Hospodářský útlum přichází do Česka, inflace by měla začít klesat. Minulý vývoj na finančních trzích. Očekávané trendy na finančních trzích

Transkript

1 Česká republika Ekonomický a strategický výzkum Finanční trhy 3. října 2008 Týdenní zpráva Hospodářský útlum přichází do Česka, inflace by měla začít klesat Jan Vejmělek, CFA jan_vejmelek@kb.cz Anne-Francoise Blüher anne_bluher@kb.cz Jiří Škop jiri_skop@kb.cz Miroslav Frayer miroslav_frayer@kb.cz Zprávy a události Zápis z posledního jednání bankovní rady ČNB uvádí, že pro snížení úrokových sazeb hlasovali viceguvernér M.Singer a P.Řežábek. Český zahraničí obchod skončil v září s přebytkem ve výši 3,6mld CZK, když trh předpokládal +4,0mld CZK. Exporty se meziročně propadly o 8,1% y/y, importy byly nižší o 10,1% y/y. Český PMI se v září propadl z 47,3 bodů na 46,5 bodů, a zaznamenal tak nejhorší výsledek za dobu existence časové řady (87 měsíců). Výrazně si pohoršila složka nových objednávek, zhoršení zaznamenala i složka zaměstnanosti. Státní rozpočet ke konci září dosáhl přebytku 10,5mld CZK (kumulativně od začátku roku). Ve srovnání s loňskem se jedná o propad cca o 26mld CZK. Růst české peněžní zásoby poklesl z červencových 8,4% y/y na 8,3% y/y v srpnu. Zahraniční zadluženost České republiky se zvýšila z 1354,6mld CZK ke konci Q1 08 na 1466,7mld CZK ke konci H1 08. Ministerstvo financí revidovalo svůj odhad růstu HDP pro příští rok z 4,8% na 4,0%. My stále čekáme pouze 3,4%. Minulý vývoj na finančních trzích 03.Oct :56 týdenní změna měsíční změna změna od změna od CZK/USD % 4.5% 2.6% -1.4% CZK/EUR % 0.1% 1.2% -6.4% Czech PX % -17.4% -0.4% -33.9% CZK FRA 3X CZK FRA 6X CZK FRA 9X CZGB 2Y CZGB 5Y CZGB 10Y CZK IRS 2Y CZK IRS 5Y CZK IRS 10Y CZK 2-10Y Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka Očekávané trendy na finančních trzích 1 týden 1 měsíc EUR/CZK PRIBOR 3M CZK IRS 2Y CZK IRS 10Y Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka Čtěte, prosím, důležité upozornění na poslední straně!

