ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC

12.09 6.10 12.10 6.11 12.11 6.12 12.12 6.13 12.13 12.09 6.10 12.10 6.11 12.11 6.12 12.12 6.13 12.13 12.09 6.10 12.10 6.11 12.11 6.12 12.12 6.13 12.13 7. dubna 2014 ERGO pojišťovna ZPRÁVA INVESTIČNÍHO MANAGERA ZA MĚSÍC BŘEZEN 2014 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH... 2 STRUKTURA PORTFOLIÍ... 4 PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ... 7 138 Kč 133 Kč 128 Kč 123 Kč 118 Kč 113 Kč 108 Kč 103 Kč 98 Kč 93 Kč Dynamické portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 135,6785 Kč 0,43% 135 Kč 130 Kč 125 Kč 120 Kč 115 Kč 110 Kč 105 Kč 100 Kč 95 Kč Vyvážené portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 129,0272 Kč 0,40% 124 Kč 120 Kč 116 Kč 112 Kč 108 Kč 104 Kč 100 Kč 96 Kč Konzervativní portfolio Hodnota jednotky portfolia Výkonnost za poslední měsíc 119,2022 Kč 0,55%

01.01.2013 31.01.2013 02.03.2013 01.04.2013 01.05.2013 31.05.2013 30.06.2013 30.07.2013 29.08.2013 28.09.2013 28.10.2013 27.11.2013 27.12.2013 26.01.2014 25.02.2014 27.03.2014 VÝVOJ NA FINANČNÍCH TRZÍCH DLUHOPISY USA, EMU V průběhu března se americké a evropské obligační výnosy vydaly odlišnými směry. Výnosy amerických Treasuries zamířily po únorovém přešlapování na místě mírně vzhůru (zejména v případě střednědobých splatností) - přestože ekonomická data indikovala mírné ochlazení aktivity v USA i trhu práce, převládl všeobecný názor, že na vině je netradičně tuhá zima a pozornost investorů se plně soustředila na vyjádření nové guvernérky Fedu. Janet Yellen jasně zopakovala, že prováděný plán na snižování objemu nákupu státních dluhopisů bude realizován beze změny a předestřela i možnost dřívějšího zvýšení sazeb než závěrem příštího roku, jak činil tržní konsensus. Následně ale svá vyjádření relativizovala, tržní reakce tak nakonec nebyla výrazná. Ve výsledku křivka amerických Treasuries zvýšila sklon, nejvíce o zhruba 20 bps rostly střednědobé výnosy. Index Bloomberg Effas US odepsal 0,3 %. V Evropě hrálo prim zasedání Evropské centrální banky a pokračující nízká inflace. ECB sice přes slabší inflační čísla a určitý pokles ukazatelů aktivity a domácí poptávky ke změně sazeb prozatím nepřistoupilo, trh v dalších měsících uvolnění měnové politiky očekává. Výnosová křivka díky tomu lehce snížila sklon při poklesu dlouhodobých výnosů do 10 bps. Index Bloomberg Effas Euro přidal i díky rostoucím cenám periferních státních dluhopisů 1,0 %. DLUHOPISY ČR Velmi obdobného vývoje jako v předchozím měsíci se v březnu dočkal domácí obligační trh. Podporou mu byla stabilita/pokles obligačních výnosů v eurozóně a zejména přetrvávající přebytek volné likvidity mezi domácími a z části i zahraničními investory. Primární aukce státních dluhopisů se tak opět těšily silnému zájmu. Nad očekávání příznivý vývoj rozpočtového plnění otevřel pole Bloomberg Effas Czech Index 230,0 227,5 225,0 222,5 220,0 217,5 215,0 úvahám o nižším deficitu v letošním roce, což by vedlo k menší potřebě Ministerstva financí vydávat nové dluhopisy. Zveřejněné makroekonomické údaje na druhou stranu ukázaly poměrně viditelné hospodářské oživení, tažené exportní produkcí, znatelně ale také posílila domácí koncová poptávka. Kurz koruny se nadále držel v úzkém pásmu poblíž hranice 27,50 CZK/EUR, kde se ustálil po listopadové intervenci ČNB. V měsíčním účtování ztratil 0,4%, mj. díky