BENDURA BANK AG INVESTIČNÍ SERVIS NĚMECKY ANGLICKY ITALSKY TURECKY RUSKY ČÍNSKY ARABSKY ČESKY POLSKÝ

Transkript

1 BENDURA BANK AG INVESTIČNÍ SERVIS NĚMECKY ANGLICKY ITALSKY TURECKY RUSKY ČÍNSKY ARABSKY ČESKY POLSKÝ

2 BENDURA BANK AG Schaaner Strasse Gamprin-Bendern Principality of Liechtenstein P: +423 / F: +423 / info@bendura.li

3 1. VÝHLED KVĚTEN NAŠE TÉMATA V KVĚTNU Všechno by mohlo být tak pěkné! Celosvětové širší oživení se vztahuje na měnovou politiku, která v globálním měřítku teprve začala ubírat na rychlosti. Brzdný účinek je z této strany velice omezený - naopak: Zásobování centrální banky a zásobování hotovostí je více než dostatečné. Investice ožily, zaměstnanost roste. Bankovní systémy jednotlivých států se většinou zabývaly svými domácími úkoly po světové finanční krizi v roce 2008 a dále; poskytování úvěrů po celém světě nepředstavuje žádné omezení oživení. I přes tuto výhodnou výchozí situaci nezačal rok 2018 na finančních trzích zrovna dobře. Zatímco na začátku to byly mírné obavy z inflace, které vyvolávaly zvýšenou volatilitu, rozpoutaly nakonec bouřlivou diskusi mimo jiné technologické podniky: Jsou jejich vysoká ocenění, zejména na akciových trzích, ještě odůvodnitelná? K tomuto okruhu témat najdete v tomto kompasu kapitálového trhu podrobný hlavní oddíl. A konečně americký prezident Trump v poslední době cítil nutkání zahájit s Čínou určitý způsob obchodní války. Obviňuje Čínu z neférových obchodních praktik a využívá všech prostředků, které má k dispozici, aby údajnou neférovost odstranil. I když Donald Trump není pověstný domýšlením důsledků a řešením tvrdých oříšků : Svými akcemi v oblasti mezinárodního obchodu riskuje, že Čína a další státy budou vyvíjet silný protitlak. Na konci by mohla být celkově ohrožena složitá síť mezinárodní výměny zboží a služeb - a s ní i perspektivy růstu mnoha států do budoucích let. K tomu si přečtěte naši úvahu v dále uvedené části Makro. závislosti na dalším běhu událostí ve věci obchodní války OHLÉDNUTÍ ZA VÝKONNOSTÍ: AKCIE BYLY V BŘEZNU I NADÁLE SLABÉ, DEFENZIVNÍ DLUHOPISY S LEPŠÍM VÝKONEM Obavy z obchodní války silně omezovaly trhy po celý březen a zajistily vysokou volatilitu na akciových trzích. Akciové trhy opět nevyvázly bez újmy. Výkonnost od začátku roku ta spadla ještě hlouběji do červených čísel (podle oblasti mezi - 2 až - 5 %). Rizikové prémie na úvěrových trzích se v důsledku rostoucí nejistoty mírně rozšířily - o panice zde však ještě nemůže být řeč. Vítězi uplynulých týdnů myly jednoznačně defenzivní dluhopisy (státní dluhopisy, agencies a obligace). Periferní státní dluhopisy byly s výkonností necelá 2 % vítězi. Výkonnost 2018 YTD a od konce února 2018 V tuto chvíli považujeme vyhrožování Donalda Trumpa jen za válečnou rétoriku, kterou chce zlepšit svou vyjednávací pozici před nadcházejícími rozhovory s Čínou. Naše prognózy vývoje světového hospodářství a finančních trhů jsme prozatím nijak podstatně neupravili. Vyhrazujeme si právo tak učinit v BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

