Ekonomika a trhy. Září 2011 EKONOMIKA A INVESTIČNÍ KLIMA. Zločin a trest. Jeden krok od nové recese. Snížení ratingu USA: mnoho povyku pro nic?

Transkript

1 Ekonomika a trhy Září Zločin a trest EKONOMIKA A INVESTIČNÍ KLIMA Během posledních týdnů nastaly tři nové události, které investorům vyrazily dech: snížení úvěrového ratingu americké vlády agenturou Standard & Poor s, nejnovější nárůst intenzity krize eura a vzrůstající obavy z nové recese. Snížení ratingu USA: mnoho povyku pro nic? Agentura Standard & Poor s 5. srpna snížila rating amerického státního dluhu z AAA na AA+. Agentura nepochybuje o tom, že rozpočtový deficit a státní dluh USA se stabilizují. Ani se nedomnívá, že by americké ministerstvo financí mělo mít někdy potíže s plněním svých závazků, pokud jde o splacení úroku a jistiny. V čem je tedy problém? Ve zdůvodnění svého rozhodnutí agentura uvádí narůstající nedůvěru v politický rozhodovací systém. Za těchto okolností může politický pat vyústit v závažný problém. Snížení ratingu mělo sotva znatelný dopad na rozhodování institucionálních investorů. Kromě toho po vydání zprávy o snížení ratingu výnosy z amerických dluhopisů ve skutečnosti poklesly, což odráží skutečnost, že pro investory existuje velmi málo pokud vůbec alter nativních bezpečných útočišť srovnatelných s americkými státními dluhopisy. Psychologický efekt snížení ratingu je nicméně nejistý, neboť ratingové agentury mají značnou autoritu a jejich chování není vždy zcela racionální. Lze jen doufat, že tímto vše skončí. Pomalé evropské rozhodování Agentura Moody s během posledních měsíců snížila úvěrový rating Řecka, Portugalska a Španělska. Řecko se v průběhu prázdnin dále přiblížilo bankrotu a Itálie a Španělsko se dostaly pod větší tlak. Po snížení ratingu USA 5. srpna byly veřejně vysloveny pochybnosti o ratingu AAA i v případě Francie. Pod palbou se ocitla i Belgie. Evropský mechanismus stability (European Stability Mechanism ESM) je předběžným krokem k evropskému ministerstvu financí. Jeho kapacita emise dluhopisů ve výši 550 mld. eur je mimořádně nízká zcela jistě ve srovnání s americkým protějškem. Evropské členské státy nejsou dosud mentálně připraveny zřídit nad sebou plnohodnotný nadnárodní orgán. Nový systém začne fungovat od 1. července Do té doby bude pozornost zaměřena na prevenci selhání členských zemí eurozóny. Jeden krok od nové recese Světová ekonomika v roce 2010 vzrostla o cca 4,5 %, přičemž pro roky 2011 a 2012 se očekává růst na úrovni 3,2 3,5 %. To je sice dobrý výsledek, ale také nic mimořádného. Ukazatele důvěry jsou v USA na úrovni odpovídající růstu ve výši cca 2 % v následujících měsících. Zůstáváme však oběma nohama pevně na zemi. Růst zaměstnanosti je stále příliš slabý, ale firemní investice by mohly dopadnout lépe než očekávání: raketový nárůst zisků v roce 2010 a 2011 posílil již tak značné zásoby hotovosti firem (průměrná americká či evropská firma má ukazatel ROE ukazatel návratnosti vlastního kapitálu,ve výši 16 % po zdanění). Během krize byly investice výrazně omezeny a neexistují žádné faktické důkazy o tom, že by docházelo ke zlepšení. Objednávky investičních statků zůstávají nadále na nízké úrovni. V souladu s tradicí se hospodářský vývoj v USA odráží v Evropě. Země EMU zaznamenaly několik čtvrtletí silného růstu (+3,45 % v 1. čtvrtletí 2011), kdy tón udávalo Německo. Toto tempo růstu však není za současných okolností udržitelné. Vysoká míra podnikatelské důvěry v Německu spíše než budoucí očekávání odráží spokojenost se současnou situací. Předstihové ukazatele v posledních měsících již poukazují na podstatné zpomalení růstu. Hospodářský růst bude pravděpodobně 1,7 % v roce 2011 a 1,2 % v roce Rozdíly v rámci Evropy zůstávají značné. Země, které nejvíc potřebují úsporné programy, vykazují nejslabší růst. Nezpochybnitelnou hnací silou růstu světové ekonomiky zůstává Asie. Čína roste meziročním tempem téměř 10 %. Vývoz, investice do infrastruktury a spotřeba se vzájemně doplňují. V roce 2010 Čína převzala od Spojených států pozici největšího automobilového trhu na světě (v roce 2011 však USA ztracenou pozici získaly zpět). Ekonomika a trhy 1

