MEZINÁRODNÍ FINANCE Obsah předmětu 1. Platební bilance, investiční pozice země, indikátory vnější rovnováhy 2. Fundamentální analýza měnového kursu 3. Technická analýza měnového kursu 4. Systémy měnových kursů 5. Devizový trh charakteristika, struktura, subjekty devizového trhu 6. Devizové obchody spot, forward, futures, opce, swap 7. Devizová arbitráž, spekulace, hedging 8. Devizové riziko a devizová expozice 9. Devizové rezervy struktura, adekvátnost 10. Přímé zahraniční investice 11. Portfóliové zahraniční investice 12. Mezinárodní měnová spolupráce 1. Durčáková, J., Mandel, M.: Mezinárodní finance, Management Press, Praha 2010 (P) 2. Kodera, J., Marková, J.: Devizové obchody, Bankovní institut, Praha 2001 (D) Zkouška: ústní 1
Platební bilance 1. Vymezení pojmů 2. Struktura platební bilance 3. Saldo platební bilance 4. Investiční pozice země 5. Platební bilance ČR - trendy 6. Indikátory vnější rovnováhy Ad 1) Platební bilanci můžeme vymezit jako systematický účetní výkaz, který souhrnně zachycuje veškeré ekonomické transakce mezi devizovými tuzemci a cizozemci za určité období, zpravidla jednoho roku. Systematický výkaz: O systematickém výkazu mluvíme proto, že je sestavován na základě dohodnutých metodických postupů, jejichž cílem je dosažení rychlé a přehledné informace o velkém počtu různých transakcí, realizovaných mezi jednotlivými zeměmi. Stávající metodické postupy jsou výsledkem dlouhodobých snah, především v rámci Mezinárodního měnového fondu, o dosažení unifikace na širokém mezinárodním základě, jak co do klasifikace těchto ekonomických transakcí, tak co do vlastní metodiky sestavování platební bilance. Přes veškeré dosavadní snahy, po co možná nejpřesnějším zachycení všech transakcí, které jsou realizovány mezi jednotlivými zeměmi, přetrvávají v platné metodice určité nepřesnosti, které pak mohou zkreslovat skutečnou pozici dané země vůči zahraničí a ovlivnit tak nežádoucím způsobem pohled zahraničních investorů na tuto zemi. Opomíjíme zde nedostatky v metodice zjišťování či propočtu objemu určitých transakcí (jako jsou údaje o příjmech a výdajích souvisejících s cestovním ruchem, výnosy z práce tuzemců v zahraničí a náklady na práci cizinců v ČR), dále únik některých zejména drobnějších transakcí a časové diskrepance v záznamu určité operace na debetní a kreditní straně platební bilance, což je řešeno v rámci účtu Chyb a opomenutí. Ekonomické transakce: - není to výkaz pouze inkas a plateb ale zachycuje veškeré ekonomické transakce spojené s pohybem zboží, služeb, kapitálu a peněz mezi domácí ekonomikou a zahraničím a ve většině případů vyvolávají příliv nebo odliv deviz. Zachycuje i transakce, které nejsou spojeny s přílivem nebo odlivem deviz např. bartrovy obchody, obchody na úvěr, reinvestovaný zisk aj. - toková bilance Devizový tuzemec a cizozemec (Devizový zákon 219/1995 Sb.) Devizový tuzemec = fyzická osoba s trvalým pobytem v tuzemsku = právnická osoba se sídlem v tuzemsku Tuzemsko = území České republiky Devizový cizozemec = fyzická a právnická osoba nesplňující podmínky zařazení mezi tuzemce 2
Ad 2) Základní struktura platební bilance (platná od roku 1993) položky Běžný účet: Bilance zboží (obchodní bilance) Kredit (+) (spojeno s tvorbou deviz, devizová nabídka) Export zboží Debet (-) (vede k vynakládání deviz, devizová poptávka) Import zboží Bilance služeb Export služeb Import služeb Bilance výnosů Import výnosů Export výnosů Bilance běžných převodů (jednostranné nekapitálové převody) Import transferů Export transferů Kapitálový účet: (pouze Import Export kapitálové transfery) Finanční účet: Bilance přímých investic Import investic Export investic Bilance portfoliových Import investic Export investic investic Bilance ostatních investic Import kapitálu Export kapitálu Finanční deriváty (od roku 2001) Chyby a opomenutí Změna devizových rezerv Snížení Zvýšení Obchodní bilance - export zboží - import zboží Bilance služeb - doprava, cestovní ruch, pojištění, diplomatické, obchodní, vojenské zastoupení, spoje, informatika, finanční služby, kultura, sport, zdravotnictví, vzdělání. Bilance výnosů - výnosy a náklady spojené s investováním domácích subjektů v zahraničí a zahraničních subjektů u nás = zisky z přímých investic=dividendy, reinvestovaný zisk, úroky z dluhopisů, úvěrů a vkladů + mzdy zahraničních subjektů pracujících u nás a našich v zahraničí Bilance běžných převodů - jednostranné převody prostředků mezi zeměmi, bez povinnosti zpětného ekvivalentního pohybu - soukromé = dary, dědictví, výživné, příspěvky zahraničním organizacím ze soukromých zdrojů - vládní = hospodářské pomoci, dary a příspěvky mezinárodním organizacím ze SR - vazby na rozpočet EU Kapitálový účet = převody majetku související s migrací obyv., promíjení dluhů, vlastnická práva k zákl. prostředkům, patenty, autorská práva, čerpání zdrojů z EU (fond soudržnosti) 3
Finanční účet - přímé investice = investice která vede k získání nejméně 10% podílu investora na ZK, nebo nejméně 10% podílu na hlasovacích právech = akcie, reinvestovaný zisk - portfoliové investice = dluhopisy a ostatní dlouhodobé dluhové c.p. + akcie a jiné majetkové cenné papíry pokud nesplňují podmínku přímých investic Finanční deriváty (od roku 2001) = forwardy, swapy, futures, opce Ostatní kapitál = poskytnuté a přijaté úvěry a depozita Chyby a opomenutí - odrážejí rozdílnou metodiku používanou v různých zemích při statistickém zjišťování položek platební bilance. Mají spíše statisticko-metodický charakter jde o položky jinde neevidované. Devizové rezervy - likvidní aktiva v zahraničních volně směnitelných měnách a zásoby měnového zlata v dispozici CB Aktivní saldo běžného účtu = zvýšení našich zahraničních pohledávek nebo snížení našich zahraničních závazků Aktivní saldo finančního účtu = zvýšení našich zahraničních závazků nebo snížení našich zahraničních pohledávek Aktivní (pasivní) saldo celkové bilance = zvýšení (snížení) devizových rezerv - CB intervenovala vliv na měnovou bázi - CB inkasovala výnosy ze svých aktiv - CB čerpala (splatila) úvěr ze zahraničí - CB realizovala kursový zisk (ztrátu) Z účetního hlediska musí být platební bilance vždy vyrovnaná = princip podvojného účetnictví - každá kreditní položka má svůj odraz v položce debetní Transakce spojené s tvorbou deviz = kreditní ovlivňují nabídku deviz = prodej reálných aktiv, služeb, finančních aktiv, čerpání úvěrů.! ne každá kreditní operace ovlivňuje nabídku deviz, ale každá operace ovlivňující nabídku deviz je kreditní. Transakce, které vedou k vynakládání deviz = debetní- ovlivňují poptávku po devizách = dovozy zboží, služeb, nákup finančních aktiv, splátky úvěrů.! ne každá debetní operace ovlivňuje poptávku po devizách, ale každá operace ovlivňující poptávku po devizách je debetní. 4
