banky Unicredit a dřívější Živnobanku a HVB, obsadí Unicredit druhé místo, Do čtveřice nejvýznamnějších subjektů, která pokrývá přes osmdesát pět procent trhu českých hypotečních zástavních listů, patří ještě Česká spořitelna a Komerční banka. V druhém pololetí roku 2012 byly emitovány hypoteční 20 Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online] [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno 22

23 zástavní listy v nominálním objemu čtyřicet miliard korun 21, necelou polovinu tvořila prosincová emise České spořitelny Průběh emise hypotečních zástavních listů Právní normu upravující průběh emise hypotečních zástavních listů představuje opět zákon č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, ve znění pozdějších předpisů. Podle této legislativní úpravy se pod pojmem emise hypotečních zástavních listů rozumí: soubor dluhopisů vydávaných na základě týchž emisních podmínek a majících stejné datum emise a stejné datum splatnosti. 23 Impulsem pro vydání hypotečních zástavních listů je v první řadě dle racionální úvahy a logiky vztahu hypotečních zástavních listů a hypotečních úvěrů stav potřeby finančních prostředků k financování hypotečních úvěrů. Zároveň je (emitující bankou) požadován stav, kdy v registru evidence krytí hypotečních zástavních listů 24 je shromážděn takový objem objednávek k nákupu hypotečních zástavních listů, který stanovuje vnitřní předpis banky 25 jako dostačující. Po odsouhlasení přistoupení k nové emisi hypotečních zástavních listů samotnou hypotečních bankou je hypoteční banka povinna předložit své emisní podmínky ke schválení České národní bance. 26 Hypotečním zástavním listům téže emise se přiděluje stejné identifikační označení ISIN 27. Pracovníci banky (případně jiná pověřená osoba, např. aranžér dluhopisového programu 28 ) následně uveřejní emisní podmínky a prospekt cenného papíru. Prospekt cenného 21 Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno. 22 Přesné údaje: emise za 2. pololetí nabyly objemu mil. Kč, Česká spořitelna v pěti emisích vydala hypoteční zástavní listy o nominální hodnotě mil. Kč zákona č. 190/2004 Sb. o dluhopisech, v platném znění 24 Věstník ČNB, částka 13/2004 ze dne 25. června Opatření České národní banky, č 5 ze dne 11. června 2004, kterým se stanoví obsah, způsob vedení a náležitosti evidence hypotečních zástavních listů v oběhu [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 530-opat-kryti-HZL.pdf> 25 Vnitřní předpis banky je již individuální, neregulovanou, listinou zákona č. 6/1993 Sb., o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů 27 ISIN - International Securities Identification Number., viz např Aranžér dluhopisového programu nemusí být totožný s emitentem např. u dluhopisového programu banky Wüstenrot z roku 2009 byla aranžérem Československá obchodní banka. Viz. Základní prospekt druhého 23

24 papíru je dokument, kterým emitent cenného papíru sděluje základní informace o své osobě, své finanční situaci a především údaje o vydávaném cenném papíru. Podobně emisní podmínky stanovují práva a povinnosti emitenta jakožto i budoucího vlastníka dluhopisu a řadu dalších informací o emitentovi a konkrétním cenném papíru: ISIN emise nominální objem emise, jmenovitá hodnota cenného papíru datum emise způsob úpisu, emisní kurz a způsob a místo jeho splácení úrokový výnos a údaje o zdaňování výnosů z dluhopisu způsob splácení a odkoupení dluhopisu údaje účetní závěrky za poslední dva roky spolu s výrokem auditora 29 Hypoteční banka může požádat o schválení emisních podmínek jediné emise, případně o schválení tzv. společných emisních podmínek, které budou stejné pro více emisí dluhopisů (dluhopisový program) Evidence krytí hypotečních zástavních listů v oběhu Emitent hypotečních zástavních listů spadá pod dohled České národní banky a je povinen vést o krytí závazků z vydaných hypotečních zástavních listů v oběhu samostatnou evidenci. Vede ji tak, aby mohl okamžitě předložit České národní bance a jejím dohledovým orgánům doklady k prokázání oprávněnosti zařazení konkrétních položek do evidence. Jednotlivé položky jsou průběžně aktualizovány. V evidenci jsou vedeny: úvěrové smlouvy, doklady o zastavené nemovitosti včetně zástavní smlouvy, výpis z katastru nemovitostí, stanovení zástavní hodnoty nemovitosti, způsob jejího stanovení a doklady týkající se všech položek náhradního krytí. Evidence se vede v českých korunách, může být v podobě listinné i elektronické. 31 Evidence sestává z knihy krytí a registru krytí. dluhopisového programu, dostupný z www: < file_835_general.pdf> 29 8, 9 zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění, upraveno zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění, upraveno 31 Věstník ČNB, částka 13/2004 ze dne 25. června Opatření České národní banky, č 5 ze dne 11. června 2004, kterým se stanoví obsah, způsob vedení a náležitosti evidence hypotečních zástavních listů v oběhu 24

25 Kniha krytí V knize krytí vede emitent úplnou evidenci závazků ze všech vydaných emisí hypotečních zástavních listů v oběhu a ocenění aktiv v registru krytí. Emitent musí dané informace průběžně aktualizovat. Kniha krytí obsahuje alespoň: jmenovitou hodnotu hypotečních zástavních listů v oběhu celkovou výši výnosů z hypotečních zástavních listů v oběhu celkový objem zbývajících závazků z hypotečních zástavních listů v oběhu ocenění každé pohledávky z hypotečního úvěru, který je použitý ke krytí celkovou částku řádného krytí ocenění každé položky náhradního krytí celkovou částku náhradního krytí celkovou částku krytí 32 Registr krytí Registr krytí obsahuje seznam hypotečních úvěrů a z nich vyplývajících pohledávek a také seznam náhradního krytí, pokud je použito. Jestliže chce emitent zařadit pohledávku z hypotečního úvěru do registru krytí, musí posoudit příslušný doklad, stejně tak doklady náhradního krytí. Pokud se změní vlastnosti rozhodující pro jejich zařazení do registru krytí, musí tyto emitent neprodleně z registru krytí vyřadit Evidence emisí hypotečních zástavních listů v praxi Již zmiňované opatření č. 13 České národní banky z roku 2004 ve Věstníku ČNB ukládá bance povinnost vést evidenci takovým způsobem, který umožňuje zpětnou rekonstrukci jednotlivých kroků učiněných v souvislosti s emisí hypotečních zástavních listů (týká se především elektronické podoby). Banky emitující hypoteční zástavní listy musí také zabezpečit před zneužitím, zničením, poškozením nebo ztrátou veškeré záznamy na technických nosičích dat a doklady, [online]. [cit ]. Dostupné z: < vestnik/2004/download/v_2004_13_ opat-kryti-hzl.pdf>, upraveno. 32 Věstník ČNB, částka 13/2004 ze dne 25. června Opatření České národní banky, č 5 ze dne 11. června 2004, kterým se stanoví obsah, způsob vedení a náležitosti evidence hypotečních zástavních listů v oběhu [online]. [cit ]. Dostupné z: < vestnik/2004/download/v_2004_13_ opat-kryti-hzl.pdf>, upraveno 33 tamtéž 25

26 na základě kterých emitent prověřil pohledávku z hypotečního úvěru, popřípadě náhradní krytí, a dále veškeré doklady, na základě kterých emitent zpracovával a předkládal české národní bance informace o krytí hypotečních zástavních listů. 34 Údaje o hypotečním úvěru uchovává emitent po celou dobu jeho existence nebo existence náhradního krytí a nejméně 10 let po jeho splacení a údaje týkající se informací předkládaných České národní bance nejméně 10 let od jejich předložení. 35 Hypoteční banky v dnešních dnech využívají možnost provádět evidenční činnosti pomocí automatizovaného systému České národní banky 36 tento software je přímo napojen na databáze konkrétní hypoteční banky a předávání informací probíhá automaticky 37. Hypoteční banka má však povinnost plnou funkčnost systému pravidelně ověřovat. 34 tamtéž 35 Věstník ČNB, částka 13/2004 ze dne 25. června Opatření České národní banky, č 5 ze dne 11. června 2004, kterým se stanoví obsah, způsob vedení a náležitosti evidence hypotečních zástavních listů v oběhu [online]. [cit ]. Dostupné z: < vestnik/2004/download/v_2004_13_ opat-kryti-hzl.pdf> 36 MtS-ISL-SUD Metainformační systém Informační služba Statistická a účetní databáze 37 Smolík, J. Informace o způsobu předávání a přejímání dat automatizovaných výkazů předkládaných České národní bance.[online]. [cit ]. Datum poslední aktualizace: Dostupné z www: < _informace.pdf> 26

27 2 Hypoteční trh v České republice Hypoteční trh (trh hypotečních zástavních listů a hypotečních úvěrů) má v České republice počátky až v druhé polovině devadesátých let dvacátého století. Přestože formální předpoklady pro poskytování hypotečních úvěrů byly položeny již v roce , neexistovala v české republice žádná banka s licencí pro emisi hypotečních zástavních listů. Teprve 14. září byla udělena Českou národní bankou první licence k vydávání hypotečních zástavních listů. 2.1 Historie hypotečního trhu v České republice První bankou, která toto oprávnění obdržela, byla Hypoteční banka (toho času Českomoravská hypoteční banka, a. s.), která je dodnes jedním z nejvýznamnějších subjektů na poli hypotečních úvěrů a hypotečních zástavních listů. Byla to také první banka, která mohla poskytovat svým klientům hypoteční úvěry. 40 V roce 1996 vydala první českou emisi hypotečních zástavních listů v objemu jedné miliardy korun se splatností 5 let. 41 Do roku 2002 objem poskytnutých hypotečních úvěrů nebyl, z hlediska objemů v posledních letech, příliš vysoký 42, tudíž do konce roku 2001 nepřibylo ani mnoho emisí 38 myšlen je zákon č. 530/1990 Sb., o dluhopisech (v roce 2004 nahrazen zákonem č. 190/2004), který podmínky poskytnutí hypotečního úvěru upravoval 39 Ostatek, L. Hypotéky po 15 letech: Jak se zrodil český hypoteční trh? [online]. Datum poslední aktualizace: ,,[cit ]. Dostupné z www: < >, upraveno 40 Pro poskytnutí hypotečního úvěru bankou není teoreticky nutné žádné povolení od České národní banky. Nicméně vzhledem k objemu finančních prostředků potřebných k poskytnutí takové půjčky klientům bankou, se licence opravňující k emisi hypotečních zástavních listů stává skrytou legislativní podmínkou poskytování hypotečních úvěrů. 41 Thon, Jindřich. Proč jsou emise hypotečních zástavních listů v útlumu? [online]. Datum poslední aktualizace: [cit ] Dostupné z www: < upraveno 42 na základě statistických údajů Ministerstva pro místní rozvoj: Hypoteční úvěry za roky [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Hypotecni-uvery-( )_tab1_ pdf> 27

28 hypotečních zástavních listů 43. Nicméně, v tomto období se dalšími licencovanými bankami, které nato hypoteční zástavní listy i vydaly, staly Česká spořitelna, Komerční banka, UniCredit Bank a Raiffeisen Bank. I přes nízký objem emisí hypotečních zástavních listů byl jejich podíl na celkovém objemu poskytnutých hypotečních úvěrů historicky nejvyšší. Maximální hodnotu, 61 procent, měl v roce 2000 a od té doby stále klesá. Znamená to, že české hypoteční banky měly stále více možností (kterých některé i využily/využívají) získání finančních prostředků jinak než emitováním hypotečních zástavních listů, kterými mohly poskytnuté hypoteční úvěry financovat. 44 Výraznější oživení trhu s hypotečními zástavními listy nastalo až po roce 2002, kdy začal sílit (ve smyslu počtu i celkového objemu 45 ) trh s hypotečními úvěry a hypoteční zástavní listy jako zdroj financování se pro banky staly víceméně nutnými. 2.2 Vliv změn legislativy na trh hypotečních zástavních listů a hypotečních úvěrů Dopad na vývoj trhu hypotečních zástavních listů (objemy emisí) od jeho vzniku v roce 1995 do roku 2012 měly kromě růstu hypotečního trhu také legislativní změny, z nichž nejvýznamnější byly úpravy zákonů v oblasti daní. Od roku 1995 bylo zákonem o daních z příjmů (č. 586/1992 Sb.) ustanoveno osvobození úrokových příjmů plynoucích z držby hypotečních zástavních listů od daně z příjmu. 46 Smyslem tohoto kroku bylo podpořit prodej hypotečních úvěrů (a tím podpořit bytovou výstavbu), protože získání zdrojů bylo tak pro banky levnější. 47 Existovala však podmínka účelového vymezení využití zdrojů z jejich emise na poskytování hypotečních úvěrů na investice do nemovitostí nebo na jejich výstavbu či pořízení. Tato podmínka byla z legislativy odstraněna v roce 2004, protože bankám mělo být umožněno krytí emisí hypotečních zástavních listů i tzv. americkými hypotékami, z nichž 43 podobně ve statistice Přehled hypotečních zástavních listů k Thon, Jindřich. Proč jsou emise hypotečních zástavních listů v útlumu? [online]. Datum poslední aktualizace: [cit ] Dostupné z www: < upraveno 45 viz poznámky 37, , 19 zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů 47 Díky osvobození zisku od daně z příjmu dosáhne investor vyššího čistého zisku, tím pádem banka může nabízet hypoteční zástavní list s nižší úrokovou mírou a přesto bude ceteris paribus tento instrument pro investora zajímavým. 28

