Investiční knock-out certifikáty v ČR

Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Investiční knock-out certifikáty v ČR Bakalářská práce Vedoucí práce: Ing. Roman Ptáček, Ph.D. Jana Snášelová Brno 2010

Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Touto cestou bych chtěla poděkovat Ing. Romanu Ptáčkovi, Ph.D. za vedení mé bakalářské práce, za odbornou pomoc a v neposlední řadě za píli a trpělivost, kterou se mnou měl. Děkuji. Brno 2010

Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Prohlašuji, že jsem bakalářskou práci zpracovala samostatně s použitím literatury uvedené v seznamu. V Brně dne 16/5/2010 Brno 2010

Abstract Snášelová, J. Investment certificates knock-out. Bachelor thesis. Brno: Mendelu, 2010. Thesis deals with trading of investment certificates knock-out in different periods of world economic crise. Thanks to determination the ratio between knock-out and PUT appoints a future change of trend on capital market. It states recommendation for individual investors. Keywords History, investment certificates, trading on stock exchange, investing, crise. Abstrakt Snášelová, J. Investiční certifikáty knock-out. Bakalářská práce. Brno: Mendelu, 2010. Práce se zabývá obchodováním s investičními certifikáty knock-out v různých fázích světové ekonomické krize. Díky stanovení poměru mezi knock-out typu a typu PUT určuje budoucí změnu trendu na kapitálovém trhu. Uvádí doporučení pro individuální investory. Klíčová slova Historie, investiční certifikáty, obchodování na burze, investování, krize.

5 Obsah 1 Úvod a cíl práce 9 1.1 Úvod... 9 1.2 Cíl práce...10 2 Literární přehled 12 2.1 Historie investičních certifikátů...12 2.1.1 První výskyty investičních certifikátů...12 2.1.2 Investiční certifikáty v ČR...15 2.2 Charakteristika a popis investičních certifikátů... 17 2.3 Rizika investice...19 2.4 Dělení investičních certifikátů...21 2.4.1 Indexové certifikáty... 23 2.4.2 Garantované certifikáty... 24 2.4.3 Discount certifikáty... 26 2.4.4 Sprint certifikáty... 28 2.4.5 Airbag certifikáty... 29 2.4.6 Basket certifikáty... 30 2.4.7 Knock-out (Turbo) certifikáty...31 2.5 Další druhy certifikátů... 34 2.6 Srovnání jednotlivých druhů... 35 3 Metodika 38 4 Vlastní práce 42 4.1 Určení trhů... 42 4.1.1 Tuzemský trh... 42 4.1.2 Zahraniční trh... 42 4.2 Určení jednotlivých fází ekonomické krize... 43 4.3 Analýza tuzemského trhu... 46

4.3.1 Kvantifikace změny chování investorů v důsledku světové ekonomické krize... 46 4.3.2 Analýza knock-out...51 4.3.3 Predikce tuzemského kapitálového trhu...57 4.4 Analýza německého trhu... 59 4.4.1 Analýza knock-out... 59 4.4.2 Určení poměru IC typu a typu PUT...61 4.5 Komparace tuzemského a německého trhu... 66 5 Diskuse 68 6 Závěr 70 7 Literatura 72 Přílohy 74 A Vývoj poměru a poměru PUT...75 B Predikce na BCPP výpočty... 76 C Objemy investic s knock-out produkty... 78 D Analyzované emise knock-out na FWB... 79

Seznam obrázků OBR. 1 VÝVOJ OBJEMŮ OBCHODŮ NA FRANKFURTSKÉ BURZE... 14 OBR. 2 ZÁKLADNÍ ČLENĚNÍ PODKLADOVÝCH AKTIV STRUKTUROVANÝCH PRODUKTŮ 18 OBR. 3 KRÁTKÁ A DLOUHÁ POZICE... 19 OBR. 4 ZÁKLADNÍ DĚLENÍ INVESTIČNÍCH CERTIFIKÁTŮ... 22 OBR. 5 PRINCIP INDEXOVÉHO CERTIFIKÁTU... 23 OBR. 6 PRINCIP GARANTOVANÉHO CERTIFIKÁTU... 25 OBR. 7 PRINCIP DISCOUNT CERTIFIKÁTU... 27 OBR. 8 PRINCIP SPRINT CERTIFIKÁTU... 29 OBR. 9 PRINCIP AIRBAG CERTIFIKÁTU... 30 OBR. 10 SROVNÁNÍ VÝNOSNOSTI A RIZIKOVOSTI VYBRANÝCH DRUHŮ CERTIFIKÁTŮ 36 OBR. 11 VÝNOSOVĚ RIZIKOVÝ PROFIL CERTIFIKÁTŮ... 37 OBR. 12 VÝVOJ INDEXU PX V OBDOBÍ MEZI ROKEM 2007 A 2009... 44 OBR. 13 VÝVOJ INDEXU PX... 44 OBR. 14 VÝVOJ INDEXU DAX V OBDOBÍ MEZI ROKEM 2007 A 2009... 45 OBR. 15 VÝVOJ INDEXU DAX... 46 OBR. 16 VÝVOJ NA TRHU DERIVÁTŮ DLE JEDNOTLIVÝCH INSTRUMENTŮ V LETECH 2007 2009... 48 OBR. 17 POMĚR MEZI PÁKOVÝMI A NEPÁKOVÝMI INSTRUMENTY V OBDOBÍ 2007 2009... 50 OBR. 18 VÝVOJ PÁKOVÝCH A NEPÁKOVÝCH INVESTIČNÍCH CERTIFIKÁTŮ V OBDOBÍ 2007-2009... 50 OBR. 19 OBJEMY INVESTIC NA BCPP DO IC MEZI ROKEM 2007 A 2009... 52 OBR. 20 OBJEMY INVESTIC DO IC PUT NA BCPP MEZI ROKEM 2007 A 2009... 53 OBR. 21 POMĚR MEZI IC A IC PUT MEZI ROKEM 2007-2009... 53 OBR. 22 KOMPARACE VÝVOJE INDEXU PX A STANOVENÉHO POMĚRU MEZI IC... 55 OBR. 23 PREDIKCE VÝVOJE POMĚRU MEZI IC TYPU A TYPU PUT... 57 OBR. 24 ODHAD BUDOUCÍHO VÝVOJE INDEXU PX... 58 OBR. 25 KOMPARACE PREDIKCÍ... 58 OBR. 26 OBJEMY OBCHODŮ S KNOCK-OUT NA FWB MEZI ROKEM 2007 A 2009... 60 OBR. 27 POČTY EMISÍ VE SLEDOVANÝCH MĚSÍCÍCH ROKU 2007 AŽ 2009 NA FWB... 62 OBR. 28 POMĚR MEZI EMISEMI USKUTEČNĚNÝCH OBCHODŮ TYPU A TYPU PUT OBR. 29... 63 KOMPARACE VÝVOJE INDEXU DAX SE STANOVENÝM POMĚREM A PUT... 64 OBR. 30 KOMPARACE POMĚRU NA FWB S POMĚREM NA BCPP... 66 OBR. 31 POMĚR K CELKOVÉMU OBJEMU UZAVŘENÝCH OBCHODŮ NA BCPP. 75 OBR. 32 POMĚR PUT K CELKOVÉMU OBJEMU UZAVŘENÝCH OBCHODŮ NA BCPP... 75

Seznam tabulek TAB. 1 POČET EMISÍ VYBRANÝCH PRODUKTŮ NA BURZE VE STUTTGARTU... 13 TAB. 2 POČET EMISÍ JEDNOTLIVÝCH PRODUKTŮ NA FRANKFURTSKÉ BURZE... 15 TAB. 3 POČET EMISÍ JEDNOTLIVÝCH PRODUKTŮ NA BCPP... 16 TAB. 4 CENA KNOCK-OUT LONG CERTIFIKÁTU PŘI RŮZNÝCH HODNOTÁCH INDEXU... 32 TAB. 5 CENA KNOCK-OUT SHORT CERTIFIKÁTU PŘI RŮZNÝCH HODNOTÁCH INDEXU... 33 TAB. 6 VYHODNOCENÍ PX... 43 TAB. 7 VÝVOJ INDEXU DAX... 45 TAB. 8 VÝVOJ OBJEMŮ OBCHODŮ NA BCPP... 47 TAB. 9 VÝVOJ OBJEMŮ OBCHODŮ DO PÁKOVÝCH A NEPÁKOVÝCH IC NA BCPP... 49 TAB. 10 ANALÝZA OBCHODOVÁNÍ A PUT KNOCK-OUT... 51 TAB. 11 HODNOTY PODÍLU : PUT A VÝVOJE PX... 55 TAB. 12 ZDROJOVÉ HODNOTY PRO ROK 2010... 59 TAB. 13 POČTY A PODÍLY EMISÍ KNOCK-OUT NA FWB V JEDNOTLIVÝCH MĚSÍCÍCH.. 61 TAB. 14 VÝVOJ INDEXU DAX A POMĚR : PUT NA FWB... 65 TAB. 15 ZDROJOVÁ DATA A POMOCNÉ VÝPOČTY PRO PREDIKCI POMĚRU MEZI IC A PUT... 76 TAB. 16 VÝPOČTY PRO PREDIKCI POMĚRU MEZI IC A PUT... 76 TAB. 17 ZDROJOVÁ DATA A POMOCNÉ VÝPOČTY PRO PREDIKCI VÝVOJE INDEXU PX 77 TAB. 18 VÝPOČTY PRO PREDIKCI VÝVOJE INDEXU PX... 77 TAB. 19 OBJEMY INVESTIC NA FWB... 78 TAB. 20 ÚDAJE O JEDNOTLIVÝCH EMISÍCH NA FWB V LETECH 2007 AŽ 2009... 79

