DISTANČNÍ OPORA pro magisterské studium obor Finance na BIVŠ v Praze

DISTANČNÍ OPORA pro magisterské studium obor Finance na BIVŠ v Praze PRAHA 2013 K 103 Autor publikace: Doc. Ing. Jana Marková, CSc. Text je určen výhradně pro studijní účely 1

OBSAH Úvod 4 1. Kapitola - Platební bilance 5 1.1 Vymezení platební bilance a její struktura 5 1.2 Saldo platební bilance 7 1.3 Indikátory vnější rovnováhy 9 2. Kapitola - Fundamentální analýza měnového kursu 10 2.1 Příčiny pohybu měnového kursu 10 2.2 Teorie parity kupní síly 11 2.3 Teorie parity úrokových měr 15 2.4 Platebně bilanční přístup k determinaci měnového kursu 18 3. Kapitola - Technická analýza měnového kursu 20 3.1 Vztah technické a fundamentální analýzy měnového kursu 20 3.2 Metody technické analýzy 20 4. Kapitola - Systémy měnových kursů 25 4.1 Kritéria klasifikace systémů měnových kursů 25 4.2 Systémy pevných měnových kursů 27 4.3 Systémy pohyblivých měnových kursů 29 5. Kapitola - Devizový trh 32 5.1 Charakteristika devizového trhu 32 5.2 Struktura devizového trhu 33 5.3 Subjekty devizového trhu, devizová pozice 35 5.4 Devizová pozice 37 6. Kapitola - Devizové obchody z hlediska techniky jejich provádění 38 6.1 Spotové obchody 38 6.2 Forwardové obchody 39 6.3 Futures 41 6.4 Devizové opce 44 6.5 Devizový swap 46 7. Kapitola - Devizové obchody z hlediska účelu jejich provádění 48 7.1 Devizová arbitráž 48 7.2 Devizová spekulace 51 7.3 Hedging 53 8. Kapitola - Devizové riziko a devizová expozice 58 8.1 Vymezení devizové expozice 58 8.2 Transakční devizová expozice 58 8.3 Ekonomická devizová expozice 61 8.4 Translační devizová expozice 62 2

9. Kapitola - Devizové rezervy 64 9.1 Vymezení devizových rezerv 64 9.2 Struktura devizových rezerv 67 10. Kapitola - Přímé zahraniční investice 70 10.1 Přímé zahraniční investice a jejich formy 70 10.2 Faktory motivující přímé zahraniční investice 71 10.3 Vliv přímých zahraničních investic na makroekonomické veličiny 72 10.4 Propočet efektivnosti přímých zahraničních investic 73 11. Kapitola - Portfoliové zahraniční investice 76 11.1 Charakteristika portfoliových zahraničních investic 76 11.2 Mezinárodní diverzifikace portfolia 77 12. Kapitola Mezinárodní měnová spolupráce 79 12.1 Mezinárodní měnový fond 79 12.2 Světová banka 82 12.3 Evropská měnová integrace 84 3

Úvod Předmět Mezinárodní finance je zařazen do 4. semestru magisterského studia, oboru Finance. Předmět má charakter syntetické disciplíny, postavené na využití předchozích dílčích poznatků studentů z oblastí bankovnictví, finančních a devizových trhů a peněžní ekonomie, a to jejich propojením a výrazným rozšířením a prohloubením znalostí o další kategorie i úrovně poznání. Publikace je svojí strukturou přizpůsobena potřebám presenčního i kombinovaného studia. Ve výkladu postupujeme od základní charakteristiky platební bilance, měnového kursu, a devizového trhu k jejich hlubšímu pochopení a k postupnému rozšíření o vzájemné souvislosti makroekonomických a mikroekonomických aspektů mezinárodních financí. Celkové tematické zaměření předmětu je orientováno na podnikový a bankovní sektor, zároveň však respektuje skutečnost vzájemného propojení makroekonomického a mikroekonomického pohledu v oblasti mezinárodních finančních vztahů. Část témat je věnována jednotlivým typům devizových operací, zajištění devizového rizika a kapitálovým operacím ve formě přímých a portfoliových zahraničních investic. Student může získat poznatky nejen o současných systémech měnových kursů ale i o možnostech prognózování budoucího kursu pomocí fundamentální a technické analýzy. V makroekonomických částech jsou vysvětleny základní souvislosti fungování malé otevřené ekonomiky z pohledu potřeb ekonomického analytika. Důraz je kladen na interakci pohybu kursu, úrokové míry, peněžní zásoby, cen a platební bilance. Závěrečná část je věnována problematice mezinárodní měnové spolupráce. Vzhledem k obsáhlosti předmětu Mezinárodní finance, byla vynechána problematika mezinárodního platebního styku. Důvodem je také skutečnost, že s touto problematikou se studenti seznamují v rámci předmětu Platební styk (na bakalářském studiu) a navíc k tomuto tématu existuje četná, snadno dostupná a kvalitní česká literatura. Tato publikace vychází ze zadání předmětu obsaženého v sylabu. Vzhledem k standardnímu dvanáctitýdennímu semestru a členění konzultací na kombinovaném studiu do tří termínů, budou obsahem každé přednášky na presenčním studiu 1-2 témata, podle obtížnosti a na kombinovaném studiu vždy 2-4 témata podle obtížnosti. Obsah každé přednášky je tak předurčen a student se může připravit např. tím, že nahlédnutím do textu zjistí, které pojmy či kategorie jsou pro něj obtížné a v rámci setkání s lektorem může požádat o důkladnější vysvětlení. Každá z oněch dvanácti kapitol obsahuje cíl, literaturu a test kontrolních otázek, na nichž si student ověří, zda látce porozuměl. Student by se měl seznámit s odbornými publikacemi, jež se zabývají problematikou mezinárodních financí (tituly uvedeny v seznamu literatury na konci každé kapitoly). Ostatní uvedené publikace či texty jsou doporučením pro studenty, kteří se chtějí s náplní předmětu seznámit hlouběji, ale též pro studenty, kteří mají určité znalostní mezery z dosavadního studia. Autorka 4

