Ekonomický měsíčník LISTOPAD 23 ČNB ponechala úrokové sazby beze změny Bankovní rada snížila prognózu inflace. ČNB zmírnila své obavy z růstu retailových úvěrů. Centrální banka neklade překážky emisi dluhopisů ČR na zahraničních trzích. Státní rozpočet úspěšně prošel prvním čtením ve Sněmovně Rozpočet byl schválen s rekordním schodkem -115 mld. korun. K úplnému schválení bude nutné úspěšné hlasování ve druhém a třetím čtení. Zahraniční obchod v přebytku Po osmnácti měsících se měsíční saldo zahraničního obchodu dostalo, díky zpomalení dovozu, do černých čísel. Vývoz strojů a dopravních prostředků se letos zvýšil o 5 mld. korun. Koruna se pohybuje okolo 32, za euro Stále není zřejmý jasný trend devizového kurzu koruny. Krátkodobá rizika v obou směrech jsou vyvážená. Téma: Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu?
LISTOPAD 23 POLITIKA Státní rozpočet prošel prvním čtením Státní rozpočet na rok 24 prošel prvním čtením, v rámci kterého Poslanecká sněmovna vyjádřila souhlas s výší příjmů a výdajů rozpočtu, a tedy i s jeho schodkem. Aby však byl rozpočet v této podobě přijat, musí úspěšně projít ještě dvojím čtením ve Sněmovně. Šance na přijetí rozpočtu jsou poměrně příznivé. Senát se rozpočtem ČR nezabývá. Podle schválených rozpočtových mantinelů by stát měl v příštím roce získat příjmy ve výši 754 mld. korun, což je o 7 mld. korun více než v rozpočtu schváleném na letošní rok (+1,2 %). Vláda chce současně utratit 869 mld. korun, tj. o 73,6 mld. více (o 9,3 %) než letos. Celoroční deficit rozpočtu by měl dosáhnout 115 mld. korun. Rozpočtový schodek se sice mírně sníží, avšak nepůjde o zásadnější změnu oproti letošnímu roku. Schodek rozpočtu navíc nelze odůvodňovat konsolidačními náklady, protože jen 19 mld. korun z uvedených 115 mld. má být použito na úhradu ztrát České konsolidační agentury nahromaděných v předchozích letech. novely daňových zákonů již prošly schvalovacími procedurami. Tyto změny daní však vedou ke zvýšení celkové daňové zátěže, navzdory avizovanému snížení daně z příjmu právnických osob. Konsolidovaná daňová kvóta (daně+pojistné) by měla v příštím roce, podle vládního odhadu, překročit 4 % HDP a dosáhnout 4,3 %, zatímco v letošním roce by se měla pohybovat okolo 39,7 %. Z vládních údajů je zřejmé, že se daňové zatížení neustále zvyšuje a ani příští rok nebude výjimkou. S tím, jak rostou státní příjmy a výdaje, posiluje se i role vlády v ekonomice a zvyšuje se tím i přerozdělování peněz, což je z dlouhodobého pohledu neudržitelný a nepříznivý trend. Připravovanou reformu veřejných financí proto chápeme pouze jako první a nikoliv jediný krok, který bude nutné učinit na cestě ke zdravému a udržitelnému hospodaření státu. Další kroky by měly být zaměřeny především na výdajovou stranu celého spektra rozpočtů, neboť již nyní patří ČR mezi země s vysokým stupněm zdanění. Růst příjmové strany rozpočtu nestojí pouze na vyšším tempu ekonomického růstu a inflaci, ale významně spočívá i na zvyšování daní. Vláda si již nyní může být jistá dodatečnými výnosy z DPH a ze spotřebních daní, neboť MAKROEKONOMICKÝ VÝVOJ Inflace na nule V září dosáhla meziroční, průměrná i čistá inflace nulové hodnoty. Oproti srpnu se spotřebitelské ceny snížily o,5 %, zejména díky výraznému zlevnění tuzemských a zahraničních zájezdů. Po dvouměsíčním poklesu mírně podražily potraviny (+,8 %) v téměř celém svém spektru - od masa až po brambory. Potraviny se tak pomalu dostávají na úroveň loňského podzimu. Letošní suchem způsobená neúroda se již začíná projevovat na cenách potravin v maloobchodní síti. Nárůst cen vykázaly i pohonné hmoty, přesto se cena benzínu pohybuje pod dvanáctiměsíčním průměrem. Celkově lze říci, že již končí období deflace, a že v dalších v měsících už můžeme očekávat mírný nárůst meziroční inflace. I tak bude letošní míra průměrné inflace rekordně nízká, neboť dosáhne pouhou jednu desetinu procenta. Probouzející se inflačních tlaky se začínají v předstihu projevovat už u cen průmyslových výrobců, které po devatenácti měsících přestaly klesat. Mírný nárůst v posledních měsících zažívají ceny zemědělských výrobců. Přesto se díky razantním propadům na začátku roku ceny zemědělců snížily za posledních dvanáct měsíců o 7,6 %. ČNB zmírnila svoje obavy z rychlého růstu retailových úvěrů Na svém srpnovém zasedání bankovní rada věnovala velkou pozornost úvěrům domácností a dala najevo obavu z růstu těchto úvěrů. Při čtení zápisu ze zářijového jednání bankovní rady ČNB se zdá, že tato obava zřejmě již není tak silná jako o měsíc dříve. Zatímco v srpnu ČNB prezentovala obavu zda nízké úrokové sazby nevytváří v této oblasti bublinu, která by mohla v budoucnu negativně ovlivnit makroekonomickou a finanční stabilitu, v září již bylo uvedeno, že banky věnují vznikajícím rizikům adekvátní pozornost. Bankovní rada se na svém předposledním zasedání věnovala i fiskální reformě. ČNB nepovažuje plánované snížení deficitu veřejných financí za postačující a považuje rozvolňování původních záměrů reformy za střednědobé inflační riziko. Podle očekávání ČNB ponechala úrokové sazby beze změny, s čímž souhlasili všichni členové Rady. 1 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 Makroekonomický