vyjádřením představitelů centrální banky, že ekonomický vývoj ospravedlňuje strategii držet kurz koruny nad úrovní 27 korun za euro minimálně do začátku příštího roku. Výnosová křivka zmírnila sklon při poklesu výnosů středních a delších splatností do 15 bps. Index Bloomberg Effas CZ si za březen připsal k dobru zisk 0,7%. DLUHOPISY STŘEDNÍ A VÝCHODNÍ EVROPA Polské dluhopisy Také polský obligační trh zaznamenal umírněný cenový nárůst. Ten se přitom koncentroval zejména do začátku měsíce, kdy pozitivní tržní reakci inicioval výstup ze zasedání Polské centrální banky. Ta ponechala nastavení úrokových sazeb dle očekávání beze změny, nicméně s ohledem na nízkou inflaci a umírněné hospodářské oživení indikovala, že stabilní zůstanou úrokové sazby pravděpodobně po většinu letošního roku. V duchu umírněného neinflačního oživení hovořily také zveřejněné makroekonomické údaje. Kurz zlotého vůči euru nejprve ztrácel, aby v druhé polovině března většinu odmazal a končil pouze o 0,2% slabší. Výnosová křivka zmírnila sklon při poklesu středně- a dlouhodobých výnosů až o 20 bps. Strana 2

31.12.2012 28.02.2013 30.04.2013 30.06.2013 31.08.2013 31.10.2013 31.12.2013 28.02.2014 Index Bloomberg Effas Poland za březen přidal 0,9%, v korunovém vyjádření zisk dosáhl 1,1%. Turecké dluhopisy Firemní dluhopisy V březnu jsme mohli sledovat, jak předchozí zklidnění situace na tureckém měnovém a dluhopisovém trhu, kterého jsme byli svědky během února po zvýšení měnověpolitických sazeb, zvolna vyprchávalo z důvodu blížících se lokálních tureckých voleb. Volatilita zejména měnového kurzu byla nicméně výrazně nižší a vzhledem k absenci nových politicky citlivých kauz převládlo postupně přesvědčení, že volby výrazným překvapením neskoční. Měnový kurz tak ke konci měsíce posílil až na úroveň tříměsíčních minim, výnosy zejména středně a dlouhodobých dluhopisů pak klesly v rozsahu do 50 bps. Z pohledu makroekonomických dat jsme byli svědky lepší výkonnosti turecké ekonomiky v posledním čtvrtletí, ale také výrazně vyšší inflace, která byla ovlivněna do té doby setrvale oslabující tureckou lirou. Ukazatele vývoje kreditní poptávky již jasně ukazují, že vlivem vyšších sazeb by mělo dojít k jejímu trvalejšímu výraznému utlumení, které bude mít vliv na zlepšení bilance běžného účtu. Problémem však i nadále zůstává struktura financování běžného účtu pomocí krátkodobého kapitálu. Index BofA/Merrill Lynch Turkey v březnu přidal 1,30 %, v korunovém vyjádření díky silnější liře pak přidal mírně přes 5 %. Eskalace geopolitického napětí na Ukrajině, vojenská přítomnost ruských jednotek, následné připojení Krymu k Ruské federaci a sankce ze strany světových velmocí vůči Rusku vedly k nárůstu nejistoty a zvýšení požadovaných kreditních marží. Nejvíce zasaženi byli logicky zejména emitenti s expozicí na Rusko a Ukrajinu. Mírné uvolnění přinesla nad očekávání holubičí rétorika guvernérky americké centrální banky, která proti dřívější interpretaci, zopakovala výhled na dlouhodobě nízké úrokové sazby. Index itraxx Europe, mapující průměrné kreditní marže CDS kontraktů největších evropských společností investičního stupně, vzrostl (nárůst požadovaných výnosů) o 5 bodů na úroveň 76 bodů. V případě firem neinvestičního stupně činil nárůst 28 b na úroveň 286 bodů nad benchmarkové státní dluhopisy. AKCIE Globální trhy I přes volatilní průběh měsíce skončily akciové trhy