29 získané peněžní prostředky nemusí být použity účelně (obecně na bydlení ) 48. Objevil se tedy rozpor s původním záměrem osvobozením od daně podpořit bytovou výstavbu. Změna zákona o daních z příjmů proběhla v roce Spočívala v tom, že podmínkou osvobození úrokového výnosu od daně z příjmu bylo krytí závazků z těchto hypotečních zástavních listů pouze pohledávkami z účelových (vymezení účelu odpovídalo původnímu zájmu) hypotečních úvěrů. 49 Reakcí na připravovanou změnu legislativy byl velký nárůst (počtu i objemu) emisí hypotečních zástavních listů v roce 2005 (protože podléhaly/podléhají v té době platnému znění zákona 50 ). V dalších letech vydávání nových hypotečních zástavních listů zase kleslo. Druhý významný skok v objemech emisí hypotečních zástavních listů byl zanamenán v roce Důvodem byla opět chystaná změna zákona o daních z příjmů. Od 1. ledna roku 2008 totiž kupon hypotečních zástavních listů (vydaných po tomto datu) není osvobozen od daně z příjmu a podléhá 15% srážkové dani (fyzické osoby). 51 V roce 2007 se tedy banky chtěly opět předzásobit, a tak objem emisí hypotečních zástavních listů v tomto roce činil 137 mld. Kč. 48 Podle zákona č. 530/1990 Sb., o dluhopisech (v platnosti od do ), byl hypoteční úvěr podmíněn zajištěním zástavním právem k nemovitosti a jeho investováním do výstavby či pořízení nemovitostí. Podle nového zákona (v platnosti od ) č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, je hypoteční úvěr podmíněn již pouze zajištěním zástavním právem k nemovitosti, není tedy účelově vázán zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů. Přesné znění: Zmíněné osvobození je nově omezeno pouze na případy úrokových výnosů z těch hypotečních zástavních listů, v jejichž emisních podmínkách se emitent zavázal použít k řádnému krytí závazků z těchto hypotečních zástavních listů pouze pohledávky z hypotečních úvěrů, které byly poskytnuty výhradně na financování investic do nemovitostí nebo na financování bytovych potřeb. Z režimu osvobození jsou tak vyloučeny úrokové výnosy z hypotečních zástavních listů, které jsou emitovány za účelem poskytnutí úvěrů na jiné účely zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů. Přesné znění: Předmětná změna v přístupu k úrokovým výnosům dopadá pouze na hypoteční zástavní listy emitované počínaje U příjmu z úrokového výnosu z hypotečních zástavních listů emitovaných do je i nadále aplikováno původní znění 19 odst. 1 písm. l) zákona o dani z příjmů přiznávající osvobození v plné šíři. 51 4, 19 zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů, 29

30 Graf č. 3: Vývoj trhu hypotečních úvěrů od r do r v České republice počet nově poskytnutých HÚ objem nově poskytnutých HÚ počet (v tis.) mld. Kč Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových podkladů Ministerstva pro místní rozvoj: Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < e7fb2ad4518d/prehled-hypotecnich -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno Z výše uvedeného grafu lze vyčíst více než trojnásobný nárůst jak počtu tak i objemu poskytnutých hypotečních úvěrů za posledních deset let. Propad (především co do objemu) v letech 2008 a 2009 je možné přičíst nejen zmíněných legislativním změnám, ale, dle mého názoru v menší míře, také finanční krizi (též nazývané hypoteční). Při úvahách nad těmito hodnotami a jejich případnou interpretací je dobré mít na paměti fakt, že se jedná o úvěry dlouhodobé a k jednotlivým rokům jsou vztaženy údaje představující nové přírůstky, takže v roce 2012 stále dobíhají úvěry třeba z roku Rozpůjčovaných peněz je tedy samozřejmě mnohem více. Stejně tak je nutné nahlížet i na další související graf, který dokládá průběh emitování hypotečních zástavních listů v čase. 30

31 Graf č. 4: Vývoj trhu hypotečních zástavních listů od r do r v České republice počet nových emisí HZL objem nových emisí HZL počet mld. Kč Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových podkladů Ministerstva pro místní rozvoj: Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf>, upraveno 2.3 Hypoteční úvěr Mnohokrát skloňovaným souslovím v souvislosti s problematikou hypotečních zástavních listů je hypoteční úvěr. Je proto vhodné se i na jeho problematiku při zkoumání s ním úzce souvisejícího cenného papíru, alespoň okrajově, zaměřit. Na rozdíl od emise hypotečních zástavních listů není nutné mít v současné době k poskytnutí hypotečního úvěru v České republice žádné zvláštní povolení, dostačující je bankovní licence vydaná Českou národní bankou 52, hypoteční úvěr tedy může poskytnout jakákoliv banka. Nicméně protože je financování hypotečních úvěrů náročné na finanční prostředky, licence pro vydávání hypotečních zástavních listů (a jejich emise) je vhodným doplňkem , 4 zákona č. 21/1992 Sb., o bankách, ve znění pozdějších předpisů. Licenci je také možné obdržet na základě evropského systému jednotné bankovní licence. 53 Teoreticky tedy poskytování hypotečních úvěrů bankou bez statutu hypoteční banky je, v české praxi však neexistuje nehypoteční banka, která by hypoteční úvěry poskytovala. 31

32 Definice hypotečního úvěru najdeme upravenou v zákoně o dluhopisech, je tedy nasnadě, že tato témata jsou úzce propojená. Hypoteční úvěr je úvěr, jehož splacení včetně příslušenství je zajištěno zástavním právem k nemovitosti, i rozestavěné, když pohledávka z úvěru nepřevyšuje dvojnásobek zástavní hodnoty zastavené nemovitosti. Úvěr se považuje za hypoteční úvěr dnem vzniku právních účinků zástavního práva. 54 Hypoteční úvěr může být použit k financování různých záměrů ke koupi nemovitosti, k výstavbě, dostavbě, rekonstrukci nebo opravám nemovitostí, k vypořádání majetkových poměrů a mnohým dalším. Dle současné právní úpravy však není hypoteční úvěr omezen z hlediska účelu, poskytují se i takové hypoteční úvěry, u nichž není účel specifikován Hypoteční úvěry v České republice Hypoteční úvěry nečerpají pouze občané fyzické osoby, mohou je využít i podnikatelské subjekty a municipality. Ty však tvoří dohromady pouze několik procent z celkových sum. Pro ilustraci slouží graf znázorňující rozdělení finančních prostředků z hypotečních úvěrů mezi občany, podnikatele a municipality v roce Graf č. 5: Podíly na objemu poskytnutých hypotečních úvěrů v České republice v roce 2012 občané 83,58% municipality 0,14% podnikatelé 16,27% Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových podkladů Ministerstva pro místní rozvoj: Hypoteční úvěry poskytnuté od počátku činnosti hypotečních bank. Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < ea2a4e79685c/ Hypotecni-uvery-pro-obcany,-podnikatele-a-obce_sumar_2401.pdf> zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 32

33 Jak bylo řečeno, nejvíce hypotečních úvěrů (i co do počtu) sjednávají fyzické osoby občané, v roce 2012 sjednaly hypoteční úvěry v celkovém objemu cca 122 mld. Kč, zatímco municipality zůstávají téměř o tři řády níž, na hodnotě 209 mil. Kč. 56 Pomyslný koláč doplňují 23 miliardami podnikatelské subjekty. Tato skutečnost je dle mého názoru zapříčiněna zřejmě existujícím systémem státní podpory stavebního spoření a jeho sepjetím s podmínkami poskytování hypotečních úvěrů. Odlišná je situace v hlavním městě České republiky. Je samozřejmé, že Praha tvoří největší podíl na objemu poskytnutých hypotečních úvěrů. Zajímavější je pohled na jejich strukturu. V Praze jsou totiž hypoteční úvěry v mnohem větší míře využívány podnikatelskými subjekty, a tak rozdíl mezi objemem poskytnutých hypotečních úvěrů občanům fyzickým osobám (345 mld. Kč) a podnikatelským subjektům (237 mld. Kč) není tak výrazný jako v jiných částech republiky. 57 Podobnou situaci lze zaznamenat také v Brně, i když se už nejedná o takový rozdíl oproti prvotně popsané situaci Sazby hypotečních úvěrů v České republice V dnešní době není nutné složitě propočítávat a srovnávat jednotlivé hypoteční úvěry jednotlivých bank, pro rychlou orientaci a zobrazení vývoje stačí nalézt na internetových stránkách zabývajících se srovnáváním a související problematikou hypotečních úvěrů vypočítávané indexy, které přehledně shrnují situaci na domácím trhu s hypotékami a poskytují tak jakýsi benchmark při rozhodování, jestli je vhodná doba o hypoteční úvěr zažádat, případně je možné s ním srovnat nabídky konkrétních produktů. Úrokové sazby hypotečních úvěrů jsou korelovány mimo jiných veličin (např. tržních úrokových sazeb, sazeb státních dluhopisů, ) s úrokovými sazbami hypotečních zástavních listů, proto jim je také krátce věnována pozornost. Kromě relativně známého Fincentrum Hypoindexu, který je k nalezení na portálu existuje také soubor GOFI indexů, jejichž výpočet má na starosti společnost GolemFinance 58 zabývající se poradenstvím v oblasti hypotečních úvěrů. Hypoindex je vážená průměrná úroková sazba, za kterou jsou poskytnuty v daném kalendářním měsíci nové hypoteční úvěry pro fyzické osoby (tj. reálně sjednané úvěry) zákona č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění 57 Stav hypotečních úvěrů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: <

34 Vahami jsou objemy poskytnutých úvěrů. Vstupní data pro výpočty poskytují všechny hypoteční banky. 59 Jedná se tedy o ex-post ukazatel reflektující opravdový vývoj na trhu hypoték včetně reakce klientů. Metodika indexů GOFI je jiná. Vychází oproti Hypoindexu z průměrných nabídkových cen všech poskytovatelů hypotečních úvěrů s fixací na 5 let a podílem poskytovaného úvěru k hodnotě zastavované nemovitosti v hodnotách 70, 85 a 100 %,, odtud indexy GOFI 70, GOFI 85 a GOFI 100. Index cen GOFI VAR 70 je sestavován na základě průměrných nabídkových cen hypoték s variabilní sazbou, jako referenční sazba je brán jednoměsíční PRIBOR 1M Hypoindex vývoj. Hypoindex [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 60 Hypotéky, hypoteční kalkulačka, nejlevnější hypotéky, refinancování hypotéky. Peníze.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 34

35 Graf č. 6: Vývoj úrokových sazeb hypotečních úvěrů od 1. ledna 2010 do 1. února ,50% 6,00% 5,50% 5,00% 4,50% 4,00% 3,50% 3,00% 2,50% 2,00% leden 10 květen 10 září 10 leden 11 květen 11 září 11 leden 12 květen 12 září 12 leden 13 GOFI 70 GOFI 85 GOFI 100 GOFI VAR Hypoindex Zdroj:zpracováno autorem s použitím datových podkladů GOLEM FINANCE: Hypoteční cenové indexy (GOFI, Hypoindex, ČNB, PRIBOR). GOLEM FINANCE [online]. [cit ]. Dostupné z < upraveno Z grafu vyplývá, že indexy jsou silně korelovány, přestože způsob výpočtu se liší. Vývoj hodnot indexů je závislý na vývoji úrokových sazeb hypotečních úvěrů (poskytnutých a nabízených). Otázkou je, jestli existuje i opačná kauzalita, totiž jestli vývoj hodnot indexů má následný vliv na trh a sazby hypotečních úvěrů nabízené hypotečními bankami. V praxi si lze představit situaci, že jedna nebo více bank navýší úrokové sazby u nabízených hypotečních úvěrů, čímž vzroste hodnota indexu. Na tento růst mohou odpovědět ostatní hypoteční banky zvýšením úrokových sazeb také u jimi nabízených hypotečních úvěrů jako reakcí na změnu podmínek na trhu. Tato změna povede opět k růstu hodnoty indexu a situace se bude opakovat. Tento mechanismus však nelze prokazatelně odhalit, alespoň ne na českém trhu Úrokové sazby hypotečních úvěrů a úrokové výnosy z hypotečních zástavních listů Můžeme posoudit i možnou závislost úrokových sazeb hypotečních úvěrů a úrokových výnosů z hypotečních zástavních listů, která je z pohledu potenciálního investora do hypotečních zástavních listů zajímavější. Je snadné říci, že z dlouhodobého hlediska je pohyb 35

