Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančních obchodů Využité derivátů pro zajištění tržních rizik u korporací v České republice Bakalářská práce Autor: Robert Grus Makléř Vedoucí práce: RNDr. Jiří Witzany, PhD. Praha duben, 2009
Prohlášení: Prohlašuji, že bakalářskou práci na téma Využití derivátů pro zajištění rizik u korporací v České republice jsem zpracoval samostatně a s použitím uvedené literatury. V Praze dne 13.dubna 2009 Robert Grus
Poděkování: Rád bych poděkoval vedoucímu mé práce, panu RNDr. Jiřímu Witzany, PhD. za ochotu, připomínky a doporučení při tvorbě této práce.
Anotace práce Tato bakalářská práce na téma Využití derivátů pro zajištění tržních rizik v České republice je zaměřena na analýzu produktů sloužících k aktivnímu zajištění tržních rizik vyplývajících z obchodní činnosti korporací v České republice. Dalším cílem práce je podat základní informace o využitelnosti jednotlivých zajišťovacích instrumentů v specifických podmínkách devizových, peněžních a komoditních trhů, respektive při zajišťování. kursového, úrokového a komoditního rizika. Vyspecifikuji rovněž rozdíly mezi nimi a upřesním v kterých situacích je vhodné daný produkt použít. V závěru zanalyzuji jednotlivé produkty z hlediska zajišťovací politiky. This Bachelor Thesis titled Utilization of Derivatives for Hedging of Market Risk by Corporates in the Czech Republic focuses on the analysis of products for active hedging of market risks that arise from business activity of corporates in the Czech Republic. Another goal of my work is to present arguments for the utility of individual hedging instruments in specific conditions of the foreign exchange market, money market and commodity market, that is to hedge foreign exchange, interest rate and commodity risk. I specify the differences among them and clarify the right situations for usage. In the final part I analyze particular products from hedging policy aspects.
ÚVOD... 6 1. Základní informace o devizovém a peněžním trhu... 8 1.1. Operace na měnových trzích... 8 1.2. Faktory ovlivňující úrokové sazby... 10 1.3. Druhy tržních rizik... 12 2. Stavební kameny zajišťovacích obchodů... 14 2.1. Termínové operace... 14 2.2. Opce... 15 2.3. Technické detaily... 16 3. Zajištění měnového kursu pro exportéry... 18 3.1. Termínová operace (Forward)... 18 3.2. Risk reversal... 20 3.3. Racek... 23 3.4. Participační forward... 25 3.5. Evropský forward plus... 28 3.6. Leveraged forward... 30 3.7. Knock out forward... 32 3.8. Average rate forward: zajištění vůči průměru kurzů ČNB (Česká národní banka)... 34 3.9. ATM (At The Money) put opce... 38 3.10. Souhrnná tabulka: produkty zajišťující měnový kurz... 41 4. Produkty k řízení úrokového rizika... 42 4.1. Forward Rate Agreement (FRA)... 42 4.2. Úrokové swapy (IRS)... 44 4.3. Úrokové opce: Cap a Floor... 46 4.4. Kombinace úrokových opcí: Collar... 49 4.5. Srovnání typů zajištění: IRS, úroková opce, Collar... 51 5. Produkty k řízení rizika pohybu cen komodit... 53 5.1. Zajišťované komodity:... 54 5.2. Finanční nástroje k řízení komoditního rizika... 55 5.3. Zajišťovací strategie z pohledu rizikovosti... 56 5.4. Příklad zajištění komoditního rizika pomocí komoditního swapu, capu a collaru... 56 ZÁVĚR... 60 Seznam použité literatury... 63-5 -
ÚVOD Bakalářskou práci na téma zajišťování tržních rizik u korporací v České republice jsem zvolil proto, že se této problematice věnuji ve své profesi. Bakalářská práce je ideální příležitostí podat komplexní informace o této problematice s použitím jak znalostí teoretických, tak zkušeností získaných v praxi. Cílem mé práce je podat základní informace o devizovém, peněžním a komoditním trhu. Popsat jednotlivé produkty zajišťující kursové, úrokové a komoditní riziko. Zmínit rozdíly mezi nimi a upřesnit v kterých situacích je vhodné daný produkt použít. V úvodu popíši jaké faktory ovlivňují kursy měn se zaměřením na měnový pár euro/kč a vysvětlím technické pojmy spojené s touto problematikou. Podobným způsobem popíši faktory ovlivňující úrokové sazby. Vysvětlím pojem výnosová křivka, krátkodobé a dlouhodobé sazby. Závěr první kapitoly bude patřit popisu jednotlivých druhů tržních rizik. Zmíním měnové a úrokové riziko a v jakých situacích tyto rizika vznikají. Druhá kapitola pojednává o stavebních kamenech zajišťovacích obchodů. Zde bude popsán princip výpočtu swapových bodů, forwardového kursu a podám základní informace o stavebních kamenech opčních kontraktů (opce typu call a put). V pasáži technické detaily se zaměřím na možnosti vypořádání popřípadě posunutí splatnosti zajišťovacích operací. V kapitole o zajištění měnového kursu budou veškeré příklady i teoretická část věnována zajištění kursu z pohledu exportní společnosti. Kapitola bude popisovat jednotlivé produkty zajišťující kursové riziko. Produkty budou navzájem porovnány, budou zmíněny jejich výhody a nevýhody a vhodnost situace pro jejich použití. V části týkající se úrokového a komoditního zajištění popíšu základní produkty zajišťující tyto rizika a stejně jako v předchozí části budou jednotlivé produkty analyzovány a určeny situace, v kterých je daný produkt vhodný použít. Zajišťování tržních rizik je aktivní využívání finančních instrumentů k ochraně stávajících nebo budoucích pozic proti riziku fluktuace devizových kursů, úrokových sazeb popřípadě cen komodit. Tržní rizika doporučuji zajišťovat neboť tržní proměnné jsou mimo kontrolu firem i bank. Korporace mají možnost přesunou tyto rizika na banky, které jsou ochotny je nést. Tímto krokem si vytvoří časový prostor pro řízení a dosažení plánovaných cílů a zároveň eliminují možné negativní dopady překvapivého tržního vývoje. Při tvorbě zajišťovací strategie je důležité určit úroveň, která je pro korporaci nejhůře přípustná. Známe-li tento mezní práh bolesti, víme jaké možnosti při výběru vhodného - 6 -
