Vývoj makroekonomické sladěnosti vyspělých ekonomik Luboš Komárek

Transkript

1 Vývoj makroekonomické sladěnosti vyspělých ekonomik Luboš Komárek Slezská Univerzita Obchodněpodnikatelská fakulta Plenární vystoupení Karviná, 1. září 1

2 Obsah prezentace I. Jak se vyvíjí ekonomická sladěnost eurozóny? II. Mezera výstupu a inflace nová tendence ve vyspělých ekonomikách? III. Jaké jsou možnosti měnové politiky k dosažení % inflace v období velmi nízkých úrokových sazeb? Geografické zaměření prezentace: EU, EA, OECD Evropská unie (-1) AT AU BE CA CZ DE US DK EE ES FI eurozóna (19) OECD (3) TR SE SI PT SK PL NY NO MX KR NL LU JP IT FR GB IS GR IE HU CH IL CH Prezentace vyjadřuje osobní názory autora a neodráží nezbytně oficiální pozici ČNB.

3 Růst HDP (-1), % I. Ekonomická sladěnost - reálná konvergence (1) Reálný HDP na obyvatele v zemích EA (v tis. EUR) Beta-konvergence reálného HDP v zemích EA (v %) Směr. odch. EA19 (celek) Průměr Medián Poznámka: HDP v cenách roku 1. Řada průměr zobrazuje aritmetický průměr reálného HDP na obyvatele v daném roce napříč zeměmi eurozóny. Pravá osa - směrodatná odchylka. Zdroj: Eurostat, výpočet ČNB DE AT BE Poznámka: Graf zobrazuje vztah mezi růstem HDP na obyvatele v dané zemi a jeho výchozí úrovní (tzv. beta-konvergenci). Osa x - HDP na obyvatele dané země v cenách roku 1. Lucembursko není v grafu uvedeno z důvodu vysokého počtu zahraničních pracovníků v zemi. Zdroj: Eurostat Vysoké úrovně směrodatné odchylky a rozdíly mezi mediánovou hodnotou a aritmetickým průměrem signalizují velmi odlišnou úroveň HDP na obyvatele v EA. V měnové unii by mělo docházet k beta-konvergenci, kdy chudší země rostou rychleji než bohatší rozdíly ve výkonnosti zemí se vyrovnávají, a to z důvodu : (i) vyššího růstového potenciálu chudších zemí (ii) přejímání technologií od bohatších zemí a (iii) prohlubování integrace v oblasti obchodu v rámci měnové unie LT LV SK EE MT PT SI ES EL EA HDP () CY IT FR FI NL 3

4 I. Ekonomická sladěnost - reálná konvergence () Růst reálného HDP zemí eurozóny (mzr. růst, v %) Nezaměstnanost v zemích eurozóny (v %) Směr. odch. EA19 (celek) Průměr Medián Poznámka: Řada průměr zobrazuje aritmetický průměr růstu HDP v daném čtvrtletí napříč zeměmi eurozóny. Data pro Irsko nebyla zahrnuta do propočtu za rok 1 z důvodu nekonzistence. Zdrojové řady jsou sezónně očištěné. Zdroj: Eurostat, EIU, výpočet ČNB Směr. odch. EA19 (celek) Průměr Medián Poznámka: Řada průměr zobrazuje aritmetický průměr nezaměstnanosti v daném měsíci napříč zeměmi eurozóny. Zdrojové řady jsou sezónně očištěné. Zdroj: Eurostat, výpočet ČNB HDP: Směrodatná odchylka čtvrtletních meziročních růstů HDP sledovaných ekonomik nevykazuje výrazný trend nedochází k významné změně sladěnosti cyklů. Nezaměstnanost : předkrizové období: pokles střední hodnoty spolu s rozptylem (vlivem snížení nezaměstnanosti v zemích, kde byla nejvyšší, tj. v SK, LT, ES) období finanční krize: vzrostla téměř ve všech zemích a u těch nejpostiženějších (ES, EE, SK, IR, EL a LT) začala její míra divergovat směrem vzhůru výrazné zvýšení průměru nad medián nárůst nesouladu mezi jednotlivými zeměmi.

