Kursová politika ČNB a perspektivy vstupu do ERM II

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra bankovnictví a pojišťovnictví Kursová politika ČNB a perspektivy vstupu do ERM II Diplomová práce Autor: Bc. Martin Pulchart Finance Vedoucí práce: doc. Ing. Jana Marková, CSc. Praha Červen, 2012

Prohlášení: Prohlašuji, že jsem diplomovou práci zpracoval samostatně a v seznamu uvedl veškerou použitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, že odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámen se skutečností, že se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací. V Kladně dne 19. června 2012 Bc. Martin Pulchart

Poděkování Děkuji vedoucí práce doc. Ing. Janě Markové, CSc. za velmi cenné rady, připomínky a metodické vedení práce.

Anotace práce: Cílem této diplomové práce je porovnání výhod a rizik vstupu České republiky do kursového mechanismu ERM II (Exchange rate mechanism) na základě analýzy vývoje měnového kursu české koruny vůči euru a zkušeností Slovenska a Dánska s kursovým mechanismem ERM II. První část práce je zaměřena na klasifikaci a porovnání systémů měnových kursů. Druhá část práce pojednává o vývoji kursové politiky České národní banky (ČNB) od roku 1993. Třetí část práce rozebírá zkušenosti vybraných členských států (Slovensko, Dánsko) v mechanismu ERM II. Čtvrtá část hodnotí výhody a rizika spojené se vstupem do kursového mechanismu ERM II a analyzuje plnění kritéria kursové stability. Klíčová slova: Kursový režim ERM II; Měnový kurs; Kursová politika; Kritérium kursové stability. Annotation: Main focus of this final thesis is to compare benefits and risks related to ERM II (Exchange rate mechanism) entry of the Czech Republic based on analysis of exchange rate development of the Czech koruna against Euro and also analysis experiences of Slovakia and Danmark with ERM II. The first part is focused on classification and comparison of exchange rate systems. The second part is focused on the Czech National Bank (CNB) exchange rate policy since 1993. The third part describes experiences chosen states (Slovakia, Danmark) in ERM II. Assessment of benefits and risks related to ERM II entry and analysis of fulfillment exchange rate stability criterion is dedicated to the fourth part. Key words: Exchange rate mechanism ERM II; Exchange rate; Exchange rate policy; Exchange rate stability criterion.

Obsah Úvod... 7 1. Systémy měnových kursů a kursový mechanismus ERM II... 9 1.1 Systémy měnových kursů... 9 1.1.1 Pevné měnové kursy... 11 1.1.2 Pohyblivé měnové kursy... 17 1.1.3 Porovnání pevných a pohyblivých měnových kursů... 19 1.2 Kursový mechanismus ERM II... 22 1.2.1 EMS - Evropský měnový systém... 22 1.2.2 Kursový mechanismus (ERM)... 23 1.2.3 Kursový mechanismus ERM II... 26 1.2.4 Základní charakteristika mechanismu ERM II... 27 1.2.5 Kursové konvergenční kritérium... 28 1.2.6 Proces vstupu do ERM II... 29 1.2.7 Přístup vyhodnocení kursového kritéria EK a ECB... 31 1.2.8 Vliv vnějších šoků na makroekonomické agregáty... 33 1.2.9 Vliv vnitřních šoků na markoekonomické agregáty... 34 1.2.10 Výhody a rizika pobytu v ERM II... 34 2. Vývoj kursové politiky ČNB od roku 1993... 38 2.1 Měnová odluka... 38 2.2 Kursová politika ČNB v letech 1993-1997... 38 2.3 Kursová politika ČNB od roku 1997... 44 2.4 Zhodnocení měnové politiky... 50 2.5 Úkoly ČNB v Evropském systému centrálních bank... 51 3. Zkušenost vybraných států s členstvím v režimu ERM II... 52 3.1 Zkušenosti Slovenska v mechanismu ERM II... 52 3.2 Zkušenosti Dánska v mechanismu ERM II... 55 4. Zhodnocení výhod a rizik vstupu do ERM II... 58 4.1 Rizika členství v ERM II... 58 4.2 Výhody členství v ERM II... 60 4.3 Kritérium stability měnového kursu... 61 5

4.3.1 Centrální parita v mechanismu ERM II... 61 4.4 Pobyt koruny v ERM II - hypotetické příklady... 62 4.5 Dopad členství v mechanismu ERM II na cenovou hladinu... 64 4.6 Prognóza měnového kursu CZK/EUR... 67 Závěry a doporučení... 68 Seznam odborné literatury a pramenů:... 70 6

Úvod Česká republika (ČR) vstoupila do Evropské unie (EU) 1. května 2004. Podepsáním Přístupové smlouvy do EU se zároveň zavázala k přijetí jednotné měny euro. Se vstupem do EU byl ČR udělen statut členské země EU s odkladem zavedení jednotné měny. Aby mohla ČR zavést jednotnou měnu, musí nejprve splnit stanovená maastrichtská konvergenční kritéria. Jedním z těchto kritérií je stabilita měnového kursu. To je podmíněno členstvím v kursovém mechanismu ERM II minimálně po dobu dvou let. Kursový mechanismu ERM II hraje v procesu měnové integrace nových členský zemí Evropské unie velmi významnou roli. Představuje jedno z konvergenčních kritérií, jejichž splnění podmiňuje vstup do měnové unie. Veřejné debaty politiků toto téma i v současné době, dle mého názoru, opomíjejí a povědomí široké veřejnosti o tomto kursovém mechanismu je velice skromné. V současné době pracuji v bankovním sektoru a jeden z důvodů volby tohoto tématu je hlubší poznání měnové integrace v rámci EU. Tato práce si klade za cíl porovnat výhody a rizika vstupu ČR do ERM II na základě analýzy vývoje měnového kursu české koruny vůči euru (CZK/EUR) a zkušeností vybraných států (Slovensko, Dánsko) s účastí v mechanismu ERM II. V první kapitole této práce se zabývám klasifikací a porovnáním systémů měnových kursů. Dále jsem se zaměřil na stručnou historii ERM (Exchange rate mechanism) a analýzu mechanismu ERM II. Ve druhé kapitole analyzuji vývoj kursové politiky ČNB od roku 1993. Jaké jsou zkušenosti jiných států s kursovým mechanismem ERM II? Na tuto otázku odpovídá třetí kapitola, ve které jsem analyzoval pobyt Slovenska a Dánska v mechanismu ERM II. Čtvrtá kapitola je zaměřena na porovnání výhod a rizik spojených se vstupem do kursového mechanismu ERM II. Učinit rozhodnutí kdy by měla ČR republika vstoupit do kursového mechanismu ERM II a zda by tento vstup byl pro nás perspektivní, je velmi složité. Zářijové problémy roku 2008 na světových finančních trzích dosáhly takového rozměru, který nás opravňuje k tvrzení, že propukla globální finanční krize, projevující se s nedostatečnou likviditou, rozsáhlou insolventností finančních institucí, nárůstem volatility výnosových měr finančních 7

