51,38 USD -13,3 % 49,62 USD

Transkript

1 Petr Bártek, Václav Kmínek, Martin Krajhanzl Únor Český trh Akcie Index PX Kurz (Kč) ,24 bodů Roční cílová cena (Kč) CME 57,7 5 USD ČEZ 500,0 549 Fortuna 129,1 98 Komerční banka 4 340, NWR 17,6 12,0 Pegas 602,0 640 Philip Morris CR Stock Spirits Telefónica O2 CR Investiční doporučení (datum zveřejnění) b Redukovat ( ) Akumulovat ( ) Akumulovat ( ) Držet ( ) Prodat ( ) Akumulovat ( ) Redukovat ( ) 97, ,6 VIG 961,5 43 EUR Vybrané zahraniční tituly Aktivum Kurz 1M vývoj Index S&P 500 Ford Motors Twitter Držet ( ) Koupit ( ) Konsensus trhu* 1751,6-4,4 % ,73 USD 51,38 USD -5,2 % 18,19 USD -13,3 % 49,62 USD Komentář Naši roční cílová cena indexu PX se za poslední měsíc nezměnila a zůstala na bodech. Koncem měsíce bude CME reportovat výsledky za 4. kv., který je sezóně nejsilnějším obdobím. Nicméně stále slabá výkonnost v ČR a dokončení restrukturalizace (jednorázové náklady) bude mít negativní vliv na výkonnost společnosti. Navíc si dokážeme představit další odpis goodwilu (zejména v ČR). Oznámení podrobností k dalšímu kolu navyšování kapitálu je taktéž pravděpodobné. ČEZ se v lednu obchodoval těsně nad úrovní 500 Kč, když investoři zůstávají rozděleni v názoru na ceny elektřiny. My si myslíme, že má to nejhorší za sebou. ČEZ bude mít výsledky. Čekáme splnění výhledu 35 mld. Kč zisku (-12% r/r), což by mělo stačit na 36 Kč dividendu (7,2% výnos). Výhled na rok 2014 čekáme kvůli cenám elektřiny o 15% níže. Dividenda by se ale i dlouhodobě měla udržet na 30 Kč (6%). Fortuna by měla překonat svůj celoroční výhled EBITDA o cca 7,5%, což by trh mohl vnímat pozitivně. S výsledky bude investory zajímat i výhled na příští rok (dá se čekat silný růst přijatých sázek z důvodu velkých sportovních akcií a započaté spolupráce s bwin.party). Varovným signálem může být fakt, že finanční ředitel společnosti prodal na začátku února všechny své akcie. Komerční banka potvrdila pověst bezpečného přístavu, když v lednu stagnovala, zatímco Evropské banky klesaly. Z ekonomiky přichází povzbudivá data o PMI (nejvýše za více než dva roky), což by mělo pomoci oživit úvěrovou aktivitu. Prostředí ale zůstane nízkoúrokové a konkurence na trhu roste. KB bude pravděpodobně za 4Q 13 reportovat kv./kv. stabilní provozní výsledky a navrhne dividendu Kč. NWR ve svém čtvrtletním update oznámila další pokles cen koksovatelného (o 7% kv./kv.) i energetického uhlí (o 4% r/r) na 1Q 14/CY 14. Její těžba a produkční mix za 4Q 13 pak byly pod původním výhledem. NWR kvůli nízkým cenám uhlí zahájila revizi kapitálové struktury a my očekáváme minimálně 50% nových akcií. Doporučení na akcie NWR jsme tak snížili na prodat s 12M cílovou cenou 12 Kč (dříve 18 Kč). Pegas bude reportovat výsledky až 20.3., ale její finanční ředitel již potvrdil splnění cíle mil. Eur EBITDA a 41 mil. Eur Capexu. Capex by měl v letošním roce spadnout na mil. Eur. My čekáme, že firma splní loňský plán na horní hranici a poskytne výhled na letošek na asi 10% růst EBITDA. Čistý zisk bude ve 4Q 13 bohužel kvůli účetnímu přecenění (slabá koruna) hodně slabý, ale na titul zůstáváme lehce pozitivní. Výsledky za 2. pol. by měly oproti 1. pol. výrazně zlepšit. Pomoci by měla jak slabá koruna, tak i efekt předzásobení v ČR. I přesto však současný tržní konsensus počítající s dividendou ve výši 880 Kč není příliš realistický. Trh bude sledovat návrh dividendy (očekáváme cca 770Kč) a míru zlepšení marží ve 2. pololetí. SSG již zveřejnil trading statement, ve kterém zmínil, že díky silnému 4. kv. skupina splní celoroční odhady managementu. Celkově by výsledky za 2. pololetí měly ukázat solidní růstovou dynamiku (růst EBITDA o 11% r/r) z důvodu nízké základny (prohibice v ČR) a jednorázových záležitostí (předzásobení v Polsku). PPF koncem ledna převzala Telefónicu ČR a do 30. dní musí dát povinnou nabídku odkupu minoritám. PPF řekla, že nabídka bude za cenu převzetí (305,6 Kč/akcii), ale část 50 Kč/akcii splatná postupně bude diskontována. To podle našeho odhadu znamená odkup okolo 299 Kč/akcii. Nabídku bude ještě schvalovat ČNB. Nejsme si jistí, že TČR bude po převzetí vyplácet dividendy, takže bychom nabídku PPF akceptovali. Akcie VIG neudržely růst z 1. poloviny měsíce a nakonec dosáhly mírně negativní měsíční výkonnosti. Předběžné výsledky za 2013 indikují slabá čísla za 4. čtvrtletí (zatížená jednorázovými vlivy). Na druhou stranu management navrhl zvýšení dividendy a my čekáme výrazné zlepšení ziskovosti v průběhu roku Komentář Index především ke konci ledna korigoval výrazné zisky z loňského roku navzdory dosud pozitivní bilanci firemní výsledkové sezóny v USA a snížení tempa QE v souladu s odhady trhu. Naplnilo se tak naše očekávání technické korekce, která se neomezuje jen na trhy rozvíjejících se ekonomik. V důsledku poklesu je hodnota forwardového P/E okolo 14,5, tj. z historického pohledu mírný nadprůměr. Akcie Fordu se v lednu svezly níže spolu s celými indexy. Fundamentální obraz ale zůstává silný, což potvrdily i výsledky za 4Q 13. Proto si myslíme, že při případném oživení trhu by akcie Ford Motors mohly představovat zajímavou nákupní příležitost. Akcie sice v průběhu měsíce rostly, pak ale přišla silně negativní reakce na výsledky za 4Q 13. I když tržby překonaly relativně vysoká očekávání, investory vystrašil pomalejší než očekávaný růst uživatelské základny a počtu tweetů. To příliš nenahrává aktuálně velmi vysokému ocenění titulu. Pozn.: Cílová cena je cílem v horizontu 12 měsíců od data vydání investičního doporučení (datum vydání investičního doporučení je v závorce pod investičním doporučením); *Konsensus trhu dle agentury Bloomberg Důležitá upozornění (tzv. disclaimer ), včetně případného konfliktu zájmů, dle Vyhlášky o poctivé prezentaci investičních doporučení (114/2006 Sb.) jsou k dispozici na webových stránkách tvůrce tohoto dokumentu odboru Ekonomických a strategických analýz České spořitelny Přímý odkaz na dokument s důležitými upozorněními je: Historie vydaných investičních doporučení je k dispozici v Měsíčních strategiích, které jsou dostupné na výše uvedené webové adrese.