4 2. MAKRO Světové hospodářství: Mírné konjunkturní zrychlení, riziko eskalace obchodního konfliktu mezi USA a Čínou se však v poslední době zvýšilo. Hrubý domácí produkt USA, roční míry, v % Evropa: Zdá se, že u mnoha směrných ukazatelů byl mezitím překonán vrchol, tzn., že oživení stárne. V příštích čtvrtletích sice nedojde bezpodmínečně k propadu konjunkturní dynamiky. Avšak je pravděpodobné, že potenciál dalšího urychlení je vyčerpán, a mimoto obavy z obchodní války mohou náladu dlouhodobě utlumit. Březen sice vzhledem k situaci kolem velikonočních svátků přinesl růst inflace. To je však čistě sezónní efekt. Základní úrokové sazby a tlak na ceny na předcházejících úrovních budou i nadále nízké. USA: Údaje z trhu práce byly v březnu slabší, než se čekalo, což by ve spojení s vyostřením obchodního konfliktu s Čínou mohlo ještě nějakou dobu zatížit sentiment na trzích SPOJENÉ STÁTY: DOČASNÉ ZPOMALENÍ RŮSTU V 1. ČTVRTLETÍ ROKU Dle naší prognózy vzroste americká ekonomika v 1. čtvrtletí roku 2018 s mírou 2,4 % a tedy méně, než se původně předpokládalo. Úřední odhad růstu ve 4. čtvrtletí roku 2017 byl nicméně zvýšen z 2,5 % na 2,9 % EMU: SMĚRNÉ UKAZATELE S PŘÍZNAKY ZMĚNY TRENDU. Po více než dvanáctiměsíčním silném růstu vykazuje ekonomický sentiment určité známky únavy. V březnu klesal index pro eurozónu již třetí měsíc po sobě a se 112,6 indexovými body je výrazně nižší než rekordní stav z prosince ve výši 115,3. Nejsilnější byl pokles od prosince ve Francii, kde postupně došlo ke snížení o 4,4 body na 109,5 bodů. Ve všech státech EMU (s výjimkou Estonska) se však ekonomický sentiment i nadále nachází daleko nad svým dlouholetým průměrem ve výši 100 indexových bodů. Ekonomický sentiment v eurozóně a ve čtyřech největších státech EMU Zpomalení růstu u osobní spotřeby bylo pravděpodobně hlavní příčinou menší dynamiky celkového hospodářství. Na základě rostoucích reálných příjmů v důsledku daňové reformy a dobré situace na trhu práce bude mít očekávané oslabení růstu jen dočasný charakter. 2 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

5 2.3. PRŮMĚRNÉ ZATÍŽENÍ CLY: CELOSVĚTOVĚ / EU VERS. USA Where Global Tariffs Are Highest and Lowest Average weighted tariff rate applied across all products in 2016 (%) V bilaterálním porovnání je u jednotlivých skupin výrobků s vyššími cly někde přítomna EU a jinde USA. Nelze však konstatovat, že by americké výrobky byly obecně znevýhodněny K TÉMATU FÉROVOSTI : ANI USA NEJSOU ČISTĚJŠÍ NEŽ OSTATNÍ. Velká část moderního protekcionismu se neskládá z cel, nýbrž z necelních překážek. Na základě údajů Světové banky vypracoval poskytovatel dat Statista přehled průměrných vážených dovozních cel za rok EU zde vykazuje hodnotu pod 2,5 %. Masivní konkurenční znevýhodnění amerických výrobků zde tedy téměř není patrné. Čína sice vykazuje v průměru podstatné vyšší cla ve výši 3,5 %. Na rozvíjející se zemi to však není nijak extrémně vysoké. Od začátku finanční a hospodářské krize přijaly především USA mnoho nových diskriminačních obchodních opatření. Počet nových diskriminačních obchodních o- patření Období: od začátku finanční a hospodářské krize do poloviny roku 2017 Trumpovi však údajně jde více o krádež technologie USA. Zde může existovat legitimní požadavek USA. Trade weighted average of applied import tarrifs in the EU and U.S., by sector in 2013 Bylo by čestnější a pro všechny strany lepší, pokud by se ještě zbývající mírné celní rozdíly kompletně vyrovnaly, a aby se informovaly o zrušení jiných obchodních překážek. Bohužel se však zdá, že Trump v současné době sází spíše na celní přirážky a tedy na konfrontaci. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

6 3. ZVLÁŠTNÍ TÉMA: ZMAPOVÁNÍ AKCIOVÉHO TRHU Relativní atraktivita amerických akcií mírně poklesla. Zisky dále porostou. Existuje však riziko poklesu dynamiky. Mezinárodní vyhlídky: Vývoj zisků předpokládaných (forward) zisků za 12 měsíců v % indexováno DAX-KGV výrazně pod historickým mediánem. Vzhledem k opakovanému poklesu indexu očekávání ifo a rostoucí nejistotě na základě obchodního sporu však zřejmě nelze již očekávat žádné nadprůměrné KGV. DAX by byl celními přirážkami vůči výrobcům automobilů zřejmě dotčen nadprůměrně. Trh s akciemi v USA je i nadále oceněn vysoko a silně závisí na technologických akciích. Modely akciového trhu jsou krátkodobě negativní, ve střednědobém horizontu však s potenciálem DLOUHOLETÝ VZESTUPNÝ TREND U ZISKŮ POKRAČOVAL V NEZMENŠENÉ MÍŘE I V NOVÉM ROCE - ZISKY V USA Z DŮVODU DAŇOVÉ REFORMY DOKONCE EXPLODOVALY. Přední podniky z velkých průmyslových zemí vykázaly rekordní zisky a analytici jsou optimističtí a očekávají, že zisky v roce 2018 překonají úroveň roku Od začátku roku mimoto analytici upravili své původní odhady zisku poněkud směrem nahoru. Celkově se zisk DAX-12MForward (ex dividend efekt) zvýšil od posledního dne roku 2017 o 3,6 %. V Euro Stoxx 50 činí nárůst 2,7 %. Ještě více než u tuzemských indexů se zvýšil zisk 12M-Forward v Japonsku (+ 4,0 %). Na základě zapracovaných efektů daňové reformy v USA se zvýšil očekávaný zisk pro US-Blue-Chips s nárůstem 9,6 % konečně nejrychleji DOHODA V OBCHODNÍM SPORU BY TEDY MĚLA ZA NÁSLEDEK ZOTAVENÍ, AVŠAK NE NUTNÉ NADPRŮMĚRNÉ KGV - ESKALACE BY NAPROTI TOMU BYLA FATÁLNÍ. Vzhledem k pozitivním konjunkturním vyhlídkám a ke kurzům, které dlouhou dobu rostly téměř bez volatility, přiznávali akcionáři akciovému trhu až do nedávna nadprůměrné KGV. Neutrální úroveň indexu DAX fungovala v tomto prostředí trhu jako dolní mezní hodnota. Z důvodu velké nejistoty na základě obav z možné obchodní války jsou však investoři nyní ochotni již jen k podprůměrným KGV. V případě eskalace by trh byl dokonce vystaven riziku vybočené ze svého typického pásma hodnocení směrem dolů. V tomto scénáři by mimoto zřejmě musely být také zisky revidovány směrem dolů, čímž by se pásmo snížilo. Dohoda by naproti tomu měla za následek zotavení trhu, avšak zřejmě žádné nadprůměrné KGV. 4 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

