FISKÁLNÍ DLUH ČESKÉ REPUBLIKY: RŮST, UDRŽITELNOST A SPLATITELNOST

Transkript

1 Vysoká škola ekonomická v Praze Národohospodářská fakulta Studijní obor: ekonomie FISKÁLNÍ DLUH ČESKÉ REPUBLIKY: RŮS, UDRŽIELNOS A SPLAIELNOS bakalářská práce Autor: Pavel Jaroš Vedoucí práce: Ing. Pavel Potužák Rok:

2 Prohlašuji, že tento text je mým samostatně vypracovaným dílem. Všechny prameny, které jsem užíval nebo z nich citoval, jsou v textu uvedeny s řádným odkazem na příslušný zdroj. ext je vypracován pod vedením Ing. Pavla Potužáka, jenž poskytl cenné komentáře a podněty. 2

3 Abstrakt: Cílem této práce je osvětlit stav a vývoj dluhu a deficitu České republiky. V teoretické části (kapitoly 1 4.2) se práce zabývá definicí dluhových součástí veřejného sektoru, rozdíly mezi veřejným a státním dluhem z několika účetních hledisek, metodami výpočtu státního dluhu dle standardních i méně standardních postupů a otázkami udržitelnosti dluhu dle běžně používaných ukazatelů. V praktické části (kapitoly 4.3 9) je práce zaměřena na reálný vývoj a udržitelnost státních deficitů a dluhu, formy výpočtu a způsoby splatitelnosti. Práce se také částečně zabývá otázkami optimální míry zadlužení, smysluplnosti splácení a možných následků v případě přílišného nárůstu dluhu. Důraz je kladen na konkrétní a co možná nejaktuálnější data. Klíčová slova: dluh, dluh České republiky, udržitelnost dluhu, státní dluh, vládní dluh, deficit Abstract: he aim of this paper is to clarify the state and development of public debt in the Czech Republic. he paper is organized as follows: In the first (theoretical) part (Chapters 1 4.2) a definition of debt issues, differences between public debt and government debt from the sight of various accounting methods, methods of calculating the debt and a definition of sustainability are discussed. In the second part (Chapters 4.3 9), the paper focuses on the application of a real data, evolution, real state and sustainability of debt and deficits from several points of view, and possibilities of redeeming the debt. he paper also discusses in part the issue of optimal indebtedness, redeeming and consequences of the existence of an outstanding debt. An application of the most contemporary data is emphasized. Keywords: outstanding debt, debt of the Czech Republic, sustainability of a debt, public debt, government debt, deficit JEL klasifikace / JEL Classification: JEL: H60, H62, H63, H68, H69 3

4 Obsah: 1. Úvod 5 2. Definice fiskálních veličin 6 3. Metody výpočtu dluhu 8 4. Otázka udržitelnosti Definice eoretické odvození ukazatelů primary gap a tax gap Praktické použití ukazatelů primary gap, tax gap Podrobnější náhled na dluh Změna vztažné jednotky Podrobnější struktura dluhu Možnosti fiskální konsolidace Vlastnosti dluhu Negativní dluhové vlivy Pozitivní dluhové vlivy Optimální míra zadlužení Závěr Literatura a internetové zdroje 46 4

5 1) Úvod ato práce si klade za cíl odpovědět na tři základní otázky. Za prvé, zda je třeba splácet dluh veřejných sektorů a proč, za druhé, jaká je optimální míra zadlužení veřejného sektoru, a za třetí, zda jsou veřejné finance v současnosti v České republice udržitelné. V českých médiích a mezi českou veřejností neustále probíhají diskuze o udržitelnosti zadlužení vládního sektoru a většina kroků vlád, ať už současných či minulých, je podrobena kritice. Je možno sledovat v zásadě dva názorové proudy, lišící se v odpovědi na třetí otázku. Není však zcela jasné, zda je situace skutečně tak kritická, jak je prezentována v médiích a některými politiky vymezujícími se proti dluhu, či zda je situace udržitelná, jak říkají politikové spíše dluhového smýšlení. Zatímco na první dvě otázky lze nalézt objektivní odpověď jen velmi obtížně a jak odborná literatura, tak tato práce nabízí odpověď spíše normativní, odpověď na třetí otázku lze snáze podložit existujícími daty a využít již provedené studie v rámci různých států a různých období. Pro veřejné finance České republiky však platí jistá specifika. Předmětem zkoumání je poměrně mladý stát, jehož vznik byl provázen jistými obtížemi, takže nelze disponovat dlouhými časovými řadami dat z let minulých a čerpat informace z většího počtu proběhlých krizí a hospodářských cyklů. V následujících letech se rovněž očekává provedení reforem, zejména těch, jež se mají vypořádat s demografickými změnami populace, takže různé projekce budoucího vývoje se stávají obtížnějšími, neboť už tak složitá predikce důležitých veličin, jako jsou vývoj úrokových měr a míra růstu ekonomiky, by navíc musela počítat s vlivem dosud neprovedených reforem. Z důvodu zachování co největší míry objektivity je větší část této práce zaměřena na nalezení odpovědi na třetí otázku. Kvůli výše uvedeným důvodům je pak důraz kladen spíše na krátkodobé projekce a udržitelnost, neboť predikce pro takové období lze vyslovit s největší přesností. 5