1. Kapitola Platební bilance Obsah a cíl: Obsahem textu je vymezení platební bilance jako ekonomické veličiny, která ovlivňuje jiné makroekonomické veličiny, jako jsou hrubý domácí produkt, úroková míra očekávaná inflace a devizový kurs a na druhé straně je těmito makroekonomickými veličinami zpětně ovlivňována. Student si osvojí základní pojmy, které s platební bilancí souvisí, a její vazbu na výkaz investiční pozice země. Seznámí se rovněž s nejpoužívanějšími indikátory vnější rovnováhy, které mají vliv na hodnocení vnější stability země zahraničními subjekty. Cílem je ukázat studentovi, jak může vnější prostředí ovlivňovat vnitřní ekonomiku. C 1.1 Vymezení platební bilance a její struktura Platební bilance = systematický účetní výkaz, který souhrnně zachycuje veškeré ekonomické transakce mezi devizovými tuzemci a cizozemci, které se uskutečnily za určité období, zpravidla jednoho roku. Systematický výkaz: O systematickém výkazu mluvíme proto, že je sestavován na základě dohodnutých metodických postupů, jejichž cílem je dosažení rychlé a přehledné informace o velkém počtu různých transakcí, realizovaných mezi jednotlivými zeměmi. Stávající metodické postupy jsou výsledkem dlouhodobých snah, především v rámci Mezinárodního měnového fondu, o dosažení unifikace na širokém mezinárodním základě, jak co do klasifikace těchto ekonomických transakcí, tak co do vlastní metodiky sestavování platební bilance. Přes veškeré dosavadní snahy, po co možná nejpřesnějším zachycení všech transakcí, které jsou realizovány mezi jednotlivými zeměmi, přetrvávají v platné metodice určité nepřesnosti, které pak mohou zkreslovat skutečnou pozici dané země vůči zahraničí a ovlivnit tak nežádoucím způsobem pohled zahraničních investorů na tuto zemi. Opomíjíme zde nedostatky v metodice zjišťování či propočtu objemu určitých transakcí (jako jsou údaje o příjmech a výdajích souvisejících s cestovním ruchem, výnosy z práce tuzemců v zahraničí a náklady na práci cizinců v ČR), dále únik některých zejména drobnějších transakcí a časové diskrepance v záznamu určité operace na debetní a kreditní straně platební bilance, což je řešeno v rámci účtu Chyb a opomenutí. Ekonomické transakce: Platební bilance zachycuje veškeré ekonomické transakce spojené s pohybem zboží, služeb, kapitálu a peněz mezi domácí ekonomikou a zahraničím, které ve většině případů vyvolávají příliv nebo odliv deviz. Nejde pouze o výkaz inkas a úhrad. Patří sem i barterové obchody, obchody na úvěr, reinvestovaný zisk aj. Devizový tuzemec a cizozemec (upraveno Devizovým zákonem 219/1995 Sb.): Devizový tuzemec = fyzická osoba s trvalým pobytem v tuzemsku = právnická osoba se sídlem v tuzemsku Devizový cizozemec = fyzická a právnická osoba nesplňující podmínky zařazení mezi devizové tuzemce. 5

Základní struktura platební bilance (platná od roku 1993) Kredit (+) (devizová nabídka) Debet (-) (devizová poptávka) Běžný účet Obchodní bilance Export zboží Import zboží Bilance služeb Export služeb Import služeb Bilance výnosů Import výnosů Export výnosů Bilance běžných převodů Import transferů Export transferů Kapitálový účet Import Export Finanční účet Přímé investice Import investic Export investic Portfoliové investice Import investic Export investic Finanční deriváty (od roku 2001) Ostatní investice Import kapitálu Export kapitálu Chyby a opomenutí Změna devizových rezerv snížení zvýšení Běžný účet: Obchodní bilance = export a import zboží Bilance služeb = doprava, cestovní ruch, pojištění, diplomatické, obchodní, vojenské zastoupení, spoje, informatika, finanční služby, kultura, sport, zdravotnictví, vzdělání. Bilance výnosů = výnosy a náklady spojené s investováním domácích subjektů v zahraničí a zahraničních subjektů u nás = zisky z přímých investic = dividendy, reinvestovaný zisk, + úroky z dluhopisů, úvěrů a vkladů + mzdy zahraničních subjektů pracujících u nás a našich v zahraničí Bilance běžných převodů = jednostranné převody prostředků mezi zeměmi, bez povinnosti zpětného ekvivalentního pohybu soukromé = dary, dědictví, příspěvky zahraničním organizacím ze soukromých zdrojů vládní = hospodářské pomoci, dary a příspěvky mezinárodním organizacím ze SR vazby na rozpočet EU Kapitálový účet: Zachycuje převody majetku související s migrací obyvatelstva, promíjení dluhů, vlastnická práva k základním prostředkům, patenty, autorská práva, čerpání zdrojů z EU (fond soudržnosti) Finanční účet: Přímé investice = investice, která vede k získání nejméně 10% podílu investora na ZK, nebo nejméně 10% podílu na hlasovacích právech = akcie, reinvestovaný zisk Portfoliové investice = dluhopisy a ostatní dlouhodobé dluhové cenné papíry. + akcie a jiné majetkové cenné papíry pokud nesplňují podmínku přímých investic 6

Finanční deriváty (od roku 2001) = forwardy, swapy, futures, opce Ostatní kapitál = poskytnuté a přijaté dlouhodobé úvěry podniků, obchodních bank, vlády, centrální banky a pohyby krátkodobého kapitálu (krátkodobá depozita, poskytování krátkodobých úvěrů, nákupy a prodeje pokladničních poukázek atd. Chyby a opomenutí = odrážejí rozdílnou metodiku používanou v různých zemích při statistickém zjišťování položek platební bilance. Mají spíše statisticko-metodický charakter jde o položky jinde neevidované. Devizové rezervy = likvidní aktiva v zahraničních volně směnitelných měnách a zásoby měnového zlata v dispozici CB. Z účetního hlediska musí být platební bilance vždy vyrovnaná Aktivní saldo je vyrovnáno zvýšením devizových rezerv a pasivní saldo snížením devizových rezerv. Platební bilance je sestavována na principu podvojného účetnictví tzn., že každá operace je tu zachycena dvakrát. Jednou jako kreditní a jednou jako debetní. Kritériem rozdělení jednotlivých transakcí na kreditní a debetní je jejich vliv na devizovou nabídku a poptávku. Transakce spojené s tvorbou deviz = kreditní ovlivňují nabídku deviz = prodej reálných aktiv, služeb, finančních aktiv, čerpání úvěrů. ne každá kreditní operace ovlivňuje nabídku deviz, ale každá operace ovlivňující nabídku deviz je kreditní. Transakce, které vedou k vynakládání deviz = debetní - ovlivňují poptávku po devizách = dovozy zboží, služeb, nákup finančních aktiv, splátky úvěrů. ne každá debetní operace ovlivňuje poptávku po devizách, ale každá operace ovlivňující poptávku po devizách je debetní. 1.2 Saldo platební bilance Saldo platební bilance je rozdíl mezi kreditními a debetními operacemi. Tento rozdíl pro jednotlivé operace označujeme jako dílčí saldo. To nám říká jaký je vztah mezi vývozem a dovozem u těchto operací (vývoz-dovoz zboží., služeb, ). Z hlediska analýzy vlivu vnějšího prostředí na vnitřní ekonomiku má pro analytiky větší vypovídací schopnost tzv. kumulativní saldo platební bilance. V podstatě ho získáme tak, že vedeme pomyslnou vodorovnou čáru, která nám rozdělí platební bilanci na položky nad čarou (utvářejí saldo PB) a pod čarou (financují saldo). Tímto způsobem můžeme získat několik sald, neboť pomyslnou čáru můžeme vést pod kteroukoliv položkou. Ne každé z těchto sald můžeme ekonomicky interpretovat. Proto jsou ekonomickou praxí využívána pouze 3 kumulativní salda saldo výkonové bilance, saldo běžného účtu a celkové saldo platební bilance. 7