7 Ziskový DAX v indexových bodech Odchylky od neutrální úrovně indexu DAX v indexových bodech 3.4. PŘEDNÍ SVĚTOVÝ AKCIOVÝ TRH V USA SICE JIŽ NENÍ TAK VYSOCE HODNOCEN, JAKO TOMU BYLO JEŠTĚ PŘED NĚKOLIKA TÝDNY, AVŠAK PŘESTO JE STÁLE JEŠTĚ ZNAČNĚ DRAHÝ VELKÉ OBAVY DO BUDOUCNA ZPŮSOBILY POKLES INDEXU DAX HLUBOKO POD JEHO PÁSMO HODNOCENÍ. TO PLATILO I TEHDY, POKUD TÍM ZISKY NEJDŘÍVE JEŠTĚ NEBYLY DOTČENY. V normálních situacích se DAX zpravidla otočí nejpozději krátce po poklesu pod spodní hranici typického pásma hodnocení. Tato značka znamená Fwd-KGV ve výši cca 11,3. V případě vážných krizí však index DAX výrazně klesl pod tuto úroveň. A to ne teprve tehdy, když zisky skutečně klesly, nýbrž již tehdy, když se investoři vážně obávali možného poklesu. To, co v současnosti platí pro index DAX, tedy, že by obavy z možné obchodní války vedly k jasně podprůměrnému KGV, pro přední světový index S&P 500 zdaleka neplatí. Americké akci jsou totiž stále ještě hodnoceny velice vysoko. A to i přesto, ačkoli kurzy od jejich maxima byly jednak výrazně korigovány a na druhé straně odhady zisku na základě daňové reformy v USA explodovaly. Společně to však právě vedlo k tomu, že trh v USA, který začátkem roku 2017 vybočil ze svého pásma hodnocení směrem nahoru, se do něj opět vrátil. Zisk S&P 500 v indexových bodech Přiostření obchodního konfliktu by proto zřejmě melo za následek další poklesy kurzu. Pokud by se strany sporu - jak se momentálně zdá - sešly u jednacího stolu, měly by se trhy naproti tomu zotavit. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

8 3.5. ZÁVISLOST NA VYSOCE HODNOCENÝCH AKCIÍCH TECHNOLOGICKÝCH FIREM SKANDÁL S DATY NA FACEBOOKU BY MOHL VYTVOŘIT PODNĚTY PRO REGULACE. FAANG+index s relativní silou oproti S&P 500 v % indexováno Rozdělení KGV: S&P 500 vs. Nasdaq V procentech povo vyjádření, že chce utlumit tržní moc Amazonu, a smrtelná nehoda autonomně jedoucího vozidla Tesla tlačily na kurzy dosavadních miláčků burzy. Od svého maxima v polovině března se musel index FAANG+, ke kterému vedle vlastních titulů FAANG patří také Nvidia, Tesla, Twitter a další dvě společnosti, však nyní zaznamenat výraznější újmu než S&P 500. Při posuzování členů S&P-500 bez 85 indexových titulů, kteří jsou zároveň členy Nasdaq-100, je vidět, že akcie netechnologických společností nejsou v současné době již mnohonásobně dražší. Zde představují v současnosti tituly s KGV mezi 10 a 15 opět největší dílčí skupinu. V rámci Nasdaq 100 jsou stejnou měrou nejčastěji zastoupeny tituly s KGV mezi 15 a 20, resp. 20 a 30. Mimoto je zde podíl zvlášť vysoce hodnocených titulů mnohem vyšší. Více než každý desátý titul zde však stále ještě disponuje KGV nad 50. Amazon (169) a Netflix (107) jsou dokonce v třímístné oblasti KGV. Nikoli nevýznamným motorem dobré výkonnosti akciového trhu v USA byly akcie technologií a růstu, uváděné tzv. akciemi FAANG, tedy společností Facebook, Apple, Amazon, Netflix a Google (Alphabet). Skandál s únikem dat na Facebooku, Trum- 6 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

