Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s.

Bankovní institut vysoká škola Praha Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s. Diplomová práce Bc. Jiří Pohl Duben, 2009

Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra finančních obchodů Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s. Diplomová práce Autor: Bc. Jiří Pohl Finance Vedoucí práce: Ing. Olga Šeflová Praha Duben, 2009

Prohlášení: Prohlašuji, ţe jsem diplomovou práci zpracoval samostatně, s vyuţitím dostupných informací a s pouţitím uvedené literatury. V Praze dne 7. dubna 2009 Jiří Pohl

Na tomto místě bych rád poděkoval Ing. Olze Šeflové, vedoucí mé diplomové práce, za poskytnuté rady, odborné vedení a dohled při realizaci mé diplomové práce.

Anotace práce: Jméno a příjmení autora: Jiří Pohl Instituce: Bankovní institut vysoká škola Název práce: Současnost a perspektivy Burzy cenných papírů Praha, a.s. Vedoucí bakalářské práce: Ing. Olga Šeflová Počet stran: 66 Počet titulů bibliografie 11 V diplomové práci je analyzován historický, současný a perspektivní vývoj burzovního trhu v České republice v komparaci se sousedními burzovními trhy ve Varšavě, Budapešti a Vídni. Zabývá se hodnocením problémů spojených s fungováním praţské burzy v oblasti obchodování cenných papírů a zároveň se snaţí ukázat nové trendy jejího rozvoje a chování. Práce analyzuje a hodnotí problematiku primárních emisí a derivátů a jejich význam pro kapitálový trh v ČR ve srovnání s okolními trhy. V oblasti nových finančních produktů analyzuje základní fungování Energetické burzy Praha, a.s. a vytváří náhled na členství Burzy cenných papírů Praha v nových vlastnických strukturách. Anotation: This dissertation analyzes historical, current situation and prospects for stock market in the Czech Republic in comparison with neighboring exchange markets in Warsaw, Wien and Budapest. It deals with the evaluation of the problems associated with the operation of the Prague Stock Exchange in the trading of securities, while seeking to show new trends of development and behavior. Dissertation also examines problems of primary emissions and derivatives and their importance for capital market compared to the surrounding markets. In the area of new product it analyzes the basic operating of Prague Energy Exchange (Energetické burzy Praha), and provides a preview on membership of stock exchange in new ownership structures.

OBSAH ÚVOD 1. VÝVOJ, ÚLOHA A POSTAVENÍ BCPP V MEZINÁRODNÍCH STRUKTURÁCH... 6 1.1 PODSTATA BURZY CENNÝCH PAPÍRŮ... 6 1.2 PŘEDVÁLEČNÁ HISTORIE PRAŢSKÉ BURZY... 7 1.3 VÝVOJ BCPP PO ROCE 1989... 8 2. ANALÝZA PROBLÉMŮ OBCHODOVÁNÍ NA BCPP... 11 2.1 OBJEMY OBCHODOVÁNÍ NA BCPP... 11 2.2 INDEXY PRAŢSKÉ BURZY... 14 2.3 VÝVOJ CEN AKCIÍ NA BCPP... 19 2.4 WARSAW STOCK EXCHANGE... 21 2.5 BUDAPEST STOCK EXCHANGE... 23 2.5 WIENNA STOCK EXCHANGE... 24 2.6 VYHODNOCENÍ KOMPARACE... 26 3. ZHODNOCENÍ PROBLEMATIKY PRIMÁRNÍCH EMISÍ NA BCPP... 30 3.1 VÝZNAM IPO PRO EMITENTY A INVESTORY... 30 3.2 PRŮBĚH NOVÉ EMISE A POŢADAVKY BCPP... 32 3.3 HISTORIE IPO NA BCPP... 34 3.4 BUDAPEST STOCK EXCHANGE... 36 3.5 WARSAW STOCK EXCHANGE... 38 3.6 ZHODNOCENÍ IPO... 41 4. POSOUZENÍ VÝZNAMU TERMÍNOVANÝCH OBCHODŮ NA BCPP... 43 4.1 CHARAKTERISTIKA TRHU... 43 4.2 DERIVÁTY NA BCPP... 45 4.3 FUTURES... 47 4.4 WARRANTY... 50 4.5 INVESTIČNÍ CERTIFIKÁTY... 51 4.6 OPTIONS... 51 4.7 EUREX... 53 5. PERSPEKTIVY VÝVOJE BCPP... 54 5.1 CENTRÁLNÍ DEPOZITÁŘ... 54 5.2 ENERGETICKÁ BURZA PRAHA... 54 5.3 OČEKÁVANÝ VÝVOJ BURZOVNÍCH OBCHODŮ... 60 ZÁVĚR 4

1. Úvod Burza cenných papírů, fenomén, jehoţ tradice byla na dlouhých 60 let přerušena nejdříve II. světovou válkou a později komunistickým reţimem. Fenomén, jenţ se v první polovině 90. let minulého století dotknul prakticky všech občanů ČR. V této oblasti naprosto nezkušení, aţ na jednotlivce, nás kuponová privatizace dostala do zcela nové pozice. Kaţdý, kdo docílil věku 18 let v době registrace kuponových kníţek, se mohl stát akcionářem. Právě kuponová privatizace udělala z České republiky velmoc v počtu majitelů akcií, tedy, nemluvíme-li v absolutních číslech, ale v procentuálním vyjádření k celkové populaci. Dokonce tak vyspělý akciový trh, jako je americký, za Českou republikou v tomto ohledu zaostával. Nutno ovšem podotknout, ţe jsme stanuli v popředí vlivem nestandardního postupu privatizace státních firem a následně proběhlá koncentrace vlastnictví počet majitelů akcií prudce zredukovala. Právě velké mnoţství emisí akcií, jejich drţitelů a nařízení, ţe všechny akcie z kuponové privatizace musí být obchodovatelné na trzích burzy vedlo k překotnému a bouřlivému vývoji Burzy cenných papírů Praha, a.s. Ohromné mnoţství dat, jeţ musely spravovat jednotlivé instituce zúčastňující se celého procesu obchodování a evidence, bylo příčinou mnoha technických i legislativních problémů. Přesto se postupem času ukázalo, ţe se Burza cenných papírů Praha, a.s. stala nezpochybnitelnou součástí českého kapitálového trhu a v dalších letech svoji pozici potvrdila a upevnila. Burza cenných papírů Praha, a.s. se za dobu své novodobé existence stala nejen plnohodnotnou burzou, která je a bude schopná nabídnout téměř všechny instrumenty kapitálového trhu, ale také burzou transparentní a respektovanou. Praţská burza je zde srovnávána se sousedními trhy s podobnou výchozí pozicí, ačkoli kaţdé takové srovnání můţe být zavádějící, neboť burza není hermeticky uzavřeným trhem. Je oknem a zrcadlem historického vývoje dané země, jelikoţ do jejího chování se znatelně promítají celospolečenské nálady a ty jsou ovlivňovány nejen ekonomickými ukazateli, ale celou řadou dalších faktorů, od politického vývoje přes legislativní problémy aţ po nálady na ostatních světových burzách. 5

