O2 CR - nová cílová cena

Transkript

1 1 O2 CR - nová cílová cena Nejistota je pryč, stabilní dividenda na obzoru 15. září 2015 Tomáš Menčík, CFA Analytik mencik@cyrrus.cz INVESTIČNÍ DOPORUČENÍ: DRŽET 12-MĚSÍČNÍ CÍLOVÁ CENA: 238 CZK 2015e 2016f 2017f 2018f Datum vydání analýzy: Výnosy (mil. CZK) Současná tržní cena: 223,9 OIBDA (mil. CZK) Prémie k cílové ceně: 6,3% Provozní zisk (mil. CZK) Čistý zisk (mil. CZK) Předchozí doporučení: PRODAT Zisk na akcii (EPS) (CZK) 15,4 15,8 14,5 13,4 Předchozí cílová cena: 246 P/E 14,6 14,2 15,4 16,6 Datum vydání předchozí analýzy: Vývoj akcií O2 Czech Republic Základní informace o akciích O2 CR Data ke dni: Cena akcie: 223 CZK Počet vydaných akcií: 310,2 mil. Tržní kapitalizace CZK: 69,5 mld. 52-week max: 233,0 CZK 52-week min: 54,6 CZK Průměrný denní objem: 45,6 mil. CZK Sídlo firmy: Za Brumlovkou 266/ Praha 4 Česká republika ISIN CZ WKN Bloomberg TELEC CP Reuters SPTTsp.PR Většinu letošního roku bylo férové ocenění akcie O2 velkou neznámou. Mnoho faktorů totiž bylo nejasných, od samotné struktury výkazů, přes budoucí zadlužení po samotnou existenci firmy na burze. Až po zveřejnění výsledků za 2Q je teprve dostatek informací ke stanovení cílové ceny. Do té doby nebylo možné cílovou cenu stanovit, akcie tedy byla silně spekulativní. O2 CR poprvé rozkryla svoje výkazy hospodaření po rozdělení na O2 a CETIN. O2 v nové podobě se zaměřuje výhradně na poskytování mobilních a fixních telekomunikačních služeb a zbavila se budování a správy telekomunikační infrastruktury. To by mělo mít za následek efektivnější hospodaření, zmírnění regulatorního tlaku a nižší potřebu investic. Tím, že v O2 zbyl téměř celý čistý zisk (přesně 93 % z původního zisku O2), měla by mít O2 značnou kapacitu pro vyplácení dividendy. To podporuje i silné cash flow, které bude podle našeho modelu i nadále převyšovat čistý zisk. Kapacita pro výplatu dividendy bude podle našeho názoru v příštích letech 100 % čistého zisku, což by implikovalo dividendu v příštím roce 15 CZK na akcii (6,7% dividendový výnos). Do toho nepočítáme možnou mimořádnou dividendu 38 CZK na akcii. Ovšem management dividendu na příští rok zveřejní až po uzavření účetnictví za rok Do té doby bude trh o dividendách pouze spekulovat. Tržby společnosti v příštích letech podle našeho názoru zastaví propady z minulých let zejména kvůli tomu, že porostou nové segmenty jako mobilní data, příjmy z prodeje zařízení, O2 TV nebo ICT. Tradiční hlasové služby budou ještě nějakou dobu pod tlakem, což bude negativně ovlivňovat i provozní zisk. Dvanáctiměsíční cílovou cenu stanovujeme na 238 CZK za akcii, což je průměr z ocenění metodou diskontovaných volných peněžních toků a diskontovaných dividend. Stanovujeme doporučení DRŽET s potenciálem 6,3 %. O2 CR působí atraktivně i ve srovnání s regionální konkurencí. I když vzhledem k velkým kontraktům s CETINem nelze O2 jednoduše srovnávat s konkurencí, tak i při zohlednění rozdílů je valuace O2 pod průměrem trhu.