6 2) Definice fiskálních veličin Před přikročením k reálným výpočtům je nutné ujasnit, jaké veličiny do výpočtů vstupují. Zjednodušeně lze říci, že rozpočtové saldo (deficit či přebytek) je tvořeno rozdílem mezi příjmy a výdaji rozpočtu; nejčastěji měřeno ročně. radiční definice dluhu či rezervy ve formě kumulovaného součtu jednotlivých deficitů a přebytků je ovšem velmi nepřesná, neboť jak dluh, tak deficit mohou ovlivňovat jiné veličiny. Dvořák (2008, s. 81) uvádí jako nejdůležitější z těchto faktorů mimorozpočtové příčiny vzniku dluhu, alternativy k dluhovému krytí deficitu a problematiku dluhu jako stavové veličiny (tzn. že reálná hodnota podléhá působení veličin v čase, tedy se mění). Evropská metodika (např. Krénush, De Rougemont, 2006) uvádí nejméně patnáct faktorů, které mohou způsobit neadekvátní změnu dluhu vzhledem k danému deficitu. yto faktory se souhrnně označují jako tzv. stock flow adjustment. Rozdíly mezi pojmy státní, vládní a veřejný, ve smyslu dluhu a deficitu, mohou být matoucí. Například při následujícím myšlenkovém postupu; pokud je dluh tvořen vládou, nicméně za závazek je zodpovědný stát jako takový, může jednotlivec nabýt nesprávného pocitu, že jde o rovnocenné pojmy. Nicméně tomu tak není. Za zpracování vládní finanční statistiky je v České republice podle zákona o státní statistické službě 1 č. 89/1995 Sb. v platném znění (cit ), 3 odst. 1 primárně zodpovědný Český statistický úřad. Dále podle odst. 2 téhož paragrafu mohou statistickou službu vykonávat i jiné instituce. Reálně data ve spolupráci s ČSÚ shromažďují a zpracovávají Ministerstvo financí a Česká národní banka. Český statistický úřad rozlišuje pojmy státní a vládní dluh. Státní dluh je definován jako souhrn státních finančních pasiv (závazky státu vzniklé ze státem přijatých zahraničních půjček, úvěrů od bank a z vydaných státních dluhopisů a jiné závazky státu). Vládní dluh pak tvoří závazky sektoru vládních institucí vyplývající z emise oběživa (v ČR nepřichází v úvahu), přijatých vkladů, vydaných úvěrových cenných papírů jiných než účasti (s výjimkou finančních derivátů) a přijatých půjček ke konci roku. (ČSÚ, 2010a, záložka metodické vysvětlivky ) Definice a zveřejňovaná data Ministerstva financí a České národní banky odpovídají vymezení statistického úřadu. Lehce odlišný náhled na veličiny lze nalézt například u Dvořáka (2008, s. 79), který rozlišuje pojmy vládní, veřejný a státní dluh. Státní dluh je podmnožinou veřejného, který zahrnuje kromě zmíněného státního dluhu (dluhu centrální vlády) také dluhy místních samospráv a dluhy 1 Státní statistická služba je definována v zákoně 89/1995 Sb., 1 odst. 1, pro účely této práce není podstatné tuto definici uvádět. 6

7 parafiskálních fondů (jiné označení pro transformační instituce). Veřejný dluh definuje jako souhrn pohledávek jiných ekonomických subjektů vůči státu. Pojem vládní dluh pak Dvořák užívá, hovoří-li o situaci států Evropské unie, tzn. jednotlivé státy EU porovnává apod. De facto je vládní dluh ekvivalentem veřejného. Vzhledem k odlišné metodice jednotlivých informačních zdrojů může být získávání dat problematickou úlohou a jejich důvěryhodnost nejistá. Mnohá data mohou být také skryta v institucích, které jsou ze sledování vyloučeny. Sporné mohou být implicitní vládní závazky např. v podobě úvěrových garancí. Záměrem práce je podat komplexní pohled na veřejné finance, a proto operuje další text většinou s pojmem vládní dluh, odpovídající definici Dvořáka i statistického úřadu. ato data lépe než státní dluh odpovídají záměru analýz a lépe pokrývají situaci ve veřejném sektoru. Primární datové zdroje jsou Český statistický úřad a Česká národní banka. Platí, že podíl státního dluhu na veřejném je v rozpočtech zemí Evropské unie obvykle dominantní (Dvořák, 2008, s. 80). ypickým příkladem mimorozpočtové úpravy dluhu je převzetí závazků ekonomických subjektů státem. 2 aková úprava dluh navýší. Důsledkem je, že suma deficitů se liší od celkového objemu dluhu. Problematika stavové veličiny spočívá v možných změnách reálné hodnoty dluhu buď inflací, změnou úrokových sazeb, či ve změně kurzu v případě denominace dluhu v zahraniční měně. V případě České republiky bylo dle Ministerstva financí v roce 2009 denominováno v zahraničních měnách 22% státního dluhu. (MFČR, 2010c) Je nutné zmínit rovněž rozdíl mezi hrubým a čistým dluhem. V české praxi se běžně pracuje s pojmem hrubého dluhu, který vyjadřuje celkové závazky subjektu; čistý dluh je pak upraven (snížen) o objem pohledávek státu vůči jiným dlužníkům. Použití čistého dluhu v predikcích by pravděpodobně poskytovalo přesnější pohled na celkovou situaci, nicméně ocenění pohledávek je velmi problematickou záležitostí. Dle údajů MF je celkový stav zahraničních pohledávek ČR ke dni přibližně 21 miliard. Dobyvatelnost a tedy reálná hodnota pohledávek není zřejmá; například, k onomu datu, tři největší dlužníci z řad cizích států Kuba, nástupnické státy bývalé Jugoslávie a Súdán své pohledávky nesplácejí (MFČR, 2010e). Pro ilustraci a shrnutí lze uvést aktuální stav veřejných financí v České republice. 2 V případě České republiky jde převážně o procesy spojené s ekonomickou transformací. 7