Saldo výkonové bilance čára vedená pod bilancí služeb Toto saldo má vztah k hrubému domácímu produktu - užitému a vytvořenému: - je-li export větší než import, pak je HDP vytvořený větší než užitý a naopak. Na reálný disponibilní důchod země má vliv vývoj podílu indexu exportních a importních cen známý jako ukazatel směnných relací. Tento ukazatel vyjadřuje efektivnost zahraničního obchodu. Pokud se index zvyšuje, pak to znamená, že stejný objem reálného dovozu je možné zajistit s menším objemem reálného vývozu. Saldo běžného účtu čára vedená pod bilancí běžných převodů Toto saldo je nejpoužívanější při analýze vnější rovnováhy - jeho vyrovnanost se bere za celkovou rovnováhu platební bilance Má bezprostřední návaznost na celkovou investiční pozici země. Investiční pozice země (stav aktiv a pasiv k určitému časovému okamžiku) Aktiva = pohledávky za zahraničními subjekty a držba majetku v zahraničí domácími subjekty Pasiva = závazky vůči zahraničím subjektům a držba majetku na domácím území zahraničními subjekty kladné saldo běžného účtu = zvýšení zahraničních pohledávek nebo snížení zahraničních závazků; nebo zvýšení držby majetku v zahraničí; nebo zvýšení devizových rezerv záporné saldo běžného účtu = zvýšení zahraničních závazků nebo snížení zahraničních pohledávek; nebo zvýšení držby majetku zahraničími subjektu na domácím území; nebo snížení devizových rezerv nulové saldo běžného účtu = nemění se investiční pozice země Aktivní (pasivní) saldo běžného účtu = zvýšení (snížení) našich zahraničních pohledávek nebo snížení (zvýšení) našich zahraničních závazků Aktivní (pasivní) saldo finančního účtu = zvýšení (snížení) našich zahraničních závazků nebo snížení (zvýšení) našich zahraničních pohledávek. Celkové saldo platební bilance čára pod položkou chyby a opomenutí o vyrovnávací položkou je změna devizových rezerv o pro analýzu vnější rovnováhy je ale celkem nepodstatné ani nulové saldo není zárukou dosažení dlouhodobé a dokonce ani střednědobé vnější rovnováhy. Problematická je zejména položka krátkodobého kapitálu, který se může velice rychle přesunout do zahraničí. Aktivní (pasivní) saldo celkové bilance = zvýšení (snížení) devizových rezerv Ke zvýšení devizových rezerv může dojít tehdy, pokud CB: intervenovala na devizovém trhu tato operace má vliv na měnovou bázi; inkasovala výnosy ze svých zahraničních aktiv; čerpala úvěr ze zahraničí; realizovala kursový zisk ze zahraničních aktiv. 8

1.3 Indikátory vnější rovnováhy Zahraniční investoři se při svých rozhodováních o alokaci kapitálu řídí tradičními ukazateli udržitelnosti vnější rovnováhy země, mezi které patří dluhové indikátory. Dluhové indikátory vnější stability jsou zaměřené na hodnocení trendů v oblasti výše a dynamiky zahraničního zadlužení a dluhové služby a tedy schopnosti tyto závazky splácet. Mezi nejpoužívanější ukazatele patří podíl deficitu běžného účtu na HDP (limitní hodnota 5%), poměr zahraničního dluhu k HDP (40%), dluhová služba k HDP (5%) a podíl krátkodobého dluhu na celkovém dluhu (40%). Výčet těchto ukazatelů by bylo možné doplnit ještě ukazatelem krytí dovozu devizovými rezervami (3-5 měsíců). Přestože tyto ukazatele mají řadu metodologických problémů, jsou stanoveny jejich limitní hodnoty, které by daná země neměla z pohledu udržitelnosti vnější rovnováhy překročit, a to i přesto, že výše této limitní hodnoty je jen těžko odůvodnitelná. Kontrolní otázky 1. Co je platební bilance? Z jakých účtů se skládá platební bilance? 3. Co je kumulativní saldo platební bilance a jaká kumulativní salda znáte? 4. Které kumulativní saldo je nejvhodnější k analýze vnější rovnováhy? 5. Co může být příčinou zvýšení devizových rezerv? 6. Jaké znáte indikátory vnější rovnováhy a jaký je jejich význam? 7. Jaká je doporučená limitní hodnota podílu salda běžného účtu k HDP? Doporučená literatura Autor Název Vydavatelství Strany textu Durčáková, J.-Mandel, M. Mezinárodní finance Management Press 2010 15-41 Mandel, M. - Tomšík, V.: Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice. Management Press 2003, ISBN 80-7261-094-5 Marková, J.: Analýza efektu přímých zahraničních investic na vnější rovnováhu z pohledu platební bilance. Český finanční a účetní časopis, 2012, roč. 7, č. 1, s. 20-33. ISSN 1802-2200. L 9

2. Kapitola Fundamentální analýza měnového kursu Obsah a cíl: Obsahem textu jsou vybrané problémy z oblasti teorie měnových kursů. Cílem je vysvětlení příčin pohybu měnového kursu v krátkém a dlouhém období pomocí fundamentálních faktorů, kterými jsou vybrané makroekonomické veličiny. Pozornost je věnována hlavním teoriím měnového kursu, mezi které patří teorie parity kupní síly, teorie parity úrokové míry a platebně bilanční přístup k determinaci měnového kursu. C 2.1. Příčiny pohybu měnového kursu Měnový kurs je cena zahraniční peněžní jednotky vyjádřená v domácích peněžních jednotkách. Zahraniční peněžní jednotka může mít formu valuty (hotovostní prostředky cizí měny) nebo devizy (bezhotovostní prostředky cizí měny). Měnový kurs není stabilní. Množství domácích peněžních jednotek, které je přiřazováno jedné peněžní jednotce zahraniční měny se neustále mění tak, že růst kursu je střídán jeho poklesem. Mluvíme o oscilaci měnového kursu. Oscilací měnového kursu rozumíme pohyb tržního kursu kolem jeho rovnovážné úrovně. Zhodnocování a znehodnocování měny Tento pohyb měnového kursu má podobu zhodnocování domácí měny ve vztahu k měně zahraniční (apreciace) nebo znehodnocování domácí měny ve vztahu k měně zahraniční (depreciace). O zhodnocování domácí měny jde v případě, kdy absolutní hodnota kursu klesá, tzn., že se snižuje množství domácích peněžních jednotek, které je nutné vynaložit na získání zahraniční peněžní jednotky. Snížení absolutní hodnoty kursu Zhodnocování domácí měny (apreciace) Současně se zhodnocováním domácí měny dochází ke znehodnocování měny zahraniční. A naopak, ke znehodnocování domácí měny dochází tehdy, jestliže se zvyšuje cena zahraniční peněžní jednotky, čili v případě, kdy absolutní hodnota kursu u roste. Zvýšení absolutní hodnoty kursu Znehodnocování domácí měny (depreciace) Současně se znehodnocováním domácí měny dochází ke zhodnocování měny zahraniční. Revalvace a devalvace měny Pouze v případě, kdy dojde ke změně ústředního (oficiálního) kursu, mluvíme o devalvaciaci nebo revalvaci měny. Zvýší-li se absolutní hodnota ústředního kursu, pak se domácí měna ve vztahu k měně zahraniční znehodnotí a mluvíme o devalvaci domácí měny. Pokud se absolutní hodnota ústředního kursu sníží, dojde ke zhodnocení domácí měny ve vztahu k měně zahraniční, pak mluvíme o revalvaci domácí měny. 10

