HSBC Global Investment Funds Neauditovaná pololetní zpráva za období od 1. dubna 2010 do 30. září 2010

Transkript

1 HSBC Global Investment Funds Neauditovaná pololetní zpráva za období od 1. dubna 2010 do 30. září 2010 R.C.S. Lucemburk B , boulevard d'avranches L-1160 Lucemburk Velkovévodství Lucemburské 1

2 Neauditovaná pololetní zpráva za období od 1. dubna 2010 do 30. září 2010 Société d Investissement à Capital Variable (SICAV), Lucemburk 1

3 Informace týkající se distribuce akcií společnosti HSBC Global Investment Funds ve Švýcarsku nebo ze Švýcarska Společnost HSBC Private Bank (Suisse) SA, Quai du Général Guisan 2, case postale 3580 CH-1211 Ženeva 3 je právní zástupce společnosti ve Švýcarsku a platební agent společnosti. Prospekt, zjednodušené prospekty, stanovy společnosti a výroční a pololetní zprávy společnosti lze získat zdarma na vyžádáni u HSBC Private Bank (Suisse) S.A. A. Specifikaci všech transakcí uskutečněných jménem každého podfondu společnosti HSBC Global Investment Funds ve sledovaném období lze získat zdarma u zástupce společnosti ve Švýcarsku. Informace týkající se distribuce akcií společnosti HSBC Global Investment Funds ve Švýcarsku nebo ze Švýcarska Společnost HSBC Trinkaus & Burkhardt AG, Königsallee, D Düsseldorf je právní zástupce společnosti v Německu a platební agent společnosti. Prospekt, zjednodušené prospekty, stanovy společnosti a výroční a pololetní zprávy společnosti lze získat zdarma na vyžádání u společnosti HSBC Trinkaus & Burkhardt AG. Specifikaci všech transakcí uskutečněných jménem každého podfondu společnosti HSBC Global Investment Funds ve sledovaném období lze získat zdarma u zástupce společnosti v Německu. Upsání nelze uskutečnit na základě finanční závěrky. Upsání jsou platná pouze pokud jsou provedena na základě aktuálního prospektu, ke kterému je připojena aktuální výroční a poslední pololetní zpráva (pokud byla v období po vydání výroční zprávy vydána). Neauditovaná pololetní zpráva za období od 1. dubna 2010 do 30. září

4 Obsah Představenstvo 4 Vedení a správa 5 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti 8 Výkaz čistých k 30. září Klíčové hodnoty k 30. září Výkaz zisku a ztráty a změn čistých 56 Příloha k účetní závěrce 66 Srovnávací tabulka čistých 142 Investiční portfolio a jiná čistá a 158 Převodní tabulka měny 292 Obchodní dny fondu 293 Kalendář svátků 294 3

5 Představenstvo PŘEDSTAVENSTVO SPOLEČNOSTI Didier Deleage (Chairman - Předseda představenstva), Chief Operating Officer - Provozní ředitel, HSBC Global Asset Management (Francie) Halbis Capital Management (France), Immeuble Ile de France, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie. James Boucher, Managing Director - Generální ředitel, HSBC Bank (Mauritius) Limited 6th Floor, HSBC Centre, 18 CyberCity, Ebene, Mauritius (jmenovaný 30. dubna 2010). Thies Clemenz, Chief Operating Officer - Provozní ředitel, HSBC Global Asset Management (Deutschland) GmbH Königsallee 21/23, D Düsseldorf, Německo. David Dibben, Chief Operating Officer - Provozní ředitel, Global Funds, HSBC Global Asset Management Limited 8 Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené Království (odstoupil 30. července 2010). George Efthimiou, Global Chief Operating Officer - Globální provozní ředitel, HSBC Global Asset Management Limited, 8 Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené Království. David Silvester, Head of Global Product Management - Ředitel řízení globálního produktu, HSBC Global Asset Management Limited, 8 Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené Království. Sylvie Vigneaux, Head of Regulatory and Wealth Engineering - Ředitelka řízení jmění, HSBC Global Asset Management (France) Halbis Capital Management (France), Immeuble Ile de France, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie. Edgar Ng, Head of Business Support Asia Pacific - Ředitel obchodní podpory, HSBC Global Asset Management (Hong Kong) Limited HSBC Main Building, 1 Queen's Road Central, Hongkong. 4

6 Vedení a správa Sídlo společnosti 16, boulevard d'avranches, L-1160 Lucemburk, Velkovévodství Lucemburské. R.C.S. Lucemburk N B Řídící společnost- Management company HSBC Investment Funds (Luxembourg) S.A., 16, boulevard d'avranches, L-1160 Lucemburk, Velkovévodství Lucemburské. Custodian (uschovatel), správní agent, převodní agent a centrální platební agent RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L Esch-sur-Alzette, Velkovévodství Lucemburské Investiční poradci Halbis Capital Management (France), Immeuble Ile de France, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie. Halbis Capital Management (Hong Kong) Limited, HSBC Main Building, 1, Queen s Road Central, Hongkong. Halbis Capital Management (USA) Inc., 452 Fifth Avenue, 18th Floor, New York, NY 10018, USA. Halbis Capital Management (UK) Limited, 8, Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené království. Sinopia Asset Management, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie. Sinopia Asset Management (Asia Pacific) Limited, Level 22, HSBC Main Building, 1 Queen s Road Central, Hongkong. Sinopia Asset Management (UK) Limited, 8, Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené království. HSBC Global Asset Management (Deutschland) GmbH, Königsallee 21/23, D Düsseldorf, Německo. HSBC Global Asset Management (France), Immeuble Ile de France, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie HSBC Global Asset Management (Singapore) Limited, 21 Collyer Quay, # HSBC Building, Singapur , Singapur. HSBC Global Asset Management (USA) Inc., 452 Fifth Avenue, 18th Floor, New York, NY 10018, USA. HSBC Bank Brazil SA - Banco Múltiplo, Travessa Oliviera Belo, 11-B, Curitiba, Brazílie. HSBC Portfoy Yonetimi A.S., Esentepe Mahallesi, Büyükdere Caddesi, No:128, Sisli, Istanbul, Turecko. 5

7 Vedení a správa (pokračování) Distributoři akcií Globální distributor HSBC Investment Funds (Luxembourg) S.A., 16, boulevard d Avranches, L-1160 Lucemburk, Velkovévodství Lucemburské. Distributor pro Rakousko a východní Evropu HSBC Trinkaus & Burkhardt AG, Königsallee 21/23, D Düsseldorf, Německo. Distributor a zástupce pro Hongkong HSBC Investment Funds (Hong Kong) Limited, HSBC Main Building, 1 Queen's Road Central, Hongkong. Distributor a zástupce pro Spojené království HSBC Global Asset Management (UK) Limited, 8, Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené království Distributor pro Irskou republiku HSBC Global Asset Management (UK) Limited, 8, Canada Square, Londýn E14 5HQ, Spojené království Zástupce pro Irskou republiku HSBC Securities Services (Ireland) Limited, HSBC House, Harcourt Centre, Harcourt Street, Dublin 2, Irsko. Distributor a zástupce pro Jersey HSBC Global Asset Management (International) Limited, HSBC House, Esplanade, St Helier, Jersey, JE1 1HS Normanské Ostrovy. Distributor a zástupce pro Singapur HSBC Global Asset Management (Singapore) Limited, 21, Collyer Quay, #15-02 HSBC Building, Singapur , Singapur. Švýcarský zástupce a platební agent ve Švýcarsku HSBC Private Bank (Suisse) S.A., Quai du Général Guisan 2, Case postale 3580, CH-1211 Ženeva 3, Švýcarsko. Distributor a zástupce pro Koreu HSBC Korea Ltd, HSBC Building #25, 1-Ka, Bongrae-Dong, Chung-Ku, Soul, Korea. Distributor pro kontinentální Evropu HSBC Global Asset Management (France), Immeuble Ile de France, 4, Place de la Pyramide, La Défense 9, Puteaux, Francie 6

8 Vedení a správa (pokračování) Platební agent v Hongkongu The HongKong and Shanghai Banking Corporation Limited, HSBC Main Building, 1, Queen s Road Central, Hong Kong. Zástupce a platební agent v Polsku HSBC Bank Polska S.A., PL, Pilsudskiego 2,00-073, Varšava, Polsko Auditor KPMG Audit S. à r. l. 9, allée Scheffer, L-2520 Lucemburk, Velkovévodství Lucemburské. Právní poradce Elvinger, Hoss & Prussen, 2, place Winston Churchill, L Lucemburk, Velkovévodství Lucemburské. 7