2 Česká republika Zrevidovali jsme náš výhled na úrokové sazby ČNB, nyní očekáváme dvojí snížení úrokových sazeb o 25pb Koruna v závěru týdne oslabila nad 24,80 CZK/EUR. Měny rozvíjejících se trhů jsou kvůli globální krizi pod narůstajícím tlakem. Očekávaný pokles inflace v nadcházejících měsících by měl ČNB uvolnit ruce pro snížení úrokových sazeb. Listopadová prognóza ČNB by měla být opět konzistentní s poklesem úrokových sazeb. V první polovině tohoto týdne se česká CZK/EUR koruna stabilizovala na úrovni kolem 24,95 CZK/EUR 25,50 zatímco v druhé polovině týdne oslabila nad úroveň CZK/EUR 25,80 v důsledku vývoje na trhu USD/EUR a v závěru týdne zveřejněného meziročního propadu 24,80 24,65 24,50 srpnových exportů. 24,35 Zdá se, že hráči na trhu se čím dál tím více začínají soustředit na stále zřetelnější 24,20 25/09 26/09 29/09 01/10 02/10 03/10 dopad globální finanční krize na Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka středoevropské ekonomiky. Dopad nastávající recese v eurozóně a oslabující zahraniční poptávky na českou ekonomiku je znásoben jak opožděným dopadem přestřelené domácí měny, tak utahováním kreditních podmínek. Česká ekonomika je velmi otevřenou ekonomikou závisející na externí poptávce. Navíc je český průmysl vysoce závislý na cyklickém odvětví automobilové produkce. Průmyslová výroba výrazně poklesne Statistika objednávek průmyslové produkce 17% průmyslová výroba, y/y, 3měsíční klouzavý průměr PMI - index průmyslové aktivity, sezónně očištěno - pravá osa 63 z minulých měsíců a PMI index jasně ukazují, že čeští výrobci ztrácejí půdu pod nohama. 14% 11% Makroekonomické ukazatele publikované 8% 54 v průběhu října by měli podtrhnout tento negativní obrázek maloobchodních tržby i průmyslová produkce by měly zaznamenat meziroční pokles (statistika z průmyslu bude zveřejněna již příští čtvrtek). 5% 2% -1% Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka, EcoWin Inflační tlaky začínají polevovat. Pád cen komodit na světových trzích, slábnoucí domácí poptávka, silná koruna a příznivé sezónní faktory to vše by mělo stát za zářijovým poklesem spotřebitelských i výrobních cen. Naše předpověď inflace na září (-0,4% m/m, 6,4% y/y), která je lehce pod očekáváním trhu (-0.3% m/m, 6.5% y/y), by měla potvrdit zpomalování Inflační očekávání klesají inflace (index CPI bude zveřejněn ve středu). 80 Consumer Surveys, Price trends over next 12 months, SA 70 To by mělo být dobrou zprávu pro ČNB; její 60 poslední předpověď totiž počítá s meziroční mírou inflace za září ve výši 7,0% y/y Příznivý z pohledu ČNB by měl být rovněž 20 pokles korigované inflace bez potravin a 10 pohonných hmot, který za září 0 předpokládáme. Mimo to by ČNB měla být Jan-95 Jan-97 Jan-99 Jan-01 Jan-03 Jan-05 Jan-07 Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka, EcoWin, potěšena zprávou, že inflační očekávání DG ECFIN začínají významně ustupovat. Guvernér ČNB Z.Tůma naznačil, že bankovní rada je nakloněna směrem ke snižování úrokových sazeb. Nová inflační prognóza (diskutovaná v listopadu) bude podle něj opět konzistentní s poklesem úrokových sazeb. Inflace podle něj zpomaluje výrazněji, než s čím ČNB v aktuální prognóze počítala; růstový výhled se zhoršuje. To naznačuje, že trajektorie úrokových sazeb by mohla být opravdu posunuta níže. 3. října

3 My čekáme snížení korunových sazeb na listopadovém zasedání bankovní rady a na jejím prvním měnověpolitickém jednání v roce České IRS klesají a tento trend by měl pokračovat. Ve světle výše diskutovaného negativního růstového výhledu a faktu, že analytici Societe Generale nyní čekají trojí snížení sazeb ze strany ECB (po 25bb od prosince letošního roku), jsme zrevidovali naši prognózu úrokových sazeb. Přidali jsme jedno snížení. Očekáváme tak, že ČNB přistoupí ke snížení své klíčové reposazby na listopadovém jednání bankovní rady a na jejím prvním zasedání v příštím roce. Nepříznivý růstový výhled a snižování korunových úrokových sazeb nás vede k očekávání oslabování kurzu koruny proti euru v horizontu nadcházejících dvou čtvrtletí (směrem k 26,00 CZK/EUR, tj. k rovnovážné úrovni měřené přístupem NATREX). Po zbytek roku 2009 pak předpokládáme postupný návrat kurzu k posilujícímu trendu. Očekávané snižování eurových sazeb v průběhu roku 2009 učiní českou měnu opět atraktivnější, česká ekonomika by se také postupně měla začít opět odrážet od svého dna za pomoci růstu reálných mezd a rozjezdu automobilky Hyundai. Zhoršený růstový výhled v globální i české ekonomice doprovázený zlepšeným inflačním výhledem to jsou argumenty pro to předpokládat další pokles českých výnosů. 2Y IRS má prostor pro pokles směrem k 2,70% (aktuálně se kotuje na 3,33/3,37%) a 10Y IRS by mohl spadnout k 3,50% (aktuálně se obchoduje za 3,75/3,80%). Stále tak vidíme jako atraktivní spekulovat na pokles CZK IRS. Doporučení Kvůli zhoršení růstového výhledu a klesající inflaci jsme otevřeli 4. září pozici na prodej 2Y IRS (2Y IRS receiver) na úrovni 3,70% s cílem 3,30% a stop-loss příkazem na 3,90%. Aktuálně se 2Y IRS obchoduje za ceny kolem 3,35%. Anne-Françoise Blüher Jan Vejmělek 3. října

