Kľúčové očakávané udalosti

piatok, 3.júla 2015 Korporátna stratégia a ekonomické analýzy Zdenko Štefanides Hlavný ekonóm Andrej Arady Makroekonóm Správy, udalosti a trendy... 1 Ekonomická aktivita.... 2 Inflácia..... 6 Vonkajšia a fiškálna bilancia. 7 Meny a úrokové sadzby... 9 Makroekonomické indikátory... 11 Trhové dáta..... 12 Grafy..... 13 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 1,10 1,05 Obsah EUR/USD Hlavné správy Kríza v Grécku kulminovala defaultom voči MMF a zavedením kapitálových kontrol Rastúce riziká odchodu Grécka z Eurozóny mali zatiaľ len mierny dopad na iné krajiny Na Slovensku bol rast ekonomiky v 1Q ťahaný exportom, ktorý by mal rásť aj naďalej vďaka oživeniu v Eurozóne, ktoré pokračuje aj napriek gréckej kríze Ekonomická aktivita za začiatku 2Q zmiernila tempo po marcovom šturme, ale trend je aj naďalej prorastový Príjmy štátneho rozpočtu si polepšili vďaka silnejšiemu rastu HDP a výberu daní S obratom v raste cien potravín sa blíži koniec deflácie Kľúčové očakávané udalosti 5.júl referendum v Grécku o poslednej ponuke zo strany veriteľov. Prieskumy ukazujú, že "áno" tábor vedie v kampani pred referendom, ale s malým rozdielom. Vláda podporuje "nie", čo by pravdepodobne viedlo k novej mene a odchodu Grécka z menovej únie. 20.júl Splátka Grécku Európskej centrálnej banke. Po tom, čo Grécko nezaplatilo MMF nebude mať z čoho zaplatiť ani ECB pokiaľ hneď po referende nepríde k dohode o novom záchrannom balíku. y trhu EUR/USD 1,1097 1,1153 1,0986 1,52% -0,64% -8,29% GBP/USD 1,5627 1,5725 1,5291 2,84% -0,76% 0,30% EURIBOR 3M -2-1 -1 0 0-9 EURIBOR 12M 0,16 0,16 0,16 0 0-0,16 SK ŠD 5R výnos 0,19 0,49 0,51 0,24 0,28-9 -6 SK ŠD 10R výnos 1,32 1,33 0,78 0,56-7 0,22 1,00 7-13 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 3M EURIBOR 0,40 0,30 0,20 0,10 0-0,10 7-13 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 Predikcie Predikcie Posledná 2Q15 3Q15 4Q15 EUR/USD 1,110 1,100 1,040 1,050 GBP/USD 1,563 1,550 1,530 1,580 EURIBOR 3M -2-1 -4-3 EURIBOR 12M 0,16 0,16 0,12 0,15 SK ŠD 10R výnos 1,32 1,29 1,16 1,17 ECB refinan. s. 5 5 5 5 FED funds s. 0,25 0,25 0,50 0,75 BoE prime s. 0,50 0,50 0,50 0,50 Zdroj: Intesa Sanpaolo, VÚB banka research 1Q16 1,100 1,590-4 0,16 1,28 5 1,00 0,75 1

Ekonomická aktivita Rast HDP v 1Q bol ťahaný zahraničným dopytom V bežných cenách rast stagnoval Druhý odhad HDP potvrdil v prvom štvrťroku medziročné tempo rastu 3,1%, čo bol najrýchlejší rast od konca roku 2011. Kompozícia dopytu ukázala, že rast sa zrýchli výhradne vďaka zahraničnému a nie domácemu dopytu, ktorý si udržal tempo medziročného rastu 2,4% z predchádzajúceho štvrťroka. V rámci domáceho dopytu si hrubé fixné investície v podstate držali svoje predchádzajúce tempo rastu cez 6%, zatiaľ čo spotreba, a to tak súkromná ako aj verejná spomalila medziročné tempo rastu pod dve percentá (pozri tabuľku). Čo sa týka zahraničného dopytu, zrýchli tak vývoz ako aj dovoz, od stagnácie v 4Q14 na viac ako 4%-né tempo medziročného rastu. Časť tohto zrýchlenia reálneho rastu však možno pripísať cenovým úpravám, pretože v nominálnom vyjadrení obchodné toky vzrástli iba o 1,5%. V širšom obraze môžeme zrejme argumentovať, že práve úpravy o vývoj cien (teda o defláciu) boli hlavným dôvodom, prečo sa rast reálneho HDP vôbec v prvom štvrťroku zrýchlil. V nominálnych, teda bežných cenách bol medziročný rast HDP totiž v prvom kvartáli 2015 rovnaký ako v poslednom kvartáli roku 2014, 2,7%, zatiaľ čo domáci dopyt v nominálnom vyjadrení spomalil, medziročne na 2,3% z 3,1% v 4Q14. To, čo si s týchto úvah berieme je, že prekvapivo silný reálny rast HDP v prvom kvartáli bol zrejme iba jednorazovým navýšením úrovne a nie začiatok nového rýchlejšieho rastového trendu. Náš odhad reálneho rastu HDP pre celý rok 2015 je 3,0%, o tri desatiny vyšší než sme predpokladali predtým, a zároveň je o niečo