Ad 3) Saldo platební bilance Dílčí u jednotlivých řádků (bilance zboží, služeb, ) Kumulativní skrz platební bilanci vedeme pomyslnou čáru, která nám položky rozdělí na položky nad čarou(autonomní) a pod čarou(financující) Bilance výkonů čistý export(nx), čára vedená pod bilancí služeb NX= EX IM - vliv na hrubý domácí produkt (HDP užitý a vytvořený) - ukazatel směnných relací podíl indexu exportních a importních cen vyjadřuje efektivnost zahraničního obchodu. Pokud se index zvyšuje pak to znamená, že stejný objem reálného dovozu je možné zajistit s menším objemem reálného vývozu. Saldo běžného účtu čára vedená pod bilancí běžných převodů o nejdůležitější saldo, jeho vyrovnanost se bere za celkovou rovnováhu platební bilance Má bezprostřední návaznost na celkovou investiční pozici země o kladné saldo = zvýšení zahraničních pohledávek nebo snížení zahraničních závazků nebo zvýšení držby majetku v zahraničí nebo zvýšení devizových rezerv o záporné saldo = zvýšení zahraničních závazků nebo snížení zahraničních pohledávek nebo zvýšení držby majetku zahraničími subjektu na domácím území, nebo snížení DR o nulové saldo nemění se inv. pozice země Celkové saldo platební bilance čára nad změna devizových rezerv o vyrovnávací položkou je změna devizových rezerv o pro analýzu je ale celkem nepodstatné ani nulové saldo není zárukou dosažení dlouhodobé a dokonce ani střednědobé vnější rovnováhy. Problematická je zejména položka krátkodobého kapitálu. Ad 4) Investiční pozice země vůči zahraničí Stavová bilance Aktiva = pohledávky za zahraničními subjekty a držba majetku v zahraničí domácími subjekty Pasiva = závazky vůči zahraničí a držba majetku na domácím území zahraničními subjekty - saldo BÚ by mělo odpovídat meziroční změně investiční pozice 5
Investiční pozice v mil USD k 31.12.2011 AKTIVA 128 651,6 Přímé investice v zahraničí 15 469,5 Základní kapitál 14 311,8 Ostatní 1 157,8 Portfoliové investice 22 618,7 Finanční deriváty 7 532,9 Ostatní investice 42 740,0 Rezervy ČNB 40 290,5 Zlato 620,4 SDR 1 159,9 Rezervní pozice u MMF 656,3 Devizy 35 233,1 Ostatní 2 620,9 PASIVA 223 691,1 Přímé investice v České republice 125 245,1 Základní kapitál 113 728,0 Ostatní 11 517,1 Portfoliové investice 40 112,6 Finanční deriváty 6 719,7 Ostatní investice 51 613,7 AKTIVA 128 651,6 PASIVA 223 691,1 SALDO IINVESTIČNÍ POZICE - 95 039,5 6
Ad 5) Platební bilance ČR Platební bilance ČR (v mil USD) V mil USD Běžný účet Obchodní bilance Bilance služeb Bilance výnosů Běžné převody Kapitálový účet Finanční účet 2000-2 687,2-3 093,1 1 402,4-1 369,9 372,7-5,0 3 831,7 2005-1 577,9 2 522,3 1 548,1-5 974,7 326,4 195,5 6 379,4 2009-6 201,4 4 232,2 3 447,7-13 297,3-584 2 195,9 8 504,2 2010-7 601,5 2 802,3 3 927,2-14 803,2 472,2 1 685,2 9 053,7 2011-6 348,0 5 312,6 3 779,4-15 601,0 161,1 796,9 5 144,6 Přímé investice 4 941,7 11 630,0 1 952,6 4 917,0 4 228,5 Portfolio.investice -1 752,9-3 390,2 8 588,4 7 729,7 359,7 Finanční deriváty -39,8-112,1-381,1-162,6-131,5 Ostatní investice 682,7-1 748,3-1 655,7-3 430,4 687,9 Chyby, opomenutí Celkem Změna DR -299,1 839,7-839,7-1 117,7 3 879,3-3 879,3-1 432,4 3 066,3-3 066,3-1 059,9 2 077,6-2 077,6-591,7-998,3 998,3 Trendy ve vývoji platební bilance ČR: - růst přílivu přímých investic - zlepšení sumy obchodní bilance (zvyšuje se objem vývozu, zlepšují se zahraniční směnné relace = poměr ceny exportu a ceny importu) ceny exportu rostou rychleji než importu - zhoršení salda bilance výnosů - pokles podílu reinvestovaných zisků na celkovém objemu výnosů z PZI 350 x y z Výnosy z PZI (x) a reinvestovaný zisk (y) v letech 2000 až 2010 2000 53,2 36,9 69,4% 300 2001 81,1 57,8 71,3% 2002 103,3 64,3 62,2% 250 2003 118,3 60,9 51,5% 2004 156,6 75,6 48,3% 200 2005 159,9 78,2 48,9% 2006 206,1 87,2 42,3% 150 2007 309,5 140,5 45,4% 2008 234,5 41,2 17,6% 100 2009 258,3 67,7 26,2% 2010 264,9 82,6 31,2% 50 x y 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 7
Ad 6) Indikátory vnější rovnováhy Zahraniční investoři se při svých rozhodováních o alokaci kapitálu řídí tradičními ukazateli udržitelnosti vnější rovnováhy země, mezi které patří dluhové indikátory. Dluhové indikátory vnější stability jsou zaměřené na hodnocení trendů v oblasti výše a dynamiky zahraničního zadlužení a dluhové služby a tedy schopnosti tyto závazky splácet. Mezi nejpoužívanější ukazatele patří podíl deficitu běžného účtu na HDP, poměr zahraničního dluhu a dluhové služby k HDP a k vývozu zboží a služeb a podíl krátkodobého dluhu na celkovém dluhu nebo také na celkovém objemu devizových rezerv. Výčet těchto ukazatelů by bylo možné doplnit ještě problematickým ukazatelem krytí dovozu devizovými rezervami. Tento ukazatel je výsledkem snah o vymezení adekvátnosti devizových rezerv a vychází z toho, že dovoz je operace, která vyvolává buď bezprostředně a nebo v budoucnu poptávku po zahraniční měně. Nebere však v úvahu skutečnost, že dovoz může být hrazen nabídkou cizí měny z vývozu a nezohledňuje ani vliv přílivu kapitálu, který může být zdrojem krytí dovozu. Projevuje se tu i problém poměřování tokové veličiny se stavovou. To znamená že tento ukazatel nebere v úvahu pohyb devizových rezerv během roku. Přestože tyto ukazatele mají řadu metodologických problémů jsou stanoveny jejich kritické hodnoty, které by daná země neměla z pohledu udržitelnosti vnější rovnováhy překročit, a to i přesto, že výše této limitní hodnoty je jen těžko odůvodnitelná. Indikátory vnější rovnováhy České republiky 1993 2000 2005 2009 2010 Deficit BÚ/HDP (%) (-5) 1,3-7,8-1,3-1,0-3,8 Zahr.zadluž./HDP (%) (40) 25,4 42,6 38,3 43,8 48,7 Dluhová služba/ export zboží a služeb (%) (25) 6,8 12,2 8,8 6,7 5,2 Dluhová služba/hdp (%) (5) 3,5 8,9 6,4 4,7 4,0 Krátkodobý dluh/ (40) 24,0 42,0 31,4 26,2 26,1 celkový dluh (%) Krytí importu deviz. rezervami (měs.) (3-5) 3,5 4 4,2 4 3,5 Zahraniční dluh/export zboží a služeb 63% Zahraniční dluh je kryt ze 45% devizovými rezervami (2010) 8
