Efektivnost státní pomoci v době finanční a hospodářské krize

Transkript

1 Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra bankovnictví a pojišťovnictví Efektivnost státní pomoci v době finanční a hospodářské krize Bakalářská práce Autor: Luboš Berg Bankovní management Vedoucí práce: Ing. Oldřich Knaifl, CSc. Praha Duben, 2011

2 Prohlášení: Prohlašuji, ţe jsem bakalářskou práci zpracoval samostatně a v seznamu uvedl veškerou pouţitou literaturu. Svým podpisem stvrzuji, ţe odevzdaná elektronická podoba práce je identická s její tištěnou verzí, a jsem seznámen se skutečností, ţe se práce bude archivovat v knihovně BIVŠ a dále bude zpřístupněna třetím osobám prostřednictvím interní databáze elektronických vysokoškolských prací. V Jílovém u Prahy dne 15. dubna 2011 Luboš Berg

3 Poděkování: Tímto bych rád poděkoval panu Ing. Oldřichu Knaiflovi, CSc. za odbornou pomoc při tvorbě bakalářské práce a za cenné rady a připomínky.

4 Anotace Bakalářská práce si klade za cíl vyhodnotit efektivnost státních intervencí v krizových dobách s důrazem na současnou finanční a hospodářskou krizi. Popisuje příčiny vzniku nejvýznamnějších krizí historie a analyzuje fiskální politiku nejvyspělejších zemí. Dále tato práce obsahuje přehled významných protikrizových opatření včetně dopadů na rozpočty vyspělých zemí. Annotation The bachelor's thesis aims to evaluate the effectiveness of state interventions at periods of crises, placing emphasis on the current financial and economic crisis. It depicts causes of major crises in history and analyses fiscal policies of the most advanced countries. This thesis further contains a summary of significant anti-crisis measures including their impact on the budgets of advanced countries.

5 Obsah ÚVOD HOSPODÁŘSKÉ KRIZE A JEJICH VÝSKYT VE 20. STOLETÍ Krize součást hospodářského cyklu Finanční krize - USA Hyperinflace v Německu Ropné šoky 70. léta Latinskoamerické krize 90.let Asijské krize 90. léta SVĚTOVÁ HOSPODÁŘSKÁ KRIZE 1929 A VZNIK KEYNESIÁNSTVÍ Velká deprese Velká deprese mimo USA Hospodářská krize v Československu Keynesiánství jako reakce na velkou depresi Shrnutí FISKÁLNÍ POLITIKA VYSPĚLÝCH ZEMÍ PO 2. SVĚTOVÉ VÁLCE Pojem - fiskální politika Období před 2. světovou válkou Poválečná léta léta 20. století Od 80. let po současnost Fiskální politika ČR HYPOTÉČNÍ KRIZE V ROCE 2008 A JEJÍ KULMINACE VE SVĚTOVOU FINANČNÍ A HOSPODÁŘSKOU KRIZI Cesta ke krizi Realitní bublina a nástup cenných papírů CDO Role ratingových agentur Předzvěst krize Krize v USA Krize v Evropě Příčiny krize Nízké úrokové sazby v USA od roku Úvěrová expanze přerůstající v realitní bublinu Nové finanční nástroje strukturované cenné papíry (CDO) Nedostatky v regulaci a selhání ratingových agentur Morální hazard STÁTNÍ POMOC JAKO NÁSTROJ PRO ELIMINACI FINANČNÍ A HOSPODÁŘSKÉ KRIZE Role státu po vypuknutí finanční a hospodářské krize Specifikace státní pomoci v USA... 51

6 5.3. Specifikace státní pomoci v Evropě Velká Británie Německo Francie Česká republika Efektivnost opatření jednotlivých zemí a dopady na státní finance ZÁVĚR SEZNAM POUŢITÉ LITERATURY A ZDROJŮ

7 Úvod Termíny jako finanční a hospodářská krize, příčiny jejich vzniku a efektivnost přijatých opatření jsou stále velmi aktuálními tématy. Přestoţe historie poskytuje mnoho paralel a při podrobnějším zkoumání je zřejmé, ţe fundamentální příčiny současné krize jako neadekvátní úvěrová expanze, realitní bublina a morální hazard nejsou ničím novým, finanční sektor a příslušné regulační orgány nedokázaly rizikové faktory včas odhalit a zejména na ně odpovídajícím způsobem efektivně reagovat. Globalizační trendy navíc postup krize eskalovaly a zajistily, ţe prakticky nelze nalézt zemi, která by se negativním dopadům zcela vyhnula. V reakci na ničivé dopady krize nejprve ve finančním sektoru a následně i na ekonomiky jednotlivých zemí schvalovaly příslušné státy záchranné plány s obřími náklady na státní rozpočty těchto zemí. Některé státy došly aţ na pokraj bankrotu a další se pravděpodobně do této situace ještě dostanou. Fiskální politika většiny vyspělých zemí vedla v minulých desetiletích k deficitním rozpočtům bez ohledu na vývoj ekonomiky. Politici velmi často ve snaze si zajistit přízeň voličů navyšovali deficity státních rozpočtů. Náklady na záchranné plány ve spojení s často prohlubujícími se problémy v penzijní a zdravotní sféře budou mít závaţné a dlouhodobé dopady na hospodářství mnoha vyspělých zemí. Cílem bakalářské práce je vyhodnocení efektivity státních intervencí v době hospodářských krizí se zaměřením zejména na současnou krizi. Zmapovat vývoj fiskální politiky vyspělých zemí a dopady státní pomoci na jejich rozpočty. 7

8 1.Hospodářské krize a jejich výskyt ve 20. století 1.1. Krize součást hospodářského cyklu Krize bohuţel stále neodmyslitelně patří k hospodářským cyklům v trţní ekonomice. Slovo krize jako mnoho jiných pochází z řečtiny. V původním originále slovo krisis znamená rozhodnutí nebo-li volba na základě některé z moţností. V ekonomii je krize (téţ recese) obecně definována jako jedna z fází hospodářského cyklu, která nastává po fázi vrcholu. Je charakterizována poklesem reálného hrubého domácího produktu pod potenciální produkt HDP. Dochází k poklesu agregátní poptávky, roste nezaměstnanost. Existují stovky a tisíce studií zaměřených na indikaci přicházejících krizí, jejich příčiny a opatření, která je nutná činit v zájmu jejich eliminace. Čas od času jsme mohli dokonce slyšet, ţe lidstvo je poučeno historií a ekonomická věda pokročila natolik, ţe významné hospodářské a finanční krize světového rozsahu, srovnatelné s tou z 30. let 20. století, jsou velmi nepravděpodobné či spíše nemoţné. Je pravdou, ţe v posledních třech letech tyto hlasy jiţ nezaznívají. A asi dlouho nebudou. Ačkoliv většina běţné populace si se slovem krize spojuje zmiňovanou světovou hospodářskou krizí, pohled do historie 20. století ukazuje na to, ţe hospodářské krize nalezneme prakticky v kaţdé dekádě. Nejsou sice srovnatelné s tou nejvýznamnější (většinou byly lokálně omezené, kratší a s menšími propady), je však dobré si je připomínat, protoţe vţdy obnaţily slabá místa a neadekvátní reakce odpovědných. Téměř vţdy byly jejich předstupněm bubliny vytvořené na základě irelevantních očekávání trhů a ignorování varovných signálů předznamenávajících prudký obrat Finanční krize - USA 1907 Dne 14. října 1907 v době hospodářské krize v USA pět newyorských bank začalo mít potíţe s hotovostí. Příčinou byla nedůvěra vkladatelů, která vyústila ve vysoké výběry. O týden později zaţila run společnost Knickerbrocker Trust Company, třetí největší trust v New Yorku. Ta se zhroutila, coţ následně vedlo k propuknutí další paniky mezi vkladateli. Ti ve velkém převáděli své vklady na hotovost. Ke klientům se okamţitě přidali i banky mimo New York, které měly své vklady právě v newyorských bankách. Z obavy z dalšího vývoje je 8

9 začaly převádět na hotovost a zlato. Vlna se nedala zastavit a panika se velmi rychle rozšířila i na další části USA (zejména města na východním pobřeţí USA). Podle G. Smileyho (2009) jiţ koncem října nebyly banky napříč USA dostát svým závazkům. Velká část vkladů byla uloţena v cenných papírech. V době obecné paniky neexistovala moţnost je přeměnit na hotovost. Navíc takové mnoţství cenných papírů jednorázově vrţených na volný trh by nevyhnutelně vedlo k dramatickému poklesu ceny. Reakce bank na sebe nedala dlouho čekat. Banky oznámily, ţe dále nebudou proplácet vklady vkladatelům, kteří si je chtějí vyzvednout. Některé státy zavedly proti omezování plateb právní opatření, v ostatních se tato praxe tolerovala. Zúčtování šeků a poskytování úvěrů však nadále pokračovalo. Postupně docházelo k růstu hotovostních rezerv v bankách. Následkem bylo sníţení peněţní zásoby, coţ vedlo k rychlejšímu pádu cen. Původně malý pokles hospodářství se takto proměnil na prudký propad, který trval do poloviny roku Společné působení paniky a restrikce přímo na důvěru a na moţnosti efektivního podnikání a nepřímo poklesem mnoţství oběţiva, způsobily krizi, která byla nejhlubší, jakou do té doby USA zaţily. Nicméně jeden významný dopad pro finančnictví v USA tato krize měla. V té době neexistovala ţádná banka bank, která by poskytla bankám v problémech úvěr a pomohla jim přestát run a s tím související nedostatek hotovosti. V reakci na tuto zkušenost vzrostla poptávka ve finančních i politických kruzích pro vznik této instituce. V roce 1913 americký Kongres vytvořil Federální rezervní systém (obecně uţívaná zkratka FED). Činnost začal fakticky vyvíjet v listopadu K jeho hlavním úlohám od počátku patřilo poskytování krátkodobých úvěrů celostátním obchodním bankám v případě potřeby a dohled nad nimi. Reakce státních orgánů Spojených států na tuto bankovní krizi, pokud pomineme následné opatření v podobě vzniku FEDu, nebyla prakticky ţádná. V tomto případě nelze hovořit o aktivní státní pomoci s cílem omezit dopady krize. Skutečnost ilustruje i nízký nárůst státních výdajů USA v tomto období (o 1,4% mezi lety ). 9

10 Státní výdaje USA vyjádřené v procentech vůči HDP v letech (obr. č. 1) Zdroj: Hyperinflace v Německu Německo jako poraţená mocnost v 1. světové válce bylo donuceno akceptovat Versailleskou smlouvu ( ). Kromě ztráty území, kolonií a omezení vojenského charakteru se Německo zavázalo k uhrazení válečných reparací ve výši 132 miliard zlatých marek, coţ byl ekvivalent trojnásobku německého HDP. Ačkoliv se objevili kritici neúměrných reparací (patřil k nim i John Maynard Keynes), vítězné mocnosti na plnění trvaly. Nejvíce Francie, která měla inkasovat největší podíl. Počátek splácení reparací byl stanoven na leden Německu však od počátku chyběly zdroje ke splácení, zejména z důvodu zabavení zahraničních investic a omezení exportních moţností. Vláda tuto bezvýchodnou situaci řešila monetizací dluhu. Začala tisknout peníze na úhradu dluţných splátek. Zcela logicky tento krok vedl k brzkému růstu cenové hladiny. Koncem roku 1922 přestalo Německo dluţné reparace hradit. V odvetě Francie počátkem roku 1923 obsadila Porúří. Reakcí Německa byla politika pasivní resistence. V polovině roku 1923 stoupla cenová hladina v porovnání s polovinou roku 1922 více jak stonásobně. To však byl pouze začátek. V listopadu 1923 dosáhly ceny úroveň násobků miliard oproti předválečné úrovně. Logickým důsledkem byl v Německu faktický přechod na barterový obchod. Devastující dopad hyperinflace dokresluje skutečnost, ţe na konci roku 1923 dosáhl reálný důchod v Německu sotva poloviční úrovně ve srovnání s rokem

