rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 1

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 1 Pojistné rozpravy 11 1 P O J I S T N Ě T E O R E T I C K Ý B U L L E T I N

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 2 2 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 3 Pojistné rozpravy 11 POJISTNù TEORETICK BULLETIN 2002 Pojistné rozpravy 11 3

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 4 ISSN 0862-6162 4 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 5 OBSAH Finanční trh v České republice po deseti letech transformace a perspektivy jeho dalšího rozvoje... 8 (Financial Market in the Czech Republic after Ten Years of Transformation and Perspectives of Further Development) Ing. Jaroslav Šulc, CSc., Ministerstvo financí Sedm let penzijního připojištění se státním příspěvkem v České republice... 19 (Seven Years of Complementary Pension Insurance with State Contributions in the Czech Republic) Ing. Václav Křivohlávek, CSc., Úřad státního dozoru v pojišťovnictví a penzijním připojištění Jak dál v důchodové reformě?... 31 (What next in Pension reform?) prof. Ing. Jaroslav Vostatek, CSc., Wüstenrot, životní pojišťovna, a.s. K problematice dalšího vývoje evropské účetní legislativy... 47 (On the Issues of Future Development of European Legislation Regulating Accounting) Ing. Ladislav Langr, Ing. Roman Sedlák, Komora auditorů CR Pojištění leteckých rizik den poté"... 60 (The Insurance of Aviation Risks the Day after") JUDr. Petr Záruba, Česká pojišťovna a.s. Metody finančního modelování v neživotním pojištění jako nástroj podpory manažerského rozhodování... 71 (Methods of Financial Modelling in Non-life Insurance as an Instrument of Support for Management Decision-making) Ing. Petr Sosík, Vysoká škola ekonomická, Allianz pojišťovna, a.s. Kapitoly z pojistné teorie VIII... 82 (Chapters from Insurance Theory VIII) doc. Ing. Jaroslav Daňhel,CSc., Vysoká škola ekonomická Deriváty a možnosti jejich využití v pojišťovnictví... 90 (Derivatives and the Possibilities of Their Use in Insurance) Ing. Petr Dvořák, Vysoká škola ekonomická Alternativní metody transferu rizika... 96 (ART, Alternative Risk Transfer) Ing. Petr Hladný Směrnice Evropského parlamentu a Rady 98/78/ES ze dne 27. října 1998 o doplňkovém dozoru nad pojišťovnami v pojišťovací skupině... 106 (Directive 98/78/EC of the European Parliament and of the Council) Směrnice 2000/26/EC Evropského parlamentu a Rady ze 16. května 2000 o sbližování zákonů členských států o pojištění občanskoprávní odpovědnosti z provozu motorových vozidel, kterou se upravují směrnice Rady 73/239/EEC a 88/357/EEC (čtvrtá směrnice pojištění motorových vozidel)... 123 (Directive 2000/26/EC of the European Parliament and of the Council) Několik metodologických poznámek k problému asymetrie informace v pojišťovnictví... 137 (Some Methodical Observations Regarding the Issue of Asymmetric Information in Insurance) doc. Ing. Jaroslav Daňhel, CSc., Vysoká škola ekonomická Shrnutí a překlad resumé do angličtiny: Marie Kovárnová Pojistné rozpravy 11 5

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 6 6 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 7 FINANâNÍ TRH V âeské REPUBLICE PO DESETI LETECH TRANSFORMACE A PERSPEKTIVY JEHO DAL ÍHO ROZVOJE 1 Ing. Jaroslav Šulc, CSc. náměstek ministra financí Deset let vývoje ekonomického systému v ČR, ve kterém se všechny segmenty jak naší ekonomiky, tak ostatní společenské systémy pokusily transformovat na podmínky ekonomiky tržní nikoliv jako cíle sama o sobě, ale jako prostředku, jak zachytit dynamický nástup růstu ekonomické úrovně zemí hlavně na západ ale i daleko na východ od našich hranic je historicky sice velice krátkým obdobím, ale nepochybně obdobím natolik dynamickým, že se k němu jistě budou vracet ještě celé generace budoucích historiků. Doufejme, že přinejmenším se stejným zájmem, s jakým na nedávno skončenou dekádu nahlížíme my, její čerství pamětníci, a lidé, kteří k ní tak či tak přispěli. Je to období mimořádně rozporné protože z hlediska statistických dat o dosažené ekonomické úrovni v mezinárodním především nahlíženo západoevropskými parametry místo urychlení v přibližování se jejich standardům HDP na obyvatele posunulo tuto republiku o desítiletí dozadu. Ať již se naše soudy o příčinách liší již dnes a nepochybně se budou lišit i budoucí soudy těch, co získají časový odstup a nadhled, ale zas budou ochuzeni o bezprostřední prožitky z účastenství přinejmenším jednoho společného jmenovatele v hledání klíčových determinant tohoto vývoje jistě najdeme: Byl to právě finanční sektor, který sám viditelně doznal nejpodstatnějších změn a sám řadu těchto změn vyvolal. Nesporně to byl on, který významně přispěl k přeměně naší ekonomiky z ekonomiky centrálně řízené a plánované na ekonomiku tržní. Právě ve finančním sektoru lze tento přechod charakterizovat jako absolutní, v jádru systémový zvrat. I tak dnes běžná věc, jako je třeba finanční trh, po II. světové válce tu vlastně neexistoval a například pojem akcie většina obyvatel znala pouze z detektivek. Počátkem 90. let však vznikly nové instituce a kategorie, a u těch již existujících došlo k převratné změně jejich fungování. Dnes se často mluví o nedostatcích bankovnictví, kapitálového trhu atd. Je na tom dost pravdy. Nelze však zapomínat, že vydupat ze země silný, výkonný a globální soutěže schopný finanční sektor a přitom sektor operující v adekvátním právním prostředí to byl v dimenzi cca deseti let úkol velmi obtížný. A to hned z řady důvodů, z nichž se podrobněji budu věnovat především privatizaci. Privatizace a její souvislosti Privatizace oč srozumitelněji by šlo říci odstátnění byla v první řadě reakcí na atrofii společenského vlastnictví těžko srovnatelnou i s poměry jinde ve východní Evropě. Z čistě ekonomické- 1 Referát na konferenci ČNB 18. června 2001 Pojistné rozpravy 11 7