Příčiny oscilace měnového kursu Příčinou pohybu měnového kursu je změna vztahu mezi nabídkou zahraniční měny a poptávkou po zahraniční měně na devizovém trhu. Na změnu vztahu mezi nabídkou zahraniční měny a poptávkou po ní, která vede ke změně měnového kursu, mají vliv jak fundamentální faktory, tak i chování jednotlivých subjektů na devizovém trhu. Do vývoje kursu může zasáhnout i centrální banka svými devizovými intervencemi a vláda proexportními opatřeními nebo dovozními cly. Jednotlivci, kteří vstupují na devizový trh na základě svých očekávání o vývoji kursu zahraniční měny, ji nakupují, nebo prodávají, a tím rovněž přispívají ke změně vztahu mezi nabídkou a poptávkou. Pohyb kursu může být i reakcí na prohlášení politiků nebo na změnu v provádění fiskální a monetární politiky. Na pohyb měnového kursu mají vliv fundamentální faktory, kterými jsou makroekonomické veličiny, které ovlivňují měnový vývoj. Jde zejména o rovnováhu platební bilance (především bilance běžných plateb), inflační a úrokový diferenciál, změnu peněžní zásoby a tempo růstu národního důchodu. O vliv fundamentálních faktorů se opírají jednotlivé teorie měnového kursu, které se nazývají podle toho, který z faktorů považují za rozhodující pro vysvětlení pohybu měnového kursu: TEORIE MĚNOVÉHO KURSU teorie parity kupní síly teorie parity úrokové míry platebně bilanční přístup ke kursu Cílem fundamentální analýzy je formulování ekonometrického modelu pro prognózování pohybu měnového kursu. Problémem prognózování měnového kursu je časová dostupnost jednotlivých dat některá data (např. údaje o saldu platební bilance, HDP aj.) jsou k dispozici pouze čtvrtletně, a to ještě se zpožděním několika měsíců. Proto se často prognóza měnového kursu utváří na základě prognózy změn fundamentálních faktorů. 2.2 Teorie parity kupní síly Teorie parity kupní síly existuje ve dvou verzích absolutní (zabývá se vymezením úrovně měnového kursu) a relativní (zabývá se příčinami pohybu měnového kursu). Absolutní verze parity kupní síly: - vychází ze zákona jedné ceny Podle zákona jedné ceny by každé jednotlivé zboží mělo mít v různých zemích po přepočtu měnovým kursem stejnou cenu. Uvedený zákon by měl platit obecně, tj. pro každé zboží a pro každou zemi. 11

Je-li domácí cena zboží P D a zahraniční cena stejného zboží P Z, pak podle zákona jedné ceny platí: (1) P D = SRD / ZxPZ Měnový kurs (SR D/Z ) podle zákona jedné ceny, lze pak vyjádřit takto: PD (2) SR D / Z = P Z Zbožová arbitráž Dojde-li k porušení této rovnováhy např. v důsledku zvýšení ceny zboží v zahraničí, nastává zbožová arbitráž. To znamená, že bude docházet k růstu poptávky po zboží na domácím trhu, kde je cena nižší a k jeho prodeji na zahraničním trhu, kde je cena vyšší, s cílem dosažení zisku. Rostoucí poptávka po zboží na domácím trhu povede k růstu ceny tohoto zboží a naopak zvýšená nabídka daného zboží na zahraničním trhu vyvolá pokles jeho ceny. Současně se mění i nabídka a poptávka po zahraniční měně na devizovém trhu. Vývoz zboží do zahraničí se projeví růstem nabídky zahraniční měny na domácím devizovém trhu a tedy i tendencemi ke znehodnocením této měny. Opačný proces by probíhal v případě, že by platila obrácená nerovnost a ceny zboží na domácím trhu by byly vyšší. Tento proces probíhá tak dlouho, dokud nedojde k obnovení rovnováhy. Zbožová arbitráž je však spojena s transakčními náklady, které tvoří především dopravné, clo a náklady na konverzi jedné měny do druhé. Proto arbitráž bude probíhat pouze tehdy, pokud cenový rozdíl u domácího a zahraničního zboží bude dostačující k pokrytí těchto nákladů a k dosažení zisku. Posuzujeme-li význam zákona jedné ceny z hlediska jeho empirické platnosti, dojdeme k závěru, že jde pouze o teoretickou koncepci, která pro určité druhy zboží a služeb může platit, zatímco pro jiné a těch je většina nikoliv. Absolutní verze parity kupní síly je určitým zobecněním zákona jedné ceny. Na rozdíl od tohoto zákona však nepožaduje stejnou cenu pro každé jednotlivé zboží, ale stejnou cenovou hladinu v jednotlivých zemích. Podle absolutní verze parity kupní síly by cenová hladina po přepočtu měnovým kursem měla být ve všech zemích stejná. Teorie parity kupní síly tvrdí, že měnové kursy se mění proto, aby byla zachována parita kupní síly srovnávaných měn. Podle této teorie jsou ceny zboží relativně pevné a obnovení rovnovážného vztahu mezi domácí a zahraniční cenovou hladinou probíhá změnou devizových kursů a nikoliv změnou cen. Měnový kurs je, podle této teorie, roven poměru příslušných cenových hladin. Cenová hladina se měří pomocí cen koše spotřebního zboží a měnový kurs pak lze vyjádřit takto: (3) SR D / Z = n i= 1 n i= 1 P P id iz xw xw i i kde: P id. W i je soubor zboží i vyjádřený v domácích cenách a domácí měně P iz. W i je stejný soubor zboží vyjádřený v zahraničních cenách a zahraniční měně 12

Takto je možné formulovat rovnici absolutní parity kupní síly pro libovolnou dvojici zemí. Empirická ověřitelnost této teorie je ovšem komplikovaná. Přinejmenším je problém, jak stanovit standardizovaný spotřební koš pro obě ekonomiky. Nejde jen o vymezení stejných položek v koši, ale také o to, aby jednotlivé zboží a služby byly na stejné kvalitativní úrovni, což je problematické zejména mezi nestejně hospodářsky vyspělými zeměmi. Parita kupní síly má tendenci nadhodnocovat měny ekonomicky slabších zemí. Ukazatel ERDI Poměr mezi tržním kursem (SR) a paritou kupní síly ( SR ) je známý jako ukazatel ERDI (Exchange Rate Deviation Index) ERDI= SR SR PPP Tento ukazatel vyjadřuje míru vlivu ostatních faktorů na úroveň kursu. Odlišnosti mohou vzniknout v důsledku použití rozdílné struktury spotřebního koše a také v důsledku použití rozdílných cen. Hodnota ukazatele ERDI je v ekonomicky slabších zemích větší než 1, což je důsledek toho, že parita kupní síly má tendenci nadhodnocovat měny ekonomicky slabších zemí. Relativní verze parity kupní síly Relativní verze parity kupní síly nabízí dynamický pohled na měnový kurs. To znamená, že usiluje o vymezení příčin, které vedou k pohybu měnového kursu. Relativní změna měnového kursu podle této teorie závisí na změnách cen (relativních změnách cenové hladiny) vyjádřených pomocí cenových indexů. PPP Podle relativní verze parity kupní síly je příčinou pohybu měnového kursu změna cenových hladin v jednotlivých zemích čili očekávaná inflace. Jestliže vzroste cenová hladina v jedné zemi, pak klesá její exportní konkurenceschopnost a rostou dovozy do této země. To povede k poklesu nabídky zahraniční měny a zvýšení poptávky po této měně na vnitřním devizovém trhu a tím i ke znehodnocení domácí měny. A naopak, klesne-li cenová hladina v dané zemi, pak dojde k růstu exportní konkurenceschopnosti a k poklesu dovozu do této země. Zvýšená nabídka zahraniční měny na vnitřním devizovém trhu spolu s poklesem poptávky po této měně povedou ke zhodnocení domácí měny a ke znehodnocení měny zahraniční. Při výpočtu očekávané inflace (p e ) se vychází z cenových indexů koše spotřebního zboží (CPI) a očekávaný měnový kurs SR e v čase t+1 je pak možné vyjádřit takto: e e 1+ pd (4) SRt+ 1 = SRt e 1+ p kde: SR e t+1 je očekávaný měnový kurs v čase t+1, SR t je měnový kurs ve výchozím období, je očekávaná inflace doma, p e D p e Z je očekávaná inflace v zahraničí. Z 13