4 Technická analýza (aktualizováno ) CZK/EUR Úroveň rezistence na 24,97/25,15 by měla přimět kurz CZK/EUR směřovat znovu směrem dolů. Po odražení od úrovně 23,82 minulý týden kurz CZK/EUR vymazal většinu svého nedávného pohybu směrem dolů od úrovně 24,97. Potenciál směrem nahoru se zdá být omezen. Ve skutečnosti očekáváme, že zóna resistence na úrovni 24.97/25.15 (*) přiměje kurz CZK/EUR k pohybu dolů a vytvoří tak dvojitý vrchol. Po té by měl kurz prorazit úroveň podpory 23,68/83, aby tak potvrdil očekávaný obrazec dvojitého vrcholu a fakt, že CZK/EUR je zpět na své cestě k červencovému minimu na úrovni 22,89. (*) Maximum z počátku září a Fibonacci retracement. CZK/EUR: klíčová resistence 24.97/25.15 na dosah 24.97/25.15 TÝDENNÍ GRAF 23.68/ (psáno v 7:00 GMT) 3 rd support 2 nd support 1 st support Last 1 st resistance 2 nd resistance 3 rd resistance / USD/EUR Díky prolomení podpory 1,3840/1,3905, měníme náš postoj na neutrální a počkáme, zda se medvědí signál potvrdí prolomením podpory 1,3670. Prolomení klíčové podpory 1,3840/1,3905 (*) je medvědím signálem. Nicméně spíše se kloníme k neutrálnímu výhledu než k medvědímu, abychom se zbytečně nenechali unést případným falešným signálem. Doporučujeme tak počkat na potvrzení medvědího trendu, což by mělo nastat v případě prolomení pullback úrovně 1,3670. Pokud tomu tak skutečně bude, minimum z listopadu 2005 na úrovni 1,1640 se stane naším novým dlouhodobým cílem, když nejbližší cíl pak bude úroveň 1,3055 (dlouhodobá Fibonacciho úroveň). (*) Pullback úroveň, dlouhodobá Fibonacciho úroveň a nižší konec dlouhodobého rostoucího kanálu. USD/EUR: býčí výhled změněn na neutrální MĚSÍČNÍ GRAF Dlouhodobý rostoucí kanál (psáno v 7:00 GMT) rd support 2 nd support 1 st support Last 1 st resistance 2 nd resistance 3 rd resistance / Zdroj: Hugues Naka, FX & Fixed Income Research, Societe Generale, , hugues.naka@sgcib.com Důležité upozornění: Doporučení v části Technická analýza je založeno pouze na analytických metodách technické analýzy a může se lišit od fundamentálního názoru KB (popřípadě SG) prezentovaného v jiných částech tohoto dokumentu či v jiných dokumentech KB (popřípadě SG). 3. října