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 8 ho hlediska přinesla jen omezené finanční zdroje a netušené ztráty všeho druhu (ryze finančními počínaje a morálními konče). Stát sice vlastnil na papíře obrovské účetní hodnoty nejrůznějších firem, ale v procesu jejich privatizace fakticky získal jen malý zlomek těchto hodnot. Privatizace z domácích zdrojů sama nový kapitál v podstatě nepřinesla, spíše naopak; Pokud jde o kupónové vlastníky ti nepřinesli nic, a mnoho nových vlastníků získávalo firmy na úvěr. Firmy nebo jednotlivci, kteří uplatnili svoje privatizační projekty, nebo kterým byl vrácen majetek v restitucích, velmi často ještě nebyli těmi vlastníky, pro které by rozvoj získaného podniku představoval základní smysl jejich podnikatelských aktivit. Řada těchto prvotních vlastníků obvykle jen zpeněžila své objekty a v horším případě je ať záměrně či diletantstvím a nepřipraveností na plnění smysluplného konání přivedla ke krachu. Získání domácího kapitálu cestou využití úspor pro současnou transformaci bohužel nestačí, i když tvorba těchto úspor není malá, a nelze ji opomíjet jako jeden z hlavních zdrojů rozvoje. Jejich absolutní výše představuje půl biliónu korun a jejich každoroční přírůstek se pohybuje v řádu kolem dvaceti miliard Kč. Podíl národních úspor na HDP kolem 25-26 % je srovnatelný s podílem v ekonomikách s vyspělým finančním trhem. Může nesporně poněkud vzrůst, nelze však reálně předpokládat, že by mohl vzrůst podstatně. Zdá, že receptem může být zahraniční kapitál, přicházející k nám zejména ve formě přímých investic. Je to samozřejmě ta nejvítanější forma, ale nelze přitom opomíjet, že všude je smyslem investování zisk. Je to značně složitý proces. To, co teď může vyřešit některé aktuální palčivé problémy této ekonomiky nacházející se v postprivatizačním šoku a přechodně napomoci čelit stavu nouze, může v dlouhodobém horizontu vykrystalizovat v odliv kapitálu opačným směrem; na druhé straně nepodceňujme narůstání prvků vzájemné propojenosti výrobních a technologických vertikál české ekonomiky a zahraničí, kdy za dodavatelem kapitálu často přichází i producenti, marketing a celé know how téže národnosti, přirozeně včetně průvodních dopadů jak do platební, tak obchodní bilance vůči příslušné zemi (či skupině zemí). Jsou zde badatelné efekty pramenící z proudu zahraničního kapitálu třeba osvojování si zahraničních standardů, ale současně je jasné, že je tu na straně druhé i ekonomické a měnové riziko, která zvláště u přímých investic podstatně poroste v případě, kdy neopakovatelné výnosy z prodejů dosud neprivatizovaného majetku by měly suplovat běžné výdaje veřejných financí a jistě nemusím připomínat, že taková varianta tu stále a reálně existuje. Obtížná pozice bank Do transformace odstartovaly banky v poměrně nepříznivé výchozí pozici, a to ať pro známou politiku podkapitalizace úvěrovaných podniků (vzpomeňme např. na kauzu zavedení úvěrů na trvale se obracející zásoby), účelově, bez valného zřetele na ekonomickou racionalitu, a tedy především politicky motivovaných investic a půjček, které pomáhaly zajišťovat přežívání neperspektivních mamutích kolosů anebo dubiosní úvěry poskytnuté spřáteleným režimům. 8 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 9 Bylo tu i něco, co eufemisticky nazýváme jako dědictví minulosti. Je však holou pravdou, že extrémně pojatá myšlenka o tzv. přednostech centralismu vedla již krátce po II. válce k deformaci bankovního sektoru směrem k jeho nadměrné centralizaci, a to se všemi výhodami i zápory, které centralizaci přísluší. Banky a především SBČS byly po dlouhou spolu s Českou pojišťovnou a Českou spořitelnou vlastně jedinými finančními institucemi soustřeďujícími volné finanční prostředky domácností i státního sektoru disponibilní k investování. Proto právě na ně transformace kladla všechny požadavky, které ve standardních tržních ekonomikách naplňuje celý pestrý finanční sektor. Jako by nestačilo, že měly takřka přes noc zvládnout uspokojení poptávky tisíců a tisíců nových firem po moderních peněžních službách, ale současně měly umět prozíravě i profinancovat skoro celou privatizaci, a to navíc s nedostatečným kapitálovým vybavením a mnoha zděděnými pochybnými tuzemskými a zahraničními pohledávkami, o personální výbavě nemluvě. Tlak společenské objednávky a některých politiků na rychlost celého procesu toto vše umocňoval. Banky nesly tíhu privatizace po úvěrové stránce. Vysoká poptávka po úvěrech vystavila banky rozhodovacímu procesu, zatíženému subjektivně i objektivně vysokou mírou rizik. Kdo pamatuje na knížecí rady tenkrát tak módních finančních poradců ze zahraničí, kteří bankám vřele doporučovali nejdříve studovat podnikatelskou minulost žadatele o úvěr, a pak teprve racionalitu podnikatelského záměru, má aspoň část odpovědí, proč vše probíhalo, jak probíhalo a dopadlo, jak dopadlo. Tenkrát mnozí tušili - ale dnes už skoro všichni vědí že značná část úvěrů na privatizaci neměla být nikdy poskytnuta, protože byla jednoduše špatným rozhodnutím. Bylo jasné, že tyto úvěry v sobě nesly zárodek budoucích kolapsů menších i větší či menší problémy i velkých, pořád ještě polostátních bank. Rozpadem centrálního řízení přestala být úvěrová