Inflační diferenciál Úpravou tohoto výchozího vztahu můžeme vypočítat relativní změnu očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti výchozímu kursu v čase t: e e SRt + 1 SRt pd p (5) = e SR 1+ p t Výraz na pravé straně je tzv. inflační diferenciál. Vzhledem k tomu, že výraz ve jmenovateli je blízký jedné, lze od něho abstrahovat a inflační diferenciál lze zjednodušit na p e D -pe. Takto upravená forma přibližného vyjádření relativní verze parity kupní síly je pro Z svou jednoduchost v praxi upřednostňována. Z výše uvedeného vyplývá, že relativní změna měnového kursu v čase t+1 oproti výchozímu kursu odpovídá rozdílu inflací doma a v zahraničí, tedy inflačnímu diferenciálu. Platnost parity kupní síly Empirická zkoumání neprokázala obecnou platnost parity kupní síly především z krátkodobého hlediska. Důvodem pro omezenou platnost parity kupní síly je především to, že tato teorie, stejně jako i jiné teorie, je založena na určitých výchozích předpokladech a čím více se liší skutečný vývoj od těchto předpokladů, tím více se liší skutečné kursy od kursů propočtených. Navíc jde o teorii, která popisuje vztah mezi vývojem cenových hladin a změnami kursu v dlouhém období a proto její platnost nelze hodnotit na základě vztahu mezi změnou měnového kursu a změnou cenové hladiny v krátkém období. Příčinou odchylky skutečného měnového kursu od parity kupní síly může být i způsob zjišťování a vyhodnocování údajů o měnovém kursu a očekávané inflaci. V neposlední řadě mohou odchylky skutečných měnových kursů od parity kupní síly souviset i s celkovou hospodářskou politikou vlády, charakterem jednotlivých ekonomik a dalšími nemonetárními faktory ovlivňujícími měnové kursy. Mezi hlavní příčiny odchylky skutečného kursu od kursu propočteného na základě parity kupní síly patří: Z e Z problém sestavení standardizovaného koše spotřebního zboží v jednotlivých zemích, tedy koše se stejnými komoditami ve stejné kvalitě a se stejnými vahami. To je obtížné především u zemí s různou ekonomickou úrovní. Měnový kurs propočtený podle parity kupní síly nadhodnocuje měny ekonomicky slabších zemí a to z důvodu nižší kvality zboží zahrnovaného do koše spotřebního zboží a tedy i nižší cenové hladiny v těchto zemích ve srovnání s ekonomikami vyspělých zemí. koš spotřebního zboží je sestavován na základě preferencí spotřeby v jednotlivých zemích a nikoliv podle struktury zahraničního obchodu. Změna ceny určitého zboží v obou zemích o stejné procento pak neznamená změnu cenové hladiny ve stejné výši, protože dané zboží nemá většinou stejný podíl na spotřebě v těchto zemích. Problém by nevyřešilo ani použití standardizovaného spotřebního koše pro obě země, protože standardizovaný koš nemůže zároveň splnit důležitý požadavek odpovídajícího vyjádření spotřebitelských preferencí v jednotlivých zemích. 14

ve spotřebním koši jsou zahrnuty komodity a služby, které nejsou předmětem zahraniční směny (non-tradables) např. bydlení, veřejná doprava, různé služby atd., přičemž úroveň měnového kursu ovlivňuje pouze mezinárodně obchodované zboží (tradables). jedním z předpokladů, ze kterých tato teorie vychází je dokonalá konkurence na mezinárodních trzích zboží. Ta je však ve skutečnosti narušována existencí společností s monopolním postavením, které prodávají své výrobky v různých zemích za různé ceny podle konkrétní ekonomické situace. V ekonomicky slabších zemích jsou ceny zpravidla nižší než ve vyspělých ekonomikách. dopravní náklady spojené s pohybem zboží zdražují zboží a znevýhodňují tak jeho pohyb mezi jednotlivými zeměmi. při ověřování platnosti teorie parity kupní síly je důležitá volba základního období. Měnový kurs v tomto základním období by měl odpovídat paritě kupní síly. Důležitá je i délka období, za které se propočet provádí. Čím je toto období delší, tím je i větší pravděpodobnost, že skutečný měnový kurs bude odpovídat kursu propočtenému na základě parity kupní síly. Parita kupní síly nedovede vysvětlit pohyby kursu v krátkém období, které mohou být i opačné, než by odpovídalo cenovému vývoji ve sledovaných zemích. parita kupní síly platí pouze v systému volně pohyblivých kursů, kdy centrální banka do jeho vývoje nezasahuje svými intervencemi. Předpokladem je rovněž volný pohyb zboží, který není narušován ze strany státu zaváděním opatření na podporu vývozu na straně jedné a restrikcemi na dovoz ve formě dovozních cel případně dovozních přirážek, na straně druhé. změna měnového kursu je způsobena nejen cenovými pohyby, ale je výsledkem působení řady dalších faktorů, které parita kupní síly opomíjí. Jde o různé ekonomické a politické vlivy a rovněž i očekávání jak ekonomického vývoje, tak očekávání změn cenové hladiny, úrokových měr a i samotného měnového kursu. Přes všechny výhrady, které k paritě kupní síly máme, je nutné si uvědomit, že existují empirické výzkumy, které potvrzují paritu kupní síly z dlouhodobého hlediska. 2.3 Teorie parity úrokových měr Podle teorie parity úrokových měr je příčinou pohybu měnového kursu rozdílná úroková míra v jednotlivých zemích, která vede k pohybu krátkodobého kapitálu. Tato teorie je založena na jednoduché úvaze: neexistují-li žádné překážky bránící volnému pohybu kapitálu mezi jednotlivými zeměmi, potom investoři usilují o získání stejných výnosů ze svých aktiv bez ohledu na to, v jaké měně jsou denominována. Investoři se při svém rozhodování, kam budou investovat, řídí očekávanou výnosností, kterou aktivum přinese. Očekávaná výnosnost aktiva závisí nejen na aktuálním měnovém kursu, úrokových měrách na domácí a zahraniční aktiva ale i na očekávaném měnovém kursu v čase t+1. 15