Měnový kurs 1. Příčiny pohybu měnového kursu 2. Fundamentální analýza měnového kursu 3. Technická analýza měnového kursu Ad 1) Příčiny pohybu měnového kursu Měnový kurs je cena zahraniční peněžní jednotky vyjádřená v domácích peněžních jednotkách. Zahraniční peněžní jednotka může mít formu valuty (hotovostní prostředky cizí měny) nebo devizy (bezhotovostní prostředky cizí měny). Měnový kurs není stabilní. Množství domácích peněžních jednotek, které je přiřazováno jedné peněžní jednotce zahraniční měny se neustále mění tak, že růst kursu je střídán jeho poklesem. Mluvíme o oscilaci měnového kursu. Oscilací měnového kursu rozumíme pohyb tržního kursu kolem jeho rovnovážné úrovně. Zhodnocování a znehodnocování měny Tento pohyb měnového kursu má podobu zhodnocování domácí měny ve vztahu k měně zahraniční (apreciace) nebo znehodnocování domácí měny ve vztahu k měně zahraniční (depreciace). O zhodnocování domácí měny jde v případě, kdy absolutní hodnota kursu klesá, tzn. že se snižuje množství domácích peněžních jednotek, které je nutné vynaložit na získání zahraniční peněžní jednotky. Současně se zhodnocováním domácí měny dochází ke znehodnocování měny zahraniční. A naopak, ke znehodnocování domácí měny dochází tehdy, jestliže se zvyšuje cena zahraniční peněžní jednotky, čili v případě, kdy absolutní hodnota kurzu roste. Současně se znehodnocováním domácí měny dochází ke zhodnocování měny zahraniční. Revalvace a devalvace měny Pouze v případě, kdy dojde ke změně ústředního (oficiálního) kursu, mluvíme o devalvaci nebo revalvaci měny. Zvýší-li se absolutní hodnota ústředního kursu pak se domácí měna ve vztahu k měně zahraniční znehodnotí a mluvíme o devalvaci domácí měny. Pokud se absolutní hodnota ústředního kursu sníží dojde ke zhodnocení domácí měny ve vztahu k měně zahraniční, pak mluvíme o revalvaci domácí měny. Příčiny oscilace měnového kursu Příčinou pohybu měnového kursu je změna vztahu mezi nabídkou zahraniční měny a poptávkou po zahraniční měně na devizovém trhu. K vysvětlení tohoto pohybu můžeme proto využít známého modelu nabídky a poptávky. Pro jednoduchost budeme v našem modelu uvažovat pouze s nabídkou deviz a poptávkou po devizách jako faktorech ovlivňujících pohyb devizového kursu. Vztah mezi nabídkou deviz a poptávkou po devizách je zachycen na obrázku 1. V tomto modelu je na svislé ose množství nabízených deviz a množství deviz po kterých je poptávka (Q) a na vodorovné ose je devizový kurs (ER). Křivka poptávky po devizách D klesá zleva doprava, protože kupující se zvyšováním kursu (znehodnocování domácí měny) snižují poptávku po devizách. Nabídková křivka S roste zleva doprava, neboť prodávající se zvyšováním kursu zvyšují nabídku deviz. V bodě, kde se protíná křivka nabídky deviz s poptávkou po devizách je rovnovážný kurs ER 0. Při tomto kursu se nabídka deviz rovná poptávce po devizách. 9
Obr. 1: VLIV ZMĚNY DEVIZOVÉHO KURZU NA ZMĚNU NABÍDKY DEVIZ A POPTÁVKY PO DEVIZÁCH A OBNOVENÍ ROVNOVÁHY NA DEVIZOVÉM TRHU Příčinou pohybu devizového kursu je změna vztahu mezi nabídkou deviz a poptávkou po devizách jako výsledek působení jiných faktorů než je změna devizového kursu. Jde o ty faktory, které povedou k posunu křivek nabídky deviz a poptávky po devizách v modelu nabídky deviz a poptávky po devizách. Dojde-li, při dané úrovni devizového kursu, ke zvýšení nabídky deviz a nabídková křivka se posune směrem vlevo nahoru do S, pak vznikne převis nabídky nad poptávkou. Za této situace bude docházet ke zhodnocování domácí měny. Na tuto skutečnost budou reagovat poptávající zvyšováním poptávky po devizách a nabízející budou omezovat nabídku. Devizový kurs se postupně ustálí na nové rovnovážné úrovni ER 1. Obdobný proces by probíhal při poklesu poptávky po devizách a posunu poptávkové křivky směrem vlevo dolů do D. Za této situace by docházelo ke zhodnocování domácí měny, neboť nabízející ve snaze umístit všechny devizy budou snižovat jejich cenu. Devizový kurs se postupně ustálí na nové rovnovážné úrovni ER 2. Na změnu vztahu mezi nabídkou zahraniční měny a poptávkou po zahraniční měně, která vede ke změně měnového kursu, mají vliv jak fundamentální faktory tak i chování subjektů na devizovém trhu. Ad 2) Fundamentální analýza měnového kursu Mezi fundamentální faktory patří makroekonomické veličiny rovnováha platební bilance (především bilance běžných plateb), inflační a úrokový diferenciál, změna peněžní zásoby, tempo růstu národního důchodu - o vliv jednotlivých fundamentálních faktorů se opírají jednotlivé teorie měnového kursu, které se nazývají podle toho, který z faktorů považují za rozhodující pro vysvětlení pohybu měnového kursu: teorie parity kupní síly teorie parity úrokové míry platebně bilanční přístup ke kursu 10
monetární přístup ke kursu - na pohyb kursu má vliv i chování ekonomických subjektů-jejich rozhodování je často ovlivněno očekáváním - pohyb kursu může ovlivnit i vláda (proexportní opatření, cla) - centrální banka intervence na devizovém trhu - prohlášení politiků - změny v provádění fiskální a monetární politiky Cílem fundamentální analýzy je formulování ekonometrického modelu pro prognózování pohybu měnového kursu. Problémem prognózování měnového kursu je časová dostupnost jednotlivých dat některá data (např. údaje o saldu platební bilance, HDP aj. )jsou k dispozici pouze čtvrtletně a to ještě se zpožděním několika měsíců. Proto se často prognóza měnového kursu utváří na základě prognózy změn jiných fundamentálních faktorů. PARITA KUPNÍ SÍLY - existuje ve dvou verzích absolutní (úroveňí devizového kursu) a relativní (příčiny pohybu) Absolutní verze parity kupní síly: - vychází ze zákona jedné ceny Podle zákona jedné ceny by každé jednotlivé zboží mělo mít v různých zemích po přepočtu měnovým kursem stejnou cenu. Uvedený zákon by měl platit obecně, tj. pro každé zboží a pro každou zemi. Je-li domácí cena zboží P D a zahraniční cena stejného zboží P Z, pak podle zákona jedné ceny platí: (1) P D = SRD / Z xpz Měnový kurs (SR D/Z ) podle zákona jedné ceny, lze vyjádřit takto: PD (2) SR D / Z = P Z Zbožová arbitráž Dojde-li k porušení této rovnováhy např. v důsledku zvýšení ceny zboží v zahraničí nastává zbožová arbitráž. To znamená, že bude docházet k růstu poptávky po zboží na domácím trhu, kde je cena nižší a k jeho prodeji na zahraničním trhu, kde je cena vyšší, s cílem dosažení zisku. Rostoucí poptávka po zboží na domácím trhu povede k růstu ceny tohoto zboží a naopak zvýšená nabídka daného zboží na zahraničním trhu vyvolá pokles jeho ceny. Současně se mění i nabídka a poptávka po zahraniční měně na devizovém trhu. Vývoz zboží do zahraničí se projeví růstem nabídky zahraniční měny na domácím devizovém trhu a tedy i znehodnocením této měny. Tento proces probíhá tak dlouho, dokud nedojde k obnovení rovnováhy. Pokud by platila obrácená nerovnost a ceny zboží na domácím trhu by byly vyšší, pak by komoditní arbitražéři nakupovali zboží v zahraničí a prodávali ho na domácím trhu a to tak dlouho, dokud by nedošlo opět k obnovení rovnováhy. Zbožová arbitráž je však spojena s transakčními náklady, které tvoří především dopravné a clo a dále různé poplatky spojené s konverzí zahraniční měny do měny domácí. Proto arbitráž bude probíhat pouze tehdy, pokud cenový rozdíl u domácího a zahraničního zboží bude dostačující k pokrytí těchto nákladů a k dosažení zisku. 11