8 abulka 2.1: Ilustrativní data ČR Vládní dluh celkem (2009) 1282,3 mld. Vládní dluh zmenšený o hodnotu roku ,9 mld. Kumulovaný součet vládních deficitů ,7 mld. (135 % předchozí hodnoty) Státní dluh celkem (2009) 1178,2 mld Státní dluh zmenšený o hodnotu roku ,4 mld. Kumulovaný součet státních sald ,5 mld. (65% předchozí hodnoty) Zdroj: ČSÚ 2010a, ČNB 2010, vlastní výpočty V historii samostatné České republiky byl státní rozpočet v přebytku pouze do roku Pro vládní rozpočet nejsou dostupná data pro období Údaje v druhém a pátém řádku abulky 2.1. jsou zmenšeny, aby data časově odpovídala součtům rozpočtových sald. Rozdíly mezi oficiálními daty dluhů a jednotlivými součty jsou vysvětleny výše. Vzhledem k značnému množství faktorů, které hrají roli v těchto rozdílech, zde není prostor k jejich detailní analýze. 3) Metody výpočtu dluhu V současnosti existují dvě hlavní metodiky výpočtu státního dluhu; jsou jimi dvě verze metodiky Mezinárodního měnového fondu GFS 1986 a GFS 2001 (Government Finance Statistics) a metodika Statistického úřadu Evropské komise (Eurostatu) ESA 95. Dva hlavní zdroje dat týkajících se veřejných financí České republiky, Ministerstvo financí (MF) a Český statistický úřad (ČSÚ), používají každý jinou metodiku státního účetnictví a každá z nich poskytuje rozdílná data. Ministerstvo financí České republiky po většinu své existence používalo Vládní finanční statistiku GFS 1986, ve které vykazuje data Mezinárodnímu měnovému fondu. V současné době ministerstvo postupně, v několika krocích, implementuje metodiku GFS 2001, zahrnující jak nový způsob účtování, tak aktualizaci dat z let minulých. Výsledná data z MF jsou získána metodikou GFS Český statistický úřad používá metodiku ESA 95 (metodika národních účtů), která je v souladu s požadavky vykazování dat v Evropské unii. Plnění Maastrichtských konvergenčních kritérií či Paktu stability a růstu je sledováno pomocí dat získaných touto metodikou; v Notifikaci vládního deficitu a dluhu MF ve spolupráci s ČSÚ vykazuje Evropské komisi a Eurostatu dvakrát ročně fiskální data získaná dle ESA 95 vždy za čtyři předchozí roky a predikci pro rok následující.(čsú, 3 V letech byl státní rozpočet přebytkový. Přebytky pak umenšují kumulativní součet o svou hodnotu. 8

9 2010b ) Základní rozdíl mezi ESA 95 a GFS 1986 lze velmi zjednodušeně přirovnat k rozdílu mezi podvojným a jednoduchým účetnictvím. Metodika ESA 95 vykazuje data na akruálním principu, tzn. že transakce jsou uznány v době, kdy nastaly, nikoliv v době, kdy dojde k reálnému převodu peněžních nebo jiných prostředků. Naproti tomu metodika GFS 1986 při zachycování operací uplatňuje hotovostní princip, tzn. operace je zaúčtována v okamžiku její fyzické realizace. Obě metodiky mají určité výhody i nevýhody, ovšem trendem nejen ve státním účetnictví je přechod na podvojný princip, převážně z důvodu nesystémovosti a nekomplexnosti pohledu na hospodaření při použití metodiky založené na hotovostním principu. Uskutečnění transakce a převod reálných prostředků se může odehrát v rozdílných zúčtovacích obdobích, přičemž reálný převod prostředků má minimální vliv na analýzu daného rozhodnutí; časový rozdíl může vést ke zkreslenému pohledu na dopad jednotlivých transakcí, neboť chybné či správné rozhodnutí je podle hotovostního principu zachyceno se zpožděním. Ucelený přehled rozdílů mezi ESA 95 a GFS 1986 je v následující tabulce. 9

10 abulka 3.1.: Rozdíly mezi metodikami GFS 1986 a ESA 95 GFS 1986 ESA 95 vůrce metody Mezinárodní měnový fond Eurostat Uživatel MF ČSÚ Použití rozpočtové dokumenty návrh státního rozpočtu státní závěrečný účet koncepce reformy rozpočtů národní účty dokumenty předkládané Evropské unii Vykazování dat Hotovostní princip (na bázi peněžních toků) Akruální princip Vymezení sektoru vlády Zásadní rozdíly (jiné než principiální) státní rozpočet mimorozpočtové fondy územní samosprávné celky dobrovolné svazky obcí regionální rady regionů soudržnosti zdravotní pojišťovny Způsob zachycení operací týkajících se státních garancí: Splátky jistiny a úroků garantovaných úvěrů vstupují do výdajů státního rozpočtu v roce, ve kterém jsou hrazeny a zvyšují tak deficit. Finanční leasing: Splátky za pronájem vstupují do výdajů státního rozpočtu v roce, kdy jsou hrazeny a zvyšují tak deficit. Odpuštění nedobytných pohledávek: Po odpuštění pohledávky se sníží pohledávky ve státních finančních aktivech bez vlivu na deficits Výhody poskytování dat v relativně krátkém čase od skončení sledovaného období nižší náročnost na zdrojová data přímá vazba na schvalovaný státní rozpočet a rozpočty státních fondů Kromě vymezení GFS 1986 také Podpůrný garanční rolnický a lesnický fond Vinařský fond ČKA a její dceřinné společnosti Českou inkasní Správu železniční a dopravní cesty PPP centrum veřejné vysoké školy veřejné výzkumné instituce Asociace zdravotních pojišťoven Centrum mezistátních úhrad některé příspěvkové organizace Způsob zachycení operací týkajících se státních garancí: jistiny vysoce rizikových státních záruk jsou imputovány prostřednictvím výdajového kapitálového transferu do vládního dluhu a deficitu; v následujících letech splátky jistin garantovaných úvěrů umořují odpovídající výši vládního dluhu, ale nemají vliv na deficit, tam naopak vstupují splátky úroků. Finanční leasing: hodnota všech splátek za pronájem je základem pro propočet jistiny úvěru, který je jednorázově prostřednictvím výdajového kapitálového transferu imputován do vládního dluhu. Odpuštění nedobytných pohledávek: v roce odpuštění pohledávky se o tuto částku zvýší deficit. komplexnější obraz hospodaření sektoru větší vypovídající váha pro hodnocení fiskální politiky Nevýhody zkreslený obraz o hospodaření sektoru vyšší náročnost na zdrojová data Zdroj: MFČR, 2007a 10