instrumentů, výrazným poklesem hodnoty finančních a nefinančních aktiv a podstatným snížením rozsahu alokace úspor ve finančním systému. 1 Nejistota a nedůvěra účastníků finančních trhů s sebou přinesla řadu problémů, které postihly i eurozónu. Jedná se především o dluhovou krizi, se kterou se musí eurozóna vypořádat. Jde především o nezodpovědnou rozpočtovou politikou některých jejích členů, které tímto nabourávají stabilitu jednotné měny. Pro ČR je tedy v současné době výhodou, že z legislativy EU nevyplývá přesný časový harmonogram k přijetí jednotné měny, tudíž se k tomuto kroku může odhodlat v momentě, kdy pro ni nastanou vhodné podmínky. Závěr práce tak patří úvaze, která subjektivně hodnotí aktuální výhody a rizika spojené se vstupem do kursového mechanismu ERM II. 1 Zdroj: MUSÍLEK, Petr. Trhy cenných papírů, 2. vyd. Praha: Ekopress, 2011. ISBN 978-80-86929-70-, str. 139. 8

1. Systémy měnových kursů a kursový mechanismus ERM II 1.1 Systémy měnových kursů Kursový systém lze charakterizovat jako soubor pravidel, úmluv a institucí, podle nichž se provádějí a inkasují platby v rámci transakcí, které přesahují hranice zemí. Nabízí se tedy otázka proč vůbec existuje systém měnových kursů. Jeho existence je tedy zdůvodněna tím, že všechny země považují měnový kurs za důležitý, než aby se ponechal neregulovanému trhu. 2 Jestliže začneme studovat kurs jako nástroj hospodářské politiky, zjistíme, že v jednotlivých zemích existuje velmi rozdílné konkrétní uspořádání kursových vztahů. Kurs má svou objektivní, ale i subjektivní stránku. Ta se projevuje mimo jiné i v tom, že různé země používají rozdílná pravidla a mechanismy determinace devizového kursu. Soubor těchto pravidel a mechanismů tvoří systém devizového kursu. 3 Měnový kurs je v otevřené ekonomice důležitou determinantou vývoje cenové hladiny. Vztah mezi měnovým kursem a cenovou hladinou vyplývá z teorie parity kupní síly, která říká, že za předpokladu neexistence překážek v mezinárodním pohybu zboží a transakčních nákladů by neměly být ceny obchodovatelných statků po přepočtu měnovým kursem ve všech zemích stejné a to díky mezinárodní arbitráži, která vede k vyrovnání cen přes měnový kurs. V úvodu této práci se zaměřím na charakteristiku a porovnání systémů měnových kursů v tržních ekonomikách se směnitelnou měnou. Systémy měnových kursů lze rozdělit na pevné a pohyblivé. Pro klasifikaci systémů měnových kursů jsou rozhodující následující kritéria: kvalitativní charakter měny, její směnitelnosti či nesměnitelnost; způsob vymezení ústředního kursu a způsob změny ústředního kursu; 2 Zpracováno dle: SAMUELSON, Paul, NORDHAUS, William D.. Ekonomie, 2. vyd Praha: Nakladatelství Svoboda,1995. ISBN 80-205-0494-X, str. 941. 3 DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 367 9

intervence centrální banky na devizovém trhu; pásma a rozsah oscilace kursu; regionální či nadregionální spolupráce při determinaci kursu. 4 1) Pevné měnové kursy: - systém pevných kursů s limitovanými hranicemi oscilace, vázaných k jedné vedoucí měně; - systém pevných kursů s limitovanými hranicemi oscilace vázaných k měnovému koši; - systém pevných kursů s pravidelnými změnami ústředních kursů (crawling band nebo crawling peg); - systém pevného kursu s neodvolatelným ústředním kursem, tj. kurs řízený tzv. měnovou radou (currency board); - systém měnových kursů v zemích, které používají jako zákonné platidlo společnou měnu (např. euro) nebo cizí měnu (dolarizace, euroizace). 2) Pohyblivé měnové kursy: - systém volně pohyblivých kursů, označovaný jako volný, nezávislý nebo čistý floating (free floating, independent floating, clean floating); - systém kursů s řízenou pohyblivostí, resp. řízení floating (dirty floating, manager floating). 5 4 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 369. 5 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 367-368. 10

Obrázek 1: Klasifikace systémů měnových kursů Zdroj: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 368. 1.1.1 Pevné měnové kursy V mezinárodním měnovém systému se pevné kursy vyskytují v různých variantách. Hlavním charakteristickým rysem pevných kursů je pevně stanovený ústřední kurs a zpravidla také pevně vymezené hranice oscilace. Rozdíly jsou v tom, zda je ústřední kurs měněn pravidelně nebo nepravidelně, případně je-li neodvolatelný. Oscilační pásma jsou užší, širší anebo nejsou stanovena vůbec. Pevný nebo-li fixní měnový kurs má také svou pružnost, ta je členěna na menší a větší (viz schéma na předchozí straně). Kursy řízené měnovou radou (tzv. currency board) vykazují nejnižší pružnost. 6 6 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, 382. 11

Zlatý standard Významným systémem měnových kursů v dějinách byl zlatý standard. Tento systém zabezpečoval pevné měnové kursy mezi zúčastněnými zeměmi. Většina zemí definovala své měny pomocí fixního množství zlata, tím byly určeny fixní měnové kursy mezi zeměmi s tímto standardem. Stalo se zvykem, že každá země razila zlaté mince se státním znakem zaručujícím ryzost a hmotnost. Jakmile se zlaté mince staly prostředkem směny, zahraniční obchod se nijak neodlišoval od vnitřního obchodu. Za všechno se dalo platit zlatem. Jediný rozdíl byl v rozdílné hmotnosti mincí. Zlatý standard na českém území byl zaveden v roce 1892, tehdy pod dohledem Rakousko-Uherské banky, která byla výsadním emitentem oběživa na celém území Rakouska-Uherska. Zlatý standard v Československu zaniká v roce 1936. 7 Systém pevného devizového kursu s vazbou na jednu měnu nebo měnový koš Pevný kurs s vazbou na jinou národní měnu (např. americký dolar) nebo měnový koš je charakteristický svou pružností. Na rozdíl od řízeného floatingu je však jeho pružnost limitována předem stanovenými závaznými pásmy oscilace od vyhlášeného ústředního kursu. Dodržení stanovených pásem oscilace zabezpečuje centrální banka pomocí intervencí na devizovém trhu. Dojde-li k depreciaci domácí měny na stanovený intervenční bod, centrální banka brání svou měnu tak, že na devizovém trhu prodává devizy a kupuje domácí měnu, tím snižuje své devizové rezervy a zároveň skupuje nadbytečnou nabídku domácí měny. Při apreciace domácí měny pod stanovený intervenční bod koná centrální banka naopak, tudíž nakupuje na trhu devizy a tím zvyšuje své devizové rezervy. 8 Brettonwoodský systém Po 2. světové válce se začal svět postupně vzpamatovávat a mezinárodní společenství založilo trvalé instituce, s jejichž pomocí se mohla světová ekonomika rychle zotavit. Čtyři nejdůležitější ekonomické instituce čtyřicátých let: 7 Zpracováno dle: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 14-15. 8 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, 382. 12

