AMERICKÁ HYPOTEČNÍ KRIZE A JEJÍ DŮSLEDKY PRO EVROPU

Transkript

1 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finance AMERICKÁ HYPOTEČNÍ KRIZE A JEJÍ DŮSLEDKY PRO EVROPU American mortgage loan crisis and its consequences for Europe Diplomová práce Vedoucí diplomové práce: Ing. Bc. Jana HVOZDENSKÁ Autor: Bc. Tomáš URBANOVSKÝ Brno, 2013

2 Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Katedra financí Akademický rok 2012/2013 ZADÁNÍ DIPLOMOVÉ PRÁCE Pro: Obor: Název tématu: URBANOVSKÝ Tomáš Finance AMERICKÁ HYPOTEČNÍ KRIZE A JEJÍ DŮSLEDKY PRO EVROPU American mortgage loan crisis and its consequences for Europe Z á s a d y p r o v y p r a c o v á n í : Cíl práce: Cílem práce je provést analýzu příčin a důsledků americké hypoteční krize, s důkladným zaměřením na důsledky pro vybrané evropské ekonomiky a na formulaci doporučení, jak se s těmito negativními dopady vypořádat. Postup a pouţité metody: 1. Úvod a cíl práce 2. Analýza americké hypoteční krize - příčiny, důsledky, průběh 3. Dopady krize na jednotlivé vybrané evropské ekonomiky - komparace problémů ekonomik způsobených krizí, problémy jednotlivých ekonomik - jejich vzájemná provázanost (export, import nebo pokud jsou členy Eurozóny (EU)), příčina evropské dluhové krize (Eurozóna, potaţmo celá EU) 4. Formulace doporučení pro jednotlivé ekonomiky - Pokusit se vytvořit doporučení na vyřešení problémů jednotlivých ekonomik a vytvořit predikci budoucího vývoje 5. Závěr a potvrzení definovaných cílů Pouţité metody: analýza, komparace, dedukce.

3 Rozsah grafických prací: dle pokynů vedoucího práce Rozsah práce bez příloh: stran Seznam odborné literatury: KOHOUT, Pavel. Finance po krizi :důsledky hospodářské recese a co bude dál. 2. rozš. vyd. Praha: Grada, s. ISBN JANÁČKOVÁ, Stanislava. Krize eurozóny a dluhová krize vyspělého světa. Vyd. 1. Praha: CEP - Centrum pro ekonomiku a politiku, s. ISBN HUERTA DE SOTO, Jesús. Peníze, banky a hospodářské krize. Translated by Martin Froněk. Vyd. 1. Praha: ASPI, xxxix, 865. ISBN KLVAČOVÁ, Eva. Světová ekononomická krize :příčiny, projevy, perspektivy. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, s. ISBN FOSTER, John Bellamy a Fred MAGDOFF. Velká finanční krize :příčiny a následky. Translated by Radovan Baroš. 1. české vyd. Všeň: Grimmus, s. ISBN Vedoucí diplomové práce: Ing. Jana Hvozdenská Datum zadání diplomové práce: Termín odevzdání diplomové práce a vloţení do IS je uveden v platném harmonogramu akademického roku. vedoucí katedry děkan V Brně dne

4 Jméno a příjmení autora: Bc. Tomáš Urbanovský Název diplomové práce: Americká hypoteční krize a její důsledky pro Evropu Název práce v angličtině: American mortgage loan crisis and its consequences for Europe Katedra: financí Vedoucí diplomové práce: Ing. Bc. Jana Hvozdenská Rok obhajoby: 2013 Anotace Předmětem diplomové práce Americká hypoteční krize a její důsledky pro Evropu je analýza příčin a souvislostí, které vedly ke vzniku americké hypoteční krize, dále analýza průběhu této krize, její přeměna v krizi likvidity a následné rozšíření do Evropy. Pozornost je v práci věnována také opatřením, která mají mírnit dopady současné evropské krize, stejně jako mají napomoci předcházení podobné krize v budoucnosti. Práce je rozdělena do šesti kapitol. První kapitola se zabývá analýzou příčin americké hypoteční krize. Druhá kapitola se zaměřuje na její průběh. Obsahem třetí kapitoly je americká krize likvidity, v kterou hypoteční krize přerostla. Čtvrtá kapitola je věnována problémům vybraných evropských ekonomik. Těţištěm páté kapitoly jsou opatření slouţící k eliminaci dopadů evropské krize. Závěrečná šestá kapitola je zamyšlením nad současnou hospodářskou situací v USA a v Evropě. Annotation The aim of submitted thesis American mortgage loan crisis and its consequences for Europe is to analyze causes and connections, which led to the U.S. mortgage crisis, then to analyze development of this crisis, transformation of this crisis into liquidity crisis and consequent expansion to Europe. Attention is also paid to actions, which are supposed to mitigate effects of current crisis on Europe and which should prevent similar crisis in future. The thesis is divided into six main chapters. The first chapter deals with analysis of the U.S. mortgage crisis causes. The second chapter is aimed at its development. Content of the third chapter is U.S. liquidity crisis, which was caused by mortgage crisis. The fourth chapter is focused on the problems of chosen European economies. Core of the fifth chapter are actions which are supposed to eliminate effects of crisis on Europe. Last sixth chapter is supposed to be a reflection on current economic situation in the USA and in Europe. Klíčová slova Subprime hypotéky, ratingové agentury, realitní bublina, morální hazard, bankovní krize, evropská dluhová krize, státní bankrot. Keywords Subprime mortgages, rating agencies, real estate bubble, moral hazard, banking crisis, European debt crisis, state bankruptcy.

5 Prohlášení Prohlašuji, ţe jsem diplomovou práci Americká hypoteční krize a její důsledky pro Evropu vypracoval samostatně pod vedením Ing. Bc. Jany Hvozdenské a uvedl v ní všechny pouţité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU. V Brně dne 8. dubna 2013 vlastnoruční podpis au tora

6 Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval své vedoucí diplomové práce slečně Ing. Bc. Janě Hvozdenské za odborné vedení, náměty, cenné rady, připomínky a pomoc, kterými přispěla k vypracování této práce.

7 OBSAH ÚVOD PŘÍČINY AMERICKÉ HYPOTEČNÍ KRIZE Pochybné legislativní kroky Community Reinvestment Act Sekuritizace a role ratingových agentur Zrušení Glass-Steagall Act Morální hazard jako důsledek změn americké legislativy Reakce Fedu na prasknutí dot-com bubliny Realitní bublina Realitní bublina nových domů Realitní bublina starších domů Spekulace na trhu s realitami Dílčí závěr PRŮBĚH AMERICKÉ HYPOTEČNÍ KRIZE Rok Rok kolaps finančních gigantů Dílčí závěr AMERICKÁ KRIZE LIKVIDITY Průběh krize Přístupy k řešení americké krize likvidity Dílčí závěr EVROPSKÁ DLUHOVÁ KRIZE Irsko Portugalsko Španělsko Řecko... 63

8 4.5 Dílčí závěr PŘÍSTUPY K ŘEŠENÍ EVROPSKÉ DLUHOVÉ KRIZE Fiskální pakt Jednotný bankovní dohled a bankovní unie Evropský stabilizační mechanismus Další potenciální přístupy k řešení evropské dluhové krize Eurobondy Restrukturalizace stávajícího dluhu Vystoupení zadluţených států z eurozóny jakoţto jedna z moţností dalšího vývoje Dílčí závěr V ČEM SPOČÍVÁ TAJEMSTVÍ ÚSPĚCHU, ANEB PROČ JE NA TOM V SOUČASNOSTI USA LÉPE NEŢ EVROPA ZÁVĚR SEZNAM POUŢITÝCH ZDROJŮ SEZNAM GRAFŮ SEZNAM TABULEK SEZNAM POUŢITÝCH ZKRATEK SEZNAM PŘÍLOH

9 ÚVOD Září roku 2008 bylo počátkem prokazatelných prudkých turbulencí na celosvětovém finančním trhu. Tyto výkyvy započaly v USA v okamţiku, kdy se největší hráči na bankovním trhu dostali do neúnosných problémů s likviditou. Tato krize likvidity se téměř okamţitě rozšířila do celého světa a přerostla v celosvětovou finanční krizi, která uvrhla do recese mnoho ekonomik. Tato krize je povaţována za největší hospodářskou krizi od dob Velké hospodářské krize ( ) a je stále aktuálním tématem, neboť krize stále trvá a státy po celém světě neustále bojují s jejími příznaky. Toto téma jsem si zvolil jednak kvůli jeho jiţ zmíněné aktuálnosti, a jednak z důvodu důleţitosti včasného rozpoznání krize. Krize nás totiţ provázejí celou novodobou historií, bylo by proto bláhové předpokládat, ţe tomu v budoucnosti bude jinak. I kdyţ hospodářské krize nevznikají nahodile, ale jsou důsledkem předchozího jednání, v důsledku spletitosti finančních trhů se je jen málokdy podaří odhalit včas. Mají-li však krize způsobit co nejmenší škody, je právě jejich včasné odhalení naprosto klíčové. Je-li hrozící krize včas identifikována, potom ji lze okamţitými opatřeními fiskální a měnové politiky včas odvrátit. V náš prospěch hraje skutečnost, ţe krize mnohdy vznikají z podobných příčin. Podaří-li se nám totiţ vysledovat a důkladně analyzovat spouštěče současné krize, můţe to uţivateli tohoto textu poskytnout výhodu v podobě moţnosti včasné identifikace těchto trendů v budoucím vývoji. Následně by pak byl schopen přijmout taková opatření, která by minimalizovala dopad vypuknuvší krize na něho samotného. Cílem práce je provést analýzu příčin a důsledků americké hypoteční krize s důkladným zaměřením na důsledky pro vybrané evropské ekonomiky a na formulaci doporučení, jak se s těmito negativními dopady vypořádat. Aby se mi podařilo tento globální cíl splnit, rozloţil jsem si ho na několik cílů parciálních. Podaří-li se mi naplnit tyto parciální cíle, naplní se tím zároveň i cíl globální. 1. Prvním parciálním cílem je analýza příčin vzniku americké hypoteční krize, kteráţto je povaţována za spouštěč současné celosvětové finanční krize. 2. Druhým parciálním cílem je pak zkoumání jejího průběhu a její přeměny v krizi likvidity. 3. Třetím parciálním cílem je analýza krize likvidity v prostředí evropských ekonomik. 4. Čtvrtým a posledním parciálním cílem je rozbor jednotlivých nástrojů, prostřednictvím kterých se Evropa pokouší se současnou evropskou krizí likvidity vypořádat, a které mají rovněţ napomoci předcházení krizí budoucích. K dosaţení těchto dílčích cílů v práci vyuţijeme několika vědeckých metod. Ekonomie je věda spletitá, a totéţ platí i o oblastech jejího zkoumání o ekonomikách států. Nelze očekávat, ţe by jednotlivé příčiny krize byly od sebe navzájem izolované, a proto na ně ani nelze takto nahlíţet. Jednotlivé příčiny jsou součástí jednoho komplexního celku, coţ znamená, ţe případné intervence v jedné oblasti hospodářství mohou vyvolat negativní změny v jeho jiných oblastech. A právě proto je třeba jednotlivé příčiny podrobit důkladnému rozboru, abychom mohli tato jejich vzájemná propojení odhalit a vyvarovat se tak chybných závěrů, ke kterým bychom mohli dospět, kdybychom na příčiny nahlíţeli jako na jednotlivé uzavřené celky. K tomuto nám poslouţí analýza, prostřednictvím které budeme jednotlivé příčiny krize dekomponovat na jejich elementární části a budeme pátrat po jejich podstatě a zákonitostech, které mezi nimi panují. Jelikoţ se práce zaměřuje na hospodářské krize ve více ekonomikách, budeme jejich problémy mnohdy vzájemně srovnávat, ať uţ se bude jednat 9

10 o srovnávání Evropy a USA nebo pouze o srovnávání ekonomik v rámci evropského kontinentu. K tomuto účelu vyuţijeme metody komparace. Jelikoţ je značná část práce věnována příčinám krize, budeme se pohybovat v relativně nedávné minulosti. Mnoho informací je tedy pouhopouhým popisem sledu minulých událostí, budeme tedy vyuţívat metody deskripce. Závěrem práce se budeme zabývat opatřeními na eliminaci projevů současné krize, a to jak opatřeními jiţ přijatými, tak i těmi, o kterých se prozatím pouze jedná. Jelikoţ byla opatření zavedena v relativně nedávné době, prozatím neposkytují dostatečnou zpětnou vazbu, pokusíme se tedy alespoň na základě teoretických východisek odhadnout moţnosti budoucího vývoje, tedy pouţijeme metody predikce. Jelikoţ se budeme zabývat vývojem událostí v zahraničních zemích, byla mnohá data čerpána z cizojazyčných zdrojů. To je důvodem toho, proč se v práci vyskytují grafy s popisky a vysvětlivkami v anglickém jazyce. Většina grafů však není nikterak sloţitá a jejich pochopení je intuitivní. Práce je strukturována tak, aby došlo k naplnění stanoveného cíle práce. Jednotlivé kapitoly na sebe navazují a byly vypracovány tak, aby i přes nemoţnost příliš detailního rozboru minulých událostí z důvodu omezeného rozsahu práce poskytly pokud moţno co nejvýstiţnější a nejucelenější obraz současné finanční krize. Obsah kapitol rovněţ koresponduje s jednotlivými parciálními cíli. V první kapitole se budeme zabývat příčinami vzniku americké hypoteční krize, za které jsou všeobecně povaţovány především špatná americká legislativa a chybné reakce centrálního bankovnictví na tehdejší ekonomickou situaci, jejichţ kombinace vedla ke vzniku gigantické realitní bubliny a bankovní krize. Rovněţ bude důsledně dbáno na to, aby byly jednotlivé příčiny dávány do vzájemné souvislosti, aby čtenář pochopil, ţe jednotlivé příčiny od sebe nelze navzájem oddělovat, nýbrţ ţe spolu úzce souvisí. Obsahem druhé kapitoly je samotný průběh hypoteční krize. Kapitola se zaměřuje na události, které nastaly po prasknutí realitní bubliny, přičemţ v její první části je pojednáno především o problémech domácností se splácením hypotečních úvěrů a o problémech bank spočívajících v nedostatku likvidity. V druhé části kapitoly je pojednáno o kolapsu vybraných amerických finančních gigantů, ve který tento nedostatek likvidity vyústil. Třetí kapitola je věnována americké krizi likvidity, ve kterou se hypoteční krize přeměnila. Zatímco v předchozí kapitole jsme se zabývali dopadem krize pouze na bankovní sektor a na domácnosti, obsahem této kapitoly jsou dopady krize na ekonomiku jako celek. Tyto dopady si ilustrujeme prostřednictvím vývoje vybraných makroekonomických ukazatelů. Kapitola rovněţ pojednává o různých přístupech, kterými se americká vláda pokoušela s krizí bojovat. Ve čtvrté kapitole se přesuneme na evropský kontinent. Úvod kapitoly je věnován objasnění vzájemného vztahu mezi americkou a evropskou krizí. Dále následují čtyři podkapitoly, přičemţ kaţdá z nich je věnována problémům jiné evropské ekonomiky. Je kladen důraz na objasnění příčin těchto problémů stejně jako na průběh vypuknuvších krizí, kteréţto všechny vyústily v ţádost o finanční záchranu. Pátá kapitola pojednává o různých způsobech, kterými se Evropa pokouší s krizí bojovat. Představíme si zde jednak opatření, která jiţ byla přijata, jednak opatření o kterých se prozatím pouze jedná a nakonec i opatření, jejichţ implementace se z různých důvodů prozatím jeví jako nepravděpodobná. Poslední šestá kapitola je zamyšlením nad tím, proč se USA se současnou krizí vypořádávají mnohem lépe neţ Evropa. 10

11 1 PŘÍČINY AMERICKÉ HYPOTEČNÍ KRIZE 1.1 Pochybné legislativní kroky Jednu z příčin hypoteční krize lze hledat jiţ v 80. letech 20. století, kdy se tehdejší demokratický prezident USA Jimmy Carter krátce po svém zvolení do funkce rozhodl bojovat proti sociálním nerovnostem v zemi, do jejíhoţ čela byl zvolen. Prostředkem se mu staly zákony, po jejichţ schválení začala činnost bank elegantním a nenápadným způsobem doplňovat (a v určitých případech dokonce rovnou nahrazovat) sociální programy. Primární zájem, kterým byla kontrola a určitá míra regulace bankovního systému příslušnými autoritami, se tak změnil. Nejdůleţitější jiţ nebyly principy, jejichţ dodrţování bankám umoţňuje dlouhodobou činnost a fungování na trhu, nýbrţ soulad jejich činnosti se státními zájmy. V nastoleném trendu deregulace bankovního systému pokračoval i pozdější prezident Bill Clinton Community Reinvestment Act Hlavním pilířem a opěrným bodem Carterovy administrativy se stal tzv. Community Reinvestment Act (dále jen CRA) schválený Kongresem v roce Po jeho uzákonění začaly americké peněţní ústavy poskytovat úvěry i subjektům, u kterých existovalo důvodné podezření z neuspokojivé bonity a solventnosti. Smyslem bylo zamezit praktice označované hantýrkou jako redlining", kdy ústavy (celkem přirozeně a pochopitelně) poskytovaly úvěry a jiné sluţby pouze bohatším vrstvám obyvatelstva - nikoli tedy chudým nebo těm se špatnými záznamy o splácení předchozích půjček. 1 Před rokem 1977 měly regiony osídlené přistěhovalci a etnickými menšinami problémy se získáním úvěru, ať uţ se jednalo o úvěr jednotlivci či úvěr celému regionu. Carter si tedy od CRA sliboval mimo jiné i eliminaci rasové diskriminace. Tento zákon bankám sice výslovně nic nenařizoval, nicméně se pro ně ukázalo jako výhodné jednat v souladu s ním, neboť zákon stanovoval, ţe bankám a ostatním peněţním ústavům nebudou povoleny fúze, jestliţe se neprokáţe, ţe se vzdaly redliningu. Výhody a benefity plynoucí z fúzí bank převáţily nevýhody plynoucí z určitého podílu rizikových úvěrů v jejich portfoliích, proto finanční instituce neměly důvod jednat v rozporu s výše zmíněným zákonem. V roce 1995 (v té době zastával úřad prezidenta Bill Clinton, opět příslušník demokratické strany) se CRA dočkal revize. Úpravy spočívaly konkrétně v tom, ţe CRA umoţňoval bankám nastavovat u hypotečních úvěrů nestandardně vysoké úrokové sazby a umoţňoval vznik sekundárního trhu. Pro hypoteční úvěry poskytované sociálně slabší vrstvě s vysokými úrokovými sazbami a obchodovatelné na sekundárních trzích se pouţívá výrazu subprime hypotéky. Pro tento typ hypoték byly mimo jiné typické variabilní úrokové sazby, klienti si navíc v prvních dvou aţ třech letech splácení mohli sami zvolit výši splátek. Tyto úvěry budeme v dalších částech práce vedle jejich oficiálního názvu nazývat téţ úvěry toxickými a nezdravými. Obchodování finančních instrumentů na sekundárních trzích obecně zapříčiňuje, ţe se postupně zamlţují a ztrácejí důleţité informace o jednotlivých obchodovaných instrumentech. Čím častěji se 1 KOVANDA, Lukáš. Jak začala krize: "Čím ţe jsou ty papíry vlastně kryty?" tyden.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 11

12 mění drţitelé instrumentů, tím obtíţnější bývá zjistit hodnotu instrumentu, jeho riziko, splatnost, apod. Toto platí obecně pro všechny finanční instrumenty nejen pro hypoteční úvěry. Vysledování prvotní transakce mezi klientem a bankou, která úvěr poskytla, za účelem zjištění pravého stavu věci, je tak v mnoha případech téměř nemoţné. Tato skutečnost, spolu se sekuritizací hypoték, které se budeme věnovat vzápětí, mimo jiné zapříčinila, ţe hypoteční krize nezůstala problémem pouze USA, nýbrţ ţe se rozšířila do celého světa a přerostla ve světovou finanční krizi. Všechny banky, tedy nejen ty americké, musí dodrţovat tzv. pravidlo kapitálové přiměřenosti. Problematika kapitálové přiměřenosti je bohuţel natolik rozsáhlá a komplikovaná, ţe by mohla být předmětem samostatné diplomové práce. Pro naše potřeby si vystačíme s její základní definicí. Kapitálová přiměřenost představuje minimální výši kapitálu, kterou musí banka vzhledem k objemu a rizikovosti svých obchodů udrţovat, a názorně ilustruje, jakou část kapitálu vloţili do banky sami její vlastníci, aby byla finančně silná, důvěryhodná a stabilní. S vyšší kapitálovou přiměřeností je finanční stabilita banky vyšší a zvyšuje se pravděpodobnost, ţe banka bude schopná dostát svým závazkům. 2 S určitým zjednodušením by se dalo říci, ţe je to poměr mezi vlastním kapitálem banky a jejími rizikově váţenými aktivy (a právě úvěry tvoří největší část těchto rizikově váţených aktiv). Minimální výše tohoto poměru je 8%. Udrţování kapitálové přiměřenosti minimálně na této výši zajišťuje, ţe se banka nedostane do potíţí s likviditou, a to jak v běţných tak i v krizových podmínkách. Jestliţe hodnota kapitálové přiměřenosti klesne pod tuto stanovenou výši, banka jiţ není oprávněna poskytovat úvěry, a to do té doby, neţ sjedná nápravu. A právě tato situace nastala v USA po uzákonění CRA, kdy se rapidně zvýšilo mnoţství poskytnutých úvěrů. Jedním z moţných řešení problému s poklesem kapitálové přiměřenosti je navýšení základního kapitálu. Tato moţnost se však v bankovní praxi vyuţívá pouze zřídka, a sice z důvodu přílišné nákladnosti. Další moţností, jak vyřešit problém nízké kapitálové přiměřeností, je právě jiţ zmíněná sekuritizace Sekuritizace a role ratingových agentur Zákon umoţňující sekuritizaci rizikových úvěrů poskytnutých na základě CRA byl navrţen prezidentem Billem Clintonem a následně schválen Kongresem v roce Sekuritizace je převádění rizikových úvěrů do formy cenných papírů. V praxi se jedná o proces, jenţ umoţňuje parcelování a přebalování finančních aktiv do akcií a jistin, jeţ lze dál prodávat investorům. 3 Banky sekuritizaci provádí za účelem zbavení se rizika z nesplácení úvěrů. Proces sekuritizace se můţe v drobných nuancích lišit stát od státu, pro potřeby práce ho budeme konkretizovat na USA se zaměřením na toxické hypotéky. Pro sekuritizaci byl vyuţit model ABS (Asset Backed Securities), který je ostatně i dnes v USA nejběţněji pouţívaným modelem. Banky nejprve sdruţily hypoteční úvěry do balíků dle jejich charakteristik jako je jejich výše, splatnost, výše úrokové sazby, apod. V balících se tedy vyskytovaly úvěry s podobnými charakteristikami. Pro tyto balíky se vţil název Mortgage Backed Securities (volně přeloţeno jako cenné papíry podloţené hypotékami, dále jen MBS). Následně byly balíky převedeny na nebankovní instituce, které nepodléhaly bankovní regulaci a dohledu, a tudíţ se na ně nevztahovalo pravidlo kapitálové přiměřenosti. Nebankovní instituce vystaví na budoucí cash flow z úvěrových balíků obchodovatelné, tzv. postupované cenné papíry, které opatří ratingem, a které 2 ČESKÁ NÁRODNÍ BANKA. Jak jsou na tom banky? otázky a odpovědi. cnb.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 3 ZELENÝ, Milan. Geneze finanční krize a východiska z ní. centrumpi.eu [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 12

13 převezmou k umístění na finančním trhu investiční banky. 4 Na finančních a kapitálových trzích pak byly balíky nabízeny ke koupi konečným investorům. Obecně platí, ţe vyuţije-li banka sekuritizace, plní poté funkci pouhého zprostředkovatele, coţ jí umoţňuje eliminovat úrokové (vyplývající ze změny trţních úrokových sazeb) i úvěrové riziko (vyplývající z moţnosti nesplacení úvěru). Tato rizika dopadají v celé své výši na investory. 5 Prodejem úvěrů (coţ jsou poměrně nelikvidní aktiva) navíc banka získává značné mnoţství mnohem likvidnějších prostředků, které můţe pouţít na jiné aktivity. Dále banka prodejem úvěrů řeší problém s kapitálovou přiměřeností úvěry jiţ nadále nejsou součástí jejích aktiv, tudíţ poměr mezi vlastním kapitálem a rizikově váţenými úvěry vzroste, coţ znamená růst kapitálové přiměřenosti. Z pohledu bank situace dospěla do takového stavu, ţe měly zákonem - tím z roku uloţeno, ţe mají půjčovat rizikově, přičemţ se ale o riziko nemusely příliš starat, neboť půjčky - díky zákonu z roku prodávaly dále do systému. 6 Tehdy samozřejmě existovaly i takové finanční instituce, které si rizika takovéhoto nakládání se svými prostředky uvědomovaly, a věděly, ţe se jedná o čirý hazard. Avšak z důvodu zajištění své konkurenceschopnosti neměly na výběr a musely tyto praktiky provozovat také. Proč však investoři nakupovali balíky, které obsahovaly rizikové hypoteční úvěry? Ze dvou důvodů. Prvním byla skutečnost, ţe sekuritizace a jí vzniklé investiční instrumenty byly velkými neznámými a investoři s nimi neměli mnoho zkušeností. Hlavním důvodem však byla skutečnost, ţe MBS byly opatřeny vysokým ratingem od etablovaných ratingových agentur. V MBS se skrývalo mnoho úvěrů od těch méně rizikových aţ po ty toxické. Tyto rizikové hypotéky zůstaly v balících skryty, a proto nic nebránilo tomu, aby byl balík jako celek ohodnocen vysokým ratingem. Rating je u investorů jedním z nejdůleţitějších rozhodovacích kritérií pro nákup cenných papírů. Pro MBS to platilo dvojnásob, neboť byly povaţovány za vysoce sofistikované produkty, jejichţ hodnota se odvíjela od hodnoty podkladových aktiv (MBS se tedy v mnohém podobaly finančním derivátům), která se často nedala dohledat. MBS byly mnohdy předmětem několikanásobné sekuritizace, která se děla v investičních a podílových fondech či v evropských bankách. MBS se staly touto vícenásobnou sekuritizací absolutně nečitelnými. Běţnému investorovi tak bylo znemoţněno objektivní posouzení rizika výnosnosti. Proto se investoři rozhodovali podle přiděleného ratingu (jiné kritérium prakticky neměli k dispozici). Jelikoţ neměli investoři důvod nedůvěřovat úsudkům ratingových agentur, nákupem těchto MBS se nevědomky zapříčinili o rozšíření finanční krize do celého světa. Zcela logicky zde vyvstává otázka, zda ratingové agentury neposkytly vysoký rating těmto finančním produktům úmyslně, i kdyţ si byly vědomy budoucích problémů s nedobytností jimi zajištěných pohledávek. Ratingové agentury byly politiky v několika případech obviněny ze spojenectví s emitujícími institucemi, ze záměrného nadhodnocování ratingu i z nedostatečně kvalitního ohodnocení finančních produktů spojených s hypotečními úvěry. Ratingové agentury se hájily skutečností, ţe jim banky (a jiné finanční instituce) neposkytly dostatečně přesná a úplná data, která by jim adekvátní a přesné ohodnocení umoţnila. Instituce emitující postupované cenné papíry na MBS zase kontrovaly tím, ţe agenturám poskytly všechna data, která jim byla tehdy od bank dána 4 SANKOT, Martin. Financování hypotečních obchodů pomocí modelu sekuritizace hypotečních úvěrů MBS. bankovnictvi.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 5 KLVAČOVÁ, Eva. Světová ekonomická krize: příčiny, projevy, perspektivy. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2009, 101 stran. s. 33. ISBN KOVANDA, Lukáš. Jak začala krize: "Čím ţe jsou ty papíry vlastně kryty?" tyden.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 13

14 k dispozici. Proběhlo mnoho vyšetřování v rámci ratingových agentur, ale ţádná z obvinění se nepodařilo prokázat (coţ však mnoho neznamená) Zrušení Glass-Steagall Act Třetím a zároveň posledním sporným legislativním opatřením, které si zde uvedeme, je zrušení Glass- Steagall Act z roku Tento zákon důsledně odděloval investiční a komerční bankovnictví v USA. Vešel v platnost jakoţto reakce na Velkou hospodářskou krizi. Měl zabránit neuváţenému hazardování bank s jejich zdroji v podobě klientských vkladů, coţ bylo (a dodnes je) povaţováno za jednu z příčin největší ekonomické krize 20. století. Glass-Steagall Act byl však v rozporu se zájmy finančního sektoru, neboť jej tvrdě omezoval, a proto začaly jednotlivé instituce časem prosazovat jeho zrušení. Za zrušení lobovaly především komerční banky, které argumentovaly tím, ţe jsou znevýhodněny oproti jiným finančním subjektům (zejména oproti evropským bankám pozn. autora), ţe zákon omezuje jejich moţnosti dosahovat vysoké konkurenceschopnosti, ţe jim utíkají klienti, kterým nemohou nabídnout stejné produkty jako banky v zahraničí. 7 Těmito argumenty se jim v devadesátých letech podařilo získat na svou stranu Fed. Podpora Fedu se ukázala jako klíčová, načeţ v roce 1999 (opět za vlády Billa Clintona) byl tento právní předpis zrušen ve prospěch zákona Gramm-Leach-Bliley Act, který spojení investičního a komerčního bankovnictví v rámci jedné instituce opět umoţnil Morální hazard jako důsledek změn americké legislativy Výše uvedené změny americké legislativy bankám dovolily chovat se nezodpovědně a hazardovat se svěřenými prostředky. Jinými slovy se pro ně stalo výhodné provozovat morální hazard. Kaţdá banka totiţ investuje nejen své prostředky (vlastní kapitál), ale i prostředky, které jí byly svěřeny klienty (cizí zdroje). Jestliţe nastane situace, kdy je banka nucena krýt ztráty ze špatných úvěrů (nebo obecněji nevhodně investovaných peněz) penězi klientů, můţe to vést k problémům s likviditou, kdy banka není schopna vyplácet vklady na poţádání. Takové bance nezbývá, neţ vyhlásit bankrot nebo doufat, ţe jí někdo, nejčastěji vláda, kapitál doplní. Vlády nebo centrální banky to obvykle udělají, mají strach, ţe by se úpadky začaly řetězit a šířit po celé ekonomice, ţe poroste nezaměstnanost a voliči jim to pak spočítají. Banky o tomto strachu vlády zase velmi dobře vědí a začnou být při poskytování úvěrů a investování peněz deponentů ještě drzejší a ještě méně odpovědné. 8 Pro tento postoj vlády, popřípadě centrální banky, se uţívá výrazu too big to fail, coţ je ekonomický termín poukazující na finanční i průmyslové podniky, které jsou ve své oblasti natolik velké, ţe jejich bankrot by do značné míry ohrozil chod odvětví případně celého hospodářství. 9 Do problémů s nedostatečnou likviditou se dostalo hned 5 velkých amerických bank, které nerespektovaly pravidlo kapitálové přiměřenosti - Goldman Sachs, Morgan Stanley, Merrill Lynch, 7 KLVAČOVÁ, Eva, Karel MRÁČEK a Jiří MALÝ. Zvládání finančních krizí: evropský a americký model: souhrnná publikace z vědeckopupularizačního semináře. 1. vyd. Praha: Vzdělávací středisko na podporu demokracie, 2009, 182 stran. s. 24. ISBN JEŢEK, Tomáš. Za americkou finanční krizí je gigantický morální hazard. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 9 MAREŠ, Václav. Finanční krize v USA a její příčiny : diplomová práce. Brno : Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, l., 46 l. 14

15 Lehman Brothers a Bear Stearns. Problémy posledních dvou uvedených bank, i způsoby jakými byly řešeny, se budeme zabývat v podkapitole 2.2 Rok 2008 kolaps finančních gigantů. Nešťastná byla také skutečnost, ţe zprostředkovatelé hypotečních úvěrů byli odměňováni prostřednictvím provizí z jimi uzavřených hypotečních úvěrů. Dopouštěli se morálního hazardování tím, ţe nabízeli a vnucovali krátkodobě zvýhodněné úvěry domácnostem s nízkými a nestabilními příjmy, o kterých věděli (nebo alespoň tušili), ţe je v budoucnu nebudou schopny splácet (nebo je budou splácet jen s největšími obtíţemi) Reakce Fedu na prasknutí dot-com bubliny Dot-com bublina (dot-com bubble), nazývaná téţ internetová horečka, internetová bublina nebo jednoduše dot-com krize, měla na vznik americké hypoteční krize také určitý vliv, i kdyţ ne tak přímočarý jako výše popsané legislativní úpravy, které v USA proběhly v posledních 40 letech. Dot-com bublina (přesněji řečeno její prasknutí) jako taková vznik krize nezapříčinila, vyvolala však takové monetární reakce Federálního rezervního systému (dále jen Fed), které zadělaly na budoucí problémy v oblasti amerického trhu s hypotečními úvěry a trhu s realitami. Tuto podkapitolu proto věnujeme stručnému seznámení se s dot-com bublinou, jejímu vzniku, průběhu i prasknutí. Zvláštní pozornost bude pochopitelně věnována také právě oněm nešťastným reakcím Fedu, které sice efektivně eliminovaly následky prasknutí dot-com bubliny, avšak paradoxně způsobily vznik jiné bubliny bubliny realitní. Za vznikem dot-com bubliny stál prudký rozvoj a celosvětové rozšíření uţívání internetu, který proběhl v posledním desetiletí 20. století. Technologické společnosti si této skutečnosti byly samozřejmě dobře vědomy, a proto investovaly miliardy dolarů do rozvoje internetového podnikání, které slibovalo genezi značného zisku. Názorným příkladem je vznik společností zabývajících se internetovým obchodem (ebay, Amazon, ), dále vznikaly internetové vyhledávače (Yahoo, Google, ), portály ke sdílení hudby (Napster), sociální sítě (MySpace), a mnohé další (YouTube, ). Tyto společnosti jsou pouze jedny ze stovek aţ tisíců nově vzniklých společností, které svou existenci zaloţily na rozvoji internetu. Finanční prostředky pro tyto investice získávaly společnosti prostřednictvím emisí akcií, protoţe to je nejlevnější způsob financování (peníze jsou zadarmo). Skupina vlastníků firmy se tímto způsobem sice neustále rozrůstá, na druhou stranu firma nemusí platit ţádné úroky za bankovní úvěry či firemní dluhopisy. 11 Společnosti očekávaly návrat investovaných prostředků v rozmezí 5 aţ 10 let. Jejich očekávání se však nepotvrdila, ukázalo se, ţe návratnost prostředků je mnohem delší. Protoţe nové technologie slibovaly snadný a rychlý zisk, ceny akcií těchto společností začaly prudce růst a bublina se začala nafukovat. Zpočátku tento vývoj odpovídal skutečné situaci, která na trhu panovala. Ceny akcií věrně odráţely trţní hodnotu firem. V roce 1998 však začaly být akcie silně nadhodnocené. Investoři a spekulanti však byli stále zaslepeni vidinou snadného zisku a akcie, jakkoliv nadhodnocené, byly stále mezi veřejností silně ţádány. V některých případech trţní ceny 10 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 11 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (1. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 15

16 akcií mnohonásobně převýšily svou vnitřní hodnotu. Zisky, které společnosti vykazovaly, však nebyly ani v nejmenším adekvátní k trţním cenám akcií. Vzniklou situaci ilustruje následující graf, ve kterém je zobrazen vývoj indexu S&P Composite Stock Price Index zahrnující ceny akcií stovek amerických společností spolu s vývojem jejich zisků. Graf č. 1: Vývoj akciového indexu S&P Composite Stock Price Index a zisků amerických společností (v mld. USD) v letech Pramen: Real S&P Stock Price and Composite Earnings Indexes in the US. sciencedirect.com [online] Dostupné na WWW: < Nyní si průběh dot-com bubliny ilustrujme prostřednictvím vývoje akciového indexu NASDAQ Composite. Index vykazuje mírný, ale stabilní růst aţ do roku Do této doby ceny akcií odpovídaly skutečné hodnotě firem. V roce 2000 však index dosáhl dvojnásobné hodnoty z roku Index během pouhých dvou let vzrostl z 2500 na 5000 bodů. Akcie jiţ byly silně nadhodnocené a v brzké době se dalo očekávat prasknutí bubliny. Stalo se tak v roce Slibované zisky se nedostavovaly, návratnost investic se prodluţovala, společnosti začaly vykazovat značné ztráty. Důsledkem byl rapidní pokles ceny akcií společností během následujících tří let. Za pouhý jeden rok klesla jeho hodnota zpět na 2500 bodů (tedy na hodnotu z roku 1998). Pokles hodnoty indexu však pokračoval dál, aby se v roce 2003 zastavil na hodnotě 1200 bodů. Graf č. 2: Vývoj akciového indexu NASDAQ Composite v letech Pramen: Nasdaq Composite: 1990-Present. bespokeinvest.com [online] Dostupné na WWW: < 16

17 Po prasknutí internetové bubliny se americká ekonomika nacházela v nezáviděníhodné situaci. Společnosti z důvodu nedostatečných zisků jiţ neměly dostatek prostředků na financování ztrát minulých let, navíc byly nuceny odepsat špatné investice. Pro řadu firem mělo prasknutí bubliny katastrofální následky, neboť musely vyhlásit bankrot. Ty šťastnější se vydaly cestou restrukturalizace, kdy musely propustit značné mnoţství zaměstnanců. Jako příklad společnosti, která prasknutí bubliny přestála, a která podniká dodnes, je jiţ zmíněná společnost Yahoo. Musela se však vypořádat s obrovskými ztrátami a poklesem své trţní hodnoty, neboť cena jejích akcií poklesla důsledkem prasknutí bubliny z hodnoty 432 USD (hodnota z ) na 12 USD (hodnota z ). Masivní propouštění zaměstnanců zvýšilo míru nezaměstnanosti v USA. Prasknutí internetové bubliny vyvolalo během roku 2001 nárůst nezaměstnanosti o přibliţně 1,7 procentního bodu z hodnoty 4% na 5,7%. Graf č. 3: Vývoj míry nezaměstnanosti v USA v letech (v %) Pramen: United States Unemplyment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Domácnosti se však kromě zvýšené nezaměstnanosti musely vyrovnat i se ztrátou peněz, které investovaly do technologických akcií, a které byly nenávratně pryč. Řešením této svízelné situace se jim stalo omezení spotřeby. Spotřeba domácností a investice jsou však klíčovými sloţkami HDP. Jejich sníţení zapříčinilo značný propad amerického HDP a tedy počátek recese, která hrozila přerůst v krizi. Tehdy se do situace vloţil Fed, který se rozhodl recesi odvrátit sníţením základní úrokové sazby během roku 2001 z tehdejší hodnoty 6,5% na 1,75%. Sazba však klesala dále, aby v roce 2003 dosáhla hodnoty 1%. Jelikoţ se v následujícím výkladu s americkou základní úrokovou sazbou ještě setkáme, je zde v rámci úspory prostoru uveden její vývoj aţ do roku V následujícím textu jiţ změny sazby nebudeme ilustrovat prostřednictvím ţádného dalšího grafu, čtenář bude v případě zájmu odkázán na následující graf. 17

18 Graf č. 4: Vývoj základní úrokové sazby v USA v letech (v %) Pramen: United States Interest Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Greenspanova monetární politika z krátkodobého hlediska skutečně splnila svůj cíl, kterým bylo zabránit bezprostředně hrozící recesi. Extrémní sníţení základní úrokové sazby mělo stejný vliv i na ostatní úrokové sazby, coţ zapříčinilo zlevnění bankovních úvěrů. Domácnosti si začaly půjčovat peníze od bank, coţ stimulovalo jejich spotřebu. Úvěrů začaly vyuţívat i společnosti, coţ jim umoţnilo budování nových výrobních kapacit, začaly tedy růst investice. Levné úvěry vedly k oţivení firem, díky čemuţ začala v průběhu roku 2003 klesat nezaměstnanost, jak dokumentuje výše uvedený graf č. 3. Napumpováním levných peněz do americké ekonomiky se tedy zastavil propad jejího HDP. Graf č. 5 znázorňuje tempo růstu amerického HDP. Je zde jasně patrný pokles meziročního růstu, zapříčiněný prasknutím dot-com bubliny (rok 2000), stejně jako jeho postupné zvyšování zapříčiněné Greenspanovou politikou levných peněz ( ). Stejně jako v případě vývoje základní úrokové sazby se i na tento graf budeme odkazovat v dalších částech práce. Růst HDP úzce souvisí i s vývojem akciových indexů, coţ můţeme sledovat na výše uvedeném grafu č. 2, jenţ znázorňuje vývoj indexu NASDAQ Composite. Po obrovském propadu započal v roce 2003 dlouhodobý trend jeho opětovného, a na rozdíl od dot-com bubliny pozvolného, růstu. Graf č. 5: Hospodářský růst USA v letech (v % HDP) Pramen: United States GDP Annual Growth Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < 18

