Komentáře představitelů ČNB: prozatím 3:1 ve prospěch dalšího snížení sazeb. Minulý vývoj na finančních trzích. Očekávané trendy na finančních trzích

Transkript

1 Česká republika Ekonomický a strategický výzkum Finanční trhy 22. srpna 2008 Týdenní zpráva Komentáře představitelů ČNB: prozatím 3:1 ve prospěch dalšího snížení sazeb Jan Vejmělek, CFA jan_vejmelek@kb.cz Anne-Francoise Blüher anne_bluher@kb.cz Jiří Škop jiri_skop@kb.cz Miroslav Frayer miroslav_frayer@kb.cz Zprávy a události Pavel Řežábek: Diskusi o snížení sazeb určitě povedeme a důvod je prostý. Neměli bychom svým rozhodnutím podvázat ekonomický růst a snižovat ho. Jsem přesvědčen, že tato diskuse ještě letos bude a jsem připraven ji vyvolat. Miroslav Singer: Možná to (snížení sazeb) bylo dostatečné, možná bylo přehnané, takže uvidíme. Budeme sledovat vnější prostředí včetně energií, zda HDP zpomaluje, zda se naplňují inflační prognózy. Vladimír Tomšík: Koruna by měla trendově reálně posilovat o 3 až 4 procenta ročně, z pohledu teorie reálné konvergence. Dvacetiprocentní posílení kursu je věc, která dopadne na reálnou ekonomiku. Na to musí měnová politika reagovat a byl to i jeden z důvodů pro to, jak dopadlo poslední měnové zasedání. Zároveň dodal, že se ztotožňuje s prognózou centrální banky, která je konsistentní s poklesem úrokových sazeb v letošním roce a stabilitou v roce Robert Holman: Já osobně bych nevyloučil ještě jedno snížení sazeb o 0,25 procentního bodu do konce roku. Ale bude to záviset zejména na vývoji kursu koruny a na poptávkových tlacích z reálné ekonomiky. Průměrný výnos v americké aukci deváté tranše státních dluhopisů se splatností v roce 2012 a kuponem 3,55% dosáhl 4,036%. Ministerstvo financí prodalo 5,73mld CZK z 8mld tranše, bid/cover ratio činilo 1,19. MF si ve svých knihách nechalo 2,035mld. Minulý vývoj na finančních trzích 22.Aug :26 týdenní změna měsíční změna změna od změna od CZK/USD % 10.5% 6.9% -9.5% CZK/EUR % 4.0% 1.8% -8.1% Czech PX % 0.9% -1.5% -20.1% CZK FRA 3X CZK FRA 6X CZK FRA 9X CZGB 2Y CZGB 5Y CZGB 10Y CZK IRS 2Y CZK IRS 5Y CZK IRS 10Y CZK 2-10Y Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka Očekávané trendy na finančních trzích 1 týden 1 měsíc EUR/CZK PRIBOR 3M CZK IRS 2Y CZK IRS 10Y Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka Čtěte, prosím, důležité upozornění na poslední straně!