Úvod a cíl práce 9 1 Úvod a cíl práce 1.1 Úvod Kdysi dávno nám k životu stačil pouze oheň a jídlo. Dnes už je to ale jinak. Každým rokem stoupají požadavky každého z nás na lepší životní úroveň a úměrně s životní úrovní roste rovněž i potřeba peněž. Lidé utrácejí více a více a jejich potřeby jsou čím dál více specifičtější a jako zákazníci jsou náročnější. Potřeba peněz se rok od roku zvyšuje. S potřebou peněz je úzce spojeno i jejich nabytí, lepší využití a množení. Pokud máme peněžní příjem a budeme požadovat peněz více, není nic jednoduššího, než začít šetřit. Ovšem tato cesta je zdlouhavá a mnohdy náročná. Jen málo lidí se spokojí s nižšími potřebami, než měli kdy předtím. Další možností je peníze rozmnožit, tj. investovat či spekulovat. Jedná se o činnost rizikovější, ovšem výnosnější. První náznaky investování se objevují již při vzniku prvních platidel. Za tu dobu se na trhu vyvinulo mnoho alternativ, kam investovat své volné peněžní prostředky, které chceme zhodnotit. Tak jako se mění potřeby lidí, mění se i finanční trh a instrumenty na něm obchodované. Tak jako se vyvíjejí lidé, tak se také vyvíjí možnosti a způsoby investování. Trh jako takový se mění každým dnem, neustále se utváří a je podstatně ovlivněn na něm proběhlými transakcemi, uzavřenými obchody a spekulacemi. V současnosti existuje na trhu nepřeberné množství investičních instrumentů, a tak je velice důležitá informovanost investora, jeho povědomí o možném riziku a rovněž správný úsudek o vývoji trhu a podkladových aktiv do budoucích období. Jedině tak bude zamezeno případnému zklamání a investice bude úspěšná. Obzvláště u investic plynoucích do knock-out produktů je důležité odhadnout budoucí trh a správně předpovědět vývoj podkladového aktiva. Při investování do knock-out certifikátů totiž můžeme spekulovat jak na růst (, LONG), tak na pokles podkladového aktiva (PUT, SHORT). Podkladovým aktivem může být téměř cokoliv index, komodita, akcie, apod. Pokud se rozhodneme investovat do tohoto finančního instrumentu a chceme být úspěšní, tak bychom měli být schopni dobře odhadnout jak situaci na trhu, tak v celé ekonomice (tzv. timing neboli načasování trhu). Poté, v závislosti na situaci na trhu vhodně zvolit investiční instrument. Soudobým trendem je žít na dluh. Tento způsob života ale musí mít někde následky. Těmito následky jsou v mnoha případech právě krize na trzích, jak krize finanční, krize ekonomické, tak i krize hospodářské, a to ve státním či celosvětovém měřítku. Počátkem roku 2006 začala v USA splaskávat realitní bublina, a to ve stejné době, kdy došlo ke zvyšování úrokových sazeb ve snaze zpomalit inflaci. Výsledkem byl pád realitního trhu a investičních podílů krytých hypotékami. Na začátku července 2007, po pádu dvou hedgeových fondů investiční banky Bear Stearns, je v reakci na finanční krizi do systému pumpováno neuvěřitelné množství peněz. Přesto dne 15. září 2008 padla investiční banka Lehman

Úvod a cíl práce 10 Brothers a spustila tak finanční krizi, která vedla k prudkému ekonomickému útlumu a přeměně finanční krize na krizi ekonomickou. Tento útlum měl své následky i na finančních trzích. Ovlivnil chování investorů, objemy investovaného kapitálu i složení jednotlivých portfolií. V současné době je situace na trhu vratká a je otázkou, zda investoři zvolili a volí právě investiční certifikáty knock-out a využívali v době krize spekulací na pokles podkladových aktiv. Tento investiční instrument je vhodný pro sledování změn na trhu, změn v chování investorů a také k predikci budoucího vývoje. Základní znalosti týkající se oblasti finančních trhů jsou dostupné v obecných publikacích, např.: REJNUŠ, O. Finanční trhy. 2008 Tato publikace pomůže čtenářům osvojit si základní pojmy z finančních trhů a pochopit souvislosti mezi jednotlivými trhy. Přehledně zpracovává i problematiku jednotlivých produktů se základy finanční matematiky. PAVLÁT, V. A KOL. Kapitálové trhy. 2005 Publikace se zabývá hlavně důkladným popisem trhů, tj. teoretické hledisko, praktické hledisko, vznik a vývoj světových kapitálových trhů. Dále popisuje základy finančního investování, a to včetně získání dodatečných prostředků. Také se věnuje kapitálovým trhům jako zdrojům financování, jeho legislativě a obchodování jak na burze, tak i na trhu veřejném a mimoburzovním. 1.2 Cíl práce Práce se nebude zabývat problematikou vzniku a analýzy světové ekonomické krize ani problematikou finančních trhů, ale zaměří se na konkrétní investiční instrument. Cílem práce je kvantifikace změny chování investorů v oblasti obchodování s investičními certifikáty knock-out v různých fázích světové ekonomické krize. V rámci kvantifikace změny je analyzován trh tuzemský a trh zahraniční. K analýze tuzemského trhu jsou použita data o obchodech prováděných na BCPP. Pro rozbor oblasti zahraničního trhu je zkoumán německý trh jakožto největší obchodník s investičními certifikáty. Práce zpracovává data z burzy Frankfurt, jež spadá pod největší německou burzu - Deutsche Börse. Dílčím cílem práce je stanovení trendu na tuzemském kapitálovém trhu pro rok 2010. Naplnění cíle práce je prováděno odděleně pro IC knock-out typu a typu PUT v předem určených fázích světové ekonomické krize. Při nákupu IC investoři spekulují na vzestup a při nákupu IC PUT na pokles podkladového aktiva. Pomocí poměru mezi objemem uskutečněných obchodů s investičními certifikáty a PUT a jeho vývojem v různých fázích ekonomické krize lze nepřímo odhadnout budoucí změnu trendu na kapitálovém trhu a tudíž i možný konec světové ekonomické krize. Práce ověřuje předpoklad, že vzhledem ke stanovení poměru mezi uskutečněnými obchody s investičními certifikáty a PUT lze skutečně určit budoucí změnu trendu na kapitálovém trhu.

Úvod a cíl práce 11 Testovaným předpokladem práce je skutečnost, že během světové ekonomické krize došlo k poklesu objemů obchodů s IC knock-out typu a nárůst objemů obchodů s IC knock-out typu PUT. Před očekávaným koncem světové ekonomické krize (změně trendu na kapitálovém trhu z medvědího na býčí ) dochází k nárůstu objemů obchodů s IC knock-out typu a klesají objemy obchodů s IC knock-out typu PUT. Práce současně předpokládá celkový pokles objemu obchodů s investičními knock-out certifikáty během krizového období. Přínosem práce je zjištění, zda jsou investoři schopni odhadnout situaci na kapitálovém trhu a následně správně investovat své volné peněžní prostředky. V neposlední řadě práce shromažďuje odborné informace o investičních certifikátech, které jsou v současné době málo dostupné. Dalším přínosem práce je doporučení pro individuální investory a predikce vývoje na kapitálovém trhu pro rok 2010.

Literární přehled 12 2 Literární přehled 2.1 Historie investičních certifikátů Koncem 20. století se na finančních trzích ekonomicky vyspělých zemí začaly postupně objevovat nové druhy finančních investičních nástrojů strukturované produkty. Jedná se o syntetické finanční investiční instrumenty, jež v sobě slučují vlastnosti klasických investičních nástrojů kapitálového trhu, resp. peněžního trhu, případně cenných papírů kolektivního investování s některými vlastnostmi finančních derivátů různých podkladových aktiv. Strukturované produkty lze z hlediska základních vlastností považovat buď za vklady, nebo za investiční cenné papíry. Jejich společnou charakteristickou vlastností je to, že výnosy s nimi spojené bývají závislé na vývoji cen (resp. hodnoty) jejich podkladových aktiv. (Rejnuš, 2008, s. 302) Investiční certifikáty vznikly zásluhou investičních bank s účelem vyjít vstříc drobným i institucionálním investorům a nabídnout jim možnost investovat i do takových produktů, kdy by investice mohly být zhodnoceny nejen v případech, kdy trhy porostou, jak tomu do nedávné doby bylo, ale také v různých fázích ekonomického cyklu. Tuto možnost, vydělávat při poklesu či stagnaci trhu využila především západní Evropa (Německo) a z části USA. V oblasti strukturovaných produktů je německý trh považován za nejrozsáhlejší, zatímco tuzemský trh se nachází teprve v začátcích. Dostupnost certifikátu byla zprvu omezena pouze na institucionální investory, jejichž požadavkem bylo plně se podílet na hodnotovém vývoji burzovních indexů bez složitých převádění jejich investičních portfolií a placení vysokých transakčních poplatků. Od poloviny 90. let bylo umožněno podílet se přímo na kurzovním vývoji indexů prostřednictvím indexových certifikátů rovněž drobným investorům. Certifikáty mají pevnou dobu splatnosti a od roku 2000 vznikla možnost investovat i do certifikátu open-end, jehož doba splatnosti není časově omezena. (Rojčík, 2009, s. 18) 2.1.1 První výskyty investičních certifikátů Důležitým hráčem v oblasti investičních certifikátů je německá investiční banka Dresdner Bank. Historie Dresdner Bank odstartovala 12. listopadu 1872. Tehdy se soukromá drážďanská banka Bankhaus Kastel, založena v roce 1771, přeměnila v akciovou společnost. Byla to také právě ona, která v roce 1990 jako první emitovala vkladový certifikát (později investiční) ve formě indexového certifikátu. V červnu roku 2005 dokonce jako první banka v Evropě vydala certifikáty na emise CO2. V Německu dnes Dresdner Bank patří