portfolia koordinována, a v některých segmentech si tak nezávislé, ve skutečnosti však jen informačně izolované banky v honbě za klienty samy systémově připravovaly budoucí problémy se splácením úvěrů. Svoji roli sehrála i latentní či reálná finanční kriminalita, nevymahatelnost práva, takže i toto byl důvod, proč věcná struktura úhrnného úvěrového portfolio měla daleko k optimu. Příliš změn najednou? Ale byly zde i jiné, genetické zdroje neracionality. Transformace přece nezačínala na zelené louce, nebylo přece možné zastavením úvěrové linky najednou zlikvidovat polovinu či dvě třetiny českých podniků s finančními potížemi, které se ocitly na pokraji finančního zhroucení. Přílišné zahledění do makroekonomiky však mělo ten efekt, že kvůli lesu přestaly být viděny stromy. Přestal být vnímán široký diapazon firem, které byly až na zcela ojedinělé výjimky v zásadě nepřipraveny na tržní soutěž se západními konkurenty. Škála jejich okamžitého i potenciálního výkonu byla opravdu pestrá: Od těch, kterým stačily poměrně malé investice k potřebnému zdokonalení až po ty, které byly neschopné soutěže i po rekonstrukci a sanaci jednoduše proto, že se rapidně omezil prostor v poptávce. Přesto, že potřeba podstatně posílit orientaci na západní trhy byla vnímána vcelku všeobecně a nebyla to jen módní záležitost související s politickou přeorientací z tzv. východu Pojistné rozpravy 11 9

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 10 na západ, respektive na trhy ES, souvislosti tohoto přechodu byly hrubě podceněny a ani podhodnocení kursu koruny či další až přehnaně a předčasně přijaté liberalizační kroky situaci v principu neřešily. Klíčovou determinantu o poznání nižší produktivity a efektivity československých výrobců ve srovnání s vyspělou konkurencí, která vždy předurčuje prostor k možným strategiím při řešení finančně obchodních operací mimo jiné odchodem od směnitelného rublu k obchodování ve volné měně a dalšími systémovými zvraty nešlo nijak trvale oklamat. Přitom právě analýza podobných citelných změn v předchozích desetiletích v minulém století ať již jde o roky těsně po nástupu studené války spojené s embargem vůči tehdejšímu Československu, nebo o situaci počátkem 60. let, kdy se náhle zhroutily obchodní vztahy s Čínou plus nutnost řešit negativní dopady berlínské krize v tomtéž období dává dostatek důkazů, jak je malá a přitom otevřená ekonomika (jakou je ta naše) extrémně citlivá na změny vnějších podmínek svého fungování. Jestli tato ekonomika v dekádě 90. let ztratila fakticky jeden roční ekvivalent svého HDP ve srovnání s hypotézou, že by v ní HDP deset let vůbec nerostl, pak to o něčem svědčí. Důsledky tohoto výpadku bude nést ještě minimálně jedna generace a jen doufejme, že nehrozí recidiva fluktuace ekonomického růstu, a už vůbec ne v řádu, jaký byl zaznamenán právě v minulé dekádě. Ukázalo se, že synergický efekt má o odvrácenou stranu: Příliš mnoho změn najednou může fungovat nejen jako akcelerátor, ale bohužel i jako decelerátor. Ale zdá se, že už můžeme být optimisty, že to nejhorší máme za sebou. Podívejme se na to, jak lze charakterizovat současný stav, a jaká jsou pozitiva, na kterých lze dál stavět. Oč se můžeme opřít Především můžeme konstatovat, že proces legislativních úprav finančního trhu se blíží ke konci i když i toto je to sféra, kde další zdokonalování je kontinuálním a nikdy nekončícím procesem. Zejména oceňujeme, že poslední novely řady zákonů se podařilo plně zharmonizovat se směrnicemi EU. Význam těchto směrnic EU spočívá nejen v přípravě našeho vstupu do EU, ale i v tom, že zobecňují poznatky zemí, ve kterých finanční trh prošel dlouholetým vývojem a vytvořily se na něm mezinárodně uznávané standardy jednání. Ekonomie je jedna a jsou proto pravdy, které musejí platit i pro naše subjekty na finančním trhu působící, chtějí-li být konkurenceschopní. Současné zákony obsahují i ustanovení, která vstoupí v účinnost až po našem vstupu do EU. To umožňuje, aby se třeba naši obchodníci s cennými papíry, emitenti i investoři se na tento přechod připravili s dostatečným předstihem. Můžeme též konstatovat, že funguje trh cenných papírů organizovaný burzou a RMS, i když ne bez problémů. Kapitálový trh, který se rozeběhl po ukončení 1. vlny kuponové privatizace a uvedení jejích akciových emisí, které byly všechny ze zákona veřejně obchodovatelné a umožňoval de facto pouze transformaci vlastnických vztahů. Zpočátku se prostřednictvím tohoto trhu soustřeďovaly cenné papíry v rukou větších vlastníků a postupně tak docházelo ke koncentraci vlastnictví. Kon- 10 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 11 centraci napomáhaly i výkupy akcií od občanů, které organizovali jednak obchodníci s cennými papíry, ale také pochybné subjekty. Proto ty deziluze, proto ta nenaplněná očekávání. Dnes se profiluje pražská burza jako klasická burza kompatibilní s trhy Evropské unie. Poskytuje účastníkům obchodování servis plně srovnatelný s úrovní služeb rozvinutých zahraničních trhů. Zavedl se nový modul obchodování na burze, tzv. SPAD, ve kterém se kontinuálně obchodují největší a nejobchodovanější emise. Převládají klasické obchodní operace s cennými papíry a tak došlo k výraznému zvýšení objektivity burzovních cen. V letošním roce se předpokládá i začátek obchodování s deriváty. Funguje i druhý veřejný trh s cennými papíry RM systém, na který má přímý přístup každý investor. Je určen spíše malým investorům, ale působí na něm i investoři větší. Dobře funguje i trh krátkodobých dluhopisů, který registruje ČNB. Za