2 2 Hlavní důvody změny doporučení Akcie O2 CR (dříve Telefónica CR) byla dlouho považována za konzervativní dividendový titul. Jakmile majoritní podíl tehdejší Telefóniky CR převzala PPF, vnímání rizikově-výnosového profilu společnosti se výrazně změnilo. Z toho důvodu jsme akcii O2 přiřadili v prosinci loňského roku prodejní doporučení. V podstatě od momentu převzetí majoritního podílu firmou PPF až do oznámených výsledků na konci července nebylo jasných mnoho zásadních a základních faktorů, které jsou nezbytné pro zhodnocení výhledů hospodaření. Rostoucí trajektorie ceny akcie před zveřejněním výsledků za 2Q byla podle našeho názoru způsobena spekulanty, nikoli konzervativními dividendovými investory. Zásadní faktory, které ještě před několika týdny nebyly jasné: Jaká je struktura finančních výkazů; co bude v aktivech, pasivech; jaká zůstane v O2 hotovost? Jaké bude rozdělení hospodářských výsledků mezi O2 a CETIN? Bude PPF požadovat finanční asistenci 32 miliard CZK i po O2, CETINu nebo po obou společnostech? Zůstanou akcie O2 vůbec obchodované na pražské burze? Dojde k vytěsňování, případně za jakou cenu? Jaký bude další postup s vykupováním akcií formou veřejných či neveřejných nabídek? Jaký bude obchodní vztah mezi CETINem a O2? Jaká bude dividendová politika? Všechny tyto faktory vedly pouze ke spekulacím a k nemožnosti určit hodnotu společnosti. Vzhledem k tomu, že nyní už je většina těchto informací zřejmá, přistupujeme ke stanovení cílové ceny pro nově vzniklou společnost O2.

3 3 Shrnutí výsledků za 2Q Výsledky společnosti O2 za 2Q poprvé rozkryly detaily hospodaření nově vzniklé společnosti nejen co se týká samotných čísel, ale také struktury reportingu. Výsledky hospodaření v podstatě odpovídaly hrubým odhadům, které management indikoval před několika měsíci. Základním trendem je silné meziroční tempo růstu zisků tažené zejména snižováním nákladů. Guidance na celý rok management nevydal. Dividendová politika zůstala jako vždy bez konkrétního sdělení. Provozní výnosy meziročně sice mírně klesly o 0,3 %, nicméně pokles provozních nákladů o 19 % měl za následek růst EBITDA o 15,8 % a EBITDA marže na 26,5 % z 22,8 % ve 2Q Ačkoli EBITDA není plně srovnatelná s touto úrovní zisku u konkurenčních společností, meziroční srovnání u O2 je o trendech plně vypovídající. Čistý zisk vzrostl ve 2Q meziročně o 25 %. Meziroční trendy vnímáme pozitivně a optimistický je podle našeho názoru i výhled do budoucna z několika důvodů: 1) Růst spokojenosti zákazníků - zaměření se na kvalitu, nikoli kvantitu zákazníků. 2) Přísná kontrola nákladů. 3) Expanze vysokorychlostního internetu LTE, což podporuje prodeje nových chytrých telefonů a tím i spotřebu dat. 4) Rychlá expanze O2 TV, která má velkou podporu managementu. 5) Úleva v investicích, které jsou z části přeneseny na CETIN v rámci obchodních kontraktů. 6) Vysoká dividendová kapacita. Rozdělení O2 na O2 a CETIN Ještě před zveřejněním konkrétních čísel management avizoval, že O2 bude generovat přibližně 50 % původní společné EBITDA a EBITDA marže bude 30 %. Ve skutečnosti byl podíl EBITDA v 1Q 55 % a EBITDA marže 26 %. Nová O2 má tedy nižší EBITDA marži než původní O2 s 39 %, naproti tomu má vyšší čistou marži 11,7 % v porovnání s původní O2 10,3 %. Zajímavé je, že v nové O2 zůstalo 93 % čistého zisku. Základní rozdíly shrnuje následující tabulka na datech za 1Q 2015: mil. CZK Původní O2 Nová O2 Změna Výnosy % EBITDA % EBITDA marže 39 % 26 % Čistý zisk ,9% Čistá marže 10,3 % 11,7 % Zásadním rozdílem je, že CETIN na sebe vzal 65 % odpisů, proto v nové O2 zůstala většina zisku, což zvyšuje potenciál k výplatě dividendy (na rozdíl od CETIN). Za zásadní také považujeme fakt, že veškerá finanční asistence pro PPF ve výši 32 miliard CZK byla přenesena na CETIN. Původní vyjádření směřovala spíše k tomu, že zátěž bude rozdělena na obě společnosti.

