Datum: Dlouhodobý rating S&P: 12M cíl BHS: 114,90 CZK Titul: 12M cíl dle Bloombergu: Doporučení BHS: Akumulovat ISIN:

Transkript

1 Datum: 6. října 2016 Dlouhodobý rating S&P: - 12M cíl BHS: 114,90 CZK Titul: Fortuna 12M cíl dle Bloombergu: 111,67 CZK Doporučení BHS: Akumulovat ISIN: NL Předpoklad ex-date nejbližší dividendy: - Sektor: Sázkové společnosti Předpoklad ohlášení hospodaření: Fortuna Entertainment Group vznikla v roce 2009 a z původně české společnosti se postupem času stala největším středoevropským provozovatelem kurzových sázek. Rozrostla se v holding, který nyní působí i na slovenském a polském trhu a expanduje do Rumunska. Skupina investuje do nové online platformy a do nových produktů. Během let se skupina vyprofilovala v lídra určování trendů v sázkovém sektoru. Důkazem je rychlý vzestup online sázení, které Fortuna mezi prvními představila na Slovensku a následně i v Česku a Polsku. Stěžejním segmentem Fortuny jsou sportovní sázky. Fotbal a hokej jsou zdaleka nejpopulárnější sporty generující největší objemy tržeb. Společnost také nabízí číselné hry a sázky na sociální akce. Fortuna plánuje expandovat do segmentu online kasinových her. Nová herní platforma a regulace dříve neregulovaných trhů umožní Fortuně akcelerovat svou strategii teriotoriální i produktové expanze. Nová platforma by také měla postupně vést k růstu zisků na jednoho zákazníka díky vyšší loajalitě, lepšímu systému odměňování, většímu výběru produktů a lepším možnostem cross-sellingu nových produktů. Graf Fortuna 25. srpna 2016 oznámila podepsání dohody s firmou Playtech na dodávku nové herní plaformy upravené na míru, která bude použitelná pro více distribučních kanálů a více jurisdikcí v oblasti sportovního sázení i online her. Platforma poskytne nástroje potřebné k urychlení realizace strategie jednotné zákaznické peněženky a zlepší možnosti řízení vztahu se zákazníky. Toto partnerství umožní rozvinout další potenciál v oblasti teritoriální i produktové expanze. Fortuna zcela správně reaguje na vývoj trhu, který se postupně odklání od fyzických poboček směrem k online a mobilní formě sázení. Fortuně se v segmentu loterií od vstupu v roce 2011 povedlo vybudovat pouze 6procentní podíl na trhu. Nenaplnilo se optimistické očekávání z roku 2011, kdy dominantní hráč Sazka byl na pokraji krachu. Společnost Sazka se finančně vzpamatovala. Segment loterií tak zůstal pro Fortunu celkově nevýnosnou investicí. Z finančního pohledu se tedy rozhodnutí Fortuny opustit letos loterijní segment a nabídnout jej k prodeji jeví jako pragmatické a dlouhodobě by mělo Fortuně spíše prospět. Společnost bude moci lépe koncentrovat své síly na segment sportovního sázení, novou platformu online kasina a regionální expanzi. Pokračující trend směrem k online sázení na jedné straně vytváří tlak na marže. Na druhé straně ale vytváří příležitost k výrazně rychlejšímu růstu objemu sázek díky lepší možnosti sázet kdykoliv a odkudkoliv. Za rok 2015 Fortuně objem tržeb v segmentu online sázek rostl tempem cca 30 % a online sázení již představovalo 61 % všech sportovních sázek. Největší prostor pro růst podílu online sázení a tedy i riziko snížení průměrné marže skýtá Polsko, kde v roce 2015 Fortuna generovala pouze 36,7 % sázek z online kanálů.