GATT (General Agreements on Tariffs and Trade) všeobecná dohoda na clech a obchodu Brettonwoodský systém devizových kursů Mezinárodní měnový fond (MMF) Světová banka Sociální a ekonomický zmatek ze třicátých let zapůsobil o desetiletí později na ekonomické myslitele, kteří byli odhodláni vyhnout se ekonomickému chaosu a konkurenčním devalvacím z dob velké deprese. V roce 1944 se v Bretton Woods, stát New Hampshire v USA, setkali přestavitelé Spojených států, Británie a jejich hlavních spojenců, aby vypracovali nástin nového mezinárodního ekonomického řádu. Na této významné konferenci byla pod intelektuálním vedením J. M. Keynese a amerického diplomata H. D. Whitea vypracována dohoda, která vedla k vytvoření Mezinárodního měnového fondu, Světové banky a brettonwoodského systému měnových kursů. Bylo to v dějinách poprvé, kdy se státy dohodly na mechanismu regulace mezinárodního finančního systému. Ačkoli se od roku 1944 některá pravidla změnila, nejdůležitější instituce navržené v Bretton Woods mají dnes dokonce mnohem výraznější úlohu, než si tehdy mnozí lidé představovali. Konference vytvořila rámec pro řízení měnových kursů, který je známý jako brettonwoodský systém. Účastníci konference si dobře pamatovali chyby dřívějšího zlatého standardu. Mezi nejpřísnější kritiky zlatého standardu patřil lord Keynes, který na začátku své kariéry napsal do časopisu Economic Journal v prosinci roku 1914: Bude-li zlato konečně zbaveno své despotické nadvlády nad námi a omezeno do role konstitučního monarchy, otevře to novou kapitolu dějin. Lidstvo by tím udělalo další krok vpřed k dosažení vlády věcí svých. V brettonwoodském systému bylo zlato postaveno do pozice duálního vládce spolu s dolarem. Místo toho, aby se zlato používalo jako jediné mezinárodní platidlo, měla každá měna oficiální paritu, která byla stanovena ve vztahu k dolaru i ke zlatu. Parita dolaru, jakožto klíčová rezervní měna, byla zavěšena na zlato a to zpočátku na 35 dolarech za unci zlata. Povolené rozpětí kursů bylo stanoveno na ±1 % od paritního kursu k USD. Například parita britské libry byla stanovena na 12,5 libry za unci zlata. Při dané ceně dolaru ve zlatě z toho vyplýval oficiální měnový kurs mezi dolarem a librou 35 dolarů/12,5 libry = 2,80 dolaru za 1 libru, který byl takto stanoven jako oficiální parita libry. Protože parita každé měny byla v brettonwoodském systému stanovena ve vztahu ke zlatu i dolaru, soubor měnových kursů mezi jednotlivými měnami byl stanoven mezinárodní dohodou. 13

Stabilita brettonwoodského systému byla udržena v období let 1945 1971. Kdykoli se však některá měna příliš vzdálila od své přiměřené či základní hodnoty, mohla se její parita upravit. Německá marka se tak při několika příležitostech měnila směrem nahoru, tj. byla revalvována, zatímco britská libra byla v roce 1967 devalvována ze 2,80 dolaru na 2,40 dolaru za libru. Hlavním rysem, jímž se brettonwoodský systém lišil od zlatého standardu, byla možnost přizpůsobování měnových kursů, když došlo k zásadní nerovnováze. Brettonwoodský systém byl tudíž pevným, ale přizpůsobitelným kursovým systémem. Změny měnových kursů se v ideálním případě upravovaly na základě dohod mezi státy. Tvůrci pevného a současně přizpůsobitelného systému doufali, že budou moci využívat jen ten lepší ze dvou alternativních světů: 1) Stabilitu zlatého standardu, což je svět, ve kterém bylo možné předpovídat měnové kursy z měsíce na měsíc, a tím podporovat obchodní a kapitálové toky. 2) Adaptabilitu pružných měnových kursů, která by umožňovala přizpůsobovat se trvalým relativním cenovým rozdílům mezi zeměmi spíše změnami měnových kursů než bolestnou deflací a nezaměstnaností, jak to bylo nutné při zlatém standardu. 9 Postavení amerického dolaru po 2. světové válce V průběhu prvních tří desetiletí po 2. světové válce vládl ve světě dolarový standard vázanost na zlato. Americký dolar byl ústřední měnou. Většina mezinárodního obchodu a finančních transakcí se účtovala v dolarech a také platby se nejčastěji uskutečňovaly v této měně. Parity měnových kursů byly stanoveny vůči dolaru a soukromé a vládní rezervy byly drženy v dolarových zůstatcích. Během tohoto období světová ekonomika vzkvétala. Průmyslové státy začaly snižovat obchodní bariéry a přistoupily k volné směnitelnosti všech svých měn. Ekonomiky Evropy a východní Asie se zotavily z válečných škod a rostly pozoruhodným tempem. Zotavení však v sobě obsahovalo i zárodek vlastní zkázy. Tak jak Německo a Japonsko dosahovaly obchodních přebytků, zatímco deficity USA se dále zvětšovaly obrovskými výdaji na vojenské programy v zahraničí (včetně vietnamské války) a rostoucími výdaji amerických firem na investice do zámoří, hromadily se v zahraničí dolary. V šedesátých letech začaly Spojené státy upadat do deficitů platební bilance a držba dolarů v zahraničí vzrostla na 50 miliard dolarů počátkem sedmdesátých let. 9 Zpracováno dle: SAMUELSON, Paul, NORDHAUS, William D.. Ekonomie, 2. vyd Praha: Nakladatelství Svoboda,1995. ISBN 80-205-0494-X, str. 945 947. 14

