4. prednáška. 4. marec 2009

Transkript

1 4. prednáška 4. marec 2009

2 Alternatívne investičné kritériá NPV a plánovanie investícií Obsah prednášky: 1. Alternatívne investičné pravidlá 2. NPV a plánovanie investícií: rozhodovacie stromy inflácia analýza citlivosti Literatúra: Brealey R. A., Myers S.C.: Principles of Corporate Finance Chapter 6 Ross A. R., Westerfield R.W., Jaffe J.: Corporate Finance, Chapter 7,8

3 Alternatívne investičné kritériá 1. Čistá súčasná hodnota 2. Doba návratnosti (payback period) 3. Priemerný účtovný výnos (average accounting return(aar)) 4. Vnútorná miera výnosnosti (Internal rate of return (IRR)) 5. Index ziskovosti (Profitability index (PI))

4 Čistá súčasná hodnota Pravidlo čistej súčasnej hodnoty: Akceptovať investíciu, ktorej NPV > 0 Kľúčové vlastnosti prístupu čistej súčasnej hodnoty: NPV pracuje s PEŇAŽNÝMI TOKMI NPV berie do úvahy VŠETKY peňažné toky projektu NPV SPRÁVNE DISKONTUJE peňažné toky

5 Doba návratnosti Príklad č. 1 Rok A B Doba návratnosti 3 3

6 Doba návratnosti problémy 1. Časová postupnosť peňažných tokov porovnať projekty A a B: NPV(A) < NPV(B) doba návratnosti rovnaká pri dobe návratnosti sa neuvažuje faktor času 2. Platby po dobe návratnosti porovnať projekty B a C ignorujú sa platby po dobe návratnosti NPV berie do úvahy všetky peňažné toky 3. Ľubovoľná voľba pre dobu návratnosti pri NPV zistiť r z kapitálového trhu neexistuje pravidlo pre správnu voľbu doby návratnosti

7 Doba návratnosti Využitie v praxi: veľmi jednoduché pravidlo skoré overenie rozhodnutia veľké spoločnosti pri malých rozhodnutiach firmy, ktoré majú dobré rastové príležitosti, ale malý prístup ku kapitálu Vylepšenie (?): Diskontovaná doba návratnosti najprv sa diskontujú peňažné toky jeden zo spomínaných problémov sa odstránil, avšak ostatné dva ostávajú

8 Priemerný účtovný výnos Príklad č. 2: Spoločnosť KúpČiNekúp uvažuje o kúpe obchodu. Nákupná cena je ,. Predpokladaná životnosť obchodu je 5 rokov, po tejto dobe nemá Obchod žiadnu hodnotu. Príjmy a výdavky z podnikania sú zobrazené v nasledujúcej tabuľke: Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Tržby Náklady Zisk pred daňami a odpismi Odpisy Zisk pred zdanením Daň Čistý zisk

9 Priemerný účtovný výnos Príklad č. 2: Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Tržby Náklady (prevádzkové) Zisk pred daňami a odpismi Odpisy Zisk pred zdanením Daň Čistý zisk Čistý priemerný príjem: 10 3 *( ) / 5 = Priemerná účtovná hodnota investície: 10 3 *( ) / 6 = Priemerný účtovný výnos: AAR = / = 20 %

10 Priemerný účtovný výnos problémy 1. Časová postupnosť peňažných tokov neuvažuje sa faktor času, nesprávna diskontácia 2. Údaje na výpočet sa využíva čistý zisk a účtovná hodnota investície nie CASH FLOW! 3. Ľubovoľná voľba pre veľkosť účtovného výnosu neexistuje pravidlo pre správnu hodnotu účtovného výnosu môže to byť r, ale chýba argument prečo by to mala byť práve táto hodnota

11 Vnútorná miera výnosnosti vypočíta sa miera výnosu, nezávislá od úrokovej miery na trhu IRR je taký výnos, pri ktorom je NPV projektu rovné nule Pravidlo investovania: Akceptovať investíciu, ktorej IRR je väčšie ako diskontná miera Príklad č. 3: Vypočítajte IRR nasledujúcej investície:

12 Vnútorná miera výnosnosti príkl. Riešenie č. 3: Algebraicky: Riešiť rovnicu = IRR (1+IRR) 2 (1+IRR) 3 NPV IRR = 23,37% Diskontná miera 40

13 Vnútorná miera výnosnosti 1. problém Projekt A Projekt B Projekt C Cash flows IRR 30% 30% 10% a 20% NPV(10%)

14 IRR problém č.1 záver Kedy je možné bezpečne použiť IRR pravidlo? Typy tokov Počet IRR IRR pravidlo C 0 < 0 C i > 0 pre i=1,2.. 1 Akceptuj, ak IRR > r Zamietni, ak IRR < r C 0 > 0 C i < 0 pre i=1,2.. 1 Akceptuj, ak IRR < r Zamietni, ak IRR > r Ci > 0 viac ako Neexistuje C j < 0 1 pravidlo

