ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC

Transkript

1 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/14 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/14 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/ února 2015 ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC LEDEN 2015 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH... 2 STRUKTURA PORTFOLIÍ... 4 PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ... 7 Dynamické portfolio 144,49 134,49 124,49 114,49 104,49 94,49 Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 139,3002 0,90% 133,64 128,64 123,64 118,64 113,64 108,64 103,64 98,64 Vyvážené portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 132,8344 0,77% 119,75 114,75 109,75 104,75 99,75 Konzervativní portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 123,4190 0,75%

2 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH DLUHOPISY USA, EMU Dluhopisové výnosy v Evropě pod vlivem překvapivě odvážného programu ECB na odkup vládních dluhopisů dále klesly. V Německu se desetiletý výnos dostal pod 0,4%, výnos periferních zemí klesly po ohlášení programu na nová historická minima španělský desetiletý výnos na 1,30%, italský skoro až k 1,50%, portugalský k 2,15%. Pod vlivem řeckých voleb a vítezství hnutí SYRIZA však koncem ledna výnosy těchto zemí o 10 b.b. (v případě Španělska) až 30 b.b. (v případě Portugalska) zase narostly, i tak ale končily měsíc pod hodnotami z konce prosince. Obdobně jako v případě německých Bundů také křivka amerických Treasuries klesla při výrazném zmírnění sklonu, když na krátkém konci proti konci prosince klesla o 20 b.b., na dlouhém o 50 b.b. Tento vývoj reflektoval dva faktory - zaprvé, mírné přehodnocení tempa zvyšování sazeb ze strany americké centrální banky pod vlivem slabších dat (zejména HDP za 4Q14) a, zadruhé, obecný nárůst nejistoty pod vlivem vývoje v Eurozóně (jak ohlášení překvapivě velkého programu odkupu vládních dluhopisů, tak znovunastolená možnost řeckého odchodu z EMU) či překvapivých akcí centrálních bank (viz. švýcarská centrální banka). DLUHOPISY ČR Reflektujíc zahájení programu odkupu dluhopisů ze strany ECB, českého dluhopisy cenově dále vzrostly a jejich výnosy klesly na další nová historická minima. Desetiletý dluhopis se koncem prosince 2014 pohyboval kolem 0,75%, v průběhu ledna však klesl o více než 35 bps, a jeho výnos se tak dostal pod 0,4% (v souladu s úrovní německého Bundu). Podobný, i když samozřejmě rozsahem menší byl pokles výnosů na střední části křivky (cca 10 b.b. na 5 letech). V lednu 2015 podobně jako v prosinci 2014 nebyla v ČR žádná aukce, což při setrvale vysokém přebytku likvidity v domácím finančním sektoru jenom zesilovalo efekt klesajících výnosů v Eurozóně. Bloomberg Effas Czech Index 255,0 251,0 247,0 243,0 239,0 235,0 231,0 227,0 223,0 219,0 215,0 DLUHOPISY STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPA Polské dluhopisy Turecké dluhopisy Polské dluhopisy nemohly v lednu udělat nic jiného než ty české. I když polská centrální banka se stále ke snížení sazeb neměla, spekulace na pokles sazeb se přece jenom trochu zintenzivnily (na krátkém konci poklesly dluhopisové výnosy o zhruba 20 b.b.). Na dlouhém konci byl evidentní vliv programu odkupu vládních dluhopisů ECB, který poslal desetileté polské výnosy výrazně (o 50 b.b.) dolů poprvé se tak dostaly výnosy pod 2%. Po