19 Situace s nízkými úrokovými sazbami však byla dlouhodobě neudrţitelná. Jak jiţ bylo řečeno, levné peníze stimulovaly spotřebitelskou poptávku. Domácí nabídka ji jiţ nebyla schopna uspokojit, a proto masivně vzrostla poptávka po importovaném zboţí. Import začal značně převyšovat export, coţ prohlubovalo deficit obchodní bilance USA, a tedy i propad amerického HDP. Nízké úrokové sazby neprospěly ani portfoliovým investicím, protoţe investoři se začali poohlíţet po vyšším zhodnocení svých prostředků v jiných zemích, coţ opět neprospělo americkému HDP. V grafech znázorňujících tempo růstu HDP však tyto propady nejsou viditelné, protoţe jsou vykompenzovány růstem spotřeby a přímých investic. Deficit obchodní bilance je znázorněn prostřednictvím grafu č. 6, kde je jeho prohlubování dobře viditelné. Deficit narostl z hodnoty 365 mld. USD (2001), tedy přibliţně 3,55% HDP, na 607 mld. USD (2004), tedy přibliţně 5,12% HDP. Graf č. 6: Deficity obchodní bilance USA v letech (v mil. USD) Pramen: US Trade Balance. project.org [online] Dostupné na WWW: < Kdyby Fed na tento nastupující trend nereagoval, dříve nebo později by měla americká ekonomika na krku další recesi. Ta se totiţ pomalu blíţila v podobě prohlubujícího se úpadku mezinárodního obchodu. Kdyby Fed odmítl reagovat, krize spotřeby a investic by sice byla zaţehnána, ale pouze proto, aby uvolnila prostor krizi čistých exportů. Tempo hospodářského růstu by tak opět klesalo. Aby stimuloval růst portfoliových investic a aby zvýšil hodnotu čistého exportu, začal Fed v roce 2004 opětovně zvedat základní úrokovou sazbu. Sazba se v roce 2006 ustálila na hodnotě 5,25%, viz graf č. 4. Tato výše sazby jiţ byla pro investory natolik atraktivní, ţe přesunuli své portfoliové investice zpět do USA. Zároveň se jí zastavil příliv importovaného zboţí, coţ nastolilo trend poklesu deficitu obchodní bilance. Další krize byla zaţehnána jaký to úspěch pro pohlaváry amerického centrálního bankovnictví. Bohuţel jim uniklo, ţe hašením poţáru v oblasti mezinárodního obchodu zaloţili a rozdmýchali mnohem rozsáhlejší poţár v bankovním sektoru. 1.3 Realitní bublina Greenspanova expanzivní monetární politika měla totiţ kromě znovunastartování růstu americké ekonomiky i další efekt, tentokrát však negativního charakteru. Dala totiţ vzniknout další bublině, 19

20 tentokrát v oblasti realit. Právě realitní bublina byla hlavním faktorem v pozadí hospodářského oţivení a růstu americké ekonomiky, které nastaly po propadu finančních trhů v roce 2000 z důvodu prasknutí dot-com bubliny. 12 Nízké úrokové sazby nastavené Fedem způsobily, ţe disponibilní důchod amerických domácností se navýšil o přijaté levné úvěry. Lidé měli více peněz, a tak začali více utrácet. Politika levných peněz tak sice povzbudila spotřebu domácností, tato zvýšená spotřeba však byla financována na dluh. Dluhové financování začaly domácnosti vyuţívat v mnoha sloţkách svých výdajů, mimo jiné tak prostřednictvím hypotečních úvěrů financovaly i své bydlení. Graf č. 7 potvrzuje, ţe vývoj úrokových sazeb hypotečních úvěrů kopíruje vývoj základní úrokové sazby (ta je v grafu znázorněna šedou linkou). Hypoteční úvěry s dlouhodobou fixací (v USA je běţně nabízena fixace na 15 a 30 let) slibují klientům jistotu stabilní výše splátek, neboť úroková sazba je zafixována a v průběhu splácení úvěru nemůţe být ovlivněna změnou výše základní úrokové sazby. Úroky u hypoték fixovaných na 15 a 30 let jsou historicky velmi stabilní. Za časů nízké inflace se vţdy pohybují v intervalu 5 aţ 8 procent. 13 Naopak klientům, kteří splácí úvěr s pohyblivou úrokovou sazbou, není výše úrokové sazby v průběhu splácení garantována a podstupují tak určité riziko spojené s problémy se splácením úvěru. Nikdo jim totiţ nemůţe zaručit, ţe budou schopni hypotéku splácet i za 5, 10, 15, 20 let od sjednání smlouvy, kdy se sazba můţe pro ně vyvíjet nepříznivě. Tato nevýhoda je jim kompenzována skutečností, ţe úrokové sazby u úvěrů s pohyblivou úrokovou mírou jsou o něco niţší neţ u úvěrů s dlouhodobou fixací. Nyní se do téhoţ grafu podívejme na vývoj úrokových sazeb u tohoto typu hypotéky. Důleţité jsou zejména modrá a světle zelená řada, které představují sazby ARM (adjustable rate mortgages hypotéky s variabilní úrokovou sazbou). Modrá (Initial Interes Rate) je roční úroková sazba na začátku splácení, která se po roce přizpůsobí ekonomickým trendům podle potřeb věřitele (to je právě ono - pro subprime hypotéky typické - nastavení výše splátek klientem v prvních letech splácení). Bývá podhodnocena, aby přilákala zájemce o hypotéku. Naproti tomu světle zelená (Fully-Indexed Rate) znázorňuje skutečnou hodnotu, kam se můţe sazba dostat na konci doby fixace. 14 V roce 2001 byla výše úrokové sazby u hypotečních úvěrů s 30letou fixací 7,75% (v grafu znázorněna červenou linkou), u úvěrů s jednoroční fixací 7,25% (mluvíme o oné podhodnocené sazbě, tedy v grafu sledujeme modrou linku). Výše sazeb byla relativně vysoká, coţ zapříčinilo, ţe si úvěr méně movití klienti nemohli dovolit. Pouhý půlprocentní rozdíl mezi sazbami zase zajistil, ţe si klienti, kteří na úvěr dosáhli, raději zvolili úvěr s dlouhodobou fixací, kde byla úroková sazba sice o něco vyšší, coţ bylo ale kompenzováno výhodou pevných splátek (klienti si tak mohli své výdaje naplánovat tak, aby mohli splátku úvěru včas uhradit). Greenspanova politika odstartovala prudký propad všech úrokových sazeb. Sazba hypotečního úvěru s 30letou fixací klesla v průběhu roku 2003 na 5,50 procenta, s 15letou fixací na 5,00 procenta a u hypotéky s pohyblivou mírou dokonce na 3,50 procenta! 15 Sazby poklesly natolik, ţe si úvěr brali i méně bonitní klienti, u kterých existovalo podezření z budoucích problémů se splácením. Navíc byl rozdíl mezi sazbami jiţ dvouprocentní, coţ mělo za následek upřednostňování úvěrů s pohyblivou sazbou. 12 FOSTER, John Bellamy a Fred MAGDOFF. Velká finanční krize: příčiny a následky. 1. české vyd. Všeň: Grimmus, 2009, 156 stran. s. 35. ISBN ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (1. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 14 HROMÁDKA, Josef. Různé přístupy k řešení soudobé ekonomické krize : bakalářská práce. Brno : Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, l., 17 l. 15 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (1. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 20

21 Jakmile však Fed ukončil svou expanzivní politiku a začal opětovně zvedat základní úrokovou sazbu, začaly strmě růst úrokové sazby domácnostem, které se na tento rádoby výhodný úvěr nechaly nalákat (tentokrát je pro ně směrodatná světle zelená linka). V legendě grafu je uvedeno, ţe je tato sazba vţdy přibliţně o 2,75% vyšší neţ je základní úroková sazba. Tento rozdíl se nazývá úroková marţe a je vlastně zdrojem zisku bank. Zatímco v polovině roku 2003 se domácnosti těšily z extrémně nízkého úroku 3,5%, v polovině roku 2006 to bylo jiţ vysokých 7,5-8%. Mnoho domácností si přirozeně takto vysoké úroky nemohlo dovolit splácet. Ekonomové tedy povaţují právě úvěry s pohyblivou sazbou za primární spouštěč hypoteční krize. Graf č. 7: Vývoj sazeb hypotečních úvěrů v USA v letech (v %) Pramen: National Average Mortgage Rates: Historical Data. mortgage-x.com [online] Dostupné na WWW: < Realitní bublina nových domů Nyní si prostřednictvím křivky poptávky a nabídky ilustrujeme, co se dělo na trhu nových domů. Nejprve je však třeba zdůraznit, ţe krátkodobá nabídka domů je vertikální (neelastická), a sice z toho důvodu, ţe určitou dobu trvá, neţ se nové domy vybudují. Z počátku je trh v rovnováze křivka nabídky domů (jak dlouhodobá, tak krátkodobá) a křivka poptávky po domech se protínají a vytváří tak rovnováţnou cenu domů i rovnováţné poptávané (nabízené) mnoţství. Zvýšení disponibilního důchodu domácností vyvolá růst poptávaného mnoţství při všech úrovních ceny, křivka poptávky po nemovitostech se tedy posune směrem doprava. Z krátkodobého hlediska je jediných efektem zvýšení trţní ceny domů. Z hlediska dlouhodobého však posun poptávky po domech vyvolá jak růst ceny, tak i růst poptávaného mnoţství. Po určité době se totiţ i krátkodobá nabídka domů posune směrem doprava, aby se vytvořila nová rovnováha při nové (vyšší) ceně a novém (vyšším) poptávaném (nabízeném) mnoţství. 21

22 Graf č. 8: Model trhu nových domů Pramen: vlastní zpracování Z údajů o mnoţství prodaných nových domů 16 bylo zjištěno, ţe průměrný meziroční nárůst počtu prodaných nemovitostí v USA mezi lety činil 2,82%. Vyjádřeno absolutními hodnotami, v této době se v USA kaţdý rok prodalo přibliţně aţ nových domů. Tento nárůst lze hodnotit jako stabilní a dlouhodobě udrţitelný. Aţ do roku 2001 byl na trhu financování a následného nákupu nemovitostí naprostý klid. Nárůst počtu prodaných nemovitostí zhruba kopíroval nárůst počtu obyvatel USA kombinovaný s růstem jejich ţivotní úrovně. 17 Od roku 2001 lze však pozorovat změnu v tomto trendu, která byla zapříčiněna sníţením úrokových sazeb. V roce 2005 (1283 tisíc prodaných domů) se prodalo téměř o 40% více nových domů neţ v roce 2001 (909 tisíc domů). Průměrný meziroční nárůst počtu prodaných nemovitostí mezi lety činil jiţ 7,95%. Jak jiţ bylo řečeno, nemovitosti koupené v tomto období byly z valné většiny financovány na dluh. Tabulka č. 1: Nové prodané domy v USA v letech Pramen: Vlastní zpracování dle dat z New Residential Sales Historical Data. U.S. Census Bureau [online].[cit ]. Dostupné na WWW: < 16 US CENSUS BUREAU. New Residential Sales Historical Data census.gov [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 17 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 22

23 Kromě mnoţství prodaných domů však rostla i jejich průměrná trţní cena. Zatímco v roce 2001 stál nový dům v průměru USD, v roce 2005 to bylo jiţ USD. To je nárůst taktéţ téměř o 40%. Meziročně tak cena nových domů v letech rostla v průměru o 7,52%. Tabulka č. 2: Průměrná cena nových domů v USA v letech Pramen: Vlastní zpracování dle dat z New Residential Sales Historical Data. U.S. Census Bureau [online].[cit ]. Dostupné na WWW: < Prostřednictvím zjištěných hodnot se dá snadno vypočítat, o kolik by musel ročně růst nominální důchod domácností (aniţ by si domácnost musela brát úvěr na bydlení), aby dosáhl takové výše, která by korespondovala s počtem prodaných nových domů a jejich průměrnou trţní cenou. Vysvětlivky: ΔI poţadovaná průměrná roční míra růstu disponibilního nominálního důchodu P 2001 průměrná trţní cena nového domu v roce 2001 ΔP průměrný meziroční růst ceny nových domů Q 2001 počet nových prodaných domů v roce 2001 ΔQ průměrný meziroční nárůst počtu prodaných nových domů 23

24 Za předpokladu nevyuţití hypotečních úvěrů by při tehdejších cenách nových domů a jejich prodaném mnoţství musel nominální důchod domácností růst v průměru o cca 16% ročně. Realita však byla taková, ţe v rozmezí let vzrostl důchod přibliţně o 20%, průměrný roční růst důchodu jsou tedy pouhé 4%. 18 Rozdílem mezi oněmi vypočítanými 16% a skutečným průměrným ročním růstem disponibilního nominálního důchodu (4%) jsou půjčené peníze (12%). Vytvořila se tu tak bublina, která praskla, jakmile Fed zareagoval na vzniklé potíţe s obchodní bilancí zvyšováním úrokových sazeb. Jak však vyjádřit velikost této realitní bubliny? Jinými slovy, kolik nových domů bylo financováno pochybnými hypotečními úvěry? A jaká vůbec byla celková suma těchto úvěrů? Kolik dluhových peněz bylo tedy celkově v těchto nemovitostech vůbec vázáno? Otázky jsou zodpovězeny tabulkou č. 3. Hodnoty ve třetím sloupci tabulky, které udávají počet domů prodaných bez vyuţití škodlivých hypotečních úvěrů v jednotlivých letech, jsou pouhými odhady. Za předpokladu alespoň jejich rámcové přesnosti se však bublina dá odhadnout na cca nových domů, jeţ by za situace bez levných hypoték nikdo nekoupil ani nikdo nepostavil. Těchto nových nemovitostí přibylo na trhu pouze díky financování na dluh. 19 Vezmeme-li v úvahu průměrnou cenu domů za roky , která činí téměř USD, lze hodnotu bubliny nových domů vyčíslit na téměř 184 miliard USD. Tabulka č. 3: Odhad velikosti realitní bubliny nových domů Pramen: Vlastní zpracování dle dat z Euroekonom.cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < Realitní bublina starších domů Nové domy však tvořily pouze jednu část realitní bubliny. Tou druhou byly prodané jiţ existující domy. Jelikoţ byly tyto domy jiţ vybudovány, neměla tato bublina tak dalekosáhlé dopady na 18 SHORT, Doug. Disposable Income per Capita: Spending More With Fewer Real Dollars. seekingalpha.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < disposable-income-per-capita-spending-more-with-fewer-real-dollars> 19 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 24

25 ekonomiku jako bublina nových domů. Tím, ţe domy uţ existovaly a nemusely se budovat, byl průmyslový sektor (v tomto případě zejména stavebnictví) budoucím vývojem téměř nedotčen. Stávající majitelé své domy prodávali, aby si mohli koupit dům větší, luxusnější, v lepší lokalitě tedy draţší dům, který většinou financovali pochybným hypotečním úvěrem. Domy byly kupovány (opět většinou na pochybnou hypotéku) méně majetnými obyvateli, kteří zase prodávali své stávající domy dalším. Tímto se vytvořil koloběh prodávání domů, který vyvolával další a další potřebu hypotečních úvěrů. Vývoj na trhu starších nemovitostí kopíruje vývoj trhu s novými nemovitostmi. Fungování tohoto trţního modelu bylo jiţ popsáno výše (viz graf č. 8). Tento trend započal v roce Tato bublina tedy ve vztahu k bublině nových domů vykazuje dvouleté zpoţdění. Do této doby byl vývoj trhu se staršími domy relativně stabilní. Od roku 1995 do roku 2002 sice počet kaţdoročně prodaných starších domů značně vzrostl, a to z hodnoty 3,519 milionu domů na 4,974 milionu domů, tedy o téměř 1,5 milionu domů (téměř o 40%). Průměrný roční nárůst byl tedy přibliţně domů (cca 5,15%). Problém nastal v roce 2003, kdy meziročně vzrostl počet prodaných domů o téměř 9,5% (z 4,974 milionu na 5,446 milionu). Totéţ se opakovalo v roce 2004 nárůst o 9,4% (z 5,446 milionu na 5,958 milionu). V roce 2005 růst ještě mírně pokračoval (z 5,958 milionu na 6,180 milionu). V roce 2006 však bublina starších domů praskla (opět zde můţeme vidět dvouleté zpoţdění oproti bublině nových domů). Nicméně i kdyţ bublina starších domů praskla později neţ bublina nových domů, praskla ze stejných příčin, a to kvůli zvyšování základní úrokové sazby. Hypoteční úvěry všeobecně podraţily, proto klesla jejich obliba. Okamţitě započal prudký pokles počtu kaţdoročně prodaných starších domů. Z hodnoty 6,180 milionu se propadl aţ na hodnotu 4,350 milionu z roku Celkem tedy o více neţ 30% (meziročně průměrně o 11%). Tabulka č. 4: Starší prodané domy v USA v letech Pramen: Vlastní zpracování dle dat z U.S.Census Bureau [online].[cit ]. Dostupné na WWW: < 25

26 Vývoj počtu prodaných starších domů jsme si jiţ ilustrovali, nyní se tedy podíváme na změny jejich ceny. Jak jiţ bylo řečeno, do roku 2003 byl vývoj na trhu se staršími domy relativně stabilní. To platí jak pro vývoj mnoţství prodaných starších domů, tak i jejich ceny. Od roku 2002 do roku 2005 však průměrná cena staršího domu vzrostla z hodnoty USD na USD (tedy o zhruba 30%). Meziroční průměrná míra růstu je tedy asi 9,5%. Domy se staly silně nadhodnocenými. V roce 2006, kdy bublina praskla, započal prudký propad ceny starších domů. Z hodnoty USD (2006) se průměrná cena domu propadla na USD (2009). Za 3 roky se cena propadla o téměř 23% (meziročně průměrně o 8%). Ceny starších domů se tak vrátily na hodnotu před vznikem bubliny (tedy takovou jakou by správně měly mít takovou, která odráţí jejich skutečnou vnitřní hodnotu). Tabulka č. 5: Průměrná cena starších domů v USA v letech Pramen: Vlastní zpracování dle dat z U.S. Census Bureau [online].[cit ]. Dostupné na WWW: < Nyní se pokusme hodnotu bubliny starších domů vyčíslit. Z tabulky č. 5 lze poznat, ţe domy byly silně nadhodnocené v letech (poté jiţ začaly ceny starších domů prudce klesat z důvodu prasknutí bubliny). Celkový počet nadhodnocených domů je tedy sumou prodaných domů za roky To je přibliţně 28,2 milionů starších rodinných domů. Přibliţnou cenu těchto domů vypočítáme jako průměr průměrných cen za toto období, coţ je přibliţně USD. Vynásobením těchto dvou hodnot dostaneme celkovou hodnotu zobchodovaných domů téměř 7 bilionů USD. To však ještě není hodnota bubliny. Bublinu tvořily pouze peníze, které majitelům po prodeji původních nemovitostí chyběly k tomu, aby si mohli koupit nemovitost draţší. A to jen tehdy pokud se rozhodli vyuţít pochybného hypotečního úvěru (popřípadě spotřebitelského úvěru, neboť v tomto případě byly částky chybějících peněz řádově desetkrát menší neţ u nových domů). Průzkumy ukazují, ţe domy 26

27 byly zobchodovány za cenu o 10 procent převyšující očištěný dlouhodobý cenový průměr. 20 Hodnotu bubliny lze tedy odhadnout na asi 700 miliard USD. To však stále není konečná cifra. Je třeba si uvědomit rozdíl mezi bublinou nových a starších domů. V případě bubliny nových domů všichni prodělali (ať uţ se jednalo o finanční instituce, domácnosti, podniky, ). Všechny peníze půjčené formou hypotečních úvěrů na nákup nových domů byly nenávratně ztraceny. U bubliny starších domů je situace odlišná, neboť někdo na ní vydělal a někdo prodělal. Ten, kdo nakupoval starší domy do roku 2003 nebo je prodával v letech na bublině vydělal (neboť je levně koupil a draho prodal). Ten, kdo domy v letech nakupoval, na nich naopak prodělal. Pouze část z oněch 700 miliard USD jsou tedy ztracené peníze (je to ta část peněz, kterou subjekty prodělaly). Je však nereálné, aby se dalo přesně zjistit, kdo prodělal, kdo vydělal, a hlavně o jak vysoké částky se jednalo. Ten, kdo na cenové bublině vydělal, část peněz utratil za zahraniční zboţí, část za domácí zboţí, část peněz uspořil (uloţil do banky), část peněz přímo investoval do podnikání. Ten, kdo na cenové bublině prodělal, část svých ztrát pokryl z vlastních úspor, část si půjčil v bance (hypotéka), část peněz se mu vrátila zpět prostřednictvím vyšší kupní síly "na bublině vydělávajících" domácností. Jen část z uvedených 700 miliard dolarů proto tvoří škodlivou dluhovou bublinu. 21 Odhady hovoří o miliardách USD to jsou ony škodlivé dluhové peníze, skutečná velikost dluhové bubliny starších nemovitostí. Sečteme-li hodnotu obou realitních bublin, dostaneme hodnotu miliard USD. Závěrem této podkapitoly týkající se realitní bubliny je třeba si ujasnit jednu skutečnost, a sice ţe za vznikem této bubliny nelze hledat jen škodlivé subprime hypoteční úvěry (tedy výhodné úvěry poskytované méně bonitním klientům). Je sice pravda, ţe tyto úvěry tvoří značnou část problému, nikoliv však jedinou. Tou druhou jsou i prime hypotéky (úvěry poskytované bonitním klientům ze střední třídy). Lidé ze střední třídy podlehli lákadlu luxusu, a pořídili si draţší dům na hypotéku. Po splasknutí bubliny v roce 2006 se však ukázalo, ţe přecenili své moţnosti. Po zvednutí úrokových sazeb jiţ nebyli schopni nadále splácet své úvěry. Moţným řešením by byl prodej domu, z utrţených peněz pak splatit hypoteční úvěr a přestěhovat se do méně luxusního domu, který by byl případně financován dalším hypotečním úvěrem (tentokrát však takovým, který by domácnost mohla dlouhodobě splácet). Toto řešení však nepřicházelo v úvahu, neboť ceny domů po prasknutí bubliny začaly prudce klesat, a tedy prostředky z jejich prodeje by domácnostem nestačily na splacení současných hypotečních úvěrů Spekulace na trhu s realitami Velikost realitní bubliny ovlivnily i spekulace na realitním trhu, pro které se v USA vytvořilo ideální prostředí, neboť se očekávalo, ţe hodnota majetku vzroste víc neţ náklady na půjčku. Druhým důvodem zvýšeného mnoţství investic do nemovitostí byla skutečnost, ţe po splasknutí akciové bubliny se investice do nemovitostí staly alternativou k investicím do akcií. Kromě obyčejných lidí 20 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 21 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 27

28 touţících mít vlastní nový (popřípadě starší, ale zato luxusnější) dům, ve kterém plánovali ţít, se na trhu pohybovali i lidé, kteří chtěli dům vlastnit pouze z toho důvodu, aby ho mohli ve vhodnou dobu opět prodat, tedy spekulovali na růst ceny nemovitostí. Nakupovali domy za nízké ceny (tj. ceny do roku 2001) a prodávali je v době, kdy se nafukovala realitní bublina (tj. od roku 2001 do roku 2007). Tyto subjekty také zvyšovaly poptávku po nemovitostech, a tedy také zapříčinily růst jejich cen. Spekulanty lze rozdělit (a to nejen v tomto případě, ale obecně) na dvě skupiny. První skupinou jsou profesionální spekulanti (zejména investiční fondy), kteří si jsou existence bubliny dobře vědomi. Vědí, ţe období růstu cen bude dříve nebo později zakončeno jejich prudkým pádem, a proto z trhu vystoupí dříve neţ se tak stane a na bublině vydělají. Druhou skupinou jsou spekulanti neprofesionální, většinou lidé ze střední třídy mající běţné zaměstnání, kteří se v problematice spekulací neorientují natolik dostatečně, aby trh stihli včas opustit. Budoucí propad cen si buď vůbec nepřipouští, nebo si ho sice připouští, ale nejsou schopni určit dobu, kdy se tak stane (na rozdíl od profesionálních spekulantů). Tato druhá skupina tedy na bublině ve výsledku prodělá. V roce 2005 neslouţilo plných 40% všech koupených rodinných domů jako trvalé bydliště, nýbrţ jako investice nebo druhý domov. 22 Téměř čtvrtina domů byla koupena nikoliv proto, aby v nich vlastník dlouhodobě bydlel (popřípadě, aby je pronajímal), nýbrţ proto, aby se jich ve vhodné době prodejem opět zbavil. Mnoho nemovitostí změnilo majitele 2x nebo 3x neţ se do nich konečně někdo nastěhoval. 23 Tyto opakující se prodeje vyšroubovaly cenu domů do takových výšek, ţe jejich cena poté jiţ ani zdaleka neodpovídala jejich skutečné vnitřní hodnotě. Spekulace tedy výrazně ovlivnily velikost bubliny, a tedy i dopady spojené s jejím prasknutím. 1.4 Dílčí závěr Jestliţe někdo po přečtení úvodu k této práci pochyboval o mém tvrzení, ţe jednotlivé příčiny krize od sebe nelze oddělit, potom četl-li tuto kapitolu pozorně, musí své stanovisko přehodnotit. Mírnější legislativa stála za nárůstem poskytnutých hypotečních úvěrů i za postupnou deregulací bankovního systému, coţ dohromady vyvolalo nafukování realitní bubliny a zadělalo na bankovní krizi. Tento trend byl ještě umocněn monetární politikou Fedu, který často manipuloval základní úrokovou sazbou. Tyto reakce amerického centrálního bankovnictví na tehdejší ekonomickou situaci panující v USA jsou četnými renomovanými ekonomy povaţovány za jednu z příčin vzniku americké hypoteční krize a za hlavního viníka je tedy přirozeně povaţován ten, kdo tenkrát stál v jeho čele Alan Greenspan. Pozoruhodně trefně vystihli smýšlení a postupy tohoto amerického centrálního bankéře ve své publikaci Greenspanovy bubliny: věk ignorace v americké centrální bance (Fed) Fleckenstein a Sheehan, kdyţ napsali: Greenspan chyboval, kdyţ vytrvale volil úrokové sazby příliš nízké, poté vyřešil nepokoje další vlnou úrokových sazeb, které byly opět příliš nízké. Výsledek byl ten, ţe během jeho vlády nad americkou ekonomikou Spojené státy zaţily spekulace s akciemi a následně s nemovitostmi. Tyto dvě masivní spekulace se vynořily po sobě v průběhu deseti let SOROS, George. Nové paradigma pro finanční trhy: úvěrová krize 2008 a co dál. 1. vyd. Praha: Evropský literární klub, 2009, 141 stran. s. 12. ISBN ZIKA, Martin. Trh s nemovitostmi je největší bublina v historii. penize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 24 FLECKENSTEIN, William A, Frederick SHEEHAN a William A FLECKENSTEIN. Greenspanovy bubliny: věk ignorace v americké centrální bance (Fed). Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, 167 stran. s ISBN

29 2 PRŮBĚH AMERICKÉ HYPOTEČNÍ KRIZE Vymezit přesný okamţik začátku hypoteční krize je takřka nemoţné, a sice z toho důvodu, ţe nelze přesně identifikovat okamţik vzniku prvních problémů spjatých s nesplácením hypotečních úvěrů. Banky totiţ zpočátku nastalé problémy s nesplácením úvěrů tajily a snaţily se je řešit samy prostřednictvím vlastních prostředků bez participace ostatních subjektů (ať uţ jiných bank, státních institucí či Fedu). Nevěděly, zda se s podobnými problémy potýká celý finanční systém, či zda je to problém pouze několika institucí, které nesprávně odhadly situaci. Ţádost o pomoc zvenčí by byla přiznáním jejich nastalých těţkostí a přiznáním vlastní neschopnosti hospodařit se svěřenými penězi, coţ by mohlo negativně ovlivnit jejich důvěryhodnost v očích klientů i státu. Mnohem jednodušší se jevilo spoléhat se na domněnku, ţe je situace pouze přechodná, a ţe se situace na trhu s hypotečními úvěry v nejbliţší době opět stabilizuje pouhým působením trţních sil, aniţ by se někdo vůbec dozvěděl o jejich problémech se vznikající nedostatečnou likviditou. Coţ se však nestalo, banky se nadále potýkaly s masivním nedostatkem volných peněţních prostředků, mnoho z nich ve finále zbankrotovalo, jiné musel zachraňovat stát nenávratnými dotacemi. To, co začalo jako americká hypoteční krize, přerostlo v americkou krizi likvidity, která se vzápětí rozšířila do celého světa, včetně Evropy. Za počátek hypoteční krize by se tak na základě předchozího výkladu dal povaţovat okamţik ukončení politiky levných peněz, kdy se Fed rozhodl zvyšovat základní úrokovou sazbu (která je pozitivně korelována s úrokovými sazbami hypotečních úvěrů) 1. červen FED zvedl základní úrokovou sazbu z ultra nízkých 1,00 procenta na 2,25 procenta. V dalších letech s navyšováním pokračoval. V prosinci 2005 půjčoval peníze s ročním úrokem 4,25 procenta, o rok později za ně musely americké komerční banky platit jiţ 5,25 procenta ročně. 25 Zvyšování základní úrokové sazby se logicky projevovalo i na úrokových sazbách nově uzavíraných hypotečních úvěrů, ale především na jiţ uzavřených hypotečních úvěrech s pohyblivou úrokovou sazbou. Právě zvýšení sazby z hodnoty 5% na 5,25%, které se událo 29. června 2006, lze povaţovat za pomyslný poslední hřebíček zatlučený do rakví amerických bank. Znázornění růstu základní úrokové sazby je obsahem grafu č. 4. Hypoteční úvěry s dlouhodobou fixací podraţily během 2 let (od června 2004 do června 2006) o cca 0,5%, kdeţto hypoteční úvěry s jednoletou fixací (coţ jsou jinými slovy hypotéky s pohyblivou úrokovou sazbou) podraţily o cca 1,5%. Toto podraţení hypoték však pro nás není důleţité, a to z jednoho prostého důvodu. Týká se pouze nových hypoték, které by byly poskytnuty v tomto období. Obecně platí, ţe kdyţ hypotéky podraţí, dá se očekávat pokles jejich obliby. A co se stane? Nic váţného. Domácnosti hypoték nebudou vyuţívat nebo jich budou vyuţívat méně. To sice sníţí zisky bank a omezí aktivitu ve stavebním průmyslu, ale to je tak vše. Na váţnější problémy v ekonomice to nezadělá. Problém byl jinde, a sice v jiţ poskytnutých hypotékách. U poskytnutých úvěrů s dlouhodobou fixací však problém také nevznikl. Domácnostem byla v době uzavření smlouvy garantována tehdejší úroková sazba po celou dobu splácení úvěru. Růst základní úrokové sazby tedy jejich schopnost splácet úvěr neovlivnil. Problém byl s hypotékami s variabilními úrokovými sazbami. 25 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 29

30 Na následujícím příkladu si ukáţeme, co se tehdy vlastně stalo. Mějme modelovou domácnost, která si v polovině roku 2003 vzala hypoteční úvěr s variabilní úrokovou sazbou, která tehdy byla na ultra nízké hodnotě 3,5%. Dále budeme předpokládat, ţe se jednalo o domácnost s nízkými příjmy, proto byla tato hypotéka subprime charakteru, tedy domácnosti byla po dobu řekněme 3 let garantována tato nízká úroková sazba. V polovině roku 2004 změnil Fed svou měnovou politiku. Domácnosti se to prozatím nedotklo. Zvýhodněné období nízkých splátek však domácnosti v polovině roku 2006 skončilo. A od této doby tedy domácnost musela čelit následkům svého rozhodnutí, které před třemi lety učinila, kdyţ tenkrát opovrhla hypotékou s dlouhodobou fixací. Základní úroková sazba činila v polovině roku ,25%. V úvodu této podkapitoly bylo řečeno, ţe se sazba u tohoto typu hypotečního úvěru (po uplynutí zvýhodněného období) přímo odvíjí od základní sazby, konkrétně je vţdy v průměru o 2,75% vyšší, aby banka generovala zisk. Úroková sazba bude domácnosti po celý zbytek doby splácení úvěru kolísat, přičemţ v polovině roku 2006 byla 8% (5,25% + 2,75%). Domácnost se ze dne na den ocitla na okraji propasti. Měla dluh, který z důvodu vysokých úroků nebyla nadále schopna splácet. Moţná se vám nyní zdá, ţe přeháním. Moţná si řeknete: To je toho, tak vzrostla úroková sazba o 4,5 procentního bodu. To je jak nic, kvůli tomu se snad nikdo nezblázní. Myslíte? To, jak toto relativně malé zvýšení úrokové sazby ovlivní schopnost domácnosti splácet hypotéku, je obsahem Přílohy A, ve které je problém ilustrován na konkrétním úvěru. Nalistujte si ji, ať si uděláte alespoň rámcový obraz toho, s čím se typická americká domácnost musela potýkat. Do této doby lidé pouze tušili, ţe něco s americkým finančním trhem není v pořádku, avšak nevěděli, co to je. Odborníci vnímali signály, které americká ekonomika dávala, avšak neuměli je správně interpretovat. Tohoto dne však krize prosákla na veřejnost, neboť banky se přiznaly k jiţ nadále neúnosným problémům s likviditou, které byly zapříčiněny neschopností domácností dostát svým závazkům ze splácení hypotečních úvěrů. 29. červen 2006 byl tedy počátkem prokazatelných prudkých turbulencí na americkém finančním trhu, proto ho nadále budeme povaţovat jako počátek hypoteční krize (i kdyţ ta pravděpodobně začala jiţ v roce 2004, jak bylo zmíněno). V následujících částech práce se budeme postupně věnovat událostem, které se udály v letech , coţ je doba, kdy hypoteční krize probíhala. To však neznamená, ţe by v roce 2008 hypoteční krize byla zaţehnána. Naopak dosáhla takových rozměrů, ţe se přelila i do ostatních odvětví ekonomiky a přeměnila se na krizi likvidity. 2.1 Rok Zvýšení sazeb hypotečních úvěrů de facto vyvolalo prasknutí realitní bubliny. Zdraţení hypotečních úvěrů logicky vyvolalo pokles jejich obliby. Domácnosti jimi jiţ nefinancovaly nákup nemovitostí, tedy poklesla poptávka po nemovitostech (jak nových, tak i starších), protoţe jen málo domácností si mohlo dovolit financovat vlastní bydlení z uspořených prostředků, aniţ by vyuţily hypoteční úvěr. Pokles poptávky po nemovitostech měl za následek meziroční pokles jejich rovnováţného mnoţství i rovnováţné ceny. Tímto mimochodem započal trend, který v americké ekonomice přetrvává dodnes. Počet prodaných nových domů klesl z hodnoty 1,283 milionu (rok 2005) na 1,052 milionu (rok 2006), coţ je meziroční pokles o téměř 20%. V roce 2007 se počet prodaných nových domů propadl na hodnotu 776 tisíc, coţ dělá meziroční pokles téměř 27%. Ukazatelem, který se nám v práci objevuje poprvé, je průměrná doba trvání prodeje nového domu. V době realitního boomu stavební společnosti stavěly domy, i kdyţ neměly sjednaného ţádného 30

31 kupujícího. Poptávka po nových realitách byla tak obrovská, ţe to ani nebylo třeba vţdy se poměrně brzy nějaký kupující objevil. Po prasknutí bubliny se však zájemců nedostávalo domácnosti jiţ neměly prostředky na jejich koupi, protoţe přestaly vyuţívat hypotečních úvěrů. Domy však jiţ byly postaveny a byl jich přebytek. Trvalo tedy delší dobu, neţ se objevil někdo, kdo dům koupil. Do roku 2005 se pohybovala doba prodeje nového domu okolo 4-5 měsíců, v roce 2006 to bylo jiţ 6,5 měsíce, v roce 2007 to bylo přes 9 měsíců a situace vyvrcholila v roce 2008, kdy se dům nebyl schopen prodat jiţ více neţ 11 měsíců. 26 Prudký pokles cen domů navíc způsobil, ţe stavební společnosti musely jít mnohdy pod cenu, a proto začaly vykazovat ztráty, s kterými se mnoho z nich nedokázalo vyrovnat, a následně zbankrotovaly. Objevuje se tak zde strašák další recese, tentokrát vyvolané poklesem průmyslové aktivity, coţ je poněkud ironické vzhledem ke skutečnosti, ţe opatření Fedu by měla vţdy směřovat k tomu, aby recesi zabránila. Toto období je nejen obdobím, kdy se začal propadat trh s nemovitostmi, ale zároveň i obdobím, kdy se méně bonitní domácnosti dostaly do finanční tísně, která byla zapříčiněna zdraţováním hypotečních úvěrů (všech nově poskytnutých úvěrů a především jiţ poskytnutých úvěrů s variabilní úrokovou sazbou), a tedy i navyšováním jejich splátek. U subprime hypoték a NINJA úvěrů (NINJA je slangová bankovní zkratka v angličtině pro No Income No Job No Assets, šlo tedy o úvěry poskytované bez potvrzení o příjmu, zaměstnání či jiných aktivech, kterými by šlo ručit) 27 navíc začínalo končit období výhodné úrokové sazby, které byly při uzavírání smluv největším lákadlem. Zatímco taková akční subprime (krátkodobě nestandardně zvýhodněná) hypotéka ukusovala v roce 2003 třeba jen čtvrtinu rodinného rozpočtu podprůměrně vydělávající rodiny, v roce 2006 spolkly splátky té samé hypotéky jiţ třetinu toho, co dokázala rodina za měsíc vydělat. 28 Domácnostem se v roce 2006 ještě dařilo dostát svým závazkům plynoucím z hypotečních úvěrů (koneckonců motivaci pro to měly více neţ dostatečnou hrozilo jim totiţ zabavení domu bankou) tím, ţe se omezily v jiných sloţkách své spotřeby omezily se zejména ve spotřebě automobilů a elektroniky. V roce 2007 se však k problémům domácností s dodrţováním termínů splátek úvěrů přidal další, který jim de facto zlomil vaz. Jednalo se o růst ceny energií a potravin. Trend růstu těchto statků krátkodobé spotřeby sice započal jiţ dříve (konkrétně v roce 2002), v roce 2007 však ceny dosáhly takové výše, ţe domácnosti, ať se snaţily strukturu svých výdajů upravit sebevíc, nebyly jiţ schopny včas a v plné výši splácet své hypoteční úvěry. 26 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 27 VOLF, Tomáš. Rozmazlení Francouzi a americké NINJA hypotéky. Kořeny krize podle experta. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 28 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 31

32 Graf č. 9: Podíl splátek hypoték na měsíčním příjmu domácností v USA v letech Pramen: Mortgage Payment as a Percentage of Monthly Income. zillow.com [online] Dostupné na WWW: < Pro domácnosti se stalo kritickým zvýšení cen benzínu (z dlouhodobého hlediska tvoří benzín 50-60% jejich výdajů za energie). Cena benzínu dosáhla v roce 2006 dvojnásobku své hodnoty z roku vzrostla ze 1,5 USD na 3 USD za galon. 29 V roce 2008 stál galon benzínu dokonce jiţ 4 USD. Toto zvýšení ceny benzínu mělo přirozeně za následek zvýšení podílu výdajů za pohonné hmoty na celkových výdajích jednotlivců. Mezi roky se tento podíl zvýšil z 2% na 4,75%. Kdyţ domácnosti jiţ nadále nemohly splácet hypotéky, přikročily banky k zabavování nemovitostí. Počet nesplácených hypoték a následně zabavených rodinných domů vzrostl ve čtvrtém čtvrtletí roku 2007 na hodnotu 0,83 procenta ze všech hypoték, počet hypoték s opoţděnými splátkami dosáhl nejvyšší hodnoty od roku ,82 procenta. 30 Banky se dostaly do nezáviděníhodné situace. Za obvyklých podmínek je výše poskytnutého úvěru niţší nebo rovna hodnotě nemovitosti. Celý hypoteční úvěr je tak nemovitostí zajištěn a při případném nutném zabavení domu a jeho následném prodeji by banka nic netratila. Kdyby měla dostatek likvidity a mohla by si dovolit s prodejem vyčkávat a čekat na výhodnější nabídku, dokonce by mohla na prodeji i vydělat. Situace však byla jiná po prasknutí realitní bubliny ceny domů rapidně poklesly a hodnota nemovitosti jiţ nestačila ke krytí úvěru. Banky si byly vědomy skutečnosti, ţe pokud by se zabavené domy pokusily prodat na trhu, utrţené prostředky by nestačily k pokrytí ztrát z nesplácených hypotečních úvěrů. Banky navíc potřebovaly peníze okamţitě, proto by musely jít pod rovnováţnou trţní cenu (která byla po prasknutí nemovitostní bubliny jiţ tak velice nízká), aby se nemovitost prodala co nejrychleji (z předchozího výkladu jiţ víme, ţe doba prodeje nového domu na trhu byla mnohem delší neţ před vypuknutím krize, a proto není důvod předpokládat, ţe by situace u starších domů byla o mnoho odlišná). Banky by ve výsledku tratily, v nejlepším případě by se dostaly na nulu. Proto se nejprve snaţily dohodnout 29 1 US galon je přibliţně 3,785 litru 30 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 32