2 Zdroj: prezentace Fortuna Investiční výdaje (CAPEX) byly v posledních dvou letech abnormálně vysoké díky dlouhodobým investicím do nové online platformy, do které šla odhadem většina zvýšených investičních výdajů. Pro rok 2016 Fortuna ještě díky těmto neobvyklým výdajům počítá s výší CAPEXu celkem mezi 11 a 13 miliony EUR. Nicméně, dle našich odhadů se dlouhodobá hladina investičních výdajů potřebných pro udržení běžného chodu firmy pohybuje v rozmezí 3 až 5 mil EUR ročně, tedy výrazně níže. Samotný efekt nižších investičních výdajů by měl tedy mít po roce 2016 v horizontu několika let pozitivní vliv na volné peněžní toky ve výši cca 8 mil. EUR ročně. V důsledku růstu sazby loterijní daně v České republice očekáváme negativní dopad na EBITDA v roce 2016 ve výši cca 2 mil. EUR. Fortuna již řadu let tvoří velice atraktivní zisky i volné peněžní toky. Tyto přebytky společnost používala zejména k rychlému splácení dluhu a k investicím do dalšího růstu a modernizace systémů. Nyní se Fortuna nachází ve stavu prakticky nulového čistého dluhu a bude mít v nejbližších letech značné přebytky volných finančních toků. Ty může použít buď na další investice do organického růstu nebo k případným akvizicím či k obnovení výplaty dividendy, kterou společnost prozatím zrušila, předběžně do konce roku 2017.

3 Evropský trh sportovního a online kasinového sázení prochází zejména za posledních 18 měsíců vlnou konsolidace kvůli změnám ve zdanění sázení a online služeb, ale také díky regulačním opatřením, která znamenají pro společnosti dodatečnou finanční a administrativní zátěž. Větší velikost firmy je tedy v současném klimatu důležitá pro dosažení lepší dlouhodobé ziskovosti. Díky kombinaci silných peněžních toků, zkušeného managementu a silného finančního partnera s dlouholetými zkušenostmi z oblasti fúzí a akvizic v podobě majoritního akcionáře Penta znamená konsolidace v oboru pro Fortunu spíše příležitost než hrozbu. Ani případný odprodej firmy se souhlasem majoritního akcionáře v rámci konsolidace odvětví není vyloučen a pro akcionáře by to byla pozitivní zpráva, pokud by cena představovala dostatečně atraktivní prémii oproti současné tržní ceně. Největšího konkurenta na českém trhu představuje investiční skupina KKCG, která vlastní mimo jiné společnost Sazka a podíly v dalších evropských sázkových společnostech. Jelikož Fortuna je na trzích, kde operuje, regulovanou společností, je trend zvyšující se regulace na evropských trzích neutrální až pozitivní zprávou. Pokud všichni současní neregulovaní operátoři založí lokální pobočku, tak by dopad na Fortunu byl neutrální. Nicméně, je pravděpodobné, že někteří menší hráči vyhodnotí náklady na tato opatření jako příliš vysoké a raději opustí trh. Určité pročištění trhu by tak mohlo Fortuně jako silnému hráči pomoct získat nové zákazníky. Nová česká legislativa týkající se hazardních her nabude účinnosti s největší pravděpodobností k 1. lednu 2017, pokud dojde ke schválení Senátem a podepsání prezidentem republiky. Legislativa ponechává daňovou sazbu pro sportovní sázení na úrovni 23 % z hrubých sázek. Zpřísní ale podmínky provozování herních automatů mimo herny a kasina, tedy zejména v restauracích a barech. Tento zákon by tak mohl vést k přesunu části těchto sázek do online prostředí, kde Fortuna bude mít připravenou již zmiňovanou novou kasino platformu od společnosti Playtech. Nová česká loterijní legislativa, která má začít platit od , umožní navíc Fortuně i konkurentům provozovat kromě současných aktivit sportovních sázek a loterií také služby v segmentu online kasina. Lze předpokládat, že spuštění nové platformy od společnosti Playtech bude následovat velmi brzy tak, aby plně využilo možnosti provozovat online kasino co nejdříve po začátku roku Dostupnost tohoto zcela nového segmentu představuje další růstový potenciál pro řadu let do budoucna. Od roku 2015 společnost nevyplácí dividendu kvůli rozhodnutí investovat do dlouhodobých růstových příležitostí. Fortuna plánuje znovu přehodnotit dividendovou politiku po roce Očekáváme obnovení výplaty dividendy nebo zpětný odkup akcií po roce 2017 vzhledem k tomu, že jak bylo zmíněno výše, společnost bude pravděpodobně generovat výrazně vyšší volné peněžní toky.

