Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů

Transkript

1 Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů Bakalářská práce Vedoucí práce: Ing. Petr Toman, Ph.D. Vypracovala: Pavlína Matoušková Brno 2010

2

3 Děkuji svému vedoucímu práce panu Ing. Petru Tomanovi, Ph.D. za odborné vedení a s tím poskytnuté odborné rady, cenné připomínky a za vstřícný přístup a čas, který mi věnoval při zpracování této bakalářské práce.

4 Prohlašuji, že jsem bakalářškou práci na téma Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů vypracovala samostatně s použitím literatury uvedené v seznamu a pod odborným vedením vedoucího bakalářské práce. V Brně dne 24. května 2010

5 5 Abstrakt Matoušková, P. Hedging devizového rizika podniku s využitím derivátů. Bakalářská práce. Brno, Práce je zaměřena na způsoby zajištění devizového rizika podniku prostřednictvím finančních derivátů. Tomuto riziku musí čelit ekonomické subjekty, jež inkasují své pohledávky či hradí své závazky v jiné nežli domácí měně. Práce objasňuje podstatu devizového rizika a možnosti jeho zajištění konkrétně pomocí měnových derivátů typu forward, futures, opce a forward extra. Prostřednictvím aplikace zajišťovacích strategií na exportní a importní firmě jsou pak vyvozena obecná doporučení při zajišťování a je posouzena výhodnost či nevýhodnost jednotlivých typů finančních derivátů. Klíčová slova: Devizový kurz, determintanty devizového kurzu, devizové riziko, devizová expozice, hedging, finanční deriváty, forward, futures, opce, forward extra. Abstrakt Matoušková, P. Hedging of exchange rate risk of company with using the derivatives. Bachelor thesis. Brno, The thesis deals with ways of hedging against exchange rate risk of company with using financial derivatives. Economics subjects which refund their claims or cover their commitments in other than domestic currency have to face this risk. The thesis clarifies the substance of exchange rate risk and its hedging possibilities, specifically using currency derivatives of type forward, futures, option and forward extra. Using an application of hedging strategies at an export and import company are generated common hedging recommendations and is assessed profitability or unprofitability of individual financial derivate types. Keywords: Exchange rate, determinants of exchange rate, exchange rate risk, exchange exposure, hedging, financial derivatives, forward, futures, option, forward extra.

6 OBSAH 6 OBSAH 1. ÚVOD CÍL PRÁCE METODIKA DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU CHARAKTERISTIKA DEVIZOVÉHO TRHU DEVIZOVÝ KURZ DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU Determinace devizového kurzu v krátkém období Determinace devizového kurzu v dlouhém období DÍLČÍ ZÁVĚR DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU CHARAKTERISTIKA DEVIZOVÉHO RIZIKA DEVIZOVÁ EXPOZICE HEDGING Interní hedging Externí hedging DÍLČÍ ZÁVĚR FINANČNÍ DERIVÁTY CHARAKTERISTIKA FINANČNÍCH DERIVÁTŮ DRUHY FINANČNÍCH DERIVÁTŮ FORWARD Druhy forwardu Měnový forward FUTURES Druhy futures Měnový futures OPCE Druhy opcí Měnová opce DÍLČÍ ZÁVĚR APLIKACE ZAJIŠTĚNÍ DEVIZOVÉHO RIZIKA POMOCÍ DERIVÁTŮ ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FORWARDU Exportní firma Importní firma ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FUTURES Exportní firma Importní firma ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM OPCE Exportní firma Importní firma... 45

7 OBSAH ZAJIŠTĚNÍ PROSTŘEDNICTVÍM FORWARDU EXTRA Exportní firma Importní firma DÍLČÍ ZÁVĚR KOMPARACE VÝSLEDKŮ ZAJIŠTĚNÍ EXPORTNÍ FIRMA IMPORTNÍ FIRMA DÍLČÍ ZÁVĚR DISKUZE ZÁVĚR POUŽITÉ ZDROJE SEZNAM TABULEK, GRAFŮ A OBRÁZKŮ... 63

8 ÚVOD 8 1. ÚVOD Každý ekonomický subjekt se musí při svém vstupu na finanční trh potýkat s celou řadou rizik, která na tomto trhu působí. Při obchodování na zahraničním trhu musí podnikatelské subjekty čelit mimo jiné i proměnlivému vývoji kurzu jednotlivých měn, tedy devizovému riziku. To představuje možnost kurzové ztráty, na druhé straně se však při příznivém vývoji může postarat i o slušný kurzový zisk. Právě uvědomění si potenciálních rizik, která mohou výsledek prováděných finančních aktivit ohrozit, je základní formou ochrany a prvním krokem k následnému zajištění se proti nebezpečí vzniku ztráty. Firmy mající denominované pohledávky a závazky v jiné nežli domácí měně by tak problém devizového rizika neměly rozhodně přehlížet. Zda-li ale exportní či importní firmy vystavující se tomuto riziku prakticky dennodenně své devizové obchodní operace zajistí či nikoli, je otázkou jejich managementu. Ten při svém rozhodování zohledňuje vlastní očekávání o budoucím vývoji měnového kurzu, svůj vztah k riziku a v neposlední řadě také náklady na zajištění. Správně předpovědět vývoj měnového kurzu ale není rozhodně jednoduchou záležitostí a teorií pokoušející se jeho kolísání ozřejmit existuje celá řada. Jednotlivé jevy odehrávající se na finančních trzích vývoj kurzu v prostředí čím dál tím větší globalizace ovlivňují den ode dne znatelněji, ať už se jedná o jevy ekonomického či jiného charakteru. Úspěšná předpověď kurzových změn tak vyžaduje prakticky komplexní přehled o dění na celém světě. Různé lokální, mezinárodní a celosvětové jevy mohou ovlivňovat kurz na jedné straně negativně, na druhé straně pozitivně. Klesne-li totiž kurz jedné měny, kurz jiné měny, resp. jiných měn, posílí. Záleží tedy na tom, jaký vývoj bude pro daný typ firmy výhodnější. Exportní firma bude mít vzhledem ke svým vývozním operacím zájem na tom, aby domácí měna vůči měnám ostatním oslabovala, naopak pro importní firmu bude výhodné, když bude domácí měna vůči ostatním měnám posilovat. Způsob, jakým se konkrétní firma na trhu s hrozícími riziky vypořádá, je značně ovlivněn i jejím vztahem k podstupování rizika. Rizikově averzní management bude využívat možnosti zajištění mnohem častěji než management s pozitivním vztahem k riziku. Záleží tak na celkové strategii ať už malé firmy, ve které o těchto otázkách rozhodují přímo její vlastníci, či velké transnacionální společnosti zaměstnávající na tyto záležitosti specialisty. Právě velikost firmy je jedním z faktorů mající vliv na výběr způsobu zajištění. Nadnárodní společnosti s dceřinými podniky v řadě zemí budou mít pochopitelně možnost využívat zcela jiných technik než podniky střední či malé. Tyto menší ekonomické subjekty zpravidla nejčastěji využívají různých finančních derivátů, které v poslední době patří mezi velice oblíbené a již ne tak neznámé finanční instrumenty. O jejich druzích, o možnostech jejich využití při zajištění, o výhodách či nevýhodách, případných ztrátách a ziscích z obchodování s nimi pojednává právě tato práce.