V roce 1971 se dostala světová ekonomika do vážných obtíží. Množství likvidních dolarových zůstatků vzrostlo natolik, že vlády měly problémy s obranou oficiálních kursových parit. Lidé začali ztrácet důvěru ve všemocný dolar a snížené překážky tokům kapitálu znamenaly, že během několika minut mohly překročit Atlantik miliardy dolarů. Mnozí ekonomové se domnívali, že v roce 1971 svět překročil nenávratně práh tolerance a země nemohou s ohledem na obrovské částky pohyblivého finančního kapitálu nadále udržovat pevné měnové kursy. V srpnu 1971 prezident USA Richard Nixon oficiálně zrušil vázanost dolaru na zlato, čímž ukončil brettonwoodskou éru. Od té doby už Spojené státy neměnily automaticky dolary za jiná aktiva, ministerstvo financí už nesměňovalo dolary za zlato při ceně 35 dolarů za unci, dále spojené státy neurčovaly oficiální paritu dolarů vůči zlatu nebo jiným měnám a nebránily tyto kursy za každou cenu. Jakmile Spojené státy opustily brettonwoodský systém, přesunul se svět do moderní epochy řízených měnových kursů. 10 Pevné kursy po rozpadu brettonwoodského měnového systému Proti pevným kursům brettonwoodského typu se argumentovalo zejména tím, že úzkým limitováním pohybu a nepružným prováděním devalvací a revalvací omezují možnost využití kursu jako pružného nástroje devizové a finanční politiky. Počátkem sedmdesátých let přicházejí zásadní změny na poli světové ekonomiky a mezinárodního měnového systému, které vedly k určitým změnám i v politice pevných kursů: - snaha o pružnější přístup k devalvacím a revalvacím ústředních kursů; - použití širších pásem oscilace, které umožňuje určité kursové přizpůsobení k nerovnováze platební bilance; - vazba na individuální měnové koše, který reflektuje diverzifikaci mezinárodního obchodu. Modifikace pevných kursů měla hledat možnosti jak propojit pevnost s pružností. Vývoje modifikací tak šel dvěma směry. První hledal cestu skrze širší pásma oscilace a pravidelných změn parit. Druhý byl charakterizován striktní modifikací pevných kursů, touto cestou se vydaly státy, které měly vysokou míru inflace a pevné kursy tak byly řízené měnovou radou. 11 10 Zpracováno dle: SAMUELSON, Paul, NORDHAUS, William D.. Ekonomie, 2. vyd Praha: Nakladatelství Svoboda,1995. ISBN 80-205-0494-X, str. 947. 11 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 384-385. 15

Systém kursů s pravidelnými změnami ústředního kursu Crawling band nebo crawling peg je označení systému kursu s pravidelnou změnou ústředního kursu. Hlavní rozdíl od pevných kursů brettonwoodského typu je ten, že ke změnám ústřední kursové hodnoty, kolem níž kurs osciluje v pásmech (crawling band) nebo nemá stanovený oscilační prostor (crawling peg), dochází plynule, v pravidelných a obvykle i v předem ohlášených krocích. Tento systém lze označit za určitý kompromis mezi systémem volně pohyblivých kursů s neomezenou oscilací a systémem pevných kursů. 12 Systém kursu s neodvolatelným ústředním kursem Tento systém je nazván currency board (měnová rada). Jde vlastně o absolutně pevný kurs bez pásem oscilace, kde se centrální banka vzdává téměř veškerých svých nástrojů s výjimkou nesterilizovaných devizových intervencí. Měnová rada se zavazuje, na základě neodvolatelného pevného kursu, směňovat domácí měnu za zahraniční. Hlavním charakteristickým rysem je, že množství domácí měny musí být plně kryto množstvím devizových rezerv domácí země a každá další emise je podmíněná přírůstkem aktiv denominovaných v příslušné cizí měně. V případě depreciace domácí měny centrální banka intervenuje na trhu nákupem domácí měny (prodejem zahraniční). Cílem této intervence je uvést v soulad nabídky a poptávky po penězích. Monetaristé tento systém doporučují zemím, kde centrální banka ztratila v předchozím období kredibilitu v důsledku neúspěšného boje s inflací. 13 Pro příklad uvádím Argentinu, kde v roce 2001 došlo ke krizi. Domácí měna byla vázána na americký dolar, který výrazně aprecioval. Argentinský export tak utrpěl těžkou ránu a ztratil konkurenceschopnost. Následoval ekonomický kolaps země, hluboká deflace růstu HDP -10,4 %, nezaměstnanost 17 %. Vláda musela přistoupit k devalvaci argentinského pesa o 80 % k americkému dolaru. 14 12 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 385-386. 13 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 387. 14 Zpracováno dle: PARKER, Phil. Mastering the ACI Dealing Certificate, 1. vyd Great Britain: Pearson Education, 2003. ISBN 0-273-66107-8, str. 35. 16

Měnové kursy zemí se společnou měnou a použití cizí národní měny jako zákonné platidlo Měnová unie je taková spolupráce mezi státy (nebo jejich závislých území), kdy členské státy používají jednu společnou měnu jako zákonné platidlo. Menší skupina států přijala jako zákonné platidlo cizí národní měnu, většinou se jedná o státy, které mají silnějšího souseda, bývalé kolonie apod. Zafixování národních měn na euro je neodvolatelné a znamená, že národní centrální banky se vzdávají své kursové politiky. Samotné euro ale spadá do kategorie volného pohybu, na devizovém trhu se kótuje proti americkému dolaru, britské libře, japonskému jenu, australskému dolaru a dalším měnám. 15 1.1.2 Pohyblivé měnové kursy Volně pohyblivý měnový kurs (free floating) Kursy volně pohyblivé, tedy volně pohyblivé bez omezení intervenčního zásahu centrální banky, se přizpůsobují změnám poptávky a nabídky na devizovém trhu a reagují tak zcela přirozeně na vývoj inflace, úrokových sazeb i všech ostatních faktorů, které determinují jejich rovnovážnou úroveň. Volně pohyblivé kursy se uplatňují zásadně u směnitelných měn. Nemají vymezen ústřední kurs, není nijak omezen rozsah a jejich oscilace a nejsou proto povinně ani fakultativně intervenovány centrální bankou. 16 Mezi průkopníky zavedení tohoto systému patřila Kanada, která zavedla volně pohyblivý kurs v roce 1950. Výhody, které prezentovali v šedesátých letech zastánci volně pohyblivých kursů, byly následující: - pružné a včasné přizpůsobení úrovně domácích nákladů; - flexibilní přizpůsobení cen zahraničním výrobním nákladům ; - cenové přizpůsobení; - prostředek pro nezávislou monetární politiku; - volby míry inflace (nezávislost na vývoji v zahraničí); 15 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 388. 16 Zdroj: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 378. 17