5 I. Ekonomická sladěnost nominální/měnová konvergence Míra inflace v zemích EA (mzr., v %) Dlouhodobé úrokové sazby v zemích EA (v %) Směr. odch. EA19 (celek) Průměr Medián Směr. odch. Průměr Medián Poznámka: Řada EA-19 zobrazuje vážený průměr inflací zemí eurozóny, kde váhami jsou podíly výdajů domácností daných zemí na výdajích domácností v eurozóně. Řada průměr zobrazuje aritmetický průměr inflace v daném roce napříč zeměmi eurozóny. Zdroj: Eurostat, výpočet ČNB Poznámka: Výnosy dluhopisů na pro konvergenční kritéria. Doba splatnosti dluhopisů je kolem deseti let. Estonsko není z důvodu nedostupnosti časové řady v grafu zahrnuto. Zdroj: ECB, výpočet ČNB Inflace: relativní sladěnost do roku 7, poté dočasný nárůst nesouladu končící propuknutím finanční a následně dluhové krize. V současnosti se inflace ve všech zemích EA nachází výrazně pod definicí cenové stability ECB a více než třetina zemí eurozóny se nyní nachází v deflaci. Dlouhodobé úrokové sazby: nominální sazby sice klesají, ale velmi nízké inflace kladné reálné úrokové sazby, které při vysokých nárůstech dluhu znamenají nezanedbatelné reálné náklady na jeho obsluhu proces přizpůsobení a návrat konkurenceschopnosti jižních zemí bude trvat déle.

6 Mzr. inflace (%) Mzr. inflace (%) I. Ekonomická sladěnost nominální/měnová konvergence Dlouhodobé úrokové sazby a inflace v zemích EA (v %) DE BE FI FR AT MT LV LUSKIE IT NL SI LT ES PT CY Výnosy vládních dluhopisů (%) EL AT MT FI LV DE FR BELU SK IE IT PT NL SI LT ES CY 1 3 Výnosy vládních dluhopisů (%) Poznámka: Průměrné výnosy dluhopisů pro konvergenční účely a průměrná meziroční inflace za období červenec 1 červen 1. Ex post reálné výnosy jsou definovány jako rozdíl nominálních výnosů a inflace. Zdroj: ECB, výpočet ČNB.

7 Saldo sektoru vládních institucí (% HDP) I. Ekonomická sladěnost fiskální konvergence Nedodržování fiskálních kritérií v EA (počty zemí) Fiskální pozice zemí v EA (v %) Deficit EDP Dluh Počet členských zemí EA EE LU LV LT SK FI MT NL DE AT BECY IE SI FR ES Dluh vládních institucí (% HDP) IT PT EL Poznámka: Počet zemí nedodržujících Pakt o stabilitě a růstu, který předepisuje limity deficitu veřejného rozpočtu (3 % HDP) a dluhu ( % HDP). Řada EDP zobrazuje počet zemí v postupu při nadměrném schodku. Počet zemí v EDP může být vyšší než počet zemí. s nadměrným schodkem, protože EDP probíhá většinou několik let. Zdroj: Eurostat, Evropská komise, výpočty ČNB. Poznámka: Data za rok 1. V šedé oblasti jsou země, které dodržují Pakt o stabilitě a růstu. Zdroj: Eurostat. 7

8 Nezaměstnanost Růst HDP Inflace Dlouhodobé úrokové sazby Vládní dluh (% HDP) Vládní deficit (% HDP) I. Ekonomická sladěnost shrnutí Shrnutí základních makroekonomických ukazatelů v zemích EA (v p. b.) Legenda -3 3 Poznámka: Barva dlaždice zachycuje odchylku země od průměrné hodnoty daného ukazatele v období od ledna 1 do června 1. Červená barva vyjadřuje zápornou odchylku (tj. ukazatel pro danou zemi je nižší než průměr vzorku zemí), zelená barva odchylku kladnou, ukazatel blížící se průměru je zobrazen žlutě. Země jsou seřazeny do shluků dle daných ukazatelů v hierarchii zachycené vlevo. Časová řada dlouhodobých úrokových sazeb pro Estonsko není dostupná. Zdroj: ECB, Eurostat, výpočet ČNB.