36 obou úrokových sazeb korelovaný. Nicméně hypotéza, že sazby hypotečních úvěrů přímo ovlivňují úrokové výnosy hypotečních zástavních listů, není prokazatelná. Úrokové sazby hypotečních úvěrů odrážejí situaci na finančním/úvěrovém trhu, kterou je možné interpretovat například pomocí tržních úrokových sazeb, mezibankovních úrokových sazeb, apod. Těmto sazbám (situaci na trhu) odpovídají také kuponové sazby nově vydávaných hypotečních zástavních listů, respektive tržní cena hypotečních zástavních listů na sekundárních trzích. 36

37 3 Investování prostřednictvím hypotečních zástavních listů V této kapitole, která směřuje k dílčímu naplnění cíle práce, bude popsán pohled investora na možnou investici do tohoto cenného papíru na domácím finančním trhu. Investiční možnost je třeba zhodnotit, zjistit, zda odpovídá našemu investičnímu záměru, a případně zvážit, jestli pro nás neexistuje za daných okolností a v rámci námi stanovených podmínek lepší produkt. Investora bude představovat fyzická osoba, nepodnikatel často označován jako retailový klient (retailová klientela). 61 V začátku úvah nad investicí do hypotečních zástavních listů budou uvedeny obecné vlastnosti tohoto investičního instrumentu, z nichž některé jsou společné také ostatním druhům dluhopisů. O některých z vlastností hypotečních zástavních listů/investice do hypotečních zástavních listů bude pojednáno v podkapitolách tohoto investičního celku. 3.1 Identifikace hypotečních zástavních listů na českém trhu Podobně, jako státní dluhopisy nesou ve svém zkráceném názvu zkratku ST. DLUHOP., kratší STD nebo v případě tzv. spořících státních dluhopisů SSD, hypoteční zástavní listy lze okamžitě rozpoznat v různých výčtech a seznamech pomocí písmen HZL, za nimiž lze najít iniciály emitenta hypoteční banky (HZL ČS, HZL RBCZ). Ale například UnicreditBank se tohoto zažitého tvaru nedrží a své hypoteční zástavní listy značí obráceně, totiž UCB HZL. Stejně tak druhá část zkráceného názvu hypotečního zástavního listu je unifikována. Tvoří ji v případě pevného úročení vyjádření roční úrokové sazby v procentech a rok splatnosti (např. HZL ČS 4,50/2015). Pokud by byl dluhopis úročen variabilním úrokem, označení by vypadalo HZL ČS VAR/2015, v případě nulového kuponu HZL ČS ZERO/2015. Pokud se jedná o nezkrácený název tohoto instrumentu (uváděný v emisním prospektu, dodatcích a letácích) dodejme, že vždy obsahuje slovní spojení hypoteční zástavní list a ze zákona nesmí žádný jiný cenný papír toto označení nést Retailová klientela. Encyklopedie.amapro.cz [online]. [cit ] Dostupné z www: < zákona č. 190/2004 Sb. o dluhopisech, v platném znění. 37

38 3.2 Rizika, likvidita, výnosnost a další východiska investičního rozhodování Investice prostřednictvím hypotečních zástavních listů je považována drobnými investory (fyzickými osobami, z jejichž pohledu, možností a požadavků vycházíme), ale také investičními společnostmi a jejich analytiky za příklad konzervativní investice. 63 Jestliže hodnotíme investici z hlediska její rizikovosti, hypoteční zástavní listy představují pro investora ve srovnání s ostatními dluhopisy a dalšími investičními produkty jednu z nejméně rizikových forem investic na současném českém trhu. 64 Prakticky stoprocentní jistota pravidelného vyplácení kupónových plateb a splacení jmenovité hodnoty hypotečního zástavního listu je zajištěna hned dvakrát: zaprvé ze strany emitenta české banky jsou důsledně dohlíženými institucemi, zadruhé současně zástavními právy k nemovitosti. 65 Můžeme říci, že existuje i třetí vlastnost snižující riziko investice do hypotečního zástavního listu: už pouhé udělení licence k jejich emitování Českou národní bankou je jakousi zárukou bezpečnosti a kvality banky dlužníka. Pokud chce investor mít jistotu pravidelného důchodu (což je pro konzervativního investora u investice vyhledávaná vlastnost), hypoteční zástavní listy jsou pro něj vhodnou variantou, neboť jsou v naprosté většině 66 spojeny s pravidelnou výplatou (roční, půlroční) kuponu. Úrokové sazby nicméně bývají u hypotečních zástavních listů obvykle nižší než u ostatních druhů dluhopisů, snad jen s výjimkou státních pokladničních poukázek. 67 Hypoteční zástavní list je tak vhodným investičním nástrojem pro konzervativního investora, který má averzní postoj k riziku, očekává jistý výnos a spokojí se s tím, že tento výnos bude nižší než u jiných investičních instrumentů. A to v případě, že bereme v úvahu výnos kuponový. Je nutné zmínit také kapitálový výnos rozdíl nákupní a prodejní ceny, respektive jmenovité hodnoty hypotečního zástavního listu, která je pro investora významná při držbě instrumentu do jeho splatnosti, což se u konzervativní strategie předpokládá, neboť konzervativní investor nebude denně sledovat vývoj tržní ceny instrumentu s cílem vydělat na investici díky kapitálovému 63 Hypoteční zástavní listy: nízký výnos, který může snadno smazat inflace. Peníze.cz [online]. [cit ] 64 Seznam rizikových vah investičních produktů. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < ubdch_vah_investiaeu8dnuc3uadch_produktuc5uaf/index.phtml> 65 Veselá, J. Investování na kapitálových trzích, s. 224, upraveno 66 bereme-li v úvahu český trh 67 Veselá, J. Investování na kapitálových trzích, s. 224, upraveno 38

39 výnosu. Existuje samozřejmě i riziko kapitálové ztráty, respektive její jistota v případě, že hypoteční zástavní list koupíme za cenu vyšší než je jeho jmenovitá hodnota a hodláme jej držet do splatnosti. V tomto případě se však nejedná o riziko, ale o fakt, který je investorovi znám už před realizací investice. Hypoteční zástavní listy mají obvykle 68 stanoven fixní úrokový výnos a jejich tržní cena je tak nepřímo úměrná změnám tržních úrokových sazeb. Pokud stoupají úrokové sazby, tržní cena hypotečních zástavních listů klesá, protože se stává výhodnějším investovat peněžní prostředky jinam. 69 Dále je možné uvést riziko inflační (riziko znehodnocení investice), které je ovšem společné všem investičním produktům a nemá v souvislosti s hypotečními zástavními listy žádné specifikum. Protože však investice do hypotečních zástavních listů bývá zpravidla zamýšlena jako investice střednědobá až dlouhodobá, je nutné brát riziko inflačního znehodnocení vloženého kapitálu v potaz. V případě bankrotu banky jsou hypoteční zástavní listy vyňaty z konkurzní podstaty, a tak mají investoři právo na přednostní uspokojení svých pohledávek 70, čímž se snižuje riziko (včasného) nesplacení investorovy pohledávky. Pokud jsme zmínili situaci bankrotu banky, druhou stranou mince je fakt, že, narozdíl od bankovních vkladových produktů, nejsou investice do hypotečních zástavních listů ze zákona pojištěné. 71 Obchody s hypotečními zástavními listy se v České republice uskutečňují na regulovaných i neregulovaných trzích. Bez ohledu na umístění emise hypotečního zástavního listu neexistuje jistota, že se vytvoří dostatečně likvidní sekundární trh a pokud se vytvoří, že jeho likvidita bude trvat. Tento potenciální problém označujeme jako riziko likvidity. Skutečnost, že hypoteční zástavní listy mohou být kótovány na regulovaném trhu, neznamená automaticky vyšší likviditu těchto cenných papírů ve srovnání s emisemi neumístěnými na burzu 72. V České republice je tomu právě naopak dále budou představeny jak hypoteční zástavní listy s pevným kuponem, tak i s pohyblivým úročením a budou zmíněno zastoupení jednotlivých druhů hypotečních zástavních listů na českém trhu 69 Bukač, P. Jsou hypoteční listy výhodnou investicí?. Mesec.cz [online]. Poslední aktualizace [cit ]. Dostupné z www: < 70 Fejtek, P. HZL: sázka na jistotu. Peníze.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < upraveno 71 41a 41m zákona č. 21/1992 Sb., o bankách, v platném znění 72 regulovanými trhy jsou v České republice Burza cenných papírů Praha a RM-Systém 73 viz. kapitola Investice na Burze cenných papírů Praha 39

40 Zvláštní rizikové faktory týkající se hypotečních zástavních listů Mnohá rizika související s investicí do hypotečních zástavních listů nebyla uvedena, neboť jejich významnost při rozhodování investora je stejná jako v případě jiných (podobných) investičních produktů, o kterých může investor uvažovat. Proto je vhodné poukázat spíše na specifická rizika hypotečních zástavních listů vyplývajících z jejich podstaty vztahu s hypotečními úvěry, tím pádem i trhem nemovitostí. Zástavní hodnotu zastavené nemovitosti stanovuje emitent (hypotečních zástavních listů) jako cenu trvalou a dlouhodobě udržitelnou. K tomu jsou ke krytí hypotečních zástavních listů použity pohledávky z hypotečních úvěrů nepřevyšujících 70 % zástavní hodnoty zastavených nemovitostí zajišťujících tyto pohledávky. Přestože banky obecně uplatňují konzervativní politiku stanovení zástavní ceny nemovitosti, je možné, že významné zhoršení situace na trhu s nemovitostmi by mohlo vést ke snížení finančních příjmů z realizace zástavních práv (v případě zastavení nemovitosti při nesplácení hypotečního úvěru a za stavu nízkých tržních cen nemovitostí). To by mohlo znamenat snížení objemu prostředků určených k rozdělení mezi vlastníky hypotečních zástavních listů v případě insolvenčního řízení vůči emitentovi. 74 Toto riziko sice existuje, ale spíše v teoretické rovině. Můžeme se domnívat, že ve skutečnosti k situaci tak výrazného poklesu cen na realitním trhu v časovém horizontu odpovídajícím splatnosti hypotečního zástavního listu s velkou pravděpodobností nedojde, alespoň ne v České republice a v jiných vyspělých zemích Likvidita Likvidita hypotečního zástavního listu je zajištěna pro investora mimo jiné tím, že kromě obchodovatelnosti na sekundárních trzích lze obvykle hypoteční zástavní list nabídnout k zpětnému odkupu emitentovi bance. Každá banka má podmínky prodeje (pohybujeme-li se v rámci drobných soukromých investorů) a zpětného odkupu nastaveny v emisních podmínkách individuálně, v zásadě jsou si však podobné nebo stejné nejběžnějším je zpětný odkup hypotečního zástavního listu za aktuální nákupní cenu uvedenou v kurzovním lístku konkrétní hypoteční banky Základní prospekt nabídkového programu dluhopisů vydávaných v rámci dluhopisového programu (75 mld. Kč) ZE DNE Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Akcie_a_dluhopisy/Prilohy/cs_dluh_program_2006_zakladni_prospekt_2012_final.pdf> 75 df 40

41 3.2.2 Rating hypotečních zástavních listů Výnos, který investoři z dluhopisu požadují, odvozují mimo jiné od úrovně rizika spojeného s investicí. Objektivním posouzením rizika investice do hypotečního zástavního listu je rating. Rating můžeme definovat jako stanovení rizika nedodržení závazku vyplývajícího z emise dluhopisů nebo jiných závazků. 76 Jinými slovy, podává zájemci informaci o tom, jak je daný subjekt (dlužník) schopen dostát včas a v plné výši svým závazkům. Výsledky ratingu využívají investoři, emitenti, obchodní společnosti, poradenské společnosti, organizátoři trhu s cennými papíry, regulatorní orgány a široká odborná veřejnost. Hypotečních zástavních listů se týká dlouhodobý rating, který zohledňuje firemní odvětvové i makroekonomické faktory, které jsou členěny na kvalitativní a kvantitativní. Podstatnými kvalitativními faktory pro ohodnocení hypotečního zástavního listu (přesněji řečeno konkrétní emise) jsou tyto: kvalita managementu firmy struktura činnosti firmy konkurenční prostředí profil klientely finanční flexibilita účetní politika právní závazky tržní ochrana vládní politika a regulace legislativní prostředí aj. 77 Kvantitativními faktory rozumíme ukazatele finanční analýzy emitenta. Přestože smyslem ratingu 78 by mělo být poskytnutí informací validních pro rozhodnutí investora, zda investovat do konkrétního hypotečního zástavního listu (pohybujeme se tedy v budoucnosti), k hodnocení emitenta (resp. emise) jsou využívány současné a ex-post ukazatele dosavadního hospodaření. Ratingové agentury sledují: vývoj zisku 76 Seknička, P. Vybrané otázky kapitálových trhů v České republice, s VESELÁ, J. Investování na kapitálových trzích. s , upraveno 78 zde především z pohledu investora a ratingu dluhopisů 41