- zabezpečení rovnováhy, na národní úrovní, mezi nabídkou a poptávkou po jednotlivých měnách (běžné a kapitálové transakce); - nízká potřeba devizových rezerv pro intervence na devizovém trhu. Na druhé straně byla skupina odpůrců tohoto systému, ti argumentovali nevýhodami volně pohyblivého kursu: - činitel inflace; - asymetričnost apreciace a depreciace domácí měny na cenovou hladinu; - zvýšené riziko volatility kursů; - prostor pro spekulativní operace, které mohou deformovat reálnou úroveň kursu; - nestabilita pro rozvoj mezinárodního obchodu s ohledem na kursové riziko. Výsledek byl takový, že se sice podařilo udržet směnitelnost měn a nebyly zaváděny výrazná omezení v oblasti obchodu a pohybu kapitálu. Nicméně zavedení volně pohyblivého devizového kursu nevyřešilo problémy týkající se platební bilance, inflace či devizových rezerv. Koncem dvacátého století se snižuje podíl zemí s volně pohyblivým devizovým kursem a přibývá podíl zemí, které přijímají systém tzv. řízeného floatingu. 17 Systém měnového kursu s řízenou pohyblivostí Řízený floating (dirty floating) systém kursů s řízenou pohyblivostí představuje kompromis mezi volně pohyblivými kursy s neomezenou oscilací a pevnými kursy. Hlavní charakteristický rys tohoto systému spočívá v řízení jeho pružnosti pomocí intervencí centrální banky, ke kterým není centrální banka zavázána a nemá přesně vymezené pásmo oscilace. Vstup centrální banky na trh přichází v momentě, kdy je domácí měna pod vlivem spekulací, které ji destabilizují. Účinnost takových intervencí je ale v některých případech nedostatečná, obzvláště v situaci, kdy některá ze světových měn (americký dolar, euro, japonský jen atd.) výrazně oslabuje/posiluje a centrální banka tak nemá dostatek síly přetlačit účastníky devizového trhu a udržet kurs na cílené úrovni. Názory na tento systém se opět různí, někteří liberálně orientovaní ekonomové řízený floating však odmítají, neboť ho chápou jako mezikrok k zavedení pevných kursů s pásmy oscilace. Dalším otazníkem jsou 17 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 378-380. 18

náklady na devizové intervence centrální banky, které mohou být vyšší než-li v systému pevných kursů. 18 1.1.3 Porovnání pevných a pohyblivých měnových kursů Měnová politika v režimu pevných měnových kursů Měnová politika centrálních bank se odvíjí od stanovených cílů: stabilita cenové hladiny; stabilita měnového kursu; podpora hospodářského růstu. Stabilita domácí cenové hladiny znamená udržení kupní síly měny v dané ekonomice. Měna reprezentuje kupní sílu nejen v domácí ale i zahraničích ekonomikách. Měnový kurs vyjadřuje směnný poměr domácí měny vůči zahraniční. Je tedy třeba odlišit vnitřní stabilitu měny stabilní cenová hladina a vnější stabilitu měny stabilní měnový kurs. V pevných měnových kursech je cílem centrální banky stabilita měny a stabilita cenové hladiny. Centrální banka, která využívá režim pohyblivého měnového kursu cílí primárně na stabilitu cenové hladiny, ale neusiluje o stabilitu měnového kursu. Kursová politika má své významné místo v procesu měnové politiky. Zvolený kursový režim indikuje roli měnového kursu v celém systému měnové politiky a v jejím procesu provádění transmisní mechanismu. Transmisní mechanismus je řetězec ekonomických vazeb, který umožňuje aby změny v nastavení měnově-politických nástrojů vedly žádoucím změnám konečného cíle. 19 Výhody a rizika pevného měnového kursu Mezi hlavní výhody systému pevných měnových kursů patří omezení kursové volatility. Vnitřní vývoj a hospodářská politika se musí přizpůsobovat požadavkům udržení daného kursu. V režimu pevného měnového kursu je stanovena centrální parita. V převážné většině je centrální parita doplněna oscilačním pásmem. Pružnost kursu je tedy limitována stanoveným pásmem oscilace. Centrální banka má vymezený prostor, který považuje za 18 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 380-381. 19 Zpracováno dle: REVENDA, Zbyněk. Centrální bankovnictví, 3. vyd Praha: Management Press, 2011. ISBN 978-80-7261-230-7, str. 202 19

stabilní. Je-li stanovena centrální parita s širokým oscilačním pásmem hovoříme o kursovém režimu řízeného floatingu. Centrální banka v tomto případě využívá jiného transmisního mechanismu, jehož složkou není stabilní měnový kurs. Režim pevného měnového kursu stanovuje povinnost udržet měnový kurs stabilní. Centrální banka pomocí intervencí na měnovém trhu zabezpečuje dodržení vymezeného pásma oscilace. Z pohledu krátkodobého hlediska jsou intervence centrální banky na devizovém trhu velmi efektivním nástrojem udržení stability kursu. Intervence 20 centrální banky přichází v době, kdy se tržní vývoj měnového kursu vychyluje od stanovené centrální parity s oscilačním pásmem. Intervence mohou mít dvojí formu: přímé; nepřímé. Přímé intervence centrální banka vystupuje na trhu jako jeden z obchodujících subjektů a nakupuje nebo prodává cizí měnu proti domácí měně s cílem ovlivnit vývoj měnového kursu. V případě depreciace domácí měny centrální banka prodává na trhu zahraniční měnu a kupuje měnu domácí. V případě apreciace domácí měny centrální banka kupuje zahraniční měnu a prodává měnu domácí. Nepřímé intervence centrální banka mění nastavení hlavní úrokové sazby. Z hlediska politiky úrokových sazeb vyvolávají kapitálové pohyby úrokový diferenciál způsobující změnu měnového kursu. V převážné většině se jedná o krátkodobý spekulační kapitál. Další opatření se týká např. zamezení pohybu spekulačního kapitálu, případně centrální banka vymezuje škálu finančních instrumentů pro investice zahraničních subjektů na domácím trhu. Intervence centrálních bank samozřejmě naráží na různá omezení. Pokud centrální banka intervenuje v dlouhodobém časovém horizontu např. proti depreciaci domácí měny, pak je nucena prodávat své cizoměnové rezervy. Objem těchto rezerv je omezený. Při této intervenci může dojít ke zvýšení krátkodobé úrokové sazby na mezibankovním trhu, protože centrální banka kupuje měnu domácí proti zahraniční. 20 Zpracováno dle: SAMUELSON, Paul, NORDHAUS, William D.. Ekonomie, 2. vyd Praha: Nakladatelství Svoboda,1995. ISBN 80-205-0494-X, str. 944. 20

