Regulace investičních společností a investičních fondů

Transkript

1 Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra financí a ekonomie Regulace investičních společností a investičních fondů Diplomová práce Autor: Bc. Tereza Ikráthová Finance Vedoucí práce: JUDr. Dr. Vít Ossendorf, PhD., LL.M. Praha Červen, 2014

2 PROHLÁŠENÍ Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracovala samostatně a v seznamu uvedla veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámena se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací. V Praze dne 30. června 2014 Tereza Ikráthová

3 PODĚKOVÁNÍ Ráda bych touto cestou poděkovala svému vedoucímu diplomové práce panu JUDr. Dr. Vítovi Ossendorfovi, PhD., LL.M. za odborné vedení, za pomoc a podnětné připomínky při zpracování.

4 ANOTACE Tato diplomová práce pojednává o problematice regulace investičních společností a investičních fondů. Cílem je analyzovat regulaci investičních společností a investičních fondů, jak na evropské úrovni, tak i současnou legislativní úpravu v České republice (představovanou zákonem č. 240/2013 Sb., o investičních společnostech a investičních fondech). V práci je zmíněn historický i současný vývoj v oblasti regulace a dohledu. Dále porovnávám způsob regulace v Evropské unii a ve Spojených státech amerických. KLÍČOVÁ SLOVA regulace, dohled, investiční společnost, investiční fond, směrnice, kapitálový trh ANNOTATION This diploma thesis is discussing regulation of investment companies and investment funds. The aim is to analyze the regulation of investment companies and investment funds, both at European level and at the current legislative framework in the Czech Republic (represented by Act no. 240/2013., investment companies and investment funds). The work mentioned the historical and current development in the regulation and supervison. After that I am comparing method of regulation in the European Union and in the United States of America. KEY WORDS regulation, supervision, investment company, investment fund, directive, capital market

5 OBSAH ÚVOD... 4 ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ INVESTIČNÍ SPOLEČNOSTI A INVESTIČNÍ FONDY PODSTATA REGULACE A DOHLEDU DŮVODY REGULACE A DOHLEDU NÁSTROJE REGULACE A DOHLEDU SVĚTOVÝ HISTORICKÝ VÝVOJ HISTORIE INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ V ČESKÉ REPUBLICE VZNIK INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ V ČESKÉ REPUBLICE KUPÓNOVÁ PRIVATIZACE OBDOBÍ PO KUPÓNOVÉ PRIVATIZACI OBDOBÍ STABILIZACE TRHU REGULACE NA EVROPSKÉ ÚROVNI SMĚRNICE UCITS UCITS V AIFMD EUVECA EUSEF EVROPSKÉ INSTITUCE REGULACE ESMA ESRB EBA ESFS PRÁVNÍ ÚPRAVA REGULACE V ČR VZNIK A VÝVOJ ORGÁNŮ DOHLEDU MINISTERSTVO FINANCÍ ČR KOMISE PRO CENNÉ PAPÍRY ČESKÁ NÁRODNÍ BANKA SAMOREGULAČNÍ ORGANIZACE ZÁKON č. 240/2013 Sb., O INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTECH A INVESTIČNÍCH FONDECH SYSTEMATIKA PRÁVNÍ ÚPRAVY

6 PŘEDPISY EU NAŘÍZENÍ A VYHLÁŠKY ČNB ZISIF AKTUÁLNÍ ZÁKONNÁ ÚPRAVA ZISIF ÚVODNÍ USTANOVENÍ ( 1-4) OBHOSPODAŘOVATEL ( 5-37) ADMINISTRÁTOR ( 38-59) DEPOZITÁŘ ( 60-84) HLAVNÍ PODPŮRCE ( 85-91) INVESTIČNÍ FONDY ( ) FONDY KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ ( ) FONDY KVALIFIKOVANÝCH INVESTORŮ ( ) NABÍZENÍ INVESTIC ( ) PŘESHRANIČNÍ OBCHODOVÁNÍ ( ) ZRUŠENÍ, PŘEMĚNY A JINÉ MAJETKOVÉ DISPOZICE ( ) OZNAMOVACÍ POVINNOST ( ) ŘÍZENÍ O ŽÁDOSTECH ( ) DOHLED ČESKÉ NÁRODNÍ BANKY ( ) SPRÁVNÍ DELIKTY ( ) SPOLEČNÁ, PŘECHODNÁ A ZÁVĚREČNÁ USTANOVENÍ ( ) TYPOLOGIE FONDŮ FONDY KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ FONDY KVALIFIKOVANÝCH INVESTORŮ NABÍZENÍ FONDŮ ROZŠÍŘENÍ PRÁVNÍCH FOREM FONDŮ AKCIOVÁ SPOLEČNOST S PROMĚNLIVÝM KAPITÁLEM SVĚŘENSKÝ FOND KOMANDITNÍ SPOLEČNOST A KOMANDITNÍ SPOLEČNOST NA INVESTIČNÍ LISTY SUBJEKTY UPRAVENÉ V ZISIF OBHOSPODAŘOVATEL ADMINISTRÁTOR DEPOZITÁŘ PROMOTÉR HLAVNÍ PODPŮRCE OUTSOURCING VARIANTY OBHOSPODAŘOVÁNÍ FONDŮ

7 SPRÁVCI ZE ZEMÍ MIMO EU PÁKOVÝ EFEKT DAŇOVÝ REŽIM ZÁKON č. 227/2013 Sb., O ČESKÉ NÁRODNÍ BANCE ZÁKON č. 15/1998 Sb., O DOHLEDU V OBLASTI KAPITÁLOVÉHO TRHU A O ZMĚNĚ A DOPLNĚNÍ DALŠÍCH ZÁKONŮ ZÁKON č. 256/2004 Sb., O PODNIKÁNÍ NA KAPITÁLOVÉM TRHU ZÁKON č. 90/2012 Sb., O OBCHODNÍCH KORPORACÍCH SOUČASNÝ VÝVOJ INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ INVESTIČNÍ SPOLEČNOSTI INVESTIČNÍ FONDY KOMPARACE ZPŮSOBU REGULACE V EU A V USA ZÁVĚR SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY SEZNAM POUŽITÝCH OBRÁZKŮ SEZNAM POUŽITÝCH TABULEK SEZNAM POUŽITÝCH ZKRATEK

8 ÚVOD Cílem této diplomové práce je analyzovat regulaci investičních společností a investičních fondů, vyhodnotit historický i současný vývoj a rozebrat důsledky plynoucí z odlišného způsobu regulace v EU a v USA. První kapitola je věnována podstatě, důvodům a nástrojům regulace a dohledu. Dále především vývoji, a to jak světovému historickému vývoji, tak historii investičních společností a investičních fondů v České republice, která je úzce spjata s Kupónovou privatizací. Ve druhé kapitole se zaměřuji na regulaci na evropské úrovni. Analyzuji zde směrnice (UCITS V., AIFMD, EuSEF a EuVECA) upravující oblast regulace investičních společností a investičních fondů společně s evropskými institucemi regulace (ESMA, ESRB, EBA a ESFS). Třetí kapitola je věnována vzniku a vývoji orgánů regulace a dohledu společně s představením samoregulačních organizací v České republice, stejně tak i nové legislativní úpravě. Stěžejní je nový zákon č. 240/2013 Sb., o investičních společnostech a investičních fondech, který přináší do českého právního řádu mnoho změn. Zavádí novou typologii fondů, rozšiřuje právní formy fondů či vymezuje nové subjekty. Čtvrtá kapitola definuje pojmy a dále se zabývá kvantitativní stránkou vývoje investičních společností a investičních fondů, s ohledem na novelizovanou typologii fondů, rozšíření jejich právních forem či variant obhospodařování. V poslední páté kapitole porovnávám důsledky, které vyplývají z odlišného způsobu právní úpravy regulace investičních společností a investičních fondů v EU a v USA. Srovnávám rozdíly v legislativní úpravě, instituce provádějící regulaci investičních společností a investičních fondů i změny způsobené rozdílným historickým vývojem právní úpravy investičních společností a investičních fondů. 4

9 ZVOLENÉ METODY ZPRACOVÁNÍ Vzhledem k vybraným cílům, kterými se v mé diplomové práci zabývám, jsem zvolila metody pozorování, analyzování a komparace. Během pozorování se soustředím na vztah mezi regulací investičních společností a investičních fondů na evropské úrovni s vazbami na aktuální zákonnou úpravu, abych dokázala zhodnotit dopady vyplývající z právní úpravy EU na aktuální legislativní úpravu regulace v České republice. Při analyzování jsem rozebírala podstatu, důvody a nástroje regulace a dohledu. Dále vyhodnocuji historický i současný vývoj v oblasti regulace investičních společností a investičních fondů a také se zabývám aktuální zákonnou úpravou investičních společností a investičních fondů v České republice. Posuzuji vzájemné vazby mezi evropskými institucemi regulace s orgány regulace a dohledu v České republice. Metodu komparace jsem použila při porovnávání odlišného způsobu právní úpravy regulace investičních společností a investičních fondů v Evropské unie a ve Spojených státech. 5

10 1 INVESTIČNÍ SPOLEČNOSTI A INVESTIČNÍ FONDY 1.1 PODSTATA REGULACE A DOHLEDU Každé ekonomické odvětví je vystaveno jistým rizikům. Právě charakter činností finančních institucí, které pokud nejsou regulatorními orgány včas zaznamenány a ošetřeny, mohou narušit hladký chod finančního trhu. Tím může dojít k poškození zájmů zúčastněných subjektů či k snadnějším podvodným praktikám osob v managementu finančních institucí, což by mohlo vyústit v bankrot. Krach více finančních institucí by mohl spustit řetězovou reakci, kdy by docházelo k pádu jedné společnosti za druhou, což by mělo negativní dopad na celou ekonomiku a došlo by k ohrožení sociálního smíru ve společnosti. Regulace a dohled nad finančním trhem se staly znovu probíraným tématem v roce 2004 v souvislosti se vstupem České republiky do Evropské unie, neboť v naší právní úpravě nastalo mnoho změn. Poté opět s příchodem finanční krize, způsobené pádem významné investiční banky Lehman Brothers 1 a dalšími nečekanými událostmi v roce Často se v teoretické literatuře rozlišujeme mezi pojmy regulace finančního trhu a dohled nad finančním trhem. Pod pojmem regulace finančního trhu rozumíme stanovení pravidel vstupu finančních institucí do finančního systému, podmínky jejich fungování a pravidel poskytování finančních služeb klientům. Regulace má buď primární charakter (ve formě zákonných norem), nebo sekundární povahu (ve formě vyhlášek, předpisů, metodik atd.). 2 Regulatorní orgány se kromě vzniku pravidel a norem podílejí na jejich prosazování a dodržování v praxi. Z toho vyplývá, že dohled nad finančními trhy je vysvětlován jako kontrola dodržování stanovených pravidel finančními institucemi a způsobu poskytování finančních služeb zákazníkům. 3 Oprávněné orgány a instituce při porušení norem nebo pravidel mohou udělit výtky, veřejné napomenutí, sankce, případně uložit subjektu, aby 1 Významná banka založená roku V roce 2007 vykázala zisk 6,7 mld. USD (127,3 mld. Kč) při obratu 59 mld. USD (1121 mld. Kč) a zaměstnávala přes pracovníků. 2 MUSÍLEK, P., Český finanční a účetní časopis, Komparace modelů finanční regulace a dozoru: výhody a nevýhody, 2006, roč. 1, č. 4, str MUSÍLEK, P., Český finanční a účetní časopis, Komparace modelů finanční regulace a dozoru: výhody a nevýhody, 2006, roč. 1, č. 4, str

11 zjednal nápravu či v jistých případech odebrat povolení k provádění činnosti. Z toho vyplývá, že obě činnosti spolu úzce souvisí, navzájem se prolínají a doplňují DŮVODY REGULACE A DOHLEDU V praxi se setkáváme s tím, že finanční trhy při alokaci finančních prostředků od přebytkových jednotek k jednotkám deficitním někdy selhávají. A vzhledem k tomu, že důležitým prvkem finančního systému je důvěra, snaží se jednotlivé státy o plynulé a bezproblémové fungování finančního trhu. Jedním ze čtyř rozdílných typů tržního selhání je systémové riziko. Tím rozumíme kompletní selhání finančního systému. Regulatorní orgány se ho snaží snížit tím, že sledují stabilitu finančního odvětví a zabraňují šíření záporných externalit. Druhým je informační asymetrie. Té by měla zabránit regulace obezřetného podnikání finančních institucí. Dohled nad nimi sleduje jejich likviditu, solventnost a celkové finanční zdraví společností. Třetím typem tržního selhání rozumíme nelegální obchodování. Tomu by měla zabránit regulace kapitálových trhů a subjektů na nich působících, jejichž cíl je ochránit investory, které postihuje dopad nelegálních praktik. Konkurenční prostředí na finančním trhu narušuje i zneužití výsadního postavení, které je považováno za čtvrtý typ tržního selhání, neboť při něm dochází k tomu, že určitá skupina subjektů dosahuje neoprávněných výhod či nadprůměrných zisků. Regulace a dohled se snaží tyto praktiky vedoucí k dominantnímu postavení na trhu eliminovat zejména skrze antimonopolní pravidla a opatření. 4 S jistou nadsázkou lze konstatovat, že hlavní důvod regulace je ten, že účastníci na finančním trhu dělají chyby, za které ve finále platí všichni. K hlavním argumentům proti regulaci patří fakt, že jakýkoli náznak kontroly vyvolává snahu o obcházení pravidel. Budou-li v podnikání stanovena striktní pravidla pro jeden úsek, začnou se aktivity přesouvat do neregulovaných oblastí. Pak by se ale regulace měla začít vztahovat i na sektory, které byly do té doby nebyly regulované, což je jako začarovaný kruh. Další z protiargumentů se zaměřuje na růst nestability v regulované oblasti. Vycházíme z toho, že regulovaný subjekt, je neustále v nejistotě. Neví totiž, zda dojde ke změnám v momentálně platných pravidlech a pokud ano, tak k jakým. Obecným problémem je i nastavení způsobu 4 REVENDA, Z. a kol., Peněžní ekonomie a bankovnictví. 3. vyd. Praha: Management Press, 2004, s

12 financování regulace a dohledu, protože ponesou-li náklady subjekty, na které je dohlíženo, budou si je nahrazovat skrze své klienty. 5 Regulaci lze analyzovat z mnoha různých způsobů a rozdílně ji klasifikovat. Níže uvedená tabulka zobrazuje různé obecné kategorie regulace, které jsou pro porovnání doplněné o zvolenou variantu v ČR. Hlediska systémů regulace a dozoru KRITÉRIUM SYSTÉM VARIANTA V ČR Předmět regulace a dozoru Rozsah regulace a dozoru Počet orgánů regulace a dohledu Postavení regulátora v systému státních institucí Pravomoc a odpovědnost Demokratičnost fungování regulátora Způsob financování institucionální funkční regulace podle cílů univerzální specializovaný jediný orgán dvojice orgánů více orgánů centralizovaný decentralizovaný smíšený autonomní podřízený zahrnuje samoregulaci bez samoregulace z prostředků regulovaných subjektů ze státního rozpočtu kombinuje oba způsoby institucionální s funkčním doplněním univerzální jediný regulátor regulátor stojí mimo systém státních institucí autonomní vliv samoregulujících prvků je malý regulatorní orgán financuje sám sebe, bez vazby na státní rozpočet Způsob provádění regulace a dozoru transparentní x netransparentní nepružný x pružný byrokratický x věcný transparentní Tabulka 1: Hlediska systémů regulace a dozoru Zdroj: PAVLÁT, V., KUBÍČEK, A. Regulace a dozor nad kapitálovými trhy. Praha: VŠFS, 2004, s. 18. Regulaci lze rozdělit na dvě kritéria. Prvním je zhodnotit problém z funkčního hlediska, což znamená chápat regulaci jako stanovení pravidel pro specifické činnosti, bez ohledu na to kdo 5 REVENDA, Z. a kol., Peněžní ekonomie a bankovnictví. 3. vyd. Praha: Management Press, 2004, s

13 a kde je vykonává. Druhým kritériem je brát regulaci jako činnost jisté vybrané instituce, tedy nesoustředit se na to co a jak se reguluje, ale kdo reguluje NÁSTROJE REGULACE A DOHLEDU Rozčlenit nástroje regulace není úplně snadné, neboť se vzájemně doplňují, prolínají a ovlivňují se. Přesto je můžeme rozdělit do několika kategorií. Mluvíme o nástrojích na ochranu klientů a investorů, na nástroje působící vůči poskytovatelům služeb a na nástroje, celkově koncentrované na finanční trh jako celek. Do kategorie nástrojů, které se soustředí na klienty a investory, spadá úroveň vzdělanosti investorů. Regulatorní orgán by měl mít informace o obchodních postupech, obchodovaných instrumentech a i o produktech, které jsou klientům nabízeny, aby tyto informace mohl klientům poskytnout a ty se na základě nich byli schopni snadněji rozhodnout. V praktické podobě se jedná o různá sdělení, prohlášení, varování, zprávy atd. Další kategorie se zabývá způsobem projevu organizátorů trhu, obchodníků s cennými papíry, bank atd., zjednodušeně všech poskytovatelů služeb. Spadají sem licence a souhlasy pro nejrůznější činnosti, které musí licencovaný subjekt obdržet. Tím se také provede jisté rozsortování subjektů žádajících o vstup do daného odvětví. Dohled nad subjekty povoluje, že regulátor smí sledovat, určovat a nalézt východisko pro rizika hrozící účastníkům trhu. S tím souvisí i vyhodnocení informací o sledovaných subjektech, neboť bez nich by se regulátor nemohl správně rozhodnout. Také sem spadají sankce a nápravná opatření. Nástroje celkově koncentrované na finanční trh jako celek obsahují vyjádření pravidel, obzvláště právní, ale i sledování finančního trhu. Tato pravidla nastaví určité standardy pro odvětví. Nicméně, jak už jsem říkala, nesmí být příliš přísná, neboť by tak mohlo docházet ke zvýšení úsilí závazná pravidla obejít. 6 Přesto si myslím, že nastavení efektivního regulatorního rámce je nezbytné. Bez něj by bylo nemožné vymáhat sankce či včasnou reakcí regulátora předejít negativním dopadům na finanční trh, čemuž se analyzováním ekonomického vývoje a snaží se předejít. 6 Komise pro cenné papíry. Dohled podle rizikovosti a nástroje regulace. [online] [cit ]. Dostupné na: < sec.cz/export/cz/o_komisi_pro_cenne_papiry/politiky.html> 9

