Analýza retail derivátů. Retail derivates analysis

Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Finanční podnikání / Ü M C e \ Analýza retail derivátů Retail derivates analysis diplomová práce Matěj Chrz Vedoucí práce: Ing. Martin Svoboda, Ph.D. Brno, Březen 2006 digitálně podepsáno Digitally signed #) středisko S*' -/ \T^ř\ať^\c\7r*Vi Date: 2006.12.15 3 veue<_j*.y<_ii 15-oi-5o+oroo' informaci

Masarykova univerzita v Brní Ekonomie ko-g právni fakulta Katedra financí Akademický rok 20ÍI5/2006 ZADÁNÍ DIPLOMOVÉ PRÁCE Pro: Obor: \á7.ev trmatu; H MatcjChrz finanční podnikaní Analýza retail derivátů Retail d er i> 11 tes analysis Zásudy pro vypracováni Problémová oblast: Retail deriváty a investování do těchto aktiv, finanční strategie investičních subjektů, Cil práce: Analyzoval retail deriváty a posúuůitfinančnístrategie subjektu tľlm. Postup práce a použité metody: - úvod ti til práce - analýz retail derivátu - analýzafinančníchinvestic - komparace investičních postupů různých subjektů trhu - závěry - potvrzen í defí nov aných cílu.

Rozsah grafických prací: Rozsah práve bez příloh: predpoklad cca 10 tabulek a grafu 60-70 stran Seznam odborné literatury: Sharpe, Wiliam P., Alexander, Gordon J.: Investice. Translated by Zdeněk Slehofr. 4. vyd. Praha: Victoria Publishing, r. 1994. s. 810. g. Poznámky. ISBN 80-85605-47-3. Svoboda, Martin: Jak investoval aneb anatomie burzovních lží. 1. vyd. Brno: Computer Press, r. 2004. s. 188. Computer Press. ISBN 80-251-0142-8. GA402/02/1408, projekt VaV., Levy, Haim Sarnat, Marshall: Kapitálové investice afinančnírozhodování. Vyd. ].Praha:Grada,r. 1999.s. 920.Obsahujebiblograíii. ISBN 80-7169-504-1. Vedoucí diplomové práce: Ing. Martin Svoboda, Ph.D. Datum zadaní diplomové práce: 18.3. 2005 Datum odevzdání diplomové práce: 22.4. 2006 V Vedoucí katedry Y Bm 17.3.2005

Jméno a příjmení autora: Matěj Chrz Název diplomové práce: Analýza retail derivátů Název práce v angličtině: Retail derivates analysis Katedra: financí Vedoucí diplomové práce: Ing. Martin Svoboda, Ph.D. Rok obhajoby: 2006 Anotace Předmětem diplomové práce Analýza retail derivátů" je v jej í první kapitole definování a charakterizování finančních derivátů jako celku, jejich historického vývoje a objemu emisí. Ve druhé až čtvrté kapitole je potom věnován prostor podrobnějšímu popisu vybraných produktů. Zvolenými instrumenty z kategorie pákových produktů jsou Warranty a Knock-out produkty, jako zástupci moderních strukturovaných produktů. Zástupcem klasických nástrojů peněžního trhu jsou potom opce. V závěrečné kapitole je věnován prostor pro přímé srovnání jednotlivých produktů na základě zvolených kriterií, kterými jsou například doba splatnosti, volatilita a likvidita a jejich využití v investičních strategiích subjektů. Annotation The goal of the submitted thesis: "Retail derivates analysis" is in the first faze to define and describe retail derivates, their historical progress and emission volume. Second, third and fourth chapters are dedicated to the more complex look on the selected products. The specific instruments from the category of leverage products are Warrants and Knock-out products, as deputies of modern structured products. The representative of classical financial market instruments is option. The last chapter is comparing various retail products, based on selected criteria such as expiration date, volatility and liquidity and their use in investment strategies of market subjects. Klíčová slova Retail deriváty, pákové produkty, Warranty, Knock-out produkty, volatilita, investiční strategie Keywords Retail derivates, leverage products, Warrants, Knock-out products, volatility, investment strategies

Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci Analýza retail derivátů vypracoval samostatně pod vedením Ing. Martina Svobody, Ph.D. a uvedl v seznamu literatury všechny použité literární a odborné zdroje. V Brně dne 7. března 2006 vlastnoruční podpis autora

Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval Ing. Martinu Svobodovi za cenné připomínky a odborné rady, kterými přispěl k vypracování této diplomové práce. Dále děkuji firmě Cyrrus, a.s. za poskytnuté informace a konzultace.

OBSAH ÚVOD 8 1 MODERNÍ STRUKTUROVANÉ PRODUKTY 10 1.1 Členění moderních strukturovaných produktů 10 1.2 Certifikáty 11 1.3 Výnosově rizikový profil moderních strukturovaných produktů 12 1.4 Výhody moderních strukturovaných produktů 14 1.5 Rizika moderních strukturovaných produktů 15 1.6 Vývoj trhů u strukturovaných produktů 17 1.6.1 Vývoj obratu retail derivátů v letech 1995-2005 19 1.6.2 Vývoj obratu pákových produktů v roce 2005 20 1.6.3 Vývoj obratu Plain-Vanilla Warranto vs. KO produktů za rok 2005 22 1.7 Mezinárodní statistické údaje roku 2005 pro pákové strukturované produkty 23 2 KNOCK-OUT PRODUKTY 26 2.1 Základní rozdělení Knock-out produktů 27 2.2 Knock-out Open End 29 2.3 Knock-out open end Long a Short 31 2.4 Způsob výpočtu hodnoty Knock-out certifikátu 33 2.5 Riziko spojené s investicemi do Knock-out certifikátů 35 2.6 Možné strategie s Knock-out produkty 36 3 WARRANTY 38 3.1 Hlavní rysy Warrantů: 39 3.2 Cena Warranto 40 3.3 Ukazatele Warranto 44 3.4 Příklad fungování Warranto: 50 3.5 Možné strategie s Warranty 53 3.6 Riziko spojené s investicemi do Warrantů 55 4 OPCE 57 4. l.vnitřní a časová hodnota u opcí 57 4.2. Faktory ovlivňující velikost prémie 58 4.3. Základní opční pozice 60 5 ANALÝZA ROZDÍLŮ A PŘÍMÉ SROVNÁNÍ JEDNOTLIVÝCH DERIVÁTŮ 63 5.1 Warranty vs. Opce 63 5.2 Warranty vs. Knock-out 66 ZÁVĚR 68 SEZNAM POUŽITÉ LITERATURY A PRAMENŮ 70 SEZNAM TABULEK 71 SEZNAM OBRÁZKŮ 71 SEZNAM PŘÍLOH 72