vývoj Asi nejpravděpodobnější variantou je ponechání úrokových sazeb na nynější úrovni i v dalších měsících. Podle kusých informací z posledního, tj. říjnového, jednání o měnových otázkách bankovní rada ČNB hlasovala i o možnosti snížení repo sazby o čtvrt procentního bodu. Současně bankovní rada snížila odhad inflace, podle kterého by se meziroční CPI měl v říjnu 24 pohybovat v pásmu 2,3-3,7 % a v březnu 25 v intervalu 1,6-3, %. Centrální banka tak opět korigovala své dřívější nadhodnocené inflační predikce. ČNB projevila velký optimismus ohledně vývoje české ekonomiky a zvýšila odhad růstu HDP na letošní i příští rok na 2,5-3, %, respektive 2,1-3,6 %. Vyjdeme-li z dosud známých hodnot za první pololetí, můžeme říci, že ČNB zřejmě očekává, že ve druhé polovině letošního roku poroste česká ekonomika o 2,7-3,7 %. Před třemi měsíci byla ČNB pesimističtější. Cenové indexy (meziročně v %) 6 5 4 3 2 1-1 -2 I. IV. VII. X. I.1 IV.1 VII.1 X.1 I.2 IV.2 VII.2 X.2 I.3 IV.3 CPI Čistá inflace PPI První emise státních dluhopisů na zahraničních trzích na obzoru VII.3 X.3 zveřejnil je zajímavý především odhad nezjištěné ekonomiky, jejíž podíl měl v roce 2 činit 9,3 % (téměř 2 mld. korun), přičemž rozměr záměrného zkreslování a zatajování výsledků ekonomické aktivity statistický úřad odhadl na 5,1 % HDP. Na straně užití HDP došlo k navýšení především dvou položek, a sice konečné spotřeby domácností a vlády, dohromady o více než 1 mld. korun v každém roce. Na místě je otázka, jaké důsledky bude mít tato revize. V první řadě dojde ke zpětnému zvýšení ekonomické úrovně ČR ze současných cca 6 % průměru EU o několik procentních bodů nahoru (na cca 65 %). Nová data se pozitivně odrazí i v celé řadě poměrových ukazatelů, které vyjadřují vnější a fiskální rovnováhu ekonomiky. Například poměr schodku běžného účtu platební bilance k HDP se zlepší o,3-,4 procentní body, ve stejném rozsahu se zmenší i deficit veřejných financí. Opticky se sníží i zadluženost ČR vůči zahraničí, státní dluh atd. Faktický dopad revize bude jen velmi omezený. Už nyní je však možné uvažovat o jednom negativním důsledku aktuálního vylepšení výsledků HDP. Může totiž ovlivnit výši příspěvků placených Českou republikou do rozpočtu EU počítaných na základě HDP. Nezaměstnaných přibývá nejen podle Úřadů práce V říjnu byly zveřejněny další nelichotivé výsledky o vývoji na trhu práce. Na začátku měsíce Ministerstvo práce a sociálních věcí (MPSV) uvedlo, že míra nezaměstnanosti v září dosáhla 1,1 %, na konci měsíce statistický úřad uvedl údaj pro třetí čtvrtletí ve výši 8 %. Rozdíl mezi oběma údaji je dán rozdílnou metodikou výpočtu. Zatímco MPSV vychází striktně z dat úřadů práce (tzn. z databáze uchazečů o podporu v nezaměstnanosti), statistický úřad provádí čtvrtletní výběrová anonymní šetření. Centrální banka bude spolu s Ministerstvem financí sledovat vývoj na finančních trzích a vyhodnocovat podmínky pro emisi státních dluhopisů na zahraničních finančních trzích. To je závěr z jednání guvernéra ČNB a ministra financí, kteří se k tomuto tématu sešli na začátku listopadu. Je tedy zřejmé, že ČNB již ustupuje od svého dřívějšího zamítavého stanoviska, a že zahraniční emisi dluhopisů ČR nebude klást překážky. Zůstává pouze otázkou, zda bude ČNB ochotna konvertovat takto získané zdroje do korun. Předpokládáme, že s ohledem na možné kursové důsledky bude ČNB vstřícná a zdroje odkoupí do devizových rezerv. Míra nezaměstnanosti (v %) 11 1 9 8 7 6 5 4 3 2 ČR je po mimořádné revizi HDP bohatší 1995Q1 1995Q4 1996Q3 1997Q2 1998Q1 1998Q4 1999Q3 2Q2 21Q1 21Q4 22Q3 23Q2 Na konci října statistický úřad oznámil, že přepočítal HDP za poslední tři roky, a že jej zvýšil o 132,8-161,3 mld. korun. Prozatím byla zveřejněna nová čísla pouze v běžných cenách za jednotlivé roky. Přepočet do stálých cen a revidovaná řada čtvrtletních výsledků bude publikována až v červnu 24. Aktuální revize má vést k plné harmonizaci českých dat se standardy ESA 1995. Z údajů, které ČSÚ MPSV VŠPS Ačkoli existuje poměrně velký rozdíl mezi oběmi hodnotami (ve třetím čtvrtletí to bylo 1,9 p.b.), jejich výsledný trend je stejný. Míra nezaměstnanosti v ČR nadále narůstá a její Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 2
Makroekonomický vývoj LISTOPAD 23 občasné snížení je pouze sezónním výkyvem. Nejsou zatím bohužel vidět ani žádné náznaky, že by v nejbližší době mělo dojít ke změně. Předpokládáme proto, že míra nezaměstnanosti v letošním i v příštím roce bude za hranicí 1 %. Očekáváme sice, že růst ekonomiky bude dále zrychlovat, avšak ani toto tempo nebude dostatečné k rychlé změně situace na trhu práce. Ke stabilizaci a následně k mírnému poklesu míry nezaměstnanosti by mohlo dojít teprve ve druhé polovině příštího roku. Částečným technickým řešením vysokého počtu nezaměstnaných by mohlo být, po vzoru Slovenska, zpřísnění podmínek poskytování podpor v nezaměstnanosti a jiných navazujících sociálních dávek, které by eliminovalo zneužívání sociální sítě v ČR. Prozatím však ke změně nedojde. Zahraniční obchod v přebytku Po osmnácti měsících se měsíční saldo zahraničního obchodu dostalo opět do černých čísel (,8 mld. korun). Přebytek obchodní bilance je výsledkem zpomalení importu