2 ČESKÁ REPUBLIKA Petr Bártek, tel: , Václav Kmínek, tel: , Martin Krajhanzl, tel: , Dění na světových trzích Leden ve znamení ztrát pro akcie Leden pro světové akciové indexy úspěšný rozhodně nebyl. Po loňských výrazných ziscích indexy v USA a západní Evropě dosáhly ztrát okolo 4 %, které se koncentrovaly především ke konci měsíce, kdy FOMC rozhodla dále snížit měsíční tempo odkupu v rámci programu kvantitativního uvolňování (QE) navzdory slabším makrodatům, která tou dobou vycházela. I když se tento krok dle konsensu očekával, světové akciové indexy zareagovaly výrazným poklesem (viz graf níže). jedna z priorit prezidenta Baracka Obamy. Realizace tohoto návrhu do budoucna může přiživit mzdovou inflaci, která se poslední čtvrtletí držela velmi nízko. To by ve výsledku mohlo negativně zasáhnout marže firem a tudíž i jejich zisky. Výhled I když se může zdát, že omezování QE z posledních týdnů zasáhlo především akcie na tzv. rozvíjejících se trzích, není tomu tak. Poslední týdny totiž padaly akciové indexy napříč světovými trhy. Rozdíl ve výkonnosti je patrný až při volbě delšího horizontu (viz graf níže). Graf: Roční vývoj EM vs. USA a Evropa Graf: Srovnání regionů dle indexů MSCI Zdroj dat: Bloomberg; EM = rozvíjející se trhy Proto si myslíme, že aktuální panika na rozvíjejících se trzích a plošná averze vůči tamním akciím je přehnaná a v delším investičním horizontu nabízí zajímavé investiční příležitosti. Zdroj dat: Bloomberg Myslíme si, že důvodem, proč k poklesu nedošlo dříve, i když se o možnosti "technické korekce" mluvilo, byla probíhající výsledková sezóna a poslední dobou se opakující scénář příznivější výkonnosti v týdnech kolem jejího začátku. To souvisí se zvědavostí investorů, jak se firmám v uplynulém čtvrtletí dařilo a co očekávají dále. Firemní výsledková sezóna za 4Q13 v USA je už za svou polovinou a zatím dosahuje pozitivní bilance. Podle průběžných souhrnů zisky meziročně vzrostly o 9,5 %, což je o 5,4 % nad odhady, a tržby o 2,5 %, což je zhruba o 1,1 % nad odhady. Největší překvapení zatím dosahuje finanční a zdravotnický sektor společně s velmi příznivou bilancí u zisků ze sektoru základních materiálů (viz graf níže). Graf: Srovnání mezi vykázanými výsledky a očekáváním v rámci firemní výsledkové sezóny v USA za 4Q13 Pro další vývoj bude klíčové, zda se riziková averze nerozšíří i na vyspělé trhy, kde by si snadno našla slabá místa - například některé zadlužené státy, na ně exponované banky, které navíc čelí revizi aktiv od ECB, a také finančně slabší firmy, které jsou závislé na aktuálně nízkých výnosech tzv. high yield dluhopisů. Centrálním bankám ale zatím v boji proti slabému ekonomickému růstu pomáhá nízká inflace, proto si nemyslíme, že nás čeká výrazný propad na trzích. V měsíčním horizontu sázíme spíše na vývoj do strany a stabilizaci po ztrátovém lednu. Český akciový trh Index pražské burzy byl v lednu ve vleku dění na světových trzích. Americký FED pokračuje v utahování měnové politiky a investoři začínají opouštět rozvíjející se trhy. Regionu nepomáhá ani eskalující se napětí na Ukrajině. Celkově je v posledních týdnech patrný výrazný růst nervozity a i obchodování na akciových trzích je volatilnější (pražskou burzu nevyjímaje). Graf: Vývoj indexu PX v lednu 2014 Zdroj dat: Bloomberg. Kladná data ukazují překonání odhadů a opačně Dalším faktorem, který spustil korekci je i prezidentem navrhované zvýšení minimální mzdy v USA ze 7,25 $ na 10,10 $ za hodinu. Snahou je rovnoměrnější rozdělení vytvořeného bohatství, což je Zdroj: Pražská burza

3 Index PX za poslední měsíc oslabil o necelé 1 procento, přičemž se dařilo Erste Bank (+8% m/m) a defenzivní Fortuně (+6,8% m/m). Naopak se nedařilo se titulům, které plánují vylepšení struktury svých rozvah (vydání nových akcií, eventuálně směna dluhu za akcie). NWR tak za měsíc oslabilo o téměř 29%, zatímco CME propadlo o 24%). Nejzajímavější pohyb byl však k vidění u akcií Unipetrolu, které se po dlouhých letech odpoutaly od 170Kč hranice a propadly až ke 150Kč hranici. Ostatní tituly nezaznamenaly výraznější pohyby (více viz tabulka níže). Tabulka: Výkonnost titulů v rámci PX Indexu Index / akcie (Kč) % změna za M 3M 2014 PX 985,2 993,3 (0,81%) (3,1%) (0,4%) CME 57,7 75,5 (23,6%) 1,7% (21,2%) Telefonica CR 295,6 293,7 0,6% (5,3%) 0,2% ČEZ 500,0 521,0 (4,0%) (9,9%) (3,3%) Erste Bank 756,2 699,9 8,0% 11,2% 8,3% Komerční banka 4340,0 4440,0 (2,3%) (6,1%) (1,8%) Orco 46,5 47,1 (1,2%) (18,5%) 4,6% Pegas 602,0 598,0 0,7% 1,3% 1,6% Philip Morris 10740, ,0 1,3% (0,9%) 1,5% Unipetrol 152,9 168,2 (9,1%) (10,8%) (9,0%) VIG 961,5 989,0 (2,8%) (4,0%) (2,9%) NWR 17,6 24,7 (28,9%) (36,3%) (26,1%) Fortuna 129,1 120,9 6,8% 16,3% 8,8% Zdroj: Pražská burza V lednu objemy na pražské burze meziměsíčně vzrostly o 23 %, meziročně však poklesly o 8% (zobchodovalo se ale meziročně o 9% akcií více). Opět se nejvíce obchodovalo s akciemi ČEZu (více než 30% celkového objemu), následované jako již tradičně Komerční bankou a Erste Group. Po vyjasnění situace kolem Telefonicy CR (prodej skupině PPF) se propadá objem obchodů s jejími akciemi (více viz tabulka níže). Tabulka: Objemy obchodování (zdroj: Pražská burza) objemy obchodů (mld. Kč) Leden 2014 Prosinec 2013 % z celk. obchodů objemy obchodů (mld. Kč) % z celk. obchodů PX Index 14,84 100% 12,04 100% ČEZ 4,70 31,7% 3,86 32,1% Komerční banka 4,15 28,0% 3,56 29,6% Erste Group Bank 3,94 26,6% 1,44 12,0% Telefónica 02 CR 1,06 7,2% 2,23 18,6% CETV 0,22 1,5% 0,21 1,7% PM CR 0,15 1,0% 0,15 1,2% Zdroj: Bloomberg, Pražská burza Výhled na výsledkovou sezónu za 4. kvartál 2013 Velké společnosti jako ČEZ, Komerční banka a Telefonica ČR by měly potvrdit trendy z minulých čtvrtletí. ČEZ bude i nadále trpět klesající cenou elektřiny, i tak by ale měl splnit celoroční výhled managementu. Komerční banka by měla vykázat stabilní mezikvartální objem úvěrů i provozního zisku, zatímco Telefonica ČR opět dvojciferný pokles zisku z důvodu cenového tlaku (zde se však čeká na nabídku minoritním akcionářům od PPF). Volatilnější akcie jako NWR nebo CME by měly vykázat určitou stabilizaci díky probíhajícím úsporám nákladů, nicméně restrukturalizace jejích rozvah je v současnosti mnohem důležitější. Výsledky společností jako CME, VIG, Pegas, ČEZ nebo i Komerční banka by měly být ovlivněny několika jednorázovými položkami. Na úrovni provozního výsledku se dají očekávat solidní výsledky u Fortuny (silný domácí trh), Pegasu (expanze v Egyptě) a Stock Spirits (předzásobení v Polsku). Pro podrobný výhled na celou výsledkovou sezónu na pražské burze a co čekáme od jednotlivých titulů klikněte zde. NWR: Revize kapitálové struktury kvůli slabým cenám (Shrnutí reportu vydaného ) Na konci ledna jsme v reakci na další pokles cen uhlí a na oznámení o zahájení revize kapitálové struktury snížili naše doporučení u akcií NWR na prodat s roční cílovou cenou 12 Kč za akcii (stanovena na základě modelu DCF). Hlavními důvody snížení jsou o 4-11 % nižší průměrné očekávané ceny uhlí v letech a nebezpečí výrazného zředění akcií. Spotové ceny uhlí USD/t Zdroj: Bloomberg NWR ve svém update oznámilo další 4% pokles cen energetického uhlí na letošní rok po poklesu o 24 % v loňském. My jsme po loňském výrazném propadu (částečně v důsledku výprodeje zásob) čekali stagnaci nebo mírný nárůst. Ceny koksovatelného uhlí pak pro 1Q14 mezikvartálně klesly o 7 % na 92 za tunu, což bylo mírně nad benchmarky (spotové ceny na trhu klesly asi o 11%). Ve výhledu produkce NWR sice předpokládá 2-8% nárůst z loňských 8,8 mil. tun, předpokládaný podíl koksovatelného uhlí má ale být jen 55-60%. To je sice mírný nárůst, ale firma dříve indikovala cíl 60%. Je přitom nutno si uvědomit, že těžba energetického uhlí je nyní výrazně ztrátová. My jsme po zohlednění prodeje koksáren a oznámených cen a objemů za 4Q 13 upravili naše odhady EBITDA za rok 2013 dolů asi o 27 mil. Eur na -45 mil. Eur. Ceny koksovatelného uhlí ve 4Q 13 skončily na 98 EUR/t (v souladu s odhady). Ceny energetického uhlí ale ve 4Q 13 byly jen 55 EUR/t (čekali jsme 58 EUR/t). NWR ve 4Q 13 prodala o 9% více uhlí, než plánovala (2,52 mil. t), ale pouze díky prodeji energetického uhlí ze zásob. Produkce ve 4Q vzrostla pouze o 8% na 2,35 mil. t, což bylo pod plánem (kolem 2,5 mil. t). Podíl koksovatelného uhlí pak byl jen 48%, zatímco plány firmy indikovaly 57% podíl. Na základě oznámené nižší těžby a nižších cen energetického uhlí za 4Q nyní očekáváme 4Q 13 EBITDA jen asi 5 mil. Eur a čistou ztrátu okolo 30 mil. Eur. Pro roky 2014 a 2015 jsme pak snížili odhady o 51% a 21%. To je způsobeno hlavně o 5-7% nižšími očekávanými cenami koksovatelného uhlí a 10-16% nižšími očekávanými cenami energetického uhlí. Naše aktuální odhady EBITDA znamenají, že firma by letos spálila zhruba 115 mil. hotovosti (130 mil. Eur na cenách oznámených pro první čtvrtletí) a na neutrální cash flow by se v roce 2015 dostala jen v případě snížení úrokových nákladů asi o polovinu