nižší než 3,2%, s ktorými pracujú oficiálne prognózy centrálnej banky a ministerstva financií. Tabuľka: Detaily rastu HDP, stále ceny 2013 2014 3Q14 4Q14 1Q15 HDP Reálny HDP r/r % rast 1,4 2,4 2,4 2,4 3,1 Nominálny HDP r/r % rast 2,0 2,2 2,3 2,7 2,7 Spotreba domácností r/r % rast -0,8 2,2 1,6 2,2 1,5 Spotreba verejnej správy r/r % rast 2,4 4,4 3,3 4,0 1,6 Tvorba hrubého fixného kapitálu r/r % rast -2,7 5,7 7,7 6,8 6,6 Vývoz r/r % rast 5,2 4,6 1,6 0,3 4,4 Dovoz r/r % rast 3,8 5,0 1,7-0,2 4,3 Výrobná aktivita otvorila 2Q zmiernením tempa rastu Po veľmi silnom marci nastala v apríli korekcia priemyselnej výroby. Aktivita sa spomalila najmä v spracovateľskom priemysle, ktorý zaznamenal spomalenie medziročného rastu späť na jednociferné čísla. Celkovo priemyselná výroba spomalila tiež, aj keď menej dramaticky vďaka zrýchleniu výroby v ťažobnom priemysle a dodávkach energií a vody (viď tabuľku na druhej strane). Kvôli načasovaniu veľkonočných sviatkov na začiatok apríla však je zrejme zmysluplné ohliadnuť od týchto výkyvov a pozerať sa na mesiace marec a apríl spolu. Ich priemerný medziročný rast na úrovni 7,8% je vskutku výrazne rýchlejším ako 2,1% v predchádzajúcich dvoch mesiacoch, a tiež v porovnaní so 4,8%-ným priemerným rastom v roku 2014. 2

Ekonomická aktivita Tabuľka: Detailná štruktúra priemyselnej produkcie 2011 2012 2013 3Q14 4Q14 1Q15 mar 15 apr 15 Priemysel spolu 6,9 10,3 5,3 2,4 0,7 5,5 10,9 4,7 Ťažba a dobývanie -3,6-6,6-1,1 10,1 0,7 5,0 8,6 15,9 Priemyselná výroba 8,9 12,2 6,6 2,3 0,5 5,2 11,5 4,0 potraviny 6,4-2,9 0,3-3,1 0,2 19,6 32,3 34,7 textil, koža 12,2 6,5 24,7-15,4-6,6 3,3 11,6-1,6 drevo a papier 1,0-2,7 0,1-2,4 0,1 0,4 4,1 5,4 koks a refinované ropné produkty 9,9-10,6-4,5-7,5 10,5 11,4 15,5 48,3 chemikálie 7,7-10,4 3,6-18,4-19,0 3,0 2,6-3,8 farmácia -3,7-5,8-43,9-26,4-7,3 12,5 17,8-1,7 guma plasty 6,6-3,2 6,7 1,6-1,0 0,3 3,0 1,6 kovy 5,1 5,3 9,9 11,8 16,3 8,2 13,5 8,0 počítače a elektronika -7,7 1,8-2,3 5,6-1,9 0,1 1,0-25,4 elektrické zariadenia 4,9 7,7 43,6 22,9 5,9 15,1 29,3 8,9 stroje 20,8 1,1 3,5 2,6 2,1 1,8 6,7 6,0 dopravné prostriedky 17,3 43,6 6,5-1,8-7,0 2,5 9,7-0,3 ostatná výroba 9,0-0,8 3,0 12,7 11,1 12,7 18,9 10,1 Sieťové odvetvia -2,2 0,1-2,7 2,0 2,4 7,1 6,4 9,9 Aktivita v stavebníctve pokračovala na vzostupe Maloobchodné tržby sklamali Stavebníctvo, ktoré bolo v predošlom období dlhodobo utlmené, sa aktuálne vezie na novej vlne. V apríli vykázalo v sezónne očistenej miere silný medzimesačný rast na úrovni 2,5%, čím nadviazalo na už tak výnimočný marcový rast 1,7% m/m. Medziročná rastová dynamika, pripomínajúc predkrízový boom, tak vyskočila na 12,5%, nahor oproti 4,4%-nému priemernému rastu z 1Q a na míle sa vzdialila od 4,2%-ného poklesu v roku 2014. Rast sektora ťahá predovšetkým nová domáca výstavbe veľkých verejných projektov. Dôvera medzi podnikmi v stavebníctve pokračovala v zlepšovaní a momentálne sa nachádza na šesťročnom maxime. Súkromná spotreba bola v prvom štvrťroku veľkým sklamaním. Súdiac podľa maloobchodných tržieb, ktoré v apríli medziročne skĺzli o 0,4% trend súkromnej spotreby naďalej smeruje nadol. Na pozadí zlepšujúceho sa pracovného trhu je takýto vývoj prekvapením (viď dolu). Graf: Priemyselná a stavebná produkcia (reálny, %-uálny r/r rast) Graf: y v stavebníctve, priemysle a maloobchodných tržbách (r/r, kĺzavý priemer 3 mesiace) 35 25 15 5-5 -15 Stavebná produkcia -25 Priemyselná produkcia -35 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 3 2 1-1 Stavebná produkcia -2 Priemyselná produkcia Maloobchod -3 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 3

