PARLAMENTNÍ VOLBY 2010 Rozpočtová křižovatka pro ČR Volby 2010 riziko dalšího patu 28.- 29.května 2010 se v České republice uskuteční řádné 1 volby do Poslanecké sněmovny Parlamentu ČR. Průzkumy veřejného mínění dlouhodobě ukazují za vítěze voleb sociální demokraty (ČSSD). Na druhou stranu je méně jasné, jakou vytvoří koaliční vládu. Hrozí, že rozložení mandátů mezi levici a pravici bude opět velmi těsné. Za nejpravděpodobnější variantou považujeme levicovou vládu ČSSD s nepřímou podporou KSČM. Na rozdíl od předchozích voleb v roce 2006, větší podíl hlasů mohou získat menší strany a zvýšit počet případných koalic. Pokud volby skončí podobným patem jako v roce 2006, nelze naprosto vyloučit vznik velké koalice (ČSSD+ODS) i přes dlouhodobě vyhrocenou kampaň a osobní animozity. Reforma veřejných financí Hlavní odpovědí, kterou by měly přinést volby, je plán stabilizace veřejných financí. Takový krok je obvykle schopna prosadit jenom vláda s jasnou většinou ve sněmovně. Proto případný pat, nebo vznik křehké a těsné koalice může být vnímán jako nejhorší varianta. Levice (ČSSD) navrhuje stabilizaci především díky zvýšení daní a mírné reformy na straně výdajů. Naopak středopravé strany (ODS, VV a hlavně TOP09) prosazují snižování schodku především úpravou výdajové strany rozpočtu. Reakce na volby vyčkávání na první kroky Výraznější reakci finančních trhů okamžitě po volbách neočekáváme, vzhledem k historické zkušenosti. Volební pat, nebo jasné vítězství levice (ČSSD+KSČM) pravděpodobně přinese mírně negativní reakci u koruny a částečně i u akcií. Navíc globální faktory (Řecko, euro) mají v současnosti větší dopad na domácí aktiva (koruna, akcie, dluhopisy) než domácí vlivy (politika, makroekonomické výsledky). Výraznější reakce může přijít s odstupem, kdy spouštěcím faktorem může být např. dlouhé vyjednávání o vládě, nejasný osud reformy veřejných financí, nebo změna ratingu. Česká republika PARLAMENT Poslanecká sněmovna 24. května 2010 Strana mandáty % z celku ODS 81 41 ČSSD 74 37 KSČM 26 13 KDU-ČSL 13 6 Zelení 6 3 200 100 Senát Strana mandáty % z celku ODS 39 48 ČSSD 12 15 KDU-ČSL 12 15 Ostatní 18 22 81 100 EXEKUTIVA Prezident Premiér Ministr financí Ministr zahraničí Guvernér ČNB MAKRO PŘEHLED Václav Klaus Jan Fischer Eduard Janota Jan Kohout Zdeněk Tůma 2007 2008 2009 2010e HDP real růst % 6.1 2.3-4.1 1.3 Inflace prům; % 2.8 6.3 1.0 1.5 Nezaměst. prům.;% 6.6 5.4 8.1 9.7 Zahr. obchod mld. Kč 88 67 152 140 Vládní deficit- % HDP -0.6-1.5-5.9-5.5 Veřejný dluh- % HDP 28.9 30.0 35.4 40 CZK/EUR prům. 27.8 24.9 26.4 25.3 CZK/USD - prům 20.3 17.0 19.1 19.8 Zdroj: ČSÚ, ČNB, ATLANTIK FT projekce Rating dlouhodobé závazky v cizí měně Agentura Hodnocení Výhled Moody s A1 stabilní S&P A stabilní Fitch A+ stabilní Zdroj: Bloomberg Petr Sklenář +420 225 010 219 petr.sklenar@atlantik.cz 1 Mimořádné volby na podzim 2009 zrušil v prvním kroku Ústavní soud. Následně novou dohodu o předčasných volbách zrušila ČSSD.