ÚVOD Náplní mé diplomové práce s názvem Analýza retail derivátů" je bližší pohled na strukturované investiční nástroje, které v poslední době zažívají boom na evropských trzích. Důležité jsou zejména proto, že umožňují investorům obchodovat již v relativně malých množstvích a při nízkých počátečních investicích. Proto jsou dnes hodně využívány zejména jako nástroje spekulativního zisku u rizikově více laděných investorů, ale i jako zajišťovací nástroje pro diverzifikaci a snížení rizika u investorů s nižším vztahem k riziku. Cílem této diplomové práce je analyzovat retail deriváty a posoudit jejich využití ve finančních strategiích tržních subjektů. Dílčím cílem je přinést podrobnější pohled na tyto produkty a srovnat je s běžně užívanými nástroji, kterými jsou například opční obchody. Vybrané produkty jsou mezi sebou srovnávány na základě předem zvolených kriterií, důležitých zejména právě z pohledu potencionálního investora. Předpoklady pro úspěch by pak měly mít produkty s největší flexibilitou a schopností vyhovět přáním investorů, což by mělo být prokázáno s pomocí historického a současného vývoje na trhu s těmito instrumenty. Jelikož je množina těchto produktů poměrně velká, bylo by složité a velmi náročné je analyzovat všechny. Také by zajisté došlo k neúměrnému prodloužení práce a to není z hlediska přehlednosti a cíle práce žádoucí. Rozhodl jsem se zaměřit na dvě konkrétní kategorie retail derivátů, kterými jsou tzv. Warranty a Knock-out produkty. Vzhledem k tomu, že se jedná o poměrně nové produkty a na našem trhu se budou tyto produkty obchodovat v omezené míře až od druhé poloviny roku 2006, není k dispozici větší množství odborné literatury. Čerpal jsem tedy převážně z literatury vydané panem Ing. Svobodou, Komisí pro CP a propagačních materiálů brokerských společností zabývajících se obchodováním právě s těmito produkty. V neposlední řadě byly také cenným informačním zdrojem webové stránky, hlavně pak stránky emitentů těchto cenných papírů, jimiž jsou velké, významné, převážně německé banky jako ABN Amro, Goldman-sachs, Deutsche Bank, J.P. Morgan atd. 1} Diplomová práce je obsahově rozdělena do tří částí. V první se věnuji moderním strukturovaným produktům jako celku, jejich výhodám a nevýhodám. Následuje členění ) Každý z těchto emitentů, má pro své produkty vlastní terminologii. Z těchto důvodů budu i já označovat tyto certifikáty svým vlastním způsobem, který se může lišit.

jednotlivých produktů, údaje o objemech emitovaných produktů obchodovaných ve světě a jejich historický vývoj. Ve druhé části se podrobněji věnuji jednotlivým druhům certifikátů, jejich výhodám a rizikům. Dále také výnosnosti a možným investičním strategiím, které jsou s nimi spojeny. Následuje část, která se týká opcí a opčních obchodů, které reprezentují klasické zajišťovací a spekulativní nástroje. V poslední kapitole dochází k přímému srovnání jednotlivých strukturovaných investičních nástrojů finančního trhu. Důležitá je zejména jejich ziskovost, flexibilita a další ukazatele, které jsou z pohledu investora rozhodující. Důležitý je i možný vliv na rozhodování o investičních strategiích. V závěru práce hodnotím dosažení stanoveného cíle diplomové práce.

1 MODERNÍ STRUKTUROVANÉ PRODUKTY 2) Burzovní vývoj v posledních letech ukázal mnoha investorům, co znamená zodpovědně investovat"- nesázet pouze na rostoucí kurzy, nýbrž přiměřeným způsobem přizpůsobit očekávané výnosy a rizika jak tržním náladám, tak i individuálním cílům a přáním. Investice do podílových fondů nebo akcii nejsou vždy schopny tyto cíle a přání splnit jelikož u nich dochází k výnosům pouze na rostoucích trzích. Právě proto vzniká nová generace moderních finančních produktů, které jsou schopny uspokojit aktuální přání investorů a to i při nepříznivém nebo stagnujícím vývoji trhů. Při investici do moderních strukturovaných produktů si musí investoři ujasnit, jak se budou kurzy zvolených podkladových aktiv vyvíjet v příštích dnech, týdnech, měsících či letech a od toho odvinout svůj vlastní výnosově rizikový profil. 1.1 Členění moderních strukturovaných produktů Moderní strukturované produkty se dají členit podle mnoha kritérií. Obzvláště v posledních letech došlo k jejich velmi rychlému rozvoji a uchopení celé problematiky všech rozličných struktur není jednoduché. V zásadě lze moderní strukturované produkty členit podle toho, jestli obsahují finanční páku či ne - tedy na produkty investiční a pákové. Ve své diplomové práci se budu zabývat pouze pákovými produkty. Vypracováno za pomocí brožury Investiční certifikáty (PDF 745kB), URL:<http://www.zertifikatejournal.cz/content/download/Investicni_Certifikaty.pdf

Obrázek 1 Rozdělení moderních investičních produktů 3) Moderní strukturované produkty i ' i Investiční produkty Pákové produkty í ' i i ' i Investiční Akciové Warranty Knockout certifikáty dluhopisy produkty Pramen: Investiční certifikáty URL:http://www.zertifikatejournal.cz/content/download/Investicni_Certifikaty.pdf 1.2 Certifikáty Mezi četnými finančními inovacemi, které byly v uplynulých letech emitovány finančními zprostředkovateli, si zvláštní pozornost zaslouží skupina investičních produktů s názvem certifikát". Tržní segment certifikátů narostl v současné době na několik desítek tisíc cenných papírů (20.000). Investor může certifikát kdykoliv nakoupit nebo prodat na burze nebo přímo u emitenta, přesný postup je popsán v příslušném emisním prospektu. Hodnota certifikátů závisí zpravidla na vývoji podkladového aktiva, na které je certifikát emitován. 3) Jak sem se již zmínil v úvodu, označování produktů se velmi liší emitent od emitenta. Zpočátku se začalo prosazovat jednotné označení těchto produktů pod pojmem Pákové certifikáty". Toto společné označení vlastně velmi dobře vystihovalo o jaký typ produktů se jedná. Avšak Každý emitent dá svému" produktu jiný název a zkonstruuje jej pokaždé vždy trochu jinak, alespoň co se detailů týče. To vše samozřejmě nepřispívá k větší transparentnosti. V zásadě lze říci, že emitenti se dělí na dva tábory - první, kteří označují tyto produkty pákovými" sem patří BNP Paribas, ABN Amro a Commerzbank a druhý tábor který tvoří Deutsche Bank, která nechce aby její produkty byli označovány jako pákové produkty. Místo toho řadí své produkty s označením WAVEs" (WArrant alternatives VEhicles) do kategorie opčních listů. Deutsche Bank tvrdí, že je jediným emitentem, který tyto nové strukturované produkty korektně nazývá a posuzuje a že certifikáty ostatních emitentů nejsou vlastně žádnými certifikáty, nýbrž pouze knockout opcemi (Knockout opce -je opce na koupi podkladového aktiva za fixní cenu. Opce platí jen dokud cena podkladového aktiva během doby trvání opce nepřesáhne předem stanovenou úroveň-bariéru).