11 Kurz německé marky k americkému dolaru v letech (tab. č. 1) Červenec ,2 Leden ,9 Červenec ,0 Leden ,8 Červenec ,5 Leden ,9 Červenec ,7 Leden ,8 Červenec ,2 Leden Červenec Srpen Září Říjen Listopad Zdroj: Tato neutěšená situace vedla k demisi německé vlády. Nová vláda skončila se sebezničující politikou pasivní resistence a usilovně hledala cestu z krize. Byla vydána nová měna Rentemark. Zásadní v tomto kroku bylo, ţe nová měna byla emitována ve fixním mnoţství. To vedlo k poměrně rychlé cenové stabilizaci a obnovení měnových kursů. Mezitím i světové mocnosti (zejména USA) si uvědomily neudrţitelnost situace. Výstupem z jednání byl tzv. Dawesův plán, který měnil splátkový kalendář německých reparací. Ekonomická situace v Německu se sice zlepšila, ale ne natolik, aby nespokojenost s vývojem hospodářství nenapomohla vzrůstu nacionalismu a antisemitismu, které vyústilo v roce 1933 ve jmenování Adolfa Hitlera říšským kancléřem. Fundamentální příčinou této krize, která vyústila v učebnicový příklad vzniku extrémní hyperinflace, byly nereálné poţadavky reparací vítězných mocností. Role státu v tomto 11

12 případě oscilovala mezi nekontrolovaným tiskem nekrytých peněz, coţ vedlo k extrémnímu růstu cenové hladiny a měnovou restrikcí v podobě vydání nové měny s přísně omezeným mnoţstvím v oběhu. Chronologicky další krizí, která se v negativním slova smyslu nesmazatelně zapsala do historie je tzv. Velká hospodářská krize (nebo-li Velká deprese ), která výrazně překonala všechny dosud zaznamenané a na rozdíl od předešlých ovlivnila prakticky celý svět. Vzhledem k jejímu rozsahu je jí věnována podstatná část další kapitoly Ropné šoky 70. léta. Pokud poválečnou obnovu zdevastovaných ekonomik nebudeme povaţovat za klasickou ekonomickou krizi, další významná krize globálnějšího charakteru postihla vyspělý svět v 70. letech. Byly dvě a jsou nazývány energetické krize nebo ropné šoky. Poprvé zaznamenala světová ekonomika důsledky enormní závislosti na klíčovou surovinu ropu. Země vyváţející ropu organizované v kartelu OPEC uvalily v roce 1973 embargo na vývoz této klíčové suroviny do vyspělých zemí. Bylo to v reakci na arabsko-izraelskou válku (tzv. jomkipurskou), která propukla v říjnu Výsledkem tohoto restriktivního opatření byl raketový vzestup ceny ropy na světových trzích. Během roku 1974 dosáhla aţ ceny 12 dolarů za barel, coţ byl čtyřnásobek v porovnání s rokem Vývoj ceny ropy v letech (v USD) obr. č. 2 Zdroj: OECD (Factbook) 12

13 Negativní dopad na hospodářství se týkal všech vyspělých zemí. Podle Z. Tomeše a kol. (2008) ušetřeny přímých vlivů zůstaly pouze země tzv. východního bloku, coţ bylo způsobeno uzavřeností těchto ekonomik a zásobami ropy v Sovětském svazu. Hloubka krize se v jednotlivých zemích lišila zejména podle míry závislosti na dovozu ropy. Zatímco USA byly schopny alespoň část svých potřeb pokrýt svojí těţbou, jiné státy (např. Německo, Francie) tyto moţnosti neměly a dopad embarga byl o to prudší. Situace se s poněkud menšími dopady opakovala v roce 1979 po íránské revoluci. Nový íránský reţim výrazně omezil vývoz ropy, coţ vedlo světové trhy k panické reakci a prudkému růstu ceny ropy. A to přesto, ţe státy OPEC tentokrát zvýšily těţbu a celkový výpadek nabídky ropy na světových trzích byl jen v řádu jednotek procent. Ekonomické dopady obou ropných šoků byly poměrně hluboké a v mnoha vyspělých zemích vedly k tzv. stagflaci (společný růst inflace a nezaměstnanosti) - např. USA, Velká Británie. Náhlý čtyřnásobný růst ceny ropy se logicky stal významným inflačním stimulem a zároveň brzdou ekonomického rozvoje. Vývoj klíčových ekonomických indikátorů v 70. letech ve vybraných zemích (tab č. 2) USA Velká Británie Německo HDP inflace nezaměstnanost ,7% 4,3% 3,9% ,8% 0,9% -0,6% ,0% -0,5% 0,3% ,4% 7,5% 5,6% ,2% 9,1% 7,0% ,9% 15,9% 6,8% ,4% 24,1% 5,9% ,6% 4,4% 0,7% ,9% 3,7% 0,7% ,6% 3,7% 1,6% ,5% 4,5% 3,4% Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika a Opatření na raketový vzestup ceny této strategické suroviny byla pouze omezená a dají se rozdělit na krátkodobé a dlouhodobější. Mezi ty krátkodobé patřila v některých zemích například přechodná omezení v silniční dopravě. Dlouhodobé směřovaly do efektivnějších technologií se sníţenou potřebou ropných produktů a v neposlední řadě i zahajování těţby ropy v nových nalezištích mimo země sdruţené v organizaci OPEC. 13

14 Reakce vlád vyspělých ekonomik se lišily i v závislosti na velikosti dopadu ropných šoků. Státní pomoc v některých zemích spočívala v růstu peněţní zásoby v ekonomice (např. Francie), jinde ve zvyšování agregátní poptávky v souladu s keynesiánskou politikou (např. Velká Británie). Ţádné z těchto zásahů nebyly z krátkodobého pohledu příliš účinné a efektivní. Prakticky všechny vyspělé ekonomiky prošly v 70. letech dobou zvýšené inflace a vysoké nezaměstnanosti. Krize v 70. letech znamenaly odklon od keynesiánského přístupu k řešení krizí. Zvýšení agregátní poptávky nefungovalo a stagflační tlaky popírající Keynesovy principy ukázaly slabiny tohoto ekonomického přístupu Latinskoamerické krize 90.let Státy Latinské Ameriky byly dlouhodobě synonymem pro slabé vlády a diktátorské reţimy. Důsledkem politické nestability byly v ekonomické oblasti časté měnové krize doprovázené hyperinflací a finančními kolapsy. V 80. letech 20. století se objevilo několik impulsů, které nasvědčovaly, ţe by se alespoň některé jihoamerické státy mohly poučit. Můţeme zmínit Chile, které však za ekonomickou stabilitu zaplatilo diktátorským reţimem Augusta Pinocheta. Mexiko po problémech počátkem 80. let a následné hluboké recesi nastoupilo cestu reforem a celkové modernizace. Došlo k rozsáhlé privatizaci, rušení protekcionistických omezení, které byly typické pro mexickou ekonomiku. To vedlo k poměrně masivnímu přilákání zahraničních investorů a celkovému optimismu o budoucnosti mexického hospodářství. Za významný úspěch bylo povaţováno rychlé zkrocení inflace. Zpětně jako problematické se však jeví, ţe sniţování inflace nebylo doprovázeno stabilizací směnného kurzu. Mexické zboţí z tohoto důvodu na zahraničních trzích výrazně zdraţovalo. Podle P. Krugmana (2009) se nepoměr mezi importem a exportem se stále zvyšoval. V roce 1993 dosáhl deficit Mexika v platební bilanci 8% HDP. Dalším varovným signálem, který však v té době málokdo takto vnímal, byl chabý růst mexické ekonomiky. V 80. letech dosahoval průměrný růst mexického hospodářství 1,3%. Od roku 1990 do krize v roce 1994 sice došlo ke zrychlení tempa na 2,8% za rok, ale na rozvojovou ekonomiku, která provedla významné strukturální a reformní kroky, to byla velmi nízká čísla. Na námitky části ekonomických expertů, ţe by mělo dojít k devalvaci mexického pesa se mexičtí vládní představitelé stavěli odmítavě. V prosinci 1994 došlo k masivnímu odlivu devizových rezerv Mexika. Z několika zvaţovaných kroků Mexiko zvolilo onu odmítanou devalvaci. Ale provedlo ji velmi špatně 14

15 a pro trhy nepřesvědčivě. Nejprve bylo peso devalvováno o 15%, coţ bylo daleko méně neţ trhy a investoři očekávali. Odliv kapitálu z Mexika byl po tomto kroku paradoxně ještě intenzivnější. Netrvalo dlouho a mexické peso se propadlo na 50% hodnoty před krizí. To vše mělo nejdříve drtivý dopad na státní rozpočet. Prodej státních dluhopisů s dlouhodobou splatností se prakticky zastavil. Ve snaze přesvědčit trhy, ţe další devalvace nebude potřeba, konvertovalo Mexiko obrovské sumy do krátkodobých státních dluhopisů pevně vázaných na americký dolar. Postupným propadem mexického pesa objem tohoto dluhu dále enormně rostl. Tato finanční krize nemohla nemít dopad na hospodářství Mexika. Mexický HDP se v roce 1995 propadl o 7%. Došlo k prudkému růstu nezaměstnanosti a výraznému sníţení ţivotní úrovně. A krize se přelila i do jiných latinskoamerických zemí, zejména do Argentiny. V 80. letech se na Argentinu řítila jedna pohroma za druhou. Po poráţce ve válce o Falklandské ostrovy se k moci dostala civilní vláda. Země se nadále potácela v obrovských dluzích a kroky k omezení obrovské inflace se míjely účinkem. V roce 1989 se vysoká inflace změnila v hyperinflaci (roční inflace okolo 3000%). Následovaly politické změny a nová vládní garnitura, která předepsala churavějící ekonomice hluboké reformy. Jednalo se o otevření světovým trhům, rozsáhlou privatizaci nevýkonného státního sektoru a zejména finanční reformu. Argentinská ekonomika potřebovala zejména obnovit důvěryhodnost zahraničních investorů, která za dlouhé období po válce velmi významně utrpěla. Výsledky reforem se dostavily překvapivě rychle. Inflace poklesla na nízkou úroveň a růst hospodářství nabral nebývalého tempa (během tří let o 25%). Úspěch argentinských reforem však provázely některé obdobné symptomy jako v případě Mexika. Zafixovaný kurz argentinského pesa na americký dolar vedl ke zdraţení exportních komodit Argentiny. Vyděšení investoři ze situace v Mexiku začali povaţovat i Argentinu za rizikovou destinaci pro své peníze. Zejména banky v USA začaly v masivním měřítku ukončovat úvěrové linky argentinským firmám, coţ mělo drtivý dopad na argentinské banky. Argentinské firmy, aby mohly své závazky v zahraničí uhradit, si musely vybrat pesa v domácích bankách a přeměnit je na dolary. Tím došlo k postupnému zpochybňování schopnosti argentinských bank dostát svým závazkům a stahování finančních prostředků ze strany střadatelů a jejich převod na dolary. Zafixovaný kurz na americký dolar se stal v této chvíli brzdou moţných vládních opatření. Obava z pádu hodnoty argentinského pesa vyvolala řetězový efekt, který vyústil v propad argentinského hospodářství do těţké deprese. 15