POLITIKA Průzkumy veřejného mínění Volby se uskuteční v pátek 28. května a v sobotu 29. května. Předběžné výsledky voleb by měly být k dispozici v sobotu 29. května v nočních hodinách. Konečné výsledky ČSÚ pravděpodobně oznámí v pondělí 31. května. Volební účast by mohla dosáhnout 60-65%, což by byl podobný výsledek jako u předchozích voleb (64,5% v roce 2006). Průzkumy veřejného mínění se kloní k variantě velmi vyrovnaného rozložení sil. Do Poslanecké sněmovny by se mělo dostat 5 až 6 stran. Pro vstup do sněmovny musí strana získat více jak 5% hlasů. V níže uvedené tabulce je přehled preferencí, podle tří hlavních agentur, a také počet mandátů případných koalic. Pro většinu ve sněmovně je potřeba získat více jak 100 poslaneckých hlasů. Vzhledem k velmi polarizované politické scéně a značné míře osobních animozit (především k předsedovi ČSSD Jiřímu Paroubkovi) se snižuje možnost sestavení jasné a stabilní parlamentní většiny. Tabulka č. 1: Preference a případné koalice STEM Factum Invenio CVVM Volby 2006 % křesla % křesla % křesla % křesla ČSSD 27,0 75 27,5 66 30,5 75 32,3 74 ODS 18,7 55 21,7 51 19,0 42 35,4 81 KSČM 11,8 28 13,9 30 13,0 28 12,8 26 TOP09 9,2 21 11,1 22 14,0 31 - - VV 8,9 21 11,0 23 11,0 24 - - KDU-ČSL 3,9-5,2 8 3,5-7,2 13 Zelení 3,1-2,9-4,5-6,3 6 Případné koalice ČSSD+KSČM 103 96 103 100 ČSSD+KDU+VV 96 97 99 - ČSSD+VV+TOP09 117 111 130 ČSSD+ODS 130 117 117 155 ODS+TOP09+VV+KDU 97 104 97 - Zdroj: STEM, Factum Invenio, CVVM, ČSÚ; ATLANTIK FT Přehled případných koalic Za nejpravděpodobnější považujeme 4 následující varianty. Variantu doplňujeme i odhadem pravděpodobnosti jednotlivé varianty. 1) ČSSD + KSČM (šance 40%) ČSSD naznačila, že preferovanou variantu je menšinová vláda ČSSD s nepřímou podporou KSČM. Podle našeho názoru, hlavní překážkou může být nedostatek hlasů při vyrovnaném parlamentu. Tato koalice se bude pravděpodobně snažit stabilizovat veřejné rozpočty zvyšováním daní a snahou o mírnější úpravu výdajové strany rozpočtu. Je pravděpodobné, že největší snahou této vlády bude vyhnout se nepopulárním krokům a zachování současného nastavení systému. Zkušeností pro obě strany jsou společné koalice v 5 ze 13 krajských zastupitelstev. 2) ČSSD + VV + KDU/TOP09 (šance 35%) Pokud se ČSSD nepodaří vytvořit vládu s pomocí KSČM, další variantou je snaha vytvořit ji s menšími stranami. Větší šanci dáváme složení koalice ČSSD s VV a KDU a formování levostředové koalice než široce rozkročené i s TOP09, která má výrazně rozdílný program. Ovšem o konečné podobě koalice rozhodne počet mandátů jednotlivých stran a možnost sestavení parlamentní většiny. Především menší strany by v této koalicy měly přinášet tlak na reformu veřejných financí. 3) ODS+TOP09+ VV + KDU (šance 15%) Podmínkou této varianty je malý rozdíl mezi ODS a ČSSD, případně výraznější úspěchy menších stran. Koalice ze čtyř stran může být méně stabilní a její vznik složitější. Hlavním akcentem by byla reforma veřejných financí spojená se změnami ve zdravotnictví a penzijním systému. 4) ČSSD+ODS (šance 10%) Pravděpodobnější je vznik klasické velké koalice, než obnova varianty opoziční smlouvy s minoritní vládou jako tomu bylo v roce 1998. Velkou překážkou je dlouhodobá, vzájemná a útočná kampaň i negativní osobní vztahy.
