, w w Finanční trhy Týdenní zpráva Ekonomický a strategický výzkum Komerční banka, a.s. Datum: 2. března 2007 Pro další informace kontaktujte: Česká republika & Slovensko 2. března 2007 02.03.2007 11:10:38 týdenní změna měsíční změna výnos od 01.03.07 výnos od 01.01.07 CZK/USD 21.418 1.00-0.41 0.00% 2.48% CZK/EUR 28.157-0.18-0.06 0.00% 9% SKK/USD 26.120-0.03-0.81 0.00% -0.31% SKK/EUR 34.336-0.10-0.47 0.00% -0.42% Domácí dluhopisový trh Zahraniční dluhopisové trhy 02.03.2007 YTM (%) týdenní změna YTM ask (%) týdenní změna REPO rate 2W 2.50 0.0 SKK REPO 2W 4.75 0.0 Pribor 3M 2.57-2.0 SKK Bribor 3M 4.67-8.0 FRA 9*12 2.93-5.0 SKK Bribor 1Y 4.44 1.0 CZK IRS 2yr 2.98-4.0 SKK GB 2Y 4.08-0.2 CZK IRS 10yr 3.75-4.0 SKK GB 5Y 4.16 0.3 IRS 2/10yr spread 77 0.0 SKK GB 7Y 4.23-0.2 CZK GB2Y 2.92-3.8 EUR Libor 3M 3.86 CZK GB5Y 3.23-2.8 EUR GB 2Y 3.86-11.2 CZK GB10Y 3.68-4.0 EUR GB10Y 3.94-10.3 Zdroj: Bloomberg, Reuters, KB Jan Vejmělek, Ph.D., CFA +420 222 008 568 jan_vejmelek@kb.cz makroekonomika, FX Anne-Francoise Blüher +420 222 008 524 anne_bluher@kb.cz úrokové sazby, dluhopisy Česká republika: Koruna proti euru oslabila na pětiměsíční minimum až téměř k 28,50 CZK/EUR, aby následně prudce posílila pod 28,15 CZK/EUR. Česká národní banka ponechala dle očekávání svou klíčovou úrokovou sazbu nezměněnou na úrovni 2,50%. Státní rozpočet od počátku roku do února skončil v deficitu 6,7mld CZK, což představuje meziroční zhoršení o více než 6mld. Peněžní zásoba měřená agregátem M2 vzrostla v lednu o 10,2% po předchozím růstu o 9,9% y/y. Saldo souhrnného indikátoru důvěry se v únoru oproti předchozímu měsíci snížilo o 0,4 bodu. Saldo podnikatelského indikátoru se snížilo o 0,8. Saldo indikátoru důvěry spotřebitelů se zvýšilo o 0,9 bodu. MF překvapilo záměrem emitovat v Q2 07 nečekaně vysoký objem státních dluhopisů. Jiří Škop +420 222 008 569 jiri_skop@kb.cz makroekonomika, FX Miroslav Frayer +420 222 008 567 miroslav_frayer@kb.cz makroekonomika (Slovensko) Slovensko: NBS ponechala dle očekávání úrokové sazby nezměněné. Hlavní sazba činí 4,75%. Slovenský regulátor oznámil, že ceny plynu pro domácnosti by mohly v letošním druhém pololetí klesnout o 4,0 až 5,6%. Deficit běžného účtu se za loňský rok prohloubil na 130mld SKK ze 127mld SKK v roce 2005. HICP Slovenska v lednu přidal 0,5% m/m, resp. 2,2% y/y, což bylo lehce nad prognózou NBS. Ceny průmyslových výrobců v lednu překvapivě klesly o 0,5% m/m a výrazně decelerovaly z 5,4% y/y na 3,4%. Státní rozpočet skončil ke konci února v deficitu 8,5mld SKK. Klíčové makroekonomické indikátory Český HDP domácnosti vláda fixní kapitál čisté vývozy zásoby ostaní HDP efekt. dom. poptávka 8.0% 6.0% 8.0% 6.0% 4.0% 4.0% 2.0% 2.0% 0.0% 0.0% -2.0% -2.0% 1Q 04 3Q 04 1Q 05 3Q 05 1Q 06 3Q 06 Česká inflace 5.0% 4.0% CPI, m/m CPI, y/y 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% I-02 I-03 I-04 I-05 I-06 I-07 Zdroj: EcoWin, KB Očekávané trendy na finančních trzích CZK/EUR CZK/USD PRIBOR3M CZK IRS 2Y CZK IRS 10Y 1 týden 1 měsíc SKK/EUR SKK/USD BRIBOR3M SKK IRS 2Y SKK IRS 10Y 1 týden 1 měsíc Čtěte, prosím, důležité upozornění na poslední straně!