při zachování dvojciferného růstu exportu; zatímco se vývoz zvýšil o 1,1 %, dovoz vzrostl jen o 5,8 %. Za prvních devět měsíců dosáhl deficit zahraničního obchodu necelých 36 mld. korun, což bylo o 5 mld. korun méně něž v loňském roce. Za vcelku pozitivním výsledkem obchodní bilance stojí neustále se zvyšující vývoz strojů a dopravních prostředků. Prozatím se vyvezly stroje a dopravní prostředky v hodnotě o 5 mld. větší než ve stejném období loni. Považujeme za pozitivní, že za zlepšováním výsledků české obchodní bilance je právě vývoz těchto výrobků, které bývají obvykle považovány za zboží s vyšší přidanou hodnotou. Největší letošní nárůst zaznamenaly díly pro motorová vozidla, telekomunikační zařízení a počítače. Jen u dílů pro automobilový průmysl šlo o zlepšení o téměř 1 mld. korun. Odpovídá to i tendenci, v rámci které se ČR postupně stává významným producentem automobilů v Evropě, což obnáší i investice do dodavatelské struktury stávající i nově budované automobilky. ČR navíc není bez šancí v boji středoevropských zemí o korejskou automobilku Hyunday, která chce ve svém novém evropském závodě vyrábět 3. vozů ročně. Dosavadní vývoj exportu hodnotíme velmi pozitivně i s ohledem na stále nepříznivý vývoj zahraniční poptávky. Na export je však díky dovozní náročnosti českého průmyslu navázán růst dovozu. Je to patrné z finančních výsledků průmyslu, podle kterých na 1 korunu přímého exportu připadá 6 haléřů dovozu. Totéž vyplývá i z podrobných údajů exportu a importu. Navzdory relativně vysoké dovozní náročnosti české ekonomiky zažívá letošní import jen mírný nárůst a nůžky jsou již od začátku roku otevřeny ve prospěch vývozu. Dovoz se zatím výrazně nezvyšuje ani díky značnému tempu soukromé spotřeby. Proto můžeme očekávat, že schodek zahraničního obchodu se bude pohybovat přibližně na loňské úrovni, případně bude dokonce nižší. Na tomto místě je třeba dodat, že v listopadu statistický úřad zveřejní zpřesněné výsledky zahraničního obchodu za prvních devět měsíců roku. Bohužel zahraniční obchod letošnímu ekonomickému růstu ČR zřejmě příliš nepomůže. Obchod se zbožím sice vykáže stejné nebo lepší výsledky než loni, ovšem bilance služeb bude s velkou pravděpodobností horší. Celkově tak bude vliv zahraničního obchodu na růst HDP nejspíše negativní. mld. EUR Zahraniční obchod ČR (12M kumulace, EUR) -2-4 -6-8 -1-12 -14-16 -18 1995Q1 1995Q4 1996Q3 1997Q2 1998Q1 1998Q4 1999Q3 2Q2 21Q1 21Q4 22Q3 23Q2 Saldo (l-o) Export (p-o) Import (p-o) Zahraniční obchod - stroje a dopravní prostředky (12M kumulace, CZK) mld. CZK 1 8 6 4 2-2 -4-6 -8-1 1996Q1 1996Q4 1997Q3 1998Q2 1999Q1 1999Q4 2Q3 21Q2 22Q1 22Q4 23Q3 Saldo (l-o) Export (p-o) Import (p-o) Boom průmyslu pokračuje Srpnové velmi vysoké tempo průmyslu (+8 %) potvrdilo, že průmyslu stále nedochází dech navzdory nepříznivému vývoji ekonomik hlavních obchodních partnerů ČR. Je zřejmé, že se na letošním srpnovém výsledku příznivě projevil vliv loňských povodní, které průmyslu vytvořily nízký srovnávací základ. Za prvních osm měsíců se produkce průmyslu zvýšila o 5,8 %. Letošním tahounem průmyslu je jednoznačně automobilový průmysl, za nímž s odstupem následuje energetika (včetně plynárenství a vodárenství), a s rovným dílem chemie, gumárenský a plastikářský průmysl, a také výroba kovů. Naopak boom průmyslu brzdí textilní a kožedělný průmysl. 7 6 5 4 3 2 1-1 5 4 3 2 1-1 meziročně v % meziročně v % 3 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 Makroekonomický vývoj Elektrotechnika jako dřívější dlouhodobý lídr českého průmyslu se letos pohybuje jen v mírně plusových hodnotách, dva měsíce její produkce dokonce klesala. Je tedy patrné, že zahraniční poptávka ovlivňuje tuzemské výrobce rozdílně. Českému průmyslu nadále velmi prospívá budování nových výrobních a exportních kapacit, které po svém náběhu mohou kompenzovat případné výpadky odbytu již etablovaných firem. Průmyslová produkce, produktivita práce (meziročně v %, 6M průměr) 12 1 8 6 4 2 I. IV. VII. X. I.1 IV.1 VII.1 X.1 I.2 IV.2 VII.2 X.2 I.3 IV.3 VII.3 X.3 Produktivita práce IPP Průmyslové firmy si na rozdíl od státu a některých jiných odvětví lépe hlídají své mzdové náklady. Jestliže za celou ekonomiku platí, že růst mezd je výrazně vyšší než růst produktivity práce, tak v průmyslu je to obráceně. Produktivita práce v průmyslových firmách se od začátku roku zvýšila o 9,1 %, přitom reálné mzdy vzrostly jen o 5,1 %. Příznivý vývoj produktivity není pouze výsledkem vysokého tempa průmyslové produkce, ale i stabilního poklesu zaměstnanosti v průmyslových podnicích, který trvá již téměř dva roky. Nepředpokládáme, že by ve zbytku roku došlo ke změně nastíněných tendencí. Je však pravděpodobné, že se tempo průmyslu mírně zpomalí v důsledku vysokých srovnávacích základů z loňského roku a problematického vývoje zahraniční poptávky. Celoroční růst průmyslu dosáhne, podle našeho názoru, přibližně 5 %. Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 4