EKONOMIKA Problematikou číslo jedna je stabilizace veřejných rozpočtů, které představují dlouhodobě nejslabší místo české ekonomiky. S tímto krokem bude spojena i reforma penzijního systému a zdravotnictví. Nepřímo na tato témata navazuje otázka eura a privatizací. 1) Reforma veřejných rozpočtů Strukturální deficit (deficit bez vlivu ekonomického cyklu) v případě ČR je 4,9% HDP 2, tj. cca 180 mld. korun v roce 2010. Pouhé snížení na 3% HDP do roku 2013, představuje redukci o asi 70 mld. korun. ČR patří v rámci EU k zemím s vyšším deficitem a díky rozpočtovým problémům u zemí Eurozóny vzniká velký tlak na snížení deficitu v celé Evropě. Optimální poměr stabilizace rozpočtu je obvykle (70-30), kdy 70% tvoří úspory výdajů a pouze 30% zvyšování daní. Radikálním škrtům na výdajové straně rozpočtu a případnému zvýšení nepřímých daní (DPH) se nevyhne ani levice (ČSSD), i když to zatím odmítá. Obecně levicová vláda se bude asi snažit větší váhu při redukci deficitu posunout ke zvyšování daní. Naopak středo-pravá koalice bude více prosazovat škrty výdajů při snížení deficitu. Ráznému snižování deficitu rozpočtu se nevyhne žádná vláda, kvůli velkým nákladům, které přináší případný trest za nečinnost vyšší náklady na obsluhu státního dluhu a snižování ratingu. 2) Rating ČR díky své dlouhodobé makroekonomické stabilitě má jedno z nejvyšších hodnocení v regionu. 3 Ovšem agentury Moody s a S&P s nezávisle na sobě oznámily, že může dojít ke snížení hodnocení, pokud po volbách nebude představen plán na snížení deficitu. Doručením je i rozjet dlouho odkládané reformy penzí a zdravotnictví. Naopak úspěšné reformy mohou přinést i zvyšování ratignu. Snížení ratingu přináší zvýšení rizikové přirážky, tj. zdražení financování státního dluhu. Zvýšení výnosové křivky o 100 bps. představuje nárůst nákladů na obsluhu státního dluhu o 12 mld. korun ročně. 3) Penzijní reforma a reforma zdravotnictví Reforma penzí a zdravotnictví se v ČR odkládá 15 let. Neudržitelnost penzijního systému byla opakovaně prokázaná. Detailní analýzu naposledy poskytla tzv. Bezděkova komise v roce 2005. K reformě zatím chybí politická vůle a to především u levicových stran (ČSSD, KSČM) v obavě z nepopulárních kroků. U ostatních stran existuje shoda u elementárních kroků, a proto očekáváme jistý posun. Navíc stabilizace veřejných rozpočtů implicitně vede i k reformě penzí a zdravotnictví. Důchody jsou největší položka ve výdajích státního rozpočtu. 4) Přijetí eura ČR nemá stanoven žádný termín pro přijetí eura. Vzhledem ke stavu veřejných rozpočtů a malé politické vůli neočekáváme, že vstup do eurozóny je možný dříve než v letech 2016-2017. Reálný je i podstatně vzdálenější termín, protože žádná z politických stran nepovažuje přijetí eura za prioritu v rámci svého programu. 