9 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti Komentář představenstva Členové představenstva předkládají půlroční zprávu a Účetní závěrku společnosti HSBC Global Investment Funds za období končící ke dni 30. září HSBC GIF Funds Předběžná zpráva od 1. dubna 2010 do 30. září 2010 Komentář Investičního ředitele o výkonnosti v průběhu účetního období Rezervní podfond HGIF Euro Reserve Za období šesti měsíců končící dnem 30. září 2010, měl Fond výnosnost 0.14% bez poplatků ve srovnání s benchmark výnosností 0,39% (European Overnight Index Average EONIA). V průběhu tohoto období se Evropská centrální banka rozhodla udržovat svou refinanční úrokovou sazbu na výši 1,00 %, aby tak nadále udržela růst. Hodnota přebytečné likvidity v mezibankovním systému ovlivnila index EONIA, který byl v první části období stále na svém historickém minimu. V červenci se tato snížila. Následkem toho se index EONIA lehce zvýšil. Proces normalizace bude pravděpodobně pokračovat až do konce roku. Navzdory některým státům, které mají problémy s dluhy, se Eurozóně daří docela dobře. Poslední data ukazují solidní obnovu růstu, nicméně vyhlídky pro nadcházející měsíce zůstávají nejisté, protože pracovní trhy jsou slabé a jsou zaváděny úsporné politiky a strategie. Ředitel fondu se v průběhu období choval opatrně a udržoval likviditu fondu investicemi zaměřenými hlavně na krátkodobé státní dluhopisy. Dluhopisové podfondy HGIF Brazil Bond Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost 9.33% (bez poplatků, třída akcií A), a to ve srovnání s benchmark výnosností 10.74%. Trhy se v období až do poloviny června chovaly celkem kolísavě, a to vzhledem k obnoveným obavám z globálních úvěrových problémů, které hrozily v Evropě, a následkem toho měna BRL ztrácela půdu pod nohama, a to zvláště v květnu. zůstala v tomto období relativně stabilní, neboť se očekávalo vymezení podmínek Petrobras IPO, protože nejistota vyvážila pozitivní náladu na nově vznikajících trzích. Předpoklad možného pokračování kvantitativního uvolňování Federálního rezervního fondu způsobilo, že oslaboval, což mělo pozitivní vliv na měnu BRL. Fond zůstal zcela vystaven měnovým rizikům. Následkem oživení v místní ekonomice a vzhledem k inflačním očekáváním, která byla pozorování v 1. čtvrtletí zvýšila Centrální banka základní úrokovou sazbu z 8.75% na 10.75%. Zvyšování úrokové sazby bylo přerušeno v srpnu, kdy se očekávaly nižší hodnoty běžné inflace a zároveň se předpokládalo, že úrokové sazby zůstanou na stejné úrovni až do konce roku. Silný přítok ze zahraničí na místní trh přinutilo úřady zvýšit paušální daň z finančních transakcí (IOF) ze stálých investičních příjmů na 6% (z 2%). Avšak v prostředí nízkých sazeb, které se projevuje po celém světě, se udržela poptávka po místních stálých příjmech místní sazby. V této době došlo k prodloužení durace pro zvýšení prospěchu z dluhopisů s vyššími výnosy a dluhopisů propojených s inflací, čímž došlo k posílení místní poptávky. HGIF Euro Core Bond Za období šesti měsíců končící dnem 30. září 2010, měl Fond výnosnost 2.76% (bez poplatků, třída AC) ve srovnání s benchmark výnosností 2,48% (Barclays Euro aggregate Corporate Total return Index). Rozdíly mezi prodejními a nákupními cenami (Credit spreads) se v období od září do června 2010 zvýšily a obecný itraxx Main se pohyboval od 77 bps do 133 bps. Podvýkonnost fondu v tomto období se přičítá jeho nadhodnocené (overweight) pozici u soukromých emitentů vůči vládním emitentům. Tato podvýkonnost byla zmírněna silnou podváhou (underweight) v Řecku, Portugalsku a Španelsku vůči Německu, Francii a Itálii. 3. kvartál 2010 byl dosti odlišný, pokud jde o rozdíly mezi prodejními a nákupními cenami (credit spreads), tyto se nepatrně snížily (od 133 bp do 111 bp), ale PIIGS (Portugalsko, Itálie, Irsko, Řecko a Španělsko) zůstaly slabší. Fond měl značný prospěch z těchto změn a jeho výkonnost byla 2,84% ve srovnání s benchmark výnosností 2.20%. Odvětvové pozice a nadváha (overweight) finančních cenných papírů vůči korporátním cenným papírům se udržely v nezměněné výši, neboť nejdůležitější Evropské banky v průběhu posledních osmnácti měsíců značně zlepšily svou kreditní kvalitu. V průběhu posledních tří měsíců došlo ke snížení rizikové expozice, přičemž nadváha (overweight) u úvěrových cenných papírů byla zachována. 8

10 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Euro Core Credit Bond Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 3,08% (bez poplatků, třída akcií AC), ve srovnání s benchmark výnosností 3,17% (100% Iboxx Euro Corporate). Direktivní (top-down) nadváha (overweight) u úvěrových cenných papírů zůstala zachována po celé sledované období, přičemž zůstala v podváze (underweight) u emitentů z periferních evropských zemí. Obavy z nadměrného rozpočtového deficitu s ohledem na fiskální mezeru v těchto zemích způsobily v květnu a červnu vznik významné volatility na úvěrových trzích, kdy se ve finančním sektoru objevují významné rozšíření rozdílů. V tomto období fond utrpěl ztrátu ze své nadváhy (overweight) u podřízených finančních cenných papírů, neboť došlo k připojení držeb, které stabilizují trhy, vždy v závislosti na postupech výběru kvalitních emitentů a tyto dluhopisy se staly velmi dobře nabízené po nabídce bankovním sektorem Basel 3. V posledních měsících byly důkladně zkoumány jak beta alokace, tak alokace do odvětví. Držení cyklických jmen bylo omezeno. HGIF Euro High Yield Bond Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, dosáhl fond výnosnosti 3,92% (bez poplatků, třída akcií AC), ve srovnání s benchmark výnosností 4,99% (100% Merrill Lynch Euro High Yield Constraint BB-B). Vzhledem k tomu, že tržní rozpětí byly ke konci března a ke konci září zhruba stejné, byla volatilita trhu v průběhu šestiměsíčního období celkem vysoká: v květnu a červnu trh lehce poklesl a následoval rychlý růst v srpnu a v září. Tato volatilita vznikla následkem nejistoty okolo fiskální situace státních cenných papírů v evropské periférii. Finanční cenné papíry byly nejslabším sektorem, který snížil výkonnost fondu, neboť v tomto sektoru měl fond nadváhu (overweight). Tato odvětvová pozice zůstala nezměněna, neboť největší evropské banky si v průběhu posledních osmnácti měsíců významným způsobem zlepšily svůj kredit. Celková pozice fondu byla v období taktéž relativně stabilní s investičním poměrem, který se držel lehce nad 100% (za použití swapů úvěrového selhání - Credit Default Swaps) pro udržení relativně vysoké expozice trhu, který byl taktéž shledán jako atrní. HGIF Global Core Plus Bond Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 6,0% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmark výnosností 7,3% (Barclays Capital Global Aggregate Bond Index). V průběhu sledovaného období nastal udržovaný pokles výnosů z vládních dluhopisů: ve druhém kalendářním čtvrtletí vyvolala Euro krize posun k vysoce kvalitním vládním dluhopisům, např. USA, Německo a Spojené Království; a ve třetím čtvrtletí vyvolala obezřetnost ohledně hospodaření Federálního rezervního fondu USA (US Federal Reserve) a diskuze ohledně uvolňování další nakupování vládních dluhových cenných papírů. Vzhledem k tomu, že výnosy z vládních investic v průběhu období rychle klesaly, korporátní výnosy neklesaly stejným tempem, takže rozpětí mezi těmito dvěma trhy se rozšiřovalo. Podstatné části korporátního sektoru byly nadále příznivé a vykazovaly dobré provozní výsledky, rostoucí volný cash flow a klesající finanční páku. V průběhu šestiměsíčního období vykazoval fond podvýnos, a to hlavně kvůli podhodnocené (underweight) pozici ve vládních dluhopisech a nadhodnocení (overweights) v korporátních cenných papírech. HGIF Global Emerging Markets Bond Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost 9,7% hrubého s poplatky ve srovnání s benchmark výnosností 9,6%. V průběhu období fond nadále vykazoval podvýkonnost ve srovnání s benchmarkem se silnějším nadvýkonem v měsících červenci a září. Třída vykazovala dobrou výkonnost jako celek s malým poklesem v květnu, neboť tempo globálního bylo opět zpochybněno, což způsobilo odprovávání na trhu. Nadvýkonnost fondu byla poháněna malými alokacemi mimo benchmark v místní měně a investicemi do zvolených zemí, jako byly například podhodnocené pozice (underweight) v zemích východní Evropy ve druhém čtvrtletí a nadváha (overweight) v Argentině v posledním čtvrtletí. Nápomocné byly také zvolené cenné papíry. Dluhové instrumenty nově vznikajících trhů zůstaly obecně konstruktivní a očekává se, že udržování dluhové expozice v místní měně mimo benchmarky budou s ohledem na strukturu přinášet dlouhodobou nadvýkonnost. 9