33 s domácnostmi na nových splátkových kalendářích za účelem nalezení alespoň částečně výhodného řešení současné situace pro obě strany. Takové řešení se však ve většině případů nepodařilo nalézt (z důvodu vysokých výdajů domácností za statky kaţdodenní potřeby), proto byly banky nuceny k zabavování nemovitostí a následnému nevýhodnému prodeji pod cenou. Ztráta banky při nesplácení, zabavení a prodeji jednoho rodinného domu představuje aktuálně (2008 pozn. autora) v USA zhruba 15 aţ 25 procent z původní ceny nemovitosti. Záleţí na lokalitě a sumě jiţ splacených splátek. V peněţním vyjádření jde o částku cca dolarů / 1 rodinný dům (jedna nesplacená hypotéka). 31 Ztráty poté banky většinou kryly svými rezervami. Od roku 2006 tak v americké ekonomice probíhaly změny, které signalizovaly budoucí problémy klesalo mnoţství prodaných nemovitostí, klesala jejich cena, prodluţovala se doba jejich prodeje, Fed však nadále zachovával relativně vysoké úrokové sazby, protoţe předpokládal samovolné vyřešení situace. Byl si vědom prasknutí realitní bubliny a měl v plánu nechat bublinu nových domů (cca domů) v ekonomice rozpustit. Nezájem domácností o nové domy způsobil omezení aktivity stavebních společností (některé toto období nízkých zisků přečkaly, jiné zbankrotovaly). Stavební firmy dodávaly na trh méně nových domů, neţ kolik jich domácnosti kupovaly. To, v kombinaci s nízkými cenami domů, které stimulovaly majetnější domácnosti k nákupu, způsobilo postupné rozpouštění bubliny. Tímto způsobem se bublina do roku 2008 stihla rozpustit. Fed v tomto případě uvaţoval správně a jeho neintervence se ukázala jako správná volba. S čím však Fed nepočítal, a čeho si nebyl vědom, byly narůstající problémy s likviditou obchodních a hypotečních bank. Jak jiţ bylo řečeno, banky se snaţily tyto své problémy pokud moţno co nejdéle tajit. Fed neměl tušení nakolik bláhově a lehkomyslně banky při poskytování hypotečních úvěrů postupovaly. Dozvěděl se to v okamţiku, kdy se zvedlo procento dluţníků, kteří jiţ nadále nemohli bankám splácet, nad kritickou hranici. Tento okamţik nastal, kdyţ Fed mimoděk zvýšil základní úrokovou sazbu z 5 na 5,25%. Banky by se s tímto problémem nemusely potýkat, kdyby udrţovaly zastoupení rizikových úvěrů ve svém portfoliu na nízké hodnotě. Ztráty ze zabavení a následného prodeje nemovitostí financovaných nezdravými (a v této době jiţ nesplácenými) úvěry by byly vykompenzovány zisky ze zdravých hypotečních úvěrů. Zastoupení toxických hypoték v poskytnutých úvěrech bank však byly příliš velké. Poslední odhady Mortgage Bankers Association (MBA) hovoří o tom, ţe problémy se splácením tzv. rizikové hypotéky (subprime mortgage) má 20 procent domácností. 32 Tento poměr odpovídá situaci, kdy je základní úroková sazba rovna 5,25%. V předchozí části práce jsme se dopracovali k tomu, ţe realitní bublina měla celkovou hodnotu asi miliard USD. I kdyţ to neodpovídá realitě, pro zjednodušení budeme uvaţovat, ţe byla bublina tvořena pouze subprime hypotékami (a NINJA úvěry). To znamená, ţe 20% uvedené hodnoty bubliny (cca miliard USD) by banky při tehdejším nastavení základní úrokové sazby z klientů uţ nikdy nevymohly zpět. Část prostředků by se jim sice vrátila zpět zabavením a prodejem, nicméně 31 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 32 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 33

34 ve výsledku by banky utrpěly ztrátu (navíc by peníze obdrţely aţ po prodeji nemovitostí, přičemţ průměrná doba trvání prodeje byla tehdy okolo 9 měsíců to bylo z důvodu nutnosti okamţité likvidity pro banky nemyslitelné). Osobní přístup k této problematice nabízí drţitel Nobelovy ceny za ekonomii z roku 2008 Paul Krugman, kdyţ mimo jiné tvrdí, ţe: Exekuce neznamenala jen osobní tragédii pro vlastníka domu, ale i mizerný obchod pro poskytovatele hypotéky. 33 Chtěl-li Fed banky zachránit a odvrátit jejich blíţící se bankrot, musel se okamţitě odhodlat k akci, která by zredukovala mnoţství neplatících dluţníků. Fed začal opět sniţovat základní úrokovou sazbu. Od září 2007 ji postupně sniţoval z nevyhovující hodnoty 5,25% aţ v květnu 2008 dosáhla nízké 2% hodnoty (viz graf č. 4). Předpokládal, ţe se tím opět dostatečně sníţí úrokové sazby hypotečních úvěrů (opět bylo hlavní snahou sníţení úrokových sazeb u jiţ poskytnutých hypoték s variabilní sazbou) a domácnosti budou opět schopny splácet své úvěry (a to i navzdory přetrvávajícím vysokým cenám potravin a pohonných hmot). Jak si však dále ukáţeme, Fed se tentokrát ve svých úvahách spletl. Zatímco základní úroková sazba klesla z hodnoty 5,25% na 2%, úrokové sazby u většiny typů hypotečních úvěrů se sníţily řádově o cca 0,5%. To je pro nás opět irelevantní, nás zajímá, zda banky sníţily sazby u hypoték s variabilní úrokovou sazbou uzavřených dříve. Nesníţily. Dříve se výše sazeb u hypoték s variabilní úrokovou sazbou odvíjela od výše základní úrokové sazby. To však přestalo platit. Banky se rozhodly úrokové sazby u těchto hypotečních úvěrů nesníţit (sice je sníţily, ale ne tak, aby sníţení bylo adekvátní výši základní úrokové sazby sazby byly sníţeny řádově o pouhého 0,25 procentního bodu viz graf č. 7) z důvodu kompenzace dřívějších ztrát. Doufaly, ţe platební schopnost klientů se brzy zlepší, a ţe jim jejich vysoká marţe (rozdíl mezi jejich úrokovými sazbami a základní úrokovou sazbou) umoţní pokrýt ztráty, které způsobily předchozí výpadky v platební schopnosti klientů. Klienti však i nadále nebyli schopni dostát svým závazkům a potíţe s likviditou bank přetrvaly. Toto opatření Fedu se tedy ukázalo jako neúčinné, a sice z toho důvodu, ţe jeho implementace přišla příliš pozdě na to, aby zvrátila nepříznivý vývoj situace. Udělejme si krátké shrnutí prostřednictvím tabulky. Mějme 3 různé americké domácnosti, přičemţ kaţdá z nich se rozhodne vzít si hypoteční úvěr s jednoletou fixací (tedy s variabilní úrokovou sazbou) vţdy k 1. lednu tří po sobě následujících let. Všechno to jsou subprime hypotéky, tedy prvních několik let (v tomto případě 3 let) mají domácnosti úrokovou sazbu garantovanou. Kaţdý následující rok po uplynutí garance je pro domácnosti směrodatná sazba platná k 1. lednu daného roku. V roce 2006 se domácnostem A i B ještě daří úvěr splácet tím, ţe restrukturalizují své výdaje. V roce 2007 však domácnosti svou finanční situaci nadále nezvládají a domy jsou jim zabaveny. Nepomohlo ani opatření Fedu, který se snaţil situaci zachránit sniţováním základní úrokové sazby. 33 KRUGMAN, Paul R. Návrat ekonomické krize. Vyd. 1. Praha: Vyšehrad, 2009, 168 stran. s ISBN

35 Tabulka č. 6: Vývoj úrokových sazeb u hypotečních úvěrů bez fixace uzavřených v různých obdobích v závislosti na základní úrokově sazbě v USA v letech Pramen:Vlastní zpracování dle dat z Historical Mortgage Rate Data. mortgage-x.com [online] Dostupné na WWW: < Jaký poměr neplatičů je však pro banku kritický? Jaký musí být podíl nesplácených úvěrů na všech úvěrech, které banka poskytuje, aby banka problémy s jejich nesplácením neustála, a musela tak poţádat o pomoc v podobě nemalé dotace nebo půjčky, popřípadě vyhlásit bankrot? Zemánek 34 ve svém článku Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl) uvádí následující rozdělení: 0-3% existence banky není ohroţena o výši ztrát se sniţuje zisk 3-5% banka se musí potýkat s krátkodobým nedostatkem likvidity (zpravidla aţ půl roku) - prodává zabavené nemovitosti hluboko pod cenou, ztráty kryje ze svých rezerv, popřípadě musí poţádat o půjčku jinou (silnější) instituci více neţ 5% banka musí vyhlásit bankrot, popřípadě se nechat převzít jinou institucí Jiţ jsme si řekli, ţe subprime hypotéky si nemohlo dovolit splácet 20% těch, co je uzavřeli. Banka krachuje, je-li oněch 20% subprime hypoték zároveň 5% všech poskytnutých úvěrů. Po vynásobení pěti tedy dostáváme, ţe všechny poskytnuté subprime hypotéky musí tvořit 25% všech poskytnutých úvěrů. I laik musí uznat, ţe ¼ zdrojů banky poskytnutých jako vysoce rizikové úvěry je obrovský risk a hazard (navíc je to hazard s prostředky, které mnohdy ani nepatří bance jsou to prostředky klientů ve formě vkladů). Tyto finanční instituce tím, ţe měly ve svých aktivech obsaţeno příliš mnoho škodlivých úvěrů, porušily pravidlo kapitálové přiměřenosti (na které jsme narazili hned v první kapitole práce). 34 ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 35

36 2.2 Rok kolaps finančních gigantů Od okamţiku, kdy se banky začaly potýkat s masivním nedostatkem likvidity, který musely řešit vyhlášením bankrotu nebo svým prodejem, se jiţ nehovoří o hypoteční krizi, ale o krizi likvidity. Jako první se do této situace dostala americká pátá největší investiční banka Bear Stearns (dále jen BS). Akcie tohoto bankovního giganta se počátkem roku 2007 obchodovaly za cenu 171 USD za kus. V průběhu roku 2007 se však začaly propadat a na konci roku se obchodovaly jiţ za poloviční cenu. 18. března 2008 bylo kvůli déle neúnosným problémům s likviditou rozhodnuto o odkoupení BS gigantem JPMorgan Chase & Co (dále jen JPMorgan) za pouhých 236 milionů USD, coţ odpovídá ceně pouhopouhých 2 USD za akcii. Nutno podotknout, ţe toto odkoupení však nebylo iniciováno nákupčí stranou JPMorgan, nýbrţ Fedem, který se oprávněně obával o stabilitu finančního systému (a to nejen amerického i světového). Fed se na poslední chvíli rozhodl odměnit akcionáře BS za obrovské ztráty tím, ţe vyčlenil 30 miliard USD jako záruku za méně likvidní aktiva, coţ ve svém důsledku vedlo k tomu, ţe akvizice byla nakonec 30. března uskutečněna za cenu 10 USD/akcii. 35 Stále se však jednalo o obrovský téměř 94% propad ceny akcií během pouhého jednoho roku. Graf č. 10: Vývoj ceny akcií Bear Stearns v letech (v USD/kus) Pramen: Bailouts, Your Dollars, & the Whole Credit Mess. muhlenkamp.com [online]. Dostupné na WWW: < Tento propad ceny akcií byl způsoben právě příliš vysokým zastoupením škodlivých hypoték a také nevyhovující strukturou kapitálu. BS na konci roku 2007 vykazoval bilanční sumu 36 téměř 400 miliard USD. Vlastní kapitál však činil pouhých 11 miliard USD, tedy asi 2,8% bilanční sumy. To znamená, ţe úvěry byly financovány z naprosté většiny cizími zdroji a při problémech domácností se splácením rizikových hypoték se při takovéto struktuře zdrojů zákonitě musely objevit i problémy s vyplácením vkladů na poţádání. Levné financování úvěrů (cizí zdroje jsou levnější neţ navyšování základního kapitálu) se tak bance vymstilo. Pokles trţní hodnoty aktiv (coţ se stalo poté, co byly banky nuceny odepsat nedobytné hypoteční úvěry) je ztrátou, která je kryta zprvu vlastním kapitálem, a aţ poté, co vlastní kapitál banky na krytí ztráty nestačí, vyuţívají banky kapitálu cizího. Pokles trţní hodnoty 35 JP Morgan s pomocí Fedu koupí investiční banku Bear Stearns. investujeme.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 36 Bilanční suma = aktiv = pasiv 36

37 aktiv byl u BS tak velký, ţe úplně eliminoval její vlastní kapitál. Banka jiţ nadále nebyla schopná provozovat svou činnost a od bankrotu ji odvrátilo pouze odkoupení jejím konkurentem za jiţ zmíněnou nízkou cenu. JP Morgan se dodnes potýká s následky svého rozhodnutí odkoupit krachující BS. Dodnes musí čelit ţalobám tehdejších klientů BS, kteří se snaţí vymoci zpátky alespoň část svých nenávratně ztracených investovaných prostředků. Jejich ţaloby se nejčastěji opírají o nařčení z podvodného a klamavého jednání souvisejícího s nákupem cenných papírů zajištěných pohledávkami z nezdravých hypotečních úvěrů. Finanční ředitelství odhaduje náklady z této akvizice na cca 5-10 miliard USD. 37 V září téhoţ roku se do podobné situace dostala i banka Lehman Brothers (dále jen LB) další velký hráč mezi americkými investičními bankami. Tato instituce je povaţována za největší oběť americké hypoteční krize. Na počátku roku 2007 se její akcie obchodovaly za cenu 85 USD, na konci roku to bylo jiţ 65 USD, v dubnu 2008 to bylo 50 USD, v červenci to bylo jiţ něco málo přes 20 USD. 14. září 2008 se jejich hodnota dostala na 4 USD za akcii. Graf č. 11: Vývoj ceny akcií Lehman Brothers v letech (v USD/kus) Pramen: Bailouts, Your Dollars, & the Whole Credit Mess. muhlenkamp.com [online]. Dostupné na WWW: < Zde však vláda nebyla natolik tolerantní a vstřícná jako v případě BS. Odmítla poskytnout jakékoliv peněţní prostředky, ať uţ bezúročnou půjčku či regulérní úvěr. Zástupcům LB, vlády, Fedu a potenciálního kupce Bank of America se nepodařilo vyjednat její prodej. Hlavním důvodem zřejmě definitivního nezájmu konkurentů o LB byla suma 85 miliard dolarů, které má LB vázané v aktivech pochybné kvality, které si nikdo netroufne ocenit, natoţ aby si je koupil. 38 Banka proto musela 15. září 2008, po 158 letech své existence, vyhlásit bankrot. Ze dne na den se tak hodnota cenných papírů zajištěných LB propadla téměř na nulu, coţ se projevilo na trzích s cennými papíry (především akciových) na celém světě. 37 JPMorgan: Kvůli převzetí Bear Stearns ztratíme aţ 10 mld. USD. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 38 SCHNEIDER, Oldřich. Kolaps na finančních trzích v přímém přenosu. ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 37

38 Příčiny problémů byly stejné jako u jejího konkurenta BS příliš mnoho nesplácených hypotečních úvěrů a špatná struktura kapitálu. Bilanční suma činila před bankrotem 691 miliard USD, vlastní kapitál činil 22 miliard USD, tedy pouhé 3% bilanční sumy. 39 Důsledky tohoto stavu byly jiţ popsány v rámci pojednání o problémech BS. Poslední finanční institucí, kterou si v práci uvedeme, je Washington Mutual (dále jen WM). Její největší součásti byla Washington Mutual Savings Bank, coţ byla největší americká spořitelna zaměřující se na drobné vkladatele, které se nevyplatilo obslouţit komerčním bankám. Uvádíme ji zde zejména pro její odlišnost v ukončení činnosti oproti ostatním jiţ uvedeným institucím. Nebyla totiţ odkoupena silnější institucí ani nevyhlásila bankrot. Z důvodu nedostatku likvidity byla její činnost ukončena státem. Konec spořitelny přišel poté, co od 15. září (2008 pozn. autora) zaznamenala masivní odliv vkladů v celkovém objemu 16,7 mld. USD, který vedl k potíţím s likviditou (situace označovaná jako bankovní run pozn. autora) a skončil zásahem regulátora, Federálního úřadu pro vklady (Office of Thrift Supervision). 40 Zbývající vklady klientů však po uzavření společnosti nebyly ohroţeny, neboť byly pojištěny, a to v celé své výši. Zavření této divize bylo pro WM natolik kritické, ţe 25. září 2008 byla nucena vyhlásit bankrot. Spořitelna se angaţovala především v poskytování úvěrů na bydlení. Její bilanční suma činila v roce 2008 přes 300 miliard USD, 227 miliard USD byla částka vázaná v poskytnutých úvěrech. Více neţ polovinu z této sumy činily rizikové hypoteční úvěry. Zbývající aktiva společnosti odkoupil jiţ zmíněný bankovní gigant JPMorgan za téměř 2 miliardy USD. 41 Graf č. 12: Vývoj ceny akcií Washington Mutual v letech (v USD/kus) Pramen: Bailouts, Your Dollars, & the Whole Credit Mess. muhlenkamp.com [online]. Dostupné na WWW: < 39 Lehman Brothers Holdings Inc Annual Report. [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < ft> 40 LÁVIČKA, Milan. Washington Mutual zkrachovala, její aktiva kupuje JPMorgan Chase. atlantik.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 41 LÁVIČKA, Milan. Washington Mutual zkrachovala, její aktiva kupuje JPMorgan Chase. atlantik.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 38

39 Závěrem této podkapitoly si uvedeme názor těch ekonomů, kteří intervence Fedu v oblasti záchrany finančních gigantů odsoudili jakoţto nejen zcela zbytečné, ale i zcela neefektivní mrhání penězi. Tito ekonomové se zcela distancují od přístupu too big to fail, prostřednictvím kterého si americká vláda, americké ministerstvo financí a Fed odůvodňovaly v očích svých i v očích voličů nalévání peněz do problémových finančních společností. Podle nich nic takového neexistuje, ţádné společnosti nejsou natolik velké a důleţité, aby jejich krach poškodil nebo zničil jakoukoliv ekonomiku. Thomas E. Woods jr. se této problematice obšírně věnuje ve své publikaci Krach: Příčiny krize a nápravná opatření, která ji jen zhoršují, kde své názory obhajuje na příkladu zkrachovalých Lehman Brothers a Washington Mutual. Osud investiční banky Lehman Brothers je názorným příkladem toho, co se s ekonomikou doopravdy stane, kdyţ se velká firma nechá padnout. S aktivy ve výši 691 miliard dolarů a šestadvaceti tisíci zaměstnanci mohl Lehman pohodlně argumentovat, ţe je příliš velký. Ukázalo se, ţe nebyl. Kdyţ se v září 2008 potopil, vše cenné a hodné uchování získali jiní vlastníci a co za uchování nestálo, jednoduše zmizelo. Taková je podstata bankrotu. Svět se nezbořil, Země se nepřestala otáčet. Washington Mutual byla největší americká vzájemná spořitelna. V září 2008 také zkrachovala. Část jejích hodnotných aktiv odkoupil JP Morgan. Ţivot šel dál. 42 Pomineme-li skutečnost, ţe záchrana institucí byla neefektivní a z pohledu zodpovědně hospodařících firem i nespravedlivá, americká vláda tím vlastně podpořila morální hazard. Svými garancemi dává velkým investorům vzkaz: v dobrých letech, kdyţ vaše investice nesou výnos, máte právo na výnos. Kdyţ hrozí, ţe vámi nakoupené cenné papíry nikdo neproplatí, přijde stát s penězi daňových poplatníků a zbaví vás rizika. Politici přece disponují miliardami dolarů daňových poplatníků, kteří jsou na rozdíl od velkých investorů rozptýlení a nemohou se bránit Dílčí závěr V této kapitole jsme si shrnuli události let , kdy v USA probíhala hypoteční krize. Jelikoţ Fed pokračoval v neustálém zvedání základní úrokové sazby, dal se v brzké době očekávat rapidní pokles obliby hypotečních úvěrů. Stalo se tak 29. června 2006, coţ následně způsobilo prasknutí realitní bubliny. Americký realitní trh následně prodělal značný propad, coţ se projevilo poklesem mnoţství prodaných nemovitosti i poklesem jejich ceny. Vysoké úrokové sazby však přivodily problémy i domácnostem, které jiţ nadále kvůli neustále se zvyšujícím splátkám a růstu cen energií a potravin nebyly schopny splácet své hypoteční úvěry. Banky své problémy krátkodobě řešily exekucemi nemovitostí a jejich následným prodejem. Fed však v očekávání samovolného vyřešení situace zachovával vysoké úrokové sazby a banky tak byly postupně nuceny přiznat se k potíţím s likviditou. Následné sníţení sazeb se minulo účinkem, neboť banky z důvodu kompenzace dřívějších ztrát své sazby nesníţily. Problémy s likviditou v americkém finančním sektoru v roce 2008 vyústily v pád několika finančních gigantů. 42 WOODS, Thomas E. Krach: příčiny krize a nápravná opatření, která ji jen zhoršují. 1. vyd. v českém jazyce. Praha: Dokořán, 2010, 222 stran. s. 61 ISBN HOLMAN, Robert, LOUŢEK, Marek. Americká finanční krize: hrozba pro světovou ekonomiku? : sborník textů. Vyd. 1. Praha: CEP Centrum pro ekonomiku a politiku, 2008, 87 stran. s. 65. ISBN

40 3 AMERICKÁ KRIZE LIKVIDITY 3.1 Průběh krize Bankrotem nebo prodejem institucí s problémy s likviditou však krize likvidity neskončila. Jelikoţ toxické hypotéky jiţ byly dávno rozprodány do celého světa formou MBS, nebyl neschopností amerických domácností splácet hypoteční úvěry destabilizován jen americký finanční sektor, nýbrţ tyto negativní dopady pocítily finanční instituce po celém světě. Od této doby se jiţ nehovoří o krizi likvidity, ale o celosvětové finanční krizi (stále je to však krize spojená s nedostatkem likvidity). Zářijové (myšleno září 2008 pozn. autora) problémy na světových finančních trzích dosáhly takového rozměru, ţe mají charakter globální finanční krize, projevující se výrazným zhoršením velké většiny finančních indikátorů. Globální finanční systém se začal potýkat s nedostatečnou likviditou, rozsáhlou insolventností finančních institucí, nárůstem volatility výnosových měr finančních instrumentů, výrazným poklesem hodnoty finančních a nefinančních aktiv a podstatným sníţením rozsahu alokace úspor ve finančním systému. 44 V této kapitole se podíváme, jak tyto skutečnosti postihly samotné USA, v kapitole následující se pak zaměříme na vybrané evropské ekonomiky. Propad cen akcií amerických finančních institucí v roce 2008 zapříčinil pád hodnoty amerických burzovních indexů. Pro názornou ilustraci byl vybrán index Dow Jones Industrial Average, podobný trend by však byl pozorovatelný i na jiných indexech. Z grafu je patrné, ţe hodnota indexu poklesla během roku 2008 o 5000 bodů. To vše v důsledku problémů výše zmíněných finančních institucí a eskalující paniky na americkém finančním trhu. Graf č. 13: Vývoj akciového indexu DJIA v letech Pramen: United States Stock Market (Dow Jones). tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Finanční instituce se začaly obávat bankovního runu. Bankovní run je označení situace, kdy banka ztratí důvěru svých klientů natolik, ţe začnou hromadně vybírat své vklady, coţ ve většině případů vede k neodvratitelnému krachu dané instituce. Banky totiţ nikdy nedrţí takové mnoţství likvidních 44 MUSÍLEK, Petr. Příčiny globální finanční krize a selhání regulace. Český finanční a účetní časopis [online]. 2008, roč. 3, č.4 [cit ]. ISSN Dostupné na WWW: < 40

41 prostředků, aby mohly tuto situaci ustát. Tento problém nastal v jiţ zmíněné spořitelně Washington Mutual. Finanční instituce se pokusily vyhnout osudu zmíněných finančních gigantů způsobem, který paradoxně krizi ještě prohloubil. Začaly hromadit peníze na úkor poskytování úvěrů. Nyní se jiţ poskytování úvěrů neodvíjelo od výše základní úrokové sazby. Banky začaly být mnohem opatrnější a před poskytnutím úvěrů (pokud byly vůbec ochotny je poskytnout) důkladně prověřovaly finanční situaci klientů. Poţadovaly vysoké záruky, které by dostatečně kompenzovaly riziko nesplacení úvěrů. Poskytnutí takovýchto záruk bylo pro podniky v době značných propadů cen nemovitostí a akcií značně obtíţné a mnohdy tedy na úvěr ani nedosáhly. Úvěry byly navíc zatíţeny vysokou úrokovou sazbou, protoţe se banky vysokou úrokovou marţí snaţily kompenzovat potenciální riziko nesplacení úvěrů. Pro situaci, kdy banky hromadí peníze, se pouţívá termínu credit crunch, do češtiny volně přeloţeno jako zmrazení úvěrů. Toto chování bank dostalo do problémů celou americkou ekonomiku. V USA je totiţ mnoha podniky velice oblíbeno krátkodobé dluhové financování provozu. Firmy prostřednictvím emise vlastních krátkodobých dluhopisů či čerpáním krátkodobého úvěru získávají prostředky na vyplácení mezd, platby dodavatelům, úhradu energií, apod. Tyto své závazky pak splácí po úhradě vystavených faktur. Nedostupností těchto dluhových peněz se podniky dostaly do situace, kdy musely omezovat svou výrobu a propouštět zaměstnance. Rapidní růst míry nezaměstnanosti započatý v roce 2008 je dobře patrný z následujícího grafu. Graf č. 14: Vývoj míry nezaměstnanosti v USA v letech (v %) Pramen: United States Unemployment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Dalším problémem byly nezbytné restrukturalizace výdajů domácností způsobené vysokými úrokovými sazbami úvěrů. Domácnosti musely omezit své výdaje na statky krátkodobé spotřeby. Firmám začal klesat odbyt, coţ mělo za následek další omezení výroby a další propouštění. Americké firmy se tak dostaly do situace, kdy je z jedné strany ničila neochota bank půjčovat a z druhé strany nezájem zákazníků a pokles trţeb. Obojí se projevilo jiţ zmíněnou zvýšenou nezaměstnaností a poklesem výroby, coţ jsou znaky charakterizující hospodářskou recesi. Banky se navíc ocitly před rozhodnutím, jak zhodnocovat nahromaděné peněţní prostředky. Investice do akcií se v tehdejší době jevily jako vysoce riskantní, do finančních derivátů rovněţ. Obecně by se dalo říci, ţe poklesla obliba cenných papírů. Nakonec se banky rozhodly určitou část peněz přesunout na relativně stabilní komoditní trhy (a část se rozhodly drţet v obavě před bankovním runem). 41

42 Investování na komoditních trzích se stalo oblíbeným i v důsledku toho, ţe stát záchranou vybraných společností posílil inflační tlaky, neboť v rámci záchrany finančního systému (a potaţmo celého amerického hospodářství) nalil do ekonomiky značné mnoţství peněz. Obavy z inflace a poklesu reálné hodnoty peněz přiměly banky, investory, spekulanty a jiné subjekty, aby své prostředky investovaly do bezpečnější oblasti a tou se stal právě trh s komoditami. Musíme si uvědomit jednu důleţitou skutečnost komoditní trhy mají poněkud jiný charakter neţ trhy, se kterými jsme se v práci doposud setkali. Zamysleme se například nad americkým realitním trhem. Co se stane, kdyţ se změní poptávka nebo nabídka na realitním trhu? Nebo kdyţ se změní průměrná cena domu? Nebo kdyţ praskne realitní bublina? Všechny tyto změny mají společnou jednu věc - ovlivní pouze americký trh. Zahraniční realitní trhy těmito změnami nebudou vychýleny ze své rovnováhy. Americký trh s realitami je unikátní, je trhem lokálním, tedy odříznutým od zahraničních realitních trhů (pro reality to platí o to víc, ţe je nelze přemisťovat). Komodity jsou naopak trhem globálním, těţí se nebo se pěstují pouze na několika místech na světě. Je to de facto jeden trh společný pro všechny světové ekonomiky. Komodity se obchodují za tzv. světovou cenu - cenu, která je stejná pro všechny. Nezáleţí na tom, ve které ekonomice se změnila poptávka nebo nabídka změna ceny bude celosvětová. Proč je důleţité si toto uvědomit? Protoţe to, ţe se v USA zvýšila poptávka po komoditách, neznamená, ţe se komodity zdraţily pouze americkým domácnostem. Americká zvýšená poptávka po komoditách vyhnala vzhůru jejich světovou cenu, tedy domácnostem po celém světě vzrostly výdaje za statky kaţdodenní spotřeby za potraviny a ropné produkty. Všechny tyto domácnosti musely začít přehodnocovat a sniţovat své výdaje. Jiţ bylo řečeno, ţe krach amerických finančních gigantů spustil celosvětovou recesi. Tato celosvětová recese byla ještě prohloubena růstem cen komodit, protoţe domácnosti na celém světě musely sníţit svou spotřebu, coţ mělo za následek propady HDP. Vývoj světových cen vybraných komodit je obsahem Přílohy B. S USA to po vypuknutí krize likvidity nevypadalo vůbec dobře. Propad akciových indexů byl negativním signálem pro investory, coţ omezilo příliv kapitálu do země a srazilo investiční sloţku HDP na nízkou hodnotu. Banky ze strachu omezily poskytování půjček, coţ spolu s omezením spotřeby domácností v důsledku vysokých úrokových sazeb přivodilo existenční problémy firmám, které začaly propouštět. Začala růst nezaměstnanost. Pokles výroby způsobil další propad růstu amerického HDP. Investice do komodit vyhnaly jejich cenu do obrovských výšek, coţ způsobilo další pokles spotřeby domácností. Ekonomika začala stagnovat a hrozilo, ţe se recese bude dále prohlubovat. Bylo třeba okamţitě jednat. 3.2 Přístupy k řešení americké krize likvidity Prvotní řešení krize tu jiţ bylo zmíněno, proto si ho jen stručně připomeneme. Prvním pokusem o vyřešení krize (tehdy to byla ještě krize hypoteční) by se dalo nazvat sniţování základní úrokové sazby, ke kterému Fed přikročil v září Postupné sniţování sazby z 5,25% na hodnotu 2% však schopnost domácností splácet hypoteční úvěry neovlivnilo, protoţe banky z důvodu kompenzace dřívějších ztrát úrokové sazby hypotečních úvěrů sníţily pouze nepatrně. K další akci se příslušné autority odhodlaly aţ po roce a nutno podotknout, ţe ne z vlastní iniciativy, nýbrţ z důvodu počínající krize likvidity. Ta začala v okamţiku, kdy se banky rozhodly kumulovat 42

43 peněţní prostředky a nastal credit crunch. S návrhem řešení přišel tehdejší ministr financí Henry Paulson, který veřejnosti představil program TARP (The Troubled Asset Relief Program). Tento koncept řešení krize byl schválen Kongresem 3. října 2008 za vlády prezidenta George W. Bushe. TARP vycházel z poměrně jednoduché myšlenky odkoupit od bank špatné úvěry. Banky by potom přestaly vykazovat ztráty a jiţ by neměly důvod k hromadění peněz. Problém nastal v okamţiku, kdy se tyto úvěry měly ocenit. Jestliţe by byly úvěry nadhodnoceny, stát by do ekonomiky napumpoval mnoţství inflačních peněz, coţ by způsobilo oslabení dolaru, naopak při podhodnocení by výkup špatných úvěrů bankám nepomohl. Tento problém se ukázal jako neřešitelný a TARP byl odmítnut ve prospěch státních finančních injekcí bankovním institucím v hodnotě přibliţně 700 miliard USD. Za tyto peníze obdrţel stát akcie bank, které jim měl po překonání krize zpětně odprodat. Z důvodu neúčinnosti tohoto opatření stát od poskytování peněz po čase ustoupil (odhaduje se, ţe ze schválené částky byla uvolněna pouze polovina). Očekávalo se, ţe banky po získání těchto peněz začnou znovu poskytovat úvěry, čímţ by se odstranila krize likvidity. Po určité době by se banky dostaly z červených čísel, čímţ by následně vzrostla cena jejich akcií, coţ by vedlo k znovunastartování americké ekonomiky. Banky však zareagovaly stejně, jako v případě sniţování základní úrokové sazby. Přijaté peníze ze záchranného balíku nepouţily na úvěry, ale rozhodly se jimi krýt současné i potenciální budoucí ztráty. Situaci nepomohlo vyřešit ani další sníţení základní úrokové sazby - tentokrát na historické minimum 0,25%. Banky se ze strachu rozhodly udrţovat vysoké úrokové sazby, ve kterých byla obsaţena vysoká úroková marţe. Po neúspěchu TARP představil Henry Paulson 25. listopadu téhoţ roku program TALF (Term Asset- Backed Securities Loan Facility). TALF na rozdíl od svého předchůdce spočíval nikoliv v odkoupení špatných úvěrů, ale ve snaze povzbudit určitý typ spotřebitelských výdajů. To se dělo prostřednictvím podpory emise ABS, které byly zajištěny pohledávkami z nových půjček na osobní automobily, studium, vybavení, pojištění, z komerčních hypotečních úvěrů a úvěrů z kreditních karet. 45 K vydávání těchto cenných papírů však instituce potřebovaly určitý stimul, neboť v tehdejší situaci by se k takovému kroku nikdy neodhodlaly (kvůli trendu hromadění peněz). Tímto stimulem se stal 1 bilion USD, které Fed vyčlenil na jejich odkup. Pro emitenty těchto ABS byla navíc výhodná skutečnost, ţe v případě selhání klienta ve splácení byli zbaveni odpovědnosti. V praxi to znamenalo, ţe úvěr byl zajištěn pouze do hodnoty kolaterálu. Mnoţství prostředků, které by Fed při dluţníkově selhání získal zpět, bylo tedy limitováno hodnotou zabaveného objektu, kterým dluţník ručil. Tento program byl však zastaven dříve, neţ se jeho účinky v americké ekonomice mohly projevit. Program byl zastaven z důvodu nástupu nového prezidenta Barracka Obamy, který představil svůj vlastní program boje s finanční krizí. Obamův balíček s názvem American Recovery and Reinvestment Act byl americkými zákonodárci přijat v únoru Obama se jakoţto příslušník demokratické strany pokusil bojovat s krizí prostřednictvím vytváření nových pracovních míst. Ta se rozhodl vytvořit obrovskými výdaji do infrastruktury, modernizací amerického systému školství, a sníţením energetických potřeb vlády. 46 Celkové náklady byly vyčísleny na přibliţně 775 miliard USD. Aby tento balíček prošel Kongresem, musel si Obama získat i podporu republikánských politiků proto sníţil daně (náklady na daňové úlevy činily přibliţně ¼ vyčleněných prostředků) a ještě více zvýšil vládní výdaje. Obama nicméně zůstal věrný demokratickým principům a ke stimulaci 45 Term Asset-Backed Securities Loan Facility. newyorkfed.org [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 46 Obama zveřejnil podrobnosti svého plánu boje s krizí. ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 43

44 spotřebitelské poptávky se nebál vyuţít ani prodlouţení podpory v nezaměstnanosti a financování sociálních programů. Z dnešního pohledu však Obamův způsob boje s krizí vyvolává vášnivé polemiky, neboť velká část výdajů byla a stále je financována na dluh. Pro ilustraci je uveden vývoj deficitu federálních financí a federálního dluhu. Na grafu č. 18 je vidět, ţe od roku 2009 USA hospodaří se značným deficitem federálních financí. Konečné údaje pro rok 2012 v době vypracovávání práce ještě nebyly k dispozici, k 14. říjnu 2012 však činil deficit federálních financí přibliţně 1,1 bilionu USD, tedy asi 6,8% amerického HDP. Finální schodek pravděpodobně nedosáhne rekordní úrovně z roku 2009, kdy činil přibliţně 10,1% HDP (1,4 bilionu USD), nicméně stále se bude jednat o vysokou míru nevyrovnanosti rozpočtu. Co se týče federálního dluhu, ten činil rovněţ k 14. říjnu 2012 zhruba 16,158 bilionu dolarů, tedy asi 100,37% HDP. 47 Je vysoce pravděpodobné, ţe se na konci roku potvrdí trend kaţdoročního navyšování dluhu, který byl nastolen počátkem roku 2009 tedy v době kdy do prezidentského úřadu nastoupil právě Barrack Obama. Graf č. 15: Přebytky a deficity federálních financí USA v letech (v % HDP) Pramen: United States Government Budget. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Graf č. 16: Federální dluh USA v letech (v % HDP) Pramen: United States Government Debt to GDP. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < 47 SAHADI, Jeanne. Deficit tops $1 trillion for 4th straight year. money.cnn.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 44

45 Nicméně jedna věc se Obamovým nástrojům boje s krizí upřít nedá. Jsou účinné. V roce 2010, tedy rok po jeho nástupu do funkce, byl v USA díky expanzivní fiskální politice opět nastolen trend mírného tempa hospodářského růstu, který byl doprovázen poklesem nezaměstnanosti (viz graf č. 5 a graf č. 16). Tyto trendy lze v USA pozorovat i v současnosti, lze tedy s trochou nadsázky říci, ţe se USA s nastalou finanční krizí (kterou de facto způsobily) vyrovnávají poměrně dobře. Na rozdíl od většiny světa. Jak uvidíme v následující kapitole, ne všichni totiţ mají takové štěstí nebo moţnosti jako mají USA. O tom, proč jsou USA v boji s krizí úspěšnější neţ jiné ekonomiky, je krátce pojednáno v závěrečné šesté kapitole. 3.3 Dílčí závěr Jak to s americkou ekonomikou po kolapsu finančního trhu vypadalo, bylo jiţ shrnuto v podkapitole 3.1. Proto jen v bodech - propad akciových indexů, hromadění peněz bankami následované omezením průmyslové aktivity, růst nezaměstnanosti, omezování spotřeby, propad HDP, růst obliby investic do komodit. Situaci se vláda pokoušela řešit několika způsoby. Program TARP spočíval v odkoupení toxických úvěrů od bank, program TALF se zase pokoušel povzbudit růst HDP. Prezident Obama se rozhodl řešit krizi expanzivní fiskální politikou, která se z dlouhodobého hlediska ukazuje jako účinná. 45