1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 Mesiac s VÚB bankou Ekonomická aktivita Situácia na pracovnom trhu sa naďalej zlepšuje Všetky prieskumy v ekonomike potvrdzujú, že zamestnanosť sa zvyšuje, hoci pomalším tempom ako pred rokom, kedy bol rast počtu pracovných miest posilnený miernou zimou a dočasnými, administratívnymi opatreniami. Aktuálny rast počtu pracovných miest dosahuje úroveň 0,2-0,3% k/k, čo je zhruba polovica predošlého rastu, no bližšie k tomu, čo napovedajú fundamenty. Rast nominálnych miezd takisto v prvom štvrťroku spomalil na 2,2% r/r oproti priemernému rastu 4,1% v 2014. Miera nezamestnanosti medzitým pokračovala v poklese. Miera nezamestnanosti podľa prieskumu VZPS v prvom štvrťroku klesla oproti predošlému kvartálu o dve desatiny, respektíve medziročne klesla až o 1,7 percentuálneho bodu na 12,4%. Mesačné údaje registrovaných nezamestnaných naznačujú pokračovanie zlepšovania stavu pracovného trhu aj v priebehu druhého štvrťroku. Miera registrovanej nezamestnanosti klesla v máji na 11,48%, čo je najnižšia úroveň od roku 2009. Graf: Celková vs sezónne očistená registrovaná miera nezamestnanosti, % Graf: Rast priemernej mzdy v ekonomike, % 15 14 13 12 11 10 9 8 Sezónne očistená miera nezamestnanosti Celková miera nezamestnanosti 7 1-05 1-06 1-07 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 Zdroj: SUSR, UPSVAR, VUB 6 5 4 3 2 1 0-1 -2-3 r/r, reálne r/r, nominálne 4

1-00 1-01 1-02 1-03 1-04 1-05 1-06 1-07 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 Mesiac s VÚB bankou Ekonomická aktivita Sentiment sa v júni zlepšil Striedajúc májový pokles, sentiment v júni vzrástol. Celkový index ekonomického sentimentu počítaný ako 3-mesačný kĺzavý priemer síce v júni klesol o desatinu bodu, no za týmto poklesom stál ešte májový prepad dôvery. V samotnom júni sa dôvera v kľúčových sektoroch v priemysle, stavebníctve a medzi spotrebiteľmi zlepšila. Obzvlášť dôležité je zlepšenie dôvery medzi spotrebiteľmi, čo napovedá, že májový prepad spotrebiteľskej dôvery spôsobila skôr zmena metodiky ako zmena trendu, ktorý bol počas ostatných dvoch rokov stabilne rastúci. Graf: Index ekonomického sentimentu Graf: Spotrebiteľská dôvera a obavy zo straty zamestnania 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 0-5 -10-15 -20-25 -30-35 -40-45 Spotrebiteľská dôvera, ľavá os Očakávania nezamestnanosti, pravá os (invertovaná) -50 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 -20 0 20 40 60 80 100 Tabuľka: Ekonomický sentiment a jeho zložky 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2015 IES a jeho zložky, saldá priemer priemer priemer priemer 4Q 1Q máj jún Indikátor ekonomického sentimentu 98,9 101,2 96,3 91,3 102,7 101,2 101,3 101,2 Zložky IES Indikátor dôvery v priemysle 1,6 2,5-2,6-3,5 1,3 0,3 4,3 Indikátor dôvery v stavebníctve -41,6-41,7-45,1-49,8-16,5-16,0-9,0-8,0 Indikátor dôvery v maloobchode 0,5 14,5 6,6 2,8 15,0 13,3 15,7 14,7 Indikátor dôvery v službách 20,6 24,1 16,9 4,2 13,0 7,7 16,0 5,7 Indikátor spotrebiteľskej dôvery -20,4-27,5-3 -26,3-5,3-6,8-17,9-15,4 Zdroj: ŠÚSR, VÚB 5

Inflácia Deflácia končí Na rozdiel od Eurozóny, kde sa spotrebiteľské ceny už v máji vrátili k medziročnému rastu, ceny na Slovensku boli v porovnaní s rovnakým obdobím minulého roku ešte stále nižšie, hoci len o symbolických 0,1%, rovnako ako v apríli. Na medzimesačnej báze však ceny aj u nás už rástli, o 0,3% najmä kvôli kolísavým cenám pohonných hmôt a potravín. Rast však bol zaznamenaný aj pri miere tzv. čistej inflácie, teda tej časti spotrebného koša, ktorej ceny sú diktované silou dopytu. Pri cenách potravín sme inak v máji zaznamenali koniec ich medziročného poklesu. Ďalší vývoj cien v tomto segmente bude pravdepodobne nahor tlačiť aj celkový index spotrebiteľských cien. Okrem iných faktorov, ktoré budú tlačiť na rast cien potravín je treba zmieniť úrodu, ktorá sa javí byť menej bohatou ako minulý rok. Napríklad u hustosiatych obilnín Štatistický úrad SR hovorí očakáva nižšiu úrodu o 8,8 %. Tabuľka: Spotrebiteľská inflácia, r/r % 2012 2013 2014 2014 2015 2015 3Q 4Q 1Q Apr Máj EU-harmonizovaný index spotr. cien (HICP) 3,7 1,5-0,1-0,1-0,1-0,5-0,1-0,1 Tovary 3,7 1,2-0,6-0,8-0,5-0,9-0,8-0,7 Priemyselné tovary bez energií 2,0 0,8 0,3 0,6 0,3 0,5 Energie 5,7-0,9-2,2-1,8-1,9-3,5-2,8-2,9 Potraviny 4,2 3,4-0,2-1,0-0,5-1,1 0,4 0,3 Služby 3,9 2,0 1,0 1,3 0,9 0,5 0,4 0,5 Celková spotrebiteľská inflácia (CPI) 3,6 1,4-0,1-0,1-0,4-0,1-0,1 Regulované ceny 6,3 0,8-0,9-0,6-0,9-1,3-1,3-1,3 Jadrová inflácia 2,7 1,5 0,2 0,2-0,2 0,2 0,3 Potraviny 3,7 3,7-0,7-1,7-1,1-1,9-0,1 0,1 Čistá inflácia 2,5 1,0 0,4 0,4 0,5 0,3 0,3 0,4 PPI - tuzemsko 3,9-0,1-3,5-3,4-3,5-3,9-3,5 - Zdroj: SUSR, NBS Graf: Celková a čistá inflácia Graf: Regulované ceny a ceny potravín 6,0 Celková inflácia 5,0 Čistá inflácia 4,0 3,0 2,0 1,0-1,0 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 12,0 1 8,0 6,0 4,0 2,0-2,0-4,0 Regulované ceny -6,0 Ceny potravín -8,0 1-08 1-09 1-10 1-11 1-12 1-13 1-14 1-15 6

Vonkajšia a fiškálna bilancia Rast zahraničného obchodu sa na začiatku 2Q zmiernil Po silnom marci korigovali svoje tempá rastu popri spracovateľskej výrobe aj toky zahraničného obchodu. V bežných cenách medziročné tempo rastu exportu spomalilo na 1,0% z nahor revidovaného rastu 9,3% v marci, zatiaľ čo dovoz spomalil na 0,6% zo 7,4%. Obchodná bilancia zostala vo výraznom prebytku, v hodnote 352 mil. eur, čo bolo o 24 mil. eur viac ako pred rokom v apríli. Zdá sa tak, že čistý zahraničný obchod aj v úvode druhého štvrťroku pozitívne prispieval k rastu HDP. Detailná štruktúra zahraničného obchodu v mimoriadnej silnom prvom kvartáli (ktorý bol najsilnejším za ostatné štyri roky) medzitým potvrdila, že vývoz sa zrýchlil predovšetkým v sektore výroby áut a pridružených odvetviach. V členení podľa krajín vývoz rástol predovšetkým do Nemecka, Francúzska, Veľkej Británie a Spojených štátov, teda do kľúčových trhov pre slovenský automobilový priemysel. Na druhej strane, vývoz do Ruska pokračoval v poklese, za prvý kvartál medziročne o 30%. Výsledkom už predchádzajúceho poklesu bolo, že podiel Ruska na slovenskom vývoz klesol v roku 2014 na 3,2%, z 4,0% v roku 2013. Graf: Rast exportov a importov (%, r/r, 3mma) 40 30 20 10 0-10 -20 Export (r/r %) -30 Import (r/r %) -40 3-05 4-06 5-07 6-08 7-09 8-10 9-11 10-12 11-13 12-14 Schodok štátneho rozpočtu sa v prvom polroku medziročne znížil o viac ako 30% Štátny rozpočet dosiahol ku koncu júna na hotovostnej báze schodok vo výške 1,3 mld eur, čo znamenalo medziročné zníženie schodku o zhruba 630 mil. eur, teda takmer 32%. Zníženie deficitu možno pripísať daňovým príjmom, ktoré boli medziročne vyššie o 650 mil. eur, čo je v percentuálnom vyjadrení 15%. Výdavky rozpočtu vzrástli medziročne o 420 mil. eur, teda o takmer 6% aj napriek tomu, že vďaka celoeurópskemu poklesu úrokových sadzieb výdavky na obsluhu štátneho dlhu medziročne klesli o 162 mil. eur. Na rozdiel od minulých rokov, kedy štát redukoval svoje investičné aktivity, v prvých šiestich mesiacoch tohto roku kapitálové výdavky takmer zdvojnásobil, na hodnotu takmer 1,2 mld eur. Táto zvýšená aktivita súvisela aj s čerpaním EÚ fondov a odpovedajúceho nárast zdrojov spolufinancovania (viď tabuľku na druhej strane). Čo sa daňových príjmov týka, ich rast v tomto roku bol zaznamenaný u dane z príjmov právnických osôb a hlavne u dane z pridanej hodnoty. Tá reflektuje jednak zlepšenie efektívnosti výberu tejto dane ako aj rýchlejší ekonomický rast. V tomto smere najnovší odhad Ministerstva financií priniesol okrem navýšenia odhadu rastu HDP (v roku 2015 na 3,2% z predtým predpokladaných 2,7%) aj navýšenie odhadu daňových príjmov, v roku 2015 o 364 mil. eur (ekv. cca 0,5% HDP) a ďalších 293 mil. eur v roku 2016. 7