11 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Global Emerging Markets Local Debt Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost 9,1% ve srovnání s benchmark výnosností 10,1%. Dluhové instrumenty nově vznikajících trhů měly v průběhu posledních šesti měsíců smíšený průběh. V květnu se očekávaly výrazné ztráty kvůli obavám o globální růst, což vedlo k odprodeji rizikových, ale následně docházelo v červenci ke kompenzaci ztrát a opět následoval v září rychlý růst jako mnohem pozitivnější pozadí, které podporovalo trhy a vedlo k obnovení chuti opět riskovat. Ve sledovaném období fond vykazoval ve srovnání s benchmarkem podvýkonnost. Podhodnocené (underweight) pozice ve zvolených zemích uškodily výkonnosti, jako například podhodnocené pozice v Thajsku ke konci období. Hlavním pohonem však byla relativně krátkodobá pozice ve srovnání s benchmarkem, která uškodila výkonnosti při prudkém růstu na trzích. Trvání (duration) fondu je nyní blíže k benchmarku a ředitel fondu pokračuje v udržování některých strukturálních FX (měnových operací) v portoliu a předpokládá, že pomůže posílit výkonnost. HGIF Global Core Plus Bond V průběhu šesti měsíčního období končícího 30. září 2010 fond vykazoval výnosnost ve výši 3,47% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmark výnosností ve výši 5,08% (50% Merrill Lynch Euro Corporate (zajištění ) + 50% Merrill Lynch US Corporates 1-10let). Fond měl strategickou nadváhu (overweight) v úvěrech s nadváhou u podřízených finančních cenných papírů ve vyvážených měnách Euro a. Stěžejní držení dluhových cenných papírů Tier 1 bylo postaveno na obou typech zajištění a defenzivní a diverzifikační hráči byli vybráni systémem bottom-up (zváží se nejdříve výkonnost jednotlivých účastníků trhu a až následně ekonomické a tržní trendy). Fond se však zhoršil kvůli podexpozici vůči duraci na zajištění. HGIF Global High Income Bond Od založení dne 28. července 2010 až po období končící 30. září 2010 vykázal podfond Global High Income Bond výnosnost 3,0% bez poplatků. Fond má 40% zajištění v dluhových cenných papírech nově vznikajících trhů (Emerging Market Debt), které přinesly vysokou výkonnost a fond profitoval z expozice do alokací s vysokým beta indexem v dluhových ech rychle rostoucích nově vznikajících trhů. HGIF Global Inflation Linked Bond Od založení dne 30. června 2010 až do 30. září 2010 vykázal fond výnosnost 2,69 % (bez poplatků, Třída I ) marginálně v souladu se svým benchmarkem (Barclays World Government Inflation-Linked Bond hedged Index), který vykázal výkonnost 2,71%. V průběhu sledovaného období pokračovaly mezinárodní dluhopisové trhy v profitování z obav nad udržitelnosti ekonomického zotavování v USA, z očekávaného kvantitativního zmírňování a z obnovených obav o periferní trhy v Eurozóně. Reálné sazby se významným způsobem snížily a americké cenné papíry chráněné proti inflaci (US Treasury Inflation Protected Securities - TIPS) vykázaly silnou výkonnost. Významná podexpozice vůči duraci měla relativně negativní dopad, který byl kompenzován alokací do vítězných zemí. Na konci období zůstalo portfolio podexponované v citlivosti ve srovnání s benchmarkem a alokace do zemí dávala přednost USA a Japonsku před Eurozónou, Spojeným Královstvím a Kanadou. US Dollar Core Plus Bond Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 4,1% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmark výnosností 6,1% (Barclays Capital U.S. Aggregate Bond Index). V průběhu sledovaného období nastal udržovaný pokles výnosů z amerických vládních pokladničních poukázek (US Treasury): ve druhém kalendářním čtvrtletí vyvolala Euro krize posun k vysoce kvalitním vládním dluhopisům, např. USA; a ve třetím čtvrtletí obezřetnost Federálního rezervního fondu USA (US Federal Reserve) ohledně hospodaření a diskuze o dalším kvantitativním uvolňování vedly k dalšímu nakupování amerických vládních dluhových cenných papírů. Vzhledem k tomu, že výnosy z amerických pokladničních poukázek (US Treasury) v průběhu období rychle klesaly, americké korporátní výnosy neklesaly stejným tempem, takže rozpětí mezi těmito dvěma trhy se rozšířilo o 25bp (bazických bodů). Podstatné části korporátního sektoru byly nadále příznivé a vykazovaly dobré provozní výsledky, rostoucí volný cash flow a klesající finanční páku. V průběhu šestiměsíčního období vykazoval fond podvýnos, a to hlavně kvůli podhodnocené (underweight) pozici ve vládních dluhopisech a nadhodnocení (overweights) v korporátních cenných papírech. 10

12 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) Akciové podfondy Mezinárodní a regionální akciové podfondy HGIF Asia ex Japan Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 12,75% (bez poplatků, třída akcií AD) ve srovnání s benchmark výnosností 10,91% (MSCI Asia ex Japan). Oproti ekonomickému pozadí zvýšené volatility na akciových trzích, kdy investoři zůstali nadále citliví na makroekonomické prostředí, byl podfond MSCI Asia ex Japan v průběhu sledovaného období vyšší o více než 10. Kombinace možností dvojité recese, udržitelného růstu v Číně a hloubka Evropské dluhové krize, to vše přispělo k danému chování jednotlivých trhů. Aktivní pozice fondu v průběhu období pozitivně přispěly. Diverzifikační strategie "stock selection" v Koreji a Hong Kongu přispěla k výkonnosti fondu, přičemž strategie "stock picking" v Singapuru snížila výkonnost fondu. Také nadhodnocená (overweight) alokace vůči thajským akciím přispěla k relativnímu výnosu. Na úrovni sektorů přispěla pozitivně k relativní výkonnosti diverzifikační strategie "stock selection" v rámci finančních a průmyslových sektorů, přičemž volba "stock picking" telekomunikačních služeb a firem poskytující veřejné služby zapůsobila negativně. HGIF Asia ex Japan Equity Smaller Companies Za rok končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 15,74% (bez poplatků, třída akcií AD) ve srovnání s benchmark výnosností 12,26% (MSCI Asia ex Japan Small Cap). Oproti ekonomickému pozadí zvýšené volatility na akciových trzích, kdy investoři zůstali nadále citliví na makroekonomické prostředí, byl podfond MSCI Asia ex Japan v průběhu sledovaného období vyšší o více než 10. Kombinace možností dvojité recese, udržitelného růstu v Číně a hloubka Evropské dluhové krize, to vše přispělo k danému chování jednotlivých trhů. Aktivní pozice fondu v průběhu období pozitivně přispěly. Diverzifikační strategie "stock selection" pro Thajsko, Koreu a Hong Kong přispěla k výkonnosti, a zároveň volba "stock picking" Indie snížila výkonnost. Také nadhodnocená (overweight) alokace fondu vůči filipínským akciím přispěla k zajištění relativního výnosu. Na úrovni sektorů přispěla pozitivně k relativní výkonnosti diverzifikační strategie "stock selection" v rámci sektoru spotřebitelského zboží a IT sektorů, přičemž volba "stock picking" sektoru zbytného spotřebitelského zboží "consumer discretionary" zapůsobila negativně. HGIF Asia Pacific ex Japan Equity High Dividend Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 7,09% (bez poplatků, třída akcií AD) ve srovnání s benchmark výnosností 7,86% (MSCI All Country Asia Pacific Ex Japan). Oproti ekonomickému pozadí zvýšené volatility na akciových trzích, kdy investoři zůstali nadále citliví na makroekonomické prostředí, byl podfond MSCI Asia ex Japan v průběhu sledovaného období vyšší o více než 10. Kombinace možností dvojité recese, udržitelného růstu v Číně a hloubka Evropské dluhové krize, to vše přispělo k danému chování jednotlivých trhů. Diverzifikační strategie "stock selection" v Indii přispěla k výkonnosti fondu, přičemž strategie "stock picking" v Hong Kongu a Singapuru snížila výkonnost fondu. Nadhodnocená (overweight) alokace fondu vůči thajským akciím přispěla k relativnímu výnosu negativně. Na úrovni sektorů přispěla pozitivně k relativní výkonnosti fondu diverzifikační strategie "stock selection" v rámci sektoru energií a zdravotnictví, přičemž volba "stock picking" sektoru zbytného spotřebitelského zboží "consumer discretionary" zapůsobila negativně. HGIF BRIC Equity Za šestiměsíční období končící dnem 30. září 2010 fond dosáhl výnosnosti 4,86% (bez poplatků, třída akcií AC). Pro ilustraci, rovnoměrně vyvážený index čtyř MSCI indexů odpovídal výši 4,44% (MSCI Brazil 25%, MSCI Russia 25%, MSCI India 25%, MSCI China 25%). Na začátku sledovaného období byly trhy BRIC zasaženy několika globálními faktory včetně pokračující krize státní dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalením v Číně a zvýšenými obavami z dvojitého poklesu globálních ekonomických it. K poslednímu uvedenému došlo ke konci června. Nicméně došlo ke zlepšení očekávání, když se investoři vypořádali s konfliktními signály pokračujících obav o státní dluhové cenné papíry, které se postupně zmírnily, a když byly data o slabší spotřebitelské síle vykompenzovány očividným ozdravováním v Eurozóně. Trhy prudce vzrostly v září, kdy Federální rezervní fond USA (US Federal Reserve) naznačil, že dojde k dalšímu kvantitativnímu uvolňování. Co se týče referenčního benchmarku - nejen nadváha (overweight) v Rusku, ale i diverzifikační strategie "stock selection" přispěly k podvýkonnosti "underperformance" související s referenčním benchmarkem. Pozice v sektorech v ruském pod-portfoliu, které jsou k oceněny se slevou s ohledem na jiné trhy BRIC, jako například ropa a plyn, vykázaly podvýkonnost. Podhodnocené (underweight) pozice v Indii, které vznikly následkem relativně vysokého ohodnocení, snížily výkonnost fondu. Diverzifikační strategie "stock selection" v Indii byla mírně negativní. Avšak pokud hovoříme v absolutních termínech, pod-portfolia fondu v Indii vytvořila nejsilnější pozitivní posílení výkonnosti. Brazilská pod-portfolia vytvořila druhé nejlepší pozitivní posílení výkonnosti jak absolutně tak relativně. Čína přispěla největší mírou k relativní výkonnosti prostřednictvím silné diverzifikační strategie "stock selection". Akcie čínských automobilek Brilliance a Guangzhou Automobile Group byly v čínském portofoliu silně výkonné. HGIF BRIC Markets 11