Česká republika Česká koruna se odrazila od pětiměsíčního minima Jan Vejmělek & Anne-Francoise Blüher Kurz CZK/EUR se přiblížil k 28,50 CZK/EUR, následně spadl pod 28,20. ČNB nepřekvapila a ponechala sazby nezměněné. MF překvapilo vysokým objemem státních dluhopisů, které chce během Q2 07 emitovat. Příští týden přinese statistiku HDP za loňské závěrečné čtvrtletí i za celý rok 2006. Kurzový vývoj CZK/EUR byl v průběhu tohoto týdne poměrně volatilní. Na počátku týdne pokračovala koruna v oslabování směrem k 28,50 CZK/EUR, což znamenalo dosažení nejslabší korunové úrovně za posledních 5 měsíců. Koruna i nadále trpí nejnižšími úrokovými sazbami v EU; klíčová sazba ČNB se nachází 100bb pod klíčovou sazbou ČNB. Nicméně s tím, jak investoři začali opouštět vysoce úročené měny (což vyústilo v zavírání především krátkých pozic na japonském jenu), česká koruna prudce posílila k 28,20 CZK/EUR, a to navzdory výprodeji na rozvíjejících se trzích. V závěru týdne se kurz dostal dokonce pod 28,15 CZK/EUR. V souladu s očekáváními trhu rozhodla bankovní rada ČNB ponechat svou klíčovou dvoutýdenní repo sazbu nezměněnou na 2,50%; rozhodnutí bylo jednomyslné. Následná tisková konference pak nevyzněla tak dovish, jak jsme v minulé týdenní zprávě předpokládali. ČNB vnímá mírně proinflační rizika prognózy. Velmi bedlivě budou centrální bankéři sledovat dopad změny struktury spotřebitelského koše do inflace. Celkově neměníme náš pohled stabilních úrokových sazeb pro nejbližší období. Ministerstvo financí nás překvapilo plánovaným objemem státních dluhopisů, které hodlá vydat během Q2 07. Hrubá emise by měla dosáhnout objemu 69mld CZK, když náš odhad počítal s objemem výrazně nižším mezi 25 až 30mld CZK. Za H1 07 se tak plánovaná hrubá emise vyšplhá na 112mld CZK, což je blízko středu intervalu 73 až 153mld CZK, kde se měl pohybovat plánovaný objem za celý rok 2007. To znamená, že pro H2 07 již zbývá prostor maximálně 41mld CZK, a to za předpokladu, že MF upustí od záměru emitovat bondy v zahraničí. Protože během Q2 07 maturuje pouze jeden dluhopis Konsolidační agentury, objem čisté emise dosáhne 64mld CZK, což je ve srovnání s předchozími čtvrtletími výrazně výše (viz níže uvedený graf). Překvapení lze částečně vysvětlit redukcí plánovaného objemu pokladničních poukázek, o dalších důvodech však lze pouze spekulovat (horší rozpočtový výhled, nejisté privatizační příjmy apod.). Zveřejněný emisní kalendář vede k závěru, že české státní dluhopisy by měly být ve srovnání se swapy i eurovou křivkou levnější. Zatímco během týdne české výnosy klesaly, po zveřejnění emisního kalendáře prudce vzrostly. Z pohledu devizového trhu přinese příští týden celou řadu zajímavých ukazatelů, zahraničním obchodem za leden (středa) počínaje a statistikou HDP (pátek) konče. Naše odhady ukazují, že impulsy pro trh by měly být smíšené. Očekáváme celkem slušnou dynamiku HDP za Q4 06 ve výši 5,4% y/y po 5,8% y/y v Q3 06; za celý rok 2006 by tak česká ekonomika měla vykázat růst 5,9%, což by znamenalo ve srovnání s 6,1% v předchozím roce mírné zpomalení. V rámci struktury by měl pokračovat posun od zahraniční poptávky směrem k domácí. Spotřeba domácností by měla zaznamenat nejvyšší dynamiku za poslední tři roky, růst investic by se měl přiblížit dvoucifernému růstu. Na druhé straně příspěvek čistých exportů by měl být negativní a zaznamenat nejhorší výsledek od Q4 03. Lednový zahraniční obchod by měl skončit s přebytkem 14,1mld CZK po prosincovém schodku ve výši 3,2mld CZK. Očekávaný lednový vysoký přebytek je důsledkem tradičně příznivého sezónního vývoje; očekáváme pouze mírné meziroční zlepšení (řádově kolem 1mld CZK). Pokud vezmeme v úvahu výše uvedené, fakt, že ECB přistoupí v příštím týdnu ke zvýšení úrokových sazeb, a současné turbulence na finančních trzích, stále doporučujeme držet naší CZK short / EUR long pozici. S tím, jak je česká měna letošní nejhorší měnou regionu (proti euru ztratila cca 2,5%) a s tím, jak kurz CZK/EUR ztrácí při pohybu vzhůru momentum, je třeba na uvedené doporučení nahlížet jako na krátkodobější. Inflace by měla mírně Lednová spotřebitelská inflace trhy šokovala propadem meziroční dynamiky z prosincových vzrůst. 1,7% y/y na 1,3% y/y v lednu. To bylo důsledkem nižšího než očekávaného dopadu deregulace nájemného a vyšších spotřebních daní na tabák (oba tyto faktory však budou inflaci tlačit výše v dalších měsících; pro únor očekáváme jejich příspěvek ve výši 0,25pb). Nicméně, zatímco CPI se v meziroční dynamice propadl o 0,4pb, HICP pouze o 0,1pb. Protože se u HICP neměnila struktura spotřebitelského koše, ukazuje to na to, že za lednovým inflačním překvapením stála právě změna struktury spotřebitelského koše, která bude inflaci ovlivňovat po celý rok 2007 a z meziročních čísel vypadne až v lednu 2008, kdy již budeme srovnávat srovnatelné se srovnatelným. Únorová inflační data tak budou bedlivě sledována trhem i centrální bankou. Očekáváme akceleraci z lednových 1,3% y/y na 1,6% y/y. Jak již bylo výše uvedeno, za akcelerací bude stát zpožděný dopad vyšších nájmů a dražších cigaret, zrychlení by však měla zaznamenat i poptávková inflace. Celkově by tak inflační statistika měla ukázat na vzestup cenové dynamiky, ovšem z velmi nízkých úrovní. Vzhledem k tomu, že riziko naší inflační Březen 2007 strana 2