zajišťovacího instrumentu máme. V případě, že aktuální podmínky na trhu jsou výhodnější, nežli mezní úroveň určená korporací, je možné uvažovat o zajištění s možností participace na následném pozitivním vývoji trhu Při vytváření zajišťovací strategie je vhodné úzce spolupracovat s bankou. Součástí dealingových pracovišť bank jsou specialisté, kteří na základě dodaných podkladů a informací připraví varianty zajištění. Je nesmírně důležité, aby podklady, ze kterých se vychází při přípravě zajištění, co nevíce kopírovaly budoucí skutečnost. V případě špatně zvolené strategie, popřípadě z důvodu výpadku cash flow na které bylo zajištění realizováno, může dojít k přezajištění společnosti. Přezajištěná část (ta část, která není kryta plánovaným cash flow) se pak chová jako spekulativní pozice. Pokud je zajišťovací strategie zvolena a kompetentními osobami odsouhlasena, je možné do zajištění vstoupit za podmínek, které jsou na trhu aktuálně dosažitelné nebo zadat bance příkaz, který jasně specifikuje, za jakých podmínek chce společnost zajištění realizovat. Zajištění je pak realizováno v okamžiku, kdy to tržní podmínky umožní. V závěrečné, analytické části práce, provedu srovnání jednotlivých produktů z hlediska vhodnosti použití při různých zajišťovacích politikách. Porovnám rizikovost zajištění a doporučím postup jak uzavřít vhodnou strategii s ohledem na tržní pozici společnosti. - 7 -
1. Základní informace o devizovém a peněžním trhu 1.1. Operace na měnových trzích Co určuje kurzy měn? Český měnový trh je uvolněný, kurz koruny se pohybuje volně v závislosti na tržní nabídce a poptávce po koruně proti ostatním měnám, v režimu tzv. řízeného floatingu. V souladu se strukturou našeho zahraničního obchodu se za hlavní referenci pro posouzení síly koruny bere kurz k euru. Poptávka po devizách přichází od dovozců, kteří pravidelně konvertují koruny do jiné měny. Devizy nakupují také podniky, jež vyplácí dividendu nebo jiný výnos zahraničním investorům, kteří si přejí směnit své korunové výnosy zpět do cizí měny. Na straně nabídky najdeme především vývozce s inkasem v cizí měně, jež chtějí směnit tyto prostředky do korun, ale také zahraniční investory, kteří zvažují investice v České republice financované zdroji v cizí měně. Kromě tuzemských podniků mají na korunový trh významný vliv rovněž velké světové investiční společnosti, investiční fondy, hedgeové fondy apod., které nakupují a prodávají českou korunu v souladu se svými investičními záměry. 1. GRAF VÝVOJE SMĚNNÉHO KURZU euro/kč Zdroj: REUTERS - 8 -
Struktura měnového trhu Komerční společnosti vstupují na měnový trh přes zprostředkovatele banky. Je to jednodušší nežli obchodovat přímo s ostatními účastníky trhu. Vývozce, který potřebuje měnu prodat, by patrně dlouho hledal dovozce, který ve shodném okamžiku chce koupit stejný objem téže měny. Banky spolu s ostatními institucionálními investory (fondy, pojišťovny atd.) vytvářejí velkoobchodní (mezibankovní) trh. Banky prodávají a kupují cizí měny na průběžné bázi a snaží se udržovat vyrovnanou pozici v cizích měnách. V praxi tak na mezibankovním trhu prodávají měny nakoupené od svých klientů a nakupují měny, které svým klientům prodaly, s cílem uzavřít co největší část své měnové pozice. Datum transakce, valuta Termín datum transakce (den D ) znamená den, kdy se obě strany dohodnou na náležitostech měnového obchodu. Valuta je den, kdy je obchod dohodnutý v den D uskutečněn, tj. dojde k vzájemným platbám, resp. vypořádání mezi účty. Není-li dohodnuto jinak, k vypořádání transakcí mezi klienty a bankou dochází v den sjednání transakce, to znamená D + 0. Naproti tomu obchody mezi bankami na mezibankovním trhu jsou standardně vypořádávány za dva pracovní dny, tzv. D + 2. Kurz pro transakce s valutou vypořádání za dva pracovní dny je označován jako kurz spotový. Individuální promptní kurz Dealingové pracoviště nabízejí svým klientům většinou smluvní kurzy pro konverze v minimálním objemu od 10 000 euro (nebo ekvivalent). Smluvní kurz vychází vždy z aktuální úrovně mezibankovního trhu výše smluvního kurzu se tedy neustále mění v závislosti na vývoji daného měnového páru. Smluvní kurz s valutou vypořádání D + 2, tj. smluvní spotový kurz, je vždy základem pro oceňování derivátových FX obchodů, které jsou popsány v následujících kapitolách. - 9 -
1.2. Faktory ovlivňující úrokové sazby Co ovlivňuje úrokové sazby? Úrokové sazby jsou ovlivňovány nabídkou a poptávkou po finančních zdrojích v kombinaci s kroky a politikou vlády a centrální banky. Finanční zdroje jsou dodávány především domácnostmi, zatímco za poptávkou po finančních zdrojích stojí zejména podniky s potřebou financování investičních a provozních projektů (hmotný majetek, navýšení vlastního jmění, provozní financování atd.). Dalším důležitým faktorem je poptávka nebo nabídka ze strany vlády a politika centrální banky. Výnosová křivka Výnosová křivka popisuje vztah mezi splatností úvěrů (1 rok až např. 30 let) a jejich sazbou. V mnoha ekonomikách je tato křivka rostoucí, tj. čím delší splatnost, tím vyšší je sazba úvěru nebo výnos z investice. Rostoucí výnosová křivka znamená, že se očekává růst krátkodobých úrokových sazeb v budoucnosti. Níže je uveden stručný souhrn faktorů ovlivňujících výnos krátkodobých a dlouhodobých bankovních úvěrů a finančních instrumentů (bankovní depozita a cenné papíry na jedné straně a např. vládní dluhopisy na straně druhé). 2. GRAF VÝNOSOVÉ KŘIVKY Zdroj: BLOOMBERG - 10 -
Krátkodobé úrokové sazby (úvěry a investice s investičním horizontem nepřesahujícím jeden rok) Komerční banky si od sebe vzájemně půjčují na mezibankovním peněžním trhu v závislosti na svých likviditních pozicích. Na evropských trzích velké banky obvykle na své krátkodobé zápůjční transakce aplikují sazby LIBOR (London Interbank Offered Rate) a EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate). Zkratka EONIA odkazuje k mezibankovnímu indexu Euro OverNight Index Average. Českým ekvivalentem sazby LIBOR/EURIBOR je PRIBOR, Prague Interbank Offered Rate. Česká národní banka určuje PRIBOR jako průměr sazeb požadovaných největšími bankami v Praze a publikuje sazby PRIBOR pro každou standardní splatnost každý den v 11.00 PRIBOR je primární úrokovou referencí pro korunu, stejně jako EURIBOR je primární úrokovou referencí pro euro. LIBOR je naproti tomu referenční sazbou pro řadu měn (euro, americký dolar, britská libra, švýcarský frank atd.), což vysvětluje, proč je LIBOR používán v tolika transakcích. 3.GRAF VÝVOJE REFERENČNÍ SAZBY 3M PRIBOR Zdroj: REUTERS - 11 -