účelný považuji též systém stanovení referenčních cen dluhopisů, s kterými se na burze neobchoduje, ale u kterých burza oznamuje ceny získané prostřednictvím referenčních obchodníků tvůrců trhu. Oba tyto trhy bude účelné právně exaktněji vymezit. Také organizační struktura finančního trhu se vyjasnila. Dnes, po odeznění euforie z přemíry liberalizace, kdy tu rostly banky či fondy jak houby po dešti, dnes existuje zhruba čtyřicet bank, sto obchodníků s cennými papíry, dvě stě leasingových firem, čtyřicet investičních společností spravujících cca dvě stě investičních či podílových fondů, čtyřicet pojišťovacích ústavů, už jen necelé dvě desítky penzijních fondů atd. Je to velmi hrubá ilustrace rozměrů a pestrosti současného finančního sektoru v České republice a především zásadní nesrovnatelnost s tím, co zde bylo před pěti, ale i před deseti lety. Uvedené počty subjektů finančního trhu jsou podstatně nižší, než tomu bylo v prvních letech transformace, kdy jme byli svědky obrovské expanze jak těchto firem, tak jejich pracovníků. Tento extrém byl překonán, řada dluhů zaplacena, systém se organizačně racionalizoval a ještě dále racionalizuje. Vznikly i další potřebné instituce finančního trhu. Rozvinulo se kolektivní investování prováděné investičními společnostmi a investičními fondy, kterým svěřila své kupóny převážná část obyvatelstva při kupónové privatizaci. Byla zvýšena důvěryhodnost těchto společností a fondů zejména tím, že poslední novela zákona zakotvila povinné otvírání těch fondů, ze kterých dosud jejich podílníci, nebo akcionáři nemohli vystoupit a neměli právo požadovat zpětný odkup svých akcií či podílových listů za jejich aktuální hodnotu. Pro finanční trh má důležitý význam i v polovině 90. let prudký růst počtu penzijních fondů a fondů pojišťoven, které se stávají dynamickými institucionálními investory. Na finanční trhu podnikají ovšem jen v rámci předpisů vyžadujících spolehlivost jejich investic. Významným subjektem finančního trhu se stal stát, jako emitent státních dluhopisů. Formou státních dluhopisů se financuje státní dluh, který vznikl a vzniká zejména schodky státních rozpočtů, ale i v důsledku dalších kroků vedoucích k potřebnému zprůhlednění veřejných financí. Počátkem roku 2001 dosáhl objem státních dluhopisů, které jsou v oběhu, 269,6 mld. Kč, z čehož připadá Pojistné rozpravy 11 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 12 155,3 mld. Kč na státní pokladniční poukázky a 104,3 mld. Kč na střednědobé a dlouhodobé dluhopisy. Pro finanční trh má význam i nová emisní strategie vydávání státních dluhopisů, ke které patří zejména zahájení emisí dlouhodobých státních dluhopisů se splatnostmi sedm a deset let; postupné zvyšování podílu střednědobých a dlouhodobých dluhopisů a zvýšení objemu jejich emisí s cílem zvýšit jejích atraktivnost a likviditu, neboť tyto dluhopisy jsou více odolné vůči volatilitě jejich kurzu a jsou méně rizikové; konání aukcí střednědobých a dlouhodobých dluhopisů každý měsíc ve výši 4 mld. Kč; snížení počtu emisí střednědobých a dlouhodobých dluhopisů; zahájení repooperací na sekundárním trhu jak při výpůjčkách, tak při investování přebytku. Byla vytvořena významná instituce dozírající na dodržování pravidel platných pro finanční trh, a to Komise pro cenné papíry. Komise je nezávislá na Ministerstvu financí a platné zákonné předpisy ji dávají předpoklady, aby účinně zasahovala proti různým nesprávným činnostem, a to i preventivně cestou soustavně prováděného dozoru a monitorováním operací na finančním trhu. Poslední události, zejména kolem PRIVAT INVESTORS a dalších, však kladou naléhavé otázky o efektivitě práce komise. Nesporným kladem je, že byl vybudován pokrokový a dobře fungující systém evidence zaknihovaných cenných papírů, jejich emitentů i jejich majitelů. Tento systém úspěšně zvládá finanční operace velkého počtu majitelů cenných papírů, který se sice snižuje, ale stále ještě dosahuje počtu téměř tří milionů osob. Vybudovaný systém zaknihovaných cenných papírů dává předpoklady pro dosažení potřebné transparentnosti finančního trhu a pro monitorování operací na něm probíhajících, i když tyto možnosti ještě dostatečně nevyužíváme. Pozitivně lze i hodnotit činnost zájmových organizací, jako je Bankovní asociace, Unie investičních společností, Česká asociace pojišťoven, Asociace penzijních fondů i Sdružení obchodníků s cennými papíry, které mohou perspektivně převzít, nebo spolupracovat na úkolech řešených státní správou. Mají k tomu spoustu informací přímo z terénu a bylo by škoda je vzájemně se státní správou nebrat v úvahu k další kultivaci příslušných tržních segmentů. Vedle pozitiv i úzká místa Jistě by bylo možné uvést ještě některé další pozitiva vývoje. Situace však není zdaleka jednoznačně pozitivní, protože současný finanční trh má své problémy z makro i z mikroekonomického pohledu, řada z nich se přenáší z 90. let a řada nových se objevuje. Obecně lze říci, že finanční trh je vždy jen tak zdravý, jak zdravá je ekonomika, ve které působí. Úzká místa či dokonce problémy k řešení vidíme zejména v těchto oblastech: Určitá nekonsolidovanost finančního trhu, která se projevuje ve volatilitě kurzů cenných papírů i v nestabilitě subjektů finančního trhu. Dostatečně se neuplatňují jak alokační, tak cenotvorná funkce finančního trhu, tedy obě jeho základní funkce. Musíme se vyrovnat se skutečností, že 12 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 13 důvěryhodnost finančního trhu narušily různé nekalé machinace s cennými papíry, krachy bank i fondů, které nebyly s