4 Změny v odhadech Consolidated, IFRS (EUR, m n) 2013e Now Before Change 2014e Now Before Change Total revenues 854 1, % % EBITDA % % EBIT % % Net profit % % EBITDA margin -5.2% -1.7% 207.9% 6.1% 12.1% -49.5% Net margin -65.6% -21.1% 211.3% -15.1% -12.3% 23.0% 2013e 2014e (EUR/t, mn t) Now Before Change Now Before Change Prices Coking coal % % Steam coal % % Average % % Volumes Coal production % % Coking coal sales % % Steam coal sales % % Zdroj: NWR, Erste Group Research Je nutné upozornit, že jakékoliv odhady hospodaření NWR jsou citlivé i na zdánlivě minimální změny vstupních dat. Citlivost našich odhadů EBITDA pro 2014 na jednotkové hotovostní náklady a ceny koksovatelného uhlí ukazuje tabulka níže. Senzitivita na jednotkové náklady je okolo devítinásobku, zatímco vůči cenám koksovatelného uhlí okolo desetinásobku. Citlivost odhadované EBITDA v 2014 Coking coal EUR/t Zdroj: odhady Erste Group Mining unit cash costs EUR/t NWR trochu překvapivě společně s update za 4Q 13 oznámila záměr revidovat kapitálovou strukturu. Překvapivě proto, že likvidita společnosti je po prodeji koksáren pro letošní rok podle nás zajištěna. Při oznámených cenách na 1Q 14/CY 14 by ale likvidita firmě mohla dojít již koncem roku 2014 nebo na začátku roku Naše odhady cen uhlí přitom indikují, že NWR bude muset pro zajištění přežití nejen dokončit provozní restrukturalizaci, ale i snížit úrokové náklady čím víc, tím líp. Věříme, že směna nezajištěných dluhopisů splatných v 2021 za akcie je nejpravděpodobnějším scénářem. Možná míra zředění se těžko odhaduje, ale mělo by to být minimálně 50 %. Objem počtu nových akcií v závislosti na diskontu vůči jejich jmenovité hodnotě (nyní se obchodují s 80-85% diskontem) by při současné ceně akcií NWR vypadal následovně: Směna dluhopisů v objemu 275 mil. Discount to face value 10% 25% 40% 55% 70% 85% Number of new shares Dilution 132% 110% 88% 66% 44% 22% Zdroj: Odhady Erste Vyloučeno není ani navýšení kapitálu úpisem nových akcií bez konverze dluhopisů, tím by ale NWR nevyřešila problém úrokových nákladů. Majoritní vlastník NWR, investiční skupina BXR, přitom jasně indikovala, že bude ochotna do NWR vložit další akciový kapitál až po její finanční restrukturalizaci. NWR také varovala, že její reportované zásoby uhlí klesnou z důvodu neekonomičnosti těžby. Odhadujeme, že rezervy v provozovaných dolech by mohly spadnout na 145 mil. tun, což je rovno průměrnému věku dolu 17 let. Jakékoli číslo pod 20 roky je obecně investory považováno za problematické. Vedle fungujících dolů je zde ještě projekt Debiensko se 190 mil. tun zásob, jeho rozjezd v nejbližší době ale není realistický. Aktuální ocenění NWR je vysoké s asi osmnáctinásobkem EV/EBITDA 2014e a osminásobkem EV/EBITDA 2015e, což je výrazně nad 5,5-6,0 násobkem uprostřed cyklu. Ještě důležitější je, že neutrálního volného cash flow by NWR podle našich odhadů dosáhlo v roce 2015 až při sražení úrokových nákladů o polovinu. To indikuje plnou konverzi dluhopisů splatných v roce 2021 a části dalšího dluhu do akcií. Nevidíme tak žádný důvod, proč by se NWR měla obchodovat s asi 20% prémií ke srovnatelným společnostem (na EV/EBITDA 2015e): Peer group comparison EV/EBITDA P/E Price 2013e 2014e 2015e 2013e 2014e 2015e USA ALPHA NATURAL RESOURCES INC n.m. n.m. n.m. PEABODY ENERGY CORP WALTER ENERGY INC n.m. n.m. n.m. CEE/Rus s ia MECHEL n.m. n.m. n.m. RASPADSKAYA n.m. n.m JASTRZEBSKA SPOLKA WEGLOWA S Median NWR - Erste estimates n.m. n.m. n.m. NWR - Consensus n.m. n.m. n.m. Premium/discount n.m. 80% 20% EBITDA margin Net debt/ebitda 2013e 2014e 2015e 2013e 2014e 2015e USA ALPHA NATURAL RESOURCES INC 5.6% 8.6% 12.0% PEABODY ENERGY CORP 15.2% 16.6% 19.6% WALTER ENERGY INC 7.2% 13.8% 18.9% CEE/Rus s ia MECHEL 8.8% 9.5% 10.6% RASPADSKAYA 8.4% 15.1% 26.4% JASTRZEBSKA SPOLKA WEGLOWA S 17.3% 17.2% 23.3% Median 8.6% 14.4% 19.3% NWR -5.2% 6.1% 15.5% n.m Source: Bloomberg, Erste Group Research Rizika Největším rizikem pro naše doporučení je samozřejmě potenciální oživení cen uhlí, ale to by muselo být procentuálně v dvouciferném měřítku. Těžební náklady NWR klesají a mohly by se dostat pod naše odhady, což by naší cílové ceně přidalo odhadem 1-2 Kč. VIG: předběžné výsledky za 2013 naznačují slabé 4. čtvrtletí Předběžné výsledky pojišťovny VIG za loňský potvrdily, že čísla za 4Q13 budou slabá. Zisk před zdaněním bude okolo 34 mil., což je méně, než v 2Q 13, kdy byly výsledky negativně ovlivněny jednorázovými vlivy (odpisem v Rumunsku a povodněmi ve střední Evropě). Důvodem jsou mimořádné vlivy v souvislosti s aktivitami v Rumunsku (většina) a Itálii. Na druhou stranu management investory příjemně překvapil navrhovaným zvýšením dividendy z loňského zisku na 1,30 za akcii skrze zvýšení dividendového výplatního poměru, aby udržel postupně rostoucí dividendu. Investorům radíme, aby se tolik nesoustředili na dle indicií slabé výsledky za 4Q13, ale spíše na očekávané výrazné zlepšení ziskovosti v průběhu letošního roku. Proto zůstáváme na akcie VIG pozitivní s doporučením Kupovat. Co se děje v Unipetrolu? Skupina J&T koncem ledna oznámila, že spolu se svými klienty ovládá již cca 27 % akcií Unipetrolu (PKN vlastní cca 63%). J&T chce získat místo v dozorčí radě Unipetrolu a prosadit vyplácení dividend (J&T hovoří o kapacitě vyplatit až 40 Kč na akcii díky přesunu dluhů na dceřiné společnosti). J&T poprvé vstoupila do Unipetrolu v září 2007, když od KKCG odkoupila 6,01% podíl za 3,08mld. Kč (tedy cca 282 Kč/akcii). Její ztrátu částečně snižuje dividenda ve výši 17,65 Kč na akcii vyplacená v roce Následně J&T společně s Poštovou Bankou a svými

