Světem hýbe riziko americké recese. USA a eurozóna. Česká republika Dočasná inflační vlna nabývá na síle. Za rok bude už jen dávnou minulostí.

Transkript

1 24. ledna 28 a eurozóna Americká ekonomika čelí citelnému zpomalení. Fed agresivně snižuje sazby. Česká republika Dočasná inflační vlna nabývá na síle. Za rok bude už jen dávnou minulostí. Slovensko Maastrichtské inflačné kritérium sa plní už piaty mesiac za sebou. Výsledky rozpočtu jsou výrazně lepší než cíle konvergenčního programu. Sazby by měly jít dál vzhůru, nehledě na výprodeje na varšavské burze. Světem hýbe riziko americké recese Světovými finančními trhy otřásla hrozba recese americké ekonomiky, která přiměla Fed snížit sazby na mimořádném zasedání o nečekaných 75 bodů. A pokles amerických sazeb není zřejmě u konce. Naproti tomu beze změn stále zůstávají sazby ECB. Pres nebezpečí, že se zpomalení americké ekonomiky přelije i do Evropy, společná centrální banka zůstává chladně zaměřena na riziko inflace. Středoevropské ekonomiky jsou zatím dopadů případné americké recese ušetřeny. Výjimku představují jen místní akciové trhy, které strádaly v důsledku nepříznivé globální nálady. Vzhledem k nízkému podílu akcií na úsporách domácností v regionu však otřes na americkém akciovém trhu nebude mít na střední Evropu větší dopad, a tak mnohem významnějším faktorem dalšího vývoje zůstává očekávané zpomalení ekonomik západní Evropy, kam směřuje většina exportu z regionu. Vývoj akciových indexů od začátku roku (změna k v EUR) PX WIG-2 BUX DAX S&P Československá obchodní banka, a. s. Investiční výzkum

2 Hlavní trhy Jan Čermák, Jan Bureš Spojené státy Americká ekonomika v současnosti vysílá stále více varovných signálů. S výjimkou exportního sektoru totiž začínají ostatní sektory ekonomiky vykazovat slabší a slabší výsledky. Na čele pochopitelně zůstává realitní a zprostředkovaně finanční sektor. Nicméně postupně se přidává maloobchod a rovněž vyhlídky průmyslu, který není navázán na komodity a vývoz, nejsou růžové. Pozornost trhů se přitom jednoznačně přesunuje od zpráv z realitního sektoru k trhu práce. Míra nezaměstnanosti vzrostla za devět měsíců ze svého cyklického minima 4,4 % na 5 % a předstihové ukazatele (např. subindex zaměstnanosti ISM) naznačují, že by mohla pokračovat v dalším růstu. To v kombinaci s přísnými úvěrovými podmínkami bude zhoršovat postavení amerického spotřebitele, což již potvrzují propadající se ukazatele podnikatelské nálady. Přidali-li se k výše uvedenému drastické akciové výprodeje a akutní riziko systematické finanční krize, není divu, že Fed zareagoval agresivně a snížil úrokové sazby o 75 bazických na mimořádném zasedáním. Zpřísňování úvěrových podmínek bude přitom Fed nutit k dalšímu agresivnímu snižování úroků (na úroveň 2,5 %, popř. až 2, %). Právě rychlá záchranná akce Fedu může nakonec uchránit ekonomiku od recese, avšak je třeba počítat s tím, že se růst HDP v první polovině roku bude blížit nule. Eurozóna Vše ukazuje na pokračující zpomalování evropské ekonomiky, které hlásáme do světa již od léta 27. Negativní sentiment na finančních trzích, vyšší rizikové prémie a silné euro zhoršily náladu mezi evropskými podnikateli. manažerů v průmyslu se tak drží v blízkosti 5 bps a horší sentiment ve výrobní sféře potvrzuje výsledky podnikatelských nálad ZEW a IFO. Zhoršuje se ale také spotřebitelská důvěra, což může pocítit zejména Francie, kde domácnosti svými nákupy výrazně přispěly k růstu HDP v roce 27. V neposlední řadě nelze ignorovat nebezpečí vyplývající z bubliny na trhu nemovitostí ve Španělsku, kde v předešlých letech developeři rozestavěli více nových domů než v Německu, Itálii a Francii dohromady. Sečteno podtrženo, dosavadní jestřábí rétorika ECB je jenom hrou s odbory, které