5) Privatizace V nejbližších letech neočekáváme výraznější prodej státního majetku. Proti privatizacím u strategických firem (ČEPRO, ČEPS, MERO, ČEZ) se vyslovuje většina stran. V dalších případech tomu brání špatný stav firem (ČSA) nebo nevhodné podmínky na finančních trzích (Letiště Praha). Jistou možnost přináší pouze rozjetí penzijní reformy a její financování prodejem státního majetku. V tomto případě by se jednalo asi o postupný proces, např. prodej části státního podílu v ČEZu přes trh. ZAHRANIČNÍ POLITIKA Členství v EU a v NATO dává základní mantinely politickému vývoji a zahraniční politice. Proto neočekáváme zásadní zlom v zahraniční politice ČR. V případě levicové vlády (ČSSD +KSČM) může přijít vstřícnější vztah k Rusku a snaha omezit aktivity české armády v rámci NATO (Afganistán). Naopak případná středo-pravá vládní kolace bude spíše prosazovat dosavadní rezervovaný vztah k Rusku a podporovat mise NATO. 2 European Commision Forecast Spring 2010; May 2010, Brussels; http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/european_economy/2010/ee2_en.htm 3 Od agentury Moody s na stupni A1 ; od S&P A a od Fitch A+
DOPAD NA FINANČNÍ TRHY Pro finanční trhy je nejistota nejhorší variantou. Volební pat, nebo nestabilní koalice může přinést největší riziko negativní reakce. Při vítězství levice může také dojít k mírně negativní reakci trhu, pravděpodobně především u koruny. Naopak při nečekaném vítězství pravice může dojít k mírně pozitivní reakci. Navíc je nutná zdůraznit, že globální faktory (Řecko, euro) mají v současnosti větší dopad na ceny domácích aktiv (koruna, akcie, dluhopisy) než domácí vlivy (politika, makroekonomické výsledky). Vedle toho finanční trhy historicky méně reagují výsledky voleb v regionu, a proto výraznější tržní reakci okamžitě po volbách nečekáme. Na druhou stranu výraznější reakce může přijít později, kdy spouštěcím faktorem může být např. dlouhé vyjednávání o vládě, nejasný osud reformy veřejných financí, nebo změna ratingu. Nelze také vyloučit umocnění vnějšího impulzu, např. v podobě nárůstu rizikové prémie na finančních trzích. 1) Akcie Vítězství levice bude pro akcie pravděpodobně negativním signálem pro obavu ze zvyšování daní firmám a spotřebních daní (tabák, pohonné hmoty), tlaku na přísnější regulaci (energetika, telekomunikace, bankovnictví) a vlažnějšímu přístup ke snižování deficitu. Specifická reakce může nastat u akcií ČEZ. - krátkodobě pozitivní reakce může nastat díky spekulaci na mimořádnou dividendu pro splnění volebního slibu ČSSD 13. důchodu. Dlouhodobě, ale převáží negativní vliv, kvůli vyššímu zdanění, přísnější regulaci a zesílení politického vlivu na chod firmy. 2) Dluhopisy a úrokové sazby Při vítězství levice lze očekávat mírně negativní reakci z obavy k přístupu řešení rozpočtového deficitu. Reakci může podpořit i nervozita na dluhopisových trzích posledních týdnů, které tíží rozpočtové problémy států eurozóny. Negativní tlak na korunu může přinést i rychlejší zvyšování úrokových sazeb ČNB. 3) Koruna Vítězství levice může přinést nárůst rizikové prémie a tlak na mírné oslabení koruny. Ovšem ani zde zásadní zlom neočekáváme, Česká koruna je dlouhodobě nejstabilnější měnou regionu. Dlouhodobý kurz koruny je ovlivněn několika fundamenty - makroekonomická stabilita, přibližování se západní Evropě (exporty), příliv investic. Pouze riziko ovlivnění těchto faktorů (např. snížení ratingu, odklad reformy rozpočtu) může přinést výraznější oslabení koruny.