15 Nezávislé a vzájomne sa vylučujúce investície Nezávislé: môžete akceptovať projekt A nezávisle od toho, či ste akceptovali alebo zamietli projekt B Vzájomne sa vylučujúce projekty: Môžete akceptovať projekt A alebo môžete akceptovať projekt B alebo môžete oba zamietnuť, ale nemôžete oba akceptovať. Príklad č. 4: (2. problém) Rok 0 Rok 1 NPV(25%) IRR Malý projekt % Veľký projekt % Ktorý projekt by sme mali akceptovať ten, ktorý má väčšiu NPV alebo ten, ktorý má väčšiu vnútornú mieru výnosu?

16 Inkrementálna investícia Riešenie č. 4: Rok 0 Rok 1 Inkrementálna investícia 25 ( 10)= =25 IRR inkrementálnej investície: 0 = 15 mil mil. / (1+IRR) = > IRR = % NPV inkrementálnej investície: 15mil mil./1.25 = 5 mil. Záver (tri spôsoby, ako sa vysporiadať so vzájomne sa vylučujúcimi investíciami): 1. Porovnaj NPV 2. Porovnaj NPV inkrementálnej investície 3. Porovnaj IRR inkrementálnej investície a diskontnú mieru

17 Index ziskovosti Definícia indexu: PI = PV C 0 PV súčasná hodnota budúcich peňažných tokov plynúcich z investície C 0 počiatočná investícia Pravidlo investovania: Akceptovať investíciu, ktorej PI > 1 Zamietnuť, ak PI < 1

18 Index ziskovosti problém Rovnako ako pri IRR aj tu je problém so vzájomne sa vylučujúcimi investíciami Príklad č. 5: Firma má možnosť rozhodnúť sa pre jeden z nasledujúcich dvoch projektov: Projekt C 0 C 1 PV(10%) PI NPV(10%) A B Riešenie č. 5 : Inkrementálna investícia Projekt C 0 C 1 PV(10%) PI NPV(10%) B A

19 Využitie v praxi: Index ziskovosti najvýznamnejšia alternatíva k NPV neplatí aditivita škálovací problém malý prístup ku kapitálu rozpočtové organizácie

20 Výpočet peňažných tokov Ako určiť peňažné toky z investície? Pri výpočte NPV sú relevantné iba inkrementálne peňažné toky Inkrementálne CF projektu to sú zmeny CF podniku, ktoré sú priamym dôsledkom akceptovania projektu. 1. Utopené náklady (sunk costs) náklady, ktoré už boli uskutočnené sú irelevantné, nie sú to inkrementálne CF 2. Alternatívne náklady investovaním do projektu podnik prichádza o potenciálne príjmy z alternatívneho použitia svojich aktív 3. Vedľajšie efekty ako nová investícia ovplyvní zvyšok činnosti podniku Erózia (erosion) CF presunuté do nového projektu na úkor iných produktov firmy

21 Rozhodovanie s NPV Príklad č.6: Firma na výrobu hračiek uvažuje o kúpe stroja na výrobu medvedíkov. Ako prvé firma urobila prieskum trhu za , aby sa rozhodla, či pokračovať vo zvažovaní tejto investície. Firma v súčasnosti vlastní vhodné priestory na výrobu, ktoré by inak bolo možné predať za Sk. 1. Počiatočné údaje: Predpokladaná využiteľnosť stroja 5 rokov Náklady na prieskum trhu 50,000 Súčasná hodnota priestorov 150,000 Náklady na kúpu stroja 100,000 Odhadnutá trh. hodnota stroja po 5 rokoch 30,000 Výroba počas 5 rokov 5,8,12,10,6 Čistý pracovný kapitál (v tis.) 10,10,16.32,24.97,21.22,0 Cena v prvom roku (a predpokladaný rast) 20 (2%) Operačné náklady v 1. roku (predp.rast) 10 (10%) Ročná inflácia 5%

22 2. Operačné náklady a zisky: Modelový príklad Rok Výroba Cena Tržby z predaja Náklady na jednotku Operačné náklady Dane spojené s investíciou: Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Tržby z predaja Oper.náklady Odpisy Zisk pred daňami Daň(25%)

23 Modelový príklad pokr. 4. Inkrementálne peňažné toky projektu: Rok 0 Rok 1 Rok 2 Rok 3 Rok 4 Rok 5 Tržby z predaja Oper.náklady Daň(25%) Operačné CF Stroj Zmena v ČPK Alternatívne náklady Investičné CF CF z projektu Čistá súčasná hodnota projektu pri rôznych diskontných sadzbách: r 4% 8% 10% 12% 16% 20% 24% NPV

24 Inflácia Príklad č. 7: Predpokladajme, že úrok v banke je 10%, a že sme si uložili 1000,. 10% sa môže zdať ako výhodná investícia. Ak však inflácia je 6%, koľko nám uloženie do banky reálne vynesie? Riešenie č. 7: Inflácia: Čo si môžeme dnes kúpiť za 1 euro, bude o rok stáť 1.06eura. Úročenie v banke: 1000, sa za rok zúročí na 1100,. Uloženie do banky nám teda reálne vynesie: 1038 (=1000*(1+0.1)/1.06), t.j. reálny úrok je 3.8%.