předpovědi je na straně nižší inflace a protože výnosy na hlavních trzích by měly pokračovat v poklesu, vidíme pro příští týden prostor pro pokles delšího konce české výnosové křivky. Objemy emitovaných českých státních bondů (mld CZK) 0-10 -20-30 -40-50 -60-70 Hrubá emise 1Q06 2Q06 3Q06 Česká koruna vs. euro 28.50 28.40 28.30 28.20 Čistá emise (zohledňující i dluhopisy ČKA) 4Q06 1Q07 2Q07 0-10 -20-30 -40-50 -60-70 CZK-EUR IRS spreads (ACT/360 basis) % 5.00 4.50 3.50 3.00 2.50 2.00 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 TTM GBs vs. IRS křivky YTM 5.00 4.50 3.50 Spread EUR mid CZK mid spread 40 20 0-20 -40-60 -80-100 -120-140 28.10 28.00 15.2 20.2 22.2 28.2 3.00 2.50 2.00 CZGB points CZGB IRS 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 Years Zdroj: Reuters, KB Doporučení: Navzdory tomu, že našeho cíle bylo na počátku tohoto týdne téměř dosaženo, stále doporučujeme držet otevřenou pozici short CZK/long EUR s cílem 28,55 CZK/EUR a stoplossem nastaveným na 27,95 CZK/EUR. Věříme, že před návratem kurzu CZK/EUR ke svému dlouhodobému trendu přijde ještě na CZK výprodejní vlna. Březen 2007 strana 3
Slovenská republika NBS dle očekávání ponechala úrokové sazby nezměněné Miroslav Frayer & Anne-Francoise Blüher Bankovní rada hlasovala 6-1 pro ponechání sazeb na stávajících úrovních. Očekáváme postupný pokles sazeb od Q2 2007. Slovenské sazby a výnosy a slovenská koruna byly ovlivněny vývojem v zahraničí. V souladu s naším i tržním očekáváním ponechala NBS úrokové sazby nezměněné. Klíčová 2W repo sazba tak zůstala na 4,75%, což je 1,25pb nad hlavní sazbou eurozóny. Podle doprovodných komentářů bankovní rada diskutovala i možnost snížení sazeb o 25bb. Nicméně její členové hlasovali 6-1 proti tomuto návrhu. Guvernér NBS Ivan Šramko očekává vyšší růst produktivity než mezd, což by mohlo zmírnit obavy ohledně poptávkově inflačních tlaků v ekonomice. Dodal, že ceny potravin jsou jediným inflačním rizikem, které se v současnosti postupně naplňuje. Celkově je vývoj makroekonomických dat v souladu s očekáváním centrální banky a současné nastavení úrokových sazeb odpovídá ekonomickým podmínkám. Předpokládáme stabilitu sazeb v Q1 2007. Očekáváme, že příznivý inflační výhled a apreciace slovenské koruny umožní NBS snížit sazby ve zbytku letošního roku (pravděpodobně třikrát po 25bb každý kvartál), přestože centrální banka bude s uvolňování měnové politiky opatrná, aby včas splnila inflační maastrichtské kritérium pro přijetí eura v roce 2009. Navíc oznámení regulačního úřadu, že vidí prostor pro pokles cen plynu o 4,0 5,6% ve druhé polovině roku, a překvapivý lednový pokles cen průmyslových výrobců o 0,5% m/m dále hovoří ve prospěch očekávaného desinflačního trendu v příštích měsících. Opětovné zrychlení meziročního růstu cen zemědělských výrobců v lednu na 2,2% z prosincového poklesu o 2,6% však je určitým rizikem. Největší proinflační riziko představují v naší nové prognóze ceny potravin. Na výsledek zasedání NBS jsme nezaznamenali žádnou viditelnější reakci slovenských finančních trhů. Slovenské sazby a výnosy a slovenská koruna byly ovlivněny vývojem v zahraničí. Rostoucí globální riziková averze vedla k oslabení slovenské koruny. V polovině týdne koruna oslabila k 34,60 SKK/EUR, vzápětí se však odrazila k 34,30. Protože jsme v minulém týdnu posunuli náš stop-loss do ziskového pole právě na úroveň 34,60, byli jsme nuceni naši pozici short EUR/long SKK otevřenou v polovině ledna na 35,0 uzavřít. Pro dlouhodobější investiční strategii doporučuje i nadále držet short EUR/long SKK pozici cílenou na dolní hranici fluktuačního pásma ERM II na úrovni 32,70. Ačkoliv zveřejněná data v příštím týdnu (viz níže) by měla podpořit slovenskou korunu, riziko opětovného růstu globální rizikové averze může devizový kurz EUR/SKK vytlačit výše. V takovém případě bychom využili tyto vyšší úrovně ke znovuotevření pozice short EUR/long SKK. Slovenská výnosová křivka výrazně nereagovala na růst globální averze, a proto se domníváme, že výnosy na dlouhém konci výnosové křivky mohou nadále klesat i v příštím týdnu. Sazby na peněžním trhu GBs versus IRS křivky (ACT/360 báze) 6.50 6.00 5.50 5.00 REPO 2W Bribor 3M Bribor 6M YTM 5.00 4.80 4.60 SKK GB IRS 4.50 4.40 4.20 3.50 3.00 2.50 3.80 22.02.2006 22.03.2006 22.04.2006 22.05.2006 22.06.2006 22.07.2006 22.08.2006 22.09.2006 22.10.2006 22.11.2006 22.12.2006 22.01.2007 22.02.2007 3.60 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 Years Březen 2007 strana 4