Parita úrokové míry existuje ve dvou formách: nekrytá krytá Nekrytá parita úrokových měr Při nekryté úrokové paritě se investor řídí: rozdílem úrokových sazeb na domácí a cizí aktiva rozdílem mezi SR v čase t a očekávaným v čase t+1 Disponuje-li investor jednou peněžní jednotkou domácí měny, pak se může rozhodnout mezi dvěma investičními variantami. Domácí měnu může uložit jako depozitum s dobou splatnosti t+1 při úrokové míře na domácí aktiva i nebo ji může převést do měny zahraniční při aktuálním měnovém kursu SR t, uložit jako depozitum s dobou splatnosti t+1 při úrokové míře na zahraniční aktiva i*.. Po převodu aktiva očekávaným kursem v čase t+1 by měla platit tato rovnice. e SR t+ 1 (1 + i*) (6) 1 + i = SR t kde: SR e je očekávaný měnový kurs v čase t+1, t+1 SR t je aktuální měnový kurs v čase t, i je úroková míra na domácí aktiva, i* je úroková míra na zahraniční aktiva. Uvedená rovnice je označována jako podmínka nekryté parity úrokových měr, která je základem všech teorií determinace měnového kursu u založených na modelu trhu aktiv. Z této rovnice můžeme očekávaný měnový kurs v čase t+1 vyjádřit takto: SR ( 1 i (7) SR e t + 1 t + i) = 1+ i * Platí-li li tato rovnice, je trh rovnovážný, neboli dvoucestný a není důvod, aby investoři preferovali jednu investiční cestu před druhou. Úrokový diferenciál Relativní změnu očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti aktuálnímu kursu v čase t můžeme vyjádřit takto: (8) e SRt 1 SR + i i * t = SR 1 + i * t ( ) Výraz na pravé straně rovnice je tzv. úrokový diferenciál. Jelikož ve jmenovateli je většinou číslo blížící se jedné, můžeme v našem vztahu použít aproximaci a úrokový diferenciál vyjádřit jako rozdíl úrokové míry na domácí a zahraniční ní aktivum, tj. i i*. Jde o přibližné vyjádření parity úrokových měr. 16

Z výše uvedeného vyplývá, že relativní změna očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti aktuálnímu měnovému kursu v čase t odpovídá úrokovému diferenciálu. Nekrytá úroková parita je podmínkou rovnováhy spekulanta na devizovém trhu. Otázkou pak je, jakým způsobem dojde k obnovení rovnováhy zda se rychleji přizpůsobují úrokové míry nebo měnové kursy. Teorie parity kupní síly předpokládá, že se rychleji přizpůsobují měnové kursy. Zvýšení domácí úrokové míry povede k apreciaci domácí měny a růst zahraniční úrokové míry k depreciaci domácí měny. Důvodem je mezinárodní pohyb kapitálu, který je vyvolán pohybem úrokových měr. Při kryté úrokové paritě se investor řídí: rozdílem úrokových sazeb na domácí a cizí aktiva rozdílem mezi forwardovým kursem (FR) a aktuálním spotovým kursem (Tato problematika bude popsána v části o devizovém trhu.) Fisherův efekt Při svém rozhodování na trhu aktiv se investor musí řídit nejen nominální úrokovou mírou, ale i mírou reálnou (r). Vztahem mezi reálnou a nominální úrokovou mírou se zabývá Irving FISHER (1867-1947; 1947; americký ekonom, významný peněžní teoretik). Podle něho závisí reálná úroková míra na: nominální úrokové míře i očekávaná inflace p p e Pak můžeme zapsat: e (9) r = i p Jde o tzv. Fisherův efekt.. Pokud ho využijeme v teorii determinace měnového kursu, můžeme úrokový diferenciál upravit takto: (10) i = D i Z e ( r + ) D p D e ( + ) r = Z p Z ( r ) + ( D r Z e e ( p p ) D Z Z výše uvedeného vyplývá, že diferenciál nominálních úrokových měr je roven součtu diferenciálu reálných úrokových měr a diferenciálu očekávaných inflací ve vnitřní ekonomice a v zahraničí. Podle Fishera jsou v dlouhém období reálné úrokové míry stabilní a ve všech zemích stejné ( r D = r Z ). Kolísání nominálních úrokových měr je proto dáno změnami inflačních očekávání. Pokud by tomu tak nebylo, a reálné úrokové míry by se v jednotlivých zemích lišily, vznikl by prostor pro arbitráž na trhu aktiv. V důsledku pohybu kapitálu by se reálné úrokové míry v jednotlivých zemích vyrovnaly. Podle mezinárodního Fischerova efektu lze v dlouhém období očekávat, že měny zemí s vyšší úrokovou mírou budou vykazovat tendenci k depreciaci ve srovnání s měnami zemí s nižší úrokovou mírou.. Kursy se tak mění proto, že odrážejí tendenci k dosažení rovnováhy na trhu aktiv. 17

Platnost parity úrokových měr Empirická zkoumání skutečně prokázala, že v ekonomikách s vyššími nominálními úrokovými měrami, dochází v důsledku přílivu zahraničního kapitálu ke zhodnocení domácí měny v krátkém období (v čase t) ale v dlouhém období (v čase t+1) se projevují tendence k jejímu znehodnocování. Vysoká nominální úroková míra však nemusí vždy vést k přílivu kapitálu do dané země. Důležitou roli mohou sehrát nákladové faktory: politické a ekonomické riziko, vysoká očekávaná inflace, kde vyšší nominální úrokové míry jsou důsledkem této inflace, rozdílná výše zdanění - vyšší zdanění výnosů z aktiv ve srovnání s ostatními zeměmi, transakční náklady. Vliv úrokových měr na pohyb měnových kursů však může být modifikován i působením jiných vlivů, neboť krátkodobý kapitál reaguje na změny všech faktorů, které ovlivňují ekonomickou a politickou stabilitu země. Důležitým faktorem ovlivňujícím pohyb krátkodobého kapitálu a tím i měnového kursu jsou očekávání. Očekávání ekonomických subjektů o znehodnocení měny, poklesu úrokových měr, růstu inflace, hospodářských poruch atd. samotný proces ještě uspíší a jsou příčinou značných výkyvů měnového kursu v krátkém období. Porušení platnosti nekryté úrokové parity může být i důsledkem intervenční a sterilizační činnosti centrální banky. 2.4 Platebně bilanční přístup k determinaci měnového kursu Podle platebně bilančního přístupu k determinaci měnového kursu je pohyb měnového kursu funkcí salda platební bilance. aktivní saldo PB nabídka deviz převyšuje poptávku po devizách apreciace domácí měny pasivní saldo PB poptávka po devizách převyšuje nabídku deviz depreciace domácí měny Z hlediska sald platební bilance se analytici nejčastěji zaměřují na analýzu salda běžného účtu. Teorie platební bilance, která se opírá o saldo platební bilance je příkladem tokového přístupu bere v úvahu mezinárodní toky zboží, služeb, kapitálu a jejich vliv na nabídku a poptávku po devizách. Tento přístup může někdy podávat zkreslené informace o budoucím pohybu kursu. I relativně vysoký roční deficit běžného účtu platební bilance nemusí vést k depreciaci měny, pokud je celková zahraniční zadluženost země relativně nízká. Pokud je deficit běžného účtu kryt: přílivem přímých investic nemusí dojít ke znehodnocení domácí měny, přílivem zápůjčního kapitálu (dlouhodobými úvěry) ohrožení stability kursu, krátkodobými úvěry nebo poklesem devizových rezerv tendence ke znehodnocení domácí měny. Proto je nutné tokový přístup konfrontovat se stavovým přístupem tj. sledovat celkové zahraniční zadlužení země a klást si otázku, zda zahraniční subjekty budou ochotny dále úvěrovat zemi s deficitem platební bilance. 18

