Konference Asociace energetických manažerů Pohled ekonomické teorie na vývoj cen energetických surovin (aneb Vliv financí na ceny energetických surovin ) Vladimír Tomšík Česká národní banka 1. března 2011
Provázanost cen energetických surovin Cena v USD 250 (rok 2005 = 100) 200 Ropa Plyn Uhlí 150 100 50 0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Ačkoliv trh s uhlím je více lokální a ovlivněný místní tržní strukturou než v případě ropy, existuje stále značná provázanost cen ropa-plyn-uhlí Pro český energetický sektor tak vývoj cen ropy zůstává zásadní Pramen: BP Statistical Review of World Energy Poznámka: ropa - Brent, plyn průměrná cena dodání do Německa, uhlí Northwest Europe podle McCloskey Coal Information 2
Finančních inovace v oblasti energetických surovin Zhruba v posledních 10 letech došlo k prohloubení financializace (hodnota komoditních fin. pozic cca 10 mld. USD v roce 1997 230 mld. USD v roce 2008) Rozmach komoditních fondů Velký nárůst především derivátových pozic Na některých trzích již obrácení kauzality: od forwardových ke spotovým cenám 3
Vliv financí na ceny energetických surovin Nárůst financializace komodit může mít vliv na ceny energetických komodit několika kanály 1) Stabilizující vs. destabilizující spekulace (vliv na volatilitu) 2) Intenzivnější propojení cen jednotlivých surovin (vliv na korelaci) 3) Prudký nárůst finančních pozic navázaných na komodity (vliv na úroveň cen) 4) Vliv uvolněné měnové politiky (vliv na úroveň cen) 4
(1) Vliv spekulace na ceny energetických surovin Vede spekulace ke stabilizaci či destabilizaci cen? V teorii neexistuje jednoznačná shoda, nicméně v dlouhém období logicky nutně musí platit Friedmanův argument (1951), že spekulace vede ke stabilizaci cen (při destabilizující spekulaci by spekulanti dlouhodobě v průměru prodělávali) Je myslitelné, že krátkodobě může větší objem pozic zvyšovat frekvenci cenových změn (vliv tzv. stop lossů a dalších obchodních strategií) Volatilita cen v letech 2003-2008 skutečně byla vyšší než v letech 1997-2002, ale jak pro suroviny, které byly předmětem financializace, tak i pro ostatní komodity 5
(2) Propojení cen díky finančním inovacím Pravděpodobné je silnější propojení cen Větší propojení komodit s financemi obecně zvyšuje citlivost na společné finanční šoky změny úrokových sazeb, změny měnových kurzů Pasivní investiční strategie vedou ke společným nákupům/prodejům instrumentů bez ohledu na odlišnosti mezi jednotlivými komoditami Předběžné výsledky naznačují, že korelace cenových pohybů u komodit s rozvinutými derivátovými trhy je vyšší než u jiných komodit a v posledních letech se zvyšuje (viz např. World Economic Outlook 2008) 6
(3) Růst pozic a ceny komodit Vede financializace komodit k růstu jejich cen? LONG SHORT Naked short pozice Dodatečné zásoby / odložená produkce Vliv je poněkud nejasný proti většině pozic na nákup komodity (longs) existují naked pozice na její prodej (naked shorts) Růst ceny způsobují pouze takové long pozice, které by byly někde doprovázeny růstem zásob 7
(4) Vliv nízkých úrokových sazeb Analogie Gordonova modelu cen akcií růst ceny komodity může být nahlížen jako rostoucí dividenda za držbu komodity P Úroková míra + riziková přirážka e r g Roční přírůstek ceny snížený o náklady skladování Očekávané tempo růstu ceny Platí inverzní vztah: r P Tento mechanismus se však uplatňuje spíše u komodit, kde jsou náklady skladování malé (zlato, kovy ) u energetických komodit vliv nejistý 8
Tendence k regulaci v EU? Pozice EK k rostoucí financializaci komodit se obrací EK (září 2008): First Interim Report on Oil Prices existuje jen málo důkazů o přítomnosti druhého, škodlivého typu spekulace [na trhu s ropou] Finanční krize EK (únor 2011): Sdělení komise COM(2011) 25 - Během revize MiFID na jaře 2011 bude nutné také prozkoumat potřebu komplexnějšího dohledu regulátorů nad komoditními derivátovými pozicemi, včetně možnosti uvalení limitů na tyto pozice, pokud to bude nutné. 9
Nefinanční vlivy jsou rozhodující P Nízká cenová elasticita Citelná důchodová elasticita Q V případě ropy jsou důležité nefinanční faktory ceny, neboť je velmi nízká cenová elasticita poptávky Naopak je velmi významná cyklická důchodová elasticita Nestabilita křivky nabídky, která je také zřejmě neelastická viz aktuální situace ve světě (např. Libye) 10
Elasticity poptávky Cenové elasticity Krátkodobá (do 1 roku) Dlouhodobá (10 let) USA -0,06-0,45 Německo -0,02-0,28 Japonsko -0,07-0,35 Velká Británie -0,07-0,18 Čína 0 0 Pramen: Cooper (2003), OPEC Review Změna Změny v roce Změna spotřeby 2009 (v %) HDP ropy USA -2,6-4,9 Německo -4,7-4,0 Japonsko -5,2-10,7 Velká Británie -5,0-4,3 Čína 8,7 6,7 Pramen: BP Statistical Review of World Energy, OECD Krátkodobá cenová elasticita velmi malá + silná citlivost na hospodářský cyklus výrazné cenové fluktuace 11
Závěry Ceny energetických komodit jsou provázané a jejich korelace nejspíše ještě zvýší Financializace sama o sobě pravděpodobně nebyla důvodem růstu jejich cen Regulatorní omezování pozic na komoditních trzích nepřispěje ani stabilizaci cen ani nemůže brzdit jejich případný růst Vliv nízkých úrokových sazeb na energetické komodity spíše malý Nízké cenové elasticity + další faktory vždy budou vést k volatilitě cen ropy Ta bude přímo i přes vazbu na další energetické suroviny (uhlí, plyn) ovlivňovat vývoj cen v České republice 12
Děkuji za pozornost www.cnb.cz Vladimír Tomšík e-mail: Vladimir.Tomsik@cnb.cz