Slovenská koruna vs. Euro SKK-EUR GB výnosové křivky (neočištěno o bázi) 34.60 YTM 5.00 34.52 4.75 SKK GB's - curve EUR GB's - curve 34.44 34.36 4.50 4.25 34.28 3.75 34.20 22.2 3.50 3.25 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 Years Zdroj:Reuters, Bloomberg, KB Výhled: Strategie: Statistický úřad zveřejnění strukturu růstu HDP za Q4 06. První odhad celkového růstu činil 9,5% y/y, což znamená oproti 9,8% ve Q3 jen mírnou deceleraci. Spotřeba domácností a investice by měly zůstat ve Q4 silné, ale struktura HDP by měla potvrdit očekávání ohledně rostoucího příspěvku čistých exportů. Silný ekonomický růst by měl být v příštím týdnu podtrhnut lednovými daty z průmyslové výroby a maloobchodních tržeb, které by měly v obou případech akcelerovat. Pro dlouhodobější investiční strategii doporučuje i nadále držet short EUR/long SKK pozici cílenou na dolní hranici fluktuačního pásma ERM II na úrovní 32,70. Držíme naše doporučení z 19. ledna 2007 kupovat slovenské dluhopisy bez zajištění proti pohybu devizového kurzu SKK/EUR. Březen 2007 strana 5
Technická analýza Týdenní zpráva z finančního trhu CZK/EUR SKK/EUR Střednědobá klesající pullback linie Střednědobá klesající resistence DENNÍ GRAF TÝDENNÍ GRAF Kurz CZK/EUR se otočil směrem dolů poté, co dosáhl úrovně 28,47 (teoretický cíl formace krátkodobého dvojitého dna vykresleného na úrovni 27,41). Tento pohyb dolů lze chápat jako korekci předchozího růstu započatého na začátku ledna. Očekáváme, že úroveň 27,95 (krční linie krátkodobého dvojitého dna) či přinejhorším střednědobá klesající pullback linie procházející v příštím týdnu úrovní 27,87 (-0,03/týden) budou limitovat další pohyb dolů, dokud se opět neobnoví růstový trend. Jelikož došlo v lednu k prolomení střednědobé klesající resistence započaté v květnu 2005, kurz CZK/EUR by měl prodloužit svůj růst k maximům ze září 2006 na úrovni 28,53/56 a k Fibonacciho úrovni 28,65. Kurz SKK/EUR neudržel zisky z tohoto týdne a vrátil se zpět na minimum z poloviny února na úrovni 34,20. Úroveň 34,05 (minimum z konce loňského roku) by měla limitovat další pohyb dolů dokud kurz opět nebude pokoušet střednědobou klesající resistenci procházející v příštím týdnu úrovní 34,85. Poté bude zapotřebí prolomit výše uvedenou střednědobou resistenci, aby kurz opět atakoval lednové maximum na úrovni 35,44 - prolomení by znamenalo býčí akceleraci směrem k resistenční úrovni 35,88/89 (maximum z listopadu 2006 a Fibonacciho úroveň). R1 R2 R3 28.35 28.47 28.57 R1 R2 R3 34.75/85 35.44 35.88/89 S1 S2 S3 28.05 27.87/95 27.74 S1 S2 S3 34.20 34.05 33.79 Billioud Stephane SG FX & Fixed Income Research +331 421 351 10 stephane.billioud@sgcib.com Důležité upozornění! Doporučení v části Technická analýza je založeno pouze na analytických metodách technické analýzy a může se lišit od fundamentálního názoru KB (popřípadě SG) prezentovaného v jiných částech tohoto dokumentu či v jiných dokumentech KB (popřípadě SG). Březen 2007 strana 6
Devizové trhy grafická příloha CZK/EUR SKK/EUR 28.50 34.60 28.40 34.52 28.30 34.44 28.20 34.36 28.10 34.28 28.00 34.20 15.2 20.2 22.2 28.2 22.2 PLN/EUR HUF/EUR 3.9400 258.00 3.9240 256.60 3.9080 255.20 3.8920 253.80 3.8760 252.40 3.8600 251.00 20.2 22.2 20.2 22.2 23.2 USD/EUR JPY/USD 300 122.00 250 121.00 200 120.00 150 119.00 100 118.00 050 117.00 23.2 21.2 23.2 GBP/EUR CHF/EUR 0.6770 1.6300 0.6750 1.6250 0.6730 1.6200 0.6710 1.6150 0.6690 1.6100 0.6670 1.6050 21.2 23.2 21.2 23.2 Zdroj: Reuters Březen 2007 strana 7
Dluhopisové trhy grafická příloha Evropské benchmarky 4.20 4.04 3.88 3.72 Americké Treasuries 5.30 5.10 4.90 4.70 2Y 5Y 10Y 3.56 3.40 2Y 5Y 10Y 4.50 4.30 1.12 19.12 8.1 26.1 12.2 1.12 19.12 8.1 26.1 12.2 Výnosy CZK 4.40 3.96 Výnosy SKK 5.00 4.80 2Y 5Y 7Y 3.52 4.60 3.08 4.40 2.64 2.20 20.11 8.12 31.12 2Y 5Y 10Y 21.1 8.2 4.20 26.12 8.1 21.1 4.2 17.2 Výnosy PLN Výnosy HUF 6.20 5.76 2Y 5Y 10Y 9.00 8.54 2Y 5Y 10Y 5.32 8.08 4.88 7.62 4.44 7.16 1.12 19.12 8.1 26.1 12.2 6.70 1.12 19.12 8.1 26.1 12.2 Zdroj: Reuters Březen 2007 strana 8