4 4 Zásadní implikace rozdělení O2 Užší business model Nová O2 se zaměřuje výhradně na poskytování telekomunikačních služeb koncovým zákazníkům. "Odstranění" pevné infrastruktury a velkoobchodních služeb by mělo vést jednak k zmírnění regulatorních tlaků v některých oblastech, ale také k efektivnějšímu zaměření na užší rozsah služeb. To by ve výsledku mělo vést k růstu hodnoty společnosti. Nižší potřeba investic Investice do pevných i mobilních sítí původně dělala sama O2. V novém uspořádání přenesla část investic v rámci obchodních kontraktů na CETIN. Dva největší z nich by měly mít významný vliv na snížení volatility nákladů na služby, protože objem těchto smluv, jejichž výše je fixní na 7 let, dosahuje objemu 10,2 miliardy ročně, což je přibližně 65 % této nákladové položky (náklady na služby). O2 s CETINem uzavřela celkem 12 kontraktů, které by měly přesunout významnou část investiční potřeby na CETIN. Přínos z 2 nejvýznamnějších kontraktů nekvitujeme ani tak kvůli úsporám, které jsou obtížně vyjádřitelné a navíc do budoucna nepredikovatelné, jako spíše kvůli stabilitě nejvýznamnější nákladové položky, která tvoří 54 % celkových nákladů. Vyšší kapacita pro výplatu dividendy Nová O2 je podle našeho modelu silná v cash flow, které by mělo bez problémů umožnit vyplatit dividendu ve výši 100 % zisku. Vzhledem k tomu, že čistý zisk by měl být téměř stejně velký jako u minulé O2, měl by být dividendový výnos vyšší a udržitelnější než před rozdělením společnosti. Zadlužení Stávající dluh přešel v plné míře na novou O2. Jde o dlouhodobý dluh 3 miliardy CZK a krátkodobý dluh 4 miliardy CZK. Podle vyjádření managementu je aktuálně v jednání přerolování krátkodobého dluhu za atraktivních úrokových podmínek. Nepředpokládáme, že O2 bude tlačit na snížení dluhu, neboť zadlužení má O2 pod průměrem sektoru. V modelu počítáme s možná až příliš konzervativním odhadem nákladů na dluh 2,8 % p. a. Pokud by se management rozhodl krátkodobý dluh splatit a nerolovat ho, mohlo by to ohrozit námi predikovaný výplatní poměr. Nicméně podle posledních vyjádření to vypadá, že dluh by mohl narůst kvůli výplatě emisního ážia 38 CZK na akcii. K tomu by byly potřeba dodatečné cizí zdroje.

5 5 Predikce hospodaření O2 O2 bude podle našeho názoru čelit 2 protichůdným vlivům. Jednak bude pokračovat útlum tradičního businessu v poskytování hlasových služeb, jehož intenzita sice bude slábnout, nicméně pořád bude zaujímat významný objem ve výnosech. Na druhou stranu bude probíhat expanze nových služeb, jako například O2 TV, mobilní data nebo ICT. 15% 10% 5% 0% -5% % -15% -20% Hlasové služby (fixní) Hlasové služby (mobilní) ICT Internet & Data (mobilní) Meziroční růst tržeb; Zdroj: O2, Cyrrus Výnosy ve fixním segmentu budou podle našeho názoru taženy zejména expanzí ICT služeb, i když výrazně nižším tempem, než jsme predikovali ještě na začátku minulého roku (dlouhodobé tempo růstu +5 % p. a., původně +15 % p.a.). Mírného růstu by měl dosáhnout i segment datových služeb a internetu (vč. O2 TV; 3 % p.a.). Proti tomu bude negativně působit dlouhodobý pokles výnosů z hlasových služeb (-0,5 % p.a.). Výnosy v mobilním segmentu dosáhnou podle našeho modelu v příštích 8 letech průměrného ročního růstu 1,6 %. Na tom bude mít největší podíl Internet & Data (6,9 % p. a.), mobilní terminace (5 % p.a.) a Výnosy z prodeje zařízení (6 % p.a.). Naopak, citelný pokles v průměru 2 % očekáváme na hlasových službách. Mobilní segment obecně bude tažen zvyšující se penetrací chytrých telefonů, kterých se jednak bude prodávat více a jednak poroste spotřeba mobilních dat. Ačkoli cítíme riziko konkurenčních tlaků na pokles cen mobilních dat, nemyslíme si, že v dohledné době dojde k nějaké datové revoluci podobné tarifům Free. 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% Celkové provozní výnosy - fixní Celkové provozní výnosy - mobilní Meziroční růst tržeb; Zdroj: O2, Cyrrus

