Česká republika Nová data z ekonomiky nahrávají nižším sazbám 2

www.csob.cz www.csob.cz/analyzy 16. října 2009 Česká republika Nová data z ekonomiky nahrávají nižším sazbám 2 Česká republika a Maďarsko Výnosy dluhopisů klesají v ČR i v Maďarsku 3 Výhled na týden MMB sníží základní úrokovou sazbu po páte v řadě 5 Český a maďarský trh dluhopisů v extázi Dnes Změna 14 dní Další týden Další měsíc EUR/CZK 25,84-0,23% EUR/PLN 4,211-1,01% EUR/HUF 267,4-1,22% 3M PRIBOR 1,86-0,02 3M WIBOR 4,19 0,00 3M BUBOR 7,37-0,04 10Y CZK 4,31-0,16 10Y PLN 6,09-0,09 10Y HUF 7,09-0,36 3M EURIBOR 0,75-0,13 10Y EMU 3,28 0,09 Po sled ní hod no t y z Pát ku 13 : 3 0 Tak to vypadá, že českým a maďarským dluhopisům začaly zlaté časy. Podíváme-li se například na výnosy desetiletých dluhopisů v průběhu měsíce října, tak spatříme propady o 50 a více bazických bodů, což v řeči cen značí zisky okolo 4 % v průběhu několika dní. To je docela dost na to, že dluhopisům v eurozóně se v průběhu minulého týdne příliš nedařilo. Pozitivně laděné příběhy maďarských a českých dluhopisů jsou na první pohled v mnohém odlišné, na ten druhý však najdeme mnohé společné rysy. Nicméně vše je nakonec o nabídce a poptávce. Jestliže se vládám v obou zemích podařilo navzdory recesi udržet rozpočtovou disciplínu, pak na straně poptávky automaticky začal vznikat přetlak. V případě maďarských dluhopisů tomu tak bylo proto, že nabízejí v době dostatečné globální likvidity velmi atraktivní výnosy, u českých dluhopisů pak vedle dostatečné likvidity bankovního sektoru (která hledala bezpečný přístav) sehrála v poslední době významnou roli centrální banka. ČNB totiž zavdala podnět ke spekulacím, že by se rovněž mohla připojit na stranu poptávky a začít (tak jako např. Fed či Bank of England) skupovat dluhopisy. Otázka zní: jak dlouho tak příznivá situace na trhu s českými a maďarskými dluhopisy může vydržet? Podle našeho názoru tomu tak může být do té doby, dokud forint a koruna výrazně neoslabí, což by jak MNB tak ČNB odradilo od dalšího rychlého uvolňování měnové politiky. Obě centrální banky mají totiž nakročeno již na nejbližším zasedání znovu snížit úrokové sazby, přičemž ani to nemusí být z hlediska uvolňování měnové politiky úplně poslední slovo. Což se týká především maďarské centrální banky, která sníží úrokové sazby opět již toto pondělí. Československá obchodní banka, a. s. Investiční výzkum