2 Česká republika Komentáře ze strany centrálních bankéřů prozatím vyznívají spíše ve prospěch dalšího snížení úrokových sazeb Dle nejnovějšího průzkumu by koruna v horizontu půl roku měla oslabit k 25,00 za euro. My čekáme úroveň okolo 24,40. Poslední komentáře centrálních bankéřů zatím vyznívají 3:1 ve prospěch dalšího snížení sazeb. Mzdy jeden z klíčových faktorů pro centrální banku. Jaký zaznamenaly růst se dozvíme příští týden. V srpnu byla koruna velmi volatilní, pohybovala se v rámci pásma 23,70-24,55 CZK/EUR. Její pohyb byl také ovlivněn vývojem na globálních trzích. Česká měna ztrácela i díky změně nálady v regionu, která byla způsobena posilováním amerického dolaru. Nejprve ceny ropy zaznamenaly v posledních týdnech výrazný pokles, zadruhé se začínají ekonomické problémy rozšiřovat i mimo Spojené státy. Do velké míry se na značných pohybem CZK/EUR CZK/EUR Zdroj: Bloomberg, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka podepsala i prázdninová nálada spojená s nižší likviditou a i díky očekávanému poklesu úrokových sazeb (na trhu je nyní v cenách plně zakalkulováno snížení sazeb o 25bb do konce roku, v příštím roce z velké části trhy počítají s dalším snížením o 25bb) se začíná mluvit o možných carry obchodech, ve kterých se koruna používá jako financující měna pro tyto spekulativní investice. Očekáváme, že se koruna vrátí k úrovním okolo 24,50 za euro ze současných 24,30 a kolem této úrovně se bude pohybovat až do konce letošního roku. Poté by měla opět začít posilovat, i když ne nijak závratným tempem. Nový průzkum agentury Reuters je mnohem pesimističtější. V horizontu půl roku by měla koruna oslabit k 25,00 a poté začít zpevňovat k 24,50, kterých by měla dosáhnout za rok. Na základě naší prognózy CZK/EUR očekáváme, že ČNB sazby do konce letošního i příštího roku nezmění. Česká měna však představuje velké riziko a může velkým způsobem ovlivňovat vývoj krátkého konce výnosové křivky. Pokud by koruna zamířila opět pod hranici 24,00, s největší pravděpodobností by došlo k dalšímu snižování úrokových sazeb. Viceguvernér Miroslav Singer řekl, že je příliš brzy říci, zda 25bodové snížení sazeb na počátku srpna je dostatečné. Dodal, že další pohyby v nastavení měnové politiky budou závislé na řadě domácích i zahraničních faktorů. Další člen bankovní rady Vladimír Tomšík uvedl, že reálné konvergenci České republiky odpovídá posilování koruny o 3-4% ročně. Takové tempo dle něj lze považovat za udržitelné. Zároveň dodal, že nedávné zpevňování koruny nebylo vybalancované a tento rapidní růst české měny si vyžádal reakci měnové politiky, která vedla ke snížení sazeb na počátku. Ačkoliv koruna ztratila více než 6% od dosažení svého maxima, zůstává stále nadhodnocená. Vladimír Tomšík a také další dva centrální bankéři Pavel Řežábek a Robert Holman vyzněly ve svých projevech ve prospěch dalšího snižování úrokových sazeb. Příští týden bude zveřejněn růst mezd za celou ekonomiku. Dynamika růstu mezd v průmyslu a ve stavebnictví ve Q2 08 ve srovnání s Q1 08, kdy mzdy výrazně vzrostly, znatelně poklesla. To naznačuje, že růst mezd v soukromém sektoru již dosáhl na svůj vrchol. Očekáváme, že mzdy ve Q2 snížily tempo svého růstu na 8,4% y/y (reálně 1,5% y/y) z 10,4% y/y (reálně 2,8% y/y) zaznamenaných ve Q1 08 (data budou zveřejněna 28. srpna). To by mělo být dobrou zprávou pro ČNB, protože centrální banka očekává zpomalení růstu jen na 8,7% y/y (reálně 1,9% y/y). Právě růst mezd je jedním z hlavních rizik inflační prognózy ČNB. 22. srpna

3 Doporučení Domácí i zahraniční výhled naznačuje, že se výnosy mohou nadále snižovat, a to přestože výrazně klesly již v několika minulých týdnech. Držíme tak stále naše doporučení držet portfolio českých dluhopisů s delší durací. Poslední makroekonomická prognóza ministerstva financí se ve světle posledních událostí může ukázat jako příliš optimistická. Navíc podle rozhodnutí arbitrážního soudu Česká republika prohrála arbitráž, což by mohlo znamenat extra výdaje až ve výši 9,0mld CZK, což plán státního rozpočtu pro rok 2009 (počítající s deficitem ve výši 38,1mld CZK) pravděpodobně nebral v úvahu. Ministerstvo financí znovu obnovilo pravidelné aukce státních dluhopisů (CZGB). Swap spready výrazně klesly ze svých maxim ve Q2 08. Zavíráme naše doporučení sázející na to zdražení CZGB oproti swapům. 22. srpna