9 CÍL PRÁCE A METODIKA 9 2. CÍL PRÁCE Tato práce se zabývá analýzou zajištění devizového rizika firmy pomocí derivátů, konkrétně pomocí kontraktů typu forward, futures, opce a strukturovaného forwardu. Hlavním cílem je posouzení nákladů a hlavních výhod či nevýhod zajištění při využití těchto druhů finančních derivátů a formulace obecných doporučení pro podnik při řízení devizového rizika. K tomu, aby mohl být naplněn výše stanovený cíl, je třeba nejprve celou problematiku vymezit z teoretického hlediska. Prvním dílčím cílem práce je objasnění faktorů determinující devizový kurz, druhým dílčím cílem je definování pojmu devizového rizika, popis jednotlivých forem zajištění je předmětem třetího dílčího cíle, čtvrtým dílčím cílem je pak popis základních druhů finančních derivátů, a to forwardu, futures a opce včetně praktických příkladů jejich využití při zajišťování devizového rizika. 3. METODIKA K pochopení širší souvislosti zpracovávaného tématu a naplnění výše vytyčených dílčích cílů práce je nejdříve za pomoci metody deskripce, tedy popisu, teoreticky objasněna daná problematika. Jako podklad pro zpracování sloužily dostupné informační zdroje z oblasti ekonomie, mezinárodních financí, finanční matematiky a dalších. Získané poznatky jsou následně využity pro praktickou ukázku zajištění firemních financí. K tomuto účelu jsou namodelovány výchozí situace fiktivní exportní a fiktivní importní firmy, na něž jsou následně aplikovány jednotlivé formy zajištění. Vzhledem k aktuálnosti posilující tendence koruny vůči euru je zajištění provedeno na devizové pozici měnového páru CZK/EUR. Velikosti zajišťovaných pozic jsou stanoveny pro účely příkladu v takových výších, aby se firmy mohly zajistit jak na standardizovaném, tak na nestandardizovaném trhu. Doba zajištění je pro názornost dopadů změn kurzů zvolena ve dvou časových délkách, a to v rozmezí tří a šesti měsíců. Kurzy a sazby s nimiž je v práci kalkulováno odpovídají skutečným hodnotám k uvedeným datům. V případě exportéra, který bance dané množství měny prodává, je třeba brát v úvahu bid sazby banky, neboť banka je v pozici kupujícího. Naopak v případě importní firmy, která měnu nakupuje, je v příkladech počítáno s bankovními sazbami ask, neboť banka je na straně prodávajícího. Hlavním metodologickým postupem používaným v této bakalářské práci je analýza znamenající rozbor neboli všeobecnou metodu zkoumání složitějších skutečností rozkladem na jednodušší. Touto metodou jsou postupně rozebrány jednotlivé zajišťovací instrumenty včetně jejich aspektů, výhod a nevýhod. Dále je využito manažerské rozhodovací tabulky neboli metody součtu vážených faktorů, jakožto formálně-logické metody rozhodování. Ta umožňuje na základě stanovených kritérií a jim přidělených vah určit nejvhodnější variantu z posuzovaných forem zajištění. V závěrečné části práce jsou za pomoci komparace srovnány získané závěry a formulována obecná doporučení pro řízení devizového rizika firmy.

10 METODIKA 10 Hlediska, podle kterých je vhodnost jednotlivých zajišťovacích instrumentů posuzována, jsou následující: Náklady Rozhodujícím kritériem pro to, jaký druh zajištění firmy zvolí, bude bezesporu nákladovost celé operace. Ta zahrnuje veškeré platby spojené s realizací uzavíraného obchodu, jako jsou například provize brokerům, opční prémie, poplatky za zprostředkování obchodu a veškeré ostatní transakční náklady. Minimální nominál Minimální nominál je částka, od které jsou dané kontrakty uskutečňovány. Jednotlivé banky a ostatní instituce poskytující tyto služby mají stanoven minimální objem peněžních prostředků, od kterého může být daná operace provedena. V případě burzovních obchodů je pak řeč o tzv. standardizovaném množství podkladového aktiva. Rizikovost Potenciální zisk či ztráta z obchodu denominovaných v cizí měně je dána pohybem směných kurzů. U některých druhů zajištění je možné výši ztráty již předem jasně kvantifikovat, u jiných může být maximální ztráta z dané operace prakticky neomezená. Participace na vývoji kurzu Participace na příznivém vývoji kurzu k době splatnosti kontraktu dává firmám šanci si kromě primárního účelu zajištění přijít sekundárně i k případnému zisku z dané operace. Dostupnost Toto hledisko hodnotí, jak snadné je celkové uzavření obchodu z pozice firem. Některé druhy zajištění jsou totiž určeny především pro velké firmy, jiné jsou vhodné i pro menší a střední podniky. Dále je také důležité, v jaké měně má být daná operace uzavřena. Především standardizované obchody mají totiž svou nabídku měnových párů značně omezenou.

11 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU Devizový trh je obrovským celosvětovým trhem, na kterém je obchodováno ve velkých objemech s měnami jako americký dolar, euro, švýcarský frank, japonský jen nebo britská libra. Předmětem směny však mohou být libovolné měny, které subjekty devizového trhu poptávají či nabízejí. Poměr dvou měn je nazýván jako devizový kurz a je významnou veličinou v celém ekonomickém dění. Jednotliví účastníci devizového trhu, ať už centrální a komerční banky, brokeři, investoři nebo exportéři a importéři, musí bedlivě sledovat jeho vývoj a případně reagovat na jeho výkyvy a změny, které jsou způsobeny mnoha často nepředvídatelnými faktory. Cílem této kapitoly je charakterizovat devizový trh a devizový kurz, dále uvést způsoby jeho kótování, jeho druhy a na závěr také hlavní determinanty jeho vývoje. 4.1 Charakteristika devizového trhu Devizový neboli měnový trh (exchange market) je chápán jako součást finančních trhů. Jedná se o trh s bezhotovostními formami cizích měn. Dochází na něm ke směňování nejvýznamnějších světových konvertibilních měn, čímž zároveň dochází k tvorbě jejich kurzů. [24] Z pohledu exportujících a importujících firem pak plní devizový trh dvě hlavní úlohy: realizaci transferu kupní síly jedné měny do druhé a zajištění proti devizovému riziku. Importéři nakupují devizy za účelem úhrady svých závazků do zahraničí. Exportéři naopak prodávají na devizovém trhu devizy při konverzi svých devizových inkas do domácí měny. Některé operace na devizovém trhu jim umožňují rovněž zajištění pohledávek a závazků proti riziku z pohybu devizových kurzů. [4] Obrázek 1: Dělení finančního trhu Zdroj: [8]