5 klienty navyšovali podíl v Unipetrolu z velké části i při bránění hranice 170Kč na akcii. Akcie společnosti se po 2,5 letech v lednu (prakticky ve chvíli, kdy J&T přiznala 27% podíl) odpoutaly od 170 Kč hranice a sesunuly se k 150 Kč hranici, což indikuje, že J&T na bránění této úrovně rezignovala a bude se soustředit na výplatu dividendy nebo ještě pravděpodobněji na prodej svého podílu mateřské PKN Orlen. Unipetrol však v poslední době zahájil restrukturalizaci, chce více investovat do zvýšení podílu na maloobchodním trhu a zvýšil podíl v České rafinérské na 67,6%. Firma odkoupila 16,3% procentní podíl od Shellu za cca 550 mil Kč. Zároveň odkoupil od Shellu i zásoby ropy a ropných produktů za cca 1,5mld. Kč. Evidentně se tedy chystá na upgrade této dlouho zanedbávané rafinérie a s dividendami tedy rozhodně nepočítá. Je tedy možná výplata dividendy až 40 Kč na akcii? Unipetrol je v současné době relativně málo zadluženou společností. Čistý dluh/ebitda dosahuje násobku 0,9x, po odkoupení podílu v České rafinérské to bude 1,3x (nebereme v úvahu nákup zásob ropy a ropných produktů od Shellu). Pokud by Unipetrol chtěl vyplatit dividendu 40Kč/akcii, musel by se dále zadlužit a poměr čistého dluhu/ebitda by se zvýšil až na 6x, tedy výrazně více než regionální konkurence (1,0x - 3,7x v případě Lotosu, ten však má i divizi těžby ropy, takže jeho výhled je optimističtější). Unipetrol v současné době není schopen generovat volnou hotovost (EBITDA stěží pokryje CAPEX a úrokové náklady) a ani výhled nevěští nic pozitivního. Rafinérský segment trpí nadkapacitou v sektoru, navíc ani petrochemický segment, který v současné době drží Unipetrol nad vodou, nemá vyhlídky úplně růžové. Během následujících dvou let mají na trh přijít nové rafinérie z oblasti blízkého východu a i těžba nekonvenčních zásob plynu je hrozbou pro ceny meziproduktů v petrochomickém segmentu. To vše dohromady může výrazně podseknout marže a Unipetrol může mít velké problémy. Na dividendu ve výši až 40Kč na akcii (což cca odpovídá výši nerozděleného zisku ve skupině) bychom tedy rozhodně nesázeli. Na převzetí podílu J&T a jeho partnerů ze strany PKN Orlen (což je asi nyní hlavní cíl J&T) bychom na aktuální ceně také nesázeli. Unipetrol je oceněn výrazně nad průměrem odvětví a PKN do nákupu zatím nic netlačí. Připomínáme, že PKN Orlen převzala Unipetrol v roce 2005 za cenu okolo 100 Kč za akcii, následně pak prodala některé hodnotné dceřiné firmy a také si vyplatila dividendu 17,65 Kč/akcii. J&T se samozřejmě může pokusit PKN blackmailovat a například neustále svolávat valné hromady. Více průchodný by byl podle nás prodej do rukou státu pod záminkou strategické důležitosti, to je ale běh na dlouhou trať, tak uvidíme. Modelové portfolio ČS Výkonnost našeho portfolia za poslední měsíc benchmark překonala o 0,30 %. Bylo to především díky nárůstu převážených akcií ČEZu a naopak poklesu podvážených akcií NWR a Unipetrolu. V tříměsíční bilanci naše portfolio benchmark lehce překonává, stejně jako v půlroční. Výkonnost 1M 3M 6M Od založení CS portfolio -5,18% -2,71% 4,23% -41,08% Benchmark index -5,48% -2,92% 3,74% -58,70% Relativně k benchmarku 0,30% 0,21% 0,50% 17,62% Zdroj: Česká spořitelna, a.s. Tentokrát jsme přistoupili k těmto změnám: Snižujeme podvážení CME a vybíráme zisky. Výsledky za 4Q13 na první pohled mohou vypadat velmi špatně vzhledem k potenciálnímu odpisu velké části nehmotných aktiv (řádově až stovky milionů USD). Je zde však riziko, že se CME dohodne s TW na emisi pouze preferenčních akcií (ty by se upisovaly bez diskontu). NWR: Po snížení našeho doporučení na akcie NWR na prodat váhu tohoto titulu v souladu s pravidly portfolia snižujeme na nulu. U NWR předpokládáme v rámci finanční restrukturalizace silné zředění současných akcionářů, zároveň nečekáme v nejbližších měsících výraznější oživení cen uhlí. VIG: Rozhodli jsme se navýšit převážení akcií VIG na 13 %. I když podle předběžných výsledků za loňský rok budou výsledky za 4Q 2013 slabé, tak sázíme na očekávanou zlepšující se ziskovost v průběhu letošního roku. Pozitivně vnímáme i managementem navržené navýšení dividendy. Naše sázka na podvážení akcií Unipetrolu se vyplatila, titul poklesl o 8%. Vybíráme část zisků, nicméně i tak necháváme titul podvážený. Fundamentálně je titul stále výrazně nadhodnocen, ale je otázkou jestli minoritní akcionář opět nezačne cenu akcií podporovat. Zdroj: Česká spořitelna, a.s. V důsledku snížení váhy NWR na nulu se nám uvolnilo větší množství hotovosti. Tu jsme investovali do zvýšení vah VIG, Unipetrolu a CME (u obou snížení podvážení). Nejvíce převážené tak nyní jsou akcie VIG, ČEZ a Pegas. Naopak nejvíce podvážené jsou akcie CME, Unipetrol a kvůli doporučení Prodat i akcie NWR na nule. V důsledku změn uvedených výše jsme zvýšili podíl hotovosti na zhruba 3 %. Titul Aktuální Aktuální Poslední Váha v kurz váha změna indexu CEZ ,7% ,0% CME 58 9,0% ,0% Komercni banka ,5% ,0% NWR 18 0,0% ,0% Fortuna ,9% ,0% Pegas ,4% ,0% Philip Morris CR ,6% ,0% Telefonica O2 CR ,5% ,0% Unipetrol 153 9,5% ,0% VIG ,0% ,0% Cash -- 3,0% ,0% Zdroj: Česká spořitelna, a.s. Zásady konstrukce portfolia a srovnávacího benchmarku naleznete zde: Pravidla portfolia