9 Obsah prezentace I. Jaká je ekonomická sladěnost eurozóny? II. Mezera výstupu a inflace nová tendence ve vyspělých ekonomikách? III. Jaké jsou možnosti měnové politiky k dosažení % inflace v období velmi nízkých úrokových sazeb? 9

10 II. Ekonomická sladěnost shrnutí Průměrná výše mezery výstupu a spotřebitelské inflace zemí OECD (nevážené a vážené ek. významností jednotlivých zemí) v létech (v %) AVG_INF AVGW_INF AVG_OG AVGW_OG Poznámka: AVG_INF představuje průměrnou spotřebitelskou inflaci zemí OECD, AVGW_INF pak inflaci váženou ekonomickou významností dané země ve skupině zemí OECD. Obdobně pak AVG_OG představuje průměrnou mezeru výstupu napříč zeměmi OECD a AVGW_OG pak mezeru výstupu váženou opět ekonomickou významností jednotlivých zemí v daném uskupení. Šedá plocha vyznačuje predikce vývoje daných veličin k srpnu 1 dle EIU. Vyhlazovací koeficient λ = 1 (doporučovaná hodnota pro roční frekvenci časových řad, viz Backus a Kehoe, 199). Zdroj: EIU (The Economist), vlastní výpočty. 1

11 INF (1) INF (1) INF_ INF () INF () II. Mezera výstupu a spotřebitelská inflace Průměrná výše mezery výstupu a spotřebitelské inflace zemí OECD v létech (v %) a) Rok b) Rok OG () c) Rok 1 d) Rok (,; 3,) (,;,) OG () Poznámka: INF označuje spotřebitelskou inflaci a OG mezeru výstupu pro jednotlivé země OECD v daném roce, tj.,, 1, 1 a s aktuálními výhledy pro rok. U obou os je dále vynesena tzv. jádrová hustota (kernel density). Z 3 členských zemí OECD byla pro přehlednost grafického znázornění vyřazena pozorování pro Turecko (hyperinflace na počátku nového milénia) a Estonsko (silné dopady světové finanční krize do mezery výstupu). Zdroj: EIU (The Economist), vlastní výpočty. e) Rok aktuální výhledy ( -,9;,;) ( -,;,) ( 1,;,) OG (1) OG (1) OG_ 11

12 II. Mezera výstupu a spotřebitelská inflace Počty zemí OECD s kladnou nebo nepatrně zápornou a vyšší mezerou výstupu ( ) Počty zemí OECD s vyšší než % inflací nebo s nulovou a nižší inflací ( ) OG>=-. OG>= INF>= INF<= Zdroj: OECD a EIU (The Economist), vlastní výpočty Zdroj: OECD a EIU (The Economist), vlastní výpočty Od roku 13 roste počet zemí s uzavřenou mezerou výstupu (zřejmě i díky pozitivnímu nabídkovému šoku). V roce 1 vykázalo nejvíce zemí (od počátku nového milénia) zápornou inflaci a zároveň bylo nejméně těch, které pozorovaly inflaci rovnu nebo výše %. 1