12 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU Devizový kurz Devizový kurz (exchange rate) je cena jedné měny vyjádřená v jednotkách druhé měny. Jinými slovy je to cena, za kterou se prodávají a kupují devizy, tedy zahraniční měny v bezhotovostní formě. Může být vyjádřen dvěma způsoby: v přímém kurzovém záznamu, tzv. přímém kótování v nepřímém kurzovém záznamu, tzv. nepřímém kótování Je-li příslušná zahraniční měna vyjádřená počtem jednotek domácí měny, jedná se o přímou kotaci (direct quote). V případě nepřímé kotace (indirect quote) je naopak stanoveno, kolik jednotek zahraniční měny odpovídá jednotce měny domácí. [4] V závislosti na fixování devizových kurzů se rozeznávají dva hlavní systémy: systém pevných měnových kurzů systém pohyblivých měnových kurzů Pevný měnový kurz (fixní) značí pevně stanovený nominální měnový kurz vůči jiné měně či koši cizích měn. 1 [32] V případě režimu plovoucího měnového kurzu (floating) je hodnota měnového kurzu určována nabídkou a poptávku po dané měně na devizových trzích. Z časového hlediska lze devizový kurz rozlišit na: promptní neboli spotový termínový neboli forwardový Spotový devizový kurz (spot exchange rate) je cena, za kterou se obchodují devizy k dnešnímu dni, přičemž splatnost toho obchodu bývá zpravidla do dvou pracovních dnů. Termínový devizový kurz (forward exchange rate) udává cenu, za níž je možné obchodovat devizy dnes, ale plnění těchto obchodů nastává až ve stanoveném termínu v budoucnosti. [29] Na devizovém trhu se pro každou měnu znamenají dva kurzy: kurz nákup kurz prodej Kurz nákup (bid) je cena, kterou kupující nabízí za nákup měny, resp. cena, kterou je kótující dealer ochoten při nákupu deviz zaplatit. Kurz prodej (ask, offer) je cena, za kterou se měna prodává, tedy cena, kterou dealer požaduje při prodeji devizy. Kurz nákup je vždy nižší než kurz prodej. Rozdíl mezi těmito dvěma kurzy se nazývá kurzové rozpětí neboli spread. [4] 1 Tento systém byl znám zejména v období zlatého standardu. Poslední modifikace tohoto systému ve formě tzv. standardu dolarové devizy byla použita při konstrukci uspořádání mezinárodních měnových vztahů po 2. světové válce u tzv. brettonwoodskeho mezinárodního měnového systému. [13]

13 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU Determinace devizového kurzu Rovnovážný devizový kurz se v čase neustále mění v závislosti na změnách tržních podmínek nabídky a poptávky na devizovém trhu. Úroveň rovnovážného devizového kurzu je tedy determinována řadou faktorů, které určují růst nebo pokles devizové poptávky nebo devizové nabídky. [15] Důsledkem těchto změn je apreciace (appreciation) a depreciace (depreciation) devizového kurzu, tedy zhodnocení, resp. znehodnocení jedné měny vůči měně druhé. Na pohyb kurzů má vliv celá řada faktorů, které jsou vysvětlovány různými teoretickými přístupy. 2 Faktory, které vedou k růstu (poklesu) poptávky po importu, vyvolávají současně zvyšování (snížení) poptávky po zahraniční měně. Naopak faktory, které působí na snižování (zvyšování) exportu, vedou zároveň k poklesu (růstu) nabídky zahraniční měny na devizovém trhu. [15] Primárně mohou být rozděleny z hlediska času na determinanty ovlivňující devizový kurz v krátkém období a determinanty ovlivňující devizový kurz v dlouhém období Determinace devizového kurzu v krátkém období Úrokový diferenciál (Interest Rate Differencial) Úrokový diferenciál vychází z rozdílné úrovně úrokových sazeb mezi dvěma státy. Vztah úrokového diferenciálu a změn kurzu vysvětluje teorie parity úrokové míry (Interest Rate Parity, IRP). Tato teorie vychází z předpokladu, že očekávané míry výnosnosti jakýchkoliv dvou či více depozit denominovaných v různých měnách, jsou stejné. [17] Pokud jsou domácí úrokové sazby vyšší než zahraniční, roste poptávka po domácí měně, dochází k přílivu investičního kapitálu ze zahraničí a domácí měna apreciuje. Naopak nižší domácí úrokové sazby způsobují růst nabídky domácí měny, odliv zahraničního kapitálu a domácí měna má tendence depreciovat. Je-li ale řeč o výnosnosti, je třeba brát v úvahu rozdíly mezi nominální a reálnou úrokovou sazbou. Reálná úroková sazba v sobě totiž na rozdíl od nominální zohledňuje míru inflace. Vliv míry očekávané inflace na nominální úrokové sazby je nazýván Fischerovým efektem (Fischer Effect). Syntézou parity kupní síly a Fischerova efektu pro dvě země pak vzniká mezinárodní Fischerův efekt (International Fischer Effect, IFE). Podle tohoto efektu lze očekávat, že měny s nižší úrokovou mírou budou vykazovat tendenci k apreciaci ve srovnání s měnami s vyšší úrokovou mírou. [4] Platí tedy, že očekávaná změna spotového kurzu je determinována úrokovým diferenciálem: sr e = IR IR [4] D Z e sr...očekávaná změna spotového kurzu IR D...domácí úroková míra IR Z...zahraniční úroková míra 2 Patří sem monetaristický přístup, přístup založený na teorii portfolia, Dornbuschův dynamický přístup. V této kapitole jsou vybrány pouze základní či nejdůležitější faktory, které devizový kurz ovlivňují.