13 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, fond dosáhl výnosnosti 4,12% (bez poplatků, třída akcií YC) v měně ve srovnání s výnosností 4,4% v MSCI BRIC index (rovnoměrně vyvážené na úrovni země). Obnovené obavy o rozpočtový deficit a úroveň dluhů ovlivnily Ruský trh (- 4,2 %). Brazilský trh vzrostl o 3,1 % i přes nově zavedenou 2 % daň z přítoku zahraničního kapitálu. Čínské a indické trhy vykázaly vysokou výnosnost (5,5 %, případně 12,8 %) neboť růst asijské ekonomiky zůstal relativně imunní vůči obavám z dvojitého poklesu ve vyspělých zemích. Pokud se podíváme do budoucnosti, povzbuzování ekonomického růstu založené na interní spotřebě udržovalo brazilské, indické a čínské akciové trhy, přičemž ruský trh zůstával mnohem více závislý na očekáváních komoditních cen. HGIF BRIC Markets Equity Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost +3,7% (bez poplatků, třída akcií AC), a to ve srovnání s benchmark výnosností +4,54 % (MSCI BRIC Index TR ). Při obavách o úpadek Evropských zemí mělo riziko selhání dopad na trhy. Makroekonomická data zároveň potvrdila, že dochází k nerovnoměrnému oživení a poukázala na nedokonalosti politiky paušalizování "one-size-fits-all". Zatímco země G20 využívaly zástavy pro účely snižování deficitů v nastaveném tempu, aby nezhatily růst, trhy dále pokračovaly směrem dolů. Na začátku léta nastalo období, kdy v USA bylo dosaženo dalších rekordních výnosů, což podnítilo optimismus investorů, poslalo akciové trhy nahoru a volatilitu směrem dolů. Vzhledem k tomu že, výnosné období pomalu klesalo, investoři zaměřili své vyhlídky na růst. Po probuzení ze stagnujícího srpna zaznamenaly akciové trhy v září svůj nejlepší měsíc 7 dekádách. Optimistická makroekonomická data uklidnila obavy týkající se tempa ekonomického oživení; údaje o výnosech a zprávy M&A podpořily zotavování. Ceny ropy se mezitím neustále udržovaly okolo $80. Obrázek odvětví byl nejistý, odrážel obavy o ekonomické souvislosti a zároveň o ekonomická specifika. Spotřebitelská odvětví (sektor zbytného spotřebitelského zboží "discretionary" a sektor spotřebitelského zboží denní potřeby "staples") zaznamenaly nejlepší výkonnost. Na druhou stranu energie, materiály a informační technologie zaostávaly. Asie zaznamenala nejvýznamnější nadvýkonnost "outperformance". Profitovala ze silné nadvýkonnosti pocházející z Indie. I Čína zaznamenala nadvýkonnost. Komoditní země (Brazílie a Rusko) vykázaly ve srovnání s benchmarkem podvýkonnost. Alokace fondu do zemí měla pozitivní dopad na výkonnost fondu, zejména přinesla nadhodnocenou expozici "overweight exposure" u Ruska a podhodnocenou expozici u Indie. Diverzifikační strategie "stock selection" měla negativní dopad na relativní výkonnost, zvláště na krycí část fondu. V krátkodobém pohledu si fond udržuje plnou expozici, neboť se očekává, že akciové trhy BRIC porostou jen mírně bez ohledu na současné zotavování trhu. HGIF Climate Change Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, vykázal fond výkonnost 1,90% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s bencharkovou výkonností 1,45% (HSBC Global Climate Change Index TR). Obavy ohledně rizika nesolventnosti v Evropských zemí pokračovaly a měly stále velký vliv. Makroekonomická data zároveň potvrdila, že docházelo k nerovnoměrnému oživení a poukázala na nedokonalosti politiky paušalizování "one-size-fits-all". Zatímco země G20 využívaly zástavy pro účely snižování deficitů v nastaveném tempu, aby nezhatily růst, trhy dále pokračovaly směrem dolů. Na začátku léta nastalo období, kdy v USA bylo dosaženo dalších rekordních výnosů, což podnítilo optimismus investorů, poslalo akciové trhy nahoru a volatilitu směrem dolů. Vzhledem k tomu že, výnosné období pomalu klesalo, investoři zaměřili své vyhlídky na růst. Po probuzení ze stagnujícího srpna zaznamenaly akciové trhy v září svůj nejlepší měsíc 7 dekádách. Optimistická makroekonomická data uklidnila obavy týkající se tempa ekonomického oživení; údaje o výnosech a zprávy M&A podpořily zotavování. Ceny ropy se mezitím neustále udržovaly okolo $80. Obrázek odvětví byl nejistý, odrážel obavy o ekonomické souvislosti a zároveň o ekonomická specifika. Největší výkonnost vykazovaly plyn a bioenergie. Na druhé straně spektra, odvětví větrné energie stagnovalo, hlavně kvůli nejnižším výnosům a vedení silnou firmou Vestas Wind. Na rozdíl od předchozích měsíců měla diverzifikační strategie negativní dopad na výkonnost. Diverzifikační strategie "stock selection" přinesla naopak přidanou hodnotu, zvláště pokud jde o významné firmy v sektorech větrné energie průmyslu. Demografické tlaky na poptávku a vyčerpané globální zdroje podporují v dlouhodobém období ceny komodit a připravují půdu pro rozsáhlé využití obnovitelných a čistých zdrojů energie. Mezinárodní energetická agentura (International Energy Agency) zdůraznila, že ceny ropy okolo $75 za barel znamenají, že venkovské populace v subsaharské Africe by se měly přeorientovat na solární, větrné a jiné obnovitelné zdroje. 12