vyspělých zemí meziměsíčně blízko úrovní z konce února. Největším hybatelem bylo dění na Ukrajině, které potlačilo většinu zbylých událostí. Z korporátního prostředí jsme se po skončení výsledkové sezóny v únoru nedočkali výraznějších zpráv a tak americké akcie, měřeny indexem S&P 500, skončily s pouze mírným ziskem necelého jednoho MSCI World Index procenta. Krize na Ukrajině měla o něco větší vliv na akciové trhy v Evropě, a když nedošlo ani ke změně rétoriky Evropské centrální banky k výhledu měnové politiky, skončil evropský index DJ Stoxx 600 meziměsíčně o procento níže. Japonský index Nikkei 225 nikterak nevybočil z průměru globálních akciových trhů a zavřel na téměř stejné úrovni z konce února. 1 770 1 690 1 610 1 530 1 450 1 370 1 290 V březnu rozvíjejícím se trhům. Jejich index MSCI Emerging Markets si připsal 2,9 procent. Nejvíce se dařilo tureckým akciím. Jejich index vylétl o 13 procent. Pozitivně hodnotili investoři vítězství vládní AKP v municipálních volbách a objem průmyslové výroby, který překonal očekávání. Nejhorších výsledků z rozvíjejících trhů pak dosáhlo Rusko, které ztratilo 3,3 procenta, když v průběhu měsíce ztrácelo i více než 16 procent. Pozitivního výsledku dosáhly i brazilské akcie. Investoři si začali po delší době všímat valuační mezery mezi vyspělými a rozvíjejícími se trhy. V současné době se obchodují akcie rozvíjejících se zemí Strana 3

Rozvíjející se trhy průměrně za 12i násobek svých ročních zisků, tedy s třetinovým diskontem oproti rozvinutým trhům. Středoevropské trhy Většina akciových trhů ve střední Evropě ztrácela. Největší propady se odehrály na nejvíce likvidním polském trhu, když téměř dvou procentní ztráta indexu WIG 30 byla zapříčiněna především výraznými meziměsíčními poklesy těžařských a chemických společností, naopak výrazně dobrého zhodnocení dosáhly energetické společnosti. Čtyř procentního zhodnocení dosáhla například telekomunikační společnosti Netia, jež je orientovaná na datový přenos a firemní klientelu. Atraktivně byla také přijata její změna strategie ústupu od drahých akvizic nových klientů k rozdělování generovaných volných peněžních prostředků svým akcionářům. Maďarský index BUX byl tažen dolů akciemi farmaceutické společnosti Gedeon Richter a ropnou společností MOL, výraznějšímu propadu indexu zabránily akcie OTP Bank, které reagovaly pozitivně na dočasné uklidnění napjaté situace na Ukrajině. Na pražské burze se sedmi procentním růstem excelovaly akcie energetického gigantu Čez, reagujíce na prohlášení nového ministra financí o možné výplatě celého loňského čistého zisku v podobě dividend. Téměř pěti procentního zhodnocení dosáhly také akcie tabákové firmy Philip Morris, což můžeme připsat blížícímu se datu přiznání vysoké dividendy. Zbylé akcie již většinou ztrácely. STRUKTURA PORTFOLIÍ Dynamické portfolio Vyvážené portfolio V březnu jsme v rámci struktury Dynamického portfolia zvýšili zastoupení dluhopisových fondů na úkor fondů akciových. Rozhodli jsme se tak učinit, neboť se obáváme, že po dvouletém růstu by mohla přijít na akciové trhy korekce. Stále však věříme akciovým trhům více než dluhopisovým a akciové fondy tak zůstávají nadváženy vůči své dlouhodobé alokaci. Co se týká regionálního zaměření akciových fondů, rozhodli jsme se navýšit váhy rozvíjejících se zemí, neboť věříme, že jsou jejich trhy, v porovnání s trhy ve vyspělých