14 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU 14 Intervence centrální banky (Central Bank Intervention) Současný měnový kurz není ani systémem pevného měnového kurzu, ani systémem čistého floatingu. Centrální banky totiž buď přímými, nebo nepřímými nástroji intervenují vývoj devizového kurzu, aby příliš silně nefluktuoval. Záměrem bývá dočasné zhodnocení či znehodnocení měny vůči měnám cizím. Při přímých intervencích (direct intervention) banka nakupuje, resp. prodává domácí měnu za měny zahraniční. Nákupem zahraniční měny zvyšuje devizové rezervy a způsobuje tak znehodnocení kurzu domácí měny. Prodejem zahraniční měny naopak snižuje devizové rezervy, což způsobuje zhodnocení kurzu domácí měny. [10] Nepřímé intervence (indirect intervention) realizuje banka úpravami úrokových sazeb. Pokud centrální banka zvýší úrokové sazby, dojde ke zvýšení poptávky po domácí měně, čímž bude docházet zároveň k jejímu zhodnocení. Poklesem úrokových sazeb se naopak zvyšuje nabídka domácí měny,a tím se měna se znehodnocuje. Platební bilance (Balance of Payment) Platební bilance je statistický účetní záznam sestavený podle pravidel podvojného účetnictví, který sumarizuje všechny ekonomické transakce mezi subjekty domácí země a subjekty ostatních zemí během daného časového období. [10] Tento souhrnný záznam odráží ekonomické a finanční podmínky v zemi a patří k nejdůležitějším faktorům, které mají vliv na devizový kurz. Transakce, při kterých dochází k přílivu zahraniční měny do ekonomiky, jsou označovány jako kreditní operace a vytvářejí na trhu devizovou nabídku. Naopak transakce, při kterých dochází k odlivu zahraniční měny z ekonomiky, jsou nazývány jako debetní operace a vytvářejí na trhu devizovou poptávku. Stejný vliv má snížení resp. zvýšení devizových rezerv. Tabulka č. 1 člení kreditní a debetní položky. Tabulka 1: Kreditní a debetní položky platební bilance NABÍDKA DEVIZ KREDIT Export zboží Export služeb Import důchodů Import transferů Import kapitálu Snížení devizových rezerv Zdroj: [4] POPTÁVKA PO DEVIZÁCH DEBET Import zboží Import služeb Export důchodů Export transferů Export kapitálu Zvýšení devizových rezerv Je-li nabídka deviz na vnitřním devizovém trhu větší než poptávka po devizách, vzniká aktivní saldo a domácí měna má tendence apreciovat. Jestliže převažuje poptávka po devizách, vzniká pasivní saldo a domácí měna má naopak tendence depreciovat. [11] Očekávání a spekulace (Expectations and Speculation) Jednou ze složek, která značně ovlivňuje devizový kurz, je i očekávání spekulanta ohledně budoucího vývoje měnového kurzu. Pokud se totiž některá měna jeví jako přechodně podhodnocená, vyvolá tento fakt poptávku po této měně a zvýší se tak její cena ve srovnání k jiným měnám. Pokud se naopak některá měna jeví jako

15 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU 15 nadhodnocená, povede tento fakt k růstu nabídky měny a její cena se tak sníží. [22] Očekávají-li tedy investoři a dealeři na trhu nějakou změnu kurzu, na kterou následně spekulují, ovlivňují tímto svým chováním devizový kurz Determinace devizového kurzu v dlouhém období Faktory, které ovlivňují devizový kurz v dlouhém období, se vážou k mezinárodnímu pohybu zboží a patří mezi ně především: Inflační diferenciál (Inflation Differential, ID) Inflační diferenciál vychází z rozdílné úrovně inflace mezi dvěma státy. Závislost devizového kurzu na tomto poměru měr inflace dvou zemí je vysvětlována pomocí teorie parity kupní síly (Purchasing Power Parity, PPP). 3 Ta říká, že se měnové kurzy mezi dvěma zeměmi pohybují podle změny cenových hladin těchto zemí. [14] Základem, ze kterého tato teorie vychází je zákon jedné ceny (Law of One Price), který říká, že identická zboží musí být prodávána v různých zemích za stejnou cenu, jsou-li ceny těchto zboží vyjádřeny ve stejné měně. [17] Jinými slovy, po přepočtu ceny daného výrobku v jedné zemi měnovým kurzem země druhé zůstává cena výrobku naprosto stejná. Tato interpretace parity kupní síly vychází z tzv. absolutní verze (absolute PPP), která tvrdí, že díky směně by měla být cenová hladina všude stejná. Druhým způsobem vysvětlení parity kupní síly je relativní verze (relative PPP), která tvrdí, že devizový kurz by měl odrážet změny cenové hladiny, tedy rozdíly v míře inflace. [18] Kdy nastává parita kupní síly a jaké potenciální důsledky na vývoj kurzu může mít inflace, znázorňuje obrázek č. 2. Obrázek 2: Vztah úrokového diferenciálu a změn spotového kurzu Zdroj: [4] 3 Za duchovního otce teorie parity kupní síly je považován švédský ekonom Gustav Cassel.

16 DEVIZOVÝ TRH, DEVIZOVÝ KURZ A DETERMINACE DEVIZOVÉHO KURZU 16 Přímka 45 znázorňuje situaci, kdy se změna kurzu rovná právě inflačnímu diferenciálu. Všechny body ležící nad touto linií představují zvýšení konkurenceschopnosti domácího zboží, nastává depreciace domácí měny. Naopak zvyšující se konkurenceschopnost zahraničního zboží představují všechny body, které leží pod linií parity kupní síly, v tomto případě domácí měna apreciuje. Nástroje omezující import nebo podporující export K nejčastěji uplatňovaným nástrojům omezení dovozu patří zavedení importního cla, tedy uvalení nepřímé daně na dovoz. Tento zásah centrálního orgánu může podporovat apreciaci měny, protože působí restriktivně na domácí devizovou poptávku. Tím, že zvyšuje cenu dováženého zboží na domácím trhu, však zároveň také může způsobovat depreciaci kurzu. [4] Obdobně jako clo působí na devizovou poptávku kvantitativní limity dovozu, tzv. importní kontingenty. Ty taktéž snižují nabídku na domácím trhu z titulu importu a rovněž zvyšují ceny domácích výrobků. Nástroje finanční politiky k podpoře vývozu mají různé formy. Zahrnují jak dotace, včetně vývozních prémií, tak i výhodnější úvěr po exportéry, daňové úlevy, popř. vrácení již dříve zaplacené daně, zvláštní formy pojištění vývozu a další. Tím, že stimulují vyšší export, stimulují i vyšší nabídku deviz a podporují tendenci ke zhodnocení měny. Zároveň však zvyšují domácí ceny, protože část výroby, která byla dříve určena pro domácí trh, je nyní exportována. [4] Růst devizové nabídky v důsledku vyššího exportu tedy vede k apreciaci domácí měny, zatímco vyšší domácí ceny vedou k její depreciaci. 4.4 Dílčí závěr Odhadnout vývoj měnového kurzu je pro firmy, jako samostatné ekonomické subjekty, velmi náročné a často je třeba tomuto procesu věnovat více času než samotnému výběru odpovídajícího instrumentu, s pomocí něhož se chce firma zajistit. Sebemenší pohyb devizového kurzu může totiž firmu stát nemalé peníze a může ji připravit o výnos či jí navýšit její náklady. Kolísavý vývoj kurzu české koruny je důkazem toho, jak lze během několika měsíců utrpět značné ztráty, a tak by ze stran firem neměla být záležitost s predikcí kurzu rozhodně brána na lehkou váhu.