14 1.2 SVĚTOVÝ HISTORICKÝ VÝVOJ První zmínky o investičních společnostech a investičních fondech na světě lze nalézt již z konce 18. století z území dnešního Holandska, kde obchodník Abraham van Ketwich založil v roce 1774 fond Eendragt Maakt Magt, který měl charakter uzavřeného fondu. Pravděpodobně se tak snažil po finanční krizi (v letech ) vrátit důvěru drobným investorům, kterým navrhnul možnost diverzifikace portfolia i při menším množství počátečního kapitálu (500 guldenů). Přesto, že se také jednalo o správu investovaných prostředků jedním subjektem, tehdejší podobu fondu nelze srovnávat s tou dnešní. I když již od počátku si investoři byli vědomi jistého rizika, a proto si správce za své služby účtoval provizi při úpisu cenných papírů ve výši 0,5 %. 7 První investiční společnost Foreign and Colonial Government Trust vznikla roku 1868 v Británii, jejíž fondy měly podobu dnešních uzavřených podílových fondů. Později pomáhá spolufinancovat společně s dalšími britskými a skotskými trusty ekonomický rozvoj ve Spojených státech. Zde investuje převážně do průmyslu, železnic a hypoték. První uzavřený fond v USA, z nějž je financována činnost profesorů z univerzity Harvard, vzniká v roce Roku 1924, pod názvem Massachusetts Investors Trust, vznikl v Bostonu první otevřený podílový fond. Během prvního roku svého působení vlastní majetek v hodnotě dolarů celkově od 200 podílníků. Díky vzrůstajícím akciovým trhům, jsou populárnější uzavřené podílové fondy, které při svých obchodech využívají technicky spekulace. Ve dvacátých letech spravuje celé fondové odvětví kolem 10 milionů dolarů a vzniká několik uzavřených investičních společností. Avšak ve 30. letech devatenáctého století se kvůli vysoké zadluženosti, nedostatečné diverzifikaci portfolií a nelegálním aktivitám správců, většina z nich ocitla v obrovských finančních problémech. Tyto nepříjemnosti vedly společně s vysokou zadlužeností, nedostatečnou diverzifikací portfolií a nelegálními aktivitami správců ke krachu na newyorské burze v říjnu MUSÍLEK, P., Trhy cenných papírů, Ekopress, 2011, str. 433 a MUSÍLEK, P., Trhy cenných papírů, Ekopress, 2011, str. 433 a Historie podílových fondů. [online] [cit ]. Dostupné na: < cz/15930-historie-podilovych-fondu> 10

15 Jako reakce na zhroucení americké burzy vychází v letech 1933 a 1934 Zákon o cenných papírech a Zákon o burze cenných papírů. Od té doby musí mít každý fond svůj prospekt, ve kterém je detailně popsána investiční strategie a politika fondu a dále je nezbytně nutná registrace fondu u Komise pro cenné papíry. Roku 1940 je schválený zákon o investičních společnostech, který ukládá povinnost zpětně odkupovat a oceňovat podílové listy aktuální tržní cenou za podíl na čistých aktivech. Výplata peněz byla do sedmi dnů. Dále v roce 1940 vznikl první zahraniční akciový fond. Automatické reinvestování dividend, které umožňovalo zvýšit výnos, bylo uplatněno roku První hedgeový fond, orientovaný čistě na spekulaci byl založen roku V Evropě vypuklo období rozvoje až po druhé světové válce. V roce 1949 byla v Německu založena Allgemaine Deutsche Investment GmbH. 10 V průběhu 50. a 60. let byly představeny technologické fondy zaměřené na investice do firem, které se zabývají rozvojem technologií jako je elektronický či chemický průmysl nebo jaderná energetika. Roku 1969 se objevují fondy do státních dluhopisů. V těchto letech opět dochází ke zvýšení popularity podílových fondů, jejichž objem spravovaných aktiv vzrostl meziročně až o 600 %. Podílové fondy peněžního trhu prvně vznikly v roce Také jsou v sedmdesátých letech prvně představeny vysoce výnosové dluhopisové fondy, investující do spekulativních dluhopisů. A v roce 1976 se objevují indexové fondy a municipální dluhopisové fondy. 11 V souvislosti se schválením programu individuálního penzijního spoření v USA (IRA) v 80. letech dochází k opětovnému rozkvětu podílových fondů. Také se začíná spolupracovat s finančními zprostředkovateli. Kvůli nim jsou zavedeny výstupní poplatky z fondů, neboť jsou z nich zprostředkovatelé placeni. 12 Na začátku 90. let 20. století lze zaznamenat nové investiční příležitosti i v České republice, neboť v tomto období došlo k rozšíření do zemí střední a východní Evropy. Jako nový druh finančních institucí ze západu, zaznamenaly investiční společnosti a investiční fondy veliký rozmach, zejména pak v období kupónové privatizace. 10 MUSÍLEK, P., Trhy cenných papírů, Ekopress, 2011, str. 433 a 424. a Historie podílových fondů. [online] [cit ]. Dostupné na: < 11 MUSÍLEK, P., Trhy cenných papírů, Ekopress, 2011, str. 433 a 424. a Historie podílových fondů. [online] [cit ]. Dostupné na: < 12 Historie podílových fondů. [online] [cit ]. Dostupné na: < historie-podilovych-fondu> 11

16 1.3 HISTORIE INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ V ČESKÉ REPUBLICE Vývoj investičních společností a investičních fondů v České republice byl nejvíce ovlivněn kupónovou privatizací. Nedostatečně vytvořená legislativa a slabý výkonu státního dozoru měly za následek ztrátu důvěry investorů a vytunelování některých fondů. Během posledních let došlo ke vzniku řady zákonů a novelizací zákonů souvisejících s kapitálovým trhem, což vedlo k výrazné stabilizaci. Také vznikaly (a postupně zase zanikaly) orgány státní regulace 13. Tuto problematiku detailněji přiblížím v následujících kapitolách VZNIK INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ V ČESKÉ REPUBLICE Vzhledem k tomu, že komunistický režim nepřipouštěl kapitalistický způsob myšlení, před rokem 1989 v České republice tento způsob podnikání neexistoval. První investiční společností byla První investiční (PIAS), která byla v roce 1990 založená jako dceřiná společnost Investiční banky. V roce 1991 se k ní připojily další banky (Spořitelní investiční společnost, Investiční kapitálová společnost Komerční banky, atd.). 14 Státní banka československá v dohodě s federálním ministerstvem financí, udělovala právnickým osobám povolení, na základě žádosti ve správním řízení. Před kupónovou privatizací bylo uděleno investičním privatizačním fondům 430 licencí. Dne věšel v platnost zákon č. 92/1991 Sb., o podmínkách převodu majetku na jiné osoby. Ten připravil právní prostředí pro kupónovou privatizaci KUPÓNOVÁ PRIVATIZACE Vláda ČSFR rozhodovala o majetku vhodném k privatizaci, na základě návrhu privatizačního projektu. Cílem kupónové privatizace bylo převést část majetku vlastněného státem do soukromého sektoru. První vlna kupónové privatizace začala dne a účastnilo se jí 8,5 milionů občanů. Ti měli na vybranou, zda investují své body do některého investičního 13 Od převzala Česká národní banka veškerou agendu Komise pro cenné papíry a dohlíží na kapitálový trh na základě Zákona č. 6/1993 Sb. o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů. Viz kapitola MUSÍLEK, P., Trhy cenných papírů, Ekopress, 2011, str

17 privatizačního fondu (bylo jich 429) nebo do vybrané akciové společnosti. Možnosti investovat body do fondů využilo zhruba 6,3 milionů občanů. Tehdy 50 % z celkového počtu všech bodů spravovalo 20 největších investičních privatizačních fondů. 15 Kupón byl cenný papír na jméno a opravňoval vlastníka k nákupu akcií učených k prodeji. DIK 16, jeho majitel, mohl použít investiční body na koupi akcií společností v první nebo druhé vlně, jejichž akcionářem byl Federální fond národního majetku, Pozemkový fond ČR nebo Ministerstvo financí. Mezi investičním privatizačním fondem a majitelem kupónu vznikl smluvní vztah. 17 Investiční privatizační fondy (IPZ) založily právnické nebo fyzické osoby. Během první privatizační vlny vstoupil v platnost zákon, jehož zákonné úpravě se byly IPZ nuceny přizpůsobit ve stanoveném období. Investiční privatizační fondy se transformovaly na investiční fondy, které mohly být spravovány investičními společnosti. Někteří odborníci tvrdí, že v této době došlo ke značnému pochybení, neboť se investiční společnosti se společně s investičními fondy staly nedílnou součástí procesu kupónové privatizace. Přesto si investiční fondy získaly v první vlně majetek v hodnotě 176 mld. Kčs a občané investující přímo získali 102 mld. Kčs. Novela transformačního zákona č. 92/1991 Sb., kterou schválil v roce 1993 Parlament ČR, stanovila právní rámec pro druhou vlnu kupónové privatizace. Upravovala podmínky pro převod státního majetku, k němuž měly právo hospodaření státní podniky spolu s dalšími státními organizacemi. Na základě tohoto zákona vláda vylepšila způsob vydávání investičních kupónů tak, že stanovila jejich cenu, a způsob vyjádření rozsahu nároku na akcie v této druhé vlně. 15 LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, str DIK = držitel investičního kupónu 17 viz. Nařízení vlády ČSFR č. 383/1991 Sb., o vydávání a použití investičních kupónů 13

18 Druhá vlna byla časově omezena. První kolo začalo v dubnu 1994 a šesté kolo 18 skončilo v prosinci 1994, z čehož vyplývá, že druhá vlna trvala devět měsíců. Prodával se majetek za 155 mld. Kč a celkem se druhé privatizační vlny zúčastnilo 6,16 mil. obyvatel ČR. V tabulce 2 je uveden přehled vývoje počtu subjektů kolektivního investování v České republice mezi lety 1992 až Vývoj počtu subjektů kolektivního investování v ČR v letech SUBJEKTY KOLEKT. INVESTOV. ROKY IS (27) (35) (41) (41) (39) (38) IF (55) (52) (54) (55) (48) (44) PF UPF OPF CELKEM Vysvětlivky: IS investiční společnost, IF investiční fond, PF podílový fond, UPF uzavřený podílový fond, OPF otevřený podílový fond; Údaje v závorkách uvádějí počet subjektů v nucené správě či likvidaci. Tabulka 2: Vývoj počtu subjektů kolektivního investování v ČR v letech Zdroj: VESELÁ, J. Investování na kapitálových trzích, Wolters Kluwer Nyní se zaměříme na ocenění majetku z obou dvou privatizačních vln kupónové privatizace. K byla průměrná hodnota majetku na knížku vloženou do fondu Kč a na jednoho občana investujícího samostatně Kč, což je důkazem toho, že se zde projevila větší informovanost a odbornost pracovníků v investičních společnostech. A z toho vyplývá, že nebylo výhodnější investovat prostřednictvím fondů, neboť aby člověk obdržel zpět celou hodnotu připadající na jeho podíl, musel být fond otevřen, jinak dostal hodnotu svého podílu sníženou o diskont, jenž byl v desítkách procent Počet privatizačních kol nebyl předem známý. 19 LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2004, str

19 Dopad kupónové privatizace na investiční společnosti a investiční fondy jsem pro přehlednost shrnula v několika bodech: vznik velkých správcovských společností byl velký impuls pro rozvoj investičních společností a investičních fondů, v průběhu kupónové privatizace bylo možné investovat pouze do investičních instrumentů nabízených investičními společnostmi a investičními fondy, které se účastnily kupónové privatizace, čímž došlo k výraznému omezení diverzifikace vložených prostředků, fondy většinou vznikaly ve formě uzavřených fondů bez možnosti zpětného odkupu, což nezpůsobovalo takový tlak na to dosáhnout co nejvyšší efektivity, v České republice občané investovali investiční body, ale v zahraničí fondy sloužily jako alternativní způsob jak zhodnotit své prostředky, z čehož vyplývá, že psychologický aspekt byl výrazně odlišný, neúčinný státní dozor a nedostatečná legislativa vedly k velmi malé ochraně investorů, většina investičních fondů byla transformována na holdingy, což vedlo k vymanění se ze zákonné regulace OBDOBÍ PO KUPÓNOVÉ PRIVATIZACI Na konci období kupónové privatizace došlo ke dvěma významným procesům, které se odehrály v oblasti vývoje investičních společností a investičních fondů. Jednalo se o nástup otevřených podílových fondů a transformaci investičních fondů na holdingy. Problémem přeměny investičních fondů na holdingy, byla snaha vyhnout se státní regulaci ze strany Ministerstva financí a dopadům přísnějšího zákona, neboť holdingy měly jiný předmět činnosti, než bylo kolektivní investování. Legislativa neupravovala přeměnu investičních společností až do června roku Pokud však byly transformace soudně napadeny, soud je považoval jako nezákonné. Přesto, že byl dostatek teoretických argumentů podporujících transformaci, praxe ukázala, že pravdu měli převážně její odpůrci. Často se využívalo neexistujících vlastnických limitů v ovládaných společnostech k jejich okrádání, čímž 15

20 docházelo k poškozování jejich akcionářů. To způsobovalo narůstající nedůvěru v oblasti investování, která doposud byla považována jako bezpečná. 20 V červnu roku 1996 vznikla Unie investičních společností. 21 To byl velmi důležitý krok ke zvýšení důvěry. Cílem byla samoregulace odvětví, rozvoj a růst kolektivního investování, ochrana investorů, podílet se na tvorbě pravidel a legislativy, posílení důvěry v investování do fondů, regulace a kontrola činnosti svých členů, zvyšování věrohodnosti a důvěryhodnosti v kolektivní investování. V dubnu roku 1998 vešel v platnost zákon č. 15/1998 Sb., o Komisi pro cenné papíry a o změně a doplnění dalších zákonů. Během převedení dohledu na ČNB byl přejmenován na zákon o dohledu v oblasti kapitálového trhu a o změně a doplnění dalších zákonů. 22 Upravoval Komisi pro cenné papíry, která měla, jakož to další orgán státní správy kontrolní funkci nad oblastí kapitálového trhu a také mohla ukládat zákonem předepsané sankce. V případě podezřelých obchodních transakcí podávala Komise pro cenné papíry s Ministerstvem financí, policií příp. soudy návrh na zahájení trestního stíhání příslušných osob. Komise pro cenné papíry se hlavně soustředila na převod majetku od investorů, díky zážitku z kupónové privatizace. Důvodem rozvoje otevřených podílových fondů byla nová regulace trhu investičních společností a investičních fondů 23, což přispělo ke zvýšení transparentnosti a zájmu investorů o tuto formu zhodnocování prostředků. Hlavním podnětem byla přeměna fondů z období kupónové privatizace na otevřenou formu. To vedlo ke třem hlavním efektům: investoři viděli v otevřených fondech nové příležitosti vedoucí k zajímavým výnosům, což vedlo ke snížení zájmu o uzavřené fondy, 20 LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2004, str Jako jediná profesní organizace subjektů kolektivního investování v České republice. 22 Zákon č. 57/2006 Sb., účinný od 1. dubna V roce 1996 vznikla Unie investičních společností, jako forma samoregulace a v roce 1998 došlo k novelizaci Zákona o investičních společnostech a investičních fondech č. 248/1992 Sb. 16

21 v otevřených podílových fondech došlo administrativní úpravou k obrovskému nárůstu majetku, investoři si vybírali investovaný majetek, který jim přinesl zajímavý výnos. Pro lepší představu se podívejme na obrázek, který ukazuje čisté prodeje otevřených podílových fondů mezi roky 1997 až Můžeme si všimnout, jak výrazně převyšuje rok 1999 ostatní roky. Na základě toho lze konstatovat, že otevřené podílové fondy se těšily největší popularitě právě v tomto roce a objem jejich čistých prodejů značně převýšil ostatní roky. 24 Čisté prodeje OPF v letech 1997 až 2000 (v mil. Kč) Obrázek 1: Čisté prodeje OPF v letech 1997 až 2000 (v mil. Kč) Zdroj: LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Prof. Publishing, OBDOBÍ STABILIZACE TRHU Po roce 1999, kdy došlo ke stabilizaci kapitálového trhu, nastalo období pomalého přibližování se ekonomikám vyspělých států, kde vklady obyvatel ve fondech jsou několikanásobně vyšší než v ČR. To potvrzovalo vysokou míru růstového potenciálu v oblasti investičních společností a investičních fondů, avšak potenciál jejich rozvoje nebyl plně vyčerpán. Dalšími rozvojovými faktory byl nárůst vkladů, zajímavé zhodnocení a zvyšující se důvěra obyvatel. 24 LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2004, str