Podkladovým aktivem mohou být: Jednotlivé akcie Akciové indexy (EURO STOXX 50, Nikkei 225 nebo S&P 500) Akciové koše - baskets - emitentem individuálně vytvořené portfolio cenných papírů Dluhopisové indexy Měny Komodity (drahé kovy) Certifikáty jsou z čistě právního pohledu zpravidla tzv. dlužní úpisy a neztělesňují akcionářská práva, ačkoliv jsou jejich podkladovými aktivy akcie. Investor koupí od emitenta dlužní úpis - certifikát, který si v pozdějším termínu může nechat opětovně proplatit. Emitenti tedy dočasně mohou disponovat s penězi investorů. Kvalita emitenta je velmi důležitým kritériem při výběru certifikátů, a proto se doporučuje kupovat pouze produkty od emitentů s nejlepší bonitou. Certifikáty byly nejdříve dostupné pouze institucionálním investorům, jejichž přáním bylo se plně podílet na hodnotovém vývoji burzovních indexů - aniž by museli provádět složitá přeskupení svých investičních portfolií a platit vysoké transakční poplatky. S indexovými certifikáty se mohou od poloviny 90tých let podílet přímo na kurzovním vývoji indexů rovněž drobní investoři. 1.3 Výnosově rizikový profil moderních strukturovaných produktů Hodnota certifikátů roste nebo klesá a vyvíjí se v určitém poměru s cenou zvolených podkladových aktiv. Přitom nemusí jít o přímou závislost. Certifikáty mohou být zkonstruovány i tak, že jejich hodnota roste, když kurz podkladového aktiva klesá nebo stagnuje. Díky těmto okolnostem mohou certifikáty ztělesnit i komplexní investiční strategie, ) Výběr vhodného podkladového aktiva je rozhodující jak z pohledu výnosů a rizikovosti, tak z pohledu zvolené investiční strategie. Nejrizikovější jsou měny, následované komoditami ( výjimku tvoří zlato, ropa a platina, které jsou méně rizikové a lepé predikovatelné, než tzv. sezónní komodity jako je kakao, pomerančová šťáva aj.), a poslední místo v pomyslném žebříčku zaujímají akcie. Akciové indexy nebo koše indexů pak už jen dále snižují riziko (ale i výnos) diverzifikací.

které byly dříve dostupné jen správcům majetku či investičním profesionálům. Na rozdíl od nákupu akcií nebo dluhopisů nekupují investoři jednotlivé cenné papíry, nýbrž hned kompletní investiční nápad. Pojem certifikát nepopisuje tedy specifický produkt, nýbrž celou paletu rozličných produktů. Certifikáty se staly nadřazenou alternativou k přímým investicím. Dnes patří certifikáty k investičním produktům s největšími objemy obchodů a nabídky emitentů (jsou jimi většinou banky a spořitelny) se již velmi dlouho nezaměřují pouze na indexové certifikáty. Skoro každý den jsou na trh uváděny nové cenné papíry. K těm nejznámějším patří basket-, bonus-, discount - nebo garantované certifikáty. Certifikáty se nehodí pouze pro doplnění a lepší diverzifikaci investičního portfolia (jak bývá velice často uváděno v odborných finančních médiích), nýbrž mohou být základním investičním instrumentem pro dlouhodobě úspěšné investiční strategie. Většina druhů certifikátů je méně riziková než jednotlivé akcie, nesrovnatelně levnější a transparentnejší než investiční fondy. Certifikáty se hodí pro většinu investorů a napomáhají k dosažení jejich investičních cílů. Pro dlouhodobé investory jsou vhodné především strategické a indexové certifikáty s neomezenou dobou splatnosti, které jsou nepřekonatelnou investiční alternativou k fondům, jež i přes velké náklady na investiční analýzu jenom zřídka zaznamenají lepší hodnotový vývoj než celkový trh. Aktivně obchodujícím investorům nabízejí certifikáty možnost účinně (bez rizika náhodného výběru) využívat krátkodobých a střednědobých pohybů a trendů na burzovních trzích.

Obrázek 2 Výnosově - rizikový profil investičních produktů Knockout produkty o c >> > Discount certifikáty Garantované certifikáty Sprint certifikáty Outperformance certifikáty Bonus y certifikáty J Basket \ certifikáty Indexové V. certifikáty Airbag certifikáty Warrants Termínové obchody Riziko Pramen: Investiční certifikáty URL: http://www.zertifikatejournal.cz/content/download/investicni_certifikaty.pdf 1.4 Výhody moderních strukturovaných produktů Mezi nejvýraznější výhody patří: Transparentnost: Kromě nákupní ceny zná investor vždy i na jakém trhu a v jakém finančním instrumentu se angažuje. Informace o aktuální hodnotě většiny certifikátů získá investor velmi snadno, navíc se zjištěná hodnota dá velmi lehce prověřit. Likvidita: S investičními certifikáty lze obchodovat přímo na burze. Emisní banky se zavazují průběžně stanovovat nákupní a prodejní kurzy tzv. market making", tím zaručují funkčnost trhu.

Univerzálnost: S certifikáty je možné participovat nejen na rostoucím, ale také na stagnujícím nebo klesajícím trhu. V nabídce emitentů jsou i certifikáty, které nabízejí optimální výnos na mírně rostoucím nebo na mírně klesajícím trhu. Přizpůsobivost: Certifikáty jsou zpravidla nabízeny v cenách, které většinou nepřekračují hranici 10 či 100 EUR. Oslovují tak investory, jež disponují jen malým finančním obnosem. Příznivé náklady: Díky své jednoduché struktuře jsou certifikáty levnější než fondy nebo aktivní trading. Pouze u komplexních produktů jsou uplatněny malé poplatky. Daňová optimalizace: Po uplynutí spekulační doby (daňový test je v ČR 6 měsíců) nepodléhají kurzovní zisky z certifikátů zdanění. Některé cenné papíry dokonce umožňují získat vyplacené dividendy ( brutto za netto"). 1.5 Rizika moderních strukturovaných produktů 5) Mezi hlavní rizika strukturovaných produktů patří: Úvěrové riziko (riziko emitenta) Veškeré certifikáty ztělesňují tzv. riziko emitenta. Pod tímto pojmem se rozumí nebezpečí, že se příslušný emitent dostane do platební neschopnosti. Následkem toho pak nebude schopen certifikát splatit a tak nebude moci dostát svým závazkům. V takovém případě musí investor počítat s tím, že může ztratit i celý investovaný kapitál. Nástroj, do kterého investoval, představuje pohledávku vůči emitentovi, kterou může investor uplatnit v konkursním řízení. Platební neschopnost může nastat buď následkem pro emitenta nepříznivého tržního vývoje nebo chybnými rozhodnutími jeho managementu. Tržní riziko Jedná se o riziko ztráty ze změn tržních cen, jakož i změn hodnot finančních instrumentů. Tomuto riziku jsou vystaveny všechny cenné papíry. Tržní riziko zahrnuje širokou paletu rozličných faktorů. Z pohledu investorů se dají rozlišit dva zásadní rizikové faktory, které mohou mít vliv i na hodnotu certifikátů: Obecné tržní riziko Je dáno nepříznivými změnami Vypracováno za pomoci materiálů firmy Cyrrus, a.s. URL: <www.cyrras.cz>