14 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Climate Change (pokračování) Výhodné podmínky fondu a vyhlídky na zlepšující se globální růst poskytují ve střednědobém období investorům významné stimuly k investování do sektoru, což se projevilo v náhlém vzestupu v itách M&A a IPO. Navzdory náročnému ekonomickému kontextu a deficitním problémům v této oblasti, vlády po celém světě nadále silně podporují tuto oblast, což podporuje důvěru investorů. Strategické kroky pokračují ve vyhledávání kvalitních akcií, které vykazují atrní ohodnocení a momentum, aby bylo možné získat příležitost v tomto rozvíjejícím se odvětví. HGIF Emerging Wealth Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost +3,47% (bez poplatků, třída akcií AC), a to ve srovnání s benchmark výnosností +2,33% (50% MSCI The World / 50% MSCI Emerging Markets). Obavy ohledně rizika nesolventnosti v Evropských zemí pokračovaly a měly stále velký vliv. Makroekonomická data zároveň potvrdila, že dochází k nerovnoměrnému oživení a poukázala na nedokonalosti politiky paušalizování "one-size-fits-all". Zatímco země G20 využívaly zástavy pro účely snižování deficitů v nastaveném tempu, aby nezhatily růst, trhy dále pokračovaly směrem dolů. Na začátku léta nastalo období, kdy v USA bylo dosaženo dalších rekordních výnosů, což podnítilo optimismus investorů, poslalo akciové trhy nahoru a volatilitu směrem dolů. Vzhledem k tomu že, výnosné období pomalu klesalo, investoři zaměřili své vyhlídky na růst. Po probuzení ze stagnujícího srpna zaznamenaly akciové trhy v září svůj nejlepší měsíc 7 dekádách. Optimistická makroekonomická data uklidnila obavy týkající se tempa ekonomického oživení; údaje o výnosech a zprávy M&A podpořily zotavování. Ceny ropy se mezitím neustále udržovaly okolo $80. Nově vznikající trhy vykázaly v tomto období nadvýkonnost oproti vyspělým trhům a profitovaly z finanční stability a z pozitivního momentum růstu v dané oblasti. Strategie "stock selection" se projevila jako úspěšná, zvláště ve spotřebitelských sektorech. Finanční sektor byl mnohem náročnější oblastí. Fond zůstal primárně přeexponován vůči akciovým trhům, a to na základě pozitivního momentum a atrního ohodnocení, které pozitivně přispěly k posílení výkonnosti. HGIF Euroland Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, dosáhl fond výnosnosti -2,04% (bez poplatků, třída akcií AC), ve srovnání s benchmark výnosností -2,30% (100% MSCI EMU (EUR) NR). Krize vládních dluhových cenných papírů a makroekonomická data vykazující sestup na trzích v USA vedly k měnové volatilitě a zvyšující se averzi k riziku, a zabránily odrazu trhů. Investoři se pokusili získat expozici vůči silnému ekonomickému růstu vycházející z nově vznikajících trhů. Automobily, luxusní zboží, chemie a kapitálové zboží vykázaly nadvýkonnost, zatímco technologie, stavebnictví, veřejné služby a finanční služby zůstaly pozadu. Fond v průběhu období vykázal mírnou nadvýkonnost nad trhem. Klíčovými prvky, které přispěly k výkonnosti byly bankovnictví, energie, doprava a veřejné služby. V průběhu pololetí proběhly mezi některými cyklickými společnostmi a finančními společnostmi arbitráže. Fond zůstal přeexponován vůči telekomunikačním, finančním a zdravotnickým firmám a podexponován vůči veřejným službám. HGIF Euroland Equity Smaller Companies Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti -2,38% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmar výnosností -1,85% (100% MSCI EMU Small Cap (EUR) NR). Krize vládních dluhových cenných papírů a makroekonomická data vykazující sestup na trzích v USA vedly k měnové volatilitě a zvyšující se averzi k riziku, a zabránily odrazu trhů. Investoři se pokoušeli získat expozici vůči silnému ekonomickému růstu nově vznikajících trhů (luxusní zboží, chemie, a kapitálové zboží) a sektory dotované vládami, jako například automobilový, technologický, veřejných služeb a finanční zůstávaly pozadu. Klíčovými prvky, které přispívaly k výkonnosti, byly podhodnocené "underweight" pozice ve finančnictví, a podhodnocení "underweights" v Řecku, Španělsku, Irsku a Portugalsku. Fond zůstává vysoce exponovaný vůči exportním společnostem, zvláště těm, které mají a v nově vznikajících ekonomikách a ve společnostech, jejichž ceny akcií profitují z konsolidace v rámci jejich sektorů. HGIF Euroland Growth Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, dosáhl fond výnosnosti -3,31% (bez poplatků, třída akcií M1D), ve srovnání s benchmark výnosností -1,14% (100% MSCI EMU (EUR) NR). Relativní výkonnost byla v průběhu období negativní. Většina podvýkonnosti "underperformance" vznikla v dubnu, neboť fond byl podexponován vůči společnostem "citlivým na změny Euro měny". Navíc pak byla strategie zaměřená na nadhodnocení "overweight" společností s defenzivním růstem na úkor finančně křehkých společností a společností s cyklickým růstem pro relativní výkonnost škodlivá. Obrat byl mírný. Pozice, ve kterých bylo momentum výnosů na vrcholu, byly omezeny. Výnosy byly použity na investice do společností, které jsou schopné udržet momentum nejvyšších výnosů. 13

15 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF European Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 1,6% (bez poplatků, třída akcií P) ve srovnání s benchmark výnosností 0,7% (the FTSE World Europe (RI)). Evropské akciové trhy ve druhém čtvrtletí klesaly následkem vývoje eurokrize. To zahrnovalo obavy o fiskální deficity a vysoké úrovně vládních dluhů evropských zemí, jako jsou Řecko, Irsko a Portugalsko. Instituce EU zavedly opatření, aby tyto problémy zmírnily, a ve třetím čtvrtletí se akciové trhy zotavily a tak celkově za šestiměsíční období byl vykázán malý zisk. V průběhu sledovaného období se korporátnímu sektoru dobře dařilo a zisky solidně rostly. Kapitálové výdaje byly přiměřené a mnohé společnosti zvýšily výplaty dividend. Držby fondu byly koncentrované ve společnostech s udržitelnými cash flow a kvalitními bilancemi. Výkonnost vedly společnosti, který vykazovaly dobré výsledky. Dále pak došlo k převzetí jedné z ropných akciových společností. Ocenění akciového trhu je na úrovni pod 15-letým průměrem. Vzhledem k tomu, že se předpokládá, že korporátní výnosy v průběhu roku 2011 porostou, ředitel fondu předpokládá, že by investoři měli v budoucnu získat přiměřený zisk z akcií nad střednědobou úrovní. HGIF Global Equity Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost -1,73% (bez poplatků, třída akcií AC), a to ve srovnání s benchmark výnosností -0,64% (MSCI World Index TR ). Obavy ohledně rizika nesolventnosti v Evropských zemí pokračovaly a měly stále velký vliv. Makroekonomická data zároveň potvrdila, že dochází k nerovnoměrnému oživení a poukázala na nedokonalosti politiky paušalizování "one-size-fits-all". Zatímco země G20 využívaly zástavy pro účely snižování deficitů v nastaveném tempu, aby nezhatily růst, trhy dále pokračovaly směrem dolů. Na začátku léta nastalo období, kdy v USA bylo dosaženo dalších rekordních výnosů, což podnítilo optimismus investorů, poslalo akciové trhy nahoru a volatilitu směrem dolů. Vzhledem k tomu že, výnosné období pomalu klesalo, investoři zaměřili své vyhlídky na růst. Po probuzení ze stagnujícího srpna zaznamenaly akciové trhy v září svůj nejlepší měsíc 7 dekádách. Optimistická makroekonomická data uklidnila obavy týkající se tempa ekonomického oživení; údaje o výnosech a zprávy M&A podpořily zotavování. Ceny ropy se mezitím neustále udržovaly okolo $80. Obrázek odvětví byl nejistý, odrážel obavy o ekonomické souvislosti a zároveň o ekonomická specifika. Nejlepší výkonnost vykázaly telekomunikační služby a sektor zbytného spotřebitelského zboží "consumer discretionary". Na druhou stranu finančnictví a informační technologie zaostávaly. Severní Evropa zaznamenala nejvýznamnější nadvýkonnost "outperformance" profitující z geografické cirkulace v Evropě, kdy země s měnou Euro měly z důvodu prodeje nevýhodu. Nejvýznamnějšími zeměmi s podvýkonem "underperformers" byly Řecko a Irsko. Asie vykázala nadvýkon díky Hong Kongu a Singapuru. Výkonnost Severní Ameriky byla blízko benchmarku. Alokace fondu do zemí měla pozitivní dopad na výkonnost, zvláště s podhodnocenou expozicí v zemích s měnou Euro (Španělsko, Itálie, Řecko a Irsko). Strategie "stock selection" aplikovaná fondem měla negativní dopad na výkonnost, zvláště v porftoliu USA, které bylo nejvíce náročným regionem pokud jde o korelaci mezi podstatou a akciovými výnosy. Řízení expozice bylo pro fond pozitivní, neboť expozice na globálních akciových trzích ve 3. čtvrtletí, kdy averze proti riziku začala klesat, vzrostla. V krátkodobém pohledu si fond udržuje nadhodnocenou "overweight" expozici, neboť se očekává, že globální akciové trhy mírně porostou bez ohledu na současné zotavování trhu. HGIF Global Emerging Markets Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 5,46% (bez poplatků, třída akcií AC), ve srovnání s benchmark výnosností 8,15% (MSCI EM Index). Na začátku sledovaného období byly nově vznikající trhy zasaženy několika globálními faktory včetně pokračující krize státní dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalením v Číně a zvýšenými obavami z dvojitého poklesu globálních ekonomických it. K poslednímu uvedenému došlo ke konci června. Nicméně došlo ke zlepšení očekávání, když se investoři vypořádali s konfliktními signály pokračujících obav o státní dluhové cenné papíry, které se postupně zmírnily, a když byly data o slabší spotřebitelské síle vykompenzovány očividným ozdravováním v Eurozóně. Trhy prudce vzrostly v září, kdy Federální rezervní fond USA (US Federal Reserve) naznačil, že dojde k dalšímu kvantitativnímu uvolňování. Nejvýznamnějším faktorem snižujícím výkonnost z geografického hlediska byla expozice fondu vůči Korei. Fond má pozici pro globální ekonomické oživení a růst v Asii. Společnosti v Koreji, zejména v průmyslovém sektoru, nabízejí výborné možnosti vstupu. Avšak vzhledem k obavám o růst v Číně a globální růst vykazují tyto sektory podvýkonnost "underperformance". Ostatní trhy, které snížily relativní výkonnost, byly Rusko a Tchaj-wan, které byly také zasaženy globálními faktory a růstem averze k riziku. Jejich dlouhodobé vyhlídky však zůstávají nadále atrní. Ruský trh v současné době obchoduje na úrovni velmi atrního ocenění v průměrné výši 6x forward PE, 40% diskont pro nově vznikající trhy, ačkoli tato mezera je stále dosti úzká. To také představuje diskont vlastního historického 5-letého průměru. Relativní nadvýkonnost "outperformance" v průběhu sledovaného období vedla k nadhodnoceným "overweight" pozicím v Turecku, Číně a Thajsku. V Turecku, což je v současné době favorizovaný trh, pokud jde o demografii země a vyhlídky na silný růst, byly držby v sektorech průmyslu a financí obzvláště silné. 14