Literární přehled 13 ke společnostem s nejširší nabídkou certifikátů (9 % pokrytí trhu) 1. (Šalomonová, Kelnerová, 2008) Po vzniku indexového certifikátu se na trhu objevily další druhy certifikátů, např. bonus a discount certifikáty. Za výskytem prvního discount certifikátu stojí banka HSBC Trinkaus. Dne 3. srpna 1995 tato investiční banka přinesla poprvé na burzu discount certifikát. Obchodovalo se s ním na německém trhu - Stuttgartské burze. V prosinci roku 2007 informovala burza Stuttgart, že discount certifikáty dosahují 46 % podílu na trhu s investičními certifikáty a vytlačily tak z vedoucí pozice bonus certifikáty. (Schmidt, 2008) Discount certifikáty byly na konci 90. let dvacátého století brány s rezervou a mnohé tržní subjekty jejich budoucí význam podcenily. V prvních letech nového tisíciletí došlo takřka přes noc k početným emisím strukturovaných investičních produktů rozličných výnosově-rizikových profilů a změnilo se myšlení jak soukromých, tak institucionálních investorů. V dubnu 2003 se na trhu objevil produkt s názvem PROTECT Bonus Zertifikat. Během necelých šesti měsíců si Protect-Bonus certifikát získal řadu investorů. (Svoboda, 2005) V současnosti nabízí tento typ produktu okolo 30 bankovních institucí pod jednotným názvem bonus certifikát. Postupem času došlo k dalšímu vývoji, který dal vzniknout knock-out produktům. Knock-out certifikáty jsou klasifikovány jako pákové instrumenty, také tzv. sekuritizované deriváty, upravené pro potřeby drobné investorské veřejnosti. Jsou emitovány předními finančními institucemi a bankami, které na burzách plní zároveň úlohu tvůrce trhu a zajišťují dostatečnou likviditu pro jejich obchodování. Samotné burzy přísně dohlížejí na tyto emitenty a kontrolují, zda jsou ceny certifikátů oceněny férově podle hodnoty podkladového aktiva. (CYRRUS, [2009b]) Knock-out produkty byly vyvinuty v Německu v roce 2001. Během krátké doby se staly velice oblíbenými a jsou oblíbené dodnes (Leverage products warrants and knock-outs, 2009). Situaci na německém trhu v roce 2010 zobrazuje následující tabulka. Tab. 1 Počet emisí vybraných produktů na burze ve Stuttgartu Počet emisí Typ instrumentu k 24.3.2010 [ks] Investiční certifikáty 201 148 Warranty 140 765 Knock-out 65 991 Exotické certifikáty 4 034 Zdroj dat: < https://www.boerse-stuttgart.de/> 1 Další významné instituce na německém trhu jsou: Commerzbank (20 %), BNP Paribas (15 %), UBS (10 %), Deutsche Bank (9 %), Sal Oppenheim (8 %), Citigroup (6 %) a Goldman Sachs (6 %).

Literární přehled 14 Z tabulky je vidět převažující podíl warrantů nad knock-out produkty o více než padesát procent. Největší podíl na celkové emisi k 24. 3. 2010 mají investiční certifikáty, což je dáno oblíbeností tohoto produktu u německých drobných investorů. Frankfurtská burza, jedna z největších světových obchodních center, spadá pod společnost Deutsche börse AG a je největší ze sedmy německých burz (From Trading Floor to Electronic Marketplace, 2009). Německý trh se pyšní dvěma velkými burzami (Stuttgartská burza a burza ve Frankfurtu) a pěti menšími burzami 2. Obrázek 1 poukazuje na vývoj obchodování s investičními certifikáty na této burze. Diagram zobrazuje vývoj v období mezi rokem 2004 až 2008. S občasnými výkyvy můžeme na diagramu sledovat rostoucí tendenci objemů obchodů s IC a větší oblíbenost investičních certifikátů u investorů. Obr. 1 Vývoj objemů obchodů na Frankfurtské burze v mld. EUR 3 Zdroj: <http://www.scoach.de/medialibrary/document/rz_anlageprodukte_gb_290709.pdf> Závěrečná tabulka zobrazuje počet emisí vybraných instrumentů obchodovaných na Frankfurtské burze k 24. 3. 2010. Situace na Frankfurtské burze je téměř totožná se situací na burze ve Stuttgartu. Celková emise knockout k 24. 3. 2010 činila na Frankfurtské burze 63 805 kusů. Na burze ve Stuttgartu se emise knock-out produktů v tento den rovnala 65 991 kusů. Na Frankfurtské burze stojí na prvním místě opět investiční certifikáty. Druhé místo zaujímají warranty, které převažují nad knock-out certifikáty více než dvojnásobně. 2 Berlín, Mnichov, Hannover, Hamburg, Düsseldorf 3 Pozn. Graf nezahrnuje strukturované pákové produkty (knock-out)

Literární přehled 15 Tab. 2 Počet emisí jednotlivých produktů na Frankfurtské burze Počet emisí Typ instrumentu k 24.3.2010 [ks] Investiční certifikáty 192 755 Warranty 139 256 Knock-out 63 805 Exotické warranty 4 467 Zdroj dat: <http://www.scoach.de/deu/aktuelles/marktuebersicht> Jak dokládá historie, je německý trh v oblasti investičních certifikátů považován za nejrozvinutější. 2.1.2 Investiční certifikáty v ČR V České republice jsou investiční certifikáty upraveny zákonem č. 591/1992 Sb., o cenných papírech a zákonem č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. Na obchodování s certifikáty se vztahuje i vyhláška KCP 258/2004, kterou jsou stanoveny podrobnosti dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a podrobnější způsoby jednání obchodníka s cennými papíry se zákazníky. Historie českého burzovnictví sahá až do 19. století, konkrétně roku 1871, kdy shromáždila někdejší elita českého finančnictví v čele s obchodníkem Aloisem Olivou téměř 30 tis. zlatých na založení a provoz první pražské burzy. Zde se obchodovalo s cennými papíry i s komoditami. Po první světové válce obchod se zbožím a komoditami ustoupil do pozadí a na pražské burze se obchodovalo pouze s cennými papíry. Druhá světová válka a následné převzetí moci komunisty uzavřely na několik desetiletí burzovní parket. V roce 1993 bylo obchodování na pražské burze slavnostně obnoveno. Ve stejném roce byl založen tehdy ještě mimoburzovní trh RM-SYSTÉM, který se v roce 2008 transformoval na standardní burzu cenných papírů zaměřenou na střední a drobné investory s novým názvem - RM-SYSTÉM, česká burza cenných papírů a.s. (RM SYSTÉM, 2008) Mezi lety 2002-2003 začaly tuzemské finanční instituce nabízet vlastní kreace tzv. strukturovaných dluhopisů, přičemž největší pozornost při jednotlivých emisích byla zaměřena na úplnou kapitálovou garanci. Tato rozšířená nabídka přesto nebyla schopna plně oslovit všechny investory. Finanční zprostředkovatelé tak odstartovaly nabídku moderních strukturovaných produktů, které byly již úspěšně emitovány na zahraničních trzích. (Svoboda, Rozumek, 2005a) Významných dnem českého burzovnictví je 4. 10. 2006, kdy pražská burza zahájila na oficiálním volném trhu obchodování s investičními certifikáty (CTX AT0000454186 a CECEXT AT0000A00M07). Emitentem těchto instrumentů byla Raiffeisen Centrobank AG a činnost specialisty na obou emisích vykonával člen burzy Raiffeisenbank a.s. Investiční

Literární přehled 16 indexové certifikáty společnosti Raiffeisen Centrobank AG jsou prvními instrumenty tohoto typu, které byly uvedeny na pražský trh. Jen o den později, 5. 10. 2006 zahájila pražská burza obchodování s futures kontrakty na burzovní PX. (Statistická ročenka burzy cenných papírů Praha, a. s. 2006, 2007) V roce 2006 bylo emitováno celkem 6 kusů indexových certifikátů o objemu 4 614 920 Kč a jeden turbo certifikát v hodnotě 572 500 Kč. V roce 2006 nebyly obchodovány jiné typy certifikátů Následující rok došlo k boomu v obchodování s investičními certifikáty, který deklaruje níže uvedená tabulka. Mezi rokem 2006 a 2007 došlo přibližně k 4,5 násobnému nárůstu počtu emisí investičních certifikátů. V roce 2006 tvořily největší složku emisí indexové investiční certifikáty. V roce 2007 už to byly turbo certifikáty. Tato rostoucí tendence emisí investičních certifikátů pokračovala i v dalších letech, kdy v roce 2008 bylo emitováno celkem 47 kusů certifikátů (nárůst oproti roku 2007 o 20,5%) a v roce 2009 bylo emitováno 65 kusů investičních certifikátů (nárůst oproti roku 2008 o 38%). Tab. 3 Počet emisí jednotlivých produktů na BCPP Typ certifikátu Emise v r. 2006 [ks] Emise v r. 2007 [ks] Index 6 11 Basket - 1 Bonus - 4 Diskont - 3 Garantovaný - 1 Turbo 1 19 Celkem 7 39 Zdroj dat: Ročenky z BCPP; Dostupné na WWW: <http://www.bcpp.cz/dokument.aspx?k=statisticke-soubory> Pokud srovnáme počty emisí na pražské burze s burzou ve Frankfurtu nebo Stuttgartu, můžeme konstatovat, že český trh s moderními strukturovanými produkty je teprve na startovní čáře. Investování prostřednictvím investičních certifikátů je mezi emitenty v České republice stále oblíbenější, což potvrzují i předchozí údaje. Další českou burzou, kde může tuzemský investor obchodovat je již zmíněná česká burza RM-Systém. Ve čtvrtek 28. ledna 1993 byla zapsána do obchodního rejstříku a v pátek 19. března jí byla udělena licence organizátora mimoburzovního trhu. V srpnu roku 2007 obdržela od ČNB licenci určenou k obchodování a vypořádání derivátů (warrantů a pákových derivátů). Nepákové investiční certifikáty byly uvedeny na trh dne 6. května 2008. V roce 2008 byly emitovány pouze dva investiční certifikáty (jeden bonus certifikát a jeden index certifikát) a uskutečněny obchody o objemu 2 565 600 Kč, v roce 2009 byly