ještě na mnoha místech nedojednaly nárůst mezd do dalších let. Až ale mzdová vyjednávání ustanou a inflace díky bazickému efektu spadne nazpátek ze současných 3,1 % y/y, přijde na pořad dne pokles sazeb i v eurozóně. Počítáme stále s dvojím povolením měnových šroubů na 3,5 % do konce roku 28. S prvním pohybem sazeb by ale ECB neměla přijít dříve než ve druhém čtvrtletí tohoto roku. Změnou kurzu ECB uvolní měnové podmínky nejen skrze sazby, ale i slabší euro. To je aktuálně více jak 2 % nad paritou kupní síly vůči USD. Hlavní trhy Aktuálně 28P 29P HDP (reálný) meziročně, % 3,2 2,9 2,2 p 4,9 27 Q3 1,2 3,4 Inflace (CPI) průměr, % 3,4 3,2 2,9 2,9 XII.7 2,4 2,6 Jádrový deflátor (core PCE) průměr, % 2,1 2,2 2, 1,8 XI.7 1,8 2, Fed (oficiální sazba) konec období, % 4,25 5,25 4,25 4,25 XII.7 2,5 4, 1Y vládní dluhopis konec období, % 4,4 4,7 4,3 4,3 XII.7 4,1 4,4 USD/EUR průměr 1,25 1,26 1,37 1,37 XII.7 1,43 1,36 USD/EUR konec období 1,2 1,32 1,46 1,46 XII.7 1,38 1,32 HDP (reálný) meziročně, % 1,4 2,6 2,4 2,7 27 Q3 1,8 2,2 Inflace (HCPI) průměr, % 2,2 2,2 2,1 3, XI.7 2,3 2, ECB (oficiální sazba) konec období, % 2,25 3,5 4, 4, XII.7 3,5 3,5 1Y vládní dluhopis konec období, % 3,33 3,95 4,15 4,24 XII.7 3,7 3,9 Brent průměr, USD 54,2 64,9 73, 73, XII.7 86, 82, Československá obchodní banka, a. s. 2 Investiční výzkum

3 Česká republika Petr Dufek Inflační vlna nabývá na síle. Meziroční růst cen v prosinci dosáhl už 5,5 % a byl tak o 1,6 procentního bodu vyšší než předpovídala poslední prognóza ČNB. I když inflace od září prudce stoupá, stále platí, že za ní stojí především externí faktory ležící mimo vliv centrální banky. Jsou to především dražší potraviny, které na jedné straně reagovaly na rostoucí ceny zemědělských komodit, na straně druhé obchodníci ceny potravin zvyšovali v předstihu před lednovým zvýšením DPH. Tento fakt sice ceny během krátké doby výrazně navýšil, na straně druhé však vyčerpal prostor pro další prudký vzestup cen potravin v příštích měsících. Meziroční inflace ovšem bude pokračovat ve svém vzestupu i v prvních měsících letošního roku. Předpokládáme, že už lednová inflace se dostane nad úroveň 6,5 % a zdolá tak desetileté maximum. K tomu jí napomohou především tzv. deregulace, změny spotřebních daní a DPH a nově zavedené ekologické daně. Inflační vzestup tak opět nabude administrativní povahy, a proto nebude nutné reagovat prudkým zvýšením úrokových sazeb. Prostor pro dílčí navýšení úrokových sazeb sice existuje, ale je výrazně limitován posílením české koruny a přetrvávající nejistotou na hlavních světových finančních trzích. Rovněž očekávané zpomalení růstu evropské a české ekonomiky nenahrává k utahování měnové politiky, stejně jako fakt, že prudký vzestup cen v obchodech je jen dočasným výkyvem. Z mediálních výstupů některých členů bankovní rady ČNB se zdá, že tento názor panuje i v této radě. Proto by po loňském čtvero zvýšení hlavní sazby centrální banky na 3,5 % mohlo následovat už jen jedno navýšení právě na únorovém jednání. Trh sice sází ještě na další utahování měnové politiky, avšak to se nám stále jeví jako málo pravděpodobné. a tak korekce výnosů se v dalších měsících jeví jako velmi pravděpodobná. V tomto směru by mohl zapůsobit i obrat měnové politiky ECB, která prozatím stále vyčkává, ale ještě letos bude nucena výši svých sazeb ještě přehodnotit směrem dolů. Zatímco inflace obrázek české ekonomiky zhoršuje, zahraniční obchod pokračuje v úspěšném tažení a vytváří téměř každý měsíc nový rekord. Listopadový přebytek obchodní bilance překonal tržní odhad o více než polovinu (11,4 mld. vs. očekávaných 7,5 mld.). Hlavní zásluhu na vynikajících výsledcích mají rostoucí exporty strojů a dopravních prostředků. Zvlášť patrný je především vliv