46 4 EVROPSKÁ DLUHOVÁ KRIZE Jak jiţ bylo řečeno v předchozí kapitole, problémy s likviditou amerických finančních institucí neovlivnily pouze ekonomiku USA, ale celý svět. Pro současnou evropskou krizi likvidity se vţil název evropská dluhová krize. V této kapitole se budeme soustředit na ty evropské ekonomiky, které dopady tehdejšího nepříznivého vývoje pocítily nejtvrději. Na úvod je však třeba podotknout, ţe i kdyţ byla americká hypoteční krize jednou z příčin evropské dluhové krize, tak rozhodně nebyla příčinou jedinou. Globální propojenost finančních sektorů jednotlivých ekonomik způsobila, ţe evropské banky skutečně měly ve svých portfoliích značné mnoţství nezdravých amerických hypotečních úvěrů, které se k nim dostaly spolu se zdravými investicemi prostřednictvím balíků cenných papírů vzniklých sekuritizací. To je pravda. Poté co na veřejnost prosákly informace o faktické bezcennosti těchto hypoték, se likvidita evropských bank opravdu sníţila. Příčiny krize na evropském kontinentu je však třeba hledat i jinde. Druhou příčinou je politika levných peněz, kterou v Evropě provozovala Evropská centrální banka (dále jen ECB). Je zde vidět jasná paralela s vývojem v USA, kde si Fed počínal navlas stejně. Kvůli nízkým úrokovým sazbám (jejichţ výše se přirozeně odvíjí od základní sazby ECB znázorněné na následujícím grafu) se tak i v Evropě rozmohl fenomén toxických hypotečních úvěrů. Graf č. 17: Základní úroková sazba ECB (v %) Zdroj: European Central Bank Benchmark Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Stejně jako v USA i v Evropě expanzivní měnová politika zapříčinila vznik realitních bublin, které po svém prasknutí vyvolaly nedostatek likvidity peněţních ústavů. Právě kombinace amerických a evropských toxických hypoték zlomila evropským bankám vaz. Mnoţství prostředků vázaných ve formě amerických toxických hypoték evropské banky nikdy nezveřejnily (s největší pravděpodobností proto, ţe je kvůli několikanásobné sekuritizaci jiţ nebyly schopné dohledat), otevírá se nám tak prostor pro spekulace. Co kdyby ECB prováděla svou měnovou politiku zodpovědněji? Evropské banky by pak prostředky jistě půjčovaly obezřetněji a mnoţství nezdravých hypotečních úvěrů by pak nebylo tak velké. Moţná by pak znehodnocení a případně i úplný odpis amerických toxických hypoték stabilitu evropských bank vůbec neohrozil, popřípadě by ji ohrozil mnohem menší měrou. Tato nevědomost a nejistota dodnes jistě sţírá příslušné autority ECB, které toto rozhazování peněz kdysi posvětily, čímţ se vlastně spolupodepsaly na vzniku dnešní dluhové krize v Evropě. Problémy 46

47 s likviditou bank (označované jako bankovní krize) primárně započaly v Irsku a ve Španělsku, ale z důvodu propojenosti evropských finančních sektorů, projevující se například drţením cenných papírů emitovaných zahraničními finančními ústavy, se velmi rychle přelily do celé Evropy. Bankovní krize jsou jednou polovinou současné evropské dluhové krize. Druhou polovinou jsou příliš velkorysé a rozhazovačné fiskální politiky, které v Portugalsku a Řecku vyústily v krize veřejných financí. Právě problematice Irska, Portugalska, Španělska a Řecka je věnována následující kapitola. Závěrem tohoto úvodu do evropské dluhové krize budiţ to, ţe ze tří spouštěčů současných problémů v Evropě (americké toxické hypotéky, evropské toxické hypotéky a rozhazovačné fiskální politiky) tak pouze jeden vznikl v USA. Popravdě řečeno si Evropa na současnou dluhovou krizi zadělala zhruba ve stejném období, jako si USA zadělaly na hypoteční krizi před více neţ 10 lety. Svalování viny pouze na USA by tedy bylo obyčejným populismem. 4.1 Irsko První evropskou ekonomikou, na kterou dolehla v USA odstartovaná krize likvidity, bylo Irsko. Do roku 2008 bylo Irsko uváděno jako ukázkový příklad prosperujícího hospodářství. Obrovské mnoţství přímých investic z USA, výdaje do infrastruktury a vzdělání, nízké korporátní daně a především obrovská úvěrová expanze zapříčiněná nízkými úrokovými sazbami ECB to vše byly faktory, které podporovaly růst irské ekonomiky. Právě politika levných peněz, kterou ECB provozovala, podpořila vznik a nafukování další hypoteční bubliny, tentokráte však v evropské zemi. Podobně jako v USA, tak i v Irsku se většina domácností rozhodla vyuţít moţnosti dluhového financování své nové nemovitosti. Od roku 2002 do podzimu 2008 vzrostl objem irských bankovních úvěrů trojnásobně na více neţ 250 procent hrubého domácího produktu! 48 Během roku 2005 ECB přistoupila ke změně své monetární politiky, kdyţ v obavě před příliš vysokou mírou inflace začala postupně zvedat základní úrokovou sazbu z ultra nízkých 2% aţ na 4%. Tuto změnu musely irské komerční banky přirozeně do svých úrokových sazeb promítnout. Podobně jako v USA se tento krok dotkl především domácností, které měly sjednaný hypoteční úvěr s proměnlivou úrokovou sazbou. Jelikoţ však bylo Irsko v té době v období konjunktury, nebyl tento krok ECB pro hospodaření domácností nikterak kritický jejich příjmy byly natolik dostatečné, ţe toto zvýšení výdajů dokázaly pokrýt. Situace se obrátila k horšímu v roce 2007, kdy prosákly na veřejnost problémy amerických finančních institucí. Z důvodu úzké provázanosti americké a irské ekonomiky se v zámoří vzniklá recese rychle přelila do Evropy. Omezování spotřebitelských výdajů amerických domácností se negativně projevilo na irských exportech, neboť převáţná část jich končila právě v USA. Propad exportů v kombinaci s propadem zahraničních investic souvisejících s omezováním výdajů amerických společností měl negativní vliv na irský HDP, jehoţ propad byl prvním indikátorem nastupující recese. V době hospodářské prosperity trvající do roku 2007 dosahovalo roční tempo růstu reálného HDP v průměru 48 KOHOUT, Pavel. Evropská krize: jak to všechno začalo. finmag.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 47

48 5-6%. V roce 2008 však započal propad HDP, který je ilustrován zápornými hodnotami růstu: -3% (2008), -7% (2009), -0,4% (2010). 49 Graf č. 18: Hospodářský růst Irska v letech (v % HDP) Pramen: Ireland GDP Annual Growth Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Propad HDP byl logicky doprovázen růstem nezaměstnanosti, neboť irské podniky byly v důsledku nedostatečných spotřebních výdajů domácností (které byly mimo jiné způsobeny růstem světové ceny komodit) nuceny omezovat výrobu a tedy i přistoupit ke sniţování stavů svých zaměstnanců. Počátkem roku 2009 dosáhla nezaměstnanost úrovně 10%, coţ byl dvojnásobek míry nezaměstnanosti z počátku předchozího roku. V roce 2012 byla nezaměstnanost jiţ 15%, coţ znamená, ţe bez práce bylo přibliţně lidí. 50 Graf č. 19: Vývoj míry nezaměstnanosti v Irsku v letech (v %) Pramen: Ireland Unemployment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < 49 INTERNATIONAL MONETARY FUND. Related Data From the International Monetary Fund. indexmundi.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 50 Irsko trápí recese. Nezaměstnanost je nejvýše za 12 let. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 48

49 Ve stejné době došlo k prasknutí irské realitní bubliny. Následky jsou ve značné míře totoţné s následky prasknutí americké realitní bubliny, proto si zde nastalou situaci popíšeme pouze stručně. Nastupující recese vyvolala propad poptávky po nemovitostech, coţ zdecimovalo irský stavební průmysl, který neměl šanci na tento prudký poptávkový šok zareagovat. Výstavba nemovitostí v době propadu trhu jiţ probíhala a stavební společnosti se, z důvodných obav z pozdější neschopnosti nemovitosti prodat, rozhodly od dokončení staveb upustit. Ze spousty z nich zbyla nedostavěná opuštěná torza. Takzvaná města duchů zůstávají mementem realitní bubliny. 51 Mnoha stavebním společnostem se tato snaha o minimalizaci ztrát stala osudná a byly nuceny oznámit bankrot. Mnohem závaţnějším problémům však musely čelit irské banky, které se (stejně jako banky americké) začaly potýkat s nedostatkem likvidity. Domácnosti musely totiţ vlivem recese přistoupit k restrukturalizaci svých výdajů, aby byly schopny dostát svým závazkům ze splácení úvěrů. Banky byly nuceny přistoupit k úpravám splátkových kalendářů domácností, v horším případě rovnou k zabavování nemovitostí. Zabavování a následný prodej nemovitostí však problém bank s likviditou neřešil. Prudký realitní boom vyhnal ceny nemovitostí do závratných výšin, načeţ po prasknutí realitní bubliny jejich ceny postupně spadly na polovinu (tedy zhruba na úroveň, která odpovídala jejich skutečné vnitřní hodnotě). Hodnota nemovitostí jiţ neodpovídala velikostem poskytnutých úvěrů. I při prodeji nemovitostí by banky nezískaly potřebné mnoţství peněţních prostředků. Za normálních okolností by se problém řešil na mezibankovním trhu. Irské banky však byly o tuto moţnost získání prostředků ochuzeny, neboť na mezibankovním trhu vládla nedůvěra. Banky si odmítaly navzájem půjčovat, neboť si po medializaci problémů amerických bank byly vědomy skutečnosti, ţe toxické hypoteční úvěry vystupují v aktivech obrovského mnoţství bank. Nikdo však nevěděl, kolik jich kdo vlastní. Neţ aby půjčily peníze bance, která by se v budoucnu ukázala jako neschopná půjčku splatit, rozhodly se raději peníze drţet a nepůjčovat. Irským bankám tedy nezbyla jiná moţnost neţ se obrátit na stát, který jim ze strachu z kolapsu bankovního sektoru chybějící likviditu dodal. Irská vláda vystavila univerzální garanci na všechny vklady a závazky irských bank. 52 Peníze získávala převáţně prostřednictvím emise státních dluhopisů. Při výnosnosti okolo 4% však nebyla poptávka po dluhopisech taková, aby státu opatřila takové mnoţství prostředků, které na záchranu bank potřeboval. Proto se rozhodl dluhopisy pro investory zatraktivnit a začal výnosnost zvyšovat. Výnosnost dluhopisů se navíc dále zvyšovala v důsledku sniţujících se ratingových hodnocení, ke kterým ratingové agentury přistupovaly v návaznosti na zhoršující se irskou hospodářskou situaci. Rating klesl aţ do spekulativního pásma, coţ zapříčilo, ţe investoři byli ochotni dluhopisy nakupovat jen při vysoké výnosnosti, která by jim kompenzovala podstupovaná rizika. Tento způsob získávání peněţních prostředků však kriticky zatíţil výdajovou stranu státního rozpočtu, která se jiţ potýkala se zvýšenými státními výdaji v podobě podpor v nezaměstnanosti. Příjmy rozpočtu začaly být nedostatečné. Od roku 2008 vykazovalo Irsko kaţdoročně deficit veřejných financí, který se v roce 2010 vyšplhal aţ na 30% HDP (coţ je desetinásobek toho, co dovolují konvergenční kritéria EU), grafické znázornění vývoje irských veřejných financí je obsahem Přílohy C. Během čtyř let se veřejný dluh více neţ zečtyřnásobil, 51 PEČENÝ, Zdeněk. Irsko proţívá ztracená léta hospodářské kocoviny. euro.e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 52 MINISTERSTVO ZAHRANIČNÍCH VĚCÍ. Irsko: Finanční a daňový sektor. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 49

50 k činil téměř 170 miliard EUR (přibliţně 106% HDP, coţ je opět více neţ dovolují konvergenční kritéria), grafické znázornění vývoje irského veřejného dluhu je obsahem Přílohy D. I kdyţ by Irsku finanční prostředky vystačily aţ do poloviny roku 2011, z důvodu nezlepšující se situace v oblasti příliš vysokých deficitů financí, vysokého veřejného dluhu, neúnosné 9 % výnosnosti státních dluhopisů a neustálé potřebě dalších peněz na odvracení bankrotu irských bank, bylo nuceno obrátit se jiţ v listopadu 2010 s prosbou o pomoc na Evropskou unii (dále jen EU) a Mezinárodní měnový fond (dále jen MMF). Po Řecku se tak Irsko stalo druhou zemí eurozóny, která k tomuto kroku musela přistoupit. Graf č. 20: Výnosnost irského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) Pramen: Ireland Government Bond 10Y. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Záchranný balík představoval 85 miliard EUR, přičemţ z této sumy má jít cca 50 mld. EUR na stabilizaci rozpočtu země a cca 35 mld. EUR na rekapitalizaci bank. 53 Podrobnější struktura irského záchranného balíku s přihlédnutím k participaci jednotlivých subjektů viz tabulku č. 7. Poskytnutí úvěru, jenţ bude Irsko čerpat průběţně během tří let, bylo však podmíněno splněním poţadavků na zpřísnění fiskální politiky Irska. Fiskální restrikce (zvyšování státních příjmů a sniţování výdajů) spočívala zejména v 54 : zavedení daně z domácnosti ve výši 100 EUR (od nahrazena pevnou sazbou daně z nemovitosti ve výši 0,18 % z její hodnoty), postupném zvyšování sazby DPH aţ na současných 23%, zvyšování spotřební daně z benzínu, nafty a cigaret, zvýšení daně z provozu motorového vozidla, postupném sniţování počtu státních zaměstnanců a jejich mezd, sniţování výdajů na sociální zabezpečení, zvýšení zápisného na vysokých školách. 53 MINISTERSTVO ZAHRANIČNÍCH VĚCÍ. Irsko: Finanční a daňový sektor. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 54 MINISTERSTVO ZAHRANIČNÍCH VĚCÍ. Irsko: Finanční a daňový sektor. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 50

51 Za zmínku stojí, ţe Irsko i přes kritiku ze strany EU ostře odmítlo zvýšit korporátní daně firem (ekvivalent daně z právnických osob či daně ze zisku), které tedy stále zůstávají na nízké hodnotě 12,5%. Lpěním na takto nízké sazbě si Irsko slibuje udrţení stávajících a přilákání nových zahraničních investorů. Přijmutí pomoci ze strany EU a MMF a následné škrty v rozpočtu se přirozeně nesetkaly s podporou veřejnosti, coţ v únoru 2011 vyústilo v pád vlády premiéra Briana Cowena a v předčasné volby. Cowenův kabinet byl jednak obviňován z toho, ţe poskytnutím přílišné volnosti bankám a developerům zemi do krize přivedl, a jednak mu bylo vyčítáno odsouhlasení vysoké 5,8% sazby úroků ze sanačních úvěrů, které byly Irsku poskytnuty, a které budou nadále navyšovat veřejný dluh. 55 Poskytnutí úvěrů bylo navíc, kromě výše zmíněných opatření fiskální politiky, podmíněno odčerpáním 12,5 miliard EUR z irských penzijních fondů a 5 miliard EUR ze státních rezerv, které mělo Irsko pouţít na svou záchranu spolu s úvěry. 56 I kdyţ se restriktivní fiskální politika v Irsku netěší přílišné popularitě, jsou si Irové do určité míry vědomi její nutnosti. Jsou tak v přímém kontrastu s Řeky, kteří se naopak s nutnými vládními opatřeními, kterými je odvrácení jejich země od bankrotu podmíněno, odmítají smířit. V průběhu roku 2011 se tak ekonomická situace Irska začala pomalým tempem obracet k lepšímu. I kdyţ prozatím není jasné, zda bude dojednaná půjčka 85 miliard EUR na stabilizaci irské ekonomiky dostačující (někteří odborníci předpokládají, ţe bude Irsko potřebovat dalších 25 miliard EUR), lze v současnosti v makroekonomických indikátorech pozorovat pozitivní vývoj, ke kterému tato finanční injekce přispěla. Podařilo se opět nastartovat hospodářský růst, kdyţ tempo růstu HDP opět dosáhlo kladných hodnot, konkrétně hodnoty 0,7% (2011) a 0,5% (2012). Předpovědi dalšího vývoje jsou rovněţ optimistické, neboť hovoří o růstu 1,5% v roce 2013 a 2% v roce Deficit státního rozpočtu byl v důsledku dodrţování přísné fiskální politiky sníţen z vysoké hodnoty 30,9% HDP z roku 2010 na hodnotu 7,7% (2012). Na povolenou úroveň 3% se chce Irsko dostat v roce Veřejný dluh se sice neustále zvyšuje, nicméně se podařilo zpomalit tempo jeho růstu, kdyţ mezi lety 2010 a 2012 vzrostl z hodnoty 92,5% HDP na přibliţně 117,2% HDP (mezi roky 2009 a 2010 vzrostl o více neţ 30%). I přes relativně pozitivní vývoj, který Irsko vykazuje od roku 2011, se z důvodu stále trvající evropské recese nepodařilo sníţit nezaměstnanost, která setrvává na vysoké úrovni okolo 15%. Ratingové agentury začínají zvyšovat výhled ratingu Irska z negativního na stabilní, coţ postupně sníţí rizikovost a výnosnost irských státních dluhopisů a umoţní tak Irsku, aby se v průběhu roku 2013 opět vrátilo na mezibankovní trh, odkud bylo vykázáno z důvodu nezájmu ostatních bank o jeho příliš rizikové dluhopisy. 55 Politické oběti: Krize vedla k pádu jiţ sedmi vlád v eurozóně. tyden.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 56 Krize eurozóny: Irsku se záchranný plán vůbec nelíbí. presseurop.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 51

52 4.2 Portugalsko V předchozí podkapitole jsme si uvedli Irsko jakoţto členskou zemi EU potýkající se s následky bankovní krize, která byla způsobena nadměrným levným úvěrováním. To však není případ Portugalska, neboť v jeho ekonomice nelze vysledovat nikterak markantní nárůst poskytnutých úvěrů, a tedy ani zvýšenou aktivitu stavebního průmyslu a vznik realitní bubliny. V Portugalsku byly příčiny krize odlišné. Současná recese byla v této jihoevropské zemi způsobena nedostatečným hospodářským růstem, následným zadluţováním a nepříznivým vývojem na trhu práce. Za hlavního viníka nedostatečného hospodářského růstu lze povaţovat jednu ze sloţek HDP, konkrétně sloţku mezinárodního obchodu. Schodek obchodní bilance se dlouhodobě pohyboval v záporných hodnotách a brzdil tak tempo růstu HDP. Od roku 2001 do roku 2009 se pohyboval v rozmezí -7 aţ -10% HDP. Kromě toho mělo Portugalsko i hluboký deficit platební bilance, takţe schodek obchodu nebyl kryt přílivem investic ani turistickým ruchem. 57 Průměrná míra růstu portugalského HDP se tak před vypuknutím krize v roce 2009 pohybovala pouze kolem 2% ročně. Portugalsko se tak řadilo a stále řadí k chudším a méně rozvinutým členům EU, a jako takové má oproti ostatním ekonomikám EU méně rozvinutý finanční sektor. Právě méně rozvinuté finanční trhy nedovolily v zemi vypuknutí bankovní krize, která postihla jiţ zmíněné Irsko a později i Španělsko. Graf č. 21: Hospodářský růst Portugalska v letech (v % HDP) Pramen: Portugal GDP Annual Growth Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Dalším spouštěčem současné recese byl vývoj na trhu práce. Mezi lety 1995 a 2010 vzrostla mzda téměř o 50%, částečně z důvodu zavedení eura. Produktivita však rostla mnohem pomaleji, coţ zapříčinilo prodraţování výroby a ztrátu konkurenceschopnosti země. Nedostatečný růst HDP způsobil, ţe rozpočtové výdaje převyšovaly příjmy a země tak kaţdoročně hospodařila s deficity veřejných financí. Sníţené příjmy reflektovaly zejména nedostatečné daňové příjmy odráţející nedostatečnou produkci a odbyt. Země se začala zadluţovat. Následkem nepříznivého vývoje se ekonomická situace země vyhrotila v roce Portugalsko totiţ dosáhlo 57 KOHOUT, Pavel. Evropská krize: jak to všechno začalo. finmag.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 52

53 rekordně vysokého 10 % deficitu veřejných financí. Podobně vysoký deficit země vykázala i v roce následujícím (viz přílohu C). Veřejný dluh v roce 2011 činil rekordních 107% HDP (viz přílohu D). Rovněţ Portugalsko peněţní prostředky na obsluhu vysokého veřejného dluhu zpočátku získávalo na dluhopisovém trhu. Portugalsko bylo totiţ víc neţ kterákoliv jiná evropská ekonomika odhodláno nastalou situaci řešit v rámci své země a o mezinárodní pomoc nepoţádat, neboť mělo v ţivé paměti intervenci MMF z roku 1983, kdy byla země nucena přijmout přísná fiskální opatření za účelem stabilizace ekonomiky, kterými MMF záchranu podmiňoval. Portugalsku se dařilo podání ţádosti o mezinárodní pomoc oddalovat téměř 2 roky. Přijatá opatření na stabilizaci ekonomiky se však míjela účinkem, situace země se zhoršovala, zemi klesal úvěrový rating a investoři v obavě o své prostředky poţadovali za vyšší podstoupené riziko stále vyšší výnosy. V dubnu 2011 se výnos desetiletých státních dluhopisů přiblíţil hranici 8%. Jako nejvyšší únosná míra výnosnosti se uvádí 7%, po jejím překročení je financování veřejného dluhu prostřednictvím dluhopisů dlouhodobě neudrţitelné. Portugalská ekonomika však vyţadovala další a další peníze, které se jiţ nadále nedařilo získávat na trhu dluhopisů. Graf č. 22: Výnosnost portugalského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) 58 Pramen: Portugal Government Bond 10Y. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Nezlepšující se situace přirozeně vedla k politickým otřesům, které v březnu 2011 vyvrcholily pádem vlády. Tehdejší premiér J. Sócrates stojící v čele vládnoucí Socialistické strany doplatil na neschopnost prosadit v parlamentu důleţitý balíček úsporných opatření (Socrates chtěl například seškrtat podporu v nezaměstnanosti nebo sníţit důchody pro nejbohatší penzisty). 59 Odmítnutí tohoto balíčku, který měl napomoci stabilizaci státního rozpočtu a sníţení zadluţení, zemi jen přiblíţilo k okamţiku, kdy se bude muset obrátit s prosbou o pomoc na zahraniční státy, čemuţ se tolik měsíců urputně bránila. V období politické a ekonomické nejistoty, která panovala v době mezi pádem vlády a červnovým termínem předčasných voleb se země uchýlila ke kroku, který se moţná dařilo dlouho 58 Výnosnost dluhopisů od dubna 2011 je pouze teoretická, neboť Portugalsko od té doby na trhu dluhopisů neobchoduje. 59 Poţádá Portugalsko o mezinárodní pomoc? penize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 53

54 oddalovat, nicméně který byl neodvratitelný. Portugalsko počátkem dubna 2011 poţádalo zahraničí o finanční pomoc. Na záchraně v podobě půjčky 78 miliard EUR se 52 miliardami podílí záchranné fondy EU, zbylými 26 miliardami MMF (podrobněji viz tabulku č. 7). Obě organizace se dohodly poskytnout pomoc státu poté, co se odstupující portugalská vláda a hlavní politické strany přihlásily k ekonomickému programu, který má zajistit finanční stabilitu země. 60 Přijetím pomoci se odvrátil zemi bezprostředně hrozící bankrot, coţ pomohlo uklidnit investorskou veřejnost a situaci na dluhopisových trzích. Zlepšily se i vyhlídky Španělska (i kdyţ pouze dočasně, jak ukáţe následující podkapitola zabývající se dluhovou krizí ve Španělsku), neboť španělské banky tou dobou drţely celou 1/3 portugalských státních dluhopisů v hodnotě 66 miliard EUR. Případný bankrot Portugalska by s největší pravděpodobností přivodil bankrot i Španělsku, neboť by se jeho pohledávky z portugalských dluhopisů staly nedobytnými. EU, ECB a MMF v zadluţených zemích, kterým byla poskytnuta finanční pomoc, provádějí pravidelné kontroly, aby zjistili, zda země dodrţují podmínky, kterými byla pomoc podmíněna. Kontroly spočívají především v přezkoumání stavu reforem a dopadu úsporných opatření. Zatím poslední kontrola se v Portugalsku uskutečnila v polovině listopadu 2012 a ukázala, ţe země s největší pravděpodobností nebude muset v budoucnu ţádat o další půjčku. Úsilí pravicové vlády zvolené v předčasných volbách v červnu 2011, jeţ zemi následně naordinovala tvrdé škrty, se tedy nemíjí účinkem. Škrty, které vláda ihned po svém zvolení začala provádět, spočívaly například v 61 : sníţení mezd a odměn za přesčasovou práci ve veřejném sektoru, sníţení podpor v nezaměstnanosti, privatizaci státních podniků. Na rok 2012 vláda schválila další škrty, které jsou však pouze dočasné, a budou v platnosti pouze po dobu finanční podpory ze strany EU a MMF. Opatření spočívající zejména v 62 : dalším sníţení mezd státním zaměstnancům v podobě zrušení 13. a 14. platů (týká se pouze zaměstnanců, jejichţ měsíční mzda přesahuje 1000 EUR), prodlouţení pracovní doby v soukromém sektoru o půl hodiny, zvýšení sazby DPH na 23%, sníţení výdajů na zdravotnictví a vzdělávání. Portugalské snahy o stabilizaci ekonomiky navíc uklidnily investory, kteří jiţ nepovaţují investice do portugalských státních dluhopisů za natolik rizikové jako v polovině roku Jejich výnosnost se sice v listopadu 2012 pohybovala na stále vysoké úrovni 8,7%, nicméně v porovnání s lednovou 17% 60 Evropská unie pošle Portugalsku 1,3 bilionu Kč, MMF přispěje polovinu. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < bilionu-kc-mmf-prispeje-polovinu-1g2-/eko-zahranicni.aspx?c=a110505_123024_eko-zahranicni_spi> 61 KLEKNER, Radim. Portugalci prchají ze země. Odešlo jich uţ půl milionu. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 62 Portugalsko oznámilo další úspory: Škrty 13. a 14. platů, prodlouţení pracovní doby, růst DPH. finance.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < portugalsko-oznamilo-dalsi-uspory-skrty-13-a-14-platu-prodlouzeni-pracovni-doby-rust-dph/> 54

55 výnosností se jedná o jednoznačně pozitivní progres. Očekává se, ţe se Portugalsko vrátí na trh dluhopisů v průběhu roku Další makroekonomický ukazatel, který byl novou politikou pozitivně ovlivněn, je HDP. Propad portugalského HDP sice v roce 2012 dosáhl hodnoty 3% (nejvyšší hodnota od 70. let minulého století), coţ byl však nevyhnutelný důsledek implementace opatření ke sníţení rozpočtového deficitu, která jsou součástí podmínek úvěrové dohody. Opatření zahrnují například sniţování výdajů a mezd či zvyšování daní. 63 V roce 2013 se jiţ očekává mírný 1% pokles. Přijatá opatření sníţila v roce 2011 rozpočtový deficit na 4,2% HDP, v roce 2012 však jeho hodnota opět dosáhla vysoké hodnoty 6,6% HDP, čímţ byla porušena úvěrová dohoda poţadující 4,5% schodek. Portugalsku tak bylo pohroţeno, ţe v případě další rozpočtové nekázně by jiţ ţádné další tranše úvěru nemuselo dostat. K poklesu schodku z hodnoty 9,8% v roce 2010 na hodnotu 4,2% v roce 2011 přispěl kromě úsporných opatření rovněţ přesun zhruba šesti miliard eur (téměř 150 miliard korun) z penzijních fondů bank do státní pokladny. 64 Nadále však musí portugalská vláda plnit stanovené limity bez vyuţívání podobných jednorázových opatření. Veřejný dluh v roce 2013 dosáhne svého maxima, kdyţ se očekává, ţe bude činit 124% HDP. Od roku 2014 se jiţ očekává jeho postupné sniţování. I přes pozitiva, které přijatá opatření přinesla, bylo však Portugalsko na rok 2013 nuceno schválit další úsporný rozpočet, od kterého si premiér J. J. Coelho slibuje další úspory ve výši 4 miliard EUR. Vláda například prosadila, ţe počínaje rokem 2013 zruší na 5 let 4 státní svátky, od čehoţ si slibuje posílení konkurenceschopnosti a výkonnosti ekonomiky. 65 Konkurenceschopnosti má také napomoci zvýšení flexibility trhu práce, jeţ spočívá například v niţším odstupném a rozšíření důvodů pro oprávněné propuštění o nízkou produktivitu a nekvalitní práci. 66 Dále se vláda rozhodla zvýšit daňové příjmy prostřednictvím dalšího zvýšení průměrné sazby daně z příjmů z 9,8% na 11,8%. Zároveň byla pro rok 2013 schválena dočasná přiráţka, jeţ sazbu navýší o další 4 procentní body. Kromě daně z příjmů se zvýší i daň z nemovitostí a zavede se daň z finančních transakcí. Nadále se bude pokračovat i ve zdaňování kapitálových zisků a luxusního zboţí, jeţ bylo zavedeno na konci roku Od těchto dodatečných opatření si portugalská vláda slibuje příjem ve výši 3% HDP. 67 Současná doba, kdy Portugalsko musí šetřit, přirozeně nepřeje zaměstnanosti. Nezaměstnanost pozvolna rostla jiţ od roku 2000, na vině je jiţ zmíněné nedostatečné tempo hospodářského růstu. V době ţádosti o půjčku činila 12%, na konci roku 2012 to bylo jiţ téměř 16%. Na vině je kromě recese také strnulost trhu práce a silné postavení odborů, které má kořeny v době socialistické vlády. Strnulý trh práce, odbory a vysoká nezaměstnanost však mnohem více drtí sousední Španělsko, proto 63 Rozpočtový deficit Portugalska překvapil prudkým poklesem. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 64 Rozpočtový deficit Portugalska překvapil prudkým poklesem. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 65 Omezíme státní svátky, rozhodli Portugalci v krizi. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 66 KOUBEK, David. Portugalsko zpřísňuje pracovní pravidla. Uţ ţádné 5denní víkendy. rozhlas.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 67 Portugalsko dál zvýší daně, chce vyhovět věřitelům. zpravy.e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 55

56 je tato problematika podrobněji vysvětlena aţ v následující podkapitole zabývající se recesí ve Španělsku. I kdyţ je současná míra nezaměstnanosti nepochybně vysoká, stále není tak vysoká jako v sousedním Španělsku, kde je bez práce kaţdý čtvrtý člověk (více viz následující podkapitolu). Pomalejší nárůst portugalské nezaměstnanosti je zapříčiněn emigrací obyvatel. Jen v roce 2011 odešlo za prací do zahraničí 150 tisíc Portugalců, za posledních pět let to pak dělá dohromady půl milionu obyvatel. Portugalci migrují především do bývalých portugalských kolonií (zejména Brazílie a Angoly), které jsou na rozdíl od jejich rodné země v období konjunktury. Odliv obyvatel na jednu stranu brzdí nárůst nezaměstnanosti a zmírňuje tlaky na výdajovou část státního rozpočtu (vyplácí se méně podpor v nezaměstnanosti), ale nevýhodou zůstává, ţe většinu z odcházejících lidí tvoří mladá kvalifikovaná pracovní síla, která by zemi v budoucnosti mohla chybět při snaze znovunastartovat portugalskou ekonomiku. 68 Niţší míra nezaměstnanosti má však i jinou příčinu. Alternativou k odchodu do zahraničí se totiţ pro mnoho Portugalců stalo přestěhování se na venkov a uplatnění se v sektoru zemědělství, coţ jim poskytlo stabilní příjem, niţší ţivotní náklady a nezávislost na podporách v nezaměstnanosti. Tento trend se setkal s aktivní podporou vlády. Počátkem roku 2012 tak vláda začala mapovat nevyuţívané pozemky. Pozemky bez vlastníka pak pronajímá zájemcům ze stran obyvatel. Majitelům nevyuţívaných pozemků zase za jejich poskytnutí farmářům nabízí daňové úlevy. Zemědělství tak od počátku krize zaznamenalo 17% nárůst a potraviny se tak s částkou 1,2 miliardy EUR staly druhou největší sloţkou portugalského exportu. 69 Graf č. 23: Vývoj míry nezaměstnanosti v Portugalsku v letech (v %) Pramen: Portugal Unemployment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Na závěr této podkapitoly zabývající se současnou recesí v Portugalsku lze říci, ţe i přes masivní protesty a stávky iniciované odbory (odbory od počátku krize do dnešní doby uspořádali 3 generální stávky, které ochromily především dopravu a vzdělávací či zdravotnická zařízení) se vládě daří 68 KLEKNER, Radim. Portugalci prchají ze země. Odešlo jich uţ půl milionu. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 69 Portugalci přemáhají krizi návratem k zemědělství. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 56

57 prosazovat reformy nutné k ozdravení tamní ekonomiky. Po Irech se tak i Portugalci řadí k národům, které chápou nezbytnost vládních škrtů v období hospodářských krizí, a které jsou ochotny bojovat za budoucí obnovení prosperity svých zemí. 4.3 Španělsko Situace ve Španělsku byla podobná té irské. Počátek prudkého hospodářského růstu a zvyšující se ţivotní úrovně se datuje do období vstupu Španělska do EU v roce Tím se této jihoevropské zemi zpřístupnily unijní strukturální fondy. Z peněz evropských fondů byla kompletně revitalizována španělská infrastruktura a někam do této doby můţeme datovat vznik stavebního boomu, díky němuţ se země stala staveništěm Evropy. 70 Podobně jako irský,,keltský tygr byla i ekonomika Španělska dávána za vzor správného a efektivního hospodaření, neboť kromě stabilního hospodářského růstu a prudkého poklesu nezaměstnanosti se mohla chlubit i dobře nastavenou fiskální politikou, která vedla k přebytkům veřejných financí (u členské země EU v té době málo obvyklým) a sniţování veřejného dluhu. V roce 2002 se Španělsko zavedením jednotné evropské měny připojilo k eurozóně, čímţ se mu otevřely další moţnosti získávání peněz, tentokrát v podobě čerpání levných úvěrů od ECB. Tyto levné úvěry způsobily kromě dalšího růstu HDP zapříčiněného další výstavbou nemovitostí opětovné sníţení nezaměstnanosti. Graf č. 24: Hospodářský růst Španělska v letech (v % HDP) Pramen: Spain GDP Annual Growth Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Z dnešního pohledu byl tento realitní boom a s ním spojený nadměrný přísun peněz do země vykoupen příliš vysokou inflací. V rozmezí let stoupla cenová hladina ve Španělsku přibliţně o 35%. Tento nárůst cen v období hospodářského růstu v dnešní době negativně ovlivňuje jiţ tak dost těţkou situaci španělských domácností, které se kromě vysokých cen musí vyrovnávat i s vysokou nezaměstnaností. Právě v tomto období dluhově financovaného růstu jsou spatřovány příčiny vzniku současné španělské bankovní krize. Do oboru stavebnictví se logicky zapletly i banky, které na jedné straně financovaly 70 KLEMENT, Vítězslav. Kulhající flamengo aneb příčiny současné krize Španělska. Institut hospodářské a environmentální politiky [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 57

58 realitní projekty developerům, na straně druhé podporovaly odbyt těchto projektů nízkými a lehce dostupnými hypotékami pro obyvatele. 71 Významnou roli hrály při vzniku a následném nafukování této hypoteční bubliny regionální spořitelny ve veřejném vlastnictví (tzv. cajas). Místní politici ovládající banky měli zájem na poskytování co nejvíce levných úvěrů voličům a lobbistickým skupinám na výstavbu nových bytů a domů - bez ohledu na riziko. Z cizích peněz se ručí, půjčuje a rozdává dobře a rizika se moc nezkoumají, jako kdyţ se hospodaří s vlastními penězi. 72 Banky v této době nafukující se realitní bubliny jednaly nerozváţně, kdyţ (podobně jako výše zmíněné USA a Irsko) v honbě za zisky půjčovaly peníze i rizikovým domácnostem, u kterých se následný nevyhnutelný propad realitního trhu zapříčiněný prasknutím nemovitostní bubliny projevil neschopností tyto hypotéky splácet. Pokud bychom se pokusili velikost bubliny vyjádřit, tak čtyři roky po začátku realitní krize je na prodej milion bytů a domů. Před splasknutím cenové bubliny se postavilo nových bytů a domů, coţ znamená, ţe se ve Španělsku stavělo víc neţ ve Francii, Německu a Velké Británii dohromady. 73 Situace se začala zhoršovat v průběhu roku 2007, a to z důvodu kombinace několika nepříznivých faktorů. Tím prvním byla neustále se zvyšující záporná hodnota obchodní bilance. Na úkor zvyšování investiční a spotřební sloţky agregátní poptávky země zcela nedbala důleţitosti sloţky exportů. V roce 2007 dosáhl deficit obchodní bilance hodnoty téměř 100 miliard EUR, coţ bylo přibliţně 10% HDP země. To je také jeden z důvodů, proč se tempo hospodářského růstu v tomto období pohybovalo v rozmezí jen okolo 3-4%, zatímco Irsko, kde byla exportům přikládána patřičná důleţitost, rostlo meziročně o 5-6%. Obecně platí, ţe převaha importů nad exporty tlumí hospodářský růst. Deficit obchodní bilance se od té doby kaţdoročně zmenšuje, coţ je způsobeno jak snahou podpořit exporty, tak poklesem importů z důvodu recesí oslabené spotřebitelské poptávky. Graf č. 25: Obchodní bilance Španělska v letech (v mld. USD) Pramen: Total exports, imports and trade balance. comtrade.un.org [online] Dostupné na WWW: 71 KLEMENT, Vítězslav. Kulhající flamengo aneb příčiny současné krize Španělska. Institut hospodářské a environmentální politiky [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 72 MACHALA, Karel. Realitní trhy, bubliny a banky. bankovnictvi.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 73 MACHALA, Karel. Realitní trhy, bubliny a banky. bankovnictvi.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 58

59 Dalším indikátorem, jehoţ vývoj poukazoval na blíţící se recesi, byla situace panující na trhu práce. Trh práce ve Španělsku podléhá silné regulaci, která je prosazována socialistickými stranami těšícími se dlouhodobé podpoře ze stran obyvatel. Regulovaný trh práce je charakteristický svou nepruţností a silným postavením odborů. Zvláště ve Španělsku bylo a doposud je postavení odborů neotřesitelné. V době hospodářského růstu přirozeně stoupla poptávka po práci, coţ zapříčinilo růst mezd. S růstem mezd však klesala produktivita práce, coţ vedlo ke sníţení konkurenceschopnosti španělských trhů. Vysoké mzdy a nízká produktivita práce totiţ prodraţovaly španělskou výrobu a domácnosti začaly preferovat levnější zahraniční zboţí, coţ přispělo k výše zmíněným nadměrným importům. Po vypuknutí recese podniky z důvodu omezení výroby sníţily poptávku po práci. V dokonale konkurenčním prostředí by se v této situaci nová trţní rovnováha vytvořila při niţší ceně práce (mzdě) a niţším mnoţství zaměstnaných lidí. Socialistická vláda společně s odbory však tvrdě odmítá sniţování mezd a brání tak mzdovému vyrovnávacímu mechanismu v dosaţení nové trţní rovnováhy. Rovnováţné mzdy tak zůstávají na vysoké úrovni. To má v období útlumu ekonomiky za následek převis nabídky práce nad poptávkou, a tedy vyšší míru nezaměstnanosti neţ jaká panuje v případě vyčištěného trhu práce. Z tohoto důvodu trápí Španělsko extrémní míra nezaměstnanosti, která v prosinci 2012 dosáhla 26%, coţ znamená, ţe bez práce bylo asi 6 milionů lidí. Nezaměstnanost mladých lidí do 25 let dosahovala v polovině roku 2011 téměř 45%. Graf č. 26: Vývoj míry nezaměstnanosti ve Španělsku v letech (v %) Pramen: Portugal Unemployment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Vysoké mzdy nedovolují podnikům zaměstnat více pracovníků a tedy oţivit výrobu a znovunastartovat hospodářský růst. Na výše uvedenou problematiku poukazuje i Jesús Huerta de Soto 74 ve své publikaci Peníze, banky a hospodářské krize, ve které dokonce rigiditu trhu povaţuje za přímou příčinu rozsáhlé a dlouhotrvající nezaměstnanosti. Dle jeho tvrzení způsobují rigiditu trhu práce státní intervence a odborářské vydírání, které vyúsťují v řadu regulací (minimální mzdy, omezení vstupu slouţící k umělému udrţování mzdové hladiny, intervencionistická pravidla pro najímání a propouštění atd.). Ke znovunastolení hospodářské prosperity je dle jeho názoru nutné zajistit rozsáhlý a pokud moţno co nejrychlejší přesun pracovní síly mezi odvětvími, coţ však za situace institucionálních a odborářských omezení a nátlaku není moţné. 74 HUERTA DE SOTO, Jesús. Peníze, banky a hospodářské krize. Vyd. 1. Praha: ASPI, 2009, xxxix, 865 stran. s ISBN