Literární přehled 17 uskutečněny obchody s IC o objemu 2 526 200 Kč. Pákové investiční certifikáty se na burze RM-Systém doposud neobchodují. 4 2.2 Charakteristika a popis investičních certifikátů Investiční certifikáty jsou zvláštním typem dlužních úpisů, které investor kupuje od emitenta s tím, že mu je v pozdějším termínu prodá zpět. Emitent má povinnost investiční certifikáty vykoupit zpět. (Burza cenných papírů Praha, 2009) Certifikáty patří mezi moderní strukturované investiční produkty, které jsou vhodné nejen pro doplnění a lepší diverzifikaci investičního portfolia, ale mohou se stát základním investičním instrumentem pro dlouhodobě úspěšné investiční strategie. Většina druhů certifikátů je totiž méně riziková než jednotlivé akcie, nesrovnatelně levnější a transparentnější než investiční fondy. (Finance.cz, 2010) Tuto tezi potvrzují studie Madronové (2007) a Širůčka (2008). Širůček při komparaci nákladovosti investičních certifikátů a fondů kolektivního investování potvrzuje, že investiční certifikáty jsou jednoznačně levnější a dále autor uvádí, že investiční certifikáty představují poměrně levnou a v určitých případech i bezpečnou formu investice, která nemusí sloužit pouze k doplnění investorova stávajícího portfolia. Širůček potvrzuje i výhodu transparentnosti IC a doporučuje investorům využít namísto podílových fondů právě investičních certifikátů. Madronová rovněž dokládá nižší nákladovost IC oproti fondům. Poplatky do podílových fondů shledává výrazně vyššími s tím, že výnos je jednou vyšší u IC a jednou je vyšší u PF. Cena investičních certifikátů je závislá na vývoji podkladového aktiva, na které je příslušný certifikát vydán. Podkladovým aktivem těchto moderních strukturovaných produktů může být téměř cokoliv. Rozdělení podkladových aktiv je přehledně zobrazeno na Obrázku 2. Základní členění podkladových aktiv strukturovaných produktů je na jednotlivé akcie, burzovní indexy a koše podkladových aktiv. Nejpoužívanějšími podkladovými aktivy jsou komodity, měny, úroky, akcie (vč. košů akcií) a především burzovní indexy, které umožňují snadno zjistit aktuální hodnotu podkladového aktiva. Užívanými burzovními indexy jsou např. PX, DAX, Dow Jones EURO STOXX 50, Dow Jones Industrial Avarage, Nikkei 225 Index, Dow Jones Global Titans 50 Indes. Rozšířenou komoditou je zlato, oblíbeným kurzem je kurz KČ/EUR a EUR/USD. 4 Situace k 1. březnu 2010.

Literární přehled 18 Obr. 2 Základní členění podkladových aktiv strukturovaných produktů Zdroj: Rejnuš, 2008, s. 303 Při pohybu podkladového aktiva dochází k určení přesné hodnoty, kterou v daný okamžik obdrží majitel certifikátu, na základě existujících pravidel. Tato pravidla jsou určena převážně emitentem, jímž je následně stanovena i cena investičního certifikátu. Investor, který investuje do IC si musí utvořit názor, jak se bude kurz zvoleného podkladového aktiva vyvíjet v následujících dnech, týdnech, letech a teprve podle toho zvolit vhodnou strategii. Investor může certifikát kdykoliv nakoupit nebo prodat na burze nebo přímo u emitenta, přesný postup je popsán v příslušném emisním prospektu. Kvalita emitenta je velmi důležitým kritériem při výběru certifikátů, a proto se doporučuje kupovat pouze produkty od emitentů s nejlepší bonitou. (Svoboda, Rozumek, 2005a) U emitenta s nízkou bonitou stoupá riziko, že daný úpis nebude splacen. Emitenty s vysokým ratingem jsou v současné době Citigroup, Royal Bank of Scotland a Morgan Stanley. Certifikáty zpravidla emitují velké bankovní instituce nebo spořitelny. V České republice je hlavním emitentem certifikátů Raiffeisen Centrobank AG. Emitenti, kteří vydávají investiční certifikáty, jsou povinni pravidelně vyhlašovat nákupní a prodejní cenu. Investoři tak mají jistotu, že daný certifikát mohou kdykoliv prodat nebo koupit (platí i u certifikátů, které nejsou příliš obchodované). Kromě burzovního obchodování existuje i možnost mimoburzovního obchodování, kde může investor elektronicky obchodovat přímo s emitentem. Ceny vyhlašované emitentem jsou identické s cenami kotovanými na burze (používají se tzv. promptní ceny). Investoři, kteří chtějí koupit nebo prodat certifikáty bance nejsou žádným způsobem znevýhodněni. (icertifikaty.eu, c2010)

Literární přehled 19 2.3 Rizika investice Benjamin Graham (2007), otec hodnotového investování, definoval ve své knize Inteligentní investor pojem investice: Investiční operace je taková operace, která po důkladné analýze slibuje bezpečnost vkladu a přiměřený výnos. Operace, které nesplňují tyto podmínky, jsou spekulace. Na základě tohoto tvrzení jsou investice plynoucí do knock-out produktů považovány za vysoce spekulativní transakce. Naopak některé druhy investičních certifikátů mohou být shledány bezpečnými s přiměřeným výnosem. Příkladem může být portfolio složené ze tří diskont certifikátů s různou výší cap, které uvádí ve své publikaci Svoboda (2005, s. 13). Podle Moderní teorie portfolia (Modern portfolio theory, MPT) je riziko chápáno jako pravděpodobnost, že výnos cenného papíru bude jiný, než jaký očekáváme. (GLADIŠ, 2005) Ve své podstatě je spekulace převzetím rizik v očekávání zisku v důsledku příznivých změn cen nebo úrokových měr v budoucnosti. Představuje otevírání úrokových, akciových, komoditních a měnových pozic. Nepříznivé změny cen nebo úrokových měr naopak představují pro spekulanta ztrátu. Dlouhá pozice v určitém nástroji je spojena se ziskem v případě růstu cen nebo úrokových měr (podkladového aktiva). Krátká pozice v určitém nástroji je opozitem pozice dlouhé, je spojena se ziskem v případě poklesu cen nebo úrokových měr (podkladových aktiv). Pozice spekulanta je otevřená, tj. není uzavřená. (Jílek, 2000, s. 109) Rozdíl mezi krátkou a dlouhou pozicí v určitém nástroji je názorně viditelný na následujícím obrázku, Obrázku 3. Obr. 3 Krátká a dlouhá pozice Zdroj: < http://www.penize.cz/19035-vitejte-ve-svete-spekulantu > Victor Niederhoffer (2007) ve své knize Průvodce spekulanta jednoduše vysvětluje rozdíl mezi uzavřenou a otevřenou pozicí: Uzavřená pozice je taková, kdy se moje figurky dotýkají soupeřových figurek a mezi našimi figurkami není

Literární přehled 20 skoro žádný prostor. Otevřená pozice je když jsou figurky od sebe odděleny a centrum není blokováno ofenzivními nebo defenzivními figurkami. Pro otevřenou pozici je zvykem obchodování s instrumentem (investor může certifikát kdykoliv koupit nebo prodat). U uzavřených pozic držíme CP ve většině případů do splatnosti. Díky možnosti obchodování na krátkou nebo dlouhou pozici mohou certifikáty ztělesnit i komplexní investiční strategie, které byly dříve dostupné jen správcům majetku či investičním profesionálům. Oproti nákupu akcií nebo dluhopisů, nekupují investoři jednotlivé cenné papíry, nýbrž hned kompletní investiční nápad. Pojem certifikát nepopisuje specifický produkt, nýbrž celou paletu rozličných produktů. (Svoboda, Rozumek, 2005a) Benjamin Graham sází na jistotu. Podle Benjamina Grahama spočívá největší tajemství úspěšného investování v nepodlehnutí vidině vysokého zisku (většinou skrývá vysoké riziko a následný neúspěch) - investor by měl být zodpovědný. Úspěšný agresivní investor, který touží po větším zisku než opatrný investor, musí zajistit, aby jeho výsledky nebyly horší. Jeho teorie je správná, což potvrzuje i Warren Buffett, který byl jeho žákem a v roce 2008 byl podle žebříčku, který sestavuje časopis Forbes, nejbohatším člověkem na světě. Podstatou je, že investiční certifikáty se dají rovněž použít k vytvoření takto nadefinovaného portfolia. Investiční certifikáty jsou sice na trhu novinkou a mohlo by se zdát, že investování do knock-out produktů je velice rizikové, ale pokud dodržíme určitá pravidla a vhodně sestavíme naše portfolio, nemusí být naše investování natolik rizikové, jak je ve většině případů uváděno. Investoři by se proto vůbec neměli obávat zařadit tyto moderní strukturované produkty do svých portfolií. Rizika jsou nevyhnutelnou součástí veškeré aktivity. Na finančních trzích existují rizika finanční. Finanční riziko je definováno jako potenciální finanční ztráta subjektu - ztráta v budoucnu, vyplývající z daného finančního či komoditního nástroje - popř. portfolia. (Jílek, 2000, s. 15) U investičních certifikátů podstupujeme totožná rizika jako u investic do jiných produktů, např. akcií, dluhopisů, podílových listů. Hlavními finančními riziky jsou: Úvěrové riziko (riziko emitenta) Nebezpečí, že se příslušný emitent dostane do platební neschopnosti. Tržní riziko Dělí se na obecné a specifické. Obecné tržní riziko spočívá v nepříznivých změnách tržních podmínek tržního prostředí jako celku. Specifické tržní riziko je dáno možností nepříznivého tržního vývoje konkrétního nástroje (nebo skupiny nástrojů). Měnové (devizové) riziko Tomuto riziku podléhají certifikáty emitované v cizí měně (kurz cizí měny vůči měně domácí). Inflační riziko Růst cenové hladiny a znehodnocení peněz, kterému v různé míře podléhá každá měna. Investor by se měl vždy zaměřit na reálné zhodnocení investice v čase.

