2011 ve světě a u nás Praha, 7. říjen 2010 David Navrátil, hlavní ekonom ČS Martin Lobotka, analytik ČS
ČR malá otevřená ekonomika => mluvit o ekonomice ČR není možné bez globálního kontextu Jak česká, tak světová ekonomika jsou ve stadiu zotavení po hluboké a dlouhé recesi Zotavení je všeobecně slabé, obecně jsme se nedostali nad předkrizové úrovně (i když některé ukazatele tam již jsou) Zotavení brzdí řada přetrvávajících problémů jako otřesené finanční trhy, nedůvěra v budoucnost a sebe-splňujícího proroctví, vysoká nezaměstnanost, Mechanismus oživení impuls (měnová/fiskální politika, export atd.) nastartování ekonomiky a růst zaměstnanosti udržování ekonomiky v růstu je narušen právě ní. page 2
Trhy přes léto ovládl strach z další recese v USA ( doubledip ). Jedna z věcí, kde to lze vidět, je výnos z dluhopisů (úrovně jak po kolapsu Lehman Bros.) 4.5 6 5.5 4 5 4.5 3.5 4 3.5 3 3 2.5 2 Německé 10Y dluhopisy, % Americké 10Y dluhopisy, % České 10Y dluhopisy, % 2.5 2 1.5 1 1.1.2009 1.2.2009 1.3.2009 1.4.2009 1.5.2009 1.6.2009 1.7.2009 1.8.2009 1.9.2009 1.10.2009 1.11.2009 1.12.2009 1.1.2010 1.2.2010 1.3.2010 1.4.2010 1.5.2010 1.6.2010 1.7.2010 1.8.2010 1.9.2010 1.10.2010 page 3
Proč dle nás USA (a tudíž EMU) nehrozí japonský scénář? lepší stav finančního sektoru v USA než EMU (rychlejší oživenívetší ochota půjčovat) Japonsko mělo klesající mzdy (od 1997) a negativní inflační očekávání od roku 1993. V USA je obojí > 2%. Rozpočtové deficity USA před krizí byly relativně nízké (v porovnání s EMU), prostor pro stimulaci ekonomiky Aktívny Fed/ECB vs. liknavá BoJ, rychlá rekapitalizace bank. Silný podnikový sektor v USA (růst zisku podniků v 1H/10) Mentalita amerického vs. japonského spotřebitele Demografický profil USA vs. Japonsko Pokles cen aktiv byl v JPN mnohem horší než v USA. Ale hlavně Absence dalšího šoku do ekonomiky, která je stabilizovaná (ač místy na nižších než předkrizových úrovních). page 4
Druhé kolo recese nebude asi (aneb co může být tím šokem) Zadření čínské ekonomiky (přehnaná restrikce k utlumení bubliny na trhu s nemovitostmi) Kolaps důvěry k US dluhu/dolaru Další a hlubší kolo nedůvěry ke slabým členům EMU (Řecko, Irsko) Předčasná fiskální a monetární restrikce Black swan page 5
Stav a výhled ekonomik Evropské měnové unie Od obecného ke konkrétnímu aneb jak je na tom aktuálně hospodářství EMU? page 6
Ačkoliv je Německo výkladnou skříní EMU, silný růst (2Q/10 +2,2% q/q, nejvíce za 20 let) je rovněž z části ovlivněn jednorázovými faktory (zásoby...). 2 Příspěvky k r/r růstu HDP v Německu 1 0-1 -2-3 -4 Poptávka domácností Vláda Fixní investice Čisté vývozy Zásoby Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2009 2010 page 7
Většinu růstu Německa v prvních fázích oživení obstarávala poptávka z Číny a ze zemí mimo EMU 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Obchodní bilance Číny (mld.usd) 6 4 2 0-2 -4-6 -8-20 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010-10 s USA s EU s Německem (p.o.) page 8