tržních podmínek - tržního prostředí jako celku. Specifické tržní riziko je dáno možností nepříznivého tržního vývoje konkrétního nástroje (nebo skupiny nástrojů). Měnové (devizové) riziko Měnové riziko podstupují investoři pouze tehdy, když investují do finančních produktů, které jsou citlivé na změny měnových kurzů. Pokud dojde k poklesu měny cizí vůči měně domácí, mohou investoři dosáhnout citelných ztrát. Každý certifikát emitovaný v cizí měně podléhá riziku měnových kurzů. Při splatnosti bude tedy záviset na tom, jak se vyvine kurz cizí měny k měně domácí. Inflační riziko spočívá v trvalém znehodnocení peněz, kterému v různé míře podléhá každá měna. Investor by se proto neměl ve svém finančním rozhodnutí zaměřit jen na slibovaný výnos, nýbrž především na své vlastní reálné zhodnocení. Reálný výnos se spočítá, když od dosaženého výnosu odečteme inflaci. Vysoká inflace může způsobit, že investor dosáhne záporného výnosu. Zkušenost ukazuje, že v obdobích vysoké inflace přináší investice do věcných aktiv (například nemovitostí, zlata) vyšší cenovou stabilitu, než investice na finančních trzích (například do akcií, certifikátů nebo spoření). Kromě již zmíněných tržních rizik existují i jiná rizika. Velkým nedostatkem je, že zatím neexistuje jednotné názvosloví, a tak si každý z emitentů pojmenovává jednotlivé certifikáty podle vlastního uvážení či vlastní metodiky. To může vést k velkému zkreslení a ztěžuje to orientaci potenciálním investorům. Je nezbytné zmínit, že se stejným problémem se potýkají i jiné finanční instrumenty a emitenti certifikátů již provedli první kroky ke zlepšení transparentnosti. Struktura standardních investičních produktů, jako jsou například indexové certifikáty, se dá poměrně snadno pochopit. Zde je podkladovým aktivem příslušný index a jeho hodnotový vývoj lze dobře porovnat s vývojem zvoleného indexového certifikátu. Není zde velký prostor, aby emitent nabízel tento produkt s cenovou přirážkou. Jakmile je struktura certifikátu komplikovanější, je daleko těžší cenu certifikátu správně stanovit. Této situace pak mohou využít finanční zprostředkovatelé ke zvýšení svých ziskových marží. Nelze proto doporučit investici do příliš komplikovaných produktů a drobní investoři by se jí měli rozhodně vyhnout. Nutno konstatovat, že právě po produktech s jednoduchou konstrukcí je na trhu investičních certifikátů největší poptávka a právě s těmito produkty jsou realizovány největší objemy.

1.6 Vývoj trhů u strukturovaných produktů ' V uplynulém roce byly zaznamenány rekordní objemy obchodů se strukturovanými produkty, které tak překonaly rovněž rekordní roky 2000-2003. Z roční statistiky lze vyčíst, že německý trh zaujímá s velkým odstupem první místo, druhé místo v tomto pomyslném žebříčku patří Hongkongu a třetí v pořadí je Švýcarsko. Na dalších místech skončila Itálie, za ní EURonext (F, B, NL) a Velká Británie. Poptávka po investičních certifikátech byla, podobně jako už v předchozích letech, velmi vysoká. Kromě indexových certifikátů byly velmi pozitivním překvapením i celkové objemy obchodů s discount certifikáty - k tomu přispělo především rozšíření palety nabízených produktů a zvýšená pozornost finančních médií včetně rozličných publikací, které dostatečně informovaly investory. Rovněž kategorie bonus certifikátů se v uplynulém roce velmi dobře etablovala a vydobyla si nezanedbatelné tržní postavení. Na konci roku 2004 mohli investoři vybírat z více než 350 rozličných podkladových aktiv. Velké oblibě investorů se kromě známých a etablovaných akciových indexů těšily investice do zlata nebo komodit. Na trhu s investičními certifikáty je aktivních zhruba 30 bank. Nesporným tržním vůdcem je Deutsche Bank, která společně s UBS, ABN Amro, Sal. Oppenheim a HypoVereinsbank dosahuje tržního podílu přes 70 procent. Dalších necelých 30 procent trhu připadá na Commerzbank, Dresdner Bank, Société Generale, Goldman Sachs, DZ Bank, Raiffeisen Centrobank a HSBC Trinkaus. U dalších emitentů není stoprocentně jisté, že i v budoucnosti budou chtít usilovat o setrvání v tomto finančním segmentu. Mnohonásobný růst obchodů s investičními certifikáty předpokládá v letošním roce Česká asociace obchodníků s cennými papíry (CAOCP). Naznačují to čísla z počátku roku a také skutečnost, že certifikáty by se měly letos začít obchodovat i na pražské burze. Loňský objem obchodů s certifikáty činil kolem 600 milionů korun, předloni to byla nula. Celkem všichni členové CAOCP zobchodovali v minulém roce cenné papíry za 528 miliard korun, což bylo meziročně více o takřka tři čtvrtiny. V kolébce těchto produktů, Německu, vzrostl trh s certifikáty a warranty za minulý rok o více než 45 procent. Soukromí investoři investovali kolem 80 miliard EUR, což je asi 1,9 bilionu Vypracováno za pomoci materiálů: Optionsscheine und Zertifikate Jahresstatistik 2005 (PDF 252 kb) A Zertifikatejournal - Studie: Vývoj trhu moderních strukturovaných produktů. (PDF 792kB) URL: <http://www.zertifikatejournal.cz/content/download/zj-db-studie.pdf>.

korun. V Německu se rapidně zvýšila aktivita drobných investorů a strukturované produkty se staly neoddělitelnou částí portfolií. Celé odvětví přitom počítá v roce 2006 s nárůstem tržních objemů na 110 miliard EUR. Německo patří ke světovým lidrům trhu strukturovaných produktů. Každý den se tu objeví desítky či stovky nových strukturovaných cenných papírů. O přízeň bojuje 69 emitentů a počet produktů se blíží k 80.000. Na konci roku 2005 bylo registrováno 56.827 certifikátů a opčních listů. Příčinou německého boomu je podle odborníků pružný a nebyrokratický právní rámec. Nový certifikát je možné vydat za dobu kratší než 24 hodin, předpokladem je schválení základního emisního prospektu regulátorem. Obrázek 3 Podíl národních trhů na celosvětovém trhu s retail, deriváty Švýcarsko 7% Ostatní 7% Euronext Itálie 5% Hongkong 12% Německo 66% Pramen: Zertifikate Journal Studie DB

Obrázek 4 Podíly jednotlivých emitentů na trhu z deriváty v roce 2005 Ostatní Deutsche ank 26% UBS 5% Citigrou 7% ABN Amro 11% Oppenheim 8% Pramen: Deutsche Bank AG Dresdner Bank 8% Commerzbank 11% 1.6.1 Vývoj obratu retail derivátů v letech 1995-2005 Meziroční změny objemů (v roce 2004 to bylo 187 mld. EUR) opět zřetelně překonaly očekávání. Množství certifikátů a opčních listů zobchodované na burzovním a mimoburzovním trhu činilo 261 Mld. EUR. To znamená meziroční nárůst o 39,6%. Proto bylo v roce 2005 dosaženo doposud největšího obratu v dějinách trhu s retail deriváty.

Obrázek 5 Vývoj trhu s Investičními a Pákovými produkty v Mld. EUR ve srovnání s vývojem indexu DAX 0000 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Investiční produkty Pákové produkty DAX' Pramen: Deutsche Bank AG Obrázek 6 Vývoj obratu Investičních a Pákových produktů v Mld. EUR a vývoj indexu DAX Rok Pákové produkty Investiční produkty DAX** 1995 1996 1907 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 25,52 32,40 7570 ei r 64 55 T t3 93,26 4S.80 63,27 95 r 82 104,01 0 G 0 2,1.4 5,!fl 10,55 28,81 48,34 58,55 82,97 2.253 2.652 4.249 5.002 6.956 6.433 5.160 2.640 3.9G5 4.256 2005 115,23 141,74 5.403 Pramen: Deutsche Bank AG 1.6.2 Vývoj obratu pákových produktů v roce 2005 Objem pákových produktu se v roce 2005 zvětšil. Obzvláště pak vedlejší tituly s nadprůměrnou volatilitou byli žádanější. Vedle základních podkladových aktiv jako jsou akcie a indexy mohou stát především pákové produkty jejichž podkladovým aktivem jsou suroviny, směnný kurz a úroky.

Obrázek 7 Největších 5 emitentů pákových produktů měřeno obratem v EUR Ostatní 20% Deutsche Bank 35% Goldman Sachs 7% Citigroup 12% Commerzbank 12% ABN Amro 14% Pramen: Deutsche Bank AG Obrázek 8Vývoj Pákových produktů měřeno obratem v Mld. EUR 140 120 100 2001 2002 2003 2004 2005 Pramen: Deutsche Bank AG

1.6.3 Vývoj obratu Plain-Vanilla Warrantu vs. K0 7) produktů za rok 2005 Trh s Knock-out produkty rostl přes vytrvale nízkou volatilitu jasněji než trh s Plain Vanilla opčními listy. Obzvláště v druhé polovině roku 2005 pndaly spekulativní produkty na tempu. Obrázek 9 Srovnání Plain -Vanilla Warrantu vs. KO produktů za rok 2005 v mld. EUR/Měsíc Jan Apr Jul Okt Jan Apr Jul Okt Jan Apr Jul Okt Jan Apr July Okt Jan Apr Jul Okt 01 01 01 01 02 02 02 02 03 03 03 03 04 04 04 04 05 05 05 05 Pramen: Deutsche Bank AG Obrázek 10 Srovnání KO produktů a Plain Vanilla opčních listů v Mld. EUR/Měsíc 30 70 60 50 40 30 20 10 2001 2002 2003 2004 2005 Objemy KO-Produkty Objemy Plain Vanilla Warrants Pramen: Deutsche Bank AG KO - zkratka pro Knock-out certifikáty

Z těchto grafů jasně vyplývá znatelně větší orientace na krátkodobější a spekulativní obchody než tomu bylo kdy dříve. 1.7 Mezinárodní statistické údaje roku 2005 pro pákové strukturované produkty Celkový počet investičních a pákových produktů.8) Na konci roku 2005 bylo na trhu v Německu emitováno celkem 23.084 certifikátů. Další pokles v počtu emitovaných pákových produktů byl v roce 2003 kompenzován početnými emisemi v oblasti certifikátů, zvláště pak diskontových certifikátů. V oblasti indexových certifikátů pokračoval při emisích trend směrem k tzv. open end produktům (tj. produktům s neomezenou dobou trvání) a tak postupně nahrazují produkty s omezenou dobou trvání, které byly emitovány převážně v minulosti. Tímto způsobem se dá vysvětlit relativně konstantní počet produktů sledovaného tržního segmentu. Růst v roce 2005 vedl hlavně k přírůstku u ostatních certifikátů, zejména u Bonus- a Outperformance certifikátů. Obzvláště žádané pak byly investiční produkty na rozvíjejících se trzích a komodity. Obrázek 11 Celkový počet emitovaných investičních produktů v letech 2001-2005 Název 2001 2002 2000 2001 200 í Diskont - Certifikáty 2.030 4.132 7.736 13.655 14.925 Indexové Certifikáty 532 450 458 562 602 Košové Certifikáty 269 266 187 193 232 Ostatní Certifikáty =.: -! 1343 2 170 5.227 7325 Celkem 3«0 6191 10 553 196S7 Z3-.Q34 Pramen: Deutsche Bank Podíly jednotlivých bank na objemech emitovaných investičních produktů jsou uvedeny v příloze.

Obrázek 12 Množství vydaných investičních produktů 25.000 20.000 15.000 10.000 5.000 2001 2002 200Í 2004 2005 Pramen: Deutsche Bank AG Přes 70 % všech na trhu dostupných pákových produktů (plain vanilla warrantu a knock-out produktů) měly za podkladové aktivum jednotlivé akcie, pouze kolem 18 % všech pákových produktů se vztahovalo na jednotlivé indexy, které ale v Německu měly největší objemy obchodů. Zbylých 12 % se rozdělilo na měny (9 %), jakož i na dluhopisy a komodity (3 % ). Obrázek 13 Počet emitovaných pákových produktů (období 1992-2003) Rok Akcie Index Měny Dluhopisy & komodity Celkem 1992 316 191 384 114 1.005 1993 466 419 823 324 2.032 1994 1.280 1.143 1.277 657 4.357 1995 2.054 1.414 995 666 5.129 1996 2.710 1.408 1.232 541 5.891 1997 3.831 1.316 1,096 395 6,638 1998 7.128 1.947 1.517 497 11.089 1999 7.343 1.777 1.534 483 11.137 2000 14.560 3.354 2.395 220 21.029 2001 22.205 5.236 1.725 312 29.478 2002 20.138 4.223 2.1'?';' 169 26.779 2003 16.372 4.132 2.057 722 23.233 Pramen: Studie Zertifikate - Journal

Obrázek 14 Počet emitovaných pákových produktů, členění podle druhu podkladového aktiva Měny 9% Dluhopisy &. Komodity 3% Indexy 18% Akcie 70% Pramen: Studie Zertifikate - Journal První knock-out produkty byly v Německu emitovány poprvé na konci roku 2001. Jejich objemy obchodů byly v listopadu 2002 poprvé vyšší než objemy obchodů s plain vanilla warranty, které byly uvedeny na trh již v osmdesátých letech minulého tisíciletí. Aktuálně jsou měsíční objemy obchodů s knock-out produkty o přibližně 1,5 mld. EUR větší než činí současné objemy obchodů s warranty.

2 KNOCKOUT PRODUKTY Pokud chce investor dosahovat nadproporcionálních zisků (s tím nese i riziko nadproporcionálních ztrát) může využít k investicím KO certifikáty. Jde o sekuritizované futures, od kterých se liší zabudovanou knock-out úrovní nahrazující systém marží. Prostřednictvím těchto pákových produktů je možné spekulovat jak na růst tak i pokles podkladového aktiva. Hodnota KO certifikátu se pohybuje v závislosti na podkladovém aktivu. Nadproporcionální zisk (ztráta) závisí na velikosti zvolené páky. Koupíme-li Knock-out produkt spekulující na růst trhu (indexu DAX například), jeho hodnota poroste, pokud poroste německý index DAX. Výhodou u těchto produktů je možnost použití pákového efektu, neboť v sobě již obsahují vnitřní páku. To znamená, že růst indexu DAX o 1% vyvolá změnu hodnoty větší než 1%. Pokud například růst indexu DAX o 1% vyvolá růst hodnoty Knock-out certifikátu o 5%, pak říkáme, že turbocertifikát má páku (leverage) 5. V praxi se hodnota páky pohybuje od 1 až do více než 20 (hodnota 20 je již skutečně velmi vysoká, znamená, že jednoprocentní změna indexu vyvolá 20% změnu hodnoty turbocertifikátu). Vysoké hodnoty pákového mechanismu jsou využívány především krátkodobými spekulanty na trhu a pozice v těchto nástrojích se otevírají a uzavírají zpravidla v rámci jednoho burzovního dne - během několika hodin. Velikost potencionálních výnosů a rizik závisí především na hodnotě používané páky. Pokud je použita páka 1 -jde v podstatě o "prostý nákup" indexu. Na druhé straně stojí páky okolo 20, které se používají k velice krátkodobým spekulativním účelům. Hodnota finanční páky Knock-out certifikátu pro zákazníka závisí na konkrétní hodnotě indexu v daném okamžiku. Koupí-li jiný zákazník stejný Knock-out certifikát v jiném okamžiku, při jiné hodnotě indexu, bude velikost finanční páky Knock-out certifikátu odlišná.