17 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU Riziko je nedílnou součástí jakéhokoliv podnikání a vědomé přijímání rizik je předpokladem podnikatelského úspěchu. Firmy mající své pohledávky a závazky v různých měnách musí čelit devizovému riziku, neboť při změně vzájemného kurzu těchto měn může dojít k radikálním změnám hodnot daných plateb. Cílem této kapitoly je definovat devizové riziko, dále se seznámit s pojmem devizové expozice jako mírou možného dopadu změn devizových kurzů na podnik a s nástroji umožňující devizové riziko omezovat. 5.1 Charakteristika devizového rizika Riziko (risk) obecně můžeme definovat jako nebezpečí, že se skutečné výsledky budou lišit od výsledku očekávaných, a to jak v negativním směru, tj. že skutečné výsledky budou horší než očekávané, tak v pozitivním směru, tj. že skutečné výsledky budou naopak lepší než očekávané. [19] Na finančních trzích existují finanční rizika. Finanční riziko je obecně definováno jako potenciální finanční ztráta subjektu na finančním trhu. Existuje pět hlavních finančních rizik, a to úvěrové, tržní, likvidní, operační a obchodní riziko. Devizové riziko je pak spolu s úrokovým, akciovým, komoditním, korelačním rizikem a s rizikem úvěrového rozpětí součástí již zmíněného tržního rizika, které je definováno jako riziko ztráty ze změn tržních cen. [8] Toto rozdělení rizik je uvedeno na obrázku č. 3. Obrázek 3: Přehled finančních rizik Zdroj: [8]

18 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU 18 Devizové riziko, jindy nazýváno také jako měnové či kurzové (currency risk, FX risk, exchange rate risk), je tedy významnou součástí podnikatelského rizika. Vzniká v souvislosti s neočekávanými změnami devizových kurzů. [16] Pro firmu znamená, že devizový kurz měny jejího kontraktu se na světových devizových trzích neustále mění a je jiný v momentu kalkulace kontraktu, podpisu kontraktu, jeho fakturace a také v momentu jeho skutečného inkasa nebo zaplacení smluvního závazku. Podstata tohoto rizika spočívá tedy v tom, že vzhledem k neustálým pohybům kurzů jednotlivých měn žádný podnikatelský subjekt není schopen přesně kvantifikovat svůj zisk k momentu inkasa své pohledávky ve srovnání s momentem kalkulace nebo své náklady k momentu splatnosti svého závazku. [13] Tyto hodnoty se k jednotlivým momentům příslušné obchodní operace mění a to často až o několik desítek procent. PŘÍKLAD: Důsledky vzniklého devizového rizika pro exportéra a importéra Graf 1: Vývoj devizového kurzu CZK/EUR za období od do ,470 CZK/EUR ,465 CZK/EUR kurz CZK/EUR ,780 CZK/EUR , Česká národní banka Z grafu je patrné, že je pro danou firmu, která se rozhodne provést operaci na devizovém trhu, zásadní, zda tuto operaci uskuteční nebo Rozhodující skutečností pro to, aby firma předcházela riziku či minimalizovala ztráty, je tedy správné načasování dané devizové operace. Obě strany obchodu mají sjednaný kontrakt v objemu 1 mil. EUR, oba kontrakty uzavřely a jejich splatnost je Ke dni podpisu kontraktu byl devizový kurz koruny vůči euru 29,470 CZK/EUR. Dopady této situace u exportní a importní firmy jsou následující: 4 Vývoj na devizovém trhu způsobil kde dni splatnosti oslabení eura vůči koruně na hodnotu 25,780 CZK/EUR. Pro exportéra znamenal tento vývoj kurzu ztrátu. Namísto očekávaných 29,740 mil. CZK obdržel 25,780 mil. CZK, tj. o 3,960 mil. CZK méně. Importér byl v přesně opačné pozici, realizoval zisk v objemu 3,960 mil. CZK. 4 V příkladu je počítáno s kurzem střed.

19 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU 19 Přesně opačná situace u obou subjektů by nastala v případě uzavření analogických kontraktů dne s termínem splatnosti Dne byl devizový kurz 26,465 CZK/EUR. Pro exportéra by tento vývoj kurzu znamenal výnos v objemu 0,685 mil. CZK. Naopak importér by při daném vývoji utrpěl v této výši ztrátu. 5.2 Devizová expozice Devizová expozice (exchange exposure) vyjadřuje, v jaké míře se mění hodnoty vyjádřené v domácí měně v návaznosti na změny kurzu. Je fakticky mírou senzitivity hodnot vyjádřených v domácí měně ve vztahu ke změně kurzu. [4] Tato míra možného dopadu změn devizových kurzů na podnik je dána jednak tím, s kterými měnami podnik pracuje a v jakých objemech, jaká je volatilita kurzů těchto měn a jak dlouhé je období, po které je podnik riziku pohybu kurzu příslušných měn vystaven. [33] V praxi jsou rozlišovány tři typy devizové expozice: transakční devizová expozice ekonomická devizová expozice translační devizová expozice Transakční expozice (transaction exposure) měří citlivost budoucích devizových transakcí vyjádřených v domácí měně na změny devizového kurzu. [4] Skutečně dosažené výsledky jednotlivých transakcích se tak mohou v důsledku vývoje devizového kurzu lišit od očekávaných, a to jak v negativním, tak v pozitivním směru. Omezení negativního vlivu této expozice lze provést některými interními technikami hedgingu, jež jsou uvedeny v následující kapitole, nebo využitím finančních derivátů, kterým se tato práce věnuje podrobněji. Působení vývoje měnového kurzu na podnikatelské záměry bývá označováno jako ekonomická expozice (economic exposure). Ta měří citlivost celkového budoucího cash flow firmy vyjádřeného v domácí měně na změny devizového kurzu. [4] V důsledku nepříznivého vývoje devizového kurzu podnik může ztratit svou schopnost cenově konkurovat na zahraničních trzích, a tím nemůže naplnit své původní prodejní záměry. Někdy naopak může kurzový vývoj přístup na daný trh usnadnit. Ekonomická expozice vyžaduje dlouhodobější komplexní analýzu všech faktorů vnějšího prostředí a její zajištění je poměrně složitým procesem. Translační (účetní) expozice (translation, accounting exposure) představuje citlivost konsolidovaných finančních výkazů na pohyb devizových kurzů. [4] Podniky s větším rozsahem mezinárodních ekonomických vazeb mohou mít svá aktiva a pasiva vyjádřena v různých zahraničních měnách. To se týká např. účtů vedených v cizích měnách, držby majetkových podílů v zahraničních firmách apod. Vývoj kurzů jednotlivých měn potom může přinášet změny v bilančních hodnotách daného podniku. [33]