V případě, že centrální banka intervenuje proti apreciaci domácí měny, může to způsobit přebytek likvidity domácí měny a tím tak dojde k poklesu krátkodobé úrokové sazby. Prostředí pevných kursů vytváří stabilní podmínky pro hospodářský růst, rozvoj mezinárodního obchodu a mezinárodní měnové spolupráce. Mezi hlavní rizika pevných měnových kursů patří nepravidelnost změny centrální parity, devalvace a revalvace musí být správně načasována, je-li ekonomika v nerovnováze. Centrální banka je nucena v tomto režimu udržovat vyšší objem devizových rezerv (pro potřeby intervencí). Nezávislost domácí měnové politiky je v tomto režimu omezena. Úspěšnost fungování režimu pevného kursu není např. slučitelné s dlouhodobě deficitní fiskální politikou nebo růstem mezd, který je nepodložený odpovídajícímu růstu produktivity. Výhody a rizika pohyblivého měnového kursu Pohyblivý kurs následuje vývoj ostatních ekonomických veličin a případně zmírňuje důsledky suboptimálních hospodářských politik. Z pohledu centrální banky systém pohyblivého měnového kursu nevyžaduje vyšší zásoby devizových rezerv, se kterými jsou spojené dodatečné náklady na jejich řízení. Intervence centrální banky (CB) na měnovém trhu nejsou povinné, ale v případě potřeby může CB intervenovat. CB není v porovnání s pevným kursovým režimem vázána na konkrétní oscilační pásmo. CB je v podstatě jedním z účastníků, který spravuje své devizové rezervy. Dále tento režim umožňuje centrální bance provádění nezávislé měnové politiky. Pohyblivý měnový kurs z hlediska ekonomiky pružně a rychle reaguje na její vývoj a umožňuje stabilní hospodářský růst. Ceny určují účastníci trhu, které odrážejí aktuální nabídku a poptávku po dané měně, tím je zajištěna dlouhodobá rovnováha. Pro režim pohyblivého měnového kursu je hlavním rizikem jeho volatilita, která může být umocněna přítomností pohybu spekulativního kapitálu, případně neočekávaných událostí (katastrofy, teroristické útoky, výkyvy ve vývoji ekonomiky atd.), na které trh okamžitě reaguje. Pro všechny účastníky trhu (stát, centrální banka, firmy, občané) tak vznikají dodatečné náklady spojené s řízením kursového rizika. Výrazné posilování a oslabování měn má samozřejmě vliv na domácí cenovou hladinu. 21

1.2 Kursový mechanismus ERM II 1.2.1 EMS - Evropský měnový systém Měnová nestabilita vyvolaná přechodem na systém volně pohyblivých měnových kurzů měla negativní vliv na fungování již existujících mechanismů hospodářské a měnové spolupráce v rámci ES. To vedlo členské země k urychlení snah o dosažení měnové integrace. 21 Německý kancléř Helmut Schmidt a francouzský prezident Valéry Giscard d Estaing přišli s iniciativou na vytvoření nového evropského měnového systému, která nabyla konkrétní podoby v červenci 1978 na zasedání Rady ministrů v Brémách. Evropský měnový systém měl zahájit činnost 1. ledna 1979, ale konečný termín byl posunut na 13. března 1979. Hlavní pilíře tohoto systému byly následující: 22 režim ERM (Exchange Rate Mechanism) se opíral o intervenční mechanismus zajišťující kursovou stabilitu v rámci ES, účastnit se jej měly měny všech členských zemí; počáteční pásmo oscilace ± 2,25 % od dohodnutého středního kursu s tím, že v následujících dvou letech se mělo pásmo oscilace zúžit na ± 1 %); stanovení ECU (European currency unit) společné měnové jednotky, její emise měla být protihodnotou za část devizových rezerv převedených centrálními bankami na Evropský fond měnové spolupráce, (ISO kód měny = XEU); Evropský fond měnové spolupráce měl být nahrazen během dvou let Evropským měnovým fondem; koordinace politiky měnových kursů členských zemí vůči třetím zemím. 21 Zdroj: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 152. 22 Zpracováno dle: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str.152-153. 22

1.2.2 Kursový mechanismus (ERM) Kurzový mechanismus EMS byl založen na intervencích centrálních bank, jejichž cílem byla stabilita měnových kurzů. Zmíněné intervence byly dvojího druhu: intervence na udržení vzájemných kurzů národních měn; intervence na udržení kurzů národních měn k ECU. 23 Intervence na udržení vzájemných kursů národních měn Centrální banky udržovaly tržní kursy svých měn v předem vymezeném pásmu pomocí intervencí. Všechny měny členských zemí Evropského měnového systému měly stanovený střední kurz k ECU, a to v závislosti na váhovém zastoupení měny v měnovém koši a měnové účasti, která byla odvozena z průměrného kurzu dané měny k SDR za poslední tři měsíce. Z platných středních kursů národních měn k ECU byly odvozeny bilaterální střední kurzy národních měn, tzv. cross rate. 24 Centrální banky zapojené v režimu EMS měly povinnost udržovat vzájemné tržní kursy v rámci povoleného rozpětí ve výši ± 2,25 % (od roku 1993 ± 15%) od bilaterálních středních kursů. V rámci intervenčního mechanismu se prováděly tzv. marginální a mezimarginální intervence. V momentě, kdy kurs dosáhl intervenčního bodu, nastoupila ze strany centrálních bank marginální intervence, jejímž úkolem bylo nepřipustit překročení vymezeného oscilačního pásma. Centrální banka se silnou měnou nakupovala na devizovém trhu měnu slabou a vice versa. Pro tento účel si centrální banky mezi sebou otevřely úvěrové linky ve svých národních měnách. Mezimarginální intervence byly prováděny ještě před dosažením intervenčních bodů. Tyto intervence byly dobrovolné a v pravomoci jednotlivých centrálních bank. Pokud chtěla centrální banka intervenovat s měnou jiné země, musela nejprve požádat o svolení její centrální banku. Tím byla omezena pružnost mezimarginálních intervencí, proto centrální banky využívaly americký dolar, který převyšoval podíl intervencí v národních měnách. Pro tento typ intervence nebylo možné využívat zdroje z úvěrových linek centrálních bank členských zemí. Toto se změnilo až v roce 1987 uzavřením tzv. Basilejsko-nyborské 23 Zdroj: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 159. 24 Zdroj: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 159-160. 23

smlouvy, která umožňovala využití Velmi krátkodobé finanční pomoci i na mezimargninální intervence. 25 Intervence na udržení kursů národních měn k ECU Měny, které byly začleněny do ERM, měly stanoveny ještě další hranice oscilace ve vztahu k ústřednímu kursu vymezenému k ECU. Od členů ERM se očekávalo, že přijmou příslušná opatření v měnové a fiskální politice v momentě, kdy se jejich kursy dotkly prahu divergence, který byl stanoven podle vzorce 0,72. (±2,25 %, resp. ±6 %). (1 x), Kde x je váha příslušné měny v koši ECU. Ukazatel divergence byl tedy blikající světélko, které upozorňovalo na to, která měna se blíží k povolené hranici oscilace. 26 V případě kdy ukazatel upozornil na to, že se určitá měna vyvíjí jiným způsobem než ostatní, měla daná země přijmout opatření vedoucí ke zmírnění napětí: 27 intervence na devizovém trhu; interní měnová opatření (změna úrokových sazeb); žádost o změnu středního kursu národní měny k ECU; jiná hospodářsko-politická opatření. Realizace těchto opatření však nebyla závazná, a to ani v případě dosažení kritického bodu ukazatele divergence. Pokud příslušná země nepřijala žádné z těchto opatření, byla pouze povinna vysvětlit, v rámci denních telefonických konzultací centrálních bank, důvody svého počínání na devizovém trhu. 28 25 Zpracováno dle: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 161. 26 DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 474. 27 Zpracováno dle: DURČÁKOVÁ, Jaroslava, MANDEL, Martin. Mezinárodní finance. 4. vyd. Praha: Management Press, 2010. ISBN 978-80-7261-221-5, str. 474. 28 MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 163-164). 24