16 Latinská Amerika v roce 1995 stála před akutní potřebou získat dolary. Část potřebných prostředků dodal Mezinárodní měnový fond, velký podíl na pomoci měly i přes odpor významné části politické reprezentace Spojené státy. Přes pomoc došlo v Mexiku i Argentině k prudkému pádu ekonomiky. V obou případech sehrál stát klíčovou roli (zprvu pozitivní, poté negativní). Identicky se obě politické reprezentace vydaly na cestu reforem, jejichţ prioritním cílem bylo de facto rozvojové země Mexiko a Argentinu posunout do skupiny vyspělých zemí pomocí rozsáhlých reforem a přilákání zahraničních investorů. Počáteční úspěchy vedly k podcenění reakce na vývoj některých klíčových ekonomických ukazatelů. Podle P. Krugmana (2009) se zejména jednalo udrţování nereálného fixního kurzu místních měn vůči americkému dolaru a velmi nepřesvědčivá devalvace v případě Mexika. To vše vedlo k nedůvěře zahraničních investorů, stahování investic, coţ nevyhnutelně přineslo kolaps ekonomik, které musely zachraňovat zahraniční země a nadnárodní instituce. Argentina si prošla další drtivou krizí v roce Cestou z krize se stala jedině dohoda, ţe argentinská vláda uhradí z kaţdého dolaru zahraničního dluhu pouze okolo třiceti centů Asijské krize 90. léta Thajsko nepatřilo do první kategorie asijských tygrů a i počátkem 90. let patřilo k chudším zemím asijského kontinentu. Stejně jako do jiných zemích regionu se v 90. letech i do Thajska hrnuli zahraniční investoři. Velmi se v této zemí angaţovaly zejména japonské banky. Prostřednictvím thajských finančních společností financovaly zejména developerské projekty. To znamenalo, ţe ve velkém docházelo k převádění cizích měn na thajské bahty. Zákon nabídky a poptávky fungoval i zde, proto logicky se projevoval tlak na zhodnocení bahtu. Thajská centrální banka se snaţila tomuto tlaku čelit, coţ šlo jediným způsobem, zvýšením nabídky. Proto prodávala bahty a nakupovala zahraniční měny. Růst úvěrů ze zahraničí vedl k prudké úvěrové expanzi a kroky centrální banky znamenaly nárůst oběţiva. Realitní trh byl stále častěji cílem spekulací. Realitní bublina se stále nafukovala. Podle P. Krugmana (2009) se Thajsko i jiné země jihovýchodní Asie se snaţily příliv těchto investic zastavit nebo alespoň tlumit, ale bez valného výsledku. Jediné opravdu účinné opatření (opuštění fixního kurzu bahtu) v sobě skrývalo jedno významné riziko. Posílený baht by vedl ke sníţení konkurenceschopnosti thajského zboţí v zahraničí. 16

17 Obrovské investice a růst movitých domácích spotřebitelů znamenal prudký růst importu zboţí. Export však stagnoval a obchodní bilance začala vykazovat obrovský deficit. Kdyţ deficit dosáhl více neţ 6% HDP, začalo stále více ekonomů upozorňovat na podobnost s vývojem v Mexiku. Výrazné problémy se začaly objevovat v druhé polovině roku 1996 a nabývaly na intenzitě v roce Ztráta důvěry v thajskou ekonomiku se projevila postupným splaskáváním realitní bubliny. Ceny pozemků ale i akcií hluboce poklesly. Thajská centrální banka se snaţila bránit baht před prudkým pádem, coţ znamenalo masivní nákupy bahtů na devizovém trhu. Bylo však jen otázkou času, kdy dojdou devizové rezervy. Thajští nejvyšší představitelé váhali. Na jednu stranu nechtěli, aby baht výrazně ztratil na své hodnotě, na druhé straně se jim nechtělo přijmout extrémní opatření v domácím hospodářství, které by mohlo pokles devizových rezerv zbrzdit. Trhy stále více očekávaly devalvaci bahtu, proto thajští podnikatelé si půjčovali domácí měnu, aby s ní uhradili dolarové úvěry. Docházelo k masivnímu prodeji vládních dluhopisů. Vše kulminovalo dne 2. července 1997, kdy Thajci nechali baht padnout. Ovšem narozdíl od podobných učebnicových útoků na slabou měnu to tímto neskončilo. Dolar během několika měsíců posílil vůči bahtu o padesát procent. Protoţe centrální banka jiţ neměla prostředky na udrţování kurzu bahtu, přistoupila ke zvýšení úrokových sazeb. To však mělo velmi negativní vliv na thajskou ekonomiku. Recese na sebe nedala dlouho čekat, coţ dále podkopávalo důvěru ve schopnost thajského hospodářství. V ekonomických kruzích nikdy nedošlo ke sjednocení názoru na hlavní příčinu vzniku krize v asijských zemích. Jako příklad je uvedeno Thajsko, ale podobné krize dolehly i na další země regionu. K výrazně postiţeným patřily Malajsie, Indonésie ale i Jiţní Korea. Pokud budeme trvat na sjednocujícím komentáři, lze označit za hlavní příčinu asijské krize neschopnost čelit vyvolané panice. Jako akcelerátory paniky jsou zmiňovány např. směnný kurz mezi jenem a dolarem (prudký růst japonského jenu), devalvace čínského jüanu (dopad na export postiţených zemí), klientelistický kapitalismus (propojení politických elit, rodinné klany, apod.). Roli státních orgánů lze vyjádřit podobně jako v případě latinskoamerických zemí. Snaha otevřít ekonomiku zahraničním investorům a realizovat určité reformy vedla zpočátku k růstu ekonomiky. Určité přehřátí ekonomiky a vznik zejména realitní bubliny spojené se snahou udrţet fixní kurz domácí měny vůči americkému dolaru vedlo k poklesu důvěry investorů. Pokles se záhy změnil v zuřivou paniku se zničujícími dopady. Státy v této chvíli měly jen 17

18 velmi omezené manévrovací prostory a často musely volit mezi špatným a ještě horším řešením. 18

19 2. Světová hospodářská krize 1929 a vznik keynesiánství 2.1. Velká deprese Dosud nebyla zmíněna krize, která byla dosud všeobecně povaţována za tu největší a nejhlubší v moderních dějinách. Přitom dvacátá léta byla v USA převáţně obdobím prosperity. Výdělky zaměstnanců mezi roky vzrostly o 15,7%, průmyslová výroba ve stejných letech o 23,5%. Velmi příznivě se vyvíjel i ukazatel produktivity v průmyslu a zemědělství, coţ bylo způsobeno i obrovským rozvojem nových technologií a mechanizace. Přes tyto neoddiskutovatelné růstové faktory můţeme najít i problematické oblasti, které provázely ekonomiku USA ve dvacátých letech. Byla to oblast zemědělství, kde v letech došlo k ohromnému růstu výkupních cen. Zemědělci si ve velkém brali úvěry a věřitelé je ochotně poskytovali. Na počátku 20. let naopak poptávka po zemědělských komoditách prudce poklesla. Zejména zájem Evropy o americké potraviny výrazně ochabl. To se nemohlo neprojevit na výkupních cenách potravin. Dramatický pokles v letech 1920 a 1921 měl pro americké zemědělce poměrně drastické dopady. Přestoţe v následujících letech se výkupní ceny postupně zvyšovaly, úrovni z let nedosáhly. K dalším odvětvím, které neparticipovalo na boomu 20. let, byl uhelný průmysl. Sníţená poptávka po uhlí způsobená technologickým pokrokem a konkurencí ze strany elektřiny, ropy a benzínu způsobila pokles cen uhlí. Od roku 1924 prudce rostl akciový index. Následoval jeden rekord v hodnotě indexu za druhým. Spekulativní boom pokračoval prakticky celá dvacátá léta. Ještě před pověstným burzovním krachem v říjnu 1929 začalo hospodářství USA vykazovat známky poklesu. Spekulativní akciový boom byl definitivně ukončen ve dvou říjnových týdnech. První propad nastal 21. října. Černý čtvrtek 24. a neméně černé úterý 29. října dokonalo dílo zkázy. Wall Street zachvátila panika a makléři prodávali akcie jako o ţivot. Pokles pokračoval aţ do listopadu 1929, kdy index dosáhl cca 50% hodnoty oproti rekordnímu 3. září

20 Vývoj Dow Jones indexu akcií v letech (obr. č. 3) Zdroj: en.wikipedia.org Panika z Wall Streetu se logicky přenesla do hospodářství USA. Zvýšená nejistota a obava z budoucnosti utlumila ochotu utrácet. Počátek roku 1930 se nesl ve znamení plíţivé deflace. Klesající kupní síla vedla k masivnímu krachu firem. Prezident USA Herbert Clark Hoover (v úřadu ) po propadu akciového trhu nechtěl dopustit pokles mezd a růst nezaměstnanosti. Zároveň tímto chtěl udrţet koupěschopnost spotřebitelů. Dalším krokem, který měl stimulovat ekonomiku, bylo výrazné navýšení veřejných výdajů. V roce 1930 se jednalo o 600 mil. USD. Negativním dopadem tohoto kroku byl raketový vzestup deficitu státního rozpočtu. V roce 1931 dosáhl téměř 500 mil. USD. Nepříznivý vývoj ekonomiky nahrával příznivcům ochranářství. Podle G. Smileyho (2009) přes varování, zejména ze strany ekonomů, podepsal v červnu 1930 prezident Hoover nový celní zákon, který zaváděl vysoká ochranářská cla hlavně u zemědělských komodit. Reakce v zahraničí na sebe nedala dlouho čekat v podobě odvetných opatření. Tyto nešťastné kroky jsou v prakticky ve všech studiích a analýzách povaţovány za hlavní důvod toho, ţe krize se přelila prakticky do všech vyspělých zemích a její průběh byl tak dramatický a nezvykle dlouhodobý. Přestoţe výše uvedená opatření měla přinést rychlou cestu z krize, stal se pravý opak. Poměrně klidné první pololetí 1930 se změnilo na lavinu špatných zpráv ve druhé části roku. Hrubý domácí produkt pokračoval ve strmém propadu, naopak nezaměstnanost šla opačným směrem. Výrazný pokles byl zaznamenán i u spotřebitelských cen. Novou dimenzi krize odstartovaly koncem roku 1930 první krachy bankovních domů. Vyvolaná panika střadatelů vedla k masivním výběrům vkladů. Desítky bankovních domů napříč Spojenými státy vyhlásily bankrot. Léta 1932 a 1933 lze charakterizovat jako roky, kdy pokles pokračoval a mnohé váţné problémy se dále prohlubovaly. V květnu 1932 se míra nezaměstnanosti vyšplhala aţ na rekordních 27,9%. Zatímco ve většině zemí byl pokles ekonomiky v roce 1931 zastaven, 20