Vonkajšia a fiškálna bilancia Graf: Štátny rozpočet (eur mil., mesačná báza, kumulatívne) 500 0-500 -1 000-1 500-2 000-2 500-3 000-3 500-4 000-4 500-5 000 2015 2012 2013 2014 plán na rok 2015 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Tabuľka: štátny rozpočet (eur mil.) r/r zmena, jún 2014 jún14 2015R jún15 abs % Príjmy 12 497 3 458 14 495 4 082 625 18% Daňové príjmy 9 293 2 786 10 038 3 307 521 19% z toho DPH 4 902 1 459 5 255 1 665 207 14% EÚ príjmy 1 258 111 3 272 360 249 224% Dividendy 884 78 483 140 61 79% Ostatné príjmy 1 062 482 702 275-206 -43% Výdavky 15 420 4 974 17 479 5 073 99 2% Úrokové platby 1 281 792 1 293 710-82 -10% EÚ výdavky 2 014 343 3 272 584 241 70% Spolufinancovanie 383 65 673 104 39 60% Odvod do EÚ 683 345 789 286-59 -17% Transfer Sociálnej poisťovni 901 346 906 302-44 -13% Ostatné výdavky 10 159 3 083 10 546 3 087 4 0% Deficit -2 923-1 516-2 984-991 525-35% Zdroj: MinFin, VÚB 8

Meny a úrokové sadzby Grécka kríza kulminuje...kríza sa na iné krajiny výrazne nevzťahuje Kríza v Grécku sa ostatný mesiac ďalej zhoršovala, pravdepodobne až do bodu odkiaľ niet návratu. Grécko sa do 30.júna, kedy skončila platnosť aktuálneho záchranného programu, nedokázalo s veriteľmi dohodnúť na novom programe. V termíne, rovnakom, teda 30.júna nezaplatilo svoju pôžičku Medzinárodnému menovému fondu, čím sa voči nemu dostala do defaultu. Rastúca neistota ohľadom budúcnosti Grécka medzičasom viedla gréckych obyvateľov, aby ešte viac zintenzívnili výbery svojich peňazí z gréckych bánk. To malo za následok, že grécke banky sa stali úplne závislými od núdzového financovania prostredníctvom ECB. Kríza vyvrcholila zavedením kapitálových kontrol a zatvorením bánk na celý týždeň pred referendom 5.júla, ktoré grécka vláda vyhlásila, aby získala názor verejnosti na to či má alebo nemá prijať reformy navrhnuté veriteľmi. Riziko odchodu Grécka z Eurozóny tak vzrástlo mimoriadne vysoko. V čase keď píšeme tento komentár, teda ešte pred referendom, účastníci trhov vnímajú dianie v Grécku ako do veľkej miery osamotený prípad. Isteže, určitá negatívna reakcia na trhoch vznikla, čo malo za následok nárast výnosov v periférnych krajinách Eurozóny a, naopak, ich pokles v Nemecku. Zatiaľ však nákaza gréckou krízou bola do veľkej miery limitovaná, čo si vysvetľujeme tak, že investori uverili v účinnosť nových fiškálnych a finančných obranných mechanizmov, ktoré boli v Eurozóne implementované po prvej gréckej kríze v roku 2010. Nákaza sa zatiaľ vyhla aj spoločnej európskej mene, ktorá síce nejaké straty utrpela s tým ako grécka kríza kulminuje, ale jeho hodnota je ešte stále silnejšia ako pred pár mesiacmi. Graf: Výnosy 10r dlhopisov: GR, ITA, ES, PT, GE Graf: Výnosy slovenských 10r dlhopisov a spread medzi slovenskými a nemeckými dlhopismi 16 14 12 GR ES GE ITA PT 1,6 1,4 1,2 Slovenské výnosy spread 10 8 6 4 2 0 01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 Zdroj: Bloomberg, VÚB 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 12/14 01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 Graf: EUR/USD Zdroj: Bloomberg, VÚB 9

Meny a úrokové sadzby ECB možno bude nútená urobiť viac Fed sa pohne, ale nie je isté kedy V Eurozóne sa výhľad, napriek gréckej kríze, pre rast ekonomiky zlepšuje a deflácia oficiálne ustúpila (v máji bol medziročný rast spotrebiteľských cien pozitívny +0,3%). Očakávania trhov zhruba od polky apríla preto boli v tom, že ECB možno nebude musieť až toľko stimulovať ekonomiku a svoj program nákupov aktív prípadne môže ukončiť skôr ako v plánovanom termíne, teda v septembri 2016. Avšak s tým ako v ostatných týždňoch rástla pravdepodobnosť bankrotu Grécka, investori prehodnotili nastavenie očakávaní a pripúšťajú možnosť, že ECB nakoniec bude musieť program nákupov aktív ešte navýšiť a prípadne aj spustiť sadzby na depozitá ešte hlbšie do záporu ako súčasných -0,20%. Výsledkom týchto nových očakávaní bol posun EURIBOR-u na ešte nižšie úrovne. Na rozdiel od Eurozóny sa očakávania ohľadom rastu ekonomiky v USA priebežne znižujú. Platí to aj pre oficiálne očakávania Fed-u v ich ostatnej prognóze. Tá mala za následok, že aj medzi výkonnými členmi Fed-u sa stratil konsenzuálny názor, že k prvému zvyšovaniu sadzieb v USA by malo prísť už v septembri. Naši kolegovia z Intesa Sanpaolo však stále počítajú s tým, že do konca tohto roka príde k dvom zvýšeniam sadzieb. Graf: 3-mesačný Euribor Graf: 3-mesačný USD Libor 0,25 0,30 0,20 0,15 0,10 5 0 0,28 0,26 0,24 0,22-5 07/14 09/14 11/14 01/15 03/15 05/15 Zdroj: Bloomberg, VÚB 0,20 07/14 09/14 11/14 01/15 03/15 05/15 10