Literární přehled 21 Daňové riziko - Výnos plynoucí z vlastnictví certifikátu podléhá zdanění, pokud bude daný papír prodán ve spekulační době (v České republice je spekulační doba 6 měsíců). Při prodeji certifikátu po spekulační době jsou zisky z prodeje osvobozeny od daně. Vzhledem k poměrně vysokému zdanění (v ČR sazba 15 %) kalkulují investoři s daným faktem - doba splatnosti je zpravidla delší než 6 měsíců. Absolutní jistota ovšem neexistuje. Může nastat změna daňových zákonů nebo prodloužení délky spekulační doby. Tyto změny mohou také platit zpětně. Riziko spreadu Nebo-li rozdíl mezi prodejní a nákupní cenou. Pro potřebu nákupu a prodeje kótuje emitent nákupní a prodejní ceny (ask a bid-quotation). Spread je závislý na volatilitě podkladového aktiva (indexu). Podstatou je nebezpečí vyšší nákupní ceny oproti ceně prodejní. Riziko spreadu podstupuje každý investor na finančních a kapitálových trzích. (Svoboda, Rozumek, 2005a; Finance.cz). Riziko spreadu platí rovněž pro investiční certifikáty s omezeným rizikem, jako jsou diskontové nebo bonusové certifikáty (v případě opravdu silného propadu nepomůže ani velká riziková ochrana). Výjimku tvoří pouze garantované certifikáty, u kterých je v den splatnosti vyplacena garantovaná a předem známá částka. (icertifikaty.eu, c2010) Finanční instituce zavádějí systémy komplexního řízení rizik. Základem těchto procesů je včasná identifikace a analyticky přesné měření rizik v každém pracovním dnu. Řídící mechanismy jsou na různých úrovních správy obchodních společností - corporate governance. Do monitorování rizik je zaangažováno zejména oddělení řízení rizik a dále jednotlivá obchodní oddělení, jakož i vnitřní audit a právní, finanční a operační skupiny. Tato oddělení se zajímají o rizika z různých pohledů a zajišťují, že obchodování probíhá v rámci stanovené politiky a limitu. Nové produkty a změny stávajícího obchodování podléhají analýze, která má za úkol ubezpečit vedení, že všechna významná rizika jsou podchycena, a že byly zavedeny odpovídající řídící procedury pro nabídku nových produktů. (Jílek, 2000, s. 101) Na BCPP jsou investiční certifikáty ohodnoceny nejvyšším stupněm rizikovosti, stupněm 5. 2.4 Dělení investičních certifikátů Investiční certifikáty se dají dělit podle různých hledisek. Již v předchozí kapitole bylo popsáno dělení dle podkladového aktiva a dále bylo naznačeno členění podle doby splatnosti. Doba splatnosti může být omezená nebo neomezená (tzv. open-end certifikát). Pokud je doba splatnosti omezená, v den splatnosti vyprší platnost certifikátu a emitent má povinnost vyplatit majiteli certifikátů jeho aktuální hodnotu. Certifikáty se v den splatnosti vypořádávají dvěma způsoby - peněžně nebo investor obdrží podkladové aktivum. Garantované, indexové, basketové, knockout instrumenty se vypořádávají peněžně. U diskontovaných certifikátů

Literární přehled 22 v případě, že podkladové aktivum v den splatnosti prorazilo rizikovou ochranu, obdrží investor podkladové aktivum. Kdyby bylo v den splatnosti podkladové aktivum nad CAP hranicí, bude diskontovaný certifikát vypořádán peněžně (jen do výše CAP). U bonusových certifikátů při proražení horní nebo dolní hranice zaniká bonusový mechanismus a investor dostává podkladové aktivum. V případě, že se podkladové aktivum nachází mezi dolní a horní hranicí bonusového certifikátu, tak investor obdrží ve splatnosti bonus a certifikát je tudíž vypořádán peněžně. (icertifikaty.eu, c2010) U certifikátů s neomezenou dobou splatnosti není v emisních podmínkách určen termín splatnosti. V emisních podmínkách se ovšem zpravidla vyskytuje výjimka, kdy emitent má právo certifikát vypovědět před dobou splatnosti (doba splatnosti je poté min. 2 roky). Open-end certifikáty vznikly především kvůli požadavku na dlouhodobé investování do IC. Takto konstruované investiční certifikáty ušetří dlouhodobým investorům vstupní a výstupní poplatky. Investiční certifikáty se dají dělit podle různých dalších hledisek, např. podle emitenta, podle typu certifikátu, dle garance vloženého kapitálu. Určitě bychom našli mnoho dalších faktorů, podle kterých by se IC daly dělit. To ovšem není naší náplní. Proto uveďme poslední dělení, které je na Obrázku 4, a to na IC pákové a nepákové. Obr. 4 Základní dělení investičních certifikátů Zdroj: < http://www.bcpp.cz/dokument.aspx?k=investicni-certifikaty>

Literární přehled 23 Hlavním kritériem tohoto členění je pákový efekt, kdy u nepákových instrumentů v podstatě výnos i ztráta je kopírována dle vývoje ceny podkladového aktiva (pokud např. podkladové aktivum vzroste o 1%, pak i výnos vzroste o 1%). U pákových produktů tento vývoj není úměrný, ale je násoben tzv. pákovým koeficientem, který jejich hodnotu zvyšuje, ale i snižuje (maximalizuje zisk i ztrátu). Rozsáhlým cenovým výkyvům pákových investičních certifikátů je možné stanovit určitou maximální hranici (tzv. knock-out ), při jejímž překročení se certifikát stává bezcenným a přestává se s ním na burze obchodovat. Jediným druhem pákových produktů jsou prozatím knock-out certifikáty, které jsou i s ostatními druhy IC popsány níže. 2.4.1 Indexové certifikáty Indexové certifikáty odrážejí přesně hodnotový vývoj příslušného indexu (akciového či komoditního) v předem stanoveném emisním poměru. Emisní poměr se nejčastěji stanovuje 1 : 1, 1 : 10, 1 : 100 nebo 1 : 1000. Pokud má index, na který je zavěšen indexový certifikát hodnotu 100 bodů a odběrný poměr je 1 : 1, pak bude hodnota certifikátu rovna 100 EUR (popř. jiné obchodované měně daného certifikátu). Při růstu burzovního indexu o 50 % na 150 bodů vzroste i hodnota investičního certifikátu o 50 %, tj. na 150 EUR. Na stejném principu funguje určování ceny při poklesu burzovního indexu (viz obrázek). Indexový certifikát dosahuje stejného hodnotového vývoje jako celkový trh a patří k základním finančním instrumentům zasahujících do všech investičních oborů. Vývoj trhu přesně zobrazují největší světové indexy jako jsou např. DAX, Euro Stoxx50, Dow Jones Industrial Average, NASDAQ, Nikkei 225 nebo S&P500. Cenu indexového certifikátu lze zjistit kdykoliv a velmi jednoduše stačí pouze znát aktuální stav zvoleného indexu a emisní poměr. (Svoboda, Rozumek, 2005a; CYPRUS, [2009b]) Obr. 5 Princip indexového certifikátu Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf >

Literární přehled 24 Indexové certifikáty vytváří defenzivní portfolio a umožňují celosvětově diverzifikovat riziko spojené s nákupem jediného titulu nadějné akcie. 5 Investor nemusí kupovat jednotlivé akcie a investovat do několika titulů (tím vytvářet složité portfolio), ale při koupi certifikátu obchodovaného na podkladový index dané burzy získá široké portfolio nadějných akcií. Indexy zohledňují vývoj trhu dle několika vybraných společností, např. německý DAX v sobě zahrnuje třicet největších německých firem z více než dvaceti oborů (segmentů trhu). (CYPRUS, [2009a]) Na internetových stránkách provozovatelů indexu jsou každodenně dostupné informace o tom, které akcie jsou do indexu zahrnuty a jaké mají váhové zastoupení při výpočtu hodnoty indexu. Většina finančních institucí bezprostředně férově vypořádává své emitované certifikáty na světově známé akciové indexy a neúčtuje si manažerské poplatky (indexy jsou průběžně aktualizovány, a tak není zapotřebí žádný manažer). Při nákupu a prodeji certifikátů je nutno počítat s běžnými transakčními poplatky depotní banky a spreadem (tj. cenové rozpětí - neboli rozdíl mezi nákupní a prodejní cenou). Mnozí emitenti certifikátů se u některých indexů spreadu zcela zříkají. Nákupem indexových certifikátů platí investor minimální náklady a má jistotu, že dosáhne stejného výnosu jako trh, což se většině fondů nepodaří. Početné studie (např. Standard & Poor s) dokládají, že až 95 % nadprůměrně placených manažerů fondů trvale nepřekoná srovnávací index. (Finance.cz; Svoboda, Rozumek, 2005a) Indexové certifikáty jsou vhodné pro prvotní investice na finančních i kapitálových trzích a pro dlouhodobé použití u investičních portfolií. Trhy dlouhodobě rostou - rostoucí kurzy přinášejí zisk. U investic do krátkodobých a střednědobých časových období vzniká riziko určení správného načasování investice. Doba trvání indexových certifikátů je zpravidla neomezená, dávají neomezenou a úplnou možnost podílet se na růstu či poklesu podkladového aktiva. Indexové certifikáty jsou vhodné zejména pro investory, kteří očekávají rostoucí (býčí) akciový trh. (Polouček, 2009, s. 181) 2.4.2 Garantované certifikáty Garantované certifikáty poskytují ve většině případů 100 % garanci 6 vloženého kapitálu a teoreticky neomezenou výši výnosů. Nabízí ochranu proti poklesu hodnoty podkladového aktiva tím, že se investor bude jen částečně podílet na růstu hodnoty podkladového aktiva - hodnota certifikátu roste pomaleji než hodnota samotného podkladového aktiva. Princip garance spočívá v jeho rozdělení do dvou složek: Garantovaná složka 5 Je možné investovat i do akciových indexů zemí z tzv. emerging markets nebo nových členských států Evropské unie. 6 V praxi lze vytvořit různé varianty, např. garance pouze 95 %.