Platnost zákona jedné ceny Posuzujeme-li význam zákona jedné ceny z hlediska jeho empirické platnosti, dojdeme k závěru, že jde pouze o teoretickou koncepci, která pro určité druhy zboží a služeb může platit, zatímco pro jiné a těch je většina nikoliv. Absolutní verze parity kupní síly Absolutní verze parity kupní síly je určitým zobecněním zákona jedné ceny. Na rozdíl od tohoto zákona však nepožaduje stejnou cenu pro každé jednotlivé zboží, ale stejnou cenovou hladinu v jednotlivých zemích. Podle absolutní verze parity kupní síly by cenová hladina po přepočtu měnovým kursem měla být ve všech zemích stejná. Měnový kurs je, podle této teorie, roven poměru příslušných cenových hladin. Cenová hladina se měří pomocí cen koše spotřebního zboží a měnový kurs pak lze vyjádřit takto (3) SR D / Z = n i= 1 n i= 1 P P id iz xw xw i i kde: P id. W i je soubor zboží i vyjádřený v domácích cenách a domácí měně P iz. W i je stejný soubor zboží vyjádřený v zahraničních cenách a zahraniční měně Takto je možné formulovat rovnici absolutní parity kupní síly pro libovolnou dvojici zemí. Empirická ověřitelnost této teorie je ovšem komplikovaná. Přinejmenším je problém, jak stanovit standardizovaný spotřební koš pro obě ekonomiky. Nejde jen o vymezení stejných položek v koši, ale také o to, aby jednotlivé zboží a služby byly na stejné kvalitativní úrovni, což je problematické zejména mezi nestejně hospodářsky vyspělými zeměmi. Parita kupní síly má tendenci nadhodnocovat měny ekonomicky slabších zemí. Ukazatel ERDI Poměr mezi tržním kursem (SR) a paritou kupní síly ( SR PPP ) je známý jako ukazatel ERDI ERDI (Exchange Rate Deviation Index) = ERDI = SR SR PPP Vyjadřuje míru vlivu ostatních faktorů na úroveň kursu. Odlišnosti mohou vzniknout v důsledku použití rozdílné struktury spotřebního koše a také v důsledku použití různých cen. Tento ukazatel je v ekonomicky slabších zemích větší než 1. Relativní verze parity kupní síly Relativní verze parity kupní síly vychází rovněž ze zákona jedné ceny. Na rozdíl od absolutní verze se však nesnaží vymezit velikost měnového kursu, ale jeho relativní změnu to znamená, že usiluje o vymezení příčin, které vedou k pohybu měnového kursu. Relativní změna 12
měnového kursu podle této teorie nezávisí na peněžních vyjádřeních standardizovaného spotřebního koše, ale na vývoji cen (relativních změnách cenové hladiny) v obou ekonomikách. Tato teorie tak řeší problém standardizace spotřebního koše a to tím, že ho nepotřebuje vytvářet, neboť se opírá o vývoj cenových hladin, měřený pomocí indexu cen koše spotřebního zboží, kde spotřební koš vystupuje pouze jako váha. Podle relativní verze parity kupní síly je příčinou pohybu měnového kursu změna cenových hladin v jednotlivých zemích čili očekávaná inflace. Jestliže vzroste cenová hladina v jedné zemi, pak klesá její exportní konkurenceschopnost a rostou dovozy do této země. To povede k poklesu nabídky zahraniční měny a zvýšení poptávky po této měně na vnitřním devizovém trhu a tím i ke znehodnocení domácí měny. A naopak, klesne-li cenová hladina v dané zemi, pak dojde k růstu exportní konkurenceschopnosti a k poklesu dovozu do této země. Zvýšená nabídka zahraniční měny na vnitřním devizovém trhu spolu s poklesem poptávky po této měně povedou ke zhodnocení domácí měny a ke znehodnocení měny zahraniční. Při výpočtu očekávané inflace (p e ) se vychází z cenových indexů koše spotřebního zboží (CPI) a očekávaný měnový kurs SR e v čase t+1 je pak možné vyjádřit takto: (4) D CPI SR e t+ 1 = Po úpravě, kdy vycházíme z toho, že CPI t+1 lze vyjádřit jako CPI t (1 + p e ), můžeme očekávaný měnový kurs v čase t+1 vyjádřit takto SR e e 1+ pd (5) SRt+ 1 = SRt e 1+ p kde: SR e t+1 je očekávaný měnový kurz v čase t+1, SR t je měnový kurz ve výchozím období, p e D je očekávaná inflace doma, p e Z je očekávaná inflace v zahraničí. t CPI CPI Z CPI t+ 1 D t Z t+ 1 Z t Inflační diferenciál Úpravou tohoto výchozího vztahu můžeme vypočítat relativní změnu očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti výchozímu kursu v čase t: e e e SRt+ 1 SRt pd pz (6) = e SRt 1+ pz Výraz na pravé straně je tzv. inflační diferenciál. Vzhledem k tomu, že výraz ve jmenovateli je blízký jedné, lze od něho abstrahovat a inflační diferenciál lze zjednodušit na p e D -pe. Takto Z upravená forma přibližného vyjádření relativní verze parity kupní síly je pro svou jednoduchost v praxi upřednostňována. Z výše uvedeného vyplývá, že relativní změna 13
