AKCIE MĚSÍČNÍ STRATEGIE

Transkript

1 AKCIE MĚSÍČNÍ STRATEGIE Tabulka: Český trh a vybrané zahraniční tituly Český trh Akcie Kurz (Kč), Roční cílová cena (Kč) Investiční doporučení (datum zveřejnění) Komentář Index PX 899, b V důsledku převážení báze indexu PX a snížení roční cílové ceny u VIG snižujeme naši roční cílovou hodnotu indexu PX na rovných bodů. CME 60,8 2,9 USD ČEZ 419,3 V revizi Fortuna 85,1 126 Komerční banka Pegas Akumulovat ( ) Akumulovat ( ) Kupovat ( ) Akumulovat ( ) Držet ( ) Během uplynulého měsíce jsme zvýšili doporučení na akcie společnosti CME z Držet na Akumulovat při současném zvýšení cílové ceny z 2,3 USD na 2,9 USD. Zvýšení doporučení reflektuje především pozitivní makroekonomický a kurzový výhled, nedávnou provozní optimalizaci CME a očekávané snížení vysoké úrovně zadlužení i finančních nákladů v návaznosti na nedávné úspěšné refinancovaní. Akcie ČEZu v průběhu března oživily díky rostoucím cenám ropy a postupnému započítávání očekávané dividendy. Firma splnila svůj cíl upraveného zisku za rok 2015 a předpokládáme, že ponechá dividendu na loňské úrovni 40 Kč/akcii (9,6% hrubý výnos). Oznámený výhled na letošní rok (pokles upraveného zisku o 35% na 18 mld. Kč z 27,7 mld. Kč) je ale zklamáním a my po březnové rally vidíme jen omezený krátkodobý potenciál. Cílovou cenu jsme dali do revize. Fortuna zveřejnila své výsledky za 2015, které překonaly konsensus na úrovni čistého i provozního zisku. Nejdůležitější zprávou byl zveřejněný výhled pro letošní rok, kdy management zrušil dividendu pro následující dva roky a oznámil očekávaný pokles provozního zisku EBITDA v r o 10-15%. Za uplynulý měsíc tak ztratily akcie společnosti více než 11% a smazaly tak většinu růstu z předchozího měsíce. K přihlédnutí k velmi vysokým objemům volného cash flow a zrušení dividendy na další dva roky očekáváme v brzké době výraznou akviziční aktivitu. I přes současný nepříznivý vývoj z hlediska provozní a kapitálové náročnosti, vnímáme titul stále pozitivně jako dlouhodobou value investici s potenciálně silným M&A příběhem. Akcie Komerční banky se v březnu po po výsledkovém propadu oživily z velké části díky blížícímu se rozhodnému dni na dividendu (13. dubna, dividenda 310 Kč na akcii, tedy asi 6% hrubý výnos). V březnu se také kosmeticky zvedly výnosy na českých státních dluhopisech, jejich absolutní úroveň ale zůstává nízká. Akciím evropských bank krátkodobě nenahrálo ani další snížení sazeb a rozšíření kvantitativního uvolňování ze strany ECB. V dubnu očekáváme, že akcie KB budou po rozhodném dni na dividendu spíše přešlapovat na místě. Pegas za 4Q15 reportoval dobré výsledky (EBITDA +11% r/r), výroba se vrátila na běžné úrovně, firma si pochvalovala prodeje v agro a stavebním sektoru. Výhled na letošní rok (EBITDA od -3% do +11% r/r) je široký z důvodu nejistoty u cen polymerů, my očekáváme výsledky na horní hraně. Management zveřejnil návrh dividendy 1,25 EUR/akcii (+9% r/r, 4,6% hrubý výnos) v souladu s naším odhadem. Celkově neměníme náš neutrální pohled na tuto akcii. Philip Morris CR Držet ( ) PMČR výsledky za 2H15 mírně zaostal za naším odhadem z důvodu vyšších OPEXů, zatímco tržby se vyvíjely solidně. Frima navrhla dividendu 920 Kč/akcii (+4,5% r/r, 7,0% hrubý výnos), což bylo lehké zklamání. Předpokládáme, že akcie PMČR do ex-dvd dne (21.4.) budou víceméně stagnovat, po dividendě ale nevylučujeme pokles. Firma má před sebou nepříjemné dva roky z důvodu zavedení varovných obrázků na krabičkách (2H 2016) a pravděpodobného zákazu kouření v restauracích (2017). Kofola Kupovat ( ) Kofola výsledky za rok 2015 trochu zklamala, když ve 4Q reportovala výrazně vyšší náklady na úrovni hrubé marže. Tržby i upravená EBITDA nicméně loni rostly dvojciferným tempem. Management vyšší náklady ze 4Q vysvětlil rozdíly v jejich časování. Tržby na první dva měsíce 2016 podle CFO pokračují rychlém růstu, CFO letos očekává zhruba stabilní EBITDA z důvodu předpokládané normalizace počasí a vyšších cen cukru. Celkově snížíme naše odhady EBITDA (bez akvizic) zhruba o 10%, na dlouhodobém růstovém a M&A příběhu Kofoly se ale moc nemění

2 Stock Spirits 51,5 54 Akumulovat ( ) Výsledky Stock Spirits za 2H15 dopadly na provozní úrovni v souladu s výhledem společnosti díky nižším fixním nákladům, hrubá marže byla mírně pod odhady. Celkově neměníme výhled na víceméně stabilní výsledky ve Firma zvýšila dividendu z 3,8 na 5,8 c/akcii. To je nárůst téměř v souladu s naším odhadem. Firma nenastavila jasnou novou dividendovou politiku, ale naznačila, že pokud nepřijde s větším M&A, dividendu zvýší. O2 CR 250,5 236 Unipetrol 180,8 182 VIG EUR Držet ( ) Akumulovat ( ) Držet ( ) PPF, majoritní vlastník O2 CR, důrazně odmítla spekulace o možném prodeji firmy čínským investorům jako nepodložené. Poslední den obchodování s nárokem na 16 Kč dividendu (6,4% hrubý výnos) je (dividendu ještě musí schválit valná hromada 19.4.). My vidíme akcie O2 jako férově oceněné a v nejbližší době očekáváme klidné obchodování. Akcie Unipetrolu během uplynulého měsíce pokračovaly v růstu. K tomu přispěly spekulace o možném zájmu aliance čínské CEFC a J&T o získání většinového podílu. Ze zpráv bylo důležité zahájení dlouhodobě plánované odstávky Chemparku Záluží a litvínovské rafinérie, která se koná každých asi 5 let. Tato odstávka negativně ovlivní jak výsledky za 1Q, tak i za 2Q letošního roku. Zveřejnění výsledků za 1Q16 je naplánováno na 21. dubna. Je možné, že se v jejich komentáři firma vyjádří i k možné dividendě, po které někteří akcionáři důrazně volají. V průběhu měsíce zveřejnil management VIG předběžný výhled na zisk před zdaněním pro rok 2016 na úrovni 400 mil eur, což bylo přibližně 20% pod odhady trhu. Negativním překvapením byl i návrh dividendy ve výši 0,6 eur na akcii, když očekávání trhu byla na úrovni 1,25 eur. Titul tak zareagoval výrazným propadem a za uplynulý měsíc ztratil více než 13%. Od počátku roku tak akcie VIG ztratily již téměř třetinu své hodnoty. Vybrané zahraniční tituly 1M Aktivum Kurz vývoj Index S&P 500 Konsensus trhu* 2 064,03 +4,33% Komentář Index si v průběhu března připsal pěkné zisky, i když ve srovnání s jinými světovými indexy relativně menší. To je způsobené jeho "předskokanstvím" vůči vývoji na světových akciových trzích. Díky tomu se jeho bilance od začátku roku vyhoupla do plusu. Rostl i ukazatel forwardového P/E, který dosáhl bezmála 17x, což je nejvyšší úroveň od loňského května. Pro další vývoj bude důležitý měnový pár EUR USD, kterému zatím pomáhají spíše holubičí projevy z Fedu. Je ale dosti možné, že během dubna přitvrdí. Případné směřování dolaru na paritu k EUR by pro zisky amerických firem příznivé nebylo. Facebook 114,70 USD +4,44% 135,0 USD Jednička na poli reklamy v mobilních zařízeních. Mění pravidla hry na trhy s internetovou reklamou a z pohledu inovací se z něj stává to, co před pár lety byl Google. Má prostor vstoupit do dalších odvětví (například platby, komunikace retailu s firmami skrze Messenger, apod.). Poslední kvartální výsledky (za 4Q15) opět překvapily výrazným růstem tržeb (meziročně o více než polovinu) a navzdory velkým investicím překonal odhady i zisk na akcii (0,79 $ proti oč. 0,68 $). Ryanair 14,15 EUR -1,05% 16,89 EUR Letecká společnost Ryanair díky své ostré cenové politice na trzích nadále boduje. Příznivé je, že se jí zároveň daří překonávat očekávání trhu - na úrovni zisku se tak stalo v 6 z 8 posledních kvartálů a u celoročních výsledků v posledních letech pokaždé. Silnou stránkou firmy vůči ostatním aerolinkám je nadprůměrný růst a rentabilita a přitom rozumné ocenění jejích akcií. Výsledky za 4Q15 překonaly odhady a v lednu činil meziroční nárůst přepravených cestujících 25 %. Pozn.: Cílová cena je cílem v horizontu 12 měsíců od data vydání investičního doporučení (datum vydání investičního doporučení je v závorce pod investičním doporučením); *Konsensus trhu dle agentury Bloomberg, v případě S&P 500 pak medián stratégů ke konci roku Zdroj: Česká Spořitelna, Bloomberg

3 AKCIE - MĚSÍČNÍ STRATEGIE Petr Bártek pbartek@csas.cz, tel: Martin Krajhanzl (Světové akcie a Unipetrol) mkrajhanzl@csas.cz, tel: Renáta Ďurčová rdurcova@csas.cz, tel: a také zlepšená makrodata (viz graf níže). Za poslední měsíc se situace zlepšila především v eurozóně a v regionu Asie-Pacifik Ukazatele překvapení Citigroup (USA, Evropa, Asie Pacifik) CESIUSD Index CESIEUR Index CESIAPAC Index -60 Dění na světových trzích Březen přinesl rally Světové akciové trhy v březnu pokračovaly v oživení započatém v druhé polovině února. Díky tomu se index S&P 500 posunul nad hranici bodů a DAX testuje 10 tisíc bodů. Růst na rozvíjejících se trzích byl ale ještě větší, jak ukazuje graf níže - index MSCI EM v průběhu března posílil o více než 10 % Srovnání regionů dle indexů MSCI za poslední měsíc Zdroj: Bloomberg MSCI: USA vs. EM vs. EU15 MSCI USA MSCI EM MSCI EU15 K růstu přispěla stabilizace cen ropy, které se držely výrazně od psychologické hranice 30 dolarů za akcii Zdroj: Bloomberg; Vyšší hodnota na grafu znamená, že makrodata překonávají odhady trhu. Fed mezitím potvrdil, že nebude měnovou politiku utahovat bez přihlédnutí k vývoji americké ekonomiky. V té je sektorově nadále v útlumu výroba, zatím služby pokračují v růstu. Trh podle agentury Bloomberg přisuzuje pravděpodobnost jednoho zvýšení sazeb v USA v letošním roce pravděpodobnost lehce nad 50 %. Ocenění Ocenění indexu S&P 500 (fwd P/E) se v důsledku výraznějšího růstu indexu a na druhou pokračujícího poklesu odhadů zisků pro letošní rok vyhouplo z 15,9x až k 17x, což je rekordní úroveň od loňského května. Očekávané zisky podle agentury Reuters klesají napříč všemi sektory. Relativně nejhůře si při tom vede energetický sektor (u něj ale vidíme prostor pro pozitivní překvapení) a naopak relativně největší stabilitu vykazuje telekomunikační sektor. Riziková přirážka akcií (ERP) se dostala z maxima od poloviny roku 2013 až na úrovně obvyklé v druhé polovině loňského roku. Proto v krátkodobém horizontu vidíme prostor pro vybírání zisků a až teprve poté možné testování letošních maxim. Sektorově preferujeme především spotřebitelské sektory, informační technologie a stále i zdravotnický sektor. Výsledková sezóna za 1Q16 začne po 10. dubnu a překvapit v ní mohou pozitivněji vyznívající komentáře energetických firem. S&P 500: Forwardové P/E Akcie vs. ropa MSCI World vs. Brent MXWO Index CO1 Comdty 18 Actual fwd P/E 17 dlouhodobý průměr Zdroj dat: Reuters Zdroj dat: Bloomberg

4 Český akciový trh Pražská burza v březnu částečně mazala ztráty z předchozích měsíců a připsala bezmála 5%. V regionálním srovnání však pražský index zaostal oproti všem hlavní regionálním indexům, konkrétně oproti rakouskému ATX (ten rostl o 6,5%), maďarskému BUX (růst přes 13%) i polskému WIG20 (ten rostl o 9,5%). V Graf: Vývoj indexu PX v prosinci 2015 Tabulka: Výkonnost titulů v rámci PX Indexu Index / akcie (Kč) % změna za M 3M 2016 PX % (5.9%) (5.90%) CME % (9.3%) (9.3%) O2 CR (1.8%) (0.2%) (0.2%) ČEZ % (5.6%) (5.6%) Erste Bank % (13.8%) (13.8%) Komerční banka % 6.1% 6.1% Kofola (6.7%) (11.4%) (11.4%) Pegas % 1.9% 1.9% Philip Morris ČR % 10.0% 10.0% Stock Spirits % 1.3% (35.4%) Unipetrol % 13.0% 13.0% VIG (13.4%) (27.0%) (27.0%) NWR % 70.0% 70.0% Fortuna (11.4%) 5.7% 5.7% Zdroj: Pražská burza Zdroj: Pražská burza Za měsíc březen byly, co se výkonnosti týče, jednoznačným vítězem akcie ČEZu, které předvedly více než 14% rally díky rostoucím cenám ropy a postupnému započítávání očekávané dividendy. Velmi dobře se dařilo i akciím Komerční banky, která připsala přes 13%, následována Erste s více než 5%. Kromě blue chips rostly výrazně i akcie Unipetrolu (+9%), k čemuž přispěly spekulace o možném zájmu aliance čínské CEFC a J&T o získání většinového podílu i o případné dividendě. Úspěšný měsíc má za sebou i společnost Pegas NW (+4,4%), která reportovala solidní výsledky za 4. kv. 2015, následovaná akciemi Philip Morris, které před plánovanou dividendou rostly o 3,5%. Naopak největší propad měsíce má za sebou titul VIG (-13,4%) díky nižší než očekávané navržené dividendě i výhledu na nadcházející rok, který byl značně pod konsensem trhu. Od začátku roku ztratily již akcie téměř třetinu své hodnoty. Více než 11% ztrácela i společnost Fortuna kvůli zrušení dividendy na další dva roky a očekávanému propadu provozního zisku EBITDA pro letošní rok. Titul tak téměř smazal více než 14% zisk z předchozího měsíce. Investory nepotěšily ani akcie společnosti Kofola, které ztratily bezmála 7% poté, co společnost představila slabší výsledky za rok Počínaje nadcházejícím měsícem začíná na pražské burze dividendová sezóna, kterou zahájí Komerční banka (5,9% hrubý div. výnos, ex-dividend 14. dubna), následovaná společnostmi O2 CR (6.4% hrubý div. výnos, ex-dvidend 18. dubna) a Philip Morris CR (7.0% hrubý div. výnos, ex-dvidend 21. dubna). Pro bližší informace k letošním dividendám na pražské burze klikněte ZDE. Březnové objemy obchodů meziměsíčně rostly o 7,2% (v meziročním srovnání klesly přes 26%). Celkem se zobchodovalo 134,2 mil. ks akcií v úhrnné sumě 13,1 mld. Kč. Nejobchodovanější emisí byly akcie Komerční banky (36% podíl). Na druhém místě skončil ČEZ, následovaný Erste Group. Objemy obchodů na BCPP Březen 2016 Únor 2016 objemy obchodů (mld. Kč) % z celk. obchodů objemy obchodů (mld. Kč) % z celk. obchodů PX Index 13,11 100% 12,23 100% KB 4,75 36,21 4,28 34,98 CEZ 4,53 34,52 4,04 33,02 Erste Group 2,09 15,96 2,10 17,19 02 CR 0,64 4,90 0,61 5,01 VIG 0,43 3,28 0,14 1,17 Zdroj: Bloomberg, Pražská burza Výsledky ČEZ za 2015 solidní, slabší výhled pro letošek ČEZ reportoval výsledky za rok 2015, které s 27,7 mld. Kč (-6% r/r) upraveného čistého zisku mírně překonaly jeho vlastní výhled 27 mld. Kč. Provozní zisk EBITDA byl s 65,1 mld. Kč také mírně nad výhledem 64 mld. Kč. Výsledky za samotné čtvrté čtvrtletí pak byly s 9,1 mld. Kč (+73% r/r) upraveného zisku asi o 5% nad očekáváním trhu. Meziroční růst zisku ve 4Q15 byl především výsledkem 3,8 mld. Kč vratky darovací daně z povolenek CO2 (bylo očekáváno). Účetní čistý zisk byl stejně jako loni zasažen odpisy (ve 4Q15 to bylo 5,2 mld. Kč, za celý rok 7,6 mld. Kč) a v roce 2015 klesnul o 8% na 20,7 mld. Kč

5 ČEZ výsledky za 4Q15/FY15 mírně překonaly očekávání trhu i vlastní výhled hlavně díky vyšší EBITDA v prodeji (vyšší prodeje zemního plynu a tepla, vyšší vypořádání nevyfakturované elektřiny). Ve výrobě elektřiny v CE produkce z důvodu odstávek JEDU klesla ve 4Q15 o 9%, což bylo 5% pod naším odhadem. To firma částečně vyvážila úsporami nákladů a prodejem přebytečných povolenek CO2. Výsledek za 4Q15 tak vnímáme neutrálně (vyšší, ale podpořeny jednorázovými příjmy). zatímco hrubá marže byla mírně pod odhady. Čistý zisk dosáhl 19,2 mil. eur, asi 20% pod očekáváním trhu kvůli opravným položkám v Itálii a v Polsku. Při detailním pohledu byl nadále negativní vývoj v Polsku, kde se sice firmě stabilizoval hodnotový tržní podíl, ale cenový rozdíl vůči hlavním konkurentům se dále zvyšoval. Naopak v ČR se SSG daří nad očekávání (např. díky novým příchutím Božkova) a dobře se rozjíždí i na menších trzích v regionu. Consolidated, IFRS Reported Expected Reported vs. (CZK, bn) 4Q15 4Q14 y/y Erste Cons. Erste Cons. Revenues % % 12.2% EBITDA % % 5.2% EBIT % % -49.0% Adjusted net profit % % 5.7% Net profit attributable % % -52.0% EBITDA margin 28.1% 33.3% -15.7% 29.7% 29.9% -5.6% -6.2% Net margin 6.8% 4.8% ####### 41.8% 14.0% 16.0% -51.2% -57.2% Zdroj: Firemní data, Reuters, Erste Group Research Z pohledu dividend lze letos očekávat stabilní dividendu na úrovni 40 Kč (skoro 10% hrubý výnos). To by znamenalo výplatní poměr 78% z upraveného zisku, tedy v rámci 60-80% cílového výplatního poměru. ČEZ bude návrh na dividendu oznamovat pravděpodobně ve druhé polovině dubna, rozhodný den bývá v červnu. Firma oznámila výhled upraveného zisku pro letošní rok na úrovni 18 mld. Kč (-35% r/r) a EBITDA na úrovni 60 mld. Kč (-8% r/r). To bylo 15% a 8% pod očekáváním trhu podle dat Bloomberg (21,2 mld. Kč oček. zisk a 63,3 mld. Kč oček. EBITDA). Při bližším pohledu na důvody rychlejšího než očekávaného poklesu zisku jsme nenašli žádný důvod k radosti. Firma kromě nižších cen elektřiny částečně vyvážených vyšší produkcí (oboje očekáváno) uvedla vlivy jako klesající korekční faktory v segmentu distribuce či klesající tržby ze systémových služeb (kvůli rostoucí konkurenci) a nižší vypořádání nevyfakturované elektřiny v ČR. Za nízkým výhledem tedy nestojí vlivy, které by se měly v následujících letech otočit. Výhled na rok 2016 při 80% výplatním poměru implikuje příští rok dividendu okolo 27 Kč, tedy 6,5% hrubý výnos. To není až tak vysoko (podobný výnos nabízí třeba O2CR nebo PMČR). ČEZ má na letošek ceny elektřiny zajištěny stále asi 55% nad aktuální cenou na burze, což ukazuje na další výrazné poklesy zisku ve 2017/18. Z delšího pohledu jsou akcie ČEZ i přes slabý výhled zisku oceněny díky nízkým investičním výdajům na slušném FCF výnosu nad 7%. Důležité ale bude, zda management nechá akcionáře si na cash flow firmy šáhnout prostřednictvím dividend (tedy zvýšením výplatního poměru). Stock Spirits: Vyšší dividenda, agresivnější M&A strategie Likérka Stock Spirits za 2H15 reportovala výsledky, které i vzhledem k nedávno aktualizovanému výhledu příliš nepřekvapily. Tržby dosáhly úrovně 154,6 mil. eur (meziročně na konstantní úrovni) a byly 1,5% pod konsensem trhu. EBITDA vzrostla meziročně o 14% na 42,9 mil. eur (cca 1,7% nad konsensem trhu), provozní zisk zaznamenal meziroční růst o 18% na úroveň 36,5 mil. eur (0,8% pod konsensem). SSG se dařilo snižovat fixní náklady, Investory tentokrát ale nejvíce zajímala předem ohlášená nová strategie a dividendová politika. Dividenda za 2. pol ve výši 0,0455 eur na akcii znamená celkovou dividendu za rok 2015 ve výši 0,058 Eur (asi 3% hrubý výnos), což bylo nad očekáváním trhu 0,04 Eur a mírně pod naším očekáváním 0,061 Eur. Firma nenastavila jasnou novou dividendovou politiku, ale naznačila, že pokud nepřijde s větším M&A, dividendu zvýší. U M&A pak firma mění strategii, když rozšíří svůj perimetr z CEE i na Pobaltí a rozvinuté okolní trhy (Rakousko, Německo, Švédsko). Firma také bude zvažovat větší akvizice. Negativnímu vývoji v Polsku chce SSG čelit zvýšeným pokrytím tradičního kanálu malých regionálních prodejen obchodními zástupci a snížením cen blíže ke konkurenci. Tyto kroky se daly očekávat. My celkově neměníme výhled na víceméně stabilní výsledky ve 2016, když problematický vývoj v Polsku SSG nahrazuje růstem na menších trzích. Firma zvýšila dividendu z 3,8 na 5,8 c/akcii. To je nárůst téměř v souladu s naším odhadem, i když nenastavení jasné dividendové politiky je trochu zklamáním. V M&A bude SSG pravděpodobně agresivnější, což vidíme jako určité riziko. CME: Oživení na dohled? (Shrnutí reportu z ) Aktualizovali jsme naše doporučení z Držet na Akumulovat a zvýšili jsme naši cílovou cenu z 2,3 dolarů na 2,9 dolarů. Zvýšení doporučení reflektuje především pozitivní makroekonomický a kurzový výhled, nedávnou provozní optimalizaci CME a očekávané snížení vysoké úrovně zadlužení společnosti. Cílová cena je upravena o předpokládaný negativní vliv z konverze 114 mil. kusů warrantů v období e. Makroekonomický a kurzový výhled: Pro rok 2016 očekáváme v souladu s ekonomickým oživením v regionu středně vysoký jednociferný růst tržeb na hlavních trzích CME (oživení reklamních trhů pozorováno již v průběhu r. 2015) a výrazné snížení negativních kurzových vlivů. Pro rok 2016 očekáváme reportovaný růst tržeb o 3,4% r/r, což po očištění o kurzové vlivy signalizuje meziroční růst 7%. Pro roky 2017 a 2018 očekáváme pozitivní dopad posilování lokálních měn vůči dolaru (oč. exit ČNB z kurzového závazku, oslabení dolaru vůči rumunskému leu) až ve výši mil. dolarů na úrovni OIBDA. Zlepšení provozní výkonnosti: V roce 2015 zvýšila CME svou OIBDA marži o šest procentních bodů v návaznosti na restrukturalizace a snížení provozních nákladů z předchozích let

6 iniciovaných novým managementem. Očekáváme, že kombinace solidního růstu tržeb a udržitelné optimalizované úrovně provozních nákladů poskytne prostor pro další růst OIBDA marže (očekáváme OIBDA marži na úrovni 23,5% a 24,7% v letech e). Rok 2015 byl zároveň prvním rokem, kdy CME bylo schopno generovat pozitivní volné cash (při zahrnutí PIK úroků) ve výši 55,5 mil. dolarů. Očekáváme, že CME bude v r. 2016e schopno generovat volné cash flow ve výši mil. dolarů (FCF výnos na úrovni 8%). Schopnost generovat volné cash flow sice zůstává stále slabá (FCF výnos po odečtení PIK úroků cca 2%), nicméně při předpokládaném snížení dluhové zátěže očekáváme pro nadcházející období jeho stabilní nárůst (až k 6% FCF výnosu v r. 2020e). Snižování dluhové zátěže: V roce 2015 CME refinancovala svůj nejdražší dluh, čímž snížila úrokové náklady o 450 p.p. na téměř půl miliardě svého dluhu. Dluhový profil CME tak zaznamenal výrazné zlepšení a nejbližší maturita se posunula do r při současném omezení kurzového rizika, když celý nový dluh je nově denominovaný v eurech. Nový refinancovaný dluh (469 mil. eur) nese úrokovou sazbu 10,5% a spolu se snížením relativního zadlužení CME se jeho sazba snižuje až k 7%. Při předpokládaném uplatnění všech 114 mil. kusů warrantů v období , zlepšení provozní výkonnosti a růstu volného cash flow, předpokládáme snížení relativní zadluženosti CME až k úrovni 6,6x čistý dluh/oibda v r. 2016e (což znamená úsporu úrokových nákladů ve výši mil. dolarů) a k úrovni 5x čistý dluh/oibda ke konci r. 2017e. Více k tomuto reportu naleznete ZDE. Fortuna: Rok 2016 s negativním výhledem a bez dividendy Nejdůležitější zprávou byl finanční a dividendový výhled pro rok 2016: management zrušil dividendu pro následující dva roky a očekává pokles provozního zisku EBITDA v r o 10-15%. Společnost očekává, že v letošním roce porostou přijaté sázky meziročním tempem o 19%. Na konferenčním hovoru management oznámil, že očekáváný pokles na úrovni provozního zisku EBITDA vychází z předpokládaného negativního dopadu zvýšení daně na českém trhu (2 mil. eur), zrušení manipulačního poplatku na Slovensku z února 2015 (1 mil. EUR) a především očekávaného růstu provozních nákladů o 10-15%, který se bude týkat zejména personálních nákladů. Celková výše nákladů na novou platformu by měla dosáhnout mil. eur, přičemž v roce 2016 by měly tvořit přibližně 2/3 z plánovaných kapitálových výdajů v objemu mil. eur (v uplynulém roce se tyto náklady podílely na celkových kapitálových výdajích přibližně z ½). Management očekává 20% návratnost z této investice. Celkově byly zveřejněné výsledky nad konsensem na provozním a čistém zisku, reflektující nižší než očekávané provozní výdaje a odloženou daň z příjmu. Zveřejněný výhled je v souladu s naším očekáváním na úrovni přijatých sázek (management očekává meziroční růst 19% oproti námi očekáváným 18%). Nepřekvapilo ani zrušení dividendy pro následující rok, která byla nejistá z důvodu plánovaných investic. Negativním překvapením byl výhled na provozní náklady, kde management očekává růst o 10-15% oproti námi očekávaným růstem o 3-4%. K přihlédnutí k velmi vysokým objemům volného cash flow a zrušení dividendy na další dva roky očekáváme v brzké době výrazné zvýšení akvizičních nákladů (oč. až k mil. eur). I přes současný nepříznivý vývoj z hlediska provozní a kapitálové náročnosti, vnímáme titul stále pozitivně jako dlouhodobou value investici a současné kapitálové výdaje jako nejenom nezbytné (trend růstu podílu online hazardu), ale i se silným růstovým potenciálem (současný trend otevírání nových online trhů v souladu s regulací EU). Kofola za rok 2015 reportovala solidní tržby, marže ve 4Q horší Fortuna zveřejnila své výsledky za loňský rok. Celkový objem přijatých sázek dosáhl 847,7 milionu eur (meziroční nárůst o 26,1%), v souladu s konsensem a revidovaným výhledem. Hrubé výhry vzrostly v souladu s odhady na 147,7 mil. eur., což značí pokles hrubé marže z 19,7% ve 2014 na letošních 17,4%. EBITDA dosáhla 27,2 mil. eur a překonala konsensus o 3%. Čistý zisk na úrovni 19,5 mil. eur (+22,4% r/r) překonal konsensus o 23% díky odložené dani. Po očištění o tento jednorázový efekt dosáhl čistý zisk úrovně 16 mil. eur. Kofola reportovala za rok % r/r nárůst upravené EBITDA na 1102 mil. Kč při upravených tržbách 7191 mil. Kč (+15% r/r). Výsledky byly za rok 2015 podpořeny akvizicí Radenské. Ta přidala asi 10% do tržeb a 13% do upravené EBITDA. Dalšími růstovými faktory byly distribuce džusů Rauch v ČR a SR, expanze fresh barů a džusů zn. UGO (růst o 72%) a nízké ceny cukru. V Polsku se i přes pokles tržeb dařilo zvýšit EBITDu prostřednictvím snižování nákladů. Adj. EBITDA YoY CZ+SK % PL % SLO n.m. Export 2-2 n.m. Total Zdroj: Kofola 20.5%

7 Upravený čistý zisk byl 372 mil. Kč (+28% r/r), což bylo asi 23% pod naším odhadem hlavně kvůli nižší EBITDA (viz níže) a částečně kvůli přecenění FX a derivátů a vyšší efektivní daňové sazbě. Úrokové náklady byly se 79 mil. Kč nižší, než jsme čekali i přes vyšší úroveň čistého zadlužení (1277 mil. Kč proti očekávání 1001 mil. Kč). Zadlužení firmy se meziročně mírně zvýšilo z důvodu dluhem financované akvizice výrobce Radenska, ale zůstalo na komfortní úrovni 1,14x ND/uprav. EBITDA. IFRS výsledky byly v roce 2015 nižší než upravené z důvodu několika jednorázových nákladů spojených s reorganizací, poradenstvím okolo M&A a IPO a produkčních problémů v Polsku (v prvním pololetí). Ve srovnání s naším odhadem byla EBITDA ve 2015 asi o 9% nižší, zatímco tržby byly v souladu s očekáváním. Tržby se ve 4Q15 vyvíjely velmi dobře hlavně v ČR (+20%) a na Slovensku (+9%), naopak v Polsku došlo k dalšímu zrychlení poklesu na - 16%. Silný růst v ČR a na Slovensku celkově převážil pokračující pokles v Polsku. Výsledky Kofoly rostly v roce 2015 o něco pomaleji, než jsme očekávali hlavně kvůli poklesu hrubé marže na Československém trhu ve čtvrtém čtvrtletí. Náklady pod úrovní hrubé marže byly také o něco nad naším odhadem. Management vyšší náklady ze 4Q vysvětlil rozdíly v jejich časování. Částečně se jednalo o nerealizované náklady ze začátku roku a částečně o uspíšené výdaje na distribuci na 1Q16. Tržby na první dva měsíce 2016 podle CFO Kofoly pokračují v rychlém růstu, CFO letos očekává zhruba stabilní EBITDA z důvodu předpokládané normalizace počasí a vyšších cen cukru (což bylo oznámeno už při IPO). Celkově snížíme naše odhady EBITDA (bez akvizic) na letošní rok zhruba o 10%, nedávné (tři značky od Badel 1862, distribuce Pepsi v Chorvatsku) a plánované akvizice ale mohou odhady ještě zvýšit. CFO na konferenčním hovoru k výsledkům řekl, že firma je blízko k podepsání další akvizice v adriatickém regionu. Naopak akvizice 40% podílu ve slovenském Water Holdingu se kvůli zkoumání antimonopolního úřadu protahuje. Celkově si myslíme, že na dlouhodobém růstovém a M&A příběhu Kofoly se po výsledcích za 2015 moc nemění. Kofola je nyní obchodována s výrazným diskontem vůči srovnatelným společnostem, rostou jí tržby i tržní podíl, má nízké zadlužení a management pokračuje v akvizicích (naposledy Water Holding, část Badelu). Pozitivní zprávou pro dividendově orientované investory je vyjádření CFO, že 30% cílovaný výplatní poměr z upraveného zisku mohou díky silnému cash flow brát spíše jako spodní hranici. Výkonnost portfolia Výkonnost 1M 3M 6M Od založení CS portfolio 1.21% -1.19% 3.11% % Benchmark index 1.66% 0.43% -1.61% % Relativně k benchmarku -0.45% -1.61% 4.71% 37.60% Zdroj: Česká spořitelna, a.s. Tentokrát jsme v portfoliu udělali více změn a celkově portfolio naladili vzhledem k mrtvé sezóně více neutrálně: Akcie ČEZ jsme po nedávné rally snížili na benchmark. Jeho výhled na rok 2016 byl poměrně slabý a my neočekáváme výrazné krátkodobé oživení cen elektřiny. Titul bude v nejbližší době nadále podporovat dividenda (návrh by měl padnout ve druhé polovině dubna, rozhodný den v červnu). Z výrazného převážení jsme ubrali Komerční bance. Tu na současných úrovních a při aktuálním nízkovýnosovém prostředí vidíme jako férově oceněnou, po dividendě (14.4.) ztratí na nějakou dobu atraktivitu. Zvyšujeme váhu akcií Kofoly 5% nad benchmark. I když výsledky za 4Q15 byly trochu zklamáním, na dlouhodobém příběhu se nic nemění. Navíc se tato akcie obchoduje s pěkným diskontem na konkurenci. Philip Morris ČR snižujeme pod benchmark. Po nedávném nárůstu je podle nás nyní oceněný na víceméně bezproblémový vývoj trhu v příštích letech. My ale očekáváme kvůli zavádění varovných obrázků na krabičkách cigaret a kvůli pravděpodobnému zavedení zákazu kouření v restauracích problémy. Po dividendě (21.4.) by tak měl mít výkonnost horší než trh. Akcie Stock Spirits jsme po výsledcích snížili z výrazného převážení na benchmark. Firma neoznámila jasnou dividendovou politiku, což může krátkodobě zchladit očekávání investorů. Akcie VIG jsme dovážili na benchmark. Od začátku roku titul ztratil téměř třetinu své hodnoty a po nedávném zveřejnění neuspokojivých předběžných výsledků a dividendy pro letošní rok věříme, že veškerá negativní překvapení jsou již zaceněna a pro nadcházející období očekáváme obrat trendu. Vývoj portfolia a benchmarku Ukázkové portfolio ČS Výkonnost našeho portfolia za poslední měsíc zaostala o 0,45% za benchmarkovým indexem, když nám nevyšla sázka na převážení akcií Fortuny a Stock Spirits a naopak relativně vzrostl mírně podvážený ČEZ. Za 3M naše portfolio zaostává za benchmarkem o 1,61 %, ale za posledních 6M si stále drží kladnou bilanci, konkrétně 4,71 %. Zdroj: Česká spořitelna, a.s

8 Nejvíce převážené v portfoliu jsou nově akcie Unipetrolu. Ten 21. dubna zveřejní výsledky za 1Q16 a středem zájmu bezesporu bude možnost obnovení výplaty dividendy. Převáženými tituly jsou dále Komerční banka, Kofola a O2 CR. Naopak nejvíce podvážené jsou Fortuna, Pegas a Philip Morris CR. Podíl hotovosti je minimální. Složení portfolia Titul Aktuální Aktuální Poslední Váha v kurz váha změna indexu CEZ % % CME % % Komercni banka 5, % % Kofola % % Fortuna % % Pegas % % Philip Morris CR 13, % % O2 CR % % Unipetrol % % Stock Spirits % % VIG % % Cash % % Zdroj: Česká spořitelna, a.s. Zásady konstrukce portfolia a srovnávacího benchmarku naleznete zde: Pravidla portfolia

9 ) Tabulka: Akcie - základní informace ČEZ CME Fortuna VIG Erste Group Komerční banka Stock Spirits Kofola Pegas nonwov. Doporučení akumulovat držet kupovat v revizi -- akumulovat v revizi kupovat držet 12-měs. cílová cena (Kč) USD 96 v revizi v revizi Cena (Kč) (31.3.) Roční min (Kč) Roční max (Kč) Tržní kapital. (mld. Kč) Počet akcií na trhu Celkový počet akcií Hlavní akcionář MF ČR Time Warner Penta investment WSWVV AVS Société Générale Western Gate PI Rodina Samaras Wood & co. %podíl hl. akcionáře 69.9% 49.9% 67.3% 71.0% 25.3% 60.4% 8.1% 50.8% 19.3% Free float (%) 30.1% 44.4% 32.7% 29.0% 63.0% 39.7% 87.5% 6.7% 80.7% Philip Morris CR O2 CR Unipetrol Doporučení držet držet akumulovat 12-měs. cílová cena (Kč) Cena (Kč) (31.3.) Roční min (Kč) Roční max (Kč) Tržní kapital. (mld. Kč) Počet akcií na trhu Celkový počet akcií Hlavní akcionář Philip Morris Int. PPF PKN Orlen %podíl hl. akcionáře 77.6% 84.1% 63.0% Free float (%) 22.4% 15.9% 37.0% e e e Tržby (mil.) EBITDA (mil.) (48.4) EBIT (mil.) (180.0) Čistý zisk (mil.) (277.7) (227.4) (108.5) Zisk na akcii (x) (2.07) (1.69) (.81) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) (7.6%) 14.0% 20.6% 21.7% 27.1% 25.5% 37.7% 36.2% 34.2% Marže EBIT (%) (28.4%) 5.6% 19.0% 12.3% 17.6% 16.0% 21.1% 18.4% 19.4% P/E n.m. n.m. n.m EV/EBITDA n.m e e 2016e Tržby (mil.) EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) 25.3% 24.0% 33.3% 1.0% 16.1% 7.6% -1.7% 1.6% Marže EBIT (%) 21.8% 20.1% 28.0% -0.8% 6.8% 5.3% % -38.1% P/E n.m. n.m. EV/EBITDA n.m. n.m. Zdroj: Bloomberg, Česká spořitelna CME (USD; US GAAP; konsolidováno) Philip Morris CR (Kč, IFRS, konsolid.) Akcie - základní informace O2 CR (Kč; IFRS; konsol.) Unipetrol (Kč, IFRS, konsolidováno) ČEZ (Kč; IFRS; konsolidováno) NWR (EUR, IFRS, konsolidováno)

10 ) Tabulka: Akcie - základní informace Erste Group (EUR, IFRS) e Celková aktiva (mil.) Čisté provoz.výnosy (mil.) Provozní zisk (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Čistá úroková marže 3.0% 2.8% 2.7% 2.8% 2.6% 2.3% ROE -5.5% 3.8% n.m. 15.8% 13.0% 12.3% P/E n.m P/BV Pegas (EUR, IFRS, konsolid.) e e e Tržby (mil.) EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) 19.4% 20.5% 19.7% -0.9% 14.6% 15.5% 16.7% 22.7% 19.7% Marže EBIT (%) 12.8% 14.0% 12.6% -8.1% 7.1% 8.1% 14.0% 18.3% 16.1% P/E n.m EV/EBITDA VIG (EUR, IFRS, konsolidováno) e Tržby z předepsaného poj Investiční příjmy EBT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (EUR) Dividenda (EUR) Marže čistého zisku (%) 2.5% 3.4% 3.6% P/E P/BV Fortuna (EUR, IFRS, konsolid.) e Náběry (mil.) Hrubé výhry EBITDA (mil.) EBIT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) Dividenda (x) Marže EBITDA (%) 22.9% 21.4% 16.6% Marže EBIT (%) 19.7% 18.2% 12.5% P/E EV/EBITDA Komerční banka (Kč,IFRS, kons) Kofola (Kč, IFRS) Stock Spirits (EUR, IFRS) Zdroj: Bloomberg, Česká spořitelna

11 ) Tabulka: KALENDÁŘ OČEKÁVANÝCH UDÁLOSTÍ Duben VIG Výsledky za r KB Ex-dividend den O2 CR Ex-dividend den PM CR Ex-dividend den Zdroj: Bloomberg, Česká spořitelna

12 Ratingy k jednotlivým zahraničním akciím v Tabulkové části jsou převzaté od Erste Group Bank z reportu Global Equity Ratings, který naleznete v sekci Analýzy a prognózy na či případně zde, a který obsahuje ratingy na akcie více než 140 globálně působících firem. Ratingy jsou stanoveny s ročním horizontem včetně dividend (tj. celkový výnos) a jsou založeny na top-down pohledu na trh a sektory s využitím jak fundamentálního ocenění, tak i technické analýzy. Příslušná stupnice k ratingům je následující: kupovat (potenciál růstu nad 15 %), držet (potenciál růstu mezi 0 % až 15 %) a prodávat (potenciál pro negativní vývoj, tj. méně než 0 %). Ceny jednotlivých titulů jsou aktuální ke dni, který předcházel dni, kdy byl vydaný tento měsíčník. ) Tabulka: Tabulková část - Evropa (tabulka 1) Přehled firem Sektor Spotřebitelské zboží Zdravotnický sektor Finanční sektor Nezbytné spotřebitelské zboží Energetický sektor Technologický sektor Telekomunikace Základní materiály Průmyslový sektor Síťová odvětví Akciový titul Rating Měna Cena Země Datum PEe DYe 1T 1M 12M Adidas Kupovat EUR DE Beiersdorf Kupovat EUR 80.6 DE BMW Držet EUR 82.1 DE Cie Financiere Richemont Držet CHF 64.2 CH Continental Držet EUR DE Daimler Držet EUR 67.9 DE Hennes & Mauritz Kupovat SEK SE Inditex Kupovat EUR 30.1 ES Kering Držet EUR FR LOreal Kupovat EUR FR Luxottica Group Kupovat EUR 50.1 IT LVMH Kupovat EUR FR Pandora Kupovat DKK DK Ryanair Kupovat EUR 13.9 IE Volkswagen Prodat EUR DE Coloplast Kupovat DKK DK Fresenius SE Kupovat EUR 64.0 DE GlaxoSmithKline Kupovat GBP 1,412.0 UK Novartis Kupovat CHF 70.1 CH Novo Nordisk Kupovat DKK DK Reckitt Benckiser Kupovat GBP 6,771.0 UK Roche Holding AG Kupovat CHF CH Sanofi Držet EUR 71.3 FR Allianz Držet EUR DE Banco Santander Prodat EUR 4.0 ES BNP Paribas Prodat EUR 44.5 FR Commerzbank Prodat EUR 7.7 DE Deutsche Bank Prodat EUR 15.2 DE HSBC Prodat GBP UK UBS Prodat CHF 15.8 CH UniCredit Prodat EUR 3.3 IT Anheuser Busch Inbev Kupovat USD BE Danone Držet EUR 63.6 FR Diageo Držet GBP 1,896.0 UK Nestle Držet CHF 24.3 CH Unilever Kupovat EUR 40.3 NL BP Prodat GBP UK Royal Dutch Shell Držet GBP 1,714.0 UK Statoil Prodat NOK NO Total Držet EUR 41.0 FR ARM Holdings Kupovat GBP 1,024.0 UK ASML Držet EUR 89.3 NL Infineon Technologies AG Držet EUR 12.7 DE SAP Držet EUR 71.2 DE Deutsche Telekom Prodat EUR 15.9 DE Orange Prodat EUR 15.6 FR Telefonica Prodat EUR 10.1 ES Vodafone Prodat GBP UK BASF Držet EUR 67.1 DE Bayer Kupovat EUR DE Henkel Kupovat EUR 98.9 DE ABB Ltd Držet CHF 18.9 CH Alstom Držet EUR 22.9 FR Siemens Držet EUR 93.3 DE E.ON Prodat EUR 8.7 DE RWE Prodat EUR 11.4 DE Akciový titul Rating Měna Cena Země Datum PEe DYe 1T 1M 12M Sektor Zdroj: Reuters, Erste Group Research Naposledy: Rating zvýšen g snížen Poznámka: Dividendový výnos (DYe) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research Zdroj: Erste Group Factset ze dne

13 ) Tabulka: Tabulková část - USA (tabulka 2) Přehled firem Sektor Akciový titul Rating Měna Cena Země Datum PEe DYe 1T 1M 12M Technologický Alphabet (Google) Kupovat USD US sektor Apple Držet USD US Facebook Kupovat USD US IBM Prodat USD US Intel Držet USD 32.7 US Mastercard Kupovat USD 93.8 US Microsoft Kupovat USD 55.1 US Oracle Držet USD 41.0 US Qualcomm Prodat USD 51.0 US Skyworks Solutions Držet USD 77.9 US Visa Kupovat USD 76.8 US Spotřebitelské Amazon.Com Držet USD US zboží Colgate-Palmolive Držet USD 70.7 US Ford Motor Držet USD 13.4 US General Motors Prodat USD 31.0 US Home Depot Kupovat USD US Nike Kupovat USD 62.0 US Priceline Group Kupovat USD US Procter & Gamble Prodat USD 82.7 US Target Prodat USD 83.6 US Wal-Mart Držet USD 68.8 US Walt Disney Držet USD 98.9 US Zdravotnický Abbott Laboratories Držet USD 41.7 US sektor AbbVie Kupovat USD 57.0 US Amgen Kupovat USD US Biogen Idec Držet USD US Bristol-Myers Squibb Držet USD 63.4 US Celgene Corp Kupovat USD 98.8 US Eli Lilly Kupovat USD 71.8 US Gilead Sciences Držet USD 92.0 US Johnson & Johnson Kupovat USD US Merck & Co Držet USD 53.2 US Pfizer Držet USD 30.1 US Nezbytné Coca-Cola Držet USD 46.6 US spotřebitelské Kraft Heinz Držet USD 78.9 US zboží McDonalds Držet USD US Mondelez Kupovat USD 40.5 US PepsiCo Držet USD US Starbucks Kupovat USD 60.0 US Energetický Chevron Prodat USD 95.3 US sektor Exxon Mobil Držet USD 84.5 US Schlumberger Prodat USD 74.4 US Valero Energy Corp. Kupovat USD 64.0 US Průmyslový 3M Company Kupovat USD US sektor Caterpillar Prodat USD 76.5 US General Electric Držet USD 31.8 US Finanční sektor Bank of America Prodat USD 13.5 US Citigroup Prodat USD 41.9 US JPMorgan Kupovat USD 59.7 US Základní Dow Chemical Prodat USD 51.5 US materiály DuPont Držet USD 64.2 US Telekomunikace AT&T Prodat USD 39.4 US Verizon Držet USD 54.0 US Síťová odvětví NextEra Energy Prodat USD US Southern Co Prodat USD 51.2 US Sektor Akciový titul Rating Měna Cena Země Datum PEe DYe 1T 1M 12M Zdroj: Reuters, Erste Group Research Rating snížen Poznámka: Dividendový výnos (DY) a PEe: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research Zdroj: Erste Group Factset ze dne

14 ) Tabulka: Tabulková část - Asie, Jižní Amerika a Austrálie Přehled firem Sektor Akciový titul Rating měna Cena Země Datum PEe DYe 1T 1M 12M Technologický sektor Baidu Prodat CNY CN Hon Hai Precision Industry Držet TWD 83.7 TW Infosys Kupovat INR 19.2 IN LG Electronics Prodat KRW 62,800 KR Samsung Electronics Držet KRW 1,308,000 KR Taiwan Semiconductor Kupovat USD 26.5 TW Tencent Kupovat CNY HK Finanční sektor Banco Bradesco Prodat BRL 28.1 BR China Construction Bank Prodat CNY 5.1 CN ICICI Bank Držet INR 7.10 IN Nomura Prodat JPY JP Sberbank Prodat RUB RU Spotřebitelské zboží Honda Motor Držet JPY 2,992.5 JP Hyundai Motor Prodat KRW 155,500.0 KR Tata Motors Držet INR 29.0 IN Toyota Motor Držet JPY 6,000.0 JP Energetický sektor Gazprom Prodat USD 4.4 RU Petrobras Prodat BRL 5.9 BR PetroChina Prodat CNY 5.1 CN Základní materiály BHP Billiton Prodat USD AU Rio Tinto Prodat USD 1,973.0 AU Vale Prodat BRL 4.2 BR Telekomunikace China Mobile Držet CNY 84.9 HK Telstra Držet AUD 5.2 AU Nezbytné AmBev Držet BRL 5.2 BR spotřebitelské zboží Sektor Akciový titul Rating měna Cena Země Rating PEe DYe 1T 1M 12M Zdroj: Reuters, Erste Group Research Naposledy: Rating snížen Poznámka: Dividendový výnos (DYe) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research Zdroj: Erste Group Factset ze dne

15 Důležitá upozornění Obecně Tento dokument je považován za doplňkový zdroj informací našich klientů a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje investičních nástrojů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích dostupných v době tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně považované za spolehlivé, avšak společnost Česká spořitelna, a.s. IČ , sídlem Praha 4, Olbrachtova 1929/62, PSČ 14000, sp. zn.: B 1171 vedená u Městského soudu v Praze (dále jen Česká spořitelna či ČS ) neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dozor nad Českou spořitelnou je Česká národní banka. Poctivá prezentace doporučení Emitenti analyzovaných investičních nástrojů nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě jejich pokynů nijak upravována. Analýza je tvořena na základě standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě dluhopisů a měn jsou standardními metodami otevřené DSGE modely, které vycházejí z prací Christiano- Eichenbaum-Evans, Smets-Wouters nebo g3 ČNB. Další informace o dlouhodobější historické výkonnosti jednotlivých investičních nástrojů nebo finančních indexů naleznete zde: Údaje o ceně vyjádřené v tomto materiálu jsou hrubými údaji, to znamená, že do nich není započítán případný vliv odměn za zprostředkování nebo jiných poplatků souvisejících přímo s daným obchodem. Stupeň investičního doporučení u akciových titulů Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V závorkách jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty: kupovat (cílová cena 20% nad cenou akcie), akumulovat (10% až 20% nad), držet (0% až 10% nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10% až 0% vzhledem k ceně akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod -10%). Rizika Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem. V případě údajů o ceně, které jsou vyjádřeny v EUR, USD nebo jiné cizí měně, může výnos kolísat i v důsledku výkyvů měnového kurzu vůči CZK. Aktualizace Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1. Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ O2 CR / Telefónica CR Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení v revizi akumulovat držet akumulovat akumulovat držet v revizi v revizi akumulovat redukovat držet držet Komerční banka Unipetrol Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat akumulovat akumulovat redukovat držet redukovat akumulovat redukovat CME Fortuna Datum Cílová cena (USD) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat kupovat držet kupovat držet redukovat držet akumulovat VIG Philip Morris CR Datum Cílová cena (EUR) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení držet držet kupovat redukovat kupovat redukovat akumulovat redukovat Pegas Stock Spirits Group Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena Doporučení držet akumulovat v revizi v revizi v revizi v revizi akumulovat GBp kupovat akumulovat GBp akumulovat Kofola Datum Cílová cena (Kč) Doporučení kupovat Stanovení odměny analytika Stanovení výše odměny analytiků není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě hodnocení analytiků na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Konflikt zájmů Česká spořitelna, Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované na trhu Prime na BCPP) jsou uvedeny v Tabulce 2: Střety zájmů ČS ve vztahu k pokrývaným akciím na pražské burze. Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované na trhu Prime na BCPP. Tabulka 3: Poměr investičních doporučení k pokrývaným akciím na pražské burze