Slovenské makroekonomické indikátory Mesiac s VÚB bankou 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 3Q14 4Q14 1Q15 III.15 IV.15 V.15 2015F HDP Reálny HDP r/r % rast 5,4-5,3 4,8 2,7 1,6 1,4 2,4 2,4 2,4 3,1 - - - 3,0 Nominálny HDP r/r % rast 8,4-6,4 5,3 4,4 2,9 2,0 2,2 2,3 2,7 2,7 - - - 3,0 HDP (bežné ceny) mld EUR 68,2 63,8 67,2 70,2 72,2 73,6 75,2 19,9 19,3 17,8 - - - 77,5 HDP na obyvateľa EUR 12 607 11 801 12 431 12 978 13 353 13 613 13 913 3 673 3 565 3 293 - - - 14 336 Spotreba domácností r/r % rast 6,0-0,5 0,1-0,7-0,5-0,8 2,2 1,6 2,2 1,5 - - - 1,9 Spotreba verejnej správy r/r % rast 5,6 6,9 1,7-2,1-2,0 2,4 4,4 3,3 4,0 1,6 - - - 1,9 Tvorba hrubého fixného kapitálu r/r % rast 1,6-18,7 7,2 12,7-9,3-2,7 5,7 7,7 6,8 6,6 - - - 5,7 Vývoz r/r % rast 3,0-7,0 15,7 12,0 9,3 5,2 4,6 1,6 0,3 4,4 - - - 4,5 Dovoz r/r % rast 3,6-19,1 14,7 9,7 2,6 3,8 5,0 1,7-0,2 4,3 - - - 4,3 Inflácia CPI r/r % rast 4,4 0,5 1,3 4,4 3,2 0,4-0,1-0,1-0,1-0,3-0,3-0,1-0,1 0,5 CPI priemer 4,6 1,6 1,0 3,9 3,6 1,4-0,1-0,1-0,4 - - - HICP r/r % rast 3,5 1,3 4,6 3,4 0,4-0,1-0,1-0,1-0,4-0,4-0,1-0,1 0,5 HICP priemer 3,9 0,9 0,7 4,1 3,7 1,5-0,2-0,4 - - - Jadrový CPI r/r % rast 3,3-0,2 1,9 2,3 3,0 0,4 0,2 0,2-0,2-0,2 0,2 0,3 1,2 Jadrový CPI priemer 4,6 0,5 1,2 2,3 2,7 1,5 0,2 0,2-0,2 - - - 0,5 PPI r/r % rast 6,0-4,9-0,7 2,4 3,9-1,7-3,7-3,9-3,7-3,3-3,3-3,5-3,5 0,7 PPI priemer 6,1-2,5-2,8 2,7 3,9-0,1-3,5-3,4-3,5-3,9 - - - -0,3 Vonkajšia bilancia Bilancia zahraničného obchodu - kumul. mln EUR -757,7 946,2 778,5 1015,5 3555,8 4283,7 4648,6 3799,0 4648,6 1355,0 1355,0 1707,5-4722,0 12M Obchodná bilancia / HDP % -1,1 1,5 1,2 1,4 4,9 5,8 6,2 - - - - - - 6,1 Vývoz r/r % rast 4,6-19,8 21,5 17,6 10,7 3,6 4,6-1,4 2,7 9,3 1,0-2,5 Dovoz r/r % rast 4,6-22,9 22,5 17,4 6,2 2,5 0,4-2,3-2,9 2,7 7,4 0,6-2,2 Trh práce Miera nezamestnanosti koniec obdobia 8,4 12,7 12,5 13,6 14,4 13,5 12,3 12,4 12,3 12,1 12,1 11,7 11,5 11,5 Miera nezamestnanosti priemer 7,7 11,4 12,5 13,1 13,6 14,1 12,8 12,6 12,3 12,3 - - - 11,7 Miera nezamestnanosti (VZPS) priemer 9,6 12,1 14,4 13,5 14,0 14,2 13,2 12,9 12,6 12,4 - - - 13,3 Hrubá mesačná mzda EUR priemer 723 745 769 786 805 824 858 837 918 839 - - - 882 Nominálna mesačná mzda r/r % rast 8,2 3,0 3,2 2,2 2,4 2,4 4,1 4,2 3,5 2,2 - - - 2,4 Reálna mesačná mzda r/r % rast 3,5 1,4 2,2-0,6-1,2 1,0 4,2 4,3 3,5 2,6 - - - 2,4 Produkcia, tržby a sentiment Priemyselná produkcia r/r % priemerný rast 3,3-15,5 8,1 5,3 8,1 5,3 3,8 2,3 0,6 5,6 10,9 4,7-5,0 Stavebná produkcia r/r % priemerný rast 12,0-11,3-4,6-1,8-12,5-5,3-3,3-5 -6,3 4,4 8,9 12,5-3,0 Maloobchodné tržby r/r % priemerný rast 9,5-9,0-2,2-2,7-1,0 0,1 3,6 2,2 4,4 0,4 1,9-0,4-2,5 Indikátor ekonomického sentimentu koniec obdobia 89,1 82,3 103,5 96,7 88,6 96,1 102,9 103,1 102,7 101,2 101,2 101,8 101,3 - Úrokové sadzby ECB refinančná sadzba koniec obdobia 2,50 1,00 1,00 1,00 0,75 0,25 5 0,15 5 5 5 5 5 5 3M EURIBOR koniec obdobia 2,9 0,7 1,02 1,36 0,20 0,29 8 8 8 2 2-5 -1-3 1R EURIBOR koniec obdobia 3,0 1,1 1,55 1,95 0,54 0,56 0,33 0,34 0,33 0,20 0,20 0,17 0,16 0,15 Výnos 10R SK štátneho dlhopisu koniec obdobia 4,1 4,3 4,10 4,70 2,19 2,50 1,09 1,47 1,09 0,50 0,48 0,52 0,78 1,1 Výnos 10R EU štátneho dlhopisu koniec obdobia 2,9 3,4 3,00 1,80 1,32 1,93 0,54 0,95 0,54 0,20 0,18 0,37 0,49 0,9 Výmenný kurz EUR /USD koniec obdobia 1,398 1,433 1,338 1,296 1,320 1,379 1,210 1,263 1,210 1,073 1,073 1,121 1,099 1,050 EUR /USD priemer 1,471 1,395 1,327 1,393 1,286 1,328 1,328 1,325 1,249 1,126 1,082 1,082 1,116 1,040 Poznámka: Pokiaľ nie je uvedené inak, všetky dáta sú ku koncu roka Zdroj: Národná banka Slovenska, Štatistický úrad SR, Národný úrad práce, VÚB banka, Intesa Sanpaolo 11