60 Průběh španělské krize je obdobný jako v případě zmíněného Irska. Podobně jako tomu bylo v Irsku, i recesi ve Španělsku odstartovalo prasknutí realitní bubliny v roce Začaly se objevovat nám jiţ známé charakteristiky jako je neschopnost domácností splácet hypoteční úvěry v důsledku zvyšování úrokových sazeb ECB, nadhodnocené nemovitosti, propad poptávky po nemovitostech a s tím spojený pokles jejich cen (zatímco mezi lety 1995 a 2007 vyrostly ceny domů na trojnásobek, od té doby spadly na necelou čtvrtinu 75 ), prodluţování doby prodeje nové nemovitosti (v roce 2003 trval prodej bytu průměrně 23 měsíců, zatímco v roce 2007 jiţ 35 měsíců s rostoucím trendem 76 ), neúplné krytí úvěru nemovitostí a následná nedostatečná likvidita bank, apod. Okamţitou likviditu se banky pokoušely získat mimo jiné i prodejem zabavených domů se slevou aţ několik desítek procent. V roce 2010 bylo podle oficiálních záznamů zabaveno domů, coţ je čtyřnásobek oproti předkrizovému roku Nesmíme opomenout ani americké toxické hypotéky, které byly španělské banky v roce 2008 nuceny odepsat to jim na likviditě také nepřidalo. Zhroucení bankovního systému se španělská vláda rozhodla předejít rovněţ získáním peněz z emise státních dluhopisů. Při zachování relativně nízké výnosnosti přibliţně 4-5% získávala vláda potřebné prostředky tímto způsobem aţ do roku Potřeba peněz se však neustále zvyšovala, a tak musela vláda přistoupit k opatření, které mělo zajistit zvýšení atraktivity dluhopisů v očích veřejnosti. Ke stimulaci poptávky po těchto státních cenných papírech v roce 2010 vyuţila jiţ v případě Irska zmíněné zvyšování jejich výnosnosti, přičemţ tento krok zatíţil veřejné finance a uvrhl je do kaţdoročních deficitů. Před přijetím příslušných opatření, která měla deficit sníţit, se deficit vyšplhal v roce 2009 aţ na 11,2% HDP (viz přílohu C). Deficitní financování začalo rovněţ navyšovat do té doby kaţdoročně se sniţující španělský veřejný dluh. Nízká úroveň dluhu ve výši 36,2% HDP z roku 2007 byla tak postupně navýšena aţ na 70% z roku 2011 (viz přílohu D). Graf č. 27: Výnosnost španělského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (%) Pramen: Spain Government Bond 10Y. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < 75 Bída ve Španělsku: lidé ztrácejí práci i domovy a nemají často ani na jídlo. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 76 KOHOUT, Pavel. Finance po krizi: důsledky hospodářské recese a co bude dál. 2. rozš. vyd. Praha: Grada, 2010, 266 stran. s. 14 ISBN Bída ve Španělsku: lidé ztrácejí práci i domovy a nemají často ani na jídlo. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 60

61 Stejně jako v Irsku, tak i ve Španělsku špatná ekonomická situace vyústila v pád vlády. Předčasné volby se konaly v době špatné finanční a hospodářské situace v zemi. Španělé zjevně ztratili důvěru v dosavadní socialistickou vládu, která nedokázala zemi odvrátit od dluhové krize a zkrotit 22procentní nezaměstnanost (listopad 2011), která je nejvyšší v Evropské unii. 78 A tak, přestoţe Španělé dlouhodobě tíhnou k levici, vyhrála v předčasných volbách pravicová Lidová strana a v čele vlády vystřídal kdysi oblíbeného socialistického premiéra Zapatera Mariano Rajoy. Nová vláda okamţitě přistoupila k přísnější fiskální politice a Španělsku nastala doba,,utahování opasků. Situace i přes přijatá opatření nevykazovala zlepšující se tendence, naopak během první poloviny roku 2012 se problém nedostatku peněz v zemi ještě prohloubil, kdyţ ze země za tu dobu odtekl kapitál v hodnotě 163 miliard EUR. To bylo způsobeno tím, ţe domácí i zahraniční investoři čím dál více nedůvěřovali španělským aktivům a zbavovali se jich, občané zase přesunovali své úspory do zahraničních bank. Tento masivní odliv peněz se odrazil na ekonomické situaci některých regionů Katalánsku například v červenci 2012 chybělo 400 milionů EUR na financování veřejného sektoru. 79 Katalánsko je i jedním z regionů, kde si domácnosti v polovině roku 2012 přestaly být schopny zajistit dostatek potravin a byly nuceny poţádat o potravinovou pomoc. Efektivní a okamţité řešení napjaté ekonomické situace navíc komplikovaly a dodnes komplikují ty španělské regiony, ve kterých vládne opoziční levice. Premiér Mariano Rajoy se navenek snaţí vyslat trhům jasný signál, ţe jeho vláda kontroluje fungování oblastí, realita je ale zejména v případě těch regionů, kde není u moci vládní Lidová strana, zcela jiná. 80 Tyto regiony odmítají uplatňované fiskální změny a pokouší se prosadit zmírnění reforem. Tato neschopnost vlády bezvýhradně prosadit svůj program boje s krizí jen dále podkopává důvěryhodnost Španělska, coţ opět jen prohlubuje jeho současnou krizi. V červnu roku 2012 se země oficiálně obrátila na EU s prosbou o finanční pomoc. Zemi byla přislíbena půjčka z evropských stabilizačních fondů v hodnotě aţ 100 miliard EUR, coţ je částka určená pouze na sanaci bankovního sektoru. Nezávislý audit španělských bank provedený v následujících měsících však ukázal, ţe na ozdravení bankovního sektoru bude třeba částka niţší, konkrétně v rozmezí miliard EUR. Půjčka byla však podmíněna sníţením deficitu veřejných financí na povolenou úroveň 3% do konce roku 2014 a vytvořením tzv. špatné banky, jejímţ úkolem bude převzít toxická aktiva ochromující španělskou ekonomiku. Opatření, kterými se španělská vláda pokusí sníţit deficity veřejných financí a zastavit nárůst veřejného dluhu, spočívají zejména v 81 : zvýšení základní sazby DPH z 18% na 21% od 1. září 2012, redukci počtu státních podniků, zmrazení bonusů státních zaměstnanců, revizi podpor v nezaměstnanosti. 78 Španělské volby vyhráli konzervativci, čeká je boj s rekordní nezaměstnaností. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 79 Krize cloumá Španělskem, ze země odteklo 163 miliard eur. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 80 Zadluţené regiony Španělska rebelují proti vládě v Madridu. Nejhůře je na tom Valencie. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 81 Španělsko zvýší DPH o tři procenta na 21 procent. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /eko_euro.aspx?c=a120711_111844_eko_euro_fih> 61

62 Cílem vlády je v příštích dvou a půl letech získat pomocí vyšších daní a škrtů 65 miliard eur, tedy 1,65 bilionu Kč. 82 Díky tomu bude moci Španělsko letos (2012 pozn. autora) mít rozpočtový deficit aţ 6,3 procenta HDP, příští rok 4,5 procenta a v roce 2014 skončit na 2,8 procenta. 83 První oficiální ţádost o půjčku z evropských stabilizačních fondů Španělsko podalo počátkem prosince roku První část z přislíbených aţ 100 miliard EUR dorazila do Madridu 12. prosince 2012, a sice ve výši 39,5 miliardy EUR. 37 miliard EUR bylo určeno pro nedávno zestátněné čtyři největší španělské banky, zbylé 2,5 miliardy EUR pro výše zmíněnou špatnou banku. Zbývající peníze pro bankovní sektor budou Španělsku dodány v průběhu roku 2013, konečná výše částky však prozatím není jasná. Doposud jsme zmínili pouze finanční injekce bankovnímu sektoru. Tyto prostředky však nejsou určeny na splácení veřejného dluhu. Zdroje tak uvádí, ţe celková částka nutná k záchraně španělské ekonomiky se můţe vyšplhat aţ na hodnotu 300 miliard EUR. 84 Tyto peníze jiţ nepůjdou z evropských fondů, ale budou do španělského hospodářství napumpovány během tří let prostřednictvím ECB, která začne na sekundárním trhu ve velkém nakupovat španělské vládní dluhopisy. Tyto intervence by zklidnily situaci na trhu s dluhopisy a způsobily by pokles jejich rizikovosti a výnosnosti. Ve výsledku by to vedlo k uklidnění široké investorské veřejnosti. K této moţnosti jiţ přistoupily Řecko, Irsko i Portugalsko v době, kdy výnosnost jejich dluhopisů překročila kritických 7% a země jiţ nadále nezvládaly obsluhovat svůj veřejný dluh. Španělsko této úrovně výnosnosti dosáhlo jiţ v červnu roku Obecně platí, ţe po překročení hodnoty 6% začíná sazba růst rychleji, a sice z důvodu zhoršujícího se hodnocení ratingových agentur, coţ dává investorům signál o zvýšené rizikovosti. V případě Španělska k této situaci došlo jiţ v dubnu 2012, kdy agentury nejdříve sníţily rating celého Španělska, který následně doplnily sníţením ratingu 16 španělských bank. 85 S moţností obrátit se na ECB však španělská vláda stále váhá. Madrid zatím odmítá ţádost o fiskální pomoc podat kvůli přísným podmínkám, které mají být s pomocí od Evropské unie spojeny. 86 Země by totiţ musela provést další vládní škrty, kterými ECB intervenci podmiňuje, a na jejichţ plnění by dohlíţel MMF. Tyto podmínky se ale příčí španělské vládě, která se obává o přílišné ohroţení suverenity země. Premiér Mariano Rajoy 87 k tomu řekl následující: Já jsem připraven sníţit deficit. Jak to provedu, o tom ale nebudou rozhodovat jiní! 82 Španělsko zvýší DPH o tři procenta na 21 procent. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /eko_euro.aspx?c=a120711_111844_eko_euro_fih> 83 Do tří týdnů dostanou španělské banky 30 miliard eur. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /eko_euro.aspx?c=a120710_064519_eko_euro_skr> 84 Španělsko připouští, ţe můţe potřebovat pomoc ve výši 300 miliard EUR. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 85 AKRMAN, Libor. Špatné zprávy ze Španělska: Země je v recesi a tamní banky znovu přišly o rating byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 86 ŠPAČKOVÁ, Iva. Španělsko oseká výdaje a rozjede reformy. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 87 Španělsko nejspíše poţádá ECB o pomoc, záchrana bude ale jen částečná. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /eko-zahranicni.aspx?c=a120912_101849_eko-zahranicni_neh> 62

63 Injekce z evropských fondů bankovnímu systému, stejně jako nabídka případné intervence ECB, vyvolaly uklidnění investorů. Výnosnost postupně klesla pod 6%, coţ způsobilo, ţe se španělská vláda na ECB s ţádostí o odkup dluhopisů prozatím nemusela obrátit. Zda to tak zůstane i nadále ukáţe aţ blízká budoucnost. Prognózy jsou však, stejně jako v případě Irska, optimistické po kaţdoročních propadech HDP, které odstartovaly v roce 2009 mírou 3,7%, odhaduje MMF růst 1,2% v roce 2013 a 0,9% v roce Závěrem této podkapitoly snad jen to, ţe Španělé se na rozdíl od Irů s nastalou situací vyrovnávají o poznání hůře. Demonstrace a stávky kvůli rozpočtovým škrtům jsou v současném Španělsku téměř na denním pořádku. 4.4 Řecko Ze všech uvedených ekonomik, a to včetně té americké, je na tom Řecko patrně nejhůře. Vedle Portugalska je Řecko dalším státem, který nezvládl zkrotit své veřejné finance. Problém řecké dluhové krize je natolik obsáhlý, ţe nemáme prostor zabývat se jím zde v celé šíři, proto si zde příčiny, průběh a následky krize nastíníme pouze stručně. Hluboké zadluţování země má počátek v roce 1996, kdy se do čela tehdejší vládnoucí levicové strany Panhelénské socialistické hnutí (Panellinio Sosialistikó Kínima, dále jen PASOK) dostal Costas Simitis. Plnění volebních slibů v podobě zabezpečení vysoké ţivotní úrovně obyvatel se přirozeně promítlo do zvýšených státních výdajů. Státní peníze byly však mnohdy utráceny takovým způsobem, který nelze nazvat jinak neţ obyčejným plýtváním. Toto mrhání finančními prostředky vedlo k přebujení státního aparátu a jeho následné všudypřítomné korupci. Je známo, ţe Řecko si pěstuje rozsáhlou vrstvu vládních úředníků, placených násobně lépe neţ zaměstnanci v soukromém sektoru (pro stát před vypuknutím krize pracovalo přibliţně 1 milion lidí, kteří měli průměrně 2,5 krát vyšší mzdu neţ zaměstnanci soukromého sektoru pozn. autora). Bují zde korupce a šedá ekonomika, celkově se v Řecku méně pracuje, a do důchodu Řekové odcházejí aţ o 10 let dříve neţ Němci. 88 Zde jsou uvedeny některé příklady nestandardních výdajů 89 : stát i soukromí podnikatelé vypláceli 13. a 14. platy, zaměstnanci parlamentu měli ještě navíc 2 platy, které nedanili, státní zaměstnanci dostávali k řádné výplatě i dalších aţ 1300 EUR, a to v případě, ţe uměli obsluhovat počítač, ovládali cizí jazyk nebo chodili do práce včas, zaměstnanci v lesnictví dostávali příplatky za to, ţe pracují v lese, nikoliv v kanceláři, rozvedené nebo svobodné ţeny pobíraly důchod po zemřelém rodiči, který pracoval ve státní správě (coţ byly ročně dohromady aţ 550 milionů EUR), ochrana státních úředníků před propuštěním (propuštění bylo moţné pouze z důvodu zrušení pracovního místa), moţnost odejít do důchodu jiţ v 50 letech, ztrátové státní firmy, které byly nuceny propouštět, vyplácely odstupné aţ ve výši desetinásobků platů, 88 JANÁČKOVÁ, Stanislava. Krize eurozóny a dluhová krize vyspělého světa. Vyd. 1. Praha: CEP - Centrum pro ekonomiku a politiku, 2010, 99 stran. s. 74 ISBN Hitparáda řeckých nesmyslů: zemi potopily vládní experimenty. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 63

64 obrovská přezaměstnanost učitelů (aţ o více učitelů, neţ kolik jich bylo ve skutečnosti třeba), nesmyslné armádní výdaje (většinu peněz opět spolykaly administrativní a mzdové náklady), v roce 2009 to bylo 6% HDP. Právě tyto výdaje byly jednou z hlavních příčin obrovského zadluţení. I kdyţ je v dnešní době většina těchto nestandardních výdajů jiţ zrušena, doposud vyvolávají mezi obyvateli ostatních evropských národů prudké polemiky. Mnohem více se však do státních výdajů promítly výdaje za předraţené státní zakázky. V roce 1997 získalo Řecko právo pořádat olympijské hry Začaly se proto budovat obrovské sportovní areály, bylo kompletně rekonstruováno mezinárodní letiště, byl rozšířen stávající systém aténského metra a systém příměstské dopravy, byla vybudována nová dálnice okolo řecké metropole. Tato expanzivní fiskální politika sice na jednu stranu vedla ke zvyšování ţivotní úrovně obyvatel, poklesu nezaměstnanosti a k prudkému hospodářskému růstu (průměrně 4% ročně), ovšem za cenu velkého zadluţení. Schodky veřejných financí se od roku 1996 kaţdoročně pohybovaly v rozmezí 3-6% HDP, veřejný dluh jiţ v té době osciloval kolem neúnosně vysoké hodnoty 100% HDP. Právě dluhové financování zapříčinilo, ţe Řecko v roce 1998 nesplňovalo konvergenční kritéria, a proto nebylo přijato do eurozóny. Do této doby se datuje počátek rozsáhlého falšování statistik o velikosti rozpočtového deficitu a zatajování skutečné výše veřejného dluhu. Představitelům EU se toto nekalé jednání řecké vlády nepodařilo včas odhalit a pod dojmem splnění konvergenčním kritérií bylo Řecko k 1. lednu 2001 přijato do eurozóny. Tím se Řecku otevřely dveře k dalšímu zadluţování v podobě čerpání úvěrů od ECB. Díky investicím financovanými na dluh se Řecko řadilo mezi nejrychleji rostoucí země eurozóny (jiţ zmíněné průměrně 4% tempo růstu). V EU však začaly sílit pochybnosti o pravdivosti statistických údajů poskytovaných představiteli řecké vlády. V roce 2004 byly oficiální statistiky odmítnuty jako zmanipulované a nepravdivé, Řecko bylo rovněţ obviněno ze špatně prováděné fiskální politiky. V téţe době prosákly na veřejnost korupční praktiky provozované PSH a strana ve volbách utrpěla poráţku. Vlády se ujala pravicová Nová demokracie (dále jen ND) v čele s premiérem Kostasem Karamanlisem. Ten nechal provést audit státních financí, jenţ odhalil zfalšované statistiky, na jejichţ základě byla země přijata do eurozóny. Země se nadále zadluţovala, a proto nová vláda pokračovala v nekalých praktikách předchozí vlády a nadále zastírala skutečné výsledky svého hospodaření. Navíc v honbě za vysokým tempem hospodářského růstu vláda sníţila daně a tím i rozpočtové příjmy, coţ spolu s vysokými státními výdaji skončilo v roce 2009 deficitem státního rozpočtu ve výši 15,6% HDP, přičemţ celková výše veřejného dluhu v té době činila 130% HDP. Právě tento deficit ukončil období řeckého růstu na dluh a postavil řecký národ před nový problém, a sice před problém splácení obrovských dluhů. V říjnu 2009 se tehdejší řecký ministr financí na schůzce ministrů financí v Lucemburku přiznal ke zkreslování statistických údajů předchozí pravicovou vládou (v říjnových parlamentních volbách zvítězila levicová PASOK a pravicová ND odešla do opozice). Na to okamţitě zareagovala výnosnost řeckých státních dluhopisů. Do té doby se pohybovala v pásmu 4-6%, během první poloviny roku 2010 však vzrostla aţ na 12%. 64

65 Graf č. 28: Výnosnost řeckého státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) 90 Pramen: Greece Government Bond 10Y. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Při výnosnosti 12% jiţ Řecko nemělo na výběr, neboť opatřování peněz na trhu dluhopisů při takto vysoké výnosnosti je z dlouhodobého hlediska nereálné, a v květnu 2010 proto poţádalo MMF a jednotlivé země EU o první záchranný balík v podobě tříletého úvěru v celkové výši 110 miliard EUR (30 miliard poskytnul MMF, zbývajících 80 miliard jednotliví členové EU), podrobněji viz tabulku č. 7. Záchrana byla podmíněna reformami a škrty, které vláda od poloviny roku 2010 průběţně provádí. Opatření spočívají zejména ve zvyšování daní a omezování výdajů prostřednictvím rapidní redukce státního aparátu. Aby byla Řecku poskytnuta první tranše úvěru, musela řecká vláda do konce září 2010 přijmout několik opatření v podobě 91 : zvýšení základní sazby DPH z 21% na 23%, sníţená sazba vzrostla z 10% na 11%, zvýšení sazeb spotřební daně z alkoholu, cigaret a pohonných hmot o 10 procentních bodů, sníţení počtu zaměstnanců veřejné sféry a poklesu jejich platů o 20%, důchodové reformy spočívající v: o zvýšení hranice pro odchod do penze pro muţe i ţeny na 65 let, o zvýšení minimálního věku pro předčasný odchod do důchodu na 60 let + zúţení seznamu profesí, které jsou posuzovány jako náročné nebo ohroţující zdraví a tedy vytvářející nárok na předčasný odchod do penze, o sníţení penze na 65% původní mzdy, reformy zákoníku práce spočívající v: o umoţnění snadnějšího propouštění, o sníţení podpor v nezaměstnanosti. 90 Stejně jako v případě Portugalska, ani zde nemá extrémně vysoká výnosnost z roku 2011 a 2012 vypovídací hodnotu Řecko v té době na dluhopisovém trhu neobchodovalo a ani v nejbliţší době se k návratu na trh dluhopisů nechystá. 91 Řecko začíná schvalovat zásadní reformy. Země je ve varu. byznys.lidovky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 65

66 Přijatá opatření pomohla srazit deficit státního rozpočtu na 10,7% (2010). V roce 2011 reformy pokračovaly, přičemţ spočívaly především v dalším zvyšování daní a osekávání státních výdajů. Reformy však nebyly dostatečně rychlé, z velké části kvůli častým masivním stávkám a protestům iniciovaných odbory, a proto i kdyţ se od roku 2010 daří sniţovat deficity veřejných financí (9,4% HDP v roce 2011, 6,6% HDP v roce 2012, v roce 2013 se očekává deficit 5,2% - pro grafické znázornění viz přílohu C), veřejný dluh se Řecku zpočátku krotit nedařilo na konci roku 2011 činil jiţ 170% řeckého HDP (přibliţně 370 miliard EUR). V roce 2013 se ho jiţ podařilo sníţit na 161,6% (pro grafické znázornění viz přílohu D). Bude-li tento započatý trend poklesu pokračovat, jeho sníţení na dle MMF trvale udrţitelnou hranici 120% HDP se očekává v roce Nedostatečná účinnost reforem vedla počátkem roku 2012 k ţádosti o další půjčku druhý záchranný balíček pro Řecko byl schválen v celkové hodnotě 130 miliard EUR, přičemţ čerpání prostředků z prvního balíčku bylo zastaveno (více viz tabulku č. 7). Jihoevropské zemi se tak přes opakované půjčky nedaří definitivně odvrátit riziko bankrotu, na coţ reagují ratingové agentury sníţením ratingu země na nejniţší moţnou úroveň. Úvěr se čerpá postupně, přičemţ peníze jsou určeny primárně na umazávání řeckých dluhů, nikoliv pro potřeby řecké vlády na provádění její hospodářské politiky. Peníze tak jdou většinou soukromým věřitelům, kteří prodávají drţené řecké dluhopisy značně pod cenou, aby se jim vrátila alespoň část investovaných prostředků. Další část balíčku je určena pro rekapitalizaci řeckých bank a jejich ozdravení. Velkým úspěchem bylo pro Řecko dojednání výměny stávajících dluhopisů za nové s niţší nominální hodnotou, niţšími úroky a delší dobou splatnosti, ke kterému se přihlásilo téměř 97% jejich vlastníků. Tato restrukturalizace řeckého dluhu (nejedná se vlastně o nic jiného neţ o jeho odpuštění) se často označuje jako program účasti soukromého sektoru na záchraně Řecka, přičemţ jeho realizace byla jednou z podmínek poskytnutí druhého záchranného balíku. Tímto se Řecku podařilo sníţit stávající veřejný dluh o cca 200 miliard EUR, tedy přibliţně na polovinu jeho hodnoty z konce roku Částka, které se soukromí věřitelé vzdali, je největším odpisem státního dluhu v historii. Při započtení dalších faktorů, jako je delší splatnost a niţší úročení, věřitelé (zejména banky, pojišťovny a penzijní fondy pozn. autora) přišli skoro o 75 procent reálné hodnoty investice. 92 Situaci nadále komplikuje politická nestabilita země, kterou si názorně ukáţeme na nedávném vývoji. Přechodná koaliční vláda v čele s nestranickým ekonomem Lukasem Papadimosem zemi dovedla k předčasným volbám, které se konaly 6. května Tradiční politické strany PASOK a ND zaznamenaly prudký propad a i kdyţ ND ve volbách zvítězila, ani po vytvoření koalice s PASOK se jí nepodařilo získat potřebnou většinu v řeckém parlamentu. Z těchto voleb tedy nevzešla vláda. Volební výsledky ukázaly, ţe se řada občanů přiklonila k radikálním levicovým stranám, které jsou proti dalším úsporám a chtějí Řecko vyvázat ze slibů, které země dala výměnou za finanční pomoc zahraničním věřitelům. 93 Jestliţe by v dalším termínu voleb tyto strany získaly volební většinu, pravděpodobnost odchodu Řecka z eurozóny by se rapidně zvýšila. Tato změna voličských preferencí zapříčinila, ţe se státy, banky, ale především řečtí občané začali na tento scénář připravovat. Z obav 92 Řecko dokončilo výměnu dluhopisů, účast dosáhla 96,9 procenta. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 93 Banky se tiše připravují na odchod Řecka z eurozóny a jeho návrat k drachmě. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 66

67 devalvace jejich úspor v důsledku opětovného zavedení drachmy nastala v Řecku situace nebezpečně se blíţící bankovnímu runu (pro scénář odchodu Řecka z eurozóny je vyčleněna podkapitola 5.6). Řeckým bankám proto byla poskytnuta finanční injekce od Řeckého fondu stability v hodnotě 18 miliard EUR na posílení kapitálu bank. 17. června 2012 se konaly nové volby, ve kterých opět zvítězila ND, které se tentokrát podařilo vytvořit koalici s nadpoloviční většinou. U moci se tedy udrţely strany podporující proevropskou politiku, a tak tedy Řecko pokračuje v plnění plánu na ozdravení ekonomiky země, který mu byl stanoven EU a MMF. 94 Volební vítězství proevropských stran znamenalo, ţe země pokračovala v nepopulárních úsporách a škrtech. Omezilo se přijímání nových státních zaměstnanců. Cílem je postupně sníţit jejich nadměrný počet. Dále se prodlouţil věk pro odchod do důchodu z 65 na 67 let, započalo sniţování výdajů na obranu i na zdravotnictví (v letech se ve zdravotnictví musí ušetřit téměř 2 miliardy EUR), v příštích letech dojde ke sloučení nebo úplnému zániku aţ škol a zavedla se daň z luxusu na jachty, auta, vyšší příjmy a nadměrně profitující společnosti a organizace. 95 V návaznosti na schválené škrty vypukla v září 2012 další generální stávka, která zastavila veškerou aktivitu v zemi. Stávky se zúčastnili úředníci státní správy i obecních úřadů, zaměstnanci daňové správy a veřejných sluţeb, profesoři a učitelé, lékaři a zdravotní sestry, obchodníci, právníci a bankovní úředníci, celníci, soudci a státní ţalobci, novináři, zaměstnanci veřejné dopravy, letoví dispečeři, V říjnu 2012 byla parlamentem schválena privatizace klíčových státních podniků, coţ byla jedna ze základních reforem poţadovaných EU a MMF, která má do státního rozpočtu přinést do roku 2016 sumu 11,1 miliard EUR. Země odprodala své podíly v mnoha přístavech, energetických a dopravních firmách a v poště. Privatizace má v roce 2013 pokračovat, přičemţ by měla spočívat v prodeji podílu v rafinerii Hellenic Petroleum, podílu v přístavech Soluň a Pireus a prodeji vodárenské společnosti Thessaloniki Water. 96 Privatizační plány jsou klíčové pro úsilí Řecka řádně splácet obrovské dluhy a vymanit se ze stále reálné hrozby neřízeného bankrotu. Kromě sníţení dluhu řecká vláda doufá, ţe privatizační program vytvoří investice ve výši aţ 60 miliard eur, dále pak pracovních míst a přinese tři miliardy eur ročně na daních a zvýšení HDP o jeden procentní bod za rok. 97 Tak jako v jiţ zmíněném Irsku, Portugalsku a Španělsku, tak i v Řecku přijatá úsporná opatření působí procyklicky a tedy brzdí ekonomický růst a zvyšují nezaměstnanost. V Řecku je situace natolik závaţná, ţe ekonomika čelí obrovskému propadu. V roce 2009 činil propad HDP 3,3%, v roce 2010 to bylo 3,5%, načeţ období poklesu řecké ekonomiky vyvrcholilo v roce ,9% propadem. Od roku 94 MORAVCOVÁ, Michala. Řecké volby vyhrála pro-evropsky orientovaná strana Nová demokracie. Co se bude teď v Řecku dále dít? novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 95 MORAVCOVÁ, Michala. 10 nejpřísnějších úsporných opatření v Řecku. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /ekonomika/svet-investovani/ nejprisnejsichuspornych-opatreni-v-recku.html> 96 Řecko schválilo privatizaci, začne prodej státního majetku. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 97 Řecko schválilo privatizaci, začne prodej státního majetku. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 67

68 2012 se tempo propadu HDP sniţuje, stále však činilo vysokých 6,4%. V roce 2013 se očekává propad o 3,8%. Od roku 2009 se tak ekonomika propadla o přibliţně 20%. Graf č. 29: Hospodářský růst Řecka v letech (v % HDP) Pramen: Greece GDP Annual Growth Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Řecko je také drceno průvodním jevem recese, a sice nezaměstnaností, která se zvyšuje od roku Zatímco v červenci 2009, tedy ještě před prosáknutím nadměrného řeckého zadluţení na veřejnost, byla nezaměstnanost 9,4%, o rok později byla jiţ 12,4%, v červenci ,3% a v červenci 2012 jiţ atakovala hranici 25%. Poslední údaje z prosince 2012 hovoří o hodnotě 26,4%, coţ představovalo přibliţně 1,34 milionů lidí. Jiţ tradičně panuje největší nezaměstnanost mezi lidmi do 25 let, kdy jich je bez práce téměř 57%. 98 Graf č. 30: Vývoj míry nezaměstnanosti v Řecku v letech (v %) Pramen: Greece Unemployment Rate. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Závěrem této podkapitoly zabývající se problémy Řecka snad jen to, ţe Řekové ještě zdaleka nemají vyhráno. O váţnosti jejich situace vypovídá to, ţe i přes kaţdoroční sniţování deficitu veřejných financí díky přijatým reformám a úsporným opatřením je země stále neúnosně zadluţena a ještě 98 Nezaměstnanost v Řecku se vyhoupla na nový rekord. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 68

69 mnoho let tomu tak bude. Krize proto bude v Řecku trvat mnohem déle, neţ se zpočátku předpokládalo, a proto EU postupně oddaluje termíny, které Řecku stanovila k dosaţení poţadované úrovně deficitu veřejných financí a veřejného dluhu. V březnu 2011 dokonce přistoupila na sníţení úroků z půjčky (z 5,2% na 4,2%) a prodlouţila dobu její splatnosti z původních 3,5 na 7 let, protoţe při původním nastavení záchranného úvěru by Řecko nebylo schopno svým závazkům dostát a ekonomiku by to uvrhlo do ještě hlubší krize. 99 Stabilizace hospodářské situace je více neţ v kterékoliv jiné zemi ztěţována bouřemi nevole ze strany obyvatel vyúsťujícími v časté protesty a stávky, které jsou reakcí na rostoucí nezaměstnanost a chudobu, která se v zemi během této recese rozšiřuje. Zatímco v ostatních zemí postiţených recesí se v průběhu následujících dvou aţ tří let očekává obnovení hospodářského růstu a prosperity, v Řecku se konec recese neočekává dříve neţ za 5-10 let. 4.5 Dílčí závěr V předcházející kapitole jsme se zabývali krizemi ve vybraných evropských ekonomikách. Zkoumali jsme jejich příčiny, jejich průběh i jejich následky. V úvodu kapitoly bylo avizováno, ţe krize nevznikla jen kvůli rozšíření americké krize likvidity do celého světa, nýbrţ ţe na vzniku své dluhové krizi nese i Evropa svou část odpovědnosti. To se nám při rozboru jednotlivých krizí podařilo dokázat. Bylo potvrzeno, ţe současné problémy Irska a Španělska pramení zejména v čerpání levných úvěrů od ECB, které umoţnily následnou hospodářskou expanzi taţenou stavebním průmyslem ve formě realitních boomů. Po prasknutí těchto bublin z důvodu zvyšování základní úrokové sazby ECB se objevily problémy obdobné problémům v USA. Realitní trhy započaly prudký propad, domácnosti se dostaly do problémů se splácením úvěrů, banky do problémů s likviditou. Tuto likviditu jim postupně doplňovaly vlády, které tak začaly neúnosně zatěţovat veřejné rozpočty. Problémy Portugalska a Řecka naopak mají kořeny ve špatné fiskální politice. Portugalsko doplatilo na svůj slabý hospodářský výkon, který byl zapříčiněn špatnou konkurenceschopností a nízkou produktivitou práce, Řecko zase na rozhazovačné tendence vlády. Dlouhodobě deficitní veřejné rozpočty tak rovněţ vedly k vysokému zadluţení. Jakmile začaly dluhy zemí dosahovat dále jiţ neúnosných hranic, obrátily se země jedna po druhé s prosbou o pomoc na EU a MMF. Tyto instituce jim pomoc ve formě finančních injekcí poskytly výměnou za ekonomické reformy a přísné vládní škrty, které mají napomoci sniţování dluhů. Tato opatření však v krátkém období působí tak, ţe uvrhnou země do ještě větší recese. Kromě Irska, které se jiţ dostalo z nejhoršího, se tedy všechny země v současnosti potýkají s vysokou mírou nezaměstnanosti, nízkým tempem hospodářského růstu a rozmáhající se chudobou. To je bohuţel cena za sníţení deficitů veřejných financí a za umazávání veřejných dluhů. 99 Eurozóna sníţila Řecku úroky a odloţila splatnost, Irsko summit rozhádalo. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 69

70 5 PŘÍSTUPY K ŘEŠENÍ EVROPSKÉ DLUHOVÉ KRIZE Tato kapitola se zabývá opatřeními, která se představitelé EU pokouší implementovat jednak za účelem eliminace nepříznivých dopadů současné krize, jednak také za účelem prevence krizí budoucích. Jednotlivá opatření jsou náplní následujících podkapitol, přičemţ je věnována pozornost nejen vysvětlení jejich podstaty a funkce, ale i okolnostem bránícím jejich uvedení v činnost a argumentům těch, kteří v jejich uvedení do praxe vidí spíše negativa neţ pozitiva. Poslední podkapitola se nezabývá ani tak opatřením, jako spíše moţným scénářem, ve který by současná krize mohla vyústit v odchod země z eurozóny. 5.1 Fiskální pakt Jednou z příčin evropské dluhové krize byla vedle nadměrného levného úvěrování nezodpovědná fiskální politika některých zemí. Ta vedla ke zvyšování jejich kaţdoročních deficitů veřejných financí a ke zvyšování jejich veřejného dluhu. Jednou ze snah EU je zajistit, aby k tomuto zadluţování v budoucnosti nadále nedocházelo, a to konkrétně prostřednictvím vynucování kaţdoročně vyrovnaného rozpočtu veřejných financí zemí EU. 1. ledna 2013 vešla v platnost Smlouva o stabilitě koordinaci a správě v hospodářské a měnové unii, běţně nazývaná jako fiskální pakt. Hlavním cílem této mezivládní smlouvy je zajistit stabilitu eurozóny. 100 Návrh paktu počítá s tím, ţe by státy do svého právního řádu, nejlépe přímo do ústavy, měly zakotvit pravidlo, ţe by jejich strukturální rozpočet měl být v podstatě vyrovnaný nebo v přebytku. Povolený bude u strukturálního rozpočtu deficit do výše 0,5 HDP dané země. Na to, zda země "zlaté" pravidlo ukotvily v domácím právu, či ne, bude dohlíţet Soudní dvůr EU. Provinilé zemi by mohl udělit pokutu do výše 0,1 procenta HDP. 101 Země, jejichţ dluh převyšuje 60 % HDP, pak musí sniţovat jeho výši minimálně o 5 % ročně. 102 V době tvorby této práce byla smlouva platná v 15 zemích EU, přičemţ 12 z nich jsou členy eurozóny. Ze zemí eurozóny je smlouva závazná v Irsku, Portugalsku, Španělsku, Francii, Německu, Itálii, Rakousku, Slovinsku, Řecku, Finsku, Estonsku a na Kypru. Ze zemí platících eurem tak smlouvu neratifikovali pouze Slovensko, Malta, Belgie, Lucembursko a Nizozemsko. Kromě eurozóny je smlouva platná v Rumunsku, Litvě a Lotyšsku. K ratifikaci se v březnu 2012 zavázalo 25 členů EU, s výjimkou ČR a Velké Británie. Oběma zemím však bude umoţněno připojit se k paktu kdykoliv později. ČR svoje odmítnutí fiskálního paktu zdůvodnila neexistencí politické shody nad způsobem jeho ratifikace, vyloučením z těch eurosummitů, které by se netýkaly přímo implementace fiskální dohody a nakonec příliš nízkým důrazem na dluhové kritérium (fiskální dohoda poţaduje, aby si státy do zákonů o vyrovnaných rozpočtech, daly pravidlo, podle nějţ by v případě, ţe míra zadluţení překročí 60 % HDP, vláda zadluţení sniţovala o jednu 100 V EU začal platit fiskální pakt, zatím se týká 15 zemí. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 101 VEJVODOVÁ, Alţběta. Rozpočtový pakt: Nutnost nebo nebezpečná bomba? ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 102 V EU začal platit fiskální pakt, zatím se týká 15 zemí. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 70

71 dvacetinu ročně). 103 ČR namísto toho představila svou vlastní verzi fiskálního paktu, tzv. fiskální ústavu. I ta však má mezi státními představiteli své zastánce i odpůrce. Zastánci argumentují její závazností, transparentností a vynutitelností, coţ jsou dle jejich názoru hlavní nedostatky fiskálního paktu. Vidí také pozitivum v tom, ţe je fiskální ústava přísnější neţ smlouva EU, neboť podle současného návrhu by měla vláda přijmout příslušná opatření jiţ v případě, ţe by veřejný dluh překročil hranici 40% HDP namísto 60%, jak navrhuje EU. Její odpůrci jsou zase toho názoru, ţe se nejedná o plnohodnotnou náhradu fiskálního paktu. Fiskální smlouva je nejméně z poloviny o koordinaci hospodářských a rozpočtových politik členů EU a tento problém pochopitelně předkládaný ústavní zákon neřeší a ani řešit nemůţe. 104 Přesto se očekává, ţe neshody mezi vládou, která je zastáncem finanční ústavy a opozicí, která je jejím odpůrcem, budou v průběhu roku 2013 vyřešeny dosaţením kompromisu a finanční ústava tak bude zakotvena v ústavě ČR k 1. lednu Fiskální pakt však vyvolává i kritiky, a to zejména ze stran keynesiánských ekonomů. Podstatou keynesiánství je totiţ stimulace agregátní poptávky v období krize prostřednictvím vládních výdajů, coţ nutně vyústí v deficity veřejných financí, které jsou kryty přebytky z předchozích nebo budoucích období konjunktury. Tedy stát v období prosperity vytváří a kumuluje přebytky, kterými v období krize ekonomiku stimuluje. Provádění této fiskální politiky v zemích, které přijaly fiskální fakt, není moţné, a sice ze zjevného důvodu poţadavku vyrovnaného rozpočtu. Keynesiánství se těší značné oblibě právě ve Velké Británii, která pakt odmítla. Kritici vyrovnaného státního rozpočtu rovněţ tvrdí, ţe deficit je pouze malou částí fiskální politiky. Jednostranně zaměřená starost o rozpočtový deficit můţe zastřít mnohé způsoby (včetně různých výdajových programů), jimiţ politika ovlivňuje jednotlivé generace. 105 Ilustrujme si výše uvedenou kritiku na názorném příkladu. Vláda zamýšlí v době recese sníţit deficit veřejných financí, a proto omezí výdaje na vzdělání. V době, kdy příslušníci mladé generace vstoupí do produktivního věku, bude veřejný dluh a tedy i daňové zatíţení niţší, ovšem za cenu niţší úrovně vzdělanosti. Niţší úroveň vzdělání ovlivní jejich produktivitu i důchod. Omezení deficitů veřejných rozpočtů krácením výdajů na vzdělání by tak sice v krátkém období mohlo ekonomickou situaci země zlepšit, ovšem z dlouhodobého hlediska způsobí nízkou ţivotní úroveň budoucích generací. 106 Odpůrci fiskálního paktu dále argumentují tím, ţe jeho přijetí znamená vzdání se části státní suverenity ve prospěch EU, a ţe pro nečleny eurozóny nemá jinou neţ symbolickou hodnotu. Rozpočtová smlouva začne být pro nečleny (eurozóny pozn. autora) platná aţ ve chvíli, kdy do eurozóny vstoupí. Podpis má spíše symbolickou hodnotu, znamená, zda se země hlásí nebo nehlásí k dalšímu prohlubování integrace a dalšímu přenosu pravomocí na evropskou úroveň Nečas české 'ne' zdůvodňuje nejasnostmi kolem ratifikace. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 104 Bude finanční ústava účinnější neţ fiskální smlouva? euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 105 MANKIW, Nicholas Gregory. Zásady ekonomie. 1. vyd. Praha: Grada, 1999, 763 stran. s ISBN MANKIW, Nicholas Gregory. Zásady ekonomie. 1. vyd. Praha: Grada, 1999, 763 stran. s ISBN VEJVODOVÁ, Alţběta. Rozpočtový pakt: Nutnost nebo nebezpečná bomba? ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 71