9 4. ÚROKY Jerome Powell na svém prvním zasedání FOMC jako šéf Fedu provedl očekávané zvýšení sazeb. Na rok 2018 avizuje Fed beze změny celkem tři úrokové kroky. Peněžní trh USD: Sazby Libor rostly výrazně silněji, než to ospravedlňují očekávané referenční sazby - co je hnacím motorem tohoto vývoje? Konjunkturní odhad Fedu se vyznačuje velkým optimismem bez ohledu na oslabení na začátku roku v příštích měsících pravděpodobně dojde k růstu inflace. Americká jednodenní tržní úroková sazba s očekáváními trhu vyplývajícími ze sazeb termínovaných vkladů a projekce FOMC a prognóza Šéf ECB Draghi obalil příští malý krok směrem k Exitu do holubičí rétoriky. Očekávání referenčních sazeb v důsledku toho a v důsledku doutnajícího obchodního konfliktu zasáhl silný útlum. Na trhu s dluhopisy v EUR hovoří sezónní vzor v jarním čtvrtletí pro rostoucí výnosy z dluhopisů. V běžném měsíci proti tomu však stojí podpůrný efekt na kurzy, který má negativní nabídka čistých státních dluhopisů FED: PROJEKCE FOMC AVIZUJÍ DVA DALŠÍ ÚROKOVÉ KROKY NA TENTO ROK. MY NAPROTI TOMU OČEKÁVÁME TŘI DALŠÍ ZVÝŠENÍ ÚROKŮ - PŘÍŠTÍ KROK V ČERVNU. Výnosy ze státních dluhopisů na 10 let a implicitní pravděpodobnost, že v roce 2018 dojde k více než třem úrokovým krokům Se svými projekcemi hlavních úrokových sazeb FOMC úrokové spekulace přesto poněkud utlumit, protože dots ke konci roku 2018 zůstanou beze změny. Naproti tomu byla navýšena projekce ke konci období let 2019/20 a odhad neutrální hlavní úrokové sazby (ze 2,75 % na 2,875 %). V tomto roce však očekáváme ještě další tři úrokové kroky ECB: DRAGHIHO SMÍŘLIVÁ RÉTORIKA TLAČÍ ÚROKOVÉ SPEKULACE DALEKO ZPĚT A TLAČÍ DLOUHODOBÉ ÚROKY POD STŘEDNĚDOBÝ TREND RŮSTU. V rámci rozhodnutí o úrocích ze dne 8. března oslabila ECB svůj Forward Guidance pro program nákupu dluhopisů tedy dříve, než jsme čekali! Fed navýšil svou jednodenní tržní úrokovou sazbu 21. března podle očekávání na 1,50 % - 1,75 %. Šéf ECB Draghi však obalil toto jestřábí poselství do holubičí rétoriky. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

10 V kombinaci s dále rostoucími konjunkturními obavami z důvodu obchodního konfliktu mezi USA a Čínou to má za následek, že spekulace o zvratu hlavních úrokových sazeb byly na příštích 12 měsíců kompletně utlumeny. Na základě toho klesla sazba 10Y EUR-Swap pod úroveň svého střednědobého růstu po přestřelení na začátku roku. Očekávání trhu u změny hlavních úrokových sazeb v horizontu 12 měsíců a sazba 10Y EUR- Swap Po třech úrokových krocích v roce 2017 počítáme v roce 2018 s celkem čtyřmi zvýšeními úroků, v polovině roku 2019 hlavní úroková sazba pravděpodobně dosáhne 3 % (horní okraj cílové pásky). Na trhu eskontované zefektivnění měnové politiky odpovídá pro r celkově naší prognóze. Termínové kurzy na peněžním trhu eskontují příští úrokový krok na červen. Hlavní úroková sazba ECB a výnosy 10letých bondů s prognózou 4.3. SHRNUTÍ: FED UDRŽUJE SVŮJ NORMALIZAČNÍ KURS, ECB SE SVÝMI NÁKUPY DLUHOPISŮ COUVÁ: VÝNOSOVÝ TREND BY SE MĚL STŘEDNĚDOBĚ ZVYŠOVAT. Hlavní úroková sazba USD a výnosy 10letých treasuries s prognózou Šéf ECB Draghi nejnověji opět více zdůraznil holubičí základní linii. Očekávání trhu pro krátký konec jsou podle našeho názoru přiměřená: První úrokový krok v polovině roku Pokud obchodní konflikt neeskaluje v obchodní válku, zaměří se aktéři trhu ve střednědobém horizontu pravděpodobně opět na očekávané ukončení nákupů dluhopisů a na perspektivu obratu v úrokových sazbách v příštím roce - to by mělo výnosy z bondů ke konci roku 2018 vytáhnout směrem ke značce 1 %. 8 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