13 II. Proč je mezera výstupu uzavírána při nižší inflaci? Vývoj velikosti mezery výstupu a spotřebitelské a jádrové inflace (v %) AVG_INF CORE_AVG_INF AVG_OG Poznámka: AVG_INF představuje průměrnou spotřebitelskou inflaci zemí OECD, CORE_AVG_INF pak průměrnou výši jádrové inflace (inflace abstrahující od vývoje cen energií, potravin, alkoholu a tabáku) a AVG_OG představuje průměrnou mezeru výstupu napříč zeměmi OECD. Zdroj: EIU (The Economist), jednotlivé centrální banky, vlastní výpočty Pozitivní nabídkový šok (nedávný dramatický pokles dolarové ceny ropy). Podpora ekonomického růstu (u zemí v pozici čistých dovozců ropy), Tlaky na pokles cen, a to jak cen průmyslových výrobců, tak následně i těch spotřebitelských. Vývoj jádrové inflace (tj. inflace abstrahující od vývoje cen energií, potravin, alkoholu a tabáku) ukazuje, že takto definovaná inflace by byla vyšší, než ta zohledňující vývoj celého spotřebitelského koše. Nicméně od roku byla průměrná hodnota jádrové inflace nižší oproti průměrné hodnotě spotřebitelské inflace. 13

14 Obsah prezentace I. Jak se vyvíjí ekonomická sladěnost eurozóny? II. Mezera výstupu a inflace nová tendence ve vyspělých ekonomikách? III. Jaké jsou možnosti měnové politiky k dosažení % inflace v období velmi nízkých úrokových sazeb? 1

15 III. Nekonvenční MP teoretické možnosti (a) kvantitativní uvolňování (quantitative easing) taková činnost měnové autority, která vede k nárůstu objemu její rozvahy při v průměru neměnné likviditě a rizikovosti portfolia aktiv v rozvaze centrální banky; (b) kvalitativní uvolňování (qualitative easing) centrální banka svými operacemi nemění objem své rozvahy, ale mění skladbu rozvahy ve smyslu nárůstu rizikovějších a méně likvidních aktiv na úkor vládních dluhových cenných papírů; (c) úvěrové uvolňování (credit easing) kombinace kvantitativního a kvalitativního uvolňování, kdy centrální banka navyšuje objem své rozvahy tak, že se snižuje likvidita a zvyšuje rizikovost jejích aktiv; (d) explicitní závazek (forward guidance) centrální banka přijme explicitní závazek ohledně budoucího vývoje některé veličiny, např. se zaváže, že bude držet úrokové sazby na nulové úrovni minimálně po dobu jednoho roku nebo do doby nárůstu inflace. Cílem opatření je snížení dlouhodobějších úrokových sazeb. (e) devizové intervence centrální banka provádí operace na devizových trzích za účelem oslabení domácí měny, a tím dochází jednak k uvolňování reálných úrokových sazeb vlivem vyšší inflace z důvodu vyšších dovozních cen, a jednak k stimulaci reálné ekonomiky nepřímým kanálem měnového kurzu. (f) Helikoptérový efekt připsání peněžních prostředků ve prospěch ekonomických subjektů s cílem podpořit poptávku a tím vyvolat růst cen. (g) negativní úrokové sazby 1

16 Závěr EA je méně sladěná než při svém vzniku na přelomu milénia, její sladěnost však po propadu vlivem finanční a dluhové krize opět v čase začíná narůstat. Většina zemí OECD již vyčerpala prostor pro stimulaci hospodářství pomocí konvenčních nástrojů MP (úrokové sazby); nyní snaha o uvolnění MP pomocí nekonvenčních nástrojů prostor pro monetární expanzi se zúžil. Velká skupina zemí OECD již vyčerpala prostor pro stimulaci ekonomiky pomocí fiskální politiky. Pokud bychom aplikovali hodnoty maastrichtských fiskálních kritérií na země OECD, tak v případě dluhu je aktuálně neplní 7 z 3 zemí v oblasti deficitu 19 z 3 zemí. Monetární prostor zemí OECD (počet zemí se sazbami peněžního trhu menšími než %, 1 % a, %) 3 Fiskální prostor zemí OECD (počet zemí překračujících % hranici dluhu/hdp, resp. 3% hranici deficitu/hdp ) i<= i<=1 i<=. deficit/hdp dluh/hdp 1

17 Děkuji za pozornost! Prof. Ing. Luboš Komárek, Ph.D., MSc, MBA Sekce měnová Odbor vnějších ekonomických vztahů ředitel