22 Novelizace zákona o investičních společnostech a investičních fondech 25 také přinesla spoustu důležitých změn. Povinnost minimálního základního kapitálu investiční společnosti byla stanovena na 20 mil. Kč, povinnost zveřejnit rozložení portfolií od 0,5 % podílu a akcionáře investiční společnosti s podílem 10 %. Další změny se týkaly limitů diverzifikace a cenných papírů v portfoliu. Novela dovolovala do portfolií jednotlivých fondů nákupy podílů otevřených podílových fondů, tak vznikly fondy fondů. A zakazovala přeměny investičních společností a investičních fondů na jiné typy podnikatelských subjektů. Pro lepší představu přikládám graf zobrazující vývoj majetku ve fondech v letech 2002 až 2011, kde můžeme vidět, kdy bylo dosaženo nejvyššího popř. nejnižšího vývoje. Vývoj majetku ve fondech (mld. Kč.) Obrázek 2: Vývoj majetku ve fondech (mld. Kč.) Zdroj: Asociace pro kapitálový trh. Vývoj majetku ve fondech. Dostupný na: < 25 Zákon č. 124/1998 Sb. 18

23 2 REGULACE NA EVROPSKÉ ÚROVNI Při vstupu České republiky do Evropské unie byl podstatným problémem nesoulad s právem EU. Jednotná harmonizace byla nezbytností a tak i v české právní úpravě nastaly změny. S ohledem na zvolené téma mé diplomové práce se zaměřím na směrnice související s problematikou investičních společností a investičních fondů. 2.1 SMĚRNICE V této kapitole se zaměřím na směrnice Evropské unie upravující oblast kapitálového trhu. Směrnice EU 26 stanoví cíle, kterých členské státy mají dosáhnout, a zároveň jim k jejich dosažení poskytuje možnost výběru prostředků. Může být určena jednomu, více či veškerým členským státům a musí být včleněna do jejich právního řádu. Směrnice EU mají menší účinnost než nařízení EU 27. Důvodem používání směrnic je harmonizace vnitrostátních předpisů, vedoucích k vytvoření jednotného trhu UCITS Dne 20. prosince 1985 vydala Evropská komise tzv. UCITS 29. Jednalo se o směrnici o koordinaci právních a správních předpisů týkajících se subjektů kolektivního investování do převoditelných cenných papírů (85/611/EHS), jejímž úkolem bylo rozšířit volný prodej služeb a kapitálu, a tak pomoci integraci evropského kapitálového trhu. Pokud subjekty splňují podmínky této směrnice, jsou nazývány UCITS (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities Directives) a platí pro ně tzv. evropský pas, který umožňuje nabízet produkty ve všech členských zemích EU. Subjekty, které v nějakých parametrech směrnici 26 Z angl. directive 27 Mají obecnou závaznost, aplikační přednost a bezprostřední působnost, tzn. že platí v každém členském státě přímo, bez prováděcího vnitrostátního aktu. 28 European Commision. Uplatňování práva Evropské unie. [online] [cit ]. Dostupné na: < directives/directives_cs.htm> 29 UCITS je zkratka z anglického výrazu (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities Directives) tzn. subjekt kolektivního investování do převoditelných cenných papírů. Jedná se o směrnici Evropského parlamentu a Rady 2009/65/ES o koordinaci právních a správních předpisů týkajících se subjektů kolektivního investování do převoditelných cenných papírů. 19

24 nevyhovují, nazýváme UCI (Undertakings for Collective Investment) nebo také non-ucits, a neplatí pro ně tak přísná omezení jako pro UCITS. 30 UCITS fondy mají vždy podobu otevřených podílových fondů a investují do převoditelných cenných papírů, se kterými se obchoduje na veřejném trhu a jejichž hodnotu lze vždy určit. Prostředky lze umístit i do finančních derivátů a cenných papírů vydanými dalšími fondy UCITS a UCI. UCI může mít podobu investiční společnosti, otevřeného či uzavřeného podílového fondu. Investují převážně do : UCI cenných papírů, UCI rizikového kapitálu, UCI derivátů, UCI fondů, UCI nemovitostí, Speciální UCI a Smíšené UCI. 31 Díky sjednoceným pravidlům tak poskytla jistý základ členským zemím, čímž došlo k vytvoření jistého standardu v oblasti kolektivního investování. Zmíněná směrnice již několikrát prošla změnami, díky kterým mělo dojít k odstranění problémů a sjednocení národních odlišností, které mohou způsobovat právní nejistotu, případně zapříčinit rozdílnou ochranu investorů UCITS V Dne 3. června 2012 byla vydána nová verze směrnice Evropské Komise tzv. UCITS V. Ta reaguje na jisté situace, jakož to pád Lehman Brothers, jejíž služby depozitáře některých investičních fondů byly převedeny na dceřinou společnost v Londýně. Dalším významným podnětem ke změně bylo podvodné jednání Bernarda Madoffa, kdy se jeden evropský investiční fond se ocitl ve ztrátě 1,4 miliardy eur. Tento investiční fond byl ale podřízený 30 UCITS. [online] [cit ]. Dostupné na: < investment/ucitsdirective/index_en.htm> 31 UCITS. [online] [cit ]. Dostupné na: < investment/ucitsdirective/index_en.htm> 20

25 investičnímu fondu Bernard Madoff Investment Securities, jehož byl Madoff obhospodařovatelem a zároveň na něj byla delegována činnost depozitáře. Nastala tak událost, ve které bylo třeba říci, jakou zodpovědnost a jaké závazky měl zmíněný depozitář. Avšak UCITS IV neupravoval detaily o odpovědnosti delegujícího depozitáře. Nynější návrh UCITS V se hlavně zaměřuje na tři části: regulaci depozitáře, pravidla odměňování obhospodařovatele, sankce. 32 Hlavní část UCITS V se zabývá depozitářem. Depozitářem rozumíme úvěrovou instituci (např. banku) nebo investiční společnost. Obchodníci s cennými papíry a notáři smí být depozitáři pro non-ucits fondy, a v případě notářů mluvíme o venture capital a private equity fondech. Cílem je, aby byl depozitář kapitálově silný a zároveň dostatečně regulovaný subjekt. Osobně za zvláštní požadavek považuji fakt, že UCITS fondy smí mít jen jednoho depozitáře. Chápu, že je nutné, aby měl depozitář detailní přehled o aktivech 33 UCITS fondu, ale vždyť během finanční krize jsme se přesvědčily o tom, že je bezpečnější rozložit riziko využitím několika depozitářů. Dále UCITS V vytvořil podmínky, při kterých může své činnosti depozitář delegovat. Konkrétně se jedná o důvody (objektivní a prokazatelné) ospravedlňující delegaci, náležitou péči při výběru subdelegáta i jeho monitoring, který je prováděný depozitářem. Co se týká odpovědnosti depozitáře, jedná se o objektivní zodpovědnost s pouze jednou variantou zproštění. Touto variantou rozumíme nekontrolovatelnou externí událost 34. Pokud ale nedošlo k opomenutí povinností a nastalá událost nešla předvídat, odpovědnost leží na depozitáři. Významnou změnou oproti UCITS IV je fakt, že odpovědnost depozitáře není dotčena delegací činností depozitáře na další osobu. Rozdílné oproti AIFMD 35 je to, že tuto zodpovědnost nelze vyloučit ani smluvně, tudíž 32 UCITS V. [online] [cit ]. Dostupné na: < top/clanky/ucitsv html> 33 Resp. o všech aktivech, a to včetně všech peněžních prostředků, aby nedošlo k podvodným transakcím vůči investorům. 34 UCITS V používá termín external event beyond its reasonable control. 35 AIFMD je zkratka z anglického výrazu (Alternative Investment Fund Managers Directive). Jedná se o směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU ze dne 8. června 2011 o správcích alternativních investičních fondů a o změně směrnic 2003/41/ES a 2009/65/ES a nařízení (ES) č. 1060/2009 a EU č. 1095/

26 i když bude za způsobenou ztrátu zodpovědný subgelegát, ten kdo bude muset vrátit všechny peněžní prostředky či investiční nástroje bude depozitář. Toto může značně přispět ke zvýšení nákladů služeb depozitáře, neboť ten nucen zohlednit vyšší míru rizikovosti kvůli převzaté zodpovědnosti. Dalším rizikem (kromě zdražení) rozumíme praktickou nemožnost. Na určitých územích, kde se nevyskytují nadnárodní bankovní korporace, nebude nikdo, kdo by byl schopen nabídnout služby depozitáře na očekávané úrovni, což by mohlo zapříčinit neschopnost investovat na jistých trzích. Nebo by pro jistou oblast fungoval jediný subjekt jako depozitář, což by zejména u menších a středních investičních fondů dramaticky ovlivnilo jejich ziskovost, díky nárůstu již zmiňovaných nákladů. 36 Další z hlavních bodů je zaměřený na odměňování obhospodařovatelů, tedy osob, které přímo ovlivňují rizikový profil UCITS fondu. 37 Obhospodařovatel musí stanovit a respektovat jisté předběžně vymezené zásady odměňování 38 či vytvořit výbor pro odměňování, jež je částí corporate governance 39. Za jistou formu řešení lze považovat variantu odměňování formou akcií či podílových listů obhospodařovaného UCITS fondu. Třetí a poslední bod se zabývá problematikou sankcí. Evropská Komise hlavně upozorňuje na tři části, kterými jsou výše pokut, kritéria určující tuto výši a míra využití sankcí. UCITS V představuje výčet sankcí a stejně tak i přestupků. V případě sankcí se jedná o odebrání licence až do pokuty ve výši 10 % z ročního obratu firmy. Také se stanovují parametry, které se budou posuzovat, dojde-li k porušení právních předpisů. Ohledně zveřejňování sankcí bylo rozhodnuto tak, že se anonymizuje jen v případě, že by tím došlo k příliš velké újmě pro sankcionovanou společnost. Jinak budou sankce zveřejňovány UCITS V. [online] [cit ]. Dostupné na: < top/clanky/ucitsv html> 37 Za takové osoby považujeme vrcholný management (tzv. risk takers) či osoby, které provádí kontrolní funkce. 38 Tzv. remuneration policy 39 Způsob, kterým je společnost kontrolována a vedena, stanovený dle OECD. 40 UCITS V. [online] [cit ]. Dostupné na: < top/clanky/ucitsv html> 22

27 Myslím, že díky zpřísnění podmínek v novém UCITS V, by mohlo dojít ke velkému zdokonalení ochrany investorů, ale až budoucnost nám ukáže, do jaké míry byl UCITS V přínosem AIFMD Dne 1. července 2011 vydala Evropská rada ve spolupráci s Evropským parlamentem směrnici o správcích alternativních investičních fondů (Alternative Investment Fund Managers Directive, nebo-li AIFMD). Tato směrnice vznikla jako reakce EU na finanční krizi a požadavek na vznik harmonizovaného režimu pro private placement a fondy kolektivního investování. Dále přináší řadu změn pro speciální fondy, fondy kvalifikovaných investorů a další typy fondů 41. Také značně rozšiřuje okruh správců fondů, kteří začali podléhat regulaci, což mělo finální dopad i na správce fondů private equity, venture kapitálu a též různých trustových struktur. 42 Směrnice dopadá i na fondy, které sice nemají na území EU sídlo, ale i přesto jsou nabízeny investorům z EU. AIFMD předpokládá, že mezi regulatorními orgány a daňovými úřady z EU a off-shore center, dojde k uzavření dohod. Za určitých podmínek mohou být vyloučeny např. fondy pro jednoho nebo několik málo investorů, vnitroskupinové fondy a jejich správci, rodinné trusty, nebo fondy, která jsou založeny čistě z iniciativy investory, ale nenabízí se dalším investorům. Pro správce, kteří obhospodařují menší objem aktiv (pokud používají finanční páku do 100 mil. EUR nebo 500 mil. EUR, pokud investují bez finanční páky) užívá AIFMD mírnější regulace. Avšak do zmíněného limitu se počítají i aktiva v alternativních fondech v rámci celého seskupení, do kterého správce patří. Alternativním fondům, které investují do kontrolních nebo majoritních podílů na obchodních společnostech, stanovil AIFMD mnoho podmínek, které alternativní fondy musí splnit. Co se týká vztahu k cílovým společnostem, především jde o sdělování informací (o obchodních záměrech cílové společnosti, jejím akcionářům a společníkům či zaměstnancům, případně i omezení možnosti výplaty dividend. Malým a středním podnikům (jež mají méně 41 Tzv. alternativní fondy 42 AIFMD. [online] [cit ]. Dostupné na: < / /Pages/ Index.aspx> 23

28 než 250 zaměstnanců či obrat nižší než 50 mil. EUR ročně) může být udělena výjimka. Vytvoří-li portfoliové společnosti tzv. propojené podniky, jejichž celkový souhrn je vyšší než stanovené limity, tuto výjimku nelze aplikovat. Dále směrnice stanovuje výši limitů, v případě využívání úvěrů či půjček (finanční páky), ze strany fondů. Avšak budou-li společnostem poskytnuty půjčky popř. provozní úvěry, tak ty by neměly být zahrnuty do těchto limitů. Mezi regulační opatření zahrnujeme povinné licencování správců alternativních fondů. Správci musí plnit podmínky pro svůj výkon činnosti. Dále vlastního depozitáře, který bude kontrolovat nakládání s majetkem, musí mít každý fond. Povinností správce je zabezpečit nezávislé ocenění majetku fondu (minimálně jedenkrát za rok), prosadit systém řízení rizik (operačních, finančních atd.) a systém vnitřní kontroly (compliance a interní audit). I když je největší část alternativních fondů určena pouze pro profesionální investory, při nabízení investic do fondů jsou stanovena stejná pravidla v podobném rozsahu, co se týče informování investorů, jako v případě retailových standardních fondů. 43 Aplikování směrnice AIFMD významně přispělo k regulaci fondového byznysu v České republice. Avšak původní záměr soustředit regulaci na systémově významné alternativní fondy nahradila možná až příliš důkladná regulace všech alternativních fondů na evropském území EUVECA Dne 22. července 2013 vešlo v platnost Nařízení o evropských fondech rizikového kapitálu (European Venture Capital Fund, nebo-li EuVECA). Správci alternativních investičních fondů, kteří nespravují majetek větší než 500 mil. EUR nebo podléhají registraci v souladu 44 s AIFMD či nepoužívají pákový efekt při obhospodařování fondů, mohou pro své fondy rizikového kapitálu získat tzv. evropský pas, budou-li tyto fondy investovat minimálně 70 % kapitálu do malých a středních podniků 45. Tento evropský pas poskytuje správcům EuVECA fondů způsob investovat do těchto fondů i v ostatních unijních státech. Oproti AIFMD jsou na 43 Eur-lex. AIFMD. [online] [cit ]. Dostupné na: < ALL/;jsessionid=pnyMTjwbDqnkhRP6y5r8z2hgm8J6KGHy1hc9WLT1brvDBycrd5PJ! ?uri=CELEX :32011L0061> 44 s čl. 3 odst Malým a středním podnikem rozumíme podnik s max. 250 zaměstnanci a obratem do 50 mil. EUR, příp. s roční rozvahou nepřesahující 43 mil. EUR. 24

29 správce fondů EuVECA kladeny slabší kritéria. EuVECA upravuje obecná pravidla jednání, nároky na oceňování majetku, identifikaci střetu zájmů, kontrolní a řídicí systém a nárok na dostatečné vlastní prostředky. Nařízení o evropských fondech rizikového kapitálu je dobrovolné. Provádí se na principu opt-in, což znamená, že je na každém správci, aby porovnal výhody a nevýhody a následně rozhodl, jestli se mu podřídí, či nikoli EUSEF Současně s nařízením EuVECA vešlo v platnost Nařízení o evropských fondech sociálního podnikání (European Social Entrepreneurship Fund, nebo-li EuSEF), které poskytuje zvýhodnění pro fondy investující min. 70 % kapitálů do sociálních podniků. 47 Tímto nařízením EU vyjadřuje podporu trhu sociálních podniků. Poskytuje jim snadnější přístup k finančním prostředkům. Nařízení EuSEF funguje na totožném principu jako nařízení EuVECA. Splní-li tedy správce fondu stanovené požadavky, obdrží evropský pas za lepších podmínek, než stanovuje AIFMD EVROPSKÉ INSTITUCE REGULACE Důvodů pro integraci dohledu nad finančním trhem pod jednu střechu existuje celá řada, stejně tak jako pro zachování sektorového uspořádání. Mezi argumenty související se vznikem jednoho mega regulátora patří myšlenka, vytvořit identická kritéria pro různé finanční subjekty. Tento cíl lze považovat za rozumný do té doby, dokud se snaží dosáhnout rovnosti v rámci konkurenčního prostředí mezi finančními institucemi. Na současném finančním trhu nabízejí různé instituce podobné produkty a situace, kdy pro nového poskytovatele (např. banku) jsou stanoveny mírnější podmínky než pro původního, není férová. Hlubší spoluprácí sektorových regulátorů lze pravděpodobně dosáhnout stejné rovnosti. Aby však mohly fungovat výše zmíněné podmínky, musí regulatorní orgán 46 European Commison. EuVeca. [online] [cit ]. Dostupný na: < internal_market /investment/ venture_capital/index_en.htm> 47 Podnikem sociálního podnikání rozumíme podnik, jehož hlavní cíl má pozitivní sociální dopad a poskytuje služby či zboží ohroženým osobám či osobám na okraji společnosti nebo využívá jiného způsobu prodeje zboží či poskytování služeb s vyhraněným sociálním cílem. Dále používá zisky k dosažení svého hlavního cíle a má předem stanovené postupy pro rozdělování zisku. Je transparentně a zodpovědně řízen. 48 European Commison. EuSef. [online] [cit ]. Dostupné na: < eu/internal _market/investment/ social_investment_funds/index_en.htm> 25