42 vývoj úrokového krytí vývoj celkové zadluženosti vývoj likvidity rentabilitu operační efektivnost přístup k novým finančním zdrojům aj. 79 Při zpracovávání ratingu se ratingová agentura opírá jednak o veřejně dostupné informace o hodnoceném subjektu, jednak (pokud jsou k dispozici) o interní materiály subjektem poskytnuté v podobě výročních zpráv, účetních závěrek, prospektů cenných papírů, apod. Vyžádaný (fakultativní) rating, který je v praxi mnohem častější 80 než jeho opak v podobě ratingu nevyžádaného, je proveden na žádost emitenta a probíhá tak úzká spolupráce mezi emitentem a ratingovou agenturou. 81 Proces začíná podpisem smlouvy o ratingu. Následuje samotné vypracování ratingu, které trvá nejdéle z celého procesu. Po vypracování ratingu je klient (emitent) seznámen s ratingovým ohodnocením 82. Pokud emitent souhlasí s uveřejněním informací, je hodnocení nabídnuto široké veřejnosti. Přestože emitent za provedení vyžádaného ratingu samozřejmě vydá nemalý finanční obnos, je pro něj vyžádaný rating vhodný 83, protože potenciálnímu investorovi se dostane nezávislého hodnocení emitenta hypotečního zástavního listu (případně konkrétní emise) od nezávislé ratingové agentury, které ho může přimět k investici. 84 Výsledkem ratingu, kterého se veřejnosti dostane, je udělení ratingové známky, která odpovídá určitému stupni jistoty, že dlužník splní včas své závazky v plné výši. Každá ratingová agentura má svou stupnici, v rámci které se výsledky ratingu pohybují. 85 Na světě působí přes sto ratingových agentur, licencí Evropské unie pro vykonávání ratingu 86 disponuje 32 společností 87. V České republice působí pouze pobočky ratingových 79 VESELÁ, J. Investování na kapitálových trzích, s Musílek, P. Trhy cenných papírů. s Rating konkrétní emise hypotečních zástavních listů je vždy vyžádaný emitentem. Ostatní účastníci trhu nemají důvod kvůli jediné konkrétní emisi platit rating z vlastní kapsy. 82 Musílek, P. Trhy cenných papírů. s Dodejme však, že na českém trhu není rating v žádném případě samozřejmou součástí každé emise hypotečních zástavních listů. 84 VESELÁ, J. Investování na kapitálových trzích. s. 231, upraveno 85 VESELÁ, J. Investování na kapitálových trzích. s , upraveno 42

43 gigantů Moody s a Fitch 88. Na závěr je třeba dodat, že v současné době získávají emitenti i jejich jednotlivé emise hypotečních zástavních listů v České republice ty nejvyšší (nejlepší) známky. 3.3 Cena hypotečního zástavního listu Každý hypoteční zástavní list má stanovenou jmenovitou hodnotu, částku, která bude vyplacena investorovi v době splatnosti a z níž se odvozuje výše úrokového výnosu kuponu. Na sekundárním trhu je hypoteční zástavní list obchodován za tržní cenu. Tržní cena (prodejní i nákupní) se mění z důvodu změn výnosů na dluhopisovém trhu a je obecně dána stavem nabídky a poptávky. Pokud investor drží hypoteční zástavní list s fixním výnosem až do jeho splatnosti, změny výnosů na dluhopisovém trhu v průběhu držby investice jeho výnos (v absolutním vyjádření) neovlivní. Ceny hypotečních zástavních listů se v praxi uvádí většinou v relativním vyjádření kurz hypotečního zástavního listu je stanoven v procentech z jeho jmenovité hodnoty. 89 Pokud je tedy tržní kurz hypotečního zástavního listu s jmenovitou hodnotou Kč na úrovni 106,5 %, můžeme jej koupit za Kč Alikvotní úrokový výnos Termín alikvotního úrokového výnosu se objevuje napříč charakteristikami investic do všech druhů dluhopisů, tento vztah mezi úrokovou mírou a tržní cenou dluhopisu platí samozřejmě i u hypotečního zástavního listu, je proto vhodné si jej připomenout. V době mezi výplatami kuponu se vypočítává alikvotní úrokový výnos. Vyjadřuje kompenzaci části úroků prodávajícímu, které by mu měly být připsány za dobu od poslední výplaty kuponu do dne prodeje hypotečního zástavního listu. 90 Hypoteční zástavní list lze 86 Seznam registrovaných a certifikovaných ratingových agentur Úřední věstník Evropské unie. Eurlex.europa.eu [online]. Datum poslední aktualizace: [cit ]. Dostupné z www: < LexUriServ.do?uri=OJ:C:2012:317:0018:0020:CS:PDF> 87 data aktuální k 1. říjnu Seznam agentur pro úvěrové hodnocení. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < seznam_ratingovych_agentur/> 89 Radová, J., Dvořák, P., Málek, J. Finanční matematika pro každého, s. 205, 208. Dále bude na tento zdroj odkazováno pomocí zkrácené citace Finanční matematika pro každého 90 Šturc, B. Oceňování obligací a obchodování obligacemi, s

44 koupit za kurz (tržní cenu), který závisí na momentální situaci na trhu a také na době do výplaty kuponu to nám jinými slovy říká, že v tržní ceně hypotečního zástavního listu již alikvotní úrokový výnos automaticky zahrnut je. Jak lze vypozorovat z následujícího grafu, alikvotní úrokový výnos se logicky v průběhu času zvyšuje. Pro výpočet alikvotního úrokového výnosu v konkrétní den lze použít vzorec AUV t r = 91, kde 360 AUV je alikvotní úrokový výnos (v %), t je počet dní uběhlých od poslední výplaty kupónu do dne vypořádání, r je úroková sazba kuponu hypotečního zástavního listu (v %). Kdybychom se na cenu podívali z pozice kupujícího, jedná se o navýšení hodnoty hypotečního zástavního listu o jemu nepatřící úrok. Graf č. 7: Alikvotní úrokový výnos Zdroj: FRIESL, M., ŠEDIVÁ, B. Finanční matematika hypertextově [online]. Datum poslední aktualizace: , [cit ]. s. 76. Dostupné z www: < Finanční matematika hypertextově 91 Finanční matematika pro každého, s

45 3.4 Investování do hypotečních zástavních listů na Burze cenných papírů Praha Poté, co banka emituje hypoteční zástavní listy, nabídne je na trhu k obchodování. Může tak učinit například na Burze cenných papírů Praha. 92 V roce 2011 bylo na burzu umístěno devět nových emisí hypotečních zástavních listů, což byl poloviční počet oproti roku 2010, a v roce 2012 byla situace podobná umístěno bylo deset nových emisí hypotečních zástavních listů. V březnu roku 2013 přibyla jedna emise, a tak se celkově na volném trhu pražské burzy, na němž se obchodují všechny na burzu umístěné emise hypotečních zástavních listů, k obchoduje s 45 emisemi hypotečních zástavních listů. 93 Hypoteční zástavní listy tvořily z objemu obchodů se všemi dluhopisy na pražské burze za rok 2012 (objem všech obchodů s dluhopisy tvořil cca 594 bilionů korun) 2,86% podíl. Přibližně 95 % z celkového objemu tvořily obchody se státními dluhopisy 94, zbytek doplňují dluhopisy firemní Likvidita a cena hypotečních zástavních listů na pražské burze Přestože v roce 2012 na burzovním trhu bylo nově umístěno deset emisí hypotečních zástavních listů a celkový počet kótovaných emisí hypotečních zástavních listů dostupných během roku 95 byl 44, nenulové objemy realizovaných obchodů zaznamenalo pouze 15 emisí. (U druhé české burzy, RM-Systému, je situace ještě přehlednější než na trhu Burzy cenných papírů Praha; na tamějším trhu je kótovaná jediná emise hypotečních zástavních listů Hypoteční banky a objemy uskutečněných obchodů jsou dlouhodobě nulové. 96 ) Likvidita trhu hypotečních zástavních listů v prostředí pražské burzy je dlouhodobě nízká, což je základní nevýhodou spojenou s investicí. Relativně nejlikvidnější jsou emise s nejdelší dobou do splatnosti, neboť volatilita jejich výnosnosti, bereme-li v úvahu fixně úročené hypoteční zástavní listy, které mají na českém trhu nejvyšší podíl (na burze přibližně 70 %), relativně vztažené k výnosnosti tržní, je nejvyšší. 92 způsob obchodování bývá určen v emisním dodatku dluhopisového programu 93 Ročenka 2012 Burza cenných papírů Praha. Burza cenných papírů Praha [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 94 zahrnuty jsou i dluhopisy komunální, ty však tvoří zanedbatelnou část 95 tzn. ne nutně celý rok 96 Dluhopis HZL ČMHB VAR/15, ISIN CZ , dle údajů z webových stránek RM-Systému. 45

46 3.4.2 Nevýhody investice na burzovním trhu Burza je založena na členském principu, takže právo obchodovat mají pouze její členové obchodníci. Pokud tedy chceme zvolit investici do hypotečních zástavních listů touto cestou, musíme kontaktovat některého z členů 97 a jeho prostřednictvím, podobně jako u jiných cenných papírů, investice provádět. To však s sebou nese poplatky a někdy i omezení. 98 Členy Burzy cenných papírů Praha jsou i hypoteční banky, které hypoteční zástavní listy samy vydaly/vydávají. 99 Obecně lze říci, že tyto banky si účtují za roli investičního zprostředkovatele poměrně vysoké částky (ve srovnání s jinými členy poskytujícími brokerské služby). Jejich motivem pro tak vysoké zprostředkovatelské provize může být snaha přesvědčit potenciální klienty, aby využívali jejich investičních/bankovních produktů. Proto je vhodnější využít služeb univerzálních zprostředkovatelů (Patria, Cyrrus, apod.), ovšem pouze za předpokladu, že možnost investice do hypotečních zástavních listů vůbec nabízí Výnosnost investice Pokud bychom brali v potaz pouze investice do relativně likvidních emisí hypotečních zástavních listů, momentální investiční možnosti na Burze cenných papírů bychom museli ilustrovat pomocí pouze přibližně (dle přísnosti požadavků na likviditu) desíti emisí hypotečních zástavních listů. Proto budeme brát do úvahy všechny emise kótované na burzovním trhu k 1. dubnu 2013 a předpokládat, že tyto investice jsou realizovatelné. Pro ilustraci výhodnosti (a výnosnosti) momentální investice do hypotečních zástavních listů jsme vybrali takové, které mají fixně stanovenou výši kuponové platby. Těchto emisí je k na burze 30. Obyčejná kuponová výnosnost, jednoduchý vztah mezi kuponovou (úrokovou) platbou a jmenovitou hodnotou instrumentu 100, nám o výnosnosti investice neřekne v podstatě nic. Nezohledňuje totiž kupní cenu hypotečního zástavního listu ani délku investice (dobu držby cenného papíru). Přesnější měrou je běžná výnosnost. Ta vyjadřuje vztah kuponové 97 Seznam členů burzy je dostupný na: 98 Například u Komerční banky: vedení investičního účtu 30 Kč/měs. a za uzavřený obchod do výše 100 tis. Kč 0,9 % z něj. Viz. < 99 Česká spořitelna, Komerční banka, Raiffeisen, UniCredit 100 Finanční matematika pro každého, s

47 platby k aktuální tržní ceně dluhopisu 101. Už tedy odráží faktickou cenu, za kterou investici pořizujeme. Ale i tomuto ukazateli lze vyčíst zásadní nedostatek není v něm zohledněna doba držby dluhopisu a nerespektuje prodejní cenu instrumentu (v našich případech bude prodejní cenou jmenovitá hodnota dluhopisu, protože budeme počítat s držbou do splatnosti), to znamená kapitálový výnos či ztrátu. Proto za nejpřesnější vyjádření výnosnosti investice do hypotečního zástavního listu považujeme výnosnost do doby splatnosti. Hodnota každého aktiva se rovná současné (diskontované) hodnotě budoucích příjmů z investice (kuponových i kapitálových), které investor do splatnosti obdrží. Vyjadřuje roční výnosnost, které dosáhne investor kupující hypoteční zástavní list, od jeho nákupu do jeho splatnosti. Jedná se vlastně o úrokovou sazbu, která vyrovnává tržní (nákupní) cenu dluhopisu se současnou hodnotou budoucích výnosů. 102 Výnosnost do doby splatnosti je počítána dle vzorce C C C JH P = + + L + +, kde 2 n n 1+ r (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) S S S S P C JH r S je tržní (nákupní) cena hypotečního zástavního listu, je kuponová platba (v Kč), je jmenovitá hodnota hypotečního zástavního listu, je roční výnosnost do doby splatnosti. Výnosnost do doby splatnosti má v sobě vlastnost vyjádření budoucích výnosů jejich současnou hodnotou. Čím větší je rozdíl nákupní a nominální ceny hypotečního zástavního listu a čím delší je doba do splatnosti, tím větší je rozdíl ve výsledcích jednotlivých metod výpočtů výnosností a tím vhodnější je použití výnosnosti do doby splatnosti. Dodejme, že uvedené výnosnosti pro zpřehlednění nezohledňují ve výpočtech povinnost investora platit daň z příjmů 103 a náklady spojené s uskutečněním investice. 101 Finanční matematika pro každého, s Finanční matematika pro každého, s. 211, upraveno zákona č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů, v platném znění 47