16 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Global Emerging Markets Elite Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 4,88% (bez poplatků, třída akcií Y), ve srovnání s benchmark výnosností 8,15% (MSCI EM Index). Na začátku sledovaného období byly nově vznikající trhy zasaženy několika globálními faktory včetně pokračující krize státní dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalením v Číně a zvýšenými obavami z dvojitého poklesu globálních ekonomických it. K poslednímu uvedenému došlo ke konci června. Nicméně došlo ke zlepšení očekávání, když se investoři vypořádali s konfliktními signály pokračujících obav o státní dluhové cenné papíry, které se postupně zmírnily, a když byly data o slabší spotřebitelské síle vykompenzovány očividným ozdravováním v Eurozóně. Trhy prudce vzrostly v září, kdy Federální rezervní fond USA (US Federal Reserve) naznačil, že dojde k dalšímu kvantitativnímu uvolňování. Nejvýznamnějším faktorem snižujícím výkonnost z geografického hlediska byla expozice fondu vůči Korei. Fond má pozici pro globální ekonomické oživení a růst v Asii. Společnosti v Koreji, zejména v průmyslovém sektoru, nabízejí výborné možnosti vstupu. Avšak vzhledem k obavám o růst v Číně a globální růst vykazují tyto sektory podvýkonnost "underperformance". Ostatní trhy, které snížily relativní výkonnost, byly Rusko a Tchaj-wan, které byly také zasaženy globálními faktory a růstem averze k riziku. Jejich dlouhodobé vyhlídky však zůstávají nadále atrní. Ruský trh v současné době obchoduje na úrovni velmi atrního ocenění v průměrné výši 6x forward PE, 40% diskont pro nově vznikající trhy, ačkoli tato mezera je stále dosti úzká. To také představuje diskont vlastního historického 5-letého průměru. Relativní nadvýkonnost "outperformance" v průběhu čtvrtletí vedla k nadhodnoceným "overweight" pozicím v Turecku, Číně a Thajsku. V Turecku, což je v současné době favorizovaný trh, pokud jde o demografii země a vyhlídky na silný růst, byly držby v sektorech průmyslu a financí obzvláště silné. HGIF Latin American Equity V průběhu šestiměsíčního období končícího 30. září 2010 MSCI LatAm dosáhl 5,1%, vykázal podvýkonnost u MSCI GEM (6,5%) a MSCI EM Asia (8,0%) (5,1%), ale nakonec vykázal nadvýkonnost u MSCI World (-0,7%). V průběhu druhého čtvrtletí 2010 se z globálního hlediska zvýšila volatilita následkem vyšší nejistoty u tří hlavních prvků - krize vládních dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalení růstu v Číně a obavy z potenciálního dvojitého propadu při oživení v USA. Globální ekonomická data nadále vysílala neurčité signály týkající se udržitelnosti globálního ekonomického oživení a trhy nebyly schopné rozlišit, zda jde o zpomalení globálního růstu nebo o raná stádia mnohem vážnějšího poklesu. Na základě tohoto scénáře musely brazilské akciové trhy čelit velmi náročnému prostředí. Na regionální úrovni pak Brazílie, která představuje více než 36% HDP Latinské Ameriky, expandovala na meziročních 9,0% (z meziročních 4,3% ve 4. čtvrtletí 2009) (rychlejší tempo od začátku roku 1995) s vedoucí domácí poptávkou (domácí spotřeba se vyšplhala na 9,3% a investice se vyhouply na 26.0% - rekordní výsledek). V průběhu sledovaného období Brazílie také vyhlásila HDP za druhé čtvrtletí, následkem čehož došlo k posílení, ale se zdravou finanční výpomocí. Tato země zaznamenala 1,2% mezikvartální růst nad konsenzem (0,7%) s roční expanzí 5,1%. Oznámení HDP druhého čtvrtletí v Mexiku přispělo k dodatečnému posílení tržních očekávání vůči Mexické expanzi v roce 2010 (4,52% růst; z předchozích 4,4%). Poslední oslabení ekonomických dat USA spolu se stagnujícím oživením v domácí mexické ekonomice umístilo zemi při srovnání s Brazílií, Peru, Chile a Kolumbií v letech 2010 a 2011 k typu expanze Tier 2. Oživení Kolumbie způsobilo zaostávání Brazílie, Peru a Chile v roce 2009 a na začátku roku V průběhu několika posledních měsíců však ekonomická data potvrzují, že nadchází období růstu. Index spotřebitelské důvěry vzrostl v srpnu o 9,2 bodů na 38,8 bodů, což je nejvyšší úroveň od roku 2001, od kdy byl index počítán. V průběhu sledovaného období - na úrovni fondu - HGIF Latin American Equity vykázal 7,78% a tím vykázal podvýkonnost vůči MSCI LatAm10/40 o 0,67%. Na úrovni země byla nejdůležitějším přispívajícím státem Brazílie (strategie "stock picking" v této zemi fungovala velmi dobře) a Kolumbie byla zemí, která způsobila největší snížení, přičemž fond v této zemi měl podváhu "underweight" (velmi vysoké násobky ocenění) a celkově byl tento trh nejvýkonnější v Latinské Americe. Na úrovni sektoru byl nejvíce přispívajícím prvkem průmysl (strategie "stock picking" v tomto sektoru fungovala velmi dobře) a sektor spotřebitelského zboží denní potřeby "consumer staples" zaostával (hlavně následkem pokulhávající výkonnosti JBS - jedna z našich největších nadhodnocených pozic "overweights"). Pokud se podíváme na čtvrté čtvtletí roku 2010, je pravděpodobné, že akciové trhy Latinské Ameriky prodělají mnohem zajímavější vývoj, neboť většina zemí v tomto regionu stále vykazuje nadprůměrný růst a zajímavé výsledky výnosů. Z globálního hlediska: 1) reálné úrokové sazby G3 jsou blízko nule (pečlivé vyhledávání reálných - komodity, infrastruktura a akciové trhy; 2) očekávání ohledně solidních sezonních výnosů v USA za 3. čtvrtletí 2010; 3) oslabení růstu v Číně. Všechny tyto skutečnosti společně pravděpodobně přispějí ke zvýšení zájmu o akciové trhy v Latinské Americe. 15