5 České finanční trhy grafická příloha EUR/CZK USD/CZK 29.0 EUR/CZK FWRD 22.0 USD/CZK FWRD Jul-07 Dec-07 May-08 Oct-08 Mar Jul-07 Dec-07 May-08 Oct-08 Mar-09 Zdroj: Bloomberg CZK 3M Pribor a FRA CZK 3M Pribor a FRA versus EUR 4.20 Actual -1W -1M Actual -1W -1M Pribor 3M FRA 3X6 FRA 6X9 FRA 9X Pribor 3M FRA 3X6 FRA 6X9 FRA 9X12 Zdroj: Bloomberg CZK 2Y a 10Y IRS 10Y 2Y Y FRWD 2Y FWRD Aug-07 Feb-08 Aug-08 Feb-09 Aug-09 CZK 2-10Y IRS Spread Y 2-10Y FWRD Aug-07 Feb-08 Aug-08 Feb-09 Aug-09 Zdroj: Bloomberg 3. října

6 Finanční trhy grafická příloha CZK 2Y IRS Spread versus EUR CZK 10Y IRS Spread versus EUR 40 Spread versus EMU 2Y Spread versus EMU 2Y FWRD 40 Spread versus EMU 10Y Spread versus EMU 10Y FWRD Aug-07 Feb-08 Aug-08 Feb-09 Aug Aug-07 Feb-08 Aug-08 Feb-09 Aug-09 Zdroj: Bloomberg KB index globální averze k riziku - RPI 5.00 Risk averse Risk loving Apr-07 Jun-07 Aug-07 Oct-07 Dec-07 Feb-08 Apr-08 Jun-08 Aug-08 Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka, Reuters, Bloomberg 3. října

7 Devizové trhy grafická příloha CZK/EUR USD/EUR Zdroj: Reuters HUF/EUR PLN/EUR Zdroj: Reuters GBP/EUR CHF/EUR Zdroj: Reuters 3. října

8 Dluhopisové trhy grafická příloha Evropské benchmarky Americké Treasuries 2Y 5Y 10Y Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters České benchmarky Výnosy CZK IRS Y 5Y 10Y Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters Polské benchmarky Maďarské benchmarky 2Y 5Y 10Y Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters 3. října

9 Finanční předpovědi pro země G10 Měnové kurzy (konec čtvrtletí) 29 Aug 08 Dec 08 Mar 09 Jun 09 Sep 09 EUR/USD USD/JPY GBP/USD USD/CHF USD/NOK USD/SEK USD/CAD AUD/USD NZD/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CHF EUR/NOK EUR/SEK EUR/CAD EUR/AUD Zdroj: SG Klíčové sazby centrálních bank (konec čtvrtletí) 29 Aug 08 Dec 08 Mar 09 Jun 09 Sep 09 USA Japonsko Eurozóna Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie Austrálie Nový Zéland Kanada Zdroj: SG Výnosy 10tiletých státních dluhopisů (konec čtvrtletí) 29 Aug 08 Dec 08 Mar 09 Jun 09 Sep 09 USA Eurozóna Japonsko Velká Británie Austrálie Nový Zéland Kanada Zdroj: SG 3. října

10 Finanční předpovědi pro rozvíjející se trhy Měnové kurzy (konec čtvrtletí) 29 Aug 08 Dec 08 Mar 09 Jun 09 Sep 09 EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK EUR/RON EUR/RUB EUR/TRY USD/RUB USD/TRY USD/ZAR USD/BRL USD/CNY USD/HKD USD/INR USD/IDR USD/MYR USD/PHP USD/SGD USD/KRW USD/TWD USD/THB USD/VND Zdroj: SG, Economic & Strategy Research, Komerční banka Klíčové sazby centrálních bank (konec čtvrtletí) 29 Aug 08 Dec 08 Mar 09 Jun 09 Sep 09 Polsko Maďarsko Česká republika Rumunsko Rusko Turecko Jihoafrická republika Mexiko Brazílie Zdroj: SG, Economic & Strategy Research, Komerční banka 3. října