30 respektovat zásadní odlišnosti. Zastánci integrace hovoří o zrodu synergického efektu způsobeného zlikvidováním duplicit a propracováním konsolidovaného dohledu. Další variantou je zabezpečení efektivního finančního monitoringu či zvýšení přehlednosti. Také by nedocházelo k prolínání kompetencí různých regulátorů nad stejnými vztahy. Argumenty proti zachování sektorového uspořádání a integraci regulátorů lze objasnit takto. Nikde není stanoveno, že jednotný regulátor bude oproti sektorovému uspořádání účinnější. Další spornou otázkou je to, že vznikem jediného regulatorního orgánu by došlo k založení super silné a velice vlivné nadnárodní instituce, což nás vede k položení si otázky, zda-li je zaměření veškeré moci do jedné instituce tím nejsprávnějším řešením. Vznikem jediného regulátora by došlo k odstranění specializací. Další argumenty se soustředí i na možné byrokratické problémy, neboť by mohlo dojít ke snížení rychlosti rozhodování. S nárůstem regulátora se zvyšuje hrozba nebezpečí vnitřních konfliktů mezi odlišnými sekcemi. Dále není jednoznačný argument, že integrace povede k minimalizaci nákladů, které souvisejí s dozorem. Pravdou je, že by mohlo dojít ke snížení celkové režie chodu institucí. Jistě by se snížili náklady státního rozpočtu, neboť dohled by se financoval z rozpočtu centrální banky a ta nemá příjmový vztah ke státnímu rozpočtu. Navíc pokud by došlo k uspěchání reformy, neodstranily by se veškeré duplicity při výkaznictví pro dohlížející instituce. Srovnáním organizací regulace a dohledu nad evropským finančním trhem, se budu zabývat v následující kapitole. 49 Ráda bych zdůraznila, že jednotnou regulací EU není myšleno zavést stejná pravidla pro rozdílné účastníky na kapitálovém trhu, ale jde spíše o jednotné vyřešení organizačních otázek. V roce 2011 bylo v rámci EU založeno mnoho nových organizací. V této kapitole se detailněji zaměřím na Evropský orgán pro cenné papíry (ESMA), Evropskou radu pro systémová rizika (ESRB), Evropský orgán pro bankovnictví (EBA) a Evropský systém finančního dohledu (ESFS). 49 PAVLÁT, V., KUBÍČEK, A. Regulace a dozor nad kapitálovými trhy. Praha: VŠFS, 2004, s

31 2.2.1 ESMA Z nařízení Evropského parlamentu a rady č. 1095/2010 ze dne 24. listopadu 2010, o zřízení Evropského orgánu dohledu, byl založen nový orgán dohledu nad kapitálovým trhem tzv. Evropský orgán pro cenné papíry a trhy (European Securities and Market Authority, nebo-li ESMA), který nahradil Evropský výbor regulátora trhů s cennými papíry (Committee of European Securities Regulators, nebo-li CESR). ESMA má zejména usilovat o: lepší fungování vnitřního trhu, včetně především důkladné, účinné a jednotné úrovně regulace a dohledu, zajištění integrity, průhlednosti, účinnosti a řádného fungování finančních trhů, posílení koordinace dohledu na mezinárodní úrovni, předcházení regulatorní arbitráži a prosazování rovných podmínek hospodářské soutěže, zajištění toho, aby investování a jiná rizika byla vhodně upravena a podléhala řádnému dohledu, a posílení ochrany spotřebitelů, registrace a dohled nad ratingovými agenturami. 50 Hlavním orgánem ESMA je rada orgánů dohledu, kde má i ČNB svého zástupce. Mezi její členy patří předseda, vedoucí představitelé vnitrostátních orgánů členských států, a vždy po jednom ze zástupců z Komise, Evropské centrální banky, ESRB a jeden zástupce od každého ze dvou ostatních evropských orgánů dohledu. Sídlo ESMA je v Paříži. V rámci Evropského systému orgánů finančního dohledu provádí ESMA dohled, podílí se na přípravě návrhů norem z oblasti cenných papírů a obstarává implementaci evropského práva, aby byly orgány dohledu schopny spolupráce. Za svou činnost je ESMA odpovědná před Evropskou komisí, Evropskou radou a Evropským parlamentem Česká národní banka. Mezinárodní aktivity. ESMA. [online] [cit ]. Dostupné na: < _financni_trh/vykon_dohledu/mezinarodni_aktivity/esma.html> 51 ESMA. [online] [cit ]. Dostupné na: < /cs/investorcorner/esma-%e2%80%93-kdo-jsme-co-d%c4%9bl%c3%a1me> 27

32 2.2.2 ESRB Na základě nařízení Evropského parlamentu a Rady EU č. 1092/2010 z 24. listopadu 2010 vznikla Evropská rada pro systémová rizika (European Systematic Risk Board, nebo-li ESRB), jejímž úkolem je makroobezřetnostní dohled nad finančním systémem na úrovni EU. Konkrétně je zaměřena na identifikaci systémových rizik (nikoli na přímý dohled), a dále na zabezpečení stability kompletního evropského finančního systému. Podporuje efektivní fungování vnitřních trhů, vedoucí k zajištění finančního odvětví, a tím přispívá k hospodářskému růstu. V čele ESRB je generální rada (orgán s rozhodovací pravomocí), řídící výbor, Poradní technický výbor, Poradní vědecký výbor a sekretariát. Během prvních pěti let vede ESRB prezident Evropské centrální banky. Dalšími členy jsou předseda Evropského orgánu pro cenné papíry (ESMA), předseda Evropského orgánu pro pojišťovnictví a zaměstnanecké penzijní pojištění (EIOPA), předseda Evropského orgánu pro bankovnictví (EBA), člen Evropské komise, guvernéři centrálních bank ze členských států, atd. Všichni členové mají hlasovací právo. Na činnosti ESRB za Českou republiku se přímo podílejí představitelé ČNB (resp. guvernér a experti v pracovních týmech Poradního technického výboru) EBA Dne 24. listopadu 2010, z nařízení Evropského parlamentu a Rady EU č. 1093/2010 o zřízení Evropského orgánu dohledu (Evropského orgánu pro bankovnictví), o změně rozhodnutí č. 716/2009/ES a o zrušení rozhodnutí Komise 2009/78/ES, vznikl Evropský orgán pro bankovnictví. Od Evropského orgánu bankovního dohledu (Committee of European Banking Supervisors, CEBS) převzala od 1. ledna 2011 EBA řadu úkolů a cílů. EBA má zejména usilovat o: lepší fungování vnitřního trhu, včetně především důkladné, účinné a jednotné úrovně regulace a dohledu, zajištění integrity, průhlednosti, účinnosti a řádného fungování finančních trhů, 52 ESRB. Poslání, cíle a úkoly. [online] [cit ]. Dostupné na: < eu/about/tasks/ html/index.cs.html> 28

33 posílení koordinace dohledu na mezinárodní úrovni, předcházení regulatorní arbitráži a prosazování rovných podmínek hospodářské soutěže, zajištění toho, aby čerpání úvěru a jiná rizika byla vhodně upravena a podléhala řádnému dohledu, a posílení ochrany spotřebitelů. 53 Dále má EBA napomáhat sbližování dohledu a poskytování poradenství orgánům Unie v oblasti bankovní regulace a dohledu. Rozhodovacím orgánem je Rada orgánů dohledu, kde má i Česká národní banka svého zástupce. Dalšími členy jsou zástupce ESRB, zástupce Evropské centrální banky, zástupce Komise, vedoucí představitelé členských států zodpovědných za dohled nad úvěrovými institucemi, předseda a jeden zástupce z každého ze dvou ostatních evropských orgánů dohledu. Správní rada, která se skládá z předsedy a šesti členů Rady orgánů dohledu 54, zabezpečit výkon funkce orgánu pro bankovnictví a jemu stanovených povinností. Naoko je EBA zastupována předsedou, avšak celkový chod a řízení má na starosti výkonný ředitel ESFS Evropský systém dohledu nad finančním trhem 55 (European System of Financial Supervision, nebo-li ESFS) vznikl v rámci reakce na finanční krizi a doporučení Larosièrovy zprávy jako systém orgánů obezřetnostního dohledu. V únoru 2009 navrhla Larosièrova zpráva, aby byl ESFS zformován jako decentralizovaná síť, což vedlo k vytvoření mikroobezřetnostního a makroobezřetnostního dohledu, který vykonávají evropské i vnitrostátní orgány dohledu. Mikroobezřetnostní dohled vykonává Evropský orgán pro bankovnictví (EBA), Evropský orgán pro cenné papíry (ESMA) a Evropský orgán pro pojišťovnictví a zaměstnanecké penzijní pojištění (EIOPA), jež kooperují v rámci Smíšeného výboru evropských orgánů dohledu. Makroobezřetnostní pilíř na evropské úrovni tvoří Evropská rada pro systémová 53 Česká národní banka. EBA. [online] [cit ]. Dostupné na: < dohled_financni_trh /vykon_dohledu/mezinarodni_aktivity/eba.html> 54 Zvolených členy Rady orgánů dohledu 55 Právním základem jsou články 26 a 114 Smlouvy o fungování Evropské unie (SFEU), článek 290 SFEU (akty v přenesené pravomoci), článek 291 SFEU (prováděcí akty) a čl. 127 odst. 6 SFEU. 29

34 rizika (ESRB). Dále jsou součástí příslušné vnitrostátní orgány členských států. Cílem ESFS je rozvíjet oblast jednotného evropského dohledu a ulehčit chod integrovaného evropského finančního trhu. V polovině roku 2012 předložila Evropská komise návrh na vytvoření bankovní unie, která by umožnila ucelenější přístup a doplňovala by oblast používání jednotné měny a jednotný trh. V rámci tohoto konceptu je jednotný mechanismus dohledu, jednotný mechanismus pro řešení problémů bank, nástin vztahující se k systému pojištění vkladů a jednotný soubor pravidel pro dohlížející orgány s příručkou o dohledu. Tento proces utváření bankovní unie se stále odehrává. V průběhu tohoto roku (2014) má být Evropský systém dohledu nad finančním trhem přezkoumán ESFS. [online] [cit ]. Dostupné na: < parliament/cs/displayftu.html?ftuid=ftu_3.2.5.html> 30

35 3 PRÁVNÍ ÚPRAVA REGULACE V ČR Už od 2. poloviny 19. století lze zaznamenat počátky regulace a dohledu nad finančním trhem na území dnešní České republiky. Počáteční forma regulace byla vykonávána pouze na základě udělení licence či povolení. Dohlížející a regulující instituce byly založeny až následně. V Rakousku-Uhersku a později v Československu poskytovalo povolení Ministerstvo vnitra a dohled vykonávaly samosprávné revizní svazy, které patřily pod nejvyšší státní úřady, kterými byly například Ministerstvo financí, Ministerstvo průmyslu a obchodu (dříve jen obchodu) či Ministerstvo zemědělství (dříve orby). Podnětem pro rozvoj v oblasti regulace v České republice byl vždy určitý krizový jev VZNIK A VÝVOJ ORGÁNŮ DOHLEDU Původně byly v České republice čtyři instituce vykonávající dohled, kdy každý orgán dohlížel na jeden sektor finančního trhu. Česká národní banka vykonávala dohled nad bankovním sektorem, Komise pro cenné papíry nad kapitálovým trhem, Ministerstvo financí nad pojišťovnami a penzijními fondy a Úřad pro dohled nad družstevními záložnami a nad úvěrovými a spořitelními družstvy. Avšak jedním krokem bylo vše změněno a jediným dohledovým orgánem v České republice se stala Česká národní banka MINISTERSTVO FINANCÍ ČR Přestože většina postkomunistických zemí po roce 1989 měla nedostatek kvalifikovaných odborníků na oblast kapitálového trhu, bylo nezbytné založit instituci, která bude vykonávat činnost regulatorního orgánu. Za zdroj inspirace lze považovat zejména zkušenosti zahraničních států. Proto 1. září 1992 byl na Ministerstvu financí vytvořen Odbor dozoru nad kapitálovým trhem. Pracovníci tohoto odboru sem byli přesunuti z jiných částí státního sektoru případně jiných ministerstev, po urychleném přeškolení. Velikým nedostatkem však byly jejich malé zkušenosti a také nedostatečné technické vybavení orgánu. Čím více tyto 57 Česká národní banka. Historie regulace a dohledu. [online] [cit ]. Dostupné na: < cs/regulace_a_dohled/pocatky_regulace_a_dohledu/> 58 Česká národní banka. Historie regulace a dohledu. [online] [cit ]. Dostupné na: < cs/regulace_a_dohled/pocatky_regulace_a_dohledu/> 31

36 mezery vyplouvaly na povrch, tím více se snižovala efektivita kapitálového trhu. Dalším problémem bylo, že jisté subjekty vystupující na finančním trhu využívaly veškerých variant, díky kterým se dalo vyhnout ministerskému dozoru, jež neměl natolik účinné vybavení či nástroje k postihu. Tudíž regulatorní orgán zaujímal převážně diváckou pozici. Za zlomový rok lze považovat rok 1996, kdy novela zastaralého zákona o investičních společnostech a investičních fondech upravovala širší spektrum pravomocí pro dozorový orgán. V průběhu roku 1997, kdy dozor začínal plnit svou funkci, a chyby vznikaly jen z nízké kvalifikace pracovníků, došlo k přejmenování odboru na Úřad pro cenné papíry, což mělo odvést pozornost od kvalitativních a kvantitativních nedokonalostí pracovníků KOMISE PRO CENNÉ PAPÍRY Již v průběhu roku 1996 se debatovalo o potřebnosti založení Komise pro cenné papíry. Výsledkem obtížných diskuzí byl zákon č. 15/1998 Sb., o Komisi pro cenné papíry a změně doplnění dalších zákonů. Komise pro cenné papíry začala fungovat od 1. dubna 1998, zaujímala kontrolní funkci nad kapitálovým trhem. Při neplnění povinností vymezených zákonem, mohla udělovat sankce. Měla-li Komise pro cenné papíry podezření, že došlo k podvodným obchodům či nelegálním praktikám, tak v rámci spolupráce s Ministerstvem financí, policií a soudy, zahájila trestní stíhání příslušných osob. Díky zkušenostem z kupónové privatizace se Komise pro cenné papíry soustředila zejména na převod majetku od investorů. Podle tzv. kompetenčního zákona byla Komise pro cenné papíry zahrnuta mezi ministerstva a další správní instituce. Již nebyla podřízena ministerstvu, ale zodpovídala se vládě, která musela detailně znát situaci ohledně regulace a dozoru nad kapitálovým trhem. Hlavním rozdílem od Úřadu pro cenné papíry bylo financování ze státního rozpočtu. 60 Dozorovanými subjekty byli nejen banky, které obchodovaly s cennými papíry a případně obstarávaly funkci depozitáře, ale také společnosti, kterým udělila Komise pro cenné papíry 59 LIŠKA, V., GAZDA, J. Kapitálové trhy a kolektivní investování. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2004., kapitola Důvodová zpráva k zákonu č. 15/1998 Sb. o dohledu v oblasti kapitálového trhu a o změně a doplnění dalších zákonů, 1. 32

37 licenci k výkonu činnosti. V jejím čele byl prezident společně se čtyřmi členy prezidia. Během roku 1999 realizovala nelicencování, ve kterém obstálo jen minimum subjektů kolektivního investování. 61 Od 1. dubna 2006 obstarává kompletní dohled nad finančním trhem Česká národní banka, čímž došlo k zániku Komise pro cenné papíry ČESKÁ NÁRODNÍ BANKA Od dubna roku 2006, kdy vstoupil v platnost zákon č. 57/2006 Sb., o změně zákonů v souvislosti se sjednocením dohledu nad finančním trhem, v rámci reformy převzala kompletní dohled nad finančním trhem Česká národní banka. Platností tohoto zákona došlo ke zrušení nejen Komise pro cenné papíry, ale také Úřadu pro dohled nad družstevními záložnami či Úřadu státního dozoru v pojišťovnictví a penzijním připojištění. Z toho vyplývá, že ode dne účinnosti tohoto zákona převzala dohled zmíněných částí finančního trhu Česká národní banka. Ta rozhoduje o udělování povolení a licencí, registrací a souhlasů podle zvláštních právních předpisů, kontroluje dodržování podmínek vyplývajících z udělených licencí či povolení. Přezkoumává zákony, k jejichž revizi je pověřena zákonem či příslušnými právními předpisy. Také dostává informace potřebné k výkonu dohledu, kontroluje, zda jsou úplné, pravdivé a aktuální. Dále stanovuje opatření k nápravě a případně i uděluje sankce. Jedním z hlavních cílů České národní banky v oblasti regulace a dohledu nad finančním trhem je zabezpečit stabilitu finančního systému v České republice. Podpora rozvoje a transparentnosti finančního trhu, zachovávání dobré tržní disciplíny a konkurenceschopnosti mezi poskytovateli služeb, podpora emisních aktivit, předcházení systémovým krizím a poskytování ochrany klientům a investorům jsou dalšími cíli k tomu, jak zlepšit důvěru veřejnosti v kapitálový trh Z původních 112 investičních společností zůstalo jen Důvodová zpráva k zákonu č. 15/1998 Sb.,o dohledu v oblasti kapitálového trhu a o změně a doplnění dalších zákonů. 63 Česká národní banka. Regulace a dohled. [online] [cit ]. Dostupné na: < cs/regulace_a_dohled/pocatky_regulace_a_dohledu/> 33