LISTOPAD 23 DEVIZOVÝ KURZ Koruna se pohybuje okolo 32 za euro Koruna se prakticky zabydlela v pásmu 31,8-32,2 za euro a ani říjen tedy nepřinesl jasný trend, kam se bude koruna dále ubírat. Na jedné straně přibývá předpokladů pro obnovení tendence k posilování koruny, na druhé straně se však stále objevují zprávy, které výrazně tlumí náběh koruny k pevnějším hodnotám. Mezi předpoklady obnovení posilování koruny je možné zařadit uklidnění v politické oblasti. Návrh státního rozpočtu prošel prvním čtením a s velkou pravděpodobností můžeme čekat, že bude bez zásadních potíží schválen. Průmysl i export si vedou poměrně dobře a je reálné očekávat zrychlení ekonomického růstu v příštím roce. Přicházejí další signály o rostoucích přímých zahraničních investicích. Vedle desítek menších investic je to např. investice DHL ve výši 16 mld korun. ČR navíc patří mezi nejvážnější uchazeče o novou automobilku Huyndai. I když v dlouhodobém výhledu je dostatek důvodů pro posilování koruny, krátkodobě koruna stagnovala. Mezi vlivy, které korunu brzdily, lze zařadit např. zprávu o výplatě 125 mil. EUR dividendy firmou Plzeňský Prazdroj. Jak se již stalo tradicí, koruna vůbec nereaguje na makroekonomické podněty. Přebytek obchodní bilance, běžný účet platební bilance i zvýšení úrovně HDP ČR o 7 % v souvislosti s přechodem na metodiku EU nechala koruna prakticky bez povšimnutí. Vývoj dolaru vůči euru byl významně ovlivněn i pohybem dolaru vůči japonskému jenu. Zřetelné oživování japonské ekonomiky se odráží v posilování jenu, který prolomil hranici 11 jenů za dolar. Silnější jen vyhovuje americké politice. Bank of Japan se snažila intervencemi zabránit mnohem razantnějšímu posílení své měny. Mohutné intervence a jejich hrozba se promítají i do pohybů dolaru vůči euru. Závěrečné dny října naznačily, že se přece jen můžeme dočkat pozitivního vlivu fundamentů z americké ekonomiky. Ekonomická data z eurozóny sice také nejsou špatná, ale vliv amerických čísel na tomto měnovém páru je stále rozhodující. Domníváme se však, že posílení dolaru, někam na hodnotu 1,1-1,12 USD/EUR, bude spíše krátkodobějšího charakteru. V delším výhledu převažují rizika pro dolar, mezi jinými geopolitické faktory i rostoucí zadlužení USA. V ročním horizontu předpokládáme oslabení dolaru na 1,25 USD/EUR. Devizové kurzy: CZK/EUR, CZK/USD 38 36 34 32 3 Přestože vývoj koruny byl v říjnu trendově nezajímavý, denní pohyby byly občas velmi výrazné. Koruna se vůči euru během dne pohnula i o,4 koruny. Vysoká volatilita byla způsobena běžným obchodováním. Do konce roku předpokládáme spíše stabilitu koruny na současné úrovni. 28 26 2.1.2 21.2.2 12.4.2 1.6.2 21.7.2 9.9.2 29.1.2 18.12.2 6.2.3 28.3.3 17.5.3 6.7.3 25.8.3 14.1.3 Vysoká volatilita na eurodolaru CZK/EUR CZK/USD Eurodolar pokračoval v říjnu v hledání směru. Stále přetrvával vliv zasedání G7, ze kterého si finanční trhy neuměly učinit jednoznačný závěr. Dolar v průběhu října oslabil až k hodnotě 1,19 USD/EUR, v závěru měsíce reagoval na pozitivní zprávy z americké ekonomiky a posílil až pod úroveň 1,16 USD/EUR. Podporou dolaru byly zprávy o spotřebitelské důvěře a také zlepšení trhu práce. Vliv fundamentů během celého října však byl omezený. Příznivější firemní zprávy měly menší vliv než se očekávalo. Do vývoje eurodolaru několikrát zasáhly i výroky prezidenta ECB Duisenberga a ministra financí USA Snowa. Šéf ECB tlumil snahy dolaru o posílení na počátku října, když řekl, že slabý dolar je nevyhnutelný, a že ECB nebude proti posilování eura intervenovat. V polovině měsíce naopak Snow zopakoval podporu silnému dolaru. Vliv tohoto výroku byl však omezený. Trhy si totiž pamatují i předchozí protichůdné názory amerického ministra. Devizové kurzy: USD/EUR, JPY/USD 1,25 1,2 1,15 1,1 1,5 1,,95,9,85,8 2.1.2 21.2.2 12.4.2 1.6.2 21.7.2 9.9.2 29.1.2 18.12.2 6.2.3 28.3.3 17.5.3 6.7.3 25.8.3 14.1.3 USD/EUR JPY/USD 137 132 127 122 117 112 17 5 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 DLUHOPISOVÝ TRH Přestože se v uplynulém měsíci téměř celá výnosová křivka posunula vzhůru o 4-98 bps, lze opět aktivitu na dluhopisovém trhu charakterizovat jako podprůměrnou. Hlavními podněty proto již delší dobu zůstávají zejména aukce státních dluhopisů a vývoj v zahraničí. Zatím se neopakoval červencový neúspěch aukce 2,9/8, avšak nejistota před každou další novou emisí na trhu zůstává. Prozatím poslední nabízenou emisi (desetiletý dluhopis 3,7/13 v objemu 15 mld.) se podařilo upsat, když poptávka investorů činila 2,9 mld. CZK. Výsledný průměrný výnos v aukci byl nakonec o něco nižší než trh očekával, 4,53 % (4,45-4,57 %), ale i tak relativně vysoký, jelikož investoři před aukcí výrazně srazili cenu tohoto dluhopisu. Díky tomu vzrostla nejvíce desetiletá část dluhopisové křivky. Zasedání ČNB koncem měsíce, podle předpokladů, nepřineslo změnu úrokových sazeb. ČNB ve svém následném komentáři uvedla, že Bankovní rada zamítla návrh na snížení sazeb a další pohyb sazeb může být oběma směry. Guvernér dále uvedl, že úrokové sazby těsně pod 2, % jsou konzistentní s aktuální prognózou inflace a HDP a jejich mírný růstem v druhé polovině roku 24. V posledním říjnovém týdnu pak náměstek ministerstva financí Janota pro BBC řekl, že v roce 26 vzroste dluh na téměř 828 miliard korun a že 2 až 25 % této částky by mohlo být financováno pomocí zahraničních dluhopisů. Výnosy dluhopisů se tedy již tradičně vyvíjely podle zaběhnutého scénáře, neboli kopírovaly dění