4 Fortuna Entertainment Group NV (FOREG CP) - Standardizované vybrané ukazatele (částky v milionech EUR) Fiskální rok F2009 F2010 F2011 F2012 F2013 F2014 F2015 kalendářní rok končící 12/31/ /31/ /31/ /31/ /31/ /31/ /31/2015 Čisté tržby 80,3 81,2 89,8 96,2 97,1 97,0 102,8 Meziroční růst v % 1,05 10,65 7,12 0,85-0,09 6,01 Čistý zisk 12,4 20,3 13,3 12,3 15,6 16,0 19,5 Meziroční růst v % 63,25-34,25-7,52 26,77 2,34 22,04 Čistá zisková marže v % 15,44 24,95 14,83 12,80 16,09 16,48 18,97 Počet akcií poslední známý v mil. kusů 52,00 52,00 52,00 52,00 52,00 52,00 52,00 Meziroční růst v % 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 zisk na akcii 0,24 0,39 0,26 0,24 0,30 0,31 0,38 Meziroční růst v % 63,25-34,25-7,52 26,77 2,34 22,04 Zdroj: Bloomberg Fortuna Entertainment Group NV (FOREG CP) - upravené vybrané ukazatele (částky v milionech EUR) Fiskální rok (částky v milionech EUR) F2016 odhad F2017 odhad F2018 odhad F2019 odhad F2020 odhad kalendářní rok končící 12/31/ /31/ /31/ /31/ /31/2020 Čisté tržby 108,0 115,0 120,0 125,0 130,0 Meziroční růst v % 5,06 6,48 4,35 4,17 4,00 Čistý zisk 15,5 18,5 19,3 20,2 21,0 Meziroční růst v % -20,53 19,35 4,32 4,66 3,96 Čistá zisková marže v % 14,35 16,09 16,08 16,16 16,15 Počet akcií poslední známý resp. k ,00 52,00 52,00 52,00 52,00 Meziroční růst v % 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 zisk na akcii 0,30 0,36 0,37 0,39 0,40 Meziroční růst v % -20,53 19,35 4,32 4,66 3,96 Zdroj: odhady BH Securities Naše valuace počítá s diskontní sazbou 10 % a dlouhodobým růstem zisku po roce 2020 ve výši velmi konzervativních 0 % ročně, které nezahrnují růstový potenciál nového segmentu online kasina. Aplikací metody DCF s použitím těchto parametrů a výše uvedených odhadů budoucích zisků nám firemní valuace Fortuna vychází na úrovni cca 4,25 EUR na akcii. Přepočteno na CZK kurzem 27 korun získáváme valuaci cca 114,90 CZK na akcii. Oproti současné ceně cca 87,50 CZK na akcii skýtá tedy celkový potenciál růstu ceny zhruba 31,2 %. Níže uvedená tabulka ukazuje senzitivitu naší valuace na použitou diskontní sazbu a míru očekávaného dlouhodobého růstu zisků po roce 2020.

5 Roční míra růstu Disk. Sazba -2,00% -1,00% 0,00% 1,00% 2,00% 8% 4,46 4,82 5,26 5,83 6,60 9% 4,07 4,36 4,70 5,13 5,69 10% 3,75 3,98 4,25 4,59 5,01 11% 3,48 3,66 3,89 4,16 4,48 12% 3,24 3,40 3,58 3,80 4,06 Zdroj: BH Securities Roční míra růstu Disk. Sazba -2,00% -1,00% 0,00% 1,00% 2,00% 8% 120,42 130,04 142,06 157,51 178,12 9% 109,94 117,59 126,95 138,64 153,68 10% 101,21 107,42 114,86 123,97 135,35 11% 93,83 98,94 104,98 112,23 121,09 12% 87,52 91,78 96,76 102,63 109,69 Zdroj: BH Securities Akcie Fortuny v dohledné době mají před sebou řadu zajímavých katalyzátorů spojených s novou legislativou v ČR a Polsku a také očekávané spuštění nové online platformy od firmy Playtech. Proto je reálné předpokládat, že by akcie mohly během nejbližších 12 měsíců vyplnit celou tuto valuační mezeru, což by představovalo růst ceny o cca 31,2 %. Cílovou cenu proto stanovujeme na cca 114,90 CZK na akcii v horizontu 12 měsíců. Rychlá inovace technologických a platebních platforem i přístupových a distribučních kanálů Regulatorní změny, zejména vývoj evropské legislativy v oblasti elektronických služeb a rozhodnutí Evropského soudního dvora, která mohou ovlivnit lokální legislativu a znamenat změnu loterijních zákonů Změny daňových sazeb Majoritní vlastník Penta může mít zásadní vliv na rozhodování o důležitých změnách ve strategii společnosti, které mohou mít potenciálně negativní vliv na ostatní akcionáře či hodnotu akcií. Likvidita akcií může být nízká díky relativně nízkému procentu akcií, které jsou na trhu k dispozici vůči celkové tržní kapitalizaci.