1. Vývoj, úloha a postavení BCPP v mezinárodních strukturách 1.1 Podstata burzy cenných papírů Pojem "burza" se historicky vyvinul jako označení pro zvláštní druh shromáţdění obchodníků, na kterém se uskutečňovala koupě a prodej zboţí. Názory na původ vzniku tohoto slova se různí. Jedním z názorů je, ţe tento pojem pochází ze středověkého slova "bursae", coţ byly kupecké koleje. Podle jiného názoru pochází z řeckého slova, které v překladu znamená koţený měšec, který měl být umístěn na štítě domu v rodině Van der Beurse z Brugg. Ať uţ tento pojem přišel odkudkoli, postupně se rozšířil téměř po celé Evropě. Pojem burza se stal synonymem vysoce organizovaného trhu, který se od jiných trhů liší tím, ţe pro obchodování jsou předem stanoveny přesné podmínky, jejichţ dodrţování je podmínkou pro realizaci burzovních obchodů. Okruh těchto podmínek je široký a týká se osob, které se mohou na trhu pohybovat a obchodovat, předmětu obchodu a jeho kvantitativní a kvalitativní charakteristiky, času a místa obchodů, struktury trhu a techniky obchodování, cenové tvorby a poskytování informací o připravovaných a realizovaných obchodech. I proto spadá činnost burzy pod kontrolu státu, ne majetkovou, ale především legislativní. 1 Předmětem burzovního obchodu mohou být pouze různé druhy zboţí, cenných papírů, peněz nebo sluţeb. Tyto předměty ovšem musejí být vzájemně zaměnitelné, standardizované. Chápaní obsahu pojmu burza lze rozdělit do několika skupin: 1. Místo, kde se uskutečňují obchody 2. Schůzka pro obchodníky 3. Právnická osoba, která organizuje trh 4. Forma trhu Charakteristickými znaky burzy jsou: Zvláštní organizovanost trhu Omezenost trhu jen pro určité subjekty Omezenost předmětu na trhu 1 Pavlát Vladislav, Burzy cenných papírů, Praha 2003 6

Fyzická nepřítomnost zboţí Trh, který se pravidelně opakuje na určitém místě První období vzniku a vývoje burz v Evropě začíná ve 12. a 13. století v italských městech Janov, Lucca, Benátky a Milán. Pojem burza se začal pouţívat nejdříve v belgických Flandrech. Burza je přísně organizovaný trh, který se musí chovat dle známé skutečnosti, ţe investor se velmi těţko získává, ale velmi lehce ztrácí. Jakkoli se technika vyvíjela, princip fungování burzy je stejný. Párují se zde příkazy ke koupi s příkazy k prodeji tak, aby byl kupující uspokojen nejniţší cenou nabídky a prodávající nejvyšší cenou poptávky. 1.2 Předválečná historie praţské burzy Historie burz na našem území sahá do druhé poloviny 19. století. První obchody probíhaly na týdenních trzích (v Praze to bývalo nejdříve na Koňském trhu a od roku 1882 na Senováţném náměstí). Původně se obchodovalo pouze s obilím a zemědělskými plodinami. Rozvoj obchodu a dopravy přiměl obchodníky, aby usilovali o zřízení organizovaného střediska. Po zaloţení obchodní a ţivnostenské komory byla v roce 1855 zaloţena prozatímní burza, která sídlila ve Šlitově paláci na Národní třídě v Praze. Obchodovalo se na ní hlavně s valutami a směnkami. V roce 1861 byla zaloţena tzv. Produktenhalle. Byla to akciová společnost, která v Praze organizovala obchod se zboţím. Za účasti obchodní komory byla zaloţena 13. listopadu 1861 při této společnosti burza peněţní, na zboţí a plodiny. Pro nedostatek účastníků byla však jiţ po prvním roce obchodování uzavřena. V roce 1868 obchodní spolek Merkur znovu usiloval o zřízení burzy. O rok později se burzu podařilo skutečně zaloţit, avšak po roce opět zanikla. Teprve aţ pokusy z roku 1871 měly trvalý úspěch. Podnětem se stalo prohlášení významných osobností praţského hospodářského světa v čele s velkoobchodníkem s cukrem Aloisem Olivou. Na základě tohoto prohlášení byly zajištěny finanční prostředky na zaloţení a provoz burzy. Organizační základnou praţské burzy byl zákon o burzách a senzálech, vydaný 7

císařským patentem r. 1860. Burza se konala na Příkopech a později v Hybernské ulici. Na praţské burze se původně obchodovalo jak s cennými papíry, tak se všemi druhy zboţí, včetně obilí a ostatních zemědělských plodin. Největší význam zpočátku spočíval pouze v umisťování emisí státních dluhopisů a akcií podniků. Po vídeňském krachu v roce 1873 burza v Praze dlouhou dobu stagnovala. Velmi úspěšná byla praţská burza při soustřeďování obchodu s cukrem. Pro tento druh zboţí byla střediskem pro celé Rakousko-Uhersko. Ihned po vypovězení 1. světové války byly všechny burzy zakázány včetně praţské burzy. Činnost praţské burzy byla obnovena 3. února 1919. Po první světové válce však obchod se zboţím na praţské burze ustoupil zcela do pozadí a obchodovalo se v podstatě jen s cennými papíry a to především s akciemi českých společností. V meziválečném období zaznamenala burza bouřlivý rozmach. V této době se zapsala do podvědomí samozřejmě i historicky, neboť se na jejím trhu projevila hospodářské krize 30. let. Ovšem tento rozmach byl násilně přerušen druhou světovou válkou. Praţská burza ukončila svou činnost v roce 1939. Přes veškerou snahu o znovuzrození české burzy se po skončení 2. světové války jiţ její brány neotevřely a začalo velmi dlouhé období, v jehoţ rámci upadala burza, jako trh s cennými papíry, do zapomnění. 1.3 Vývoj BCPP po roce 1989 K oţivení zájmu o burzu, jako organizovanou formu trhu, došlo opět aţ po listopadu 1989. Zaloţení burzy bylo v programu ekonomické reformy původně plánováno na podzim roku 1990. Ukázalo se, ţe cesta k přípravě, zaloţení a zahájení její funkce je sloţitá. V roce 1991 byl proto vytvořen Prozatímní sekundární trh. Trh cenných papírů se konal kaţdou středu sudého týdne v budově Státní banky československé a byl neveřejný a obchodovalo se na něm s domácími dluhopisy. Česká burzovní tradice našla své pokračování aţ v 90. letech, kdy v květnu 1991 vznikl Přípravný výbor pro zaloţení Burzy cenných papírů. Nová společnost, kterou tvořilo osm bankovních domů, se 24. srpna 1992 transformovala na sdruţení. Na základě přijetí zákona o burze se toto sdruţení později přeměnilo na obchodní společnost Burza cenných papírů Praha, a.s. 8