11 Jak je z tabulky patrné, evropská metodika nejen, že zpracovává data na odlišném principu než vládní statistika, ale zahrnuje rovněž i data z většího počtu státních institucí. Vládní sektor není vzhledem k účetním postupům jednoznačně definován. Schéma českého vládního sektoru je v následující tabulce, přičemž podbarvené části jsou zahrnuty v metodice ESA 95 navíc oproti GFS V GFS 1986 jsou tyto instituce podchyceny pouze pomocí jejich odvodů do veřejných rozpočtů a přijímaných dotací, metodika ESA 95 zachycuje jejich celkové hospodaření. abulka 3.2.: Schéma vládního sektoru ČR Zdroj: MFČR, 2007b Schéma v abulce 3.2. bylo aktuální v roce 2007; některé instituce již neexistují (např. Česká konsolidační agentura). Přestože se autorovi práce dosud nepodařilo získat kompletní aktualizované schéma (není zcela jasné, jaké nové instituce vznikly), pro ilustraci rozdílů mezi metodikami je abulka 3.2. dostatečná. S přihlédnutím k následujícím skutečnostem je zřejmé, že MF a ČSÚ poskytují rozdílná data, přičemž větší důvěryhodnost a vypovídající schopnost pravděpodobně mají data získaná evropskou metodikou. Je tedy poměrně nešťastné, že do přímého rozhodovacího procesu zodpovědných činitelů o budoucí finanční politice mohou vstupovat či vstupovala méně přesná data, třebaže je 11

12 jejich získání snazší. Příkladem takovéto situace jsou například peněžní toky z fondů Evropské unie: metodika ESA 95 eliminuje časový nesoulad mezi příjmy a odvody do fondů, jejichž příjemcem je vládní subjekt; metodika GFS 1986 zkresluje hospodaření díky účtování na bázi cashflow. Pro ilustraci rozdílu mezi daty poskytnutými jednotlivými metodikami je v abulce 3.3. souhrn dat za několik posledních let. abulka 3.3.: Vládní dluh v rozdílných metodikách Vládní dluh ESA 95 mld. Kč 591,5 702,3 775,0 855,1 885,4 948, ,8 1104,9 1282,3 Vládní dluh GFS 1986 mld. Kč 404,4 444, ,4 762,1 877,5 973,2 1070, Zdroj: ČSÚ 2010a, MFČR 2010b 4 MFČR však postupně implementuje novou účetní metodiku GFS a se svou podstatou více blíží metodice ESA 95, tzn. zachycuje data i na akruální bázi. Data získaná či upravená pomocí metodiky GFS 2001 pro Českou republiku jsou prozatím nedostupná, neboť proces implementace je postupný a dlouhodobý. 4) Otázka udržitelnosti 4.1) Definice Udržitelnost státního dluhu je poměrně záludný pojem, ekonomická literatura se totiž neshoduje na jednoznačné definici udržitelného dluhu ve smyslu konkrétního čísla. Je zřejmé, že z dlouhodobého hlediska je udržitelná politika taková, která v určitém časovém horizontu, ideálně nekonečném, nevede k bankrotu. o samozřejmě nestačí k poskytnutí teoretického rámce pro udržitelnost. eoreticky by měla udržitelná politika veřejných financí splňovat několik podmínek. Blanchard definuje udržitelnou fiskální politiku jako politiku, která zajistí, že poměr dluhu k HDP konverguje zpět k původní hodnotě (Blanchard et al., 1990, s.11). akováto definice je ovšem arbitrární, protože není jasné, co je původní hodnota, jak poukazuje i Krejdl (2006, s. 4). en hovoří o několika podmínkách udržitelné fiskální politiky: Udržitelná fiskální politika je taková, která může být prováděna libovolně dlouho, bez zásadních změn v daňových nebo výdajových 4 Zdroj dat MFČR je poměrně obtížně přístupný (viz Literatura a zdroje). Autorovi práce se však nepodařilo nalézt data MFČR v tištěné podobě, ani zákon ukládající MFČR povinnost poskytovat tato data v neelektronické podobě. 12