prosincovém, zhoršeným sentimentem vůči rozvíjejícím se trhům způsobeném nárůstu tureckých výnosů, zamířily v lednu výnosy znovu dolů - na dlouhém konci klesly místy až o 120 b.b., na krátkém o 130 b.b. Index Merril Lynch Turecko tak v lednu vzrostl o bezmála 4 %. Příčiny jsou zřejmé množí se data potvrzující zpomalení ekonomiky (slabý růst HDP, slabý listopadový i prosincový průmysl) a to společně s klesající inflací (lednová inflace byla 7,24%, což je pokles, ale menší než očekávala centrální banka) vyvolalo očekávání na snížení sazeb turecké centrální banky. Tato očekávání dále přiživil prezident Erdogan, který v polovině ledna řekl, že současná měnová politika centrální banky je nerozumná a že sazby jsou příliš vysoko a že nechápe na co turecká centrální banka čeká. K tomu se pak přidal i ministr hospodářství Zeybekci, který řekl, že trpět příliš vysokými úrokovými sazbami je neakceptovatelné. Strana 2

3 Ačkoliv centrální banka skutečně repo snížila (o 50 b.b.), kritika ze strany vlády neutichla to je však vzhledem k tomu, že centrální banka snížila jenom repo sazbu a nechala bez změny koridor, ve kterém se mezibankovní sazby pohybují, celkem pochopitelné. Centrální banka tak dokonce zvažovala, že uspořádá mimořádné zasedání, kde by zvážila další pokles sazeb, po oslabení liry však od takového kroku upustila a ač čelí stupňujícímu se politickému tlaku - sazby dále neupravovala. Firemní dluhopisy Vývoj korporátních dluhopisů investičního stupně v Evropě i v USA profitoval z vývoje trhu vládních dluhopisů. Evropské firemní emise výrazně podpořilo oznámení ECB spustit plnohodnotné kvantitativní uvolňování měnové politiky (nákupy státních dluhopisů vytěsňovací efekt by však měl vést i k nárůstu poptávky o firemní emise), těm americkým mj. pomohla stabilizace cen ropy. Dařilo se přitom jak emisím investičního stupně, tak už také vysoce úročeným spekulativním dluhopisům. Závěrem měsíce část zisků odmazalo zvýšení rizikové averze v reakci na vítězství levicové Syrizy v řeckých předčasných volbách. Lépe se v tomto prostředí dařilo firemním dluhopisům než kontraktům CDS. Dluhopisový index iboxx Corporate Euro vzrostl o 0,8% a jeho průměrná kreditní marže se utáhla o 9 bps. Index Markit itraxx Europe (mapující ceny CDS kontraktů evropských korporátů investičního stupně) odepsal 2,8 bodu na rovných 60 bodů. V případě indexu sledujícího vývoj CDS množiny firem neinvestičního stupně průměrná marže klesla o 22 b. na úroveň 324 b. AKCIE Globální trhy Středoevropské trhy Index S&P 500 v lednu 2015 proti konci MSCI World Index prosince 2014 klesl o 3,1%, když na energetické firmy dolehly nízké ceny ropy a na nadnárodní společnosti sila dolaru. Koncem měsíce trhy nepotěšila slabá data za americké HDP a některé další signály, že americká ekonomika zpomaluje. V Evropě se akciovým indexům (s pochopitelnou výjimkou Švýcarska, kde masivní posílení franku exportérům uškodí) na rozdíl od Ameriky dařilo. Pozvolna se zlepšující makro data a zejména zahájení odkupu vládních dluhopisů centrální bankou (a s tím související oslabení eura) se odrazily ve všech hlavních indexech německý a francouzský index si například připsaly přes 9%. V prvním měsíci letošního roku dosáhly akcie obchodované na burzách v rozvíjejících zemích mírného zisku. Hodnota jejich indexu MSCI Emerging Markets vzrostla o 0,6 procent, když se dařilo zejména asijským trhům v čele s Indií. Index Sensex meziměsíčně přidal 6,1 procent díky zlepšující se průmyslové aktivitě v druhé nejlidnatější zemi světa. Naopak se nedařilo zemím, na jejichž burzách mají velkou váhu společnosti těžící ropu. Brazilský index Bovespa i ruský RSTI ztratily více než 6 procent. I regionální indexy (kromě maďarského) profitovaly z ohlášení odkupu dluhopisů ECB pražská i varšavská burza vzrostly díky tomuto kroku v lednu o 1% resp. 1,3%. K lepší výkonnosti polských akcií bránil především bankovní sektor, který v lednu ztrácel z důvodu neočekávaného kroku švýcarské banky týkajícího se úplného uvolnění kurzového režimu. To by se mělo negativně promítnout v růstu špatných úvěrů poskytnutých ve švýcarských francích. V Polsku to například činí zhruba 7% všech hypotečních úvěrů. Zbylým sektorům se dařilo mnohem lépe, když většina skončila v zisku. Strana 3

4 STRUKTURA PORTFOLIÍ Dynamické portfolio Vyvážené portfolio Konzervativní portfolio V lednu jsme do Dynamického portfolia aktivně nezasahovali, změny jednotlivých vah tak měly na svědomí tržní pohyby. Rétorika Evropské centrální banky, která naznačovala pokračování uvolněné politiky, hnala vzhůru evropské akciové trhy, které navýšily své zastoupení v portfoliu. Dařilo se i ostatním akciovým trhům, jejichž podíl na Dynamickém portfoliu stoupl. Česká koruna poměrně výrazně oslabila k zahraničním měnám, zejména vůči americkému dolaru a japonskému jenu, to zvýšilo objem závazků z operací měnového zajištění. Většina fondů, ze kterých se Dynamické portfolio skládá, skočila v lednu v zisku. Největších výnosů dosáhly fondy investující na evropských a asijských burzách, naopak ztrácely akciové fondy zaměřené na akcie obchodované ve Spojených státech a na Hraničních trzích. Nejvýkonnějším fondem portfolia byl fond Aberdeen Indian Equity, jehož cena podílové jednotky v lednu vzrostla o 8,3 procent, který tak navázal na výbornou výkonnost dosaženou v minulém roce. Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity 1,2%; Aberdeen Japan Small Companies 1,8%; Aberdeen Indian Equity 8,3%; Blackrock UK Equity 3,4%; Conseq Invest Akciový 1,6%; Franklin European Small Companies 7,2%; Franklin Mutual Beacon - 2,5%; Franklin Mutual European 4,7%; HSBC Asia Small Companies 2,5%; HSBC Latin America -6,3%%; ING European Equity 6,8%; Parvest Best Selection Euro CZK 6,9%; Parvest Equity US Small Companies -2,6%; Parvest Japan -1,4%; Parvest Turkey 7,6%; Parvest US Equity -2,0%; Templeton Asian Growth 1,3%; Templeton Frontier Markets -3,1%; Templeton China Fund -0,2%. Dluhopisovým fondům Dynamického portfolia se v lednu rovněž dařilo: Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy získal 4,7%, Parvest Convertible Bond World pak 0,9%. V lednu jsme do Vyváženého portfolia aktivně nezasahovali, změny jednotlivých vah tak měly na svědomí tržní pohyby. Rétorika Evropské centrální banky, která naznačovala pokračování uvolněné politiky, hnala vzhůru evropské akciové trhy, které navýšily své zastoupení v portfoliu. Dařilo se i ostatním akciovým trhům, jejichž podíl na Vyváženém portfoliu stoupl. Česká koruna poměrně výrazně oslabila, zejména vůči americkému dolaru a japonskému jenu, to zvýšilo objem závazků z operací měnového zajištění. Většina fondů, ze kterých se Vyvážené portfolio skládá, skočila v lednu v zisku. Největších výnosů dosáhly fondy investující na evropských a asijských burzách, naopak ztrácely akciové fondy zaměřené na akcie obchodované ve Spojených státech a na Hraničních trzích. Nejvýkonnějším fondem portfolia byl fond Aberdeen Indian Equity, jehož cena podílové jednotky v lednu vzrostla o 8,3 procent, který tak navázal na výbornou výkonnost dosaženou v minulém roce. Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity 1,2%; Aberdeen Japan Small Companies 1,8%; Aberdeen Indian Equity 8,3%; Conseq Invest Akciový 1,6%; Franklin European Small Companies, 7,2%; Franklin Mutual Beacon -2,5%; Franklin Mutual European 4,7%; HSBC Asia Small Companies 2,5%; HSBC Latin America -6,3%; ING European Equity 6,8%; Parvest Best Selection Europe 5,0%; Parvest Equity US Small Companies -2,6%; Parvest Japan -1,4%; Parvest Turkey 7,6%; Parvest US Equity -2,0%; Templeton Asian Growth 1,3%; Templeton Frontier Markets -3,1%; Templeton China Fund -0,2%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy 4,6%; Conseq Dluhopisový Konzervativní 0,0%; Conseq Invest Korporátních Dluhopisů 1,2%, Parvest Convertible Bond World 0,9%; Conseq Invest Dluhopisový 0,5%. V lednu jsme do Konzervativního portfolia aktivně nezasahovali, změny jednotlivých vah tak měly na svědomí tržní pohyby. Rétorika Evropské centrální banky, která naznačovala pokračování uvolněné politiky, hnala vzhůru dluhopisové a evropské akciové trhy, které navýšily své zastoupení v portfoliu. Dařilo se i ostatním akciovým trhům, jejichž podíl na Konzervativním portfoliu stoupl. Nejvýkonnějšími fondy Konzervativního portfolia byl fond Franklin European Small Cap který investorům připsal zhodnocení ve výši 7,2 procent. Výkonnosti ostatních fondů Strana 4

5 portfolia byly následující: Conseq Invest Dluhopisový 0,5% Conseq Invest Korporátních Dluhopisů 1,2%, Conseq Invest Konzervativní 0,0%; Conseq Akciový Fond 1,6%; Franklin European Small Cap 7,2%; Franklin Mutual Beacon -2,5%; ING Emerging Markets High Dividend 5,4%; ING Japan -1,3%; Parvest Convertible Bond World 0,9%; Parvest Best Selection Europe 5,0%; Parvest US Equity Small Companies -2,6%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy 4,6%, Templeton Global Bond -0,4%. Strana 5

6 DYNAMICKÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni ,85% 1,27% 14,04% 21,54% 25,34% 5,16% 24,25% 4,38% 0,16% 2 4 Struktura portfolia ke dni ,00% 1,30% 14,54% 21,34% 25,26% 5,12% 23,92% 4,71% -0,18% VYVÁŽENÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni ,01% 2,45% 6,61% 10,85% 14,18% 2,66% 13,48% 4,46% 0,31% Struktura portfolia ke dni ,68% 2,49% 6,68% 10,51% 13,80% 2,53% 13,03% 4,79% 0,50% KONZERVATIVNÍ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni ,08% 2,47% 0,75% 1,56% 2,32% 0,29% 1,70% 4,87% 0,96% 25,00% 5 75,00% 10 Struktura portfolia ke dni ,89% 2,46% 0,75% 1,49% 2,22% 0,30% 1,62% 4,91% 1,36% 25,00% 5 75,00% 10 Strana 6

7 PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ České dluhopisy Dluhopisové trhy střední a východní Evropy Měny V průběhu nadcházejících měsíců očekáváme obrat na hlavních obligačních trzích a nástup střednědobého trendu růstu výnosů. Nevidíme fundamentální důvody pro to, aby bezrizikové výnosy setrvávaly či ještě dále klesaly a to jak v USA, tak ani v západní Evropě. Spojené státy nyní zažívají již velmi solidní ekonomickou konjunkturu, v rámci které se již výrazně snížila míra nezaměstnanosti, zesílila domácí poptávka, rostou investice. To ve spojitosti s přetrvávající extrémně uvolněnou měnovou politikou směřuje k akumulaci inflačních tlaků, jež dle našeho názoru začnou být dříve či později jasně patrné. Nyní jim přechodně brání nízké ceny ropy a posílení dolaru, později však poptávkové tlaky převáží. To by mělo přimět Fed k nástupu cyklu zvyšování sazeb již v průběhu 2. poloviny roku. Do Evropy by se tento trend měl přelít, byť mu technicky bude svým programem nákupu vládních dluhopisů částečně bránit ECB. Její uvolněná měnová politika, nízké ceny roky a slabé euro by se navíc v brzké době měly projevit v hospodářském oživení eurozóny, což je prostředí pro růst obligačních výnosů. České státní dluhopisy budou své německé protějšky opět následovat, jejich výnosy by tak měly nastoupit cestu vzhůru ze současných bezprecedentně nízkých úrovní. Byť technický obrázek (vysoká likvidita bankovního sektoru, nízká emisní aktivita státu) může růst výnosů do určité míry tlumit, extrémně nízký výnos zejména dlouhodobých dluhopisů (desetiletý dluhopis na 0,25% začátkem února!) naprosto nekoresponduje s nastoupeným ekonomickým oživením. Hospodářská aktivita a domácí poptávka v ČR již nějakou dobu utěšeně roste a nejinak tomu bude v nadcházejících kvartálech, pokračovat bude příznivý vývoj bilance zahraničního obchodu. Byť zvyšování úrokových sazeb ještě nebude po nějakou dobu na pořadu dne, ČNB by mohla ve světle vyššího růstu dříve ustoupit ze svého kurzového závazku a otevřít tak dveře spekulacím o budoucím růstu sazeb. Polské dluhopisy stále vidíme jako atraktivní sázku na růst cen. Důvodem je naše očekávání, že polská centrální banka nakonec přistoupí k uvolnění měnové politiky, stále atraktivní diferenciál mezi německými a polskými výnosy (byť se za poslední měsíc snížil) a v neposlední řadě příznivý makroekonomický vývoj v prostředí vysoce kladných reálných úrokových sazeb. Vysoce úročené turecké dluhopisy zůstávají rizikovou sázkou, v prvním pololetí by však pokles inflace měl umožnit snížení sazeb centrální bankou. Vyšší pravděpodobnost pozdějšího začátku utahování měnové politiky v USA, začátek (objemově významného) odkupu státních dluhopisů ze strany ECB, slabší makrodata a (z krátkodobého hlediska), spolu s očekávaným poklesem inflace jsou pro turecké dluhopisy pozitivem. Vlivem propadu cen ropy a globální dezinflační tendence by růst tureckých spotřebitelských cen měl v první polovině letošního roku viditelně zpomalit. To místní centrální bance otevře okno pro uvolnění měnové politiky snížením úrokových sazeb. Rizika investice do tureckých aktiv však zůstávají zvýšená. Střednědobý inflační výhled zůstává stále nejistý, a to i navzdory momentální desinflaci. I když inflace zřejmě přechodně klesne k cíli turecké centrální banky (5%), pravděpodobně tam trvale nezůstane. Jádrová složka inflace prozatím zůstává vysoko a inflační očekávání jsou stále neukotvená, trvalé a udržitelné výrazné snížení úrokových sazeb je tam prozatím mimo hru. Navíc, měnový kurz liry zůstává zranitelný, což opět potvrdil lednový vývoj (zvýšený politický nátlak na centrální banku uvolnit měnovou politiku). Kurz EURUSD se pravděpodobně na nějakou dobu v námi vnímaném střednědobém posunu k silnějšímu dolaru zastavil. V nejbližším období očekáváme konsolidaci kolem úrovně 1,15 1,20, později by však měly opět převážit pro dolar pozitivní faktory. Těmi vnímáme zejména výrazný růstový diferenciál, a to jak aktuálního, tak potenciálního ekonomického růstu ve prospěch USA, dále a to je fakticky důsledek předešlého divergence měnových politik. Zatímco ECB nyní nastoupila cestu plnohodnotného kvantitativního uvolňování, Fed již připravuje trh na nástup cyklu zvyšování úrokových sazeb. Dalšími faktory ve prospěch dolaru je zlepšená obchodní bilance, podpořená průmyslovou renesancí a obrovským nárůstem ropné produkce, jež by v dohledné době měla začít proudit i do zahraničí. Strana 7