Burza cenných papírů Praha, a.s. - BCPP (Prague Stock Exchange - PSE) byla zapsána do obchodního rejstříku ve formě akciové společnosti 24. listopadu 1992. Mezi zakladatele patřilo 12 československých bank a 5 nezávislých obchodníků s cennými papíry (v současné době má BCPP 20 členů a 2 osoby oprávněné uzavírat burzovní obchody). První obchodní seance se konala 6. dubna s pouhými sedmi cennými papíry. K velkému zvýšení obchodovaných emisí došlo nestandardním způsobem v letech 1993 a 1995, a to uvedením akcií, které se privatizovaly v obou vlnách kupónové privatizace, coţ vývoj bohuţel negativně poznamenalo. Svého času bylo na burze přítomno přes 1700 emisí cenných papírů, coţ negativně ovlivnilo řadu procesů. Administrativa s tím spojená představovala velkou pracnost. Řada problémů se vyskytovala ohledně komunikace se Střediskem cenných papírů a s mnoţstvím dat mělo problém i většina obchodníků s cennými papíry. Z pohledu informačních systémů nebyl hardwarově ani softwarově připraven téměř ţádný obchodník s cennými papíry. Komunikační systémy a datové linky byly nejen pomalé, nekvalitní a nestálé, ale v řadě míst byly zcela nedostupné. Do listopadu 1993 se obchodovalo pouze jedenkrát týdně. Frekvence obchodování se postupně zvyšovala, od 2. listopadu 1993 se obchodovalo v úterý a čtvrtek a od 14. března 1994 se obchodovalo v cyklu pondělí, úterý a čtvrtek. Od 19. září 1994 se na burze konečně obchoduje kaţdý pracovní den. S tímto krokem se samozřejmě prudce zvyšoval i objem obchodů. Postupem času ve snaze zatraktivnit obchodování provádí praţská burza řadu kroků k tomu, aby se stala rovnocenným partnerem na globalizujícím se akciovém trhu. Proto se snaţí zejména o zvýšení likvidity vyřazením nekvalitních emisí či dělením trhů. Zároveň se pokouší přesunout co nejvíce titulů do kurzotvorného segmentu (obchodování v systémech KOBOS 1 a především SPAD 2 ). Nejdůleţitější události v novodobé historii Burzy cenných papírů Praha: 24.11.1992 Vznik Burzy cenných papírů Praha, a.s. 6.4.1993 Zahájení obchodování se 7 emisemi cenných papírů 1993 Uvedení 955 emisí akcií z 1. vlny kupónové privatizace na burzovní trh. 1 KOBOS Kontinuální burzovní obchodní systém 2 SPAD Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů 9

5.4.1994 Zahájení výpočtu oficiálního burzovního indexu PX 50 1995 Uvedení 674 emisí akcií z 2. vlny kupónové privatizace na burzovní trhy 1997 Vyřazení 1301 nelikvidních emisí akcií z volného trhu burzy 1998 Zahájení obchodování v systému SPAD (Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů) 4.1.1999 Zavedení nového, kontinuálně propočítávaného, indexu PX-D 1.10.2002 Zahájení obchodování s 1. zahraniční akciovou emisí ERSTE BANK 2004 Řádné členství burzy ve FESE (Federace evropských burz) 2004 Udělení statutu definované zahraniční burzy americkou Komisí pro cenné papíry a burzy do prestiţního seznamu neamerických burz bezpečných pro investory 28.6.2004 Zahájení obchodování s 1. primární akciovou emisí ZENTIVA (IPO 1 ) 20.3.2006 Zahájení výpočtu oficiálního burzovního indexu PX 4.10.2006 Zahájení obchodování s investičními certifikáty 5.10.2006 Zahájení obchodování s futurem 7.12.2006 Zahájení obchodování s primární akciovou emisí ECM (IPO) 11.12.2006 Začátek obchodování s warranty na oficiálním volném trhu 18.12.2006 Zahájení obchodování s primární akciovou emisí PEGAS NONWOVENS (IPO) 1.2.2007 Udělena licence pro Energetickou burzu Praha 17.7.2007 První seance na Energetické burze Praha Tabulka č.1: Důleţité události v historii BCPP Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz 1 Zkratka anglického výrazu Initial Public Offering 10

2. Analýza problémů obchodování na BCPP 2.1 Objemy obchodování na BCPP Obchodování na BCPP začalo 5. dubna 1993. Krátce na to byly na všechny trhy BCPP přijaty akcie z 1. vlny kuponové privatizace. Počet emisí a trţní kapitalizace jasně předčily mnoţství jiných instrumentů z burzovního trhu, především dluhopisů. Proto do roku 1996 objemy obchodů realizované s akciemi převyšovaly obchody s dluhopisy. V tomto roce objem obchodů s akciemi dostoupal na výši, která byla překonána aţ v roce 2004. Rokem 1997 začíná nadvláda obchodů s dluhopisy. V letech 2001 a 2002 je převaha uzavřených obchodů s dluhopisy aţ drtivá. Nicméně v současné době dosahují obchody s akciemi vyrovnaných hodnot a stále mírně převyšují obchody s dluhopisy. Akcie a PL Dluhopisy Celkem Objem Počet Objem Počet Objem Počet Rok obchodů emisí obchodů emisí obchodů emisí 1993 7 130 971 1 891 11 9 021 982 1994 42 594 1 028 19 432 27 62 026 1 055 1995 125 643 1 716 69 764 48 195 407 1 764 1996 249 935 1 670 143 264 80 393 199 1 750 1997 246 301 320 433 236 92 679 537 412 1998 172 594 304 687 598 96 860 192 400 1999 163 457 195 1 024 029 95 1 187 486 290 2000 264 145 151 958 688 94 1 222 833 245 2001 127 799 102 1 858 380 84 1 986 179 186 2002 197 398 79 1 595 674 74 1 793 072 153 2003 257 442 65 1 110 104 81 1 367 546 146 2004 479 662 55 692 480 79 1 172 142 134 2005 1 041 173 39 533 241 96 1 574 414 135 2006 848 896 32 598 921 110 1 447 817 142 2007 1 013 020 32 508 860 132 1 521 880 164 2008 850 375 31 643 145 121 1 493 520 152 Tabulka č. 2: Objem obchodů s akciemi a dluhopisy Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz 11

Objem v mil. Kč Objemy obchodů na BCPP 2 000 000 1 800 000 1 600 000 1 400 000 1 200 000 1 000 000 800 000 600 000 400 000 200 000 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Rok Akcie a PL Dluhopisy Graf č. 1: Porovnání objemu obchodů s akciemi a dluhopisy Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz V průběhu let se ukázalo, ţe velké mnoţství emisí, které přišly z obou vln kuponové privatizace, přineslo řadu problémů. V první řadě se jednalo o problémy technické. Veškeré informační a datové výstupy byly na svou dobu obsáhlé a objemné. Zvládnout mnoţství informací povinně předávaných společnostmi burze vyţadovalo nasazení mimořádných personálních zdrojů. BCPP svoji činnost postavila na zapůjčeném software od burzy paříţské. Tento software byl samozřejmě unikátní a vzhledem k tomu, ţe ještě nebyl zcela ujednocen postup účtování a vykazování obchodů a obchodníci pouţívali různé informační a účetní systémy, docházelo zpočátku k velkým problémům. Do tohoto neutěšeného stavu zasahovalo i Středisko cenných papírů, bez kterého nebylo moţné obchody s akciemi vzešlými z kupónové privatizace vypořádat. Problém se ale neprojevoval při vypořádání jenom na straně cenných papírů. K velkým problémům docházelo i na straně finančního vypořádání, neboť finanční převody mezi některými bankami na trhu trvaly i 10 dnů. Těţko se 12