Literární přehled 25 Emitent investuje větší část hodnoty certifikátu do odúročeného dluhopisu (zerobondu), a to přesně tolik, aby byla při splatnosti získána částka odpovídající emisní hodnotě certifikátu. Například u garantovaného certifikátu o emisní hodnotě 200 EUR, pětileté době splatnosti a úrokové sazbě ve výši 8 % p. a. bude v okamžiku emise investováno do odúročeného dluhopisu 136,12 EUR (200/1,08 5 ). Pokud bude doba splatnosti kratší nebo úrokové sazby či investovaná částka nižší bude tato složka adekvátně větší s delší dobou splatnosti, vyšší úrokovou sazbou a vyšší investovanou částkou bude adekvátně narůstat i složka performance. Performance složka Druhá část hodnoty certifikátu (v našem případě 63,88 EUR) je investována do nákupu opcí na podkladový index. Na přírůstcích podkladového aktiva se investor podílí jen částečně v závislosti na participačním faktoru. Pokud by byl participační faktor 50 % a podkladové aktivum by vzrostlo o 10 %, činilo by zhodnocení certifikátu 5 %. Pokud dojde ke ztrátě, opce propadnou jako bezcenné. Vložený kapitál to ale neohrozí, neboť garantovaná složka chrání investici před jakýmkoliv poklesem. (Svoboda, Rozumek, 2005a; Svoboda, Rozumek, 2005b) Na Obrázku 6 je znázorněn princip fungování garantovaného certifikátu. Investor, který vloží své finanční prostředky do tohoto typu CP bude mít zaručenu návratnost vloženého kapitálu na úkor menší participace na růstu podkladového aktiva. Obr. 6 Princip garantovaného certifikátu Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf > Garance působí vždy až v den splatnosti. Investoři by proto měli před nákupem garantovaného certifikátu zvážit možnost, zda investované peníze nebudou do doby splatnosti potřebovat. (Svoboda, Rozumek, 2005a)

Literární přehled 26 U garantovaných certifikátů je doba trvání omezená (zpravidla 5 až 10 let). Tento typ investičního certifikátu je především vhodný pro konzervativní investory hledající vyšší zhodnocení. (Polouček, 2009, s,. 181) 2.4.3 Discount certifikáty Charakteristikou diskontovaných certifikátů je, že investor zaplatí méně, než je hodnota podkladového aktiva výměnou za předem stanovený maximální výnos. Discount neboli sleva, při nákupu slouží jako riziková ochrana, která umožňuje investorovi být v zisku i při poklesu podkladového aktiva. Ztrátu realizuje investor až, když podkladové aktivum poklesne pod nákupní hodnotu. Discount certifikáty jsou vhodné pro konzervativní investory a pro střednědobou optimalizaci výnosu. Tyto certifikáty mají na rozdíl od indexových, pevně stanovenou dobu splatnosti (většinou 3 až 18 měsíců). Díky poskytnutému diskontu a zároveň omezenému výnosu se dají použít na stagnujících, mírně klesajících či mírně rostoucích trzích. (Polouček, 2009, s,. 181; CYPRUS, [2009a]) Stejně jako většina cenných papírů vztahujících se na indexy, mají discount certifikáty poměr odměru (např. 1 : 100). Discount certifikáty se dají kupovat a prodávat za férovou cenu každý burzovní den, stejně tak jako každý jiný druh investičního certifikátu. Situace, ke kterým může dojít v různých fázích trhu: Silně klesající trh Discount (sleva) působí jako ochrana - ztráta bude menší. Mírné klesající a stagnující trh Pomocí discount můžeme ještě stále vydělat peníze, pokud pokles nebude větší než poskytnutá sleva. U ostatních produktů bychom byly již ve ztrátě. Mírně rostoucí trh Do výše cap bude náš výnos vyšší než při přímé investici do indexu vlivem slevy při nákupu. Silně rostoucí trh Při růstu trhu nad cap bude náš výnos menší než při přímé investici do indexu. Pokud abstrahujeme od vidiny vysokého zisku, skýtá discount certifikát mnoho výhod. Pokud ztratíme, ztratíme méně, pokud získáme, tak dosáhneme výnosu, i když v některých případech nemusí být maximální - výnosu dosáhneme a to je důležité. Nejdůležitějším parametrem certifikátu je CAP. Cap je participace na indexu, která je předem omezená na nejvyšší možnou hodnotu na Obrázku 7 je znázorněn jako rovnoběžka s osou x pokračující k pravému okraji.

Literární přehled 27 Obr. 7 Princip Discount certifikátu Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf > Při uvedení cenného papíru na trh je cap stanoven emisní bankou, platí po celou dobu platnosti a nedá se změnit. Výnos, který je možný obdržet se pohybuje mezi pořizovací cenou a cap. Jiného výnosu není možné dosáhnout. Pro investory je tedy velice důležité zvolit si správnou výši cap. Vzhledem ke vztahu mezi denním kurzem indexu a cap se rýsují tři možné scénáře: 1. Cap leží nad aktuální hodnotou indexu (odstup od cap je zpravidla větší než 5 %) Jsou nabízeny vysoké maximální výnosy při poměrně skromné ochraně. Je vhodným nástrojem pro investory sázející na růst podkladového aktiva, kteří chtějí svůj výnos oproti přímé investici optimalizovat. 2. Cap leží v blízkosti aktuální hodnoty indexu Ochrana je zřetelně vyšší než v případě první varianty. Je optimálním instrumentem pro investory očekávající stagnující nebo mírně rostoucí trh. 3. Cap leží pod aktuální hodnotou indexu (odstup od cap je zpravidla menší než 10 %) I když hodnota podkladového aktiva více či méně oslabí, může investor dosáhnout atraktivního výnosu, který ovšem není tak velký jako u certifikátů s vyšším cap. S pomocí Obrázku 7 si přestavme certifikát, který má emisní poměr 1 : 10, hodnota indexu při emisi byla 100 bodů, cap je stanoven na 110 bodech a nákupní cena byla 9,8 EUR. Dejme tomu, že dojde k situaci, kdy se index vyšplhá na hodnotu 140 bodů (průnik akcie a discount křivky). V případě přímé investice by investor obdržel 12 EUR a v případě discount pouze 11 EUR. Pokud by nastala situace, že index bude v den splatnosti ležet pod úrovní cap, např. 105 bodů měl by investor 10,5 EUR. Martin Svoboda (2005) - pokud nebude dosažen cap, nevyplatí většina bank hodnotu certifikátu, ale dodá investorovi podkladové aktivum. Toto podkladové aktivum je v podobě index certifikátu,

Literární přehled 28 který přibude investorovi v jeho portfoliu. Aby investor získal peněžní hotovost musí ho prodat (to trvá zpravidla 2-3 dny), čímž opět začne běžet šestiměsíční spekulační lhůta daňový test. Svoboda zároveň uvádí zajímavý tip pro investory: Pokud je v dohledu, že ke dni splatnosti nebude dosažen cap, měli byste svůj discount certifikát v posledních obchodních dnech prodat a utržené peníze potom přijdou hned na vaše konto. Investor, tak nebude mít starosti s index certifikátem a zároveň se vyhne daňovému testu. 2.4.4 Sprint certifikáty U sprint certifikátů se investor participuje na růstu podkladového aktiva v dvojnásobné míře. Přidaná hodnota sprint certifikátu spočívá v tom, že umožňuje investorům se od určité hranice nadproporcionálně (>100 %) participovat na vzestupu kurzu podkladového aktiva (Svoboda, Rozumek, 2005a). Cenou za zdvojnásobený zisk je, stejně jako u discount certifikátů, hranice cap maximální možný výnos. Tato účast platí ovšem jen během předem pevně stanoveného sprint rozpětí (range). Tzn. v případě, že se kurz podkladového aktiva dostane do tohoto rozpětí, participuje na každém dalším nárůstu nebo poklesu dvojnásobně (2:1), dokud kurz podkladového aktiva toto rozpětí neopustí (ve většině případu se jedná jen o participaci na růstu, tak jak uvádí Obrázek 8). Dvojnásobně se investor podílí na posílení podkladového aktiva od dolní hranice (tzv. startwert na Obrázku 8 = 100 bodům indexu) po horní hranici (tzv. cap - na Obrázku 8 110 bodům indexu). Nad horní hranicí se investor již na posílení podkladového aktiva nepodílí. V případě, že se kurz podkladového aktiva dostane z tohoto rozpětí, investor se opět participuje pouze 1:1 k podkladovému aktivu (ztrátě, tj. při poklesu podkladového aktiva). Pokud kurz podkladového aktiva vzroste nad výši cap (dle Obrázku 8), obdrží investor maximální možný výnos. Při umístění ve sprint rozpětí se podílí na zisku i ztrátě dvojnásobně. Dvojnásobný výnos obdrží investor pouze v případě, že se kurz podkladového aktiva bude nacházet v tomto rozpětí a investor bude daný sprint certifikát držet do splatnosti. (icertifikaty.eu, c2010)

Literární přehled 29 Obr. 8 Princip sprint certifikátu Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf > Sprint certifikáty dosahují menšího výnosu než přímá investice pouze pokud je přírůstek u akcie dvakrát větší, než je rozdíl mezi emisní hodnotou a nejvyšším možným výnosem. Ztráta nikdy nebude vetší než při přímé investici. (Svoboda, Rozumek, 2005a) Sprint certifikáty mají omezenou dobu splatnosti (zpravidla 3 až 18 měsíců). Tyto certifikáty jsou vhodné pro investory, kteří očekávají mírný růst podkladových aktiv a zároveň chtějí maximalizovat výnos, aniž by podstoupili dodatečné riziko. (Polouček, 2009, s,. 181) 2.4.5 Airbag certifikáty Airbag certifikáty zamezují případným ztrátám do předem stanovené ochranné hranice. Investor se však zároveň participuje na růstu podkladového aktiva, která může dosáhnout až 100 %. Při poklesu podkladového aktiva o více než je ochranná hranice bude investor ve ztrátě, která bude menší než při přímé investici do podkladového aktiva. Pokud podkladové aktivum nepoklesne do doby splatnosti pod ochrannou hranici, obdrží investor emisní hodnotu certifikátu. Vylíčený mechanismus airbag certifikátu působí pouze ke dni splatnosti. (Svoboda, Rozumek, 2005a) Garantované certifikáty slibují, že v případě jejich držení do splatnosti obdrží investor zpět částku, kterou do garantovaného certifikátu vložil, plus dopředu známý výnos. Pokud investor nedodrží investiční horizont, může na investici také prodělat. (icertifikaty.eu, c2010) Princip, na kterém funguje airbag certifikát je lehce odvoditelný z Obrázku 9. Na obrázku můžeme vidět, že s pomocí airbag certifikátů se investor podílí na skutečném růstu podkladového aktiva. Při poklesu podkladového aktiva je investor do jisté míry chráněn. Pokud dojde k poklesu většímu než je ochranná hranice, pak se investor podílí na