2.1 Základní rozdělení Knock-out produktů Obrázek 15 Základní rozdělení Knock-out produktů Knock-out Produkty S omezenou dobou trvání ( Limited) S neomezenou dobou trvání ( Open End ) Pramen: Vlastní konstrukce První emise: BNP podzim 2001 - nesly označení LIF/LSF certifikáty. Velmi rychle byly na trh uvedeny podobné produkty od ABN Amro, Deutsche Bank, Citibank a dalších. Jsou to tzv. "Futures" bez povinnosti dodatečného krytí. Konstantní "pravá" finanční páka funguje od okamžiku nákupu. Na rozdíl od jiných investičních produktů zde není žádný vliv volatility. Knock-out produkt se kótuje vždy za svoji vnitřní hodnotu a tzv. knock-out hranice zabraňuje dosažení negativní vnitřní hodnoty produktu, dosažení knock-out hranice však znamená ztrátu všech investovaných prostředků do turbocertifikátu. Tabulka 1 Rozdělení Knock-out produktů podle druhu a báze Knock-out vzhledem k úrovni báze Sudden Death" Omezená Identická Stopp-loss" Omezená Rozdílná Open End" Neomezená Rozdílná, průběžné přizpůsobování Pramen: Zertifikate Journal Prezentace - Nové strukturované produkty kapitálových trhů (PDF 819 kb) Knock-out produkty jsou v podstatě bariérové opce. Tyto opce se vyznačují tím, že přestávají platit v okamžiku, kdy cena jejich podkladového aktiva protne předem určenou hranici (barieru). Pokud se tak nestane, platí samozřejmě dál až do své splatnosti. S tím je

samozřejmě spojeno riziko předčasného propadnutí a tím i totální ztráty investovaných prostředků. Pokud se tak stane, dochází většinou k vyplacení zbylé hodnoty nebo 0.001 EUR. Výhodou knock-out produktů je podílení se plně na změnách podkladového aktiva (underlying) i s relativně malým kapitálem, za použití fin. páky. Náklady na financování jsou od emitenta na investora přeneseny pomocí tzv. ážia, které je však v průběhu doby trvání lineárně odbouráváno. Aby se eliminovalo riziko dodatečného krytí, je knock-out automaticky vypořádán, jakmile jeho hodnota podkladového aktiva dosáhne basické úrovně ( tím vznikne tzv. totální ztráta ). Většina emitentů však umísťuje v blízkosti této basické ceny tzv. Knock-out level. Jakmile je podkladové aktivum kótováno za tuto cenu, je Knock-out stažen z trhu a investorům je vyplacena jeho zbylá hodnota. V zásadě platí, že čím blíže je produkt kótován ke své basické úrovni, tím větší obsahuje páku a tím pádem i větší možnost zisku ale i ztráty.

2.2 Knock-out Open End Jeho hlavní výhodou je neomezená doba platnosti, dále se vyznačuje každodenním přizpůsobováním báze strike o tzv. náklady na financování. Příklad fungování přizpůsobování báze: Knock-out certifikát na index DAX - Báze 2600 bodů Úroveň financování 2600 bodů - Knock-out level 2760 bodů Poměr odběru 0.01 - Náklady na financování 5% - DAX aktuálně 3000 bodů Vnitřní hodnota = Dax aktuálně - Báze = 3000-2600 = 400 bodů Cena knock-out long = vnitřní hodnota * poměr odběru = 400*0.01 = 4.00 EUR Další den: - DAX aktuálně 3000 bodů Časová hodnota ( den ) = Báze / 365 * náklady financování = 2600 / 356 * 0.05 = 0.36 bodu Báze se každý den zvýší o časovou hodnotu Vnitřní hodnota = Dax aktuálně - Báze = 3000-2600.36 = 399.64 bodů Cena knock-out long = vnitřní hodnota * poměr odběru = 399.64*0.01 = 3.9964 EUR Za měsíc: - DAX aktuálně 3000 bodů Časová hodnota ( měsíc ) = Báze / 365 * nákl. fin. = ( 2600 / 356 * 0.05 ) * 30 = 10.68 bodu Vnitřní hodnota = Dax aktuálně - Báze = 3000-2610.68 = 389.32 bodů Cena knock-out long = vnitřní hodnota * poměr odběru = 389.32*0.01 = 3.89 EUR

Obrázek 16 Přizpůsobování báze Index i 2,790.00 Úroveň "Stopp-Loss" 2,770JQO 2."ô."».-» 2,621.41 Úroveň Báze 2,610.68 2,600.36 2 600.00 Denní změna realizační ceny Dny 1. měsíc 2. měsíc 3. měsíc Čas Zdroj: Zertifikate Journal Prezentace - Nové strukturované produkty kapitálových trhů (PDF 819 kb) K přizpůsobování báze dochází každý den, stanovuje se z úroků, jejichž výši určuje úroveň financování. Přizpůsobování úrovně financování a nákladů na financování se děje každý měsíc, a to 1., 10. a 15. den v měsíci, vždy po skončení obchodování. Knock-out hranice se přizpůsobuje také jednou měsíčně, stejně jako úroveň financování. Je však od ní vzdálena v odstupu 3-6%. Díky nákladům na financováni se každodenně přizpůsobuje také báze (tzv. úroveň financování u Open End ). Používá se k tomu sazba LIBOR ( London Internet Offered Rate - over night). V případě long knock-out se k ní přičítají 2% u short se od ní 2% odečítají. Př. Báze knock-out long činí 2500 bodů. Další den bude hodnota báze činit: 2500 * ( 1 + ( 2560 % + 2 % ) / 360 dní ) ) = 2500.32 bodů Knock-out level leží nyní zpravidla 3-6 % nad ( u Short pod ) úrovní báze, přičemž u Long se zaokrouhluje na celé body nahoru (u Short dolů).