obchodníkům plnilo burzovní vypořádání v čase T+3, dokud nebyly banky schopné termínově stíhat clearing realizovaných obchodů v potřebném čase. Nicméně to pro investory znamenalo, ţe pokud chtěli obchodovat, museli mít peníze k dispozici na účtech obchodníka s cennými papíry a to volně, aby byly připravené pro vypořádání. Vzhledem k tomu, ţe objem obchodů značně kolísal, toto vázání volných finančních prostředků bez moţnosti zhodnocování prodraţovalo kapitálové investice. Z hlediska transparentnosti nebyl tento stav pro investory, především zahraniční, zrovna ideální. Pro investory z rozvinutých kapitálových trhů z tohoto plynulo i jedno velké riziko. Český trh byl velmi mladý a peníze připravené na investice byly uloţeny u obchodníků s cennými papíry bez delší historie a bez přílišných zkušeností. Čili riziko z moţného krachu obchodníka bylo značné a nepochybně se muselo promítnout do očekávaných výnosů. Dalším velmi problematickým faktorem pro řadu společností, který je dostal nejen do problémů ekonomických, bylo plnění informačních povinností vůči BCPP. Jak jiţ bylo řečeno, BCPP byla povinna přijmout akcie z kupónové privatizace na svoje trhy. V mnoha případech společnosti o tento krok zájem neměly a většina jich ani nesplňovala podmínky samotné BCPP ohledně velikosti a kvality emise. Proto byl ze všech tří stran, investorů, BCPP a samotných společností, pozitivně přijímám fakt, ţe emise některých společností začaly trhy BCPP postupně opouštět. V roce 1997 BCPP přistoupila k tomu, ţe akcie s nízkými objemy obchodů byly vyřazeny z volného trhu, čímţ počet emisí radikálně poklesl. Počet akcií se sniţoval i v dalších letech, především v důsledku toho, ţe společnosti získaly své nové, reálné majitele, jeţ o další setrvání na trhu neměli zájem. Tento fakt znamenal pro investory zprávu, ţe na trhu BCPP se začínají pohybovat pouze společnosti se zájmem o svou účast na kapitálovém trhu. Tedy společnosti, kterým vyhovují podmínky přijetí na burzovní trhy, a které jsou ochotné se těmito přísnými informačními pravidly BCPP řídit. Na grafu číslo 2 je zřetelně vidět nastoupený trend poklesu počtu emisí akcií na BCPP. Ţe se jedná o pozitivní signál, je zřejmé z poměru mezi počtem emisí a objemy obchodů. V současné době se na trzích BCPP obchoduje s 32 emisemi akcií a 121 emisemi dluhopisů. 13

Počet emisí na trzích BCPP 2 000 1 800 1 600 1 400 1 200 1 000 800 600 400 200 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Akcie Dluhopisy Graf č. 2: Počet emisí akcií a dluhopisů Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz 2.2 Indexy praţské burzy Dne 5.4.1994 BCPP, při příleţitosti prvního výročí zahájení obchodování, zavedla výpočet burzovního indexu PX-50. Jako výchozí hodnota indexu ke dni zavedení bylo stanoveno 1000 bodů. Hodnoty indexu byly vypočítány také zpětně do roku 1993. Počet bazických emisí indexu PX-50 byl variabilní, nicméně bylo stanoveno, ţe nemůţe převýšit 50 emisí. Báze indexu byla tvořena emisemi nefondových akcií obchodovaných ve SPADu 1 nebo nefondových emisí akcií neobchodovaných ve SPADu, pokud vyhovovaly poţadavkům na výši trţní kapitalizace stanoveným Komisí pro správu indexů. Do báze indexu se nezařazovaly fondy a holdingové společnosti vzniklé transformací z investičních fondů. Aktualizace báze indexu se prováděla 2x ročně, a to vţdy k 1. lednu a k 1. červenci. Při výběru emisí, které nejsou obchodovány ve SPAD, do báze indexu se přihlíţí k frekvenci 1 Systém pro podporu trhu akcií a dluhopisů 14

obchodování a zohledňuje se i oborové hledisko. PX 50 je index počítaný z cen váţených trţních kapitalizací. Dividendové výnosy se nezohledňují. Kalkulace indexu je ve shodě a metodologií IFC doporučenou pro tvorbu indexů na nově vznikajících trzích a probíhá podle následujícího vzorce: PX 50 t K t M M t o 1000 PX50 t hodnota indexu PX 50 K t faktor zřetězení v čase t, který zohledňuje změny provedené v bázi indexu M t trţní kapitalizace báze v čase t trţní kapitalizace báze ve výchozím období. M o Podíl jedné bazické emise na celkové trţní kapitalizaci báze nesmí být vyšší neţ 20%. V případě překročení tohoto limitu, je provedena redukce počtu cenných papírů v příslušné emisi. Od 4.1.1999 je index PX 50 počítán kontinuálně a v intervalu 5 minut po dobu otevřené fáze obchodování v segmentu SPAD. Závěrečná hodnota indexu PX 50 je k dispozici po kaţdé burzovní seanci v 17 hodin. Svého historického minima 316 bodů dosáhl index PX 50 dne 8.10.1998. Historické maximum z 1.3.1994 ve výši 1244,7 bodu bylo poprvé překonáno v březnu 2005. Dne 20. března 2006 se poprvé uskutečnil výpočet nového oficiálního indexu PX. Index PX převzal historické hodnoty nejstaršího indexu BCPP PX 50 a zcela spojitě na ně navázal. Od prosince 2001 byl počet bazických emisí variabilní. Index PX 50 je cenovým indexem, dividendové výnosy se ve výpočtu nezohledňují. PX t K t M M t o 1000 PX t hodnota indexu PX K t faktor zřetězení v čase t, který zohledňuje změny provedené v bázi indexu, přičemţ K 0 ke dni 5.4.1994 platí K 0 =1,00000000 M t M o trţní kapitalizace báze v čase t definovaná vzorcem trţní kapitalizace báze ve výchozím období. M t N ( t) i 1 q ( t) i p ( t) i 15

Graf č. 3: Historický vývoj indexu PX50, PX Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz Počínaje dnem 22. září 2008 začíná platit nová báze indexu PX. Na BCCP se obchoduje s omezeným počtem akcií a od této revize indexu není moţné očekávat něco jiného, neţ mírnou úpravu vah jednotlivých titulů na bázi indexu. Přesto i tento fakt stojí za povšimnutí, především z pohledu investora, který chce koupit index. Trh BCPP neposkytuje pro index PX dostatek velkých společností, které by přilákaly investory natolik, aby mohly zobchodovanými objemy zaujmout váţené místo v indexu. Tento fakt není problémem pouze trhu BCPP, ale je problémem i pro známé a prestiţní indexy z oblasti střední Evropy. Investor si při koupi indexu v Praze nekupuje trh, ale především investuje do dvou sektorů - komoditního a finančního trhu. Tato omezenost pro něj tedy představuje značné riziko. Celé tři čtvrtiny nové báze představuje pouze 5 společností. Akcie finančního sektoru tvoří 39,05% (Komerční banka, Erste bank a VIG), akcie komoditní sektor tvoří 36,04% (ČEZ a NWR) Pokud si tedy výše uvedené údaje promítneme do současného vývoje na českém i světovém kapitálovém trhu, koupě báze indexu přinesla velmi chmurné myšlenky a špatné výsledky. Ceny komodit jako ropa nebo energie zamířily dolů a obrovské problémy finančního sektoru jsou známé všeobecně. Samozřejmě bychom mohli vzít v úvahu i podíl Telefonica O2. Tam 16