38 V rámci zabezpečení transparentnosti dohledu vůči veřejnosti vydává Česká národní banka tzv. Zprávu o činnosti dohledu. Organizace dohledu je realizována tak, že je zajištěn plynulý tok informací na jejichž základě se přijímají příslušná rozhodnutí na všech úrovních řízení. Česká národní banka tak utváří vhodné podmínky pro nezávislý, kvalifikovaný a efektivní výkon dohledu. Ten je vytvořen na vpřed hledícím systému posuzujícím rizikový profil i míru systémové významnosti dohlížejících institucí. Tento systém nalezne důležitá rizika a následně určí jejich dopad. Poté Česká národní banka přizpůsobí intenzitu svého dohledu vůči konkrétním oblastem finančního trhu, případně vůči konkrétním institucím. Jak už bylo poznamenáno, prioritou je ochrana drobných investorů, a ochranou kvalifikovaných investorů či profesionálů z oblasti kapitálového trhu se zaobírá většinou na základě podnětů. Dlouhodobě se Česká národní banka přiklání k názoru, že je schopna vykonávat dohled pouze nad subjekty finančního trhu, kterým na základě svých pravomocí poskytuje licenci, registraci či povolení k činnosti. Je si tedy schopna ověřit, zda došlo ke splnění požadavků pro působení dané instituce či nikoli. Díky neexistujícím vazbám nad určitými subjekty, kterými jsou např. poskytovatelé nebankovních půjček, Česká národní banka není schopna vykonávat licenční ani dohledové pravomoci. Své pravomoci z oblasti regulace a dohledu vykonává Česká národní banka dvěma způsoby. Prvním je výkon na dálku a druhým jsou kontroly na místě. Forma výkonu se pokaždé vybere se zřetelem na její efektivnost ve vybraném případě. Činnost dohledu je systematicky naplánována a vykonává se v harmonii s vnitřními postupy, které zabezpečují interní konzistentnost. Důležitou částí dohledu je i tzv. dohled nad skupinami finančních institucí na konsolidovaném základě. Účelem této aktivity je rozpoznat vazbu mezi riziky, které vznikají na úrovni konkrétní skupiny, a stabilitou dohlíženého subjektu. V rámci spolupráce se zahraničními orgány dohledu má Česká národní banka právními předpisy vytvořený rámec pro spolupráci. Ten zajišťuje ochranu důvěrných informací, které mezi sebou orgány regulace a dohledu sdílí Česká národní banka. Regulace a dohled. [online] [cit ]. Dostupné na: < strategie_dohledu.html> 34

39 3.1.4 SAMOREGULAČNÍ ORGANIZACE Samoregulace se zakládá na tom, že regulované subjekty a instituce působící na kapitálovém trhu jsou sloučené v jisté respektované reprezentativní organizaci. Tyto organizace na sebe dobrovolně přijaly odpovědnost za splnění předpisů, které platí pro oblast kapitálového trhu a od svých členů vyžadují, aby tyto předpisy dodržovaly. Zpravidla své členy zavazují i k dodržování tzv. etického kodexu. Jedná se o pravidla profesní etiky, na kterých se členové těchto organizací dohodli a dobrovolně se rozhodli je následovat. Také se podílejí na spolupráci na vytvoření nutných legislativních změn. Většinou se setkáváme s tím, že čím více je rozvinutý trh, tím větší význam mají samoregulační organizace. 65 Využití samoregulačních organizací v oblasti kapitálového trhu přináší jisté výhody vedoucí k rozvoji kapitálového trhu. Jednou z těchto výhod je, že svou působností napomáhají k lepší účinnosti regulace, a to tím, že si účastníci trhu sami dohlížejí na své aktivity probíhající na trhu. Tudíž jsou schopni efektivní a rychlé reakce v případě, kdy je nutné napravit přestupek. Díky tomu lze snížit počet detailních kontrol ze strany státního dozorového orgánu a současně klesají náklady, které stát na tuto činnost vynakládal. Dále samoregulační organizace vedou ke zlepšení úrovně a ke zvýšení účinnosti legislativních norem, neboť podávají návrhy na vylepšení případně novelizaci, vedoucí k jejich změnám. Za další výhodu lze považovat vysoký stupeň profesionality, neboť přímí účastníci trhu nejlépe znají problémy související s oblastí kapitálového trhu a jsou schopni je dobře identifikovat. Za poslední z podstatných výhod, které přinášejí samoregulační organizace je považována větší důvěryhodnost kapitálového trhu, a to jak pro domácí, tak i pro zahraniční investory, což se projevuje zejména tím, že obchodní činnosti účastníků jsou v rámci ochrany klientů omezovány regulačními pravidly. Za nevýhodu samoregulace lze považovat hrozbu z vytvoření takových podmínek, které se hodí zejména dominantním členům samoregulující organizace. Mezi samoregulací a státní regulací musí být přesně definován vztah, aby nedošlo ke snížení regulatorní činnosti, ztrátě důvěry investorů a klientů v regulační opatření a k nárůstu nákladů LIŠKA V., GAZDA J. Kapitálové trhy a kolektivní investování, 1. vyd. Professional Publishing, s LIŠKA V., GAZDA J. Kapitálové trhy a kolektivní investování, 1. vyd. Professional Publishing, s

40 V rámci českého kapitálového trhu začaly samoregulační organizace vznikat na počátku 90. let. Já jsem se s ohledem na zvolené téma mé diplomové práce rozhodla detailněji přiblížit jednu z nejvýznamnějších samoregulačních organizací dnešní doby tj. Asociaci pro kapitálový trh (zkráceně AKAT). Jedná se o profesní sdružení nejvýznamnějších tuzemské investiční společnosti i zahraniční správce fondů nabízející své produkty v České republice a další subjekty poskytující služby v oblasti kolektivního investování. Vzájemně si konkurující subjekty se spojily, aby rozvíjely své společné zájmy a aktivity, u kterých by nebylo efektivní, aby je jednotlivý členové vykonávaly samostatně. Asociace pro kapitálový trh svými aktivitami a samoregulačními předpisy usiluje o rozvoj povědomí, znalosti a důveryhodnosti oblasti kolektivního investování. Členství v této asociaci je zárukou standardní profesionality, poctivosti při správě cizího majetku a korektního přístupu ke klientům fondů i k investorům. 67 Hlavním cílem AKAT se uvádí postupné sbližování pravidel vyplývajících ze závazných pokynů, etického kodexu a stanov AKAT se standardy EU a zejména pak kontrolu jejich dodržování, vyvozování závěrů z případů jejich porušení a aktivní předcházení těmto případům. Své aktivity dělí do čtyř hlavních oblastí: samoregulace a kontrola aktivit svých členů v souladu se svými stanovami, s obecně závaznými pokyny a etickým kodexem, řešení právních aspektů kolektivního investování, zavádění podmínek, pravidel a principů poctivého obchodního styku, ochrana dobrých mravů a posílení obecné důvěry v kolektivní investování, vzdělávání investorů a komunikace s nimi, mezinárodní aktivity v oblasti kolektivního investování. 68 Valné hromady Asociace pro kapitálový trh (AKAT) a Asociace fondů a asset managementu ČR (AFAM ČR) na svém zasedání dne schválily sloučení těchto dvou asociací a dohodly se, že ponese název Asociace pro kapitálový trh (AKAT). V souvislosti se 67 AKAT. O asociaci. Základní popis. [online] [cit ]. Dostupné na: < cr.cz/static.do;jsessionid=4616e abcce82d076515ddd85?page=zakl_popis.html> 68 AKAT. O asociaci. Cíle. [online] [cit ]. Dostupné na: < 36

41 sloučením asociací došlo ke změně stanov, byl zvolen nový předseda a místopředseda asociace, stejně tak jako nové orgány, kterými jsou Rada ředitelů a Výkonný výbor ZÁKON č. 240/2013 Sb., O INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTECH A INVESTIČNÍCH FONDECH Nejvýznamnější legislativní změnou, ke které z důvodu modernizace českého právního rámce v oblasti regulace kapitálového trhu došlo, je nahrazení zákona č.189/2004 Sb., o kolektivním investování (ZKI). Dne 19. srpna 2013 nabyl účinnosti nový zákon č. 240/2013 Sb., o investičních společnostech a investičních fondech (zkráceně ZISIF). Příčinou vzniku nového zákona byla to, že ZKI vyhovoval potřebám z roku 2004, kdy byl přijímán v souvislosti se závazky České republiky k Evropské unii, tudíž byl zastaralý. Díky rozdílné plánované účinnosti tohoto zákona o nových právních předpisech nebude v praxi možné nové specifické právní formy použít před 1. lednem Cílem nového ZISIF je vytvořit vylepšený právní rámec pro oblast kolektivního investování v České republice. Zákonodárci se nechali inspirovat právní úpravou z Lucemburska, Německa, Velké Británie a Irska, kde je pokroková a investorsky přitažlivější legislativní úprava. Tím se čeští zákonodárci pravděpodobně snaží navnadit nové investory do investování prostřednictvím českých investičních nástrojů a zároveň zatraktivnit a více motivovat domácí investory, kteří do té doby využívali výhod plynoucích z investování v zahraničí. V přechodných ustanoveních je uvedena časová působnost. Na tu jsou navázány nové zákony č. 89/112 Sb., občanský zákoník a zákon č. 90/2012 Sb., o obchodních korporacích (ZOK). Zejména se jedná o nové právní formy investičních fondů, např. komanditní společnost na investiční listy či společnost s proměnným základním kapitálem. Dosavadní investiční společnosti a investiční fondy byli povinny změnit své vnitřní poměry do souladu s právní úpravou vyplývající ze ZISIF do AKAT. O asociaci. Historie. [online] [cit ]. Dostupné na: < akatcr. cz/static.do?page=historie. html> 70 Nová úprava kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na: < 37

42 3.2.1 SYSTEMATIKA PRÁVNÍ ÚPRAVY Současná legislativní úprava oblasti kapitálového trhu se skládá ze tří částí. Jsou jimi nařízení a vyhlášky České národní banky, předpisy Evropské unie a samotný zákon o investičních společnostech a investičních fondech PŘEDPISY EU Prvním úsekem jsou předpisy Evropské unie, které vedle transponovaných směrnice UCITS a AIFMD doplňují unijní právní rámce pro specifické typy fondů tzv. EuSEF a EuVECA. Nelze ani opomenout část nové právní úpravy vysvětlující obsáhlé pokyny k obecným podmínkám činnosti podle AIFMD 71 ( PN AIFMD ). K těmto nařízením se připojují pokyny ESMA společně se svými dalšími metodickými materiály. Mezi nejpodstatnější implementované předpisy EU patří směrnice Evropského parlamentu a Rady 2009/65/ES o koordinaci právních a správních předpisů, které se týkají subjektů kolektivního investování do převoditelných cenných papírů (tzv. UCITS IV), další je směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU o správcích alternativních investičních fondů (tzv. AIFMD) či směrnice Komise 2007/16/ES, 2010/43/EU a 2010/42/EU provádějící UCITS IV, a také směrnice, kterou se mění UCITS IV (tzv. UCITS V). Dále navazuje na přímo použitelné předpisy Evropské unie, převážně na Nařízení Komise EU č. 583/2010 a č. 584/2010, která provádějí UCITS IV, Návrhy nařízení Komise EU, kterými se provádí AIFMD, Nařízení Evropského parlamentu a Rady o evropských fondech rizikového kapitálu (EuVECA) a Nařízení Evropského parlamentu a Rady o evropských fondech sociálního podnikání (EuSEF) Nařízení Komise v přenesené pravomoci (EU) č. 231/2013, ze dne 19. Prosince 2013, kterým se doplňuje směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU, pokud jde o výjimky, obecné podmínky provozování činnosti, depozitáře, pákový efekt, transparentnost a dohled. 72 Důvodová zpráva k ZISIF. 38

43 NAŘÍZENÍ A VYHLÁŠKY ČNB Za druhý úsek ovlivňující tento nový zákon považujeme nařízení vlády a vyhlášky České národní banky. Nařízení vlády 73 se zaměřují na skladbu majetku jednotlivých typů fondů a předpisy pro jejich investování, techniky na obhospodařování různých typů fondů, minimalizování rizik a způsoby jejich měření. Sdělení klíčových informací u speciálních fondů vysvětlují další nařízení vlády 74. Nové vyhlášky vydané Českou národní bankou 75 vysvětlují některé detaily ohledně pravidel ZISIF. Vymezují kvalitativní kritéria kontrolního a řídicího systému obhospodařovatele a administrátora investičního fondu, statut fondu kolektivního investování či podmínky činnosti depozitáře standardního fondu ZISIF Třetím a posledním úsekem je zákon o investičních společnostech a investičních fondech, který vychází ze směrnice Evropského parlamentu a Rady 2009/65/ES, o koordinaci právních a správních předpisů, týkajících se subjektů kolektivního investování do převoditelných cenných papírů (SKIP CP) ve znění směrnice Evropského parlamentu a Rady 2010/78/EU a směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU, o správcích alternativních investičních fondů (AIFMD), z nařízení Evropského parlamentu a Rady č. 345/2013, o evropských fondech rizikového kapitálu (EuVECA) a nařízení Evropského parlamentu a Rady č. 346/2013, o evropských fondech sociálního podnikání (EuSEF) Nařízení vlády č. 243/2013 Sb., o investování investičních fondů a o technikách k jejich obhospodařování. 74 Nařízení vlády č. 243/2013 Sb., o investování investičních fondů a o technikách k jejich obhospodařování. 75 Vyhláška č. 244/2013 Sb., o bližší úpravě některých pravidel zákona o investičních společnostech a investičních fondech. Vyhláška č. 245/2013 Sb., o kontrolních povinnostech depozitáře standardního fondu. Vyhláška č. 246/2013 Sb., o statutu fondu kolektivního investování a odůvodnění k této vyhlášce. Vyhláška č. 247/2013 Sb., o žádostech podle zákona o investičních společnostech a investičních fondech. Vyhláška č. 249/2013 Sb., o oznamování údajů obhospodařovatelem a administrátorem investičního fondu a zahraničního investičního fondu České republiky. 76 Důvodová zpráva k ZISIF. 77 Nová úprava kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na: < epravo.cz/top/clanky/nova-uprava-kolektivniho-investovani html> 39

44 3.2.2 AKTUÁLNÍ ZÁKONNÁ ÚPRAVA ZISIF Zajímavým postřehem je rozsah nového zákona o investičních společnostech a investičních fondech, který má 677 paragrafů, což znamená, že je cca 6x větší oproti ZKI. Oficiálně je ZISIF rozdělen do 16 částí, které upravují: úvodní ustanovení ( ), obhospodařovatele ( ), administrátora ( ), depozitáře ( ), hlavní podpůrce ( ), investiční fondy ( ), fondy kolektivního investování ( ), fondy kvalifikovaných investorů ( ), nabízení investic ( ), přeshraniční obhospodařování ( ), zrušení, přeměny a jiné majetkové dispozice ( ), oznamovací povinnost ( ), řízení o žádostech ( ), dohled České národní banky ( ), správní delikty ( ), společná, přechodná a závěrečná ustanovení ( ) ÚVODNÍ USTANOVENÍ ( 1-4) Ust. 1 určuje kompetence zákona a předmět úpravy, a zohledňuje další představené návrhy. Hlavními službami ve vztahu k investičním fondům je jejich obhospodařování 78, administrace a marketing 79. Dále, z důvodu právní jistoty, nás tento paragraf odkazuje přímo na unijní nařízení upravující tuto oblast. V 2-4 je upravena působnost zákona. Jsou zde vymezeny 78 collective portfolio management 79 resp. nabízení investic do investičních fondů 40

45 činnosti, na které se zákon nevztahuje i zákonná ustanovení kdy se na konkrétní vykonávané činnosti nepoužije, nepovolí-li to jiný právní předpis OBHOSPODAŘOVATEL ( 5-37) V tomto úseku zákona jsou upravena základní pravidla podnikání obhospodařovatele, převážně s ohledem na jeho kontrolní a řídicí systém, personální vybavení, pravidla jednání a pro používání outsourcingu, požadavků na kapitál. Také vymezuje pojmy a subjekty, jež mohou být obhospodařovateli. Řeší základní otázky podnikání obhospodařovatele, evropského pasu a téma rozhodného limitu. Ust. 5 až 17 vymezuje základní rámec pro obhospodařování investičních fondů. Ust. 18 až 28 upravuje pravidla činnosti a hospodaření. Ust. 29 až 32 vysvětluje požadavky na kapitál. Ust. 33 detailně hovoří o poskytování investičních služeb a ust. 34 až 37 vymezují povinnosti týkající se překročení některých podílů na hlasovacích právech některých právnických osob. 81 Více informací ohledně obhospodařovatele je popsáno v kapitole ADMINISTRÁTOR ( 38-59) V této části jsou upravena základní pravidla pro podnikání ve vztahu k administraci investičních fondů. Systémově se kopíruje předchozí část. Ust. 38 až 44 vysvětluje pojmy administrace a administrátora. Ust. 45 až 56 jsou zaměřená na pravidla činnosti a hospodaření. V ust. 57 a 58 jsou rozebrány požadavky na kapitál. Smlouvy o administraci jsou upřesněny v ust Detailněji je administrátor popsán v kapitole Důvodová zpráva k ZISIF 81 Důvodová zpráva k ZISIF 82 Důvodová zpráva k ZISIF 41

46 DEPOZITÁŘ ( 60-84) Ust. 60 až 67 na základě čl. 2 odst. 1 UCITS IV a čl. 21 AIFMD vymezuje depozitáře jako právnickou osobu oprávněnou vykonávat základní služby depozitáře investičního fondu. Pro tzv. custody službu je zvolen termín opatrování, aby byla odlišena tato služba od fyzické úschovy investičních nástrojů. Depozitář se upravuje v souladu s požadavky AIFMD. Ust. 68 až 82 vymezuje depozitáře fondu kolektivního investování a 83 a 84 depozitáře fondu kvalifikovaných investorů. 83 Více informací o depozitáři je uvedeno v kapitole HLAVNÍ PODPŮRCE ( 85-91) Ust. 85 až 91 vymezují, tzv. prime brokera. Ten většinou poskytuje služby hedgovým fondům na vlastní účet, a který obvykle doposud fungoval i jako depozitář. V podstatě lze říci, že funguje jako protistrana fondů. AIFMD upravuje odděleně tyto dvě služby (prime brokerage a depozitářské funkce), neboť se snaží zajistit větší ochranu majetku fondů. Hlavní podpůrce může být depozitářem pouze tehdy, má-li efektivně oddělený výkon těchto dvou činností a provozuje takový systém řízení rizik, který předchází rizikům vzniklých z možných střetů zájmů. Hlavní podpůrce je detailněji rozebrán v kapitole INVESTIČNÍ FONDY ( ) Ust. 92 až 99 upravuje členění investičních fondů. Ust. 100 až 186 rozebírá přípustné právní formy investičních fondů, neboť v této oblasti dochází ke značnému rozšíření, ale pojem podílový fond 85 ( 102) se zachovává. Pojmy otevřený ( ) a uzavřený podílový fond ( ) 86 zůstávají. V ust. 148 až 153 je upraven svěřenský fond, 154 až 174 akciová společnost s proměnným základním 83 Důvodová zpráva k ZISIF. 84 Důvodová zpráva k ZISIF. 85 Podílový fond nemá právní osobnost, je tvořen jměním a vlastnické právo k majetku náleží společně všem podílníkům, a to v poměru podle hodnoty jimi vlastněných podílových listů. 86 Z tohoto rozdělení vyplývají odlišné možnosti a povinnosti fondy, co se týká emise a likvidity jejich instrumentů. Otevřený podílový fond nemá omezen počet podílových listů (podílovým listem rozumíme cenný papír, který představuje podíl na podílovém fondu, a se kterým jsou spojena jistá práva) a má povinnost jejich zpětného odkupu. Ale uzavřený podílový fond má při svém vzniku přesně definován počet podílových listů 42