6 6 Výnosy na Slovensku mají podle našeho názoru stále prostor k růstu, i když ne tak vysoký jako v minulosti s ohledem na vysokou saturaci trhu. Nicméně výsledky hospodaření budou negativně ovlivněny očekávaným posílením koruny. Takže ačkoli pro příští rok očekáváme ještě růst tržeb v CZK o 11,4 %, poté čekáme vzhledem k posilování koruny stagnaci v korunovém vyjádření, přestože v eurech by měly tržby růst o vyšší jednotky procent. Roaming je velkou neznámou v hospodaření O2. Aktuální debata na úrovni Evropské komise počítá s utlumením roamingových poplatků do konce roku Vzhledem k silné telekomunikační lobby tento termín zatím nepovažujeme za fixní. V našem modelu pracujeme s postupným snížením výnosů z roamingu přibližně o 500 milionů ročně s negativním EBITDA dopadem 300 milionů CZK. Pracujeme tedy přibližně s 50% snížením výnosů a EBITDA v porovnání s tím, kolik do hospodaření O2 přináší roaming aktuálně. Navzdory zafixování významného podílu nákladů na služby očekáváme růst této položky v průměru 1,2 %, a to z toho důvodu, že porostou náklady na terminaci a subdodávky na ICT. Nejvíce růstovou nákladovou položkou bude podle našeho názoru Mobilní hardware a ostatní náklady, což by mělo korelovat s výnosy z prodeje zařízení. V provozních nákladech se podle našeho názoru v letošním roce vyčerpá prostor pro výrazné škrty, které byly zahájeny po vstupu PPF do O2. V příštích letech očekáváme průměrný roční růst provozních nákladů o 1,4 %. Naše predikce výnosů a nákladů vede k postupnému poklesu jak EBITDA, tak i EBITDA marže směrem k roku 2020, dále by pak měla mírně růst. Ke konci první fáze (2023) by se měla stabilizovat kolem 23,0 %. 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% EBITDA marže Zdroj: Cyrrus

7 7 Dividendová politika Dividendová politika byla k akcionářům velmi štědrá jak pod majoritním vlastnictvím Telefóniky, tak i pod PPF. Predikce cash flow, hotovosti i zisků nás vedou k názoru, že PPF jako majoritní akcionář bude mít možnost bez problémů vyplatit 100% dividendu každý rok naší predikce. V roce 2016 by mohla být vyplacena dividenda ze zisku roku 2015 ve výši 15 CZK, což odpovídá 6,7 % dividendovému výnosu. Stabilizace dividendy by měla být na konci první fáze ve výši CZK na akcii. Podle našeho názoru sice nejsou významné překážky pro výplatu 100% dividendy, to ale záleží na vůli PPF. Náš hlavní scénář je ale jednoznačný - dlouhodobý dividendový výplatní poměr 100 %. To je náš hlavní scénář navzdory tomu, že management dividendovou politiku odmítá komentovat Očekávaná dividenda Zdroj: Cyrrus Před několika týdny se objevila od zástupce majoritního akcionáře informace, že je reálná varianta vyplacení emisního ážia, tedy mimořádná dividenda ve výši 38 CZK na akcii. Vzhledem k nízkému zadlužení společnosti je podle našeho názoru tato varianta představitelná a reálná a pracujeme s ní jako se základním scénářem. Na výplatu emisního ážia v objemu 11,9 miliardy CZK by si O2 musela půjčit podle našeho názoru 9 miliard CZK (zbytek by mohla pokrýt z vlastních zdrojů). Tím by se krátkodobý a dlouhodobý dluh dostal na 16 miliard CZK. Podle ukazatele čistý dluh / EBITDA by O2 byla v zadlužení stále pod průměrem trhu (1,2x vs. trh 2,0x). Při měření zadlužení pomocí ukazatele dlouhodobý dluh / aktiva by O2 byla na úrovni průměru trhu (39,5% % vs. trh 38,6 %). Proto takovou výši zadlužení, navíc v aktuálních příznivých úrokových podmínkách, považujeme za reálnou.