6 ČEZ CME Fortuna VIG Erste Bank Komerční banka NWR Orco Pegas nonwov. Doporučení akumulovat redukovat akumulovat kupovat -- držet prodat Akumulovat 12-měs. cílová cena (Kč) USD EUR Cena (Kč) (5.2.) ,6 46,5 602,0 Roční min (Kč) 427, ,7 893, ,0 40,5 494,6 Roční max (Kč) , , ,0 Tržní kapital. (mld. Kč) 269,0 7,8 6,7 123,1 325,0 165,0 4,6 5,0 5,6 Počet akcií na trhu Celkový počet akcií Hlavní akcionář MF ČR Time Warner Akcie - základní informace Penta investment WSWVV AVS Société Générale BXR Mining R. Vítek Wood & co. %podíl hl. akcionáře 69,9% 49,9% 67,3% 71,0% 25,3% 60,4% 63,6% 29,7% 17,2% Free float (%) 30,1% 44,4% 32,7% 29,0% 63,0% 39,7% 36,4% 46,7% 82,8% Philip Morris CR Telefónica CR Unipetrol Doporučení redukovat držet redukovat 12-měs. cílová cena (Kč) Cena (Kč) (5.2.) ,6 152,9 Roční min (Kč) ,5 152,0 Roční max (Kč) ,9 174,0 Tržní kapital. (mld. Kč) 29,5 95,2 27,7 Počet akcií na trhu Celkový počet akcií Hlavní akcionář Philip Morris Int. Telefónica O2 SA PKN Orlen %podíl hl. akcionáře 77,6% 69,4% 63,0% Free float (%) 22,4% 30,6% 37,0% CME (USD; US GAAP; konsolidováno) ČEZ (Kč; IFRS; konsolidováno) e e e Tržby (mil.) 864,7 772,1 690, OIBDA/EBITDA (mil.) 167,0 125,4 48, EBIT (mil.) 6,8 (488,2) (11,7) Čistý zisk (mil.) (174,6) (546,4) (89,8) Zisk na akcii (x) (1,30) (4,07) (,67) 27,0 21,0 16,6 75,8 77,0 71,4 Dividenda (x) ,0 40,0 36,0 Marže EBITDA (%) 19,3% 16,2% 7,0% 41,5% 39,1% 37,1% 41,6% 39,8% 38,0% Marže EBIT (%) 0,8% (63,2%) (1,7%) 19,3% 16,5% 14,1% 29,3% 26,9% 24,5% P/E n.m. n.m. n.m. 11,0 14,1 17,9 6,6 6,5 7,0 EV/EBITDA 4,6 6,1 30,5 4,2 4,8 5,6 5,0 5,0 5,2 Philip Morris CR (Kč, IFRS, konsolid.) Telefónica CR (Kč; IFRS; konsol.) Unipetrol (Kč, IFRS, konsolidováno) NWR (EUR, IFRS, konsolidováno) e e 2014e Tržby (mil.) ,4 854,2 827,7 EBITDA (mil.) ,7-44,8 50,7 EBIT (mil.) ,1-509,9-79,6 Čistý zisk (mil.) ,4-560,3-125,0 Zisk na akcii (x) ,2-32,6-18,8-0,01-0,82-0,82 Dividenda (x) ,00 0,00 0,00 0,06 0,00 0,00 Marže EBITDA (%) 29,5% 26,9% 24,0% 6,0% -2,3% -1,1% 17,1% -1,7% -1,7% Marže EBIT (%) 25,6% 23,4% 20,2% 2,0% -5,5% -3,7% 4,3% -21,0% -21,0% P/E 12,0 12,1 14,8 29,6 n.m. -8,1 n.m. n.m. n.m. EV/EBITDA 7,8 8,0 8,0 4,9 n.m. n.m. 3,2-42,9-42,

7 Erste Bank (EUR, IFRS) e Celková aktiva (mil.) Čisté provoz.výnosy (mil.) Provozní zisk (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (x) 2,04-1,67 1,12 249,3 367,1 328,9 Dividenda (x) 0,65 0,00 0, Čistá úroková marže 3,1% 3,0% 2,8% 3,1% 2,8% 2,6% ROE 6,7% -5,5% 3,8% 12,3% 15,8% 12,9% P/E 13,4 n.m. 24,4 17,4 11,8 13,2 P/BV 1,20 0,50 0,90 2,08 1,69 1,71 Pegas (EUR, IFRS, konsolid.) e Tržby (mil.) 165,9 187,7 209,8 EBITDA (mil.) 36,1 38,1 40,4 EBIT (mil.) 26,9 26,5 27,5 Čistý zisk (mil.) 14,0 20,9 19,8 Zisk na akcii (x) 1,5 2,3 2,2 Dividenda (x) 1,05 1,05 1,10 Marže EBITDA (%) 21,7% 20,3% 19,3% Marže EBIT (%) 16,2% 14,1% 13,1% P/E 14,4 9,6 9,9 EV/EBITDA 11,2 10,6 8,9 VIG (EUR, IFRS, konsolidováno) e Tržby z předepsaného poj Investiční příjmy EBT (mil.) Čistý zisk (mil.) Zisk na akcii (EUR) 2,87 3,18 1,89 Dividenda (EUR) 1,10 1,20 1,20 Marže čistého zisku (%) 3,8% 3,7% 2,3% P/E 12,1 11,0 18,5 P/BV 1,08 0,91 0,92 Fortuna (EUR, IFRS, konsolid.) e Náběry (mil.) 409,3 467,9 465,6 Hrubé výhry 101,8 110,9 111,6 EBITDA (mil.) 20,0 22,1 24,7 EBIT (mil.) 16,8 18,4 21,0 Čistý zisk (mil.) 13,3 12,3 15,4 Zisk na akcii (x) 0,26 0,24 0,30 Dividenda (x) 0,23 0,21 0,27 Marže EBITDA (%) 19,6% 19,9% 22,1% Marže EBIT (%) 16,5% 16,6% 18,8% P/E 18,3 19,8 15,8 EV/EBITDA 13,1 11,9 9,9 Komerční banka (Kč,IFRS, kons)

8 KALENDÁŘ OČEKÁVANÝCH UDÁLOSTÍ Český trh Společnost Událost Únor Komerční banka Výsledky za 4Q NWR Výsledky za 4Q neobchodní den USA: Den prezidentů Telefónica ČR Výsledky za 4Q CME Výsledky za 4Q předběžné datum ČEZ Výsledky za 4Q Erste Výsledky za 4Q

9 Tabulková část Evropa (tabulka 1) Ratingy k jednotlivým zahraničním akciím v Tabulkové části jsou převzaté od Erste Group Bank z reportu Global Equity Ratings, který naleznete v sekci Analýzy a prognózy na či případně zde, a který obsahuje ratingy na akcie více než 140 globálně působících firem. Ratingy jsou stanoveny s ročním horizontem včetně dividend (tj. celkový výnos) a jsou založeny na top-down pohledu na trh a sektory s využitím jak fundamentálního ocenění, tak i technické analýzy. Příslušná stupnice k ratingům je následující: kupovat (potenciál růstu nad 15 %), držet (potenciál růstu mezi 0 % až 15 %) a prodávat (potenciál pro negativní vývoj, tj. méně než 0 %). Ceny jednotlivých titulů jsou aktuální ke dni, který předcházel dni, kdy byl vydaný tento měsíčník. Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) Spotřebitelské zboží Finanční sektor Nezbytné spotřebitelské zboží Zdravotnický sektor Ropa a plyn Telekomunikace Síťová odvětví Průmyslový sektor Technologický sektor Chemický sektor Akciový titul Rating Měna Cena Stop loss Země PE Div. Datum 1T 1M 12M adidas AG Kupovat EUR 82,6 75,3 DE 17,0 2, ,4-9,5 21,9 BMW Kupovat EUR 79,9 69,6 DE 9,7 3, ,2-4,9 11,2 Cie Financiere Richemont Kupovat EUR 83,9 62,5 CH 17,8 1, ,5-5,6 11,0 Continental Kupovat EUR 153,5 142,0 DE 12,4 2, ,5-2,3 79,7 Daimler AG Držet EUR 60,9 37,9 DE 10,7 3, ,5-1,4 44,2 Hennes & Mauritz AB Držet SEK 279,1 255,0 SE 23,3 3, ,8-6,3 18,8 Inditex Držet EUR 108,0 63,2 ES 27,0 2, ,7-9,2 3,7 Luxottica Group Držet EUR 38,4 32,0 IT 25,1 2, ,9-2,3 14,7 LVMH Kupovat EUR 130,4 120,0 FR 16,9 2, ,7-0,5-3,4 Kering Kupovat EUR 145,8 128,0 FR 13,6 3, ,6-4,9-8,2 Volkswagen AG Kupovat EUR 184,6 148,0 DE 8,2 2, ,7-7,9 3,6 Allianz Kupovat EUR 122,6 108,0 DE 9,1 4, ,2-4,1 18,1 Banco Santander SA Prodat EUR 6,3 -- ES 12,7 9, ,7-1,1 8,2 BNP Paribas SA Prodat EUR 57,4 -- FR 10,7 3, ,0 3,1 26,1 Commerzbank AG Prodat EUR 12,6 -- DE 17,0 0, ,0 11,7 11,4 Deutsche Bank AG Prodat EUR 35,1 -- DE 9,4 2, ,0 2,2-7,0 HSBC Prodat USD 624,1 -- UK 10,0 5, ,4-4,9-12,0 UBS AG Prodat CHF 18,3 -- CH 16,5 2, ,6 7,2 17,0 UniCredit SpA Prodat EUR 5,4 -- IT 17,1 2, ,4-0,3 24,4 Anheuser Busch Inbev SA Držet USD 69,6 60,2 BG 17,4 3, ,8-9,0 6,9 Beiersdorf Držet EUR 73,0 60,0 DE 27,6 1, ,0-0,7 11,7 Danone PLC Držet EUR 48,8 51,0 FR 17,0 3, ,7-5,5-2,3 Diageo PLC Kupovat GBp 1 778, ,0 UK 17,3 2, ,9-10,5-5,2 L'Oreal SA Držet EUR 120,9 112,0 FR 22,5 2, ,7-4,5 8,9 Nestle SA Držet CHF 65,0 52,0 CH 18,1 3, ,7-1,8 2,4 Unilever NV Držet EUR 27,2 26,0 NL 17,1 4, ,4-6,6-8,3 GlaxoSmithKline Držet GBp 1 579, ,0 UK 13,7 5, ,1-1,6 9,5 Fresenius Medical Care Držet EUR 51,7 47,0 DE 17,9 1, ,0 1,0-0,7 Fresenius SE Kupovat EUR 114,5 82,0 DE 17,0 1, ,7 2,6 24,5 Novartis AG Kupovat USD 71,1 48,0 CH 14,8 3, ,4-0,8 14,1 Novo Nordisk A/S Držet DKK 225,2 174,3 DK 21,8 2, ,2 9,9 6,1 Reckitt Benckiser Group Kupovat GBp 4 657, ,0 UK 17,8 3, ,7-2,7 9,6 Sanofi SA Držet EUR 71,3 49,0 FR 12,8 4, ,1-6,5 0,9 BP PLC Držet GBp 470,1 365,0 UK 9,1 5, ,4-3,7 0,3 Royal Dutch Shell PLC Držet EUR 25,2 23,0 UK 10,1 5, ,5-2,8-2,1 Statoil ASA Prodat NOK 147,4 -- NO 9,6 4, ,9 0,6 1,0 Total SA Kupovat EUR 41,9 38,0 FR 8,6 5, ,1-4,6 6,2 Deutsche Telekom Držet EUR 11,5 8,3 DE 16,3 4, ,4-6,5 30,5 Orange Prodat EUR 8,9 -- FR 9,2 9, ,0 0,2 10,4 Telefonica Držet EUR 11,1 9,7 ES 11,2 6, ,5-4,9 8,4 Vodafone Group PLC Držet GBp 215,9 170,0 UK 14,2 5, ,6-8,4 26,1 E.ON Prodat EUR 13,3 -- DE 13,8 4, ,4 1,1 4,3 EDF Electricite de France SA Prodat EUR 24,9 -- FR 12,0 5, ,0-2,8 79,1 GDF Suez Prodat EUR 16,5 -- FR 12,6 9, ,7-1,3 10,1 RWE Prodat EUR 27,0 -- DE 11,3 3, ,6 5,4-1,9 ABB Ltd Kupovat CHF 22,4 19,7 CH 15,1 3, ,2-5,1 16,2 Alstom SA Prodat EUR 20,4 -- FR 8,1 3, ,5-21,6-37,8 Siemens AG Držet EUR 92,1 74,9 DE 13,9 3, ,9-7,5 22,2 ARM Holdings Držet GBp 892,5 745,0 UK 36,9 0, ,2-17,9-4,1 ASML Holding NV Kupovat EUR 62,5 48,0 NL 19,5 1, ,3-7,8 11,0 Infineon Technologies AG Držet EUR 7,4 4,8 DE 18,6 1, ,9-3,7 13,8 SAP AG Kupovat EUR 55,3 51,0 DE 15,7 1, ,6-10,4-8,2 BASF SE Kupovat EUR 76,7 68,9 DE 12,8 3, ,0 0,1 4,3 Bayer AG Kupovat EUR 94,8 64,9 DE 14,7 2, ,2-5,9 32,3 Henkel AG Kupovat EUR 81,2 56,9 DE 18,4 1, ,0-3,4 24,2 Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Akciový titul Rating Měna Cena Stop loss Země PE Div. Datum 1W 1M 12M Zdravotnický s. Coloplast A/S Držet DKK 408,9 270,0 DK 27,1 3, ,3 15,3 40,5 Zdroj: Reuters, Erste Group Research Naposledy: Rating zvýšen Rating snížen Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research