20 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU 20 Obrázek 4: Vývoj devizové expozice v čase Zdroj: [4] 5.3 Hedging Hedging neboli zajišťování rizik slouží k zajišťování proti případnému budoucímu riziku. Je obecně ochranou hodnoty určitého nástroje či portfolia nástrojů proti nepříznivému vývoji úrokových měr, cen akcií, měnových kurzů nebo cen komodit. [7] Jiná definice hedgingu říká, že je to snaha podniku nebo jiné entity ochraňovat své hospodářské výsledky od vlivu pohybů kurzů různých instrumentů obchodovaných na kapitálových trzích. [35] Existuje několik přístupů ke členění zajišťovacích technik, jednou z nich je členění na interní a externí techniky Interní hedging Jednou z nejzákladnějších interních technik, která je součástí regulérního finančního řízení firmy, je tzv. přirozený hedging, kdy se firma snaží o vyvážení objemu výnosů a nákladů v jednotlivých měnách. U mnoha firem ale nedochází k pravidelnému nákupu a zároveň k pravidelnému inkasu příjmů ve stejné měně, a tak jsou využívány techniky následující: Uzavření smlouvy v domácí měně Pokud firma uzavře smlouvu v měně domácí, převádí prakticky celé devizové riziko na zahraniční odběratele, v případě exportéra, a na zahraniční dodavatele v případě importéra. Nevýhodou této formy zajištění je však riziko negativního vývoje kurzu, které může mít následující dopady. Odmítnutí odebrání zboží, případné odstoupení od smlouvy, oddálení platby s nadějí změny kurzy, požadování snížení ceny vzhledem k jinému než očekávanému vývoji kurzu, nebo požadavek úplného či částečného převzetí ztráty v důsledku změny kurzu. [16]

21 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU 21 Časování plateb Metoda časování plateb je založena na pružném časovém přizpůsobení plateb a inkas v zahraniční měně očekávanému vývoji měnového kurzu. Využívají se k tomu strategie leading a lagging. Leading spočívá v urychlování plateb a inkas v cizí měně, lagging spočívá v oddalování plateb a inkas v závislosti na očekáváních ohledně budoucího vývoje kurzu. [36] V případě očekávaného znehodnocení se tedy všechny příjmy urychlují a výdaje v dané měně zpomalují, v situaci očekávaného vzestupu kurzu je snaha o zpomalení příjmů a urychlení všech výdajů v dané měně. [16] Netting a matching Netting je metoda, jež se často používá především ve velkých transnacionálních společnostech. V podstatě jde o vzájemné zúčtování pohledávek a závazků. Rozlišit přitom můžeme dvoustranný systém zúčtování, jenž zahrnuje zúčtování mezi dvěma podnikatelskými jednotkami (obvykle mateřskou a dceřinou společností nebo dvěma dceřinými společnostmi), a mnohostranný systém zúčtování, který zahrnuje větší počet majetkově propojených podnikatelských subjektů. Netting tak vede k účinné redukci transakčních nákladů. [34] Této technice se velmi podobá matching, který se však dá využít i vůči třetí straně. Úpravy kupních smluv Měnové riziko lze snížit také vhodnou úpravou kupní smlouvy. Exportér může do kupní smlouvy prosadit kurzovou doložku, která stanovuje, jakým způsobem bude určena cena v závislosti na vývoji měnového kurzu. Definitivní dlužná suma bude tedy stanovena až na základě budoucího kurzu. Diverzifikace aktiv a pasiv Protože velikost devizového rizika je ovlivňována mimo jiné vzájemnou závislostí jednotlivých měn, je metoda diverzifikace aktiv a pasiv jednou z dalších, které slouží k jeho eliminaci. Pokud má firma na straně aktiv (pasiv) více cizích měn, je kurzové riziko tím nižší, čím méně jsou kurzy těchto měn navzájem závislé. Jestliže má pak firma aktiva denominovaná v jedné cizí měně a pasiva v druhé cizí měně, je naopak kurzové riziko tím nižší, čím vyšší je vzájemná závislost obou měn. [36] Interní techniky jsou efektivněji využitelné především u tzv. nadnárodních společností. U společností, které vstupují na mezinárodní trhy pouze prostřednictvím exportu nebo importu, budou uvedené techniky použitelné méně. [16] Externí hedging Mezi externí techniky hedgingu, které jsou spojené s využitím nástrojů finančního trhu, patří zajištění devizového rizika s využitím termínovaných kontraktů. Tento způsob zajištění je podrobněji popsán v následujících kapitolách. Mezi ostatní využívané externí techniky patří: Úvěr v cizí měně Princip tohoto zajištění je následující. Firma financuje své exportní operace půjčkami v měně země, do níž vyváží. [16] Tím je zbavena nutnosti provést devizovou konverzi a vystavit se tak devizovému riziku. Pomocí měnového úvěru si tak půjčí potřebný

22 DEVIZOVÉ RIZIKO, DEVIZOVÁ EXPOZICE A FORMY HEDGINGU 22 objem měny k zajištění své pohledávky z exportu se stejným termínem splatnosti, jaký má zajišťovaná pohledávka, a jako záruku poskytuje odpovídající objem měny, kterou vlastní. Úvěr potom splatí v termínu splatnosti došlou pohledávkou. [26] Forfaiting Forfaiting představuje odkup střednědobých a dlouhodobých pohledávek od klienta bez zpětného postihu původního věřitele. [24] Forfaitingová firma se tak stává vlastníkem pohledávky se všemi riziky, které jsou s pohledávkou spojené, tzn. u pohledávek denominovaných v cizí měně přebírá automaticky i devizové riziko. [16] Faktoring Podstatou faktoringu je odkup krátkodobých pohledávek specializovanou institucí, tzv. faktoringovou společností. [21] Faktor tak za dohodnutou sumu přebírá u pohledávek znějící na cizí měny i devizové riziko. V případě exportního faktoringu, tedy v případě odkoupení exportních pohledávek, bývá zvykem transakci provádět pomocí dvou faktoringových firem, z nichž má jedna sídlo v místě klienta, druhá v místě zákazníka. Faktor v zemi exportéra (věřitele) přebírá financování a faktor v zemi dlužníka (importéra), s ohledem na jeho lepší orientace na trhu, přebírá krytí devizového rizika. [16] Exportní leasing Při leasingu dochází k přenosu finančního rizika firmy, které je spojeno s vlastnictvím daného zařízení, na leasingovou společnost. [21] Lze ho využít kromě financování exportních pohledávek i na zajištění devizového rizika. Toto zajištění je vhodné především pro malé a střední podniky, pro které jsou techniky standardního zajištění nedostupné nebo příliš nákladné. [16] Kompenzační obchody Jednou z forem minimalizace devizového rizika je využití kompenzačních neboli vazbových obchodů. Při tomto druhu obchodu dochází ke kombinaci dovozu a vývozu v jednom obchodním případě. Platby jsou prováděny v různých měnách, ale nedochází vždy k výměně peněžní protihodnoty mezi subjekty. Mezi tyto druhy obchodů patří například barterový obchod, kdy dochází ke směně zboží za zboží, nebo tzv. buyback, kdy je předmět obchodu zpětně odkoupen. 5.4 Dílčí závěr Devizové riziko nepředstavuje pouze nepříznivý vývoj devizového kurzu v čase, ale taktéž riziko nesouladu plánovaného vývoje pohybu kurzů s realitou a riziko neočekávané či nekontrolované kurzové ztráty, eventuelně zisku. Základním principem jeho zajištění není generování kurzového zisku, ale smyslem je zachování ziskové marže dané zakázky, tj. zajištění takového devizového kurzu, který je lepší než plánovaný směnný kurz. Cílem zajištění devizového rizika je tedy eliminace vlivu devizového rizika na budoucí zisk společnosti.