automobilového průmyslu, jehož přebytek obchodu (přesněji silničních vozidel) v posledních dvanácti měsících už překonal hranici 2 mld. korun a v příštích letech ještě dále poroste díky rozvoji nových kapacit automobilek. Prosinec byl s největší pravděpodobností v souladu se sezónním vývojem ve znamení deficitu vnějšího obchodu, i tak celoroční přebytek obchodní bilance loni s velkou pravděpodobností překonal hranici 8 mld. korun a byl tedy více než dvojnásobný ve srovnání s rokem 26. Meziroční inflace a cílové pásmo ČNB I.4 V.4 IX.4 I.5 V.5 IX.5 I.6 cíl ČNB V.6 2T repo sazba ČNB CPI odhad CPI (y/y) Čistá inflace Saldo zahraničního obchodu (mld. CZK) ,8-117,4-7,8-69,8 IX.6 I.7-26,4 V.7 IX.7 38,6 výhled I.8 V.8 39, (I- XI) Státní rozpočet mld. CZK auta ropa+plyn celkem celkem bez ropy a plynu -19,1-93,5-56,4-74,4-66,5-71, e 28e Schodek index příjmů (pravá osa) index výdajů (pravá osa) Překvapivě příznivé výsledky dosáhlo hospodaření státního rozpočtu za rok 27. Snižujeme proto odhad loňského deficitu celých veřejných financí na 2,5 % HDP. Státní rozpočet jako nejdůležitější součást veřejných financí totiž zakončil rok se schodkem jen 66,5 mld. korun. Na první pohled jde sice o relativně vysoký deficit v situaci silného hospodářského růstu, na straně druhé však v sobě toto číslo zahrnuje dodatečné rezervy ministerstev v čisté výši okolo 4 mld. Část z těchto peněz (celkově jde o cca 8 mld. plán IX.8 83, y/y, % Československá obchodní banka, a. s. 3 Investiční výzkum

4 korun) půjde na spolufinancování projektů s účastí fondů EU, avšak významnou část rezerv tvoří i peníze, které si ministerstva nárokovala, ale de facto nepotřebovala. Je to zajímavé i z pohledu každoročního dohadování se o návrhu státního rozpočtu, který provázejí vysoké dodatečné nároky na zdroje ze strany některých ministerstev. Letošní výsledky rozpočtu jsou vzhledem k rozsáhlým daňovým změnám prozatím obtížně odhadnutelné. Dá se však předpokládat, že celkový výsledek rozpočtu dopadne lépe, než se plánovalo (71 mld. korun). Makroekonomické ukazatele Aktuálně 28P 29P HDP (reálný) meziročně, % 4,6 6,5 6,4 6,1 p 6,3 27 Q1-Q3 4,6 5,5 Spotřeba domácností (reálně) meziročně, % 2,9 2,4 4,4 6,4 p 6,8 27 Q1-Q3 3,5 4,5 Vládní spotřeba (reálně) meziročně, % -3,1 2,3 1,1,6 p -,7 27 Q1-Q3,, Investice (tvorba hrubého fixního kapitálu) meziročně, % 3,9 2,3 7,3 4,5 p 4,1 27 Q1-Q3 6, 5,5 HDP (nominální) mld. CZK 2 814, , ,6 3 52,4 p 3 231, , 4 1,6 HDP (nominální) mld. EUR 88,2 1,3 114, 126,8 p 122, ,2 159,6 Průmyslová výroba meziročně, % 9,6 6,7 11,2 8,5 p 8,7 I-XI.7 6,5 9,5 Stavební výroba meziročně, % 9,7 4,2 6,6 7, p 6,8 I-XI.7 8, 8, Maloobchodní tržby meziročně, % 2,5 4, 6,4 7,5 p 8, I-XI.7 4,5 5, CPI meziročně, % 2,8 2,2 1,7 5,4 5,4 XII.7 4,3 2,7 Inflace průměr, meziročně, % 2,8 1,9 2,5 2,8 2,8 XII.7 5,5 2,7 Čistá inflace meziročně, % 1,5,5 1,2 3,8 3,8 XII.7 2,5 2, PPI meziročně, % 7,7 -,3 2,6 5,3 5,3 XII.7 3,2 2,5 Obchodní bilance mld. CZK -26,4 38,6 39,8 8, p 87,2 I-XI.7 95, 13, Běžný účet (na ročním základě) % of HDP -5,2-1,6-3,1-2,9 p -3,5 27 Q3-2,6-1,8 PZI (netto) % of HDP 3,6 9,4 3,2 3,5 p 3,6 27 Q3 2,5 3,1 Devizové rezervy mld. EUR 2,9 25,1 23,9 23,7 23,7 XII.7 26, 3, Míra nezaměstnanosti konec období, % 9,5 8,9 7,7 6, 6, XII.7 5,5 5,1 Reálné mzdy meziročně, % 3,7 3,2 3,9 4,6 p 5,3 27 Q1-Q3 1,7 3,2 Schodek rozpočtu centrální vlády mld. CZK -93,5-56,6-97,3-66,4-66,4 I-XII.7-6, -4, Schodek rozpočtu centrální vlády % HDP -3,3-1,9-3, -1,9 p -3, 26-1,6-1, Dluh centrální vlády mld. CZK 592,9 691,2 82,5 892,3 892,3 XII.7 952,3 992,3 Peněžní zásoba M2 meziročně, % 4,4 8, 9,9 1,5 p 11,3 XI.7 9, 8,5 CZK/EUR průměr 31,9 29,78 28,34 27,76 26,3 XII.7 26,3 25,7 CZK/EUR konec období 3,47 29,1 27,5 26,62 26,62 XII.7 25,95 25,4 CZK/USD průměr 25,7 23,95 22,61 2,31 18,4 XII.7 18,35 18,9 CZK/USD konec období 22,37 24,59 2,88 18,8 18,8 XII.7 18,8 18,96 Repo sazba ČNB e-o-p, % 2,5 2, 2,5 3,5 3,5 XII.7 3,75 3,75 3m PRIBOR průměr, % 2,36 2,1 2,3 3,9 3,9 XII.7 3,85 3,83 3m PRIBOR konec období, % 2,56 2,17 2,55 4,11 4,11 XII.7 3,85 3,82 1y IRS průměr, % 4,63 3,48 3,79 4,23 4,53 XII.7 4,4 4,5 Československá obchodní banka, a. s. 4 Investiční výzkum