21 Spojené státy byly výjimkou. Dno akciového trhu na Wall Street bylo zaznamenáno aţ v létě Vybrané ekonomické ukazatele USA ( ) tab. č. 3 Ukazatele HDP (%) -8,6-6,4-13,0-1,3 10,8 8,9 13,0 5,1-3,4 8,1 Nezaměstnanost (%) 8,7 15,9 23,6 24,9 21,7 20,1 16,9 14,3 19,0 17,2 Inflace (%) -3,7-10,3-11,8-2,7 5,6 2,0 1,2 4,3-3,0-0,9 Federální výdaje (%) 3,4 4,3 6,9 8,0 10,7 9,2 10,5 8,6 7,7 10,3 Saldo rozpočtu (%) 0,8-0,6-4,1-4,5-5,9-4,0-5,5-2,5-0,1-3,2 Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Krachy bank v roce 1932 začaly zpočátku ustávat, ale koncem tohoto roku došlo k další vlně bankrotů i významnějších bankovních domů. Sněmovna reprezentantů v lednu 1933 zveřejnila seznam bank, které vyuţily úvěry od Finanční korporace pro obnovu. Jednalo se o instituci, která vznikla na popud prezidenta Hoovera a měla za cíl stabilizovat bankovní sektor v USA. Zveřejnění dále eskalovalo výběry střadatelů, coţ prohlubovalo potíţe bankovních domů. Některé z amerických států byly nuceny vyhlásit bankovní prázdniny. Prezident Hoover dělal vše pro to, aby se tyto problémy nepřesunuly i do New Yorku a Chicaga, coţ by znamenalo prakticky kolaps bankovního systému v USA. Dne 4. března 1933 však i guvernéři států New York a Illinois podlehli a vyhlásili ve svých státech bankovní prázdniny. Většina států USA tak vydala souhlas s uzavřením bank. Kde banky zůstaly otevřené, velmi přísně omezovaly výběry. Většinou vydávaly pouhé prozatímní stvrzenky. Mezitím na podzim 1932 proběhly prezidentské volby, které s převahou vyhrál opoziční demokratický kandidát Franklin Delano Roosvelt. V březnu 1933 se ujal úřadu a přednesl řadu reformních kroků. Prvním akutním problémem, který po nástupu do úřadu musel promptně řešit, byla zmiňovaná bankovní krize. Nařídil kontrolu bank před jejich znovuotevřením. Ty nezdravé musely být reorganizovány nebo sloučeny s jinými. Došlo k rozšíření pravomocí FEDu (Federální rezervní systém). Po této akci na podporu obnovení důvěry v bankovní systém byly vybrané banky postupně otevírány. Akce se zdařila a Američané znovu postupně začali měnit vybranou hotovost na bankovní vklady. 21

22 Následoval další krok, který byl pro mnohé kontroverzní a bývalý prezident Hoover ho jednoznačně odmítal. Jednalo se o opuštění závazku udrţování pevné ceny dolaru ke zlatu. Prezident Roosvelt podnikl nezbytná opatření k moţnosti stanovovat cenu zlata, coţ fakticky znamenalo devalvaci dolaru. Jeho hodnota postupně v roce 1934 devalvovala aţ o téměř 70%. Počáteční úspěchy opatření nového prezidenta vedlo k důvěře v to, ţe americká ekonomika je z nejhoršího venku a vše se pomalu v dobré obrací. Optimismus však dlouho nevydrţel. Nezaměstnanost výrazně neklesala narozdíl od průmyslové výroby. Prezident postupně začal uplatňovat svůj ekonomický program New Deal (Nový úděl), který velmi často zmiňoval během své prezidentské kampaně. V podstatě se jednalo o regulaci veřejných sluţeb, plánování státních aktivit a celkově daleko větší angaţovanost státu v ekonomické oblasti. Změny se týkaly prakticky všech oblastí. Významné změny ve finančním sektoru se týkaly ještě regulace obchodování s cennými papíry, reorganizace FEDu a posílení jeho pravomocí v oblasti regulace. V březnu 1933 byl zahájen program vytváření pracovních míst. Nejradikálnější zásahy do trţního prostředí však znamenaly strukturální programy pro zemědělství (AAA Agricultural Adjustment Act) a jeho obdoba pro průmysl (NIRA National Industrial Recovery Act). Jejich podstatou byla regulace konkurence, cenotvorby a celkové produkce. V oblasti pracovněprávní byl zaveden čtyřicetihodinový pracovní týden a zákaz práce dětí mladších 16 let. Zároveň bylo uzákoněno právo na zakládání odborových svazů a kolektivní vyjednávání. Zákony AAA a NIRA byly velmi mohutně kritizovány. Velmi radikálně popíraly dosavadní historický vývoj a samotné základy, na kterých USA vznikly (volný trh, apod.). Oba nakonec skončily u ústavního soudu, který je v roce 1935, resp označil za protiústavní a zrušil je. V oblasti sociální byl přijat Social Security Act. Jeho obsahem bylo zavedení dávek v nezaměstnanosti a vytvoření systému pro výplatu starobních důchodů. Změny byly prosazeny i do daňové oblasti. Přes všeobecné zvýšení daní státní výdaje do roku 1936 byly stále v deficitu mezi 4 6% HDP. Prezident Roosvelt svůj post v roce 1936 poměrně bez problému uhájil. Další jeho prezidentské období bylo narozdíl od prvního spíše ve znamení snah o zachování prosazených reforem. Navíc bylo samozřejmě ovlivněno počátkem druhé světové války. Celkově nejsou názory na úspěšnost Roosveltova programu New Deal zdaleka jednoznačné. Na jedné straně jsou některé kroky hodnoceny jako pokusy o sníţení chudoby obyvatelstva, na druhé straně se jednoznačně jednalo o velký ústup od klasicky liberálního přístupu k roli státu v ekonomice. 22

23 Část opatření (zejména AAA a NIRA) směřovaly částečně dokonce k zavedení plánovaného hospodářství. Určitě není sporu o tom, ţe toto období významně ovlivnilo USA. Část opatření přeţilo a jsou v určitých modifikacích platná dodnes. New Deal znamenal dramatický růst role státu v ekonomice USA. Ve 30. letech došlo ke zvýšení podílu státních výdajů z 3% na více neţ 10%. Spor přetrvává zejména o to, zda reformní kroky prezidenta Roosvelta cestu z krize urychlily, nebo naopak prodlouţily. Jisté však je, ţe období, které můţeme z ekonomického hlediska v USA nazvat pokrizovým, přinesla druhá světová válka a přesun volných zdrojů do vojenského průmyslu Velká deprese mimo USA Netrvalo dlouho a krize se přelila i mimo USA. V roce 1930 s různou intenzitou zasáhla prakticky všechny vyspělé země. Mimořádné dopady se projevily ve střední Evropě, v zemích bývalého Rakouska Uherska. Velké problémy se projevily v bankovním segmentu v Rakousku. Během roku 1931 se nedůvěra v banky přesunula i do zbylých zemích historického Rakouska Uherska. Další na řadě byla Velká Británie, která se jiţ během 20. let potýkala s vysokou nezaměstnaností nízkým růstem. Velká Británie profitovala z obchodů a poskytování sluţeb v rámci svého zámořského impéria. Světová krize tento druh aktivit velmi omezila, coţ mělo velmi negativní dopad na jiţ churavějící britské hospodářství. V reakci na nepříznivý vývoj v září 1931 opustila Velká Británie zlatý standard. Britská libra na tento krok logicky reagovala poklesem. Německo začalo pociťovat nadcházející krizi jiţ v roce Cenová hladina začala významně klesat a deflace dosáhla 4%. V dalších letech tento trend pokračoval a začal být doprovázen i poklesem hospodářského výkonu a růstem nezaměstnanosti. V roce 1932 bylo více neţ 6 milionů práceschopného obyvatelstva v Německu (cca 17%) bez práce a HDP kleslo o 30% v porovnání s rokem Tento krizový vývoj nepochybně napomohl a urychlil nástup extremistické NSDAP k moci. Odlišný průběh krize se odehrál ve Francii. Počáteční důsledky pro francouzské hospodářství byly poměrně malé a nějakou dobu to vypadalo, jako by se Francii krize ve své drtivé síle vyhnula. Nezaměstnanost se příliš nezvýšila, deflace Francii zprvu nepostihla. Ke změně z pohledu Francie nepříznivé došlo v roce 1933, kdy Velká Británie a další země opustily zlatý standard. Začaly se projevovat deflační tlaky, došlo k poklesu nominálních mezd a vláda přijala restriktivní opatření. To vše prohlubovalo pokles francouzského hospodářství. Navíc 23

24 otálení Francie v opuštění zlatého standardu v době, kdy většina okolních ekonomik aplikovala devalvační opatření, celou situaci ještě komplikovala. V polovině třicátých let Francie naopak patřila k nejpostiţenějším zemím. Po volbách v roce 1936 se politika Francie změnila směrem k expanzivním krokům, k nimţ patřily zvýšení mezd, zkrácení pracovního týdne apod. Krátké oţivení v důsledku zmiňovaných opatření se však v letech obrátilo opět v období stagnace. Podobně jako například v USA znamenala hospodářský obrat nadcházející druhá světová válka a zejména státní výdaje do vojenského průmyslu jako reakce na hrozby Německa Hospodářská krize v Československu Podle Z. Tomeše a kol. (2008) Československo patřilo v Evropě k nejpostiţenějším zemím světovou hospodářskou depresí. Ta propukla o něco později neţ ve většině okolních zemích, ale byla o to intenzivnější. Hrozivá čísla vykazoval kromě průmyslové výroby i export jako klíčová poloţka československého hospodářství. V běţných cenách poklesl v roce 1933 o 71%. Logickým dopadem byl proto i extrémní růst nezaměstnanosti. Oproti konci dvacátých let narostla více neţ desetkrát na úředně evidovaných tisíc v letech (skutečný počet byl výrazně vyšší). Hloubku krize dokresluje následující přehled: Vývoj průmyslové výroby v ČSR a srovnání s průměrem vyspělých ekonomik (tab. č. 4) Rok Index ČSR Index vyspělých ekonomik ,0 100, ,2 86, ,7 74, ,5 63, ,2 71, ,5 77, ,1 86, ,1 96, ,3 103,4 Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Důvody hloubky dopadů krize na Československo jsou dva. Hospodářství bylo enormně závislé na exportu, které v době celosvětové krize obecně zaznamenával obrovské propady. 24