11 5. CREDITS 5.1. OBRAZ VÝKONNOSTI SE OBRÁTIL: ÚVĚRY KLESAJÍ ZPĚT ZA BONDY. Výnos IG Non-Financials vs. bondy. v procentech Na základě vyšších výchozích výnosů nabízely úvěry lepší nárazník oproti nárůstu výnosů, takže u Total Return 2018 do začátku března byly jejich hodnoty před bondy (srov. graf vpravo). Mezitím se však list obrátil. Úvěry nekopírovaly obecnou změnu trendu k opět klesajícím výnosů a klesly při posouzení Total Return zpět za bondy. Pro další průběh roku však beze změny očekáváme mírný nárůst výnosů. Úvěry budou mít v tomto scénáři mírně lepší výsledky než státní dluhopisy NAKAŽLIVÉ VLIVY Z USA? HIGH YIELD V 1. ČTVRTLETÍ POPRVÉ OD ROKU 2008 S NEGATIVNÍ VÝKONNOSTÍ Total Return 2018 Credits vs. bondy. indexováno na 100 Konečně zaznamenaly zejména US-High-Yields rozšíření spreadu. Zejména hrozící eskalace obchodního sporu zajistila zatížení. Oslabení neunikly ani evropské High Yields: Na obou stranách Atlantiku byla výkonnost v 1. čtvrtletí poprvé od roku 2008 negativní. Total Return vždy v 1. čtvrtletí roku US High Yield vs. EUR High Yield Ani úvěry nemohly na začátku roku uniknout všeobecnému trendu rostoucích výnosů. Horní graf ilustruje exemplárně pro dluhopisy IG podniků paralelní vývoj k růstu výnosů u státních dluhopisů až do poloviny února. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

12 5.3. AKCIE FAANG POD TLAKEM CREDIT-SPREADS ZŮSTÁVAJÍ RELATIVNĚ NEOTŘESENY. Akcie FAANG v porovnání poslední 4 týdny, indexováno na 100 Facebook disponuje velkým objemem hotovosti a nemá žádné zadlužení, a tedy ani žádné bondy. Credit-Spreads dluhopisů Amazonu, Apple a Alphabet/Google se zvětšily spíše mírně v rámci celkového trhu. Jen u déle běžících bondů Netflixu, což je s ratingem B1/B+ jediný podnik ze skupiny FAANG se slabým ratingem, bylo naposledy patrné větší rozšíření. Spready se však ani zde nepohybovaly nijak podstatně nad hodnotami ze začátku roku SLABÁ VÝKONNOST SE VYZNAČUJE ODLIVY, PŘEDEVŠÍM Z HY FONDŮ. FAANG-Credit-Spreads v porovnání poslední 4 týdny High Yield EUR Corporate Bond Fonds (Západní Evropa) Přílivy/odlivy v mil. USD, za rok, odděleně kumulované Skandál s daty na Facebooku dostal akcie technologických společností v USA pod výrazný tlak zde na příkladu velkých titulů shrnutých pod akronymem FAANG. U Credit-Spreads těchto titulů naproti tomu nebylo zaznamenáno žádné nápadné rozšíření. 10 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

13 IG EUR Corporate Bond Fonds (Západní Evropa) Přílivy/odlivy v mil. USD, za rok, odděleně kumulované Avšak i zde mohly mít určitý vliv obavy z eskalace obchodního sporu. Pro dalších vývoj rizikových přirážek má rozhodující význam, zda již máme za sebou maximum konjunkturního cyklu v Evropě, resp. jak silné bude možné oživení. V současné době však vycházíme v našem hlavním scénáři i nadále ze silného konjunkturního vývoje a tedy z úvěrově pozitivního prostředí. Economic Surprise Index v eurozóně vs. High Yield Asset Swap Spread V 1. čtvrtletí roku 2018 byly HY fondy v západní Evropě denominované v EUR nuceny přijmout významné odlivy prostředků, což mělo zatěžující vliv na výkonnost. Jen v první týdnu roku došlo v segmentu HY k přílivům, v dalších týdnech pak k částečně značným čistým odlivům. Celkově dosáhly odlivy v roce 2018 YTD hodnoty 5,5 mld. EUR. Pro porovnání: v roce 2016 zaznamenaly fondy HY příliv +2,3 mld. EUR, v roce 2017 byly zaznamenány odlivy ve výši 1,8 mld. EUR. U IG fondů denominovaných v EUR je v současné době sice patrný nepříznivý obraz s odlivy v roce 2018 YTD v hodnotě téměř 3 mld. EUR. Tato hodnota se však zdá být ještě mírná v porovnání s předchozími vysokými přílivy (+11 mld. EUR v roce 2016 a dokonce +52 mld. EUR v roce 2017) a s výrazně vyšším objemem celkového trhu IT S THE ECONOMY, STUPID! ROZŠÍŘENÍ SPREADU SOUBĚŽNĚ SE ZHORŠENÝMI MAKROEKONOMICKÝMI ÚDAJI V EVROPĚ. V současné době je zajímavé, že k růstu spreadu v minulých týdnech došlo souběžně se zhoršením makroekonomických údajů v Evropě. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