5 Slovensko Silvia Čechovičová Celková inflácia v závere roka zrýchlila na 3,4 % z novembrových 3,1 %. Podobne tomu bolo i u harmonizovanej inflácie, ktorá sa dostala na 2,5 % z predchádzajúcich 2,3 %. Podstatné je, že už päť mesiacov za sebou plníme maastrichtské inflačné kritérium. V porovnaní s rokom 26 sa však u oboch indexov jedná o spomalenie. Minuloročný rast cenovej hladiny majú na svedomí hlavne služby spojené s bývaním nasledované drahšími potravinami. Čo nás čaká v roku 28? Úvod roka poznačí zvyšovanie energií a rast spotrebnej dane z tabaku (jej účinok na ceny sa však prejaví až s niekoľkomesačným oneskorením). Každopádne sa celková inflácia počas prvého štvrťroka udrží v blízkosti úrovne 3,4 %. Oveľa dôležitejší je však vývoj harmonizovanej inflácie, podľa ktorej sa bude posudzovať splnenie inflačného kritéria. Predpokladáme, že európske autority budú pri posudzovaní brať do úvahy obdobie apríl 27 marec 28, ako to bolo v prípade predchádzajúcich kandidátskych krajín. V tomto čase by sa 12-mesačný kumulatívny priemer mal podľa našich odhadov nachádzať na úrovni 2, % a hodnota kritéria by mala byť približne 2,8 %. V takom prípade by Slovensko kritérium splnilo s dostatočnou rezervou. Otvorená zostáva otázka splnenia udržateľnosti inflácie ale ani v tomto prípade si nemyslíme, že by sa vyskytli problémy. Aj splnenie ďalšieho z kritérií podielu deficitu verejných financií na HDP vyzerá optimisticky. Finálne čísla samozrejme nie sú ešte k dispozícii, ale údaje o vývoji štátneho rozpočtu na hotovostnom princípe áno. Ten dosiahol za rok 27 deficit na úrovni 23,5 mld. Sk, čo sú približne len dve tretiny plánovaného schodku 38,4 mld. Sk. Pod pozitívny vývoj sa podpísal hlavne silný rast ekonomiky a následne lepší výber príjmov, tak daňových, ako i nedaňových. Štát vybral na daniach o 9 % viac než vlani a plán bol tak prekročený o 4 %. Rozpočtové výdavky boli na druhej strane nižšie takmer o 1 %. Predbežné údaje o vývoji deficitu verejných financií by mali byť známe približne v polovici februára. Podľa štátneho tajomníka ministerstva financií F. Palka by jeho podiel na HDP mohol byť pod 2,5 % (bez započítania výdavkov na diaľničnú infraštruktúru). Tento odhad považujeme za realistický, hoci náš je o niečo vyšší na 2,6 %. Aj v prípade, že by sa do schodku započítali výdavky Národnej diaľničnej spoločnosti (odhadujeme ich na,2 %), Slovensku sa podarí splniť maastrichtské kritérium verejného dlhu s dostatočnou rezervou. Hoci inflácia vykázala v závere roka zrýchlenie, nastavenie menovej politiky sa meniť nebude. Stále platí, že vyššia cenová hladina je dôsledkom hlavne nákladových faktorov, ktoré NBS svojou menovou politikou ovplyvniť nemôže. Faktom je, že centrálna banka po poslednom zasadnutí v decembri upozornila na riziká sekundárnych dopadov vyšších cien potravín a energií na ostatné tovary a služby. Kľúčová sadzba NBS a inflácia (medziročne v %; zdroj ŠÚ SR, NBS) I.3 IV.3 VII.3 X.3 I.4 IV.4 VII.4 X.4 Deficit verejných financií (% z HDP) I.5 IV.5 VII.5 X.5 I.6 IV.6 VII.6 Repo sadzba NBS CPI HICP e 28e 29e 21e Bilancia štátneho rozpočtu (mld. Sk) Deficit VF Vplyv 2.piliera X.6 I.7 IV.7 VII.7 X.7 Maastricht = 3% I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. XI. XII. mesačne 27 kumulatívne 27 kumulatívne 26 Jedným dychom však dodala, že nastavenie menových podmienok je primerané. Náš základný scenár teda zostáva naďalej rovnaký kľúčová sadzba zostane bez zmeny na 4,25 % do rozhodnutia ohľadom nášho prijatia/neprijatia do eurozóny. V prípade, že rozhodnutie bude kladné (čo predpokladáme), NBS následne zharmonizuje svoje sadzby so sadzbami ECB. Keďže predpokladáme, že ECB zníži v tomto roku sadzby dvakrát na 3,5 %, v závere roka by sa na tejto úrovni mala nachádzať aj základná sadzba NBS. Československá obchodní banka, a. s. 5 Investiční výzkum