Zhodnocení ERM V letech 1979 1985 docházelo poměrně často ke změnám ústředních kursů. Toto období je považováno za fázi konsolidace EMS kdy bylo potřeba postupně vyrovnat rozdíly v tempu inflace jednotlivých zemí. Kursového mechanismu ERM se od počátku účastnily Belgie, Itálie (v roce 1992 tento kursový režim opustila), Lucembursko, Dánsko, Německo, Francie, Irsko a Nizozemí. Od poloviny osmdesátých let až do měnové krize v roce 1992 vykazovaly ústřední kursy relativně větší stabilitu. V této etapě sílily integrační tendence k vytvoření hospodářské a měnové unie. Činnost EMS byla komplikována tím, že ne všechny členské země byly zapojeny do kursového mechanismu ERM. V roce 1989 se do ERM zapojilo Španělsko, Velká Británie v roce 1990 a Portugalsko v roce 1992. Anglická libra, španělská peseta a portugalské escudo využívaly širší oscilační pásmo ± 6 %. Další země se připojují do ERM později, Rakousko a Finsko 1995, znovu Itálie 1996 a až v roce 1998 se připojuje Řecko. Nyní se vraťme zpět na začátek devadesátých let, která byla obdobím hospodářské recese. Velká Británie do mechanismu ERM vstupuje v roce 1990, nicméně během relativně krátké doby britská libra opouští ERM, konkrétně dne 16. září v roce 1992, tento den je označen jako Černá středa. V této době se sešlo několik zásadních faktorů, německé úrokové sazby byly dlouhodobě na vysoké úrovni a došlo k určitému konfliktu mezi centrálními bankami Francie a Velké Británie. To vytvořilo tlak, kterého využili spekulanti a došlo k oslabení britské libry a dalších slabších měn. Britská centrální banka (BOE Bank of England) sice zvedala úrokovou sazbu, ale oslabení britské libry to nezabránilo a 16. září došlo k prolomení hranice stanovené v režimu ERM. Itálie, Španělsko a Portugalsko devalvovaly své měny vůči německé marce (DEM). Itálie díky nedostatečné úpravě ústředního kursu též opouští ERM. Rok 1992 byl pro celý systém silnou výzvou, další událostí bylo neúspěšné referendum o Maastrichtské smlouvě v Dánsku a zároveň očekávání podobného výsledku ve Francii. 2. srpna 1993 došlo k rozšíření pásma oscilace na ±15 % s tím, že některé země držely nadále původní úzké pásmo ±2,25 %. 29 Kurzový systém členských zemí ES, který vznikl po krizích z let 1992-1993 však již nebyl klasickým systémem pevných měnových kursů, ale fakticky došlo k jeho nahrazení systémem volně pohyblivých kurzů se všemi možnými negativními důsledky na měnovou stabilitu, které s tímto systémem souvisí. 30 29 Zpracováno dle: HELÍSEK, Mojmír: Vstup ČR do eurozóny, ERM II a kurzové konvergenční kritérium. Praha: Vysoká škola finanční a správní, 2007, ISBN 978-80-7408-000-5, str. 9-14. 30 Zdroj: MARKOVÁ, Jana: Mezinárodní měnová spolupráce. Praha: Oeconomica, 2006, ISBN 80-245-1053-7, str. 172. 25

Širší oscilační pásmo mělo umožnit členským zemím lépe absorbovat vnější i vnitřní ekonomické šoky, nicméně pro Španělsko a Portugalsko nebylo pásmo dostatečně široké a v roce 1995 znovu devalvovaly své měny. Toto byla poslední úprava ústředních kursů před zafixováním vzájemných kursů národních měn v květnu 1998. V roce 1998 se mechanismu ERM účastnilo 13 zemí: Belgie, Dánsko, Finsko, Francie, Nizozemí, Itálie, Irsko, Lucembursko, Německo, Portugalsko, Rakousko, Řecko a Španělsko. K 1. lednu 1999 zavedlo euro celkem 11 zemí. Kursový mechanismus ERM byl nahrazen mechanismem ERM II. 1.2.3 Kursový mechanismus ERM II Stabilita měnového kursu by měla vycházet z reálné ekonomiky. Pro mechanismus ERM II je důležitá z dlouhodobého hlediska vnější rovnováha. Jedná se především o rovnováhu platební bilance. Dalším důležitým faktorem ve vztahu k vnější rovnováze je i hospodářská politika, která působí na důchodový vyrovnávací proces výkonové bilance v režimu pevného měnového kursu. Cílem režimu pevného měnového kursu je dosáhnutí stability vývoje cen v ekonomice. Dále by mělo dojít ke sblížení vývoje cenových hladin, jak předpokládá teorie parity kupní síly. Kursová politika eurozóny je v pravomoci Rady ministrů. Ta rozhoduje na základě Maastrichtské dohody o jejím zaměření jak vůči třetím zemím, tak i vůči členským zemím EU, které se nezapojily do měnové unie. Změny v oblasti kurzové politiky jsou Radou ministrů konzultovány s ECB a Evropským parlamentem. Vykonavatelem kurzové politiky eurozóny je ale ECB, neboť jako jediná instituce má k dispozici potřebné nástroje k ovlivňování měnového kursu Při jejich použití je však limitována svým prioritním cílem, kterým je cenová stabilita. Účast v mechanismu ERM II, který vešel v platnost po 1. lednu 1999, je pro členské státy EU, které dosud nezavedly jednotnou měnu euro, dobrovolná. Dobrovolnost je ale částečně omezena závazkem zemí, které nemají trvalou výjimku z neúčasti v procesu měnové integrace jako je Velká Británie a Dánsko, činit všechny kroky k přijetí eura. Fungováním ERM II není dotčen prvořadý cíl Evropské centrální banky (ECB) a národních centrálních bank mimo eurozónu, kterým je udržování cenové stability. Princip je v podstatě stejný jako v případě původního mechanismu ERM z dob existence Evropského měnového systému. Rozdíl však spočívá v tom, že v tomto mechanismu již neexistuje paritní mřížka, jak tomu 26

bylo v původním mechanismu ERM. V mechanismu ERM II je aplikován tzv. hub-andspokes přístup, který činí euro středem celého kursového systému. Na společnou měnu jsou pak zafixovány měny členských zemí mechanismu ERM II. Tento mechanismus je bilaterálním kursovým systémem. Měna, která se účastní režimu ERM II má stanovenou centrální paritu k euru a šíři oscilačního pásma. Pokud hrozí vychýlení kursu ze stanoveného oscilačního pásma, které je stanoveno na ± 15 % od centrální parity, národní centrální banka a Evropská centrální banka mají právo zasáhnout a intervenují na trhu. Oscilační pásmo je možné stanovit v užším rozmezí a to ± 2,25 %. 31 1.2.4 Základní charakteristika mechanismu ERM II 32 z hlediska klasifikace měnových kursů je ERM II mnohostranný režim pevných měnových kursů; jedná se o kursový mechanismus pro členské země Evropské unie stojících mimo eurozónu; na základě standardní procedury za účasti ministrů financí, ECB, guvernérů národních centrálních bank a Evropské komise jsou stanoveny centrální parita a oscilační pásmo měn zúčastněných zemí vůči euru. Na základě této dohody je možné z podnětu ECB nebo členské země provádět i změny těchto ústředních kursů. Narozdíl od EMS nejsou stanoveny vzájemné bilaterální kursy, tudíž není stanoveno ani oscilační pásmo pro pohyb vzájemných kursu měn zemí zapojených do kursového mechanismu ERM II; standardní oscilační pásmo je stanoveno na ± 15 % od centrální parity, případně stanovení užšího pásma ± 2,25 %. Centrální banka by měla intervenovat takovým způsobem, aby nedošlo k překročení hranice povoleného oscilačního pásma. Intervenuje centrální banka země, jejíž měna se vychyluje od ústředního kursu a také ECB. Narozdíl od ERM, kde byla centrální banka povinna intervenovat, v ERM II nemusí centrální banka intervenovat v případě, že by intervencí byl ohrožen prioritní cíl cenové stability. Cenová stabilita má 31 Zpracováno dle: LACINA, Lubor, ROZMAHEL, Petr a kol.. EURO: ano/ne?, 1. vyd. Praha: Alfa Nakladatelství, 2010. ISBN 978-80-87197-26-4, str. 132-133. 32 Zpracováno dle: http://ec.europa.eu/economy_finance/euro/adoption/erm2/index_en.htm, dostupné dne 19.6.2012 27

vyšší prioritu, než-li kursová stabilita. Centrální banka může intervenovat dříve, než-li kurs dosáhne oscilační hranice pásma (tzv. marginální intervence). Podpora ECB uvnitř pásma není automatická, ale může intervenci podpořit. V případě intervence na hranici oscilačního pásma ECB poskytuje intervenční podporu centrální bance automaticky; v případě potřeby mohou centrální banky použít k intervenování zdroje v rámci mechanismu velmi krátkodobé finanční pomoci; změna centrální parity je prováděna na základě standardní procedury, kterou mají právo vyvolat jak členské země, tak ECB. 1.2.5 Kursové konvergenční kritérium 33 Jedním z maastrichtských kritérií, pro přijetí jednotné měny, je plnění kursového konvergenčního kritéria kursová stabilita. Členská země se v takovém případě musí zapojit do mechanismu ERM II a to po dobu nejméně dvou let, aby prokázala stabilní kurs národní měny vůči euru. Země zapojené do ERM II zafixují v době vstupu do tohoto mechanismu svou měnu vůči euru, přičemž oscilační pásmo je stanoveno na ± 15 %. Evropská komise (EK) toleruje překročení apreciační hranice pásma +15 %, kdy kritérium kursové stability není porušeno. V případě překročení depreciační hranice pásma na úrovni -2,25 % posuzuje EK příčiny tohoto překročení a příslušná země musí přijmout opatření vedoucí k nápravě, jinými slovy, k navrácení kursu měny zpět do pásma + 15 % až 2,25 %. V případě překročení depreciační hranice pásma -15 % je kritérium kursové stability narušeno, musí dojít ke změně centrální parity a počíná běžet nové dvouleté období nutného členství v ERM II. K úpravám centrálních parit je však nutné přistupovat včas, aby bylo zamezeno významným výchylkám. Též je možné, že si centrální banka, která chce vstoupit do ERM II, dohodne s Evropskou centrální bankou užší fluktuační pásmo, než je ± 15 %. Jiné režimy měnového kursu než fixní, konkrétně jde o pohyblivý kurs (včetně řízeného) či posuvné zavěšení, nejsou s fungováním mechanismu ERM II slučitelné. Měnové výbory, jež náleží mezi fixní kursové režimy, jsou s ERM II slučitelné.. 33 Zpracováno dle: HELÍSEK, Mojmír: Vstup ČR do eurozóny, ERM II a kurzové konvergenční kritérium. Praha: Vysoká škola finanční a správní, 2007, ISBN 978-80-7408-000-5, str. 10-14. 28

1.2.6 Proces vstupu do ERM II 34 Rezoluce Rady o založení ERM II (97/C 236/03 z 16. června 1997) a smlouva mezi ECB a národními centrálními bankami členských států mimo eurozónu z 1. září 1998 upravuje procedurální kroky, které vedou ke vstupu do mechanismu ERM II. Procedurálním rysem ERM II je multilaterální postup členských zemí při rozhodování o otázkách s fungováním mechanismu. Rozhodnutí je přijímáno ministry zemí eurozóny, ECB a ministry a guvernéry národních centrálních bank nečlenských zemí eurozóny, které nejsou zapojeny v ERM II. Ministři a guvernéři centrálních bank nečlenských zemí eurozóny, které nejsou napojeny v ERM II mají pouze poradní hlas. Rozhodnutí předchází procedura, ve které je zapojena též Evropská komise (EK) a Výbor pro ekonomické a finanční otázky (EFC). Prvním krokem pro nové členské země EU, který však není přímou součástí procedury zapojení do ERM II, je připojení se k uvedené Smlouvě mezi ECB a národními centrálními bankami členských států mimo eurozónu. Smlouvu je možné podepsat, ale o vstup do ERM II usilovat až později. Procedura zapojení se do ERM II obsahuje následující kroky: 1) Kursová procedura může být společným požadavkem minstra a guvernéra centrální banky země požadující zapojení do ERM II (i subjektů, které přijímají rozhodnutí viz výše), který je adresován ministru ECOFIN země předsedající EU. Členové EFC z iniciující země informují prezidenta a sekretáře EFC. 2) Výbor pro ERM II je svolán prezidentem EFC, účastní se členové EFC z národních administrací, členové EFC z centrálních bank zemí mimo eurozónu, dva zástupci ECB, dva zástupci Komise, prezident alternátů EFC, prezident EFC, sekretář a dva členové sekretariátu EFC. Výbor diskutuje a určuje, zda je makro rámec uchazečů o ERM II konzistentní se vstupem do ERM II a to zejména ve vztahu k Hlavním směrům hospodářských politik (Board Economic Policy Guidlines) a Paktu stability a růstu. Výbor též diskutuje centrální paritu a fluktuační pásmo. 34 Zdroj: http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/zpravy_o_inflaci/2003/2003_cervenec/boxy_a_prilohy/mp_zpinflace_pri lohy_c_03_cervenec_p1.html, dostupné 19.6.2012 29