Měnové kurzy dlouhodobý výhled Poslední revize: 29.11.2006 Částečná aktualizace: 19.1.2007 Částečná aktualizace SKK: 9.2.2007 USD1= 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave Japonsko 117 122 117 112 110 110 118 117 100 Eurozóna 0.78 0.76 0.75 0.74 0.76 0.80 0.78 0.75 0.77 Dánsko 5.81 5.64 5.56 5.52 5.64 5.99 5.85 5.61 5.73 Švédsko 7.16 6.82 6.72 6.74 6.97 7.46 7.24 6.83 7.08 Švýcarsko 1.23 1.19 1.16 1.16 1.18 1.24 1.24 1.18 1.21 Velká Británie ( 1=) 1.91 1.94 1.94 1.93 1.91 1.82 1.88 1.94 1.86 Austrálie (A$1=) 0.76 0.80 0.83 0.85 0.82 0.76 0.76 0.82 0.78 Nový Zéland (NZ$1=) 0.66 0.66 0.65 0.62 0.60 0.70 0.65 0.64 0.64 Kanada 1.13 1.15 1.17 1.20 1.20 1.20 1.12 1.17 0 Čína 7.94 7.50 7.40 7.30 7.20 8.19 7.94 7.44 6.90 Česká republika 21.88 21.2 20.4 20.4 20.5 24.0 2 20.7 20.6 Slovensko 28.03 26.1 25.2 24.7 24.8 31.0 29.2 25.4 24.5 Polsko 2.97 2.88 2.76 2.74 2.80 3.24 3.06 2.82 EUR1= 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave USA 1.29 2 4 5 2 1.24 1.28 3 0 Japonsko 150.86 161.04 156.78 151.20 145.20 137.11 149.25 155.39 130.00 Dánsko 7.46 7.45 7.45 7.45 7.45 7.45 7.46 7.45 7.45 Švédsko 9.20 9.00 9.00 9.10 9.20 9.28 9.24 9.07 9.20 Švýcarsko 1.58 1.57 1.55 1.56 1.56 1.55 1.58 1.56 1.57 Velká Británie 0.67 0.68 0.69 0.70 0.69 0.68 0.67 0.69 0.70 Austrálie 1.68 1.65 1.61 1.59 1.61 1.63 1.69 1.62 1.67 Kanada 1.45 1.52 1.57 1.62 1.58 1.51 1.43 1.56 1.69 Čína 10.20 9.90 9.92 9.86 9.50 10.19 10.13 9.88 8.97 Česká republika 28.11 28.0 27.3 27.5 27.0 29.8 28.4 27.5 26.8 Slovensko 36.02 34.4 33.8 33.3 32.7 38.6 37.3 33.8 31.9 Polsko 3.82 3.80 3.70 3.70 3.70 4.03 3.90 3.75 CZK 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave USA 21.9 21.2 20.4 20.4 20.5 24.0 2 20.7 20.6 Eurozóna 28.1 28.0 27.3 27.5 27.0 29.8 28.4 27.5 26.8 Japonsko (100JPY) 18.6 17.4 17.4 18.2 18.6 21.7 19.0 17.7 20.6 Dánsko 3.8 3.8 3.7 3.7 3.6 4.0 3.8 3.7 3.6 Švédsko 3.1 3.1 3.0 3.0 2.9 3.2 3.1 3.0 2.9 Švýcarsko 17.8 17.8 17.6 17.6 17.3 19.2 18.0 17.6 17.1 Velká Británie 41.8 41.2 39.6 39.3 39.1 43.6 42.1 40.1 38.3 Austrálie 16.7 17.0 16.9 17.3 16.8 18.3 16.8 16.9 16.1 Kanada 2.8 2.8 2.8 2.8 2.8 2.9 2.8 2.8 3.0 Slovensko (100SKK) 78.0 81.4 80.8 82.6 82.6 77.2 76.1 81.4 84.0 Polsko 7.36 7.37 7.38 7.43 7.30 7.39 7.28 7.33 #DIV/0! Zdroj: SG Economic Research, KB Ekonomická a strategická analýza Březen 2007 strana 9
Úrokové sazby dlouhodobý výhled Poslední revize: 29.11.2006 Částečná aktualizace: 29.1.2006 Částečná aktualizace SK: 9.2.2007 Částečná aktualizace CZ: 16.2.2007 Klíčové sazby centrálních bank 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave USA 5.25 5.25 5.00 4.75 4.75 3.25 4.94 5.00 5.00 Japonsko 0.25 0.25 0.50 0.75 1.00 0.01 0.13 0.56 1.50 Eurozóna 3.25 3.75 2.03 2.78 3.88 4.25 Dánsko 3.25 3.50 3.75 2.18 2.80 3.75 4.25 Švédsko 2.75 3.25 3.50 3.50 3.50 1.69 2.25 3.38 3.75 Švýcarsko 1.75 2.25 2.50 2.50 2.50 0.78 1.44 8 2.75 Velká Británie 4.75 5.25 5.50 5.50 5.50 4.66 4.63 5.38 5.00 Austrálie 6.25 6.50 6.50 6.75 6.75 5.47 5.72 6.56 6.35 Kanada 4.25 4.25 4.25 2.69 4.06 4.16 4.50 Česká republika 2.50 2.50 2.50 2.75 3.00 1.96 2.17 2.65 3.20 Slovensko 4.75 4.75 4.50 4.25 3.15 4.08 4.38 Polsko 4.25 4.75 4.75 4.75 5.30 4.10 4.50 3M úroková sazba 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave USA 5.37 5.37 5.12 5.00 5.00 3.51 5.13 5.17 5.25 Japonsko 0.42 0.70 0.80 1.00 1.25 0.05 0.23 0.87 1.87 Eurozóna 3.59 3.91 4.16 4.16 4.16 2.18 3.01 4.06 4.38 Dánsko 3.36 3.90 3.90 4.10 4.10 2.23 3.08 3.94 4.35 Švédsko 3.00 3.50 3.70 3.70 3.70 1.86 2.47 3.59 3.90 Švýcarsko 1.87 2.25 2.50 2.50 2.50 0.79 1.47 8 2.75 Velká Británie 4.97 5.60 5.60 5.40 5.30 4.80 4.76 5.46 4.75 Austrálie 6.20 6.60 6.75 6.80 6.60 5.62 5.96 6.68 6.00 Kanada 4.33 4.35 4.25 4.10 4.10 2.91 4.18 4.23 4.75 Česká republika 2.64 2.60 2.70 2.95 3.10 2.00 0 2.80 3.30 Slovensko 4.88 4.40 4.10 3.90 3.80 2.93 4.30 4.10 3.90 Polsko 4.19 3.80 3.90 4.40 4.40 Vývos 10letého státního dluhopisu 13.11.06 Mar 07 Jun 07 Sep 07 Dec 07 2005 ave 2006 ave 2007 ave 2008 ave USA 4.58 4.40 4.25 4.40 4.90 4.24 4.82 4.45 4.75 Japonsko 1.71 1.75 2.00 2.00 2.25 9 1.84 1.93 2.50 Eurozóna 3.70 3.80 3.70 3.70 4.20 3.38 3.74 3.79 Dánsko 3.70 3.80 3.70 3.70 4.20 3.41 3.76 3.79 4.05 Švédsko 3.65 3.75 3.65 3.65 4.15 3.38 3.66 3.74 3.95 Švýcarsko 0 2.60 2.50 2.45 2.90 2.06 2.44 2.55 2.70 Velká Británie 4.51 4.55 4.40 4.35 4.85 4.40 4.46 4.49 4.65 Austrálie 5.70 6.00 6.20 6.30 6.10 5.29 5.66 6.13 6.00 Kanada 3.95 4.20 4.75 4.12 4.33 4.13 4.80 Česká republika (IR 3.73 3.70 3.80 4.10 4.60 3.50 3.80 4.10 4.20 Slovensko (IRS) 4.20 3.90 3.80 3.90 4.30 3.80 4.50 3.90 Polsko Zdroj: SG Economic Research, KB Ekonomická a strategická analýza Březen 2007 strana 10