6 Makroekonomické ukazovatele Aktuálne 28P 29P HDP (reálny) medziročne, % 5,2 6,6 8,5 8,9 p 9,4 27 Q3 7,5 6, Spotreba domácností (reálna) medziročne, % 4,2 6,5 5,9 7, p 8,3 27 Q3 5,8 5,2 Vládna spotreba (reálna) medziročne, % -2, 3,5 1,1 3,3 p 2,2 27 Q3 2,5 2,3 Investície (hrubá tvorba fixného kapitálu, reálne) medziročne, % 4,8 17,6 8,4 7,1 p 6,5 27 Q3 7,3 7,6 HDP (nominálny) mld. SKK 1 361, , , ,6 p 482,5 27 Q3 2 44, ,2 HDP (nominálny) mld. EUR 34, 38,5 44,6 55,5 p 14,5 27 Q3 63,1 69, Priemyselná produkcia medziročne, % 4,2 3,2 1, 14,5 p 13,2 XI.7 9,5 8, Stavebná produkcia medziročne, % 5,7 15, 16,1 7,5 p -1,7 XI.7 7, 6,5 Maloobchodné tržby medziročne, % 6,2 9,7 8,8 4,7 p 2, XI.7 5,5 5, CPI medziročne, % 5,9 3,7 4,2 3,4 3,1 XII.7 2,9 3,5 Inflácia priemer, medziroč 7,6 2,7 4,5 2,8 2,7 XII.7 3,4 3,6 Jadrová inflácia medziročne, % 1,5 1,7 2,7 4,2 3,8 XII.7 2,8 3, PPI medziročne, % 3,4 4,7 5,4 2,9 2, XI.7 2,4 2,5 Obchodná bilancia mld. SKK -49,6-74, -75,3-17, p -7,7 Jan-Nov-7 2, 25, Bežný účet (na ročnej báze) % HDP -7,8-8,5-7, -3,8 p -7, 26-2,4-2, PZI netto % HDP 3,2 1,8 8,5 4,7 28,8 26 3,5 3,3 Devízové rezervy mld. USD 14,9 15,5 13,4 19, p 19,1 XI.7 17,3 17, Miera nezamestnanosti koniec obdobia, % 13,1 11,4 9,4 8,4 8, XII.7 7,5 7,3 Reálne mzdy medziročne, % 2,5 6,3 3,3 4,2 p 4,2 27 Q3 3,7 3,5 Schodok rozpočtu centrálnej vlády mld. SKK -7,3-33,9-31,7-23,5-23,5 Jan-Dec-7-31,2-18,4 Schodok rozpočtu centrálnej vlády % HDP -5,2-2,3-3,7-2,7 p -3,7 26-2,3-2, Dlh centrálnej vlády (GFS) mld. SKK 564,1 57,4 55,2 558,1 p 55, ,2 676,5 Peňažná zásoba (M3) medziročne, % 7,8 7,4 15,3 15, p 14,4 X.7 14,5 13, SKK/EUR priemer 4,5 38,6 37,25 33,37 33,37 XII.7 32,4 32,4 SKK/EUR koniec obdobia 38,8 37,85 34,57 33,6 33,6 XII.7 32,3 32,3 Reposadzba NBS koniec obdobia, % 4, 3, 4,75 4,25 4,25 XII.7 3,5 3,5 3m BRIBOR priemer, % 4,7 2,93 4,32 4,31 4,31 XII.7 3,9 3,65 3m BRIBOR koniec obdobia, % 3,66 3,12 4,69 4,3 4,3 XII.7 3,6 3,6 1y IRS priemer, % 5, 3,7 4,44 4,51 4,64 XII.7 4,4 4,5 Československá obchodní banka, a. s. 6 Investiční výzkum

7 Gyorgy Barcza, Jan Čermák, Nový rok 27 začal pro z makroekonomického hlediska celkem příznivě, když ministerstvo financí zveřejnilo výsledky veřejných rozpočtů za rok 27. Rozpočtový deficit na bázi pokladního plnění dosáhl jen okolo 5 % HDP, což bylo o,3 % méně než ministerstvo odhadovalo. Tento výsledek naznačuje, že by se výsledek veřejných rozpočtů podle evropských standardů ESA95 mohl pohybovat někde na úrovni 5,5-5,8 % HDP. To by znamenalo, že se Gyurczányho vládě díky úsporné politice (a také vyšší než očekávané inflaci) podařilo dosáhnout rozpočtového výsledku, který je přinejmenším o 1 % HDP lepší než s čím počítal konvergenční program. Úspěšná fiskální konsolidace by mohla pokračovat i v následujících letech. Vládní konvergenční program počítá v roce 28 s deficitem ve výši 4 % HDP, avšak skutečnost bude opět asi lepší. Deficit měřený standardy ESA95 by mohl poklesnout až k úrovni 3,5 % HDP. Pochopitelně, že úspěch rozpočtu není v roce 28 předem zajištěn. Fiskální restrikce, kterou doprovázejí slabé výkony ekonomiky zvyšují napětí na politické scéně, což může vést k tomu, že by mohly být zmírněny některé reformní kroky. Příkladem mohou být