48 Graf č. 8: Výnosnost do splatnosti hypotečních zástavních listů ve vztahu k době do splatnosti k výnosnost do splatnosti (v %) 7,00 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0, doba do splatnosti (v letech) Zdroj: zpracováno autorem na základě údajů Burzy cenných papírů Praha: HZL ČS 3,65/14. Burza cenných papírů Praha, a. s. [online]. [cit ]. Dostupné z www: < HZL ČS 4,50/15. Burza cenných papírů Praha, a. s. [online]. [cit ]. Dostupné z www: < atd., upraveno, viz Příloha B Přestože tržní ceny (a tím pádem výnosnost) hypotečních zástavních listů pružně reagují na situaci na trhu, jak lze vyčíst z grafu zobrazujícího výnosnost investic do dluhopisů na Burze cenných papírů Praha, tato část burzovního dluhopisového trhu opravdu není likvidní. V praxi by neměl existovat rozdíl několika procentních bodů ve výnosnosti do splatnosti u hypotečních zástavních listů s přibližně stejnou dobou do splatnosti. Podobně není možné koupit hypoteční zástavní list se splatností v horizontu dvou let se čtyřprocentní roční výnosností v době, kdy tržní úrokové sazby jsou na svých historických minimech v řádech desetin procenta. Již bylo řečeno, že objemy obchodů jsou nízké: obchody s emisemi hypotečních zástavních listů prostřednictvím samostatných aukcí probíhají nárazově a v mnoha případech jednorázově, v době umístění emise na trh, případně ještě v jednom či dvou relativně brzo následujících termínech. Objednávky na koupi sice existují (kdo by dnes pohrdnul ročním výnosem přes čtyři procenta ), nicméně objednávky na prodej (držiteli hypotečních 48

49 zástavních listů jsou ve velkém podílu samotní emitenti) v podstatě neexistují, a tak není možné žádné objednávky spárovat. Proto aktuální kurz hypotečního zástavního listu neodpovídá aktuální tržní situaci a kótovaná cena hypotečního zástavního se v naprosté většině případů od doby uvedení emise na trh buď nezměnila, případně se změnila v řádech desetin procentních bodů. Investici do hypotečních zástavních listů prostřednictvím regulovaného trhu Burzy cenných papírů Praha nelze doporučit. Pokud už se k ní uchýlíme, hrozí značné riziko velmi nízké likvidity. S pořízením investice na burze jsou také spojeny pro investora poměrně značné náklady poplatek zprostředkovateli za vedení investičního účtu, provize za provedení transakce, atd. Tyto náklady mohou celkový výnos z investice v momentálním prostředí nízkých úrokových sazeb zcela smazat, dokonce jej převrátit do záporných hodnot. 3.5 Hypoteční zástavní listy v nabídkách komerčních bank Opusťme tedy parket burzy a zaměřme se na kombinaci primárního a sekundárního trhu s emisemi hypotečních zástavních listů, na takzvaný trh přes přepážku, konkrétně v našem případě budeme investovat opět jako retailoví klienti/investoři na přepážkách hypotečních bank v České republice. Hypoteční banky příliš mnoho svých veřejných emisí hypotečních zástavních listů určených pro fyzické osoby na burzu neumísťují, snaží se oslovit drobnější investory především své klienty, a tak nabízejí hypoteční zástavní listy mezi ostatními investičními produkty a bankovními (vkladovými) produkty přímo na svých pobočkách a internetových stránkách, což je příjemnější řešení jak pro drobné investory, nemusí totiž obchodovat prostřednictvím člena burzy, tak pro samotnou banku v podobě nižších nákladů spojených s prodejem hypotečních zástavních listů. Tím se vysvětluje dlouhodobě se snižující (v posledních deseti letech) objem obchodů 104 s hypotečními zástavními listy na pražské burze i v RM-Systému (a počet na burzy umístěných emisí) Výhoda likvidity Úroveň likvidity v případě investice do hypotečního zástavního listu z pozice klienta zamýšlejícího investici přímo prostřednictvím jím vybrané banky nepředstavuje problém. Investor se může každý obchodní den rozhodnout dle aktuálního kurzovního lístku, který 104 Roční statistiky objemů obchodů: Statistické soubory. Burza cenných papírů Praha [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 49

50 banky obvykle zveřejňují na svých internetových stránkách 105, zda investici realizovat či ne. Pokud se pro investici do hypotečního zástavního listu rozhodne, objednávku k nákupu může zadat buď ihned prostřednictvím internetového bankovnictví, případně sjednat tento nákup na pobočce příslušné banky. Ještě podstatnější výhodou oproti obchodování na burzovním organizovaném trhu je možnost hypoteční zástavní list prakticky okamžitě prodat nabídnout jej bance ke zpětnému odkupu za aktuální nákupní kurz uveřejňovaný bankou. Možnou nevýhodou, kterou lze zmínit v souvislosti s likviditou, je fakt, že v rámci některých emisí hypotečních zástavních listů nabízených bankami není trh příliš hluboký, což má za následek relativně větší rozdíl v nabídkové a poptávkové ceně, který může dosahovat hodnoty i pěti procentních bodů. Nicméně vzhledem k tomu, že investice do hypotečního zástavního listu nebývá obvykle zamýšlena jako krátkodobá a spekulativní, není tato nevýhoda tak důležitá Náklady a nevýhody investice Podmínkou uskutečnění investice do hypotečního zástavního listu u některých bank může být založení investičního účtu 106, který s sebou nese příslušné náklady. U většiny bank ale stačí mít zřízený (běžný) korunový účet. Ani náklady spojené nebývají při tomto způsobu investování vysoké za podání příkazu koupit či prodat si banky účtují běžně pouze 100 korun, případně jednu setinu z objemu investice. Nejvýznamnější nevýhodou je podmínka minimální investované částky, která je rovna Kč (v České republice obvyklá nominální hodnota hypotečního zástavního listu), u některých bank podmínka odběru minimálního počtu tří kusů cenného papíru, tzn. minimální investice Kč Výnosnost investice Vzhledem k větší likviditě trhu a jeho rychlým reakcím na aktuální tržní vývoj jsou zjištěné hodnoty výnosností do doby splatnosti možných investic do hypotečních zástavních 105 Hypoteční zástavní list 0,25%/2013. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < SIN=CZ &ID_NOTATION=> 106 Hypoteční zástavní listy. Raiffeisenbank [online] [cit ]. Dostupné z www: < 107 Prices HZL. UniCredit Bank [online]. [cit ] Dostupné z www: < 50

51 listů přes přepážku komerční banky (v našem případě i hypoteční). již zcela reálné. Následující graf také dokladuje časové rozpětí držby investice, v němž se můžeme v současné době na české trhu pohybovat. Graf č. 9: Výnosnost fixně úročených hypotečních zástavních listů dostupných soukromým investorům na přepážkách bank k výnosnost do splatnosti (v %) 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00-0, doba do splatnosti (v letech) Zdroj: Dluhopisy. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < html?q=&isin=cz &id_notation=>; apod., upraveno Na tomto grafu je již jasně patrný trend (vyznačen zelenou regresní přímkou) růstu výnosnosti hypotečního zástavního listu s rostoucí dobou do jeho splatnosti. Je to odměna investora za podstoupené riziko, že se v budoucnosti změní tržní úrokové sazby a jeho investice tak ztratí hodnotu. Zákonitost pohybu hodnoty investice je logická: když se úrokové sazby na trhu zvyšují, hodnota hypotečního zástavního listu, respektive učiněné investice, klesá a naopak. Současná tržní situace je svým způsobem specifická. Tržní úrokové sazby už v podstatě nemohou (výrazně) klesnout, a tak možnost zvýšení hodnoty investice do hypotečních zástavních listů je velmi omezená. Proto jsou kurzy hypotečních zástavních listů stabilní a vyšší, než je kurz nominální, což při současné realizaci investice znamená nízký výnos do splatnosti. Na druhé straně se neočekává v dohledné době ani velký nárůst tržních úrokových měr, a tak je riziko ztráty hodnoty investice do hypotečních zástavních listů 51

52 relativně malé. To vede k nepříliš vysoké prémii za podstoupené riziko, a tak je tvar/trend výnosové přímky/křivky plochý Srovnání investice do hypotečních zástavních listů s jinými bankovními produkty Řekli jsme, že investice do hypotečních zástavních produktů je v některých bankách nabízena po boku ostatních bankovních investičních a vkladových produktů. Pokud uvažujeme o investici do hypotečního zástavního listu na bankovní přepážce, je vhodné pro nás srovnat tuto investici s jinými bankou nabízenými možnostmi. Samy banky řadí výnosností a bezpečností hypoteční zástavní listy po bok běžných produktů, jakými jsou například spořící účty nebo termínované účty. Spořící účet, který dnes nabízí snad každá banka, nabízí značnou variabilitu. Klient se může rozhodnout, zda na účet vloží peníze jen jednou nebo bude po troškách vkládat například každý měsíc. Nemusí se ani jednat o stejnou částku, ani podmínka minimálního vkladu nebývá u nejzákladnějších variant stanovena. Oproti investování do hypotečního zástavního listu je tedy počáteční výhodou to, že na počátku nemusí mít klient velké množství peněz, přesto je může nechat zhodnocovat. Termínový vklad je produktem podobným. Likvidita prostředků je o trochu nižší, protože investor ukládá peníze v bance na předem dohodnutou dobu. Předčasný výběr z tohoto účtu je obvykle možný, avšak je zatížen poplatkem. Za nižší likviditu je odměnou vyšší úroková míra než u spořícího účtu, která ovšem opět není nijak vysoká. Termínované vklady jsou ukazatelem, který je statisticky sledován a metodika výpočtů hodnot jejich výnosů v rámci finančních/bankovních trhů je jednotná v rámci zemí Evropské unie. Proto je možné je srovnat s hypotečními zástavními listy. Očekávali bychom, že hypoteční zástavní listy, jakožto investiční instrument s určitou mírou rizikovosti, budou v porovnáni s těmito bankovními produkty, které jsou mimo jiné ze zákona pojištěné, v jasné výhodě snad ve všech ohledech vysoká likvidita, víceméně nulové riziko a především vyšší výnosnost. Následující graf nám však dokládá, že jistotu mít nemůžeme. 52

53 Graf č. 10: Srovnání výnosnosti investice do hypotečního zástavního listu s dvouletou dobou splatnosti a výnosností korunových vkladů nabízených fyzickým osobám - soukromým klientům k výnosnost (% per annum) 2,5 2,17 2,02 2 1,5 1,78 1,4 1 0,64 0,5 0 1D 1r >2r vyp hyp2 Zdroj: Úrokové sazby korunových vkladů přijatých bankami od rezidentů ČR nové obchody. Databáze časových řad ARAD. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < &p_uka=1%2C3%2C5%2C6&p_strid=AABAA&p_od=201301&p_do=201304&p_lang=CS& p_format=1&p_decsep=%2c>, upraveno V grafu jsou uvedeny (zleva) průměrné sazby bankovních jednodenních vkladů (vkladů bez vypovídací lhůty), vkladů s dohodnutou splatností do jednoho roku (termínovaný vklad), vkladů s dohodnutou splatností nad dva roky a souhrnně všech vkladů s dohodnutou splatností, s možností vypovězení. Pro srovnání byla zvolena investice do hypotečního zástavního listu s fixním úrokem a s dobou splatnosti dva roky. Její výnosnost byla stanovena jako průměr odhadů výnosnosti takové investice na Burzce cenných papírů Praha a na bankovním trhu. Výsledek je překvapující. Čekali bychom, že alespoň bankovní vklady s dohodnutou splatností s možností vypovězení, tj. s možností relativně rychlého a snadného přístupu k investovaným finančním prostředkům, budou svojí výnosností zaostávat za hypotečními zástavními listy. Nicméně tomu tak není. Interpretace výsledků je trojí a každá má své odůvodnění. Důvodem mohou být dlouhodobě nízké tržní úrokové sazby negativně působící na výnosnost investice do hypotečních zástavních listů. Tyto sazby by však měly ovlivňovat i sazby bankovních vkladů. Druhou možností interpretace, či spíše zpochybnění, výsledku je 53

54 nevhodná metodika sestavení průměrných úrokových sazeb korunových vkladů, respektive špatná volba ukazatelů. Třetím vysvětlením je nízká likvidita a nepřizpůsobivost českého trhu hypotečních zástavních listů Trh státních dluhopisů Trh se státními dluhopisy je v současné době v prostředí České republiky (nejen České republiky, ale také většiny evropských států) nejlikvidnější a nejobjemnější částí dluhopisového trhu. Proto významné emise státních dluhopisů slouží jako benchmark dluhopisového trhu 108, na němž se s v souvislosti s hypotečními zástavními listy pohybujeme. Pro investora je výnosnost investice do státních dluhopisů výchozím orientačním bodem, informací o tuzemském (v případě českých státních dluhopisů) finančním trhu, o vývoji tržních úrokových sazeb. Vztah výnosností státních dluhopisů a hypotečních zástavních listů bude představen v následující kapitole, Investování na zahraničních trzích. 3.6 Investice do hypotečních zástavních listů s variabilním úročením Pohyb úrokové sazby hypotečního zástavního listu sleduje pohyb referenční úrokové sazby, která by měla být vyjádřením aktuální tržní situace. Při tomto typu úročení neznáme tedy přesné peněžní toky z investice do hypotečního zástavního listu. Tato investice je vhodná v případě, že očekáváme růst tržních úrokových sazeb kdybychom totiž investovali do hypotečního zástavního listu s pevným kuponem (který by odpovídal momentální situaci relativně nižších úrokových sazeb, investice by se pro nás mohla stát nevýhodnou, respektive bylo by možné finanční prostředky zhodnotit lépe. Pokud naopak v čase vysokých tržních úrokových sazeb investujeme do hypotečního zástavního listu s odpovídajícím pevně stanoveným vysokým kuponem, případný, nebo dokonce predikovaný, pokles je vzhledem k naší investici dobrou zprávou pro nás, neboť výnosy z naší investice budou nadprůměrné a také vzroste tržní cena námi drženého hypotečního zástavního listu. Můžeme říci, že variabilní úroková sazba omezuje investorovy ztráty, ovšem na úkor stejného omezení zisků. Riziko pohybu úrokových sazeb (tím i riziko naší ztráty/zisku) roste úměrně s délkou splatnosti hypotečního zástavního listu i ostatních dluhopisů. 108 emise státních dluhopisů je také nástrojem pro ovlivnění tržních úrokových sazeb 54