4 Technická analýza (aktualizováno ) CZK/EUR: silnější než očekávaná korekce z úrovně 22,89 CZK/EUR Nemůžeme vyloučit růst kurzu nad rezistenci 24,61 předtím, než CZK/EUR opět zamíří ke svému červencovému minimu 22,89. I přesto, že se kurz CZK/EUR stabilizoval pod Fibonacciho úrovní 24,61, předchozí proražení oblasti rezistence 24,41/44 (*) zvýšilo riziko posunu směrem nahoru. Dokud se bude kurz držet nad podporou 23,68, existuje zde stále riziko proražení rezistence 24,61. Takový pohyb by naznačoval další posun směrem k 24,73 nebo i výše. Stále se však domníváme, že růst kurzu započatý na červencovém minimu 22,89 je korekcí. K tomu, abychom změnili názor by bylo zapotřebí, aby kurz prorazil rezistenci na 25,39. (*) střednědobá klesající linie rezistence a třetí Fibonacciho úroveň klesajícího trendu z 25,39 k 22,89. Střednědobá klesající linie rezistence TÝDENNÍ GRAF rd support 2 nd support 1 st support Last 1 st resistance 2 nd resistance 3 rd resistance 23.46/ / EUR/USD: slabé oživení z 1, /40 dvojitý vrchol EUR/USD Stále zde existuje riziko poklesu k 1,4535/55 nebo i 1,4310 předtím, než kurz EUR/USD opět zamíří k 1,6020/40. Oživení kurzu z 1,4630 je pravděpodobně konsolidací klesajícího trendu započatého v půli července na 1,6040, což stále představuje riziko dolů. Do té doby, kdy se kurz bude nacházet pod rezistenci 1,4980, obrat a pohyb dolů k 1,4535/55 (*) je velmi pravděpodobný. EUR/USD může testovat i podporu na 1,4310/1,4440 (**) předtím, než se pokusí vstoupit do déle trvajícího rostoucího trendu. Po proražení úrovně 1,4980 bude zapotřebí zdolat i oblast rezistence na 1,5285/1,5398, aby se potvrdil rostoucí trend kurzu k 1,6020/40, případně i dále k 1,67/69. (*) cíl dvojitého vrcholu a pullback úroveň na 1,6020/40 (**) minimum z prosince 2007, Fibonacciho hladina a dlouhodobá úroveň podpory TÝDENNÍ GRAF / /55 Dlouhodobá rostoucí úroveň podpory rd support 2nd support 1st support Last 1st resistance 2nd resistance 3rd resistance / / Zdroj: Hugues Naka, FX & Fixed Income Research, Societe Generale, , hugues.naka@sgcib.com Důležité upozornění: Doporučení v části Technická analýza je založeno pouze na analytických metodách technické analýzy a může se lišit od fundamentálního názoru KB (popřípadě SG) prezentovaného v jiných částech tohoto dokumentu či v jiných dokumentech KB (popřípadě SG). 22. srpna

5 České finanční trhy grafická příloha EUR/CZK USD/CZK 30.0 EUR/CZK FWRD 22.0 USD/CZK FWRD Jun-07 Nov-07 Apr-08 Sep-08 Feb Jun-07 Nov-07 Apr-08 Sep-08 Feb-09 Zdroj: Bloomberg CZK 3M Pribor a FRA CZK 3M Pribor a FRA versus EUR 4.40 Actual -1W -1M Actual -1W -1M Pribor 3M FRA 3X6 FRA 6X9 FRA 9X Pribor 3M FRA 3X6 FRA 6X9 FRA 9X12 Zdroj: Bloomberg CZK 2Y a 10Y IRS 10Y 2Y Y FRWD 2Y FWRD Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 CZK 2-10Y IRS Spread Y 2-10Y FWRD Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Zdroj: Bloomberg 22. srpna

6 Finanční trhy grafická příloha CZK 2Y IRS Spread versus EUR CZK 10Y IRS Spread versus EUR Spread versus EMU 2Y Spread versus EMU 2Y FWRD Spread versus EMU 10Y Spread versus EMU 10Y FWRD Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Zdroj: Bloomberg 22. srpna

7 Devizové trhy grafická příloha CZK/EUR USD/EUR Zdroj: Reuters HUF/EUR PLN/EUR Zdroj: Reuters GBP/EUR CHF/EUR Zdroj: Reuters 22. srpna

8 Dluhopisové trhy grafická příloha Evropské benchmarky Americké Treasuries 2Y 5Y 10Y Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters České benchmarky Výnosy CZK IRS Y 5Y 10Y 2Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters Polské benchmarky Maďarské benchmarky 2Y 5Y 10Y Y 5Y 10Y Zdroj: Reuters 22. srpna

9 Úrokové sazby dlouhodobý výhled aktualizace Klíčové sazby centrálních bank 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave USA Japonsko Eurozóna Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie Austrálie Nový Zéland Kanada Česká republika Slovensko Zdroj: SG, Economic & Strategy Research, Komerční banka 3M úroková sazba 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave USA Japonsko Eurozóna Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie Austrálie Nový Zéland Kanada Česká republika Slovensko Zdroj: SG, Economic & Strategy Research, Komerční banka Výnos 10letého státního dluhopisu 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave USA Japonsko Eurozóna Švýcarsko Velká Británie Austrálie Nový Zéland Kanada Česká republika (IRS) Slovensko (IRS) Zdroj: SG, Economic & Strategy Research, Komerční banka 22. srpna