KONTAKTY Obchodování s cennými papíry Jméno Specializace Telefon E-mail Jan Langmajer Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 242 jan.langmajer@atlantik.cz Radúz Šrom Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 241 raduz.srom@atlantik.cz Barbora Stieberová Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 248 barbora.stieberova@atlantik.cz Tereza Jalůvková Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 206 tereza.jaluvkova@atlantik.cz David Nový Obchodování domácí a zahraniční společnosti +420 225 010 228 david.novy@atlantik.cz Jan Jirout Prodej a Obchodování +420 225 010 289 jan.jirout@atlantik.cz Prodej a klientské služby Jméno Specializace Telefon E-mail Andrea Keprtová Správa aktiv +420 545 423 436 andrea.keprtova@atlantik.cz Dalibor Hampejs Podílové fondy +420 545 423 448 dalibor.hampejs@atlantik.cz Hana Křejpská Klientské služby +420 225 010 284 atlantik@atlantik.cz Oddělení analýz Analytik Specializace Telefon E-mail Milan Vaníček Strategie, farmaceutika, telekomunikace +420 225 010 207 milan.vanicek@atlantik.cz Petr Novák Energetika, stavebnictví, těžba a metalurgie, chemie +420 225 010 211 petr.novak@atlantik.cz Patrick Vyroubal Nemovitosti, TV +420 225 010 258 patrick.vyroubal@atlantik.cz Milan Lávička Bankovnictví, finanční služby +420 225 010 214 milan.lavicka@atlantik.cz Petr Sklenář Makroekonomika, dluhopisy +420 225 010 219 petr.sklenar@atlantik.cz Portfolio Management Jméno Pozice Telefon E-mail Martin Kujal Vedoucí pro investice +420 225 010 298 martin.kujal@atlantik.cz Petr Posker Portfolio manažer +420 545 423 435 petr.posker@atlantik.cz Marek Janečka Portfolio manažer +420 222 510 299 marek.janecka@atlantik.cz Miroslav Paděra Portfolio manažer +420 225 010 223 miroslav.padera@atlantik.cz ATLANTIK finanční trhy, a.s. Praha: Vinohradská 230 100 00 Praha 10 Tel.: +420 225 010 222 Fax: +420 225 010 221 Brno: Hilleho 1843/6 602 00 Brno Tel.: +420 545 423 411 Fax: +420 545 240 005 Tel: 800 122 676 atlantik@atlantik.cz www.atlantik.cz Bloomberg: ATLK <GO> Reuters: ATLK
Právní prohlášení ATLANTIK FT finanční trhy, a.s. (dále jen ATLANTIK FT ) je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha, a.s. (tvůrce trhu market maker všech titulů obchodovaných v segmentu SPAD na BCPP, a.s.) oprávněný poskytovat investiční služby ve smyslu zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. ATLANTIK FT v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy obchodníka a vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení připravuje a rozšiřuje investiční doporučení. Činnost ATLANTIKu FT podléhá dozoru České národní banky, Na Příkopě 28, 115 03 Praha 1 http://www.cnb.cz/. ATLANTIK FT v souladu s vyhláškou č. 114/2006 Sb., o poctivé prezentaci investičních doporučení rozšiřuje investiční doporučení, přičemž v tomto dokumentu jsou zmíněny některé důležité informace a upozornění s tvorbou a šířením investičních doporučení spojené. ATLANTIK FT uveřejňuje investiční doporučení vytvořená zaměstnanci ATLANTIK FT (dále je Analytici ). Analytici vytvářející investiční doporučení nesou plnou odpovědnost za jejich objektivitu. Stupně investičního doporučení ATLANTIK FT používá následující stupně investičních doporučení: Koupit/BUY předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je větší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii. Tento požadovaný výnos je určen jako součet výnosu bezrizikového aktiva (nejdelší státní dluhopis ČR) a součinu koeficientu beta a rizikové prémie (určené individuálně pro každou společnost a odvozené od rizikové prémie pro český trh). Držet/HOLD předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší, než minimální teoretický požadovaný výnos pro danou akcii, ale zároveň větší než výnos bezrizikového aktiva. Prodat/SELL předpokládá se, že % rozdíl mezi roční cílovou cenou akcie (určenou jednou z níže uvedených oceňovacích metod) a aktuální tržní cenou je menší než výnos bezrizikového aktiva. Metody oceňování ATLANTIK FT při oceňování společností a investičních projektů používá v prvé řadě metodu diskontovaných cash flow (FCFE nebo DDM). Metoda relativního srovnání je nedílnou součástí každého ocenění, ale slouží spíše jako test vypovídací schopnosti diskontní metody, a to z těchto důvodů: (i) rozdílné účetní standardy; (ii) rozdílná velikost firem; (iii) dostupnost informací; (iv) dopad akvizic