To, že Evropa jako celek roste hlavně díky Asii, je vidět i z temp růstu evropských objednávek (ve zpracovatelském průmysl) ze zemí mimo EMU a ze zemí v rámci EMU. 6 4 % m/m (SA) zahr. (mimo-emu) objednávky v zprac.průmyslu, 6M průměr % m/m (SA) domácí (EMU) objednávky v zprac.průmyslu, 6M průměr. 2 0-2 -4-6 2003M07 2003M11 2004M03 2004M07 2004M11 2005M03 2005M07 2005M11 2006M03 2006M07 2006M11 2007M03 2007M07 2007M11 2008M03 2008M07 2008M11 2009M03 2009M07 2009M11 2010M03 2010M07 page 9
Souhlasně s historickou zkušeností (kde Evropa následuje USA se zpožděním zhruba kvartál, dva) a s tím, jak se vyčerpávájí jednorázové impulzy, 115 110 Německé IFO ISM USA 70 65 105 100 95 90 60 55 50 45 40 85 35 80 30 VIII.95 VIII.96 VIII.97 VIII.98 VIII.99 VIII.00 VIII.01 VIII.02 VIII.03 VIII.04 VIII.05 VIII.06 VIII.07 VIII.08 VIII.09 VIII.10 page 10
,se tak i v Německu v srpnu/září objevily první znaky zpomalování. Předstihové indikátory v průmyslu (měřeno zde indexem nákupních manažerů PMI) klesly o cca 5 bodů na zářijových 55,1. 65 60 55 50 45 40 35 30 Výrobní PMI Francie Výrobní PMI Německo Výrobní PMI Itálie V.06 VIII.06 XI.06 II.07 V.07 VIII.07 XI.07 II.08 V.08 VIII.08 XI.08 II.09 V.09 VIII.09 XI.09 II.10 V.10 VIII.10 page 11
Ačkoliv index očekávání podnikatelů IFO i v září dále rostl (což ukazuje na růst průmyslové produkce v příštích 6 měsících) 20 110 15 10 5 105 100 0 95-5 -10-15 90 85-20 80 31.7.2010 31.7.2008 31.7.2006 31.7.2004 31.7.2002 31.7.2000 31.7.1998 31.7.1996 31.7.1994 31.7.1992 IP, % y/y 0 IFO Exp. (-6M), rhs page 12
, vzhledem k tomu, jak je Německo navázáno na export (zejména do zpomalující Číny a USA), a 30 20 10 0-10 -20-30 -40 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Germany exports, real - actual (y/y %) Model (US and China leading indicators) page 13
a vzhledem k posilujícímu EURu, se zpomalení nevyhne. I tak ale letos Německo poroste o cca 3%, a pokud se nestane nějaká katastrofa (obrázek 5), v roce 2011 by mělo 1,7-2% r/r udělat. 30 15 20 10 5 10 0-5 0-10 -10-15 -20-20 -30 Německé vývozy mimo EU27, r/r %, 6M průměr EURUSD, r/r % změna, 6M průměr, (+ znamená r/r oslabení EUR) -25-30 -35 VI.94 VI.95 VI.96 VI.97 VI.98 VI.99 VI.00 VI.01 VI.02 VI.03 VI.04 VI.05 VI.06 VI.07 VI.08 VI.09 VI.10 page 14
Ano, příští rok dopadne na EMU fiskální konsolidace, rámcově ve výši kolem 1 p.b. (EMU poroste o 1,4%) - většina ale bude na strukturálně slabém jihu, kam ČR vyváží jenom kolem 10% svého exportu. Pro nás to tak není nijak klíčové. Škrty ve výdajích, % HDP, odhad ČS HDP 2009, mil. EUR Váha v rámci EMU, % Velikostí vážený dopad do HDP EMU (p.b.) Francie 0.5 1 907 145 21.27 0.106 Německo 0.4 2 409 100 26.87 0.094 Řecko 4.1 237 494 2.65 0.109 Irsko 1.8 163 543 1.82 0.033 Itálie 0.7 1 520 870 16.96 0.119 Portugalsko 2.6 167 633 1.87 0.049 Španělsko 3.3 1 051 151 11.72 0.387 Zbytek EMU 0.5 1 510 252 16.84 0.084 Celkem 100 0.980 page 15
Stav a výhled ČR Makro, kačka a sazby page 16
Stav a výhled ČR Shrnutí/doporučení Česká ekonomika je úzce navázaná na západní Evropu, zejména na Německo. Německo v příštím roce zpomalí, ale stále poroste rychleji než EMU. S ním i ČR (2011: 2%) Hlavním stimulem růstu budou fixní investice a čistý vývoz, spotřeba domácnosti poroste ale dynamiku z 1Q/10 neudrží.vláda bude růstu díky konsolidaci ubírat. Sazby ČNB jsou dně silná koruna, nejistota budoucnosti a preference růstu před inflací (opatrnostní motiv) brání růstu sazeb již nyní. V závislosti od vývoje EURCZK v roce 2011 vyrostou sazby ČNB. Konec 2011: 1,25% Kurz koruny dále posílí, konvergence by měla pokračovat, průměrná hodnota 24,3. Rizika spíše ke slabším hodnotám. Stávající hodnoty moc silné, v nejbližších 6M další posílení nečekáme (spíše by slušela korekce zde doporučujeme zajištění). page 17
Proč stále mluvíme o Německu a EMU? Naším největším obchodním partnerem je Německo, kde míří skoro třetina našich vývozů (pro zajímavost, vývoz do PIGS tvoří 7%, samotné Řecko jen 0,4%). Zbytek světa; 27.18% Export z ČR, 01-07/10 Německo; 31.38% Španělsko; 2.62% Nizozemí; 3.89% Rakousko; 4.67% Slovensko; 8.60% Británie; 4.90% Polsko; 6.03% Itálie; 4.90% Francie; 5.83% page 18
Německo hodně jede jak už jsme zmiňovali kvůli vývozu, zejména mimo EU (01-07/10: vývoz mimo EU27 (40% celku) +29% r/r, do EU27 (60% celku) +11% r/r). 50 40 30 20 10 0-10 -20-30 -40 Vývoz mimo EU-27, % r/r Vývoz EU-27, % r/r I.07 III.07 V.07 VII.07 IX.07 XI.07 I.08 III.08 V.08 VII.08 IX.08 XI.08 I.09 III.09 V.09 VII.09 IX.09 XI.09 I.10 III.10 V.10 page 19
Tato německá exportní aktivita sebou táhne český průmysl ano, ČR je závislá od růstu daleko za hranicemi EU! 15 10 25 5 15 0 5-5 -5-10 -15-20 -25 Průmyslová produkce CZ, % r/r, 6M Německý vývoz do zemí mimo EU27, % r/r, 6M průměr -15-25 -35 VI.99 VI.00 VI.01 VI.02 VI.03 VI.04 VI.05 VI.06 VI.07 VI.08 VI.09 VI.10 page 20
To se ukazuje v číslech ekonomika stále následuje německou exportní mašinérii. zpomalení dynamiky je zde patrné (zatím ale r/r tempa klesají hlavně díky bazickému efektu), stále se ale bavíme o ± 10% r/r růstu objednávek A zářijové průmyslové PMI (58.1) rovněž ukazuje, že 2H/10 nebude přílišné zpomalení vůči 1H/10. 30 20 10 Nové průmyslové zakázky celkem (běžné ceny) Nové průmyslové zakázky ze zahraničí (běžné ceny) Index průmyslové produkce (stálé ceny) 0-10 -20-30 VII.08 VIII.08 IX.08 X.08 XI.08 XII.08 I.09 II.09 III.09 IV.09 V.09 VI.09 VII.09 VIII.09 IX.09 X.09 XI.09 XII.09 I.10 II.10 III.10 IV.10 V.10 VI.10 VII.10 page 21
Jednoduše, rychlé Německo = solidní ČR. Koukněte na 2Q/10 HDP (+1% q/q). Překvapivě vyrovnané oživení domácí poptávka domácností překvapivě silná (+1,3% q/q v 1Q/10 a dalších +0,6% v 2Q/10, r/r tempo 0,7% in 2Q/10) což překvapilo nás (-0,7% r/r in 2Q/10) a hlavně ČNB (-1,4% r/r). 2.00 1.75 1.50 1.25 1.00 0.75 0.50 0.25 0.00-0.25-0.50-0.75-1.00-1.25-1.50-1.75-2.00 Příspěvek k 1Q/10 q/q růstu, p.b. Příspěvek k 2Q/10 q/q růstu, p.b. Domácnosti Fixní Investice Zásoby Vláda Čistý export page 22
A to překvapení bylo i navzdory tomu, že maloobchod již ukazoval na to, že i spotřebitel je na konci recese. V roce 2011 spotřebu domácností ( +0,9 r/r) negativně ovlivní nižší výdaje státu, vyšší regulované ceny (a obecně vyšší inflace) a stále klesající spotřebitelské úvěry. 110% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 10/2008 - Nové spotřebitelské úvěry, r/r % Nové spotř.úvěry, r/r %, 3M průměr I.05 III.05 V.05 VII.05 IX.05 XI.05 I.06 III.06 V.06 VII.06 IX.06 XI.06 I.07 III.07 V.07 VII.07 IX.07 XI.07 I.08 III.08 V.08 VII.08 IX.08 XI.08 I.09 III.09 V.09 VII.09 IX.09 XI.09 I.10 III.10 V.10 VII.10 page 23
Fixní investice se ale zvednou (+4,9% r/r) roste využití kapacit 90 88 Využití průmyslových kapacit, % 86 84 82 80 78 76 74 VII-94 VII-95 VII-96 VII-97 VII-98 VII-99 VII-00 VII-01 VII-02 VII-03 VII-04 VII-05 VII-06 VII-07 VII-08 VII-09 VII-10 page 24
klesají sazby (a banky jsou k podnikům obecně vstřícnější) 17 16 15 Sazby z nově poskytnutých CZK úvěrů na spotřebu, %, l.o. Sazby z nově poskytnutých CZK úvěrů nefinančním firmám % 6 5.5 5 14 4.5 13 4 12 3.5 11 3 I.04 V.04 IX.04 I.05 V.05 IX.05 I.06 V.06 IX.06 I.07 V.07 IX.07 I.08 V.08 IX.08 I.09 V.09 IX.09 I.10 V.10 page 25
a podnikatelé (kromě stavařů) si také více věří. 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 Důvěra v české ekonomice, 2005 = 100 I.07 IV.07 VII.07 X.07 I.08 IV.08 VII.08 X.08 I.09 IV.09 VII.09 X.09 I.10 IV.10 Průmysl Stavebnictví Služby Obchod VII.10 page 26
Zásoby se po divoké jízdě 2009-2010 vrátí v roce 2011 do normálu, čistému exportu pomůže pomalejší spotřeba domácností, solidní výkonnost Německa 3 2 1 0-1 -2-3 Příspěvek k r/r růstu HDP ze strany čistého exportu, p.b. Příspěvek k r/r růstu HDP ze strany zásob, p.b. 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010E 2011F 2012F 2013F page 27
a zlepšení směnných relací - ty se ve 2H/10 zhoršují kvůli přílišnému posílení koruny (24,40 je příliš). Ekonomika tak v roce 2011 poroste o 2%. 1.04 1.02 1 Směnné relace (Index vývozních cen/ index dovozních cen) EURCZK, % r/r 15 10 5 0 0.98 0.96-5 -10-15 0.94-20 I.01 VII.01 I.02 VII.02 I.03 VII.03 I.04 VII.04 I.05 VII.05 I.06 VII.06 I.07 VII.07 I.08 VII.08 I.09 VII.09 I.10 VII.10 page 28
EURCZK historicky: naše letošní únorová prognóza (aneb taky nám něco někdy vyjde). 30 29 28 27 EURCZK - reality EURCZK - ČS forecast EURCZK - forecast (3/Feb/2010 Reuters poll) 26 25 24 23 1.1.2008 1.3.2008 1.5.2008 1.7.2008 1.9.2008 1.11.2008 1.1.2009 1.3.2009 1.5.2009 1.7.2009 1.9.2009 1.11.2009 1.1.2010 1.3.2010 1.5.2010 1.7.2010 1.9.2010 1.11.2010 1.1.2011 1.3.2011 page 29
EURCZK budoucnost: Momentálně bychom jako odůvodnitelné hodnoty viděli hodnoty kolem 25 korun za EUR. Pro nejbližších 6M žádné další posílení (do Vánoc spíše naopak). Rok 2011: rychlejší růst ČR než EMU (konvergence) + reformy + vláda + možná lepší rating = průměr kolem 24,30. 38 37 36 35 34 33 32 31 30 29 28 27 26 25 24 23 EURCZK - skutečnost EURCZK - Model (založen na růstovém diferenciálu EMU a CZ) a predikce Q1-99 Q4-99 Q3-00 Q2-01 Q1-02 Q4-02 Q3-03 Q2-04 Q1-05 Q4-05 Q3-06 Q2-07 Q1-08 Q4-08 Q3-09 Q2-10 Q1-11 Q4-11 Q3-12 page 30
Sazby v letošním roku na svém dně jak krátké, tak dlouhé. Krátké sazby poklesly v květnu na historické minimum (0,75%). Na peněžním trhu stále vysoká riziková prémie (nedůvěra v systému poprvé)- 5.5 4.5 3.5 2.5 1.5 3M PRIBOR 2W ČNB repo sazba 0.5 4.1.2000 4.1.2001 4.1.2002 4.1.2003 4.1.2004 4.1.2005 4.1.2006 4.1.2007 4.1.2008 4.1.2009 4.1.2010 page 31
Dlouhé sazby rovněž v roce 2010 masivně klesly obavy o recesi v zahraničí ( double-dip ) + nová vláda (lepší výhled ratingu) + více emise na krátkém konci = dluhopisy nízko. Asset-swap spready stále roztažené (nedůvěra podruhé). 8 10Y CZ swap 10Y CZ bond 7 6 5 4 3 2 23.5.2000 23.11.2000 23.5.2001 23.11.2001 23.5.2002 23.11.2002 23.5.2003 23.11.2003 23.5.2004 23.11.2004 23.5.2005 23.11.2005 23.5.2006 23.11.2006 23.5.2007 23.11.2007 23.5.2008 23.11.2008 23.5.2009 23.11.2009 23.5.2010 page 32
ČNB sazby v roce 2010 nezvýší - ale jasně se na konci léta posunula jestřábím směrem. Komentáře ex-kb dua E. Zamrazilová & K.Janáček a pánů Holman a Řežábek a hlasování o zvýšení (23.9.2010) ukazují, že Rada se začíná klonit ke zvyšování sazeb. Dle nás hlavně nejistota ohledně budoucího vývoje (další recese?), silná koruna a 15 10 EURCZK, r/r % změna ČNB Repo, r/r změna (b.b., p.o.) 300 250 200 150 5 100 50 0 0-50 -5-100 -150-10 -200-250 -15-300 I.01 VII.01 I.02 VII.02 I.03 VII.03 I.04 VII.04 I.05 VII.05 I.06 VII.06 I.07 VII.07 I.08 VII.08 I.09 VII.09 I.10 VII.10 page 33
a momentálně nízká poptávková inflace (zejména díky nižším maržím) brání růstu sazeb. Poptávka domácností sice ve 2011 poroste pomalu, i tak by ale mělo další uklidňování situace přinést vyšší transfer z dovozních cen do inflace. Zejména, pokud částečně zkoriguje koruna a zmizí prémie na peněžním trhu. Sazby na konci 2011: 1,25% (minulá prognóza 1,50%). 8 2.5 6 4 2 0 2.0 1.5 1.0-2 0.5-4 -6-8 -10-12 Dovozní ceny, % r/r Poptávková inflace, % r/r 0.0-0.5-1.0-1.5 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 page 34
EURCZK: proč by kačka mohla oslabit a umožnit zvýšení sazeb Zejména pokud dojde ke utažení prémie na mezibankovním trhu (což by byl rovněž důvod k zvýšení sazeb). 15 10 EURCZK, % r/r (+ je oslabení) ECB-CNB, b.b, p.o. 150 100 5 50 0 0-5 -50-10 -100-15 -150 I.01 I.02 I.03 I.04 I.05 I.06 I.07 I.08 I.09 I.10 page 35
Prognóza v číslech. ROČNĚ (průměry) 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010E 2011F 2012F 2013F Poptávka HDP (s.c.%) 1.8 3.6 4.3 6.4 7.0 6.1 2.3-4.0 2.2 2.0 2.8 3.5 Spotřeba domácností (s.c.%) 2.2 5.9 2.8 2.6 5.1 4.9 3.5-0.2 1.1 0.9 1.8 2.9 Fixní Investice (s.c.%) 5.3 0.6 3.6 1.7 6.0 10.9-1.5-9.2-3.3 5.0 4.0 3.6 Export (s.c.%) 2.0 7.2 20.3 11.9 16.2 15.0 6.0-10.1 11.2 5.7 6.0 7.9 Import (s.c.%) 4.9 8.0 17.5 5.3 14.7 14.3 4.5-10.1 11.5 5.1 4.8 7.5 Zpracovatelský průmysl (s.c.%) 5.2-1.0 12.6 12.2 15.3 9.2 7.2-11.4 5.1 5.4 5.1 5.6 Maloobchod (%) 1.5 6.7 3.9 8.2 10.9 10.2 3.2-4.2 0.4 2.5 2.3 3.7 Příspěvky k růstu, p.b. Spotřeba domácností (s.c.) 1.1 3.1 1.5 1.3 2.6 2.4 1.7-0.1 0.6 0.5 0.9 1.5 Fixní Investice (s.c.) 1.5 0.2 1.1 0.5 1.7 3.0-0.4-2.6-0.9 1.2 1.0 0.9 Čistý export (s.c.) -2.2-1.1 0.8 5.1 1.1 0.7 1.4-0.3-0.1 0.8 1.5 0.8 Zásoby (s.c.) -0.2-0.6 1.5-0.7 1.3-0.2-0.6-2.4 2.5 0.2-0.6 0.0 Veřejné rozpočty Saldo veřejných rozpočtů (% HDP,ESA 95) -6.8-6.6-3.0-3.6-2.6-0.7-2.7-5.9-5.3-4.4-3.6-2.9 Saldo státního rozpočtu (% HDP) -6.1-6.0-2.7-3.5-2.6-1.6-2.7-5.0 Trh práce Nezaměstnanost (%) 2 (9.2) (9.9) 9.4 8.9 8.1 6.6 5.4 8.1 9.1 8.8 8.5 7.5 Nominální mzdy (%) 8.1 5.9 6.3 5.1 6.6 7.3 7.9 4.0 2.5 2.5 3.7 4.8 Reálné mzdy (%) 6.2 5.8 3.5 3.2 3.9 4.4 1.5 3.0 1.2 0.4 1.4 2.8 Vnější vztahy Obchodní bilance (mld. CZK) -71-70 -26 39 40 85 71 150 121 103 90 101 Obchodní bilance (% HDP) -2.9-2.7-0.9 1.3 1.2 2.4 1.9 4.1 3.3 2.7 2.2 2.4 Běžný účet (mld.czk) -136-161 -147-40 -77-113 -114-37 -54-61 -66-58 Běžný účet (% HDP) -5.5-6.2-5.2-1.3-2.4-3.2-3.1-1.0-1.5-1.6-1.6-1.4 Ceny CPI inflace (%) 1.8 0.1 2.8 1.9 2.5 2.8 6.4 1.1 1.3 2.2 2.3 2.0 Poptávková inflace (%) 3 1.7 0.6 1.2 0.8 0.6 0.7 2.0 0.0-1.0 0.6 1.1 1.0 Měnové podmínky CZK/EUR 30.8 31.9 31.9 29.8 28.3 27.8 25.0 26.4 25.3 24.3 23.7 23.3 CZK/USD 32.7 28.2 25.7 24.0 22.6 20.3 17.1 19.0 19.2 19.0 17.6 17.2 2W repo sazba (%) 3.6 2.3 2.2 2.0 2.2 2.9 3.5 1.5 0.8 1.1 1.9 2.4 3M PRIBOR (%) 3.5 2.3 2.4 2.0 2.3 3.1 4.0 2.2 1.3 1.4 2.2 2.8 12M PRIBOR (%) 3.6 2.3 2.7 2.1 2.7 3.4 4.2 2.6 1.8 1.8 2.5 3.0 10Y swap (%) 5.0 4.2 4.7 3.5 3.8 4.2 4.2 3.7 3.0 3.1 3.6 3.9 page 36
Economic and Strategic Research David Navrátil Head of Research +420/224 995 439 dnavratil@csas.cz Macro team Martin Lobotka Czech republic +420/224 995 192 mlobotka@csas.cz Jana Krajčová Poland+CEE2 +420/224 995 232 jkrajcova@csas.cz Luboš Mokráš USA, EMU, Commodities and technical analysis +420/224 995 456 lmokras@csas.cz Petr Bittner Banking sector +420/224 995 172 pbittner@csas.cz Equity team Petr Bártek Equity Strategist, ČEZ, NWR, CEE real estate +420/224 995 227 pbartek@csas.cz Radim Kramule Head of Equity, CEE oil&gas, Philip Morris +420/224 995 213 rkramule@csas.cz Vašek Kmínek CEE media +420/224 995 289 vkminek@csas.cz Martin Krajhanzl Market analyst +420/224 995 456 mkrajhanzl@csas.cz page 37