se ale především jedná o velmi defenzivní cenný papír a v rozloţení báze nám změnu k lepšímu v ţádném případě nepřinese, potvrdí nastolené úvahy. Společně s pěti výše uvedenými tituly tvoří totiţ jejich celkový podíl 88,3%. Tím jsou zbylé tituly odsunuty na vedlejší kolej a jejich zařazení do indexu můţeme povaţovat spíše za snahu o vzbuzení dojmu většího výběru, optické zpestření dané báze v očích investorů či pokus o zvýšení prestiţe indexu PX v soutěţi regionálních středoevropských burz. Můţeme tedy tato fakta shrnout do jednoznačného závěru. Nedostatek titulů pro tvorbu kvalitního indexu v středoevropském regionu nikoho nepřekvapí a jenom velký optimista by věřil, ţe se situace v dohledné době změní. Domácí investor tedy ještě dlouho nebude mít moţnost investovat do titulu, o který by měl zájem a vybral si ho dle aktuální situace na trhu. Ještě dlouho nebude moci investovat do nákupu indexu, který bude diverzifikovaným a reprezentativním vzorkem většího počtu akcií a především bude vzorkem trhu. Z pohledu BCPP tedy můţeme doufat, ţe kapitálový vstup vídeňské burzy do praţské burzy a tím její zařazení do skupiny 4 regionálních burz přinese případným sjednocením informačních systémů na praţskou burzu, případně do nabídek obchodníků s cennými papíry, tituly, které se stanou reprezentativním vzorkem trhu. Doufejme, ţe vídeňská burza je tím hráčem, který svou velikostí a goodwillem přiláká další malé burzy z regionu k tomu, aby se s ním spojily. Tedy hráč, který disponuje finančními, technickými moţnostmi a zájmem na zajištění propojení/sjednocení místních obchodních systémů, které by rozšířily nabídku na daných burzách o moţnost obchodování s tituly z okolních trhů. Souhrnný index PX-GLOB byl na burzu zaveden spolu s dalšími 19 oborovými indexy dne 6.4.1995. Jedná se o globální index počítaný po kaţdé burzovní seanci ze závěrečných kurzů váţených trţní kapitalizací. Báze indexu je tvořena všemi emisemi akcií a podílových listů, u kterých byl nejpozději v předchozím burzovním dni stanoven kurz. Kalkulace indexu se provádí v souladu s metodologií IFC. Při aktualizaci báze indexu PX-GLOB se Komise pro správu burzovních indexů řídí následujícími pravidly: 1) Do základní báze indexu PX-GLOB můţe být zařazena akciová emise obchodovaná na regulovaném burzovním trhu počínaje dnem následujícím po datu uzavření prvního obchodu. 17

2) Z báze se vyřazují emise cenných papírů společností: a) u nichţ došlo k prohlášení konkursu na majetek společnosti nebo u nichţ bylo povoleno vyrovnání, b) u nichţ bylo rozhodnuto o zrušení společnosti s likvidací, c) s jejichţ CP je obchodování na burze dlouhodobě pozastaveno. 3) Na bazické emise nejsou kladeny poţadavky týkající se jejich trţní kapitalizace a likvidity. 4) Počty cenných papírů uplatněné u bazických emisí ve výpočtu indexu jsou korigovány čtyřikrát ročně tak, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na trţní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 % v rozhodných datech, kterými jsou poslední burzovní dny v měsících únor, květen, srpen, listopad. Korigované počty se stávají platnými třetí burzovní den následující po rozhodném datu. 5) Úprava báze, aby celkový podíl bazických emisí jednoho emitenta na trţní kapitalizaci báze nepřevýšil hranici 25 %, se rovněţ provádí v případech, kdy podíl emitenta, jehoţ emise je nově zařazována do báze, na trţní kapitalizaci báze převyšuje před redukcí tuto hranici. Po vyřazení bazické emise převyšuje sumární podíl emisí některého emitenta na trţní kapitalizaci báze hodnotu 30 %. Graf č. 4: Historický vývoj indexu PX-GLOB Zdroj: Burza cenných papírů Praha, a.s., www.pse.cz 18

2.3 Vývoj cen akcií na BCPP Na trhu BCPP se začalo obchodovat v dubnu 1993 a nárůst počtu emisí přinesly akcie z 1. vlny kuponové privatizace. Lze těţko hodnotit počátky obchodování. Akcie vstoupily na trh s cenami vypočítanými na základě bodů z kuponové privatizace. Nejednalo se tedy o ceny trţní, dané zájmem investorů. Právě jejich netrţnost způsobila vysokou volatilitu 1 mnoha titulů a po určitou dobu trvalo, neţ si akcie našly své přibliţné cenové trţní hladiny. K prvnímu výraznému nárůstu kurzů cenných papírů došlo v únoru roku 1994. Na BCPP byly jiţ umístěny akcie z první vlny kuponové privatizace a po prvotních růstových signálech došlo k první a jiţ nikdy neopakované vlně nárůstu cen. Na trhu se začali pohybovat silní zahraniční investoři a trh nebyl schopen uspokojit jejich poptávku. Proto ceny akcií začaly postupně růst. S pohledem na rostoucí kurzy došlo k euforickému nakupování, které bylo podpořeno vlastnostmi trhu. Ceny akcií mohly růst o 5% a na volném trhu dokonce o 10% za seanci. Tento fakt přinesl obrovskou volatilitu trhu, vysoké růsty a z toho plynoucí podporu optimistických očekávání. Synergické efekty těchto skutečností vedly k tomu, ţe dne 1.3.1994 se index vyšplhal na rekordních 1.244,7 bodu. To bylo maximum, na které se trh dostal následkem velkých očekávání, po němţ ovšem následovalo doslova splasknutí bubliny. Po zastavení růstu a prvních poklesech vypukla prodejní panika, ceny se doslova zřítily a index se dne 29.6.1995 propadl aţ na pouhých 387,2 bodu. To bylo pro danou chvíli dno vývoje kurzů a následovalo období, kdy se trh začal pomalu z této situace zotavovat. Na začátku roku 1997 začal opět atakovat hranici 800 bodů. Bylo moţné konstatovat, ţe šok, který přinesly první ztráty na BCPP, byl investory vstřebán a důvěra v kapitálový trh se začala obnovovat. Ovšem v té době se jiţ ale ozývaly první signály, ţe české hospodářství má značné problémy a není v dobré kondici. rok 1997 Inflace 10,00% reálný růst HDP 1,4% reálný růst průmyslové výroby 3,1% míra nezaměstnanosti 4,9% pasivum obchodní bilance 140,8 mld. pasivní saldo st. rozpočtu 10 mld. Tabulka č. 3: Vybrané ekonomické ukazatele za rok 1997 Zdroj: http://www.cnb.cz ; http://www.csu.cz 1 Volatilita rozkolísanost, nestabilita kurzů, cen, 19