14 6. PROGNÓZY A ALOKACE AKTIV V tuto chvíli považujeme vyhrožování Donalda Trumpa jen za válečnou rétoriku, kterou chce zlepšit svou vyjednávací pozici před nadcházejícími rozhovory s Čínou. Směrné ukazatele sice v současné době klesají, předtím však vysoko narostly. To co dosud vidíme, je návrat k normálnosti, žádné konjunkturní ochlazení. Naše prognózy vývoje světového hospodářství a finančních trhů jsme prozatím nijak podstatně neupravili (jen u akcií prognózy k ). Vyhrazujeme si však právo tak učinit v závislosti na dalším běhu událostí ve věci obchodní války SCÉNÁŘE KONJUNKTURY A TRHY. HLAVNÍ SCÉNÁŘ 65 % Vývoje Světová konjunktura zůstane na cestě silné expanze. V roce 2018 poroste silněji než v roce HDP v USA poroste v roce 2018 o 2,9 %, hospodářská výkonnost Číny se zvýší o 6,3 %. Rozhodnutí o celních přirážkách v USA zatím ovlivňuje toky zboží jen v malé míře. ECB nechá svůj program nákupu aktiv doběhnout do konce roku Zvýšení úroků podle ECB lze očekávat až za delší dobu po skončení nákupů, tzn. nejdříve ve druhém čtvrtletí roku Následky brexitu zatíží konjunkturu v eurozóně a speciálně v Německu jen v malé míře. Na evropské úrovni budou zahájeny rozhovory o reformách. Vývoj zisků podniků bude profitovat ze stabilní konjunktury na vnitřním trhu. Úrokové sazby na peněžních trzích v eurozóně zůstanou záporné, výnosy se mírně zvýší. Fed bude opatrně pokračovat ve zefektivňování své měnové politiky v r SCÉNÁŘE KONJUNKTURY A TRHY. OPTIMISTICKÝ SCÉNÁŘ 15 % Vývoje Výrazné oživení reálné ekonomiky. Rizika poklesu ustupují do pozadí. Konjunktura vstoupí do fáze Goldilocks : Silný růst bez tendence k přehřívání. Fed bude plynule normalizovat svou měnovou politiku vzhledem k výhodné konjunktuře a rostoucím mzdám. ECB zefektivní koncem roku 2018 svou měnovou politiku a zvýší hlavní úrokové sazby na přelomu roku 2018/19. Značně rostoucí zisky podniků ve všeobecně pozitivním kontextu povedou z dlouhodobého hlediska k trvalému zvýšení kurzů akcií. Výrazný růst výnosů v USA a v Evropě. Ceny energií se budou dále zvyšovat. Americké akcie získají díky Trumpově politice trvalý další kladný podnět. 12 KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

15 6.3. SCÉNÁŘE KONJUNKTURY A TRHY. RIZIKOVÝ SCÉNÁŘ 20 % Vývoje Celní přirážky povedou vycházeje z americké administrativy k protekcionistické eskalaci mezi USA a jejich obchodními partnery v Asii a v Evropě. Riziko brexitu se stane reálným. V důsledku tvrdého vyjednávání EU s Velkou Británií se hospodářská újma pro obě strany zvětší. Tvrdé přistání v Číně. To bude mít negativní dopad na světovou konjunkturu. Tlak na měny rozvíjejích se trhů a na ceny surovin. Averze vůči riziku na finančních trzích bude sílit. Spolkové dluhopisy budou vyhledávány jako bezpečný přístav. Zisky podniků masivně klesnou. Útěk z akcií. Migrační tlak v EU opět masivně vzroste, tendence k uzavření a separatismu budou mít negativní vliv na vnitřní trh a tím i na konjunkturu. BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

