Otazníky kolem kurzového závazku

Transkript

1 Otazníky kolem kurzového závazku Eva Zamrazilová Hlavní ekonom ČBA Quo Vadis, Czech Industry? Francouzsko-česká obchodní komora Brno, 4. října 2016

2 Hlavní body Byla dezinflace deflace skutečnou hrozbou pro českou ekonomiku? Podpořil kurzový závazek hospodářský růst? Otázky kolem ukončení kurzového závazku - exit versus odcházení

3 Diferencovaný vývoj cenové hladiny (2005=100) 165,0 155,0 145,0 135,0 125,0 168,6 157,3 145,2 130,4 124,3 115,0 105,0 95,0 85,0 75, /H1 Celkem Potraviny Alko, tabák Odívání, obuv Bydlení Vybavení dom Zdraví Doprava Pošta, telekom Rekreace, kultura 101,1 93,9 90,1 79,5 Zdroj : ČSÚ Dlouhodobé dezinflační tlaky u telekomunikací, obuvi, oděvů, bytového zařízení oslabení kurzu u některých položek tento trend zvrátilo nejrychleji reagovalo oblečení, obuv, doprava (PHM) Rostou ceny alkoholu a tabáku, bydlení (voda, plyn, energie), zdraví 1/2012 zvýšení spodní sazby DPH z 10 na 14 % 1/2013 zvýšení sazeb DPH z 20 na 21 a z 14 na 15 % Očekávaný potenciál mírné deflace byl spíše korekcí fiskální konsolidace než deflačním tlakem Deflační tlaky nazahrnovaly zboží či služby, jejichž pořízení má smysl odkládat (zavoláme si za rok?) Klasická deflačně recesní spirála se může rozvinout na pozadí poklesu cen zboží pořizovaného na dluh (nebyl případ české ekonomiky, v části eurozóny ovšem ano)

4 Spotřebitelská důvěra a inflace Indexy spotřebitelské důvěry meziroční CPI, meziročně, pravá osa Spotřebitelská důvěra Spotřeba domácností, y/y, pravá osa Spotřeba (data známá v listopadu 2013) ČNB: Pokles cen nakupovaného zboží a služeb, který je na úrovni jednotlivce jako spotřebitele zdánlivě pozitivní skutečností, je na úrovni národního hospodářství jevem krajně nepříznivým a nevítaným Na druhé straně se spotřebitelé v letech 2012 a 2013 obávali právě vyšší inflace jejich obavy podkopávaly spotřebitelskou důvěru Teprve po odeznění růstu cen vyvolaného fiskální konsolidací se spotřebitelská důvěra obnovila Společně s obnovením spotřebitelské důvěry se obnovil růst spotřeby domácností Q Spotřeba domácností se vyvíjela lépe než bylo v listopadu 2013 známo (revize jsou běžnou statistickou praxí) Obavy z deflačně recesní spirály nebyly opodstatněné Zdroj : ČSÚ

5 Mzdy, příjmy, spotřeba, inflace Zdroj : ČSÚ Nominální mzdy, %, y/y Průměrná míra inflace (%) Reálné mzdy, %, y/y Disponibilní reálné příjmy domácností, %, y/y Spotřeba domácností, %, y/y ,2 1,5 0,8 0,1 1, ,5 1,9 0,6-1,3 0, ,5 3,3-0,8-1,2-1, ,1 1,4-1,5-0,8 0, ,9 0,4 2,5 2,9 1, ,7 0,3 2,4 3,3 3,0 Důchodový efekt nízké inflace podpořil spotřebu domácností Otázkou je jak by se byla vyvíjela spotřeba domácností, pokud by se inflační cíl bylo podařilo splnit? Růst reálných mezd by nedosahoval ani 1 %...

6 Export a investice Q1/14 - růst 11,1 % Q4/13 růst 1,0 % Q2/13 - pokles 4,8 % HTFK Export Zdroj : ČSÚ Kontrast mezi pokrizovým zotavením exportu a dlouhodobě slabými investicemi byl velmi výrazný Kurzový závazek exporty a ziskovost firem zcela jistě podpořil, otevřel prostor pro investice a růst mezd, přeliv do odvětví služeb tažených domácí poptávkou Kurzový závazek se strefil přesně do obratu cyklu

7 Růst HDP nad očekáváním, inflace výrazně pod 4,5 4 3,5 Realita HDP Q1/2015: 4.6 %, y/y 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 Listopad 2013 Únor 2014 Květen 2014 Červenec 2014 Listopad 2014 Únor 2015 Květen 2015 Srpen 2015 Realita CPI Q1/2015: 0,1 %, y/y Přijat 11/2013, původně do Q1/2015, kdy růst HDP měl dosáhnout 3 %, inflace 2 % Rozvolněný vztah mezi prognózou HDP a inflace na straně jedné a výslednou realitou na straně druhé příklad Q Hospodářský růst může evidentně probíhat na pozadí nulové inflace či mírné deflace nová lekce z makroekonomie Od roku 2015 se ekonomika pohybuje na svém potenciálu, sazby jsou na technické nule a kurzový závazek je prodlužován..aktuálně H/2017 je měnová politika příliš uvolněná?