13 schématech. (Ibid., s. 2) a také zmiňuje v literatuře všeobecně přijímanou podmínku: (...) fiskální politika se nazývá udržitelnou, pokud se současná hodnota budoucích přebytků rovná současné hodnotě dluhu (tzv. mezičasové rozpočtové omezení) (podrobněji např.: Blanchard et al. 1990, Krejdl, 2006 a v oddílu 4.2 této práce). Greiner a Fincke (2009, s. 7) na základě analytického procesu definují podmínky udržitelnosti jako následující: když úroková míra převyšuje míru růstu HDP, fiskální politika je udržitelná právě tehdy, když primární rozpočtové saldo 5 (v poměru k HDP) je kladné a je lineárně rostoucí funkcí dluhu v poměru k HDP. V dlouhém období je pak dluh konstantní nebo směřuje k nule. Jistým posunem od teoretického stanovení konkrétní hodnoty dluhu je empirické pozorování italského dluhu, jež naznačuje, že pro trhy není důležitá výše dluhu, ale budoucí vládní peněžní toky. Důležitá je tedy schopnost vlády kontrolovat vývoj dluhu, nikoliv jeho faktická úroveň. (Perotti, Strauch, von Hagen, 1998, s.7). Pokud toto platí, pak vládní finance jsou udržitelné tehdy, pokud je vláda schopna udržet dluh konstantní. Udržitelný dluh v tom smyslu, že nedojde ke zhroucení financí a tržní subjekty jsou ochotny nakupovat vládní dluhopisy. akový přístup by nevyžadoval dlouhodobé projekce, je tedy nutně pouze krátkodobý; neříká nic o udržitelnosti v dlouhodobých horizontech, pravděpodobně je ale použitelnější pro analýzu současného stavu. Je třeba podotknout, že záměrem této práce není poskytovat projekce na pět či padesát let dopředu, jak činí např. Krejdl a navrhuje Blanchard, ale spíše analyzovat současný reálný stav. Proto je v této práci, zejména v kapitole 4.3, kladen důraz na udržení dluhu na hodnotě z minulého období, tedy schopnosti vlády udržet růst dluhu pod kontrolou. 4.2) eoretické odvození ukazatelů primary gap a tax gap Blanchard (1990, 1990b) navrhuje při analýze fiskální udržitelnosti nahlížet na veličiny dvěma způsoby, a to skrze rozpočtový schodek a výši daní a odvozuje dva ukazatele: primary a tax gap. Při zanedbání 6 stock flow adjustment můžeme předpokládat, že reálný dluh D se skládá z dluhu minulého období a současného schodku. Současný schodek lze pro účely analýzy rozložit na primární schodek a úrokové platby náklady dluhu, kde PS je primární schodek, Ú úrok, i úroková míra (vše v nominálním vyjádření) a index t čas (Krejdl, 2006, s. 5). D t =D t 1 PS t Ú t =D t 1 PS t i D t 1 = D t 1 1 i PS t (1) 5 Primárním rozpočtovým saldem se míní saldo bez započítaných nákladů na obsluhu dluhu. 6 Pojem Stock flow adjustment (SFA) je vysvětlen v kapitole 2. ato data jsou zanedbána z důvodu obtížné implementace do teoretických modelů a pravděpodobně nízkému vlivu na celkové výsledky. Implementace SFA do modelu vysoce přesahuje možnosti této práce. 13

14 Při vydělení rovnice nominálním HDP Y získáme výraz v následujícím tvaru, kde y je hodnota reálného růstu HDP a π míra inflace. D t = D t 1 1 i Y t Y t 1 1 y 1 PS t (2) Y t využijeme vztahu, kdy 1 i 1 =1 r, kde r je reálná úroková míra, a zjednodušíme na: d t =d t 1 1 r 1 y ps t (2.1) V rovnici (2.1) jsou d t a ps t hodnoty podílu dluhu a schodku (D t a Ps t ) na HDP, r reálná úroková míra a y tempo růstu reálného HDP. Rovnici lze dále upravit, za poměrně silného a zjednodušujícího předpokladu, že suma deficitů je ekvivalentní dluhu. Pak se dluh v konkrétním čase (levá strana (3) ) rovná současné hodnotě původního dluhu v čase 0 a sumě následujících rozpočtových sald. 7 d =d 0 1 r 1 y t =1 ps t 1 r t 1 y (3) Pokud diskontujeme obě strany rovnice vzhledem k počátečnímu období, tedy vydělíme je výrazem 1 r 1 y a zároveň předpokládáme blížící se nekonečnu, získáme tvar lim [ d 1 y 1 r ] =d [ 0 lim t=1 ps t 1 r t 1 y ] (4) Pokud zjednodušeně předpokládáme růst nominálního (reálného) dluhu na nominálním (reálném) HDP konstantním (ročním) tempem k, tedy d =d 0 1 k rovnice upravit do následujícího tvaru., můžeme levou stranu 7 Část 1. sčítance pravé strany (2) d t-1 lze vyjádřit jako dluh v počátečním období d 0 úročený po dobu t-1 výrazem v závorce. 2. sčítanec ps t lze vyjádřit jako sumu sald jednotlivých období, kde každé jednotlivé saldo je úročeno výrazem v závorce po dobu jeho existence. 14