zemích, podhodnocené. V březnu byly výsledky fondů značně rozlišné. Zatímco se dařilo fondům investujících na rozvíjejících se zemí (kromě Ruské federace), fondy investující do vyspělých zemí ztrácely. Největší zhodnocení přinesl investorům fond Parvest Turkey, když dosáhl meziměsíčního zhodnocení ve výši 14,5 procenta. Dařilo se i fondu Aberdeen Indian Equity, který si připsal 11,3 procent. Na konci výkonnostního pelotonu pak skočil Parvest Russian Equity, jehož cena podílové jednotky se snížila o téměř osm procent. Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity -7,8%; Aberdeen Japan Small Companies 1,9%; Aberdeen Indian Equity 11,3%; Blackrock UK Equity -1,9%; Conseq Invest Akciový -0,7%; Franklin European Small Companies -1,5%; Franklin Mutual Beacon 1,7%; Franklin Mutual European -2,5%; HSBC Asia Small Companies 4,5%; HSBC Latin America 6,4%; ING European Equity -1,7%; Parvest Best Selection Euro CZK -0,3%; Parvest Equity US Small Companies -1,5%; Parvest Japan -2,4%; Parvest Turkey 14,5%; Parvest US Equity -1,5%; Templeton Asian Growth 3,5%; Templeton Frontier Markets 1,3% ; Templeton China Fund 0,9%. Dluhopisovým fondům Dynamického portfolia se v březnu rovněž dařilo: Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy získal 2,2%, Parvest Convertible Bond World ale ztratil 0,3%. V březnu jsme v rámci struktury Vyváženého portfolia zvýšili zastoupení dluhopisových fondů na úkor fondů akciových. Rozhodli jsme se tak učinit, neboť se obáváme, že po dvouletém růstu by mohla přijít na akciové trhy korekce. Stále však věříme akciovým trhům více než dluhopisovým a akciové fondy tak zůstávají nadváženy vůči své dlouhodobé alokaci. Co se týká Strana 4

regionálního zaměření akciových fondů, rozhodli jsme se navýšit váhy rozvíjejících se zemí, neboť věříme, že jsou jejich trhy, v porovnání s trhy ve vyspělých zemích, podhodnocené. V březnu byly výsledky fondů značně rozlišné. Zatímco se dařilo fondům investujících na rozvíjejících se zemí (kromě Ruské federace), fondy investující do vyspělých zemí ztrácely. Největší zhodnocení přinesl investorům fond Parvest Turkey, když dosáhl meziměsíčního zhodnocení ve výši 14,5 procenta. Dařilo se i fondu Aberdeen Indian Equity, který si připsal 11,3 procent. Na konci výkonnostního pelotonu pak skočil Parvest Russian Equity, jehož cena podílové jednotky se snížila o téměř osm procent. Konzervativní portfolio Výkonnost ostatních fondů byla následující: Aberdeen Russian Equity -7,8%; Aberdeen Japan Small Companies 1,9%; Aberdeen Indian Equity 11,3%; Conseq Invest Akciový -0,7%; Franklin European Small Companies, -1,5%; Franklin Mutual Beacon 1,7%; Franklin Mutual European - 2,5%; HSBC Asia Small Companies 4,5%; HSBC Latin America 6,4%; ING European Equity - 1,7%; Parvest Best Selection Europe -1,5%; Parvest Equity US Small Companies -1,5%; Parvest Japan -2,4%; Parvest Turkey 14,5%; Parvest US Equity -1,5%; Templeton Asian Growth 3,5%; Templeton Frontier Markets 1,3%; Templeton China Fund 0,9%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy 2,2%;Conseq Dluhopisový Konzervativní 0,1%; Conseq Invest Korporátních Dluhopisů 0,6%, Parvest Convertible Bond World -0,3%; Conseq Invest Dluhopisový 0,6%. V březnu jsme v rámci struktury Konzervativního portfolia zvýšili zastoupení dluhopisových fondů na úkor fondů akciových. Rozhodli jsme se tak učinit, neboť se obáváme, že