na světových trzích. Oči investorů byly obráceny hlavně k americkým datům. Zveřejněná čísla zatím potvrzují pozitivní trend vývoje americké ekonomiky, což koncem října potvrdil i nad očekávání vysoký růst HDP. Fed ponechal úrokové sazby beze změny. V doprovodné zprávě označil pracovní trh za stabilizovaný, upozornil však na stále trvající nebezpečí poklesu inflace. Naproti tomu evropská ekonomika má zatím stále tendenci klesat, což dokazují i průběžně zveřejňovaná data, i když např. indexy nákupních manažerů a některé indexy důvěry indikují optimistická očekávání. Spready výnosů desetiletého českého a německého dluhopisu se v uplynulém období rozšířily, výnos českého dluhopisu je nyní o více než 3 bps výše. Hned v úvodu měsíce listopadu (5.11.) čeká dluhopisový trh zkouška v podobě aukce dluhopisu 2,9/8 v objemu 1 mld. CZK. Stejnou emisi se totiž v červenci nepodařilo upsat. Předpokládáme, že i přes očekávanou nejistotu na trhu bude před aukcí celý objem emise upsán. Pokud budou investoři požadovat výnos nad tržní úrovní, dojde k posunu výnosové křivky v oblasti pěti let vzhůru. Uvedené skutečnosti zřejmě zůstanou nejvýraznější domácí událostí pro dluhopisový trh v tomto měsíci. Poslední jednání bankovní rady vede k názoru, že poklesu úrokových sazeb by ještě nemuselo být odzvoněno. Více světla do této situace snad vnese zápis ze zasedání Bankovní rady. V této souvislosti ovšem nelze pominout ECB, jejíž měnovou politiku ČNB sleduje. Očekávaná stabilita sazeb v eurozóně by nahrávala spíše jejich zachování i u nás. Na přelomu listopadu a prosince může na trhu opět zavládnout nervozita díky aukci patnáctiletého dluhopisu 4,6/18 v objemu 14 mld., investoři budou také s napětím očekávat emisní kalendář na další čtvrtletí, který bude zveřejněn 1.12. Z pohledu zahraničí by měl pokračovat spíše růstový trend výnosů, neboť příliv pozitivních informací z ekonomiky USA bude zřejmě pokračovat. Dočasné korekce ovšem nelze vyloučit. Výhled pro úrokové sazby je neutrální. Střídání na postu prezidenta ECB zřejmě okamžitý pohyb sazeb v eurozóně nepřinese. Na základě uvedených předpokladů očekáváme pozvolný růst výnosů českých dluhopisů, zejména na delším konci křivky. Ceny vybraných dluhopisů (index) 112 111 11 19 18 17 16 15 1.1.3 31.1.3 2.3.3 1.4.3 1.5.3 SD 5.7% / 6 (levá osa) 31.5.3 3.6.3 3.7.3 29.8.3 28.9.3 28.1.3 132 13 128 126 124 122 12 118 SD 6.95% / 16 (pravá osa) Zero-kuponová výnosová křivka - vládní dluhopisy (v %) 5,5 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1 2 3 4 5 5 6 7 8 9 1 11 12 12 13 14 15 31.7.23 29.9.23 31.1.23 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 6
Dluhopisový trh LISTOPAD 23 PRIMÁRNÍ EMISE Státní dluhopisy DATUM SPLATNOSTI KUPÓN OBJEM POPTÁVANÝ OBJEM PRŮMĚRNÝ MAX. MIN. 16.6.13 3,7% 15, 2,88 4,53 4,57 4,45 2.4.4 9, 12,38 2,6 x x 9.1.4 22, 29,35 2,4 x x 15.1.4 8, 11,6 2,18 x x Ostatní dluhopisy EMITENT DATUM SPLATNOSTI KUPÓN OBJEM (mld CZK) RATING S&P Živnostenská banka 9.1.8 4,5%,7 n/a Korunové euroobligace EMITENT DATUM SPLATNOSTI KUPÓN OBJEM (mld CZK) RATING S&P EIB 23.1.13,5 AAA EIB 29.1.13,5 AAA Česká konsolidační agentura 5.11.1 4,% 5, n/a.1.,%, I STATISTIKA VYBRANÝCH DLUHOPISŮ TITUL / KUPÓN (%) SPLATNOST EMISNÍ OBJEM (mld. CZK) HRUBÝ VÝNOS DO SPLATNOSTI (%) HRUBÝ VÝNOS DO SPLATNOSTI MINULÝ MĚSÍC (%) MĚSÍČNÍ ZMĚNA VE VÝNOSU DO SPLATNOSTI NEJBLIŽŠÍ CALL OPCE HRUBÝ VÝNOS DO NEJBLIŽŠÍ CALL OPCE (%) SD / 6.75 18.2.5 22, 2,41 4,28-1,88 --- --- SD / 3. 2.1.6 26, 2,94 4,39-1,45 --- --- SD / 6,3 17.3.7 2, 3,11 4,72-1,61 --- --- SD / 2.9 17.3.8 24, 3,73 5,3-1,3 --- --- SD / 6.4 14.4.1 21, 3,94 5,34-1,4 --- --- SD / 6.55 5.1.11 5,3 4,36 4,36, --- --- SD / 3.7 16.6.13 14, 4,69 5,27 -,58 --- --- SD / 4.6 18.8.18 15, 5,15 4,73,42 --- --- CEZ / 3,35 23.6.8 3, 3,97 --- --- KOB / 5.5 1.6.7 5, 3,35 3,67 -,32 --- --- Poznámka: SD je zkratka pro státní dluhopis, všechny výnosy jsou anualizované 7 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 VÝHLED EVROPSKÉ EKONOMIKY - D Ů VOD K OPTIMISMU? V posledních dvou letech jsme si zvykli převážně na špatné zprávy o vývoji evropské ekonomiky, podobně negativní vyznění měly i informace o vývoji americké ekonomiky. V posledních měsících se tento obrázek začíná postupně měnit. Příznivé výsledky amerického HDP, růst produktivity, nízká inflace, příznivější firemní výsledky atp., potvrzují, že se výhled amerického hospodářství zlepšuje. Ochlazení, které americká ekonomika zažila zejména v roce 21 se tak stává minulostí. Pozitivní výhled americké ekonomiky prozatím kazí nepříliš pozitivní vývoj na trhu práce, avšak i zde zřejmě dochází k obratu (i když jedno dobré číslo nelze přeceňovat). Ekonomika EU-15 (dále jen EU) se však zatím ještě z útlumu nemůže vymanit. Na rozdíl od amerického hospodářství se její růst letos sníží pod úroveň jednoho procenta a tempo eurozóny nebude dokonce daleko od nuly. Oživení amerického hospodářství by se však mělo stát impulsem i pro země EU. Silnější signály o tom, že stagnace euro zóny skončila, zatím příliš vidět nejsou. Růst HDP EU-15 a USA (meziročně v %) 8 6 4 2-2 -4 1981 1983 1985 1987 1989 1991 EU-15 1993 1995 USA Pro českou ekonomiku je oživení růstu EU kritickým faktorem dalšího