dostatečným předstihem signalizovány, s potřebnou operativností a rozhodností odkrývány a soudně postihovány. O důvěryhodnost finančního trhu je přece třeba soustavně bojovat. Naším společným a dlouhodobějším cílem je dopracovat se ke kvalitnímu finančnímu trhu jak říkají teoretici k trhu efektivnímu. To je takový trh, který je plně transparentní a na kterém se rozhodování investorů vytváří v poli sil magického trojúhelníku tvořeného kritérii výnosu, rizika a likvidity a na kterém se podle těchto kritérií vytváří alokace disponibilních finančních zdrojů i cena cenného papíru. Dalším aspektem jsou otázky etiky a morálky na finančním trhu. Jestliže nyní máme v zákoně o cenných papírech obecně naformulovány principy etického chování obchodníků s cennými papíry, je to záměr a zdaleka to neznamená, že tyto mezinárodně uznávané standardy chování jsou již uplatňovány v praxi. Plně lze souhlasit s názorem, že tržní ekonomika bez pevných a vynutitelných pravidel a bez morálních základů sice funguje, ale hodně vzdáleně od optima. To se týká nejen obchodníků s cennými papíry, ale i ostatních účastníků finančního trhu. Za oprávněnou lze považovat kritiku toho, že na našem finančním trhu chybí emise cenných papírů, zejména akcií vydaných podniky. To je závažný nedostatek, protože emise cenných papírů může být významným alternativním způsobem financování rozvojových potřeb podnikové sféry. Jde o způsob financování rozvoje buď vydáváním akcií, nebo z dosaženého zisku, nebo vydáním dluhopisu, nebo bankovními úvěry či jinými formami zadlužení, přičemž volba těchto způsobů je podmíněna nejen výhodností jednotlivých způsobů financování, ale i jejich dostupností a rizik s nimi spojených. Z makroekonomického hlediska představují primární emise akcií a dluhopisů jednu z forem tržně se vytvářejícího rozdělování finančních zdrojů, které má ekonomika k dispozici. Mezi četnými faktory příčin nízkého objemu primárních emisí dominuje stále nízká rentabilita podnikového sektoru. Rentabilita vlastního jmění v nefinančních organizacích činila v roce 1999 jen 4,4 %, a i když v roce 2000 podstatně vzrostla (na 8,4 % samozřejmě diferenciovaně v různých odvětví), je přes tento nesporně vysoce pozitivní vývoj poměrně nízká. Neumožňuje vyplácení dostatečných dividend, neumožňuje počítat s dostatečným kapitálovým zhodnocením akcií, tj. s růstem jejich kurzu v důsledku reinvestování zisku. Nízká rentabilita klade i nároky na vydání dluhopisů určených na rozšíření kapacity podnikání. Z makroekonomického hlediska působí pozitivně na rentabilitu růst ekonomiky, a její potřebné strukturální přeměny motivované nejen situací na domácím trhu, ale i efektivním zapojováním do mezinárodního obchodů. Z podnikového hlediska je dostatečná a rostoucí rentabilita především věcí řízení podniků. Nelze ji řešit z centra moudrými radami, protože samotný management podniku musí vědět jaké strukturální změny v podnikání je třeba provést, přijímat racionalizační opatření, využívat poznatků z výzkumu, vývoje a jiných pramenů inovací. Jde ale i o to, zda právní předpisy a stanovy akciových společností zainteresovávají management společnosti na dosažení zisku dostatečně či ne. V některých společnostech přetrvává spíše větší zainteresovanost Pojistné rozpravy 11 13

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 14 na členství v orgánech, na náhradách při odvolání z funkcí, než na tantiemech závislých na zisku. V kolika společnostech existuje systém zainteresovanosti managementu na vývoji kurzu akcií? Právě management podniku by se měl snažit zvýšit hodnotu své firmy růstem kurzu cenných papírů, které vydal, což je vedle kritérií rentability i otázka dostatečné likvidity těchto papírů a minimalizace rizik s nimi spojených. O tom, že jde o reklamu zadarmo, není třeba obsáhle diskutovat: Růst cen akcií je vždy tou nejlepší vizitkou dobře řízené firmy. Otevřené jsou některé otázky ochrany investorů, zejména v oblasti neregistrovaných cenných papírů. Nedostatečně se postihuje zneužívání důvěrných informací a plnění informačních povinností, zejména operativních informací o finanční situaci emitentů a také transakční náklady spojené s převody cenných papírů jsou poměrně vysoké. Vyřazování značného počtu emisí z veřejného trhu by nemělo vést k potlačování existence malých a středních akciových společností. Váha těchto společností, s jejichž akciemi se neobchoduje na oficielním veřejném trhu, je významná nejen u nás, ale i v cizině. Např. v Německu jsou k burzovnímu obchodu přijaty akcie jen 1/6 akciových společností. Pro akcie, které nebudou obchodovány na hlavním trhu burzy, by měl sloužit volný trh, což dnešní zákonná úprava ještě dostatečně nezabezpečuje. Perspektivy? Perspektivy! Dosavadní vývoj tržního finančního systému byl poznamenán jeho neustálými změnami a bylo by iluzí si myslet, že v budoucnu lze čekat, že snad bude stabilnější. Podmínky finančních trhů i navazujících segmentů se neustále mění, a tak vlastně jedinou konstantu, kterou máme, je vědomí, že změny budou trvalým a průvodním jevem budoucích situací, a že jen ten, kdo bude schopen je včas a v návaznostech identifikovat a připravit se na ně, získá konkurenční výhodu. Budoucnost to je především výzva uchopit se příležitosti dříve a promyšleněji, než konkurent. Hospodářská politika každé vlády ať té, která má ve štítě heslo tržně a sociálně orientované, či heslo jiné bezpodmínečně vyžaduje, aby i finanční politika obecně podporovala její cíle v souladu s měnícími se ekonomickými, demografickými, sociálními či mezinárodně politickými