11 Středoevropská makroekonomická data a jejich předpovědi pro příští týden Pondělí 06-Oct-2008 (GMT) Period Previous SG Forecast Consensus Hungary Business Confidence SEP -8,1 na na Consumer Confidence SEP -43,5 na na Economic Sentiment SEP -17,3 na na 09:15 Slovakia Slovakia to Sell New 3-Year Zero-Coupon Bonds 15:00 Hungary Budget Balance (Year to date) SEP B na na Úterý 07-Oct-2008 (GMT) Period Previous SG Forecast Consensus 07:00 Hungary Industrial Output (YoY) AUG P -1,8% -2,7% na 07:00 Industrial Output (MoM) AUG P -0,2% 0,0% na 08:00 Czech Republic International Reserves (USD) SEP 37.0B na na Středa 08-Oct-2008 (GMT) Period Previous SG Forecast Consensus 07:00 Czech Republic CPI (MoM) SEP -0,1% -0,4% -0,3% 07:00 CPI (YoY) SEP 6,5% 6,4% 6,5% 07:00 Unemployment Rate SEP 5,3% 5,4% 5,3% 07:00 Slovakia Industrial Production wda(yoy) AUG 1,8% na na 07:00 Construction Constant (YoY) AUG 9,1% na na 10:00 Poland Poland to Sell Up to PLN3.5 Bln in Bonds Čtvrtek 09-Oct-2008 (GMT) Period Previous SG Forecast Consensus 07:00 Czech Republic Industrial Output (YoY) AUG 6,7% -2,5% -2,0% 07:00 Industrial Sales (YoY) AUG 7,0% -2,5% na 07:00 Construction Output (YoY) AUG 6,9% 1,0% na 07:00 Hungary Trade Balance (Mln Euros) AUG P na na na 07:00 Slovakia Industrial Sales (Const.)(YoY) AUG 9,0% na na 07:00 Avg Monthly Real Wage (YoY) AUG 3,6% na na 09:30 Hungary Hungary to Sell 10-Year Bonds Pátek 10-Oct-2008 (GMT) Period Previous SG Forecast Consensus 07:00 Slovakia CPI (MoM) SEP 0,20% na na 07:00 CPI (YoY) SEP 5,00% na na 07:00 Trade Balance AUG -4.2B na na 08:00 Hungary Hungarian Central Banker Karvalits Speaks 08:00 IMF's Rosenberg Speaks in Hungary 12:00 Hungarian Central Bank publishes minutes of rate meeting Zdroj: SG Economic Research, Ekonomický a strategický výzkum Komercni banka, Bloomberg Měsíční předpovědi Říjen 2008 V průběhu října zveřejněné makroekonomické indikátory potvrdí, že česká ekonomika zpomaluje meziroční pokles by měla zaznamenat průmyslová výroba i maloobchodní tržby. Inflační tlaky by měly začít polevovat. Pád cen komodit na světových trzích, slábnoucí domácí poptávka a příznivé sezónní faktory to vše by mělo stát za zářijovým poklesem spotřebitelských i výrobních cen. Makroekonomické indikátory předchozí naše očekávání trhu datum období číslo předpověď (Reuters) min max zveřejnění Inflace (CPI) %, m/m Září -0,1-0,4-0,3-0,5-0, Inflace (CPI) %, y/y Září 6,5 6,4 6,5 6,3 6, Výrobní ceny (PPI) %, m/m Září 0,4-0,5 0,0-0,5 0, Výrobní ceny (PPI) %, y/y Září 5,7 5,1 5,6 5,1 5, Míra nezaměstnanosti %, konec období Září 5,3 5,4 5,3 5,2 5, Průmyslové tržby %, y/y, st. ceny Srpen 7,0-2,5 n.a. n.a. n.a Průmyslová produkce %, y/y, st. ceny Srpen 6,7-2,5-1,9-4,0 4, Stavebnictví %, y/y, st. ceny Srpen 6,9 1,0 n.a. n.a. n.a Maloobchodní tržby %, y/y, st. ceny Srpen 3,6-2,0 0,8-2,5 2, Zahraniční obchod mld CZK Srpen 7,2 6,0 4,0 1,0 6, Běžný účet PB mld CZK Srpen -0,3-14,3-12,0-11,6-19, Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka 3. října