měnového kursu v čase t+1 oproti výchozímu kursu odpovídá rozdílu inflací doma a v zahraničí, tedy inflačnímu diferenciálu. Platnost parity kupní síly Empirická zkoumání neprokázala obecnou platnost parity kupní síly především z krátkodobého hlediska. Kursy propočtené na základě této teorie neodpovídají vždy kursům skutečným. Přes všechny výhrady, které k paritě kupní síly máme je nutné si uvědomit, že existují empirické výzkumy, které potvrzují paritu kupní síly z dlouhodobého hlediska. Důvodem pro omezenou platnost parity kupní síly je především to, že tato teorie, stejně jako i jiné teorie, je založena na určitých výchozích předpokladech a čím více se liší skutečný vývoj od těchto předpokladů, tím více je i platnost této teorie omezena. Navíc jde o teorii, která popisuje vztah mezi vývojem cenových hladin a změnami kursu v dlouhém období a proto její platnost nelze hodnotit na základě vztahu mezi změnou měnového kursu a změnou cenové hladiny v krátkém období. Příčinou odchylky skutečného měnového kursu od parity kupní síly může být i způsob zjišťování a vyhodnocování údajů o měnovém kursu a očekávané inflaci. V neposlední řadě mohou odchylky měnových kursů od parity kupní síly souviset i s celkovou hospodářskou politikou vlády, charakterem jednotlivých ekonomik a dalšími nemonetárními faktory ovlivňujícími měnové kursy. Mezi hlavní příčiny odchylky skutečného kursu od kursu propočteného na základě parity kupní síly patří: problém sestavení standardizovaného koše spotřebního zboží v jednotlivých zemích tedy koše se stejnými komoditami ve stejné kvalitě a se stejnými vahami. To je obtížné především u zemí s různou ekonomickou úrovní. Měnový kurs propočtený podle parity kupní síly nadhodnocuje měny ekonomicky slabších zemí a to z důvodu nižší kvality zboží zahrnovaného do koše spotřebního zboží a tedy i nižší cenové hladiny v těchto zemích ve srovnání s ekonomikami vyspělých zemí. koš spotřebního zboží je sestavován na základě preferencí spotřeby v jednotlivých zemích a nikoliv podle struktury zahraničního obchodu. Změna ceny určitého zboží v obou zemích o stejné procento pak neznamená změnu cenové hladiny ve stejné výši, protože dané zboží nemá většinou stejný podíl na spotřebě v těchto zemích. Problém by nevyřešilo ani použití standardizovaného spotřebního koše pro obě země, protože standardizovaný koš nemůže zároveň splnit důležitý požadavek odpovídajícího vyjádření spotřebitelských preferencí v jednotlivých zemích. ve spotřebním koši jsou zahrnuty komodity a služby, které nejsou předmětem zahraniční směny (non-tradables) např. bydlení, veřejná doprava, různé služby atd., přičemž úroveň měnového kursu ovlivňuje pouze mezinárodně obchodované zboží (tradables). jedním z předpokladů, ze kterých tato teorie vychází je dokonalá konkurence na mezinárodních trzích zboží. Ta je však ve skutečnosti narušována existencí společností s monopolním postavením, které prodávají své výrobky v různých zemích za různé ceny podle konkrétní ekonomické situace. V ekonomicky slabších zemích jsou ceny zpravidla nižší než ve vyspělých ekonomikách. dopravní náklady spojené s pohybem zboží zdražují zboží a znevýhodňují tak jeho pohyb mezi jednotlivými zeměmi. 14
při ověřování platnosti teorie parity kupní síly je důležitá volba základního období. Měnový kurs v tomto základním období by měl odpovídat paritě kupní síly. Důležitá je i délka období, za které se propočet provádí. Čím je toto období delší, tím je i větší pravděpodobnost, že skutečný měnový kurs bude odpovídat kursu propočtenému na základě parity kupní síly. Parita kupní síly nedovede vysvětlit pohyby kursu v krátkém období, které mohou být i opačné, než by odpovídalo cenovému vývoji ve sledovaných zemích. parita kupní síly platí pouze v systému volně pohyblivých kursů, kdy centrální banka do jeho vývoje nezasahuje svými intervencemi. Předpokladem je rovněž volný pohyb zboží, který není narušován ze strany státu zaváděním opatření na podporu vývozu na straně jedné a restrikcemi na dovoz ve formě dovozních cel případně dovozních přirážek, na straně druhé. změna měnového kurzu je způsobena nejen cenovými pohyby, ale je výsledkem působení řady dalších faktorů, které parita kupní síly opomíjí. Jde o různé ekonomické a politické vlivy a rovněž i očekávání jak ekonomického vývoje tak očekávání změn cenové hladiny, úrokových měr a i samotného měnového kursu. Nominální a reálný měnový kurs Nominální měnový kurs je cena jednotky zahraniční měny vyjádřená v jednotkách domácí měny. Reálný měnový kurs je cena jednotky zahraniční měny vyjádřená jako množství zboží, které lze za tuto měnu nakoupit v zahraničí ve srovnání s množstvím zboží, které lze za stejnou měnu nakoupit na domácím trhu. Reálný měnový kurs (SR R ) můžeme vyjádřit jako nominální kurs (SR N ) násobený poměrem změny zahraniční cenové hladiny a domácí cenové hladiny e pz (7) SR R = SRN, e p kde symboly e p z, e d d p, značíme domácí a zahraniční cenovou hladinu. Domácí měna se reálně zhodnotí tehdy, jestliže se hypotetická kupní síla domácího zboží ve vztahu k zahraničnímu zboží zvýší neboli domácí zboží se oproti zahraničnímu zdraží. Reálný měnový kurs je základním ukazatelem exportní konkurenceschopnosti země. Dojde-li k poklesu reálného kursu (SR R se sníží) pak se reálná kupní síla domácí měny v zahraničí zvyšuje zároveň je to signál snížení cenové konkurenceschopnosti domácího zboží na zahraničním trhu. A naopak dojde-li ke zvýšení reálného kurzu, pak se domácí měna reálně znehodnocuje a zlepšuje se exportní konkurenceschopnost domácí ekonomiky. V praxi se častěji než s absolutní hodnotou reálného měnového kursu pracuje s tzv. indexem reálného kursu Index reálného kursu e SRt + 1 1+ pz I RER = e SR 1+ p t - klesá-li index reálného kursu = zvyšuje se reálná kupní síla v zahraničí a snižuje se cenová konkurenceschopnost domácího zboží na zahraničním trhu D 15
PARITA ÚROKOVÉ MÍRY Podle teorie parity úrokových měr je příčinou pohybu měnového kursu rozdílná úroková míra v jednotlivých zemích, která vede k pohybu krátkodobého kapitálu. Tato teorie je založena na jednoduché úvaze: neexistují-li žádné překážky bránící volnému pohybu kapitálu mezi jednotlivými zeměmi, potom investoři usilují o získání stejných výnosů ze svých aktiv bez ohledu na to, v jaké měně jsou denominována. Investoři se při svém rozhodování, kam budou investovat, řídí očekávanou výnosností, kterou aktivum přinese. Očekávaná výnosnost aktiva závisí nejen na aktuálním měnovém kursu, úrokových měrách na domácí a zahraniční aktiva ale i na očekávaném měnovém kursu v čase t+1. Parita úrokové míry existuje ve dvou formách - nekrytá - krytá Při nekryté úrokové paritě se investor řídí: rozdílem úrokových sazeb na domácí a cizí aktiva rozdílem mezi SR v čase t a očekávaným v čase t+1 Disponuje-li investor jednou peněžní jednotkou domácí měny, pak se může rozhodnout mezi dvěma investičními variantami. Domácí měnu může uložit jako depozitum s dobou splatnosti t+1 při úrokové míře na domácí aktiva i nebo ji může převést do měny zahraniční při aktuálním měnovém kursu SR t, uložit jako depozitum s dobou splatnosti t+1 při úrokové míře na zahraniční aktiva i*. Po převodu aktiva očekávaným kursem v čase t+1 by měla platit tato rovnice. e SRt + 1 (1 + i*) (8) 1+ i = SR kde: SR e t+1 je očekávaný měnový kurs v čase t+1, SR t je aktuální měnový kurs v čase t, i je úroková míra na domácí aktiva, i* je úroková míra na zahraniční aktiva. t Uvedená rovnice je označována jako podmínka nekryté parity úrokových měr, která je základem všech teorií determinace měnového kurzu založených na modelu trhu aktiv. Z této rovnice můžeme očekávaný měnový kurz v čase t+1 vyjádřit takto: (9) SR e t+ 1 = t ( 1+ i) ( 1+ i *) SR V tomto případě je trh rovnovážný, neboli dvoucestný a není důvod aby investoři preferovali jednu investiční cestu před druhou. 16