55 Hodnota referenční úrokové sazby pro výpočet kuponu se obvykle sleduje ex ante - na začátku úrokovacího období pro příslušný kupon. Samotná úroková sazba je pak tvořena součtem referenční sazby a konstanty dané již při emisi (např. 12M PRIBOR+0,4 % 109 ) nebo vynásobením referenční sazby stanoveným koeficientem (např. 1M LIBOR x 1,01). Graf č. 11: Vývoj referenčních mezibankovních sazeb od do hodnota (%) 1,40 1,20 6M pribor 5Y swap 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0, Zdroj: zpracováno autorem na základě datových podkladů: 5-Year Swap Rate (DSWP5). Economic research [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Fixing úrokových sazeb na mezibankovním trhu depozit PRIBOR. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Jak dokládá přiložený graf, nejsou ani tyto sazby v současné době vysoké natolik, aby se stala investice do variabilně úročených hypotečních zástavních listů zajímavou. Tím spíš, když přičítané konstanty (případně konstanty násobící) nejsou nikterak vysoké Cena variabilně úročených hypotečních zástavních listů Tržní cena hypotečních zástavních listů s variabilním kuponem nereaguje na aktuální tržní vývoj zcela totožně jako cena fixně úročených hypotečních zástavních listů. Když se tržní úrokové sazby zvyšují, zvyšuje se tím též očekávaný úrokový výnos plynoucí z investice 109 konstanta může být samozřejmě i záporná např. 1M PRIBOR 0,55 % 55

56 do hypotečního zástavního listu, tím pádem musí růst také zájem o tento cenný papír a jeho tržní kurz tak roste. Důsledkem rostoucího tržního kurzu hypotečního je ovšem snížení výnosnosti do doby splatnosti. Můžeme říci, že tržní cena hypotečního zástavního listu s variabilním kuponem se v průběhu jeho životnosti pohybuje relativně více než cena fixně úročeného hypotečního zástavního listu, výnosnost do splatnosti se však od investice do pevně úročených hypotečních zástavních listů zásadně neliší. A tak je investice obsahující variabilní kupon vhodná ve dvou případech. Pro krátkodobě orientovaného spekulujícího investora na volatilních trzích, kterého spíše než hodnota kuponu zajímá kapitálový výnos z investice, a v případě opačném pro konzervativního investora v období nízkých tržních sazeb, který do takového levného hypotečního zástavního listu investuje s cílem držet jej do doby splatnosti, během níž je investorem očekáván všeobecný růst trhu. 56

57 4 Investování do hypotečních zástavních listů na zahraničním trhu Metoda získávání kapitálu bankami pomocí hypotečních zástavních listů je ve světě již dlouho známa. A je také spolehlivá: za 200 let existence hypotečního trhu 110 nedošlo na něm k žádné vážnější krizi, použijeme-li srovnání s krizemi kupříkladu na akciových trzích. Můžeme tedy opět podpořit tvzení, že míra bezpečnosti této investice je dlouhodobě zaručena. Měnové riziko Nicméně, z pohledu domácího investora se do investičního portfolia investicí na zahraničním trhu vždy (v případě, že investujeme do cenných papírů, jejichž výnosy nám plynou/budou plynout v cizí měně) promítne měnové (kurzovní) riziko. Pokud chápeme investici do hypotečních zástavních listů jako bezpečnou a v případě fixního úročení jednoduše propočitatelnou, měnové riziko není tím, co bychom si přáli. Volatilita měnových kurzů je v porovnání s výnosností tohoto cenného papíru relativně vysoká, a tak se investice může stát z bezpečné velmi spekulativní. Proti měnovému riziku se můžeme zajistit pomocí derivátových produktů peněžního trhu jako jsou forvardy, futurem či opce. Každá pojistka však něco stojí. Opět tedy stojíme před rozhodnutím, zda možný vyšší výnos z investice použít na zajištění se před rizikem kurzové ztráty, a zůstat tak konzervativním investorem investujícím pomocí konzervativního finančního produktu. Upusťme však od těchto úvah a pokusme se o popis trhu hypotečních zástavních listů v mezinárodním, respektive evropském měřítku. Pokud se budeme bavit o trhu evropském, budeme tím rozumět především trh německý (německých hypotečních zástavních listů), neboť právě ten se dá považovat za ukazatel vývoje hypotečního trhu v Evropě. 111 Důležitost německého trhu (a provázanost v rámci Evropy) hypotečních zástavních listů dokládá přiložený graf. Ukazuje, v kterých zemích jsou lokalizovány pohledávky z hypotečních úvěrů sloužící ke krytí emisí hypotečních zástavních listů vydaných německými hypotečními 110 Vznik hypotečních zástavních listů se váže ke konci tzv. Sedmileté války ( ) 111 Z titulu jeho historie, objemu obchodování, legislativy. Na vývoj německých ukazatelů tamějšího dluhopisového trhu se v evropských/světových souvislostech odkazují také ratingové agentury, analytici apod. 57

58 bankami (vpravo) a jaká je hodnota těchto pohledávek ve srovnání s objemy hypotečních úvěrů poskytnutých německými bankami německým subjektům (vpravo). Graf č. 12: Pohledávky užité ke krytí německých hypotečních zástavních listů k 1. čtvrtletí roku 2012 Zdroj: zpracováno autorem s použitím datových a grafických podkladů Asociace německých hypotečních bank (Association of German Pfandbrief Banks): Real estate banking 2012/2013 Association of German Pfandbrief Banks [online]. [cit ]. Dostupné z www: < B_2012.pdf> 4.1 Evropa historie, současnost, budoucnost V Německu pfandbrief, ve Francii a Lucembursku lettres de gage, na Slovensku hypotekárny záložný list, v maďarštině jelzaloglevel, nebo univerzálně mortgage bond. 112 Přelom dvacátého a jednadvacátého století znamenal oživení termínu hypoteční zástavní list v Evropě. Dřívější obavy plynoucí z nízké likvidity, bezpečnosti a flexibility tohoto instrumentu byly překonány, k renesanci přispěly novelizované/modernější právní úpravy 113 implementované v Polsku, České republice, Francii, Maďarsku, na Slovensku, 112 Sieradzki, J. Selected legal aspects of mortgage bonds in european law, with emphasis on german legislation, s. 71. (dále bude odkazováno na tento zdroj pomocí Sieradzki, s. xx ) 113 mezi lety 1995 a 2000 bylo v Evropě realizováno devět právních úprav týkajících se hypotečních zástavních listů 58

59 stejně jako stabilní vývoj a rozvoj v zemích se silnou tradicí stran používání hypotečních zástavních listů, jakou je například Německo. 114 Díky globalizaci finančních trhů lze investovat do hypotečních zástavních listů, lapidárně řečeno, z celého světa. Tato globalizace má ještě jeden důsledek. Ekonomická praxe ukazuje, že hypoteční banky jsou obvykle částmi velkých nadnárodních finančních celků například, z pohledu českého trhu, Komerční banka je součástí skupiny Société Générale, Raiffeisenbank je pod křídly Raiffeisenbank International, Unicredit Bank je součástí Unicredit Group. Z toho plyne i finanční provázanost mezi jednotlivými bankami a jejich sestrami či matkami na zahraničních trzích. Kapitál, zjednodušeně řečeno, si tyto banky mohou půjčovat mezi sebou, a tak nemusí být vždy nutné vydat novou emisi hypotečních zástavních listů ve stejné zemi, v níž potřebuje banka peníze na financování hypotečních úvěrů. Současně lze dodat, že hypoteční banky obchodující na různých národních trzích, ale pod stejnou značkou, budou podobně řízeny, budou mít podobné strategie a cíle. 115 Z těchto úvah bychom mohli vytvořit závěr, že i výnosnost investic do hypotečních zástavních listů (abstrahujeme-li od nákladů s investicí souvisejících, zdanění apod.) by se neměla v evropském měřítku lišit. Takže bychom mohli říci, že i nákupem českého domácího hypotečního zástavního listu na domácím trhu se můžeme dotknout celého evropského hypotečního trhu. Tato teze je podpořena také předchozím grafem ilustrujícím situaci v Německu. Nicméně rovnou konstatovat, že zahraniční trh se od české tím pádem nemůže nijak podstatně lišit, by bylo chybou. Už jen srovnání objemů obchodů s hypotečními zástavními listy mezi Českou republikou a Německem, byť zrelativizováno demografickými a hospodářskými ukazateli, dokazuje, že trhy nemohou být totožné. Odhady tvrdily, že v roce 2000 tvořily hypoteční zástavní listy jednu pětinu objemu evropského kapitálového trhu. 116 Vlivem finanční krize v letech 2007 až tento podíl klesl, v posledních letech však opět dochází k oživení tohoto dílčího sektoru dluhopisového trhu, hypoteční zástavní list je oblíben 118 díky své bezpečnosti, likviditě a relativně vysoké výnosnosti Sieradzki, s. 70, upraveno 115 samozřejmě po zohlednění regionálních odlišností 116 Sieradzki, s a vlivem snížení objemů poskytnutých hypotečních úvěrů 118 pohledem zvláště německého trhu hypotečních zástavních listů, který je v evropském měřítku nejdůležitějším 119 Sieradzki, s. 71, upraveno 59

60 Objem nových emisí hypotečních zástavních listů se v roce 2012 v Evropě snížil, neboť banky využívaly k financování svých kapitálových potřeb půjček od národních centrálních bank (a Evropské centrální banky) za velmi nízké úrokové sazby (na mysli máme hlavně úvěry s tříletou dobou splatnosti). A tyto nízké sazby stále trvají. Nicméně v roce 2013 se další pokles objemu emisí neočekává, protože velký počet emisí hypotečních zástavních listů dosáhne maturity a bude muset, ne nutně, alespoň však částečně, být nahrazen emisemi novými Německý trh hypotečních zástavních listů Jak jsme již konstatovali, německý trh je vhodným ukazatelem stavu evropského trhu hypotečních zástavních listů. Díky Asociaci německých hypotečních bank 121 jsou dostupná přehledná data napomáhající investorovi k jeho rozhodnutí, zda investovat právě do těchto cenných papírů, které jsou mezi evropskými investory dlouhodobě oblíbené, což vychází mimo jiné z dlouhé historie těchto cenných papírů na německém trhu. Následující graf vypovídá o aktuální situaci na německém trhu hypotečních zástavních listů. Poskytuje průměrné 122 hodnoty roční výnosnosti hypotečních zástavních listů (včetně variabilně úročených, u nichž se počítá s hodnotou referenční sazby aktuální v daný den 123 ) emitovaných bankami, jež jsou členy Asociace německých hypotečních bank 124, rozdělenými dle doby do splatnosti. 120 Boyce, Mark S. Covered bonds face another tough year. Standard & Poor s [online]. Datum poslední aktualizace: 24. ledna 2013, [cit ]. Dostupné z www: < ear.pdf > například u nás podobné sdružení neexistuje 122 a vážené dle nominálních hodnot 123 Basis and calculation of the curves [online]. Datum poslední aktualizace není známo, [cit ]. Dostupné z www: < k je členem této asociace 40 hypotečních bank 60

61 Graf č. 13: Výnosnost hypotečních zástavních listů na německém trhu k Zdroj: zpracováno autorem na základě dat Asociace německých hypotečních bank: Pfandbrief curves. Verband deutscher pfandbrief banken [online]. [cit ] Dostupné z www: < upraveno Podobně můžeme sledovat vývoj kuponových výnosů v čase, a to na dalším grafu, pro nějž jsou vybrány hypoteční zástavní listy se splatnosti 1 rok, 5 let a 10 let. Metodika výpočtu hodnot (nebo spíše výběru odpovídajících titulů) se dá popsat snadno: doba do splatnosti pět let znamená, že investice do tohoto hypotečního zástavního listu (při držbě do splatnosti) přinese investorovi pět kuponových plateb. A právě hodnoty kuponů (v procentuálním vyjádření) jsou zprůměrňovány a vyobrazeny v grafu. Tato metoda použití kuponové výnosnosti tím pádem nezohledňuje tržní cenu hypotečního zástavního listu. 61