Středoevropská makroekonomická data a jejich předpovědi v příštím týdnu Economic indicators CET Period Last SG Fcst Cons Monday 5 March SK Slovakia to Sell Bonds Due Feb 2014 Tuesday 6 March HU Budget Balance (Year to date) 17:00 Feb -196.1M na n.a. SK Average Wage (Koruna) 9:00 4Q 18212.0 na n.a. GDP (YoY) 9:00 4Q 9.8% 9.5% n.a. Wednesday 7 March CZ Avg Real Wage (YoY) 9:00 4Q 3.1% na n.a. Czech Republic to Sell CZK6 Bln 3-Year Bonds (12:00) International Reserves (USD) 10:00 Feb 31.4B na n.a. Trade Balance (Koruna) 9:00 Jan -3.2B 14.1B n.a. PL Poland to Sell PLN1-2 Bln 2-Year Bonds (12:00) SK Avg Monthly Real Wage (YoY) 9:00 Jan 0.6% na n.a. Construction Constant (YoY) 9:00 Jan 17.6% na n.a. Industrial Production Workday 9:00 Jan 8.9% 10.5% n.a. Industrial Sales (Const.)(YoY) 9:00 Jan 9.1% na n.a. Zdroj: SG Economic Research, Komercni banka, Bloomberg Economic indicators CET Period Last SG Fcst Cons Thursday 8 March CZ CPI (MoM) 9:00 Feb 1.0% 0.4% n.a. CPI (YoY) 9:00 Feb % 1.6% n.a. Current Account (US$) 10:00 4Q -2178.8 na n.a. Unemployment Rate 9:00 Feb 7.9% 7.7% n.a. HU Hungarian Finance Ministry's Tatrai Speaks About Taxes (10:30) Industrial Output (MoM) 9:00 Jan P 2.2% na n.a. Industrial Output (YoY) 9:00 Jan P 14.0% na n.a. Friday 9 March CZ Czech Central Bank Releases Minutes From March 1 Meeting (9:00) GDP (constant prices) (YoY) 9:00 4Q 5.8% 5.4% n.a. HU GDP (Total) 9:00 4Q F 3.2% na n.a. Trade Balance (Mln Euros) 9:00 Jan P na na n.a. Světová makroekonomická data a jejich předpovědi v příštím týdnu Economic indicators GMT Period Last SG Fcst Cons During the week GE Consumer Price Index (MoM) FEB F -0.2% 0.4% na Consumer Price Index (YoY) FEB F 1.6% 1.6% na CPI - EU Harmonised (MoM) FEB F 0.4% 0.4% na CPI - EU Harmonised (YoY) FEB F 1.8% 1.8% na Monday 5-Mar-2007 EUR PMI Services (survey) 09:00 FEB 57.9 57.6 57.6 UK PMI Services (survey) 09:30 FEB 59.2 59.0 59.2 CA Ivey Purchasing Managers Index 15:00 FEB 53.8 na 55 US ISM Non-Manufacturing 15:00 FEB 59 58 57.3 Fed's Poole Speaks in Santiago, Chile on Inflation & Economy (18:00) Fed's Warsh Speaks on Liquidity at Bankers Conference (19.00) Tuesday 6-Mar-2007 AU Building Approvals (MoM) 00:30 JAN -1.9% 4.0% 0.5% Trade Balance, M 00:30 JAN -1336-1500 -1100 RBA Cash Target 22:30 MAR 6.25% 6.25% 6.25% EUR European Commission GDP Forecasts 10:00 Euro-Zone GDP s.a. (QoQ) 10:00 4Q P 0.9% 0.9% 0.9% Euro-Zone GDP s.a. (YoY) 10:00 4Q P 3.3% 3.3% 2.6% Euro-Zone Govt Expend (QoQ) 10:00 4Q P 0.6% 0.4% na Euro-Zone Gross Fix Cap (QoQ) 10:00 4Q P 0.6% 1.2% na Euro-Zone Household Cons (QoQ) 10:00 4Q P 0.7% 0.5% na Euro-Zone Retail Sales (MoM) 10:00 JAN 0.3% na -0.4% Euro-Zone Retail Sales (YoY) 10:00 JAN 2.1% na 1.6% UK BRC February Retail Sales Monitor 11:00 CA Bank of Canada Rate 14:00 4.25% 4.25% 4.25% US Nonfarm Productivity 13:30 4Q F 3% 1.4% 1.7% Unit Labor Costs 13:30 4Q F 1.7% 3.2% 3.2% Factory Orders 15:00 JAN 2.4% -4.6% -4% Fed's Plosser Speaks to Economists at Harvard Club in New York (18:00) ABC Consumer Confidence 22:00-1 na na Wednesday 7-Mar-2007 UK Bank of England's Monetary Policy Committee Meets Nationwide Consumer Confidence 00:01 FEB 84 na na AU RBA's Malcolm Edey Speaks 00:10 Gross Domestic Product (QoQ) 00:30 4Q 0.3% 0.6% 0.5% Gross Domestic Product (YoY) 00:30 4Q 2.2% 2.5% 2.0% JN Coincident Index 05:00 JAN P 75% 50.0% 55.6% Leading Economic Index 05:00 JAN P 31.8% 50.0% 35% Bank Lending (YoY) 23:50 FEB 1.7% 2.0% na Broad Liquidity (YoY) 23:50 FEB 2.6% 2.7% 2.7% Money Supply M2+CD (YoY) 23:50 FEB 1% 1.2% 1.1% GE Factory Orders MoM (sa) 11:00 JAN -0.2% 0.5% -0.2% Factory Orders YoY (nsa) 11:00 JAN 1.7% % 6.7% US MBA Mortgage Applications 12:00 ADP Employment Change, K 13:15 FEB 152 na Fed's Beige Book 19:00 Consumer Credit bln$ 20:00 JAN 6.0 na 7.0 TSY Sec. Paulson in Beijing Zdroj: SG Economic Research Economic indicators GMT Period Last SG Fcst Cons Thursday 8-Mar-2007 JN Eco Watchers Survey: Current FEB 47.2 48 na Eco Watchers Survey: Outlook FEB 50.9 51.5 na Machine Orders (MoM) 23:50 JAN -0.7% 5.0% % Machine Orders (YoY) 23:50 JAN -3.8% 3.8% -0.1% FR Central Govt. Balance (bln ) 7:45 JAN -36.2 na na UK BoE annouces rates 12:00 5.25% 5.25% 5.25% GE Industrial Prod. YoY (nsa wda) 11:00 JAN 5.2% 5.9% 6.1% Industrial Production MoM (sa) 11:00 JAN -0.5% 0.6% 0.3% EUR ECB Announces Interest Rates 12:45 MAR 3.5% 3.75% 3.75% Trichet Monthly News Conf. 13:30 CA Housing Starts K 13:15 FEB 249.3 na 215 US Initial Jobless Claims 13:30 338 320 333 Friday 9-Mar-2007 GE Trade Balance (bln ) 7:00 JAN 10.8 na 14 Current Account (bln ) 7:00 JAN 9.8 na 10 FR Industrial Production (MoM) 7:45 JAN 1.1% 0.5% 0.1% Industrial Production (YoY) 7:45 JAN 0.7% 0.6% 0.2% Manufacturing Production (MoM) 7:45 JAN 1% 0.7% 0.0% Manufacturing Production (YoY) 7:45 JAN 1.7% 1.6% 0.9% Trade Balance (bln ) 7:45 JAN -2.9 na -2.7 IT Istat Labour Cost