2 Čínská centrální banka je ve své odezvě na tento vývoj velmi obezřetná a zdá se, že její přísnější měnová politika již přináší své ovoce, kdy růst v několika sektorech čínské ekonomiky zřejmě dosahuje svého vrcholu. 2 NÁŠ POHLED NA PORTFOLIA Střední a východní Evropa pokračuje v celkem dobré ekonomické výkonnosti Region střední a východní Evropy je současnými turbulencemi sekundárně zasažen, přesto si země regionu vedou zatím vcelku dobře. Česká ekonomika těží ze své návaznosti na Německo a zejména průmyslová výroba je tažena dobrou situací na tamních trzích. Stabilita české měny a absence inflačních tlaků pak dovoluje ČNB držet úrokové sazby nízko, což je další podporou českého průmyslu. Zpomalení německého hospodářství může znamenat narušení relativního klidu, nicméně neočekáváme, že by došlo k závažným problémům v oblasti růstu, zaměstnanosti a spotřebitelské důvěry. Kvalita byla málokdy tak levná V dlouhodobějším hledisku existuje mnoho argumentů ve prospěch zvýšení váhy akcií v portfoliu: Profitovat z globálního ekonomického růstu. Možná, že spotřebitelé a vlády z hospodářského oživení neprofitují, firmy však ano. Jde nám především o využití růstu probíhajícího na rozvíjejících se trzích, a pokud to nelze přímo, pak tedy nepřímo. Akcie jsou nyní nebývale levné a jejich ocenění již v sobě do značné míry negativní vývoj ekonomiky obsahuje. Průměrná evropská firma nyní vykazuje návratnost vlastního kapitálu ve výši 9,5 %. Při bezrizikové úrokové míře ve výši 2,5 4 % uvažujeme-li, že v těchto dnech lze za bezrizikové považovat cokoliv to představuje prémii ve výši 5,5 7,5 % za podnikavost. Kvalita byla zřídkakdy tak levná. Chybějící alternativy. Výnosy dostupné prostřednictvím peněžních nástrojů a zejména pak prostřednictvím drahých státních dluhopisů nejsou schopny investiční cíle většiny investorů naplnit. Dividendy jsou schopny konkurovat kuponům. Jsme si nicméně vědomi existujících rizik a nejistoty. Mezi ně patří: Nejistota ohledně míry ochlazení světové ekonomiky. Poškození pověsti americké vlády jakožto dlužníka. Slabé oživení amerického trhu práce. Sílící tlak na slabé dlužníky eurozóny. Situace u našich středoevropských souputníků je již trochu složitější, zejména pro velký objem úvěrů ve švýcarských francích mezi obyvatelstvem. Prudké zhodnocování franku totiž zapříčiňuje nárůst jistiny a splátek úvěrů v domácích měnách a s tím související těžkosti domácností se splácením především hypoték. Problémem to je zejména v Maďarsku, což dopřává podporu populistickému premiéru Viktoru Orbánovi a jeho straně Fidesz, která svými líbivými kroky vážně poškozuje podnikatelské prostředí v zemi. Velké ekonomiky východně od nás Rusko a Turecko si vedou vcelku obstojně. Turecko dosahuje slušného hospodářského růstu, a i když vysoká turecká domácí poptávka způsobuje nárůst deficitu běžného účtu platební bilance (až 10% HDP), vidíme budoucnost tureckého hospodářství podstatně lépe, než je tomu ve známém rčení. Nedávné oslabení turecké liry by navíc mělo posílit obchodní bilanci, což by mělo přispět ke stabilizaci kurzu turecké liry, která měla v poslední době sklon k razantnímu oslabování. Rusko nadále benefituje z vysokých cen komodit. Přesto se mu sotva daří udržet vyrovnaný rozpočet (zatím mírný přebytek, ale analytici očekávají na konci roku mírný schodek). Zdroj: ČSOB Asset Management, a.s., člen skupiny ČSOB Obtížné hledání shody v EMU ohledně navrhovaných řešení. Nejistota politického vývoje na obou stranách Atlantiku. Jak v krátkodobém hledisku reagujeme na aktuální dění na trzích v portfoliích profilových fondů: Pro měsíc září jsme podvážili akciovou expozici v portfoliích. Upřednostňujeme americké akciové trhy před evropskými a rozvíjející se trhy před rozvinutými. V portfoliu nadvažujeme spíše defenzivní složky defenzivní sektory (zboží každodenní potřeby), společnosti s nižší mírou zadlužení (technologie), dividendové akcie. V současné době držíme v investičním portfoliu mírně vyšší podíl dluhopisové složky. Takticky jsme navýšili duraci dluhopisných portfolií, jakkoliv v delším horizontu dáváme přednost dluhopisům s relativně kratší zbývající dobou do splatnosti. Ekonomika a trhy 2

3 Ve druhém roce chabé hospod ské expanze z stávají velké podíky svému vlastnímu pohonu (spot eb Úrokové sazby jsou Up ednost ujeme remní obligace. Nabízejí odpovídapokleslo riziko nesplacení remních dluhopis urychlené ozdravení federálních nancí, nelze mnoho o kávat ani od rozpo tové stimulace Jakékoliv p ípadné zpomalení výdaje) je eská koruna ákup cizom nových aktiv zpravidla zvy- Majoritní ást objemu jednotlivé t ídy aktiv je tvo ena jádrovými produkty Mezi jádrové produkty pat í nap íklad: Smíšené fondy odpovídající investi nímu pro lu klienta (konzervativní, vyvá ený, - Net eba dodávat, e období nejistoty, kterým nyní ekonomika pro- Nicmé slabý r st nezabránil nap íklad mimo dnému r stu remních zisk které rostou j sedm tvrtletí po sob dvouciferným tempem. Firmy proto mají velké mno ství hotovosti, se kterou musí n ak nalo it: investovat do organického r stu nebo akvizic, zvýšení dividend nicmén rmy sází spíše na splácení dluhu nebo hotovost p ímo Zbývající, minoritní ást jednotlivé t ídy doporu ujeme diverzi fikovat tak, e jeden tzv satelitní produkt tvo í maximáln 10 % slo ky Rozlo ení portfolia do typových skupin nan ních nástro Ochrana není luxus Konzervativní Úrokové nástroj Vyvá ený Akciová slo ka Nedávná minulost zcela jasn kázala, jak rychle mohou akciové turbulencí na nan ních trzích obvykle bývala krátká, ale poslední dob - lizovat ztrátu. Dluhopisy Centrální banky udr ují úrokové sazby nízko Dynamický Aby se vypo ádaly se vzniklou krizí, centrální banky tém všude výrazn sní ily své klí ové m nov politické sazby Sazby se nyní (na nancování rostoucích rozpo tových de cit tento proces 3 TYPY AKTIV ních n kolika m síc op t pouze klesaly, kd n kolik negativních makroe nep íznivého hospodá ského vývoje ECB se do p ímých nákup Akcie Ceny akcií by m ly následovat zisky Evropskou centrální banku ke zvednutí její klí ové m nov poli- O ekávání Nedomníváme se, e by tento pohyb musel být výrazný, pon vad rozdíl mezi neobvykle vysoký 3

4 Nemovitosti Hotovost Již nejsou levné Tento segment byl finančními turbulencemi zasažen velmi výrazně, neboť tradičně silně závisí na dluhovém financování. Bylo proto překvapující, že recese postihla komerční nemovitosti a kancelářský trh v Evropě méně výrazně než v případě dřívějších hospodářských zpomalení a méně, než se někteří obávali vzhledem k závažnosti poslední recese. Míra neobsazenosti nevzrostla do abnormální výše a výnos z nájemného zůstal víceméně nedotčen. Z těchto důvodů se tomuto segmentu nadprůměrně dařilo během růstu akciových trhů, který začal v březnu roku Průměrné výnosy z nájemného jsou vysoké. Dalším pozitivním faktorem je atraktivní výše dividendy (průměrný výnos 5 %), kterou jsou firmy podnikající v developmentu a pronájmu nemovitostí schopny vyplácet. Přesto však doporučujeme zachovat si vůči tomuto segmentu opatrný přístup. Potenciál prudkého růstu cen nemovitostí je v podmínkách nízkého hospodářského růstu a absence vysokých inflačních prognóz mimořádně omezen. Naopak tento sektor bude i nadále zranitelný vůči možnému nárůstu výnosů z dluhopisů. Alternativní investice Snižují úroveň rizika portfolia fondu, pokud jsou obhospodařovány svědomitým manažerem v rámci striktně daného rizikového rámce. Přitažlivé na těchto investicích je to, že výše prémie není ani tak určována tradičními výkyvy úrokových sazeb, ekonomiky anebo firemních zisků, ale skutečností, že manažer fondu se vyhýbá tržnímu riziku. Manažer se místo toho snaží nalézt nesprávná ocenění a neefektivnosti existující v konkrétních segmentech finančních trhů a z těchto profitovat. Vzhledem k tomu, že základní výnos je nyní mimořádně nízký a prémie je rovněž nejistá, dáváme přednost jiným druhům investic. Zlato Pokud někde existuje bublina Jestliže je cena zlata nad úrovní USD za unci (a tím spíše, pokud se pohybuje kolem USD za unci), pak je třeba prodávat, nikoliv kupovat. Jestliže někde existuje bublina, pak právě na trhu se zlatem. Zlato je méně hodnotná a mimořádně kolísavá investice. Tento