Literární přehled 30 poklesu ve větší míře a dosahuje daleko větších ztrát než u přímých investic do podkladového aktiva. Obr. 9 Princip airbag certifikátu Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf > Airbag certifikáty mají omezenou dobu splatnosti (2 až 6 let) a neochraňují před krátkodobými poklesy. Jsou vhodným investičním instrumentem pro opatrné investory, kteří předpokládají rostoucí kurzy, ale také nevylučují mírné poklesy, proti kterým se chtějí částečně chránit. (Polouček, 2009, s. 181) 2.4.6 Basket certifikáty Basket certifikáty se skládají z uměle vytvořeného koše cenných papírů (většinou 5 až 20 CP). O složení koše, výběru jednotlivých akcií, rozhoduje emitent. Koš cenných papírů je často zaměřen na jednotlivý obor, průmyslové odvětví či zeměpisnou oblast. Basket certifikáty mají omezenou nebo neomezenou dobu splatnosti. Cena basket certifikátů je odvozená od hodnoty jednotlivých cenných papírů obsažených v daném koši. Basket certifikáty jsou vhodné pro investory, kteří předpokládají, že akcie z určitého odvětví nebo geografického regionu budou růst rychleji než ostatní akcie a zároveň nechtějí investovat do jednotlivých cenných papírů. (Polouček, 2009, s. 181) Basket certifikáty šetří investorům čas i peníze, jelikož profitují z odborných analýz emitentů a využívají jejich know-how. Úspěch basket certifikátů je měřen podle jejich schopnosti dosáhnout lepšího výnosu než srovnávací index (benchmark). Mnoho baskets se zaměřuje na určité obory nebo se pokouší uplatnit známé investiční strategie. Basket certifikáty se proto podrobněji člení na tématické certifikáty a strategické certifikáty. Výhodou je, že investor může diverzifikovat svoje finanční prostředky do rozličných tématických oborů, nebo využít specifické investiční strategie. (Svoboda, Rozumek, 2005a)

Literární přehled 31 Díky basket certifikátu je možné investovat přímo do odvětví, jako jsou například telekomunikace, internet, chemie, energetika, těžařství, bankovnictví, nemovitosti atd. Bez basket certifikátu by bylo nutné nakoupit akcie od většiny firem, které jsou v daném odvětví, nebo investovat pouze do vybraných podniků. To by bylo spojeno se značným množstvím transakčních nákladů, které v případě těchto typů certifikátů odpadají. Aktivní basket certifikáty jsou aktivně spravovány bankou. U pasivních basketových certifikátů je jejich portfolio neměnné. Dividendy obsažené v daném koši bývají často reinvestovány. (icertifikaty.eu, c2010) 2.4.7 Knock-out (Turbo) certifikáty Pákové certifikáty (knock-out nebo turbo certifikáty) fungují jako mechanismus spekulace na vzestup prostřednictvím úvěrování (margin), případně na pokles prostřednictvím realizace tzv. krátkých, resp. prázdných (short sell) prodejů. Emitent certifikátu financuje podstatnou část hodnoty podkladového aktiva (realizační cena), zbytek hodnoty financuje investor (tato částka je zároveň i cenou certifikátu). V důsledku toho vzniká finanční páka, která znásobuje zisky i ztráty investora. Druhým důležitým atributem při těchto investičních instrumentech je tzv. knock-out hranice. (Patria, [2009]) Knock-out cena je hranice, při jejímž překročení se certifikát stává bezcenným emitent vyplatí investorovi pouze zbytkovou hodnotu. Spekulanti mohou pomocí tohoto druhu certifikátu spekulovat na růst nebo pokles zvoleného podkladového aktiva. Spekulace na růst se nazývají také nebo LONG pozice, pokud spekulace směřuje na pokles PUT nebo SHORT pozice. Knock-out hranice, tak nemusí být vždy hranicí horní, ale je i spodní: Pokud při long certifikátu (investor vsází na růst) klesne hodnota podkladového aktiva na tuto hranici, životnost certifikátu je ukončena a investorovi je vyplacena zůstatková hodnota. U short certifikátu (investor vsází na pokles) je naopak knock-out hranice postavena opačně a stejná situace nastane, pokud podkladové aktivum vzroste na hodnotu knock-out. Knock-out long certifikáty jsou ziskové na rostoucích trzích a jsou často dodatečně označovány jako bull (býčí trh). Z pohledu investora se o kupní pozici podkladového aktiva, pod jehož aktuální hodnotou leží knock-out hranice, která bývá u jednoduchých knock-out produktů totožná s realizační cenou. Realizační cena je určena výší, kterou financuje emitent. Při více než jednodenní držbě knock-out certifikátů není realizační cena v čase konstantní. Je zvyšována o denní úroky, které emitent účtuje investorovi z části, kterou financuje. Denně dochází k úpravě realizační ceny, která se zvyšuje u long certifikátů a snižuje u short certifikátů, o hodnotu úroku - ážio (zvyšuje se i úroveň financování emitenta), a tím se zároveň mění i hodnota knock-out hranice.

Literární přehled 32 Kdyby cena podkladového aktiva byla v čase stejná, certifikát by ztrácel na hodnotě, protože cena certifikátu = cena podkladového aktiva - realizační cena. Cena turbo call certifikátu v čase je potom rovna ceně certifikátu a ážiu. Knock-out hranice je vzdálena od realizační ceny o x %, které si určí emitent. Proto se i tato hodnota postupně zvyšuje. Páku lze snadno spočítat. (Patria, [2009]; Rejnuš 2008) Uveďme příklad, máme knock-out long na německý index DAX, jehož hodnota je nyní 6000 bodů, cena certifikátu je 5, knock-out hranice je totožná s realizační cenou, emisní poměr je 1 : 100. Cena podkladového aktiva jednoho certifikátu odpovídá 60 (6000/100). Investor platí pouze 5 (cena certifikátu), zatímco emitent financuje 55 (realizační cena). Finanční páka bude rovna 12 (60/5). To znamená: Cena podkladového aktiva = Hodnota podkladového aktiva/emisní poměr Finanční páka = Cena podkladového aktiva/cena certifikátu Cena podkl. aktiva knock-out long = Cena certifikátu + Realizační cena Tab. 4 Cena knock-out long certifikátu při různých hodnotách indexu Hodnota indexu DAX Změna indexu DAX Cena knock-out certifikátu Zisk/ztráta investora 6300 5,00 % 8 60,00 % 6200 3,33 % 7 39,96 % 6100 1,67 % 6 20,04 % 6000 0,00 % 5 0,00 % 5900-1,67 % 4-20,04 % 5800-3,33 % 3-39,96 % 5 700-5,00 % 2-60,00 % 5500-8,33 % 0-100,00 % Zdroj dat: vlastní výpočet V uvedené tabulce můžeme vidět rozdíl, pokud investor vloží své volné peněžní prostředky do indexového certifikátu nebo knock-out produktu. Zatímco indexový certifikát dosáhne zhodnocení pouze 1,67 %, u knock-out produktu je toto zhodnocení násobeno pákou (v našem případě 12). Investor tak dosahuje 12 krát většího zhodnocení než u index certifikátu. Důležité je ale uvědomit si, že celý mechanismus funguje i opačným směrem. Pokud hodnota indexu DAX klesne o 1,67 %, bude investor ve ztrátě 20 % a při pouhé ztrátě indexu o 500 bodů, je certifikát knockoutován (knock-out hranice je totožná s realizační cenou). Short certifikáty fungují stejně jako obyčejné indexové certifikáty, ovšem s jedním velkým rozdílem, jejich hodnota neodpovídá aktuálnímu stavu příslušného indexu, nýbrž rozdílu mezi knock-out hranicí a hodnotou příslušného podkladového aktiva. Čím je hodnota příslušného podkladového

Literární přehled 33 aktiva nižší, tím větší je tento rozdíl a tím také je kurs certifikátu vyšší. (Finance.cz, 2010) Cena podkladového aktiva short certifikátu se rovná rozdílu mezi realizační cenou a cenou certifikátu. Pokud je certifikát držen déle než jeden den, je od této ceny odečteno tzv. disážio (poplatek emitentovi). Pro objasnění slouží následují příklad: Knock-out short certifikát na německý index DAX o hodnotě 6 000 bodů, emisní poměr je 1 : 100. Pokud klesne hodnota DAX na 5800 bodů, tak hodnota certifikátu je o 2 vyšší a vznikne výpočtem (6000-5800)/100. Zatímco u indexového certifikátu hodnota klesla o zhruba 3,33 %, u knock-out short hodnota vzrostla o necelých 40 %. Pokud by DAX nadále klesal až na hodnotu např. 4000 bodů, hodnota certifikátu se zvýší o 20 při stejném principu výpočtu. Na následující tabulce je zobrazen vývoj ceny certifikátu při různých hodnotách indexu DAX. Údaje jsou použity z předchozího příkladu, jediným rozdílem je spekulace na pokles. Tab. 5 Cena knock-out short certifikátu při různých hodnotách indexu Hodnota indexu DAX Změna indexu DAX Cena knock-out certifikátu Zisk/ztráta investora 6500 8,33 % 0-100,00 % 6300 5,00 % 3-60,00 % 6200 3,33 % 4-39,96 % 6100 1,67 % 5-20,04 % 6000 0,00 % 5 0,00 % 5900-1,67 % 6 20,04 % 5800-3,33 % 7 39,96 % 5 700-5,00 % 8 60,00 % Zdroj dat: vlastní výpočet Na uvedených příkladech je vidět určitá nevýhoda short oproti long certifikátům. U long certifikátů může investor při růstu podkladového aktiva dosáhnout teoreticky neomezeného výnosu násobeného finanční pákou a díky hranici knock-out nemůže ztratit víc než je hodnota jeho investice. U short certifikátů je tento princip opačný. Při růstu podkladového aktiva je ztráta násobena finanční pákou a knock-out certifikát je ukončen na hodnotě indexu 6500 bodů. Pokud bude index klesat dosáhne výnosu násobeného finanční pákou, tento výnos je ovšem ohraničený, neboť pokles každého podkladového aktiva je omezený. V uvedeném příkladu byla použita finanční páka o hodnotě 12. Tato hodnota je praxi považována za docela silnou. Je nutno zmínit, že finanční páka se liší u různých emisí a investor si tak může zvolit páku nižší. Základní druhy knock-out jsou konstruovány tak, že knock-out instrument pozbývá platnosti, jakmile jeho podkladové aktivum dosáhne (nebo překročí) knock-out hranici, jež odpovídá jeho realizační ceně. Životnost certifikátu je