23 FINANČNÍ DERIVÁTY FINANČNÍ DERIVÁTY Vznik finančních derivátů sahá do 70. let 20. století, kdy bylo v souvislosti se zvýšením pohybu devizových kurzů a úrokových sazeb potřeba zajistit uzavírané obchody proti riziku. Byly tak vytvořeny instrumenty, které umožňují uzavřít tzv. zrcadlové pozice, tj. obchody, jež se z hlediska výnosů vyvíjejí opačným způsobem k obchodům sjednaných s protistranou. Cílem této kapitoly je charakterizovat pojem finanční derivát, klasifikovat jeho jednotlivé typy, konkrétně forward, futures a opce. Pozornost je pak dále věnována měnových derivátům, jejichž účel je demonstrován na příkladech. 6.1 Charakteristika finančních derivátů Deriváty (derivatives) dnes již patří mezi běžné a velice oblíbené instrumenty finančního trhu, které může podnik využít při zajištění devizového rizika. Derivát 5 označuje obecně takový finanční produkt, jehož cena se odvíjí, kromě jiného, od cen podkladových aktiv (underlying assets) na promptním trhu. [2] Je-li podkladovým aktivem finanční aktivum, pak hovoříme o finančních derivátech. Výraz finanční derivát (financial derivative) popisuje finanční produkt nebo operaci, které umožňují nyní (v tomto okamžiku) zafixovat, resp. dohodnout kurz nebo cenu, za kterou může být aktivum, které se k tomuto kontraktu vztahuje, koupeno, resp. prodáno k určitému budoucímu datu. [2] Z výše uvedené definice je patrné, že se doba sjednání derivátového obchodu a doba jeho plnění nekryjí. Proto se o derivátech hovoří jako o termínovaných kontraktech, tedy obchodech s budoucím plněním. Podmínky obchodu jsou však předem dohodnuty. Naproti tomu u promptních (spotových) obchodů je typický soulad sjednání obchodu s jeho plněním. Finanční deriváty nenajdou své uplatnění pouze při hedgingu, ale mezi další oblasti využití patří i spekulace a arbitráž. Spekulace (speculation) je obecně převzetím rizik v očekávání zisku z důsledku peněžních změn cen nebo úrokových měr v budoucnosti. [7] Při spekulaci se neuzavírá zrcadlová pozice, ale naopak se otevírá jediná pozice na termínovém trhu. Subjekt, který tento obchod uzavře, předpokládá určitý vývoj ceny podkladového aktiva a pomocí derivátového obchodu může na základě svého odhadu na tento budoucí vývoj spekulovat. [28] Do značné míry spekulace souvisí s tím, že náklady na nákup derivátů činí pouhých několik procent hodnoty jejich podkladových aktiv, takže je 5 V české legislativě je termín derivát vymezen na třech místech a vždy jinak: o v zákoně o podnikání na kapitálovém trhu, o v devizovém zákoně, o v českých účetních standardech. Nejvíce propracované definice jsou nesporně obsaženy v mezinárodně uznávaných účetních standardech (US GAAP a IFRS), neboť účetní předpisy potřebují velice přesné vymezení této skupiny finančních nástrojů. Odborná literatura uvádí celou řadu definic derivátů. Nejsou však natolik přesné, aby je bylo možné použít v legislativě. [5]

24 FINANČNÍ DERIVÁTY 24 možno při vynaložení poměrně nízkých objemů peněžních prostředků disponovat jejich mnohonásobně většími objemy. Tento tzv. pákový efekt tak umožňuje na jedné straně dosahovat mimořádných zisků, na druhé straně pak představuje vysoké riziko. [25] Při arbitráži (arbitrage) arbitražéři nespekulují na změnu devizového kurzu, ale využívají cenových rozdílů vznikajících na finančních trzích, ať už na různých místech (různých burzách či mimoburzovních trzích) nebo rozdílů mezi promptním a termínovým trhem. [28] Od spekulace se arbitráž liší tím, že zisk z arbitráže není spojen s rizikem. K prostorové arbitráži, tedy k arbitráži, která spočívá v nákupu určité měny na levnějším trhu a jejím okamžitém prodeji na dražším trhu, může dojít tehdy, pokud je kotace kurzu bid i ask u jednoho dealera menší nebo větší než u jiného dealera. [31] Deriváty umožňují obchodovat s partnery, kteří mají na vývoj situace na finančním trhu opačný názor, přičemž každý z nich předpokládá, že právě jeho názor se ukáže být pravdivý a že právě on bude mít ze smlouvy prospěch. Platí zde pravidlo hry s nulovým součtem, tedy že má-li jeden subjekt z derivátu zisk, pak partner má ztrátu. Jinými slovy, to, co jedna strana vydělá, druhá strana prodělá. Subjekty, které vstupují na devizový trh za účelem obchodování s termínovými kontrakty, mají různé důvody, motivaci, odlišné cíle a preference, co se týče vývoje jejich devizových pozic, které na devizovém trhu zaujímají. Devizovou pozici lze vyjádřit jako vztah subjektu vůči devizovému riziku a rozlišuje se následně: dlouhá pozice krátká pozice Dlouhou pozici (long position) zaujímá kupující termínového kontraktu, který se tak chrání před případným budoucím zvýšením cen předmětného finančního aktiva. Spekuluje tak na pozdější vzestup ceny podkladového aktiva a nazývá se býk (bull). Krátkou pozici (short position) zaujímá prodávající termínového kontraktu, který je naopak chráněn před poklesem cen předmětného finančního aktiva. 6 Spekuluje na pozdější pokles ceny podkladového aktiva a nazývá se medvěd (bear). otevřená pozice uzavřená pozice Otevřená pozice (open position) je stav, kdy se dlouhá pozice v určitém nástroji nerovná krátké pozici v témž nástroji. Tato pozice je charakteristická pro spekulaci. Uzavřená pozice (closed position) je stav, kdy se dlouhá pozice v určitém nástroji rovná krátké pozici v témž nástroji. Tato pozice je charakteristická pro zajišťování. [6] 6 Dlouhé pozice jsou označovány kladným znaménkem, krátké naopak záporným znaménkem.