spory okolo zákona zajišťujícího reformy ve zdravotnictví. Prezident totiž uvedený zákon nepodepsal a vrátil jej parlamentu, který o něm musí hlasovat znovu. Existuje přitom nebezpečí, že vládnoucí socialističtí poslanci využijí hlasování jako záminku k tomu, aby do zákona zapracovali body, které jeho podobu změkčí. Co způsobilo lepší výsledek veřejných financí (% HDP) Neočekávaně vyšší příjmy (celkem): 1.4 z toho: spotřební daně.3 daně z příjmu.3 sociální pojištění.5 Neočekávaně nižší výdaje (celkem):.8 z toho: předčasná splátka dluhu v roce 26.4 nižší náklady na dluhovou službu.4 Poznámka: běžné výdaje byly o.7 % HDP vyšší Deficit veřejných rozpočtů % HDP ,2-5,7-6,5-6,3-7,8-4,5-9,2-8,7-5,7-5,8-3,5-4, -4, -3, P 28P 29P metodika ESA metodika GFS Makroekonomické ukazatele Aktuálně 27f 28f HDP (reálný) meziročně, % 4,8 4,1 3,9 1,6 27 Q1-Q3 1,5 2,5 HDP (nominální) mld. EUR 81,1 87,8 89,2 89, ,8 17,2 Průmyslová výroba meziročně, % 7,4 7, 1,1 8,6 I-X.7 8,3 9,8 Stavební výroba meziročně, % 6,8 16,6 -,5-4,6 I-IX.7 4, 6, Maloobchodní tržby meziročně, % 5,6 4,5 4,4-2,5 I-IX.7 1,5 4, Inflace meziročně, % 5,5 3,3 6,5 7,1 Nov-7 7,1 5,1 Inflace průměr, meziročně, % 6,8 3,6 3,9 8, Nov-7 8, 5,5 PPI meziročně, % 3,5 4,5 4,5 4, Oct-7 2, 3,1 Obchodní bilance mld. HUF -986,6-72,1-522,4-574, I.-X. 7-25, -4, Běžný účet (na ročním základě) % of HDP -8,8-7,3-5,8-5,8 26-4,5-4, PZI (netto) % of HDP 3,5 4,9 2, 2, 26 2,1 2,7 Základní bilance (běžný účet + PZI netto) % of HDP -5,3-2,4-3,9-3,9 26-2,4-1,3 Devizové rezervy mld. EUR 11,7 15,7 16,4 16,6 Nov-7 16,5 16, Rozpočtový deficit mld. HUF ,1-984, -2 34, -1339,4 I.-XI , -19, Rozpočtový deficit % HDP -6,3-4,5-8,7-5,2 I.-XI.-7-5,8-4, Dluh centrální vlády mld. HUF , , , , Nov , ,4 Peněžní zásoba M3 meziročně, % 11,6 14,5 13,8 1,6 Oct-7 6, 6, HUF/EUR průměr 251,7 248,1 264,1 254,6 Nov-7 248,8 252, HUF/EUR konec období 245,9 252,7 251,5 253,4 Nov-7 253, 25, 2-týdenní MNB depo sazba konec období, % 9,5 6, 8, 7,5 Nov-7 7,5 7, 3m BUBOR průměr, % 11,32 7,5 6,99 7,4 Nov-7 7,4 6,8 3m BUBOR konec období, % 9,32 6,27 8,5 7,5 Nov-7 7,5 6,9 1y IRS průměr, % 8,25 6,49 7,5 6,7 Nov-7 6,1 6, Československá obchodní banka, a. s. 7 Investiční výzkum

8 Jan Bureš, Piotr Radzewicz Polská inflace vyskočila v prosinci podle očekávání ke 4 %. Její nárůst už ale není pouze z dílny potravin a pohonných hmot. Výrazněji vystoupala také jádrová inflace, která ke konci roku vyskočila na 1,8 % y/y (z 1,5 % v listopadu). Poslední inflační čísla tak potvrzují dnešní názor trhů, že existuje prostor pro další růst polských sazeb. A to nehledě na prudké výprodeje na polské burze, na kterou se přelila panika z klíčových zahraničních trhů. Ta by totiž výrazně neměla ovlivnit dynamiku polské ekonomiky, která v tomto roce poroste i nadále relativně slušným tempem. Inflace, y/y % 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, Výbor pro měnovou politiku by také neměl brát příliš vážně relativně prudké snížení dynamiky mezd na 7,2 % y/y (z 12 % y/y v listopadu). Silný růst mezd byl sice jedním z klíčových argumentů pro další zvyšování sazeb, centrální bankéři ale nebudou reagovat na změnu v jednom měsíčním čísle. Prosincové mzdové statistiky navíc mohou být ovlivněny zpožděným vyplácením bonusů v hornictví. II.6 IV.6 VI.6 VIII.6 X.6 XII.6 II.7 IV.7 CPI jádrová CPI Index varšavské burzy WIG 65, 6, 55, VI.7 VIII.7 X.7 XII.7 Sečteno podtrženo by v prvním pololetí 28 měly převažovat argumenty pro další utahování polské měnové politiky. Počítáme se scénářem dvojitého růstu sazeb na konečných 5,5 %. Skutečnost, že zůstane jednou z mála ekonomik, kde dochází k růstu sazeb, by měla hrát do karet zlotému. 