po dvouletém růstu by mohla přijít na akciové trhy korekce. V březnu byly výsledky fondů značně rozlišné. Zatímco se dařilo dluhopisovým fondům a akciovým fondům investujících na rozvíjejících se zemí, nedařilo se akciovým fondům investujících do akcií ve vyspělých zemích. Nejvýkonnějším fondem Konzervativního portfolia byl fond ING Emerging Markets High Dividend, který investorům připsal zhodnocení ve výši 4,5 procent. Výkonnosti ostatních fondů portfolia byly následující: Conseq Invest Dluhopisový 0,6% Conseq Invest Konzervativní 0,1%; Conseq Invest Korporátních Dluhopisů 0,6%, Franklin Mutual Beacon 1,7%; Parvest Convertible Bond World -0,3%; Parvest US Equity Small Companies -1,5%; Conseq Invest Akciový -0,7%; Conseq Invest Dluhopisů Nové Evropy 2,2%, ING Emerging Markets High Dividend 4,5%; Templeton Global Bond 1,6%; Franklin European Small Cap -1,5%. Strana 5

DYNAMICKÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 31.3.14 Struktura portfolia ke dni 28.2.14 2,48% 1,34% 0,81% 1,44% Akcie Evropa 16,04% 19,39% Akcie Evropa 15,34% 22,58% Akcie USA 25,34% Akcie USA 25,99% Akcie Japonsko 4,89% Akcie Japonsko 4,78% Akcie emerging markets 4,40% 24,03% Akcie emerging markets 4,38% 22,29% Hotovost, pohl., závazky 2,09% Hotovost, pohl., závazky 2,39% 0% 20% 40% 0% 20% 40% VYVÁŽENÉ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 31.3.14 Akcie Evropa Akcie USA Akcie Japonsko Akcie Emerging Markets Hotovost, pohl., závazky 2,42% 7,62% 10,27% 13,72% 2,61% 13,53% 4,61% 2,43% 42,79% 0% 20% 40% 60% Struktura portfolia ke dni 28.2.14 Akcie Evropa Akcie USA Akcie Japonsko Akcie Emerging Markets Hotovost, pohl., závazky 2,68% 7,71% 12,37% 15,01% 2,78% 13,12% 4,58% 1,84% 39,92% 0% 20% 40% 60% KONZERVATIVNÍ PORTFOLIO Struktura portfolia ke dni 31.3.14 Struktura portfolia ke dni 28.2.14 2,48% 84,21% 2,78% 83,35% Akcie USA, EU a Jap. 3,85% Akcie USA, EU a Jap. 4,47% 0,95% 0,96% Akcie Emerging Markets 2,42% Akcie Emerging Markets 2,31% 4,83% 4,85% Hotovost, pohl., závazky 1,26% 0% 20% 40% 60% 80% 100% Hotovost, pohl., závazky 1,29% 0% 20% 40% 60% 80% 100% Strana 6

PŘEDPOKLÁDANÝ VÝVOJ České dluhopisy Dluhopisové trhy střední a východní Evropy eské dluhopisy prozatím zůstávají podporovány silným zájmem domácích investorů, snažících se alokovat volnou hotovost, při relativně omezené nabídce nových státních dluhopisů v důsledku předfinancování Ministerstva financí a zároveň příznivého rozpočtového vývoje v 1. čtvrtletí. Podpůrným faktorem zůstává prozatím takřka nulová spotřebitelská inflace poté, co v lednu vypadlo loňské zvýšení DPH a naopak se projevil pokles regulovaných cen (elektřina). V dalších měsících by však vlivem uměle udržované slabé úrovně kurzu koruny a prosazujícího se ekonomického oživení měla inflace postupně narůstat a přibližovat se ke střednědobému inflačnímu cíli ČNB (2 %). Naše očekávání postupného růstu výnosů státních dluhopisů ve středně- a dlouhodobém horizontu zůstává nadále v platnosti. Určující faktor vidíme v započatém cyklickém ekonomickém oživení na globální úrovni, jež se již viditelněji v prvním kvartále projevovalo také v České republice. Věříme, že slabší údaje z USA či některých rozvíjejících se trhů jsou, respektive byly přechodného rázu a neznamenají odklon od sílící jádrové ekonomické aktivity. Přestože hlavní centrální banky světa v nejbližší době své sazby ještě zvyšovat