10 Měnové kurzy dlouhodobý výhled aktualizace USD1= 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave Japonsko Eurozóna Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie ( 1=) Austrálie (A$1=) Nový Zéland (NZ$1=) Kanada Čína Česká republika Slovensko Zdroj: SG, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka EUR1= 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave USA Japonsko Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie Austrálie Kanada Čína Česká republika Slovensko Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka CZK 29 May 08 Sep 08 Dec 08 Mar 09 Jun ave 2007 ave 2008 ave 2009 ave USA Eurozóna Japonsko (100JPY) Norsko Švédsko Švýcarsko Velká Británie Austrálie Kanada Slovensko (100SKK) Zdroj: Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka 22. srpna

11 , Ekonomický a strategický výzkum Středoevropská makroekonomická data a jejich předpovědi pro příští týden Economic indicators GMT Period Last SG Fcst Cons Monday 25 August HU Retail Trade (IA) (YoY) 7:00 JUN -1.6% -1.0% -1.0% SO Slovakia to Sell Bonds 04/17 9:15 AUG na na na HU Base Rate Announcement 12:00 AUG 8.50% 8.50% na Governor Chief Simor Comments on Rate Decision 12:30 AUG na na na Tuesday 26 August PO Retail Sales (MoM) 8:00 JUL 2.4% 1.3% 2.1% Retail Sales (YoY) 8:00 JUL 14.2% 13.8% 15.0% Unemployment Rate 8:00 JUL 9.6% 9.4% 9.5% SO Base Rate Announcement AUG 4.25% na 4.25% Current Account Cumulative JUN -25.6B na na Economic indicators GMT Period Last SG Fcst Cons Wednesday 27 August CZ Business Confidence 7:00 AUG 18.5 na na Consumer Confidence 7:00 AUG -6.2 na na Consumer & Business Confidence 7:00 AUG 13.6 na na Avg Real Wage (YoY) 7:00 2Q 2.80% 1.50% na PO Base Rate Announcement AUG 6.00% 6.00% 6.00% Thursday 28 August HU Unemployment Rate 7:00 JUL 7.60% 7.50% na SO PPI (YoY) 7:00 JUL 6.30% na na PPI (MoM) 7:00 JUL 0.20% na na Industrial Confidence 7:00 AUG 0.7 na na Consumer Confidence 7:00 AUG -8.8 na na HU Hungary to Sell 10-Year Bonds 9:30 AUG na na na Friday 29 August HU Producer Prices (MoM) 7:00 JUL -0.50% -0.20% na Producer Prices (YoY) 7:00 JUL 4.60% 4.00% na CZ Money Supply (YoY) 8:00 JUL 6.70% na na PO GDP (YoY) 8:00 2Q 6.10% 5.60% 5.50% Zdroj: SG Economic Research, Komercni banka, Bloomberg Měsíční předpovědi Srpen 2008 Česká ekonomika zpomaluje, inflace se zatím drží vysoko Makroekonomické indikátory předchozí naše očekávání trhu datum období číslo předpověď (Reuters) min max zveřejnění Inflace (CPI) %, m/m Červenec Inflace (CPI) %, y/y Červenec Výrobní ceny (PPI) %, m/m Červenec Výrobní ceny (PPI) %, y/y Červenec Míra nezaměstnanosti %, konec období Červenec Průmyslové tržby %, y/y, stálé ceny Červen n.a. n.a. n.a Průmyslová produkce %, y/y, stálé ceny Červen Stavebnictví %, y/y, stálé ceny Červen n.a. n.a. n.a Maloobchodní tržby %, y/y, stálé ceny Červen Zahraniční obchod mld CZK Červen Běžný účet PB mld CZK Červen Zdroj: Reuters, Ekonomický a strategický výzkum, Komerční banka 22. srpna