5, 45, 4, Makroekonomické ukazatele Aktuálně 28P 29P HDP (reálný) meziročně, % 5,3 3,6 6,1 6,4 e 6,2 Q4 27 5,5 5, Průmyslová výroba meziročně, % 13,1 4,1 12,4 1, 6,2 XII.7 8, 7, Maloobchodní tržby meziročně, % 1,3 4,4 12,3 16, 19,2 XI.7 12, 1, CPI meziročně, % 3,7,7 1,4 4, 4, XII.7 2,9 2,5 Inflace průměr, meziročně, % 3,7 2,1 1, 2,5 2,5 27 3,5 2,7 PPI meziročně, % 7,,7 2,3 2,5 2,5 XII.7 2,5 2,5 Běžný účet (na ročním základě) % of HDP -4,3-1,7-2,1-4,2-4,2 27-5,1-5,7 PZI (netto) % of HDP 4,9 3,1 4,2 4,9 4,9 27 4,3 3,9 Míra nezaměstnanosti konec období, % 19,5 18,2 14,9 11,3 11,2 XI.7 9,5 8, Reálné mzdy meziročně, %,6 1, 3,9 5,9 5, XII.7 5,5 4,3 Rozpočtový deficit (MMF) % HDP -4,5-3,2-2,2-2, n/a 27-1,9-1,9 Peněžní zásoba M3 meziročně, % 413,9 11,9 11,9 12, 17,5 XII.7 11, 11, PLN/EUR průměr 7,3 4,3 3,9 3,78 3,78 VI.5 3,58 3,52 PLN/EUR konec období 4,54 3,86 3,83 3,6 3,6 XII.7 3,55 3,5 Základní sazba RPP e-o-p, % 2,99 4,5 4, 5, 5, XII.7 5,5 5,25 3m WIBOR průměr, % 6,5 5,2 4,21 4,75 4, ,65 5,2 3m WIBOR konec období, % 6,24 4,6 4,2 5,6 5,6 XII.7 5,55 5,1 1y IRS průměr, % 6,64 5,14 5,12 5,72 5, ,6 5,5 Československá obchodní banka, a. s. 8 Investiční výzkum

9 Konvergence Petr Dufek CZ inflace SK inflace dluh dlouhodobé sazby dluh dlouhodobé sazby kritéria kritéria rozpočtový deficit plnění 27 rozpočtový deficit plnění 27 HU inflace PL inflace dluh dlouhodobé sazby dluh dlouhodobé sazby kritéria kritéria rozpočtový deficit plnění 27 rozpočtový deficit plnění 27 SI inflace Tentokrát zařazujeme plnění maastrichtských kritérií sledovaných zemí v roce 27 formou čtyřúhelníků. Toto porovnání je relevantní jen pro Slovensko, které už v blízké době čeká kvalifikace na euro. U ostatních zemí jde spíše jen o srovnání pro zajímavost. dluh rozpočtový deficit dlouhodobé sazby kritéria plnění 27 Poslední graf ukazuje výsledek Slovinska, které brzy po zavedení eura přestalo plnit inflační kritérium. Nelze v této souvislosti nevzpomenout na Řecko, jehož inflace přestřeluje limitní kritérium po celou dobu od zavedení eura. Požadavek udržitelnosti inflace, kterým čas od času straší představitelé evropských institucí Slovensko, je z tohoto pohledu naprosto irelevantní. Československá obchodní banka, a. s. 9 Investiční výzkum

10 Kalendář PONDĚLÍ ÚTERÝ STŘEDA ČTVRTEK PÁTEK 31. Prosinec 1. Leden 2. Leden V týdnu: manažerů v průmyslu SR Rozpočtové saldo (mld. SKK) : -23,5/- manažerů v průmyslu ISM Zápis ze zasedání FOMC 3. Leden Rozpočtové saldo (mld. CZK) Peněžní zásoba M3 Aukce st. dluhopisů, 3 roky (mld. HUF) Prodej domácích automobilů (mil. USD) Celkový prodej automobilů (mil. USD) Přírůstek prac. sil v priv. sektoru (tis.,nsa) Zakázky na zboží dlouhodobé spotřeby Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Tovární zakázky 4. Leden manažerů ve službách Výrobní ceny Průměrná hodinová mzda Míra nezaměstnanosti Přírůstek pracovních sil - bez zemědělství (tis.,nsa) manažerů ve službách ISM 7. Leden 8. Leden 9. Leden 1. Leden 11. Leden Výrobní ceny Míra nezaměstnanosti Index ekonomické důvěry Index spotřebitelské důvěry Maloobchodní tržby Rozpočtové saldo (mld. HUF) Kontrakty na prodej domů Míra nezaměstnanosti : 6/- Inflace :,4/5,3 HDP Obchodní bilance (mil. EUR) : -4/- Průmyslová výroba : -/9,5 Obchodní bilance (mld. CZK) : 7/- Zasedání ECB SR Průmyslová výroba : -/18 Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) SR Inflace :,2/3,3 Obchodní bilance (mld. SKK) : -3,3/- Jádrová inflace :,2/4 Obchodní bilance (mld. USD) V týdnu: 14. Leden 15. Leden 16. Leden 17. Leden 18. Leden Průmyslová výroba Peněžní zásoba M3 : -/13,1 Výrobní ceny :,4/5,8 Průmyslová výroba Inflace :,1/7,1 Jádrová inflace : -/4,7 Inflace :,2/4 Maloobchodní tržby - bez automobilů Maloobchodní tržby Jádrový index cen v průmyslu Výrobní ceny Podnikatelská nálada ve státě N.Y. Stavební výroba : -/6 Průmyslová výroba : -/7,5 Inflace Jádrová inflace Mzdy : -/1 Běžný účet (mil. EUR): -5/- SR Harmonizovaná inflace :,2/2,4 Jádrová inflace Inflace Průmyslová výroba Index stavitelů rod. domů Měsíční bulletin (ECB) Obchodní bilance (mil. EUR) Mzdy : -/8 Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Udělená stavební povolení Zahájení staveb nových domů Podnikatelská nálada philadelph. Fedu Běžný účet (mld. CZK): -4/- Ceny v průmyslu : -/2,9 Průmyslová výroba : -/9,5 Předstihové ukazatele Spotřebitelská důvěra podle UniMichigan Československá obchodní banka, a. s. 1 Investiční výzkum

11 PONDĚLÍ ÚTERÝ STŘEDA ČTVRTEK PÁTEK 21. Leden 22. Leden 23. Leden 24. Leden 25. Leden Zasedání MNB Maloobchodní tržby : -/6 Účast u kulatého stolu s Economistem (ECB) Jádrová inflace : -/1,6 manažerů ve službách manažerů v průmyslu Maloobchodní tržby Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Prodej stávajících domů (mil.) V týdnu: 28. Leden 29. Leden 3. Leden 31. Leden 1. Únor Peněžní zásoba M3 SR Ceny v průmyslu :,1/2,9 Prodej nových domů (tis.) Běžný účet (mld. EUR) SR Běžný účet (mld. SKK) Zakázky na zboží dl. spotř. bez dopr. prostř. Zakázky na zboží dlouhodobé spotřeby Spotřebitelská důvěra Výrobní ceny Zasedání RPP Přírůstek pracovních sil v privátním sektoru (tis.,nsa) Jádrový deflátor osobní spotřeby Cenový index HDP Soukromá spotřeba HDP Zasedání FOMC Peněžní zásoba M2 Index ekonomické důvěry Index spotřebitelské důvěry Míra nezaměstnanosti Pokračující žádosti o dávky v nezaměst. (tis.) Nové žádosti o dávky v nezaměstnanosti (tis.) Jádrový deflátor osobní spotřeby Osobní výdaje Deflátor osobní spotřeby Osobní příjmy manažerů z Chicaga m/m - meziměsíčně; y/y - meziročně; s.a. - sezónně očištěno; n.s.a. - sezónně neočištěno; P - předběžné; F - finální,, UK, JPY - pokud není uvedeno jinak, data sezónně očištěna; Střední Evropa - data sezónně neočištěna, pokud není uvedeno jinak Aukce státních dluhopisů: období = datum emise; m/m = poptávka; y/y = nabídka Československá obchodní banka, a. s. 11 Investiční výzkum

12 Analýzy a výhledy dostupné na internetu Výhledy kurzů Výhledy úrokových sazeb Horké novinky z trhů - makro (naše aktuální krátké komentáře) Makroanalýzy (naše makro předpověď v kostce) Očekávané události (kalendáře očekávaných událostí pro středoevropské a hlavní trhy) Tato publikace byla připravena útvarem Investičního výzkumu ČSOB ve spolupráci s analytiky Kredyt Bank SA () a K&H (). Obchodování pro klienty Investiční výzkum Korporátní klienti Petr Korous Jan Čermák Petr Barbora Petr Dufek Jindřich Brabec Zdeněk Šafka Robert Grus Jan Bureš Tomáš Knížek Romana Milfait ČSOB (Bratislava) Silvia Čechovičová Marek Gábriš SME Otakar Dvořák K&H (Budapest) Eva Karasová Gyorgy Barcza Finanční instituce Kredyt Bank (Warsaw) Jan Poulík Piotr Radzewicz Daniel Pavelka Zdeněk Procházka Naše publikace jsou rovněž dostupné na Bloomberk KBCR Internet: Informace obsažené v tomto dokumentu poskytuje Československá obchodní banka, a. s. v dobré víře a na základě pramenů, které považuje za správné, důvěryhodné a odpovídající skutečnosti. Přesto ani Československá obchodní banka, a. s. ani žádný z jejích zaměstnanců či zmocněnců nepřebírá žádnou právní odpovědnost ani záruku vůči klientovi za jakoukoliv informaci, která je obsažena v tomto dokumentu a zároveň Československá obchodní banka, a. s. nečiní žádné prohlášení ohledně přesnosti a úplnosti těchto informací. Československá obchodní banka, a. s. také nepřebírá jakoukoliv odpovědnost za případnou ztrátu nebo škodu, kterou může klient utrpět. Bez předchozího souhlasu Československé obchodní banky, a. s. nelze tento dokument ani jeho části kopírovat nebo dále šířit. Československá obchodní banka, a. s. 12 Investiční výzkum