10 to collect data for the field 'AN.RS.L.PRICE_PCT_CHG_5D' and some specific identifier(s). Unable to collect data for the field 'AN.RS.L.PRICE_PCT_CHG_1M' and some specific identifier(s). Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) USA (tabulka 2) Akciový titul Rating Měna Cena Stop loss PE Div. Datum 1T 1M 12M Technologický Apple Inc. Prodat USD 508, ,9 2, ,5-6,0 15,0 sektor Cisco Systems Inc. Kupovat USD 21,8 19,7 11,0 3, ,2-0,8 4,7 EBay Kupovat USD 52,9 45,3 17,8 0, ,5-0,7-5,0 EMC Corp Kupovat USD 23,7 21,0 12,1 0, ,8-5,6-3,8 Facebook Držet USD 62,8 22,4 50,2 0, ,8 15,0 123,2 Google Kupovat USD 1138,2 600,0 21,6 0, ,3 3,0 50,0 IBM Držet USD 172,8 156,7 9,6 2, ,3-7,4-15,2 Intel Corp Kupovat USD 23,8 21,0 13,0 3, ,3-7,6 12,6 Microsoft Corp Držet USD 36,4 29,4 13,5 2, ,2-1,5 32,5 Oracle Corporation Držet USD 36,0 25,0 12,3 1, ,1-4,4 2,4 Qualcomm Inc Kupovat USD 72,5 51,0 14,2 1, ,7-0,5 10,5 Zdravotnický Abbott Laboratories Kupovat USD 36,3 28,0 16,5 2, ,3-6,2 8,2 sektor AbbVie Kupovat USD 48,0 41,6 15,4 3, ,5-8,3 28,6 Amgen Kupovat USD 115,8 79,0 14,2 2, ,1 1,1 35,0 Biogen Idec Inc Kupovat USD 308,2 106,0 27,5 0, ,8 11,1 97,9 Bristol-Myers Squibb Co Držet USD 48,9 44,5 27,6 2, ,2-7,4 34,0 Eli Lilly and Co Držet USD 53,1 42,3 18,9 3, ,1 3,9-0,8 Gilead Sciences Kupovat USD 82,0 37,0 25,0 0, ,7 10,4 107,2 Johnson & Johnson Kupovat USD 86,6 81,7 14,9 3, ,9-5,7 16,9 Merck & Co Inc Držet USD 53,5 32,0 15,4 3, ,2 7,6 31,0 Pfizer Inc Držet USD 31,4 18,0 13,9 3, ,4 3,0 15,7 Nezbytné Coca-Cola Co Držet USD 37,5 31,0 17,0 3, ,6-7,4 0,3 spotřebitelské Colgate-Palmolive Kupovat USD 60,4 49,9 19,5 2, ,0-6,0 11,0 zboží Kraft Foods Inc Držet USD 51,1 48,0 15,9 4, ,4-4,5 10,0 McDonald's Corp. Držet USD 93,1 81,5 15,9 3, ,2-3,6-1,6 Mondelez Kupovat USD 32,0 24,8 18,6 1, ,1-7,9 14,8 PepsiCo Inc Držet USD 78,8 67,5 17,0 3, ,3-4,2 8,8 Philip Morris International Inc Prodat USD 76, ,3 4, ,9-10,1-12,0 Procter & Gamble Co Kupovat USD 76,1 70,0 17,8 3, ,8-5,4 1,1 Starbucks Corp. Kupovat USD 70,7 42,5 26,5 1, ,4-8,2 26,0 Target Corp Držet USD 55,1 58,0 17,4 2, ,8-13,2-9,4 Spotřebitelské Amazon.Com Inc Držet USD 348,0 218,0 176,2 0, ,8-12,2 33,8 zboží Ford Motor Co Kupovat USD 14,9 15,3 10,7 3, ,4-4,1 15,5 General Motors Co Držet USD 35,8 25,4 8,6 0, ,7-9,5 28,1 Home Depot Inc Kupovat USD 75,0 62,4 20,0 2, ,5-8,5 13,0 Nike Inc Držet USD 70,5 65,0 23,5 1, ,0-9,6 31,4 Wal-Mart Stores Inc. Kupovat USD 72,7 56,0 14,2 2, ,6-7,5 4,5 Walt Disney Co Kupovat USD 71,1 56,3 18,0 1, ,5-6,6 31,8 Bankovní sektor Bank of America Corp Prodat USD 16, ,1 1, ,3-0,4 42,4 Citigroup Inc Prodat USD 46,8 -- 9,4 0, ,7-12,4 10,8 JPMorgan Chase & Co Držet USD 55,0 34,0 9,2 3, ,4-6,3 15,2 Mastercard Kupovat USD 73,1 48,8 24,0 0, ,2-12,0 42,2 Visa Kupovat USD 214,5 135,0 24,2 0, ,9-3,0 37,0 Průmyslový 3M Company Kupovat USD 126,7 97,8 17,0 2, ,4-8,5 25,8 sektor Caterpillar Inc Držet USD 92,5 79,0 15,8 2, ,0 3,0-5,9 Chicago Bridge & Iron Compa Kupovat USD 75,3 69,8 14,5 0, ,4-7,3 47,0 General Electric Držet USD 24,6 18,5 14,5 3, ,5-10,6 10,1 Sektor ropa a Chevron Corp Držet USD 110,8 110,0 9,8 3, ,1-10,9-3,8 plyn Exxon Mobil Corp Kupovat USD 90,0 70,0 11,6 2, ,9-9,5 1,0 Schlumberger Ltd. Kupovat USD 87,2 70,0 15,3 1, ,6-1,3 9,7 Chemický sektor Dow Chemical Company Prodat USD 45,0 25,0 15,7 3, ,4 3,0 39,9 E. I. du Pont de Nemours and Držet USD 61,6 44,9 14,3 3, ,4-3,4 29,9 Síťová odvětví Southern Co Prodat USD 41, ,9 5, ,6 1,3-6,4 Telekomunikační sektor NextEra Energy Inc Kupovat USD 90,1 64,6 17,0 3, ,5 6,9 25,2 AT&T Držet USD 32,5 32,5 12,2 5, ,7-6,8-7,9 Verizon Communications Inc Držet USD 46,8 42,0 13,4 4, ,1-3,3 5,2 Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Akciový titul Rating Měna Cena Stop loss PE Div. Datum 1T 1M 12M #NENÍ_K_DISPOZICI ############ #### ####### n.a. n.a. Zdroj: Reuters, Erste Group Research Naposledy: Rating zvýšen Rating snížen Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. Erste Group Research