72 EU je navíc odpůrci paktu obviňována z toho, ţe spíše neţ o zpřísnění fiskální disciplíny členských států EU usiluje ratifikací smlouvy v jednotlivých zemích o soustředění fiskální moci do rukou Evropské komise a velkých evropských zemí, tedy především Německa a Francie, které pomocí tohoto paktu budou moci určovat fiskální politiku jiným státům. Právě Německo je státem, který se na záchranných balících pro zadluţené země ze všech členů EU podílí nejvyšší měrou, coţ se začalo příčit německým voličům. Ti jiţ silně protestují proti dalšímu sponzoringu zadluţených zemí, který je financován z jimi odvedených daní. Fiskální pakt je tedy mnohými viděn spíše jako politické gesto, které má německé voliče uklidnit. 108 Dalším problémem, který kritici paktu vyzdvihují, je problém strukturálního deficitu, o kterém fiskální pakt hovoří. Strukturální deficit je takový deficit veřejných rozpočtů, kterého by bylo dosaţeno, jestliţe by se ekonomika nacházela na úrovni svého potenciálního produktu. Potenciální produkt je definován jako dlouhodobě nepřekročitelný výkon ekonomiky, při kterém jsou optimálně vyuţívány dostupné zdroje, a kterého je dosaţeno při přirozené míře nezaměstnanosti. 109 V praxi je však potenciálního produktu dosaţeno zřídkakdy (jen málo ekonomik operuje na úrovni přirozené míry nezaměstnanosti) a je ho tedy třeba dopočítávat. Právě v jeho výpočtu tkví problém, neboť ho lze spočítat několika metodami, přičemţ kaţdá z nich můţe dávat odlišný výsledek. Fiskální pakt však ţádnou z metod neurčuje jako závaznou. Celý postup vypočítávání je tak zcela nejasný, avšak pakt počítá se zapracováním rovnou do právního řádu. To, jak se bude strukturální deficit vypočítávat, je ale přitom klíčové pro udělování případných sankcí. 110 Evropská komise, jeţ za kontrolu strukturálních deficitů členských států odpovídá, tak můţe udělovat tresty, které se v případě vyuţívání odlišných metod výpočtu mohou jevit jako neopodstatněné. 5.2 Jednotný bankovní dohled a bankovní unie Zatímco v minulé podkapitole zmíněný fiskální pakt má bránit vzniku krizí z důvodu špatného hospodaření s veřejnými rozpočty, jednotný bankovní dohled by měl mít za úkol předcházet vzniku bankovní krize, která je vedle špatné fiskální politiky druhou příčinou současné dluhové krize v eurozóně. Princip spočívá v tom, ţe problémy bank s likviditou by měly být řešeny primárně pomocí prostředků Evropského stabilizačního mechanismu (dále jen ESM, podrobněji bude o ESM pojednáno v následující podkapitole). Doposud tomu bylo tak, ţe vzniklé bankovní krize v Irsku a ve Španělsku se nejprve pokoušely řešit tamní vlády, coţ vedlo k neúnosnému zatěţování veřejných rozpočtů. Teprve tváří v tvář hrozícímu bankrotu se státy obrátily na EU, která jim chybějící peníze poskytla. V době, kdy se tak stalo, však jiţ byla bankovní krizí zasaţena celá ekonomika dané země. I přes nemalé sumy, které byly zemím poskytnuty, se tak jejich ekonomiky budou z krize vzpamatovávat delší dobu. Oddalování ţádosti o pomoc navíc budoucí záchranu prodraţuje, a sice z důvodu nutnosti stabilizace nejen bankovního sektoru, ale i veřejných financí. Kyperský ministr financí Vassos Shiarly výše uvedené shrnul na zasedání Rady EU dne 12. prosince 2012, kdyţ uvedl, ţe vytvoření jednotného mechanismu dohledu je nezbytným předpokladem k tomu, aby se na 108 Nečas české 'ne' zdůvodňuje nejasnostmi kolem ratifikace. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 109 MUSIL, Petr. Ekonomie. Plzeň: Aleš Čeněk, 2008, 412 stran. s ISBN Fiskální pakt je smlouvou o soustředění fiskální moci do rukou EK. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 72

73 rekapitalizaci bank přímo podílel Evropský mechanismus stability spíše neţ jednotlivé státní pokladny, jako je tomu nyní. Díky tomu bude moţné prolomit bludný kruh mezi bankami a státy. 111 Obecně platí, ţe integrace dohledu nad bankovním sektorem do jedné instituce (v tomto konkrétním případě do ECB) by ve výsledku zlepšila monitorování rizika kolapsu bankovního systému, navíc by tím bylo této instituci umoţněno okamţitým zásahem bankovní sektor dané ekonomiky včas stabilizovat. Země by se tak vyhnula zatěţování veřejných financí a následnému zadluţování. Z tohoto důvodu klade EU na zavedení jednotného bankovního dohledu značný důraz. Zavedení jednotného bankovního dohledu je však pouze jednou z aktivit, kterými se EU snaţí zajistit budoucí stabilitu celoevropského bankovního sytému. EU usiluje o vytvoření jakéhosi společenství evropských bank, ve kterém by si tyto banky na principu solidarity navzájem pomáhaly k dosaţení a zachování stability. Toto společenství se označuje jako bankovní unie a právě schválení jednotného dohledu je prvním krokem k jejímu vytvoření. Návrhy dalších opatření nutných k vytvoření unie, jako jsou zavedení společného pojištění vkladů a zaloţení záchranného fondu pro banky potýkající se s problémy, se teprve projednávají, tudíţ prozatím není jasné, kdy se dá vznik bankovní unie předpokládat. Jednání týkající se zavedení jednotného bankovního dohledu probíhala v průběhu celého roku Dlouhodobě se totiţ nedařilo dosáhnout úplné shody mezi zástupci členských zemí. Tato shoda byla nezbytná, neboť všechny členské země EU v hlasováních disponovaly právem veta. Podobně jako v případě fiskálního paktu, i zde se proti úmyslům EU ohrazovala především ČR. Český finanční sektor totiţ na rozdíl od některých ostatních členských ekonomik EU vykazuje dlouhodobou stabilitu, která by zavedením jednotného finančního dohledu mohla být ohroţena. Souhlas s jednotným bankovním dohledem tak ČR podmínila existencí záruk, které by zabránily destabilizaci finančního sektoru v ČR. Záruky pro ČR by podle Nečase měly být takové, aby mateřské společnosti českých bank, z nichţ naprostá většina je v rukou finančních ústavů ze zemí eurozóny (přibliţně 95% - pozn. autora), nemohly v případě potíţí stahovat peníze z českých dcer či si na jejich úkor vylepšovat svou bilanci. 112 Tento odliv peněz by zahraniční bankovní domy mohly zrealizovat legální cestou, a sice přeměnou tuzemských dceřiných společností na pobočky (ČNB takovéto ţádosti o transformaci v minulosti skutečně obdrţela a následně je z výše uvedeného důvodu i zamítla). Odliv kapitálu by totiţ tuzemské finanční instituce neustály a následně by došlo ke zhroucení celého finančního sektoru. Proto zástupci ČR na jednáních Rady EU poţadovali, aby měla ČNB právo se k případnému schválení transformace české banky v pobočku zahraniční banky vyjádřit, a aby byl na její rozhodnutí brán dostatečný zřetel (zároveň bylo dohodnuto, ţe ECB v ţádném případě nesmí mateřské společnosti k transformaci nabádat, a sice z důvodu oslabení postavení centrální banky jakékoliv evropské země mimo eurozónu). 113 Tento poţadavek byl do návrhu evropských legislativců zahrnut (zástupci ČNB se pokoušeli prosadit právo veta, kterými by v případě projednávání transformace mohli disponovat, ale neúspěšně) a vznik jednotného dohledu byl schválen 12. prosince 2012, přičemţ ale v platnost má 111 Rada se dohodla na postoji k jednotnému mechanismu dohledu. consilium.europa.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 112 Summit EU: Zavedení jednotného bankovního dohledu se odkládá, od ledna určitě nebude. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 113 EU se shodla na bankovním dohledu nad významnými bankami, potvrdí jej Summit EU. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 73

74 vejít aţ 1. března EU si tak nechává dostatek prostoru na dořešení dalších otázek. Například stále není jasné, zda se bude dohled a tedy i právo případné intervence vztahovat na všech 6000 bank v euroźoně nebo pouze na ty systémově důleţité (za systémově důleţité jsou dle současného návrhu povaţovány ty banky, jejichţ aktiva převyšují 30 miliard EUR nebo ty, které disponují podílem na národním bankovním trhu alespoň 20% 114 ) či ty, které jiţ čerpají státní pomoc. V současné době panují neshody zejména mezi Francií, která si přeje, aby se dohled vztahoval na všechny banky, a Německem, které naopak poţaduje dozorování pouze vybraných bank. Zatímní návrh předpokládá, ţe pod přímý dohled ECB budou obecně spadat všechny banky v eurozóně. Dozor nad jednotlivými úvěrovými institucemi však bude organizován diferenciovaným způsobem a ECB jej bude vykonávat ve spolupráci s vnitrostátními orgány dohledu. 115 I kdyţ by tedy EU zavedením jednotného orgánu dohledu připravila centrální banky jednotlivých zemí o jejich kontrolní funkci, všechna případná opatření by prováděla v součinnosti s nimi. Toto nastavení však některé členské centrální banky povaţují za nevyhovující, přičemţ jejich argumenty se opírají zejména o skutečnost, ţe by jim byla odebrána funkce dohledu, nicméně odpovědnost za finanční stabilitu země by jim zůstala. Pro některé země bude jednotný dohled povinný, pro některé naopak dobrovolný. Jednotný bankovní dohled, který má být základním kamenem rodící se bankovní unie, bude platit pro eurozónu. Supervize pod záštitou Evropské centrální banky (ECB) ale bude otevřena i pro další země. K tomuto kroku by však byla ve státech stojících mimo eurozónu nutná úprava národní legislativy. 116 V průběhu roku 2013 se tedy bude muset mimo jiné rozhodovat i o podobě nastavení vztahů s těmito státy, stejně jako o jejich právech a povinnostech. ČR se sice k připojení se k bankovní unii a podřízení se jednotnému dohledu zavázala, avšak neuvedla ţádný konkrétní termín, kdy tak hodlá učinit, a to ze tří důvodů. Za prvé proto, ţe současné bankovní krize evropských zemí jsou svou podstatou krizí evropské měny, představitelé ČR tedy nevidí ke vstupu do bankovní unie ţádný důvod do té doby, neţ země přijme euro a vstoupí do eurozóny. Zadruhé se ČR můţe pyšnit doposud bezproblémově fungujícím dohledem, který je v kompetenci ČNB, a tedy prozatím není důvod k jeho přesunu na nadnárodní úroveň. A za třetí je instituce jednotného dohledu novým aparátem, a tedy i velkou neznámou, přičemţ v současné době není jisté, zda se prokáţe jeho efektivnost v plnění cílů, kvůli kterým byl jeho vznik schválen. Příslib participace ČR na jednotném dohledu byl spíše strategického významu, neboť i kdyţ ČR jednotnému dohledu ECB nebude podléhat, je jím z důvodu vlastnické struktury tuzemských bankovních ústavů přesto ovlivňována, i kdyţ nepřímo. Téměř celý český bankovní sektor je vlastněn bankami z eurozóny, proto ČR nemá realistickou moţnost zůstat mimo bankovní unii. Můţeme si 114 EU se shodla na bankovním dohledu nad významnými bankami, potvrdí jej Summit EU. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 115 Rada se dohodla na postoji k jednotnému mechanismu dohledu. consilium.europa.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 116 Bankovní unie? "Ţádný spěch," říká premiér. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 74

75 vybrat, jestli vstoupíme teď a vyjednáme si důleţité pojistky, nebo vstoupíme později, kdy uţ ţádná moţnost něco vyjednat nebude Evropský stabilizační mechanismus Na ţádost o finanční pomoc podané extrémně zadluţeným Řeckem a zhoršující se situací Irska, Španělska a Portugalska se EU rozhodla reagovat vytvořením dvou institucí, které měly za úkol zabránit dalšímu prohlubování dluhové krize. K 9. květnu 2010 byl v Lucemburku zaloţen Evropský nástroj finanční stability (European Financial Stability Facility, dále jen EFSF) někdy nazývaný téţ Euroval nebo záchranný fond eurozóny. Jedná se o finanční instituci zaloţenou členskými státy eurozóny za účelem zajištění a ochrany stability evropských trhů. Prostředky k naplnění svého cíle získává emisemi dluhopisů na kapitálovém trhu, přičemţ za tyto vypůjčené prostředky ručí různou fixní mírou jeho vlastníci (tedy státy eurozóny). Míra ručení za dluhopisy se odvíjí od příspěvků jednotlivých státu na základní kapitál ECB (podrobněji viz přílohu E). Jelikoţ za závazky fondu ručí celá eurozóna, jsou dluhopisy emitované EFSF povaţovány za vysoce bezpečnou investici, a proto jim je přidělen nejvyšší rating, coţ usnadňuje jejich prodej. K naplnění svého cíle můţe EFSF 118 : poskytovat půjčky zemím ve finančních obtíţích ve formě přímých půjček nebo půjček na posílení stability bank, intervenovat na primárních a sekundárních trzích vládních dluhopisů, jednat na základě preventivních opatření, financovat rekapitalizaci finančních institucí prostřednictvím půjček vládám. Výše záruk byla v době vzniku EFSF stanovena na 440 miliard EUR, avšak maximální objem prostředků, které byly k dispozici ve formě úvěrů pro postiţené státy, činil pouze 250 miliard EUR. Zbylých 190 miliard EUR bylo drţeno jako rezerva pro zajištění nejvyššího moţného ratingu. Avšak tato úvěrová kapacita se ve světle ţádosti Irska (listopad 2010) a Portugalska (duben 2011) o pomoc, spolu s vyhrocující se řeckou krizí, téměř vzápětí ukázala jako nedostatečná. Proto se 21. července 2011 zástupci členských zemí eurozóny rozhodli záruky navýšit na 780 miliard EUR (přičemţ zápůjční kapacita by činila 440 miliard EUR). K tomu však byla třeba ratifikace tohoto dovětku smlouvy ve všech členských zemích eurozóny. Proti navýšení záruk se ostře postavila slovenská politická strana Svoboda a solidarita, jedna ze stran koaliční vlády Ivety Radičové, která se cítila poškozena skutečností, ţe by jako jeden z nejchudších států eurózóny mělo Slovensko ručit za bohatší členské země. Jiţ při původní výši záruk Slovensko ručilo částkou přibliţně 4,3 mld. EUR, coţ je sice necelé 1% z celkových záruk EFSF, ale je to zároveň 40% veřejných příjmů Slovenska (pro srovnání Německo ručí za 27,1% závazků, Francie za 20,4% a Itálie 17,9%, podrobněji viz přílohu E). Aby Slovensko po zvýšení kapacity EFSF mohlo svým zárukám ve výši 1% dostát, muselo by se uchýlit ke zvyšování daní nebo k omezování státních výdajů tedy k opatřením, ke kterým se uchylovaly zadluţené země, o kterých bylo pojednáno v minulé kapitole. Hlasování o zvýšení kapacity EFSF se 117 Kalousek překvapil: Česko uţ nemá důvod vetovat bankovní dohled EU. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 118 Evropský nástroj finanční stability. zavedenieura.cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < nástroj finanční stability> 75

76 premiérka Radičová kvůli neshodám v koalici rozhodla spojit s vyslovením důvěry vládě. Toho vyuţila socialistická opozice v čele s Robertem Ficem, která, i kdyţ rozšíření EFSF podporuje, při hlasování konaném 11. října 2011 návrh nepodpořila a zapříčinila jeho nepřijetí a následný pád vlády. Při druhém hlasování, které se konalo 13. října 2011, opozice výměnou za stanovení termínu předčasných voleb (s datem konání 10. března 2012) návrh podpořila. Slovensko tedy v současné době ručí za závazky EFSF v celkové výši 780 miliard EUR částkou 7,7 miliard EUR. Druhou institucí dočasného charakteru, jejímţ vytvořením se EU pokoušela bojovat s dluhovou krizí eurozóny, je Evropský mechanismus finanční stabilizace (European Financial Stabilisation Mechanism, dále jen EFSM), vzniklý 11. května Cílem EFSM je poskytnutí finanční pomoci členskému státu Evropské unie, který z důvodu mimořádných událostí, které nemůţe ovlivnit, čelí váţným hospodářským nebo finančním obtíţím nebo je z téhoţ důvodu takovými obtíţemi váţně ohroţen. 119 Na rozdíl od EFSF tedy nejsou členy EFSM pouze země eurozóny, nýbrţ všechny členské země EU. Dalším rozdílem oproti EFSF je disponování niţší částkou 60 miliard EUR. Tyto prostředky jsou získávány rovněţ emisí dluhopisů, jejichţ krytí je zajištěno rozpočtem EU (na rozdíl od EFSF, kde za závazky vzniklé emisí dluhopisů ručí členové eurozóny). Aby členská země eurozóny obdrţela pomoc z programu EFSF nebo EFSM, musela o ni sama poţádat. Poskytnutí půjčky bylo v obou případech podmíněno souhlasem Evropské komise a MMF. Daná země se musela zavázat k plnění náročných podmínek restrukturalizačního programu, mezi které patří například restrukturalizace bankovního sektoru, uplatnění restriktivní fiskální politiky za účelem sníţení deficitů veřejných financí a veřejného dluhu, provedení reforem k zajištění hospodářského růstu apod. 120 Kontrola dodrţování úsporných opatření byla rovněţ v pravomoci Evropské komise. Obě instituce byly zaloţeny za účelem stabilizace situace v eurozóně, a jelikoţ nebylo předem známo, zda stabilizaci zajistí, byly koncipovány pouze jako dočasné záchranné mechanismy zaloţené na dobu 3 let. Bylo ustanoveno, ţe po uplynutí této doby mechanismy přestanou provozovat svou činnost a budou právně existovat pouze do doby, neţ se jim podaří vypořádat své závazky (k vlastníkům jimi emitovaných dluhopisů) a pohledávky (k zemím, kterým poskytly půjčku). Jestliţe by se za jejich tříleté existence nepodařilo eurozónu stabilizovat, budou tyto dočasné instituce nahrazeny nástrojem trvalého charakteru. Optimistické předpovědi se nenaplnily, situace eurozóny se obracela k horšímu. K Irsku, které zaţádalo o pomoc v listopadu 2010, se s ţádostí o pomoc v dubnu 2011 připojilo Portugalsko, navíc bylo zřejmé, ţe první balík pomoci pro Řecko nebude ani zdaleka stačit. Proto bylo ministry financí eurozóny 11. července 2011 podepsáním smlouvy rozhodnuto o vytvoření Evropského stabilizačního mechanismu (European Stability Mechanism, dále jen ESM), od kterého si evropští lídři slibují, ţe vrátí na finanční trhy jistotu a přesvědčí investory k tomu, aby dále poskytovali členským zemím eurozóny zdroje. 121 Fond bude prostředky získávat stejně jako EFSF emisí dluhopisů, oproti EFSF má ale určité výhody. Jelikoţ je ustanoven na základě dovětku Lisabonské smlouvy, bude mít vyšší právní 119 Čl. 1 Nařízení Rady (EU) č. 407/2010 ze dne 11. května 2010 o zavedení evropského mechanismu finanční stability. eur-lex.europa.eu [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 120 European Financial Stability Facility. efsf.europa.eu cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 121 Poslanci posvětili vznik ESM - záchranného fondu eurozóny. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 76

77 sílu. Dále bude disponovat i určitým vlastním kapitálem, a tedy se nebude muset spoléhat pouze na záruky jednotlivých členů, coţ mu v očích investorů dodá na důvěryhodnosti. Tato důvěryhodnost mu zajistí vysoký rating, který se promítne do úroků z jím emitovaných dluhopisů, které tedy budou niţší neţ v případě dluhopisů EFSF. Tento nový záchranný fond vznikl 8. října 2012 po ratifikaci smlouvy o jeho vytvoření všemi členskými zeměmi eurozóny. Ratifikační proces byl zdrţen výhradami Německa vůči tehdejší podobě smlouvy. Německo totiţ, jakoţto největší přispěvatel do fondu (190 z celkových 700 miliard EUR), poţadovalo, aby případné navýšení jeho příspěvků do fondu bylo podmíněno jeho souhlasem. Německu bylo vyhověno, a v hlasováních o navýšení svých příspěvků disponuje právem veta. ČR vznik ESM schválila (jelikoţ jeho existence bude ukotvena v Lisabonské smlouvě, bylo třeba, aby jeho vznik odsouhlasily všechny členské země EU), kdyţ návrh prošel oběma komorami parlamentu (25. dubna 2012 Senátem, 5. června 2012 Poslaneckou sněmovnou), přičemţ však její účast na fondu není povinná. Česká republika není povinna ani vyzývána k účasti na ESM. Země mimo eurozónu se nicméně mohou k půjčkám poskytovaným ESM připojit ad hoc. Pokud jde o dopad případného rozšíření eurozóny na ESM, zapojení do ESM není podmínkou pro přijetí eura, přístup k ESM je aţ důsledkem vstupu do eurozóny. Předpokládá se, ţe s přijetím eura se členský stát stane členem ESM. 122 Jakmile se však ČR k ESM připojí, bude povinována dodat 40 miliard Kč splaceného kapitálu a 310 miliard KČ ve formě záruk, které bude v případě potřeby (tzn. v případě poskytnutí záchranného balíčku některé členské zemi eurozóny) povinna dodat do 7 dnů od okamţiku, kdy o ně bude poţádána. 123 ESM bude operovat s upsaným kapitálem ve výši 700 mld. euro. Z toho 80 mld. bude splacený kapitál a 620 mld. tzv. disponibilní kapitál, jenţ má formu závazku poskytnout hotovost na poţádání. Vytvoření rezervního fondu a některé další polštáře tzv. úvěrového posílení, jeţ sledují dosaţení vysokého úvěrového hodnocení ESM, a tím i příznivých výpůjčních sazeb, sniţují celkovou úvěrovou kapacitu ESM na cca 500 mld. Euro (oněch 200 miliard, o které je zápůjční kapacita fondu sníţena, je tedy jakási rezerva na udrţení vysokého ratingu pozn. autora). Distribuční klíč, který stanovuje velikosti kapitálových vkladů pro jednotlivé akcionářské země, byl stanoven na bázi splaceného kapitálu ECB (podrobněji viz přílohu E). 124 Splacený kapitál uhradí členské státy v pěti splátkách, přičemţ 2 byly uhrazeny v prvních čtrnácti dnech ihned po vzniku fondu, další budou uhrazeny v průběhu roku 2013 a poslední v první polovině roku Velikost splátek pro jednotlivé země se opět odvíjí od příspěvků na základní kapitál ECB. Splacený kapitál můţe být v případě nevyuţití prostředků jako půjčky pouţit na tvorbu zisku formou investic do bezpečných, likvidních a vysoce hodnocených dluhopisů. Zisk se potom formou dividend rozdělí mezi členy opět dle jiţ několikrát zmíněného klíče. 122 Evropský stabilizační mechanismus. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 123 Včera byl schválen zákon o příspěvcích ČR do Evropského stabilizačního mechanismu. ac24.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 124 Evropský stabilizační mechanismus. zavedenieura.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 77

78 ESM můţe k zajištění stability na evropských trzích vyuţívat několika nástrojů, přičemţ jejich výběr bude vţdy upřesněn v konkrétní smlouvě o finanční pomoci. Jsou jimi 125 : krátkodobé a střednědobé stabilizační půjčky, které budou podmíněny makroekonomickým ozdravným programem, jehoţ rozsah stejně jako doba trvání programu a splatnosti půjček, se bude odvíjet od závaţnosti nerovnováh v přijímajícím státě, půjčky vládám na rekapitalizaci finančních institucí, 126 preventivní finanční pomoc státům, které sice mají problémy s financováním, ale ještě zcela neztratily důvěru investorské veřejnosti, intervence na primárních a sekundárních dluhopisových trzích za účelem sníţení vysokých úrokových sazeb. K aktivaci záchranného balíku v jeho jakékoliv podobě však bude nutné, aby problémy členské ekonomiky ţádající o pomoc ohroţovaly stabilitu celé eurozóny. Jelikoţ se cíle EMS v mnoha ohledech kryjí s posláním MMF, hodlají tyto dvě instituce při poskytování finanční pomoci zemím eurozóny úzce spolupracovat. Ostatně bylo tomu tak jiţ za fungování EFSF a EMFS, kdy se MMF aktivně podílel na záchraně Irska, Řecka a Portugalska (na rozdíl od fondů EU pomáhá MMF k dosaţení finanční stability i zemím, které jakoţto nečlenové EU nemají na prostředky z unijních záchranných fondů nárok například Maďarsko, Rumunsko nebo Lotyšsko). Za ţádoucí bude povaţována jednak spolupráce ve formě finanční participace MMF na záchranných balících, jednak se bude MMF aktivně podílet na tvorbě podmínek, jejichţ přijetí ţádající zemí bude podmínkou poskytnutí záchranného balíku. ESM a MMF budou v součinnosti s ECB a Evropskou komisí společně provádět analýzu udrţitelnosti dluhu, aby záchranný program fungoval co nejefektivněji. Bylo také ustanoveno, ţe půjčky poskytnuté ze strany ESM budou mít seniorní statut, tzn. ţe ESM bude mít podobně jako MMF status přednostního věřitele v případě insolvence dluţnického státu či dluţnické banky. Bylo rovněţ odsouhlaseno, ţe status přednostního věřitele MMF bude mít přednost před tímto statusem ESM. 127 Následující tabulka je přehledem objemu finančních prostředků, kterými se výše uvedené instituce podílí na záchraně postiţených ekonomik eurozóny. Částky zapůjčené jednotlivými institucemi jsou vyjádřeny v mld. EUR, přičemţ první suma vţdy značí přislíbenou částku, zatímco druhá suma představuje celkovou částku odvedenou dané zemi k (v případě druhého záchranného balíku pro Řecko do ). Kdyţ začínalo být zřejmé, ţe první balík pro Řecko nebude stačit, bylo jeho čerpání předčasně ukončeno a nevyčerpané částky (označené červeně) byly převedeny do druhého balíku pod pravomoc EFSF. I kdyţ se tedy oficiálně uvádí, ţe druhý balík má velikost 130 miliard EUR, ve skutečnosti je jeho velikost 164,4 miliard EUR. Z tabulky je také patrné, ţe v době sjednávání prvního balíku půjček pro Řecko ještě neexistovaly instituce EFSF a EFSM. Ty byly vytvořeny aţ následně jakoţto reakce na eskalující problémy evropských ekonomik. 125 Evropský stabilizační mechanismus. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 126 V případě vytvoření jednotného bankovního dohledu bude mít ESM pravomoc rekapitalizovat důleţité finanční instituce přímo, tedy bez dalšího zadluţování státu podrobněji viz podkapitolu 5.2 Jednotný bankovní dohled. 127 Evropský stabilizační mechanismus. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 78

79 Tabulka č. 7: Struktura záchranných balíků pro Irsko, Portugalsko a Řecko dle participace jednotlivých institucí (v mld. EUR) ZÁCHRANNÉ BALÍKY od do IMF EFSF EFSM T&NPRF* BP** CELKEM IRSKO ,5 19,4 17,7 12,1 22,5 21,7 17,5 4,8 4, ,5 PORTUGALSKO , , , ,4 ŘECKO I ŘECKO II , , ,4*** ,4 123, ,9 129,8 34,4 127,94 CELKEM 98,5 65,34 188,1 153,4 48,5 43,8 17,5 84,8 57,7 437,2 337,74 Pramen: Vlastní zpracování dle dat z European Financial Stability facility. efsf.europa.eu [online] Dostupné na WWW: < Vysvětlivky: * Treasury & National Pension Reserve Fund jiţ ve výkladu týkající se Irské krize bylo řečeno, ţe zahraniční pomoc byla podmíněna participací Irska na záchranném balíku, konkrétně poskytnutím 5 miliard EUR ze státních rezerv a 12,5 miliard EUR z penzijního fondu, ** bilaterální půjčky (půjčky mezi konkrétními dvěma zeměmi) měly v případě Řecka specifický název Greek Loan Facility (dále jen GLN), *** nevyčerpaná suma 27,1 miliard EUR musela být sníţena o částku 2,7 miliard EUR z důvodu odstoupení Slovenska, Portugalska a Irska od GLN, přičemţ první jmenovaný participaci rozhodně odmítl, zatímco participace druhých dvou zemí byla předčasně ukončena jejich ţádostí o finanční pomoc. ESM do tabulky nebyl zařazen, protoţe vznikl poměrně nedávno (8. října 2012) a od té doby poskytl finanční pomoc pouze jednomu státu, konkrétně Španělsku. Španělsko podalo oficiální ţádost o pomoc jiţ 25. června 2012, v té době však ještě nebyl ESM ratifikován ve všech zemích eurozóny. Bylo tedy dohodnuto, ţe se záchranný úvěr určený k rekapitalizaci španělských bank v celkové výši aţ 100 miliard EUR bude zpočátku čerpat z prostředků EFSF, přičemţ vzniklé závazky a pohledávky EFSF v nejbliţší moţné době převezme ESM. O první tranši úvěru ve výši 39,5 miliardy EUR však Španělsko poţádalo aţ 3. prosince V té době jiţ bylo poskytování pomoci pro španělskou ekonomiku plně v reţii ESM. Do dnešní doby Španělsko vyčerpalo ze záchranného balíku 41,4 miliard EUR. Do července 2013 budou fondy EFSF a ESM fungovat paralelně. Přislíbená finanční pomoc Irsku, Portugalsku a Řecku z EFSF činí dohromady přibliţně 188 miliard EUR. Po odečtení těchto prostředků od efektivní úvěrové kapacity fondu (440 miliard EUR) zjistíme, ţe v něm zbývá ještě asi 252 miliard EUR. Tyto prostředky budou do zániku EFSF společně s efektivní kapacitou ESM 79

80 vytvářet kombinovanou kapacitu o výši přibliţně 750 miliard EUR ( ), přičemţ aţ 100 miliard z této částky je určeno pro Španělsko. 128 Závěrem podkapitoly o ESM si uvedeme několik kritik, kterým ESM (ostatně jako kterýkoliv jiný záchranný fond, kritice se nevyhnul ani EFSF) čelí. Je obviňován jednak z toho, ţe financováním zadluţených zemí vlastně mlčky akceptuje jejich nezodpovědnou hospodářskou politiku spočívající v neochotě nebo neschopnosti akceptovat pravidla jednotné měny. Navíc tím ESM porušuje doloţku maastrichtské smlouvy, tzv. no bail out clause (doloţka neposkytnutí pomoci), která měla zajistit, ţe ostatní státy nebudou zachraňovat zemi, která se nezodpovědnou fiskální politikou dostane do potíţí. 129 Záchrannému fondu je také vyčítána jeho nedostatečná přísnost, která se projevuje zmírňováním podmínek, za kterých byla pomoc poskytnuta. Jako příklad lze uvést Řecko, kterému byly sníţeny úroky z půjčky a prodlouţena doba její splatnosti. To dává signál zemím, které budou pomoc čerpat v budoucnu, a které by se podobných ústupků mohly doţadovat také. Je mu také vyčítána závislost na politické sféře. Panují obavy, ţe politická třída omezí vliv finančních trhů. Rozdíly v solventnosti mezi zeměmi eurozóny uţ tak nebudou vyjadřovat rozdílné úrokové míry. Navyšovat státní dluh proto uţ není takový problém. Z hlediska EU jde o velice riskantní krok. Můţe podnítit reformy v zemích, které procházejí krizí, avšak můţe tyto země také přimět a zkušenost napovídá, ţe se tak stane aby se definitivně rozhodly pro ţivot na dluh. 130 Kritici navíc upozorňují, ţe ESM značně omezuje ekonomickou suverenitu svých členských států bez parlamentního vlivu na jeho řízení a členům ESM dává bezprecedentní imunitu vůči prakticky všem typům stíhání za přestupky, kterých se mohou dopustit. 131 ESM, jeho majetek, financování a aktiva poţívají imunity vůči všem formám soudního procesu. Majetek, financování a aktiva ESM poţívají imunity vůči prohlídce, záběru, konfiskaci, vyvlastnění nebo jiné formě exekuce, odebrání nebo zabavení exekutivním, soudním, správním nebo legislativním aktem. 132 V posledním odstavci se zaměříme nikoliv na kritiku ESM, ale na pochybnosti vyvolané jeho kapacitou, která se mnohým jeví jako nedostatečná. Z efektivní 500 miliardové úvěrové kapacity jiţ je 100 miliard vyčleněno na záchranu španělského bankovního sektoru. Poţádá-li Španělsko o záchranný balík pro své veřejné finance (veřejný dluh Španělska činí asi 765 miliard EUR), hrozí, ţe by se kapacita ESM mohla brzy vyčerpat. Reálná je i moţnost, ţe o půjčku poţádají další země (aktuálně je ţhavým kandidátem Itálie), pro které by jiţ však ve fondu nemusely zbýt prostředky. Nabízí se tedy otázka, jak případně zvýšit jeho kapacitu. Zvýšení příspěvků jednotlivých zemí eurozóny zatěţuje přímo či podmíněně jejich veřejné finance a zemí, které by si to mohly dovolit, aniţ by se zhoršil jejich 128 European Financial Stability Facility. efsf.europa.eu cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 129 BYDŢOVSKÁ, Marie. Kořeny a průběh krize eurozóny. euroskop.cz cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 130 GÖBELOVÁ, Heike. ESM, stroj na dluhy. presseurop.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 131 Poslanci posvětili vznik ESM - záchranného fondu eurozóny. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 132 KOHOUT, Pavel. Skandální eurotunel. Dáme miliardy, zisk nikde. finmag.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 80

81 rating, uţ v eurozóně příliš nezbývá. Úvahy se mohou stáčet k napojení na ECB, které by kapacitní problém snadno odstranilo. Zvedlo by ovšem obavy z přímé monetizace dluhů Další potenciální přístupy k řešení evropské dluhové krize Tato podkapitola se zabývá dalšími moţnostmi řešení krize. Doposud jsme se zabývali opatřeními, která jiţ byla přijata, nebo která v horizontu několika příštích let přijata budou. Diskuze o těchto opatřeních, smyslu jejich vzniku, jejich finální podobě, pravděpodobných účincích na ekonomiky, nákladech, s kterými bude jejich fungování spojeno, to vše bylo a stále je předmětem jednání příslušných autorit na evropských summitech. Zároveň je jiţ k dispozici zpětná vazba, neboť můţeme sledovat vliv přijatých opatření na příslušné makroekonomické ukazatele. Pozitiva a přínosy implementace těchto nástrojů boje s krizí jsou neoddiskutovatelná, i kdyţ ze stran kritiků zaznívají hlasy, které opatření odsuzují kvůli jejich nedostatečné účinnosti a omezení suverenity jednotlivých států (podrobněji viz příslušné podkapitoly zabývající se jednotlivými opatřeními). Právní aspekty jednotlivých opatření jsou ošetřeny v příslušných smlouvách, po jejichţ ratifikaci jednotlivými evropskými zeměmi se tyto smlouvy stávají součástí jejich právních předpisů, je tedy zajištěna jejich legitimita spolu s vynutitelností dodrţování stanovených kritérií. V dalším textu se však budeme věnovat opatřením a nástrojům, které tyto charakteristiky nemají. V současné době jsou totiţ ve fázích konceptu, není tedy vůbec jasné kdy, popřípadě jestli vůbec, budou uvedeny v provoz. Potenciální pozitivní přínosy jejich implementace jsou předmětem spekulací. V současnosti převaţují spíše negativa, coţ je příčina toho, proč se nikdo neobtěţuje koncept dotáhnout do finální podoby. Jelikoţ je prozatímní forma nedostatečně propracovaná, zavedení do praxe by zavánělo čirým hazardem, neboť výsledek by byl značně nejistý. Ekonomiky by to tak v konečném důsledku mohlo paradoxně uvrhnout do ještě hlubší krize Eurobondy Pravděpodobně nejkontroverznějším řešením současné krize je zavedení tzv. eurobondů (někdy nazývaných téţ evropské bondy, e-bondy či bondy stability). Eurobondy jsou vlastně dluhopisy emitované jednotlivými státy eurozóny, ovšem garantované společně všemi jejími členy. Jedná se v podstatě o formu sdílení odpovědnosti za zadluţení jednotlivých zemí eurozóny všemi jejími členy. V praxi by bondy fungovaly tak, ţe jestliţe by se země, která eurobondy emitovala (emisi by ovšem zajišťovala ECB, aby mohla emisi eurobondů regulovat a zabránit tak zahlcení dluhopisového trhu), dostala do situace, kdy by nebyla schopna dostát svým závazkům vyplývajících z jejich emise, měli by věřitelé právo ţádat o splacení svých pohledávek všechny ostatní státy eurozóny. Tato společná garance by zajistila vysoký rating, a tedy i nízké úrokové sazby. Bondy by tak byly zdrojem levných peněz pro země, kterým se jiţ na dluhopisových trzích nadále nedaří umisťovat své vlastní státní dluhopisy, popřípadě je na nich umisťují s příliš vysokým úrokem, coţ jim znemoţňuje sniţovat jejich veřejný dluh. To zní velice lákavě. Na první pohled se eurobondy jeví jako elegantní a nenásilné řešení současných problémů jednotlivých ekonomik. Při důkladnějšímu vhledu do tohoto konceptu se však vynoří jeho problémy a nedostatky, které si budeme ilustrovat na následujícím příkladu. 133 Kapacita EFSF/ESM. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 81

82 Předpokládejme, ţe se situace v Řecku nelepší, a vystoupení z eurozóny ani státní bankrot nepřichází v úvahu (podrobněji je tento scénář rozpracován v podkapitole 5.6). Jediným moţným řešením na odvrácení kolapsu země a udrţení státu v chodu je získání dalších peněz. Představitelé řecké vlády budou uvaţovat následujícím způsobem: Půjčky od ESM a MMF nám sice pomáhají udrţet se nad vodou a pomalu dluh umazávat, ale za jakou cenu? Jsou nám vnucovány vládní škrty a ekonomické reformy, občané se bouří, zvyšuje se nezaměstnanost, ekonomika se propadá do hlubší recese, bují nám tu chudoba. Zkusme vyuţít nové moţnosti - zkusme eurobondy. Hned vzápětí vláda zjistí následující: No to se podívejme, podařilo se nám získat peníze a nikdo po nás na oplátku nic nechce. Nikdo půjčku nepodmínil vládními škrty a přijetím ekonomických reforem. Půjčili jsme si, dokonce velice levně, a nevyvolalo to ţádnou nevoli občanů, ţádné protesty, demonstrace ani stávky. Toto je přece mnohem lepší neţ si půjčovat od ESM, MMF a ECB. Můţeme tedy znovu zavést způsob hospodaření, na který jsme byli zvyklí před vznikem krize. Budeme si nadále půjčovat, tentokrát však nikoliv formou úvěrů od ECB, nýbrţ prostřednictvím emise výhodných eurobondů, a tím znovu nastartujeme hospodářský růst, sníţíme nezaměstnanost a vymýtíme chudobu. Co na tom, ţe to bude zase na dluh? Budeme doufat, ţe se nám to v budoucnu podaří splatit. A kdyţ ne? Nevadí, nic se neděje, on to za nás zaplatí někdo jiný. Tímto způsobem by pravděpodobně vlády zadluţených ekonomik uvaţovaly. V eurozóně by tak začal kvést morální hazard, neboť ekonomikám v krizi by bylo umoţněno zbavit se povinností dostát svým závazkům transferem těchto povinností na ostatní státy. Tento nezodpovědný a nemorální přístup se označuje jako problém černého pasaţéra. Tímto černým pasaţérem je dle Mankiwa 134 člověk (v našem případě stát), který získá poţitky z nějakého statku, ale vyhne se jeho placení. Pomineme-li oblast morálky, výše uvedený příklad nám ukázal, ţe se koncept eurobondů v konečném důsledku míjí účinkem. V krátkém období sice můţe vést k dočasnému zlepšení, z dlouhodobého hlediska však vede paradoxně pouze k dalšímu zadluţování. Tento argument se nesetkává s podporou keynesiánských ekonomů, kteří v zadluţování naopak vidí cestu k budoucí prosperitě (o čemţ bylo v krátkosti pojednáno jiţ v podkapitole 5.1 zabývající se fiskálním paktem). Navíc by eurobondy nezajistily prevenci příštích krizí. Zadluţené země by neměly ţádnou motivaci reformovat svůj špatně fungující hospodářský model. A právě tyto neefektivní hospodářské modely jsou příčinou současné dluhové krize. Eurobondy by neodstranily příčinu vzniku krize, pouze by mírnily její důsledky. Vzpomínáte si na termín MBS na balíky cenných papírů, ve kterých byly mimo jiné ukryty vysoce rizikové cenné papíry vázané na nezdravé hypoteční úvěry? Pamatujete si ještě důvod tvorby těchto balíků, kterým bylo rozmělnění či zamlţení úvěrového rizika jednotlivých cenných papírů v nich obsaţených za účelem jejich snazšího prodeje a tedy snazšího přesunu s nimi spojených rizik na jiné investory? Vidíte určitou analogii s eurobondy? Ty také operují s předpokladem rozmělnění rizika a jeho přesunem. Eurobond by se s trochou nadhledu dal chápat jako balík skládající se z garancí několika států, coţ by zajistilo rozdělení rizika spolu s jeho přenosem. A zde naráţíme na asi největší obtíţ, která je se zavedením eurobondů spojena. Za eurobondy by totiţ ručily i ty země eurozóny, kterým by z toho neplynula ţádná výhoda, ba dokonce by to pro ně bylo krajně nevýhodné. Jsou to země dbající na relativně efektivní a zodpovědné nastavení své hospodářské politiky. Tyto země se doposud těší důvěře investorů, a tedy udávají své dluhopisy na trhu s velice 134 MANKIW, Nicholas Gregory. Zásady ekonomie. 1. vyd. Praha: Grada, 1999, 763 stran. s ISBN