17 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Middle East and North Africa Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 2,74% (bez poplatků), ve srovnání s benchmark výnosností 2,12%. Na začátku sledovaného období byly trhy MENA zasaženy několika globálními faktory včetně pokračující krize státní dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalením v Číně a zvýšenými obavami z dvojitého poklesu globálních ekonomických it. K poslednímu uvedenému došlo ke konci června. Trhy včetně MENA se ve třetím čtvrtletí oživily, globální náhled se vylepšil a vyhlídky na další kolo kvantitativního uvolnění v USA jsou odpovědné za posilující akcie. Fond v průběhu období vykázal silný nadvýkon "outperformance". Na úrovni země pak významným způsobem přispěla k výkonnosti alokace do Saudské Arábie s nadhodnocením "overweight" ve finančních trzích a podhodnocením "underweight" v energetických firmách. Pozitivní byla také expozice vůči Ománu, Egyptu a Kataru, přičemž expozice vůči Maroku a Spojeným arabským emirátům způsobila marginální snížení. Na úrovni sektoru přispěla pozitivní strategie "stock selection" ve finančních trzích načež následoval sektor materiálů. Pozice ve veřejných službách a telekomunikacích mírně posílily. Tržní účelové akciové podfondy HGIF Brazil Equity V průběhu šestiměsíčního období končícího 30. září 2010 MSCI Brazil dosáhl 1,6%, vykázal podvýkonnost u MSCI GEM (6,5%), MSCI EM Asia (8,0%) a MSCI LatAm (5,1%), ale nakonec vykázal nadvýkonnost u MSCI World (-0,7%). V průběhu druhého čtvrtletí 2010 se z globálního hlediska zvýšila volatilita následkem vyšší nejistoty u tří hlavních prvků - krize vládních dluhových cenných papírů v Evropě, zpomalení růstu v Číně a obavy z potenciálního dvojitého propadu při oživení v USA. Globální ekonomická data nadále vysílala neurčité signály týkající se udržitelnosti globálního ekonomického oživení a trhy nebyly schopné rozlišit, zda jde o zpomalení globálního růstu nebo o raná stádia mnohem vážnějšího poklesu. Na základě tohoto scénáře musely brazilské akciové trhy čelit velmi náročnému prostředí. Na regionální úrovni vzrostl v prvním čtvrtletí 2010 HDP na meziročních 9,0% (z meziročních 4,3% ve 4. čtvrtletí 2009) (rychlejší tempo od začátku roku 1995) s vedoucí domácí poptávkou (domácí spotřeba se vyšplhala na 9,3% a investice se vyhouply na 26.0% - rekordní výsledek). V průběhu sledovaného období Brazílie vyhlásila HDP za druhé čtvrtletí, které bylo také silné, ale se zdravou finanční výpomocí. Tato země zaznamenala 1,2% mezikvartální růst nad konsenzem (0,7%) s roční expanzí 5,1%. V průběhu sledovaného období - na úrovni fondu - HGIF Brazil Equity vykázal 7,78 % a tím vykázal nadvýkonnost vůči MSCI Brazil 10/40 o 1,71%. Na úrovni sektoru byl nejvíce přispívajícím prvkem průmysl (strategie "stock picking" v tomto sektoru fungovala velmi dobře) a sektor spotřebitelského zboží denní potřeby "consumer staples" zaostával (hlavně následkem pokulhávající výkonnosti JBS - jedna z našich největších nadhodnocených pozic "overweights"). Pokud jde o JBS (největší světový zpracovatel hovězího masa) nenastaly žádná zásadní změny. Fond trpěl následkem přísunu negativních zpráv (nedostatek vysvětlení ohledně JBS USA IPO a spor o společnost Inalca - 50/50 joint venture s Cremonini Group). Investice do JBS zůstaly pozitivní z následujících důvodů: a) pozitivní pohled na producenty hovězího masa v USA; 2) sestupný trend cen dobytka v Brazílii vedoucí k zlepšení ziskového rozpětí; 3) synergické zisky z akvizic; 4) geografická diverzifikace; a 5) v posledních 6 měsících byla vykázána podvýkonnost "underperformance" vůči Brazilským a globálním předpokladům a obchoduje se za atrního ocenění. HGIF Chinese Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 2,38% (bez poplatků, třída akcií AD) ve srovnání s benchmark výnosností 5,60% (MSCI China 10/40). Trh zaznamenal výkyvy a investoři se snažili odhadnout rozhodnutí Pekingu ohledně implementace zpřísňujících opatření a obchodních kvót pro kvalitu, které ovlivní růst Číny. Strategie "stock selection" ve finančním sektoru a sektoru zbytného spotřebitelského zboží " discretionary" přispěla pozitivně k výkonnosti, která byla ale snižována negativními účinky strategie "stock selection" v sektorech energetiky, veřejných služeb a spotřebitelského zboží denní potřeby "staples". Alokační účinky byly pozitivní v sektoru zbytného spotřebitelského zboží "discretionary", ve kterém měl fond nadhodnocení "overweight", ale podhodnocené pozice "underweight" v sektoru spotřebitelského zboží denní potřeby "staples" a telekomunikačních služeb snižovaly relativní výkonnost fondu. 16

18 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Hong Kong Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 6,88% (bez poplatků, třída akcií AD) ve srovnání s benchmark výnosností 8,00% (Hang Seng (RI) ). V průběhu vykazovaného období se akciový trh Hong Kongu odrazil ode dna. Byl poháněn především dostatečnou likviditou, solidními korporátními výnosy a zlepšující se makroekonomickou náladou. Přidanou hodnotu přinesla pozitivní strategie "stock selection" v sektoru zbytného spotřebitelského zboží "discretionary" a energetickém sektoru. Fond vykazoval nadhodnocení "overweight" v sektoru zbytného spotřebitelského zboží "discretionary" a v sektoru materiálu, které snížilo výkonnost fondu. HGIF Indian Equity Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost 12,48% ve srovnání s benchmark výnosností 14,32% a vykázal podvýkonnost vůči benchmarku o 1,83%. Držení hotovosti ve fondu v průběhu období přispělo přibližně 61% k celkové výkonnosti. Z pohledu celkového přispění byla výkonnost posílena pozicemi v energetickém sektoru (underweight), veřejných službách (underweight), informačních technologiích (underweight) a zdravotnictví (overweight), přičemž pozice v průmyslovém sektoru (overweight), sektoru materiálu (overweight), sektoru zbytného spotřebitelského zboží (overweight) a ve finančním sektoru (underweight) snížily výkonnost fondu. HGIF Japanese Equity Za období od 1. dubna 2010 do 30. září 2010, dosáhl fond výnosnosti -15,66% (bez poplatků, třída akcií AC) (LU ) ve srovnání s benchmark výnosností -15,01% (TOKYO (SE). Japonský trh byl v průběhu období na dně, neboť jen posiloval až na několikaleté maximum oproti americkému dolaru a tržní napětí rostlo následkem intervence Japonské národní banky. Silný jen také oslabuje vývozce. Investoři měli stále obavy kvůli pomalému oživování amerických trhů, které vedlo k rychlejšímu tempu posilování jenu. Z pohledu alokace do sektoru fond profitoval z nadhodnocení "overweight" ve spotřebitelských službách. Naopak podhodnocení "underweight" vůči nemovitostem snižovalo výkonnost fondu. Na úrovni sektorů pak portfolio profitovalo díky volbě sektorů materiálů a technologií hardwarů, přičemž bylo oslabeno volbou sektorů dopravy a telekomunikací. Na základě analýzy přínosů našich kvantitativních signálů fond profitoval v průběhu období z nadvýkonu "outperformance" oceňovacích faktorů Převládající ekonomické podmínky připravují japonskému akciovému trhu složitější ekonomické pozadí. V tomto prostředí si portfolio udrží expozici vůči akciím, které mají dobrou hodnotu a momentum. HGIF Korean Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond pozitivní výnosnosti 8,36%, čímž dosáhl svého benchmarku MSCI Korea, který byl až 8,34%. Trh i měna se v průběhu období odrazily směrem nahoru. Silné oživení v průběhu září dostalo KOSPI index na nejvyšší úroveň od poloviny května 2008, a to hlavně díky neustálému přítoku zahraničního kapitálu v pozadí zlepšující se korporátní výkonnosti a očekávání kvantitativního uvolňování v USA. Obecně pak fondu pomohla alokace do sektorů. Dále pak podhodnocení "underweight" v sektoru IT a nadhodnocení "overweight" v sektoru zbytného spotřebního zboží "discretionary" přinesly výkonnosti fondu přidanou hodnotu. Strategie "stock selection" byla na druhou stranu neurčitá. Aktivní pozice v sektoru zbytného spotřebního zboží a ve finančním sektoru posílily výkonnost fondu, zatímco sektory materiálu a průmyslu výkonnost oslabily. Pokračujeme v přeorientování portfolia mírně směrem k přiměřeně oceněným technologiím a cyklickým odvětvím a přitom udržujeme nadhodnocenou pozici "overweight" v defenzivních spotřebitelských akciích. HGIF Russia Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti -3,17% (bez poplatků, Třída AC) ve srovnání s benchmark výnosností -1,66% (MSCI Russia 10/40 index). V průběhu období byly výnosy ruského trhu naprosto v rozporu s MSCI Russia 10/40 indexem, který klesl ve 2. čtvrtletí o 15,4% a odrazil se o 16,3% ve 3. čtvrtletí. Ve druhém čtvrtletí byly trhy globálně zaplavené mnoha negativními faktory. Jsou to zejména státní dluhy Eurozony, obavy ohledně čínské zpřísňující politiky či znepokojení z vynořující se dvojité recese. Ve třetím čtvrtletí se však trhy odrazily ode dna, ačkoli Rusko neuspokojivě vykázalo podvýkonnost "underperformance" oproti výhledům Global Emerging Market a BRIC a stejně se chovaly i klíčové komodity, např. ropa. Někteří pozorovatelé trhu přikládali tuto slabou výkonnost Ruska suchu a požárům v období léta, které mohly mít negativní dopad na ekonomickou obnovu země. 17