47 kapitálem vysvětlující problematiku zakladatelských a investičních akcií i tzv. podfondů. Ust. 170 až 186 jsou zakotvena pravidla pro komanditní společnosti na investiční listy společně s jejich zvláštními ustanoveními. 87 Podrobnější popis zabývající se novými právními formami fondů je rozebrán v kapitole Některé společné otázky, např. jak ověřit účetní závěrku investičního fondu podle AIFMD, řeší ust. 183 až FONDY KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ ( ) Ust. 205 až 214 rozebírá činnost fondu kolektivního investování, a tak přebírá 65a ze ZKI. Ust. 215 až 218 se soustřeďuje na investování a techniky k obhospodařování. Zpřístupňování informací upravuje ust. 219 až 244. Konkrétněji 219 až 226 statut, 227 až 232 sdělení klíčových informací, 233 až 236 výroční zprávu a 237 a 238 pololetní zprávu. Další údaje uveřejňované nebo jinak zpřístupňované v případě nabízení investic vymezují ust. 239 až 241. Ust. 242 až 244 vymezují propagační sdělení týkající se fondu kolektivního investování a srovnatelného zahraničního investičního fondu. Další část upravuje strukturu řídícího fondu a podřízených fondů (ust. 245 až 264). Ust. 245 až 247 jsou upraveny tak, aby zahrnovaly i speciální fondy a i příhraniční vztahy. Dále definují vztahy mezi podřízeným a řídícím fondem 88 (jde o implementaci kapitoly VIII. směrnice UCITS IV.). Ust. 248 vyjmenovává podmínky, jež musí být splněny před tím, než se povolí obhospodařovateli fondu investovat jako podřízený fond. Ust. 249 až 250 upravují parametry pro přechod fondu kolektivního investování na podřízený fond. Ust. 251 až 256 vymezuje dohodu obhospodařovatelů a administrátorů podřízeného a řídícího fondu, 257 až 260 dohodu depozitářů podřízeného a řídícího fondu, 261 až 263 dohodu auditorů podřízeného a řídícího fondu a 264 vysvětluje zvláštní informační povinnosti ČNB vůči obhospodařovateli podřízeného investičního fondu. V 265 až 271 je vymezena oblast oceňování nemovitostí. 89 Podrobnější teoretický popis z oblasti fondů kolektivního investování je vyložen v kapitole určených k emisi a nemá povinnost zpětného odkupu. Při splnění podmínek stanovených zákon se uzavřený podílový fond může přeměnit na fond otevřený. 87 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 88 Podřízeným fondem je fond kolektivního investování, který investuje alespoň 85 % hodnoty svého majetku do cenných papírů vydávaných jedním řídícím fondem, kdežto řídícím fondem je fond kolektivního investování, do jímž vydávaných cenných papírů a zaknihovaných cenných papírů investuje podřízený fond alespoň 85 % hodnoty svého majetku. 89 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 43

48 FONDY KVALIFIKOVANÝCH INVESTORŮ ( ) Ust. 272 až 283 definují kvalifikovaného investora z lucemburské zprávy, dále vymezují fondy spadající do této kategorie, vkladové povinnosti, odměňování statutárního orgánu samosprávného fondu kvalifikovaných investorů, výjimky společníka a administrátora při poskytování informací, podmínky pro zajištění profesionálního přístupu obhospodařovatele či informace ohledně vlastního kapitálu tohoto fondového typu. V ust. 284 až 287 zákon upravuje investování a techniky k obhospodařování a ust. 288 až 293, resp. statut 288 až 289, výroční zprávu 290 až 292 a jak informovat investory fondu kvalifikovaných investorů 293. Dalšímu popisu fondu kvalifikovaných investorů se věnuji v kapitole NABÍZENÍ INVESTIC ( ) Základní ustanovení v 294 až 299 určují základní koncepty nabízení investic např. nabízení investic do zahraničního fondu. Ust. 300 až 317 vymezují nabízení investic do investičního fondu nebo do zahraničního investičního fondu, jehož domovským státem je členský stát, s tím, že 300 až 315 upravuje obhospodařovatele, jehož domovským státem je členský stát a 316 a 317 jde-li o případ, že sídlo v členském státě není. Ust. 318 až 327 definuje nabízení investic do zahraničního investičního, jehož domovským státem není členský stát ( 318 až 323 v případě obhospodařovatele, který má sídlo v členském státě, 324 až 326 pokud ho tam nemá a 327 určuje pravidla pro depozitář zahraničního investičního fondu, jehož domovským státem není členský stát ). 90 Nabízením fondů se dále zabývám v kapitole PŘESHRANIČNÍ OBCHODOVÁNÍ ( ) Investiční společnost nebo zahraniční osoba s povolením České národní banky nesrovnatelná se samosprávným investičním fondem obhospodařující zahraniční investiční fond je upravena v ust. 328 až 336. Je-li přeshraniční obhospodařování vykonáváno prostřednictvím pobočky tak je ust. 328 až 331, avšak jde-li o variantu bez umístění pobočky 332 až 336. V 337 je upraveno obhospodařování zahraničního investičního fondu, jehož domovským státem není členský stát. Ust. 338 až 341 řeší zahraniční osobu, která obhospodařuje 90 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 44

49 standardní fond a v ust. 342 až 344 jedná-li se o speciální fond případně o fond kvalifikovaných investorů ZRUŠENÍ, PŘEMĚNY A JINÉ MAJETKOVÉ DISPOZICE ( ) Jedenáctá část upravuje zrušení, přeměny a jiné majetkové dispozice týkající se některých subjektů upravených zákonem a rovněž investičních fondů bez právní osobnosti. První hlava ( 345 až 357) definuje investiční společnost, druhá ( 358 až 360) hlavního administrátora, třetí ( 361 až 374) investiční fond s právní osobností a čtvrtá ( 375 až 435) podílový fond. Pátá ( 436 až 453) hlava vysvětluje tzv. přemístění domovského státu investičního nebo zahraničního fondu z nebo do České republiky. Šestá ( 454) vymezuje prováděcí předpisy, které stanovují náležitosti žádostí o povolení podle celé jedenácté části OZNAMOVACÍ POVINNOST ( ) Tato ustanovení souhrnně vymezují jednotlivé oznamovací povinnosti osob ve vztahu k ČNB. Podle AIFMD jsou uloženy jisté oznamovací povinnosti i osobám, na které se jinak směrnice nevztahuje (článek 3 odst. 3 AIFMD) ŘÍZENÍ O ŽÁDOSTECH ( ) V této části jsou upravena licenční řízení. Obhospodařovat investiční či zahraniční investiční fondy smí osoba, které je uděleno povolení ČNB nebo od orgánu dohledu jiného členského státu 94. Zákon stanovuje tři varianty licenčního řízení: povolení k činnosti investiční společnosti ( 479), povolení k činnosti samosprávného investičního fondu ( 480), 91 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 92 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 93 Obsah ZISIF. 94 Vychází z požadavků UCITS IV nebo AIFMD. 45

50 povolení k činnosti zahraniční osobě se sídlem ve státě, který není členským státem EU, je-li Česká republika jejím referenčním státem ( 481) a povolení k činnosti hlavního administrátora ( 482). 95 Ust. 500 až 509 vymezuje změnu rozsahu povolení, změnu ohledně rozhodnutých skutečností pro udělení povolení, zápis do seznamů či výmaz ze seznamů, dodatečné povolení k výkonu činností odpovídajícím investičním službám, souhlas s výkonem podnikatelské činnosti, dále kvalifikované účasti investiční společnosti na jiné právnické osobě. V ust. 510 až 514 upravují zápis depozitáře, standardního fondů a údajů o podfondu a investičního fondu, který není samosprávným investičním fondem. Ust. 515 až 518 řeší udělení souhlasu k výkonu funkce vedoucí osoby. Ust. 519 je o zápisu likvidátora a nuceného správce. V 520 až 524 je vymezena kvalifikovaná účast. Ust. 525 a 530 rozebírají změny (obhospodařovatele, depozitáře a statutu standardního fondu). Povolení k označení podílového či svěřenského fondu ukládá 531. Ust. 532 i 533 představují společná ustanovení DOHLED ČESKÉ NÁRODNÍ BANKY ( ) Rozsah dohledu je upraven v ust. 534 až 537. Jedná se o převzatá a upravená ustanovení 102 ZKI. Dohled je rozšířen o nové subjekty vyskytují se na kapitálovém trhu. Věcný rozsah dohledu specifikuje oblast předpisů, které musí dodržovat osoby, jež podléhají dohledu. Kromě zákonných a prováděcích předpisů se jedná i o přímo použitelné evropské legislativní předpisy. Ust. 538 až 568 jsou zaměřena na dohledová opatření, 569 až 574 na dohled ČNB v případech s prvky práva cizího státu, 575 až 579 na spolupráci orgánů dohledu (v rámci evropského orgánu dohledu, Evropské rady pro systémová rizika a řešení sporu mezi orgány dohledu). Ust. 580 až 595 upřesňují informační povinnost ČNB, ve vztahu k Evropské komisi ( 580), k evropskému orgánu dohledu ( ), k Evropské radě pro systémová rizika ( 590) a k příslušným orgánům dohledu jiných členských států ( ). Seznamy jsou vymezeny 596 až Důvodová zpráva k ZISIF. 96 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 97 Důvodová zpráva k ZISIF a Obsah ZISIF. 46

51 SPRÁVNÍ DELIKTY ( ) Ust. 599 až 622 se vymezují správní delikty v souladu se zásadami správního trestání a s ohledem, že se v případě tohoto zákona jedná z větší části o veřejnoprávní předpis. Správní delikty jsou upřesněny na osoby, které je mohou spáchat. Představují tradiční část zákonů modifikujících právo kapitálového trhu. V 622 ods. 2 je implementován návrh směrnice UCITS V., která mimo sjednocuje také sankce. Implementovaná výše pokut v návrhu zatím není zmíněná, neboť členské státy v této otázce nedospěly jednotné shody. Předpokládaná lhůta do kdy lze očekávat harmonizaci v tomto bodě je do 3 let SPOLEČNÁ, PŘECHODNÁ A ZÁVĚREČNÁ USTANOVENÍ ( ) Ust. 623 až 641 vymezují základní pojmy zákona, upravují označení subjektů, doplňují jednotlivé druhy investičních fondů o označení, které upřesňuje jejich investiční strategii. Dále upravuje aktivní i pasivní příkaz osobě, která nepodléhá dohledu ČNB, jde-li o užívání údajů o dohledu. Ust. 642 až 665 upravují přechodná ustanovení. Rozebírá se intertemporální ustanovení k právním vztahům v souvislosti s přijetím nového zákona. Jako příklad lze použít vztah k nové úpravě občanského zákoníku či k novému zákonu o obchodních korporacích, neboť tyto zákona nabyly účinnosti až o půl roku později, než novelizovaný ZISIF. V ust. 666 až 675 jsou definovány činnosti depozitáře standardního fondu, do uplynutí přechodné doby ode dne účinnosti směrnice UCITS V. Od té doby se depozitáře standardního fondu budou řídí čtvrtou částí této směrnice. Závěrečná ustanovení jsou zakotvená v 676 a 677. Ust. 676 ruší zákon č. 189/2004 Sb., o kolektivním investování, společně s podzákonnými předpisy vydanými k provedení tohoto zákona. Ke zrušení vládního nařízení č. 189/2011 Sb., upravující sdělení klíčových informací speciálních fondů, nedochází. Důvodem je, že toto nařízení počítá i s novou právní úpravou, pouze došlo z důvodu nové terminologie k jeho novelizaci. Ust. 677 zmiňuje účinnost návrhu zákona k 1. červenci roku Důvodová zpráva k ZISIF. 99 Důvodová zpráva k ZISIF. 47

52 3.2.3 TYPOLOGIE FONDŮ Obecně ZISIF dopadá na správu majetku realizovanou skrze specifické investiční entity. Investičním fondem (zkráceně IF) se už nerozumí jen fond kolektivního investování, který je právnickou osobou ve formě akciové společnosti. Pojem investiční fond se podle novelizovaného zákona používá jako obecná kategorie pro všechny druhy fondů, bez ohledu na právní formu. ZISIF dělí fondy na fondy kolektivního investování a fondy kvalifikovaných investorů. Kritériem dělení je to, zda mohou být nabízeny veřejnosti či nikoli. To má dopad i na vymezení jistých povinností, dohledu ČNB a modifikaci některých požadavků jde-li o fondy kolektivního investování. Nejvýznamnější příčinou tohoto rozdělení jsou rozdílné požadavky regulátora, s přihlédnutím k ochraně nekvalifikovaných investorů FONDY KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ Zákon definuje fondy kolektivního investování jako shromažďování peněžních prostředků od veřejnosti a jejich společné investování (resp. věnování se kolektivnímu investování). Fond kolektivního investování může existovat ve formě akciové společnosti s variabilním kapitálem nebo jako podílový fond. Vklady investorů do toho fondu mohou být jen peněžité. Podle investiční strategie se fondy rozdělují na: standardní fondy vyhovující požadavkům směrnice UCITS, a speciální fondy v režimu směrnice AIFMD. Z hlediska překročení rozhodného limitu obhospodařovatelem se dále speciální fondy dělí na nadlimitní AIF a podlimitní AIF 100. Pro nadlimitní fondy stanovuje ZISIF společně s PN- AIFMD dodatečné povinnosti např. zveřejňování informací. Ve vztahu k jednotlivým typům fondů kolektivního investování 101 vymezí nařízení vlády vhodné techniky obhospodařování, nejvhodnější aktiva a limity. 100 Jedná se o limit stanovený podle AIFMD pro objem majetku ve správě obhospodařovatele, který činí 500 mil. EUR, není-li využíván pákový efekt. Je-li pákový efekt využíván pak 100 mil. EUR. Pákový efekt se stanoví na úrovni fondy a zahrnuje veškeré použité půjčky, úvěry, deriváty atd. 101 standardní fondy, speciální fondy, fondy peněžního trhu, nemovitostní fondy a ETF 48

53 FONDY KVALIFIKOVANÝCH INVESTORŮ Podstata činnosti kvalifikovaných investorů se zakládá na shromažďování peněžních prostředků nebo penězi ocenitelných věcí od více kvalifikovaných investorů a dále provádět společné investování těchto prostředků. Nejedná se o shromažďování prostředků od veřejnosti. Určení kvalifikovaných investorů vychází z definice profesionálních zákazníků podle MiFID 102. Osoby, které nejsou profesionálními zákazníky fondu kvalifikovaných investorů (FKVI), a které písemně prohlásí, že jsou srozuměny s riziky spojenými s investováním do FKVI, mají vyšší limit investice EUR 103. Za více investorů považujeme minimálně dva, avšak případně lze, aby investor byl pouze jeden, přičemž fond musí dovolovat shromažďování prostředků od ostatních investorů. Požadavku více investorů lze také dostát tak, že jeden investor investuje prostředky dalších osob v jejich prospěch (např. pojišťovna), nebo mohou tuto činnost vykonávat státní či mezinárodní instituce (např. státem zřízený investiční fond pro podporu malých a středních podniků). Zákon upravuje široké spektrum právních forem fondů kvalifikovaných investorů, kterými jsou: podílový fond 104, svěřenský fond 105, komanditní společnost 106, společnost s ručením omezeným 107, 102 MiFID = The Markets in Financial Instruments Directive. Z angl. směrnice o trzích finančních instrumentů. 103 Případně ekvivalent této částky. 104 Podílový fond nemá právní osobnost. Je tvořen jměním. Vlastnické právo k majetku náleží všem podílníkům a to v poměru podle hodnoty jimi vlastněných podílových listů. 105 Svěřenský fond je investiční fond vytvořený na základě příslušné smlouvy jako svěřenský fond. 106 Komanditní společnosti je společnost, v níž jeden nebo více společníků ručí za závazky společnosti do výše svého nesplaceného vkladu zapsaného v obchodním rejstříku (komanditisté) a jeden nebo více společníků celým svým majetkem (komplementáři). 49