vývoje, neboť většina tuzemského exportu je orientována právě na trh EU (letos je to zatím 7 % z celkového vývozu). Česká ekonomika je proto silně provázána s ekonomikou EU a sdílí proto její příznivé i nepříznivé časy. Navzdory stagnaci EU a zejména Německa dosáhl růst českého HDP za první pololetí 2,3 % a rovněž výsledky českého exportu jsou zatím s ohledem na nepřízeň evropských trhů dobré. Ekonomický růst v ČR je letos založen především na domácí poptávce podpořené zvyšováním reálných mezd a vysokou dynamikou zadlužování obyvatelstva. Růst vývozu o 8,6 % za prvních devět měsíců roku na první pohled nekoresponduje se všeobecnou stagnací ekonomik EU, avšak je třeba vzít v úvahu, že se na tomto výsledku podílely i nové a rozšiřující se exportně orientované výrobní kapacity. Některé průmyslové firmy z tuzemska stále ještě musejí čelit 1997 1999 21 23P nižšímu zájmu o svoji produkci v zahraničí, a tak se přizpůsobují pomocí minimalizace nákladů a zvyšování produktivity práce. Ochlazení poptávky v zahraniční sice dosud nebylo pro českou ekonomiku tak bolestné (zejména díky domácím spotřebitelům), avšak další vývoj české ekonomiky bude do značné míry závislý na tom, jak se Evropě podaří navrátit se na dráhu dlouhodobého růstu a prosperity. Příčiny poklesu růstu v Evropě V úvodu je možné říci, že ekonomika EU má zřejmě to nejhorší za sebou; s tím asi nelze polemizovat. O čem diskutovat lze, je však otázka, kdy se viditelněji projeví růst evropského hospodářství a zda bude toto oživení silné a dlouhodobé. K nalezení odpovědi na tuto otázku bude vhodné podívat se nejdříve na to, co způsobilo dosavadní ochlazení konjunktury a rovněž na příčiny recese německé ekonomiky, která se nás dotýká asi nejvíce. Ještě ve druhé polovině devadesátých let se ekonomika EU mohla chlubit velmi slušným hospodářským růstem založeným na růstu domácí i zahraniční poptávky. Je však na místě dodat, že výkonnost hospodářství EU zaostávala za americkou ekonomikou. Například za posledních deset let dosáhl průměrný růst HDP EU 2,4 %, avšak ekonomika USA rostla v průměru o 3,3 %. Na počátku nového století však přišlo vystřízlivění v podobě propadu investic a zpomalení tempa soukromé spotřeby. Některé země, jako například Německo, dočasně ztratily i růstový impuls v podobě pozitivních výsledků zahraničního obchodu. Za hlavní příčinu ochlazení růstu ekonomik EU se obvykle považuje zpomalení růstu světové poptávky v návaznosti na problémy amerického hospodářství a dlouhodobé strukturální problémy a rigidity ekonomik EU. S tímto odůvodněním lze jistě souhlasit. Konjunktura americké ekonomiky, která byla nejdelší po druhé světové válce, byla doprovázena nezdravým vývojem kapitálového trhu. Zjednodušeně můžeme říci, že se finanční trh dostal do vleku přání a více než optimistických očekávání, která se zaklínala pojmem nová ekonomika. Tento trend byl navíc doprovázen kreativním účetnictvím a rozsáhlými finančními podvody, které se následně staly katalyzátorem ozdravného procesu. Bylo stále pravděpodobnější, že jednou bublina na trhu aktiv splaskne, aby následně mohlo dojít k návratu k fundamentálním ekonomickým základům dříve platících pro tzv. starou ekonomiku. Bohužel odstranění této bubliny mělo za následek devalvaci finančních investic (úspor) firem a domácností, což se posléze negativně projevilo v náladě ekonomických subjektů. Pokles důvěry spotřebitelů a návrat k běžné ekonomické realitě cestou konsolidace firem (včetně řešení jejich nadměrné dluhové zátěže) mělo za následek přehodnocování výdajů na spotřebu i investice. Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 8
Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu? Logicky proto následovalo přizpůsobení poptávky cestou útlumu spotřebních i investičních výdajů, což v druhém případě můžeme považovat i za korekci dřívějšího přeinvestování. Firmy začaly šetřit a zaměřovat se stále více na růst produktivity práce. Důsledkem těchto tvrdých rozpočtových opatření byl pokles zaměstnanosti, respektive růst nezaměstnanosti, a nepříznivý vývoj tvorby nových pracovních míst s následným negativním odrazem v očekáváních spotřebitelů. Bylo by možné pokračovat dále a rozvíjet další příčiny zpomalení růstu vyspělých ekonomik, avšak byl by to dlouhý výčet, který by obsahoval především strukturální překážky na straně EU. Měnové autority v rámci svých možností (i když v euro zóně dost opožděně) vytvořily podmínky pro co nejměkčí přistání a následně pro obnovení konjunktury cestou snižování úrokových sazeb na dosavadní dlouhodobá minima. Rovněž fiskální politiky byly zaměřeny expanzivně, ať již cíleně nebo jako důsledek dlouhodobých strukturálních deficitů. Naproti tomu cena jedné z nejdůležitějších surovin ekonomickému oživení příliš nepřála a dosud ani nepřeje. Pod vlivem geopolitického vývoje se cena ropy vyšplhala na téměř 3 dolarů za barel, což je o polovinu více než by odpovídalo jejímu průměru po roce 199 (pro zajímavost uveďme, že ještě na konci roku 1998 stála méně než 1 dolarů). Navíc, nepříznivé zprávy z ekonomiky a problematický zahraničně politický vývoj se dále nepříznivě projevoval na formování očekávání firem i domácností, které přistupovaly obezřetněji při utrácení