12 INVESTIČNÍ BANKOVNICTVÍ KB Jürgen Grieb Executive Director EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM Jan Vejmělek, Ph.D., CFA Makroekonomika, DIRECTOR OF SG ECONOMIC RESEARCH Head of Research Devizové trhy jan_vejmelek@kb.cz Anne-Françoise Blüher Trh úrokových sazeb, Bijal Shah bijal.shah@sgcib.com Trh dluhopisů anne_bluher@kb.cz Jiří Škop Makroekonomika, ECB W atcher Devizové trhy jiri_skop@kb.cz James Nixon james.nixon@sgcib.com Miroslav Frayer Makroekonomika, Finanční trhy miroslav_frayer@kb.cz REGIONAL/COUNTRY ECONOMISTS (Slovensko) Josef Němý Akciové trhy North America josef_nemy@kb.cz Stephen Gallagher stephen.gallagher@sgcib.com Miroslav Adamkovič Equities Aneta Markowska aneta.markowska@sgcib.com PRODEJ miroslav_adamkovic@kb.cz Eurozone Jan Drahota Vedoucí odboru Véronique Riches-Flores veronique.riches-flores@sgcib.com jan_drahota@kb.cz Olivier Gasnier olivier.gasnier@sgcib.com Klientské obchody Ehsan Khoman ehsan.khoman@sgcib.com Libor Vejdělek libor_vejdelek@kb.cz Viktor Sršeň viktor_srsen@kb.cz United Kingdom Jan Sehnal jan_sehnal@kb.cz Brian Hilliard brian.hilliard@sgcib.com Magda Mišeková magda_misekova@kb.cz Přemysl Šedivý premysl_sedivy@kb.cz Asia and Australasia Pavel Chlebeček pavel_chlebecek@kb.cz Glenn Maguire (HK) glenn.maguire@socgen.com Ivana Churáčková ivana_churackova@kb.cz Radka Vašíčková radka_vasickova@kb.cz SG COMMODITIES Marcela Šívarová marcela_sivarova@kb.cz Dr. Frédéric Lasserre frederic.lasserre@socgen.com Petr Holubec petr_holubec@kb.cz Stephen Briggs metals stephen.briggs@sgcib.com Ivana Šlajsová ivana_slajsova@kb.cz Michaël Wittner oil michael.wittner@sgcib.com Michal Kovář michal_kovar@kb.cz Remy Penin oil deborah.white@sgcib.com Peter Chorvatovič peter_chorvatovic@kb.cz Emmanuel Fages carbon emmanuel.fages@sgcib.com Sebastian Castelli plastics sebastian.castelli@sgcib.com Obchody s deriváty Michael S.Haigh,US Natural michael.haigh@sgcib.com Gas Jan Nejedlý jan_nejedly@kb.cz Jesper Dannesboe, jesper. dannesboe@sgcib.com Karel Voleský karel_volesky@kb.cz Soňa Sikorová sona_sikorova@kb.cz Prodej a obchodování akciemi Radek Neumann radek_neumann@kb.cz GLOBAL HEAD OF FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH Tomáš Sattler tomas_sattler@kb.cz Jan Cepák jan_cepak@kb.cz Benoît Hubaud Prodej institucionální investoři SG FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH TEAM Fixed Income & Forex Strategy Miloš Král milos_kral@kb.cz Petra Benešová petra_benesova@kb.cz Head Vincent Chaigneau TREASURY Ivan Varga SG RESEARCH TEAMS SG CAPITAL MARKETS ECONOMIC RESEARCH TEAM Fixed Income Adam Kurpiel Ciaran O Hagan Vedoucí odboru Aro Razafindrakola ivan_varga@kb.cz Jose Sarafana Guillaume Baron Měnové obchody Miroslav Tutter miroslav_tutter@kb.cz Patrick Gouraud Vít Dolejš vit_dolejs@kb.cz Luboš Kolařík lubos_kolarik@kb.cz Foreign Exchange Carole Laulhere Phyllis Papadavid Úrokové obchody a deriváty Gaelle Blanchard František Kaňka frantisek_kanka@kb.cz Murat Toprak Dalimil Vyškovský dalimil_vyskovsky@kb.cz Peter Frank Bohuslav Růžička bohuslav_ruzicka@kb.cz David Deddouche Radek Novotný radek_novotny@kb.cz Patrick Bennett (HK) Jan Strupek jan_strupek@kb.cz Technical Analysis Hughes Naka PODNIKOVÉ FINANCE Stephane Billioud Libor Knappek, CFA Vedoucí odboru Fabien Manac'h libor_knappek@kb.cz Lukáš Hruboň lukas_hrubon@kb.cz Petr Vobořil petr_voboril@kb.cz Štěpánka Máchová stepanka_machova@kb.cz Head Fabrice Theveneau Renáta Pohnětalová renata_pohnetalova@kb.cz Deputy Head Alain Galene DLUHOVÝ A KAPITÁLOVÝ TRH Deputy Head (London) Zafar Khan Petr Skotnica Vedoucí odboru petr_skotnica@kb.cz Global Strategists James Montier Lucie Šilhavá lucie_silhava@kb.cz Albert Edwards Michal Kunc michal_kunc@kb.cz Hana Benešová hana_benesova@kb.cz Eur. Equity & Cross A sset Alain B okobza Marcela Černá Zimová marcela_zimova@kb.cz Antoine Beaugendre Eva Petrásková eva_petraskova@kb.cz Roland Kaloyan Mário Zúbrik mario_zubrik@kb.cz Arthur van Slooten Pavel Tomášek pavel_tomasek@kb.cz SG PAN-EUROPEAN EQUITIES RESEARCH TEAM