Úrokový diferenciál Pokud očekávaný měnový kurs v čase t+1 odpovídá aktuálnímu měnovému kursu upravenému o úrokové výnosy z domácích a zahraničních aktiv, existuje rovnováha na trhu aktiv a pro investora je jedno, zda bude investovat na domácím trhu, nebo zda své aktivum uloží v zahraničí, neboť očekávaná míra výnosu ze zahraničního i domácího aktiva je stejná. Relativní změnu očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti aktuálnímu kursu v čase t můžeme vyjádřit takto: e SRt + 1 SRt i i * (10) = SR 1+ i * t Výraz na pravé straně rovnice je tzv. úrokový diferenciál. Jelikož ve jmenovateli je většinou číslo blížící se jedné, můžeme v našem vztahu používat aproximace a úrokový diferenciál vyjádřit jako rozdíl úrokové míry na domácí a zahraniční aktivum, tj. i i*. Jde o přibližné vyjádření parity úrokových měr. Z výše uvedeného vyplývá, že relativní změna očekávaného měnového kursu v čase t+1 oproti aktuálnímu měnovému kursu v čase t odpovídá úrokovému diferenciálu. Nekrytá úroková parita je podmínkou rovnováhy spekulanta na devizovém trhu. Otázkou pak je, jakým způsobem dojde k obnovení rovnováhy zda se rychleji přizpůsobují úrokové míry nebo měnové kursy. Teorie parity kupní síly předpokládá, že se rychleji přizpůsobují měnové kursy. Zvýšení domácí úrokové míry povede k apreciaci domácí měny a růst zahraniční úrokové míry k depreciaci domácí měny. Důvodem je mezinárodní pohyb kapitálu, který je vyvolán pohybem úrokových měr. Při kryté úrokové paritě se investor řídí: rozdílem úrokových sazeb na domácí a cizí aktiva rozdílem mezi forwardovým kursem (FR) a aktuálním spotovým kursem (Tato problematika bude popsána v části o devizovém trhu.) Fisherův efekt Při svém rozhodování na trhu aktiv se investor musí řídit nejen nominální úrokovou mírou, ale i mírou reálnou (r). Vztahem mezi reálnou a nominální úrokovou mírou se zabývá Irving FISHER*. Podle něho závisí reálná úroková míra na: * 1867-1947; americký ekonom, významný peněžní teoretik a) nominální úrokové míře i, b) očekávané míře inflace p e. Pak můžeme zapsat: e (13) r = i p Jde o tzv. Fisherův efekt. Pokud ho využijeme v teorii determinace měnového kursu, můžeme úrokový diferenciál upravit takto: i i = D Z e e e e ( r + p ) ( r + p ) = ( r r ) + ( p p ) D D Z Z D Z D Z 17
Z výše uvedeného vyplývá, že diferenciál nominálních úrokových měr je roven součtu diferenciálu reálných úrokových měr a diferenciálu očekávaných inflací ve vnitřní ekonomice a v zahraničí. Podle I. FISHERA jsou reálné úrokové míry v jednotlivých zemích stejné ( r D = r Z ) a příčinou rozdílné nominální úrokové míry je rozdílná inflace v jednotlivých zemích. Rozdíl domácí a zahraniční nominální úrokové míry pak odpovídá rozdílu očekávané inflace na domácím a zahraničním trhu tedy inflačnímu diferenciálu. Pokud by tomu tak nebylo, a reálné úrokové míry by se v jednotlivých zemích lišily, vznikl by prostor pro arbitráž na trhu aktiv. V důsledku pohybu kapitálu by se reálné úrokové míry v jednotlivých zemích vyrovnaly. Podle mezinárodního Fischerova efektu lze v dlouhém období očekávat, že měny s vyšší úrokovou mírou budou vykazovat tendenci k depreciaci ve srovnání s měnami s nižší úrokovou mírou. Platnost parity úrokových měr Empirická zkoumání skutečně prokázala, že v ekonomikách s vyššími nominálními úrokovými měrami, dochází v důsledku přílivu zahraničního kapitálu ke zhodnocení domácí měny v krátkém období (v čase t) ale v dlouhém období (v čase t+1) se projevují tendence k jejímu znehodnocování. Vysoká nominální úroková míra však nemusí vždy vést k přílivu kapitálu do dané země. Důležitou roli mohou sehrát nákladové faktory: politické a ekonomické riziko vysoká očekávaná inflace, kde vyšší nominální úrokové míry jsou důsledkem této inflace rozdílná výše zdanění - vyšší zdanění výnosů z aktiv ve srovnání s ostatními zeměmi transakční náklady. Vliv úrokových měr na pohyb měnových kursů však může být modifikován i působením jiných vlivů, neboť krátkodobý kapitál reaguje na změny všech faktorů, které ovlivňují ekonomickou a politickou stabilitu země. Důležitým faktorem ovlivňujícím pohyb krátkodobého kapitálu a tím i měnového kursu jsou očekávání. Očekávání znehodnocení měny, poklesu úrokových měr, růstu inflace, hospodářských poruch atd. samotný proces ještě uspíší a jsou příčinou značných výkyvů měnového kursu v krátkém období. PLATEBNĚ BILANČNÍ PŘÍSTUP K DETERMINACI MĚNOVÉHO KURSU Podle platebně bilančního přístupu k determinaci měnového kursu je pohyb měnového kursu funkcí salda platební bilance. - aktivní saldo PB nabídka deviz převyšuje poptávku po devizách apreciace domácí měny - pasivní saldo PB poptávka po devizách převyšuje nabídku deviz depreciace domácí měny - moc často to neplatí - analytici se zaměřují na analýzu salda běžného účtu 18
Tokový přístup bere v úvahu mezinárodní toky zboží, služeb, kapitálu a jejich vliv na nabídku a poptávku po devizách. Tento přístup může někdy podávat zkreslené informace o budoucím pohybu kursu. Důvod: - i relativně vysoký roční deficit běžného účtu PB nemusí vést k depreciaci měny, pokud je celková zahraniční zadluženost země relativně nízká. - Proto je nutné tokový přístup konfrontovat se stavovým přístupem tj. sledovat celkové zahraniční zadlužení země a klást si otázku, zda zahraniční subjekty budou ochotny dále úvěrovat zemi s deficitem platební bilance. - Pokud je deficit běžného účtu kryt: přílivem přímých investic o kurz se nebojím přílivem zápůjčního kapitálu(dlouhodobými úvěry) ohrožení, ale ne velké krátkodobými úvěry nebo poklesem devizových rezerv tendence ke znehodnocení domácí měny u HD/HDP je kritická hodnota 40% u BÚ/HDP je kritická hodnota 7% Ad 3) Technická analýza měnového kursu - získala mezi analytiky na popularitě v průběhu sedmdesátých a osmdesátých let 20. stol. - nezkoumá vliv