Trhové dáta PEŇAŽNÝ A DLHOPISOVÝ TRH Sadzby peňaž. trhu Sadzby peňaž. trhu LIBOR EUR 1M -8-8 -7-1 0-9 EURIBOR 1W -0,12-0,12-0,12 0-1 -0,11 LIBOR EUR 3M -1-1 -2 0 0-7 EURIBOR 2W -0,11-0,11-0,11 0 0-0,11 LIBOR EUR 12M 0,17 0,17 0,17 0 0-0,12 EURIBOR 1M -7-6 -6-1 0-8 LIBOR USD 1M 0,19 0,19 0,18 0 0 1 EURIBOR 2M -4-4 -3-1 0-8 LIBOR USD 3M 0,28 0,28 0,28 0 0 3 EURIBOR 3M -2-1 -1 0 0-9 LIBOR USD 12M 0,78 0,77 0,75 2 0 0,15 EURIBOR 6M 5 5 5 0 0-0,12 LIBOR GBP 1M 0,51 0,51 0,51 0-1 0 EURIBOR 9M 0,10 0,10 0,10 0 0-0,15 LIBOR GBP 3M 0,58 0,58 0,57 1 0 1 EURIBOR 1Y 0,16 0,16 0,16 0 0-0,16 LIBOR GBP 12M 1,04 1,04 1,00 4-2 7 Štátne dlhopisy Štátne dlhopisy EU ŠD 2R -0,25-0,23-0,23 0-6 -0,16 SK ŠD 2R 0,32 0,34 0,20 0,14-7 -0,18 EU ŠD 5R 0,14 8 0 8-2 0,13 SK ŠD 5R 0,49 0,51 0,24 0,28-9 -6 EU ŠD 10R 0,83 0,92 0,49 0,28-0,10 0,29 SK ŠD 10R 1,32 1,33 0,78 0,56-7 0,22 EU ŠD 30R 1,65 1,57 1,11 0,47-7 0,26 CZ ŠD 2R 0 1 8-7 -1-0,15 US ŠD 2R 0,63 0,64 0,61 4-8 -4 CZ ŠD 5R 0,51 0,50 0,29 0,22 0 0,29 US ŠD 5R 1,63 1,65 1,49 0,16-0,12-2 CZ ŠD 10R 1,25 1,26 0,82 0,44-1 0,51 US ŠD 10R 2,38 2,35 2,12 0,23-9 0,21 PL ŠD 2R 1,93 1,99 1,77 0,22-6 0,15 US ŠD 30R 3,19 3,12 2,88 0,24-5 0,43 PL ŠD 5R 2,65 2,74 2,45 0,29-8 0,51 JP ŠD 2R 2 1 0 1 2 4 PL ŠD 10R 3,19 3,31 2,93 0,38-5 0,67 JP ŠD 5R 0,12 0,13 9 4 1 9 HU ŠD 3R 2,07 2,11 2,23-0,12 4-0,65 JP ŠD 10R 0,49 0,48 0,39 7 2 0,16 HU ŠD 5R 2,97 2,98 2,80 0,18 9-0,18 JP ŠD 30R 1,47 1,46 1,47-3 2 0,23 HU ŠD 10R 3,91 3,88 3,40 0,48 8 0,31 Št. dlhopisy spready * Št. dlhopisy spready * EU ŠD 2R 0,88 0,87 0,83 4-2 0,12 CZ ŠD 2R -0,26-0,24-0,31 7-6 -1 EU ŠD 5R 1,49 1,57 1,49 9-0,10-0,15 CZ ŠD 5R -0,37-0,43-0,29-0,14-3 -0,16 EU ŠD 10R 1,56 1,59 1,63-5 1-7 CZ ŠD 10R -0,42-0,49-0,33-0,16-8 -0,22 JP ŠD 2R 0,61 0,63 0,60 3-0,10-8 PL ŠD 2R -2,19-2,22-1,99-0,22-1 -0,30 JP ŠD 5R 1,51 1,52 1,40 0,13-0,13-0,11 PL ŠD 5R -2,51-2,66-2,46-0,21 5-0,38 JP ŠD 10R 1,89 1,89 1,73 0,16-0,11 5 PL ŠD 10R -2,36-2,55-2,45-0,10-5 -0,38 SK ŠD 2R -0,44-0,42-0,28-0,15 0,12-6 HU ŠD 3R -2,24-2,31-2,43 0,12-7 0,56 SK ŠD 5R -0,34-0,44-0,24-0,20 6 0,19 HU ŠD 5R -2,83-2,91-2,80-0,10-0,11 0,31 SK ŠD 10R 0,49 0,57 0,29 0,28 3-6 HU ŠD 10R -3,08-3,12-2,91-0,20-0,18-2 AKCIOVÉ & KOMODITNÉ TRHY Akciové indexy Komodity DJIA 30 17 730 17 620 18 011-2,2% -1,2% -0,5% Ropa WTI 56,52 59,47 60,60-1,9% -5,2% -0,6% S&P 500 2 076,8 2 063,1 2 107,4-2,1% -1,2% 0,9% Ropa BRENT 61,58 63,59 66,14-3,9% -2,7% -2,0% NASDAQ Comp. 5 009 4 987 5 070-1,6% -1,4% 5,8% ZLATO 1 168,6 1 172,4 1 190,6-1,5% -0,6% -1,4% NASDAQ 100 4 433 4 397 4 508-2,5% -1,1% 4,7% STRIEBRO 15,68 15,74 16,75-6,1% -0,8% -0,2% DAX 30 11 112 10 945 11 414-4,1% -3,3% 13,3% PLATINA 1 085 1 080 1 113-3,0% 0,1% -10,2% CAC 40 4 820 4 790 5 008-4,3% -4,7% 12,8% PALÁDIUM 691 675 777-13,1% 1,6% -13,4% FTSE 100 6 603 6 521 6 984-6,6% -2,2% 0,6% DJ Euro stoxx 50 3 455 3 424 3 571-4,1% -4,6% 9,8% 3900 DJ EURO STOXX 50 120 Ropa WTI NIKKEI 225 20 540 20 236 20 563-1,6% -0,8% 17,7% 110 3600 TOPIX 1 652 1 630 1 674-2,6% -0,9% 17,4% 100 HANG SENG 26 064 26 250 27 424-4,3% -2,2% 10,4% 3300 90 PX 50 983 981 1 022-3,9% -1,3% 3,8% 80 3000 BUX 21 979 21 903 22 379-2,1% 0,8% 32,1% 70 60 WIG 20 2 286 2 318 2 438-4,9% -2,0% -1,3% 2700 50 RTS Index 920 940 969-3,0% -2,4% 16,4% 2400 40 SAX 258,9 255,8 251,3 1,8% -0,6% 16,5% 2-14 5-14 8-14 11-14 2-15 5-15 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 DEVÍZOVÉ TRHY Krížové kurzy men. párov Kľúčové úrok. sadzby Na začiatku Aktuálna roka EUR/USD 1,1097 1,1153 1,0986-0,1% -1,4% -5,9% EU 5 5 GBP/USD 1,5627 1,5725 1,5291-0,4% -0,3% -2,1% US 0,25 0,25 USD/JPY 122,93 122,12 124,15-1,7% 0,3% 6,8% USD/CHF 0,9423 0,935 0,9403 1,9% 0,5% -2,1% UK 0,50 0,50 EUR/CHF 1,04568 1,043 1,03384 0,5% 1,1% 6,8% CZ 5 5 EUR/GBP 0,7101 0,709 0,71863 2,0% 1,0% -0,3% PL 1,50 2,00 EUR/JPY 136,41 136,19 136,35 0,5% 1,6% 8,7% HU 1,50 2,10 EUR/CZK 27,15 27,32 27,43 0,8% 0,4% % USD/CZK 24,46 24,53 24,96-0,7% 1,1% 9,0% 0,90 EUR/PLN 4,194 4,190 4,111 7,1% 1,0% -15,5% EUR/GBP USD/PLN 3,780 3,759 3,742 5,6% 1,7% -8,2% 0,85 EUR/HUF 315,33 315,43 309,11 2,2% 0,3% 5,5% USD/HUF 284,17 282,75 281,46 0,6% 0,9% 15,1% 0,80 EUR/RON 4,48 4,48 4,44 1,5% -0,6% -8,3% USD/RON 4,04 4,02 4,04 2,8% -0,8% 0,3% 0,75 EUR/RUB 61,852 61,633 57,529-1,6% -0,7% 2,6% USD/RUB 55,74 55,27 52,34-0,5% 1,0% -5,2% 0,70 9-13 6-14 9-14 12-14 12-13 3-14 3-15 6-15 25,0 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 * EU a JP vs. US; SK, CZ, PL a HU vs. EU Zdroj pre dáta výnosov štátnych dlhopisov je Bloomberg fair value Posledná - Posledná hodnota pri aktualizácii - Zatváracia hodnota v udanom dni Minulý mesiac - Výkonnosť za minulý mesiac Minulý týždeň - Výkonnosť za minulý týždeň OZR - Výkonnosť od začiatku roka Aktualizované: 3.7.2015 16:54 1,0 0,5 7-13 12-13 5-14 10-14 3-15 28,0 27,0 26,0 Kľúčové úrokové sadzby EUR/CZK FED Funds sadzba ECB 1T Refin. sadzba BoE Hlavná sadzba 12

Grafy EURIBOR krivka 3M, 6M, 12M EURIBOR SK Výnosová krivka 0,9 0,30 2.7.2015 30.6.2015 31.12.2014 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 Euribor 3M Euribor 6M Euribor 12M 1,8 1,4 1,0 2.7.2015 31.12.2014 29.5.2015 5 0,3 0,2 0,6 0,1 0,2-0,20-0,1-0,2 1W 2W 1M 2M 3M 6M 9M 1Y 3-13 9-13 3-14 9-14 3-15 2Y 3Y 4Y 5Y 10Y 20Y SK ŠD výnosy EU ŠD výnosy US ŠD výnosy 2,0 2,0 3,0 1,8 SK GB 5Y EU GB 2Y EU GB 5Y EU GB 10Y 1,6 1,6 SK GB 10Y 2,5 US GB 2Y 1,4 US GB 5Y 1,2 2,0 US GB 10Y 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,8 0,4 1,5 1,0 0,5-0,4 9-14 12-14 3-15 6-15 3-14 6-14 9-14 12-14 3-15 6-15 3-14 6-14 9-14 12-14 3-15 6-15 DJIA 30 DAX 30 NIKKEI 225 18 500 22 000 12 200 18 000 21 000 11 700 17 500 20 000 11 200 17 000 19 000 10 700 16 500 18 000 10 200 16 000 17 000 9 700 15 500 16 000 9 200 15 000 8 700 15 000 14 500 8 200 14 000 14 000 7 700 13 000 13 500 7 200 12 000 6-13 9-13 12-13 3-14 6-14 9-14 12-14 3-15 6-15 6-13 9-13 12-13 3-14 6-14 9-14 12-14 3-15 6-15 6-13 9-13 12-13 3-14 6-14 9-14 12-14 3-15 6-15 EUR/USD GBP/USD USD/JPY 1,75 130 1,40 125 1,35 1,70 120 1,30 1,65 115 1,25 1,20 1,60 110 1,15 105 1,55 1,10 100 1,05 1,50 95 1,00 7-13 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 1,45 7-13 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 90 7-13 10-13 1-14 4-14 7-14 10-14 1-15 4-15 Tento materiál je pripravovaný: Odbor Korporátna stratégia a ekonomické analýzy, VÚB banka Hlavný ekonóm Makroekonóm Zdenko Štefanides +421 2 5055 2567 zstefanides@vub.sk Andrej Arady +421 2 5055 2812 aarady@vub.sk Predaj, riaditeľ Predaj Martin Varga +421 2 5055 9500 Lenka Cyprichová +421 2 5055 9610 Lukáš Žitný +421 2 5055 9650 Gabriela Gabarová +421 2 5055 9630 Zuzana Šikulová +421 2 5055 9620 Tomáš Cár +421 2 5055 9595 Tento materiál bol pripravený VÚB bankou. Informácie a názory boli získané zo zdrojov, ktoré boli považované za spoľahlivé, avšak VUB banka neposkytuje záruku za ich úplnosť a správnosť. Táto správa bola pripravená len na informačné účely a nie je určená ako ponuka alebo solicitácia na predaj alebo kúpu ktoréhokoľvek finančného produktu. Tento dokument môže byť reprodukovaný alebo publikovaný len s menom VÚB banka. Nemal by byť pokladaný za náhradu za vlastný úsudok. VÚB banka alebo ktorákoľvek iná osoba spojená s ňou môže využiť akýkoľvek materiál a/alebo informácie, na ktorých je tento materiál založený bez predošlého zverejnenia rovnakých materiálov a informácii pre klientov. VÚB banka a/alebo osoby s ňou spojené môžu mať z času na čas dlhé alebo krátke pozície vo vyššie zmienených finančných produktoch. 13