in industry and services 9:00 4Q Private Consumption 10:00 4Q 0.6% 0.8% na Government Spending 10:00 4Q -0.2% 0.2% na Imports 10:00 4Q 2.1% 1.7% na Exports 10:00 4Q -1.7% 2.8% na GDP sa and wda (QoQ) 10:00 4Q F 1.1% 1.1% 1.1% GDP sa and wda (YoY) 10:00 4Q F 2.9% 2.9% 2.9% Total investments 10:00 4Q -% 1.0% na UK Industrial Production (MoM) 9:30 JAN -0.1% 0.2% 0.2% Industrial Production (YoY) 9:30 JAN 0.4% 0.5% 0.5% Manufacturing Production (MoM) 9:30 JAN 0.2% 0.3% 0.2% Manufacturing Production (YoY) 9:30 JAN % 2.5% 2.4% EUR Euro-Zone OECD Leading Ind. 11:00 JAN 109.3 na na CA Unemployment Rate 12:00 FEB 6.2% na 6.2% Int'l Merchandise Trade C$ 13:30 JAN 5 na 4.8 US Trade Balance bln$ 13:30 JAN -61.2-61 60 Unemployment Rate 13:30 FEB 4.6% 4.6% 4.6% Change in Nonfarm Payrolls, K 13:30 FEB 111 130 100 Change in Manufact. Payrolls, K 13:30 FEB -16 na -20 Average Hourly Earnings MoM 13:30 FEB 0.2% 0.3% 0.3% Average Hourly Earnings YoY 13:30 FEB 4% na na Average Weekly Hours 13:30 FEB 33.8 na 33.8 Wholesale Inventories 15:00 JAN -0.5% na 0% Březen 2007 strana 11
EKONOMICKÝ & STRATEGICKÝ VÝZKUM INVESTIČNÍ BANKOVNICTVÍ, Komerční banka a. s. Václavské náměstí 42, 110 00 Praha 1 internet: www.trading.koba.cz, Bloomberg: KBRE <GO> e-mail: research@kb.cz INVESTIČNÍ BANKOVNICTVÍ KB SG RESEARCH TEAMS Jürgen Grieb Executive Director +420 222 008 510 jurgen_grieb@kb.cz SG ECONOMIC RESEARCH EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM Jan Vejmělek, Ph.D., CFA Makroekonomika, +420 008 568 Vedoucí odboru Devizové trhy jan_vejmelek@kb.cz DIRECTOR OF SG ECONOMIC RESEARCH Anne-Françoise Blüher Trh úrokových sazeb, +420 222 008 524 Brian Hilliard +44 20 7676 7165 brian.hilliard@sgcib.com Trh dluhopisů anne_bluher@kb.cz Jiří Škop Makroekonomika, Devizové trhy +420 222 008 569 jiri_skop@kb.cz ECB Watcher James Nixon +44 20 7676 7385 james.nixon@sgcib.com Miroslav Frayer Makroekonomika, Finanční trhy (Slovensko) +420 222 008 567 miroslav_frayer@kb.cz Lukáš Dufek, CFA, MBA Akciové trhy +420 222 008 566 REGIONAL/COUNTRY ECONOMISTS lukáš_dufek@kb.cz Josef Němý Akciové trhy +420 222 008 560 josef_nemy@kb.cz North America PRODEJ Stephen Gallagher +1 212 278 44 96 stephen.gallagher@sgcib.com Jan Drahota Vedoucí odboru +420 222 008 234 Aneta Markowska +1 212 278 66 53 aneta.markowska@sgcib.com jan_drahota@kb.cz Klientské obchody Libor Vejdělek +420 222 008 206 libor_vejdelek@kb.cz Eurozone Viktor Sršeň +420 222 008 204 viktor_srsen@kb.cz Véronique Riches-Flores +33 1 42 13 84 04 veronique.riches-flores@sgcib.com Jan Sehnal +420 222 008 212 jan_sehnal@kb.cz Olivier Gasnier +33 1 42 13 34 21 olivier.gasnier@sgcib.com Magda Mišeková +420 222 008 488 magda_misekova@kb.cz Gaelle Blanchard +33 1 42 13 44 96 gaelle.blanchard@sgcib.com Přemysl Šedivý +420 222 008 240 premysl_sedivy@kb.cz Frédéric Prêtet +33 1 42 13 30 19 frederic.pretet@sgcib.com Pavel Chlebeček +420 222 008 216 pavel_chlebecek@kb.cz Ivana Churáčková +420 222 008 213 ivana_churackova@kb.cz United Kingdom Radka Vašíčková +420 222 008 203 radka_vasickova@kb.cz Brian Hilliard +44 20 7676 7165 brian.hilliard@sgcib.com Marcela Šívarová +420 222 008 208 marcela_sivarova@kb.cz Petr Holubec +420 222 008 252 petr_holubec@kb.cz Asia and Australasia Ilona Čechová +420 222 008 241 ilona_cechova@kb.cz Glenn Maguire +61 2 221 4029 glenn.maguire@socgen.com Petr Pantůček +420 222 008 242 petr_pantucek@kb.cz Marie Poštulková +420 222 008 209 marie_postulkova@kb.cz SG COMMODITIES RESEARCH TEAM Dr. Frédéric Lasserre +33 1 42 13 44 06 frederic.lasserre@socgen.com Obchody s deriváty head Jan Nejedlý +420 222 008 491 jan_nejedly@kb.cz Stephen Briggs metals +44 20 7676 7139 stephen.briggs@sgcib.com Karel Voleský +420 222 008 217 karel_volesky@kb.cz Deborah White energy +33 1 42 13 55 74 deborah.white@sgcib.com Soňa Sikorová +420 222 008 490 sona_sikorova@kb.cz Emmanuel Fages carbon +33 1 42 13 30 29 emmanuel.fages@sgcib.com PRODEJ INSTITUCIONÁLNÍM INVESTORŮM Sebastian Castelli plastics +44 20 7762 5275 sebastian.castelli@sgcib.com Jiří Šnobl Vedoucí odboru +420 222 008 239 jiri_snobl@kb.cz Prodej a obchodování akciemi SG FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH TEAM Radek Neumann +420 222 008 395 redek_neumann@kb.cz Jan Urich +420 222 008 395 jan_urich@kb.cz GLOBAL HEAD OF FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH Tomáš Sattler +420 222 008 395 tomas_sattler@kb.cz Prodej institucionální investoři Benoît Hubaud +33 1 42 13 61 08 +44 20 7676 7168 Miloš Král +420 222 008 400 milos_kral@kb.cz Lucie Sobotková +420 222 008 400 lucie_sobotkova@kb.cz Fixed Income & Forex Strategy Jiří Kvítek +420 222 008 400 jiri_kvitek@kb.cz TREASURY Head