Knock-out level pak bude činit: 2500.36 * ( 100 % + 3 % ) = 2575.33 * 2576 bodů Jde o pákové spekulace na rostoucí nebo klesající kurzy. 2.3 Knock-out open end Long a Short Tabulka 2 Fungování Knock-out open end Long a Short Cena Knock-outu 2,50 EUR 2,50 EUR Pramen: Vlastní konstrukce Při nákupu produktu Knock-out Long nezaplatí investor aktuální hodnotu indexu, nýbrž pouze rozdíl mezi úrovní financování a stavem indexu. V uvedeném příkladě tedy 250 bodů, neboli 2,50 EUR. Investor tak profituje pomocí finanční páky na kurzovních změnách podkladového aktiva, kterým může být akciový index, jednotlivá akcie, koš složený z jednotlivých akcií, mezinárodní měny, dluhopisový index, komodity či drahé kovy. Vzroste-li podkladový index např. na 1.010 bodů, pak se zvýší hodnota Knock-out Long certifikátu na 2,60 EUR, respektive o 4%. Pokud naopak poklesne hodnota podkladového indexu o jedno procento na 990 bodů, sníží se hodnota Knock-out Long certifikátu na 2,40 EUR, tedy o 4%. Pákový efekt vznikne díky výhodě při financování Knock-out Long: Namísto 1.000 indexových bodů neboli 10 EUR je při nákupu Knock-out Long investováno pouze 250 bodů, čili 2,50 EUR. Zbylých 750 bodů, respektive 7,50 EUR zapůjčí emitent ve formě "kreditu". Ovšem tento "kredit" ve výši 750 bodů resp. 7,50 EUR není zcela zadarmo. Jako u každého jiného kreditu musí investor platit úroky, které mu jsou za každý den držení produktu účtovány. O výši naběhlých úroků je zvyšována úroveň financování (popřípadě i knock-out hranice turbocertifikátu) a o tento přírůstek úrovně financování se za nezměněných podmínek sníží hodnota certifikátu pro zpětný odkup. Pokud ale použije investor tyto produkty pro intraday - neplatí žádné náklady z financování. Pouze, když se investor rozhodne držet

produkt "přes noc", budou mu vždy další den před zahájením obchodování účtovány úroky za uplynulý den. Jak Knock-out Long, tak i Knock-out Short produkty jsou vybaveny tzv. Knock-out hranicí. Tato Knock-out hranice slouží k tomu, aby investoři nepodstupovali neomezené riziko. Aby se zabránilo povinnosti dodatečného krytí, jsou tyto produkty emitentem automaticky vypořádány, pokud kurz podkladového aktiva (např. akciového indexu) kdykoliv během doby trvání dosáhne nebo prolomí Knock-out hranici. Automatické vypořádání provede emitent zpravidla v následujících třech hodinách a zbylá hodnota (která může být i nulová) je vyplacena nazpět investorům. Na rozdíl od "pravých" furutes nemohou investoři nikdy ztratit více než byla hodnota původně investovaného kapitálu. Tabulka 3 Hranice Knock-out u Knock-out long Zdroj: Vlastní konstrukce V tabulce je uvedena hodnota finanční páky v okamžiku nákupu turbocertifikát (cena byla 2,5 EUR, hodnota indexu 1.000 a poměr odběru 1:100). V tomto okamžiku má turbocertifikát jinou hodnotu finanční páky. Pokud poklesne podkladový index na (nebo pod) hranici 773 bodů, bude produkt předčasně vypořádán. Investorům bude připsána na účet zbylá hodnota. Pokud emitent v následujících třech hodinách rozvázal svoje pozice, např. při stavu podkladového indexu ve výši 765 bodů, bude investorům připsána na účet zbylá hodnota ve výši 0,15 EUR = (765-750) x 0,01.

2.4 Způsob výpočtu hodnoty Knock-out certifikátu kurz Knock-out certifikátu = (stav indexu - úroveň financování) * poměr odběru + náklady financování stav indexu (zde je index podkladovým aktivem) - hodnota indexu vyjádřená v bodech úroveň financování (strike) - finanční páky je dosaženo tím, že emitent implicitně financuje podstatnou část otevřené pozice. Jde tedy o zapůjčení finanční částky až do výše hodnoty strike emitentem. Hodnota strike je u mnoha certifikátů rovna knock-out bariéře. poměr odběru - vyjadřuje, kolik certifikátů je třeba nakoupit nebo prodat, abychom koupili celé podkladové aktivum. Při poměru odběru 0,01 musí investor vlastnit 100 certifikátů, aby nakoupil celé podkladové aktivum. Při držení pouze jednoho certifikátu kupuje investor pouze jednu setinu. náklady financování - jsou náklady na dobu držení certifikátu, tedy úrok a poplatky na financování vnitřní finanční páky KO certifikátu výpočet velikosti finanční páky = (cena podkladového aktiva / cena certifikátu) x emisní poměr Příklad KO certifikátu - spekulace na vzestup : Knock-out certifikát na index DAX, pomocí kterého investor spekuluje na růst podkladového indexu. KO hranice = cena strike (jde o úroveň do které financuje pozici emitent) = 4150 bodů Hodnota indexu DAX = 4542 Cena KO certifikátu = 4,08 Splatnost certifikátu: 28.07.07 Poměr odběru 0.01 Páka =11,10 Kurz certifikátu Cena = (kurz podkladového aktiva - strike cena) x poměr odběru = 3,92 + 0,16 (náklady financování) Při růstu trhu bude certifikát nadproporcionálně posilovat, při poklesu naopak oslabovat.

Tabulka 4 Zisk a ztráta u pákového produktu Hodnota Kurz KO indexu certifikátu Výnos indexu l Výnos KO certifikátu 4950 8,16 9% 100% 4587 4,53 I 1 1 11 % 4542 4,08 0 0 4496 3,62 - i * -11 % 4133 0-9% -100% 4000 Pramen: Vlastní konstru kce 0-12 % -100% Při nákupu zaplatí investor hodnotu indexu DAX nad cenou Strike (neplatí celou hodnotu indexu jako u běžného certifikátu). Navíc zaplatí tzv. Ažio, neboli náklady financování, které jsou ovšem minimální oproti ceně daného certifikátu - malý vliv na hodnotu certifikátu má pokud drží investor certifikát více jak jeden den). Díky financování části pozice emitentem může investor profitovat pomocí finanční páky na změně podkladového indexu (jak pozitivně tak i negativně). Vzroste-li index o 1% vzroste hodnota certifikátu o zhruba 11% (páka je 1 l).při poklesu indexu o 1% naopak bude investor 11% ztrácet.

Obrázek 17 Příklad fungování finanční páky Kurzovní změny Underlying působí nadproporcionálně na hodnotu Turbo (Knockout) certifikátu - pozitivně i negativně! Hodnota certifikátu -/+ Tmi)o short Index Turbo long Hodnota podkladového aktiva-/+ Pramen: Studie Zertifikate - Journal (PDF 807 kb) URL: <http://www.zertifikatejournal.cz/content/download/zj-db-studie.pdf> > Cena páky je tzv. "Knock-ouť hranice - jakmile je dosažena, stane se cenný papír bezcenným, ale bez povinnosti dodatečného krytí. 2.5 Riziko spojené s investicemi do Knock-out certifikátů U Knock-out certifikátů může být emitováno menší množství kusů, z čehož vyplývá zvýšené likvidní riziko. Tím může dojít u jednotlivých Knock-out certifikátů k velkým výkyvům kurzu, zejména v blízkosti knock-out hranice. Riziko u investic do KO certifikátů spočívá v nepříznivém vývoji podkladového aktiva. Dosažení knock-out hranice i při krátkodobém výkyvu kurzu v rostoucím trendu, vede až k totální ztrátě investovaného kapitálu. Kurz KO certifikátu je ovlivňován celou řadou faktorů, zejména, hodnotou podkladového aktiva a velikostí finanční páky (externího financování). To znamená, že i když se podkladové aktivum nezmění, může kurz KO certifikátu klesat. Kurz KO certifikátu vždy reaguje na změny kurzu podkladového aktiva. Čím větší finanční páka je u KO certifikátu, tím riskantnější je pak investice. Finanční páka umožňuje na jedné straně vyšší zisk, současně