makroekonomických veličin na pohyb kursu, ale snaží se odvodit budoucí vývoj kursu na základě jeho minulého vývoje - fundamentálními analytiky je odmítána jako nevědecká Na obranu technické analýzu je možné uvést: - k jejímu vzniku a rozvoji přispěla nespolehlivost a často i teoretická nejednoznačnost fundamentální analýzy, která se navíc obvykle orientuje na prognózy ve středním a dlouhém období a bezprostřední účastník devizového trhu nemá dostatek informací pro své rozhodování a pohybuje se tak v určitém pásmu nejistoty. - fundamentální analýza prognózuje kurs na základě prognózovaného vývoje makroekonomických veličin (úroků, inflace, salda PB, reálného růstu, peněžní zásoby atd.) - dopad vývoje řady makroekonomických proměnných na kurs je nejednoznačný růst jedné veličiny může vést k apreciaci i k depreciaci měny otázkou je který transmisní kanál je silnější. - na druhou stranu: technická analýza má omezené použití pro střední a dlouhé období Metody technické analýzy: Grafická analýza (využití grafů obrazců) kursy v čase kreslí obrazce ramena a hlava : Statisticko-matematické metody: Trendové linie = pohyb kursu v rámci týdenních, denních či ještě kratších časových intervalech 19
- informuje o nejvyšší a nejnižší hodnotě během dne a o uzavíracím kurzu dne (horizontální pruh) - rostoucí trend = nejnižší kursové hodnoty dne jsou rostoucí (býčí trh) - klesající trend = nejvyšší hodnoty dne jsou klesající (medvědí trh) - protnutí trendové linie může signalizovat změnu trendu ale může znamenat jen pouhé rozšíření oscilace kursu při pokračujícím rostoucím nebo klesajícím trendu - bod zvratu rostoucí trend se do klesajícího láme (horní bod zvratu), v okamžiku, kdy se nejvyšší hodnota dne kursu dostane pod trendovou přímku (na býčím trhu) Trendová analýza bývá doplněna analýzou objemu, která umožňuje určit, zda jde o slabý nebo silný trh trh neurčuje jen cena ale i objem obchodů. Na základě objemu obchodů lze usuzovat o likviditě trhu a jak dalece náš vstup na trh (např. s větším objemem nabízené měny) může ovlivnit cenu. Technický analytik hovoří o silném trhu, pokud růst ceny devizy je spojen s růstem poptávky po devizách (nikoliv poklesem nabídky) a o slabém trhu, je-li pokles ceny deviz vyvolán poklesem poptávky po devizách (nikoliv zvýšením nabídky). Filtr: - umožňuje stanovit optimální čas pro otevření nebo uzavření devizové pozice - optimální chvíle nastává, pokud jsme v bodě lokálního minima nebo maxima tzn. v nejvyšších nebo nejnižších bodech oscilační křivky tyto body je obtížné trefit a proto budeme čekat určitou dobu, až se potvrdí dlouhodobější změna pohybu. Při větší citlivosti filtru (bližší číslo k nule) riskujeme, že předpokládaný pohyb nebude dalším vývojem potvrzen. Při větším filtru riskujeme, že signály budou přicházet příliš pozdě a naše zisky z budoucího pohybu kursu budou minimální a při započtení transakčních nákladů můžeme realizovat i ztrátu. 20
Klouzavé průměry: - dávají signál k otevření devizové pozice - sleduje průsečíky dlouhodobého a krátkodobého klouzavého průměru - když: o krátkodobý klouzavý průměr (např. 5-10 dní) protíná dlouhodobý (např. 15-20 dní) ze shora dolů (t 1 ) - jde o příkaz k otevření krátké devizové pozice (deviza se znehodnocuje) o krátkodobý klouzavý průměr protíná dlouhodobý zespoda nahoru (t 2 )- jde o příkaz k otevření dlouhé devizové pozice (deviza se zhodnocuje) Momentum: - dává signál k otevření krátké nebo dlouhé devizové pozice o rozdíl dvou kursů M DIF =SR t -SR t-n osciluje okolo 0 - je li rozdíl roven nule je to signál k otevření pozice - pokud je rozdíl větší než nula deviza zhodnocuje a naopak 21
o podíl dvou kursů SR t / SR t-n osciluje okolo1 - - je li podíl roven jedné je to signál k otevření pozice - pokud je podíl větší než jedna deviza zhodnocuje a naopak - důležitá informace, kdy momentum protíná 0 Z provedených empirických analýz nelze učinit jednoznačný závěr o tom zda časové řady historických kursů jsou nositeli informací o jejich budoucím pohybu což je důležitý základní teoretický předpoklad pro použití technické analýzy. Proto také panuje dost velká skepse, pokud jde o možnost dosahování mimořádných zisků pomocí některé z metod technické analýzy. Důvodem je to, že pokud by daná metoda trvale přinášela nadprůměrné výsledky (resp. výnosy), pak by při jejím použití v masovějším měřítku automaticky došlo k okamžitému posunu skutečných kursů na úroveň prognózovaných. Čili co je v současné době očekáváno trhem na základě provedené technické analýzy, se již stává skutečností. Spotové kursy okamžitě skáčou do svých očekávaných hodnot a technický analytik nestačí devizu včas nakoupit nebo prodat. 22
Systémy měnových kursů 1. Klasifikace systémů měnových kursů 2. Systémy pevných měnových kursů 3. Systémy pohyblivých měnových kursů 4. Volba systému měnových kursů Ad 1) Kriteria klasifikace Kvalita měny: - směnitelnost měny použití měny v běžných operacích (běžný účet PB) nebrání žádná devizová omezení (upravuje článek VIII. Statutu MMF) u nás koruna směnitelná od 1.10.1995 (Devizový zákon 219/1995 Sb.) Způsob vymezení ústředního kursu = - ústřední kurs (centrální parita-cr-central rate) hodnota, která by měla odrážet dlouhodobou rovnovážnou úroveň měnového kursu - podle poměru zlatých obsahů měn - vztahem k jiné národní měně - vztahem k měnovému koši (standardizovaný SDR, individuální) Způsob změny ústředního kursu - oficiální změna ústředního kursu = devalvace nebo revalvace Změny: - pravidelné nebo nepravidelné - skokem nebo postupně - po předchozím ohlášení nebo vyhlášením v době uskutečnění Intervence ze strany CB - intervence povinné nebo dobrovolné - pásma a rozsah intervence Regionální či nadregionální spolupráce při determinaci kursu Devizové intervence: - klíčový nástroj CB v ovlivňování měnového kursu - nákup či prodej deviz ze strany CB s cílem ovlivnit pohyb kursu - dealer CB účastník devizového trhu, který nakupuje nebo prodává devizy na svůj účet (zde na účet CB) - marketmaker na požádání zakótuje kurs a při něm nakoupí nebo prodá neomezené množství deviz Technická stránka: o dealer CB se stane marketmakerem na trhu výjimečné výjimečné, protože CB chce vidět, jak se kurs vytváří působením tržních faktorů. Pokud by CB kótovala, všichni marketmakeři komerčních bank by kótovali stejně - pokud má CB kredibilitu o dealer CB není marketmaker obchoduje s marketmakery komerčních bank na trhu (prodává a nakupuje od nich devizy) 23