Kontrolní otázky 1. Kdy mluvíme o depreciaci a apreciaci domácí měny a kdy o devalvaci a revalvaci? 2. Co je příčinou pohybu měnového kursu podle teorie parity kupní síly? 3. Jaké jsou důvody odchylky tržního kursu od kursu paritního v krátkém období? 4. Co je to inflační a co úrokový diferenciál? 5. Co je příčinou pohybu měnového kursu podle teorie parit úrokových měr? 6. Co je příčinou pohybu měnového kursu podle teorie platební bilance? 7. Jaké závěry o vývoji kursu lze udělat na základě pasivního salda běžného účtu? Doporučená literatura Autor Název Vydavatelství Strany textu Durčáková,J.- Mandel, M. Mezinárodní finance Management Press 2010 75-100 Mandel, M., Tomšík, V.: Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice. Management Press 2003, ISBN 80-7261-094-5 L 19

3. Kapitola Technická analýza měnového kursu Obsah a cíl: Obsahem textu je technická analýza měnového kursu, která získala na významu v průběhu sedmdesátých let, poté co došlo k opuštění systému pevných měnových kursů a tím k jejich volatilitě. Pozornost je věnována některým metodám této analýzy. Cílem je ukázat jaké informace mohou získat investoři pro své rozhodování k tomu, jakou pozici na devizovém trhu je vhodné zaujmout. C 3.1 Vztah technické a fundamentální analýzy měnového kursu Technická analýza získala mezi analytiky na popularitě v průběhu sedmdesátých a osmdesátých let 20. stol. v souvislosti s nárůstem volatility měnových kursů. Na rozdíl od fundamentální analýzy nezkoumá vliv makroekonomických veličin na pohyb kursu, ale snaží se odvodit jeho budoucí pohyb z minulého vývoje. Fundamentálními analytiky je odmítána jako nevědecká. Na obranu technické analýzy je možné uvést: k jejímu vzniku a rozvoji přispěla nespolehlivost a často i teoretická nejednoznačnost fundamentální analýzy, která se navíc obvykle orientuje na prognózy ve středním a dlouhém období a účastník devizového trhu nemá v daném okamžiku dostatek informací pro své rozhodování a pohybuje se tak v určitém pásmu nejistoty. fundamentální analýza prognózuje kurs na základě prognózovaného vývoje makroekonomických veličin (úroků, inflace, salda PB, ekonomického růstu, peněžní zásoby atd.). Úspěšnost většiny fundamentálních prognóz je podmíněna naplněním prognózovaného vývoje exogenních proměnných. dopad vývoje řady makroekonomických proměnných na kurs je nejednoznačný růst jedné veličiny může vést k apreciaci i k depreciaci měny. Skutečný pohyb kursu pak závisí na tom, který transmisní kanál je silnější. na druhou stranu: technická analýza má omezené použití pro střední a dlouhé období. 3.2 Metody technické analýzy měnového kursu Technický analytik může pracovat s grafickou metodou, kdy podle obrazců, které ukazují minulý pohyb kursu, odhaduje jeho budoucí vývoj, nebo s matematicko-statistickými metodami, kdy o nákupech a prodejích dané měny se např. rozhoduje na základě vzájemného vztahu vývoje skutečného kursu a klouzavých průměrů. Grafické metody (využití grafů obrazců): kursy v čase kreslí obrazce - ramena a hlava, dvojitý vrch, talíř, obrácený talíř aj. Spojnicemi mezi tradičními grafickými metodami a modernějšími statistickomatematickými metodami mohou být speciální sloupcové grafy, které zachycují nejvyšší a nejnižší kurs dne a kurs uzavírací. Tyto grafy umožňují konstruovat i základní trendové linie. Trendové linie = zachycují směr pohybu kursu v rámci týdenních, denních či ještě kratších časových intervalech 20

rostoucí trend = nejnižší kursové hodnoty dne jsou rostoucí (býčí trh) klesající trend = nejvyšší hodnoty dne jsou klesající (medvědí trh) uzavíracím kursu dne (horizontální pruh) protnutí trendové linie může signalizovat změnu trendu, ale může znamenat jen pouhé rozšíření oscilace kursu při pokračujícím rostoucím nebo klesajícím trendu bod zvratu rostoucí trend se do klesajícího láme (horní bod zvratu), v okamžiku, kdy se nejvyšší hodnota dne kursu dostane pod trendovou přímku (na býčím trhu) Trendová analýza bývá doplněna analýzou objemu, která umožňuje určit, zda jde o slabý nebo silný trh trh neurčuje jen cena ale i objem obchodů. Na základě objemu obchodů lze usuzovat o likviditě trhu a jak dalece náš vstup na trh (např. s větším objemem nabízené měny) může ovlivnit cenu. Technický analytik hovoří o silném trhu, pokud růst ceny devizy je spojen s růstem poptávky po devizách (nikoliv poklesem nabídky) a o slabém trhu, je-li pokles ceny deviz vyvolán poklesem poptávky po devizách (nikoliv zvýšením nabídky). Statisticko-matematické metody Smyslem těchto metod je dát investorovi informaci, kdy je výhodné otevřít devizovou pozici s cílem dosáhnout zisku z budoucího pohybu kursu, a kdy je vhodné devizovou pozici uzavřít a realizovat zisk z minulého pohybu kursu. Jednou z metod, jak stanovit optimální okamžik pro nákup nebo prodej deviz je stanovení tzv. filtru. Filtr: umožňuje stanovit optimální čas pro otevření nebo uzavření devizové pozice optimální chvíle nastává, pokud jsme v bodě lokálního minima nebo maxima tzn. v nejvyšších nebo nejnižších bodech oscilační křivky tyto body je obtížné přesně určit, a proto je vhodné počkat určitou dobu, až se potvrdí dlouhodobější změna pohybu kursu. při větší citlivosti filtru (bližší číslo k nule) je riziko, že nedojde k předpokládanému vývoji kursu a kurs bude pokračovat ve stávajícím trendu. Při větším filtru je riziko, že signály o změně trendu budou přicházet příliš pozdě a dosažený zisk z budoucího pohybu kursu bude minimální a při započtení transakčních nákladů můžeme realizovat i ztrátu. 21

Klouzavé průměry: dávají signál k otevření krátké nebo dlouhé devizové pozice sleduje průsečíky dlouhodobého a krátkodobého klouzavého průměru. Pokud: o krátkodobý klouzavý průměr (např. 5-10 dní) protíná dlouhodobý (např. 15-20 dní) ze shora dolů (t 1 ) - jde o příkaz k otevření krátké devizové pozice (deviza se znehodnocuje) o krátkodobý klouzavý průměr protíná dlouhodobý zespoda nahoru (t 2 )- jde o příkaz k otevření dlouhé devizové pozice (deviza se zhodnocuje) Teoreticky by bylo možné pracovat i s průsečíky vývoje skutečného kursu a dlouhodobého o klouzavého průměru. V tomto případě však existuje riziko, že náhodná a pouze velice krátkodobá změna pohybu skutečného kursu protne klouzavý průměr a tím vydá falešný signál k otevření devizové pozice. Tento problém by mělo odstranit použití krátkodobého klouzavého průměru, neboť tím dojde k očištění pohybu kursu o náhodné krátkodobé vlivy. Momentum: Momentum patří pro svoji jednoduchost mezi oblíbené nástroje technických analytiků. I tento nástroj dává signál k otevření krátké nebo dlouhé devizové pozice. Momentum může být definováno jako rozdíl nebo podíl dvou kursů v čase t a t n. Rozdíl dvou kursů: : M DIF = SR t -SR t-n osciluje okolo 0 je li rozdíl roven nule je to signál k otevření pozice 22