25 FINANČNÍ DERIVÁTY Druhy finančních derivátů V různých literaturách se objevují navzájem značně odlišné způsoby členění derivátů. Z hlediska finančních trhů je však lze rozdělit podle druhu na pevné termínové operace, nazývány taktéž jako neodvolatelné, nevypověditelné, a na podmíněné termínové operace. Do těchto dvou skupin pak můžeme zařadit základní druhy derivátů, a to termínové kontrakty typu forward a futures, swapové kontrakty a kontrakty opční. Podle kategorií tržního rizika (úrokové, měnové, akciové, komoditní, úvěrové) můžeme rozlišit jednotlivé kategorie derivátů na úrokové, měnové, akciové, komoditní, úvěrové a ostatní deriváty. Obrázek 5: Dělení finančních derivátů Zdroj: [6] K tomu rozdělení finančních derivátů lze přidat ještě další významné hledisko členění, a to možnost burzovního obchodování. S deriváty je totiž možné obchodovat jak na burzách, tak na mimoburzovních trzích a můžeme je tak rozdělit na obchody standardizované a nestandardizované. Mezi termínové kontrakty neobchodovatelné na burze patří forward a swapy, které jsou obchodovány pouze buď smluvně mezi přímými účastníky obchodu, anebo prostřednictvím veřejných neorganizovaných OTC-trhů. 7 Futures jsou naopak termínové kontrakty, jež jsou obchodovány na burze. Opční kontrakty lze rozdělit jak na standardizované, tak na nestandardizované. Swapy (swaps) obvykle vznikají kombinací spotových a forwardových obchodů. Klasická forma swapu umožňuje např. nakoupit příslušnou devizu promptně a současně uzavřít dohodu o jejím zpětném prodeji k budoucímu termínu na základě forwardového kurzu známého v okamžiku uzavření obchodu. [4] Swapy mohou také vznikat kombinací dvou nebo více forwardů, které jsou spolu navzájem smluvně spojeny. [7] V práci bude dále uvažováno pouze s forwardy, futures a opcemi. Swapy již nebudou dále zmiňovány. 7 OTC-trhy ( over the counter markets ), neboli obchodování přes přepážku. Licencovaní obchodníci s cennými papíry realizují obchody dle individuálních požadavků jejich klientů. [37]

26 FINANČNÍ DERIVÁTY Forward Forward patří mezi nejstarší druhy derivátů. Představuje závazek kupujícího koupit určité množství podkladového nástroje k určitému dni v budoucnosti za stanovenou cenu (forward price, delivery price). [7] Z pohledu prodávajícího jde naopak o závazek prodat podkladové aktivum za stanovenou cenu sjednanou při uzavření forwardu. Jedná se o individuálně sjednaný termínový obchod prováděný na mimoburzovních trzích. Pro jejich účastníky vyplývají jak výhody, tak nevýhody, které lze specifikovat takto: Výhody Ve smlouvě mohou být uzavřeny libovolné podmínky, které vyhovují oběma smluvním stranám (objem transakce, datum plnění, způsob zaplacení apod.). Nevýhody Kontrakt nemůže být zrušen, aniž by se na tom dohodly obě zúčastněné strany. Zároveň bez výslovné dohody obou partnerů nemůže být závazek jedné nebo druhé strany převáděn na stranu třetí, z čehož vyplývá jejich neobchodovatelnost. Dále, protože se jedná o individuální dohodu dvou stran, existuje u tohoto typu kontraktu vždy určité riziko porušení smlouvy, což by muselo být řešeno soudním sporem (tzv. kreditní riziko). [23] Obecně platí, že zisk z dlouhé pozice ve forwardovém kontraktu je rozdíl mezi spotovou cenou aktiva v době expirace forwardového kontraktu a sjednanou cenou termínovou. V dlouhé pozici je totiž obchodník zavázán koupit podkládající aktivum za cenu sjednanou. Naopak zisk pro krátkou pozici je rozdíl mezi sjednanou cenou a spotovou cenou aktiva v době expirace forwardového kontraktu. Protože se neplatí nic za vstoupení do forwardové pozice, je zisk nebo ztráta pro obchodníka celkovým ziskem nebo ztrátou. [9] Situace pro obě dvě pozice zachycuje obrázek č. 6. Obrázek 6: Zisk a ztráta v dlouhé a krátké pozici Zdroj: [9]

27 FINANČNÍ DERIVÁTY Druhy forwardu Jak již bylo řečeno, forward je derivát s výměnou dvou podkladových nástrojů. Podle toho, co je předmětem výměny, se rozlišuje: úrokový forward úvěrový forward akciový forward komoditní forward měnový forward Jedná-li se o výměnu pevné částky hotovosti v jedné měně za dosud neznámou částku hotovosti či případně za úvěr, vklad, půjčku hotovosti, dluhový cenný papír nebo pohledávku, a to v téže měně, hovoříme o úrokovém forwardu (interest rate forward) či úvěrovém forwardu (credit forward). V případě výměny pevné částky v hotovosti za akciový nástroj jde o akciový forward (equity forward), v případě výměny za komoditní nástroj se jedná o komoditní forward (commodity forward). Měnový forward je podrobněji popsán v následující podkapitole Měnový forward Měnový forward (currency forward) představuje termínový nákup či prodej měny. Tento druh kontraktu velmi často sjednává ten klient, který si chce zajistit přijatelný měnový kurz pro zamýšlený budoucí nákup nebo prodej určité cizí měny. Měnové forwardy ovšem mohou mít také čistě spekulativní důvody, kdy spekulant spekuluje na devizovém trhu na budoucí růst nebo pokles některé měny. [3] PŘÍKLAD: Zajištění prostřednictvím měnového forwardu 8 Exportní podnik Exportní firma má za 1 měsíc obdržet platbu 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru posílí. Současný kurz je 26,345 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním forwardovým prodejem částky 1 mil. EUR za nákupní forwardový kurz 26,485 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do krátké pozice a zafixuje svůj příjem na úrovni 26,485 mil. CZK. Jestliže za jeden měsíc doje k opačné než očekávané situaci a spotový kurz vzroste na hodnotu 27,324 CZK/EUR, pak se zajištění firmě nevyplatí, neboť utrpí ztrátu ve výši 0,839 mil. CZK. Dojde-li ale za jeden měsíc k očekávanému posílení koruny vůči euru a spotový kurz bude ve výši 26,198 CZK/EUR, pak firma díky svému zajištění ušetří 0,287 mil. CZK. Importní podnik Importní firma má za 1 měsíc zaplatit dlužnou částku 1 mil. EUR a očekává, že do této doby koruna vůči euru oslabí. Současný kurz je 26,345 CZK/EUR. Zajistí se 1-měsíčním forwardovým nákupem částky 1 mil. EUR za prodejní forwardový kurz 26,522 CZK/EUR. Firma tak vstoupí do dlouhé pozice a zafixuje svůj dluh na úrovni 26,522 mil. CZK. 8 Kurzy použité v příkladech neodpovídají žádným konkrétním datům, jsou smyšlené pro účely příkladu.