Vláda rychle připravila záchranné ekonomické balíčky, přesto celá situace přerostla v krizi politickou. To negativní vnímání trhu ještě umocnilo a ceny akcií se opět začaly propadat a dne 8.10.1998 skončily na historickém minimu. Mimořádné předčasné volby rozhodly, ţe v České republice došlo k první výrazné politické změně. Volby poprvé po revoluci v roce 1989 vyhrála levicová strana a výsledky voleb se projevily na poklesu cen a propadu indexu aţ na 316 bodů. Následně se politická situace stabilizovala, hospodářství začalo růst a s ním došlo i k přílivu kapitálu na trh burzy. Index se opět začal zotavovat a brzy se dalo očekávat, ţe dosáhne hodnoty 1000 bodů. Na praţskou burzu ale dopadlo ţelezné pravidlo kapitálového trhu, které praví, ţe investora je velmi těţké získat, ale velmi lehké ztratit. Roky 2000 a 2001 byly totiţ ve znamení značných problémů některých obchodníků s cennými papíry, z nichţ někteří skončili v konkurzu. Ztráty na majetkových účtech klientů těchto obchodníků se pohybovaly mezi 2-3 miliardami korun. Důvěra v kapitálový trh byla otřesena a došlo k rychlému odlivu kapitálu. Tyto události byly opět dokladem toho, ţe bez řádné legislativy a kontrolních mechanismů se kapitálový trh neobejde a jakákoli negativní zpráva je pro kapitálový trh drtivá. Navíc se mezinárodní burzovní trhy dostaly pod další tlak vlivem teroristických útoků v USA ze dne 11. září 2001. Indexové ukazatele na světových burzách začaly prudce klesat. K tomu se připojil i index české burzy a dopadl aţ na hodnotu 320,1 bodu dne 17.9.2001. Pokud se ohlédneme za historickým vývojem indexu praţské burzy, můţeme směle prohlásit tento den dnem, kterým skončilo pro investory velmi těţké a sloţité období započaté dne 1.3.1994. Od této chvíle začalo z pohledu akcií, BCPP a investorů zlaté období burzy. S očekávaným vstupem České republiky do EU začal opět sílit příliv zahraničních investorů a index s malými, nevýraznými výjimkami jenom posiloval. Pozitivní byly i zprávy z české ekonomiky. Stále se pracovalo na zlepšování legislativy a v roce 2004 byl přijat zákon o zřízení centrálního depozitáře. To vše podpořilo růst cen akcií a kromě většího propadu z června 2006 se index pohyboval směrem vzhůru a v září roku 2007 atakoval hranici 1.940 bodů. Tou dobou se však jiţ začaly objevovat první zprávy týkajících se velkých problémů některých významných amerických finančních institucí (např. investiční banky Lehman Brother a Merill Lynch, pojišťovna AIG, hypotéční firma Countrywide Financial, atd.), které předznamenaly další vývoj cen akcií. V souvislosti s propuknutím finanční krize se indexy hlavních světových burz začaly propadat a vzhledem k stále sílící globalizaci a propojenosti trhů se tento pokles projevil i na indexu praţské burzy. Index PX sestoupil na úroveň 1.450 20

bodů a do září roku 2008 osciloval kolem této hodnoty, aby následně doslova propadl na úroveň dnešních 770 bodů. 2.4 Warsaw Stock Exchange Na první polské burze se obchodovalo od jejího vzniku dne 12. května 1817 především s obligacemi a jinými dluhovými cennými papíry. Aţ ve druhé polovině 19. století se rozvíjí obchodování s akciemi. Katovice, Lvov, Lodţ, Krakov, Poznaň, Viln a samozřejmě Varšava byla místa, kde se pořádaly burzovní trhy v meziválečném období. Prim si udrţovala Varšava, na jejíchţ trzích se odehrávalo skoro 90% všech obchodů. Po II. světové válce nebyly jiţ tyto burzy znovu otevřeny. Novodobá éra polského burzovnictví začíná po politických změnách v roce 1989. Vzhledem k dlouhodobě přerušené tradici a s tím související nedostatečné zkušenosti, Polsko podepsalo mezivládní dohodu s Francií o zaloţení a vytvoření burzy cenných papírů ve Varšavě. Ta vznikla jako státní akciová společnost jiţ 12. dubna 1991, kdy byl podepsán zakládající zákon burzy cenných papírů. První obchodování se uskutečnilo 16. dubna 1991. V říjnu 1994 se Varšavská burza cenných papírů (dále jen WSE) stala plnoprávným členem Mezinárodní federace burz cenných papírů, jako první ze zemí východní a střední Evropy. Privatizace akciových společností v Polsku 60% 25% 15% Národní investiční fondy Stát Zaměstnanci Graf č. 5: Akcionářská struktura privatizovaných státních podniků v Polsku Zdroj: www.stat.gov.pl 21

V létě 1990 byl v Polsku schválen zákon o privatizaci státem vlastněných podniků, čímţ byla v podstatě zahájena privatizace státního majetku. Jedním z nejdůleţitějších programů v rámci tohoto procesu byl program masové privatizace. Na jeho základě vzniklo 15 národních investičních fondů. Původně se předpokládalo, ţe fondy začnou svojí činnost jiţ před rokem 1992, ale ve skutečnosti byl program zahájen aţ v listopadu roku 1995 a ukončen o rok později. V rámci tohoto programu bylo nakonec zprivatizováno 512 společností, které před svojí privatizací prošly transformací na akciové společnosti. Po svém vzniku a privatizaci začaly společnosti postupně vstupovat na trh varšavské burzy. Jestliţe na konci roku bylo obchodováno na trzích WSE pouhých 9 titulů, uţ o 4 roky později to bylo 65, na konci roku 2003 uţ se jednalo o 200 titulů a na konci roku 2008 se obchodovalo s 339 tituly. Výsledek komparace počtu emisí na praţské a varšavské burze nám ukazuje naprosto odlišný vývoj. WSE se vyhnuly problémy plynoucí z české kuponové privatizace a počet emisí přijímaných na její trhy se díky zájmu investorů, ale i díky zájmu společností neustále zvyšuje. V posledních pěti letech tomu nemalou měrou napomáhá vysoká úspěšnost WSE na poli primárních emisí. Domácí Zahraniční Domácí Zahraniční Rok akcie akcie dluhopisy dluhopisy 1993 5 845 2 417 1994 7 450 5 129 1995 11 271 12 922 1996 24 000 26 458 1997 43 766 32 625 1998 72 442 51 686 1999 123 411 58 559 2000 130 085 74 103 2001 103 370 99 041 229 2002 110 365 149 961 511 2003 140 001 27 715 181 785 806 2004 214 313 77 385 226 541 796 2005 308 418 116 482 286 982 1 129 2006 437 719 198 190 323 556 720 2007 509 887 570 370 348 535 719 2008 267 359 197 765 362 357 586 Tabulka č. 4: Trţní kapitalizace na varšavské burze Zdroj: www.gpw.pl 22

mil PLN Tržní kapitalizace na varšavské burze 1 200 000 1 000 000 800 000 600 000 400 000 200 000 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Akcie Dluhopisy Graf č. 6: Trţní kapitalizace na varšavské burze Zdroj: www.gpw.pl 2.5 Budapest Stock Exchange Budapešťskou burzu cenných papírů zaloţil v roce 1864 císař František Josef I. Skutečný rozvoj však nastal aţ po politickém kompromisu v roce 1867. Koncem 19. století jiţ budapešťská burza patřila mezi významné finanční instituce ve střední a východní Evropě, o čemţ svědčí i fakt, ţe kurzy byly pravidelně uveřejňovány ve Vídni, Frankfurtu, Londýně i Paříţi. Ekonomická krize na počátku 30. let zasáhla také Maďarsko a burza tak byla od léta 1931 do podzimu 1932 uzavřena. Definitivně byla její činnost pozastavena s nástupem socialismu v roce 1948 a to na 42 let. Reorganizace trhu cenných papírů byla v Maďarsku zahájena jiţ na počátku 80. let 20. století. Tehdejšími autoritami bylo povoleno vydávat cenné papíry. Ovšem v podmínkách státního 23