83 nízkým úrokem. Zavedením eurobondů by se těmto zemím získávání prostředků prodraţilo, protoţe dosavadní státní dluhopisy s nízkým úrokem by zanikly. Úroková sazba eurobondů by byla společná pro celou eurozónu a tedy nutně vyšší, neţ s jakou v současnosti zodpovědné státy operují u státních dluhopisů, a to z důvodu zohlednění nedůvěryhodnosti některých zemí, které mají moţnost eurobondy také emitovat. A nesmíme opomenout výdaje, které by těmto zodpovědným zemím vznikly, kdyby zadluţené země emitující eurobondy v budoucnu nebyly schopny dostát svým závazkům. To by vedlo k další redistribuci peněz od bohatších prosperujících států ke státům slabším a zadluţeným. Jiţ jsme si ukázali, ţe ospravedlnit něco takového v očích voličů není nic jednoduchého. V současnosti se nejvíce odporu proti eurobondům zvedá v jiţ několikrát zmíněném Německu, které je právě zástupcem ekonomiky s ukázněnou fiskální politikou. Německo je ve svém postoji dále podporováno Nizozemskem, Švédskem, Finskem i ČR. 135 Pomineme-li skutečnost, ţe se v očích těchto ekonomik můţe eurobond jevit jako nespravedlivý způsob boje s krizí, bylo jiţ řečeno, ţe úspěch eurobondů je málo pravděpodobný naopak by státy pravděpodobně dále utrácely a zadluţovaly se. Vrátíme-li se k analogii s americkou hypoteční krizí a MBS, vzpomeňme si, co se stalo, kdyţ domácnosti přestaly být schopny splácet úvěry. Banky začaly mít problém s likviditou, coţ si vyţádalo kapitálové injekce do bankovního sektoru, některé instituce musely být dokonce prodány nebo zbankrotovaly. Dovedete si představit, co by se stalo, kdyby některá z evropských zemí vyhlásila bankrot? Ostatní země by musely splácet eurobondy, které zkrachovalá země v minulosti emitovala, coţ by zatíţilo jejich veřejné finance natolik, ţe by se jim z ničeho nic přestalo dostávat prostředků. Je to vlastně onen zmíněný problém s likviditou, tentokrát však na národní úrovni. Dříve prosperující ekonomiky by se naráz ocitly na pokraji zhroucení. Velikost kapitálových injekcí nutná k dodání potřebné likvidity jednotlivým státům by byla nepředstavitelná. Odkud by se tyto peníze čerpaly, zůstává prozatím nejasné (jiţ bylo řečeno, ţe tisk nových peněz je kontraproduktivní, tudíţ se nedoporučuje). Dá se rovněţ předpokládat, ţe i ratingové agentury se poučily z minulosti. MBS byly dříve ohodnoceny vysokým ratingem, bez ohledu na to, co v nich bylo obsaţeno (tedy navzdory tomu, ţe v nich byly nezdravé hypoteční úvěry). Jak jiţ víme, tento krok byl nešťastný a nedopadlo to dobře. Agentury by tedy pravděpodobně eurobondy ocenily ratingem nikoliv podle nejsilnější, ale podle nejslabší země (kterou je v současnosti Řecko). Jelikoţ je Řecku stále přiřazen nízký rating, vyvstává otázka, zda by eurobondy vůbec měly smysl. O rizikové dluhopisy je totiţ zájem pouze v případě, kdyţ poskytují vysoký výnos. A vysoké výnosy by zatíţily veřejné výdaje emitujících zemí a opětovně navýšily jejich veřejný dluh, přičemţ existuje důvodné podezření, ţe by tyto úroky země 135 Zánik státních dluhopisů a jejich úplné nahrazení eurobondy je sice nejefektivnější, ale bohuţel kvůli poškození rozpočtově ukázněných zemí i politicky neprůchodná varianta. Jako přijatelnější alternativa se jeví zavedení tzv. modrých eurobondů. Ty spočívají v tom, ţe by byl dluh společně garantován pouze do výše 60% HDP dané země. Ke krytí dluhu přesahujícího tuto hranici by státy musely vyuţívat opět svých státních dluhopisů, které by jiţ výhod nízkých úrokových sazeb vyuţívat nemohly. Tímto rozdělením dluhu de facto na dvě části by se redukovalo riziko morálního hazardu, protoţe při financování dluhu přesahujícího tuto hranici by se stát musel spoléhat jiţ sám na sebe. Problémem tohoto přístupu je skutečnost, ţe státy tento poměr v současnosti jiţ značně překračují. Sdílení dluhu prostřednictvím modrých eurobondů do výše 60% HDP by jim tak sice pomohlo, ale udrţitelnost dluhu by to obnovit nutně nemuselo. Koncept modrých eurobondů, původně cílený na vyřešení krizové situace států eurozóny, by jim tak ve výsledku pomohl pouze částečně. Splácení modrých eurobondů by pravděpodobně muselo mít přednost před splácením národních dluhopisů. To by však muselo být upraveno právními předpisy a musely by se změnit příslušné evropské smlouvy, přičemţ by se k této novele museli opět vyjádřit všichni členové EU. Nelze tedy s určitostí říci, kdy by modré eurobondy mohly začít fungovat, a jak jiţ bylo několikrát řečeno, řešení krize je třeba nalézt okamţitě. 83

84 v budoucnu nemohly zaplatit. Tento vývoj situace by poškodil ostatní státy, které by se tak této nepříjemné povinnosti musely ujmout namísto nich. Eurobondy naráţí i na překáţky v podobě právní neprůchodnosti. Jsou totiţ v rozporu s ustanoveními obsaţenými v Lisabonské smlouvě, konkrétně porušují v práci jiţ zmíněnou klauzuli neposkytnutí pomoci. Ta, jen pro připomenutí, všem členským státům EU zakazuje jakkoliv finančně pomáhat zadluţenému členovi EU. Jak jiţ bylo vysvětleno, toto ustanovení jiţ bylo porušeno vytvořením a fungováním ESM, není to tedy nic, co by se nedalo obejít i v případě eurobondů. Bylo by k tomu však třeba Lisabonskou smlouvu revidovat, přičemţ tuto její novou verzi by muselo ratifikovat všech 27 členů EU (stejně jako tomu bylo v případě vytvoření ESM). Tato ratifikace by kvůli rozdílnému postoji jednotlivých členských zemí mohla trvat léta. Řešení krize je však třeba nalézt okamţitě. A konečně poslední problém pojící se s eurobondy. Vţijte se do situace, kdy byste byli ze svých těţce vydělaných a uspořených peněz povinováni sponzorovat někoho, kdo neumí šetřit a navzdory svým dluhům stále bezostyšně utrácí. Neštvalo by vás to? Necítili byste rozladění a frustraci? Neměli byste pocit, ţe je na vás páchána nespravedlnost? Vaše odpovědi na tyto otázky by nebyly ţádným překvapením. Přesně takto by se cítily zodpovědně hospodařící státy eurozóny. Situace by se mohla vyhrotit takovým způsobem, ţe by tyto státy mohly začít uvaţovat nad tím, zda mají nadále zapotřebí být součástí měnové unie. Moţnost odchodu zadluţených států z eurozóny se v současné době nejeví jako úplně nereálná. A kdyţ by mohly eurozónu opustit tyto státy, z jakého titulu by si kdo mohl dovolit bránit v opuštění eurozóny i státům relativně prosperujícím? Důleţitost určité míry solidarity je nezpochybnitelná, ale nelze to s ní přehánět. Mohlo by to totiţ dopadnout tak, ţe se to někomu přejí a rozhodne se skončit. A kam by eurozóna, potaţmo celá EU dospěla, kdyby se ji rozhodlo opustit například Německo jakoţto její nejsilnější člen a zároveň největší sponzor záchranných programů? Pravděpodobně k velice brzkému zániku. Eurobondy by pravděpodobně měly naději na úspěch, to by ovšem eurozóna musela být dobře fungující měnovou, fiskální a politickou unií. Podíváme-li se na to popořadě, tak měnová unie nefunguje. Euro v současnosti není dobrou měnou. Vznik bankovních krizí v Irsku a Španělsku je toho důkazem. Aby byl měnový systém stabilní, musela by být jeho dohledem a regulací pověřena jedna jediná instituce, nadřazená všem ostatním. V současnosti představitelé EU vyvíjejí snahy, aby byly tyto pravomoci dány ECB, kdyţ se snaţí prosadit jednotný bankovní dohled. Ten se však v dohledné době konat nebude. Fiskální unie také selhala, téměř nikdo totiţ nedodrţuje Maastrichtská konvergenční kritéria - zejména kritérium veřejných financí a kritérium cenové stability. Důkazem selhání fiskální unie budiţ problémy jiných dvou států Řecka a Portugalska. Naděje k zajištění jejího fungování jsou vkládány do vznikajícího fiskálního paktu, je ovšem otázkou, kdo se bude obtěţovat dodrţováním kritérií v něm obsaţených. Vţdyť se nikdo neřídí ani dodrţováním Maastrichtské smlouvy, proč by se tedy kdo řídil fiskálním paktem, který přes všechnu svou publicitu není ničím jiným, neţ pouze jejím dovětkem? A konečně aby mohla fungovat politická unie, bylo by třeba, aby se všechny zainteresované státy vzdaly značné části své suverenity ve prospěch EU, která by následně měla pravomoci vykonávat politická rozhodnutí napříč celou Evropou. To by mělo podpořit fungování fiskální oblasti unie. Něco takového je v současnosti nepředstavitelné, vzpomeňme si, jak některé státy vzdorují vzdání se části své suverenity v oblasti fiskální a měnové politiky tím, ţe brojí proti fiskálnímu paktu a jednotnému bankovnímu dohledu. A aby se vzdaly své politické suverenity? Nemyslitelné, alespoň prozatím. 84

85 Pavel Kohout však na existenci takovéto celistvé unie nabízí i jiný pohled. Ve své publikaci Finance po krizi: Evropa na cestě do neznáma nařknul evropské politické špičky ze snahy o centralizaci moci, vytvoření celoevropského mocenského monopolu a totální nadvládu politiků nad občany. Jejich argumentaci dluhovou krizí a nutností jejího překonání nepovaţuje za nic jiného neţ pouhopouhou záminku, jak toho docílit. 136 To však nemění nic na tom, ţe jestliţe by při současné architektuře unie, kdy nikdo nedodrţuje stanovená pravidla a nikdo jejich dodrţování ani nevynucuje, prošly eurobondy, situace v Evropě by dost moţná postupně eskalovala, aţ by se celá eurozóna zhroutila. Na závěr ještě pár poznámek k přístupu Německa. Německá kancléřka Angela Merkelová eurobondy zpočátku kategoricky odmítala, a souhlas Německa s jejich případným zavedením podmiňovala právě vznikem a fungováním fiskální a politické unie (coţ je logické Německo, jakoţto největší sponzor zadluţených států, chce mít nad jejich dluhy účinnou kontrolu). Její radikální postoj se však, jak krize postupuje, postupně obrušuje. Musí se totiţ vypořádávat s tlaky ze strany německé socialistické opozice a rovněţ socialistického francouzského prezidenta Francoise Hollandea, kteří v eurobondech vidí jediné moţné řešení dluhové krize. Je tedy moţné, ţe v případě, ţe se šíření krize nepodaří v dohledné době zastavit, bychom se eurobondů v budoucnu přeci jen mohli dočkat Restrukturalizace stávajícího dluhu Další z moţností, od níţ si evropští státníci slibují řešení současné dluhové krize, je restrukturalizace dluhů zadluţených evropských zemí. Navzdory poměrně sofistikovanému názvu se nejedná o nic jiného neţ o odpuštění těchto dluhů. Je to vlastně způsob, jak se soukromé subjekty podílí na záchraně postiţených ekonomik tím způsobem, ţe se vzdají nejen nároku na výplatu výnosových úroků z dluhopisů, ale i nároku na úplné splacení jistiny. Tento postup se také označuje jako participace soukromého sektoru na záchraně zadluţených ekonomik. Připadá vám to povědomé? Jak by také ne, vţdyť něco takového jiţ proběhlo v březnu 2012, kdy byl tímto způsobem sníţen veřejný dluh Řecka. Restrukturalizace však byla pouze částečná, neboť řecký dluh byl pouze sníţen (konkrétně o přibliţně 200 miliard EUR, coţ byla polovina jeho hodnoty z konce roku 2011), nikoliv odpuštěn v celé výši. Moţná se ptáte, proč jsem se rozhodl koncept restrukturalizace zařadit do podkapitoly, v jejímţ úvodu bylo avizováno, ţe bude pojednávat o přístupech k řešení krize, které se prozatím nacházejí pouze tzv. na papíře, a u kterých není vůbec jisté, zda budou uvedeny v činnost? Tuto charakteristiku restrukturalizace dluhů evidentně nesplňuje, neboť jiţ proběhla. Neţ vám na tuto otázku dám odpověď, vraťme se na malou chvíli v čase, konkrétně do prvního čtvrtletí roku Řecký veřejný dluh v té době dosahoval astronomické hodnoty, na konci roku 2011 činil přibliţně 370 miliard EUR, coţ bylo 170% řeckého HDP. Jiţ tehdy bylo jasné, ţe pokusy o jeho sníţení v následujících letech jsou předem odsouzeny k neúspěchu. Bylo tedy třeba zaměřit se alespoň na sníţení tempa jeho růstu. Řecko totiţ v té době platilo obrovské částky na úrocích, coţ neúnosně zatěţovalo jeho veřejné finance, vedlo to k jejich vysokým deficitům, a tedy k neustálému narůstání veřejného dluhu. Na splátky úroků byla vyčleněna značná část prostředků ze záchranných balíků, tím pádem nezbýval dostatek peněz na provádění opatření, která by měla vést k ozdravení ekonomiky. Balíky fakticky jenom oddalovaly státní bankrot, situaci Řecka však neřešily. Aby se mohly podniknout kroky ke 136 KOHOUT, Pavel. Finance po krizi: Evropa na cestě do neznáma. 3., rozš. vyd. Praha: Grada, 2011, 328 stran. s ISBN

86 znovunastolení hospodářské obnovy, bylo třeba tyto úrokové výdaje sníţit. A k tomu právě poslouţila restrukturalizace. Kdyby nebyla provedena, veřejný dluh by se dále zvyšoval, výdaje na splátky úroků by nadále rostly, byly by třeba další a objemnější záchranné balíky, coţ by vedlo k postupnému vyčerpání kapitálových prostředků těch institucí a mechanismů, které je poskytovaly. Nezbývalo by dostatek peněz na případnou budoucí pomoc ostatním zemím, coţ by mohlo vést ke státním bankrotům napříč celou eurozónou. Oproti takovému scénáři se restrukturalizace dluhu jedné země jevila jako jasně menší zlo. Vrátíme-li se k otázce, proč se restrukturalizaci dluhu věnujeme v této části textu, odpověď je taková, ţe se s jejím opětovným vyuţitím jakoţto nástroje ke stabilizaci evropských ekonomik v budoucnosti nadále nepočítá. Jednalo se pouze o jednorázovou akci, která měla vyřešit jiţ nadále neudrţitelnou situaci okolo řeckého dluhu. Je známo, ţe závaţné situace vyţadují radikální řešení a tím odpis poloviny dluhu bezpochyby je. Nyní se podíváme na důvody, proč byl koncept restrukturalizace dluhu odloţen do jednoho z šuplíku Evropské komise vyčleněných pro diskutabilní nástroje k řešení současné evropské dluhové krize. Důvodů, proč se restrukturalizace jeví jako nevhodné řešení, je hned několik. Tím prvním je, ţe restrukturalizace dluhu problémy zemí nevyřeší, a to ani v případě vysoce nepravděpodobné úplné restrukturalizace (čili škrtnutí celé výše dluhu). Zejména proto, ţe problémy například Řecka a Portugalska nespočívají pouze v dluzích. Tyto ekonomiky se totiţ musí nejprve vypořádat se svou nízkou konkurenceschopností, která způsobuje nedostatečný růst HDP. Další problém těchto zemí spočívá v tom, ţe i kdyby se jejich výdaje sníţily o placené úroky z dluhu, tak by byl jejich státní rozpočet stále deficitní (u rozpočtu, ve kterém i po odečtení plateb úroků z obsluhy státního dluhu výdaje převyšují příjmy, se hovoří o tzv. primárním deficitu). Aby měla restrukturalizace alespoň nějaký efekt, je třeba nejprve zabezpečit zvýšení státních příjmů. To se bohuţel v současné době jeví jako nereálné, neboť země jsou v recesi výkon ekonomik stagnuje nebo dokonce i klesá, coţ udrţuje na nízké úrovni nejdůleţitější sloţku jejich veřejných příjmů příjmy daňové. Podíváme-li se na problematiku z opačné strany, tedy nikoliv z hlediska snah o navýšení příjmů, ale snah o osekání výdajů, ani tady nevykazuje situace tendenci ke zlepšení. Úsporné balíčky se jeví jako nedostatečné, navíc roste nezaměstnanost, coţ výdaje opět zvyšuje z důvodu nárůstu objemu peněz vyplacených prostřednictvím podpor v nezaměstnanosti. Při současné situaci by tedy odpis dluhů sám o sobě ke znovunastolení prosperity nestačil, nehledě na skutečnost, ţe by se země kvůli primárním deficitům státních rozpočtů začaly okamţitě znovu zadluţovat. Dalším problémem je všudypřítomné riziko morálního hazardu. Kdyby se EU rozhodla některé zemi odpustit její veřejný dluh, je vysoce pravděpodobné, ţe by vlády ostatních evropských zemí neodolaly pokušení dalšího dluhového financování potřeb svých států. Vţdyť proč si taky nepůjčovat, kdyţ nám nakonec bude celý dluh odpuštěn? Tato situace je ve značné míře podobná fiktivnímu příkladu, který jsme si uvedli v minulé podkapitole. Další problém je právního rázu. Zadluţené země v současnosti drţí nad vodou kromě ESM také ECB, která jim poskytuje půjčky formou odkupu jejich státních dluhopisů. Evropské právo však ECB zakazuje půjčovat zemím, které se ocitly ve stádiu řízeného bankrotu. A restrukturalizace dluhů není ničím jiným neţ právě řízeným bankrotem. Prozatím to však vypadá, ţe ECB je tzv. nad zákonem, neboť stále půjčuje Řecku, které řízeným bankrotem právě prochází. Prozatím jí to prochází, neboť v případě Řecka je ECB jediným důvodem toho, proč se řecký bankovní systém ještě nezhroutil. Po 86

87 restrukturalizaci řeckého dluhu jsou totiţ řecké banky v permanentní platební neschopnosti a bez půjček ECB by ze dne na den padly. ECB naléváním peněz do těchto bank přirozeně sleduje i své vlastní zájmy, neboť v případě jejich krachu by jí zůstaly nedobytné pohledávky vhodné akorát tak k odpisu. Není však vůbec jasné, zda by jí toto chování bylo tolerováno i v případě restrukturalizace dluhů jiných zemí. Na závěr se na restrukturalizaci dluhů podíváme nikoliv z pohledu EU nebo jednotlivých vlád, nýbrţ z pohledu běţného soukromého investora. Dovedete si představit, ţe by vám někdo oznámil, ţe nadále jiţ nejenţe nemáte nárok na výnosy ze své investice, ale ţe se vám jiţ nikdy nevrátí ani investovaný kapitál (nebo pokud se vrátí, tak pouze jen jeho část)? To by jistě vyvolalo vaší nevoli. A přesně takhle by reagovali investoři na zprávu o restrukturalizaci dluhu. Pomineme-li sníţení důvěryhodnosti EU, pokles ratingu, růst úrokových sazeb, prodraţování půjček, oslabení eura apod., vedlo by to k nesčetnému mnoţství mezinárodních soudních sporů, kdy by se investoři snaţili prosadit své nároky. V případě Řecka se tyto následky podařilo odvrátit, neboť investoři byli evropskými státníky ujištěni, ţe zkrátka neexistuje jiná moţnost, ţe se jedná o výjimečné řešení výjimečné situace, a ţe budou podniknuty kroky, aby se v budoucnu jiţ nikdy nemuselo k takovémuto kroku přistoupit. Je poněkud zaráţející, ţe se investoři nechali přesvědčit, neboť důvěra v lídry EU se v té době pohybovala (a koneckonců stále pohybuje) na bodu mrazu. Co však evropským politikům prošlo jednou, po druhé by jim to jistojistě neprošlo, minimálně ne takhle snadno. Shrnutím této podkapitoly je můj názor, ţe restrukturalizace dluhů periferních zemí eurozóny by navzdory výše uvedeným nevýhodám měla své opodstatnění, jestliţe by jí předcházely kroky vedoucí k nastolení hospodářského růstu. Ten jde však ruku v ruce se zvýšením konkurenceschopnosti. A konkurenceschopnosti brání v těchto zemích nízká produktivita práce, vysoké mzdy a silné euro. První dvě překáţky by šly odstranit reformami trhu práce spočívající především v omezení vlivu odborů. Problém se silnou měnou by šel řešit devalvací, ta však není moţná, jestliţe budou zadluţené země nadále setrvávat v eurozóně. Vystoupit z eurozóny však není tak jednoduché. Nad tímto radikálním řešením současných problémů se vznáší příliš mnoho otazníků, výhody a nevýhody tohoto kroku jsou stále předmětem nesčetných diskuzí, a ani mezi odborníky nepanuje shoda na tom, zda by tento krok ve výsledku vůbec někomu prospěl. Problematikou výstupu země z eurozóny se budeme zabývat v následující podkapitole. 5.5 Vystoupení zadluţených států z eurozóny jakoţto jedna z moţností dalšího vývoje Extrémním, málo pravděpodobným, nicméně nikoliv nereálným vyústěním současné situace zadluţených evropských ekonomik je jejich vystoupení z eurozóny. Následující text se této variantě bude věnovat, budeme se ovšem pohybovat pouze v teoretické rovině, neboť k takovému kroku prozatím ţádná ze zadluţených zemí nepřistoupila. Nelze tedy s jistotou tvrdit, ţe by se situace v Evropě tímto směrem opravdu ubírala. Přesto se tato teoretická východiska pokusíme aplikovat na nejţhavějšího kandidáta na výstup z eurozóny Řecka (moţnost výstupu Řecka z eurozóny dokonce dostala svůj specifický název Grexit). K vystoupení Řecka z eurozóny by mohlo dojít z iniciativy autorit EU. Tato varianta by nastala, kdyby Řecko dlouhodobě porušovalo podmínky, kterými bylo podmíněno poskytnutí záchranných balíků. Jelikoţ v zemi panuje politická nestabilita projevující se častým střídáním vlád, v případě volebního 87

88 vítězství levicových stran by mohlo dojít k zastavení ekonomických reforem a úsporných opatření, coţ jsou právě ony podmínky, pod kterými byla mezinárodní pomoc poskytnuta. Kdyby vláda odmítla nejen plnění podmínek mezinárodní pomoci, ale odmítla by rovněţ uznat své závazky vyplývající jí z doposud čerpané pomoci, mohlo by to skončit nejen vystoupením země z eurozóny, ale rovněţ z EU. Primárním důvodem, proč by řecká vláda mohla mít zájem na opuštění eurozóny, je pokus o znovunastartování hospodářského růstu. Země by totiţ musela opustit jednotnou evropskou měnu a zavést znovu svou původní měnu. Následnou devalvací (v případě Řecka se hovoří o 60-70%) by země zlepšila svou obchodní bilanci, neboť devalvace vede ke zlevnění exportů. Ve výsledku by se zvýšila konkurenceschopnost země a došlo by k jiţ zmíněnému hospodářskému růstu a poklesu nezaměstnanosti. Devalvace by se prováděla značným zvyšováním peněţní zásoby a byla by tedy doprovázena nemalou inflací. Toto z pochopitelného důvodu nelze provést, jestliţe země zůstává členem měnové unie. Oním důvodem je skutečnost, ţe měnu vyuţívá více států, tudíţ neexistuje moţnost, ţe by ji devalvoval pouze jeden z členů měnové unie. Toto řešení by ovšem Řecko odřízlo od doposud proudících prostředků z EU a zanechalo by tak zemi bez moţnosti dostát svým závazkům. Důsledkem by byl neřízený bankrot státu (řízený bankrot v Řecku jiţ probíhá - začal v okamţiku, kdy se Řecku podařilo dojednat restrukturalizaci svého dluhu), který s sebou přináší mnoho problémů, a které se pokusíme v následujícím textu přiblíţit. Výstup z eurozóny by následoval po předchozí dohodě s členskými státy eurozóny. Následné zavedení staronové měny a její devalvace by se musely provést okamţitě a nečekaně. V opačném případě by nastal bankovní run a odliv peněz ze země, kdy by se klienti řeckých bank snaţili zachránit své úspory před znehodnocením, neboť z důvodu neexistence směnného kurzu, a aby devalvace podpořila oţivení ekonomiky, by se euro za drachmu měnilo v poměru 1:1. Tento umělý kurz by byl upraven aţ v následujících týdnech prostřednictvím finančních trhů. Z bank by (dle analýzy společnosti UBS pozn. autora) zmizelo odhadem 30 procent depozit (bez započtení odlivu depozit z dalších zemí eurozóny), které by byly základem k další masívní potřebě rekapitalizace finančního sektoru. 137 Jinak by následný nedostatek likvidity zapříčinil zhroucení bankovního systému, o kterém bylo v práci jiţ několikrát pojednáno. Nedostatku likvidity by se dalo předejít i alternativně zavedením limitů na výběry vkladů, kapitálových kontrol, popř. vyhlášením bankovních prázdnin. I kdyby se však zemi podařilo takto hladce staronovou měnu zavést, musela by se dále potýkat s nepříjemnostmi v podobě sociálních bouří, které by byly znehodnocením úspor vyvolány. Devalvace měny by dále vedla k chaosu, neboť kaţdá smlouva sestavná podle řeckého práva je vedena v eurech. Kaţdý věřitel by tak měl pohledávku vůči dluţníkovi, který by najednou měl veškeré příjmy v drachmách. Došlo by k bankrotům napříč soukromým sektorem a k naprostému chaosu. 138 Chaos by byl ještě umocněn dočasnou existencí dvojí měny. Euro by se totiţ v Řecku pouţívalo i po tom, co by opustilo eurozónu. I po přechodu na drachmu by v běţném platebním styku dominovalo 137 NĚMEČEK, Josef. Opuštění eura dle UBS: Na úvod 50 % HDP, 50% propad obchodu, 60% znehodnocení měny, pak nedozírné politické a bezpečnostní následky. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < propad-obchodu-60-znehodnoceni-menypak-nedozirne-politicke-a-bezpecnostni-nasledky.html> 138 TESAŘ, Martin. Odchod z eurozóny? Šlo by to, ale nejspíš by nastal naprostý chaos. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 88

89 euro. Bylo by tomu minimálně do doby, neţ by drachma nalezla na trhu skutečnou hodnotu. Drachmu by do té doby nemělo smysl drţet, protoţe by hodnotu rychle ztrácela. 139 Dále by došlo k restrukturalizaci dluhů země. Dluh by byl v podstatě rozdělen na dvě kategorie. Na peníze, které země dluţí věřitelům a na peníze, které řecký bankovní systém dluţí ECB. Oba tyto dluhy spadají pod mezinárodní právo a jejich vypořádání by muselo být vyřešeno prostřednictvím jednání s věřiteli. Dluh vůči domácím věřitelům by byl automaticky z eur převeden na drachmy, a devalvace by jej tak citelně zmenšila. 140 Domácí věřitelé by tak přišli téměř o všechny své investice, coţ by pochopitelně vedlo k následné nedůvěře investorů. Řecko by trpělo nedostatkem důvěry ze strany investorské veřejnosti, čímţ by se rapidně sníţily (nebo spíše úplně zanikly) jeho moţnosti půjčovat si peníze na kapitálových trzích. Řecku by tak byl ochoten nadále půjčovat asi pouze MMF (moţná ještě Světová banka), půjčky by ovšem byly opět podmíněny tvrdými škrty. Proto se Řecko snaţí vyjednávat s MMF ještě před (potenciálním) vlastním bankrotem, aby si vyjednalo lepší podmínky. Ztráta důvěry investorů by utlumila jinou sloţku HDP investice. Na úkor zvýšení čistých exportů by se tedy sníţila investiční sloţka HDP, coţ by tlumilo tempo hospodářského růstu. Největším problémem by však při tomto scénáři byly řecké banky. V současnosti se řecké banky v podstatě nacházejí v platební neschopnosti kvůli odpisům, které je postihly při nedávné restrukturalizaci řeckého dluhu (banky v současnosti fungují jen díky pravidelnému přísunu peněz z ECB, přičemţ tento tok peněz by byl po Grexitu zastaven pozn. autora). Pokud by Řecko opustilo eurozónu, šlo by v tomto případě o jeden z největších problémů. Řecké banky by ze dne na den padly a Evropské centrální bance by zůstaly nesplacené úvěry za zhruba 160 miliard eur a v podstatě bezcenné řecké dluhopisy (současným financováním řeckých bank si ECB snaţí zajistit budoucí dobytnost svých pohledávek pozn. autora). 141 Problémy ECB s nedobytností pohledávek však blednou ve srovnání s tím, jaké problémy by potkaly banky ostatních evropských států, které rovněţ ve svých portfoliích drţí určitou část řeckých dluhopisů. Nedostatečná likvidita způsobená odpisem nedobytných pohledávek by vedla k ţádostem o další záchranné balíky. Mnozí ekonomové však v tomto radikálním kroku, kdy by země opustila eurozónu, nevidí řešení současné krize zejména proto, ţe jako příčinu nedostatečného hospodářského růstu povaţují nikoliv slabé exporty, ale špatně fungující trhy, které se vyznačují řadou regulatorních překáţek, omezujících praktik na trzích práce a nízkou flexibilitou. Tyto problémy neodstraní ţádná devalvace, ale pouze strukturální reformy vedoucí k zajištění efektivity trhů. Vedle těchto praktických obtíţí je vystoupení země z eurozóny problémem z hlediska právního. Smlouvy EU totiţ vystoupení zemí z eurozóny, potaţmo z EU, explicitně nepovolují. Evropská integrace byla zatím vţdy koncipována jako jednosměrná silnice (země, která se stane členem EU, se tím zavazuje k budoucímu vstupu do eurozóny pozn. autora), po níţ vede cesta jen k hlubší integraci 139 Krok za krokem: Jak by Řecko mohlo opustit eurozónu. e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 140 Krok za krokem: Jak by Řecko mohlo opustit eurozónu. e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 141 Krok za krokem: Jak by Řecko mohlo opustit eurozónu. e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 89

90 a k přistoupení dalších členů. Totéţ platí v současnosti o rozšiřování eurozóny. 142 K porušení těchto smluv však jiţ v minulosti došlo prostřednictvím nedodrţení klauzule neposkytnutí pomoci, podrobněji viz podkapitolu 5.3 Evropský stabilizační mechanismus. Neţ striktnímu dodrţování smluv tak autority EU dávají přednost jednání za účelem dosaţení kompromisu. Z takovéhoto jednání však vyplývá riziko ohroţení legislativní soudrţnosti EU, nehledě na právní spory, které by vznikly v důsledku snahy o vyřešení vládních dluhů. Na druhou stranu, i kdyţ mezinárodní právo výstup země z EU neupravuje, její setrvání v tomto společenství je podmíněno uznáním jejích závazků vůči mezinárodnímu společenství (kam spadá MMF, ECB, EFSF, apod.) a jednotlivým státům. V opačném případě by členské státy mohly rozhodnout o vystoupení problémové země z unie. Kromě ekonomických a právních obtíţí, se kterými je opuštění eurozóny spojeno, jsou zde ještě politické následky tohoto rozhodnutí. Konec eura povede k obnovení kontrol kapitálových toků mezi zeměmi i fyzické kontrole hranic, moţnému odtrţení takto odloučených regionů a v neposlední řadě totální ztrátě prestiţe Evropy ve světě. 143 Ztráta prestiţe, nedůvěra a zvýšené riziko by vyvolaly odliv kapitálu do bezpečnějších zemí mimo eurozónu. Euro by oslabilo, coţ by sice na jednu stranu stimulovalo exporty (nevýhodou je, ţe ostatní země by se levným importům mohly začít bránit, a to buď zavedením importních kvót, nebo by rovněţ sáhly k devalvaci), ale zapříčinilo by šíření nákazy na dluhopisových trzích, která by se projevila zejména na španělských a italských trzích ztrátou důvěry v solventnost těchto zemí a zvýšením úroků. Shrnutím této podkapitoly nechť je vyčíslení nákladů dvou alternativ, a sice udrţení zadluţených zemí v eurozóně oproti jejich případnému odchodu, které provedla společnost UBS. Finanční, ekonomické a politické náklady na rozpad eurozóny převyšují náklady na další podporu některých jejích problémových oblastí. 144 Podle ekonomů se náklady na opuštění eura jen v prvním roce rozhodnutí vyšplhají u finančně slabých a nyní nestabilních zemí typu Řecka či Portugalska na 9500 aţ EUR na kaţdého obyvatele země (včetně kojenců a důchodců). To odpovídá podílu 40 aţ 50 procent ročního HDP pouze v prvním roce. V kaţdém z dalších let odhadují ekonomové UBS dodatečné náklady na tři aţ čtyři tisíce eur na osobu (Grexit by tak mohl stát aţ 1 bilion EUR pozn. autora). V porovnání s těmito náklady by ekonomické náklady záchrany Řecka, Portugalska a Irska v jednorázové splátce nedosáhly jednoho tisíce EUR na osobu. 145 V zájmu EU je tedy zadluţené ekonomiky v eurozóně udrţet, a to přesto, ţe tím prodluţují dobu, po kterou budou země v recesi. Samotným zemím by naopak prospělo spíše opuštění eura, neboť i přes 142 SOKOL, Petr. Moţnost opuštění eurozóny a grónský odchod z Evropských společenství. drzmesekoruny.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 143 NĚMEČEK, Josef. Opuštění eura dle UBS: Na úvod 50 % HDP, 50% propad obchodu, 60% znehodnocení měny, pak nedozírné politické a bezpečnostní následky. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < propad-obchodu-60-znehodnoceni-menypak-nedozirne-politicke-a-bezpecnostni-nasledky.html> 144 Devět řeckých scénářů pro odklon od eura. byznys.ihned.cz cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 145 NĚMEČEK, Josef. Opuštění eura dle UBS: Na úvod 50 % HDP, 50% propad obchodu, 60% znehodnocení měny, pak nedozírné politické a bezpečnostní následky. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < propad-obchodu-60-znehodnoceni-menypak-nedozirne-politicke-a-bezpecnostni-nasledky.html> 90

91 jisté obtíţe s tím spojené by se jim podařilo nastolit hospodářský růst pravděpodobně mnohem dříve, neţ v případě dalšího setrvání v eurozóně. Prozatím se daří eurozónu drţet pohromadě prostřednictvím dalších a dalších finančních injekcí. Hrozba jejího rozpadu však stále není zaţehnána a ze stran kritiků se tak neustále ozývá nesouhlas s vydáváním unijních prostředků za nejistým výsledkem, kterým se stabilita a stálost eurozóny doposud i přes všechna přijatá opatření jeví. 5.6 Dílčí závěr V předposlední kapitole této práce jsme si charakterizovali a zamysleli se nad nástroji, kterými se evropské politické špičky pokouší tlumit dopady současné evropské dluhové krize. Jednotlivé nástroje mají odlišné cíle, proto se liší i způsoby jejich fungování. Smyslem existence fiskálního paktu a jednotného bankovního dohledu je zabránit vzniku budoucích evropských krizí, přičemţ fiskální pakt spočívá v regulaci fiskálních politik, zatímco jednotný bankovní dohled bude hlídat měnové politiky. ESM vznikl za účelem zastavení prohlubování současné krize a za účelem záchrany zadluţených ekonomik. ECB a její intervence na dluhopisových trzích mohou fungovat za oběma účely v době krizí mohou pomáhat tlumit její negativní dopady, v době hospodářské konjunkce naopak včasnými adekvátními opatřeními krize odvracet. Bylo pojednáno i o nástrojích, které prozatím z různých důvodů nebyly uvedeny v činnost. Jelikoţ tedy neexistuje ţádná zpětná vazba, otevíral se nám tak prostor pro spekulace o jejich případné účinnosti a realizovatelnosti. Tyto spekulace vycházely především z mého osobního názoru a z mých vlastních úvah. 91

92 6 V ČEM SPOČÍVÁ TAJEMSTVÍ ÚSPĚCHU, ANEB PROČ JE NA TOM V SOUČASNOSTI USA LÉPE NEŢ EVROPA Porovnáme li současnou hospodářskou situaci USA a EU, je na tom USA jednoznačně lépe. Od roku 2010 totiţ recese v USA pomalu ale jistě ustupuje, coţ je patrné z vývoje dvou makroekonomických ukazatelů tempa hospodářského růstu a míry nezaměstnanosti. Zatímco v letech se HDP propadal, roku 2010 byl obnoven jeho růst. Růst HDP je pochopitelně doprovázen poklesem nezaměstnanosti. Očekává se, ţe tempo růstu se bude v USA nadále zvyšovat (pro rok 2013 se předpovídá 2,4% růst), nezaměstnanost se očekává na úrovni 7,5%. Situace panující v Evropě je naprosto opačná, coţ si můţeme rovněţ ilustrovat na vývoji těchto makroekonomických ukazatelů. 146 Nezaměstnanost se od roku 2008 permanentně zvyšuje, tempo hospodářského růstu se po dvouletém období nízkého růstu ( ) opět propadlo do záporných hodnot. Předpovědi pro rok 2013 jsou spíše pesimistické. Jen málo odborníků se domnívá, ţe by se mohlo tempo růstu přehoupnout do kladných čísel. Předpovídá se, ţe nezaměstnanost dosáhne aţ 12%. Tabulka č. 8: Vývoj vybraných makroekonomických ukazatelů v USA a zemích EU v letech Pramen: Vlastní zpracování dle dat z tradingeconomics.com Jiţ víme, ţe americká a evropská krize vypukly přibliţně ve stejnou dobu, částečně dokonce i ze stejných příčin. Jak je tedy moţné, ţe USA se z krize jiţ zotavuje, zatímco Evropa nikoliv? Důvod je jednoduchý: EU není USA. V následujícím textu se pokusím toto stručné tvrzení rozvést a blíţe vysvětlit prostřednictvím dvou dílčích argumentů (které však od sebe nelze úplně oddělit, neboť jsou navzájem propojeny). První argument je psychologického charakteru. Spočívá v tom, ţe USA se dlouhodobě těší pověsti světové velmoci, a to nejen z pro nás stěţejního ekonomického hlediska. Půjčky státu doposud platí za spolehlivé investice. Spolehlivost jde ruku v ruce s vysokým ratingem, a tedy i nízkými úroky státních dluhopisů (výnosnost amerického 10letého dluhopisu se v době vypuknutí krize v roce Z důvodu snadnější dostupnosti údajů je evropský vývoj ilustrován prostřednictvím průměru 27 členských zemí EU. Kromě toho, ţe je vypovídací schopnost těchto ukazatelů omezena nezahrnutím ostatních evropských zemí, je nutno brát v potaz i to, ţe hodnota ukazatelů je značně ovlivněna nepříznivým vývojem v eurozóně (coţ znamená, ţe hospodářská situace těch zemí EU, které neplatí eurem, nemusí být nutně aţ tak kritická). Coţ mimo jiné koresponduje se závěry, ke kterým jsme doposud dospěli ţe evropská dluhová krize je vlastně krizí eura. Přesto tyto údaje našemu účelu poslouţí více neţ dostatečně. 92

