Lubelski Wegiel Bogdanka Nabídka převzetí od NWR Návrh na převzetí NWR oznámila nabídku na převzetí 100 % polské těžařské společnosti Bogdanka za 100,75 PLN/akcie. Tato cena znamená prémii 13% k tržní ceně a téměř 10 % k mediánu cílových cen analytiků. Nabídka je podmíněna získáním minimálně 75 % všech akcií. Celková částka by se tak mohla pohybovat kolem 3,4 mld. PLN nebo 857 mil. EUR. Nabídka by měla být platná od 25. října 2010 do 29. listopadu. Tuto nabídku musí odsouhlasit akcionáři NWR na valné hromadě, která by se mohla konat v polovině října. Úspěšnost nabídky závisí na ochotě akcionářů Bogdanky využít této nabídky. Základní informace o společnosti Lubelski Wegiel Bogdanka je černouhelná těžařská společnost. Akcie se obchodují na Varšavské burze cenných papírů. Bogdanka těží především elektrárenské uhlí a dodává ho průmyslovým zákazníkům na východě a severovýchodě Polska. V roce 2009 prodala společnost 5,2 mil. tun uhlí. Do roku 2014 by měla produkci zdvojnásobit na 11 mil. tun. V roce 2009 dosáhla Bogdanka tržeb 280 mil EUR, EBITDA 92 mil. EUR a čistý zisk byl 48 mil. EUR. Společnost má čistou hotovostní pozici vy výši 72 mil. EUR. Prokázané rezervy jsou v výši 251 mil. tun. Pro srovnání NWR má rezervy ve výši 407 mil. tun. Tabulka 1: Základní finanční ukazatele mil. EUR 2007 2008 2009 1H10 Tržby 216 259 280 144 EBITDA 61 85 92 48 Čistý zisk 24 39 48 26 Zdroj: prezentace NWR Akcionářská struktura Mezi nejvýznamnější akcionáře patří následující subjekty: Aviva 14,74%, PZU Zlota 9,76%, ING 9,63% a Amplico 5,1%. Free float je zhruba 56%. Zhruba 35 % akcionářů drží také podíly v NWR. Tabulka 2: Struktura akcionářů % Aviva BZ WBK 14,74 PZU Zlota 9,76 ING 9,63 Amplico 5,1 Stát 4,97 Free float 55,8 Zdroj: Bogdanka Financování Celková částka za převzetí by se mohla vyšplhat až na 3,4 mld. PLN (857 mil. EUR). NWR plánuje financovat 300-400 mil. EUR z vlastních zdrojů a zbytek pak překlenovacím úvěrem od BXR Mining (většinový vlastník NWR), JP Morgan Securities a Citibank Europe. NWR pravděpodobně vydá na refinancování operace vlastní akcie, záležet bude na tržních podmínkách. Mohlo by se jednat o jednu nebo více tranší. K první z nich by mohlo dojít na konci roku. Společnost také uvažuje o možném vydání dlouhodobých dluhopisů. Financování akvizice Bogdanky by nemělo mít vliv na dividendovou politiku NWR.
Relativní srovnání Následující tabulka ukazuje srovnání společností těžařského sektoru. Při relativním srovnání považujeme za nejvěrohodnější ukazatel EV/EBITDA protože zohledňuje dluh společnosti a provozní výkonnost. Z tabulky je patrné, že se Bogdanka obchoduje s diskontem téměř 10 % k mediánu srovnatelných společností. Jako důležitý poměr vnímáme taky EV k prokázaným rezervám. Nicméně zde jsou k dispozici pouze data NWR a Bogdanky. Pokud srovnáme hodnotu u NWR a Bogdanky tak se Bogdanka obchoduje s diskontem ve výši 46 %. Tabulka 3: Relativní srovnání P/E P/EBITDA EV/EBITDA 2011e 2011e 2011e BELON-CLS 6.8 0.9 5 RASPADSKAYA-CLS 8.4 6.3 6.1 MECHEL-CLS 7.7 3.8 6.2 NWR 8.2 4.2 4.3 CHINA SHENHUA ENERGY 16.6 1.5 6.7 CONSOL ENERGY INC 10.4 4.3 6.1 UK COAL PLC 3.3 1.2 3.6 PEABODY ENERGY CORP 11.1 5.7 6.4 MACARTHUR COAL LTD 10.1 7 6.6 ARCH COAL INC 10.4 4.1 5.8 CENTENNIAL COAL 12.4 0.6 6.6 ALPHA NATURAL RESOURCES 9.1 4.2 4.4 MASSEY ENERGY CO 8.8 3.4 4.3 Medián 9.1 4.1 6.1 BOGDANKA 13.8 6.2 5.5 premie / diskont 51.6% 51.2% -9.8% Zdroj: Bloomberg Ostatní NWR plánuje přesídlit nově vzniklou společnost do Velké Británie. Kde by se podle odhadů NWR měla kvalifikovat do indexu FTSE. Shrnutí Pozitiva 1. Polský trh se stane pro NWR hlavním trhem v regionu. 2. Důvěra v budoucí vývoj společnosti. 3. Strategicky zapadá do dlouhodobého strategického rozvoje NWR. 4. Neohrozí dividendovou politiku NWR (výplatní poměr 50% čistého zisku). Negativa 1. Zvýšení dluhu, i přes akvizici může potencionálně vyvolat negativní zájem ratingových agentur (zvýšení poměru dluh EBITDA zhruba ze současných 2 na 3) 2. Potenciální vydání nových akcií může znamenat omezení růstu ceny akcie. 3. Neúspěch akvizice.