11 Tabulková část - Asie, Jižní Amerika a Austrálie (tabulka 3) Firmy s velkou kapitalizací (LARGE CAPS) Akciový titul Rating měna Cena Stop Sektor PE Div. Rating 1T 1M 12M Japonsko Honda Motor Co Ltd. Držet YEN Automobily 9,8 2, ,5-16,4 4,5 Nomura Holdings Inc Držet YEN Banky 15,2 1, ,4-16,7 31,1 Toyota Motor Corp Držet YEN Automobily 11,2 2, ,0-9,2 28,4 Jižní Korea Hyundai Motor Co Prodat KRW Automobily 0,0 0, ,6 2,0 12,3 LG Electronics Inc. Prodat KRW Technologie 0,0 0, ,3-5,3-9,9 Samsung Electronics Co L Kupovat KRW Technologie 0,0 0, ,4-4,6-13,8 Austrálie BHP Billiton PLC Držet GBp Těžba a zpracování s 11,2 4, ,5-5,3-18,7 CSL Ltd Kupovat AUD 68,3 52,0 Zdravotnictví 22,0 1, ,9-0,7 24,5 Rio Tinto PLC Držet GBp Těžba a zpracování s 8,8 3, ,8-2,9-9,7 Telstra Corp Ltd Držet AUD 5,03 3,98 Telekomunikace 16,1 5, ,4-4,6 8,9 Woolworths Držet AUD 33,9 27,6 Spotřebitelské výrobk 17,4 4, ,3-0,2 6,7 Taiwan Hon Hai (FoxConn) Držet TWD 81,3 68,5 Technologie 9,8 2, ,2 2,4 7,6 Taiwan Semiconductor Kupovat TWD 100,5 15,0 Polovodiče 13,1 2, n.a. n.a. n.a. Čína Baidu Inc Prodat USD 155,8 -- Technologie 23,6 0, ,1-11,1 45,4 China Construction Bank Prodat HKD 5,2 -- Banky 4,6 7, ,4-9,0-20,5 PetroChina Co Ltd Prodat HKD 7,4 -- Ropa a plyn 8,0 5, ,0-9,9-30,5 China Mobile Ltd. Držet HKD 72,5 74,0 Telekomunikace 10,3 4, ,7-7,8-14,3 Tencent Holdings Ltd Držet HKD 510,5 177,0 Technologie 38,0 0, ,0 3,3 92,4 Brazil AmBev Držet USD 6,4 35,0 Potraviny a nápoje 18,4 5, ,5-10,6-31,8 Banco Bradesco Držet USD 25,8 13,0 Banky 7,8 4, ,5-9,4-20,9 Petroleo Brasileiro SA Pet Prodat USD 11,0 -- Ropa a plyn 5,5 5, ,4-15,9-38,8 Vale SA Prodat USD 13,6 -- Těžba surovin 6,5 5, ,1-5,0-32,7 Indie ICICI Bank Ltd Prodat USD 32,6 -- Banky 10,8 2, ,2-9,8-30,6 Infosys Technologies Prodat USD 56,5 -- Software 14,4 2, n.a. n.a. n.a. Tata Motors Ltd Prodat USD 27,8 -- Automobily 8,0 0, ,7-6,9 1,6 Rusko Gazprom OAO Prodat USD 3,8 -- Ropa a plyn 2,8 6, ,7 8,4-20,0 NK Rosneft' OAO Držet USD 6,9 5,8 Ropa a plyn 5,3 4, ,4-8,6-20,7 Sberbank Prodat RUB 95,5 -- Banky 5,2 3, ,6-5,7-11,4 Firmy se střední kapitalizací (MID CAPS) Akciový titul Rating měna Cena Stop Sektor PE Div. Rating 1T 1M 12M 0 Unable to c ####### 0 n.a. n.a. ########## #### #### #### 0 Unable to c ####### 0 n.a. n.a. ########## #### #### #### Zdroj: Reuters, Erste Group Research Naposledy: Rating zvýšen Rating snížen Poznámka: Dividendový výnos (Div.) a PE: Konsensuální odhady pro aktuální rok. Datum: Datum poslední změny ratingu. Výkonnost: 1 týden (1W), 1 měsíc (1M) a 12 měsíců (12M) v procentech. # Erste Group Research

12 DŮLEŽITÁ UPOZORNĚNÍ Obecně. Tento dokument je považován za doplňkový zdroj informací našich klientů a není nabídkou ani propagací nákupu či prodeje cenných papírů. Je založen na nejlepších informačních zdrojích veřejně dostupných v době tisku. Použité informační zdroje jsou všeobecně považované za spolehlivé, avšak Česká spořitelna, a.s., neručí za správnost a úplnost uvedených informací. Obsahuje-li tento dokument odkazy internetové stránky třetích stran, Česká spořitelna, a.s, tímto neodpovídá za správnost a úplnost obsahu informací uvedených na těchto stránkách. Názory, prognózy a odhady v materiálu prezentované odrážejí naše nejlepší znalosti ke dni vydání publikace a mohou se změnit bez udání důvodu. Publikace neprošla jazykovou úpravou. Správním úřadem vykonávajícím dohled nad Českou spořitelnou, a.s., je Česká národní banka. Poctivá prezentace doporučení. Emitenti analyzovaných investičních nástrojů nebyli před rozšířením této analýzy seznámeni s jejím obsahem a analýza nebyla na základě jejich pokynů nijak upravována. Analýza je tvořena na základě standardních finančních a ekonometrických modelů. V případě akciových doporučení se jedná zejména o různé varianty metody diskontování budoucích cash flows a metodu čisté hodnoty aktiv společnosti. V případě dluhopisů a měn jsou standardními metodami uzavřené makroekonomické modely typu Clarida-Gali-Gertler nebo typu QPM ČNB. Stupeň investičního doporučení u akciových titulů. Cílové ceny pro 12-měsíční horizont akcií odrážejí férovou hodnotu akcií, při jejímž stanovení jsou brány v potaz fundamentální faktory a další informace relevantní pro cenu akcie. Všechna slovní doporučení vychází z fundamentální hodnoty cenných papírů a neodrážejí relativní výkonnost akcie vůči jiným regionálním titulům. Slovní doporučení odrážejí vztah mezi cílovou cenou a cenou akcie při určení cílové ceny, tj. vydáním příslušné podnikové analýzy. V případě tabulek číslo 1,2,3 v Tabulkové části jsou uvedeny příslušné číselné hodnoty následovně: kupovat (cílová hodnota nad 15 %), držet (cílová hodnota 0 % až 15 %) a prodávat (cílová hodnota méně než 0 %), v ostatních případech pak: kupovat (cílová cena 20 % nad cenou akcie), akumulovat (10 % až 20 % nad), držet (0 % až 10 % nad), redukovat (cílová cena leží v pásmu -10 % až 0 % vzhledem k ceně akcie při určení cílové ceny) a prodávat (pod -10 %). Rizika. Minulý výkon investičních nástrojů nezaručuje srovnatelný budoucí výkon. Různé investiční nástroje a investice s sebou nesou různý stupeň investičního rizika. Hodnota investice může stoupat i klesat a není zaručena návratnost původní částky. Česká spořitelna, a.s. nepřebírá odpovědnost za případné ztráty způsobené přímo či nepřímo využitím informací v tomto dokumentu. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena může být ohrožena různými typy rizik. Mezi ně patří například rizika související s nabídkou a poptávkou po daném investičním nástroji, rizika konkurence, cen vstupů či riziko tržních kolísání. Prognózovaná hodnota investičního nástroje nebo jeho cílová cena vychází z předpokladů uvedených v analýze. Jiný než očekávaný vývoj těchto předpokladů představuje rovněž klíčové riziko. Ne všechny investice jsou vhodné pro každého investora, proto by investor měl každé své investiční rozhodnutí zkonzultovat se svým investičním poradcem. Aktualizace. Investiční doporučení, analýzy a prognózy jsou aktualizovány v rámci pravidelných publikací České spořitelny, a.s. a Erste Bank Group. Cílové ceny akcií jsou aktualizovány v podnikových analýzách pokrývaných společností, které vycházejí nepravidelně a odrážejí aktuální dění v daném oboru nebo pokrývané společnosti. Přehled vydaných investičních doporučení za uplynulých 12 měsíců shrnuje tabulka 1. Tabulka 1: Přehled minulých investičních doporučení na pokrývané akcie na pražské burze ČEZ Telefónica ČR Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat držet držet redukovat akumulovat redukovat akumulovat redukovat Komerční banka Unipetrol Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení držet redukovat akumulovat redukovat akumulovat redukovat držet redukovat CME NWR Datum Cílová cena (USD) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení ,0 redukovat prodat ,0 akumulovat redukovat ,7 držet držet ,1 držet držet VIG Fortuna Datum Cílová cena (EUR) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat akumulovat kupovat akumulovat kupovat akumulovat kupovat Pegas Philip Morris CR Datum Cílová cena (Kč) Doporučení Datum Cílová cena (Kč) Doporučení akumulovat redukovat kupovat redukovat akumulovat prodat akumulovat akumulovat