19 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Russia Equity (pokračování) Pozitivní informací je, že několik ekonomických ukazatelů začalo vykazovat pozitivní hodnoty (PMI) a současně se projevil růst pracovního trhu a mezd. V průběhu posledních 6 měsíců byla podvýkonnost fondu "underperformance" oproti benchmarku způsobena primárně velkým nadhodnocením "overweight" vůči energetickým akciím a podhodnocením "underweight" vůči materiálům, které vykázaly nadvýkonnost. Energetické akcie, které dominují ruskému trhu, se globálně dostaly mimo přízeň, zvláště pokud jde o převis obchodování společnosti Petrobras, negativní dopad katastrofu způsobující ropné skvrny společnosti BP a nedostatek růstu produkce mezi hlavními energetickými firmami. Navzdory těmto skutečnostem se nadále obchodují za neuvěřitelně atrní ceny a s velkými diskonty oproti předpokladům ohledně vznikajících trhů. Podhodnocení "underweight" vůči sektoru veřejných služeb a nadhodnocení "overweight" vůči sektoru spotřebního zboží denní potřeby "staples" přispěly pozitivním způsobem k výkonnosti fondu. HGIF Singapore Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010, dosáhl fond výnosnosti 12,0% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmark výnosností 15,9% (MSCI Singapore (RI)). Singapurský trh se zotavoval spolu s regionálními trhy díky silnějším preferencím investorů, kteří dávali přednost rostoucím asijským trhům před pomalu se rozvíjejícími trhy, a také díky rostoucí globální likviditě, vyšší ochotě riskovat, díky přítokům do fondu a silným makroekonomickým datům. Výkonnost oslabovala alokace do následkem našeho podhodnocení "underweight" vůči sektoru zbytného spotřebitelského zboží "discretionary" (Genting, Jardine Cycle and Carriage) a následkem hotovostní zátěže. Výkonnost také oslabovala strategie "stock selection", a to hlavně kvůli našemu podhodnocení vůči nadvýkonnosti indexových akcií jako jsou Genting, Jardine Cycle and Carriage, Yangzijang, City Developments a nadhodnocení ve stagnující společnosti Ho Bee. Tyto byly částečně kompenzovány nadhodnocením v defenzivních akciích (Starhub, Singapore Post) a podhodnocením ve stagnujících společnostech stavějících vrtné věže. HGIF Taiwan Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond pozitivní výnosnosti 10,11%, čímž překonal svůj benchmark MSCI Tchajwan, který byl až 8,73%. Trh Tchaj-wanu se odrazil, a to díky postupně rostoucím náladám investorů. V průběhu sledovaného období investoři nápadně přesměrovali svůj zájem od technologií k netechnologickým sektorům. Strategie fondu "stock selection" významně přispěla k výkonnosti. Akcie informačních technologií byly nejdůležitějším prvkem, který pozitivně přispěl k výkonnosti a akcie materiálového sektoru nejvíce přispěly k oslabení výkonnosti. Sektorová alokace byla v průběhu posledních šesti měsíců neurčitá. Fond byl nadhodnocen "overweight" v sektoru spotřebního zboží denní potřeby a v průmyslovém sektoru, které přinesly nadhodnotu, a podhodnocen "underweight" v sektoru zbytného spotřebního zboží, který výkonnost snižoval. Zbytkové hotovostní držby zvýšily fondu náklady. Věříme, že zaměření na krátkodobý trh se nejvíce projevuje v netechnologických sektorech a oblastech technologického sektoru, které se stále pokoušejí o dlouhodobý růst. Proto je vzhledem k omezeným technologiím dávána přednost domácímu spotřebnímu sektoru. HGIF Thai Equity Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost 30,0% (bez poplatků, třída akcií AC), a to ve srovnání s benchmark výnosností 31,9% (Thailand SET). Výkonnost thajského trhu je velmi silná. Pozoruhodné události v průběhu sledovaného období zahrnovaly politické nepokoje, které nastaly v průběhu 2. čtvrtletí. Po těchto událostech následovaly nákupy zahraničních institucí na základě nízké relativní hodnoty vůči asijským trhům, díky silné měně baht vůči americkému dolaru, odolnému ekonomickému růstu a relativní nadvýkonnosti, které přilákaly zájem investorů. Alokace snížila výkonnost, hlavně kvůli podhodnocení v malých firmách, sektoru spotřebního zboží denní potřeby, sektoru materiálu, průmyslových sektorech a investicích do hotovosti, ale byla částečně kompenzována nadhodnocením v sektoru zbytného spotřebního zboží a podhodnocením v energiích. Akciový kapitál byl negativní s podhodnocením "underweights" v CP Food, CP All a nadhodnocením "overweights" v Erawan, Siam Commercial Bank, Bangkok Bank, Phatra Securities, ale zejména vyvážením v Tisco, BEC World, Asian Property. 18

20 Zpráva představenstva o výsledcích hospodaření společnosti (pokračování) HGIF Turkey Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 23,61% (bez poplatků, třída akcií AC) ve srovnání s benchmark výnosností 24,35% (MSCI Turkey Gross Index). Obavy týkající se udržitelnosti vládních dluhů u některých členských států Evropské Unie spustil hromadný prodej na globálních akciových trzích. Později pak některá makroekonomická data z USA vyvolala obavy ze vzniku dvojité recese v rozvinutých ekonomikách. V průběhu této doby však turecké akciové trhy vykázaly nadvýkonnost nejen oproti vyspělým zemích, ale i oproti rozvíjejícím se ekonomikám a překročily své dlouhodobé maximum. Úspěšná fiskální výkonnost Turecka, silný růst HDP a postupné zotavování v oblasti zaměstnanosti vytvořily relativně výhodné investiční prostředí. Centrální banka Turecka navíc udržela úrokové sazby na historicky nejnižší úrovni a napomohla tak růstu objemu úvěrů a podpořila domácí poptávku. Po politické stránce pak výsledek referenda ohledně ústavních dodatků přinesl příznivé závěry pro trh a rozptýlil obavy ohledně možné koalice vlády před hlavními volbami v polovině roku Silná podstata a politická stabilita vedly ke vzniku značného zájmu o turecké akciové trhy a posílily ceny akcií. Očekává se, že ekonomický růst Turecka bude silný i v dalších čtvrtletích, a proto turecké akciové trhy udrží svůj současný stoupající trend. HGIF UK Equity Za šestiměsíční období končící 30. září 2010 dosáhl fond výnosnosti 2,4% (bez poplatků, třída akcií A) ve srovnání s benchmark výnosností 0,2% (FTSE All Share (RI)). Akciové trhy Spojeného království spolu s evropskými akciovými trhy ve druhém čtvrtletí klesaly následkem vývoje eurokrize. To zahrnovalo obavy o fiskální deficity a vysoké úrovně vládních dluhů evropských zemí, jako jsou Řecko, Irsko a Portugalsko. Instituce EU zavedly opatření, aby tyto problémy zmírnily, a ve třetím čtvrtletí se akciové trhy zotavily a tak celkově za šestiměsíční období byl vykázán malý zisk. Hospodářství Spojeného království pokračovalo v růstu a současně se projevovalo oživování výroby a výstavby. V průběhu sledovaného období se korporátnímu sektoru ve Spojeném království dobře dařilo a zisky solidně rostly. Kapitálové výdaje byly obecně přiměřené a mnohé společnosti zvýšily výplaty dividend. Držby fondu byly koncentrované ve společnostech s udržitelnými cash flow a kvalitními bilancemi. Výkonnost vedly společnosti, který vykazovaly dobré výsledky. Dále pak došlo k převzetí jedné z ropných akciových společností.ver. Ocenění akciového trhu je na úrovni pod 15-letým průměrem. Vzhledem k tomu, že se předpokládá, že korporátní výnosy v průběhu roku 2011 porostou, ředitel fondu předpokládá, že by investoři měli v budoucnu získat přiměřený zisk z akcií nad střednědobou úrovní. HGIF US Equity Za šesti měsíční období končící 30. září 2010, měl fond výnosnost -2,85% (bez poplatků, třída akcií AC), a to ve srovnání s benchmark výnosností -2,15% (S&P 500 COMPOSITE (RI)). Makroekonomická data potvrdila, že dochází k nerovnoměrnému oživení a poukázala na nedokonalosti politiky paušalizování "one-size-fits-all". Na začátku léta bylo v USA dosaženo dalších rekordních výnosů, což podnítilo optimismus investorů, poslalo akciové trhy nahoru a volatilitu směrem dolů. Vzhledem k tomu že, výnosné období pomalu klesalo, investoři zaměřili své vyhlídky na růst. Po probuzení ze stagnujícího srpna zaznamenaly akciové trhy v září svůj nejlepší měsíc 7 dekádách. Optimistická makroekonomická data uklidnila obavy týkající se tempa ekonomického oživení; údaje o výnosech a zprávy M&A podpořily zotavování. Ceny ropy se mezitím neustále udržovaly okolo $80. Nestabilita na finančních trzích představuje hlavní riziko globálního růstu. Sektorová alokace negativně ovlivnila výkonost fondu; podhodnocení nadvýkonnosti defenzivních sektorů, např. telekomunikačních služeb (+14.7%) bylo pro výkonnost fondu škodlivé. Fond mezitím profitoval z pozitivní "stock selection" strategie v odvětvích ropy a plynu a diverzifikovaných finančních odvětvích. Pokud jde o expozici akciovým trhům byl ředitel fondu v průběhu období obezřetný, neboť zdroje nejistoty doposud nezmizely, což způsobilo, že akciový kapitál přinášel riziko větší než bylo riziko, které bylo způsobeno nízkou volatilitou trhu. Strategické kroky pokračují ve vyhledávání kvalitních akcií s atrním oceněním a momentů, kdy by mohla získat v tomto rozvíjejícím se odvětví příležitost. 19