15 [ lim d 1 y 0 1 k 1 r ] =d [ 0 lim t=1 ps t 1 r t 1 y ] (5) Zde do analýzy vstupuje klíčová podmínka neexistence Ponziho hry 8 (anglicky no-ponzi-game condition ). Pokud platí, že krach státních financí není dlouhodobým záměrem vlády, tato podmínka nemůže být v dlouhodobém horizontu porušena. V deterministickém modelu je tato podmínka obvykle udávána v následujícím tvaru: současná hodnota dluhu z velmi vzdálené budoucnosti konverguje k nule (např. Bohn, 1995, s.262, Krejdl, 2006 s.3, Buiter, Kletzer, 1992, s.8, Barro, 1979, s. 942). Pokud tedy platí, že krach státních financí není dlouhodobým záměrem vlády, pak současná hodnota dluhu z nekonečného období levá strana rovnice (4) nabývá nulové hodnoty. Při pohledu na levou stranu rovnice (5) má v našem případě tato podmínka následující tvar pro tempo růstu dluhu: 9 k r y 1 y (5.1) kde r je dlouhodobá úroková míra a k a y dlouhodobé míry růstu uvažované jako konstantní. Z této podmínky vyplývá, že reálný dluh může růst, dokonce může růst po celou dobu pozorovaného období (tedy i do nekonečna), pokud bude tempo tohoto růstu nižší než udává podmínka (5.1). V takovém případě můžeme rovnici (5) upravit do tvaru: lim [ t =1 ps t 1 r t 1 y ] = d 0 (6) Což je tvar odpovídající výše uvedeným podmínkám fiskální udržitelnosti; tedy, že fiskální politika je udržitelná, pokud současná hodnota budoucích primárních schodků se rovná záporné současné hodnotě reálného dluhu (vyjádřeného v poměru k HDP 10 ). Obrácená implikace ale nemusí platit; je třeba se ptát, zda může být fiskální politika udržitelná i v případě porušení podmínky neexistence Ponziho hry. Příklady existence takovýchto her 8 Ponziho hra či Ponziho schéma je obdoba známé pyramidové hry. Hlavní rozdíl spočívá v tom, že nové členy v Ponziho hře vyhledává správce fondu, kdežto v pyramidové hře se o tento úkol starají čerstvě příchozí členové. Výsledek je nicméně obdobný. 9 Lze snadno odvodit jako podmínku, pro niž limita levé strany (5) směřuje k nule. 10 V rovnici (5) jsou veličiny vyjádřeny v poměru k HDP. Pro účely analýzy je lhostejné, zda jsou veličiny v absolutní či relativní hodnotě. 15

16 v teoretické literatuře existují, jak uvádějí např. O'Connell a Zeldes (1988, s. 431) na příkladu Diamondova modelu (1965). Na otázku, zda je vůbec možná racionální existence Ponziho hry v nekonečném horizontu, odpovídají O'Connell a Zeldes kladně, pochopitelně za určitých podmínek. aková situace může nastat, pouze pokud je ekonomika v dynamicky Pareto-neefektivní rovnováze. 11 Důležitá je rovněž ochota věřitelů 12 půjčovat po celou dobu (tedy nekonečný horizont) existence Ponziho hry, stejně jako jejich dokonalá informovanost. Stejně tak je důležitý i nekonečný počet agentů (resp. jejich investiční horizont) v časovém horizontu a podmínka, že jediným parametrem užitkové funkce je spotřeba (O'Connell, Zeldes, 1998, s.435). Buiter a Kletzer (1992, s. 40) přímo uvádí: Pokud vláda může provádět čisté transfery mladé generaci a zdaňovat ji když zestárne, a pokud tyto transferové platby a daně rostou minimálně takovým tempem jako úroková míra, Ponziho financování je možné, bez ohledu na vztah mezi úrokovou mírou a mírou růstu a bez ohledu na to, zda je ekonomika dynamicky neefektivní či Pareto efektivní. Pokud je porušena jakákoliv z těchto podmínek, platí standardní omezení solventnosti ( ). Abychom mohli pokračovat v analýze, musíme předpokládat neexistenci Ponziho hry v dlouhém období. Nemůžeme tedy uvažovat speciální případy modelové ekonomiky. Pak (5.1) platí. Pokračujme tedy v analýze. Blanchard (1990b) navrhuje dva typy fiskálních ukazatelů: primary gap a tax gap. yto indikátory slouží k identifikaci rozdílu mezi skutečným a udržitelným schodkem a skutečnou a udržitelnou výší daní. Stanovení hodnoty daní a primárního schodku splňující podmínku udržitelnosti a jejich následné porovnání se skutečnými hodnotami poskytne náhled na udržitelnost dluhu podle toho, zda je hodnota ukazatele záporná, kladná, či nulová. Pokud předpokládáme konstantní schodek a zároveň platí podmínky umožňující sečíst geometrickou řadu 13, můžeme (6) upravit 14 do tvaru: ps k = d 0 r y 1 r (7) 11 Dynamická neefektivita ekonomiky je stav nadměrné akumulace kapitálu, tzn. úroková míra r < míra růstu ekonomiky y. 12 Zde je důležité podotknout, že agenty jsou nejen věřitelé ze soukromého sektoru dané ekonomiky, ale i ze zahraničí. o naznačuje, že stav okolních ekonomik také hraje důležitou roli při analýze realizovatelnosti Ponziho hry. y 13 Pokud je výraz (koeficient geometrické posloupnosti) menší 1, výraz (6) je konvergující geometrická 1 r řada a lze ji sečíst. o je možné právě tehdy, když r y. Dále předpokládejme, že r 1 y 1 (jde o tempo růstu, a úrokovou míru - je tedy silně nepravděpodobné, aby tyto hodnoty byly nižší než -100%). Pak můžeme stanovit podmínku: r y. Musí platit, pokud chceme řadu sčítat. 14 Jde o standardní součet konvergující geometrické řady. 16