25 Nominálne versus reálne 1 + nominálna ú.m = (1 + reálne ú.m) (1 + miera inflácie) 1 + nominálna ú.m. Reálna úroková miera = miera inflácie Pre malé hodnoty aproximácia: Reálna úroková miera = nominálna ú.m miera inflácie Pravidlo pre diskontovanie:! Vždy musí byť zachovaná konzistencia nominálne CF diskontovať nominálnymi diskontnými faktormi reálne CF diskontovať reálnymi diskontými faktormi

26 Investície na rôzne dlhé obdobia Príklad č. 8: Keďže trávu pred vašim rodinným domom treba pokosiť, zasadá práve rodinná rada, ktorá rozhodne, akú kosačku kúpiť. Uvažujme diskontný mieru 6%. Na výber sú nasledujúce dve alternatívy: Kosačka Rok 0 Rok 1 Rok 2 Rok 3 NPV...značková z Miletičky Riešenie č. 8: Mali by sme si kúpiť kosačku z Miletičky, pretože má nižšiu súčasnú hodnotu nákladov? Nesprávne Správne porovnať ekvivalentné ročné náklady (equivalent annual costs) a zvoliť si tú, pre ktorú je táto hodnota nižšia

27 Rozhodovacie stromy Príklad č. 9: Predstavte si, že ste finančným manažérom automobilovej spoločnosti Too too motors. Inžinieri práve vyvinuli nový model Too too 004 Combi. Plánovacia skupina navrhuje najprv uskutočniť testovaciu fázu za 1mil. Ďalej veria, že so 75% pravdepodobnosťou testy potvrdia úspešnosť nového modelu. Ak testy potvrdia úspešnosť modelu, firma bude stáť pre druhým rozhodnutím či investovať 15 mil. do výroby alebo nie. Ak testy skončia neúspechom firma sa bude rozhodovať medzi zastavením projektu alebo investovaním do projektu. Predpokladaná životnosť projektu je 5 rokov a diskontná miera 15%. Predpokladajme rovnomerný spôsob odpisovania, daň je 34%.

28 Rozhodovacie stromy Riešenie č. 9: Investovať NPV = 15,17 Úspech Test Neúspech Neinvestovať NPV = 0 Investovať Neinvestovať NPV = 36,11 1. Ak testy ukážu úspech, mali by sme začať s výrobou? 2. Mali by sme investovať 1mil., aby sme získali 75% šancu získať 15,17 mil. v budúcnosti?

29 Rozhodovacie stromy Riešenie č. 9 pokr.: 1. Ak testy ukážu úspech, mali by sme začať s výrobou? Rok 1 Rok 2 6 Tržby z predaja Oper.náklady Fixné náklady Odpisy Zisk pred zdanením Daň(34%) Čistý zisk CF z projektu Počiatočná investícia NPV = 15,17 mil. > 0 2. Mali by sme investovať , aby sme získali 75% šancu získať 15,17 mil. v budúcnosti? Očakávaná výplata v čase 1 = pravdep. úspechu * výplata ak úspech + pravdep. neúspechu * výplata ak neúspech = (0.75*15,17) + (0,25*0) = 11,38mil => NPV = 8,9mil (15%)

30 Analýza citlivosti citlivosť výpočtu NPV na zmeny v predpokladoch Tržby: Počet predaných automobilov = Podiel na trhu 120 = 0,012 * * Veľkosť trhu Tržby z predaja = Počet predaných automobilov * Cena auta 60 mil. = 120 * Faktory ovplyvňujúce tržby z predaja: Podiel firmy na trhu Veľkosť automobilového trhu Cena automobilu

31 Analýza citlivosti Náklady: operačné (variabilné) a fixné náklady Variabilné náklady = Var. náklady na 1 auto * Počet predaných automobilov = * 120 Náklady pred zdanením = Variabilné náklady + Fixné náklady 47,91mil. = 30 mil. + 17,91 mil.

32 Analýza citlivosti Rozdielne predpovede model Too too 004 Combi Pesimistické Najlepšia predpoveď Optimistické Objem trhu Podiel na trhu 0.95% 1.2% 1.5% Cena auta Var. náklady(na 1 auto) Fixné náklady Investícia Výpočet NPV, analýza citlivosti Pesimistické Najlepšia predpoveď Optimistické Objem trhu Podiel na trhu Cena auta Var. náklady(na 1 auto) Fixné náklady Investícia