8 Kam se ztratila inflace? ,5 4,5 4,5 7 4,5 2 6,3 0,6-1,2 7,4-1,2 7,4 3,4 4,8 15,2 2,6 5,1 13,4 1 6,9 2,6 5 0,8 0,6 12,5 8 HICP HPI Objem peněz v české ekonomice rychle roste - zatímco spotřebitelské ceny vzrostly od konce roku 2008 o cca 10 %, celkový objem peněz v ekonomice se zvýšil o téměř 40 % (hlavní ukazatel objemu peněz agregát M3 roste aktuálně téměř 10% tempem) Státní dluhopisy s dobou splatnosti nad 10 let zhodnotily o více než čtvrtinu Ceny nemovitostí pokračují v dynamickém růstu ČNB zasahuje makroobezřetnostní politikou ta ovšem základní příčiny neřeší Důvodem růstu cen nemovitostí je nesoulad slabé nabídky zdlouhavé povolovací procedury silné poptávky nulové úrokové sazby, trh práce, spotřebitelská důvěra

9 Negativní úrokové sazby H GDP, y/y, % HICP, y/y, % GDP, y/y, % HICP, y/y, % GDP, y/y, % HICP, y/y, % Eurozóna 0,9 0,4 1,7 0,0 1,6 0,1 Dánsko 1,3 0,4 1,0 0,2 0,3 0,1 Švédsko 2,3 0,2 4,2 0,7 3,6 0,8 Švýcarsko 1,9 0,0 0,8-0,8 0,7-0,4 Japonsko -0,1 2,7 0,6 0,8 0,4-0,4 Zavedeny v oblasti pokrývající cca 20 % globálního produktu z různých důvodů Inflační cíle se jejich zavedením nepřiblížily Rizika pro bankovní sektor Komerční banky jsou podnikání založené na transformaci krátkodobých vkladů na dlouhodobé úvěry Nejde o sociální službu, ale o podnikání s cílem zisku Pozitivní korelace mezi výší úrokové sazby, strmější výnosovou křivkou a ROA Aktuální nízkoúrokové prostředí snižuje ziskovost Čím více spoléhá bankovní model na vkladech, tím menší je význam nízkých/negativních sazeb na nákladové straně na klienty komerční banky zatím (s výjimkami velkých firemních vkladů )nepřenesly Tradiční model má dle představitelů ECB a EBA být nahrazen poplatkovým Zatímco výsledky pro reálnou ekonomiku nepřesvědčivé, tradiční základy komerčního bankovnictví jsou narušeny Lze jen doufat, že ČNB k tomuto opatření nepřikročí, nic není tak trvalé jako provizorium, či krátkodobé opatření i s ohledem na zkušenost intervencí (místo původních 15 měsíců minimálně 45)

10 Kam se kurz CZK posune? , Obchodní bilance s EU (mld. Kč - národní pojetí) CZK/EUR - pravá osa Konsensus mezi analytiky neexistuje Faktory pro posilování Přebytek obchodní bilance s EU výrazně roste ale částečně vlivem uměle slabého kurzu Od roku 2014 v přebytku celý běžný účet ale stále silný odliv dividend (cca 200 mld. ročně) Na rozdíl od Polska či Maďarska veřejné finance v relativně slušném stavu Hospodářství roste bez výraznějších nerovnováh Faktory proti posilování Hospodářský růst podpořen umělou výživou kurzového polštáře nikoli růstem produktivity práce Objemy transakcí existuje dostatečně silná protistrana? ČNB měnu dovolí posílit jen do určité hranice (26 CZK/EUR???) ČNB: v mezidobí dochází k průsaku kurzu do nominálních veličin a že rovnovážné posilování kurzu je nyní pomalejší než v předkrizovém období? ale je tomu tak?

11 Závěrem S výhodou zpětného pohledu je zřetelné, že obavy z deflace neopodstatněné (Slovensko, Polsko, Švédsko, aj), spotřeba domácností byla silnější než naznačovala původní data Kurzový závazek momentálně inflaci nepodporuje, vliv globálních faktorů je dominantní S prudkým propadem ceny ropy a zlevněním paliv ustoupila antideflační rétorika centrální banky nižší ceny PHM pouze uvolňuje prostředky na spotřebu Otázkou je jak by se byla vyvíjela spotřeba, pokud by inflační cíl byl splněn nízká inflace podpořila reálné příjmy i spotřebu Nelze říci, že za návratem české ekonomiky k růstu byla zejména domácí měnová politika - kombinace faktorů (oživení v eurozóně, domácí fiskální politika, změna sentimentu) Kurzový závazek podpořil primárně export, zisky exportérů a posléze i investice, mzdy, zaměstnanost i spotřebu Kvantifikace vlivu je obtížná, protože kurzový závazek se strefil do období obratu cyklu Celkové zhodnocení bude možné teprve až se závazek podaří opustit. Otevřenou otázkou zůstává, zda se podaří uřídit upuštění intervenčního režimu tak, aby rychlé a razantní zhodnocení měny nezpůsobilo ekonomice negativní šok, exportéři jsou postavení před zajišťovací dilema Budoucí pohyb kurzu nelze přesně odhadnout Z makroekonomického pohledu se lze obávat, že impuls byl vypůjčený na vrub budoucích nejistot a rizik Čím lepší bude v momentě exitu stav domácí ekonomiky i vnějšího prostředí, tím snadněji bude možné případný šok vstřebat

12 Děkuji za pozornost.