12 INVESTIČNÍ BANKOVNICTVÍ KB Jürgen Grieb Executive Director EKONOMICKÝ A STRATEGICKÝ VÝZKUM SG RESEARCH TEAMS SG CAPITAL MARKETS ECONOMIC RESEARCH TEAM Jan Vejmělek, Ph.D., Makroekonomika, DIRECTOR OF SG ECONOMIC RESEARCH Head of Research Devizové trhy jan_vejmelek@kb.cz Anne-Françoise Blüher Trh úrokových sazeb, Bijal Shah bijal.shah@sgcib.com Trh dluhopisů anne_bluher@kb.cz Jiří Škop Makroekonomika, ECB Watcher Devizové trhy jiri_skop@kb.cz James Nixon james.nixon@sgcib.com Miroslav Frayer Makroekonomika, Finanční trhy miroslav_frayer@kb.cz REGIONAL/COUNTRY ECONOMISTS (Slovensko) Josef Němý Akciové trhy North America josef_nemy@kb.cz Stephen Gallagher stephen.gallagher@sgcib.com Miroslav Adamkovič Equities Aneta Markowska aneta.markowska@sgcib.com PRODEJ miroslav_adamkovic@kb.cz Eurozone Jan Drahota Vedoucí odboru Véronique Riches-Flores veronique.riches-flores@sgcib.com jan_drahota@kb.cz Olivier Gasnier olivier.gasnier@sgcib.com Klientské obchody Ehsan Khoman ehsan.khoman@sgcib.com Libor Vejdělek libor_vejdelek@kb.cz Viktor Sršeň viktor_srsen@kb.cz United Kingdom Jan Sehnal jan_sehnal@kb.cz Brian Hilliard brian.hilliard@sgcib.com Magda Mišeková magda_misekova@kb.cz Přemysl Šedivý premysl_sedivy@kb.cz Asia and Australasia Pavel Chlebeček pavel_chlebecek@kb.cz Glenn Maguire (HK) glenn.maguire@socgen.com Ivana Churáčková ivana_churackova@kb.cz Radka Vašíčková radka_vasickova@kb.cz SG COMMODITIES Marcela Šívarová marcela_sivarova@kb.cz Dr. Frédéric Lasserre frederic.lasserre@socgen.com Petr Holubec petr_holubec@kb.cz Stephen Briggs metals stephen.briggs@sgcib.com Ivana Šlajsová ivana_slajsova@kb.cz Michaël Wittner oil michael.wittner@sgcib.com Michal Kovář michal_kovar@kb.cz Remy Penin oil deborah.white@sgcib.com Peter Chorvatovič peter_chorvatovic@kb.cz Emmanuel Fages carbon emmanuel.fages@sgcib.com Sebastian Castelli plastics sebastian.castelli@sgcib.com Obchody s deriváty Michael S.Haigh,US Natural Gas michael.haigh@sgcib.com Jan Nejedlý jan_nejedly@kb.cz Jesper Dannesboe, jesper. dannesboe@sgcib.com Karel Voleský karel_volesky@kb.cz Soňa Sikorová sona_sikorova@kb.cz Prodej a obchodování akciemi SG FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH TEAM Radek Neumann radek_neumann@kb.cz GLOBAL HEAD OF FIXED INCOME, FOREX & CREDIT RESEARCH Tomáš Sattler tomas_sattler@kb.cz Jan Cepák jan_cepak@kb.cz Benoît Hubaud Prodej institucionální investoři Fixed Income & Forex Strategy Miloš Král milos_kral@kb.cz Lucie Sobotková lucie_sobotkova@kb.cz Head Vincent Chaigneau Petra Benešová petra_benesova@kb.cz Fixed Income Adam Kurpiel TREASURY Ciaran O Hagan Ivan Varga Vedoucí odboru Aro Razafindrakola ivan_varga@kb.cz Jose Sarafana Měnové obchody Guillaume Baron Miroslav Tutter miroslav_tutter@kb.cz Patrick Gouraud Vít Dolejš vit_dolejs@kb.cz Luboš Kolařík lubos_kolarik@kb.cz Foreign Exchange Carole Laulhere Phyllis Papadavid Úrokové obchody a deriváty Gaelle Blanchard František Kaňka frantisek_kanka@kb.cz Murat Toprak Dalimil Vyškovský dalimil_vyskovsky@kb.cz Peter Frank Bohuslav Růžička bohuslav_ruzicka@kb.cz David Deddouche Radek Novotný radek_novotny@kb.cz Patrick Bennett (HK) Jan Strupek jan_strupek@kb.cz Technical Analysis Hughes Naka PODNIKOVÉ FINANCE Stephane Billioud Libor Knappek, CFA Vedoucí odboru Fabien Manac'h libor_knappek@kb.cz Lukáš Hruboň lukas_hrubon@kb.cz Petr Vobořil petr_voboril@kb.cz Štěpánka Máchová stepanka_machova@kb.cz Head Fabrice Theveneau Renáta Pohnětalová renata_pohnetalova@kb.cz Deputy Head Alain Galene DLUHOVÝ A KAPITÁLOVÝ TRH Deputy Head (London) Zafar Khan Petr Skotnica Vedoucí odboru petr_skotnica@kb.cz Global Strategists James Montier Lucie Šilhavá lucie_silhava@kb.cz Albert Edwards Michal Kunc michal_kunc@kb.cz Hana Benešová hana_benesova@kb.cz Eur. Equity & Cross Asset Alain Bokobza Marcela Černá Zimová marcela_zimova@kb.cz Antoine Beaugendre Eva Petrásková eva_petraskova@kb.cz Roland Kaloyan Mário Zúbrik mario_zubrik@kb.cz Arthur van Slooten Pavel Tomášek pavel_tomasek@kb.cz SG PAN-EUROPEAN EQUITIES RESEARCH TEAM