i při plánování svých investic. Ukazatele důvěry EU-15 (6M průměr) 1 5-5 -1-15 -2 I.98 VII.98 I.99 VII.99 Průmysl (l-o) I. VII. I.1 Celková nálada (p-o) VII.1 I.2 VII.2 I.3 VII.3 Spotřebitelé (l-o) První známky oživení již v roce 22 11 1 99 98 97 96 95 94 93 92 Náznaky oživení evropské ekonomiky se začaly projevovat už v loňském roce. Například index IFO (business climate index) indikoval příznivý ekonomický vývoj SRN již v první polovině loňského roku. Očekávání firem se po téměř dvouletém propadu začala zlepšovat, přesto se ekonomika vypnula k pouze velmi slabému výkonu. Růst hospodářství o,2 % v roce 22 lze v novodobé historii německé ekonomiky srovnávat snad pouze s rokem 1993, kdy její HDP poklesl o 1,1 %. Podobně liché se ukázaly i náznaky LISTOPAD 23 oživení v rámci celé EU, jejíž ekonomický růst loni poklesl z 1,7 % na 1,1 %. Výsledky celé euro zóny byly dokonce ještě horší. Celkově došlo ke zpomalení růstu soukromé spotřeby, investic do vybavení i stavebních investic, pouze veřejné výdaje do spotřeby i investic si udržely vyšší růstová tempa. Cenou za vyšší výdaje vlád jsou však vyšší schodky veřejných financí a následně růst veřejného dluhu. Inflace a hlavní sazba ECB (%) 5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 1999Q1 1999Q3 2Q1 2Q3 21Q1 21Q3 22Q1 22Q3 23Q1 HDP HCPI 2T Refinančí sazba ECB Nejsilnější země euro zóny (SRN a Francie) se dostaly do pozice, kdy nejsou schopny plnit Pakt stability a nejspíše se jim to nepodaří ani v nebližších dvou letech, neboť jejich rozpočtové schodky překračují tříprocentní hranici. Letošní rok byl pro ekonomiku EU zřejmě ještě horší než loňský, neboť její růst zůstane dokonce pod hranicí jednoho procenta. Evropa tak bude mít za sebou tři roky velmi mírného růstu, a co je pozitivní i relativně nízké inflace (nebereme-li jako hodnotící kritérium inflační cíl ECB). Zatímco v první polovině roku pokračoval trend zpomalování HDP, ve druhé polovině tohoto roku by již mohlo velmi pomalu docházet k obratu a příští rok by se EU mohla pochlubit vyšším ekonomickým tempem. První náznaky oživení můžeme najít u sentimentu podnikatelů a spotřebitelů, který se letos pozvolna zlepšuje. Asi však není na místě přeceňovat aktuální zlepšení nálady ekonomických subjektů v EU, protože jejich důvěra (či očekávání) nedosahuje zatím úrovní dosahovaných před zpomalením růstu EU v roce 21. Na potvrzení počátku konjunktury si proto budeme muset počkat do té doby, dokud se neprojeví na tzv. tvrdých datech (a ne pouze jen na soft indikátorech, mezi které očekávání nebo důvěra patří). Příznivější nálada spotřebitelů by měla podnítit utrácení, zlepšení financí firem a pozitivní výhled hospodářství by měl podniky naladit na nové investice. Je ale pravděpodobné, že se firmy nejprve, spíše než na nové investice, budou zaměřovat na využívání stávajících kapacit a na zvyšování produktivity práce. Teprve následně by se měly více projevit nové investice. 23Q3 9 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 Výhled evropské ekonomiky - důvod k optimismu? Rok 24: nízká inflace, nízké úroky, nízký růst I když příští rok bude nepochybně lepší než rok 23 bude, podle našeho názoru, oživení ekonomik EU jen pozvolné a zranitelné a ve značné míře bude trend ekonomiky EU záležet na dalším vývoji hospodářství USA. Euro zóna nejspíše nebude mít problém s inflací, která by se mohla vrátit na referenční úroveň ECB (2 %) a později pod ni klesnout. S ohledem na inflaci a slabý ekonomický růst je pravděpodobné, že v příštím roce ještě nedojde ke zpřísnění měnové politiky, a že úrokové sazby zůstanou po celý rok, nebo v lepším případě po většinu roku, na současné dvouprocentní úrovni. Ekonomické oživení však nebude dostatečně silné na to, aby zvrátilo nepříznivý vývoj na trhu práce, a tak míra nezaměstnanosti bude mít nadále tendenci narůstat. Ještě méně příznivou zprávou je, že hlavní obchodní partner ČR SRN bude pokulhávat za vývojem euro zóny, a že růst HDP SRN nejspíše nedosáhne ani dvouprocentní hranice. Situaci některých ekonomik může navíc nepříznivě ovlivnit euro, které za poslední rok posílilo vůči dolaru o téměř 2 %. Zhodnocené euro bude mít nejen příznivé antiinflační dopady, ale projeví se i na cenové konkurenceschopnosti evropských výrobců. Zahraniční obchod ČR s EU (12M kumulace, CZK) 1 4 5 3-5 -1-15 1996Q1 1996Q4 1997Q3 1998Q2 1999Q1 1999Q4 2Q3 21Q2 22Q1 22Q4 23Q3 mld. CZK 2 1 meziročně v % -1 Saldo (l-o) Export (p-o) Import (p-o) Závěrem lze říci, že se v příštím roce bude ekonomice EU opět dařit o něco hůře něž americké. Hospodářství USA sice bude i nadále vykazovat značný rozpočtový deficit a schodek běžného účtu platební bilance, avšak má šanci udržet a ještě dále zrychlit růst HDP bez toho, že by došlo k akceleraci inflace. EU se bude nejspíše muset spokojit s nižším hospodářským růstem, který bude doprovázen nižší inflací a zřejmě vyšší nezaměstnaností. K zesílení konjunktury EU dojde zřejmě až v roce 25. Nemůžeme ovšem zapomínat na nejistotu, která je s těmito odhady spojena. Pro tuzemské exportéry by příští rok mohl přinést obnovení růstu zahraniční poptávky a tedy i pokračování vývozní expanze, což by se nepochybně příznivě projevilo na výsledcích obchodní bilance a na ekonomickém růstu ČR, který by se mohl přiblížit k hranici tří procent. Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 1