Dlouhodobé úrokové sazby (úvěry a investice se splatností převyšující jeden rok) Dlouhodobé úrokové sazby se odvozují buď od výnosů státních dluhopisů nebo od výnosové křivky kotované bankami na mezibankovním trhu (swapová výnosová křivka). 4. GRAF VÝVOJE 5Y ÚROKOVÉHO SWAPU (IRS) Zdroj: BLOOMBERG 1.3. Druhy tržních rizik Měnové riziko Je-li cash flow společnosti v cizí měně, změny kurzů budou mít vliv na její výsledky. Kurzovému riziku jsou typicky vystaveni dovozci a vývozci, podniky s úvěry v zahraničních měnách a společnosti, které vyplácejí nebo přijímají dividendy v zahraniční měně. Kurzovému riziku jsou vystaveny i společnosti, které působí na trhu produktů, jejichž ceny se stanovují v cizí měně, protože změny kurzu mohou zapříčinit ztrátu cenové - 12 -
konkurenceschopnosti. Měnovému riziku jsou vystaveny také společnosti, které mají zahraničního vlastníka a sestavují konsolidované účetní výkazy. V malé otevřené tržní ekonomice se s měnovým rizikem dříve nebo později setkají všechny podniky. Pohyby kurzů mají vliv na současnou hodnotu společnosti i její ziskovost. Pro management takové společnosti je proto klíčové identifikovat kurzové riziko a zvolit vhodný způsob jeho řízení. Úrokové riziko Úrokové riziko ovlivňuje finance podniku v několika směrech: Za prvé je zde finanční riziko plynoucí z časového a objemového nesouladu peněžních toků, které do firmy přitékají a které z ní odchází. Nedostatek synchronizace v cash flow může způsobit dočasné přebytky nebo dočasné nedostatky hotovosti, které společnosti řeší úložkou nebo krátkodobou půjčkou za předem neznámou úrokovou sazbu. Je také potřeba brát v úvahu dopad úrokových sazeb na obrat a operativní náklady, zejména v kapitálově nákladných průmyslových odvětvích. Třetí důležitý prvek je riziko příležitosti společnost nemusí být schopna nabídnout klientům dostatečně atraktivní podmínky, jaké nabízí konkurence, a tím může dojít ke ztrátě konkurenční výhody. Myslím si, že pokud se společnost podaří ochránit před nevýhodnými pohyby úrokových sazeb, získává dobrou šanci zvýšit svou tržní hodnotu a schopnost vytvářet zisk. - 13 -
2. Stavební kameny zajišťovacích obchodů 2.1. Termínové operace Termínové operace neboli forwardy jsou základním instrumentem pro zajištění měnového rizika. Při výběru z různých zajišťovacích produktů slouží forwardy jako vhodný referenční produkt pro porovnání zamýšlené úrovně zajištění. Termínový (neboli forwardový) kurz lze získat součtem současného kurzu (spotový kurz) a úrokového diferenciálu mezi oběma měnami (tzv. swapových bodů). Forwardový kurz = spotový kurz + swapové body Spotový kurz odkazuje na tržní cenu kotovanou pro den D + 2. Swapové body lze spočítat přibližně pomocí následujícího vztahu: Swapové body = spot * (korunová úroková sazba, pro dané období úroková sazba cizí měny, pro dané období) Z výše uvedených vzorců jednoznačně vyplývá, že forwardový kurz nemusí nutně vyjadřovat očekávání banky ohledně spotového kurzu v budoucnosti. Jedná se pouze o výpočetní hodnotu. Protistrany forwardového obchodu se dopředu dohodnou na měnovém kurzu, za který bude v budoucnosti měnová konverze realizována (forwardový měnový kurz). Zajišťovací operace používané k zajištění měnového a úrokového rizika se také nazývají derivátové obchody. Derivátové transakce jsou odvozeny derivovány od podkladových instrumentů, jako je např. spotový měnový kurz nebo úroková sazba. Z tohoto důvodu se o devizových forwardech a úrokových forwardech (FRA) mluví též jako o derivátových obchodech: forwardový měnový kurz je odvozen od spotového měnového kurzu a rozdílu obou úrokových sazeb. Forwardová úroková sazba je odvozena od spotové výnosové křivky. Mezi derivátové transakce patří také opční operace a jejich kombinace. - 14 -
Určitou nevýhodou termínových operací je, že se klient nemůže podílet na případném příznivém kurzovém vývoji, ke kterému může dojít v mezidobí mezi uzavřením termínového obchodu a jeho splatností. Vhodnější proto může být využití alternativních zajišťovacích produktů na bázi opcí. 2.2. Opce Opce se často srovnávají s pojištěním. Nabízejí plnou ochranu proti nevýhodným tržním trendům a současně umožňují participovat na pozitivním vývoji. Jako u všech ostatních pojišťovacích produktů i u opcí platí, že držitel opce je ve výhodě, pokud není nucen opci využít. Stejně jako pro majitele pojišťované nemovitosti je pro držitele opce nejvýhodnější, když mu nenaběhne žádná ztráta a nemusí využít svých opčních práv. Dva hlavní typy opcí: Call opce: Držitel call opce má právo (ale ne povinnost) koupit cizí měnu v dohodnutý den (datum splatnosti) nebo během dohodnutého období (kdykoliv do data splatnosti) za předem dohodnutý kurz, tzv. strike price. V případě tzv. evropské call opce využije držitel opce svého práva v případě, že v den splatnosti je tržní kurz vyšší než strike. Naopak držitel americké call opce může svou opci využít kdykoliv během jejího trvání, tedy i před datem splatnosti. Put opce: Držitel put opce má právo (ale ne povinnost) prodat cizí měnu v dohodnutý den (datum splatnosti) nebo během dohodnutého období (kdykoliv do data splatnosti) za předem dohodnutý kurz, tzv. strike price. V případě evropské put opce využije držitel opce svého práva v případě, že v den splatnosti je tržní kurz nižší než strike. Naopak držitel americké put opce může svou opci využít kdykoliv během jejího trvání, tedy i před datem splatnosti. Je zřejmé, že držitel opce za své právo zaplatí vypisovateli opce tzv. prémii, a to v momentě uzavření opční transakce, stejně jako by zaplatil pojistnou prémii za pojištění např. nemovitosti. - 15 -