13 Upozornění Informace uvedené v tomto dokumentu nemohou být považovány za nabídku k nákupu či prodeje jakéhokoliv investičního nástroje nebo jinou výzvu či pobídku k jeho nákupu či prodeji. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Komerční banka, a.s. považuje za důvěryhodné, nicméně tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány tak, aby poskytovaly přesný, úplný a nezkreslený obraz skutečnosti. Komerční banka, a.s. a společnosti, které s ní tvoří jeden koncern, se mohou příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat poradenství či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. a dalších společností tvořících s ní koncern nebo osoby jim blízké, včetně autorů tohoto dokumentu, mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Komerční banka, a.s. a společnosti tvořící s ní koncern nejsou tímto dokumentem vázáni při poskytování investičních služeb svým klientům. Názory Komerční banky, a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění. Komerční banka, a.s. nepřebírá nad rámec stanovený právními předpisy odpovědnost za škodu způsobenou použitím tohoto dokumentu nebo informací v něm obsažených. Tento dokument je určen primárně pro profesionální a kvalifikované investory. Pokud kopii tohoto dokumentu obdrží jiná, než je výše uvedená osoba, neměla by své investiční rozhodnutí založit výhradně na tomto dokumentu, ale měla by si zároveň vyhledat nezávislého poradce Tento dokument je vydán Komerční bankou, a.s., která je bankou a obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Komerční banka, a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení. Žádné hodnocení zaměstnanců, kteří se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování Komerční banky, a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Doporučení uvedená v tomto dokumentu jsou určena veřejnosti a před jeho zveřejněním není dokument k dispozici osobám, které se nepodílely na tvorbě tohoto dokumentu. Komerční banka, a.s obvykle nezasílá investiční doporučení jednotlivým emitentům před jejich zveřejněním. Každý z autorů tohoto dokumentu prohlašuje, že názory obsažené v tomto dokumentu přesně odpovídají jeho osobnímu pohledu na uvedené investiční nástroje nebo jejich emitenty. Pro podrobnosti prosím navštivte internetovou stránku