17 kde ps k je primární konstantní udržitelný schodek. Hodnota levé strany rovnice (7) říká, jaký by musel být primární schodek (v poměru k HDP), kdyby měl být po celou dobu stejný, aby byly státní finance udržitelné dle standardní definice. Data vstupující do rovnice jsou v tomto případě dlouhodobé predikce r a y. Pro upřesnění; pokud existuje dluh, pak je veličina d 0 kladné číslo. A ps k v tomto případě nabývá záporné hodnoty, neboť výraz v závorce je kladný. o znamená, že musí existovat primární přebytek (pokud je existence primárního schodku, potažmo dluhu, kladné číslo, pak je přebytek číslo záporné). Konstantní udržitelný schodek pro konečné období lze odvodit z (3): 15 ps k = y r 1 y [ 1 y 1 r [ 1] 1 d 1 y 1 r d 0] (8) oto je hodnota primárního schodku, pokud má být ps k za celé sledované období konstantní, aby dluh v období dosáhl hodnoty d ; ps k je tedy nutný primární schodek 16 pro každé další období. Na rozdíl od (7) může být tato hodnota kladná i záporná. Ukazatel primary gap pro nekonečné období, resp. pro dluh udržitelný v nekonečnu získáme odečtením schodku v čase t od konstantního udržitelného schodku, tedy: pg= ps k ps t = d 0 r y 1 r ps t (9.1) 15 d =d 0 1 r 1 y t =1 ps t 1 r t 1 y => d =d 0 1 r 1 y a získáme 1 y ps k t =1 1 r t 1 y ps 1 = ps 2 =...= ps t = ps k. Rovnici vydělíme výrazem 1 r d 1 r =d 1 y 0 ps k 1 r t Ekvivalentními úpravami získáme t=1 1 y ps k t 1 r =d t=1 1 y 1 r d 1 y t 1 y 0. Sumu sečteme jako součet konečné t =1 1 r geometrické posloupnosti do tvaru 1 y 1 y 1 r 1 a upravíme 1 r 1 y 1 r 1 1 y 1 r [ 1 y 1 r 1] 1 r. Pomocí ekvivalentních úprav získáme výsledný tvar: y r ps k = y r 1] 1 1 y [ 1 y 1 r [ d 1 y 1 r d 0] 16 Hodnota může být samozřejmě kladná i záporná, správnější by bylo hovořit o saldu. Vzhledem k úzu v literatuře se však označením schodek nedopouštíme vážnější terminologické chyby. 17 pro

18 Pokud tedy existuje primární schodek (ps t je kladné), ukazatel pro nekonečné období je záporný. Ukazatel pro konečné období získáme obdobně: pg= ps k ps t = y r 1 y [ y 1 r [ 1] 1 d 1 y 1 r d 0] ps t (9.2) Pokud je hodnota pg záporná, fiskální politika je dle tohoto ukazatele prohlášena za neudržitelnou (Krejdl, 2006). Pro udržitelnost státních financí dle standardní definice je nutné vytvořit v každém dalším období primární přebytek dle hodnoty ukazatele. Primary gap udává rozdíl mezi současnou a udržitelnou situací. Je otázkou, do jaké míry je tento ukazatel prakticky uplatnitelný. Jeho výhoda spočívá v nenáročnosti na data; nevyužívá projekce vládních výdajů, spotřeby, příjmů atd., pouze dlouhodobé odhady úrokové míry a růstu ekonomiky, tedy ukazatele, které lze z dlouhodobého hlediska odhadnout na základě minulého vývoje. Ukazatel (9.2) může nabývat kladné i záporné hodnoty v závislosti na cílové hodnotě dluhu. Samotná hodnota v jednom období nestačí na to, aby byl ohledně stavu financí vyřčen soud to, že v jednom náhodném období je ukazatel záporný, může pouze znamenat krátkodobý výkyv. Větší vypovídající hodnotu pak má řada ukazatelů na několik období. Například pokud by řada konvergovala k nule, politika by pravděpodobně byla udržitelná, ale pouze v současném období, ceteris paribus. Nevýhodou tohoto ukazatele samozřejmě je, že předpokládá konstantní udržitelný deficit, nezohledňuje změny deficitu a dluhu v různých obdobích, např. právě na základě růstu vládních výdajů. V podstatě nesděluje nic jiného, než že při existenci dluhu i deficitu je podmínkou udržitelnosti vytváření rozpočtového přebytku. eoreticky určuje, o kolik se současný schodek liší od udržitelného, ale neříká, jakým způsobem lze dosáhnout snížení výdajů. Vzhledem k tomu, že model abstrahuje od inflace a pracuje s reálnými veličinami, získání dat pro analýzu může být obtížné. Reálná míra růstu HDP je zde standardně dostupná hodnota statistického úřadu. Úroková míra i však v tomto případě není běžně uváděná hodnota úrokové míry jako implicitní úroková míra desetiletých státních dluhopisů, ale číslo získané v souladu s rovnicí (1), tedy jako podíl placeného úroku a hodnoty dluhu v předchozím období. Zvolený přístup je přesně v souladu s modelem a eliminuje různé vnější vlivy. Např. Bohn (1995) upozorňuje na možné problémy při automatickém zařazení 10leté úrokové míry státních dluhopisů jako modelové úrokové míry. ímto postupem získáme nominální úrokovou míru (i), kterou je ještě třeba upravit o inflaci. Dle ČSÚ (ČSÚ, 2010c) je pro tyto účely vhodné používat míru inflace vyjádřenou jako přírůstek 18