ATM opce (ATM = At The Money) jsou transakce, u kterých se strike price rovná forwardovému kurzu. Opční prémie závisí na vztahu mezi strikem a forwardovým kurzem, na očekávané kolísavosti podkladového instrumentu (tzv. volatilitě ) a na datu splatnosti. Vzhledem k nezanedbatelným nákladům při nákupu put nebo call opce většinou doporučujeme kombinace opcí, které náklady snižují nebo úplně odstraňují. Jde o současný nákup (právo pro kupujícího) a prodej (povinnost pro prodávajícího) dvou nebo více opcí, které dohromady vytvářejí opční strategie. 2.3. Technické detaily Většina bank nabízí uzavřít Forwardové obchody od minimálního objemu euro 10,000 nebo ekvivalentu v jiné měně. Před uzavíráním dealingových transakcí klienty banka požádá o uzavření rámcové smlouvy a nastaví interní limit pro zajišťovací operace. Po podpisu rámcové smlouvy a splnění podmínek pro nastavení limitu můžou klienti telefonicky uzavírat finanční obchody. Telefonická komunikace s dealingem je nahrávána. Forwardové operace jsou vypořádávány jedním z následujících tří způsobů: Fyzické dodání: Dohodnutý objem jedné měny je skutečně konvertován do druhé měny za smluvený forwardový kurz bez ohledu na spotový kurz v den splatnosti. Peněžní vypořádání: Klient uzavře opačný obchod ve stejném objemu jako původní transakce mezi bankou a klientem je poté vypořádán pouze rozdíl (zisk nebo ztráta) z titulu protioperace. Předpokládejme, že eura, která si klient nakoupil za 27,00 euro/kč, můžete nyní prodat za 28,00 euro/kč. Banka klientům v takovém případě vyplatí 1 Kč za každé euro smluveného nominálního objemu, tedy při nominální částce euro 100 000 to bude Kč 100 000. Likviditní neboli FX swap: Pokud se plánovaná konverze neuskuteční v den splatnosti, ale má být realizována buď dříve, nebo později, může být původní obchod přesunut přeswapován na jiné datum splatnosti. Tím se forwardový kurz přenastaví na novou - 16 -
úroveň (vyšší nebo nižší), a to podle aktuálního kurzu v době uzavření swapu, swapových bodů a podle směru posunu přiblížení nebo oddálení data splatnosti. Obecně platí, že všechny transakce lze swapovat za aktuální kurz, platný v den sjednání swapu. Případný výnos způsobený rozdílem mezi původním forwardovým kurzem a swapovým kurzem se realizuje v den, který byl odsouhlasen jako původní datum splatnosti forwardu, o to méně výhodně je provedena konverze v nový den splatnosti, domluvený ve swapu. Náklady, příp. výnos ze swapu se rovnají pouze swapovým bodům. Případná ztráta způsobená rozdílem mezi původním forwardovým kurzem a swapovým kurzem se realizuje v den, který byl původně odsouhlasen jako datum splatnosti forwardu, o to výhodněji je provedena konverze v nový den splatnosti, domluvený ve swapu. Náklady, příp. výnos ze swapu se rovnají pouze swapovým bodům. Minimální obchodovatelná částka pro opční obchody je euro 50 000 nebo ekvivalent v jiné měně. - 17 -
3. Zajištění měnového kursu pro exportéry 3.1. Termínová operace (Forward) Forward může být pro exportní společnost vhodným produktem v případě, že očekává příjem v zahraniční měně v určitém dni v budoucnosti a potřebujete zajistit kurz pro konverzi dnes. Odpovídající forwardový kurz bude odvozen od aktuálního spotového kurzu díky tomu se kompletně vyloučí kurzové riziko. Forwardový kurz je určen spotovým kurzem a rozdílem v úrokových sazbách u daného měnového páru pro dané období. Popis produktu Uzavře-li společnost forwardový kontrakt na prodej měny, získává zároveň právo i povinnost vzhledem k budoucímu kurzu: Je-li spotový kurz v den splatnosti pod forwardovým kurzem, má právo prodat dohodnutý objem cizí měny za forwardový kurz. Je-li spotový kurz v den splatnosti nad forwardovým kurzem, má povinnost prodat dohodnutý objem cizí měny za forwardový kurz. Příklad Český vývozce očekává příjem euro 100 000,- za šest měsíců. Řekněme, že kurz euro/kč je nyní 28,16. Podnik má zájem úplně vyloučit kurzové riziko, a uzavře tedy forwardový kontrakt na celou částku. Forwardový kurz euro/kč za šest měsíců je 28,20, tedy 4 h nad spotovou referencí. (Půlroční swapové body se rovnají + 0,04 Kč.) Tento rozdíl způsobují rozdílné úrokové sazby na české koruně a euru korunová sazba na půl roku je vyšší nežli eurová. V den splatnosti bude dohodnutý objem konvertován za stanovený kurz bez ohledu na spotový kurz v den konverze. Za šest měsíců tedy může dojít k následujícím alternativním scénářům: - 18 -
1. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti euro/kč kurs Kč hodnota bez Kč hodnota příležitost zisku/ztráty versus spotový V den splatnosti forwardového kontraktu s forwardovým kontraktem kurs v den splatnosti (v Kč) 27.20 2,720,000 2,820,000-100,000 27.70 2,770,000 2,820,000-50,000 28.20 2,820,000 2,820,000 0 28.70 2,870,000 2,820,000 50,000 29.20 2,920,000 2,820,000 100,000 Efektivní kurz 5. GRAF : Profil zajištění - Forward 28.80 28.60 28.40 28.20 28.00 Bez zajištění Forward 27.80 Výhody 27.60 27.60 27.80 28.00 28.20 28.40 28.60 28.80 Promptní kurz Kurz, za který bude konverze realizována, je znám předem. Zajištění proti posílení koruny. Přesně kvantifikovatelné cash flow v Kč. Žádné další poplatky a náklady. Pokud forwardový kontrakt není již dále potřeba, je možné ho uzavřít protioperací, což vede k zisku nebo ztrátě podle aktuálních tržních podmínek v době uzavření protiobchodu. Rizika Fixní kurz neumožňuje využít případné oslabení koruny. - 19 -
Zajišťování pomocí forwardového kontraktu může být ideálním řešením, je-li forwardový kurz v souladu s očekáváním vývoje směnných kurzů a hodí se do finančních plánů společnosti, realizující toto zajištění. Forwardové kontrakty jsou oblíbené u společností, jejichž přístup k zajišťování kursových rizik je spíše konzervativnější. Z mé zkušenosti se jedná především o korporace, které jsou vlastněny zahraničními investory, avšak zajišťování kursového rizika spojené s lokální měnou je ponecháno v kompetenci finančních ředitelů (popřípadě treasurerů) v České republice. Je-li však forwardový kurz, vypočtený z tržních parametrů, nedostatečně přitažlivý, je možné uvažovat o dalších produktech, které výměnou za jinou povinnost zpřístupní úroveň a strukturu zajištění výhodnější a flexibilnější, než umožňuje forward. 3.2. Risk reversal Forwardem i risk reversalem se jednoduše zafixujete budoucí směnný kurz, avšak risk reversal Vám nabízí navíc určitou míru flexibility. Pomocí risk reversalu je možno nastavit pásmo forwardového kurzu pro určitý měnový pár. Tento produkt je ideální v případě, kdy společnost očekává oslabení Kč, tedy chcete participovat na tomto příznivém vývoji a současně potřebuje mít jistotu nejhoršího možného scénáře. Popis produktu Risk reversal obsahuje právo a povinnost ke konverzi, ale na rozdíl od výše zmíněného forwardu specifikuje pásmo pro forwardový kurz. Společnost tedy: bude oprávněna prodat cizí měnu za kurz mírně pod forwardovým kurzem, pokud spotový kurz v den splatnosti je pod spodním okrajem pásma, bude povinna prodat cizí měnu za kurz nad kurzem forwardovým, pokud bude spotová reference v rozhodný den nad horním okrajem pásma. Příklad Tentýž exportér očekává příjem ve výši euro 100 000,- za šest měsíců. Předpokládejme, že forwardový kurz na šest měsíců je 28,20. Společnost neočekává výrazné oslabování koruny a odhaduje kurz v den splatnosti na úrovni mírně vyšší, než je forwardový kurz. Společnost potřebuje realizovat konverzi nejméně za 28,00, aby dosáhla své ziskové marže. Proto se rozhoduje pro půlroční risk reversal, kde spodní úroveň pásma je - 20 -