Nová data z ekonomiky nahrávají nižším sazbám ČNB Petr Dufek Šrotovné krátkodobě pomáhá průmyslu, avšak brzy jeho efekt vymizí. Pokles poptávky a nižší ceny komodit nutí výrobce zlevňovat. Ani nižší ceny však zatím nezbrzdily útlum spotřebitelské poptávky. Nejnovější data naznačují, že se propad průmyslu začíná zpomalovat. Srpnový pokles výroby jen o 8,4 % silně kontrastuje s předchozími dvoucifernými pády. Z detailnějšího pohledu však vyplývá, že nejde o změnu trendu, jako spíše o jednorázový dopad šrotovného zavedeného v Německu a přesuny dovolených ze srpna do července. Výroba automobilů se totiž jen v tomto měsíci zvýšila meziročně o 17,7 %, což ve srovnání s předchozím číslem (-24,6 %) opravdu vypadá na krátkodobý výkyv vyvolaný větší poptávkou po automobilech vybuzenou šrotovným. Zvýšený zájem o nová auta, jak už nasvědčuje vývoj zakázek, bude vidět i na číslech v následujících měsících. Půjde ovšem jen o dočasný efekt, který postupně vyprchá s tím, jak se bude dařit uspokojovat stávající zásobu objednávek. Ostatní výrobci se takovému, byť krátkodobému zájmu zákazníků, zatím netěší. Mírně se sice zvýšila poptávka po výrobcích z oceli, nicméně stále jde o více než 40%ní propad ve srovnání s loňským rokem. Nízká poptávka po výrobcích průmyslu spolu s nižšími cenami komodit tlačí ceny v průmyslu stále dolů. V meziročním srovnání už ceny průmyslových výrobců poklesly o 5,4 %, což je prozatím nejvíce v historii. Hlavní podíl na nižších průmyslových cenách má zlevňování výrobků z oceli, pohonných hmot a potravinářského zboží. Ani ostatní producenti, s výjimkou energetiky, ceny v posledních dvanácti měsících zvyšovat v podstatě nemohli. Pokles cen výrobců je tak jen dalším faktorem, který zajišťuje příznivější výhled inflace pro příští rok a je tedy i jedním z argumentů pro ještě jedno snížení úrokových sazeb centrální banky. Výrobní ceny spolu s posílenou korunou vytvářejí předpoklady pro pokles cen spotřebního zboží v obchodech. Meziroční čistá inflace, která v sobě nezahrnuje deregulace a daňové změny, už poklesla na -1,8 % a přesto spotřebitelská poptávka zůstává i nadále v útlumu. Maloobchodní tržby se v srpnu snížily meziročně o 3,5 % a klesají už 11 měsíců v řadě. Velká část útlumu jde sice na vrub nižšímu zájmu o nové automobily, avšak i prodeje ostatního zboží s výjimkou potravin a drogérií v letošním roce klesají. Nejistota pramenící z ekonomické recese nutí spotřebitele přehodnocovat své výdaje a šetřit. Rostoucí nezaměstnanost, v podstatě stagnující mzdy a jen slabé vyhlídky na obrat k lepšímu jsou důvodem, proč nelze v nejbližší době očekávat obrat k růstu. Dá se tedy očekávat, že vlna zlevňování bude v důsledku nízké poptávky pokračovat i nadále, což jen opět podporuje pozitivní inflační výhled na příští rok. Centrální bance se tak dostává do rukou několik dalších argumentů ve prospěch snížení její hlavní úrokové sazby, a to už na listopadovém zasedání bankovní rady. Výroba a ceny v průmyslu (meziročně, %) Tržby maloobchodu vs. důvěra spotřebitelů (meziročně, %) 40,0 20,0 30,0 15,0 20,0 10,0 0,0-10,0-20,0-30,0 Výroba Zakázky Ceny 10,0 5,0 0,0-5,0-10,0-15,0-20,0-25,0 Tržby Důvěra (saldo) -40,0 I.06 V.06 IX.06 I.07 V.07 IX.07 I.08 V.08 IX.08 I.09 V.09-30,0 I.06 VII.06 I.07 VII.07 I.08 VII.08 I.09 VII.09 Československá obchodní banka, a. s. 2 Investiční výzkum

Výnosy dluhopisů klesají v ČR i v Maďarsku Zdeněk Šafka Česká výnosová křivka klesá po celé délce Před očekávaným snížením sazeb oslabují i výnosy dluhopisů. Českým dluhopisům se minulý týden dařilo, výnosová křivka přitom klesla po celé délce a mírně zploštěla. Vysoké výnosy byly pro investory zajímavé, přestože statistická data vykázala nižší propady výroby a tržeb. To vše ale přebily komentáře centrálních bankéřů zdůrazňujících obavy z deflace, silné koruny a slabého vývoje ekonomiky. Když se k tomu přidalo oznámení ministerstva financí, že prodává dluhopisy za svého portfolia za více než 13 mld.kč Evropské investiční bance a pověsti o připravované emisi dluhopisů ve švýcarských francích za 7 mld.kč pro soukromého investora, to znamená nižší nabídku na trhu, nestálo pro růst cen státních dluhopisů již nic v cestě. Podobně jako českým dluhopisům se vedlo i maďarským státním papírům. Výnosová křivka minulý týden klesla po celé délce a zploštěla, když výnosy na delším konci ztratily celých 45 bps. Hlavním důvodem jejich snížení bylo očekávaný pokles sazeb až o 0,5% na zasedání centrální banky v pondělí 19.10. Stávající vysoké sazby jsou pro další vývoj ekonomiky sotva obhajitelné, když finanční sféra se již částečně stabilizovala. Snížení sazeb zřejmě nebude konečný, přestože poslední statistiky překvapivě vykázaly pokles spotřebitelských cen a nižší než očekávaný propad průmyslové výroby. % Výnosy dluhopisů 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 CZ 10 let HU 10 let 01/07/09 08/07/09 15/07/09 22/07/09 29/07/09 05/08/09 12/08/09 19/08/09 26/08/09 02/09/09 09/09/09 16/09/09 23/09/09 30/09/09 07/10/09 14/10/09 Československá obchodní banka, a. s. 3 Investiční výzkum