LISTOPAD 23 ZÁKLADNÍ MAKROEKONOMICKÉ UKAZATELE 1999 2 21 22 AKTUÁLNĚ 23 P 24 P HDP změna v %,5 3,3 3,1 2, 2,3 23 Q1-Q2 2,3 2,8 mld USD 55,2 51,3 57,5 7,1 7,1 22 81,6 91,6 HDP na obyvatele tis. USD 5,4 5, 5,6 6,8 6,8 22 8, 8,9 HDP na obyvatele (PPP) tis. USD 13,7 13,8 15,1 15,6 15,6 22 16,2 17, HDP na obyvatele (PPP) EU=1 59 59 6 6 6 22 61 62 Cenová hladina EU=1 4 43 45 5 5 22 49 5 Průmyslová výroba změna v % -3,1 5,4 6,5 4,8 5,7 I-IXI.3 5, 4,5 Stavební výroba změna v % -6,5 5,3 9,6 2,2 7,9 I-IXI.3 6, 3,5 Index spotřebitelských cen (CPI) konec období, v % 2,5 4, 4,1,6,4 X.3,8 3,2 Míra inflace (CPI) roční průměr, v % 2,1 3,9 4,7 1,8, X.3,1 2,8 Čistá inflace konec období, v % 1,5 3, 2,4 -,2,2 X.3,4 2, Ceny průmyslových výrobců roční průměr, v % 1, 5, 2,9 -,5, IX.3 -,5 1,7 Obchodní bilance mld CZK -64,4-12,8-117,2-71,3-35,8 I-IX.3-7, -75, % HDP -4,6-3,5-6,1-5,4-2,9 23 Q2-2,9-3, Běžný účet % HDP -2,2-2,7-5,3-5,7-6,2 23 Q2-6,5-6,1 Hrubý zahraniční dluh mld USD 22,9 21,6 22,4 26,3 27, VI.3 27,5 29, % HDP 43,2 41,2 37,3 34,8 32,1 VI.3 33,7 31,7 Devizové rezervy konec období, mld USD 12,8 13,1 14,5 23,7 25,6 X.3 25,7 26, v měsících dovozů 5 4 4 6 6 22 5 5 Míra nezaměstnanosti (VŠPS) průměr v % 8,7 8,8 8,2 7,3 8, 23 Q3 7,7 8, Míra nezaměstnanosti konec období, v % 9,4 8,8 8,9 9,8 9,9 X.3 1,2 9,8 Průměrná mzda - nominální změna v % 8,3 6,6 8,5 7,3 7, 23 Q1-2 6,8 5,8 Průměrná mzda - reálná změna v % 6,1 2,6 3,6 5,4 7,2 23 Q1-2 6,7 2,9 Peněžní zásoba (M2) prům. roční změna v % 9, 6,4 11,1 6,7 4,1 IX.3 6, 7,5 CZK/EUR průměr 36,9 35,6 34,1 3,8 32, X.3 32, 31,5 konec období 36,1 35,1 32, 31,6 32, X.3 32,2 31, CZK/USD průměr 34,6 38,6 38, 32,7 27,4 X.3 29,1 27,4 konec období 36, 37,8 36,3 3,1 27,6 X.3 28, 27, CZK/SKK průměr,84,84,79,79,77 X.3,78,78 konec období,85,8,75,74,77 X.3,79,79 PRIBOR 3M průměr v % 6,8 5,4 5,2 3,6 2,1 X.3 2,3 2,3 konec období, v % 5,5 5,4 4,6 2,6 2,1 X.3 2,1 2,6 Repo-sazba ČNB konec období, v % 5,25 5,25 4,75 2,75 2, X.3 2, 2,5 Saldo veřejných rozpočtů % HDP -,6-3,1-2,4 -,5 -,5 22-8, -6,5 Saldo státního rozpočtu mld CZK -34,8-51,8-66,7-45,7-82,9 I-X.3-125, -12, Státní dluh mld CZK 228,3 289,3 345, 395,9 452,3 VI.3 52, 64, % HDP 12, 14,6 15,9 17,4 19,5 VI.3 21,9 25,5 Veřejný dluh % HDP 14,5 16,7 18,6 19,5 19,5 22 24,4 28,3 Zdroj: ČNB, MFČR, ČSÚ, MMF 11 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM
LISTOPAD 23 OČEKÁVANÉ UDÁLOSTI OBDOBÍ ODHAD ČSOB KONSENSUS PŘEDCHOZÍ 1. LISTOPADU 7. LISTOPADU 1. LISTOPADU 11. LISTOPADU 12. LISTOPADU 14. LISTOPADU 18. LISTOPADU 25. LISTOPADU 27. LISTOPADU 28. LISTOPADU 1. PROSINCE Bilance státního rozpočtu (mld CZK) X. 23-2,7-8,4 Stavební produkce (meziročně v %) IX. 23 14,5 18,7 Devizové rezervy ČNB (mld EUR) X. 23 22, 22,1 Index spotřebitelských cen (meziměsíčně v %) X. 23,1,1 -,5 Index spotřebitelských cen (meziročně v %) X. 23,4,4, Míra nezaměstnanosti (v %) X. 23 1, 1, 1,1 Průmyslová výroba (meziročně v %) IX. 23 5,5 6,3 8, Záznam z jednání Bankovní rady ČNB 3.X.23 Platební bilance, běžný účet (mld CZK) IX. 23-6, -5,5-13,2 Ceny průmysl. výrobců (meziměsíčně v %) X. 23,5,7,4 Ceny průmysl. výrobců (meziročně v %) X. 23 -,2 -,1, Maloobchodní tržby (meziročně v %) IX. 23 5,8 5,8 Zahraniční obchod (mld CZK) X. 23-7,,8 Zasedání bankovní rady ČNB Mzdy (meziročně v %) Q3 23 7, Peněžní zásoba M2 (meziročně v %) X. 23 5,3 Bilance státního rozpočtu (mld CZK) XI. 23 Emisní kalendář státních dluhopisů na 4. čtvrtletí 23 Název emise Datum aukce Datum emise Datum splatnosti Orientační objem emise (mld Kč) SD 3,7/13 8.1.3 13.1.3 16.6.13 15 SD 2,9/8 5.11.3 1.11.3 17.3.8 1 SD 4,6/18 3.12.3 8.12.3 18.8.18 14 Československá obchodní banka, a. s. INVESTIČNÍ VÝZKUM 12
Československá obchodní banka, a. s. Panská 9, 115 2 Praha 1 Telefon: 261 351 111 Fax: 261 353 327 www.csob.cz Obchodování pro klienty Petr KOROUS 261 353 515 pkorous@csob.cz Prodej Karel DRVOTA 261 353 547 kdrvota@csob.cz Investiční výzkum Martin KUPKA 261 353 119 mkupka@csob.cz Jozef KOVALOVSKÝ 261 353 58 jkovalovsky@csob.cz Petr DUFEK 261 353 122 pdufek@csob.cz Operace na devizových trzích Václav BAKULE 261 353 56 vbakule@csob.cz Operace na peněžních trzích David NETUŠIL 261 353 511 dnetusil@csob.cz Derivátové operace Pavel BOUC 261 353 51 pbouc@csob.cz Kapitálové trhy Jan POULÍK 261 353 535 jpoulik@csob.cz Primární emise Hana SRBOVÁ 261 353 8 hsrbova@csob.cz Patria Obchodování s akciemi Milan PROCHÁZKA 221 424 215 prochazka@patria.cz Silvio KOTARAC 221 424 14 kotarac@patria.cz Firemní finance Tomáš KLÁPŠTĚ 221 424 111 klapste@patria.cz Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s., v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani Československá obchodní banka, a. s., ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu a zároveň Československá obchodní banka, a. s., nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. Československá obchodní banka, a. s., také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. Bez předchozího souhlasu Československé obchodní banky, a. s., nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit.