HODNOCENÍ EFEKTIVNOSTI DOTOVANÉHO INVESTIČNÍHO PROJEKTU

Masarykova univerzita Ekonomicko-správní fakulta Studijní obor: Podniková ekonomika a management HODNOCENÍ EFEKTIVNOSTI DOTOVANÉHO INVESTIČNÍHO PROJEKTU Evaluation of effectiveness of subsidized investment project Diplomová práce Vedoucí práce: Mgr. Ing. Milan Sedláček Autor: Pavel BARTUŠEK BRNO, 2014

Student: Obor: Téma práce: Téma práce anglicky: Vedoucí práce: Pracoviště vedoucího práce: Bc. Pavel Bartušek Podniková ekonomika a management Hodnocení efektivnosti dotovaného investičního projektu Evaluation of effectiveness of subsidized investment project Mgr. Ing. Milan Sedláček Katedra podnikového hospodářství Datum zadání práce: 8. 1. 2013 Anotace Předmětem diplomové práce Hodnocení efektivnosti dotovaného investičního projektu je hodnocení konkrétního investičního projektu spolufinancovaného z veřejných rozpočtů. Teoretická část práce se věnuje investiční činnosti, fázím investičních projektů a konstrukci peněžních toků. V dalších kapitolách je rozpracována problematika metod hodnocení efektivnosti investic, zdrojů jejich financování a rizik, které ovlivňují investiční rozhodování. Praktická část aplikuje metody zmíněné v teoretické části na konkrétní investiční projekt, jehož předmětem je nákup výrobního zařízení. Důraz je kladen na dopad přijaté dotace na výslednou efektivnost investice a porovnání výsledků s ostatními možnostmi financování. Annotation The subject of my diploma thesis called "Evaluation of the effectiveness of subsidized investment project" is an evaluation of a particular investment project co-financed from the public funds. The theoretical part is devoted to investment activities, phases of investment projects and construction of cash flows. In the next chapters linger on themes such as issue of investment efficiency evaluation methods, sources of financing and risks that affect investment decisions. The practical part applies the methods mentioned in the theoretical part of a particular investment project, the subject of which is the purchase of manufacturing equipment. Emphasis is placed on the impact of subsidies received on the resulting efficiency investments and compare the results with other financing options. Klíčová slova Hodnocení efektivnosti, investiční projekt, dotace, zdroje financování, čistá současná hodnota, cash flow, diskontní sazba Keywords Evaluation of effectiveness, investment project, subsidy, sources of funding, net present value, cash flow, discount rate 2

Prohlášení Prohlašuji, že jsem diplomovou práci Hodnocení efektivnosti dotovaného investičního projektu vypracoval samostatně pod vedením Mgr. Ing. Milana Sedláčka a uvedl v ní všechny použité literární a jiné odborné zdroje v souladu s právními předpisy, vnitřními předpisy Masarykovy univerzity a vnitřními akty řízení Masarykovy univerzity a Ekonomicko-správní fakulty MU. V Brně dne 3. ledna 2015 vlastnoruční podpis autora 3

Poděkování Na tomto místě bych rád poděkoval Mgr. Ing. Milanu Sedláčkovi za cenné připomínky a odborné rady, kterými přispěl k vypracování této diplomové práce. Dále děkuji firmě MBNS International, spol. s r.o. za poskytnutá data, informace a konzultace. 4

Obsah ÚVOD... 7 TEORETICKÁ ČÁST... 11 1. Investiční činnost... 11 1.1 podstata investice a jejich dělení... 11 1.2 investiční rozhodování... 13 1.3 investiční strategie... 13 2 investiční projekty... 14 2.1 fáze investičního projektu... 15 2.1.1 předinvestiční fáze... 16 2.1.2 investiční fáze... 18 2.1.3 provozní fáze... 19 2.1.4 ukončení provozu a likvidace... 19 2.2 identifikace finančních a ekonomických toků z investice... 20 2.2.1 odhad výdajů na investici... 20 2.2.2 odhad budoucích příjmů z investice... 21 3 Metody hodnocení investic... 22 3.1 standartní metody hodnocení efektivnosti investic... 23 3.1.1 statické metody... 23 3.1.2 dynamické metody... 25 3.2 nákladově orientované metody hodnocení efektivnosti investic... 29 3.2.1 metoda průměrných ročních nákladů... 29 3.2.2 metoda diskontovaných nákladů... 30 4 poţadovaná výnosnost (diskontní sazba) a investiční rozhodování... 31 4.1 firemní náklady kapitálu... 32 4.2 vliv daní na investiční rozhodování... 35 4.3 inflace v investičním rozhodování... 37 4.4 rizika investičního projektu... 38 4.4.1 citlivostní analýza... 39 5 Zdroje financování projektu... 40 5.1 vymezení pojmu finanční zdroje... 40 5.1.1 vlastnické hledisko... 40 5.1.2 hledisko způsobu získávání... 41 5.1.3 hledisko časové... 41 5.2 vlastní zdroje financování... 41 5.2.1 nerozdělený zisk... 41 5.2.2 odpisy... 43 5.2.3 další vnitřní zdroje financování... 44 5

5.3 cizí zdroje financování... 44 5.3.1 bankovní úvěr... 44 5.4 dotace... 45 PRAKTICKÁ ČÁST... 46 6 představení firmy... 46 7 investiční projekt ROZVOJ... 49 7.1 pouţitý dotační program... 49 7.2 popis realizovaný investiční projekt ROZVOJ... 50 7.2.1 Podrobná specifikace parametrů pořizovaných strojů a zařízení rámci programu ROZVOJ, porovnání s výchozím stavem... 51 7.3 hodnocení efektivnosti realizovaného projektu ROZVOJ... 55 7.3.1 výběr metod hodnocení efektivnosti... 55 7.3.2 stanovení diskontní sazby... 55 7.3.3 stanovení doby ţivotnosti projektu a doby odpisování investice... 56 7.3.4 příjmy související s projektem... 57 7.3.5 kapitálové výdaje na investici... 58 7.3.6 přímé náklady... 59 7.3.7 provozní výdaje související s projektem... 62 7.3.8 konstrukce cash flow projektu... 63 7.3.9 výpočet čisté současné hodnoty projektu (NPV)... 63 7.3.10 výpočet diskontované doby návratnosti (PB)... 63 7.3.11 analýza rizika projektu... 64 7.4 hodnocení efektivnosti varianta financování bez dotace... 64 7.4.1 nezměněné hodnoty vstupující do projektu... 65 7.4.2 upravené hodnoty vstupující do projektu... 65 7.4.3 výpočet čisté současné hodnoty projektu... 65 7.4.4 výpočet diskontované doby návratnosti projektu... 66 8 plánovaný projekt OBROBNA... 66 8.1 představení plánovaného projektu OBROBNA... 67 8.2 hodnocení efektivnosti realizovaného projektu OBROBNA... 68 8.2.1 výběr metod hodnocení efektivnosti... 68 8.2.2 stanovení diskontní sazby projektu... 68 8.2.3 ţivotnost projektu a stanovení výše odpisů... 68 8.2.4 kalkulace příjmů z projektu... 69 8.2.5 stanovení kapitálových výdajů projektu... 70 8.2.6 přímé náklady projektu... 70 8.2.7 provozní výdaje související s projektem... 71 8.2.8 konstrukce cash flow projektu... 72 6

8.2.9 výpočet čisté současné hodnoty projektu (NPV)... 72 8.2.10 výpočet čisté současné hodnoty projektu OBROBNA s čerpanou dotací... 73 ZÁVĚR... 75 SEZNAM POUŽITÝCH ZDROJŮ... 77 Tištěné zdroje... 77 Internetové zdroje... 78 SEZNAM OBRÁZKŮ A GRAFŮ... 78 SEZNAM TABULEK... 78 SEZNAM PŘÍLOH... 79 7

ÚVOD Konkurenční prostředí, ve kterém se dnešní podniky pohybují, nutí všechny trţní subjekty k neustálému zlepšování a zefektivňování svých procesů, tak aby v konkurenci ostatních byly úspěšní, tzn., aby svým vlastníkům přinášely dostatečný zisk a efektivně tak zhodnocovaly jejich investice, které do podniku vkládají. Prostředků, jak v těchto náročných podmínkách obstát, je celá řada. Záleţí na typu podniku a druhu jejich činnosti. Nelze například srovnávat firmy poskytující sluţby a firmy působící v těţkém průmyslu. Pokud chtějí být oba, na první pohled rozdílné typy firem úspěšné, a pokud bychom měli moţnost nahlédnout do jejich vytýčených strategických cílů a prostředků k jejich dosaţení, je velmi pravděpodobné, ţe bychom v obou případech našli slovo investice. Ano, bez investic se dnes ţádná firma neobejde. Ať uţ se jedná o investice nehmotné (duševní), které budou typické pro firmy poskytující sluţby nebo hmotné (do dlouhodobého majetku), které převaţují u výrobních podniků. V obou případek jsou však nezbytné k úspěšnému a dlouhodobému fungování firem. Jednu z mnoha otázek, které podniky při investičním rozhodování činí, je otázka související se způsobem jejich financování. Podniky musí zváţit, jaké zdroje k financování jsou pro ně nejvýhodnější. Kaţdý ze způsobů financování (ať uţ jsou to externí nebo interní zdroje) má své výhody a nevýhody. Např. vnější zdroje financování, mezi které nejčastěji patří bankovní úvěr (dlouhodobý, krátkodobý) a leasing, s sebou přinášejí tlak na cash-flow podniku, a mohou tak v případě poklesu výnosů způsobit problémy s úhradou závazků podniku vůči svým věřitelům. Existují ale i další způsoby financování investic. Například zvýšení základního kapitálu (emise akcií u a.s. nebo vklad společníka u s.r.o.). V poslední době se stále častěji hovoří o dotacích na investice, jako dalším způsobu jejich financování. Tyto dotace mají umoţnit podnikům za předem stanovených podmínek investovat do svého rozvoje a tím rozšířit svoje podnikání s cílem zvýšit svoji konkurenceschopnost na trhu. A právě dotace na investiční projekty ve firmě zabývající se strojírenskou výrobou, budou předmětem mé diplomové práce. Dle mého názoru je to téma velmi aktuální a pro firmy se můţe jednat o velice zajímavou příleţitost jak rozšířit svůj stávající výrobní program nebo vytvořit program nový. Zdali tomu tak ve skutečnosti je, budu zjišťovat v praktické části. Vzhledem k tomu, ţe pracuji v podniku, který má s čerpáním dotací z veřejných rozpočtů zkušenosti, je toto téma blízké i mé osobě. Firma MBNS International, spol. s r.o., které se moje práce týká, se zabývá strojírenskou výrobou zakázkového typu a svou činnost provozuje ve výrobním areálu, který má ve svém vlastnictví. V tomto areálu podniká od roku 2004, ale 8

samotný areál vznikl jiţ v 70. letech minulého století. I většina výrobního zařízení pochází z této doby. Proto, aby byla firma i v budoucnu nadále konkurenceschopná, je zapotřebí velkých investic, které postupně nahradí stávající, z velké míry nevyhovující a poruchové, výrobní zařízení novými stroji a rovněţ modernizují samotný výrobní areál. Investice, které firma aţ doposud činila, byly spíše udrţovacího charakteru, tzn., ţe šlo pouze o nezbytné opravy stávajícího zařízení, tak aby byl zachován jejich nezbytný chod pro potřeby podniku. Proto se v roce 2013 přistoupilo zatím k největší investici, která se týkala modernizace části výrobního areálu a pořízení nového výrobního zařízení. Tato investice se realizovala za pomocí tří dotačních programů, z nichţ dva jiţ byly realizovány v roce 2013, a třetí je stále v realizaci. Konkrétně se jedná o dotační programy NEMOVITOSTI, EKOENERGIE A ROZVOJ. Předmětem mého výzkumu, který budu řešit v praktické části, pak bude právě investice do nového výrobního zařízení realizovaného v rámci dotačního programu ROZVOJ. Hlavním cílem této práce pak bude pomocí vybraných metod provést hodnocení efektivnosti investic do dlouhodobého majetku vybraného podniku v rámci dotačního programu vypsaného Ministerstvem průmyslu a obchodu, a analyzovat ekonomický dopad a přínos těchto investic pro budoucí rozvoj podniku. Vzhledem k tomu, ţe i v budoucnu bude podnik nucen investovat do modernizace svého majetku, provedu variantní srovnání způsobu financování investic, tak aby bylo patrné, jaký vliv na výslednou efektivnost investice má poskytnutá dotace. Toto srovnání by mělo podniku usnadnit rozhodování o způsobu financování budoucích investic. Výpočet bude proveden na plánovaném investičním projektu, jehoţ předmětem je generální oprava a modernizace obráběcích strojů. Tato práce by rovněţ měla dát odpověď na to, jaké rizika pro sledovaný podnik plynou z realizovaných projektů a jaký vliv tyto rizika mají na výslednou efektivnost realizované investice. Práce je rozdělena na část teoretickou a praktickou. V teoretické části se budu věnovat investicím jako takovým. Definuji typy investic a způsoby jejich financování. Větší prostor teoretické části pak bude věnován charakteristice způsobů hodnocení efektivnosti investic, zejména těm metodám, které budou následně vyuţity v praktické části. Rovněţ bude představen dotační program, který sledovaná firma vyuţila, včetně podmínek jejich poskytnutí. V praktické části na úvod představím firmu MBNS International, spol. s r.o., její historii a výrobní program. Dále se zmíním o problémových oblastech, které jsou hlavním důvodem 9

realizovaného a plánovaného investičního projektu. Následující kapitoly pak budu věnovat samotnému hodnocení efektivnosti realizovaných investic včetně výše zmíněných variantních scénářů alternativních způsobů financování. V závěrečné části pak dané výsledky zhodnotím po stránce ekonomické a vyslovím doporučení pro sledovaný podnik v otázce přijetí plánované investice a způsobu jejího financování. 10

TEORETICKÁ ČÁST 1. Investiční činnost 1.1 podstata investice a jejich dělení Existuje spousta publikací, které se investicemi zabývají a lze tedy najít i více verzí toho, co si pod pojmem investice lze představit. Z makroekonomického hlediska jsou investice chápány jako vyuţití úspor ekonomických subjektů k výrobě kapitálových statků, tj. statků, jeţ nejsou určeny ke spotřebě, ale k pouţití v další výrobě. Jedná se tedy o odloţení současné (jisté) spotřeby za účelem zvýšení výrobní kapacity ekonomiky a zvýšení (nejisté) spotřeby v budoucnosti. Z podnikového (mikroekonomického) hlediska je investování chápáno jako vynakládání peněţních prostředků na obnovu, rozšíření nebo zhodnocení majetku. Realizací investičních projektů podnik vytváří předpoklady pro zvýšení rentability a maximalizaci své hodnoty 1. Vzhledem k tématu a cíli této práce, se budu dále zabývat hlediskem mikroekonomickým. Rozhodování o investicích by měl podnik činit na základě plánu investic, který by měl vycházet ze strategického plánu podniku, a dále by se mělo řídit přesnými pravidly, které si podnik stanoví (zpravidla vnitropodniková směrnice). Obecně lze investice rozdělit na pořízení 2 : - hmotného majetku; slouţí na údrţbu, rozšíření nebo budování výrobní kapacity, na inovaci produktu, ochranu ţivotního prostředí, apod. - nehmotného majetku; zahrnuje pořízení patentů, licencí, software, know-how, apod. - finančního majetku; slouţí k zhodnocení dočasně volných peněţních prostředků, popř. k získání kontroly nad jinými subjektů Další členění investic můţe být podle následujících hledisek 3 : - podle stupně závislosti o vzájemně se nevylučující projekty; takové portfolio investičních projektů, kdy realizace jednoho projektu nevylučuje realizaci jiného projektu (např. rozhodnutí o nákupu výrobního zařízení a rozhodnutí o nákupu nového 1 ŠIMAN, J., PETERA,P.: Financování podnikatelských subjektů. Praha: C.H.Beck 2010. 192 s. ISBN 978-80-7400-117-8 2 ŠIMAN, J., PETERA,P.: Financování podnikatelských subjektů. Praha: C.H.Beck 2010. 192 s. ISBN 978-80-7400-117-8 3 MRKVIČKA, J., STROUHAL, J.: Manažerské finance. Praha: Institut certifikace účetních, a.s. 2011. 345 s. ISBN 978.80-86716- 73-2 11

počítačového vybavení). Jediným omezujícím faktorem je v tu chvíli dostatek finančních zdrojů o vzájemně se vylučující projekty; takové portfolio investičních projektů, kdy realizace jednoho projektu automaticky vylučuje realizaci projektu jiného (např. buď zrekonstruujeme starou výrobní halu, nebo postavíme úplně novou) - podle vztahu k objemu původního majetku o obnovovací projekty; jedná se o takové investiční projekty, kde dochází k náhradě stávající výrobní kapacity za novou kapacitu, zajišťující stejný objem výroby o rozvojové projekty; takové investiční projekty, při nichţ dochází k rozšíření výrobních kapacit (např. výstavba další výrobní haly) o mandatorní (regulatorní); cílem těchto projektů nejsou ekonomické efekty, nýbrţ dosaţení souladu s nejrůznějšími platnými zákony, předpisy, nařízeními, které upravují podmínky vybraných oblastí podnikatelského prostředí 4 - podle typu peněţních toků z investice o projekty s konvenčním peněžním tokem; takové investiční projekty, u nichţ dochází pouze k jediné změně ze záporného peněţního toku na kladný peněţní tok (např. kapitálový výdaj realizovaný v roce pořízení projektu a kladné peněţní příjmy v období fungování investice v dalších letech) o projekty s nekonvenčním peněžním tokem; takové investiční projekty, u nichţ dochází k více změnám ze záporného peněţního toku na kladný peněţní tok a naopak (kapitálový výdaj realizovaný v roce pořízení projektu, kladné peněţní příjmy v období fungování investice a opětovně záporný tok v okamţiku likvidace projektu). U takovýchto projektů nelze ale aplikovat některá hodnotící kritéria, kterými se budu zabývat v další kapitole (např. vnitřní výnosové procento) Investiční činnost podniku má, oproti běţné provozní činnosti, významná specifika. Především je to dlouhý časový horizont, větší moţnost rizika, kapitálově náročné operace, nutnost koordinace činnosti mnoha účastníků investičního procesu, těsnou souvislost s uplatňováním nových technologií a často závaţné důsledky na infrastrukturu a ekologii 5. Většinou z těchto specifik se budu podrobněji zabývat v dalších kapitolách teoretické části. 4 FOTR, J., SOUČEK, I.: Investiční rozhodování a řízení projektů. Grada Publishing, 2010 ISBN 978-80-247-3293-0 5 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 39 ISBN 978-80-86929-71-2 12

1.2 investiční rozhodování Investiční rozhodování patří mezi nejvýznamnější druhy firemních rozhodnutí. Jedním ze základních předpokladů úspěšné investice je zvolení správné investiční strategie. Správně zvolená strategie, správné načasování investice a správně zvolený způsob jejího financování se podstatnou měrou zaslouţí, ţe daná investice bude úspěšná a splní svůj účel (výsledný produkt bude ziskový, vzroste hodnota podniku, apod.). Naopak pokud se tato přípravná fáze podcení a dojde k nekvalitnímu nebo chybnému rozhodnutí, zvyšuje se riziko neúspěchu, který můţe mít v konečném důsledku za následek aţ faktický úpadek podniku. Realizaci kaţdé investice by mělo předcházet učinění následujících dvou zásadních rozhodnutí 6 : - investiční rozhodnutí; mělo by dát odpověď na otázku, zda má podnik do daného projektu vůbec investovat, či nikoliv. Zda je projekt dostatečně efektivní a pokud ano, jaký objem finančních prostředků bude k jeho realizaci potřeba - finanční rozhodnutí; pokud je o daném projektu jiţ rozhodnuto, je potřeba učinit rozhodnutí o způsobu jeho financování, aby byl finančně stabilní a optimální z hlediska náročnosti na zdroje financování. Toto rozhodnutí je zcela zásadní pro zajištění ţivotaschopnosti projektu. Realizace jakéhokoli investičního projektu je spojena s podstoupením rizika, a proto je při přípravě projektu nezbytné provést i analýzu rizik. Jedná se o postup, jehoţ cílem je zjistit, které rizikové faktory nejvíce ovlivňují projekt a jsou tedy významné, jak velké je riziko a jakými opatřeními je moţné ho sníţit na přijatelnou míru. Podnikatelským rizikem pak rozumíme nebezpečí, ţe se dosaţené zisky budou významně odchylovat od zisků očekávaných, přičemţ pochopitelně mohou být tyto odchylky pozitivního ale i negativního rázu 7. 1.3 investiční strategie Cílem investiční strategie je příprava, výběr a realizace takových investičních projektů, které přispějí k růstu trţní hodnoty společnosti. Rozlišujeme přitom následující investiční strategie 8 : - dle poţadované výnosnosti 6 SUVOVÁ, H.: Finanční analýza v řízení podniku, v bance a na počítači. Bankovní institut 1999. ISBN 80-7265-0270 7 MRKVIČKA, J., STROUHAL, J.: Manažerské finance. Praha: Institut certifikace účetních, a.s. 2011. str. 199 ISBN 978.80-86716-73-2 8 MRKVIČKA, J., STROUHAL, J.: Manažerské finance. Praha: Institut certifikace účetních, a.s. 2011. str. 149 ISBN 978.80-86716-73-2 13

o strategie růstu hodnoty investic; tato strategie je spojená s maximalizací ročních peněţních příjmů z investice. Podnik přitom vybírá takové investiční projekty, které budou mít za následek jak růst ročních příjmů, tak i růst hodnoty investice v budoucnosti o strategie růstu hodnoty; při realizaci této investiční strategie podnik vyhledává takové investiční projekty, které budou mít za následek zvýšení hodnoty původně investovaného vkladu. o strategie maximalizace ročních příjmů z investice; tato strategie je opakem strategie růstu hodnoty. Podnik v tu chvíli preferuje maximalizaci ročních výnosů, méně však růst hodnoty investic - dle přístupu investora k riziku o agresivní strategie; podnik preferuje projekty, které v sobě sice kondenzují vysoké riziko, nicméně jsou spojeny s moţností vzniku vysokých příjmů o konzervativní strategie; podnik je při realizaci této strategie averzní k riziku. Preferuje takové projekty, které jsou spojeny s niţším rizikem a niţší výnosností. Z různých literárních zdrojů je známa grafická podoba investiční strategie, známá jako magický trojúhelník investování. Trojúhelník můţe být chápán jako doporučení investorovi, aby kaţdý projekt posuzoval podle tři kritérií riziko, výnosnost, likvidita. Kaţdé kritérium pak představuje jeden vrchol trojúhelníku. Samozřejmě, ţe kaţdý investor bych rád investoval do projektu s dostatečnou výnosností, s vysokou likviditou a nízkým rizikem. To by se ovšem ale nemohlo jednat o trojúhelník investování. Z tohoto důvodu je tedy potřeba se přiklonit vţdy k jednomu kritériu, které bude preferováno před ostatními. To, ke kterému kritériu se investor přikloní, záleţí na očekávání, které má investice přinést a také na jeho preferencích. Má se však za to, ţe kaţdá investice by měla z dlouhodobého hlediska směřovat k maximalizaci trţní hodnoty podniku. Podle toho se také posuzuje celková efektivnost investičních projektů. K tomuto posouzení slouţí finanční kritéria hodnocení efektivnosti, kterými se budu zabývat v kapitole 3. 2 investiční projekty Poté, co si podnik zvolil pro něj nejvýhodnější strategii s ohledem na cíl, který má daná investice přinést, můţe jiţ přistoupit k hledání vhodných investičních projektů. Samotný investiční projekt lze definovat jako soubor technických a ekonomických studií, které mají 14

slouţit k přípravě, realizaci, financování a efektivnímu provozování navrhované investice. Mohou nabývat různého rozsahu v závislosti na povaze investice. Investiční projekty jsou silně ovlivňovány vnějším prostředím a zároveň ovlivňují své okolí 9. Platí zde přímá úměra: čím větší projekt, tím větší vliv mají na okolní prostředí, na druhé straně jsou také citelněji omezovány různými zájmovými skupinami často s protichůdně orientovanými zájmy. Základní dělení projektů bylo zmíněno jiţ v kapitole 1.1 a dále se tedy budu zabývat fázemi investičního projektu. 2.1 fáze investičního projektu Vlastní přípravu a realizaci projektů od identifikace určité základní myšlenky projektu aţ po ukončení jeho provozu a likvidace lze chápat jako určitý sled čtyř fází 10 : - předinvestiční fáze - investiční fáze - provozní fáze - ukončení provozu a likvidace Z hlediska úspěšnosti projektu je samozřejmě důleţitá kaţdá fáze, nicméně pro úspěch daného projektu bychom měli věnovat zvýšenou pozornost fázi předinvestiční. Proto jí bude věnováno nejvíce prostoru. Úspěch či neúspěch projektu totiţ bude ve značné míře záviset na informacích a poznatcích marketingové, technicko - technologické, finanční a ekonomické povahy, získaných v rámci předprojektových analýz. I kdyţ zpracování těchto analýz většinou není levnou záleţitostí, nemělo by nás to odradit od pečlivé přípravy projektu, neboť tím můţeme předejít nemalým ztrátám spojeným s vloţením prostředků do špatných projektů. Průběh celého procesu průběhu ţivotnosti projektu můţeme lépe pochopit z následujícího obrázku. 9 FOTR, J., SOUČEK,I.: Podnikatelský záměr a investiční rozhodování. Praha, Grada Publishing a.s. 2005. str. 105 ISBN 80-247- 0939-2 10 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Fáze života projektů [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! 15

Obr. č.1: Etapy života projektu Zdroj: FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Fáze života projektů [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! 2.1.1 předinvestiční fáze Předinvestiční fáze zpravidla zahrnuje 11 : - identifikaci podnikatelských příleţitostí - předběţný výběr projektu a přípravu projektu obsahující analýzu jeho variant - hodnocení budoucího projektu a rozhodnutí o jeho realizaci nebo zamítnutí Východiskem předinvestiční fáze je identifikace podnikatelských příleţitostí. Podnětem pro tuto identifikaci můţe být sledování podnikatelského okolí, coţ můţe představovat poptávku pro různých produktech a sluţbách, objevení nových výrobků a technologií, apod. Lze také vyuţít celou řadu marketingových studií, analýz a technologický poznatků. Takto získané podněty je potřeba vyhodnotit, posoudit a vyjasnit. Určitou formou vyjasnění jednotlivých příleţitostí jsou studie těchto příleţitostí (Opportunity Studies), jejichţ cílem je zpracování dostupných informací o jednotlivých příleţitostech zavedení výroby určitého produktu do formy, která by umoţnila posoudit, alespoň v hrubé míře, efekty a nadějnost projektů zaloţených na těchto příleţitostech. Podobný obsah má i průzkumná studie (Scounting 11 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Předinvestiční fáze [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! &chapter=2 16

Study), která je zaměřena spíše na posouzení významu moţného investičního řešení 12. Znakem těchto studií by měla být stručnost a nízké náklady. Mělo by jít o hlavní agregované údaje a nikoliv o detaily. Výsledkem těchto studií by pak měl být první předběţný výběr příleţitostí, kterým bude věnována zvýšená pozornost. Poté je jiţ potřeba přistoupit ke studiím, které by umoţnily finální rozhodnutí podniku o dané investici. U náročnějších projektů je moţné zpracovat předběţnou technicko - ekonomickou studii, která můţe slouţit jako mezistupeň mezi stručnými studiemi a podrobnými technickoekonomickými studiemi, které naopak zpracovávají ekonomické aspekty projektu do detailů. Cílem zpracování předběţné technicko-ekonomické studie je určit, zda 13 : byly vyšetřeny a posouzeny všechny moţné varianty projektu; povaha a náplň projektu opravňuje jeho detailní analýzu v podobě technickoekonomické studie projektu; určité aspekty projektu jsou do té míry závaţné, ţe vyţadují podrobné šetření pomocí podpůrných a doplňkových studií, jako jsou marketingové průzkumy, laboratorní testy, poloprovozní ověřování aj.; základní myšlenka, na které je projekt zaloţen, je pro určitého investora nebo skupinu investorů (tj. subjekty, které se budou podílet na financování projektu) dostatečně atraktivní, nebo tomu je naopak; podnikatelská příleţitost je do té míry slibná, ţe jiţ na základě informací z této studie lze rozhodnout o realizaci projektu (základem je marketingová analýza nově vyráběného produktu či zvýšení kapacity stávajícího sortimentu, tj. analýza konkurence, vývoje trhu, resp. výhledové bilance nabídky a poptávky na relevantním trhu, analýza cenových parametrů výrobků na trhu, kvality vyráběných produktů aj.); stav ţivotního prostředí v předpokládané lokalitě realizace projektu i potenciální dopady tohoto projektu jsou v souladu s existujícími standardy ochrany ţivotního prostředí Cílem této předběţné studie je to, aby její výstupy daly odpověď na to, zda je ţádoucí zpracování podrobné technicko-ekonomické studie, či naopak by mělo dojít k zastavení dalších prací na daném projektu. 12 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Předinvestiční fáze [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! &chapter=2 13 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Předinvestiční fáze [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! &chapter=2 17

Je potřeba si uvědomit, ţe ke zpracování podrobné technicko-ekonomické studie (feasibility study) má smysl přistoupit poté, kdyţ předběţná studie prokáţe zajištěnost zdrojů financování připravované investice. Tato studie by pak měla poskytnout veškeré podklady pro závěrečné rozhodnutí. V jejím rámci je třeba formulovat a kriticky vyšetřit základní komerční, technické, finanční a ekonomické poţadavky. Výsledkem je pak formulace projektu včetně jeho cílů a základních charakteristik, zahrnujících marketingovou strategii, dosaţitelný podíl na trhu, velikost výrobní jednotky, její umístění, základní suroviny a materiály, vhodnou technologii a výrobní zařízení a v případě potřeby i zhodnocení vlivu na ţivotní prostředí. Finančně-ekonomická část studie pak zahrnuje investiční náklady projektu, jeho výnosy a náklady v období provozu a propočty ukazatelů ekonomické efektivnosti. Finančněekonomické aspekty by proto měly provázet projekt od samého zahájení jeho přípravy, čehoţ je moţné dosáhnout pouze začleněním příslušného specialisty do zpracovatelského týmu od počátku jeho fungování. 2.1.2 investiční fáze Investiční fáze zahrnuje větší počet činností, které tvoří náplň vlastní realizace projektu. Základem pro zahájení investiční fáze je vytvoření právního, finančního a organizačního rámce pro realizaci projektu. Základním předpokladem úspěšné realizace projektu je zpracování kvalitního plánu a účinné vlastní řízení realizace projektu. Ty musí společně zabezpečit, ţe jednotlivé klíčové aktivity realizace, jako jsou výstavba, dodávka a montáţ výrobních zařízení, získání a výcvik pracovníků i zajištění všech potřebných vstupů pro zahájení provozu, proběhnou včas z hlediska jejich potřebné návaznosti a v ţádoucí kvalitě tak, aby nebyl ohroţen termín uvedení projektu do provozu. Vlastní řízení realizace projektu vyuţívá určitých metod a nástrojů projektového řízení (např. aplikace metody kritické cesty, metody PERT aj.). Důleţitá přitom je pečlivá kontrola časového plánu realizace, včasná identifikace vzniklých odchylek a posouzení jejich vlivu na moţné prodlouţení termínu uvedení projektu do provozu či na růst investičních nákladů. Kontinuální kontrola a porovnávání základních předpokladů, ze kterých vycházela technickoekonomická studie projektu, resp. jeho dokumentace (především z hlediska nákladů a času), se skutečností v průběhu investiční fáze jsou nezbytné pro včasné zajištění dalších zdrojů financování v případě překročení investičních nákladů (např. vyuţití krátkodobých úvěrů či 18

dodatečné navýšení akciového kapitálu). Současně je třeba pečlivě vyhodnotit dopady těchto změn na ekonomickou efektivnost projektu 14. Celkově je moţné konstatovat, ţe zatímco v předinvestiční fázi byla rozhodující kvalita a spolehlivost údajů, analýz a hodnocení tvořících náplň technicko-ekonomických studií, v investiční fázi je kritickým faktorem čas. Je proto zásadní chybou, pokud se snaţíme zkracovat, resp. vynechávat některé kroky předinvestiční fáze s cílem sníţit náklady na přípravu projektu, neboť by se to mohlo projevit značně negativně v průběhu realizace projektu i jeho provozu. 2.1.3 provozní fáze Problémy provozní fáze je třeba posuzovat jak z krátkodobého, tak i dlouhodobého hlediska. Krátkodobý pohled se týká uvedení projektu do provozu, resp. záběhového provozu. Zde mohou vznikat určité obtíţe pramenící např. z nezvládnutí technologického procesu či výrobních zařízení, z nedostatečné kvalifikace pracovníků aj. Většina těchto problémů má svůj původ v realizační fázi projektu. Tyto výnosy a náklady mají přímý vztah k předpokladům, ze kterých se vycházelo při zpracování technicko-ekonomické studie. Jestliţe se zvolená strategie i základní předpoklady ukázaly jako falešné, můţe být realizace určitých korekčních, resp. nápravných opatření nejen obtíţná, ale často také vysoce nákladná. Opět je třeba zdůraznit, ţe pokud nedojde k větším nedostatkům ve fázi realizace projektu a jeho provozu, pak o konečném úspěchu, resp. nezdaru projektu rozhoduje především kvalita jeho přípravy. Vyuţití neadekvátních nebo chybných informací a předpokladů v technickoekonomické studii projektu vede k tomu, ţe náprava projektu bude velice obtíţná bez ohledu na to, jak dobře byla zvládnuta 15. Vedle provozování realizovaného projektu a zajišťování výroby produktu v poţadovaném mnoţství a kvalitě je součástí provozní fáze i činnost zajišťující spolehlivý provoz. Jedná se o údrţbu zařízení. 2.1.4 ukončení provozu a likvidace Představuje závěrečnou fázi ţivota projektu. Tato fáze je spojena jak s příjmy z likvidovaného majetku, tak i s náklady spojenými s jeho likvidací. Je zřejmé, ţe při hodnocení ekonomické výhodnosti projektu je nezbytné brát na zřetel také náklady spojené s ukončením jeho 14 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů: Investiční fáze [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! &chapter=3 15 FOTR, J., SOUČEK,I.: Investiční rozhodování a řízení projektů:provozní fáze [online]. [cit.2014/11/17].dostupné na W.W.W. http://www.businessinfo.cz/cs/clanky/proces-pripravy-a-realizace-projektu-2860.html#! &chapter=4 19

provozu. Jde zejména o potenciální likvidační náklady (náklady spojené s likvidací zařízení) a někdy i o nutnost vytváření rezerv, které pak mohou mít dopad na peněţní toky projektu po dobu provozu, a tím i na ukazatele ekonomické efektivnosti projektu. Rozdíl příjmů a výdajů z likvidace projektu (včetně respektování případných daňových dopadů) představuje tzv. likvidační hodnotu projektu. Tato hodnota tvoří součást peněţního toku projektu v posledním roce jeho ţivota, resp. v následujícím roce (v závislosti na délce likvidační fáze). Kladná likvidační hodnota zvyšuje ukazatele ekonomické efektivnosti projektu, jako jsou čistá současná hodnota a vnitřní výnosové procento, záporná likvidační hodnota naopak tyto ukazatele zhoršuje. 2.2 identifikace finančních a ekonomických toků z investice Abychom mohli provádět hodnocení ekonomické efektivnosti investic, musíme být schopni identifikovat investiční (kapitálové) výdaje a zejména pak bezprostřední peněţní příjmy z investice. Tyto předpokládané příjmy lze zjistit např. z předpokládaného prodeje budoucích výrobků nebo sluţeb, na základě marketingové studie. Coţ je ten jednodušší způsob. Ne vţdy ovšem je moţné takovou studii provést, bez toho, aniţ by bylo potřeba vynaloţit velké náklady. V takovém případě je moţné pouţít pouze hrubý odhad budoucích příjmů s doporučovaným variantním přístupem, při němţ identifikujeme jednotlivé očekávané varianty (např. pesimistická nebo optimistická). Dalším způsobem, který je moţné pouţít, je porovnání plánované investice s podobnou investicí, která jiţ byla v minulosti realizována a data z těchto investic jsou jiţ k dispozici 16. Je potřeba zdůraznit, ţe analytici dávají v hodnocení investičních příleţitostí přednost peněţním tokům před náklady a výnosy či před ziskem podniku. Je to proto, ţe náklady v účetním pojetí nepostihují v dostatečné míře prvotní vynaloţenou investici (ta se dostává do účetnictví postupně v podobě odpisů) a ani výnosy neznamenají skutečné příjmy, které z investice podniku plynou 17. 2.2.1 odhad výdajů na investici Při stanovení investičních nákladů je třeba vzít v úvahu všechny faktory, které mají na tyto investiční náklady vliv. Jde především o faktory rozsahu projektu, projekčního řešení, realizací výstavby a ekonomikou projektu 18. 16 HRDÝ, M.: Hodnocení ekonomické efektivnosti investičních projektů EU. Praha: ASPI, a.s. 2006, str. 39 ISBN 80-7357-137-4 17 SEDLÁČEK, J.: Cash flow. Brno: Computer Press 2003. str. 162 ISBN 80-7226-875-9 18 FOTR, J., SOUČEK, I.: Investiční rozhodování a řízení projektu. Praha: Grada Publishing, a.s. 2011, str. 97 ISBN 978-80-247-3293-0 20

Jako hlavní poloţku na straně výdajů lze povaţovat náklady na pořízení stálého aktiva. V případě strojního vybavení se jedná o nákupní cenu (cena pořízení) zvýšenou o výdaje na dopravu, montáţ, instalaci, popř. clo (vedlejší výdaje). U ostatních výdajů nebývá jiţ odhad tak přesný, zejména u výzkumných a vývojových výdajů, rekvalifikaci pracovníků, apod. Částka investovaná do stálých aktiv se označuje jako jednorázový kapitálový (investiční) výdaj k okamţiku vzniku, který sniţuje budoucí cash-flow 19. Kromě odpisovaných aktiv vyţaduje investice do nového projektu často nárůst pracovního kapitálu (working capital), jako jsou zásoby, pohledávky a peněţní prostředky. To se týká zejména rozvojových projektů, které rozšiřují fixní majetek. Obnovovací projekty vyţadují jen malý nebo ţádný přírůstek čistého pracovního kapitálu. Dalším typem nákladů, které by měly být brány v úvahu při hodnocení investičních alternativ jsou náklady obětované příleţitosti (alternativní či oportunitní náklady). Představují ušlé příjmy v důsledku toho, ţe se v investičním projektu vyuţívají výrobní faktory, které by se daly pouţít s příjmovým efektem jiným způsobem. Např. se můţe jednat o nevyuţívané prostory, které by bylo moţné v budoucnu pronajmout. O tyto ušlé náklady je nutné zatíţit projekt počítající s vyuţitím volné kapacity. V některých případech mohou být výše uvedené výdaje ještě upravovány o různé daňové efekty spojené s prodejem stávajícího nahrazovaného majetku. Pokud je prodejní cena nahrazovaného majetku vyšší neţ zůstatková, podnik realizuje zisk, ze kterého musí uhradit daň z příjmů. To zvyšuje kapitálové výdaje nového projektu 20. Kapitálový výdaj se dá modelově vyjádřit takto: K = I + O P +/- D K kapitálový výdaj I výdaj na pořízení dlouhodobého majetku O výdaj na trvalý přírůstek čistého pracovního kapitálu P příjem z prodeje existujícího nahrazovaného dlouhodobého majetku D daňové efekty 2.2.2 odhad budoucích příjmů z investice Reálné vymezení očekávaných peněţních příjmů z investičního projektu je ještě obtíţnější problém neţ stanovení kapitálových výdajů. Je to z toho důvodu, ţe doba ţivotnosti investičního projektu je mnohem delší neţ doba jeho pořízení, takţe vliv faktoru času se zde prohlubuje. Očekávané příjmy z investice jsou také ovlivněny rozsáhlejším počtem faktorů neţ velikost kapitálových výdajů. Jedním z takových vlivů je určitě inflace. Tyto vlivy 19 SEDLÁČEK, J.: Cash flow. Brno: Computer Press 2003. str. 163 ISBN 80-7226-875-9 20 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 66 ISBN 978-80-86929-71-2 21

nakonec vyúsťují v moţnost zvýšeného rizika v odklonu skutečných peněţních příjmů od očekávaných 21. Hlavní poloţkou příjmů z investice jsou odhadované budoucí trţby, které se zjišťují z předpokládaného objemu prodeje a cen produktu. Od těchto trţeb ale musíme odečíst očekávané provozní náklady související s projektem. Mezi finančními teoretiky je rozšířen názor, ţe očekávané peněţní toky z projektů by se neměly sniţovat o placené úroky spojené s financováním projektu. Je to z toho důvodu, ţe uţ příjmy z projektu se diskontují a diskontní sazba (náklady na kapitál) jiţ v sobě obsahuje náklady na kapitál pouţitý k financování projektu. Kdyby tedy byl úrok i v provozních nákladech, došlo by k dvojnásobnému zahrnutí těchto úroků 22. Další sloţkou jsou odpisy. I kdyţ se z účetního hlediska jedná o náklady (sniţují zisk), ale nejedná se o peněţní výdaj. Hromadí se tedy postupně na účtech jako peněţní příjem. Dále je potřeba započíst změny čistého pracovního kapitálu. Na konci ţivostnosti projektu se celý čistý pracovní kapitál vyvolaný investicí v průběhu pořízení i fungování uvolní, čímţ se zvyšuje peněţní příjem. Na konci ţivotnosti dochází k prodeji nebo vyřazení dlouhodobého majetku. Příjem závisí na trţní ceně prodávaného majetku a eventuální daňové povinnosti viz předchozí subkapitola. Celkové pojetí peněţních příjmů z investičního projektu se dá formálně vyjádřit takto 23 : P = Z + A +/- O + P m +/-D P Z A O P m D celkový roční příjem z investice roční přírůstek zisku po zdanění (bez úroků z úvěru) přírůstek ročních odpisů z investice změna oběţného majetku (čistého pracovního kapitálu) příjem z prodeje dlouhodobého majetku daňový efekt z prodeje dlouhodobého majetku Peněţní příjmy získané v jednotlivých letech se nakonec musí transformovat na jejich současnou hodnotu pomocí jejich diskontace. 3 Metody hodnocení investic V minulé kapitole jsem se zabýval investičními projekty a konstrukcí peněţních toků související s investicí. Nyní, kdyţ je nám známo, které hodnoty do investice na straně výdajů a příjmů vstupují, můţeme přistoupit k metodám hodnocení efektivnosti investic. Jak jiţ bylo 21 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 68 ISBN 978-80-86929-71-2 22 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 69 ISBN 978-80-86929-71-2 23 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 69 ISBN 978-80-86929-71-2 22

dříve napsáno, kaţdá investice by měla směřovat ke zvýšení trţní hodnoty podniku. Podle toho by se také efektivnost dané investice měla posuzovat. Poskytovatele kapitálu bude pochopitelně zajímat, jaká bude návratnost jím vloţených prostředků, v jaké výši, za jakou dobu a v jakém efektu k tomu dojde. Ekonomická efektivnost projektu je jedna věc, ale projekt musí být zároveň vyhodnocen takovým způsobem, který ţádá a který vyhovuje poskytovateli kapitálu. Ten totiţ má zcela jasnou představu, jaké prvky a poloţky by mělo ekonomické a finanční hodnocení obsahovat, jak by mělo být zdůvodněno a jaké by měly vyjít výsledky. U projektů financovaných z veřejných rozpočtů (dotovaných projektů) to platí dvojnásob. Takový projekt totiţ posuzuje v mnohých případech úředník, který nemusí být specialista v daném oboru, a proto se drţí striktně předepsaných poloţek, u kterých kontroluje převáţně jejich úplnost a nikoliv primárně ekonomickou návratnost. U dotovaných projektů jsou rovněţ důleţité makroekonomické důsledky a vytváření nových pracovních míst. Proto je u takovýchto projektů velice důleţité se seznámit s obecnými specifiky poskytovatele kapitálu a jeho poţadavky 24. Tyto specifika a poţadavky budou detailněji popsány v praktické části. 3.1 standartní metody hodnocení efektivnosti investic Rozlišujeme několik základních metod posuzování efektivnosti investičních projektů. Prakticky veškerá soudobá odborná literatura rozlišuje metody hodnocení podle toho, jestli počítají s faktorem času, či nikoliv. 3.1.1 statické metody Statické metody se pouţívají v případě, ţe faktor času nemá podstatný vliv na rozhodování o investicích. Například můţe jít o investici pomocí jednorázové koupě fixního dlouhodobého majetku s krátkou dobou ţivotností. Obecně o nich platí, ţe jsou velmi jednoduché, a stejně tak ţe jejich vypovídací schopnost je jen omezená. Nicméně mají své pevné místo mezi metodami hodnocení efektivnosti investic jako první rychlé hodnocení, o němţ bude vţdy platit, ţe pokud statické metody přinesou nepříznivý (i kdyţ orientační) výsledek, pak výsledek metod dynamických příznivější nebude 25. Mezi takové metody hodnocení investic patří: - Average Rate of Return (ARR) - Paybeck (PB) 24 HRDÝ, M.: Hodnocení ekonomické efektivnosti investičních projektů EU. Praha: ASPI, a.s. 2006, str. 13 ISBN 80-7357-137-4 25 KALOUDA, F.: Finanční řízení podniku. Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, s.r.o. Plzeň 2009, str. 67 ISBN 978-80- 7380-174-8 23

Metoda ARR vychází z průměrného ročního zisku po zdanění a hodnotou investic vloţených do projektu. Za hlavní efekt je povaţován zisk, který projekt přináší. Tuto metodu lze vyjádřit vztahem 26 : ARR = průměrný roční čistý zisk x 100 S investic do projektu (%) Takto lze posuzovat jednotlivé projekty mezi sebou a rovněţ s určitou poţadovanou hodnotou. Například se poţaduje za přijatelné, aby výnosnost investiční varianty byla alespoň taková, jaká je stávající výnosnost firmy jako celku, event. výnosnost finanční investice se stejným stupněm rizika 27. Zde můţe ovšem nastat problém v tom případě, pokud se porovnává průměrná výnosnost investičního projektu s výnosností firmy ze stávajícího podnikání. Můţe dojít k tomu, ţe podniky s vysokou výnosností odmítnou i dobré projekty a podniky s nízkou výnosností přijmou i špatné projekty. Kromě absence faktoru času je tato metoda rovněţ kritizována ještě z důvodu nerespektování odpisů jako součástí peněţních příjmů z investice a dalších peněţních příjmů. Bere v úvahu jen účetně vykazovaný zisk, který je moţné odpisovou politikou firmy i různými účetními postupy různě ovlivňovat. I přes tyto nedostatky se metoda ARR můţe vyuţít v případech, kdy se nedostává detailnějších informací pro hlubší analýzu a hodnocení projektů pomocí kritérií zaloţených na diskontování. Metoda Payback neboli doba návratnosti je druhou pouţívanou statickou metodou. Obecně řečeno je to potřebná pro úhradu celkových investičních nákladů projektu jeho budoucími příjmy. Můţeme ji vyjádřit tímto vztahem 28 : PB = S investic do projektu průměrné roční cash - flow [roky] 26 KALOUDA, F.: Finanční řízení podniku. Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, s.r.o. Plzeň 2009, str. 66 ISBN 978-80- 7380-174-8 27 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 6139 ISBN 978-80-86929-71-2 28 KALOUDA, F.: Finanční řízení podniku. Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, s.r.o. Plzeň 2009, str. 66 ISBN 978-80- 7380-174-8 24

Čím je kratší doba návratnosti, tím je projekt hodnocen příznivě. Stanovení doby návratnosti není sloţité a vychází z peněţních toků projektu, které tvoří příjmy a výdaje za celou dobu ţivota projektu. Tyto peněţní příjmy se kumulativně sčítají a rok, v němţ se součet příjmů rovná kapitálovým výdajům, ukazuje reálnou dobu návratnosti. Problém ale můţe nastat při stanovení hranice, jaká doba návratnosti je pro podnik přijatelná a kdy tedy projekt bude realizován. Zvláště v případech, kdyţ podnik nemá posuzovaný projekt s čím srovnat. Je potřeba srovnávat projekty v obdobných oborech podnikání, protoţe v oborech se silnou inovační dynamikou je doba návratnosti kratší, v oborech s dlouhým inovačním cyklem naopak delší 29. Právě tendence k přijímání příliš mnoha krátkodobých projektů a odmítání projektů dlouhodobých se projevují v případech, kdyţ podnik uplatňuje jedinou ţádoucí, resp. normovanou hodnotu doby návratnosti bez ohledu na ţivotnost projektů. Je proto vhodné, aby tato metoda byla metodou doplňkovou k metodám dynamickým. 3.1.2 dynamické metody Dynamické metody vyhodnocování investic jsou charakteristické tím, ţe pracují s uváţením časové hodnoty peněz. Jsou tedy realističtější neţ metody statické a tudíţ vyuţitelné pro projekty s delší dobou ţivotnosti, coţ se týká většiny projektů. Pokud nejsou časové dimenze v propočtech efektivnosti uvaţovány, dochází většinou k zásadnímu zkreslování pohledu na efektivnost jednotlivých projektů, a tím i k nesprávnému rozhodování. Existují dvě základní dynamické metody hodnocení projektů: - čistá současná hodnota (Net Present Value - NPV) - vnitřní výnosové procento (Internal Rate of Return - IRR) Čistá současná hodnota je dynamická metoda vyhodnocování efektivnosti investičních projektů, která za efekt z investice povaţuje peněţní příjem z projektu, jehoţ základ tvoří očekávaný zisk po zdanění, odpisy, event. ostatní příjmy. V zásadě jde o součet diskontovaných hodnot cash - flow (označovaných jako present value PV), coţ je proces, který je ekvivalentní odečítání úroků z výchozí částky (sumy investic do projektu - Ekonomicky lze čistou současnou hodnotu interpretovat jako reálný výnos z investic po N letech ţivostnosti projektu. Definičně lze NPV interpretovat takto 30 : 29 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 142 ISBN 978-80-86929-71-2 30 KALOUDA, F.: Finanční řízení podniku. Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, s.r.o. Plzeň 2009, str. 67 ISBN 978-80- 7380-174-8 25

NPV = PV n = N PV n > 0 = MAX n=1 Roční CF n = příjmy - výdaje (1+r) 2 Z předchozího vztahu je zřejmé, ţe kladná hodnota NPV (očekávaná výnosnost projektu převyšuje jeho poţadovanou výnosnost danou diskontní sazbou) zvyšuje hodnotu podniku a ten by tedy projekt měl realizovat a naopak kaţdý projekt se zápornou NPV hodnotu podniku sniţuje a projekt by měl být zamítnut. V případě nulové hodnoty NPV je očekávaná výnosnost rovna poţadované výnosnosti a je tedy ekonomicky neutrální. Tato metoda je vhodná i k porovnání více projektů. Ten projekt, který má vyšší hodnotu NPV je povaţována za lepší. Problém však nastane v okamţiku, kdybychom porovnávali projekty s různou dobou ţivotností. Pokud bychom tuto rozdílnou dobu ţivostnosti nerespektovali, dostali bychom nepřesné výsledky ve prospěch projektu s delší dobou ţivotností. Řešením problému je získání nejmenšího společného násobku všech ţivotností 31. Metoda NPV je dnes ve finanční teorii povaţována za nejvhodnější způsob ekonomického vyhodnocování investičních projektů. Jako dynamická metoda respektuje faktor času, za efekt projektu povaţuje celý peněţní příjem nikoliv účetní zisk, bere v úvahu příjmy po celou dobu ţivotnosti projektu. Ukazuje bezprostřední přínos projektu k hlavnímu finančnímu cíli podniku - k trţní hodnotě. Za největší problém této metody je volba poţadované míry výnosnosti (úroku), která je do propočtu vkládána. Tento problém budu řešit v následující kapitole. Určitým problémem je také to, ţe tato metoda nemůţe být pouţita pro výběr mezi projekty, jestliţe je výběr limitován finančními zdroji. Tento problém odstraňuje metoda Indexu ziskovosti rentability. Úzce souvisí s metodou NPV s tím rozdílem, ţe se jedná o podíl, nikoliv rozdíl diskontovaných peněţních příjmů a kapitálových výdajů, jak určuje následující definiční vztah 32 : IZ = (CF i /(1+r) i ) / INV 31 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 107 ISBN 978-80-86929-71-2 32 KALOUDA, F.: Finanční řízení podniku. Vydavatelství a nakladatelství Aleš Čeněk, s.r.o. Plzeň 2009, str. 72SBN 978-80- 7380-174-8 26

Z uvedené vztahu vyplývá, ţe pokud je index ziskovosti větší jak 1, tak i NPV je pozitivní a projekt je přijatelný. Tuto metodu lze tedy doporučit jako doplnění metody NPV, protoţe zaručí, ţe na projekt s kladnou čistou současnou hodnotou je i dostatek zdrojů (jsou kapitálově kryty). Na výslednou hodnotu NPV má samozřejmě zásadní vliv i způsob financování projektu. Samotné druhy a způsoby financování budou rozebírány v následující kapitole, nicméně zde stručně nastíním moţné způsoby financování 33 : - projekt si vynutí emisi nových akcií, aby mohl být realizován. S emisí jsou spojeny určité emisní výdaje, které nejsou někdy zanedbatelné, a měli bychom je respektovat. - projekt si vynutí zvýšení dluhů (úvěrů). V důsledku toho vzrostou úroky a podnik získává úrokové daňové zvýhodnění (úrokový daňový štít). Roste ale také finanční riziko. - na projekt je moţné získat finanční zdroje speciálního charakteru např. dotace na některé ekologické projekty, na projekty nových technologií. Dotace tak sniţují nutné výdaje na projekt. Pokud tyto důsledky financování investičních projektů jsou významné, je třeba investiční rozhodnutí spojit s finančním rozhodnutím do jednoho celku. Tomu slouţí upravená čistá současná hodnota. Je to taková čistá současná hodnota, která zahrnuje vedle základní NPV také současné hodnoty finančních důsledků, vyplývajících z přijetí investičního projektu. Současné hodnoty finančních důsledků investičních projektů mohou být kladné nebo záporné. Upravená NPV (ČU) se tedy skládá ze dvou částí 34 : ČU = ČZ +/- F - základní čisté současné hodnoty projektů (ČZ) - souhrnu současných hodnot všech finančních důsledků projektu (F) Druhou nejrozšířenější dynamickou metodou je Vnitřní výnosové procento (IRR). Tato metoda vyjadřuje takovou roční průměrnou sazbu, při které se současná hodnota provozních peněţních toků rovná kapitálovým výdajům 35. Jinými slovy řečeno, IRR se chápe jako výnosnost (rentabilita), kterou projekt poskytuje během svého ţivota. Číselně je IRR rovno takové diskontní sazbě, při které je čistá současná hodnota rovna nule. 33 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 114 ISBN 978-80-86929-71-2 34 VALACH, J.: Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2010, str. 114 ISBN 978-80-86929-71-2 35 DLUHOŠOVÁ, D.: Finanční řízení a rozhodování podniku. Praha: Ekopress, 2006, str. 130 ISBN 80-86119-58-0 27