25 Druhým důvodem byla snaha setrvat ve zlatém standardu. To vedlo k vzestupu kupní síly měny a poklesu cenové hladiny. Navázání koruny na cenu zlata v době krize výrazně znevýhodňovalo export, který jak výše uvedeno, byl ţivotně důleţitou oblastí československé ekonomiky Keynesiánství jako reakce na velkou depresi John Maynard Keynes ( ) byl britský ekonom, který zásadně ovlivnil ekonomickou vědu a hospodářskou politiku ve 20. století. Ač zpočátku patřil k neoklasickému liberalismu, později zejména v reakci na celosvětovou hospodářskou krizi změnil své postoje. Začal prosazovat nástroje státních intervencí na makroekonomické úrovni. Poprvé Keynes na mezinárodní úrovni na sebe upozornil po první světové válce. Jako zástupce britského ministerstva financí se zúčastnil konference ve Versailles. Otevřeně tam kritizoval výši válečných reparací pro poraţené Německo. Své názory na tuto problematiku vyjádřil v knize Ekonomické důsledky míru. Velmi přesně popsal, ţe obrovské reparace budou znamenat hospodářský rozvrat Německa. Budoucnost mu dala plně za pravdu. Ve svých následných pracích se zabýval zejména makroekonomickým přístupem k ekonomice, coţ v té době nebylo zcela obvyklé. Stále častěji upozorňoval na důleţitost role státu v ekonomice. Dokonce přišel s názorem, ţe v ekonomice existují oblasti, kde stát hospodaří lépe neţ soukromý sektor ( Konec Laissez-Faire ). Krize probíhající ve 30. letech připoutala k dílu Johna Maynarda Keynese ještě větší pozornost. V roce 1936 napsal své stěţejní dílo Obecná teorie zaměstnanosti, úroku a peněz, které se stalo základem pro budoucí ekonomický směr keynesiánství. V tomto díle Keynes vystavil kritice dosavadní klasické teorie. Zejména přístup k vysvětlení nezaměstnanosti. Zatímco klasické teorie nezaměstnanost spojovaly s výší mezd v ekonomice, Keynes oponoval tím, ţe sniţování mezd neřeší nezaměstnanost, ale naopak vede ke sníţení koupěschopnosti, resp. agregátní poptávky. To vše vede podle Keynese ke spirále, kterou můţe narušit jen zásah zvenčí. Přesněji řečeno zásah státu. Vyzdvihoval a ospravedlňoval roli státu jako významného regulátora v ekonomice. Prosazoval, aby v dobách, kdy neviditelná ruka trhu nefunguje spolehlivě, přišla ke slovu viditelná ruka státu. Nenahraditelná role státu dle Keynese spočívá zejména v udrţování agregátní poptávky v ekonomice. Tu by měl zajišťovat stát svými investicemi nebo v kombinaci s daňovou politikou. Povaţoval za největšího nepřítele v ekonomice, se kterým je za kaţdou 25

26 cenu bojovat, nezaměstnanost. Naproti tomu zastánci klasického liberalismu spatřovali prioritní zlo ve velikosti inflace. Keynes byl o správnosti svých teorií přesvědčen a v době světové hospodářské krize prosazoval expanzivní politiku států jako recept. Zpočátku však byl přijímán spíše vlaţně a do konce 30. let na úrovni vlád nenašel příliš pochopení. Sešel se například i s prezidentem Roosveltem a přesvědčoval ho o potřebnosti dalších státních investic na podporu oţivení americké ekonomiky. Věhlasu a zástupu zastánců se John Maynard Keynes dočkal aţ po válce. Mnoho z vyspělých ekonomik začalo prosazovat daleko významnější roli státu. Jednalo se zejména o Velkou Británii a částečně (zejména v 60. letech 20. stol.) i USA. Naneštěstí čím dál častěji vyspělé země viditelnou ruku státu uplatňovaly i v dobách, kdy to hospodářství příliš nepotřebovalo, coţ vedlo k postupnému zadluţování státních rozpočtů bez ohledu na to, jestli se ekonomika nacházela v dobách konjunktury nebo krize. Obecně uznávaný keynesiánský přístup k ekonomice dostal výrazný zásah v 70. letech, kdy jeho teorie v praxi selhávaly. V době ropných šoků (1973 a 1979) se v mnoha zemích projevila stagflace. Jedná se o krizový stav, kdy současně roste inflace i nezaměstnanost a ekonomika jako celek stagnuje. Poprvé se tento termín objevil právě v 70. letech. Stimulace agregátní poptávky podle receptu Johna Keynese byla v praxi nefunkční. Keynesiánství bylo na ústupu a ke slovu přišli monetaristé. Stoupenci minimalizace zásahů do ekonomiky zdůrazňující roli peněz v ekonomice Shrnutí Výše uvedený výčet krizí za zmiňované období jistě není kompletní. Za uvedené období se objevily i další krize nebo lokální výkyvy (např. internetová bublina v USA - dot-com bubble na přelomu 20. a 21. století). Dvě z těchto krizí ve 20. století můţeme označit za globální (celosvětové). Hlavní příčinou velké hospodářské krize ve 30. letech 20. století byl vznik akciové bubliny. Nevhodná opatření po prasknutí bubliny (burzovnímu krachu), a zejména protekcionistická opatření jednotlivých zemí s katastrofálními dopady na mezinárodní obchod, krizi výrazně prohloubily. Definitivní cestou z krize byly enormní státní výdaje do vojenského průmyslu v předvečer a v průběhu druhé světové války. Té války, k jejíţ vzniku právě velká hospodářská krize nepochybně přispěla. 26

27 Druhou globální krizí, která měla dopad na naprostou většinu vyspělých ekonomik, byly tzv. ropné šoky v 70. letech 20. století. Zde příčiny spočívaly v kombinaci důsledků politických rozhodnutí a extrémní závislosti ekonomik na jedné surovině ropě. Počáteční pokusy většiny států řešit krizi zvýšením agregátní poptávky ve spojení se státními investicemi se minuly účinkem. Pomohly aţ středně a dlouhodobější opatření spočívající v investicích do technologií s menší potřebou ropy a otevírání alternativních ropných nalezišť. Přehled nejvýznamnějších krizí od počátku 20. Století (tab. č. 5) Krize Rok Rozsah Cesta z krize Finanční krize (USA) 1907 lokální Hyperinflace (Německo) 1923 lokální Světová hospodářská krize 1929 světová Ropné šoky 1973 a 1979 světová obnovení důvěry v banky, postupná obnova růstu ekonomiky, bez významného zásahu státu měnová restrikce, úspěšnost opatření pouze částečná, jedna z příčin nástupu fašismu masivní státní investice do vojenského průmyslu v souvislosti s druhou světovou válkou státní zásahy s nízkou účinností, investice do technologií s menší potřebou ropy, otevření alternativních ropných nalezišť Latinskoamerické (Mexiko, Argentina) krize 1994 kontinentální mezinárodní finanční pomoc, částečné odpuštění státních dluhů Asijské krize 1997 kontinentální mezinárodní finanční pomoc 27

28 3.Fiskální politika vyspělých zemí po 2. světové válce Pojem - fiskální politika Termín fiskální politika se začíná v ekonomii objevovat ve 30. letech minulého století. Velký podíl na tom má jiţ zmiňovaný John Maynard Keynes a také světová hospodářská krize. Právě během této krize začaly převaţovat názory, ţe trh není samoregulovatelný a nastávají situace, kdy zásahy státu jsou nevyhnutelné. Fiskální politika je součástí hospodářské politiky státu. Lze ji definovat jako aktivní nástroj státu pro ovlivňování hospodářství zejména prostřednictvím struktury a výše veřejných výdajů, transferů a daní. V praxi lze v závislosti na aktuálních cílech státní hospodářské politiky rozdělit fiskální politiku na tyto tři typy: expanzivní stát chce podpořit rozvoj (nastartování) ekonomiky. Obvykle stát k tomuto typu fiskální politiky přistupuje v dobách recese. Politici bohuţel mívají tendence přistupovat ke zvyšování výdajů i v předvolebních časech za účelem zalíbení voličům. Státní výdaje jsou v tomto případě obvykle vyšší neţ příjmy, nebo-li stát hospodaří se schodkem státního rozpočtu. neutrální ideální stav, kdy stát hospodaří neutrálně. Státní rozpočet je v tomto případě vyrovnaný. V praxi se jedná o poměrně vzácný stav rovnováhy. restriktivní stát omezuje své výdaje a hospodaří s přebytkem státního rozpočtu. Je vhodným nástrojem ve chvíli, kdy boj proti inflaci je prioritou před poklesem výkonu ekonomiky, nebo ve chvíli, kdy je nutné sniţovat státní dluhy. V praxi se jedná také o poměrně vzácný jev, protoţe naprostá většina vyspělých zemí hospodaří se schodky státního rozpočtu i v případě zadluţení Období před 2. světovou válkou Počátkem 20. století byla role státu v ekonomice velmi omezená, jak velely zásady klasicky liberálního přístupu. Podle Z. Tomeše a kol. (2008) v roce 1913 byl pro představu v USA 28

29 podíl státních výdajů na HDP okolo 9%. V Německu to sice byl dvojnásobek, coţ bylo způsobeno rozvojem sociálních programů zahájených v 19. století kancléřem Otto von Bismarckem, ale stále v porovnání s dnešní situací se jedná o zanedbatelnou hodnotu. Těmto hodnotám samozřejmě odpovídaly i daňové kvóty. Federální vláda USA v roce 1913 zavedla progresivní daň z příjmu, jejíţ výnos byl vyuţit jako důleţitý zdroj pro financování nákladů spojených s první světovou válkou. Nejniţší sazba daně pro příjmy od 4000 do 6000 dolarů byla ve výši 1%. Do roku 1918 vlivem válečných výdajů stoupla nejniţší sazba na 6%. Rostla progresivita daně, coţ znamenalo pro příjmy nad dolarů uţ 76% daň. Po válce došlo k postupnému poklesu daňové zátěţe, nicméně jiţ se nevrátila na původní hodnoty. Přesto státní federální rozpočet vykazoval po celá dvacátá léta přebytky. Jak jiţ výše uvedeno třicátá léta a světová krize znamenaly obrat a ve většině vyspělých zemí docházelo k výraznému růstu role státu v ekonomice. Druhá světová válka tento trend upevnila z důvodu nutných výdajů do vojenského průmyslu. Projevilo se to samozřejmě i na výrazně vyšším zdanění obyvatel. Přesto však státní rozpočty končily hlubokými schodky. Týkalo se to všech zemí více či méně angaţovaných v největším válečném konfliktu historie. Velmi dobře je to patrné na federálním rozpočtu Spojených států, které se aktivně účastnily války aţ od napadení Pearl Harbor v roce Vybrané ekonomické ukazatele USA v době 2. světové války ( ) tab. č. 6 Ukazatele HDP (%) 8,8 17,1 18,5 16,4 8,1-1,1 Nezaměstnanost (%) 14,6 9,9 4,7 1,9 1,2 1,9 Inflace (%) 1,1 6,6 7,8 5,4 2,3 2,6 Vojenské výdaje (% HDP) 1,7 5,6 17, ,8 37,5 Saldo rozpočtu (%) -3,0-4,4-14,3-30,3-22,8-21,5 Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Situace se výrazně nezměnila ani po skončení války, protoţe materiální škody zejména v Evropě byly obrovské. Role států na znovuobnovení infrastruktury byla nezastupitelná. Daňové příjmy byly přesunuty do těchto nezbytných aktivit. Poválečná obnova po druhé světové válce byla ve znamení poučení z katastrofálních zkušeností následků rozhodnutí vítězných mocností po té první. Politika reparací vůči poraţeným zemím byla zvolena přiměřeně s důrazem na obnovu demokracie a podpory trţního hospodářství. K poválečnému hospodářskému uspořádání významně přispěly dohoda 29

