ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC

12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/14 04/15 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/14 04/15 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11 04/12 08/12 12/12 04/13 08/13 12/13 04/14 08/14 12/14 04/15 13. července 2015 ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC ČERVEN 2015 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH... 2 STRUKTURA PORTFOLIÍ... 4 PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ... 6 153,05 147,19 141,34 135,48 129,63 123,77 117,91 112,06 106,20 100,35 94,49 Dynamické portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 145,6498-3,01% 139,85 135,73 131,61 127,49 123,37 119,25 115,12 111,00 106,88 102,76 98,64 Vyvážené portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 135,7243-1,83% 125,34 122,78 120,22 117,66 115,10 112,55 109,99 107,43 104,87 102,31 99,75 Konzervativní portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 123,4672-0,85%

30.12.2012 28.02.2013 30.04.2013 30.06.2013 31.08.2013 31.10.2013 31.12.2013 28.02.2014 30.04.2014 30.06.2014 31.08.2014 31.10.2014 31.12.2014 28.02.2015 30.04.2015 30.06.2015 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH DLUHOPISY USA, EMU DLUHOPISY ČR Pod vlivem překvapivě vyšší květnové inflace a poznámek Draghiho o tom, že si na vyšší volatilitu dluhopisových výnosů musíme zvyknout, vystřelily počátkem června výnosy německých dluhopisů znovu nahoru. V jednu chvíli se dostaly až na 1,0% na 10-letech (historické minimum dosažené v dubnu přitom činilo 0,05%). Eskalace napětí kolem Řecka (zejména vyhlášení referenda a v něm odmítnutí požadavků věřitelů) a nižší červnová inflace posléze růst výnosů zastavily, respektive vedly k určité korekci. Desetiletý výnos tak končil na úrovni kolem 75 b.b. Výnosová křivka německých dluhopisů zvýšila sklon při růstu výnosů delších splatností až o 40 b.b. Obdobný vývoj zažily také vládní dluhopisy ve Spojených státech. Výnosová křivka zvýšila sklon, když výnosy delších splatností rostly do 25 b.b. pod vlivem přílivu solidních makroekonomických údajů, jež by měly přimět Fed k započetí cyklu zvyšování úrokových sazeb koncem letošního roku. České výnosy kopírovaly, jako obvykle, vývoj v Německu. Prudkým výnosovým růstem na začátku června se dlouhé výnosy dostaly z 0,8% až k 1,2%, kde po zbytek měsíce víceméně zůstaly. Velmi solidní údaje z domácí ekonomiky, poukazující na zesilující cyklický hospodářský růst, hovořily ve prospěch vzestupu delších obligačních výnosů. Na sekundárním trhu byl patrný viditelný pokles zájmu investorů kupovat, nízká likvidita tak cenové posuny umocnila. Výnosová křivka dále zvýšila svůj sklon, když výnosy dluhopisů delších splatností vzrostly až o 45 b.b. Index Bloomberg Effas CZ v důsledku za červen ztratil výrazných 1,7%. Bloomberg Effas Czech Index 255,0 250,0 245,0 240,0 235,0 230,0 225,0 220,0 215,0 DLUHOPISY STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPA Polské dluhopisy Turecké dluhopisy V podobném rozsahu jako v případě českého trhu rostly také výnosy polských dluhopisů. I v jejich případě se jednalo a přímou závislost na vývoji zahraničních obligačních trhů. Navíc, eskalace situace kolem Řecka, s ohledem na fakt, že polský obligační trh je nejlikvidnější v regionu s vysokým podílem pozic držených zahraničními investory, vedla k určitému roztažení marže k německým dluhopisům. Polská výnosová křivka dále zvyšovala sklon, růst výnosů dlouhodobých obligací dosáhl téměř 40 b.b. To vedlo k měsíční ztrátě indexu Bloomberg Effas Poland ve výši 1,1%. Korunová ztráta se v důsledku pokračujícího slábnutí kurzu zlotého prohloubila na 3,5%. Ačkoliv se jednalo o volební měsíc a navzdory tomu, že volby z 7.6. skončily patem (do konce června se nepodařilo vytvořit vládu), turecké dluhopisy byly