13 Hodnocení analytika. Hodnocení analytiků není přímo závislé na výsledcích obchodování finanční skupiny ČS s pokrývanými investičními nástroji. Nepřímá vazba spočívá ve vazbě hodnocení analytiků na zisku celé Finanční skupiny České spořitelny, na kterém se do jisté míry podílejí i výsledky obchodování s investičními nástroji. Konflikt zájmů. Česká spořitelna, a.s., Erste Bank, jejich dceřiné společnosti a klienti mohou mít pozice v investičních nástrojích uvedených v doporučení, mohou obchodovat s investičními nástroji společností uvedených v doporučení nebo mohou těmto společnostem poskytovat investiční nebo bankovní služby. Odbor ekonomických a strategických analýz České spořitelny, a.s. je organizačně a fyzicky oddělen od útvarů Divize finančních trhů České spořitelny, a.s.. Zájmy a z nich plynoucí případné střety zájmů Finanční skupiny České spořitelny vůči analyzovaným akciovým společnostem v České republice (společnosti obchodované v systému SPAD mimo Erste Bank) jsou uvedeny v přiložené tabulce 2. Tabulka 2 Typ střetu zájmu (1) ČS a/nebo propojená osoba má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu emitenta větší než 5 % (2) emitent má přímý či nepřímý podíl na základním kapitálu ČS a/nebo propojené osoby větší než 5 % (3) ČS a/nebo propojená osoba má jiný významný finanční zájem ve vztahu k emitentovi (4) ČS a/nebo propojená osoba je tvůrcem trhu nebo osobou jinak zajišťující likviditu ve vztahu k finančním nástrojům vydaným emitentem (5) ČS a/nebo propojená osoba byla v posledních 12 měsících vedoucím manažerem nebo spoluvedoucím manažerem veřejné nabídky finančních nástrojů vydaných emitentem (6) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu jinou smlouvu o poskytování investičních služeb (7) ČS a/nebo propojená osoba má s emitentem uzavřenu dohodu týkající se tvorby a rozšiřování investičních doporučení. Emitent Střet zájmu (uveďte zde číselné označení příslušného typu střetu zájmu) CETV 4, 5, 6 ČEZ 4, 5, 6 Fortuna 4, 5, 6 Komerční banka 4 NWR 4, 5, 6 Pegas 4 Philip Morris ČR 4 Teléfonica O2 Czech Republic 4, 5 Unipetrol 4 VIG 3, 4, 5 Poměr jednotlivých stupňů aktuálně platných investičních doporučení Erste Bank Group obsahuje tabulka 3. Tabulka obsahuje poměr u investičních doporučení na pokrývané akcie obchodované v systému XETRA BCPP. Tabulka 3 XETRA 11 Se vztahem k EBG (5) Kupovat 10% 17% Akumulovat 30% 33% Držet 20% 17% Redukovat 30% 17% Prodat 10% 17%

14 KONTAKTY Odbor Ekonomické a strategické analýzy Ředitel odboru, Hlavní ekonom (ČR) David Navrátil +420/ dnavratil@csas.cz Makro tým (USA, EMU) Luboš Mokráš +420/ lmokras@csas.cz Makro tým (bankovní sektor ČR) Petr Bittner +420/ pbittner@csas.cz Makro tým (Polsko) Katarzyna Rzentarzewska +420/ krzentarzewska@csas.cz Akciový tým (CEE Utilities, NWR, Pegas) Petr Bártek +420/ pbartek@csas.cz Akciový tým (CEE media, Fortuna, PM ČR) Václav Kmínek +420/ vkminek@csas.cz Akciový tým (Světové trhy) Martin Krajhanzl +420/ mkrajhanzl@csas.cz EU Office Jan Jedlička +420/ jjedlicka@csas.cz Úsek Financial Markets - Whosale & Trading Ředitel úseku Libor Vošický +420/ lvosicky@.csas.cz Oddeleni Institutional Equity Sales - ředitel Michal Řízek +420/ mrizek@csas.cz Oddeleni Institutional Equity Sales Pavel Krabička +420/ pkrabicka@csas.cz Oddeleni Institutional Equity Sales Jiří Fereš +420/ jferes@csas.cz Oddeleni Institutional Equity Sales Jiří Šmehlík +420/ jsmehlik@csas.cz Odbor Corporate Treasury Sales & Structuring - Tomáš Picek +420/ tpicek@csas.cz ředitel odboru Odbor Institutional Capital Markets Sales - Ondřej Čech +420/ ocech@csas.cz ředitel odboru Odbor Institutional Asset Management Petr Holeček +420/ pholecek@csas.cz Odbor Trading Ivan Kaspar +420/ ikaspar@csas.cz Oddělení Institutional Fixed Income Sales - Ondřej Čech +420/ ocech@csas.cz ředitel oddělení Odbor Proprietary trading Robert Novotný +420/ rnovotny@csas.cz Úsek Investiční bankovnictví Ředitel úseku Jan Brabec +420/ jbrabec@csas.cz Oddělní korespondenční bankovnictví Barbora Procházková +420/ bprochazkova@csas.cz Odbor Finanční instituce ředitel odboru Pavel Bříza +420/ pbriza@csas.cz Odbor Primární emise ředitel odboru Antonín Piskáček +420/ apiskacek@csas.cz Odbor Primární emise Hanna Zikmundová +420/ hzikmundova@csas.cz M&A Jan Vrátník +420/ jan.vratnik@erste-cf.com Odbor Finanční poradenství Petr Dědeček +420/ pdedecek@csas.cz Odbor Custodian služby a depozitář Stanislav Šnajdr +420/ ssnajdr@csas.cz Erste Group Research Head of Group Research Friedrich Mostböck friedrich.mostboeck@erstegroup.at Head of CEE Equities Henning Esskuchen henning.esskuchen@erstegroup.at Chief CEE Analyst Guenther Artner guenther.artner@erstegroup.at akcie sektor stavebnictví a ocel Franz Hoerl Franz.hoerl@csas.cz akcie sektor bankovnictví Guenter Hohberger guenter.hohberger@erstegroup.at akcie sektor telekomunikace Maria Veronika Sutedja akcie sektor farmacie Vladimíra Urbánková Vladimira.urbankova@erstegroup.at akcie sektor IT Daniel Lion daniel.lion@erstegroup.at akcie sektor pojišťovnictví Thomas Unger Thomas.unger@erstegroup.at Head of Major Markets & Credit Gudrun Egger Gudrun.Egger@erstegroup.at Head of CEE Macro / Fixed Income Research Juraj Kotian juraj.kotian@erstegroup.at Brokerjet On-line obchodování s CP - makléři