30 na konferenci v Bretton Woods (1944) a velkorysý americký Marshallův plán. Ve většině zemí pokračovala poválečná obnova nad očekávání Poválečná léta V padesátých a zejména šedesátých letech jiţ nebyly na první pohled zřejmé důvody pro tak výraznou roli státu v hospodářství a vysoké daňové zátěţe. Po dlouhých letech se jednalo o z ekonomického pohledu klidné a stabilní období s výrazným růstem produktivity a hospodářství. K výraznému poklesu role státu však nedošlo. Naopak lze tyto dvě dekády označit za zlaté období aktivní fiskální politiky. Státy financovaly rozsáhlé sociální programy do té doby nemyslitelné. Většina zemí přes poměrně vysoké zdanění a neustálé zvyšování finančních prostředků v poměru k hrubému domácímu produktu přerozdělovaných přes státní rozpočet hospodařila s deficity. Velká Británie i USA byly typické země, kde keynesiánské myšlenky dopadly na úrodnou půdu. Aktivní ovlivňování agregátní poptávky, důraz na nízkou úroveň nezaměstnanosti a rozvoj sociálních programů. To bylo charakteristické pro Velkou Británii jiţ od konce 40. let a pro USA zejména v 60. letech, kdy úřadovali demokratičtí prezidenti Kennedy a Johnson. Po ukončení války Velká Británie patřila k těm méně postiţeným evropským zemím. Poměrně rychle dosáhla britská ekonomika předválečných parametrů. Po roce 1945, kdy zemi řídila labouristická vláda, došlo dokonce k vlně znárodnění. Ta se týkala především energetického, dopravního a telekomunikačního odvětví. Mezi znárodněné však patřila i Bank of England. Významné kroky byly podniknuty i v sociální oblasti. Byly zahájeny poměrně rozsáhlé sociální programy zaměřené na vzdělání, nezaměstnanost, oblast důchodů a v neposlední řadě i zdravotnictví. Rozsah těchto kroků dobře charakterizuje růst výdajů na sociální sluţby. V předválečném období činily výdaje na sociální sluţby 2,3%, v roce 1948 tato hodnota dosahovala 10% a na další dvojnásobek se podíl zvýšil v letech sedmdesátých. V tomto období byla britskými vládami praktikována tzv. stop-go politika (stop-go policy). V době niţší ekonomické aktivity vládní kabinet přijímal expanzivní opatření (kombinaci daňových a úrokových opatření s vyššími investicemi státu). Naopak v době konjunktury s moţnými negativními dopady v podobě růstu inflace nebo ohroţení stability měny vláda přijímala restriktivní ekonomická opatření. 30

31 Přes tyto opatření britské hospodářství ve srovnání s dalšími vyspělými zeměmi citelně zaostávalo. Podle kritiků byla jednou z hlavních příčin právě příliš velké zaměření na roli státu v ekonomice a tím podporu mnohdy neefektivních ekonomických gigantů na úkor dynamických soukromých subjektů. Porovnání HDP na obyvatele ve vyspělých ekonomikách (V. Británie = 100%) tab. č. 7 Země Velká Británie 100,0 100,0 USA 160,6 148,1 Německo 60,1 102,5 Švédsko 93,5 111,8 Japonsko 26,8 89,3 Itálie 55,7 92,1 Francie 70,5 100,7 Dánsko 93,3 105,8 Nizozemí 85,2 104,6 Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Ve Spojených státech byla v 50. letech státní hospodářská politika spíše v duchu klasického liberalismu. Koncem 50. let ekonomika USA začala vykazovat známky stagnace včetně mírného růstu nezaměstnanosti. Stoupenci keynesiánského přístupu vinili z tohoto vývoje státní struktury, které podle nich byli velmi pasivní a konzervativní. Svoji příleţitost získali keynesiánci v 60. letech za demokratických prezidentů Kennedyho a Johnsona. Agregátní poptávka byla stimulována růstem veřejných výdajů, daňovými úlevami a politikou niţších úrokových sazeb. Všechny své záměry nestačil John F. Kennedy uskutečnit. Jeho smrt po atentátu v roce 1963 přivedla do prezidentského křesla víceprezidenta Lyndona Johnsona, jehoţ vzorem byl Franklin D. Roosvelt. Prezident Johnson kromě investičních daňových úlev prosadil rozšíření sociálních programů. Projekty Válka bídě a Velká společnost byly prioritně zaměřeny proti chudobě a rasismu. Nejvýznamnějšími kroky v tomto období v oblasti sociálních sluţeb však byly následující programy zdravotního pojištění pro seniory (Medicare) a pro úhradu lékařské péče pro chudé (Medicaid). Tyto programy v budoucnosti nabobtnaly ve výdajích na stovky miliard dolarů ročně. Je skutečností, ţe 60. léta v USA byly dobou prosperity s poměrně nízkou 31

32 nezaměstnaností a vysokým růstem HDP. Problémy se začaly objevovat aţ na sklonku 60. let v souvislosti se zapojením do válečného konfliktu ve Vietnamu. Vybrané ekonomické ukazatele USA v 60. letech 20. Století tab. č. 8 Ukazatele HDP (%) 2,3 6,1 4,4 5,8 6,4 6,5 2,5 4,8 Inflace (%) 1,1 1,4 1,1 1,5 1,8 2,8 3,1 4,3 Nezaměstnanost (%) 6,7 5,5 5,7 5,2 4,5 3,8 3,8 3,6 Federální výdaje (% HDP) 18,4 18,8 18,6 18,5 17,2 17,8 19,4 20,5 Saldo rozpočtu (%) -0,7-1,3-0,8-0,9-0,2-0,5-1,1-2,9 Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Rozdílnou fiskální politiku uplatňovalo Německo. V 50. letech výrazně sníţilo daňovou zátěţ. Na druhou stranu zvyšovalo veřejné výdaje, které v 50. letech směřovaly zejména do bytové výstavby. Přesto veřejné rozpočty byly po celou dekádu přebytkové. Příznivý vývoj německé ekonomiky přetrvával aţ do poloviny 60. let. Rok 1966 přinesl nečekanou recesi, na níţ němečtí představitelé reagovali přijetím zákona na podporu stability a růstu. Podle Z. Tomeše a kol. (2008) zavazoval Spolkové úřady a jednotlivé země k dosahování hospodářských cílů (hospodářský růst, zaměstnanost, cenová stabilita a vnější rovnováha) a jeho součástí byla i moţnost dohodovacího řízení, které bylo určeno pro všechny skupiny a instituce podílející se na hospodářském procesu. Podíl veřejných výdajů na HDP v Německu (obr. č. 4) Zdroj: TOMEŠ, Zdeněk a kol. Hospodářská politika Poválečná Francie patřila k hospodářsky zaostalejším zemím. Z toho vyplývající předpoklady k rychlejšímu růstu francouzské hospodářství vyuţilo. Došlo k razantní modernizaci 32

33 průmyslu, k přesunu pracovních sil ze zemědělství a v neposlední řadě k významnému zvýšení produktivity. Silný centralismus a snaha státu aktivně ovlivňovat hospodářský vývoj vedl těsně po válce k zavedení tzv. indikativního plánování. Narozdíl od centrálního plánování ve východním (socialistickém) bloku tato forma plánování nebyla pro nikoho závazná. Byla to snaha vlády o transparentní vyjádření hospodářských cílů a priorit. Celková hospodářská politika Francie byla státem tradičně silně ovlivňována a v tomto období tomu nebylo jinak. Euforie z poválečných úspěchů vyprchala v roce 1968, kdy vlna studentských revolt, odborářských stávek a protestů vedly k paralyzaci francouzského hospodářství. Vládní reakce na tyto levicové protesty spočívala ve zvyšování mezd, zkrácení pracovního týdne a indexaci mezd. Mnohé z toho se Francii nevyplatilo v 70. letech. Další země, jejíţ trh patří od poloviny 20. století k nejvýznamnějším, patřila po válce k poraţeným mocnostem. Japonsko bylo do roku 1952 okupováno USA. Spojené státy měly za cíl ve válkou zdecimovaném Japonsku posílit demokracii a vytvořit prosperující trţní hospodářství. Úspěch v boji s vysokou inflací, která měla velmi nepříznivý dopad na export, si vyţádal restriktivní opatření státu. Celkově nízké státní výdaje na HDP byly pro Japonsko typické aţ do 70. let. Nicméně role státu při raketovém růstu byla významná. Spočívala zejména ve strukturální politice a plánovacím procesu. Strukturální politice byla v Japonsku věnována velká pozornost. Zabývala se vazbami mezi hospodářskými oblastmi a celkovou racionalizací. Klíčovým hráčem v této oblasti byl Úřad pro ekonomické plánování. Japonsko od války vyuţívá indikativní plánování jako formulace makroekonomických hospodářských cílů. Ty jsou dále rozpracovávány do plánů z časového hlediska členěné na tři typy (krátkodobé, střednědobé a dlouhodobé). Vysoká tempa růstu japonského hospodářství vedla k tomu, ţe jiţ během 60. let se Japonsko stalo ekonomickou velmocí. Fiskální politika byla v tomto období velmi konzervativní. Velký podíl na japonském zázraku měl významný import kapitálu později spojený s neobyčejně vysokou úrovní úspor obyvatelstva a schopností tyto prostředky efektivně investovat. To vše vedlo k obrovským přebytkům v obchodní bilanci. Ani Japonsko se však v 70. letech nevyhnulo znatelnému zpomalení hospodářského růstu léta 20. století Celá dekáda provázená dvěma ropnými šoky byla pohromou pro stoupence keynesiánského přístupu k ekonomice. Většina zemí v reakci na zmiňované krize v letech 1973 a

34 aplikovala velkorysou expanzivní hospodářskou politiku s cílem zvýšit agregovanou poptávku a bojovat s růstem nezaměstnanosti. Výsledky se však nedostavovaly a hospodářství v mnoha zemích přešlo do dosud neznámého stavu, kdy rostla inflace i nezaměstnanost a ekonomika jako celek stagnovala (tzv. stagflace). Podle Z. Tomeše a kol. (2008) k růstu inflace v některých zemích (např. Velká Británie, Francie, Itálie) přispívala i schválená indexace mezd. Celé období 70. let bylo z pohledu platební bilance vyspělých zemí ve znamení velmi negativních dopadů. Snaha o stimulaci ekonomiky růstem státních investic a zvýšení výdajů v rámci sociálních transferů na straně jedné a logické sníţení daňových příjmů v době krize na straně druhé vedlo k výrazným rozpočtovým deficitům. Stabilita státních rozpočtů se začala zmiňovat jako další významný problém mnoha vyspělých ekonomik. Stimulační nástroje podle Johna M. Keynese byly nefunkční. V praxi se ukázalo, ţe ani tyto recepty nejsou všespasitelné Od 80. let po současnost Následující dekáda je v mnoha zemích ve znamení reforem a příklonu k monetarismu (omezení státních zásahů do ekonomiky). Nejdůleţitější světové ekonomiky nabraly politicky kurs doprava. V USA to byl republikánský prezident Ronald Reagan, Německu vládl kancléř Helmut Kohl a Velkou Británii reformovala ţelezná lady Margaret Thatcherová. Byly i výjimky jako Francie, kde v 80. letech nastala éra levicového prezidenta Francoise Mitteranda. Přelom 80. a 90. let byl ve znamení rozpadu východního bloku a přechodu těchto zemí z centrálně plánovaných ekonomik na trţní hospodářství. Průběh v jednotlivých zemích byl různý. Bývalá Německá demokratická republika se sjednotila se Spolkovou republikou Německo, která jako bohatá a vyspělá země zajistila menšímu bratrovi štědře dotovaný přechod na trţní ekonomiku. Československo a následně Česká republika volila poměrně razantní reformy provázené rozsáhlou privatizací, která však nebyla vţdy úspěšná a transparentní. Úplně odlišný průběh měl přechod na trţní hospodářství v zemích bývalého Sovětského svazu. Byl velmi odlišný v jednotlivých nástupnických státech. Na jedné straně pobaltské země (Estonsko, Lotyšsko a Litva), které se velmi rychle snaţily včlenit hospodářsky i politicky do západoevropských struktur. Největší nástupnická země Ruská federace pod vedením prezidenta Jelcina lavírující mezi trţním hospodářstvím a divokou privatizací 34