Vincent Chaigneau +44 20 7676 7707 Ivan Varga Vedoucí odboru +420 222 008 248 ivan_varga@kb.cz Fixed Income Adam Kurpiel +44 20 7676 7708 Měnové obchody Khrishnamoorthy Sooben +44 20 7676 7713 David Poupě +420 222 008 215 david_poupe@kb.cz Ciaran O Hagan +33 1 42 13 58 60 Peter Chorvatovič +420 222 008 214 peter_chorvatovic@kb.cz Aro Razafindrakola +33 1 42 13 64 93 Vít Dolejš +420 222 008 211 vit_dolejs@kb.cz Jose Sarafana +33 1 42 13 56 59 Luboš Kolařík +420 222 008 210 lubos_kolarik@kb.cz Guillaume Baron +33 1 42 13 57 07 Úrokové obchody a deriváty Marek Sasura +44 20 7676 7458 František Kaňka +420 222 008 244 frantisek_kanka@kb.cz Dalimil Vyškovský +420 222 008 390 dalimil_vyskovsky@kb.cz Foreign Exchange Carole Laulhere +33 1 42 13 71 45 Bohuslav Růžička +420 222 008 246 bohuslav_ruzicka@kb.cz Murat Toprak +44 20 7676 7491 Radek Novotný +420 222 008 228 radek_novotny@kb.cz Benjamin Freoa +33 1 42 13 71 29 Jan Strupek +420 222 008 245 jan_strupek@kb.cz Adrian Hughes +44 20 7676 7462 PODNIKOVÉ FINANCE David Deddouche +33 1 42 13 56 22 Libor Knappek, CFA Vedoucí odboru +420 222 434 097 libor_knappek@kb.cz Lukáš Hruboň +420 222 433 322 lukáš_hrubon@kb.cz Technical Analysis Hughes Naka +33 1 42 13 51 10 Petr Vobořil +420 222 433 046 petr_voboril@kb.cz Stephane Billioud +33 1 42 13 35 55 Štěpánka Máchová +420 222 433 321 stepanka_machova@kb.cz Stéphanie Aymes +33 1 42 13 57 03 Renáta Pohnětalová +420 222 433 580 renata_pohnetalova@kb.cz Petr Novák +420 222 433 047 petr_novak@kb.cz DLUHOVÝ A KAPITÁLOVÝ TRH SG PAN-EUROPEAN EQUITIES RESEARCH TEAM Petr Skotnica Vedoucí odboru +420 222 433 105 petr_skotnica@kb.cz Head Fabrice Theveneau +33 1 58 98 08 77 +44 20 7762 5101 Lucie Šilhavá +420 222 433 119 lucie_silhava@kb.cz Deputy Head Alain Galene +33 1 42 13 84 75 Hana Benešová +420 222 433 589 hana_benesova@kb.cz Deputy Head (London) Zafar Khan +44 20 7762 5317 Marcela Černá Zimová +420 222 433 564 marcela_zimova@kb.cz Karel Černý +420 222 433 553 karel_cerny@kb.cz Global Strategists Bijal Shah +44 20 77 62 5167 Pavel Tomášek +420 222 433 582 pavel_tomasek@kb.cz Dhaval Joshi +44 20 77 62 5068 Thomas Adry +44 20 77 62 5630
EKONOMICKÝ & STRATEGICKÝ VÝZKUM INVESTIČNÍ BANKOVNICTVÍ, Komerční banka a. s. Václavské náměstí 42, 110 00 Praha 1 internet: www.trading.koba.cz, Bloomberg: KBRE <GO> e-mail: research@kb.cz Upozornění Informace uvedené v tomto dokumentu nemohou být považovány za nabídku k nákupu či prodeje jakéhokoliv investičního nástroje nebo jinou výzvu či pobídku k jeho nákupu či prodeji. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Komerční banka, a.s. považuje za důvěryhodné, nicméně tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány tak, aby poskytovaly přesný, úplný a nezkreslený obraz skutečnosti. Komerční banka, a.s. a společnosti, které s ní tvoří jeden koncern, se mohou příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat poradenství či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. a dalších společností tvořících s ní koncern nebo osoby jim blízké, včetně autorů tohoto dokumentu, mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Komerční banka, a.s. a společnosti tvořící s ní koncern nejsou tímto dokumentem vázáni při poskytování investičních služeb svým klientům. Názory Komerční banky, a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění. Komerční banka, a.s. nepřebírá nad rámec stanovený právními předpisy odpovědnost za škodu způsobenou použitím tohoto dokumentu nebo informací v něm obsažených. Tento dokument je určen primárně pro profesionální a kvalifikované investory. Pokud kopii tohoto dokumentu obdrží jiná, než je výše uvedená osoba, neměla by své investiční rozhodnutí založit výhradně na tomto dokumentu, ale měla by si zároveň vyhledat nezávislého poradce Tento dokument je vydán Komerční bankou, a.s., která je bankou a obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Komerční banka, a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení. Žádné hodnocení zaměstnanců, kteří se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování Komerční banky, a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Doporučení uvedená v tomto dokumentu jsou určena veřejnosti a před jeho zveřejněním není dokument k dispozici osobám, které se nepodílely na tvorbě tohoto dokumentu. Komerční banka, a.s obvykle nezasílá investiční doporučení jednotlivým emitentům před jejich zveřejněním. Každý z autorů tohoto dokumentu prohlašuje, že názory obsažené v tomto dokumentu přesně odpovídají jeho osobnímu pohledu na uvedené investiční nástroje nebo jejich emitenty. Pro podrobnosti prosím navštivte internetovou stránku http:\\ www.trading.kb.cz