drahý kov sice obestírá řada mýtů, ovšem krutá pravda je taková, že ho není nedostatek, že má jen nepatrný ekonomický význam (zcela jistě z měnového hlediska) a neposkytuje ani často zmiňovanou ochranu proti inflaci. Existuje pouze jeden dobrý důvod k zařazení zlata do portfolia, a to jako druh pojištění proti válkám, revolucím či zhroucení měnového systému. Nicméně ti, kteří se rozhodnou investovat z tohoto důvodu, se o cenu zlata nestarají. Bezpečná, ale v podstatě minimální výnos Potenciál prudkého růstu cen nemovitostí je v podmínkách nízkého hospodářského růstu a absence vysokých inflačních prognóz mimořádně omezen. Výnosy krátkodobých dluhových instrumentů zůstanou nízké, přičemž v následujících měsících očekáváme buď malé, nebo vůbec žádné zlepšení, poněvadž nic nenaznačuje, že by česká centrální banka měla v úmyslu zvýšit svou měnově politickou sazbu. Důraz na dluhopisy s vysokým výnosem Rozvíjející se trhy se v minulosti musely často potýkat s narůstajícím dluhovým břemenem veřejného sektoru anebo domácností. V těchto dnech jsou to hlavně evropské země a Spojené státy, kdo čelí hrozící nebo případně skutečné dluhové krizi. Bez ohledu na výše uvedené jsou však úrokové sazby v rozvíjejících se ekonomikách výrazně vyšší. Dobře diverzifikované portfolio dluhopisů z rozvíjejících se ekonomik u krátkodobých splatností dokáže dosáhnout (hrubého) výnosu 5 %. Ekonomika a trhy 4

5 Celá řada měn rozvíjejících se ekonomik je kromě toho značně podhodnocena vůči euru. Předpokládáme, že tyto měny v budoucnu dále posílí, z čehož by mohl vyplynout další výnos. jsou kotovány na některém ze západních akciových trhů, a to z důvodů lepší regulace a vyšší likvidity. Důraz na telekomunikace I u dluhopisů s vysokým výnosem platí, že nezbytnou podmínkou investování je vhodná diverzifikace mezi přiměřený počet zemí, měn a emitentů. Důraz na východoevropské akcie Investováním do východoevropských akcií mimo jiné usilujeme o využití mimořádně atraktivního ocenění ruského akciového trhu (poměr tržní ceny akcie k zisku činí 6,5). Může jít o jeden ze způsobů, jak profitovat z vysokých cen ropy. Sektor energetiky tvoří zdaleka největší část ruského akciového trhu. Z celosvětového hlediska energetické akcie dosud dostatečně nezareagovaly na růst cen ropy. Kromě toho se akcie ruských ropných a plynárenských firem obchodují až o polovinu levněji než jejich západoevropské protějšky. Důraz na světové tržní lídry Investujeme do západních společností, které vytvářejí významnou část svého obratu na (asijských) rozvíjejících se trzích. Tržby a ziskové marže jsou tam rovněž vyšší. Upřednostňujeme firmy, které Sektor telekomunikací je relativně defenzivní odvětví s celkově stabilním, avšak pouze mírným růstem obratu. Sektor telekomunikací je relativně defenzivní odvětví s celkově stabilním, avšak pouze mírným růstem obratu. Na druhé straně telekomunikační operátoři generují značné peněžní toky a vyplácejí vysoké a stabilní dividendy. Průměrný (hrubý) dividendový výnos v Evropě činí cca 7,2 %. Upozornění: Materiál Ekonomika a trhy je připraven odborníky ze společnosti ČSOB Asset Management, a.s., člen skupiny ČSOB. Při jeho tvorbě a šíření nepostupovali podle požadavků zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu v platném znění, upravujících pravidla pro analýzu investičních příležitostí nebo investiční doporučení. Při přípravě materiálu se vychází z aktuálně dostupných ekonomických informací a jejich zhodnocení v čase přípravy. Materiál neslouží k poskytování osobního investičního poradenství ani nepředstavuje investiční doporučení k nákupu či prodeji jakýchkoliv investičních nástrojů. Před rozhodnutím k nákupu jakéhokoliv produktu vám proto doporučujeme kontaktovat investičního poradce nebo osobního bankéře, který vám poskytne více informaci o produktech a doporučí, jestli se konkrétní produkt hodí k vašemu rizikovému profilu a do vašeho portfolia. Investiční nástroje uvedené výše nezaručují návratnost vložené investice. Hodnota investice může v čase kolísat, v závislosti na typu investice i výraznějším způsobem. Ekonomika a trhy 5