nebudou, americký Fed koncem roku kompletně ukončí nákupy dluhopisů do bilance. Trh v tuto chvíli počítá s prvním zvýšením klíčových úrokových sazeb Fedu závěrem roku 2015, my se domníváme, že utahování americké měnové politiky nastane v důsledku postupující ekonomické konjunktury dříve. Při tomto scénáři by se výnosy amerických dluhopisů měly v následujících měsících posouvat vzhůru a jejich ceny klesat. Tento vývoj předznamenává blížící se obrat v měnověpolitických cyklech směrem k vyšším úrokovým sazbám na globální úrovni, samozřejmě v závislosti na síle hospodářského oživení v jednotlivých regionech a posléze vzlínajících inflačních tlaků. Vedle globálního vývoje bude ve prospěch růstu výnosů českých vládních dluhopisů delších splatností působit řízené oslabení kurzu koruny. Oživení, viditelné v současnosti v exportních odvětvích by se postupem času mělo přelít i do firemních investic, což pozitivně ovlivní ekonomickou aktivitu, zaměstnanost a domácí poptávku a tlačit míru inflace na vyšší úroveň. V případě polské ekonomiky čekáme postupné umírněné hospodářské oživení, tažené v nejbližších kvartálech především vývozy, koncová poptávka by měla spíše zaostávat. Ekonomické prostředí zůstane prozatím nízkoinflační, pro letošní rok čekáme růst spotřebitelských cen do 2 %, tedy níže, než činí střednědobý cíl centrální banky (2,5 %). Centrální banka aktuálně nadále počítá se stabilními sazbami po většinu roku, v posledním kvartále by mohlo přijít první zvýšení úrokových sazeb v reakci na očekávané postupující hospodářské oživení. Při naplnění tohoto scénáře čekáme postupný mírný posun obligačních výnosů vzhůru, rozsah pohybu by měl být nicméně tlumen současným příznivým vývojem fiskální situace. Vysoká úroveň předfinancování a prozatím lepší než plánované rozpočtové plnění by mělo vést k omezené potřebě Ministerstva financí vydávat nové dluhopisy, což bude podporovat ceny na sekundárním trhu. S ohledem na současný příznivý makroekonomický obrázek Polska věříme kurzu zlotého. Kurz PLN by měl v dalších měsících viditelně profitovat z probíhajícího neinflačního oživení, příznivého stavu běžného účtu platební bilance, doplněné solidní úrovní reálných úrokových sazeb a kredibilní centrální bankou. Turecká ekonomika se dostala do fáze korekce vnější nerovnováhy, živené silným růstem domácí poptávky z předešlých let. Nedávné výrazné utažení měnové politiky nyní působí na pokles úvěrové expanze a spolu se slabým měnovým kurzem (a díky tomu vysokou aktuální inflací) viditelně ochlazuje vnitřní poptávku. Očekáváme, že tempo růstu ekonomiky letos poklesne k 2 3%, přičemž v druhé polovině roku by se snížené tempo růstu mělo již projevit do zmírnění inflačních tlaků. Pokud se tento scénář naplní a zároveň bude pokračovat oživení exportní výkonnosti turecké ekonomiky (díky slabému měnovému kurzu a sílící poptávce zejména z Evropy), schodek běžného účtu platební bilance by měl proti loňskému roku výrazně klesnout, což by mělo vést k postupnému snižování požadované rizikové prémie a růstu zájmu o turecká finanční aktiva. Rizikem nicméně nadále zůstává politická situace před srpnovými prezidentskými volbami, byť proběhlé regionální volby, které Strana 7