35 významných podniků a surovinové základny Ruska provázenou vznikem nové vrstvy oligarchů. Ke vzniku autoritářských a polodiktátorských reţimů došlo v kavkazských zemích ale také i v Bělorusku. V USA byla 90. léta dobou nepřetrţitého růstu s výjimkou krátké recese v letech Naproti tomu ekonomiky Japonska a Německa se v tomto období potýkaly s vleklými problémy. Japonsko se propadlo do pasti deflace (záporné inflace) a následně do recese. Německo se potýkalo s vysokými náklady na sjednocení. Negativně se vyvíjely veřejné finance a také inflace vystoupala nad hranici 4%. Velká Británie a její libra byla v roce 1992 součástí reţimu ERM, coţ byl reţim měnových kurzů zemí, které deklarovaly zájem zavést společnou evropskou měnu. V roce 1992 se v ekonomických kruzích čím dál častěji začaly objevovat názory, ţe kurz britské libry je nadhodnocený. Centrální banka Bank of England odmítla pohyb úrokovými sazbami nebo devalvaci. Investoři začali spekulovat na pokles libry. Bank of England reagovala intervencemi ve prospěch libry, ale původní kurz se ji udrţet nepodařilo. Libra devalvovala a spekulanti, v jejichţ čele vystupoval George Soros, slavili vítězství. Velká Británie následně vystoupila z ERM. Další období pokračoval obecný růst přerušovaný krizemi, které byly lokální nebo neměly delšího trvání a byly často vnímány jako pouhá drobná klopýtnutí na cestě k trvalému růstu. Fiskální politika vyspělých zemí přes většinové růsty jednotlivých ekonomik pokračovala převaţujícími deficity veřejných financí. Například naprostá většina zemí EU hospodařila opakovaně s deficity veřejných rozpočtů i v dobách růstu HDP, coţ dokumentuje následující graf. Vývoj HDP a státních rozpočtů 27 současných členů EU ( ) obr. č. 5 4,5 3,5 2,5 1,5 0,5-0,5 HDP% def icit v %HDP -1,5-2,5-3,5-4, Zdroj: Eurostat data, práce autora 35

36 Výjimkou byla část asijských zemí, kde bylo po několik let dosahováno rozpočtových přebytků. Jednalo se zejména o Čínu a některé ropné arabské země. Tyto přebytky byly velmi často přeměněny na americké dolary a investovány ve Spojených státech nebo jiných zahraničních trzích Fiskální politika ČR O standardní fiskální politice Československa a poté České republiky (od roku 1993) můţeme mluvit aţ od roku 1990, poté co došlo k rozpadu východního bloku. V letech probíhala transformace z centrálně plánované na trţní ekonomiku. Byla uskutečněna liberalizace cen, byla zahájena privatizace a došlo k zavedení vnitřní směnitelnosti koruny. To vše bylo doprovázeno zřetelným poklesem HDP. Ačkoliv byly rozpočty sestavovány jako restriktivní se snahou se vyhnout inflačním tlaků, skončily rozpočty v letech 1991 a 1992 deficity. Postupně rostly rozpory mezi politickými představiteli České a Slovenské republiky, coţ nakonec vedlo k rozdělení společného státu. První roky po vzniku samostatné České republiky se vyvíjely z ekonomického pohledu slibně. Česká republika patřila k premiantům mezi evropskými státy přecházejícími na trţní ekonomiku. Pokračovaly transformační kroky jako daňová reforma, privatizace, vnější směnitelnost koruny. Současně se začaly objevovat problémy v bankovním sektoru a první privatizační kauzy. Postupně klesal podíl výdajů státního rozpočtu na HDP. Vláda usilovala o sníţení státních výdajů a udrţení vyrovnaných rozpočtů. Přestoţe však byla hospodářská politika v letech oficiálně prezentována jako restriktivní a převaţovala kladná salda státních rozpočtů, je nutné brát zřetel na skutečnost, ţe do příjmů státního rozpočtu byly započítávány i výnosy z privatizace. Zároveň v mnoha případech byly součástí smluv o privatizaci státní garance, coţ lze charakterizovat jako zatíţení budoucích výdajů státu. Od roku 1997 začal ekonomický růst v ČR prudce zpomalovat. Tento fakt měl velmi negativní dopad na příjmy státního rozpočtu. Podle Z. Tomeše a kol. (2008) situace eskalovala ve dva krátce po sobě následující balíčky vládních opatření, jejichţ cílem bylo stabilizovat veřejné finance. Opatření spočívala zejména v omezení investičních výdajů, mezd v rozpočtových organizacích a dalších škrtech státních výdajů. Situaci komplikovala politická nestabilita a rozsáhlé povodně, které zasáhly zejména Moravu. Přes přijatá opatření skončil státní rozpočet za rok 1997 v deficitu. Rok 1998 nepřinesl zásadní změnu. Ekonomika ČR 36

37 stagnovala a začala se zvyšovat i nezaměstnanost, coţ byl dosud nepoznaný jev. Navíc stále palčivěji se vynořoval problém polostátních a netransformovaných bank. Státní rozpočet v roce 1999 byl schválen aţ v lednu, proto ČR několik dnů hospodařila podle rozpočtového provizória. Zásadní změnou bylo, ţe menšinový sociálně demokratický kabinet prosadil expanzivní a tedy deficitní rozpočet. Keynesiánský přístup stimulace agregátní poptávky vedl k schodku téměř 30 miliard korun, ale hospodářství se vrátilo k růstu, i kdyţ jen mírnému. Deficitní hospodaření státu se počínaje tímto obdobím stalo typickým pro ČR. Pro další léta je typické, ţe české hospodářství dosahovalo poměrně solidních růstů, ale deficity státního rozpočtu, bez ohledu na tuto skutečnost, se prudce prohlubovaly. Veřejný dluh se mezi lety prohloubil ze 400 miliard korun na 1020 miliard. Přestoţe nutnost reforem byla častým politickým tématem, v praxi docházelo spíše k opačným krokům, které zvyšovaly státní výdaje. Schodky veřejných rozpočtů ČR v letech (tab. č. 9) Roky v % -5,0-3,7-3,7-5,6-6,8-6,6-3,0-3,6-2,6-0,7 Zdroj: Eurostat data 37

38 4. Hypotéční krize v roce 2008 a její kulminace ve světovou finanční a hospodářskou krizi 4.1. Cesta ke krizi Jak jiţ bylo částečně naznačeno počátek 21. století byl ve vyspělých zemích v převáţné míře dobou ekonomického růstu, který podle mnohých neměl nikdy přestat. Objevovaly se dokonce názory, ţe lidstvo si víceméně poradilo s ekonomickými cykly, a pokud snad nějaké krize přijdou, budou krátké, lokální a rychle zvládnutelné. Sice došlo k významným událostem, které měly dopady na světové hospodářství, ale neměly být tím, co by růţovou budoucnost mohlo ohrozit. K těm nepříznivým událostem bezpochyby patřil teroristický útok na dvojčata World Trade Center v New Yorku a sídlo Pentagonu ve Washingtonu v září roku Počáteční šok z neočekávaného útoku měl negativní dopad i na finanční svět. První problém související s pesimismem a obavou trhů řešil FED sniţováním úrokových sazeb. V roce 2003 se propadly aţ na 1%. Vývoj úrokových sazeb FED k ultimu let (tab. č. 10) Rok sazba (%) , , , , , , , , ,25 Zdroj: Druhý spočíval v zahájení války proti terorismu, která v reakci na teroristické útoky byla zahájena USA a spojenci v Iráku a Afghánistánu. Nárůst vojenských výdajů společně 38

39 s niţšími rozpočtovými příjmy vedl k prudkému zvyšování státního deficitu. Vojenské akce navíc nebyly úspěšné, jak se původně předpokládalo, a náklady na tyto operace se dále násobily Realitní bublina a nástup cenných papírů CDO Politika levných peněz v ekonomice USA zpočátku fungovala. Objemy úvěrů zejména do nemovitostí rostly raketovým tempem. Vývoj objemu poskytnutých hypoték v USA (tab. č. 11) Roky bil.usd 3,781 6,753 8,361 9,365 10,628 12,067 13,464 14,533 14,612 14,307 Zdroj: US Census Bureau K hypotéčním úvěrům se dostávali i klienti, kteří neměli odpovídající příjmy, nebo jejich historická morálka splácení nebyla bez poskvrny. Postupně nebyly výjimkou úvěry, kdy po klientovi nebylo poţadováno ţádné doloţení příjmů a dalších obvyklých dokumentů, stále se zvyšoval i podíl poskytnuté hypotéky na odhadní ceně domu. Obvyklá hranice 80% byla postupně zvyšována a brzy nebyly výjimkou hypotéční úvěry na více neţ 100% odhadní hodnoty úvěrované nemovitosti. Navíc invence bank neznala mezí, takţe nabízeny byly například i hypotéky se splácením pouze úrokové sloţky úvěru. Všechny tyto nabídky potvrzují absolutní ztrátu soudnosti velké části amerických bankéřů a popření všech základních principů fungování risk managementu. Segment tzv. sub-prime (volný překlad - pod nejlepšími ), coţ je název pro rizikové a druhořadé hypotéky, vzrostl mezi lety 1996 a 2006 z objemu necelých 70 miliard na téměř 600 miliard dolarů dle L. Kovandy (2010). Postupně tento segment hypotéčních úvěrů tvořil aţ 40% poskytnutých. Tento extrémní trend nemohl nemít vliv na cenu amerických nemovitostí. Realitní bublina byla nafouknuta do neuvěřitelných rozměrů. Během deseti let ( ) vzrostla cena průměrné nemovitosti o 124%. Ačkoliv historie znala mnoho podobných bublin, málokoho z povolaných tato situace výrazně znervózňovala. Všechny banky chtěly mít co největší podíl na poli hypoték. K tomu byl samozřejmě potřebný dostatek likvidity. Cestou k ní byla převratná inovace na finančním trhu. Tím se staly 39