16 TRADITIONAL ASSET MANAGEMENT INTEREST INCOME STRATEGY Asset allocation 100% bonds Bandwidths Money market 0-20% Bonds % Equities 0% INCOME STRATEGY Asset Allocation 80% bonds 20% equities Bandwidths Money market 0-20% Bonds 60-80% Equities 15-25% BALANCED STRATEGY Asset Allocation 60% bonds 40% equities Bandwidths Money market 0-20% Bonds 40-60% Equities 30-50% DKK 2.25% SEK 2.25% GBP 3.00% JPY AUD USD 2.25% 1.50% 7.50% EUR Bonds 61.25% Equ. Emerging Equ. Markets Japan 2.40% Equ. N. 2.00% Equ. rest America of Europe 8.55% 1.88% Equ. Euro Countries 5.17% FC-Bonds 15.00% Equ. N. America 17.10% Equ. rest of Europe 3.76% Equ. Euro Countries 10.34% EUR-Bonds 45.00% Equ. Emerging Equ. Markets Japan 4.80% 4.00% FW-Bonds 11.25% Money Market 20.00% Money Market 20.00% Money Market 20.00% EUR-Bonds 28.75% The fund is invested exclusively in fixed-interest bearing instruments with a very broad diversification. Capital appreciation as of since % since % since 5 years p.a. 0.01% Key figures since Overall return 27.36% Sharpe ratio 0.13 Standarddeviation (since 5 years) 2.35% Correlation 0.80 Our primary objective is to preserve the capital and generate a regular income. Capital appreciation as of since % since % since 5 years p.a. 1.50% Key figures since Overall return 49.43% Sharpe ratio 0.36 Standarddeviation (since 5 years) 3.64% Correlation 0.82 The aim of this strategy is to generate a regular income and achieve capital appreciation through price gains. Capital appreciation as of since % since % since 5 years p.a. 3.07% Key figures since Overall return 70.94% Sharpe ratio 0.37 Standarddeviation (since 5 years) 5.55% Correlation 0.89 GROWTH STRATEGY Asset Allocation 40% bonds 60% equities Bandwidths Money market 0-20% Bonds 20-40% Equities 50-70% CAPITAL GAIN STRATEGY Asset Allocation 100% equities Bandwidths Money market 0-20% Bonds 0% Equities % Equ. N. America 25.65% Equ. Japan 9.50% Equ. N. America 40.61% Equ. Japan 6.00% Equ. rest of Europe 5.64% Equ. Emergin Markets 7.20% Equ. Emerging Markets 11.40% Equ. Euro Countries 15.51% Money Market 5.00% Money Market 20.00% FC-Bonds 7.50% EUR-Bonds 12.50% Equ. Euro Countries 24.56% Equ. rest of Europe 8.93% The focus of the growth strategy is on capital appreciation through price gains. Capital appreciation as of since % since % since 5 years p.a. 4.43% Key figures since Overall return 90.72% Sharpe ratio 0.35 Standarddeviation (since 5 years) 7.31% Correlation 0.92 The aim of the capital gain investment strategy is to achieve high capital appreciation over the longer term through price gains. Capital appreciation as of since % since % since 5 years p.a. 7.32% Key figures since Overall return % Sharpe ratio 0.31 Standarddeviation (since 5 years) 10.86% Correlation KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

17 MARKET MONITOR Economics GDP (yoy in %) Inflation (yoy in %) 3-month interest rates (in %) 12/ / / / / / / / /2016 CH CH CHF DE DE EUR EU EU USD USA USA GBP UK UK JPY JPN JPN AUD AUS AUS CNY CN CN year treasury yields (in %) US Euro Swiss Currencies EUR/USD EUR/CHF USD/CHF USD/JPY USD/RUB USD/TRY GBP/USD GBP/CHF EUR/USD 1.4 close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y GBP/USD 1.8 5y 30d volatility EUR/CHF USD/CHF BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY KVĚTEN

18 Stocks EMEA SMI Euro Stoxx 50 Dax Euro Stoxx Small 200 Americas Dow Jones S&P 500 Nasdaq Asia/Pacific Nikkei 225 HK Hang Seng SH Shenzhen CSI 300 Emergin Markets MSCI Emerging Markets close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility 8' ' ' NV close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility 24' ' ' close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility 22' ' ' close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility 1' YTD Indices: Dow Jones Euro Stoxx 50 SMI Nikkei 10% 5% 0% -5% -10% -15% 01/ / / / Year Indices: Dow Jones Euro Stoxx 50 SMI Nikkei 60% 40% 20% 0% -20% Commodities Energy in USD close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility WTI Crude Oil Brent Crude Oil NV 22.6 Metals in USD close end of 04/2018 YTD (in %) 1m 6m 1y 5y 30d volatility Gold 1' Silver Platinum WTI Crude Oil per barrel in USD 100 Gold per troy ounce in USD KVĚTEN 2018 BENDURA BANK SERVIS PRO INVESTORY