Literární přehled 34 automaticky ukončena a nezáleží na tom, zda se certifikát opět vrátí nad (pod) knock-out hranici. Investor tak ztratí celou investovanou částku. (Rejnuš, 2008) U některých konstrukcí obdrží investor v případě propadnutí knock-out certifikátu malou část hodnoty zpět. Většinou se jedná o 0,001 za jeden certifikát. Tato hodnota je vrácena z daňových důvodů. Investor totiž může u finančního úřadu uplatňovat pouze ztráty z prodeje cenných papírů. Emisní podmínky poté stanovují jestli investor obdrží zbytkovou hodnotu automaticky nebo až po prodeji cenných papírů. Aby investoři nepodstupovali tak velké riziko ztráty investovaného kapitálu, vznikly knock-out produkty se Stop Loss hranicí. Hranice Stop Loss není totožná s realizační cenou. Když se kurz podkladového aktiva dotkne nebo protne tuto Stop Loss hranici, tak je turbo certifikát stažen z trhu. Tento turbo certifikát však nepropadne úplně bezcenně. Investor obdrží od emitenta zpátky zbytkovou hodnotu ve formě rozdílu mezi realizační a knock-out hranicí. Investor si musí opět zjistit z emisních podmínek, jestli dostane zbytkovou hodnotu automaticky nebo musí daný turbo certifikát ještě prodat. (icertifikaty.eu, c2010) Hlavními výhodami knock-out produktů jsou: Transparentnost - Díky jednoduché struktuře může investor snadno spočítat cenu pákového certifikátu v závislosti na odhadu budoucí ceny podkladového aktiva. Nadproporcionální výnos Mechanismem finanční páky může investor snadno dosáhnout nadprůměrných zisků. Široké spektrum podkladových aktiv Např. akcie, akciové indexy, zahraniční měny či komodity. Nulová časová hodnota - Pákový certifikát ji nemá (narozdíl od warrantů), na jeho cenu tak působí jedině samotná hodnota podkladového aktiva Rizika pákových certifikátů: Riziko pákového efektu - Páka způsobuje také větší ztráty v porovnání s přímou investicí do podkladového aktiva. Knock-out hranice - Při dosažení této hranice životnost pákového certifikátu končí a emitent vyplatí investorovi zůstatkovou hodnotu. (Patria, [2009]) 2.5 Další druhy certifikátů Investiční certifikáty se pořád vyvíjí, neustále vznikají nové druhy certifikátů fungujíc na odlišných principech. Investiční certifikáty uvedené v předchozích kapitolách se řadí mezi oblíbené instrumenty mezi investory, ovšem nejedná se o kompletní výčet. Na finančních trzích bychom mohli narazit na mnoho dalších.

Literární přehled 35 Outperformance certifikáty Hlavním znakem outperformance je pákový efekt, který působí v případě růstu podkladového aktiva a znásobuje zisky. Při poklesu podkladového aktiva se podílí investor na ztrátě stejnou měrou jako při přímé investici. Výhodou tohoto instrumentu je neomezený a nadproporcionální výnos, jehož cenou je nižší pákový efekt popř. vzdání se dividend. Rizikem je opožděný nákup certifikátu (kdy již došlo ke zhodnocení podkladového aktiva) a hrozí, že pákové zisky budou při poklesu kurzu působit jako pákové ztráty. Express certifikáty Vyznačují se expresním neboli předčasným vyplacením předem stanovené částky za splnění určitých podmínek. Splnění podmínky se vztahuje k určitému dni (většinou každých 12 měsíců až do doby splatnosti). Doba splatnosti se pohybuje v rozmezí 3-6 let. V toto rozhodné datum se zkoumá, zda je hodnota podkladového aktiva nad nebo pod úrovní, která byla zachycena na při emisi. Pokud se hodnota podkladového aktiva zvýšila obdrží investor 100 % a předem dohodnutou prémii. Pokud nastane opačná situace je certifikát prodloužen o další období a následně dojde k obdobnému procesu. Rozdíl je ale ve výši vyplacené prémie. Při růstu v druhém období získá investor celý vklad + dvojnásobnou prémii (prémie z předchozích období se sčítají). Pokud dojde během druhého období opět k poklesu, je investiční certifikát znovu prodloužen. Tato situace se opakuje až do doby splatnosti. Jestliže během celé doby splatnosti není v rozhodný den hodnota podkladového aktiva nad počáteční hodnotou, je vyplacená částka odvislá od stejné podmínky, která je testována v den splatnosti. Pokud se hodnota podkladového aktiva bude nacházet nad hodnotou počáteční je investorovi vyplacena nominální výše investované částky (žádné prémie). Pokud bude hodnota nižší, tak je vyplacená částka stejná jako při přímé investici do podkladového aktiva. (icertifikaty.eu, c2010; Rojčík 2009) Bonus certifikáty Principem je získání bonusu, který je vyplacen pouze pokud se hodnota podkladového aktiva bude nacházet v předem stanoveném rozmezí. Tato podmínka musí být splněna po celou dobu trvání certifikátu. Při splnění podmínky je investorovi vyplacena nominální hodnota a bonus. Pokud je bonus nižší než je zhodnocení podkladového aktiva, vyplatí emitent investorovi aktuální hodnotu podkladového aktiva. Jestliže podkladové aktivum prolomí během kteréhokoliv dne trvání stanovené rozmezí, stává se z bonus certifikátu certifikát indexový. 2.6 Srovnání jednotlivých druhů Racionálně uvažující investor se snaží dosáhnout co nejvyššího výnosu při co nejnižším riziku a co nejvyšší likviditě z dané investice. V praxi však není možné najednou maximalizovat všechna kritéria, a proto investor musí mezi kritérii volit: aby maximalizoval jedno kritérium, musí obětovat maximalizaci kritérií zbývajících. Investor se snaží např. dosáhnout maximálního výnosu při dané

Literární přehled 36 úrovni rizika a likvidity nebo např. minimálního rizika při dané úrovni výnosu a likvidity. V této souvislosti se hovoří o vzájemné výměně neboli trade off mezi investičními kritérii nebo také o investorském trojúhelníku, ve kterém nelze najednou dosáhnout všech vrcholů. (Veselá, 2007, s.582-3) Obrázek 10 zobrazuje trojúhelník investora, který srovnává výnos a riziko u vybraných druhů certifikátů. Nebere přitom ohled na likviditu - doba splatnosti je odlišná u jednotlivých certifikátů a každý investor má jiné preference. Toto srovnání by bylo možné až u konkrétních investičních produktů. Na obrázku je vidět klasická úvaha čím větší riziko, tím větší výnos. Turbo certifikáty jsou považovány za nejrizikovější, zatímco garantované certifikáty jsou nejbezpečnější. Obr. 10 Srovnání výnosnosti a rizikovosti vybraných druhů certifikátů Zdroj: <http://www.cyrrus.cz/sluzby/certifikaty> Pro úplné porovnání jednotlivých druhů certifikátů i s klasickými instrumenty obchodovanými na burze dobře poslouží Obrázek 11. Při srovnání certifikátů s jinými instrumenty jsou nejméně rizikové dluhopisy (popř. obligace). Mezi certifikáty se jedná o garantovaný certifikát. Jako další je uveden garantovaný certifikát, následuje discount certifikát (díky principu Margin Safety, nebo-li ochrannému polštáři je považován za málo rizikový) a poté sprint certifikáty. Skupina bonus, index a airbag certifikáty mají stejnou mírů rizika, ovšem ne stejnou možnost zhodnocení. Bonus certifikáty jsou v této skupině nejvýnosnější, a to díky případnému vyplacenému bonusu. Indexové certifikáty se nachází uprostřed, protože kopírují hodnotu podkladového aktiva. Airbag certifikáty jsou poslední, protože jsou zaměřeny na ochranu před případným poklesem podkladového aktiva než na získání nadprůměrného výnosu. Poslední skupinou jsou outperformance certifikáty, basket certifikáty, akcie a akciové fondy. Outperformance jsou na prvním místě ve výnosnosti z důvodu principu použití finanční páky. Basket jsou výnosně oproti index certifikátům z důvodu diverzifikace portfolia. Nejzajímavějším úkazem na tomto obrázku je

Literární přehled 37 umístění akcií a akciových fondů. Mají stejnou míru rizika jako certifikáty outperformance a basket, ale dosahují podstatně nižšího výnosu. Obr. 11 Výnosově rizikový profil certifikátů Zdroj: < http://www.zertifikatejournal.cz/download/investicni_certifikaty.pdf > Knock-out produkty jsou díky pákovému efektu řazeny mezi nejrizikovější a zároveň nejvýnosnější. Warranty jsou podle uvedeného schématu považovány za stejně rizikové jako knock-out certifikáty, ale dosahují menší výnosnosti.