Přehled trhů EURCZK 27,50 27,00 26,50 26,00 25,50 CZ 6M IRS 4.50 4.00 3.50 3.00 10/9/2009 10/16/2009 25,00 2.50 24,50 12.06.09 26.06.09 10.07.09 24.07.09 07.08.09 21.08.09 04.09.09 18.09.09 02.10.09 16.10.09 2.00 1.50 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 12Y 15Y 20Y EURHUF 300 HU 6M IRS 7.10 9.10.2009 16.10.2009 290 280 7.00 6.90 270 6.80 260 12.06.09 26.06.09 10.07.09 24.07.09 07.08.09 21.08.09 04.09.09 18.09.09 02.10.09 16.10.09 6.70 6.60 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y EURPLN 4,60 PL 6M IRS 5.75 10/9/2009 10/16/2009 4,50 4,40 4,30 4,20 4,10 5.50 5.25 5.00 4.75 4,00 4.50 12.06.09 26.06.09 10.07.09 24.07.09 07.08.09 21.08.09 04.09.09 18.09.09 02.10.09 16.10.09 4.25 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 12Y 15Y 20Y Československá obchodní banka, a. s. 4 Investiční výzkum

Klíčové očekávané události Po 14:00, HU Zasedání MNB Náš odhad Poslední změna hlavní sazba v % 7,00 9/2009 změna v b. bodech -50-50 HU: MNB srazí sazby letos po páté Silný forint, vysoká poptávka po maďarském vládním dluhu a opět nižší než očekávaná (celková) inflace dají MNB dost dobrý argument k tomu, aby po páté v řadě snížila základní úrokovou sazbu. Ta by se tak měla nacházet o 250 bazických bodů níže ve srovnání s červnem tohoto roku. Československá obchodní banka, a. s. 5 Investiční výzkum