až na krátký růst výnosů kolem voleb (10-letý výnos se dostal až na 9,7%) překvapivě pokojné. Parlamentní volby sice vyhrála vládnoucí AKP prezidenta Erdogana, nezískala však dostatečný počet hlasů nutný k opětovnému vytvoření jednobarevné vlády. Seriozní koaliční vyjednávání ještě nezačala, investoři tak prozatím mohli pouze spekulovat o šancích na různé formy koaliční vlády, její životaschopnost či na pravděpodobnost brzkých opětovných voleb. Pozice mezi zahraničními investory byly však v tureckých dluhopisech již dostatečně podvážené, že volební výsledek hlubší reakci nevyvolal. Totéž lze říci i o vyšší inflaci, a to i jádrové, která vedla tureckou centrální banku k opatrnosti a k ponechání sazeb bez změny. Do konce června se tak Strana 2

31.12.2012 28.02.2013 30.04.2013 30.06.2013 31.08.2013 31.10.2013 31.12.2013 28.02.2014 30.04.2014 30.06.2014 31.08.2014 31.10.2014 31.12.2014 28.02.2015 30.04.2015 30.06.2015 dlouhé výnosy vrátily těsně (20 b.b.) nad úroveň ze začátku června (9%), výnosová křivka zhruba v tomto rozsahu zvýšila svůj sklon. Firemní dluhopisy Trh firemních dluhopisů, zejména v Evropě, čelil v červnu největšímu měsíčnímu vzestupu kreditních marží za poslední téměř 3 roky. Za nepříznivým vývojem stály v první řadě nárůst rizikové averze v reakci na eskalaci řecké krize po vyhlášení referenda a současném zavedení kapitálových kontrol (omezení bankovních převodů a výběrů hotovosti). Kreditní marže indexu iboxx Corporate stoupla o plných 20 b.b., což bylo o poznání více, než činil růst marží na trhu kreditních derivátů (CDS), přestože emisní aktivita na primárním trhu byla v červnu velice nízká. Index Markit itraxx Europe (mapující ceny CDS kontraktů evropských korporátů investičního stupně) vzrostl o 10 bodů. O poznání hůře na tom však byl segment neinvestičního stupně, kde se marže v průměru rozšířily o 37 bodů. AKCIE Globální trhy Středoevropské trhy Kvůli nedohodě mezi Řeckem a věřiteli se akciové trhy koncem června propadly, což stáhlo výkonnost za celý měsíc do červených čísel index S&P tak v červnu odepsal lehce přes 2%. Podobná situace byla i v Evropě ačkoliv se německý index DAX pohyboval většinu měsíce výrazně nad 11 tis. body, koncem června se propadl pod tuto hranici, a to právě z důvodu nejistoty kolem toho, jak dopadne situace kolem vzpurného Řecka. MSCI World Index V červnu se rovněž příliš nedařilo akciovým trhům rozvíjejících zemí. Jejich index MSCI Emerging Markets oslabil o 3,2 procenta. Hlavní příčinou bylo blížící se zvýšení sazeb americkou centrální bankou a eskalace situace v Řecku. Nejméně se dařilo akciím obchodovaným na čínských burzách. Index CSI 300 ztratil 7,6 procenta a Hang Seng 4,3. Raketový růst čínských akcií, způsobený propojením burzy v Šanghaji a Hongkongu a dále obchodováním na úvěr, se tak zastavil. Naopak se z větších trhů nejvíce dařilo brazilským akciím. Index Bovespa saopaulské burzy připsal investorům v červnu 0,6 procenta. Regionální burzy nemohly stát stranou tohoto vývoje česká i polská burza v červnu odepsaly 4%, maďarská pak lehce přes 2%. Polská burza, mimo nervozitu spojenou s Řeckem, negativně reagovala také na prohlášení členů, pravděpodobného příštího vítěze parlamentních voleb, PiS, kteří chtějí zavést daně na některé sektory, včetně toho bankovního. Denní přísun nových prohlášení a spekulací, po nedávném představení možné konverze hypotéčních úvěru ve švýcarských francích, táhl celý bankovní sektor dolů. Z polských akcií se tak dařilo hlavně PKN Orlen, jenž nadále těží z výrazně vysokých rafinérských a petrochemických marží. Naopak, při poklesu cen mědi, se nedařilo těžaři mědi KGHM a telekomunikační společnosti Orange Polska. Akcie obchodované na pražském parketu více méně kopírovaly negativní sentiment západní Evropy. Výrazněji se dařilo pouze třem společnostem a to akciím O2 Česká republika, skupině Pivovarů Lobkowicz a výrobci netkaných textilií Pegas Nonwovens. Pozitivní reakce akcií O2 následovala po rozdělení společnosti na část poskytující služby, O2, a část mající pod správou infrastrukturu, CETIN. Právě chystané rozdělení společnosti vedlo k dřívějšímu propadu cen akcií, kdy mnoho Fondů nemohlo ve svých portfoliích mít nelistované akcie, tedy CETIN. V případě pivovarů Lobkowicz se jednalo o oznámení nabídky na odkup akcií od dvou největších akcionářů panem Radilem, současným výkonným ředitelem společnosti. 