54 akciová společnost s proměnným základním kapitálem 108, evropská společnost 109, či družstvo 110. Fondy jsou podřízené regulační investiční strategii pouze v omezeném rozsahu. Výjimkou je používání pákového efektu, průběh při ovládnutí jiné obchodní společnosti nebo využití derivátů. 111 Obecné požadavky upravují vládní nařízení. Konkrétně jde o minimální úroveň diverzifikace, problematické otázky ohledně investování, použití repo operací či derivátů. V každém případě je nutné detailně ve statutu fondu vymezit investiční strategii. Vklady od investorů do FKVI mohou být v peněžité i nepeněžité formě. Další novinkou je možnosti FKVI vydat dluhopisy. Fondy EuVECA a EuSEF též spadají mezi FKVI. Jsou určeny jen pro profesionální investory, jež investují minimálně EUR, přičemž fondy EuSEF investují min. 70 % majetku do tzv. sociálních podniků 112 a fondy EuVECA investují min. 70 % majetku do malých a středních podniků NABÍZENÍ FONDŮ Taktéž nový ZISIF vymezuje způsob nabízení tuzemských investičních fondů, stejně tak i fondů z EU. Rozdílem oproti ZKI je veřejné nabízení fondů kvalifikovaných investorů, a to i EuSEF či EuVECA. Investorem nebo obmyšleným takového fondu může být pouze 107 Společnost s ručením omezeným je taková společnost, jejíž základní kapitál je tvořen vklady společníků a jejíž společníci ručí za závazky společnosti, do výše nesplacených vkladů. 108 Akciová společnost s variabilním kapitálem je akciová společnost, která vydává akcie, s nimiž je spojeno právo akcionáře na jejich odkoupení na účet společnosti, a jejíž systém vnitřní struktury je monistický a obchodní firma obsahuje označení investiční fond s proměnným základním kapitálem. 109 Evropská společnost je akciová společnost založená podle práva EU. Je upravena nařízením Rady č. ES/2157/2001 ze dne 8. října 2001 o statutu evropské společnosti a Směrnicí Rady 2001/86/ES z téhož dne, kterou se doplňuje statut evropské společnosti s ohledem na zapojení zaměstnanců. 110 Družstvo je společenství neuzavřeného počtu osob, které je založeno za účelem vzájemné podpory svých členů nebo třetích osob, případně za účelem podnikání. 111 Jedná se o povinnosti stanovené Nařízením Evropského parlamentu a rady EU č. 648/2012 ze dne 4. července 2012 o OTC derivátech, ústředních protistranách a registrech obchodních údajů. 112 Sociálními podniky rozumíme takové malé a střední podniky, které mají sociálně prospěšný účel. Např. jde o podniky, které zaměstnávají zdravotně postižené osoby. 50

55 kvalifikovaný investor. Povolením veřejné nabídky fondů EuVECA a EuSEF český zákonodárce zužitkoval možností zanechaných členským státům ROZŠÍŘENÍ PRÁVNÍCH FOREM FONDŮ Jednou z hlavních změn v ZISIF je zvýšení flexibility ohledně podmínek pro zakládání fondů, čímž dochází k rozšíření právních forem investičních fondů. Významnou novinkou je akciová či komanditní společnost s proměnlivým kapitálem (SICAV) či svěřenský fond AKCIOVÁ SPOLEČNOST S PROMĚNLIVÝM KAPITÁLEM Akciová společnost s proměnným základním kapitálem (SICAV 113 ) je právní formou umožňující propojení výhod plynoucích z vlastní právní subjektivity společně s výhodami otevřené formy kolektivního investování. Stejným rysem této právní formy ve všech evropských zemích je to, že oproti klasické akciové společnosti zákon složitě nepředepisuje pravidla pro navyšování a snižování základního kapitálu, protože k ní dochází automaticky při zpětném odkupu akcií. Tím došlo ke značnému snížení administrativní zátěže, časových průtahů atd. Dále se kopíruje v zahraničí již běžný způsob podfondů. Podfondy chápeme jako účetně oddělené soubory majetku v rámci SICAV. Ustanovení o podfondech jsou inspirovány zahraničními právními předpisy (převážně Německými a Lucemburskými). Díky podfondům si investoři mohou vybrat z celé škály nabízených investičních strategií a tak přemisťovat své investice mezi podfondy v rámci jedné entity, tedy s žádnými nebo minimálními poplatky SVĚŘENSKÝ FOND Základ svěřenského fondu, který je obdobou anglosaského trustu, spočívá v tom, že zakladatelé svěří část svého majetku správci, který tento majetek spravuje a investuje. Nemají právní subjektivitu, jsou zakládány pouze na dobu určitou s jediným cílem, kterým je investování svěřených prostředků. Pro svěřenské fondy, které jsou investičními fondy, ZISIF upravil určitá specifika. Správcem investičního fondu ve formě svěřenského fondu bude vždy 113 SICAV = Societe d'investissement A Capital Variable. 114 Důvodová zpráva k ZISIF. 51

56 investiční společnost. Podle podmínek upravených v ZISIF může být investiční společnost správcem i svěřenských fondů, které nejsou investičními fondy KOMANDITNÍ SPOLEČNOST A KOMANDITNÍ SPOLEČNOST NA INVESTIČNÍ LISTY V případě jistých typů fondů kvalifikovaných investorů se jako nejvhodnější forma hodí komanditní společnost na investiční listy, která je obdobou zahraničních limited liability partnership, využívaných převážně pro private equity fondy a fondy venture capital. Z toho vyplývá, že případná nabídka by měla být realizována jako tzv. private placement. Z toho důvodu je zakázána veřejná nabídka těchto investičních listů. Investiční list je podobný kmenovému listu (vydanému společností s ručením omezeným). Jedná se o cenný papír na řad, je možné ho vydat pouze v listinné podobě a jeho převoditelnost je zákonem neomezitelná. Tento cenný papír představuje vtělení podílu na komanditní společnosti do cenného papíru SUBJEKTY UPRAVENÉ V ZISIF V novém zákoně o investičních společnostech a investičních fondech je stanovena standardní struktura subjektů nabízejících své služby v českém fondovém businessu, typickou pro země s vyzrálým fondovým trhem. Dále rozšiřuje činnosti obhospodařování a administrace investičních fondů, a zakládá subjekt promotéra a hlavního podpůrce OBHOSPODAŘOVATEL Obhospodařováním rozumíme správu majetku investičního fondu, včetně investování na účet tohoto fondu, a řízení rizik, které souvisejí s tímto investováním. Pro tuto činnost je nezbytné povolení od České národní banky. Investiční společnost, příp. zahraniční investiční společnost či samosprávný investiční fond s právní subjektivitou, může být obhospodařovatelem. Nepřesáhne-li obhospodařovatel rozhodný limit majetku ve správě, na základě ZISIF mu bude 115 Důvodová zpráva k ZISIF. 116 Důvodová zpráva k ZISIF. 117 Tzv. prime broker. 52

57 stanoven výrazně shovívavější režim. Podle nařízení EuVECA a EuSEF lze získat k účelům obhospodařování fondů EuVECA a EuSEF speciální povolení investiční společnosti. ZISIF také upravuje správu majetku srovnatelnou s obhospodařováním. Jde o správu peněz nebo penězi ocenitelných věcí shromážděných od investorů s cílem společného investování podle jisté investiční strategie. Podle zákona je takovýto správce povinen zažádat o zápis do seznamu správců u ČNB. Dále má správce vůči ČNB jisté informační povinnosti. Avšak tyto povinnosti se mohou týkat i některých správců svěřeneckých fondů podle nového občanského zákoníku. ZISIF výslovně zakazuje jiné varianty správy peněz nebo penězi ocenitelných věcí shromážděných od veřejnosti, v případě, že by návratnost investice či zisk investora mohly být (i kdyby pouze z části) závislé na hodnotě nebo výnosu majetku, do kterého byly tyto prostředky či penězi ocenitelné věci investovány. Mezi hlavní povinnosti obhospodařovatelů patří jednání s odbornou péčí, kvalifikované, spravedlivé a čestné. Takové, které je v nejlepším zájmu investorů. Zákon detailně vymezuje požadavky na obezřetný výkon, kontrolní a řídící systém a pravidla jednání. V porovnání se ZKI nový ZISIF upravuje pravidla pro subdelegaci 118 či outsourcing ADMINISTRÁTOR Nový ZISIF změnil také administraci investičního fondu. Ta je nyní standardní samostatnou službou, která je nyní umožňována v zemích s rozvinutým fondovým sektorem. Smyslem administrace je např. poskytování právních služeb, plnění daňových povinností, vedení účetnictví, komunikace s investory, vedení evidencí cenných papírů investičního fondu a dalších povinných evidencí, zveřejňování informací či realizování informačních povinností vůči ČNB. U standardních fondů je administrátorem fondu je obhospodařovatel. V případě speciálních fondů kolektivního investování a u fondů kvalifikovaných investorů je možné, aby administraci vykonávala osoba odlišná od obhospodařovatele. Nejde o delegaci činnosti 118 Subdelegace = úplné nebo částečné přenesení pravomoci (většinou té méně důležité). 119 Outsourcing = společnost vyčlení vedlejší činnosti a smluvně je svěří jiné společnosti (tzv. subkontraktorovi), který je na příslušnou činnost specializován. 53

58 obhospodařovatele, ale plně zodpovědná je osoba, která se uvede ve statutu jako administrátor. Z toho vyplývá, že v praxi lze využít outsourcingu. V tom případě bude ve statutu fondu uveden obhospodařovatel jako administrátor, který však administraci fondu deleguje na jinou osobu, ale odpovídá za ní obhospodařovatel DEPOZITÁŘ V nové právní úpravě se funkce depozitáře příliš nemění. Došlo ale ke zpřísnění podmínek pro výkon činnosti depozitáře, který je neslučitelný s činností obhospodařovatele fondu. Jsouli však zavedena dostatečná opatření zabezpečující oddělení činnosti a zamezí se střetu zájmů, depozitář pro investiční fond může vykonávat i činnost administrátora, hlavního podpůrce či zajišťovat oceňování, případně i další činnosti. Obvykle se povoluje, aby byly depozitáři investičních fondů kromě bank i obchodníci s cennými papíry, ale musí být držiteli příslušného povolení. V případě fondů kvalifikovaných investorů 120 může být depozitářem i notář. Úkoly depozitáře standardních fondů vycházejí ze ZISIF a prováděcí vyhlášky, naopak úlohy depozitáře speciálních fondů a fondů kvalifikovaných investorů PN-AIFMD. Prováděcí nařízení se zaobírají jistými povinnostmi depozitáře poněkud obměněným způsobem na rozdíl od předchozí legislativní úpravy. 121 Dále vymezuje povinnosti při vydávání cenných papírů investičním fondem, pravidla ke sledování peněžních prostředků a jejich toků, pravidla pro opatrování a úschovu (včetně vedení evidence a ověřování vlastnictví aktiv). S přihlédnutím k rozšíření povinností souvisejících s kontrolní činností depozitáře, je vhodnější mluvit o dohledu vykonávaném depozitářem. Také se ukládá depozitáři povinnost zkontrolovat nastavení a funkčnost kompetentních interních procesů u obhospodařovatele. Toto nařízení vzniká na základě principu dohledu depozitáře na aktivity realizované v minulosti a v případě zaznamenání rizik bude depozitář uplatňovat i další kontrolní prvky, a v budoucnosti dojde k dalším kontrolám. 120 Jedná se o private equity fondy a venture capital fondy. 121 Již zrušená vyhláška č. 195/2011 Sb., o činnosti depozitáře fondu kolektivního investování a ujednáních depozitářské smlouvy standardního fondu, která upravuje povinnosti depozitářů standardních a speciálních fondů a fondů kvalifikovaných investorů. 54

59 Mezi významné novinky přinesené novým ZISIF je přiostření odpovědnosti depozitáře. Ten reaguje na ztrátu vzniklou porušením povinnosti (resp. za majetkovou ztrátu z investičních fondů) jak investorů, tak i investičních fondů. Depozitář se od této zodpovědnosti může osvobodit jen v případě, že k porušení povinnosti nedošlo ani z nedbalosti. V případě ztráty depozitář může být nevinen jen v případě, že jeho chování, které vedlo ke ztrátě, není důsledek jeho chyby či zanedbáním osoby, jež byla opatrováním finančních nástrojů pověřena PROMOTÉR Promotérem je taková osoba, která nám poskytuje podnět k založení investičního fondu a představuje variantu investování do investičních fondů vhodnému okruhu investorů. Promotér klasicky dává fondu název, který většinou nese název či jméno promotéra, a reaguje na další otázky ohledně fungování fondu. Většinou je promotérem investiční společnost, která obhospodařuje příslušný investiční fond. ZISIF povoluje, aby promotéra vykonávala i třetí osoba, tak jak je tomu zvykem v zahraničí. Jedná-li se o podílový či svěřenecký fond, osoba promotéra podléhá specifickému schvalování ze strany ČNB. Poté je označována jako osoba s povolením pro účely označení podílového fondu a svěřenského fondu. V případě investičního fondu s právní působností je ustanovení promotéra novou součástí úkonů při zakládání investičního fondu. Promotér je oprávněn rozhodovat o tom, kdo bude obhospodařovatel, administrátor či depozitář, a případně i o jejich výměně HLAVNÍ PODPŮRCE Hlavním podpůrcem investičního fondu rozumíme osobu, která je oprávněná na základě smlouvy s obhospodařovatelem fondu, či na základě smlouvy s obhospodařovatelem a depozitářem tohoto fondu, vykonávat finanční služby. Konkrétně jde o: poskytování či přenechání peněžních prostředků nebo investičních nástrojů, jejichž cílem podpořit financování fondu, nebo vypořádávat obchody, které byly vykonány v rámci příslušné fondové investiční strategie, dále lze realizovat další podpůrné činnosti pro investiční fond, kterými jsou mj. předávání informací o uzavřených obchodech, poskytování technologické podpory atd. 55

60 Hlavní podpůrce má právo držet majetek investičního fondu s cílem podpořit financování investičního fondu a zaopatřit vypořádání. Většinou hlavní podpůrce vystupuje jako protistrana repo operací uzavřených s investičním fondem, derivátů či úvěrů (příp. výpůjček) poskytnutých investičním fondem. Jako kolaterál těchto transakcí slouží majetek fondu, který je v držbě hlavního podpůrce. Ostatní pravidla činnosti a náležitosti smlouvy s hlavním podpůrcem řeší PN-AIFMD OUTSOURCING Investičním fondům 122 mohou poskytovat služby i jiné subjekty. Např. se jedná o obhospodařování dílčího portfolia, služby custody 123, oceňování, vytvoření analýz či investiční poradenství. Nový ZISIF společně s vyhláškou ČNB upravují outsourcing (nebo-li delegaci) ve vztahu ke standardním fondům. Ve vztahu ke speciálním fondům je detailní úprava rozebrána v PN-AIFMD. Dále se zde upřesňují kvalitativní kritéria, která musí dodržovat poskytovatel služeb, objektivní předpoklady pro outsourcing a pravidla pro kontrolu outsourcovaných činností atd. PN-AIFMD dále upravuje limity outsourcingu tak, aby administrátor či správce opravdu vykonával svou činnost a nebyl jen poštovní schránkou VARIANTY OBHOSPODAŘOVÁNÍ FONDŮ Speciální fondy kolektivního investování smí obhospodařovat jen osoba, která vlastní příslušnou licenci podle AIFMD a nezáleží, zda překročí či nepřekročí rozhodný limit. Důvodem takto striktní regulace je ochrana detailových investorů. V případě fondů kvalifikovaných investorů lze vybrat z několika variant. V první z nich má obhospodařovatel licenci dle AIFMD, tudíž je oprávněný překročit rozhodný limit. Obhospodařovatel, který rozhodný limit nepřekračuje se smí samostatně rozhodnout, jestli se na něj bude vztahovat směrnice AIFMD (opt-in). Tento správce podá žádost o povolení ČNB 122 Resp. jejich administrátorům, obhospodařovatelům či depozitářům. 123 Custody je služba oprávněného subjektu (např. banky) spočívající v úschově a správě cenných papírů, vypořádání transakcí s cennými papíry, jak na domácích, tak i na zahraničních trzích. 56

61 za stejných podmínek, jako obhospodařovatel, který je oprávněn onen rozhodný limit překročit, podle prováděcího nařízení. 124 Druhou možností je získat povolení obhospodařovatele podle směrnic EuVECA či EuSEF, které upravují volnější pravidla ohledně licencování a činnosti proti ZISIF. Obhospodařovatel zde smí poskytovat investice do fondů EuSEF a EuVECA, v rámci celé EU. Avšak tyto fondy mají značně omezenou investiční strategii. Další variantou je tzv. národní režim, který ukládá těmto manažerům podobné podmínky, jaké jsou kladeny na manažery evropských fondů rizikového kapitálu, avšak bez výhody evropského pasu, ale bez investičních limitů. Tyto osoby budou podléhat dohledu ČNB jen v omezeném rozsahu. Čtvrtou a poslední variantou je zápis do seznamu ČNB bez žádosti o příslušné povolení. Taková osoba nepodléhá dohledu ČNB, pouze plní vybrané informační povinnosti. Tuto možnost jde aplikovat, pokud osoba nepřesahuje rozhodný limit. Přesáhne-li ho, je povinna do 30 dní poté předložit žádost o povolení obhospodařovatele nebo musí v této lhůtě zajistit, aby už rozhodný limit nepřesahovala SPRÁVCI ZE ZEMÍ MIMO EU Pro mimounijní správce jsou vytvořeny podmínky, při kterých mohou spravovat speciální fondy či fondy kvalifikovaných investorů domicilované v EU 125. Podle prováděcího nařízení 126 mimounijní správce nejdříve požádá o určení referenčního státu, kde bude podroben dohledu. Tuto žádost podá u orgánů všech členských států, ve kterých chce poskytovat investiční služby do fondů, které spravuje. Příslušné orgány společně rozhodnou o tom, který stát bude vykonávat činnost správce. Nebude-li správce o určení referenčního státu informován ve stanovené lhůtě, smí si stát určit sám a následně zažádat u vybraného státu o povolené za stejných podmínek, jaké platí pro správce ve vybraném členském státě PÁKOVÝ EFEKT V AIFMD jsou stanovena pravidla pro fondy využívající pákový efekt. Obhospodařovatel stanoví pro každý fond podmínky a limity využití pákového efektu, průběžně sleduje 124 Nařízení Komise (EU) č. 447/2013, kterým se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU, pokud jde o volbu regulatorního režimu správců alternativních investičních fondů do působnosti směrnice 2011/61/EU. 125 Případně nabízet podobné fondy domicilované mimo EU, které spravují investorům z EU. 126 Nařízení Komise (EU) č. 448/2013, kterým se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2011/61/EU, pokud jde o volbu regulatorního režimu správců alternativních investičních fondů do působnosti směrnice 2011/61/EU. 57