vlastnictví nebylo povoleno emitovat akcie. Odlišná situace však existovala, pokud jde o obligace, které začaly vydávat společnosti, komunální instituce a postupem času i stát. Z iniciativy bank a finančních institucí došlo v roce 1987 k podepsání dohody o obchodování s cennými papíry. Od této dohody jiţ vedla cesta k zaloţení budapešťské burzy, která vznikla 19. června 1990. Zaloţilo ji 41 členů a to s kapitálem 221,8 mil. forintů. V březnu 1999 dosáhla přechodu ze stádia korespondenčního členství do stádia přidruţeného členství u FIBV 1 a v červnu 1999 se stala také přidruţeným členem Evropské federace burz cenných papírů (Federation of European Stock Exchanges -FESE). Počátek maďarské privatizace se datuje do roku 1990, kdy byla vytvořena Státní majetková agentura, obdoba Fondu národního majetku v České republice. Později v roce 1992 vznikla Správa státního majetku, aby se oddělila správa podniků, které mají dlouhodobě zůstat majetkem státu. Maďarské vlády často kritizovaly unáhlenosti privatizace v některých zemích a raději zvolily metodu přímého prodeje především zahraničním investorům. Důvod byl jednoduchý. Maďarsko trpělo značnými rozpočtovými deficity a proto usilovalo o to, aby privatizace přinesla co největší příjmy do státního rozpočtu. Později se k této metodě přidaly programy, které měly umoţnit i širší účast obyvatelstva na privatizaci. V roce 1992 byl schválen Program spoluúčasti zaměstnanců na vlastnictví neboli systém zaměstnaneckých akcií. Další formou privatizace se stal prodej akcií za státní cenné papíry, jimiţ stát hradil lidem škody způsobené komunistickým reţimem (místo vrácení samotného majetku). Tyto odškodňovací nebo kompenzační kupony byly uvedeny na burzu, jejich podíl na celkových obchodech je ovšem nevýrazný. Jelikoţ v roce 1994 bylo státem vlastněno stále více jak 60% majetku, byl v tomto roce schválen Program nákupu akcií malými investory, který měl privatizaci urychlit. Tento program měl umoţnit všem občanům získání akcií v hodnotě 100.000 HUF za výhodných podmínek (na tento nákup mohl být pouţit neúročený úvěr s pětiletou dobou splatnosti). 2.5 Wienna Stock Exchange Wiener Börse byla zaloţena v roce 1771 Marií Terezií. Zpočátku burza slouţila jako prostor pro obchodování s dluhopisy, směnkami a cizími měnami. S akciemi se zde začalo obchodovat aţ v roce 1818, ale díky politickému i ekonomickému významu Habsburků 1 FIBV - Federation internationale des bourses de valuers (Světová federace burz) 24

se brzy stala mezinárodně významnou. Společně s ekonomickým boomem rostl význam burzy a objemy obchodů a následně v roce 1872 došlo ke spojení akciové burzy s nově vzniklou komoditní burzou. V té době se na burze ve stále větší míře objevovali spekulanti, coţ i přes nově přijímané regulace a zákony vedlo v roce 1873 k prvnímu velkému krachu na burze. Panika se rozšířila po celém světě, následovala dlouhá etapa deprese a z Vídeňské burzy zmizelo 90% všech společností, které si pro peníze chodily namísto na burzu do bank. Burza se z této situace vzpamatovávala několik desetiletí. Nové zákony z roku 1875 pomohly obnovit regulérnost obchodování a situace na burze se postupně konsolidovala. Před první světovou válkou zaţívala vídeňská burza jedno ze svých nejlepších období a její postavení ve střední a východní Evropě bylo dominantní. V době první světové války byla burza uzavřena, ale po znovuotevření v roce 1919 přišlo opět oţivení a nastal další boom v obchodování, který se týkal kromě akcií také komoditního trhu. Ten byl opět ukončen strmým propadem v březnu 1924, z něhoţ se akcie vzpamatovávaly jen velmi pomalu. Ekonomická krize a kolaps bankovního systému měl neblahý vliv na obchodování, i kdyţ krach na NYSE v roce 1929 přímý vliv na vídeňskou burzu neměl. Pozici vídeňské burzy neoslabil pouze rozpad Rakousko-Uherska (i kdyţ na jihu a východě Evropy si svůj význam udrţovala), ale také začlenění Rakouska do Německé Říše v roce 1938. Burza úplně ztratila nezávislost, podléhala německým zákonům a obchodování bylo výrazně omezeno. Po válce se burza opět otevřela v roce 1948, ale kvůli znárodnění některých společností to byl opět spíše trh s dluhopisy, který se i díky měnové reformě z roku 1952 vzpamatoval mnohem rychleji. Akcie se opět ke slovu dostaly aţ v šedesátých letech, ale prim hrály stále dluhopisy. Začátkem osmdesátých let byla likvidita na burze akciemi mizivá a společnosti se na burzu nijako nehrnuli. Trh nakonec rozhýbal aţ Jim Rogers, který kromě toho, ţe nakoupil všechny akcie na trhu, zjistil, ţe se připravují nové zákony na podporu obchodování a zpopularizoval rakouskou burzu na konferenci Barron s. O podhodnocené akcie byl po krátké době velký zájem, na burze přibylo mnoţství nových titulů a Rogers mezi roky 1985 a 1987 zhodnotil své investice aţ o 500%. Rozvoj trhu a obchodování hodně ovlivnilo představení elektronického obchodního systému (PATS) 25

a přijetí nového zákona o burze v roce 1989. Extrémní růst však byl opět příčinou spekulativní bubliny, která splaskla v roce 1990. Na stejnou úroveň se pak akcie dostaly aţ v roce 2004, kdy uţ byla vídeňská burza plně rozvinutým a fungujícím trhem. Koncem roku 1997 se spojila akciová a komoditní burza (Österreichische Termin-und Optionenbörse ÖTOB) a vznikla nová společnost pod názvem Wiener Börse AG. V roce 1999 dochází k privatizaci polovičního podílu společnosti a zároveň dochází také k novému rozdělení trhu. Koncem roku je pak nejvýznamnější událostí představení obchodního systému Xetra. V roce 2002 dochází k otevření primárního trhu, coţ díky zvýšeným nárokům na otevřenost zařazených společností výrazně zvýšilo transparentnost i likviditu na trhu. I přesto zůstává WBAG v očích investorů malou regionální burzou, díky čemuţ jí opět z větší části obešly propady na trzích v roce 2002. Od roku 2003 pak dochází opět k velkému oţivení na trhu, kdyţ kromě zájmu investorů roste také zájem společností umisťovat své akcie na burze a privatizují se další velké společnosti. V posledních letech je pak vídeňská burza jedním z hlavních hráčů v integračním procesu středoevropských a východoevropských burz. Po převzetí většinového podílu na budapešťské burze v roce 2004 získala také většinu v lublaňské, kromě toho spolupracuje i s ostatními burzami zejména v jihovýchodní Evropě. 2.6 Vyhodnocení komparace Z výše uvedených informací můţeme konstatovat, ţe počet emisí není ţádným kritériem úspěšnosti dané burzy a můţe být spíše zavádějící. Příkladem je srovnání praţské a varšavské burzy. Praţská burza s počty emisí kolem 1700 nedosahovala ani zdaleka objemů obchodování v obdobích, kdy bylo mnoho emisí z trhu staţeno nebo vyloučeno. Pokud bychom se podívali i mimo vybrané burzy, tak třeba slovenská burza je jasným potvrzením nezávislosti mezi počtem emisí a objemy obchodů. Přes vysoký počet cenných papírů na trhu jsou objemy obchodování proti ostatním burzám v regionu zanedbatelné. Právě důleţitou roli hraje fakt, ţe emise musí mít určitou výši, aby byla pro investory zajímavá a zároveň se musí chovat transparentně. 26