93 pohybovala na úrovni kolem 4%, dnes činí dokonce ultra nízkých 2%). To dovoluje americké vládě levně financovat vysoké deficity veřejných financí. Tyto nízké úroky způsobují, ţe veřejný dluh od roku 2010 narůstá velice pozvolna (opět odkazuji na tabulku č. 8). Americká vláda tak vlastně svůj současný hospodářský růst financuje na dluh. A díky své pověsti hospodářské velmoci se nemusí obávat, ţe by svou hospodářskou politiku musela v dohledné době přehodnocovat. Takovýto postup v Evropě není moţný. USA vznikly jiţ v roce Za dobu téměř 250 let se staly stabilním, efektivně fungujícím a pospolitým uskupením států. 147 EU naproti tomu vznikla teprve v roce 1993, a 20 let existence je příliš krátká doba na to, aby se mohla pyšnit přídomky, kterými se pyšní USA. To je důvod niţší důvěryhodnosti, to je důvod proč si EU nemůţe dovolit dlouhodobé dluhové financování svých potřeb. Druhý argument úzce souvisí s efektivitou fungování, která byla zmíněna v minulém odstavci. USA jsou na rozdíl od EU (potaţmo eurozóny) relativně dobře fungující měnovou, fiskální a politickou unií. Fungování měnové unie zajišťuje Fed, který dokáţe okamţitě (i kdyţ ne vţdy správně) reagovat na měnící se trţní podmínky. Má pravomoc regulovat a dohlíţet na finanční ústavy napříč celou zemí, a tedy otěţe měnové politiky svírá pevně v rukou. O něčem takovém se ECB můţe v současné době jenom zdát, viz podkapitolu 5.2 Jednotný bankovní dohled. Efektivní fiskální politika je také zajištěna. I kdyţ se USA zadluţuje, jednotlivé státy své veřejné výdaje udrţují relativně v rozumných mezích (i kdyţ mezi regiony přirozeně existují rozdíly). To je dáno jednak tím, ţe aţ na jednu výjimku mají všechny americké státy ve své legislativě ukotveny právní předpisy, které omezují výši jejich deficitu veřejných financí. O něčem takovém se v EU prozatím pouze jedná, viz podkapitolu 5.1 Fiskální pakt. Dále se jednotlivé státy neodvaţují v oblasti fiskální politiky chovat nezodpovědně z toho důvodu, ţe si jsou dobře vědomy skutečnosti, ţe by se federální vláda příliš nerozpakovala a nechala by je bez mrknutí oka zbankrotovat (udělala to totiţ jiţ v roce 1841, kdy nechala zbankrotovat 9 svých států). Je otázkou, zda by se odváţila udělat to i nyní, neboť v té době moţná bankrot několika států americkou ekonomiku neochromil, dnes by se tak jiţ nepochybně stalo. Prozatím však tento strašák funguje a drţí tak utrácení jednotlivých států na uzdě. Bankrot jednotlivých států je však nepravděpodobný i z jiného důvodu. Splátky dluhu jsou totiţ státním závazkem, který je nadřazen všem ostatním, a to včetně závazků v podobě vládních transferů a vyplácení mezd zaměstnancům veřejného sektoru. Neţ stát vyplatí mzdy hasičům, policistům, doktorům, státním úředníkům, neţ vyplatí starobní důchody a podpory v nezaměstnanosti, musí nejprve splácet dluh. Státní bankrot je tak krajně nepravděpodobný, ne-li fakticky nemoţný. A konečně, USA disponuje jednotným propracovaným politickým aparátem. Kongres, jakoţto nejvyšší zákonodárný orgán, má pravomoc navrhovat a přijímat zákony platné pro všechny americké státy. Ano, státy mají i své vlastní zákony platné pouze na jejich území, důleţité zákony jsou však směrodatné pro všechny. Toto v Evropě neexistuje, naopak zde panuje chaos, kdy se politici jednotlivých zemí přetahují ve snaze urvat pro sebe co největší díl koláče, respektive vyjednat si co 147 Nutno říct, ţe zajištění této efektivity je pro USA naprostou nezbytností. Americká ekonomika je totiţ natolik obrovská, ţe kdyby situace dospěla aţ do bodu, kdy by ji před kolapsem mohla zachránit pouze půjčka, měla by americká vláda problém. Půjčku potřebného rozsahu by jim ţádný mezinárodní subjekt nebyl schopen poskytnout. USA proto nezbývá neţ se spoléhat pouze na své moţnosti a své kapacity, neboť v případě kolapsu by nebylo v ničích silách je zachránit. V tomto má EU jakousi výhodu, neboť v případě nouze můţe poţádat o doplnění prostředků mezinárodní instituce, jako jsou například MMF nebo Světová banka. 93

94 nejlepší moţné podmínky. V Evropě neexistuje ţádná autorita, která by disponovala stejnými pravomocemi jako americký Kongres, jejíţ rozhodnutí by byla závazná pro všechny. Ne, v Evropě jsou všechna politická rozhodnutí výsledkem kompromisu mezi jednotlivými členskými státy EU, a jako taková nemohou být plně účinná, tudíţ jsou neefektivní. Evropské politické špičky však tyto rozdíly nevidí nebo je nechtějí vidět. A to je kámen úrazu. Nastane-li v EU nepříznivá situace, která jen vzdáleně připomíná situaci, se kterou se v minulosti vypořádávaly USA, přisvojí si příslušné autority i americký způsob řešení. To, co však fungovalo v prostředí americké ekonomiky, v prostředí Evropy fungovat nemusí a ve velké většině případů také nefunguje. EU se tak ve výsledku poškozuje sama. Nalévání levných peněz do ekonomik, které způsobilo realitní boomy, či štědrý sponzoring nezodpovědných fiskálních politik to dokazují. 94

95 ZÁVĚR Cílem této diplomové práce bylo provést analýzu příčin a důsledků americké hypoteční krize, s důkladným zaměřením na důsledky pro vybrané evropské ekonomiky a na formulaci doporučení, jak se s těmito negativními dopady vypořádat. Aby mohl být tento globální cíl splněn, byl rozdělen na několik cílů parciálních. Naplněním jednotlivých parciálních cílů jsme se zabývali v jednotlivých kapitolách práce. Výstupem kaţdé kapitoly se stal dílčí závěr, ve kterém byly vţdy stručně shrnuty zjištěné poznatky. Nyní se podívejme, zda se nám na základě informací obsaţených v dílčích závěrech podařilo jednotlivé parciální cíle naplnit. Prvním parciálním cílem byla analýza příčin vzniku americké hypoteční krize, kteráţto je povaţována za spouštěč současné celosvětové finanční krize. Tento cíl byl splněn, neboť se nám podařilo identifikovat a analyzovat trendy v tehdejší americké ekonomice, které hypoteční krizi vyvolaly. Prvním z těchto trendů bylo zmírnění americké legislativy, jeţ vedlo k nárůstu mnoţství poskytnutých úvěrů a k postupné deregulaci finančního systému. V důsledku těchto legislativních změn se v USA vytvořila realitní bublina a byly nastoleny podmínky, které umoţnily vznik bankovní krize. Situaci ještě zhoršily nesprávné monetární reakce Fedu, spekulace na realitním trhu a ratingové agentury. Druhým parciálním cílem bylo důkladné prozkoumání průběhu hypoteční krize a její přeměny v krizi likvidity. Bylo zjištěno, ţe krize jako taková vypukla 29. června 2006, kdy Fed zvedl základní úrokovou sazbu na 5,25%. V důsledku neustále se zvyšujících úrokových sazeb nastal pokles obliby hypotečních úvěrů, coţ zapříčinilo prasknutí realitní bubliny. Trh s realitami následně prodělal prudký propad, který se projevil poklesem ceny domů, poklesem mnoţství prodaných domů i prodlouţením doby jejich prodeje. Domácnosti s hypotékami s variabilní úrokovou sazbou jiţ nadále kvůli vysokým úrokovým sazbám nemohly splácet své úvěry, coţ způsobilo problémy bank s likviditou. Trvalý nedostatek likvidity v roce 2008 vyústil v krach či prodej několika bankovních domů. Následně začala kolabovat celá ekonomika a USA se začaly potýkat s příznaky typickými pro recesi s propadem akciových indexů, s hromaděním peněz bankami následovaném omezením průmyslové aktivity, růstem nezaměstnanosti, omezováním spotřeby a propadem HDP. Díky rychlým vládním intervencím se však podařilo propad amerického hospodářství včas zastavit. I kdyţ jsme se z důvodu omezeného rozsahu práce nemohli věnovat všem aspektům a projevům krize, podařilo se nám poměrně přesně charakterizovat tehdejší hospodářský vývoj v USA. Druhý parciální cíl byl tedy rovněţ splněn. Třetím parciálním cílem byla analýza krize likvidity v prostředí evropských ekonomik. Bylo zjištěno, ţe příčiny současných krizí v jednotlivých zemích Evropy spočívají ve vysokých úrovních zadluţení. Nicméně k tomuto stavu se země dopracovaly různými způsoby. Irsko a Španělsko prostřednictvím dluhového financování svých realitních boomů. Následný vývoj byl v těchto zemích podobný jako v USA. Zvyšování základní úrokové sazby ECB vyvolalo prasknutí těchto bublin, následný propad realitních trhů, neschopnost domácností splácet své hypoteční úvěry, problémy bank s likviditou. Od bankrotu je zachránil stát, který jim chybějící peníze dodal, coţ způsobilo právě ono vysoké zadluţení. Naopak Řecko a Portugalsko za své problémy vděčí neefektivní fiskální politice. Portugalsko mělo problémy s příjmovou stranou svých veřejných rozpočtů, neboť veřejné příjmy se z důvodu nedostatečné hospodářské aktivity pohybovaly na nízké úrovni. Problém Řecka byl opačný, neboť spočíval v příliš vysokých veřejných výdajích. V obou případech tyto fiskální politiky vyústily ve vysoké deficity veřejných financí, a tedy růst zadluţení. Od státního bankrotu tyto země zachránily EU a MMF, které jim ve formě půjček poskytly potřebnou likviditu. Tento neustálý přísun peněz je však podmíněn přísnými vládními škrty a reformami, které bohuţel z krátkodobého hlediska prohlubují jiţ 95

96 nastalé krize. Tak tomu bude do té doby, neţ se jednotlivým vládám podaří dostat veřejné finance svých zemí pod kontrolu. V rámci moţností, které byly opět limitovány omezeným rozsahem práce, se nám podařilo prozkoumat krize jednotlivých zemí v podobě identifikace příčin a analýzy průběhu i následků, třetí parciální cíl se tedy rovněţ podařilo naplnit. Čtvrtým parciálním cílem byl rozbor jednotlivých nástrojů, prostřednictvím kterých se Evropa pokouší se současnou evropskou krizí likvidity vypořádat, a které mají rovněţ napomoci předcházení krizí budoucích. U jednotlivých nástrojů byl identifikován účel, za kterým vznikly, stejně jako prostředky, prostřednictvím kterých ho tak mají dosáhnout. Byly rovněţ identifikovány jejich nedostatky, které jsou mnohdy překáţkou jejich okamţité implementace. Obsahem této kapitoly byly rovněţ mé postřehy vztahující se k jednotlivým nástrojům. Tyto postřehy jsou odrazem mého osobního názoru a mých úvah, jsou tedy mým přínosem k dané problematice. Podrobný rozbor jednotlivých opatření umoţnil naplnění i čtvrtého parciálního cíle. Neţ vyřkneme konečný ortel, zda naplnění všech parciálních cílů vedlo zároveň k naplnění cíle globálního, musíme se podívat ještě na jednu věc. Určitý problém by totiţ mohl nastat v okamţiku, kdy by se čtenář zamyslel nad poslední větou globálního cíle, a sice ţe by výstupem práce měla být i formulace doporučení, jak se vypořádat s dopady současné krize. Jelikoţ moţnosti hospodářské politiky nejsou nekonečné, ba naopak jsou poměrně značné omezené, nepodařilo se mi najít ţádné přístupy k řešení krize, které by jiţ nebyly předmětem jednání evropských politických špiček. Tedy jinými slovy nepodařilo se mi přijít s ničím novým. Tento nedostatek jsem se pokusil odstranit poskytnutím svého osobního postoje k opatřením jiţ přijatým. Promine-li mi tedy čtenář skutečnost, ţe tento můj přínos není vyloţeně konkrétním doporučením, můţeme konstatovat, ţe se mi splněním všech parciálních cílů podařilo naplnit globální cíl práce. Co se týče vyuţitelnosti získaných poznatků, jsem přesvědčen o tom, ţe práci shledá uţitečnou jak čtenář s ekonomickým vzděláním, tak i běţný čtenář. Práce byla koncipována tak, aby srozumitelně a pokud moţno co nejjednodušeji přiblíţila příčiny vzniku současné krize, její průběh, důsledky i způsoby řešení. Pro zajištění názornosti byly do jednotlivých částí práce zařazeny i konkrétní příklady, ať uţ fiktivní nebo i z praxe. Jsem si jistý, ţe práce pomůţe všímavému čtenáři identifikovat minulé trendy i v budoucím vývoji, coţ mu umoţní vznik případné krize předvídat a podniknout včas taková opatření, která by minimalizovala dopady vypuknuvší krize na jeho osobu. Hospodářské krize jsou neoddělitelnou součástí hospodářského cyklu, na základě historických dat se dokonce dají vysledovat frekvence, s jakou mají krize tendenci se opakovat. Vypuknutí krizí se bohuţel podaří málokdy zabránit. Jak jsme si ukázali, jednotlivé sektory ekonomiky jsou natolik propojené, ţe odvracení krize jednoho sektoru vyvolá krizi v sektoru jiném. Včasné a hlavně adekvátní reakce však alespoň minimalizují jejich dopad. Je v zájmu všech, aby příslušné autority zamezily opakování krizí v takovém rozsahu, jakým se projevila současná finanční krize. Je třeba, abychom se ze současné krize všichni poučili. Pro nás všechny je tato krize velkou výzvou, a sice výzvou k tomu, aby byly důkladně prošetřeny příčiny vzniku krize, její průběh i následky, a aby byla přijata taková opatření, která v budoucnu zabrání, aby se krize projevila v takovém rozsahu. Na úplný závěr bych se s vámi rád rozloučil citátem jistého Arthura Wellesleyho ( ), britského vojevůdce a státníka, který kdysi dávno řekl: Dluh dělá z člověka otroka. I po více neţ 200 letech se ukazuje velká pravda a nadčasovost ukrytá v této prosté větě. Můţeme se jen dohadovat, zda si byl tehdy vévoda Wellesley vědom toho, ţe v budoucnosti nebude dluh dělat otroka jen z jednotlivce, nýbrţ i z celých států. 96

97 SEZNAM POUŢITÝCH ZDROJŮ Tištěné monografie [1] FLECKENSTEIN, William A, Frederick SHEEHAN a William A FLECKEN- STEIN. Greenspanovy bubliny: věk ignorace v americké centrální bance (Fed). Vyd. 1. Brno: Computer Press, 2009, 167 stran. s ISBN [2] FOSTER, John Bellamy a Fred MAGDOFF. Velká finanční krize: příčiny a následky. 1. české vyd. Všeň: Grimmus, 2009, 156 stran. s. 35. ISBN [3] HOLMAN, Robert, LOUŢEK, Marek. Americká finanční krize: hrozba pro světovou ekonomiku? : sborník textů. Vyd. 1. Praha: CEP Centrum pro ekonomiku a politiku, 2008, 87 stran. s. 65. ISBN [4] HROMÁDKA, Josef. Různé přístupy k řešení soudobé ekonomické krize : bakalářská práce. Brno : Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, l., 17 l. [5] HUERTA DE SOTO, Jesús. Peníze, banky a hospodářské krize. Vyd. 1. Praha: ASPI, 2009, xxxix, 865 stran. s ISBN [6] JANÁČKOVÁ, Stanislava. Krize eurozóny a dluhová krize vyspělého světa. Vyd. 1. Praha: CEP - Centrum pro ekonomiku a politiku, 2010, 99 stran. s. 74 ISBN [7] KLVAČOVÁ, Eva, Karel MRÁČEK a Jiří MALÝ. Zvládání finančních krizí: evropský a americký model : souhrnná publikace z vědeckopupularizačního semináře. 1. vyd. Praha: Vzdělávací středisko na podporu demokracie, 2009, 182 stran. s. 24. ISBN [8] KLVAČOVÁ, Eva. Světová ekonomická krize: příčiny, projevy, perspektivy. 1. vyd. Praha: Professional Publishing, 2009, 101 stran. s. 33. ISBN [9] KOHOUT, Pavel. Finance po krizi: důsledky hospodářské recese a co bude dál. 2. rozš. vyd. Praha: Grada, 2010, 266 stran. s. 14 ISBN [10] KOHOUT, Pavel. Finance po krizi: Evropa na cestě do neznáma. 3., rozš. vyd. Praha: Grada, 2011, 328 stran. s ISBN [11] KRUGMAN, Paul R. Návrat ekonomické krize. Vyd. 1. Praha: Vyšehrad, 2009, 168 stran. s ISBN [12] MANKIW, Nicholas Gregory. Zásady ekonomie. 1. vyd. Praha: Grada, 1999, 763 stran. s ISBN [13] MAREŠ, Václav. Finanční krize v USA a její příčiny : diplomová práce. Brno : Masarykova univerzita, Ekonomicko-správní fakulta, l., 46 l. [14] MUSIL, Petr. Ekonomie. Plzeň: Aleš Čeněk, 2008, 412 stran. s ISBN [15] SOROS, George. Nové paradigma pro finanční trhy: úvěrová krize 2008 a co dál. 1. vyd. Praha: Evropský literární klub, 2009, 141 stran. s. 12. ISBN [16] WOODS, Thomas E. Krach: příčiny krize a nápravná opatření, která ji jen zhoršují. 1. vyd. v českém jazyce. Praha: Dokořán, 2010, 222 stran. s. 61 ISBN

98 Elektronická periodika Zpravodajský portál Hospodářských novin [17] AKRMAN, Libor. Špatné zprávy ze Španělska: Země je v recesi a tamní banky znovu přišly o rating byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: [18] Banky se tiše připravují na odchod Řecka z eurozóny a jeho návrat k drachmě. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [19] Devět řeckých scénářů pro odklon od eura. byznys.ihned.cz cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < [20] Do tří týdnů dostanou španělské banky 30 miliard eur. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [21] Evropská unie pošle Portugalsku 1,3 bilionu Kč, MMF přispěje polovinu. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [22] Hitparáda řeckých nesmyslů: zemi potopily vládní experimenty. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [23] Irsko trápí recese. Nezaměstnanost je nejvýše za 12 let. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [24] Kalousek překvapil: Česko uţ nemá důvod vetovat bankovní dohled EU. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [25] MACHALA, Karel. Realitní trhy, bubliny a banky. bankovnictvi.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < realitni-trhy-bubliny-a-banky> [26] Obama pod tlakem svých senátorů mění balíček na podporu ekonomiky. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [27] Obama zveřejnil podrobnosti svého plánu boje s krizí. ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 98

99 [28] SANKOT, Martin. Financování hypotečních obchodů pomocí modelu sekuritizace hypotečních úvěrů MBS. bankovnictvi.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [29] SCHNEIDER, Oldřich. Kolaps na finančních trzích v přímém přenosu. ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < _d-kolaps-na-financnich-trzich-v-primem-prenosu> [30] Summit EU: Zavedení jednotného bankovního dohledu se odkládá, od ledna určitě nebude. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [31] ŠPAČKOVÁ, Iva. Španělsko oseká výdaje a rozjede reformy. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [32] Španělské volby vyhráli konzervativci, čeká je boj s rekordní nezaměstnaností. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [33] Španělsko nejspíše poţádá ECB o pomoc, záchrana bude ale jen částečná. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [34] Španělsko zvýší DPH o tři procenta na 21 procent. ekonomika.idnes.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [35] VOLF, Tomáš. Rozmazlení Francouzi a americké NINJA hypotéky. Kořeny krize podle experta. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [36] Zadluţené regiony Španělska rebelují proti vládě v Madridu. Nejhůře je na tom Valencie. byznys.ihned.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Zpravodajský portál České televize [37] Bankovní unie? "Ţádný spěch," říká premiér. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < bankovni-unie-zadny-spech-rika-premier/> [38] Fiskální pakt je smlouvou o soustředění fiskální moci do rukou EK. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 99

100 [39] JEŢEK, Tomáš. Za americkou finanční krizí je gigantický morální hazard. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [40] Poslanci posvětili vznik ESM - záchranného fondu eurozóny. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [41] Rozpočtový deficit Portugalska překvapil prudkým poklesem. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [42] Řecko dokončilo výměnu dluhopisů, účast dosáhla 96,9 procenta. ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [43] VEJVODOVÁ, Alţběta. Rozpočtový pakt: Nutnost nebo nebezpečná bomba? ceskatelevize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Zpravodajský portál Novinky.cz [44] Bída ve Španělsku: lidé ztrácejí práci i domovy a nemají často ani na jídlo. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [45] Eurozóna sníţila Řecku úroky a odloţila splatnost, Irsko summit rozhádalo. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [46] Krize cloumá Španělskem, ze země odteklo 163 miliard eur. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < krize-clouma-spanelskem-ze-zeme-odteklo-163-miliard-eur.html> [47] MORAVCOVÁ, Michala. 10 nejpřísnějších úsporných opatření v Řecku. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < /ekonomika/svet-investovani/ nejprisnejsich-uspornych-opatreni-v-recku.html> [48] MORAVCOVÁ, Michala. Řecké volby vyhrála pro-evropsky orientovaná strana Nová demokracie. Co se bude teď v Řecku dále dít? novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < recke-volby-vyhrala-pro-evropsky-orientovana-strana-nova-demokracie-co-se-bude-ted-vrecku-dale-dit.html> 100

101 [49] Nezaměstnanost v Řecku se vyhoupla na nový rekord. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < nezamestnanost-v-recku-se-vyhoupla-na-dalsi-rekord.html> [50] Řecko opět ochromila generální stávka, Atény střeţí tisíce policistů. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [51] Řecko schválilo privatizaci, začne prodej státního majetku. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [52] Španělsko připouští, ţe můţe potřebovat pomoc ve výši 300 miliard EUR. novinky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Investiční portál Patria.cz [53] EU se shodla na bankovním dohledu nad významnými bankami, potvrdí jej Summit EU. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [54] JPMorgan: Kvůli převzetí Bear Stearns ztratíme aţ 10 mld. USD. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [55] Kapacita EFSF/ESM. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [56] NĚMEČEK, Josef. Opuštění eura dle UBS: Na úvod 50 % HDP, 50% propad obchodu, 60% znehodnocení měny, pak nedozírné politické a bezpečnostní následky. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < propad-obchodu-60-znehodnoceni-menypak-nedozirne-politicke-a-bezpecnostninasledky.html> [57] TESAŘ, Martin. Odchod z eurozóny? Šlo by to, ale nejspíš by nastal naprostý chaos. patria.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Portál Euroekonom.cz [58] ZEMÁNEK, Josef. Kdy přijde další celosvětová hospodářská recese? euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: 101

102 [59] ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (1. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [60] ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (2. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [61] ZEMÁNEK, Josef. Hypoteční krize v USA. Příčiny, průběh, následky (3. díl). euroekonom.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Zpravodajský portál Aktuálně.cz [62] KLEKNER, Radim. Portugalci prchají ze země. Odešlo jich uţ půl milionu. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [63] Omezíme státní svátky, rozhodli Portugalci v krizi. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [64] Portugalci přemáhají krizi návratem k zemědělství. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [65] Španělsko dostalo 39,5 miliard eur na pomoc bankám. aktualne.centrum.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Ostatní zpravodajské portály [66] Bude finanční ústava účinnější neţ fiskální smlouva? euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [67] BYDŢOVSKÁ, Marie. Kořeny a průběh krize eurozóny. euroskop.cz cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < [68] Evropský stabilizační mechanismus. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: [69] GÖBELOVÁ, Heike. ESM, stroj na dluhy. presseurop.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [70] HOUSKA, Ondřej. Řecko falšovalo údaje o schodku svého rozpočtu. rozhlas.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 102

103 [71] JP Morgan s pomocí Fedu koupí investiční banku Bear Stearns. investujeme.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [72] KOHOUT, Pavel. Evropská krize: jak to všechno začalo. finmag.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [73] KOHOUT, Pavel. Skandální eurotunel. Dáme miliardy, zisk nikde. finmag.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [74] KOUBEK, David. Portugalsko zpřísňuje pracovní pravidla. Uţ ţádné 5denní víkendy. rozhlas.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [75] KOVANDA, Lukáš. Jak začala krize: "Čím ţe jsou ty papíry vlastně kryty?" tyden.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [76] Krize eurozóny: Irsku se záchranný plán vůbec nelíbí. presseurop.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [77] Krok za krokem: Jak by Řecko mohlo opustit eurozónu. e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [78] LÁVIČKA, Milan. Washington Mutual zkrachovala, její aktiva kupuje JPMorgan Chase. atlantik.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [79] MINISTERSTVO ZAHRANIČNÍCH VĚCÍ. Irsko: Finanční a daňový sektor. businessinfo.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [80] Nečas české 'ne' zdůvodňuje nejasnostmi kolem ratifikace. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < euro/clanek/cr-se-k-fiskalni-dohode-nepripojila-podle-necase-kvuli-nejasne-ratifikaci > [81] PEČENÝ, Zdeněk. Irsko proţívá ztracená léta hospodářské kocoviny. euro.e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [82] Politické oběti: Krize vedla k pádu jiţ sedmi vlád v eurozóně. tyden.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 103

104 [83] Portugalsko dál zvýší daně, chce vyhovět věřitelům. zpravy.e15.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [84] Portugalsko oznámilo další úspory: Škrty 13. a 14. platů, prodlouţení pracovní doby, růst DPH. finance.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < 13-a-14-platu-prodlouzeni-pracovni-doby-rust-dph/> [85] Poţádá Portugalsko o mezinárodní pomoc? penize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [86] Řecko začíná schvalovat zásadní reformy. Země je ve varu. byznys.lidovky.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [87] SAHADI, Jeanne. Deficit tops $1 trillion for 4th straight year. money.cnn.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [88] SOKOL, Petr. Moţnost opuštění eurozóny a grónský odchod z Evropských společenství. drzmesekoruny.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [89] V EU začal platit fiskální pakt, zatím se týká 15 zemí. euractiv.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [90] Včera byl schválen zákon o příspěvcích ČR do Evropského stabilizačního mechanismu. ac24.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [91] ZIKA, Martin. Trh s nemovitostmi je největší bublina v historii. penize.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < Datové zdroje, výklady pojmů a blogy [92] ČESKÁ NÁRODNÍ BANKA. Jak jsou na tom banky? otázky a odpovědi. cnb.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [93] Čl. 1 Nařízení Rady (EU) č. 407/2010 ze dne 11. května 2010 o zavedení evropského mechanismu finanční stability. eur-lex.europa.eu [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 104

105 [94] European Financial Stability Facility. efsf.europa.eu cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [95] Evropský nástroj finanční stability. zavedenieura.cz [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < nástroj finanční stability> [96] Evropský stabilizační mechanismus. zavedenieura.cz [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [97] INTERNATIONAL MONETARY FUND. Related Data From the International Monetary Fund. indexmundi.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [98] KLEMENT, Vítězslav. Kulhající flamengo aneb příčiny současné krize Španělska. Institut hospodářské a environmentální politiky [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [99] Lehman Brothers Holdings Inc Annual Report. [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 2288FE&Plugin=Loft> [100] MUSÍLEK, Petr. Příčiny globální finanční krize a selhání regulace. Český finanční a účetní časopis [online]. 2008, roč. 3, č.4 [cit ]. ISSN Dostupné na WWW: < [101] Rada se dohodla na postoji k jednotnému mechanismu dohledu. consilium.europa.eu [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [102] SHORT, Doug. Disposable Income per Capita: Spending More With Fewer Real Dollars. seekingalpha.com [online] [cit ]. Dostupné na WWW: < [103] Term Asset-Backed Securities Loan Facility. newyorkfed.org [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < [104] US CENSUS BUREAU. New Residential Sales Historical Data census.gov [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: [105] ZELENÝ, Milan. Geneze finanční krize a východiska z ní. centrumpi.eu [online]. [cit ]. Dostupné na WWW: < 105

106 SEZNAM GRAFŮ Graf č. 1: Vývoj akciového indexu S&P Composite Stock Price Index a zisků amerických společností (v mld. USD) v letech Graf č. 2: Vývoj akciového indexu NASDAQ Composite v letech Graf č. 3: Vývoj míry nezaměstnanosti v USA v letech (v %) Graf č. 4: Vývoj základní úrokové sazby v USA v letech (v %) Graf č. 5: Hospodářský růst USA v letech (v % HDP) Graf č. 6: Deficity obchodní bilance USA v letech (v mil. USD) Graf č. 7: Vývoj sazeb hypotečních úvěrů v USA v letech (v %) Graf č. 8: Model trhu nových domů Graf č. 9: Podíl splátek hypoték na měsíčním příjmu domácností v USA v letech Graf č. 10: Vývoj ceny akcií Bear Stearns v letech (v USD/kus) Graf č. 11: Vývoj ceny akcií Lehman Brothers v letech (v USD/kus) Graf č. 12: Vývoj ceny akcií Washington Mutual v letech (v USD/kus) Graf č. 13: Vývoj akciového indexu DJIA v letech Graf č. 14: Vývoj míry nezaměstnanosti v USA v letech (v %) Graf č. 15: Přebytky a deficity federálních financí USA v letech (v % HDP) Graf č. 16: Federální dluh USA v letech (v % HDP) Graf č. 17: Základní úroková sazba ECB (v %) Graf č. 18: Hospodářský růst Irska v letech (v % HDP) Graf č. 19: Vývoj míry nezaměstnanosti v Irsku v letech (v %) Graf č. 20: Výnosnost irského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) Graf č. 21: Hospodářský růst Portugalska v letech (v % HDP) Graf č. 22: Výnosnost portugalského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) Graf č. 23: Vývoj míry nezaměstnanosti v Portugalsku v letech (v %) Graf č. 24: Hospodářský růst Španělska v letech (v % HDP) Graf č. 25: Obchodní bilance Španělska v letech (v mld. USD) Graf č. 26: Vývoj míry nezaměstnanosti ve Španělsku v letech (v %) Graf č. 27: Výnosnost španělského státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (%) Graf č. 28: Výnosnost řeckého státního dluhopisu se splatností 10 let v letech (v %) Graf č. 29: Hospodářský růst Řecka v letech (v % HDP) Graf č. 30: Vývoj míry nezaměstnanosti v Řecku v letech (v %)

107 SEZNAM TABULEK Tabulka č. 1: Nové prodané domy v USA v letech Tabulka č. 2: Průměrná cena nových domů v USA v letech Tabulka č. 3: Odhad velikosti realitní bubliny nových domů Tabulka č. 4: Starší prodané domy v USA v letech Tabulka č. 5: Průměrná cena starších domů v USA v letech Tabulka č. 6: Vývoj úrokových sazeb u hypotečních úvěrů bez fixace uzavřených v různých obdobích v závislosti na základní úrokově sazbě v USA v letech Tabulka č. 7: Struktura záchranných balíků pro Irsko, Portugalsko a Řecko dle participace jednotlivých institucí (v mld. EUR) Tabulka č. 8: Vývoj vybraných makroekonomických ukazatelů v USA a zemích EU v letech

108 SEZNAM POUŢITÝCH ZKRATEK ABS BS CRA ECB EFSF EFSM EIB ESM EU Fed GLF HDP LB MBS MMF ND NINJA PASOK TALF TARP WM Asset Backed Securities Bear Stearns Community Reinvestment Act Evropská centrální banka European Financial Stability Facility European Financial Stabilisation Mechanism Evropská investiční banka European Stability Mechanism Evropská unie Federální rezervní systém Greek Loan Facility Hrubý domácí produkt Lehman Brothers Mortgage Backed Securities Mezinárodní měnový fond Nová demokracie No Income No job No assets Panhelénské socialistické hnutí Term Asset-Backed Securities Loan Facility Troubled Asset Relief Program Washington Mutual 108

109 SEZNAM PŘÍLOH Příloha A Příloha B Příloha C Příloha D Příloha E Modelové příklady splátkových kalendářů hypotečních úvěrů a jejich úpravy odvíjející se od kolísání úrokových sazeb Vývoj světové ceny vybraných komodit Přebytky a deficity veřejných financí vybraných evropských zemí Veřejné dluhy vybraných evropských zemí Participace členských zemí eurozóny na základním kapitálu ECB a na zárukách poskytovaných záchrannými fondy EFSF a ESM 109

110 Příloha A: Modelové příklady splátkových kalendářů hypotečních úvěrů a jejich úpravy odvíjející se od kolísání úrokových sazeb V této příloze bude názorně ukázáno, jak a jakou měrou změny úrokových sazeb hypotečních úvěrů ovlivňují výši peněţních prostředků, které musí domácnosti pravidelně vynakládat na jejich splácení. K analýze vyuţijeme nástroje finanční matematiky umořovacího plánu. Mějme dvě modelové americké domácnosti, které si k 1. lednu 2003 vezmou hypoteční úvěr od stejné banky. Obě domácnosti budou úvěr splácet 30 let. Domácnost A se ale rozhodne pro hypotéku s úrokovou sazbou zafixovanou na dobu 30 let, domácnost B se rozhodne pro hypotéku s variabilní úrokovou sazbou (resp. fixovanou pouze na dobu jednoho roku). Zároveň uvaţujme, ţe domácnost B je nízkopříjmovou domácností, hypotéka má tedy subprime charakter a úroková sazba je zafixována po dobu 4 let. Výše úvěru bude pro obě domácnosti stejná USD, coţ je přibliţná průměrná cena nového domu v roce Obě domácnosti budou úvěr splácet měsíčně, výše splátek bude konstantní. Sazba hypotéky s fixní úrokovou sazbou činí 6 % p.a., u hypotéky s variabilní sazbou je to potom 4% p.a., coţ jsou po zaokrouhlení platné hodnoty úrokových sazeb hypotečních úvěrů v USA z roku Počet splátek bude celkem 360 (30 let po 12 měsících, tedy 30*12). Nejprve je nutno spočítat velikost měsíční splátky pro obě domácnosti při zadaných úrokových sazbách, k čemuţ vyuţijeme následujícího vzorce: Pramen: SOUKROMÁ VYSOKÁ ŠKOLA EKONOMICKÁ ZNOJMO. Anuitní splácení dluhu. svse.sweb.cz [online]. Dostupné na WWW: < Při zadaných úrokových sazbách je po dosazení do vzorce výše měsíční splátky pro domácnost A rovna 1499 USD, domácnost B bude měsíčně platit 1194 USD. Nyní si ukáţeme umořovací plán obou domácností pro první rok splácení. Pro úplnost si ještě objasníme význam pojmů uvedených v tabulce. Úmor je pravidelný odpis dluţné částky, úrok je úrok z doposud neumořené dluţné částky a anuita je součtem úroku a úmoru. Veškeré částky jsou uvedeny v USD.

111 Tabulka: Umořovací plán domácnosti A pro rok 2003 A období anuita úrok úmor 2003 stav dluhu leden únor březen duben květen červen červenec srpen září říjen listopad prosinec Pramen: vlastní zpracování Domácnost A za 30 let na hypotéce zaplatí částku USD (360*1 499 USD), ročně to tedy bude částka USD. Tabulka: Umořovací plán domácnosti B pro rok 2003 B období anuita úrok úmor 2003 stav dluhu leden únor březen duben květen červen červenec srpen září říjen listopad prosinec Pramen: vlastní zpracování Domácnost B za 30 let (při předpokladu zachování stejné výše úrokové sazby) na hypotéce zaplatí částku USD (360*1194 USD), ročně to tedy bude částka USD. FED však reaguje na nepříznivou hospodářskou situaci v USA a postupně začíná zvedat základní úrokovou sazbu. K 1. lednu 2007 činí základní úroková sazba 5,25%. Víme, ţe se úrokové sazby

112 u úvěrů (nejen hypotečních) odvíjí od základní sazby. Pro domácnost A se nic nemění úrokovou sazbu má od roku 2003 zafixovanou, a proto její splátkový kalendář i umořovací plán zůstává stejný, i kdyţ úroková sazba 30letého úvěru fixovaná na 30 let vzrostla. Změna úrokových sazeb ovlivní pouze domácnost B, neboť domácnosti končí zvýhodněné období, a proto se v jejím splátkovém kalendáři musí zohlednit zvýšení úrokové sazby. Sazba u úvěru s variabilní úrokovou sazbou činí k 1. lednu 2007 po započtení úrokové marţe jiţ 8% (5,25% + 2,75%). Upravený umořovací plán domácnosti B vypadá následovně: Vysvětlivky: Tabulka: Umořovací plán domácnosti B pro rok 2007 B období anuita úrok úmor 2007 stav dluhu * leden únor březen duben květen červen červenec srpen září říjen listopad prosinec Pramen: Vlastní zpracování * počáteční stav dluhu jiţ není USD, musíme totiţ vzít v úvahu, ţe dluţná částka se jiţ 4 roky umořovala Domácnosti B tedy v roce 2007 vzrostla měsíční splátka o 570 USD na hodnotu USD. Ročně tedy zaplatí o USD více neţ v roce Pro zjednodušení budeme předpokládat, ţe 8% sazba z roku 2007 zůstane na této úrovni aţ do splacení hypotečního úvěru. Domácnost B na hypotéce zaplatí USD (48*1 194 USD + 312*1 764 USD), tedy o USD více neţ v případě trvalé 4% sazby. Z výše uvedeného příkladu je patrné, ţe zvýšení úrokové sazby v průběhu splácení o pouhé 4 procentní body prodraţí hypoteční úvěr o desetitisíce dolarů, coţ v předchozím výkladu o americké hypoteční krizi nemuselo být na první pohled zřejmé.

113 Příloha B: Vývoj světové ceny vybraných komodit Ropa Zatímco na počátku roku 2007 stál barel surové ropy přibliţně 60 USD, 3. července 2008 dosáhl svého historického maxima USD (nárůst o téměř 150%). Ukázalo se však, ţe takto vysoká cena je dlouhodobě neudrţitelná. Neţ však stihli producenti ropy na zvýšenou poptávku zareagovat rozšířením výrobních kapacit (coţ by zvýšilo nabídku a sníţilo cenu), spotřebitelé prudkým omezením spotřeby ropy srazili v druhé polovině roku 2008 cenu na ultra nízkých 30 USD za barel (26. prosince 2008). Investoři od investic do ropy upustili a přesunuly se na trh jiných komodit. Graf: Vývoj ceny surové ropy Brent v letech (USD/barel 148 ) Plodiny Pramen: Brent Crude Oil. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Z následujícího grafu je patrné, ţe ceny rýţe, kukuřice a pšenice v období od počátku roku 2007 do poloviny roku 2008 prodělaly prudký nárůst. Cena rýţe vzrostla řádově o přibliţně 170% (oranţová linka), cena kukuřice o 80% (modrá linka), cena pšenice o 130% (červená linka). I zde se však vysoká cena neudrţela, a to v důsledku jednak sníţení spotřeby jako v případě výše uvedené ropy, a jednak v důsledku zvýšení nabídky (produkce plodin se dá navýšit podstatně rychleji neţ produkce ropy) barel ropy odpovídá přibliţně 159 litrům, coţ je 42 US galonů

114 Graf: Vývoj ceny vybraných plodin v letech (USD/tuna) Pramen: World price indices of selected cereals. Trinity College Dublin [online] Dostupné na WWW: < Zlato Cena zlata má na rozdíl od ostatních komodit stále rostoucí tendenci. Výhodou zlata (obecně všech drahých kovů) je totiţ jeho nenáročnost na správu (především skladování a přemístění), celosvětová jednotná certifikace a především vysoká likvidita. 149 Zlato je pojistka, nikoli předmět spekulace. Zlato dlouhodobě vykazuje stabilitu své kupní síly, která je dána historicky tradiční úlohou monetárního kovu. Poptávka po zlatě stále roste, nakupují vlády, banky, fondy a jednotlivci. Hodnota zlata je v jeho omezeném mnoţství a stále těţším způsobu jeho těţby, ta je ekonomicky i ekologicky stále náročnější. 150 Z grafu je patrné, ţe cena zlata vzrostla od roku 2007 o přibliţně 200%. Graf: Vývoj ceny zlata v letech (USD/ trojská unce 151 ) Pramen: Gold. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < trojská unce = 31,103 gramů

115 Příloha C: Přebytky a deficity veřejných financí vybraných evropských zemí Graf: Přebytky a deficity veřejných financí v Irsku v letech (v % HDP) Pramen: Ireland Government Budget. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: Graf: Deficity veřejných financí v Portugalsku v letech (v % HDP) Pramen: Portugal Government Budget. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: <

116 Graf: Přebytky a deficity veřejných financí ve Španělsku v letech (v % HDP) Pramen: Portugal Government Budget. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: < Graf: Deficity veřejných financí v Řecku v letech (v % HDP) Pramen: Greece Government Budget. tradingeconomics.com [online] Dostupné na WWW: <