8 8 Ocenění společnosti O2 CR oceňujeme metodou DCF a dividendovým diskontním modelem (DDM). Dvoufázový model diskontovaných peněžních toků (FCFF) jsme rozdělili na dvě období. 1. období jsme stanovili do roku 2023, po kterém následuje stabilizovaná druhá fáze s růstem FCFF o 1 %. Osmileté první období považujeme za adekvátně dlouhé pro dosažení normalizovaných hodnot hlavních ukazatelů. FCFF Ačkoliv neočekáváme měnící se kapitálovou strukturu společnosti, tak z důvodu očekávaných změn tržních úrokových sazeb jsme použili iterativní výpočet nákladů kapitálu, který nejlépe zohledňuje budoucí změny struktury kapitálu i tržního prostředí. Náklady vlastního kapitálu jsme spočítali pomocí modelu CAPM, když za bezrizikovou sazbu jsme dosadili 10- leté české státní dluhopisy. Rizikovou přirážku jsme spočítali jako součet nadvýnosu akcií nad dluhopisy, rizikové prémie České republiky a zohlednili jsme i odlišnou volatilitu českých akcií a dluhopisů. 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% WACC 5,0% 2015e 2016f 2017f 2018f 2019f 2020f 2021f 2022f 2023f 2.fáze

9 9 Ocenění pomocí metody DCF Ocenění pomocí metody DDM Jako druhý model pro stanovení cílové ceny jsme použili dividendový diskontní model, který diskontuje námi očekávané dividendy náklady vlastního kapitálu. Ve 2. fázi očekáváme dividendu 15 CZK na akcii. Výsledné ocenění Pro finální ocenění jsme použili oba dva valuační přístupy se stejnou váhou. Rozdíl mezi 2 oceňovacími metodami je námi použitý relativně konzervativní dividendový výplatní poměr. V případě výplaty 110 % zisku, což by podle našeho modelu bylo pro bilanci O2 ještě snesitelné, i když na hraně, by se cena podle metody DDM významně přiblížila ceně podle metody FCFF. Cílovou cenu stanovujeme 238 CZK s doporučením DRŽET.

10 10 Citlivostní analýza modelu FCFF (2. fáze) Citlivostní analýza modelu DDM Cílová cena akcie % 80% 90% 100% 110% 120% 130% Dividendový výplatní poměr