pokud je rozdíl menší než nula deviza znehodnocuje (signál k otevření krátké devizové pozice prodej deviz) pokud je rozdíl větší než nula deviza zhodnocuje (signál k otevření dlouhé devizové pozice nákup deviz) Podíl dvou kursů: M DIF = SR t / SR t-n osciluje okolo 1 je li podíl roven jedné je to signál k otevření pozice pokud je podíl větší než jedna - deviza zhodnocuje (signál k otevření dlouhé devizové pozice nákup deviz) pokud je podíl menší než jedna - deviza znehodnocuje (signál k otevření krátké devizové pozice prodej deviz) Některé empirické výzkumy využití metod technické analýzy přinesly pozitivní výsledky, které nevylučují možnost nadprůměrné výnosnosti těchto metod. Nicméně odpůrci této metody poukazují na to, že z provedených empirických analýz nelze učinit jednoznačný závěr o tom, zda časové řady historických kursů jsou nositeli informací o jejich budoucím pohybu, což je důležitý základní teoretický předpoklad pro použití technické analýzy. Proto také panuje dost velká skepse, pokud jde o možnost dosahování mimořádných zisků pomocí některé z metod technické analýzy. Důvodem je to, že pokud by daná metoda trvale přinášela nadprůměrné výsledky (resp. výnosy), pak by při jejím použití v masovějším měřítku automaticky došlo k okamžitému posunu skutečných kursů na úroveň prognózovaných. Čili co je v současné době očekáváno trhem na základě provedené technické analýzy, se již stává skutečností. Spotové kursy okamžitě skáčou do svých očekávaných hodnot a technický analytik nestačí devizu včas nakoupit nebo prodat. 23

Kontrolní otázky 1. Čím se zabývá technická analýza měnového kursu? 2. Jaké znáte metody technické analýzy? 3. Co je to filtr? 4. Kdy je vhodné otevřít devizovou pozici podle metody klouzavých průměrů? 5. Kdy je vhodné otevřít dlouhou a kdy krátkou devizovou pozici podle mementa? Doporučená literatura Autor Název Vydavatelství Strany textu Durčáková, J., Mandel, M. Mezinárodní finance Management Press 2010 123-133 Mandel, M.- Tomšík, V.: Monetární ekonomie v malé otevřené ekonomice. Management Press 2003, ISBN 80-7261-094-5 L 24

4. kapitola Systémy měnových kursů Obsah a cíl: Obsahem textu je charakteristika jednotlivých systémů měnových kursů včetně jejich výhod a nevýhod. Seznámíme se s klasifikací systémů měnových kursů a s možnostmi uspořádání kursových vztahů v tržních ekonomikách se směnitelnou měnou. C 4.1 Kritéria klasifikace systémů měnových kursů Měnový kurs má svoji objektivní, ale i subjektivní stránku, která se projevuje mimo jiné v tom, že různé země používají rozdílná pravidla a mechanismy determinace měnového kursu. Soubor těchto pravidel a mechanismů tvoří systém měnového kursu. Uspořádání kursových vztahů v rámci systémů měnových kursů souvisí především s rozdílnou úlohou centrální banky, vlády a dalších subjektů trhu při determinaci kursu a s rozdílnou mírou pružnosti či stability kursu. Různé systémy měnových kursů působí jinak na přizpůsobování vnitřních a zahraničních cen, na platební bilanci i vývoj devizových rezerv. Systémy měnových kursů můžeme rozdělit podle určitých kritérií, mezi které patří především: Kritéria klasifikace systémů měnových kursů Kvalita měny Způsob vymezení ústředního kursu Způsob změny ústředního kursu Intervence centrální banky na devizovém trhu Oscilační pásmo Kvalita měny: Kvalitou měny rozumíme to, zda daná měna je či není směnitelná (upraveno článkem VIII. Statutu MMF). Za směnitelnou je považována taková měna, jejímuž použití v běžných mezinárodních transakcích nebrání žádná devizová omezení. (Česká koruna je směnitelná od 1.10.1995 - Devizový zákon 219/1995 Sb.) Způsob vymezení ústředního kursu: Ústřední kurs (centrální parita-cr-central rate) = hodnota, která by měla odrážet dlouhodobou rovnovážnou úroveň měnového kursu Ústřední kurs může být stanoven: podle poměru zlatých obsahů měn (pouze historická varianta), vztahem k jiné národní měně, vztahem k měnovému koši (standardizovaný SDR, individuální). Způsob změny ústředního kursu: Oficiální změna ústředního kursu, se nazývá devalvace, pokud dojde ke snížení hodnoty domácí měny, nebo revalvace, pokud se hodnota domácí měny zvýší. 25

Změny ústředních kursů mohou být: pravidelné nebo nepravidelné, skokem nebo postupně, po předchozím ohlášení nebo vyhlášením v době uskutečnění. Intervence centrální banky na devizovém trhu: Jde o přímé zásahy centrální banky do vývoje měnového kursu formou nákupů, nebo prodejů deviz za měnu domácí na devizovém trhu. Tyto intervence mohou být: povinné (CB musí intervenovat, aby udržela kurs v povoleném oscilačním pásmu) dobrovolné (CB může a nemusí intervenovat) Oscilační pásmo: Pásmo, ve kterém se musí měnový kurs pohybovat, v případě povinných intervencí, může být: užší - je výhodné pro subjekty zahraniční směny, neboť minimalizuje jejich kursové riziko. Z pohledu měnové politiky centrální banky je nevýhodné, neboť minimální kursové riziko spojené s vysokým úrokovým diferenciálem může být motivem pro příliv spekulativního kapitálu. Navíc udržování kursu v užším oscilačním pásmu je náročné na držbu devizových rezerv. širší vytváří větší prostor pro využití kursu jako nástroje hospodářské politiky. Technická stránka devizových intervencí: Devizové intervence jsou klíčovým nástrojem CB k ovlivňování měnového kursu. Spočívají v přímém nákupu nebo prodeji deviz na devizovém trhu. Dealeři CB nevystupují zpravidla na devizovém trhu v roli marketmakera a nekotují tedy kursy na bázi BID/ASK. Obchody provádějí při kursech kotovaných dealery obchodních bank, které se utváří na základě nabídky a poptávky na mezibankovním trhu. Existují 2 strategie: - dealer CB obchoduje přímo s marketmakery komerčních bank - informace zveřejňuje - dává tak trhu signál o tom, co sleduje - dealer CB obchoduje přes třetí osobu - informace nezveřejňuje, tím vytváří dojem, že návrat kursu je výsledkem působení tržních faktorů. Cíl devizových intervencí: CB pouze snižuje volatilitu kursu (nezasahuje do jeho dlouhodobé úrovně) - méně ambiciózní cíl, volatilita je ovlivněna šíří oscilačního pásma CB chce ovlivňovat dlouhodobější úroveň kursu - značně ambiciózní cíl kurs je v dlouhém období ovlivňován fundamentálními faktory (výše peněžní zásoby, vývoj domácí cenové hladiny, domácí IR, kursová očekávání, rizikové prémie, exogenní faktory), jestliže CB chce ovlivnit úroveň kursu, musí ovlivnit některou z těchto veličin (kromě exogenních faktorů jde o zahraniční veličiny, které domácí CB nemůže ovlivnit). 26