potvrdily silný mandát vládnoucí strany AKP premiéra Erdogana (i přes korupční skandál), politickou výhled částečně stabilizovaly. Firemní dluhopisy Globální akciové trhy Jako velmi důležité v opatrně optimistickém výhledu na turecká aktiva spatřujeme udržení znovu nabité kredibility a nezávislosti místní centrální banky. Pokud CBT podlehne viditelným politickým tlakům a začne příliš brzy opět uvolňovat měnové kohouty, hrozil by obnovený tlak na měnové oslabení a růst obligačních výnosů. Dle posledních vyjádření centrální banka hodlá nastolenou přísnou měnovou politiku držet i v dalších měsících. Budoucí vývoj na trhu korporátních dluhopisů bude do značné míry selektivní. Firemní fundamenty se v některých segmentech začínají vlivem levného financování obracet opět směrem k většímu zadlužení. Výhled na postupné omezení akomodativní měnové politiky v USA, a tím pádem předpokládaný růst úrokových sazeb, bude výzvou v dalším financování zejména pro rizikovější firmy. Proti většímu rozšíření jejich kreditních marží ale budou stále hovořit atraktivnější výnosové úrovně a přebytek tržní likvidity. Rizikem je proběhlá komprese kreditních marží zejména v segmentu investičního stupně, v poslední době zpomalující příliv prostředků na tento tržní segment jako celek a velmi nasycená investorská poptávka. Tyto faktory mohou v případě nárůstu rizikové averze vyústit v silnější tržní reakci vlivem převisu nabídky. Akciové trhy vzhledem k oživujícím se ekonomikám a ve srovnání s jinými druhy finančních aktiv disponují velice zajímavým růstovým potenciálem. Z historického hlediska stále nízké požadované výnosy u většiny státních dluhopisů zatraktivňují investice do akcií, které se z valuačního hlediska nachází blízko jejich historických průměrů (ukazatel ceny akcie k účetní hodnotě na akcii nebo ceny akcie k zisku na jednu akcii). Očekávaný růst čistých zisků společností v Evropě by měl v roce 2014 činit 12 % a být tak jedním z hlavních pozitivních činitelů. Zároveň pokračující monetární podpory předních centrálních bank budou ještě po nezbytně dlouhou dobu nadále podporovat zotavující se ekonomiky a nepřímo také ceny akcií. Mezi rizika pro akciové trhy můžeme zařadit dluhové problémy periferních států eurozóny včetně Francie, sílu zotavování jednotlivých ekonomik, neočekávané kroky centrálních bank nebo geopolitické konflikty, jakých jsme nyní svědky například na Ukrajině. Zároveň po relativně klidných dvou letech pravděpodobně může dojít k zvýšení volatility. Akciové trhy střední a východní Evropy Atraktivnost většiny středoevropských akcií v současné době spočívá spíše v dividendových výnosech, v Polsku pak v některých bankovních titulech, jako expozice na očekávané ekonomické oživení. Společnosti jsou relativně nízce zadlužené a s očekávaným růstem důvěry spotřebitele by mělo docházet k zvyšování ziskových marží. Nyní tak mezi nejatraktivnější akciové tituly řadíme českého výrobce netkaných textilií Pegas Nonwovens a rakouskou Erste Bank. Z polských titulů se nám libí mediální společnost Agora, agrární společnost Kernel, potravinářský řetězec Jeronimo Martins, telekomunikační společnosti Netia a TPSA nebo těžař koksovatelného uhlí JSW. V Rumunsku považujeme za atraktivně oceněné akcie rumunského restitučního fondu Fondul Proprietatea a plynárenských společností Transgaz a Romgaz, v Rakousku akcie ropné společnosti OMV, pojišťovny Uniqa a realitní společnosti Atrium, ve Slovinsku jsou to akcie farmaceutické firmy Krka a výrobce domácích spotřebičů Gorenje. Vojtěch Železný Portfolio manager Strana 8