13 Upozornění Informace uvedené v tomto dokumentu nemohou být považovány za nabídku k nákupu či prodeje jakéhokoliv investičního nástroje nebo jinou výzvu či pobídku k jeho nákupu či prodeji. Veškeré zde obsažené informace a názory pocházejí nebo jsou založeny na zdrojích, které Komerční banka, a.s. považuje za důvěryhodné, nicméně tímto nepřebírá záruku za jejich přesnost a úplnost, ačkoliv vychází z toho, že byly publikovány tak, aby poskytovaly přesný, úplný a nezkreslený obraz skutečnosti. Komerční banka, a.s. a společnosti, které s ní tvoří jeden koncern, se mohou příležitostně podílet na obchodech s investičními nástroji, obchodovat s nimi nebo vykonávat činnost tvůrce trhu pro investiční nástroje nebo je držet, poskytovat poradenství či jinak profitovat z obchodů s investičními nástroji nebo od nich odvozených derivátů, které byly emitovány osobami zmíněnými v tomto dokumentu. Zaměstnanci Komerční banky, a.s. a dalších společností tvořících s ní koncern nebo osoby jim blízké, včetně autorů tohoto dokumentu, mohou příležitostně obchodovat nebo držet investiční nástroje zmíněné v tomto dokumentu nebo od nich odvozené deriváty. Komerční banka, a.s. a společnosti tvořící s ní koncern nejsou tímto dokumentem vázáni při poskytování investičních služeb svým klientům. Názory Komerční banky, a.s. uvedené v tomto dokumentu se mohou měnit bez předchozího upozornění. Komerční banka, a.s. nepřebírá nad rámec stanovený právními předpisy odpovědnost za škodu způsobenou použitím tohoto dokumentu nebo informací v něm obsažených. Tento dokument je určen primárně pro profesionální a kvalifikované investory. Pokud kopii tohoto dokumentu obdrží jiná, než je výše uvedená osoba, neměla by své investiční rozhodnutí založit výhradně na tomto dokumentu, ale měla by si zároveň vyhledat nezávislého poradce Tento dokument je vydán Komerční bankou, a.s., která je bankou a obchodníkem s cennými papíry ve smyslu příslušných právních předpisů, a jako taková podléhá dozoru České národní banky. Komerční banka, a.s. přijala řadu opatření, aby zabránila možnému střetu zájmů při tvorbě investičních doporučení. Žádné hodnocení zaměstnanců, kteří se podílejí na tvorbě investičních doporučení, není podmíněno nebo závislé na objemu nebo zisku z obchodování Komerční banky, a.s. s investičními nástroji zmíněnými v tomto dokumentu nebo na jejím obchodování s emitenty těchto investičních nástrojů. Doporučení uvedená v tomto dokumentu jsou určena veřejnosti a před jeho zveřejněním není dokument k dispozici osobám, které se nepodílely na tvorbě tohoto dokumentu. Komerční banka, a.s obvykle nezasílá investiční doporučení jednotlivým emitentům před jejich zveřejněním. Každý z autorů tohoto dokumentu prohlašuje, že názory obsažené v tomto dokumentu přesně odpovídají jeho osobnímu pohledu na uvedené investiční nástroje nebo jejich emitenty. Pro podrobnosti prosím navštivte internetovou stránku