mil. EUR Tržní kapitalizace 180 000 160 000 140 000 120 000 100 000 80 000 60 000 40 000 20 000 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Budapešť Praha Varšava Vídeň Graf č. 7: Trţní kapitalizace na vybraných burzách Zdroj: www.fese.eu Trendy ve vývoji obchodování na vybraných burzách musíme tedy rozdělit do dvou etap. První etapu musíme brát do začátku současné finanční krize a druhá etapa je jejím dosavadním průběhem. Všechny burzy procházely vývojem v odlišném prostředí a to mělo na jejich chování a výsledky značný vliv. Způsoby privatizace státního majetku, přístup vlád k legislativní stránce kapitálového trhu a další okolnosti, které přicházely v čase se projevily na jejich trzích. Varšava se v posledních letech stala, v porovnání s burzou v Praze a Budapešti, nejúspěšnějším trhem a to jak v oblasti IPO, tak i ve výši trţní kapitalizace. Příčiny úspěchu varšavské burzy jsou přímo klasickou ukázkou působení synergických efektů několika důleţitých okolností. První velmi důleţitou okolností je fakt, ţe stát zůstal akcionářem burzy. Stát svými kroky nikdy toto vlastnictví nezpochybnil a naopak je plně podporoval. Z pohledu kapitálového trhu se dá říct, ţe stát poloţil burzu jako páteřní organizaci polské ekonomiky a celé toto vnímání přešlo i do politické roviny. Podstatnou úlohu v tomto vnímání tvoří 27

kusů i silné penzijní fondy a jejich zákonem daná pravidla investování. Jelikoţ téměř všechen svůj spravovaný majetek mohou umisťovat pouze na trzích domácí burzy, představují, vzhledem k velikosti polského trhu a počtu obyvatelstva, obrovskou kupní sílu. A navíc se v posledních letech k těmto efektům přidal silný a zdravě agresivní marketingový mix. Výsledkem je přední pozice i z pohledu světového na poli IPO a vysoká trţní kapitalizace. Mezi slabiny a hrozby můţeme zařadit niţší objem nových IPO, coţ na druhou stranu dovoluje zvyšovat jejich počet, a především moţnou ztrátu podpory státu. V poslední době byla několikrát Listed Companies 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Budapešť Praha Varšava Vídeň Graf č. 8: Počet listed companies Zdroj: www.fese.eu zmiňována moţnost změny v limitech investičních moţností penzijních fondů. Otázkou do budoucna zůstává i podpora státu, neboť v lednu tohoto roku ohlásila vídeňská burza záměr do varšavské burzy vstoupit kapitálově 1. Tento zájem můţe potvrzovat i fakt o oznámení polské vlády o úmyslu prodat svůj podíl ve varšavské burze. 1 Zdroj: www.patria.cz 2.12.2008 28

Praţská burza se nachází v nové éře, éře po vstupu nového strategického partnera vídeňské burzy. Pokud bychom měli z pohledu obchodování tento fakt hodnotit a pokusit se vyvodit závěry, tak můţeme vzít v potaz zkušenosti s burzou budapešťskou. Po třech letech strategického partnerství s burzou vídeňskou lze konstatovat, ţe objemy obchodů se udrţují na úrovni Prahy. Na maďarský trh ţádným dramatickým způsobem nepřibyly zahraniční emise a v oblasti IPO se maďarská burza krčí mezi poraţenými. Jistě tu vznikl poměrně velký, do budoucna zjevně informačně a obchodně jednotný trh regionálních burz, který se díky zdravě agresivní akviziční strategii bude zřejmě dál rozšiřovat, ale je otázkou, zda si hlavní člen skupiny s touto skutečností poradí. Jeho přínosy pro jednotlivé členy jsou však ze stránky moţného rozšíření a růstu zatím nejasné. Nepochybně se můţe stát, ţe některé z burz zaniknou a jejich aktivity převezmou ostatní členové skupiny. Z marketingového hlediska a z hlediska solidnosti a transparentnosti celého tohoto uskupení by tato moţnost byla přímo sebepoškozující. A tak s největší pravděpodobností dojde k tomu, ţe postupem času začne hrát dominantní roli vídeňská burza a ostatní burzy převezmou a začnou plnit povinnosti místních kapitálových trhů, jako podporu pro získání financování pro investory daných teritorií. 29

3. Zhodnocení problematiky primárních emisí na BCPP Jedna z klíčových úloh burzy spočívá ve vytvoření likvidního trhu, který bude schopen nabídnout a pojmout nově vydané akcie (primární trh) a zároveň se postará o jejich další zobchodování (sekundární trh). Je to role těţko zastupitelná a měla by emitentům i investorům přinést komfort při umisťování nových investic. 3.1 Význam IPO pro emitenty a investory Primární veřejná nabídka akcií na veřejném trhu IPO (Initial Public Offering) je operace, kterou se majitelé společnosti snaţí získat nový kapitál pro obchodní aktivity společnosti. IPO, vydání nové emise akcií a její nabídnutí na trhu přes burzu, je tedy jedním ze způsobů financování podniku a získání kapitálu obchodní společnosti. IPO mají ovšem veliký význam nejen pro samotné emitenty, ale i pro ekonomiku a burzovní trh. Právě IPO se starají o distribuci volného kapitálu od investorů k emitentům a stávají se tak jedním z motorů hospodářského růstu. Burza úspěšným uvedením a umístěním IPO na svém trhu zvyšuje nabídku likvidních emisí a dává pozitivní signály pro investory, ţe je dobrým trhem pro kapitálové investiční operace. Pokud se však podíváme na historii IPO na praţské burze, je to velmi chudá a fádní podívaná. Podniky, které vstoupily na BCPP si z minulosti přinášely řadu problémů. Jednalo se například o technologicky zastaralé výroby, dluhy vzniklé delimitací pohledávek, neznalost konkurenčního prostředí a nepřipravenost zaměstnanců na nové podmínky a poţadavky na ně kladené. Zároveň jich řada vstoupila do kuponové privatizace a ze zákona byly jejich akcie umístěné na burzovní trh. A tady je moţné spatřovat jejich nevůli získávat finanční zdroje emisí nových akcií. Společnosti totiţ byly předmětem třetí vlny privatizace a tato situace byla nepřehledná i pro managementy daných společností. Neochota se informačně otvírat byla způsobena strachem z budoucího vývoje pod novými, v té chvíli neznámými, majiteli. Proto se podniky raději uchylovaly k čerpání zdrojů z klasických bankovních úvěrů, nebo prodejem, případně úpisem nových akcií, předem známému strategickému partnerovi. Pro přehled se pokusme definovat hlavní nevýhody a výhody IPO pro emitenty. 30