40 takzvané strukturované cenné papíry. Ačkoliv se odborníci neshodnou na všech příčinách krize a vhodnosti či nevhodnosti jednotlivých opatření, která následovala, nad tím, ţe zmiňované cenné papíry byly pravým spouštěcím faktorem hypotéční krize v roce 2008, panuje všeobecná shoda. Strukturované cenné papíry vznikají tím, ţe se různé třídy aktiv zařadí do jednoho balíku a ty slouţí jako zástava při emisi cenných papírů, tzv. zajištěných dluhových obligací (CDO - Collateralized Debt Obligation). CDO se dělí podle typu podkladových aktiv. Jedná se o bankovní úvěry, strukturované produkty (např. hypotéční úvěry), dluhopisy nebo jiné úvěrové deriváty. Takto emitované cenné papíry se označují jako strukturované z toho důvodu, ţe jejich drţitelé jsou různě zasaţeni v případě, ţe některé z aktiv v balíku, jímţ jsou ony cenné papíry kryty, zaznamená ztrátu. To se právě stalo v případě hypotéční krize, kdy rostl počet nesplácených hypotéčních úvěrů. Dalším charakteristickým rysem strukturovaných cenných papírů, která přinesla raketový vzestup jejich obliby, je jejich prioritizace. Jednotlivé tranše mají různou prioritu a od toho se i odvíjí, jak bude drţitel strukturovaných cenných papírů zasaţen v případě problému. Prioritizace vedla i k tomu, ţe i rizikové aktivní obchody byly přibaleny" do skupiny s bezpečnějšími aktivy a i na tyto obchody v rámci prioritní tranše bylo nahlíţeno na jako bezpečné. Tento postup umoţňoval na první pohled vymazávat riziko a to tím více, čím větší mnoţství aktiv podkladový balík obsahoval. Jenţe v praxi se ukázalo, ţe princip strukturovaných cenných papírů není natolik převratný, ţe by se mu podařilo eliminovat riziko. Spíše se dá říci, ţe se riziko podařilo částečně skrýt a zčásti jej přesouvá z diverzifikovatelného rizika na riziko systémové. Navíc se podařilo investiční bankéře přesvědčit, ţe konstrukce tohoto cenného papíru pravděpodobnost nástupu systémového kolapsu omezuje na zanedbatelné minimum. 40

41 Vývoj investovaných prostředků v CDO (v mld. USD) obr. č. 6 Zdroj: Celent.com Co však vedlo k tomu, ţe ani nejzkušenější bankéři zaměstnaní v těch nejprestiţnějších bankách na popsaná rizika nereagovali a zmiňované strukturované cenné papíry nakupovali velmi masivně a prakticky byly hojně zastoupeny v portfoliích většiny významných bank? Zde svoji významnou a bohuţel negativní roli sehrály i ratingové agentury. Jejich primárním úkolem je udělovat ratingová hodnocení nebo-li ohodnocovat riziko spojené s finančními instrumenty nebo jejich emitenty. Zásadní pro to, aby jejich hodnocení měla prestiţ a sluţby těchto agentur byly vyhledávány, je absolutní a nezpochybnitelná nezávislost Role ratingových agentur Stále probíhají a asi ještě dlouho budou probíhat diskuse nezávislosti ratingů významných ratingových agentur před propuknutím krize. Jisté však je, ţe při ohodnocování strukturovaných cenných papírů selhaly. Ratingové agentury jim standardně udělovaly mimořádně vysoký rating AAA, aniţ by dostatečně dbaly na kvalitu podkladových aktiv cenného papíru. Další významný neúspěch zaznamenaly ratingové agentury v souvislosti s největším světovým pojišťovacím ústavem American International Group (AIG). Zatímco investiční bankéři investovali obrovské částky do CDO, tento gigant je pojišťoval prostřednictvím tzv. credit-default swapů (CDS), coţ AIG přivedlo do existenčních problémů. Bezprostředně před hrozícím kolapsem AIG měl tento pojišťovací gigant rating na úrovni AAA. Tedy vysoce důvěryhodného a bezproblémového subjektu. 41

42 4.4. Předzvěst krize Velmi dlouho prakticky nikdo neviděl (nebo nechtěl vidět) všechny varovné signály. A to přesto, ţe události na realitním trhu USA vykazovaly evidentní znaky bubliny, jak byly známé z historie. Jakkoliv problematické hypotéky byly však zabaleny do CDO se špičkovým ratingem, takţe na první pohled nekonečný boom mohl pokračovat. Přestoţe naprostá většina finančníků ve velkém investovala do CDO, které generovaly báječné zisky, objevilo se v roce 2007 několik málo oponentů, kteří začali poukazovat na to, ţe současná situace můţe vést k brzkému vystřízlivění. Podle L. Kovandy (2010) za tu první, která otevřeně upozornila na to, ţe něco není zcela v pořádku, byla v říjnu 2007 finanční analytička Meredith Whitneyová. Ve své analýze předpověděla jedné z největších bank na světě, obří Citigroup, ţe bude muset v nejbliţší době sníţit výši vyplácené dividendy. Zdůvodnila to tím, ţe Citigroup závaznou výši dividendy nebude schopen pokrýt, protoţe kapitálová situace banky tomu absolutně neodpovídá. Jinak řečeno, peníze vyplácené investorům vysoko převyšují finance získávané od klientů. Její správný odhad a odvaha sdělit to světu jí kromě publicity, přineslo i označení ţeny, která svoji správnou předpovědí způsobila následující den ztrátu na světových finančních trzích ve výši 369 miliard dolarů. O tolik poklesl v přepočtu kurz akcií Citigroup jako následek úprku investorů. Banka Citigroup nakonec v lednu 2008 opravdu sníţila čtvrtletní dividendu z původních 0,54 dolaru na 0,32 dolaru na akcii. O virtuálnosti bohatství a moţných problémech v souvislosti s investicemi amerických finančních ústavů se sice opatrně spekulovalo od druhé poloviny roku 2006, ale právě Meredith Whitneyová byla první, která to sdělila přímo a označila jádro problému. Odhalila, ţe nejen trh amerických hypoték není zdravý, ale ţe celý finanční trh ţije tak trochu ve virtuální realitě s představou nekonečného růstu bez jakýchkoliv rizik. Nebyla zcela sama, kdo v době všeobecného optimismu, předpovídali krizi, ale byla to mizivá menšina. Patřili k nim například Peter Schiff (prezident investiční společnosti), Nouriel Roubini (univerzitní profesor) nebo Mark Faber (investor). Americký FED začal jiţ v polovině roku 2004 v reakci na vývoj ekonomiky a údajů o prudkém růstu úvěrů na nemovitosti postupně zdraţovat peníze. Projevila se obava centrálních bankéřů z toho, ţe levné peníze povedou k přehřátí ekonomiky a tlaku na inflaci. Úrokové sazby FEDu během dvou let vystoupaly z 1% na 5,25%. Zvýšení sazeb však dopadlo i na americké občany, kteří spláceli hypotéční úvěry. Postupně stále více z nich nestačilo splácet dluţné splátky se zvýšenými úroky. Klienti, kteří při poskytnutí hypotéky, měli příjem 42

43 sotva na splátky s nízkým úrokem. Při zvýšení úroků se okamţitě dostali do pasti, protoţe většina hypotéčních úvěrů byla s pohyblivou úrokovou mírou. Vzhledem k tomu, ţe jak výše popsáno, mnoţství druhořadých sub-prime hypoték rostlo v minulých letech raketovým tempem, je zřejmé, ţe dopad na banky a realitní trh v USA v podobě nárůstu nesplácených hypoték byl významný. V roce 2006 začala pomalu splaskávat realitní bublina, coţ vedlo k poklesu cen nemovitostí. Proto bylo stále obtíţnější i refinancování hypoték. Tím jak rostla platební neschopnost klientů, začal vysychat peněţní tok na hypotéky navázaných cenných papírů. Investičním bankéřům masivně investujícím do strukturovaných cenných papírů začalo docházet, ţe s hodnotou CDO to bude velmi problematické. První předzvěstí toho, ţe krize je nevyhnutelně zde, byl kolaps významné americké investiční banky Bear Stearns. Tato banka patřila do tzv. velké pětky investičních bank v USA. Podle L. Kovandy (2010) za rok 2007 banka Bear Stearns navýšila své dluhy na 4,1 bilionu dolarů, coţ byla hodnota odpovídající cca 30% HDP USA. Hlavní příčinou bylo právě prasknutí realitní bubliny a následný propad hodnoty navázaných cenných papírů. V březnu 2008 došlo k převzetí Bear Stearns konkurenční JP Morgan. Toto převzetí organizoval FED, který JP Morgan k této transakci poskytl 29 miliard dolarů. Dalšími významnými hráči, kteří hrály nepřehlédnutelnou roli ve vzniku krize, byly hypotéční agentury Fannie Mae a Freddie Mac. První z nich vznikla ještě před druhou světovou válkou v roce 1938 jako součást New Deal prezidenta Roosvelta. Druhá jako určitá protiváha v roce Oficiálně obě agentury vystupovaly jako soukromé, nicméně jejich vazby na exekutivu USA byly zřejmé. Jejich hlavním úkolem bylo vykupovat od místních bank hypotéky a tím podporovat úvěry na bydlení. V září 2008 obě agentury převzala americká vláda. Jejich záchrana přišla na více neţ 100 miliard USD Krize v USA Pak se jiţ neodvratně přiblíţilo 15. září 2008, které bude v historii této krize zapsáno jako den D jedné z největších krizí v historii. Další z investičních bank tzv. velké pětky Lehman Brothers tento den zbankrotovala. Další z nich Merill Lynch byla nuceně pohlcena Bank of America. A i zbylé Goldman Sachs a Morgan Stanley utrpěly obrovské ztráty a musely se přeměnit na univerzální banky. Další na řadě byl pojišťovací gigant AIG, kterého potopily jiţ zmiňované credit-default swaps (CDS). Bankrot tohoto pojišťovacího kolosu by měl nedozírný dopad na finanční sektor zejména s ohledem na dominantní postavení AIG v oblasti pojištění cenných papírů. Velmi 43

44 pravděpodobně by to vedlo k novému propadu cen těchto cenných papírů a další eskalaci jiţ tak dramatického stavu na finančních trzích. Záchrana přišla opět od FEDu a byla vyčíslena na 85 miliard dolarů překlenovacího úvěru od daňových poplatníků. Dramatičnost situace a překotný vývoj překvapil mnohé. Bylo zřejmé, ţe státní orgány USA musí okamţitě reagovat. Šéf FEDu tři dny po krachu Lehman Brothers měl naléhat na americké zákonodárce Nezasáhnete-li, do pondělka už nebudeme mít žádnou ekonomiku 1. Dne 3. října byl Kongresem schválen zákon nazývaný Troubled Asset Relief Program (ve zkratce TARP), kterým bylo vyčleněno 700 miliard dolarů ze státního rozpočtu na odkup problémových aktiv od bank a dalších finančních institucí. Cílem zákona bylo primárně zabránit zhroucení finančních trhů. Všudypřítomný pesimismus vedl prakticky k zamrznutí obchodování mezi finančními subjekty. Dalším krokem FEDu bylo v prosinci 2008 sníţení úrokové sazby na rozmezí 0 aţ 0,25%. Přes učiněná opatření komerční banky nebyly ochotné půjčovat a celkové mnoţství peněz v ekonomice paradoxně klesalo. Aţ do března 2009 převládal na finančních trzích pesimismus. Akciové indexy se ten měsíc propadly na dno. Od té doby nastal opatrný růstový trend. Vývoj Dow Jones indexu v letech (obr. č. 7) Zdroj: Stockcharts.com 1 KOVANDA, Lukáš. Příběh dokonalé bouře. str