62 a hodnotí užívání pákového efektu a vůči příslušnému orgánu dohledu plní informační povinnost. Vyhodnotí-li dohledový orgán, že v daném případě představuje využití pákového efektu systémové riziko, může stanovit přísnější limity či aplikovat další omezení DAŇOVÝ REŽIM Daňový režim investičních fondů je nově upraven v rámci novelizace daňových předpisů, což souvisí s rekodifikací soukromého práva. Dne 1. ledna 2014 nabyl účinnosti zákon č. 344/2013 Sb., o daních z příjmů, který představuje 41 novel zákonů 127. Hlavní změnu navazují na nový občanský zákoník a zákon o obchodních korporacích. Novela zákona o daních z příjmů musela reagovat na nové pojmy a instituce např. na zavedení pojmu kmenový list, svěřenský fond atd. Pro základní investiční fondy se používá nulová sazba daně z příjmu právnických osob, přičemž podíly na zisku podléhají srážkové dani. U právnických osob ve výši 19 % a u fyzických osob ve výši 15 %. V případě prodeje cenných papírů 128 zůstávají daňová pravidla stejná ZÁKON č. 227/2013 Sb., O ČESKÉ NÁRODNÍ BANCE Dne 2. srpna 2013 byl ve Sbírce zákonů vyhlášen zákon č. 227/2013 Sb., v důsledku kterého se mění zákon č. 6/1993 Sb., o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů, a další související zákony. Tento zákon nabyl účinnosti dne 17. srpna Novelizací tohoto zákona dochází k odstranění některých nekompatibilit s unijním právem, neboť některé části byly opakovaně kritizovány v konvergenčních zprávách Evropské komise a Evropské centrální banky. Dochází k odstranění Výboru pro finanční dohled a pravomoci ČNB vydávat opatření jako speciální regulatorní nástroj. Dále se zákonem upravuje problematika nakládání s majetkem ČNB (včetně devizových rezerv) a zpřísňují se právní úpravy týkající se výkaznictví a statistiky a ke zdokonalení určitých aplikačních nedostatků původního zákona novela je účinná až od roku Resp. podílových listů. 129 Důvodová zpráva k zákonu č. 344/2013 Sb., o daních z příjmů. 130 Zákon č. 227/2013 Sb., o České národní bance. 58

63 3.4 ZÁKON č. 15/1998 Sb., O DOHLEDU V OBLASTI KAPITÁLOVÉHO TRHU A O ZMĚNĚ A DOPLNĚNÍ DALŠÍCH ZÁKONŮ Tento zákon upravuje působnost a pravomoci při výkonu dohledu nad oblastí kapitálového trhu. Stanovuje práva a povinnosti subjektů působící na tomto trhu. Při výkonu dohledu nad oblastí kapitálového trhu ČNB posiluje důvěru investorů a emitentů investičních nástrojů, převážně tak, že se podílí na ochraně investorů a vývoji kapitálového trhu a posiluje osvětu v této oblasti ZÁKON č. 256/2004 Sb., O PODNIKÁNÍ NA KAPITÁLOVÉM TRHU Tento zákon zakomponovává příslušné unijní předpisy a současně navazuje na přímo aplikované předpisy Evropských společenství a upravuje poskytování služeb na kapitálovém trhu, ochranu investorů a kapitálového trhu či veřejnou nabídku cenných papírů. Dále zavádí příslušné předpisy Evropské unie a upravuje myšlenku závěrečného vyrovnání. Také se přizpůsobuje na přímo použitelný předpis Evropské unie o prodeji na krátko a některých aspektech swapů úvěrového selhání, působnost ČNB a Ministerstva financí a správní delikty určené tímto nařízením ZÁKON č. 90/2012 Sb., O OBCHODNÍCH KORPORACÍCH Zákon o obchodních korporacích 133 (zkráceně ZOK) je zestručnělý název zákona č. 90/2012 Sb., o obchodních společnostech a družstvech. Účinnosti nabyl dne 1. ledna 131 Zákon č. 15/1998 Sb., o dohledu v oblasti kapitálového trhu a doplnění dalších zákonů. 132 Zákon č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. 133 Pojem obchodní korporace zahrnuje všechny formy obchodních společností i družstev, avšak jeho zákonná úprava nejvíce dopadá na tuzemské formy těchto korporací, neboť ty evropské primárně upravují zvláštní předpisy EU. 59

64 V určité části obmění obchodní zákoník. Jak již z názvu vyplývá, převážně se věnuje legislativní úpravě obchodních společností. ZOK je rozdělen do tří hlavních částí, které se celkem skládají z osmi hlav. První část obchodní korporace tvoří šest hlav, kterými jsou společná ustanovení, veřejná obchodní společnost, komanditní společnost, společnost s ručením omezeným, akciová společnost a družstvo. Druhá část vymezuje závěrečná a přechodná ustanovení, přičemž závěrečná ustanovení tvoří hlavu číslo sedm a závěrečná ustanovení jsou osmá. Poslední část upravuje účinnost toho zákona Stejně tak jako nový občanský zákoník. 135 Zákon č. 90/2012 Sb., o obchodních korporacích. 60

65 4 SOUČASNÝ VÝVOJ INVESTIČNÍCH SPOLEČNOSTÍ A INVESTIČNÍCH FONDŮ V této kapitole se zaměřuji na současný kvantitativní vývoj a strukturu investičních společností a investičních fondů, neboť kvalitativní legislativní úpravou se zabývám v předchozí kapitole INVESTIČNÍ SPOLEČNOSTI Novým zákonem č. 240/2013 Sb., o investičních společnostech a investičních fondech, je investiční společnost definována jako právnická osoba se sídlem v České republice, která je na základě povolení uděleného Českou národní bankou oprávněna obhospodařovat investiční fond nebo zahraniční investiční fond, popř. provádět administraci investičního fondu nebo zahraničního investičního fondu. Tabulka 3 zobrazuje souhrnné základní informace o vývoji a stavu investičních společností v České republice. Nelze si nevšimnout, že i přes počáteční pokles počtu investičních společností v roce 2010, během dalších let, až do současnosti dochází k menšímu nárůstu v jejich počtu. Nejvíce oprávnění k činnosti výkonu investiční společnosti bylo uděleno během prvního pololetí roku Od roku 2011 nepozbyla oprávnění k činnosti žádná investiční společnost. Počet vzniklých subjektů zahrnuje ty, které v daném období obdržely oprávnění k činnosti bez ohledu na to, jestli již začaly nabízet své služby klientům. Oprávněním k činnosti je myšleno povolení či licence, notifikace u organizačních složek zahraničních subjektů nebo zápis do obchodního rejstříku. Mezi počet zaniklých subjektů jsou zahrnuty ty, které v daném období pozbyly oprávnění Česká národní banka. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Investiční společnosti. [online] [cit ]. Dostupné na < i_spolecnosti/index.html> 61

66 Počet investičních společností INVESTIČNÍ SPOLEČNOSTI CELKEM K DATU Z TOHO V NUCENÉ SPRÁVĚ POČET VZNIKLÝCH SUBJEKTŮ POČET ZANIKLÝCH SUBJEKTŮ Tabulka 3: Počet investičních společností Zdroj: ČNB. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Investiční společnosti. [online] [cit ]. Dostupné na: < i_spolecnosti/index.html> 4.2 INVESTIČNÍ FONDY Česká legislativní úprava považuje za investiční fond takový fond, který je samosprávným investičním fondem s právní osobností, který je na základě povolení k činnosti samosprávného investičního fondu uděleného Českou národní bankou oprávněn se obhospodařovat, popř. provádět svou administraci. Samosprávným investičním fondem není investiční fond s právní osobností, která má individuální statutární orgán, jímž je právnická osoba oprávněná obhospodařovat tento investiční fond. Kvalitativním vymezením oblasti investičních fondů (typologií fondů, rozšířením jejich právních forem či variantami jejich obhospodařování) se zabývám v kapitolách 3.2.3, a V níže uvedené tabulce č. 4 uvádím strukturu a počet investičních fondů. Na základě této tabulky lze konstatovat, že od roku 2010 dochází k pozvolnému nárůstu ve všech oblastech fondového byznysu v České republice. Ke konci roku 2013 území České republiky vykonávalo svou činnost 269 investičních fondů Česká národní banka. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Fondy kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na < ol_investovani/fki_ukazatele_metodika.html> 62

67 Počet a struktura fondů kolektivního investování INVESTIČNÍ FONDY K DATU z toho v nucené správě Počet vzniklých subjektů ve sledovaném období Počet zaniklých subjektů ve sledovaném období STRUKTURA INVESTIČNÍCH FONDŮ v tom investiční fondy s právní osobností podílové fondy STRUKTURA INVESTIČNÍCH FONDŮ S PRÁVNÍ OSOBNOSTÍ Investiční fondy s právní osobností celkem v tom fondy kolektivního investování kvalifikovaných investorů STRUKTURA PODÍLOVÝCH FONDŮ Podílové fondy celkem v tom fondy kolektivního investování kvalifikovaných investorů STRUKTURA FONDŮ KVALIFIKOVANÝCH INVESTORŮ Fondy kvalifikovaných investorů celkem v tom kvalifikovaných investorů s právní osobností podílové fondy kvalifikovaných investorů STRUKTURA FONDŮ KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ Fondy kolektivního investování celkem v tom otevřené uzavřené standardní peněžního trhu dluhopisové v tom akciové smíšené fondy fondů v tom nemovitostní X X X X speciální peněžního trhu dluhopisové v tom akciové smíšené fondy fondů nemovitostní Tabulka 4: Počet a struktura fondů kolektivního investování Zdroj: ČNB. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Fondy kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na: < ol_investovani/fki_ukazatele_tab01.html> Počet investičních fondů (ke konci uvedeného období) zahrnuje investiční fondy, které byly zapsány do seznamu ČNB podle 108 zákona č. 240/2013 Sb., o investičních společnostech 63

68 a investičních fondech. Za fondy kolektivního investování jsou chápány investiční fondy a podílové fondy bez fondů kvalifikovaných investorů. 138 Vybrané ukazatele fondů kolektivního investování dle harmonizace s požadavky práva EU v tis. Kč FONDY KOLEKTIVNÍHO INVESTOVÁNÍ CELKEM Aktiva celkem (tis. Kč) Počet akcií nebo podílových listů k datu (ks) Kapitálové fondy (tis. Kč) Objem emitovaných cenných papírů od počátku roku Objem odkoupených podílových listů od počátku roku Čistý zisk (tis. Kč) celkem Finanční investice celkem (tis. Kč) Dluhopisy celkem Dluhopisy vydané vládním sektorem Akcie, podílové listy a ostatní celkem Akcie Podílové listy Ostatní Vklady u bank (tis. Kč) Tabulka 5: Vybrané ukazatele fondů kolektivního investování dle harmonizace s požadavky práva EU Zdroj: ČNB. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Fondy kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na: < _investovani/fki_ukazatele_tab04.html#02> Tabulka 5 popisuje vybrané ukazatele fondů kolektivního investování, které se skládají z údajů standardních fondů a z údajů o speciálních fondech kolektivního investování. Z výše uvedené tabulky 5 vyplývá, že aktiva ve fondech kolektivního investování ke konci roku 2013 byla celkem ve výši Kč, což znamená, že v porovnání s předchozími roky došlo ke znatelnému nárůstu. 138 Česká národní banka. Regulace a dohled. Souhrnné informace o finančním sektoru. Základní ukazatele o sektorech finančního trhu. Fondy kolektivního investování. [online] [cit ]. Dostupné na: < ol_investovani/fki_ukazatele_metodika.html> 64

69 Přesto, že objem majetku ve správě standardních fondů v České republice narůstal až do roku 2007, během posledních let spíše stagnuje. Avšak objem majetku spravovaný fondy kolektivního investování v celkovém měřítku spíše narůstá, což je způsobeno silným nárůstem objemu majetku ve správě fondů kvalifikovaných investorů. Podle informací AKAT jde od roku 2008 přibližné o nárůst o 170 %. Z hlediska dlouhodobého vývoje se předpokládá, že významnou roli v oblasti kolektivního investování budou zaujímat hlavně speciální fondy a fondy kvalifikovaných investorů. V důsledku zavedení směrnice UCITS IV, která umožňuje snadnější přeshraniční fúze standardních fondů, vzniklo očekávání, že české standardní fondy budou v budoucnu fúzovat s fondy spravovanými zahraničními bankami. Na českém trhu tak může zůstat jen malý počet standardních domácích fondů. Z těchto příčin je pro budoucí vývoj velmi významná směrnice AIFMD vztahující se na obhospodařovatele speciálních fondů spravující majetek nad 2,5 mld. Kč (cca 100 mil. eur), ale to neznamená, že v případě vylepšení regulatorního rámce obhospodařování speciálních fondů nemůže nová úprava zapříčinit nárůst počtu regulovaných subjektů a tak míra podílu České republiky na trhu vzroste Důvodová zpráva k ZISIF. 65

70 5 KOMPARACE ZPŮSOBU REGULACE V EU A V USA Vzhledem k tomu, že právní komparace je považována za specializovanou oblast práva a s ohledem k tématu mé diplomové práce se v této kapitole zaměřuji na srovnání právní úpravy regulace investičních společností a investičních fondů v EU a v USA. Již během pokusu základního srovnání právní úpravy regulace si nelze nevšimnout rozdílnosti právních systémů. Za evropský právní systém je považován souhrn právních norem zajišťující institucionální soustavu Evropských společenství a fungování společného trhu. Dělí se na právo komunitární a právo unijní. Komunitární právo je dále členěno na primární a sekundární. Primární právo je považováno za ústavní právo Evropského společenství. Sekundární právo tvoří nařízení, směrnice, rozhodnutí, doporučení a stanoviska. Nařízení jsou závazná a lze je aplikovat ve všech členských státech, aniž by k tomu musely být podniknuty jakékoli kroky na národní úrovni, avšak směrnice zavazuje členské země k tomu, že během vymezené doby musí dosáhnout jistých cílů, ale je na národních institucích, aby stanovily prostředky k dosažení stanovených cílů. Z toho vyplývá, že se směrnice musí tzv. transponovat do právní úpravy jednotlivých členských států. Směrnicemi, které mají největší dopad na oblast regulace investičních společností a investičních fondů (UCITS V., AIFMD, EuSEF a EuVECA) se podrobněji zabývám v kapitole 2.1. Rozhodnutí je závazné pouze pro toho, komu je určeno. Doporučení a stanoviska nejsou závazná a poskytují členským zemím nezávazné návody pro jednání a v rámci stanovisek vyjadřují postoj k vzniklým situacím. Z toho vyplývá, že unijní právní systém je nadřazen systémům jednotlivých států. V případě USA mluvíme o angloamerickém systému práva. Rozdílem v legislativní úpravě je to, že v USA je vymezeno velké množství právních předpisů, a to jak na státní, tak i na federální úrovni. Celkově je však formulace zákonných ustanovení značně volnější, což se projevuje menší potřebou novelizace zákonů, než v EU. Druhou významnou odlišností související s právní úpravou regulace investičních společností a investičních fondů je institucionální uspořádání orgánů regulace. Evropský systém orgánů regulace a dohledu nad finančním trhem (ESFS) se skládá ze dvou pilířů. Prvním pilířem je 66

71 Evropská rada pro systémová rizika (ESRB). Druhý pilíř je složen z národních orgánů dohledu společně a novými evropskými orgánu dohledu, kterými jsou EBA, ESMA a EIOPA. Detailněji evropské instituce regulace (zaměřené na investiční společnosti a investiční fondy) rozebírám v kapitole Americký kapitálový trh se v současnosti reguluje za pomocí čtyř úrovní, kde vrcholným orgánem je Kongres, který schvaluje legislativu a jmenuje i odvolává členy Komise pro cenné papíry. Tato Komise provádí a vymáhá zákony na federální úrovni zaměřující se na problematiku kapitálového trhu. Dále dohled nad kapitálovým trhem kromě již zmíněné Komise pro cenné papíry vykonává Komise pro obchodování s komoditními futures. Obě tyto Komise dohromady tvoří druhou ze čtyř úrovní. Na třetí úrovni jsou samoregulační organizace, mezi které na základě zákona o burzách v USA spadají i národní burzy cenných papírů, které stanovují a dodržují burzovní pravidla a dále chrání zájmy svých členů. Na nejnižší úrovni se vyskytují investiční společnosti, které v zájmu svých zákazníků uskutečňují široké spektrum aktivit. To je důvodem, proč podléhají dohledu samoregulačních organizací i Komise pro cenné papíry. Investiční společnosti se na regulaci kapitálového trhu podílejí samostatně tak, že dodržují vymezená pravidla (morální a etické principy, pravidla k obchodování) ze strany svých zaměstnanců. 141 Struktura institucí regulace kapitálového trhu v USA Obrázek 3: Struktura institucí regulace kapitálového trhu v USA Zdroj: R. Nývltová, M.Režňáková, Mezinárodní kapitálové trhy, 1.vyd. Praha: Grada Publishing, Překresleno. 140 JANOVEC, M., Obchodně-právní revue - Současná integrace dohledu na finančních trzích. 2013, č. 6, s [online] [cit. červen 2014] Dostupné na: < 141 NÝVLTOVÁ, R., REŽŇÁKOVÁ, M., Mezinárodní kapitálové trhy: zdroj financování. 1.vyd. Praha: Grada Publishing, str