Neutrální 1. Relativní ocenění na úrovni EV/EBITDA 2011, z obou společností vyplývá, že Bogdanka je mírně dražší (Bogdanaka 5,5, NWR 4,3), současně je to však levnější než medián trhu (6,1). 2. Nicméně relativní ocenění EV prokázané zásoby je při srovnání obou společností Bogdanka levnější o 46 % než NWR. 3. Celkově z pohledu ocenění je závěr neutrální. Nabídka NWR na převzetí polské společnosti Bogdanka dává ze strategického hlediska smysl. Je to jedinečná možnost, kdy na polském (stěžejní trh pro NWR) trhu může dojít k akvizici 100 % společnosti. Privatizace dalších těžařských společností je v nedohlednu, a pokud k ní dojde tak bude pravděpodobně řešena přes burzu cenných papírů ve Varšavě, kde bude těžké dosáhnout majoritního podílu. Nicméně se bude pravděpodobně jednat o běh na dlouhou trať. Mnoho dalších příležitostí růstu přes akvizice v regionu asi už nebude. Zamýšlenou akvizici těžařské společnosti Bogdanka vnímáme celkově mírně pozitivně vzhledem k výše zmíněným faktorům.
KONTAKTY Obchodování s cennými papíry Jméno Specializace Telefon E-mail Jan Langmajer Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 242 jan.langmajer@atlantik.cz Radúz Šrom Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 241 raduz.srom@atlantik.cz Barbora Stieberová Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 248 barbora.stieberova@atlantik.cz Tereza Jalůvková Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 206 tereza.jaluvkova@atlantik.cz David Nový Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 228 david.novy@atlantik.cz Jan Jirout Prodej a Obchodování +420 225 010 289 jan.jirout@atlantik.cz Prodej a klientské služby Jméno Specializace Telefon E-mail Andrea Keprtová Správa aktiv +420 545 423 436 andrea.keprtova@atlantik.cz Dalibor Hampejs Podílové fondy +420 545 423 448 dalibor.hampejs@atlantik.cz Hana Křejpská Klientské služby +420 225 010 284 atlantik@atlantik.cz Oddělení analýz Analytik Specializace Telefon E-mail Milan Vaníček Strategie, farmaceutika, telekomunikace +420 225 010 207 milan.vanicek@atlantik.cz Petr Novák Energetika, stavebnictví, těžba a metalurgie, chemie +420 225 010 211 petr.novak@atlantik.cz Patrick Vyroubal Nemovitosti, TV +420 225 010 258 patrick.vyroubal@atlantik.cz Milan Lávička Bankovnictví, finanční služby +420 225 010 214 milan.lavicka@atlantik.cz Petr Sklenář Makroekonomika, dluhopisy +420 225 010 219 petr.sklenar@atlantik.cz Portfolio Management Jméno Pozice Telefon E-mail Martin Kujal Vedoucí pro investice +420 225 010 298 martin.kujal@atlantik.cz Petr Posker Portfolio manažer +420 545 423 435 petr.posker@atlantik.cz Marek Janečka Portfolio manažer +420 222 510 299 marek.janecka@atlantik.cz Miroslav Paděra Portfolio manažer +420 225 010 223 miroslav.padera@atlantik.cz ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 225 010 222 Fax: +420 225 010 221 Brno: Hilleho 1843/6 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411 Fax: +420 545 240 005 Tel: 800 122 676 atlantik@atlantik.cz www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK <GO> Reuters: ATLK
Právní prohlášení ATLANTIK FT finanční trhy, a.s. (dále jen ATLANTIK FT ) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. (tvůrce trhu market maker všech titulů obchodovaných v segmentu SPAD na BCPP, a.s.) oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy obchodníka a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravuje a rozšiřuje investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT uveřejňuje investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT (dále je Analytici ). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT používá následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficintu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. nekonečné fázi, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Společnost v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňuje postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT. Další upozornění ATLANTIK FT a s ním propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo s ní propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a/nebo s ní propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT vydal investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT jsou analytiky ATLANTIKu FT připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT. Investiční doporučení sdělují názor analytiků ATLANTIKu FT ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2009 ATLANTIK finanční trhy, a.s.