11 11 Srovnání s konkurencí Srovnání valuace s konkurencí nezohledňujeme do finální valuace, neboť výkazy hospodaření nejsou jednoduše srovnatelné s konkurencí. To se týká zejména odpisů a investic, tedy EBITDA a free cash flow. Nicméně informativně je na místě srovnání provést. Z tohoto srovnání plyne, že podle většiny ukazatelů je O2 oceněna pod průměrem trhu. Největší vypovídací hodnotu má ukazatel P/E, který není ovlivněn výše zmíněnými odlišnostmi. net debt / LT debt / EV/EBITDA EBITDA Assets P/E FCF/EBITDA O2 dle Cyrrus 1,2 39,5 7,0 14,2 61% Průměr trhu 2,0 38,6 7,5 21,4 31% BT Group 1,0 35,9 6,4 15,1 41% Elis 4,6 66,2 11,5 20,3 49% Telecom Italia 3,5 51,4 6,7 17,6 15% Proximus 1,1 26,6 8,0 19,9 31% Orange 2,5 38,9 5,7 15,1 30% Teliasonera 1,9 36,5 7,5 13,2 39% KPN 1,8 56,3 9,8 45,1 39% Iliad 0,9 24,1 8,2 25,6 22% Tele2 1,1 18,1 8,1 18,7 29% Telenor 1,4 35,2 7,2 15,8 36% Telefonica 3,2 48,9 8,2 16,9 25% Vodafone 1,9 28,6 7,4 43,3 31% Orange Polska 1,1 20,1 4,2 35,6 29% DTE 2,5 42,7 6,8 20,2 21% Telekom Austria 2,3 44,8 4,8 14,0 21% Swisscom 1,9 41,1 8,5 17,4 36% Rostelecom 1,7 34,6 3,9 9,8 33% Jazztel 2,4 45,1 11,3 22,4 34%

12 12 Zkrácené pro-forma finanční výkazy a ukazatele

13 13 Informace dle vyhlášky 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení Informace dle 7 odst. 3 vyhlášky a) Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení ke dni : b) Podíl emitentů, jichž se týkala doporučení spadající do každého ze stupňů doporučení podle písmene a), kterým obchodník s cennými papíry CYRRUS, a.s. poskytl v uplynulých 12 měsících investiční služby významného rozsahu, a to zvlášť pro každý stupeň podle písmene a): Společnost CYRRUS, a.s. neposkytla v uplynulých 12 měsících emitentům, kterých se týká některý ze stupňů investičních doporučení dle písmene a) investiční služby významného rozsahu. Stupně investičních doporučení CYRRUS, a.s. Koupit: Dvanáctiměsíční cílová cena akcie převyšuje aktuální tržní kurz akcie o 20%, upravených koeficientem beta (např. při koeficientu beta = 1,25x je požadovaná hranice 20 x 1,25 = 25% nad aktuálním kurzem). Koeficient beta je převzat z oceňovacího modelu založeného na diskontovaných peněžních tocích, pokud takový byl pro stanovení cílové ceny použit, přičemž se použije koeficient beta prvního diskontovaného roku. Pokud nebyl do výpočtu cílové ceny zapojen diskontní model, použije se aktuální koeficient beta dle agentury Bloomberg, vypočítaný standardním nastavením dle agentury Bloomberg (tj. dvouletá týdenní data vůči hlavnímu domácímu akciovému indexu). Akumulovat: Dvanáctiměsíční cílová cena akcie převyšuje aktuální tržní kurz akcie o 10%, upravených koeficientem beta (výpočet viz výše). Koeficient beta je převzat z oceňovacího modelu založeného na diskontovaných peněžních tocích, pokud takový byl pro stanovení cílové ceny použit, přičemž se použije koeficient beta prvního diskontovaného roku. Pokud nebyl do výpočtu cílové ceny zapojen diskontní model, použije se aktuální koeficient beta dle agentury Bloomberg, vypočítaný standardním nastavením dle agentury Bloomberg (tj. dvouletá týdenní data vůči hlavnímu domácímu akciovému indexu). Držet Dvanáctiměsíční cílová cena akcie převyšuje nebo je rovna aktuálnímu tržnímu kurzu akcie (a zároveň nesplňuje podmínky pro zařazení do investičních stupňů "akumulovat" resp. "koupit"). Prodat Dvanáctiměsíční cílová cena akcie je nižší než aktuální tržní kurz akcie. Časové rozlišení: Běžně jsou doporučení poskytována jako dlouhodobá s investičním horizontem 6 až 12 měsíců. Pokud je výslovně uvedeno krátkodobé doporučení, je jeho investiční horizont dva týdny. Krátkodobá doporučení jsou vydávána pro využití pákových produktů (maržové obchody, certifikáty, warranty ) na analyzované aktivum s minimální pákou 3, tzn. procentní hodnoty uvedené výše se dělí třemi. Odhady budoucích výsledků hospodaření