podmínkami. Pružnou a včasnou reakci budou především vyžadovat dramatické změny probíhající ve světové ekonomice vyvolané přívalem nových technologií, probíhající globalizací světového hospodářství spojenou s otvíráním a propojováním světových trhů. Také lze očekávat, že integrace evropského společenství se prohloubí s dopadem na měnový i finanční systém. Je-li potřeba být konkrétnější, pak v oblasti finančního trhu kapitálového i peněžního půjde zejména o další úpravy zákonů tak, aby tento trh se dál racionalizoval, byl efektivní jak pro ty, kteří jej spravují a za jeho chod odpovídají, tak pro jeho účastníky, aby pokračující liberalizace a internacionalizace probíhala pod kontrolou českého státu a nevedla k dalším únikům kapitálu, jakého jsme byli svědky nedávno. Bude třeba opět novelizovat popřípadě rekodifikovat prakticky všechny záko- 14 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 15 ny, které upravují finanční trh. Nová právní úprava zejména nový zákon o podnikání na finančním trhu by měla přinést následující zásadní změny: sjednocení, nové systematické uspořádání a zpřehlednění právní úpravy podnikání na finančním trhu; novým zákonem bude nahrazena převážná část zákona o cenných papírech, zákon č. 530/1990 Sb., o dluhopisech a zákona č. 214/1992 Sb., o burze cenných papírů; přeměnu zákona v předpis převážně veřejnoprávní (odstranění prvků soukromoprávní povahy v maximální možné míře) s tím, že p ředmětem úpravy bude regulace služeb poskytovaných na finančním trhu; organizování veřejného trhu s cennými papíry pouze na členském principu, tj. Burzou cenných papírů; Burze cenných papírů bude umožněno organizovat kromě oficiálního trhu (trhů) cenných papírů i volný trh cenných papírů; podmínky pro přijetí k obchodování na volném trhu budou stanoveny vnitřním předpisem Burzy cenných papírů tak, aby umožnily zejména nastartování trhu primárních emisí; zrušení mimoburzovního veřejného trhu cenných papírů; bude umožněn vznik alternativního obchodního systému jako služby poskytované obchodníkem s cennými papíry; odstranění dvojího licencování obchodníků s cennými papíry bank a dvojího dozoru nad těmito bankami, které nyní provádí jak Česká národní banka, tak Komise pro cenné papíry. Podle stávající právní úpravy dochází k duplicitám, neboť každý z dozorových orgánů může mít různá hlediska při posuzování žádosti a tím může docházet k odlišným závěrům. Žadatelé jsou tímto dvojím dozorem neodůvodněně zatěžováni. Konkrétní řešení by mělo být výsledkem jednání mezi představiteli České národní banky a Komise pro cenné papíry v průběhu příprav novely zákona. Lze si představit model, kdy z řady důvodů by komplexní dozor nad bankami vykonávala jen Česká národní banka, ale také model přesně opačný. V dohledné době bude také řešit důsledky některých změn v domácí i zahraniční ekonomice na dozor nad finančním trhem. Dřívější víceméně specializované činnosti bank při poskytování úvěrů a při sběru úspor, stejně jako i specializované činnosti obchodníků s cennými papíry, ať již jsou bankami či nebankovními subjekty, pojišťoven a penzijních fondů, investičních společností a dalších subjektů, se na světových trzích často integrují do různých podnikových uskupení typu holdingu a koncernu, což se projevuje i u nás. To vyžaduje, aby dozor nad těmito konglomeráty byl komplexní a jednotný, což platí také pro zastřešení státního dozoru nad dalšími segmenty finančního trhu, penzijním připojištěním počínaje a pojišťovnictvím konče. V současné etapě to lze krátkodobě řešit užší spoluprací bankovního dozoru s Komisí pro cenné papíry i s příslušnými orgány specializovaných dozorů, jejich dobrou vzájemnou komunikací. Inspirací pro finální řešení je kolem nás i v této věci dost a dost. Cílem zamýš- Pojistné rozpravy 11 15

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 16 lených úprav a v tom je, pokud vím, obecná shoda je funkčnost a efektivita práce dozorových orgánů, ať již budou pracovat pod kteroukoliv hlavičkou; připravuje se i rekodifikace zákona o investičních společnostech a investičních fondech, která má tento zákon zdokonalit zejména z legislativních hledisek. Novinkou má být, že zákon bude obsahovat pravidla pro takové společnosti, jejíchž systém hospodaření bude plně navazovat na směrnice EU týkající se otevřených fondů. Kromě toho ustanovení pro fondy, které směrnice EU neupravují, například nemovitostní fondy, fondy fondů atd. budou upraveny se zřetelem na jejich specifika. Počítá se též se vznikem investičních společností, jejichž základní kapitál by byl proměnlivý a dělil by se na fondy, jejichž akcionáři by mohli přecházet podle svého rozhodnutí z jednoho fondu do druhého, a to v rámci téže investiční společnosti; privatizací Komerční banky byla fakticky dokončena privatizace bývalých státních bank. Když ale hovoříme o výzvách, pak stále naléhavěji stojí před českou ekonomikou velká výzva pramenící z budoucího členství v Evropské unii. Analýzy vyhlídek našeho vstupu, zpracované Evropskou komisí, Mezinárodním měnovým fondem, OECD či Světovou bankou, poměrně velmi přesně pojmenovaly priority úkolů, které tu musí být vyřešeny. Ačkoli pocházejí od různých institucí, tak se v tom podstatném shodují: Podtrhují totiž akutní nutnost změny českého práva, které dosud umožňovalo nefér chování: dlužníkům vyhýbat se svým povinnostem, přežívat ztrátovým a neperspektivním firmám díky skrytým penězovodům i v případech, kdy ztratily jakékoliv opodstatnění, nechránit zájmy věřitelů a minoritních vlastníků, netrestat ty, kteří by ve vyspělých demokraciích neměli šanci uniknout. Zprávy zmíněných institucí jsou známé: zdůrazňují neudržitelnost stavu, kdy doba od zahájení vyšetřování do pravomocného odsouzení se počítá obvykle na mnoho let, a kdy se v takovém prostředí daří nejlépe těm, kteří umějí prosazovat zákony džungle. Není důvod být pyšný na to, že mezinárodní slovník ekonomických termínů byl díky lidem s českou veksláckou morálkou obohacen o termín tunelling. Nemáme jinou možnost, než se snažit o nápravu těchto jevů a filozofie, s jakým k nim dochází padni komu padni. Jinak se nepohneme výrazněji kupředu. Skutečnost, že z hlediska legislativního i institucionálního se finanční sektor v České republice za deset let velmi rozvinul a přes některé problémy se přibližuje standardům vyspělých zemí Evropské unie, je realitou. Ano, často nám neuměl nikdo v bezprecedentních situacích poradit, a nezbývalo, než jít cestou pokusů a omylů, mnohdy velice draze placených. Ale také proto jsme dnes v mnohém moudřejší a poučenější, než jsme byli před startem do transformace. Je potřeba těm, co přiložili ruku k úctyhodnému dílu, poděkovat. 16 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 17 Je tu ale i druhá povinnost vyplývající z poznání, že to, co je za námi, jsou jen víceméně právní či technicko organizační předpoklady k tomu, abychom si mohli osvojit tržní chování. Je to totiž jen první krok. Před námi je krok druhý, nepochybně ještě těžší, než ten první: Dokázat, abychom v druhé dekádě transformace přispěli k vytvoření takových výsledků, aby za deset let šlo říci, že se myšlenka rehabilitovat pozici české ekonomiky mezi vyspělými zeměmi ukázala být natolik smysluplná, že stálo za to o ni usilovat se vší zarputilostí. Resumé FINANCIAL MARKET IN THE CZECH REPUBLIC AFTER TEN YEARS OF TRANSFORMATION AND PERSPECTIVES OF FURTHER DEVELOPMENT Ten years in the development of an economic system is historically a short period, but because these past ten years were a time when all the segments of our economy and society underwent a radical transformation and reorientation, a time full of contradictions, future historians will surely be drawn to it. Though their interpretations may differ from ours, they will no doubt agree that it was the financial sector that contributed most significantly to the transformation of our economy from a centrally planned one to a market economy. Privatization was in the first place a reaction to an atrophy of social ownership, unparallelled, even in Eastern Europe. In theory, the state owned enormous book values of the most diverse assets, but their transfer to private hands brought in little more than a slew of bad debts. The banking sector, undercapitalized, lacking in experience and trained personnel, was pressured into providing credit for privatization and unable to cope when it all went sour. Latent or real financial criminality and the failings of the legal system only made the situation worse. The shift of the flow of trade from East to West revealed the low productivity and lack of competitivity of the economy with the consequent impact on the GDP. Ten years later, we may assess our achievements. The legislative framework of the financial market regulation has been practically completed and harmonized with the EU directives. The stock exchange and the RM system a securities market for smaller investors are functioning well. The structure of the financial market has stabilized: there are some 40 banks, 100 stock exchange traders, 200 leasing firms, 40 investment companies managing some 200 investment or mutual funds, 40 insurance companies, fewer than 20 pension funds etc. By issuing state bonds, primarily with Pojistné rozpravy 11 17

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 18 a view to finance the state budget deficit, the state is contributing to launch the bond market. An independent regulator, the Securities Commission, was set up and professional organizations such as the Banking Association, Investment Companies Union, Czech Insurance Association etc. contribute their share to solving some problems. Yet, all of the problems have not been solved: the volatility of the financial market, the perceived untrustworthiness of some institutions due to their shady past and the issues of ethics and morals are obstacles in the development of a transparent, effective market. To eliminate some of the errors of the past, it is necessary to enact a new law regulating the operations on the financial market, simplifying and rationalizing the existent legislation. The priorities have been indicated by international institutions (OECD, IMF, WB) in their analyses: the debtors should honor their obligations, loss-making companies should be permitted to fail, creditors and minority shareholders should be protected, criminals should not be allowed to escape punishment. We cannot be proud of our linguistic contribution to the international economic vocabulary with the term "tunneling"; on the contrary, we must work to rehabilitate the position of the Czech economy. 18 Pojistné rozpravy 11

rozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 19 SEDM LET PENZIJNÍHO P IPOJI TùNÍ SE STÁTNÍM P ÍSPùVKEM V âeské REPUBLICE Ing. Václav Křivohlávek, CSc. ředitel Úřadu státního dozoru v pojišťovnictví a penzijním připojištění Odborná konference Penzijní reforma se zaměřením na 2. a 3. pilíř důchodového zabezpečení v červnu 2001 byla v tomto roce první významnou akcí, zaměřenou na problematiku důchodového systému České republiky. Byl posuzován jeho současný i očekávaný stav, diskutovány možnosti jeho transformace. Pokračovaly konference další, s tuzemskou i zahraniční účastí, až fakticky do závěru roku. Všechny tyto odborné akce měly společnou snahu vymezit význam existujícího základního průběžného systému a navrhnout jeho co nejvhodnější doplnění systémy dalšími. Diskutovány byly doplňkové systémy povinné i dobrovolné, zaměstnanecké i občanské, příspěvkové i dávkové. Samozřejmě byl hodnocen i význam a postavení životního důchodového pojištění a penzijního připojištění se státním příspěvkem, jejichž význam je neoddiskutovatelný. Další text je orientován pouze na problematiku penzijního připojištění se státním příspěvkem. Vychází z přednášky autora tohoto článku Penzijní připojištění, životní pojištění, jistoty a rizika, přednesené na výše uvedené konferenci. Je doplněn o informace z výroční zprávy státního dozoru v penzijním připojištění za rok 2000. Charakterizuje nejen současný stav systému, ale i jeho vývoj a je doplněn o některé aktuální informace. Penzijní připojištění jako součást důchodového systému České republiky V České republice existovaly až do roku 1994 pouze penze vyplácené státem. Existoval zde pouze základní, průběžný systém důchodového pojištění, garantovaný státem. Od r. 1994 začal být i u nás vytvářen systém penzijního připojištění. Právní základ tohoto systému stanovil zákon č. 42/1994 Sb., o penzijním připojištění se státním příspěvkem a o změnách některých zákonů souvisejících s jeho zavedením, který nabyl účinnosti 21. března 1994. Kromě toho, že je především soustavou pravidel pro vybudování zmíněného systému, je i legislativním rámcem pro vytvoření a činnost státního dozoru nad penzijními fondy a prováděním penzijního připojištění. Výkonem dozoru bylo pověřeno Ministerstvo financí, které tím vlastně převzalo roli garanta rozvoje celého systému. Tato úloha Ministerstva financí byla stvrzena i úpravou zákona č. 2/1969 Sb., kompetenčního zákona, a to jeho 4, podle kterého je Ministerstvo financí ústředním orgánem státní správy pro věci pojišťoven a penzijních fondů. V rámci této kompetence vykonává nejen státní dozor, ale vytváří i koncepci státního dozoru, včetně návrhů jeho zákonné úpravy, spravuje státní příspěvek a řeší daňové otázky penzijních fondů. Pojistné rozpravy 11 19

Zákon č. 42/1994 Sb., o penzijním připojištění se státním příspěvkem založil penzijní připojištění v ČR na občanském principu. Jedná se o systém otevřený, tj. přístupný každému, kdo má zájem do něj vstoupit. Účastníkem penzijního připojištění se může stát každá fyzická osoba starší 18 let, která má trvalý pobyt na území ČR. Penzijní připojištění je založeno na příspěvkově definovaných penzijních plánech, u nichž výše dávky závisí zejména na zaplacených příspěvcích účastníka i státu a podílu na výnosech hospodaření s majetkem penzijního fondu. Základní dávkou je starobní penze, a to ve formě pravidelně vyplácené splátky penze. Vedle starobní penze je možno sjednat též penzi invalidní, výsluhovou či pozůstalostní. Nárok na penzi vzniká zejména splněním pojištěné doby a dosažením stanoveného věku. Místo penze lze vyplatit jednorázové vyrovnání popř. může být penzijní připojištění ukončeno výplatou odbytného. Pro zvýšení zájmu občanů o zapojení se do penzijního připojištění je poskytován ze státního rozpočtu účastníkům státní příspěvek, jehož výše závisí na výši příspěvku účastníka. Další formou státní podpory jsou daňová zvýhodnění. Kapitálové příjmy se daní tak, aby se zamezilo dvojímu zdanění úroků a dividend. Příspěvky hradí účastníci sice z příjmu po zdanění, ale dávky z penzijního připojištění jsou zdanitelné pouze v rozsahu, v jakém jsou jejich zdrojem výnosy z hospodaření penzijního fondu. Platný zákon č. 42/1994 Sb., o penzijním připojištění se státním příspěvkem byl do současné doby třikrát novelizován. K první změně došlo v souvislosti s přijetím zákona č. 61/1996 Sb., o některých opatřeních proti legalizaci výnosů z trestné činnosti. Týkala se pouze zproštění zákonné povinnosti mlčenlivosti členů orgánů a zaměstnanců penzijního fondu při plnění povinností vůči příslušné organizační složce Ministerstva financí a na vlastní systém penzijního připojištění neměla dopad. Další změny přinesl zákon č. 15/1998 Sb., o Komisi pro cenné papíry, a to změny ve výkonu státního dozoru. Podle platného zákona vykonávalo dozor nad penzijními fondy pouze Ministerstvo financí. Uvedeným zákonem byl z jeho dozorové činnosti vyňat dozor nad investováním penzijních fondů a svěřen Komisi pro cenné papíry. Současně byla založena součinnost Komise při rozhodování ministerstva ve věcech penzijních fondů. Rovněž tato novela však zásadní vliv na systém penzijního připojištění neměla. Nejrozsáhlejší a nejvýznamnější změny souvisejí až s přijetím zákona č. 170/1999 Sb., kterým se mění zákon č. 42/1994 Sb., o penzijním připojištění se státním příspěvkem s účinností od 3. srpna 1999. Legislativní proces probíhal v době, kdy již byly vyhodnoceny první zkušenosti s uplatněním jednotlivých ustanovení zákona v praxi, kdy byl znám výsledek dosavadního vývoje systému penzijního připojištění a bylo možné předurčovat jeho další vývoj. Proto lze tuto novelu charakterizovat jako ucelený provázaný soubor opatření, který přispívá k větší ochraně zájmů účastníků penzijního připojištění, především svěřením větších pravomocí Ministerstvu financí jako orgánu státního dozoru a posílením kontrolní funkce depozitáře a tím i ke zvýšení stability celého systému penzijního přirozpravy.qxd 14.1.2002 15:31 Stránka 20 20 Pojistné rozpravy 11