19 indexu spotřebitelských cen k stejnému měsíci předchozího roku (v abulce 4.1. označena jako inf 1). Protože není zcela jasné, který měsíc použít (zde prosinec, z důvodu porovnání situace vždy za celé uplynulé období), můžeme zkonstruovat reálnou úrokovou míru také při použití míry inflace vyjádřené přírůstkem průměrného ročního indexu spotřebitelských cen (v abulce 4.1. jako inf 2). Odpovídající reálné úrokové míry jsou pak r real 1 a r real 2. Data pro rok 2010 a 2011 jsou získána na základě projekcí hospodářského vývoje. Až do roku 2009 se jedná o úrokové míry ex post, neboť se neupravují o očekávanou inflaci, na rozdíl od hodnot pro rok 2010 a 2011, kde se jedná o úrokové míry ex ante. abulka 4.1.: Úroková míra z dluhu a míra růstu HDP pro Českou republiku r nom 9,5 9,7 9,8 7,1 5,4 5,9 5,2 4,2 4,2 4,1 4 4,2 3,9 4,3 4,6 4 inf 1 8,8 10 6,8 2,5 4 4,1 0,6 1 2,8 2,2 1,7 5,4 3, r real 1 0,7-0,3 3 4,6 1,4 1,8 4 3,2 1,4 1,9 2,3-1,2 0,3 3,3 2,6 2 inf 2 8,8 8,5 10,7 2,1 3,9 4,7 1,8 0,1 2,8 1,9 2,5 2,8 6, r real 2 0,7 1,5-0,9 5 1,5 1,2 3,4 4,1 1,4 2,2 1,5 1,4-2,4 3,3 2,6 2 y 4-0,7-0,8 1,3 3,6 2,5 1,9 3,6 4,5 6,3 6,8 6,1 2,5-4,1 1,4 2,3 Zdroj: ČSÚ 2010a, MFČR 2010a, ČSÚ 2010c, ČNB 2010b, vlastní výpočty Jak můžeme z těchto dat pozorovat, použití rovnice (7) je velmi problematické. V případě r real 1 je podmínka pro aplikaci ukazatele primary gap pro nekonečné období splněna pouze pro šest období: , 2003, 2009 a Pro r real 2 v sedmi obdobích: , 2002, 2003, 2009 a V ostatních obdobích je obvykle reálný růst HPD vyšší než reálná úroková míra ze státních dluhopisů a je tedy teoreticky možné, při použití hodnot pouze z těchto období, ceteris paribus, předpokládat udržitelnost strategie tlačení dluhu (rollover) před sebou a primary gap pro nekonečné období nelze v tomto modelu použít. Hodnoty v abulce 4.1. jsou samozřejmě hodnoty pro jednotlivá období, nikoliv jejich odhadované dlouhodobé projekce. Nicméně pokud je záměrem práce zaměřit se na udržitelnost z pohledu definovaného na závěr kapitoly 4.1., tedy nahlížet na veřejné finance z pohledu schopnosti vlády udržet dluh na úrovni předchozího období, je ukazatel pro nekonečné období nejen nevhodný, ale většinou i nepoužitelný. Samozřejmě je možné použít primary gap (rovnice (9.2)) pro konečné období s (arbitrární) cílovou hodnotou dluhu. Fakt, že pro většinu období je reálná úroková míra nižší než míra růstu ekonomiky, může naznačovat dynamickou neefektivnost české ekonomiky. aková situace by mohla naznačovat, 19

20 že optimální strategie pro vládu je vytváření dluhu. Avšak tento závěr nelze činit na základě úrokové míry ze státních dluhopisů, neboť ta se pravděpodobně liší od míry výnosnosti kapitálu. Zde uvedená úroková míra může sloužit k analýze udržitelnosti v modelu zde odvozeném, ale nelze z ní činit závěr ohledně dynamické efektivnosti hospodářství. Pro následnou analýzu bude přesnější použití druhého indikátoru. Zjednodušený předpoklad tvaru primárního schodku ps je, že se skládá z vládních výdajů, tedy vládní spotřeby g a transferů h, minus vládní příjmy, tedy daně τ (Krejdl, 2006 s.8): ps= g h (10) kdy veličiny jsou procentuálním vyjádřením podílu na HDP. Pokud existuje schodek, ps je kladné. Veličiny g a h nejsou konstantní a při dosazení (10) do (6) můžeme předpokládat nikoliv konstantnost ps, ale τ k, tedy konstantní výši udržitelné hodnoty daňové zátěže. 17 t 1 r k = r y 1 y {[ g t h t 1 y t =1 ] d 0} (11) Indikátor tax gap tg pak získáme odečtením současné daňové zátěže od udržitelné daňové zátěže, tedy: t 1 r tg= k t = r y 1 y {[ g t h t 1 y t=1 ] d 0} t (12) Indikátor je více prakticky uplatnitelný, neboť se zdá, že přímo nabízí odpověď na otázku, jak zajistit udržitelnou fiskální politiku zvýšením daní, ceteris paribus. akovýto výklad je ovšem [ 17 lim t =1 ps t 1 r t 1 y ] = [ g t h t k 1 r t t =1 1 y ] = d 0 g t h t k 1 r t t =1 1 y =[ g t h t 1 r t t=1 1 y ] [ k 1 r t t=1 1 y ] = d 0 Z pravé závorky můžeme vytknout konstantu τ k a sečíst zbývající sumu jakou součet konvergující řady, za dodržení =[ podmínek pro r a y stanovených v pozn. 13 d 0 g t h t ] 1 r t 1 y k [ 1 y. Stačí jen r y ] převést: k = r y 1 y {[ g t h t 1 y t t =1 1 r t =1 ] 0} d 20