však na straně druhé také nese vyšší riziko ztráty. Finanční páka totiž může působit oběma směry. Spread mezi tržní nabídkou a poptávkou stanovuje zpravidla sám emitent, který je zpravidla jediným tvůrcem trhu. S tím úzce souvisí i fakt, že v některých případech není mezi cenou KO certifikátu (warrantu) a hodnotou podkladového aktiva vztah přímé úměry (lineární). U některých druhů KO certifikátů (ale i jiných druhů certifikátů) může být nákupní cena certifikátu mnohem nižší, než je aktuální hodnota jeho podkladového aktiva. To se stává velmi často např. u exotických certifikátů, tím pádem náklady na jejich držení, resp. nákup či prodej, jsou výrazně vyšší (oproti např. plain-vanilla certifikátům). V případě komplikované struktury KO certifikátů (ale i jiných druhů certifikátů) je nutné upozornit na možnou menší cenovou transparentnost (správnost kotace) a to zejména u indexů konstruovaných samotným emitentem, u tématických certifikátů emitovaných na určitých koš vybraných investičních nástrojů (např. technologické akcie) nebo v případech, kdy může emitent jednotlivé tituly v indexu obměňovat. Této situace může využít emitent jako tvůrce trhu ke zvýšení svých ziskových marží. Možnost omezení rizika: Zadávání pokynů stop-loss (zastav ztrátu), ve kterých je stanovena tzv. stop cena, při jejímž dosažení obchodník uzavře pozici a ztráta se dále neprohlubuje. 2.6 Možné strategie s Knock-out produkty Value strategie: Investoři nakupují akcie, u kterých se domnívají, že jsou podhodnocené. Kritériem pro výběr je pak dividendový výnos a jeho pravidelné vyplácení jako znak kvality. Zároveň pak vysoké dividendové výnosy zajišťují kurz akcií proti poklesu. Growth strategie: Investoři vybírají jako podkladové aktivum ty akcie, u kterých je očekáván největší růstový potenciál.

Style Switching strategie: Jelikož se výše zmíněné strategie Value a Growth v průběhu času mění, nabízí se obě tyto (vzájemně se doplňující) strategie spojit. To je možné pomocí ukazatele PEG. 8) U tohoto ukazatele je poměr ceny a zisku (tj. indikátor pro nízké ohodnocení) vydělen hodnotou dlouhodobě prognózovaného konstantního růstu zisků (tj. Growth složkou). Čím nižší je tento koeficient, tím lépe. Jiné modely používané pro tuto strategii využívají pro identifikaci Value nebo Growth veličinu známou z jako Sharpe-ratio. 9) Momentum strategie: U této strategie investoři vybírají jako podkladové aktivum ty akcie, které v minulosti (například posledního půl roku) dosáhly největšího růstu. Velmi často se tato strategie používá jako doplňující prvek k ostatním strategiím. Timing strategie: Investoři se při využití této strategie opírají o tzv. Technickou Analýzu 10) ". Timing strategie může často zabránit ztrátám a vyznačuje se nízkou korelací k (vývoji) indexu. 8) PEG=(Price/Earnings)/Growth 9) Sharpe-ratio neboli také Sharpův poměr, má v čitateli výkonnost sledované akcie, fondu nebo indexu zmenšenou o tzv. bezrizikovou úrokovou míru a ve jmenovateli volatilitu. Čím vyšší číslo, tím lépe pro podkladové aktivum, neboť ho může dosáhnout zlepšeným výkonem nebo snížením rizika. 10) Technická analýza předpokládá, že se ceny pohybují iracionálně a že pohyb cen akcií je zapříčiněný často vnějšími silami", o kterých se většina normálních investorů nikdy nedozví. Na rozdíl od fundamentální analýzy (určuje skutečnou hodnotu akcie) technická analýza zkoumá rozdíl mezi poptávkou a nabídkou přímo a nebere v potaz faktory ovlivňující cenu akcie.

3 WARRANTY Warranty patří mezi sekuritizované deriváty (Opce), těšící se vysoké oblibě mezi drobnými investory díky možnostem participovat jak na rostoucím tak i na klesajícím trhu. Tyto produkty v sobě mají zaimplementovanou finanční páku, díky které investor dosahuje nadproporcionálních zisků, může také ovšem dosáhnout nadproporcionální ztráty. Z hlediska právní struktury jsou warranty investiční nástroje, které mají charakteristiku investičních nástrojů derivátů podle 3 odst. 1 písni, d) ZPKT. 11) Nákupem warrantu investor získává právo, nikoliv povinnost na nákup (Call warrant) nebo na prodej (Put warrant) podkladového aktiva (akcie, index, komodita, měna...) za předem stanovenou cenu (Strike) během (americký typ) nebo v (evropský typ) pevně stanovenou dobu. Obrázek 18 Schéma Warrant Aktivum j/t wftít- Kupují c í - inve star / cena wafľallt u PRÁVO T NE závazek \ Pro dávajíc í - emitent ZÁVAZEK NE právo Aktivum Pramen: Cyrrus a.s. Pokud se držitel práva (investor) rozhodne svého práva využít, má jeho protistrana (prodejce warrantu - emitent) povinnost dostát svému závazku prodat (Call warrant) nebo závazku koupit (Put warrant) dané podkladové aktivum za předem stanovenou cenu (Strike). n> Plné znění zákona nebylo možné z kapacitních důvodů přiložit k této práci, nicméně znění paragrafu 3 odst. zákona je součástí příloh.

Cena warrantu není závislá na nabídce a poptávce po daném warrantu, jako je tomu např. u akcií. Cena je odvozena od ceny podkladového aktiva a přesně se stanoví pomocí exaktních oceňovacích modelů (Blafl-Scholes, Binomický). 3.1 Hlavní rysy Warrantu: Flexibilita Warranty jsou vydávány na různá podkladová aktiva, jako jsou akcie, indexy, koše akcií, indexové koše, měny, komodity nebo jakákoliv jiná aktiva. Specifičnost Z finančního hlediska jsou warranty velmi podobné opcím. Přesto, v případě warrantu jsou práva držitele reprezentována ve formě cenného papíru, tzn. že warranty jsou určeny hlavně k obchodování na akciových burzách (na rozdíl od opcí obchodovaných na derivátových burzách). To z nich dělá velice dostupné cenné papíry a zároveň to odrazuje investory od tzv. prodeje na krátko neboli short sellingu. Likvidita Warranty mohou být kótovány na burze a za jejich pořízení se platí tzv. prémie. Následovně mohou být kdykoliv prodány po celou dobu jejich platnosti. Je důležité zde připomenout, že riziko je limitováno výší zaplacené prémie. Uplatňovací právo Vlastník warrantu má možnost volby, zdali se rozhodne uplatnit svoje právo připomenout, že warranty mohou mít v sobě tzv. automatické uplatnění, tzn splatnosti je jejich právo na nákup či prodej automaticky uplatněno. Zde je důležité že v den jejich Vypořádání Jako alternativu k dodání konkrétního podkladového aktiva ( fyzické vypořádání ) nabízejí některé warranty možnost vypořádání v hotovosti ( hotovostní vypořádání). U call warrantu je množství peněz závislé, pokud je kladné, na rozdílu mezi cenou podkladového aktiva a realizační cenou a na velikosti finanční páky. U put warrantu je velikost zisku závislá na rozdílu realizační ceny a podkladového aktiva, samozřejmě zvýšená velikostí finanční páky.