62 Graf č. 14: Vývoj výnosnosti hypotečních zástavních listů od roku 2009 do 1. března 2013 Zdroj: zpracováno autorem na základě dat Asociace německých hypotečních bank: Pfandbrief curves. Verband deutscher pfandbrief banken [online]. [cit ] Dostupné z www: < upraveno V čase vidíme pokles výnosnosti všech typů hypotečních zástavních listů, který odráží náladu na kapitálových trzích stejnou ve všech jeho sektorech. Vzhledem k tomu, že ve výpočtech není zohledněna tržní hodnota hypotečních zástavních listů, křivky mají v čase podobný průběh. Lze však díky použité metodice zachytit dlouhodobý vývoj finančních trhů a předpoklady jejich chování, které emitenti učinili v době vydání hypotečních zástavních listů a dále je nemohli/nemohou měnit. Pro srovnání, podobně jako v předchozí kapitole věnující se českému trhu, je přiložen graf ilustrující vývoj výnosností státních dluhopisů. První graf je zpracovaný výpočetními postupy společnosti Standard and Poor s, v druhém případě zpracovaný Evropskou centrální bankou odlišnou metodikou (odlišnosti jsou v započítání/nezapočítání dluhopisů s vybranou dobou do splatnosti). 62

63 Graf č. 15: Vývoj výnosnosti státních dluhopisů denominovaných v euru měřeno metodikou Standard & Poor s od do výnosnost (v %) 5, let 10 a více let 1-3 roky 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 3,49 2,13 2,00 1,50 1,00 1,11 0,50 0,00 duben 08 srpen 08 prosinec 08 duben 09 srpen 09 prosinec 09 duben 10 srpen 10 prosinec 10 duben 11 srpen 11 prosinec 11 duben 12 srpen 12 prosinec 12 duben 13 Zdroj: zpracováno autorem na základě dat: S&P Eurozone Sovereign Bond Index (EUR). S&P Dow Jones Indices [online] [cit ]. Dostupné z www: < 63

64 Graf č. 16: Vývoj výnosností státních dluhopisů denominovaných v euru měřeno metodikou Evropské centrální banky od do výnosnost (v %) 5,00 4,50 4,00 10 let 5 let 1 rok 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 3,03 2,01 0,77 0,50 0,00 leden 08 květen 08 září 08 leden 09 květen 09 září 09 leden 10 květen 10 září 10 leden 11 květen 11 září 11 leden 12 květen 12 září 12 leden 13 Zdroj: zpracováno autorem na základě datových podkladů: Yield curve. ECB Statistical Data Warehouse [online]. [cit ]. Dostupné z www: < _TYPE_FM=PY_5Y&sfl5=14&DATASET=0&sfl3=3&trans=N>, upraveno Vidíme, že grafy jsou si podobné nejen vzájemně, ale i s grafy historických výnosností českých státních dluhopisů. V tomto ohledu jsou si německý a český dluhopisový trh podobné. Zbývá zjistit, jestli je možné nějakou podobnost vysledovat na trhu hypotečních zástavních listů. To se pokusíme učinit srovnáním výnosností do splatnosti všech německých hypotečních zástavních listů (jejichž obchody se uskutečňují v eurech) a českých hypotečních zástavních listů s fixním výnosem, které jsou nabízeny bankami v České republice. 64

65 Graf č. 17: Srovnání výnosností do splatnosti německých a českých hypotečních zástavních listů k 1: výnosnost (%) 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 Německo OTC_CZ 0,00-0, doba do splatnosti (v letech) Zdroj: zpracováno autorem Tento srovnávací graf je více než výmluvný. I přes nízký počet zahrnutých emisí hypotečních zástavních listů v případě českého trhu je podobnost výnosností mezi českým a německým trhem jasně patrná. Můžeme si dovolit použít i termín závislost, neboť český trh dlouhodobě kopíruje vývoj trhu německého nejen v oblasti dluhopisů, ale i v jiných více či méně finančnímu a kapitálovému trhu vzdálených oblastech. Důvodem, proč výnosnosti českých hypotečních zástavních listů leží pod německými, je zahrnutí pouze těch hypotečních zástavních listů, které jsou nabízeny drobné klientele. Velké investiční společnosti a korporátní investoři (jejichž obchody jsou zahrnuty v křivce německého trhu) většinou požadují vyšší výnosnost vzhledem k objemu do investice vložených prostředků a na trhu většinou jimi požadovaných vyšších výnosností než v případě drobných investorů také dosáhnou Zkušenost se zahraničním trhem Proč tedy vůbec obchodovat na německém trhu s hypotečními zástavními listy, když s velkou pravděpodobností výnosy svých investic učiněných na tamějším trhu nijak signifikantně nepřekonáme investice realizovatelné ve stejném okamžiku na domácím českém trhu? 65

66 Zásadní výhodou pro českého investora pohybujícího se na německém trhu hypotečních zástavních listů je jeho likvidnost a hloubka, ani jeden z těchto parametrů český trh nemá. Také přehlednost trhu je mnohem lepší, přestože se na něm pohybuje mnohonásobně více emisí těchto cenných papírů. Veškeré informace o emitentech hypotečních zástavních listů, připravovaných aukcích nových emisí, objemech obchodů, historických i momentálních výnosnostech trhu hypotečních zástavních listů jako celku, uzavřených objemech obchodů, apod. poskytuje a uchovává Asociace německých hypotečních bank 125. V České republice tato organizace žádnou obdobu nemá. Díky těmto validním informacím je možné se na trhu poměrně rychle zorientovat. Orientaci nicméně mohou trochu znesnadnit u nás neznáme poddruhy (hypotečních) zástavních listů jejichž jmenovité hodnoty nemusí být pohledávkami z hypotečních úvěrů jako u nás. 126 Dalším důvodem proč vstoupit na německý hypoteční trh je dlouhodobá významná role těchto instrumentů na německém trhu přestože v roce 2012 byl zaznamenán mírný pokles objemů obchodování s hypotečními zástavními listy, není nutné se obávat zmenšování trhu a snižování počtu investičních příležitostí: v roce 2013 se očekává opětné navýšený počtu nových emisí, nemusíme se tedy bát, že by se trh postupně zmenšoval (objemově), i když v roce 2013 dosáhne splatnosti poměrně velký objem emisí. 127 Protože i na německém dluhopisovém trhu (koneckonců jako na všech evropských trzích) jsou výnosnosti obecně velmi nízké, je nutné na závěr upozornit na dříve zmiňované měnové riziko. Přesto je atraktivita německého trhu s hypotečními zástavními z pohledu investora (i drobného) veliká alespoň z pozice té, že se může stát účastníkem jednoho z nejrozvinutějších, největších a nejpropracovanějších trhů hypotečních zástavních listů na světě. Zajímavým je trh dlouhodobě samozřejmě také pro emitenty hypotečních zástavních listů Pfandbrief types. Verband deutscher Pfandbriefbanken [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 127 Pfandbrief issues in 2012: Mortgage Pfandbrief continues to rise in importace. Verband deutsche pfandbriefbanken [online]. [cit ]. Dostupné z www: < CD885> 128 Pfandbrief issues in 2012: Mortgage Pfandbrief continues to rise in importace. Verband deutsche pfandbriefbanken [online]. [cit ]. Dostupné z www: < CD885> 66

67 Formální nevýhodou investice na jakémkoli zahraničním trhu je fakt, že je třeba znát a především ctít lokální daňový systém a k tomu dbát na přiznání daně z příjmu (ať už kapitálového či kuponového). Prodej a držení zahraničních dluhopisů (ISIN nezačíná CZ.. ) se nezdaňuje konečnou srážkovou daní, ale stává se předmětem individuálního zdanění. Daňový poplatník je samozřejmě povinen uvést tyto příjmy v daňovém přiznání. 129 Také povinnost nastudovat tamější právní předpisy související s obchodováním s cennými papíry můžeme považovat za náklad související s investicí na zahraničním trhu zákona č. 586/1992 Sb. o daních z příjmů 67

68 Závěr Úvodní kapitola diplomové práce si kladla za cíl představit hypoteční zástavní list po formální stránce. Toho bylo dosaženo pomocí uvedení právních pramenů, díky kterým je existence hypotečních zástavních listů možná a odlišuje je od ostatních cenných papírů. Pro vytvoření speciálního druhu dluhopisu musel v minulosti existovat motiv, který odhalila další podkapitola. Pokud se však zaměříme na následující statistiky, zjistíme, že v současné době teoreticky předpokládaná závislost objemů emitovaných hypotečních zástavních listů na objemu hypotečními bankami poskytnutých úvěrů neexistuje. Objemy nových emisí hypotečních zástavních listů se v čase nezvyšují, přestože hypotečních úvěrů je bankami poskytováno každým rokem více. Pro investora z toho (a z dalších statistických údajů) plyne jediné není možné předpovídat vývoj objemu na trhu se vyskytujících emisí hypotečních zástavních listů (a začít přemýšlet o potenciální investici) na základě zpráv o zvyšujících se objemech poskytnutých hypotečních úvěrů. Pro první představu investičních možností na českém trhu jsou uvedeni emitenti hypotečních zástavních listů a objemy jejich emisí. Tím se pozornost obrací na vývoj a stav hypotečního trhu v České republice. Na celkový objem trhu (jak v případě hypotečních úvěrů, tak hypotečních zástavních listů) mají vliv mimo jiné také legislativní změny, ať už tuzemské nebo iniciované evropskými regulatorními orgány. Zpřísňování bankovních regulí od roku 2007 v čase zrodu finanční a ekonomické krize změnilo/mění hypoteční trh významně. Důsledky krize dopadly na hypoteční banky v mnoha směrech. Některé z hypotečního trhu odešly zcela, jiné svoji účast na něm omezily, zpřísnily své úvěrové standardy a snížily objemy poskytnutých úvěrů a přestože byl vzájemný vztah objemů hypotečních úvěrů a vydaných hypotečních zástavních listů (oprávněně) zpochybněn, v tomto případě se objem obchodovaných hypotečních zástavních listů snížil. Účastníci hypotečního trhu, jak strana nabídky, tak i poptávky, přehodnotili/přehodnocují své investiční a úvěrovaní strategie s cílem adaptovat se na nové (nově více regulované) prostředí. Vzhledem k tomu, že se mnohokrát zmínilo slovní spojení hypoteční úvěr, případně sazby hypotečních úvěrů, vyvstala úvaha nad možnou vazbou mezi sazbami hypotečních úvěrů a kuponovými sazbami hypotečních zástavních listů. Tato závislost však nebyla dokázána, za společného činitele, jenž ovlivňuje obě tyto sazby, byl označen trh, respektive vývoj tržních sazeb. Přestože hypoteční zástavní listy s trhem nemovitostí souvisí, je tento 68

69 vztah více než volný alespoň z pohledu výnosnosti a rizikovosti hypotečního zástavního listu jež by mohly být ovlivněny vážnějšími cenovými výkyvy a krizemi na trhu realit. Prostředí českého trhu hypotečních zástavních listů je nazíráno perspektivou soukromého investora. Z pohledu drobného investora, který chce investovat své prostředky do hypotečního zástavního listu, je české prostředí poměrně nehostinné. Problematická je především likvidita hypotečních zástavních listů a celkově jejich dostupnost retailovému investorovi. Ke všem emisím hypotečních zástavních listů určeným českému trhu (ať už burzovnímu nebo mimoburzovnímu) se investor zdaleka nedostane, spíše jen k nepatrnému zlomku. Některé hypoteční banky například až doposud nevydaly jedinou emisi hypotečních zástavních listů, která by byla přístupná privátní klientele a hypoteční zástavní listy nabízejí především velkým finančním institucím. Příkladem může být Hypoteční banka, která oslovila soukromou klientelu s nabídkou hypotečních zástavních listů až v loňském roce. 130 Stejně tak Komerční banka za celou dobu svého podnikání na českém trhu vydala pro drobné investory jedinou emisi o objemu pouhých pěti miliard korun v roce Pokud jsme ochotni jít cestou nepřímé investice, můžeme zvolit investiční produkt, jehož podkladem nějaký hypoteční zástavní list je, například investiční (dluhopisový) fond. Dílčí výhodou 131 může být potřeba nižšího finančního obnosu pro uskutečnění investice, podstatnou nevýhodou je však investiční svázanost, možná ještě větší, než v případě snah investovat v České republice do hypotečních zástavních listů přímo na českých burzách nebo na přepážkách komerčních bank; zaprvé, v České republice existuje málo fondů, v jejichž podkladových aktivech by se vyskytovaly hypoteční zástavní listy, zadruhé, nemusí existovat jediné portfolio fondu, v němž by se námi vyhledávaný konkrétní hypoteční zástavní list nacházel museli bychom se spokojit s jiným hypotečním zástavním listem, zatřetí, pokud již objevíme v portfoliu fondu konkrétní cenný papír., případnou investicí jsme nuceni investovat do dalších dluhopisů nebo jiných produktů, o něž bychom běžně nejevili zájem. Řada drobných českých investorů sází na jistotu. Většinu láká spíše bezpečí než zajímavé zhodnocení. Pro tyto konzervativní investory snad může být dobrou zprávou, že hypoteční zástavní list mohou (v případě reálné situace, kdy jej na českém trhu jednoduše 130 Hypoteční zástavní listy Hypoteční banky poprvé kupuje privátní klientela. Hypoteční banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 131 Mximal Invest ČSOB Hypotečních zástavních listů (MI80). ČSOB.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Hypotecnich-zastavnich-listu.aspx> 69