Kalendář očekávaných událostí datum čas událost období odhad konsensus předchozí m/m y/y m/m y/y m/m y/y SR 19.10.2009 09:00 Míra nezaměstnanosti (%) 09/2009 12,1 Polsko 19.10.2009 14:00 Průmyslová výroba (%) 09/2009 13,6 2,4-4,7-0,2 Polsko 19.10.2009 14:00 Ceny v průmyslu (%) 09/2009 2,2-0,2 2,5 Maďarsko 19.10.2009 14:00 Zasedání MNB (%) 10/2009 7,00 7,00 7,50 Projev Bernankeho o USA 19.10.2009 17:00 asijské a finan. krizi (Fed) Index stavitelů rodinných USA 19.10.2009 19:00 domů 10/2009 10/2009 20 19 Německo 20.10.2009 08:00 Ceny v průmyslu (%) 09/2009-0,1-7,1 0,5-6,9 Maďarsko 20.10.2009 09:00 Mzdy (%) 08/2009 1,7 1,4 USA 20.10.2009 14:30 Udělená stavební povolení 09/2009 590 579 USA 20.10.2009 14:30 Výrobní ceny (%) 09/2009 0,1-4,2 1,7-4,3 USA Zahájení staveb nových 20.10.2009 14:30 domů 09/2009 610 598 USA 20.10.2009 14:30 Jádrový index cen v průmyslu (%) 09/2009 0,1 2,0 0,2 2,3 Polsko 21.10.2009 14:00 Jádrová inflace (%) 09/2009 0,2 2,9 0,0 2,9 USA 21.10.2009 20:00 Béžová kniha (Fed) 10/2009 Index podnik. nálady Francie 22.10.2009 08:45 10/2009 87,0 85,0 INSEE Maďarsko 22.10.2009 09:00 Maloobchodní tržby (%) 08/2009-5,6-6,6 EMU 22.10.2009 10:00 Běžný účet (mld. EUR) 08/2009 6,6 USA 22.10.2009 14:30 Pokračující žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) 10.10. 5 992 USA 22.10.2009 14:30 Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) 17.10. 519 514 USA 22.10.2009 16:00 Předstihové ukazatele 09/2009 0,8 0,6 EMU 23.10.2009 Index nákupních manažerů 10:00 ve službách 10/2009 *A 51,3 50,9 EMU 23.10.2009 Index nákupních manažerů 10:00 v průmyslu 10/2009 *A 50,0 49,3 Polsko 23.10.2009 10:00 Maloobchodní tržby (%) 09/2009 0,7 3,9-4,2 5,2 Polsko 23.10.2009 10:00 Míra nezaměstnanosti (%) 09/2009 11,0 10,8 Index podnikatelské Německo 23.10.2009 10:00 10/2009 92,0 91,3 nálady Ifo Index Ifo (hodnocení Německo 23.10.2009 10:00 10/2009 88,0 87,0 současné situace) Německo 23.10.2009 10:00 Index Ifo (očekávání) 10/2009 96,3 95,7 Nové průmyslové zakázky EMU 23.10.2009 11:00 (%) Prodej stávajících domů USA 23.10.2009 16:00 (mil.) 08/2009 1,2-22,3 2,6-24,3 09/2009 5,4 5,1 m/m - meziměsíčně; y/y - meziročně; s.a. - sezónně očištěno; n.s.a. - sezónně neočištěno; P - předběžné; F - finální EMU, USA, UK, JPY - pokud není uvedeno jinak, data sezónně očištěna; Střední Evropa - data sezónně neočištěna, pokud není uvedeno jinak Aukce státních dluhopisů: období = datum emise; m/m = poptávka; y/y = nabídka Československá obchodní banka, a. s. 6 Investiční výzkum

Náš výhled Oficiální úrokové sazby (konec období) XII.09 III.10 VI.10 IX.10 poslední změna Česko 2T repo 1,25 1,00 1,00 1,00 1,25-25 bps 6.8.2009 Maďarsko 2T depo 8,00 7,00 7,00 6,50 6,50-50 bps 24/8/2009 Polsko 2T inter. sazba 3,50 3,50 3,50 3,50 3,50-25 bps 25.6.2009 Krátkodobé úrokové sazby 3M *IBOR (konec období) XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko PRIBOR 1,86 1,65 1,70 1,70 1,80 Maďarsko BUBOR 7,37 6,90 6,90 6,50 6,50 Dlouhodobé úrokové sazby 10-letý IRS (konec období) XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko 3,63 3,65 3,70 3,80 4,00 Maďarsko 6,59 7,80 7,50 7,50 7,50 Devizové kurzy (konec období) XII.09 III.10 VI.10 IX.10 Česko EUR/CZK 25,8 24,8 25,6 24,8 25,0 Maďarsko EUR/HUF 267,6 265 265 265 265 Polsko EUR/PLN 4,21 3,70 3,60 3,60 3,30 EUR/USD 1,488 1,365 1,350 1,310 HDP Meziroční změna v % Q2 2009 Q3 2009 Q4 2009 Q1 2010 Q2 2010 Česko -4,8-4,8-3,1 1,5 1,4 Maďarsko -7,3-7,3-6,1-2,4-1,6 Podíl bilance běžného Podíl bilance veřejných financí účtu na HDP (%) na HDP (ESA 95, %) 2008 2009 2008 2009 Česko -3,1-2,5 Česko -1,6-5,8 Maďarsko -6,0-3,0 Maďarsko -3,9-4,5 Polsko -5,4-4,5 Polsko -2,7-3,0 Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s. (dále jen ČSOB ) v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani ČSOB ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu, a zároveň ČSOB nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. ČSOB také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. ČSOB jako aktivní účastník obchodování na finančních trzích upozorňuje adresáty tohoto dokumentu, že obchoduje s investičními nástroji, ke kterým se vztahují informace obsažené v tomto dokumentu. Bez předchozího souhlasu ČSOB nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit. Československá obchodní banka, a. s. 7 Investiční výzkum