1 850 1 770 1 690 1 610 1 530 1 450 1 370 1 290 Strana 3

STRUKTURA PORTFOLIÍ Dynamické portfolio Vyvážené portfolio Konzervativní portfolio V průběhu června jsme do struktury Dynamického portfolia aktivně nezasahovali, veškeré pohyby vah tak měly čistě tržní příčiny. Celková korekce na světových akciových trzích snížila zastoupení akciových fondů v rámci Dynamického portfolia ve prospěch dluhopisových fondů, které ztrácely méně. Koruna proti zahraničním měnám posílila, což zvýšilo objem pohledávek z operací měnového zajištění. Většina fondů Dynamického portfolia v důsledku korekce v průběhu června ztrácela. Nejméně se dařilo fondům investujícím v Číně v důsledku korekce na místních akciových trzích. Naopak nejvýkonnějším fondem Dynamického portfolia byl fond Parvest Equity US Small Companies, jehož cena podílové jednotky vzrostla o 1,4 procenta. Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity -8,9%; Aberdeen Japan Small Companies 0,8%; Aberdeen Indian Equity -0,6%; Blackrock UK Equity -5,0%; Conseq Invest Akciový -5,6%; Franklin European Small Companies -2,9%; Franklin Mutual Beacon - 2,7%; Franklin Mutual European -3,6%; HSBC Asia Small Companies -6,7%; HSBC Latin America -0,6%; ING European Equity 4,0%; Parvest Best Selection Euro CZK -4,3%; Parvest Equity US Small Companies 1,4%; Parvest Japan -3,8%; Parvest Turkey -3,4%; Parvest US Equity -1,7%; Templeton Asian Growth -3,3%; Templeton Frontier Markets -1,8%; Templeton China Fund -5,9%. Rovněž ztrácely i dluhopisové fondy Dynamického portfolia: Conseq Dluhopisový Konzervativní -0,1%, Conseq Invest Dluhopisový -0,6%; Conseq Dluhopisů Nové Evropy -2,5%, Parvest Convertible Bond World -2,6%. V průběhu června jsme do struktury Vyváženého portfolia aktivně nezasahovali, veškeré pohyby vah tak měly čistě tržní příčiny. Celková korekce na světových akciových trzích snížila zastoupení akciových fondů v rámci Vyváženého portfolia ve prospěch dluhopisových fondů, které ztrácely méně. Koruna proti zahraničním měnám posílila, což zvýšilo objem pohledávek z operací měnového zajištění. Většina fondů Vyváženého portfolia v důsledku korekce v průběhu června ztrácela. Nejméně se dařilo fondům investujícím v Číně v důsledku korekce na místních akciových trzích. Naopak nejvýkonnějším fondem Vyváženého portfolia byl fond Parvest Equity US Small Companies, jehož cena podílové jednotky vzrostla o 1,4 procenta. Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity -8,9%; Aberdeen Japan Small Companies 0,8%; Aberdeen Indian Equity -0,6%; Conseq Invest Akciový -5,6%; Franklin European Small Companies, -2,9%; Franklin Mutual Beacon -2,7%; Franklin Mutual European - 3,6%; HSBC Asia Small Companies -6,7%; HSBC Latin America -0,6%; ING European Equity 4,0%; Parvest Best Selection Europe -4,6%; Parvest Equity US Small Companies 1,4%; Parvest Japan -3,8%; Parvest Turkey -3,4%; Parvest US Equity -1,7%; Templeton Asian Growth -3,3%; Templeton Frontier Markets -1,8%; Templeton China Fund -5,9%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy -2,5%; Conseq Dluhopisový Konzervativní -0,1%; Conseq Invest Korporátních Dluhopisů -0,8%, Parvest Convertible Bond World -2,6%; Conseq Invest Dluhopisový -0,6%.. V průběhu června jsme do struktury Vyváženého portfolia aktivně nezasahovali, veškeré pohyby vah