19 BENDURA BANK AG Dr. INSAM Andreas, CEO Dr. LACKINGER Gerhard, Mag., Deputy CEO / COO Dr. KRENN Peter, CSO MÄDER Stefan, CFO WYSS Marcel, MSc, LL.M., CRO ABLASSER Sandra, BA, Head of Account Administration ALLES Irina, Dipl.-Bw. (FH), Individual Clients Global Markets ANDRZEJUK Konrad, MSc, Institutional Clients Eastern Europe BADER Peter, Mag., Head of Institutional Clients BASIC Mike, Mag., Institutional Clients BOUKAL Robert W., MBA, Head of Family Office Eurasia CHROMY Michelle, Payment Transactions CIL Sena, BA, Individual Clients Turkey DAMRELYOVA Jana, Individual Clients Central Europe DOLEV-ALGE Ory, Family Office Global Markets DRESCHER Marc, Deputy Head of Loans DÜRR Marcel, BSc., IT Business Solutions DÜSEL Rahel, Compliance Department ENZENHOFER Selina, Compliance Department Dr. FEDERSPIEL Markus, Institutional Clients Head of Central Europe FEIX Alexander, Mag., Deputy Head of Family Office Eurasia FLEISCH Katharina, BA, Institutional Clients FORSTER Philipp, B.Sc., Head of Payment Transactions FRICK Joël Jan, CIIA, Deputy Head of Trading & Treasury FRITSCHE Simone, MMag., Institutional Clients Head of Global Markets FRITZ Mechtild, Payment Transactions FUSSENEGGER Julia, BSc, Deputy Head of Account Administration GANAHL Barbara, Reception GAO Yun, MA, Family Office Eurasia GÖKTAS Yeliz, Individual Clients Turkey GRABHER Katharina, Head of Marketing GSTACH Günter, LL.M., Head of Loans GULUA Beniamin, Mag., Institutional Clients Head of Eastern Europe HAJDOVÁ Markéta, Mag., Individual Clients Central Europe HEUBACH Julia, B.Sc., Institutional Clients Domestic Market HETZENECKER Friedrich, Head of Family Office Germany HIDASI Beáta, Individual Clients Global Markets HOBI Tamara, Payment Transactions HUBER Rolf, IT Infrastructure JAUG Sanja, B.Sc., Family Office Global Markets JENEWEIN Fabian, MSc, Deputy Head of Depositary & Security Issuer Services KAYAR Canan, Mag., Individual Clients Turkey KOCAHAN Azime, Individual Clients Head of Turkey KÖLBENER Caroline, Institutional Clients Domestic Market KONAVSKA Aleksandra, BA, Family Office Global Markets KÜCÜKER Hanife, Individual Clients Turkey KÜNG Christoph, Mag., CPM, Deputy Head of Asset Management LOOSE Holger, Individual Clients Head of Global Markets LUDESCHER Anzhelika, MBA, Individual Clients Head of Eurasia LUDESCHER Thomas, MSc, CFA, Head of Trading & Treasury LURINA-RÜEGG Sanita, Individual Clients Global Markets MARCIELLO Pasquale, CIIA, CIWM, Head of Asset Management MARTE Julia, Accounting & Controlling Dr. MARTIN-GRASS Gabriele, MMag. (FH), Head of Legal & Tax Department MELAY Ivan, MSc, Individual Clients Head of Central Europe MILD Agne, MSc, Institutional Clients Eastern Europe MORENO Elisabet, Account Administration MOXON Chester, Deputy Head of IT & Business Development MUJIĆ Nermina, BA, Family Office Global Markets MUSTER Markus K., MSc, Head of IT & Business Development NÄF Christian, BSc., IT Business Solutions OBERDORFER Richard, Mag., LL.M., Head of Internal Audit OHNEBERG Claudia, Head of Depositary & Security Issuer Services OUSCHAN Isabel, MMag., Institutional Clients Central Europe PFISTER Gernot, MMag., Compliance Department PLANK Marika, MA, Assistant to the Board PÖSCHL Markus, Mag. iur., Deputy Head of Legal & Tax Department RATZ Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients Head of Domestic Market REICHART Norbert, Head of Family Office Global Markets RHOMBERG Manuela, Head of Reception RINDERER Alexander, Institutional Clients Head of Global Markets ROSENBOOM Tatjana, LL.M., Deputy Head of Compliance Department SCHMID Urs, Settlement SCHORM Marcus, Institutional Clients Eastern Europe SPALT Tobias, MSc, Family Office Global Markets STEURER Theresa, Dipl.-Bw., Legal & Tax Department STIER Stefan K., Ass. jur., Head of Compliance Department STRUB Maryna, M.A., Institutional Clients SZREDER Maciej, MSc, Individual Clients Central Europe TSIOBANIDIS Olga, Reception UNTERKIRCHER Markus, IT Infrastructure & IT Security USEINI Serif, Settlement VEDUNOVA Julia, Mag., Individual Clients Eurasia VETSCH Peter, lic. iur., RA (CH), LL.M. CAS Forensics Taxation, Legal & Tax Department VOLGGER Andreas, Head of Settlement VUSER Darko, B.Sc.Econ, Family Office Global Markets WEBER Gulfiya, BA, Individual Clients Eurasia WEI Lin, Family Office Eurasia WELTE Markus, Information Technology-Support WELTE Martina, Mag. phil., Institutional Clients Global Markets WERLE Bettina, BA, Account Administration WERLE Chantal, BA, Institutional Clients Central Europe WITTING Corina, Compliance Department WOHLWEND-ZHAO Fan, BBA, BA, Family Office Eurasia ZANINI Silvia, Mag., Head of Family Office Italy ZELLER Mariella, Assistant to the Board ZHANG Yijia, MSc, Family Office Eurasia ZIMMERMANN Desiree, Compliance Department DISCLAIMER Tato publikace vychází z námi nekontrolovatelných, všeobecně přístupných zdrojů, které považujeme za spolehlivé. Analýzy a komentáře nám částečně poskytla Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG. Investiční servis reprodukuje naše nezávazné vnímání trhu a produktů v okamžiku redakční uzávěrky bez nároku na úplnost a bez ohledu na případné zastoupení těchto produktů v našem kmeni. Tato publikace nenahrazuje osobní poradenství. Slouží pouze k informačním účelům, nikoli jako nabídka nebo výzva ke koupi nebo prodeji. Pro další, aktuálnější informace o konkrétních možnostech investování a za účelem individuální investiční konzultace se laskavě obraťte na svého investičního poradce.

20