6 K ocenění firmy používáme metodu diskontovaných budoucích finančních toků (DCF) postavených na modelu diskontovaných čistých zisků pro následujících 5 let a odhad normalizovaných zisků pro další roky v kombinaci s terminální mírou růstu. Prognóza budoucích zisků je tvořena na 5 nejbližších let pomocí predikce tržeb a čisté ziskové marže pomocí analýzy řady dat relevantních pro danou společnost, zejména zisků společnosti za posledních 5 let, sektorové analýzy, výhledu odvětví, makroekonomických faktorů, apod. K determinaci sazby použité k diskontování budoucích zisků používáme capital asset pricing model (CAPM), kde cena kapitálu je založena na bezrizikové úrokové míře (výnos 10letých vládních dluhopisů dané země dle dat z Bloombergu), koeficientu beta akcie dle dat z Bloombergu, rizikové prémii vlastního kapitálu dle dat z Bloombergu, případně z databáze profesora A. Damodarana ( akademické kapacity v oboru oceňování firem působícího v rámci Stern School of Business na New York University, a rizikové přirážce země (také dle prof. Damodarana). Přihlížíme také na absolutní očekávanou míru výnosu. Finální cílovou cenu akcie určujeme dle odhadu toho, jakou část mezery ve valuaci akcie za nejbližších 12 měsíců dokáže vyplnit. Zohledňujeme např. konkrétní katalyzátory, celkovou situaci na trhu a v odvětví a další individuální faktory. Zdroj: Bloomberg Toto je první naše cenové doporučení na titul Fortuna.

7 Toto upozornění plní obecné a trvalé úsilí společnosti BH Securities a.s. poskytovat klientům a čtenářům analytických výstupů zřetelné a relevantní informace. Přesto, že v následujícím textu je uvedena řada důležitých skutečností, je třeba výslovně upozornit na to, že upozornění společnosti je třeba číst a vnímat ve svém celku, tj. kromě informací zde uvedených taktéž informace a prohlášení uvedená na webových stránkách společnosti BH Securities a.s. na něž touto cestou výslovně odkazujeme. Kurzy, ceny, výnosy, zhodnocení, výkonnost či jiné parametry dosažené jednotlivými investičními instrumenty v minulosti nemohou v žádném případě sloužit jako indikátor nebo záruka budoucích kurzů, cen, výnosů, zhodnocení, výkonnosti či jiných parametrů takovýchto nebo obdobných investičních instrumentů. S investicí je vždy spojeno riziko kolísání hodnoty a návratnost původně investovaných prostředků není zaručena. Poskytování investičních služeb obchodníkem s cennými papíry nelze považovat za formu ani ekvivalent kolektivního investování, vkladu u banky, ani penzijního připojištění nebo pojištění. Investoři se o výhodnosti a vhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodují samostatně, a to s přihlédnutím k ceně, případnému nebezpečí a riziku. Podrobněji jsou upozornění na rizika zpracována v obchodní dokumentaci společnosti. Investiční instrumenty denominované v cizích měnách jsou, kromě výše uvedených skutečností navíc vystaveny vlivům vyplývajících ze změn devizových kurzů, které mohou mít vliv na jejich kurzy, ceny, zhodnocení či výnosy z nich plynoucí. Je-li na těchto stránkách zmínka o České národní bance, jiném tuzemském či zahraničním správním úřadu nebo instituci vykonávající dozor nad finančním trhem, nelze z této zmínky vyvozovat, že tyto instituce (nebo kterákoliv z nich) zaručují výnosy z kterékoliv investiční služby nebo návratnost investic či že tyto instituce takové investice doporučují. Tento dokument slouží pouze pro informační účely a nepředstavuje žádnou nabídku, či výzvu ke koupi, nebo prodeji cenných papírů, či obecněji jakéhokoliv investičního nástroje. Investiční nástroje zmíněné v investičních doporučeních nemusí být vhodné pro každého investora, neboť nezohledňují individuální potřeby a možnosti jednotlivých klientů. Investiční doporučení mají sloužit odborně zdatným investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Dokument je tedy určen především pro kvalifikované a zkušené investory. Tento dokument a v něm obsažené informace a názory nelze mechanicky použít k nákupům a prodejům cenných papírů. Názory společnosti BH Securities a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění, především v souvislosti s aktuálním vývojem na kapitálových trzích. Společnost BH Securities a.s. nenese žádnou odpovědnost za případné škody vzniklé třetím osobám v důsledku využití informací z tohoto dokumentu. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které společnost považuje za důvěryhodné. Přes maximální pozornost a péči věnovanou obsahu a ověřování informací použitých při formulaci tohoto dokumentu společnost tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány, či sděleny tak, aby poskytovaly přesný, úplný a nezkreslený obraz skutečnosti (s výjimkou údajů vztahujících se přímo k BH Securities a.s.). Kromě výše uvedeného je vhodné upozornit, že tento dokument (a veškeré analytické výstupy BH Securities a.s.) je třeba vnímat: s vědomím, že uváděné ceny a cíle nezohledňují transakční náklady spojené s nákupem a prodejem, ve svém celku, ne jen pouze v jednotlivostech, či vytržených částech, v kontextu k dalším (předcházejícím i následným) dokumentům a zpravodajství BH Securities a.s.; tato publikace je považována za doplňkový zdroj informací našim klientům i nejširší veřejnosti. Na informace uvedené v ní nelze pohlížet tak, jako by šlo o údaje nezvratné a nezměnitelné. v kontextu k aktuálnímu dění na trzích, s vědomím, že vytváření dokumentu zahrnuje zpracování mnoha údajů z mnoha zdrojů, což je proces, který nelze plně zautomatizovat, je vněm obsažen nemalý podíl ručního zpracování včetně možného ručního přepisu údajů a přes veškerou snahu a pozornost nelze vyloučit vznik tiskové chyby a chyby plynoucí z přepisu či kopírování údajů z jiných zdrojů. s vědomím omezeného rozsahu a časové platnosti dokumentu. Je v zájmu uživatele doplnit informace a náměty obsažené v dokumentu o další informační zdroje a srovnání ještě před vlastním investičním rozhodnutím. Společnost BH Securities a.s. se může příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat informační servis či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Společnost BH Securities a.s.: v posledních 12 měsících nebyla vedoucím manažerem nebo spoluvedoucím manažerem veřejné nabídky finančních nástrojů vydaných emitentem, nemá s emitentem uzavřenu jinou smlouvu o poskytování investičních služeb, nemá s emitentem uzavřenu dohodu týkající se tvorby a rozšiřování investičních doporučení. je pro některé akciové tituly obchodované na Burze cenných papírů Praha tvůrcem trhu (aktuální seznam je uveden v souboru poctivá prezentace) Zaměstnanci společnosti a osoby podílející se na tvorbě tohoto dokumentu mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Odměna analytiků nebyla a nebude, přímo či nepřímo, spojena s konkrétními doporučeními nebo názory vyjádřenými v analýzách. Analytici, kteří připravují investiční doporučení, nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu a jsou odměňováni dle různých kritérií, včetně kvality a přesnosti rozborů, spokojenosti klientů, konkurenčních faktorů. Společnost BH Securities a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení. Žádné hodnocení osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování BH Securities a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím případném obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Emitent nebyl seznámen s investičním doporučením před jeho zveřejněním. Mimo dlouhodobých investičních doporučení vycházejících z metod finanční analýzy hospodářských výsledků a jejich očekávání zveřejňovaných na jiných místech webových stránek společnosti BH Securities a.s. čas od času zveřejňuje společnost BH Securities a.s. i krátkodobá doporučení vycházející z aktuálního vývoje na akciových trzích. Jedná se o krátkodobé investiční příležitosti vycházející zejména z technické analýzy, aktuálních, či očekávaných podstatných událostí na trhu tzv. Trade Idea. Investiční doporučení zveřejňovaná v této sekci vychází zejména z aktuálních podmínek na trhu a platí pouze krátce po vydání. Zpravidla nejsou dále aktualizována. Trade Idea nemusí být krátkodobě v souladu s dlouhodobými materiály zveřejňovanými např. pro české tituly obchodované na burze. V případě Trade Idea společnost BH Securities a.s. nevytváří statistiku Poměr jednotlivých stupňů investičních doporučení ani Přehledy doporučení vydaných za posledních 12 měsíců. Doporučení Trade Idea jsou zveřejňovány chronologicky a jejich abecední seznam není zpracováván. Tento dokument je vydán společností BH Securities a.s., která je obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Další informace lze získat v sekci Dokumenty ke stažení. Pozn.: Tento dokument je majetkem společnosti BH Securities a.s., proto žádáme, aby tyto podklady nebyly zveřejňovány v plném znění a postupovány dalším stranám bez předchozího souhlasu BH Securities a.s.