nastavena na 28,00 a horní na 28,40. Toto pásmo je nastaveno tak, aby společnost v souvislosti s tímto produktem vyloučila jakékoliv náklady. Společnost tedy: bude oprávněna prodat svá eura za kurz 28,00, je-li konečný spotový kurz pod touto hodnotou, bude povinna prodat eura za kurz 28,40, je-li konečný spotový kurz nad touto hodnotou, může prodat eura na trhu za aktuální spotový kurz, pokud se kurz v den splatnosti bude pohybovat uvnitř pásma 28,00 28,40. Kurzem 28,00 je společnost chráněna před posílením koruny a současně může profitovat z jejího oslabení až do výše 28,40, a to bez počátečních nákladů. 2. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie euro/kč kurs V den splatnosti forward risk reversal 27.20 28.20 28.00 27.70 28.20 28.00 28.20 28.20 28.20 28.70 28.20 28.40 29.20 28.20 28.40 Efektivní kurz 6. GRAF: Profil zajištění - Risk reversal 28.80 28.60 28.40 28.20 28.00 Bez zajištění Forward Risk reversal 27.80 27.60 27.60 27.80 28.00 28.20 28.40 28.60 28.80 Promptní kurz - 21 -
Výhody Zajištění proti posílení koruny. Omezená participace na oslabování koruny. Pevný minimální směnný kurz pro měnovou konverzi pro případ posílení (nejhorší scénář je znám). Bez počátečních nákladů. Spodní nebo horní hranici pásma lze volně definovat v souladu s očekáváními, plány a rozpočtem. Není-li tento zajišťovací obchod dále potřeba, lze jej uzavřít opačným obchodem před splatností. Tím může vzniknout zisk nebo ztráta v závislosti na aktuální tržní situaci v den uzavření protiobchodu. Rizika Horní hranice pásma Vám neumožňuje podílet se na výraznějším oslabování koruny, protože společnost musí prodat na horní hranici, je-li spotový kurz vyšší. Dolní hranice dává nižší úroveň zajištění než běžný forward. Risk reversal je považován stejně jako forward k základním instrumentům zajišťující kursové riziko. Oproti forwardu dává společnosti zajišťující kursové riziko možnost participovat na příznivém kursovém vývoji. Za tuto výhodu je však klient zajištěn na nižší úrovni v porovnání s forwardem. Risk reversal je složen z dvou opcí. V našem případě (hovoříme o korporaci, která inkasuje eura s následnou potřebou Kč) se jedná o opci typu euro put, Kč call jejímž majitelem je korporace a opci typu euro call, Kč put jejímž majitelem je banka. Každá z těchto opcí má svou cenu. Pokud jsou ceny obou opcí stejné, jedná se o beznákladovou opční strategii (zero cost). Nízkonákladová (low cost) opční strategie oproti beznákladové představuje určitý náklad, za který klient získává zvýhodnění podmínek zajištění. Výhodou zajištění pomocí risk reversalu je možnost nastavení realizační ceny (strike price) buď put opce (nejhorší možný kurs konverze) nebo call opce (nejlepší možný kurs konverze). V případě, že se realizační ceny opcí put a call rovnají, jedná se o kontrakt totožný s forwardem (syntetický forward). - 22 -
3.3. Racek Racek nabízí ještě více flexibility než risk reversal. Racek může být pro společnost vhodným produktem, pokud má zájem vydělat na oslabení koruny ve větší míře, než je umožněno horní úrovní risk reversalu, i za cenu toho, že se vzdává svého zajištění, posílí-li koruna pod určitou úroveň. Racek je ideální, je-li očekáván pohyb koruny v pásmu. Popis produktu Racek se skládá ze tří opcí. Společnost získává práva nebo povinnosti vázané ke třem úrovním devizových kurzů: Bude oprávněna prodat cizí měnu za kurz pod forwardem (nebo dokonce na forwardu, je-li pásmo dostatečně úzké), je-li spotový kurz v den splatnosti pod prostředním kurzem racka. Bude povinna prodat cizí měnu za kurz nad forwardovou sazbou (na horním kurzu racka), je-li spotový kurz v den splatnosti nad horním kurzem racka. Bude současně povinna koupit cizí měnu za spodní kurz racka, to znamená, že výměnou za určitou kompenzaci (rovnající se rozdílu dvou spodních kurzů racka) uhrazené bankou se společnost vzdává dalšího zajištění. Příklad Vývozce obdrží za šest měsíců euro 100 000,-. Řekněme, že dnešní spotový kurz euro/kč je 28,16 a šestiměsíční forward je 28,20. Vývozce požaduje nejméně 28,20 a dále je přesvědčen, že koruna nepůjde pod 27,70. Aby se zajistil pouze v tomto pásmu, kupuje si vývozce právo prodat za 28,20 a zároveň se zavazuje koupit za 27,70. Pro zlevnění tohoto zajištění, resp. aby se osvobodil od poplatků, zavazuje se dále prodat za 28,50. V závislosti na kurzu v den splatnosti je pak možný následující vývoj: Nad kurzem 28,50 musí společnost prodat za 28,50. Mezi kurzy 28,20 a 28,50 může společnost prodat za aktuální tržní kurz. Je-li kurz mezi 27,70 a 28,20, je společnost zajištěna proti posilování koruny a je oprávněna prodat za 28,20. Společnost není zajištěna proti posílení koruny pod 27,70. Je-li kurz pod 27,70, společnost ztrácí zajištění, obdrží však od banky 50 h (28,20 27,70) za každé euro z nominální hodnoty kontraktu. - 23 -
Výhody Zajištění proti posílení koruny. Omezené profitování z oslabení koruny. Beznákladová strategie. Směnné kurzy racka lze nastavit dle očekávání, plánů a rozpočtu. Není-li již zajištění potřeba, lze jej uzavřít opačným obchodem. Ten může skončit ziskem nebo ztrátou podle aktuální tržní situace v den uzavírání protioperace. Rizika Společnost je zajištěna proti posilování koruny pouze do určité úrovně. Je-li kurz v den splatnosti pod touto úrovní, zajištění je omezeno na rozdíl mezi spodními dvěma kurzy racka. Horní kurz racka limituje příležitost profitovat z oslabení koruny, protože racek ukládá povinnost prodat za horní kurz. Zajištění pomocí opční strategie racek je v porovnání s předchozími typy zajištění (forward a risk reversal) méně konzervativní. Jedná se o zajištění složené ze tří opcí. Klient kupuje od banky euro put, Kč call, prodává bance euro call, Kč put a dále bance prodává euro put, Kč call. Klient je majitelem jedné opce jejíž hodnota je rovna hodnotám upsaných opcí (zero cost). Je možné též uvažovat o variantě nízkonákladové (low cost), při které klient získá výhodnější podmínky zajištění. Vzhledem k tomu, že u tohoto typu zajištění není jasně stanovená nejhorší možná úroveň výsledné konverze, doporučuji tento produkt kombinovat s zajišťovacími instrumenty, kde je zjevně patrný nejhorší možný scénář výsledné konverze. 3. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie Euro/Kč kurs V den splatnosti forward risk reversal Racek 27.20 28.20 28.00 27.20+0.50=27.70 27.70 28.20 28.00 27.70 28.20 28.20 28.20 28.20 28.70 28.20 28.40 28.50 29.20 28.20 28.40 28.50-24 -