70 nekoupí) nahradit výběrem z naopak velké šíře bankovních vkladových produktů v podobě termínových vkladů nebo spořících účtů, na nichž se vložené peněžní prostředky mohou zhodnotit lépe, než jejich investováním do hypotečních zástavních listů. Zlatá éra těchto cenných papírů, které investoři vnímají v podstatě jako všechny jiné dluhopisy (s výjimkou přece jen relativně rizikovějších firemních dluhopisů), neboť speciální vlastnost jejich krytí pohledávkami z hypotečních úvěrů nepovažují (v době víceméně stoprocentní jistoty návratnosti investic do státních dluhopisů a podobných produktů) za rozhodující, je v České republice, alespoň prozatím, pryč. Výnosnost těchto cenných papírů je nízká, likviditu také nelze zaručit. Předpověď budoucího vývoje je snadná z toho pohledu, že momentální situaci můžeme hodnotit jako pro investora nezajímavou a neuspokojivou a můžeme očekávat přinejhorším její stagnaci. Stejně tak bychom mohli říci, že nižší výnosnosti už téměř nejsou dosažitelné. Závěrečné investiční doporučení pro drobného investora (pro institucionální investory je situace příznivější na burzovním i mimoburzovním trhu) tedy může znít negativně, totiž na českém trhu se o investice do hypotečních zástavních listů nezajímat a vyzkoušet možnost investování na trhu zahraničním. V případě rozhodnutí pro zahraniční trh hypotečních zástavních listů je vhodné začít v Německu. Českému investorovi je tento trh takříkajíc po ruce nejen z hlediska geografického, které v dnešní době nehraje příliš roli. Jeho vývoj české hospodářství (i bankovnictví) vždy značně kopírovalo a kopíruje, a tak má investor už z domácího prostředí představu o jeho chování. To je samozřejmě dobré pro rozkoukání se v zahraničním prostředí, v další fázi by jistě přišel požadavek na diverzifikaci portfolia za účelem snížení jeho rizikovosti. Avšak v případě hypotečních zástavních listů je evropský trh takřka jedním celkem, alespoň co se finančně vyspělých ekonomik týče, k tomu je rizikovost tohoto investičního instrumentu velmi nízká, takže k potenciálnímu zvýšení volatility investorem drženého portfolia by v podstatě nemělo dojít. 70

71 Seznam použitých zdrojů Monografické publikace [1] DUŠEK, Petr; KOS, Bohumil. Právo hypotečního úvěrování. 1. vydání. Praha: C. H. Beck, 2001, 208 s. ISBN [2] JÍLEK, Josef. Finanční trhy a investování. 1. vyd. Praha: Grada, s. ISBN [3] FRIESL, Michal; ŠEDIVÁ, Blanka. Finanční matematika hypertextově [online]. Datum poslední aktualizace: ,176 s. Dostupné z www: < [4] LIŠKA, Václav a Jan GAZDA. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, s. ISBN [5] MUSÍLEK, Petr. Trhy cenných papírů. 1. vydání. Praha: Ekopress, 2002, 459 s. ISBN [6] PŮLPÁNOVÁ, Stanislava. Komerční bankovnictví v České republice. 1. vydání. Praha: Oeconomica, 2007, 338 s. ISBN [7] RADOVÁ, Jarmila; DVOŘÁK, Petr; MÁLEK, Jiří. Finanční matematika pro každého. 7. aktualizované vydání. Praha: GRADA Publishing, 2011, 296 s. ISBN [8] REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy. 3. rozšířené vydání. Ostrava: Key Publishing, 2011, 689 s. ISBN [9] SEKNIČKA, Pavel. Vybrané otázky kapitálových trhů v České republice. 1. vydání. Praha: Vodnář, 2003, 111 s. ISBN [10] ŠTURC, Boris. Oceňování obligací a obchodování obligacemi. 2. přepracované vydání. Brno: Masarykova univerzita, 2002, 59 s. ISBN [11] VESELÁ, Jitka. Investování na kapitálových trzích. 2. aktualizované vydání. Praha: Wolters Kluwer Česká republika, 2011, 789 s. ISBN

72 Periodika [12] SIERADZKI, Jakub. Selected legal aspects of mrtgage bonds in european law, with emphasis on german legislation. efinanse. 2011, roč. 7, č. 2, s ISSN X. Internetové zdroje [13] 5-Year Swap Rate (DSWP5). Economic research [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [14] Basis and calculation of the curves. Pfandbrief.de [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [15] Boyce, Mark S. Covered bonds face another tough year. Standard & Poor s [online]. Datum poslední aktualizace: 24. ledna 2013, [cit ]. Dostupné z www: < ondsfaceanothertoughyear.pdf > [16] Bukač, P. Jsou hypoteční listy výhodnou investicí? Mesec.cz [online]. Poslední aktualizace [cit ]. Dostupné z www: < [17] Dluhopisy. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < eneral/index.phtml?q=&isin=cz &id_notation=> [18] Fejtek, P. HZL: sázka na jistotu. Peníze.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [19] Fixing úrokových sazeb na mezibankovním trhu depozit PRIBOR. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < ustit+sestavu> [20] HRUŠOVÁ, Monika. Banky v prosinci sázejí na hypoteční zástavní listy. Hypoindex.cz [online] Datum poslední aktualizace: [cit ]. Dostupné z www: < 72

73 [21] Hypoindex vývoj. Hypoindex.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [22] Hypoteční zástavní list 0,25%/2013. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < eneral/index.phtml?q=&isin=cz &id_notation=> [23] Hypoteční zástavní listy Hypoteční banky poprvé kupuje privátní klientela. Hypoteční banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [24] Hypoteční zástavní listy. Raiffeisenbank [online] [cit ]. Dostupné z www: < [25] Hypoteční úvěry za roky Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Hypotecni-uvery-( )_tab1_ pdf> [26] Hypotéky, hypoteční kalkulačka, nejlevnější hypotéky, refinancování hypotéky. Peníze.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [27] Maximal Invest ČSOB Hypotečních zástavních listů (MI80). ČSOB.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [28] Opatření České národní banky, č 5 ze dne 11. června 2004, kterým se stanoví obsah, způsob vedení a náležitosti evidence hypotečních zástavních listů v oběhu. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < wnload/v_2004_13_ opat-kryti-hzl.pdf> [29] Ostatek, L. Hypotéky po 15 letech: Jak se zrodil český hypoteční trh? Česká národní banka [online]. Datum poslední aktualizace: ,,[cit ]. Dostupné z www: < [30] Pfandbrief issues in 2012: Mortgage Pfandbrief continues to rise in importace. Verband deutsche pfandbriefbanken [online]. [cit ]. Dostupné z www: < 8D42869BC1257B17004CD885> 73

74 [31] Pfandbrief types. Verband deutscher Pfandbriefbanken [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [32] Prices HZL. UniCredit Bank [online]. [cit ] Dostupné z www: < [33] Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf> [34] Přehled hypotečních zástavních listů k Ministerstvo pro místní rozvoj [online]. [cit ]. Dostupné z www: < -zastavnich-listu_k _2401.pdf> [35] Real estate banking 2012/2013. Association of German Pfandbrief Banks [online]. [cit ]. Dostupné z www: < BF/$File/EN_IFB_2012.pdf> [36] Retailová klientela. Encyklopedie.amapro.cz [online]. [cit ] Dostupné z www: < [37] Ročenka 2012 Burza cenných papírů Praha. Burza cenných papírů Praha [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [38] S&P Eurozone Sovereign Bond Index (EUR). S&P Dow Jones Indices. S&P Indices [online] [cit ]. Dostupné z www: < [39] Seznam hypotečních bank. Finance.cz [online]. [cit ]. Dostupné z www: < [40] Seznam registrovaných a certifikovaných ratingových agentur Úřední věstník Evropské unie. Eur-lex.europa.eu [online]. Datum poslední aktualizace: [cit ]. Dostupné z www: < LexUriServ.do?uri=OJ:C:2012:317:0018:0020:CS:PDF> [41] Seznam rizikových vah investičních produktů. Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < uad/seznam_rizikovuc3ubdch_vah_investiaeu8dnuc3uadch_produktuc5uaf/ind ex.phtml> 74

75 [42] Smolík, J. Informace o způsobu předávání a přejímání dat automatizovaných výkazů předkládaných České národní bance. Česká národní banka [online]. [cit ]. Datum poslední aktualizace: Dostupné z www: < dat/download/vykazovani_informace.pdf> [43] Thon, Jindřich. Proč jsou emise hypotečních zástavních listů v útlumu?hypoindex.cz [online]. Datum poslední aktualizace: [cit ]. Dostupné z www: < [44] Úrokové sazby korunových vkladů přijatých bankami od rezidentů ČR nové obchody. Databáze časových řad ARAD. Česká národní banka [online]. [cit ]. Dostupné z www: < es=2&p_sestuid=12857&p_uka=1%2c3%2c5%2c6&p_strid=aabaa&p_od= &p_do=201304&p_lang=CS&p_format=1&p_decsep=%2C> [45] Yield curve. ECB Statistical Data Warehouse [online]. [cit ]. Dostupné z www: < G_N_C&DATA_TYPE_FM=PY_5Y&sfl5=14&DATASET=0&sfl3=3&trans=N> [46] Základní prospekt nabídkového programu dluhopisů vydávaných v rámci dluhopisového programu (75 mld. Kč) ZE DNE Česká spořitelna [online]. [cit ]. Dostupné z www: < Produkty/Investovani_(Fondy_a_Financni_trhy)/ Akcie_a_dluhopisy/Prilohy/cs_dluh_program_2006_zakladni_prospekt_2012_final.pd f> Zákony [47] zákon č. 530/1990 Sb., o dluhopisech, ve znění platném do roku 2004 [48] zákon č. 513/1991 Sb., obchodní zákoník, v platném znění [49] zákon č. 344/1992 Sb., o katastru nemovitostí České republiky (katastrální zákon), v platném znění [50] zákon č. 586/1992 Sb., o daních z příjmů, v platném znění 75

76 [51] zákon č. 591/1992 Sb., o cenných papírech, v platném znění [52] zákon č. 96/1993 Sb., o stavebním spoření a státní podpoře stavebního spoření, v platném znění [53] zákon č. 190/2004 Sb., o dluhopisech, v platném znění [54] zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu, v platném znění [55] zákon č. 261/2007 Sb., o stabilizaci veřejných rozpočtů, v platném znění 76

77 Seznam schémat Schéma č. 1: Vztah emise hypotečních zástavních listů a poskytovaných hypotečních úvěrů...17 Seznam grafů Graf č. 1: Počet emisí hypotečních zástavních listů v České republice k Graf č. 2: Podíly emitentů na nominálním objemu vydaných nesplacených hypotečních zástavních listů k Graf č. 3: Vývoj trhu hypotečních úvěrů od r do r v České republice...30 Graf č. 4: Vývoj trhu hypotečních zástavních listů od r do r v České republice.31 Graf č. 5: Podíly na objemu poskytnutých hypotečních úvěrů v České republice v roce Graf č. 6: Vývoj úrokových sazeb hypotečních úvěrů od 1. ledna 2010 do 1. února Graf č. 7: Alikvotní úrokový výnos...44 Graf č. 8: Výnosnost do splatnosti hypotečních zástavních listů ve vztahu k době do splatnosti k Graf č. 9: Výnosnost fixně úročených hypotečních zástavních listů dostupných soukromým investorům na přepážkách bank k Graf č. 10: Srovnání výnosnosti investice do hypotečního zástavního listu s dvouletou dobou splatnosti a výnosností korunových vkladů nabízených fyzickým osobám - soukromým klientům k Graf č. 11: Vývoj referenčních mezibankovních sazeb od do Graf č. 12: Pohledávky užité ke krytí německých hypotečních zástavních listů k 1. čtvrtletí roku Graf č. 13: Výnosnost hypotečních zástavních listů na německém trhu k Graf č. 14: Vývoj výnosnosti hypotečních zástavních listů od roku 2009 do 1. března Graf č. 15: Vývoj výnosnosti státních dluhopisů denominovaných v euru měřeno metodikou Standard & Poor s od do Graf č. 16: Vývoj výnosností státních dluhopisů denominovaných v euru měřeno metodikou Evropské centrální banky od do

78 Graf č. 17: Srovnání výnosností do splatnosti německých a českých hypotečních zástavních listů k 1: Seznam tabulek Tabulka č. 1: Banky působící na českém trhu s licencí pro emisi hypotečních zástavních listů k Tabulka č. 2: Banky s emitovanými hypotečními zástavními listy k

79 Seznam příloh Příloha A Seznam hypotečních zástavních listů k Příloha B Seznam hypotečních zástavních listů s fixním kuponem kótovaných na Burze cenných papírů Praha k

80 Příloha A Přehled emitovaných hypotečních zástavních listů k

81

82

83

84

85

86