tak měly čistě tržní příčiny. Většina fondů Konzervativního portfolia v důsledku korekce v průběhu června ztrácela. Nejvýkonnějším fondem Konzervativního portfolia byl fond Parvest US Equity Small, který zhodnotil vložené prostředky v průběhu června o 1,4 procenta. Výkonnosti ostatních fondů portfolia byly následující: Conseq Invest Dluhopisový -0,6% Conseq Invest Korporátních Dluhopisů -0,8%, Conseq Invest Konzervativní -0,1%; Conseq Akciový Fond -5,6%; Franklin European Small Cap -2,9%; Franklin Mutual Beacon -2,7%; ING Emerging Markets High Dividend -5,0%; ING Japan -2,9%; Parvest Convertible Bond World - 2,6%; Parvest Best Selection Europe -4,6%; Parvest US Equity Small Companies 1,4%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy -2,5%, Templeton Global Bond -1,5%. Strana 4

DYNAMICKÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.06.2015 5,27% 1,16% 14,11% 19,16% 25,73% 4,84% 21,47% 4,02% 4,22% 25,00% 5 75,00% 10 Struktura portfolia ke dni 29.05.2015 5,16% 1,16% 14,54% 19,40% 26,03% 4,90% 22,05% 3,97% 2,77% 25,00% 5 VYVÁŽENÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.06.2015 46,70% 2,40% 6,39% 9,83% 14,21% 2,58% 10,41% 4,18% 3,31% 25,00% 5 75,00% 10 Struktura portfolia ke dni 29.05.2015 46,12% 2,43% 6,67% 10,10% 14,55% 2,65% 10,80% 4,17% 2,52% 25,00% 5 75,00% KONZERVATIVNÍ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 30.06.2015 Struktura portfolia ke dni 29.05.2015 2,40% 85,45% 2,45% 85,29% 0,74% 0,78% 1,40% 1,46% 2,11% 2,19% 0,30% 0,30% 1,57% 1,64% 4,48% 4,24% 1,56% 1,65% 25,00% 5 75,00% 10 25,00% 5 75,00% 10 Strana 5

PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ České dluhopisy Dluhopisové trhy střední a východní Evropy Měny Globální akciové trhy Nárůst obligačních výnosů delších splatností z 2. čtvrtletí potvrdil náš názor o neadekvátnosti extrémně nízkých úrovní bezrizikových výnosů včetně výnosů českých vládních dluhopisů. Rozsah a rychlost cenového poklesu zejména v posledních dvou měsících ukázaly, že prostor vzhůru ve výnosech (dolů v cenách) je vysoký, jakmile očekávání návratu inflace a zvyšování úrokových sazeb začnou nabývat reálných kontur. Ještě letos by ke startu cyklu zvyšování úrokových sazeb měl přistoupit americký Fed, tržní očekávání zakomponovaná v cenách dluhopisů jsou však výrazně tlumená a implikují pouze velice opatrné utahování měnové politiky. My se domníváme, že Fed bude postupně rostoucími inflačními tlaky a přinucen utahovat měnově-politické podmínky rychleji a že se růst výnosů amerických Treasuries promítne i na obligačních trzích bezrizikových vládních dluhopisů na druhé straně Atlantiku. Domníváme se proto, že postupný růst výnosů dluhopisů středních a delších splatností čeká i české dluhopisy, čemuž by určitě nemělo bránit postupující cyklické hospodářské oživení a postupný návrat inflace na či nad střednědobý inflační cíl ČNB. Po výrazném výnosovém nárůstu v červenci pokládáme polské dluhopisy za atraktivní, přičemž jejich atraktivitu pro zahraniční investory dále zvyšuje slabý zlotý. Podzimní parlamentní volby jsou sice rizikem, ale přesto v hlavním scénáři nečekáme, že by mělo dojít k dramatickému zhoršení fiskální pozice, která je (díky růstu) v letošním roce výrazně lepší než v předchozích letech. Nejistá politika (možnost předčasných voleb, pokud se nepodaří zformovat vládu), nezlepšující se inflační výhled (inflace se k pětiprocentnímu cíli centrální banky zatím nijak nepřibližuje) a rizika plynoucí z možného letošního utažení měnové politiky FEDu nás nadále nutí k opatrnosti, nicméně vysoká úroveň obligačních výnosů (9 9,5%) a podprůměrná participace zahraničních investorů představuje možnou zajímavou investiční příležitost v případě zlepšení tamní politicko-ekonomické situace. Náš názor na vývoj eura proti dolaru se už nějakou dobu nemění nadále očekáváme, že většinu