2 strategie: - obchoduje přímo s marketmakerem a informace zveřejňuje (CB je uznávaná a dává tak trhu signál o tom, co chce) CB má buď lepší nebo dřívější informace, nebo je umí lépe zpracovat - skryté intervence přes třetí osobu a údaje nezveřejňuje CB vytváří dojem, že návrat kursu po intervenci je výsledkem působení tržních faktorů Cíl devizových intervencí: o CB pouze snižuje volatilitu kursu (nezasahuje do jeho dlouhodobé úrovně) méně ambiciózní cíl, volatilita ovlivněna šíří pásem oscilace o CB chce ovlivňovat dlouhodobější úroveň kursu značně ambiciózní cíl kurs je v dlouhém období ovlivňován fundamentálními faktory (výše peněžní zásoby, vývoj domácí cenové hladiny, domácí IR, kursová očekávání, rizikové prémie, exogenní faktory jestliže CB chce ovlivnit úroveň kursu, musí ovlivnit některou z těchto veličin (kromě exogenních faktorů jde o zahraniční veličiny, které domácí CB nemůže ovlivnit) Druhy devizových intervencí o nesterilizované: nejsou doprovázeny operacemi na volném trhu mají dopad na měnovou bázi a na úrokovou sazbu efekty DI: devizový měnový úrokový psychologický (vliv na očekávání) o sterilizované jsou kompenzovány operacemi na volném trhu, které neutralizují jejich vliv na měnovou bázi a krátkodobou úrokovou míru (měnový a úrokový efekt) jsou neúčinné devizový efekt působí velice krátkodobě a měnový a úrokový efekt se vynuluje proč je CB dělá: CB se lekne sekundárních efektů (problém s likviditou u KB) CB se lekne národohospodářských efektů (ekonomický růst) 24
Systém pevných měnových kursů - ústřední kurs a zpravidla i oscilační pásmo s pevnou vazbou na jednu národní měnu s pevnou vazbou na měnový koš s pravidelnými úpravami ústředního kursu (crawling band, crawling peg) s neodvolatelným ústředním kursem (řízený měnovou radou - currency board) systém měnového kursu v zemích, které využívají jako zákonné platidlo společnou měnu popř. používají cizí měnu jako zákonné platidlo Liší se podle toho, zda se jejich ústřední kurs mění pravidelně nebo nepravidelně popř. je neodvolatelný. Pásma jejich oscilace mohou být užší nebo širší, příp. nejsou stanovena vůbec. Nejde o rigidní kursy, bez jakéhokoliv pohybu. Reagují na vývoj tržních faktorů, míra jejich vlivu je však limitována předem vymezenými hranicemi oscilace. Systém s pevnou vazbou na jednu národní měnu Brettonwoodský měnový systém - vazba národních měn na USD oscilační pásmo ± 1 % - výhoda: - stabilní prostředí pro rozvoj zahraničně obchodní spolupráce - omezení rizika v oblasti zahraničně obchodní směny - nevýhoda: - ztráta samostatnosti kursové politiky, omezená možnost využití kursu jako nástroje hospodářské politiky - vymezení měnových parit často neodpovídaly kupní síle - náročnost na držbu devizových rezerv - poučení z brettonwoodského měnového mechanismu - snaha o pružnější přístup k devalvacím a revalvacím ústředních kursů - používání širších oscilačních pásem - vazba na individuální měnové koše, neboť platby do zahraničí jsou diverzifikovány Projevem bylo hledání nových modifikací pevných měnových kursů, které by umožňovaly propojit jejich pevnost s relativně větší pružností. Vznikaly tak systémy s pravidelnými změnami parit a širšími oscilačními pásmy ale na druhé straně i daleko striktnější modifikace pevných kursů, které využívaly země s vysokou mírou inflace. Systém měnového kursu s pravidelnými změnami ústředního kursu - ke změně ústředního kursu, kolem kterého osciluje tržní kurs v pásmu (crawling band) nebo nemá stanoveno oscilační pásmo (crawling peg) dochází plynule, v pravidelných a obvykle i v předem ohlášených krocích - změna je vázána na minulý nebo očekávaný vývoj vybraných ukazatelů, např: - průměr tržního kursu v průběhu předchozího zvoleného období - vývoj míry inflace v různých zemích - skupina indikátorů vývoj salda BÚ platební bilance, změna devizových rezerv aj. - zpravidla uplatňován v zemích s vysokou mírou inflace 25
Systém měnového kursu s neodvolatelným ústředním kursem (currency board) - absolutně pevný kurs bez pásma oscilace, kde se CB vzdává téměř veškerých svých nástrojů s výjimkou nesterilizovaných devizových intervencí. - domácí měna je směňována za zahraniční na základě pevného kursu tzn. že množství domácí měny musí být plně kryto devizovými rezervami - systém vychází z monetaristického přístupu k platební bilanci, podle kterého je příčinou nerovnováhy PB nerovnováha mezi nabídkou a poptávkou po penězích, čili převis nabídky nad poptávkou po penězích vede k deficitu PB a naopak - nesterilizované devizové intervence pak uvádějí do souladu nabídku a poptávku peněz Využívaný v zemích, kde CB ztratila kredibilitu v důsledku neúspěšného boje s inflací (např. Bulharsko, Litva, v minulosti Argentina- v roce 2001 krize v důsledku zhodnocení USD) Systém měnového kursu v zemích, které využívají společnou měnu popř. používají cizí měnu jako zákonné platidlo - tento systém využívají země, které jsou členy některého měnového seskupení či měnové unie a cizí měnu využívají z důvodu silného znehodnocení vlastní měny nebo velmi malé země, které využívají měnu svého silnějšího souseda. Patří sem: - 8 zemí WAMEU Západoafrická monetární a hospodářská unie - 6 zemí CAMC Středoafrické hospodářské a měnové společenství - využívají společnou měnu CFA frank pevně vázaný na francouzský frank - 6 zemí ECCM Východokaribský společný trh východokaribský dolar pevně vázaný na USD - společnou měnu jako zákonné platidlo využívají země, které přijaly euro národní CB se tím vzdaly své kursové politiky, kurs eura k ostatním měnám se volně pohybuje - země, které jako zákonné platidlo využívají měnu jiné země (9 zemí) dolarizace, euroizace Kursový mechanismus ERM II - základem je ústřední kurs národní měny k euro - oscilační pásmo ±15 % od ústředního kursu (normální pásmo ±2,25%) - centrální banky nemusí intervenovat, pokud by touto intervencí byl ohrožen prioritní cíl, kterým je cenová stabilita. - účast země v ERM II. dva roky před vstupem do eurozóny - nesmí dojít k devalvaci ústředního kursu dané měny k euro - udržení kursu v oscilačním pásmu bez výrazného napětí bez nadměrných intervencí CB a netržních opatření Systém pevných měnových kurs - nemají vymezen ústřední kurs ani oscilační pásmo systém volně pohyblivého měnového kursu systém s řízenou pohyblivostí 26