Efektivní kurz 7. GRAF: Profil zajištění - Racek 29.20 28.80 28.40 28.00 27.60 Bez zajištění Forward Racek 27.20 26.80 26.80 27.20 27.60 28.00 28.40 28.80 29.20 Promptní kurz 3.4. Participační forward Práva a povinnosti z opcí u participačního forwardu se nevážou ke stejné nominální hodnotě. Obě strany se dohodnou na zajištění celé nominální částky proti posílení koruny, přičemž v případě oslabení koruny zůstává část nominálu společnosti k dispozici pro profitování na tomto oslabení. Tato volnost však má svou cenu: kurz participačního forwardu je o něco nižší než u klasického forwardu. Participační forward může být vhodný produkt pro společnost, je-li ochotna slevit z forwardové ceny výměnou za poměrnou participaci na oslabení koruny. V každém případě společnost získává zajištění proti zásadnímu posílení koruny. Popis produktu Participační forward obsahuje právo a povinnost, ale na rozdíl od běžného forwardu se práva a povinnosti participačního forwardu vztahují na různé nominální hodnoty. Společnost: je oprávněna prodat celý nominál cizí měny za smluvený kurz (který je mírně pod forwardovým kurzem), je-li spotový kurz v den splatnosti pod kurzem participačního forwardu; je povinna prodat dohodnutou část nominální hodnoty cizí měny za participační forwardový kurz, je-li spotový kurz v den splatnosti nad tímto kurzem. - 25 -
Příklad Vývozce obdrží za šest měsíců euro 100 000. Řekněme, že dnešní spotový kurz euro/kč je 28,16 a šestiměsíční forward je 28,20. Společnost se chce vyhnout potenciální ztrátě, ale ráda by participovala na případném oslabení koruny, proto uzavře participační forward s nominální hodnotou euro 100 000. Participační kurz bude 28,00, ale povinnost prodat se týká pouze 50% nominálu. Za šest měsíců mohou nastat následující alternativy: Je-li kurz pod 28,00, společnost je oprávněna prodat všechna eura za 28,00. Je-li kurz nad 28,00, společnost je povinna prodat jednu polovinu eur, tedy 50 000, za 28,00, ale druhou polovinu může prodat za aktuální tržní kurz, tedy za více než 28,00. 4. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie euro/kč kurs V den splatnosti forward risk reversal racek participační forward 27.20 28.20 28.00 27.20+0.50=27.70 28.00 27.70 28.20 28.00 27.70 28.00 28.20 28.20 28.20 28.20 (28.00+28.20)/2=28.10 28.70 28.20 28.40 28.50 (28.00+28.70)/2=28.35 29.20 28.20 28.40 28.50 (28.00+29.20)/2=28.60 Efektivní kurz 8. GRAF: Profil zajištění - Participační forward 28.80 28.60 28.40 28.20 28.00 Bez zajištění Forward Participační forward 27.80 27.60 27.60 27.80 28.00 28.20 28.40 28.60 28.80 Promptní kurz - 26 -
Výhody: Úplná ochrana proti posilování koruny. Částečná participace na oslabení koruny. Pevný minimální kurz pro případ posílení (je znám nejhorší scénář konverze). Bez nákladů a poplatků. Kurz a participační poměr lze nastavit dle očekávání, plánů a rozpočtu. Pokud kontrakt není již dále potřeba, lze jej uzavřít opačným obchodem. Tím může vzniknout zisk nebo ztráta v závislosti na aktuální tržní situaci v den uzavření protiobchodu. Rizika: Nižší úroveň zajištění než u forwardu. Participovat na lepších kurzech lze pouze částí nominální hodnoty, která není vázaná k prodeji za fixní kurz. Participační forward je pro klienta inkasujícího euro s následnou potřebou konverze do Kč stejně jako risk reversalu složen ze dvou opcí. Klient je majitelem euro put, Kč call opce v nominální částce vyšší v porovnání s nominální částkou opce, kterou vlastní banka, avšak s realizační cenou méně výhodnou, nežli nabízí forwardová operace. Banka vlastní euro call, Kč put v nominální částce nižší v porovnání s nominální částkou opce, kterou vlastní klient, avšak s realizační cenou výhodnější, nežli nabízí forwardová operace. Stejně jako u risk reversalu a racka je možné participační forward připravit ve variantě beznákladové (zero cost), popřípadě nízkonákladové (low cost). V praxi tento produkt není příliš oblíben, pro jeho počáteční nevýhodnost v porovnání s forwardovou operací. - 27 -
3.5. Evropský forward plus Dříve diskutované zajišťovací techniky předpokládají přijetí povinnosti plynoucí z prodané opce momentem uzavření obchodu. U evropského forwardu plus se povinnost přijatá společností stává platnou pouze tehdy, pokud kurz v den splatnosti kontraktu dosáhne určité úrovně. Tento produkt je doporučován, chce-li se společnost podílet na oslabení koruny ve vyšší míře než-li u risk reversalu a současně chce využít výhody beznákladového zajištění proti posílení koruny. Popis produktu Evropský forward plus obsahuje právo a bariérovou povinnost. Povinnost se stává efektivní, pokud spotový kurz v den splatnosti dosáhne dohodnuté spouštěcí úrovně (tzv. evropské bariéry call): Společnost bude oprávněna prodat cizí měnu za domluvený kurz (který je mírně nižší než běžný forward), je-li spotový kurz v den splatnosti pod domluveným kurzem. Pokud v den splatnosti spotový kurz oslabí na spouštěcí úroveň, povinnost prodat se stane efektivní a společnost bude muset prodat cizí měnu za smluvený kurz. Jinými slovy: Než je dosažena spouštěcí úroveň, funguje strategie jako běžná put opce. Je-li však úroveň dosažena, změní se strategie na běžný forwardový kontrakt se sjednaným kurzem. Příklad Vývozce obdrží za šest měsíců euro 100 000. Řekněme, že dnešní spotový kurz euro/kč je 28,16 a šestiměsíční forward je 28,20. Exportér očekává v den splatnosti kurz lepší, než je dnešní forward, současně však požaduje zajištění proti případnému posílení koruny. Nemůže si dovolit konvertovat pod 28,00 euro/kč, ale věří, že nad 28,50 kurz nepůjde. Uzavírá tedy šestiměsíční evropský forward plus se sazbou 28,00 a spouštěcí úrovní 28,50. Je-li kurz pod 28,00, je společnost zajištěna proti posílení koruny a je oprávněna prodat za 28,00. Mezi kurzy 28,00 a 28,50 může společnost prodat za aktuální tržní kurz. Je-li kurz nad 28,50, musí společnost prodat za 28,00. - 28 -
5. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie euro/kč kurs V den splatnosti forward evropský forward plus 27.20 28.20 28.00 27.70 28.20 28.00 28.20 28.20 28.20 28.70 28.20 28.00 29.20 28.20 28.00 Efektivní kurz 9. GRAF: Profil zajištění Evropská forward plus 28.80 28.60 28.40 28.20 28.00 Bez zajištění Forward Evropský forward plus Výhody 27.80 27.60 27.60 27.80 28.00 28.20 28.40 28.60 28.80 Promptní kurz Úplná ochrana proti posílení koruny. Možnost profitovat z oslabení koruny, pokud spot v den splatnosti nedosáhl spouštěcí úrovně. Pevný minimální kurz pro případ posílení (je znám nejhorší scénář konverze). Bez nákladů a poplatků. Kurz a spouštěcí úroveň lze nastavit dle Vašich očekávání, plánů a rozpočtu. - 29 -
Pokud kontrakt není již dále potřeba, lze jej předčasně uzavřít. Tím může vzniknout zisk nebo ztráta v závislosti na aktuální tržní situaci v den uzavření protiobchodu. Rizika Mírně nižší úroveň zajištění než u běžného forwardu. Po dosažení spouštěcí úrovně je put opce nahrazena forwardem, v jehož rámci je společnost povinna prodat měnu za kurz horší, než je aktuální kurz. Evropský forward plus je seskládán ze dvou opcí. Klient je majitelem euro put, Kč call opce s realizační cenou o něco nižší v porovnání s forwardem. Bance klient upisuje euro call, Kč put s tak zvanou evropskou reversní konck in bariérou. Tato evropská reversní konck in bariéra v struktuře způsobí to, že opce jejímž majitelem je banka (euro call, Kč put) se aktivuje pouze tehdy, pokud v rozhodný okamžik (expiry opce) je úroveň spotového kursu nad úrovní této bariéry. Mezi klienty je tento produkt oblíben a je vhodným zajišťovacím instrumentem v období, kdy se očekává, že se spotový kurs bude pohybovat v určitém omezeném rozpětí. Není vhodný pro situaci kdy předpokládáme výraznější jednosměrný pohyb kursu. 3.6. Leveraged forward Také u leveraged forwardu jsou právo a povinnost vázány na různé nominální hodnoty, ale opačně než u participačního forwardu. Tato asymetrie přináší výhodu vyššího kurzu, než je kurz srovnatelného forwardu, výměnou za povinnost konvertovat vyšší nominál v případě oslabení nad domluvený kurz a nižší nominální částku v případě posílení koruny pod tuto úroveň, za tento domluvený kurz. Popis produktu Leveraged forward nabízí zajištění na výhodnější úrovni než u klasického forwardu. Obdobně jako u participačního forwardu se právo a povinnost vztahují k různé nominální hodnotě. Společnost je tedy: - 30 -
oprávněna prodat cizí měnu v objemu menšího nominálu za kurz, který je výhodnější než forward, pokud kurz v den splatnosti je nižší než dohodnutý pevný kurz, povinna prodat cizí měnu v objemu většího nominálu za tentýž kurz, pokud aktuální kurz v den splatnosti tento kurz převyšuje. Příklad Český vývozce obdrží euro 50 000 za šest měsíců. Řekněme, že forwardový kurz euro/kč za šest měsíců je 28,20. Společnost se chce zajistit proti potenciální kurzové ztrátě. Avšak v případě, že kurz v den splatnosti bude výhodný, nemá problém směnit dvojnásobný objem. Díky tomu může uzavřít leveraged forward za výhodnější kurz 28,40. V den splatnosti nastane jedna z následujících alternativ: Je-li kurz pod 28,40, společnost je oprávněna prodat euro 50 000 za 28,40. Je-li kurz nad 28,40, společnost je zavázána prodat euro 100 000 za 28,40. 6.TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie euro/kč kurs V den splatnosti forward risk reversal racek leveraged forward 27.20 28.20 28.00 27.20+0.50=27.70 euro 50 000 za 28,40 27.70 28.20 28.00 27.70 euro 50 000 za 28,40 28.20 28.20 28.20 28.20 euro 50 000 za 28,40 28.70 28.20 28.40 28.50 euro 100 000 za 28,40 29.20 28.20 28.40 28.50 euro 100 000 za 28,40 Efektivní kurz 28.80 10. GRAF: Profil zajištění- Leveraged forward 28.60 28.40 28.20 28.00 Bez zajištění Forward Leveraged forward 27.80 27.60 27.60 27.80 28.00 28.20 28.40 28.60 28.80 Promptní kurz - 31 -
Výhody Kurz, za který bude cizí měna konvertována, je vyšší než u klasického forwardu. Zajištění proti posílení koruny. Žádné další poplatky a náklady. Pevný kurz nebo poměr nominálů jsou volitelné v souladu s očekáváními, plány a rozpočtem. Pokud kontrakt není již dále potřeba, lze jej uzavřít protioperací. Tím může vzniknout zisk nebo ztráta v závislosti na aktuální tržní situaci v den uzavření protiobchodu. Rizika Pokud koruna oslabí nad smluvený kurz, je společnost povinna prodat vyšší nominál. Leveraged forward je pro klienta inkasujícího euro s následnou potřebou konverze do Kč stejně jako risk reversalu složen ze dvou opcí. Klient je majitelem euro put, Kč call opce v nominální částce nižší v porovnání s nominální částkou opce, kterou vlastní banka, avšak s realizační cenou výhodnější, nežli nabízí forwardová operace. Banka vlastní euro call, Kč put v nominální částce vyžší v porovnání s nominální částkou opce, kterou vlastní klient, avšak s realizační cenou méně výhodnou, nežli nabízí forwardová operace. V praxi je tento produkt velmi oblíben, pro jeho počáteční výhodnost v porovnání s forwardovou operací. Již výše zmíněnou nevýhodou je ta skutečnost, že v době uzavření zajištění klient nezná výši nominální částky, kterou bude konvertovat. Čím vyšší je nepoměr mezi nominálními částkami opcí (leverage), tím výhodnější je zajišťovací kurs pro klienta, ale zároveň se zvyšuje nejistota ohledně částky konverze. 3.7. Knock out forward Také tento produkt umožňuje dosáhnout na výhodnější úrovně než u forwardu. Knock out forward se Vám může hodit, pokud požadujete bezplatné zajištění na úrovni mnohem lepší než za běžný forwardový kurz a na druhou stranu jste ochotni nést riziko, že zajištění může - 32 -