8 U regionálních měn se náš výhled nemění. Vzhledem k obnovené reálné konvergenci české ekonomiky a vývoji běžného účtu zůstáváme stále pozitivní na CZK a po jasné reakci ČNB na spekulace ohledně možného posunutí kurzového závazku nevidíme velký prostor pro další spekulace na její krátkodobé oslabení. U polského zlotého jsou hodnoty mezi 4,15 a 4,20 férové, limitujícím faktorem dalšího posílení je naše očekávaní snížení sazeb. Globální akciové trhy Akciové trhy při současných ekonomických podmínkách a ve srovnání s jinými druhy finančních aktiv, i po výrazných růstech, nadále disponují velice zajímavým růstovým potenciálem. V mnoha zemích zlepšující se trh práce, pozvolné oddlužování spotřebitele a historicky nízké zadlužení korporátní sféry by měly vést k růstu budoucích čistých zisků, avšak klesajícím tempem. Právě tempo vysokého zefektivňování provozních činností v uplynulých letech, které bylo hlavním motorem růstu čistých zisků, bude velice těžké udržet. Ve prospěch hovoří nízké ceny surovin, včetně ropy, a dobré podmínky financování, na druhé straně pak budou působit tlaky na růst mezd. Z valuačního hlediska mohou být akciím podporou nadále uvolněné měnové politiky centrálních bank v Evropě a Japonsku, a relativně stále zajímavé současné ohodnocení burzovně obchodovatelných společností. Také z historického hlediska stále nízké požadované výnosy u většiny státních dluhopisů zatraktivňují investice do akcií, které se z valuačního hlediska nachází blízko jejich historických průměrů (ukazatel ceny akcie k účetní hodnotě na akcii nebo ceny akcie k zisku na jednu akcii). Rizika pro akciové trhy spatřujeme ve vysokém zadlužení periferních států eurozóny, síle zotavování jednotlivých ekonomik (především v Evropě), neočekávané kroky centrálních bank nebo geopolitické konflikty, jakých jsme nyní svědky například na Ukrajině nebo Blízkém Východě. Po zbytek letošního roku očekáváme vyšší volatilitu v podobě krátkodobých korekcí. Akciové trhy střední a východní Evropy Atraktivnost většiny středoevropských akcií v současné době spočívá převážně v dividendových výnosech. Společnosti jsou relativně nízce zadlužené a s očekávaným růstem důvěry spotřebitele by mělo docházet k zvyšování ziskových marží. Nyní tak mezi nejatraktivnější akciové tituly řadíme českého výrobce netkaných textilií Pegas Nonwovens, Stock Spirits Group a Pivovary Lobkowicz Group. Z polských titulů se nám libí mediální společnost Agora, agrární společnost Kernel nebo potravinářský řetězec Jeronimo Martins. V Rumunsku považujeme za atraktivně oceněné akcie rumunského restitučního fondu Fondul Proprietatea, plynárenských společností Transgaz a Romgaz, elektrárenskou společnost Transelectrica a ropnou tranzitní společnost Conpet, v Rakousku akcie ropné společnosti OMV, pojišťovny Uniqa, realitní společnosti Atrium a akcie Raiffeisen Bank, ve Slovinsku jsou to akcie výrobce domácích spotřebičů Gorenje. Vojtěch Železný Portfolio manager Strana 8