času bude kurz oscilovat kolem 1,10, rizika kvůli FEDu a Řecku vidíme asymetricky směrem k dolaru pod touto úrovní. Tento výhled ponecháváme v platnosti i pro nejbližší měsíce. Regionální měny, kromě koruny, jsou po červnovém oslabení již příliš slabé; zejména u polského zlotého nevidíme důvod k tomu, aby se obchodoval na úrovních 4,20. U zlotého kvůli nízké inflaci a reálné konvergenci pokládáme za adekvátní hodnoty kolem 4 a čekáme, že k nim postupně posílí. Protože centrální banka na posledním zasedání v červnu překvapivě neprojevila výraznější odpor ke koruně přibližující se k úrovni 27 korun za euro, čekáme, že koruna se zkusí (zejména během nižší letní likvidity) dostat ještě blíž k této hranici a možná ji zkusí otestovat. Spíše však nepředpokládáme, že by jí ČNB dovolila v příštích 12 měsících posílit pod tuto úroveň. Akcie jsou i na současných úrovních z dlouhodobého hlediska atraktivní, i když s pravděpodobností vyšší volatility. V mnoha zemích zlepšující se trh práce, pozvolné oddlužování spotřebitele a historicky nízké zadlužení korporátní sféry znamenají optimistický výhled na výši čistých zisků a s tím spojených vyplácených dividend, popřípadě odkupů vlastních akcií. Ve prospěch hovoří nízké ceny surovin, včetně ropy, a dobré podmínky financování, na druhé straně pak jako brzda budou působit tlaky na růst mezd. Z valuačního hlediska mohou být akciím podporou nadále uvolněné měnové politiky centrálních bank v Evropě a Japonsku, a relativně stále zajímavé současné ohodnocení burzovně obchodovatelných společností. Také z historického hlediska stále nízké požadované výnosy u většiny státních dluhopisů zatraktivňují investice do akcií. Rizika pro akciové trhy spatřujeme ve vysokém zadlužení periferních států eurozóny, absenci nových výraznějších reformních opatření (především v Evropě), neočekávané kroky centrálních bank, strukturální problémy Číny nebo geopolitické konflikty, jakých jsme nyní svědky například na Ukrajině nebo Blízkém Východě. Po zbytek letošního roku očekáváme vyšší volatilitu v podobě krátkodobých korekcí, např. jaké jsme nyní svědky z důvodu nejistoty Strana 6

ohledně refinancování řeckého dluhu. Zároveň implementace regulatorních požadavků Basel III, může vést k nižší aktivitě tvůrců trhu a ochotě brát na sebe vyšší riziko plynoucí z akcií. Krátkodobě negativním faktorem by byl také růst výnosů z dluhopisů. Akciové trhy střední a východní Evropy Atraktivnost většiny středoevropských akcií v současné době spočívá nejen v dividendových výnosech. Společnosti jsou relativně nízce zadlužené a s očekávaným růstem důvěry spotřebitele by mělo nadále docházet k zvyšování ziskových marží. V Polsku do říjnových parlamentních voleb budeme svědky zvýšené volatility zahalené pod rouškou nejasných prohlášení kandidujících stran, kdy například v současnosti lídr volebních průzkumů, strana PiS, láká voliče na zavedení sektorových daní a konverzi hypotéčních úvěru ze švýcarských franků do polského zlotého. Nyní tak mezi nejatraktivnější akciové tituly řadíme českého výrobce netkaných textilií Pegas Nonwovens, Stock Spirits Group, Pivovary Lobkowicz Group a nově pojišťovnu Vienna Insurance Group. Z polských titulů se nám libí mediální společnost Agora, agrární společnost Kernel, potravinový řetězec Jeronimo Martins, půjčovna aut Prime Car Management, zpracovatel ryb Graal a producent těžebního zařízení Famur. V Rumunsku považujeme za atraktivně oceněné akcie rumunského restitučního fondu Fondul Proprietatea, plynárenských společností Transgaz a Romgaz, elektrárenskou společnost Transelectrica a ropnou tranzitní společnost Conpet, v Rakousku akcie ropné společnosti OMV, pojišťovny Uniqa, realitní společnosti Atrium a UBM a akcie Raiffeisen Bank, ve Slovinsku jsou to akcie výrobce domácích spotřebičů Gorenje. Vojtěch Železný Portfolio manager Strana 7