být během svého života zrušeno, tedy máte-li představu o maximálním možném posílení koruny, ale spíše očekáváte, že se kurz ustálí v okolí současného kurzu. Popis produktu Obdobně jako běžný forwardový kontrakt se i knock out forward skládá z práva a současné povinnosti prodávat při domluveném kurzu, který je výhodnější než u forwardu. Je-li však dosaženo spouštěcí úrovně, jak právo, tak povinnost zanikají. Příklad Vývozce obdrží za šest měsíců euro 100 000. Řekněme, že dnešní spotový kurz euro/kč je 28,16 a šestiměsíční forward je 28,20. Vývozce si přeje vyšší úroveň zajištění, ale považuje za nanejvýš nepravděpodobné, aby kurz posílil pod 27,00. Protože je připraven nést riziko, že kontrakt bude během svého života ukončen, uzavře knock out forward s kurzem 28,70 se spouštěcí úrovní na 27,00. Výhody Možnost získat kurz mnohem lepší než forward. Čím větší je očekávaná volatilita kurzů během trvání kontraktu, tím výhodnější je rozdíl mezi knock out forward kurzem a běžným forwardovým kurzem. Bez nákladů a poplatků. Kurz nebo spouštěcí úroveň lze nastavit dle očekávání, plánů a rozpočtu. Pokud kontrakt není již dále potřeba, lze jej předčasně uzavřít. Tím může vzniknout zisk nebo ztráta v závislosti na aktuální tržní situaci v den uzavření protiobchodu. Rizika Poté, co je dosažena spouštěcí úroveň, zajištění zaniká - 33 -
7. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie kontrakt zrušen (kurz euro/kč kurs dosáhl během života 27.00) v den splatnosti forward knock out forward ano 27.20 28.20 27.20 ano 27.70 28.20 27.70 ne 28.20 28.20 28.70 ne 28.70 28.20 28.70 ne 29.20 28.20 28.70 Knock out forward je seskládán jako většina výše uvedených produktů z dvou opcí. Klient vlastní euro put, Kč call s reversní konck out bariérou amerického typu. Banka je majitelem euro call, Kč put s konck out bariérou amerického typu. Realizační ceny, úrovně knock out bariér a nominální částky obou opcí jsou stejné. Tento produkt bych zařadil spíše nežli do skupiny produktů jistících kursové riziko do skupiny produktů spekulativních. Výhodou je výrazně lepší zajištěný kurs, avšak s určitou mírou pravděpodobnosti, že daná struktura v průběhu života zanikne. V praxi se knock out forward využívá velmi zřídka a je vždy brán spíše jako doplněk k již stávajícímu zajištění. 3.8. Average rate forward: zajištění vůči průměru kurzů ČNB (Česká národní banka) Average rate forward je vhodný pro zajištění častých a pravidelných konverzí, zejména v případech, kdy je pro společnost obtížné předem stanovit přesnou splatnost a objem jednotlivých transakcí. Díky tomu, že pro výpočet výše konečné úhrady je určující vývoj fixingů České národní banky, je tento produkt rovněž vhodný pro klienty, kteří se chtějí zajistit proti riziku negativního vývoje kurzových zisků a ztrát v účetních výkazech. Ze stejného důvodu může být tento produkt zajímavý i pro klienty s majetkovými účastmi v zahraničí, které tvoří kurzové zisky nebo ztráty v závislosti na vývoji oficiálního kurzu dané měny vůči Kč. Popis produktu Při nákupu average rate forwardu si nezajišťujete kurz na své jednotlivé konverze ty banka opatří denním kurzem, stejně jako by tomu bylo v případě, že byste se nezajistili. Každý pracovní den během dohodnutého referenčního období se načte hodnota příslušného kurzu České národní banky vůči dané měně. Na konci období banka vypočte prostý - 34 -
aritmetický průměr těchto kurzů a ten se porovná s předem dohodnutým, tzv. zajištěným kurzem. Rozdíl mezi zajištěným kurzem a průměrem kurzů České národní banky násobený částkou zajištění je předmětem závěrečného vyrovnání mezi společností a bankou. Je-li průměr vyšší nežli zajištěný kurz, platí společnost příslušnou úhradu bance, je-li průměr nižší nežli zajištěný kurz, platí příslušnou úhradu banka společnosti. Příklad Vývozce odhaduje hodnotu zboží, které bude dodávat v následujících šesti měsících, na 500,000 euro. Platby za zboží přicházejí průběžně a vývozce nedokáže přesně stanovit výši jednotlivých inkas ani přesnou dobu jejich realizace. Ale současně nechce být vystaven kurzovému riziku. Vývozce uzavře average rate forward na prodej eura za Kč v hodnotě 500000 euro pro referenční období v délce šesti měsíců a zajistí kurz na úrovni 28,00. Vývozce konvertoval eurová inkasa do českých korun průběžně po celé období, v celkové částce 500 000 euro. Na konci referenčního období mohou nastat tři situace: 1. Prostý aritmetický průměr fixingů České národní banky měnového páru euro/kč ze všech pracovních dnů referenčního období se rovná řekněme 27,50 euro/kč, a je tedy nižší než zajištěný kurz 28,00. Koruna v daném období posílila, jednotlivé konverze společnost realizovala průměrně za nižší než zajištěný kurz. Rozdíl mezi kurzy platí banka ve prospěch zajištěné společnosti, vypořádání je ve výši 250 000 Kč ((28,00 27,50) 500 000), kde 500 000 Kč je předem domluvený rámec. Pokud společnost prodávala v průměru za např. 27,60, skutečné zajištění kurzu je na úrovni 28,10 (28,00 + 10 h). Společnosti se podařilo prodat průměrně o 10 haléřů lépe nežli byl průměr fixingů České národní banky. Pokud naopak svými prodeji dosáhla např. na průměrný kurz 27,45, jeho zajištění se rovná kurzu 27,95 (28,00 5 h). 2. Prostý aritmetický průměr fixingů České národní banky měnového páru euro/kč ze všech pracovních dnů referenčního období vyjde na 28,00 euro/kč, rovná se tedy zajištěnému kurzu 28,00. Koruna se v daném období držela ve stabilním pásmu, jednotlivé konverze společnost realizovala průměrně za kurz totožný se zajištěným kurzem. Nedojde k žádnému finančnímu vypořádání mezi společností a bankou. Na výsledné zajištění má proto vliv pouze průměrný kurz skutečných prodejů. Zda společnost prodala v průměru lépe než za 28,00, nebo pod úrovní 28,00. - 35 -
3. Prostý aritmetický průměr fixingů ČNB měnového páru euro/kč ze všech pracovních dnů referenčního období se rovná řekněme 28,20 euro/kč, a je tedy vyšší než zajištěný kurz 28,00. Koruna v daném období oslabila, jednotlivé konverze společnost realizovala průměrně za vyšší než zajištěný kurz. Rozdíl mezi kurzy proto zaplatí společnost bance, vypořádání je ve výši 100 000 Kč ((28,20 28,00) * 500 000). Pokud společnost za skutečné obchody obdržela průměrně např. 28,25, zajištění se rovná kurzu 28,05. Prodávala-li průměrně za řekněme 28,15, konečný výsledek zajištění vychází na 27,95. 8. TABULKA: Možný scénář a výsledky v den splatnosti pro různé beznákladové strategie pevný kurs (kurs 1) průměr fixingů České národní banky (kurz 2) finanční vypořádání v Kč "+"obdrží klient "-" platí klient vážený průměr kurzů jednotlivých konverzí (kurz 3) skutečný průměrný kurz po započtění finančního vypořádání 28.00 27.50 + 250,000,- 27,60 28,10 28.00 27.50 + 250,000,- 27,45 27,95 28.00 28.00 0 28,05 28,05 28.00 28.00 0 27,95 27,95 28.00 28.20-100,000,- 28,25 28,05 28.00 28.20-100,000,- 28,15 27,95-36 -