a dceřiných společností na strukturu účetních rozvah; (v) rozdílné dividendové politiky; a (vi) rozdílná očekávání budoucích ziskových marží. Pokud se fundamentální ocenění a interval hodnot na základě relativního srovnání v zásadě shodují, je to známka správnosti projekcí cash flow a dalších klíčových předpokladů diskontovacího modelu (zvláště diskontní faktor, růst v tzv. nekonečné fázi, kapitálová struktura, apod.). V opačném případě je nutno najít faktory vedoucí k zásadní rozdílnosti obou oceňovacích metod. Opatření bránící vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům: Odměna osob, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, je závislá zejména na kvalitě odvedené práce, dosažených výsledcích a celkového zisku společnosti. Osoby, které se podílejí na tvorbě investičních doporučení, nejsou finančně ani jinak motivovány k vydání investičních doporučení konkrétního stupně a směru. Společnost v rámci dodržování pravidel obezřetného poskytování investičních služeb a organizace vnitřního provozu společnosti uplatňuje postupy a pravidla stanovené právními předpisy a vnitřními předpisy společnosti, které brání vzniku střetu zájmů ve vztahu k investičním nástrojům obsaženým v investičních doporučeních šířených ATLANTIKem FT. Další upozornění ATLANTIK FT a s ním propojené osoby a osoby, které k nim mají právní nebo faktický vztah, včetně členů statutárních orgánů, vedoucích zaměstnanců anebo jiných zaměstnanců, mohou obchodovat s investičními nástroji či uskutečňovat jiné investice a obchody s nimi související a mohou je v rozhodné době nakupovat nebo prodávat, nebo k nákupu anebo prodeji nabízet, ať již jako komisionář, zprostředkovatel či v jiném právním postavení, na veřejném trhu či jinde. Makléři a ostatní zaměstnanci ATLANTIK FT a/nebo s ní propojené osoby mohou poskytovat ústní nebo písemný komentář k trhu nebo obchodní strategie svým klientům a vlastnímu oddělení obchodování, které odráží názory, jež jsou v rozporu s názory vyjádřenými v investičních doporučeních. Investoři by měli investiční doporučení považovat pouze za jeden z několika faktorů při svém investičním rozhodování. Investiční analýzy a doporučení vydávané ATLANTIK FT a/nebo s ní propojenými osobami byly připraveny v souladu s pravidly chování a interními předpisy pro zvládání konfliktů zájmů ve spojení s investičními doporučeními. Přehled změn stupně investičního nástroje, na který ATLANTIK FT vydal investiční doporučení, a jeho cenového cíle během posledních 12 měsíců je uveřejněn způsobem umožňující dálkový přístup na internetové adrese: http://www.atlantik.cz/. Emitent nebyl před vydáním tohoto doporučení s ním seznámen a doporučení tedy nebylo nijak změněno nebo upraveno na základě jeho žádosti. Samotná investiční rozhodnutí jsou vždy na Zákazníkovi a Zákazník za ně nese plnou zodpovědnost. Přestože investiční doporučení ATLANTIK FT jsou analytiky ATLANTIKu FT připravována v dobré víře kvalifikovaně, čestně a s odbornou péčí, nemůže ATLANTIK FT přijmout odpovědnost a zaručit úplnost nebo přesnost informací v nich uvedených s výjimkou údajů vztahujících se k ATLANTIK FT. Investiční doporučení sdělují názor analytiků ATLANTIKu FT ke dni zveřejnění a mohou být změněny bez předchozího upozornění. Úspěšné investice v minulosti nejsou zárukou stejných výsledků v budoucnosti. Investiční doporučení nepředstavují v žádném případě nabídku k nákupu či prodeji investičních nástrojů. Jednotlivé investiční nástroje nebo strategie v investičních doporučeních zmíněné nemusí být vhodné pro každého investora. Názory a doporučení tam uvedené neberou v úvahu situaci jednotlivých klientů, jejich finanční situaci, cíle nebo potřeby. Investiční doporučení mají sloužit investorům, u nichž se očekává, že budou činit vlastní investiční rozhodnutí bez nepřiměřeného spoléhání na informace uvedené v investičních doporučeních. Tito investoři jsou povinni se o výhodnosti investic do jakýchkoli investičních nástrojů rozhodovat samostatně, a to na základě náležitého zvážení ceny, případného nebezpečí a rizik, jejich vlastní investiční strategie a vlastní finanční situace. Hodnota či cena jakýchkoliv investic se může měnit. V souladu s tím mohou investoři získat prostředky menší, než byla jejich původní investice. Úspěšné investice v minulosti nezaručují příznivé výsledky do budoucna. 2009 ATLANTIK finanční trhy, a.s.