14 14 Odhady budoucích výsledků hospodaření pro akciové tituly ze segmentu SPAD BCPP použité v investičních doporučeních CYRRUS, a.s. jsou vlastní odhady společnosti, není-li uvedeno jinak. Odhady budoucích výsledků hospodaření pro ostatní akciové tituly jsou převzaty z databází Bloomberg, příp. Reuters. Analytické oddělení: Marek Hatlapatka Brno hatlapatka@cyrrus.cz Investiční strategie, ČEZ, NWR Jiří Šimara Brno simara@cyrrus.cz Utility, automobilky, ocelárny, těžba Tomáš Menčík, CFA Brno mencik@cyrrus.cz Banky, technologie, telekomy, komodity Ladislav Klobása Brno ladislav.klobasa@cyrrus.cz Strukturované produkty Jana Gajdošíková Brno jana.gajdosikova@cyrrus.cz Data miner Trading & Sales: Dušan Jilčík Brno jilcik@cyrrus.cz Kamil Kricner Praha kricner@cyrrus.cz Corporate finance: Tomáš Kunčický Brno kuncicky@cyrrus.cz Jiří Běhal Brno behal@cyrrus.cz Výhrada (disclaimer): Informace a investiční doporučení jsou vypracovány společností CYRRUS, a.s., obchodníkem s cennými papíry, se sídlem Brno, Veveří 111 ( společnost ). Společnost je členem Burzy cenných papírů Praha, a.s. a Frankfurt Stock Exchange (FWB). Společnost podléhá regulaci a dohledu České národní banky. Společnost čerpá informace z důvěryhodných zdrojů a vynaložila přiměřenou péči, aby informace nebyly nepravdivé či zavádějící, nicméně nikterak nezaručuje jejich správnost. Pokud jsou v investičním doporučení uvedeny informace, které se vztahují k budoucím událostem, jsou založeny na předpokladech a výpočtech společnosti nebo důvěryhodných zdrojů. Skutečnosti, které v budoucnu nastanou, se mohou od uvedených informací významně lišit. Informace mohou být zjednodušeny, neboť mají sloužit výhradně k vytvoření obecné a základní představy o dané otázce či tématu. Investiční doporučení představuje názor společnosti nebo osoby v něm uvedené ke dni zveřejnění a může být změněno bez předchozího upozornění. Interval budoucích změn investičního doporučení není možné předem stanovit. Investoři jsou povinni se o výhodnosti obchodů a investic do jakýchkoli finančních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného rizika a vlastní právní, daňové a finanční situace. Pokud se v investičním doporučení hovoří o jakémkoliv výnosu, je vždy třeba vycházet ze zásady, že minulé výnosy nejsou zárukou výnosů budoucích, že jakákoliv investice v sobě zahrnuje riziko kolísání hodnoty a změny směnných kursů a že návratnost původně investovaných prostředků ani výše zisku není zaručena. Obsah dokumentu je chráněn dle autorského zákona, majitelem autorských práv je společnost. Společnost nenese odpovědnost za šíření nebo uveřejnění informací třetími osobami. Upozornění na možné zájmy a střetů zájmů (disclosure): Společnost nemá podíl větší než 5% na základním kapitálu žádného emitenta finančních nástrojů, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích. Žádný emitent finančních nástrojů, jež jsou obchodovány na regulovaných trzích nemá podíl větší než 5% na základním kapitálu společnosti. Společnost nemá s žádným emitentem finančních nástrojů uzavřenu dohodu týkající se tvorby a šíření investičních doporučení. Emitenti finančních nástrojů kotovaných na regulovaných trzích nejsou společností seznamováni s investičními doporučeními před jejich vydáním. Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního směru a stupně. Společnost uplatňuje v rámci organizace vnitřního provozu vnitřní předpisy, která brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním doporučením. Toho je dosahováno zejména důsledným dodržováním čínských zdí mezi jednotlivými organizačními útvary společnosti. Bližší informace o společnosti, službách a analytické zpravodajství je možno nalézt na BRNO PRAHA Veveří 111 (Platinium) Radlická 14, Anděl Park Brno Praha 5, Smíchov Tel.: Tel.: