Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu

Transkript

1 Mendelova univerzita v Brně Provozně ekonomická fakulta Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu Diplomová práce Vedoucí práce: Ing. Michaela Beranová, Ph.D. Vypracovala: Bc. Zuzana Kinclová Brno 2013

2

3 Touto cestou bych chtěla poděkovat vedoucí diplomové práce paní Ing. Michaele Beranové, Ph.D. za cenné rady, připomínky a trpělivost při vedení této práce. Dále děkuji managementu společnosti ŽĎAS, a.s. a zvláště finančnímu řediteli panu Ing. Jaroslavovi Mačejovskému za poskytnuté materiály a informace, které jsem při zpracování diplomové práce využila.

4 Prohlašuji, že jsem tuto diplomovou práci na téma Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu vypracovala samostatně pod dohledem vedoucí práce paní Ing. Michaely Beranové, Ph.D. a za pomocí odborné literatury, která je uvedena v přehledu informačních zdrojů. V Brně dne 20. května 2013

5 Abstract Kinclová, Z.: The assessment of objectified valuation of the business entity. Diploma thesis. Brno: Mendel University in Brno, Diploma thesis is focused on the objectified valuation of a business entity. It is divided into two main parts theoretical and practical. The first part, the theoretical foundation, sets the basic objectives relating to the subject of business valuation (the basic steps relating to business valuation, the structure of valuation, the strategic and financial analysis, the split between the operational and non-operational assets, the value drivers, methods of valuation). The second part is related to the practical application of the gained theoretical skills from the first part of the diploma thesis. It contains the analysis of the current financial position and business performance and it defines influences on business value. These results are consequently used to determine the value of the business entity, using yield methods of valuation, mainly the method of discounted cash flow (DCF) and economic value added (EVA). Finally it defines recommendations for the management of the company in the field of business value. Keywords The value, company, business valuation, strategic and financial analysis, Discounted Cash Flow (DCF), Economic Value Added (EVA). Abstrakt Kinclová, Z.: Stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Diplomová práce. Brno: Mendelova univerzita v Brně, Diplomová práce je zaměřena na stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Rozdělena je na dvě stěžejní části teoretickou a praktickou. První část, teoretická východiska, vymezuje základní pojmy týkající se problematiky stanovení hodnoty podniku (obecné základy pro oceňování podniku, postup oceňování, strategickou a finanční analýzu, rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva, generátory hodnoty, metody ocenění podniku). Druhá část se pak věnuje praktické aplikaci získaných teoretických poznatků z první části diplomové práce. Skládá se z analýzy stávající finanční pozice a výkonnosti podniku a definování vlivů působících na hodnotu podniku. Jejich výsledky jsou následně použity pro stanovení hodnoty podniku za využití výnosových metod ocenění podniku a to konkrétně metody diskontovaných peněžních toků (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA). Na závěr práce jsou definována doporučení pro management podniku v oblasti řízení hodnoty podniku. Klíčová slova Hodnota, podnik, ocenění, strategická a finanční analýza, diskontované peněžní toky (DCF), ekonomická přidaná hodnota (EVA).

6 Obsah 6 Obsah 1 Úvod 8 2 Cíl diplomové práce a metodika 9 3 Teoretická východiska zpracování diplomové práce Obecné základy pro oceňování podniku Podnik jako předmět ocenění Důvody oceňování Hladiny a kategorie hodnoty Platné předpisy Postup oceňování podniku Strategická analýza Analýza vnějšího potenciálu Analýza vnitřního potenciálu Finanční analýza Základní účetní výkazy Nástroje finanční analýzy Rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva Generátory hodnoty Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty Metody ocenění podniku Metoda diskontovaných peněžních toků Metoda ekonomické přidané hodnoty Vztah metody DCF a metody EVA Analýza stávající finanční pozice a výkonnosti podniku Charakteristika společnosti Strategická analýza Charakteristika odvětví Analýza vnějšího prostředí Analýza vnitřního potenciálu a konkurence... 52

7 Obsah Prognóza tržeb a tržního podílu Finanční analýza Rozdělení aktiv na provozně nutná a nenutná Definování vlivů působících na hodnotu podniku Analýza a prognóza generátorů hodnoty Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty Stanovení hodnoty podniku Metoda diskontovaných peněžních toků DCF entity Metoda ekonomické přidané hodnoty EVA entity Návrhy a doporučení 84 8 Diskuse a závěr 86 9 Přehled informačních zdrojů Knižní zdroje Internetové zdroje Seznam obrázků, tabulek a rovnic Seznam použitých zkratek Seznam příloh 99

8 Úvod 8 1 Úvod Problematika oceňování podniku se v České republice dostala do popředí znovu s transformací ekonomiky v 90. letech 20. století a její teorie i praxe se zde začaly znovu rozvíjet. S tím ožila i potřeba podniků znát nejen svou účetní hodnotu z účetních výkazů, ale i jiné hodnotové vyjádření vlastněných aktiv. V současné době se ekonomické prostředí dále neustále mění a vyvíjí a úspěšný podnik by tak měl mít schopnost se těmto změnám přizpůsobovat. K tomu je potřebné znát podnik v číslech, neboť společnost se při hospodaření bez znalosti své finanční situace neobejde. V minulosti byla hodnota podniku stanovována především v souvislosti s jeho prodejem, v dnešní době naopak při slučování, rozdělování či přeměně společnosti na jinou formu podnikání. Tyto i mnohé další podněty tak vyvolávají potřebu stanovit hodnotu podniku. Ocenění podniku ale není jednoduchou záležitostí a vyžaduje odborný přístup i znalosti. Je založeno nejen na teoretických poznatcích z celé škály vědních disciplín, ale vyžaduje i praktické znalosti z oblasti fungování podniku k analýze velkého množství faktorů. Výsledkem ocenění pak není pouze číslo vyjadřující hodnotu podniku, ale obsahuje i celou řadu dalších užitečných informací týkajících se např. pozice podniku na trhu, konkurenční síly v odvětví či finančního zdraví podniku, které tvoří základ pro stanovení hodnoty. Získané ocenění tak lze mimo jiné využít i pro potřeby managementu společnosti, neboť nabízí podklady pro zhodnocení dosavadního vývoje a případně i zdroj informací pro budoucí rozhodování. Zároveň však poskytuje představu i vlastníkům společnosti o potenciální prodejní ceně podniku a při bližším zkoumání i o tvorbě hodnoty právě pro vlastníky. Avšak s ohledem na dostupnost dat, účel ocenění, zvolenou metodiku, pohled oceňovatele a jeho zkušenosti, aj. je na místě upozornit na fakt, že nelze sestavit jedno správné a obecně platné výsledné ocenění podniku, neboť při procesu oceňování musí oceňovatel některé situace posoudit subjektivně. Proto jsou na osobu oceňovatele kladeny tak vysoké nároky, pro co nejspolehlivější a nejpřesnější výstup. Ke stanovení hodnoty podniku lze využít hned několik metod ocenění. V této diplomové práci jsou zvoleny výnosové metody, které jsou nejpoužívanější a nejuznávanější v dosavadní znalecké a odhadcovské praxi v ČR. Tyto metody nejvíce odpovídají obecně přijímané definici hodnoty podniku a zároveň předpokládají trvání podniku do budoucnosti.

9 Cíl diplomové práce a metodika 9 2 Cíl diplomové práce a metodika Cílem práce je stanovení objektivizované hodnoty podnikatelského subjektu. Na základě zvolených výnosových metod ocenění podniku, metody diskontovaných peněžních toků (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA), je stanovena výsledná hodnota společnosti ŽĎAS, a.s. se sídlem ve Žďáře nad Sázavou. Dílčími cíli diplomové práce jsou: zhodnocení stávající finanční pozice a výkonnosti podniku včetně predikce jejich možného vývoje do budoucna, definování faktorů a vlivů působících na hodnotu podniku, formulace doporučení pro management společnosti v oblasti řízení hodnoty podniku. Ke splnění uvedených cílů jsou využity aktuální literární i jiné informační zdroje, tuzemského i zahraničního původu, které jsou uvedeny v přehledu informačních zdrojů. Potřebná data jsou dále čerpána zejména z výročních zpráv a finančních výkazů společnosti ŽĎAS, a.s. a dalších dokumentů, které mi byly poskytnuty od managementu společnosti za období let 2002 až Jelikož v době zpracování této práce nebyla zveřejněna výroční zpráva a ani jiné finanční výkazy společnosti za rok 2012, je s ohledem na dostupnost dat hodnota podniku ŽĎAS, a.s. stanovena k datu Diplomová práce je rozdělena na dvě stěžejní části a to teoretická východiska a praktickou část. První část vymezuje obecný teoretický rámec pro potřeby stanovení hodnoty podniku. Přibližuje základní pojmy spojené s danou problematikou, jako jsou obecné základy pro ocenění podniku, postup oceňování podniku, strategická a finanční analýza, rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva, generátory hodnoty a metody ocenění podniku. Na teoretická východiska navazuje druhá část, která je praktickou aplikací získaných teoretických poznatků a skládá se ze tří hlavních částí a to analýzy stávající finanční pozice a výkonnosti podniku, definování vlivů působících na hodnotu podniku a konečného stanovení hodnoty podniku. V úvodu praktické části je nejprve stručně charakterizována vybraná společnost, ŽĎAS, a.s., na kterou navazuje strategická analýza. V rámci strategické analýzy jsou nejprve charakterizována odvětví, ve kterých oceňovaná společnost působí, podle klasifikace OKEČ a CZ-NACE. Konkrétně se jedná o odvětví hutnictví a výroba a opravy strojů a zařízení. Dále je provedeno zhodnocení vnějšího a vnitřního potenciálu včetně konkurence, jejímž výsledkem je stanovení celkového výnosového potenciálu podniku a prognózy tržeb. Vnější potenciál je vymezen pomocí PESTE analýzy, relevantního trhu a jeho prognózy, analýzy atraktivity trhu a stanovení příležitostí a hrozeb působících na podnik. K specifikaci vnitřního potenciálu je využito především Porterova modelu pěti dynamických konkurenčních sil, pomocí kterého je stanovena souhrnná konkurenční síla podniku. Dále jsou vymezeny silné a slabé stránky společnosti, které společně s vnějšími faktory tvoří SWOT analýzu.

10 Cíl diplomové práce a metodika 10 Na základě výsledků vnější a vnitřní analýzy potenciálu podniku je na závěr strategické analýzy provedena analýza a prognóza tržeb a tržního podílu podniku a odvozena perspektivnost společnosti pomocí Bostonské matice. Predikce ukazatelů je provedena pomocí regresní analýzy na období pěti let a to za využití ekonomického softwaru Gretl. Dále navazuje finanční analýza, která pomocí metody elementární analýzy absolutních a poměrových ukazatelů slouží ke zhodnocení finančního zdraví podniku. Absolutní ukazatele využívají horizontální a vertikální analýzy, zatímco poměrové ukazatele jsou specifikovány ukazateli likvidity, dlouhodobé finanční rovnováhy, výnosnosti a aktivity. U ukazatelů rentability, konkrétně u rentability vlastního kapitálu (ROE), jsou navíc pro srovnání dosahovaných výsledků odvezeny i odvětvové průměry ukazatele a to pomocí Benchmarkingového diagnostického systému finančních indikátorů INFA. Tyto dílčí analýzy jsou na závěr kapitoly doplněny o souhrnnou analýzu a to tzv. Altmanovu metodu využívanou pro akciové společnosti k potvrzení jednotlivých závěrů ohledně finančního zdraví a předpokládaného trvání podniku do budoucnosti. Z důvodu předpokladu jednoho základního zaměření podnikatelské činnosti jsou v další části práce aktiva společnosti rozčleněna na provozně potřebná a neprovozní (neprovozní neboli nepotřebná aktiva jsou následně vyřazena) a zároveň je provedena i úprava výnosů a nákladů o položky, které souvisí s vymezenými neprovozními aktivy podniku. V této souvislosti je definován provozní nutný investovaný kapitál a korigovaný provozní výsledek hospodaření. První předběžné ocenění podniku je stanoveno pomocí generátorů hodnoty. Nejdříve jsou tyto veličiny definovány a následně je provedena jejich analýza a prognóza. Mezi veličiny určující hodnotu podniku jsou zařazeny tržby, provozní zisková marže, pracovní kapitál a investice do dlouhodobého hmotného majetku. Přičemž tržby i jejich prognóza jsou převzaty ze strategické analýzy, predikce ziskové marže je provedena pomocí tzv. prognózy shora vycházející z minulého vývoje ziskové marže, budoucí hodnota provozně nutného pracovního kapitálu je dána prognózou doby obratu jeho dílčích složek s využitím analýzy náročnosti a investice do dlouhodobého provozně nutného majetku jsou stanoveny na základě předpokladu, že se společnost ŽĎAS, a.s. neustále snaží o obnovu a modernizaci svého vybavení ke zvyšování konkurenceschopnosti. Dále jsou stanoveny náklady na kapitál podniku a to na úrovni průměrných vážených nákladů na kapitál, přičemž náklady na vlastní kapitál jsou stanoveny pomocí modelu CAMP a náklady na cizí kapitál jako poměr nákladových úroků daného roku a průměrného stavu úvěrů za poslední dva roky. Tyto údaje jsou současně potřebné pro sestavení finančního plánu, který je následně využit při samotném ocenění podniku. Konečné ocenění podniku je provedeno aplikací výnosových metod ocenění podniku, konkrétně metodou diskontovaného peněžního toku (DCF) a ekonomické přidané hodnoty (EVA), obě ve variantě entity a na dvoufázovém principu. Hodnota společnosti ŽĎAS, a.s. je stanovena k a to metodami DCF a EVA, které při správné aplikaci poskytují stejné výsledky.

11 Cíl diplomové práce a metodika 11 Metoda DCF je považována za základní a nejuznávanější z pohledu ekonomické teorie. Jejím bezprostředním výsledkem je hodnota brutto, která je získána vyčíslením současné hodnoty první a druhé fáze. První fáze při svém výpočtu využívá volné cash flow do firmy (FCFF), zatímco pokračující hodnota druhé fáze je stanovena pomocí Parametrického vzorce. Výsledná hodnota podniku odpovídající hodnotě vlastního kapitálu ve formě netto k je získána po odečtení úročeného cizího kapitálu k datu ocenění a přičtení hodnoty neprovozního majetku k datu ocenění. Metoda EVA je využita pro metodickou a výpočetní kontrolu metody DCF a výsledná hodnota je stanovena na obdobném principu jako v předcházejícím případě. V rámci první fáze ocenění je vymezen ukazatel NOPAT na úrovni korigovaného provozního výsledku hospodaření po zdanění a ukazatel NOA pak odpovídá provozně nutnému investovanému kapitálu, samotná ekonomická přidaná hodnota je stanovena pomocí vzorce nákladů na kapitál. Druhá fáze vychází z výpočtu EVA pro rok Současná hodnota první a druhá fáze tvoří základ ukazatele tržní přidané hodnoty (MVA), který společně s čistými operačními aktivy (NOA) odpovídá hodnotě brutto podniku. Následující výpočty jsou identické s variantou DCF. Na základě zjištěných hodnot jsou také formulována doporučení a návrhy pro management společnosti v oblasti řízení hodnoty podniku, která jsou rozebrána v kapitole Návrhy a doporučení. Závěr diplomové práce souhrnně interpretuje získané poznatky o oceněné společnosti ŽĎAS, a.s.

12 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 12 3 Teoretická východiska zpracování diplomové práce Na konci díla poznáme, čím jsme měli začít. Pascal Blaise Každá činnost vykazuje určitý postup, s kterým je potřebné se nejdříve seznámit. Proto i na úvod této práce je vypracována kapitola, která poskytuje obecný teoretický rámec pro potřeby stanovení hodnoty podniku. Nejdříve se zaměřuje na základní terminologii, dále přibližuje postup oceňování a podrobně rozebírá jeho nejdůležitější části a na závěr definuje metody oceňování podniku. 3.1 Obecné základy pro oceňování podniku Před každým oceněním podniku je nutné zodpovědět, co je předmětem ocenění a jaký má být výsledek takové práce. Je tedy nutné definovat podnik, důvody proč jej oceňovat a jaké jsou možnosti stanovení jeho hodnoty. Současně je potřeba znát platnou tuzemskou legislativu a seznámit se i se zahraničními oceňovacími standardy. Teprve poté lze přistoupit k samotnému ocenění Podnik jako předmět ocenění V odborné literatuře se lze setkat s několika definicemi pojmu podnik. Základní vymezení platné pro Českou republiku je však dáno zákonem č. 513/1991 Sb., Obchodní zákoník, v platném znění (dále jen Obchodní zákoník) v 5: Podnik je soubor hmotných, jakož i osobních a nehmotných složek podnikání. K podniku náleží věci, práva a jiné majetkové hodnoty, které patří podnikateli a slouží k provozování podniku nebo vzhledem k své povaze mají tomuto účelu sloužit. Zákon dále uvádí, že podnik je věc hromadná. Tudíž je nutno na něj nahlížet jako na celek, nikoliv jako na soubor jednotlivých položek. Podnik je tedy specifický funkční celek, který plní svůj základní účel, dosahovaní zisku. Avšak Mařík (2007) zároveň upozorňuje na fakt, že definice uvedená v obchodním zákoníku není zcela výstižná a upřednostňuje pojetí podle německých oceňovacích standardů. Německé oceňovací zásady pak vymezují podnik jako účelnou kombinaci materiálních a nemateriálních hodnot, jejímž smyslem je nahospodařit zisk (WP Handbuch 2002). Smyslem existence podniku je tak tvorba bohatství. Přičemž podnik je možné označit i za jakýsi nástroj ke zhodnocení investovaného kapitálu, s nadsázkou ho lze přirovnat ke stroji na peníze, jehož prostřednictvím jsou generovány ekonomické hodnoty (Neumairová, Neumaier, 2002).

13 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 13 Často vyskytovaným slovem ve výše uvedené definici podniku je hodnota. Důvodům, proč hodnotu stanovovat a co si lze pod tímto pojmem vlastně představit, se věnují následující dvě podkapitoly Důvody oceňování Důvodů pro stanovení hodnoty podniku existuje nepřeberné množství. Základem je odpovědět si na dvě otázky: Z jakých podnětů se při oceňování vychází? K jakému účelu má ocenění sloužit? Podnětů lze opět stanovit velké množství a je potřebné je nějakým způsobem uspořádat. Proto se rozlišují ocenění související se změnou vlastnických práv podniku a beze změny, tedy (Mařík, 2007): Ocenění z důvodu vlastnických změn se provádí např. při koupi či prodeji podniku, při nepeněžitém vkladu do obchodní společnosti, při fúzi nebo naopak rozdělení podniku, atd. Ocenění bez vlastnických změn při např. změně právní formy společnosti, v souvislosti s poskytnutím úvěru, sanaci, aj. Dále by bylo možné definovat celou řadu dalších možností členění důvodů pro oceňování podniku. Co je ale důležité, všechny by měly jasně odpovídat na následující otázky (Mařík, 2007): Z jakého podnětu vychází ocenění? Jaká hladina hodnoty má být určena? Jakou kategorii hodnoty stanovuje? K jakému datu se ocenění provádí? Poslední otázka upozorňuje na problematiku času, neboli vymezení data, ke kterému se stanovuje hodnota podniku. Přičemž uvedení data ocenění má klíčový význam. Hodnota podniku je totiž určena na základě stavu a dostupnosti informací k danému dni, a proto při změně jakékoliv skutečnosti je nutné její výši aktualizovat (Kislingerová, 2001). Jak si lze všimnout, výše uvedené otázky opět zmiňují pojem hodnota. Pro potřeby oceňování vymezují jednak hladinu hodnoty, tak i kategorii Hladiny a kategorie hodnoty Pod pojmem hodnota si každý člověk představuje jinou vlastnost. Všechny představy mají společné určité vyjádření užitku, který je s danou vlastností spojován, ale současně tento užitek bude málokdy pro dva jedince ve vztahu k jedné věci stejný. Za subjektivně neutrální a tedy obecně platnou by se mohla označit hodnota objektivní, ale objektivní hodnota podniku neexistuje. Podnik může mít pouze objektivní vlastnosti, nikoliv objektivní hodnotu. Podnik sám o sobě nemá žádnou věcně zdůvodnitelnou, na okolnostech a podmínkách nezávislou a ani zdokumentovatelnou hodnotu. Z čehož plyne, že neexistuje ani jedno

14 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 14 obecně platné a správné univerzální ocenění ani jeho model (Kislingerová, 2001; Mařík, 2007). Hodnota tak závisí zejména na budoucím očekávaném užitku a z praktických důvodů se omezuje pouze na peněžní vyjádření. Hodnotu podniku lze v tomto smyslu definovat jako sumu očekávaných budoucích příjmů diskontovaných na současnou hodnotu. Což znamená, že se předpokládá neomezené trvání podniku a současně peněžní příjmy jsou pouhým odhadem příjmů v budoucnu. Hodnota tedy obecně vyjadřuje odhad pravděpodobné ceny. Z výše uvedeného lze vyvodit několik závěrů, a to (Mařík, 2007): Hodnota podniku je odhad, který je založen na prognóze budoucího vývoje. Nelze sestavit jednoznačný algoritmus určení hodnoty. Stanovení hodnoty se odvíjí od účelu ocenění a subjektu, který ocenění provádí. V návaznosti na definici hodnoty lze odvodit základní kategorie hodnoty podniku (tržní, subjektivní, objektivizovanou a Kolínskou školu). Avšak rozlišují se i hladiny hodnoty podniku, které je vhodné představit dříve. Hladiny hodnoty podniku lze rozlišit základní dvě: Hodnota brutto (H b ) udává hodnotu podniku jako celku, tj. za podnikatelskou jednotku čili entitu a to jak pro vlastníky, tak i věřitele. Hodnota netto (H n ) oceňuje podnik pouze na úrovni vlastníků podniku, tj. na úrovni vlastního kapitálu (Mařík, 2007). Stejné rozlišení hladin hodnoty je i v Obchodním zákoníku, který rozlišuje obchodní majetek následujícím způsobem na: Obchodní majetek. Obchodním majetkem podnikatele, který je fyzickou osobou, se pro účely tohoto zákona rozumí majetek (věci, pohledávky a jiná práva a penězi ocenitelné jiné hodnoty), který patří podnikateli a slouží nebo je určen k jeho podnikání. Obchodním majetkem podnikatele, který je právnickou osobou, se rozumí veškerý jeho majetek ( 6, odst. 1, Obchodního zákoníku). Čistý obchodní majetek jako obchodní majetek po odečtení závazků vzniklých podnikateli v souvislosti s podnikáním, je-li fyzickou osobou, nebo veškerých závazků, je-li právnickou osobou ( 6, odst. 1, Obchodního zákoníku). Jak si lze všimnout, dochází k prolínání právních, účetních a oceňovacích pojmů. Při jejich interpretaci tak může dojít k určitým nejasnostem, a proto jsou vztahy mezi těmito legislativními pojmy názorně zobrazeny i v Tab. 1 na následující straně (Sabolovič, 2011).

15 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 15 Tab. 1 Vztahy mezi legislativními pojmy Právní pojmy Účetní pojmy Teorie oceňování Obchodní majetek Aktiva celkem Hodnota brutto (entity) Obchodní jmění = Obch. Majetek + Závazky Čisté obchodní jmění = Obchodní majetek - Závazky Zdroj: Sabolovič (2011, str. 13) Aktiva celkem + Cizí zdroje + Ostatní pasiva Aktiva celkem Cizí zdroje - Ostatní pasiva = Vlastní kapitál Hodnota netto (equity) U kategorie hodnoty podniku se rozlišují čtyři základní přístupy a to tržní, subjektivní, objektivizovaná a Kolínská škola. Společně s nimi lze však zmínit i další netržní kategorie hodnoty. Tržní hodnota předpokládá existenci trhu, kde se střetává nabídka s poptávkou a odpovídá na otázku: Kolik je za podnik ochoten zaplatit běžný zájemce na trhu? Snaží se tedy odhadnout potenciální tržní cenu podniku (Mařík, 1998). Dle mezinárodních oceňovacích standardů obsahuje tržní hodnota předpoklad nejlepšího možného využití majetku a její definice je následující: Tržní hodnota je odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu ocenění mezi ochotným kupujícím a ochotným prodávajícím při transakci mezi samostatnými a nezávislými partnery po náležitém marketingu, ve které by obě strany jednaly informovaně, rozumně a bez nátlaku (IVSC 2005). Subjektivní (investiční) hodnota je dána subjektivním názorem účastníka transakce a má odpovídat na otázku: Jakou hodnotu má podnik z pohledu konkrétního kupujícího? Na podnik je tak v tomto smyslu nutno nahlížet jako na méně likvidní, avšak jedinečné aktivum (Mařík, 2007). Podobná definice se opět vyskytuje i v mezinárodních oceňovacích standardech (2005), kde je investiční hodnota chápána jako hodnota majetku z pohledu konkrétního investora či skupiny investorů pro předem stanovené investiční cíle. Dále uvádí, že investiční hodnota může být jak vyšší, tak i nižší než hodnota tržní. Investiční hodnota tak závisí na pohledu konkrétního investora a do značné míry je ovlivněna i podmínkami a očekáváním jednotlivých subjektů. Lze tedy konstatovat, že co investor, to jiná subjektivní hodnota podniku. Objektivizovaná hodnota je považována za přístup k ocenění podniku používaný odborníky, tedy profesionálními odhadci. Řeší otázku: Jakou hodnotu lze považovat za nespornou? (Mařík, 1998). V německých oceňovacích standardech je objektivizovaná hodnota definována jako typizovaná a jinými subjekty přezkoumatelná výnosová hodnota podniku stanovená z pohledu vlastníka (tuzemské osoby). Současně předpokládá pokračování podniku v nezměněném konceptu a za realistických očekávání v rámci všech vlivů, které působí na hodnotu podniku (IDW S 1, 2008).

16 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 16 Pomocí výše zmíněných definic je nyní možné shrnout vztah mezi objektivizovanou a subjektivní hodnotou. Tento vztah názorně zobrazuje Obr. 1, kde si lze všimnout, že objektivizovaná hodnota tvoří nesporný základ subjektivního ocenění. Hodnota objektivizovaná tak poskytuje základní informace o stavu podniku a společně s očekáváním vytváří hodnotu subjektivní. Lze tedy konstatovat, že hodnota objektivizovaná bude vždy menší než subjektivní. Tento jednoznačný závěr však nelze učinit ve srovnání s hodnotou tržní. Tržní hodnota je odhadem ceny, za kterou by se podnik mohl prodat a lze tedy předpokládat, že bývá vyšší než hodnota objektivizovaná. Vztah subjektivní a tržní hodnoty ale záleží na konkrétní situaci a obecně jej nelze odvodit. Obr. 1 Vztah objektivizované a subjektivní hodnoty Individuální očekávání Obecná očekávání Objektivizovaná hodnota Subjektivní (investiční) ocenění Zdroj: Mařík (1998, str. 17) Podstatou stanovení hodnoty dle přístupu na základě Kolínské školy je ocenění na základě obecných funkcí. Současně je tento přístup považován za syntézu předchozích postupů a poskytuje tak komplexní pohled. Rozlišuje tři hlavní funkce (poradenskou, rozhodčí a argumentační) a dvě doplňkové (komunikační a daňovou). Funkce poradenská je považována za nejdůležitější s cílem zabezpečit informace o hraničních hodnotách tj. o maximální a minimální ceně, kterou lze akceptovat kupujícím a prodávajícím, aby na transakci neprodělali. Funkci rozhodčí vykonává nezávislý rozhodce, který má za úkol nalézt spravedlivou cenu mezi hraničními hodnotami. Funkce argumentační má pak sloužit ke zlepšení pozic jednotlivých stran transakce a současně je základem pro jednání. Doplňkové funkce, komunikační a daňová, zaštiťují podklady pro komunikaci s veřejností a k daňovým účelům (Mařík, 1998). Mimo základní standardy hodnoty se odlišují i netržní kategorie, mezi které patří např. hodnota při stávajícím využitím, likvidační hodnota, speciální hodnota, hodnota zbytkového materiálu, zadlužitelná hodnota, hodnota pro zdanění, atd. (Mařík, 2007).

17 Teoretická východiska zpracování diplomové práce Platné předpisy V České republice neexistuje obecně závazný předpis pro oceňování podniku. Postup stanovení hodnoty je dán pouze dílčími úpravami předpisů a dále lze využít různých mezinárodních, národních či evropských standardů. Mezi nejdůležitější patří (Mařík, 2007): České předpisy: o Zákon č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku, v platném znění a s ním související vyhlášky Ministerstva financí ČR vhodný při oceňování dílčích majetkových položek, závazný např. při oceňování v případě konkurzu či vyrovnání. o Metodický pokyn ZNAL ČNB určen pouze pro znalecké posudky předkládané ČNB. Oceňovací standardy Mezinárodní a Evropské: o Mezinárodní IVS (International Valuation Standards). o Evropské EVS (European Valuation Standards). Národní standardy: o Americké US PAP (Uniform Standards of Professional Appraisal Pracitice), z kterých vychází řada dalších standardů. o Německé IDW S 1 je určen speciálně pro oceňování podniků. 3.2 Postup oceňování podniku Samotný postup stanovení hodnoty je nutné modifikovat dle konkrétního podniku, který je předmětem ocenění a samozřejmě podle dalších skutečností jako je dostupnost dat, podnět ocenění, zvolená kategorie hodnoty, aj. Přičemž základem je vymezení účelu a cíle ocenění, které se pak stávají vodítkem pro výběr metody, se kterou se následně pracuje (Kislingerová, 2001). Obecně se lze u všech ocenění v základu orientovat dle následujícího doporučovaného postupu (Mařík, 2007): 1. Sběr vstupních dat. 2. Analýza získaných dat. Zpracování strategické analýzy. Zjištění finančního zdraví podniku pomocí finanční analýzy. Rozčlenění na provozně potřebná a nepotřebná aktiva podniku. Analýza a prognóza generátorů hodnoty podniku. Předběžné ocenění pomocí generátorů hodnoty. 3. Sestavení finančního plánu. 4. Výsledné ocenění. Vhodná volba metody. Ocenění pomocí zvolené metody. Výsledné ocenění. Výše uvedené kroky však v praktické podobě mohou nabývat různé formy. K jejich modifikaci dochází zejména v souvislosti se zvolenou metodou ocenění.

18 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 18 Obecně však lze říct, že vždy se musí provést sběr vstupních dat, protože bez potřebných dat nelze sestavit další kroky ani oceňovat. Strategická a finanční analýza se provádí také vždy, ovšem v různé podobě a hloubce provedení. Provozně nutná a nenutná aktiva se rozlišují, jsou-li k tomu dostupné informace a není-li použito ocenění likvidační hodnotou nebo metodou tržního porovnání (Mařík, 2007). Předpokládá-li se pokračování podniku, je nutno prokázat jeho perspektivu do budoucna a tudíž provést analýzu a prognózu generátorů hodnoty. Výjimku tvoří finanční plán, který je nutno sestavit jen v případě ocenění pomocí standardních výnosových metod. Závěrečné ocenění je postaveno na správné volbě metody ocenění, které musí být náležitě zdůvodněno. Každý krok však musí být zpracován v takové podobě, aby bylo možné jeho výsledky obhájit. Postup ocenění lze shrnout i do čtyř základních informačních okruhů vstupujících do práce odhadce jak ukazuje Obr. 2 (Kislingerová, 2001). Z hlediska logiky začíná u analýzy prostředí, ve kterém se podnik pohybuje (makroprostředí) a postupuje až ke konkrétním záměrům daného podniku (tj. podnikatelskému záměru). Obr. 2 Postup ocenění podniku Směr práce Zdroj: Kislingerová (2001, str. 27) Podnikatelský záměr Finanční analýza Mikroprostředí Makroprostředí Prvním krokem následujícím po sběru potřebných dat je strategická analýza, která zpracovává získaná data pro potřeby zhodnocení makroprostředí a mikroprostředí podniku. 3.3 Strategická analýza Významným bodem v postupu oceňování podniku je strategická analýza, která společně s finanční analýzou tvoří základ pro celé ocenění. Jejím cílem je stanovení celkového výnosového potenciálu oceňovaného podniku. Jakým výnosovým potenciálem podnik disponuje, je možné zjistit vymezením potenciálu vnějšího (šance a rizika podniku) a vnitřního (silné a slabé stránky podniku a analýza konkurence). Jinými slovy lze říci, že pomocí vnějšího potenciálu se stanovuje velikost koláče a jeho kvalita, zatímco vnitřní potenciál určuje, jak bude tento koláč rozkrájen (Mařík, 2007). Strategická analýza je také součástí strategického rozhodování podniku a ovlivňuje jeho celkovou úspěšnost včetně schopnosti společnosti vytvářet hodnotu pro své vlastníky. Jejím základním cílem je zmapování strategické pozice podniku a dále pomocí externí a interní analýzy posoudit současný stav podniku a jeho podnikatelského okolí. Avšak zároveň je nutné zaměřit se i na pravděpodobný vývoj do budoucnosti a jeho vliv na podnikatelské aktivity (Neumaierová, 2005).

19 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 19 Celý postup strategické analýzy je pak možné shrnout do následujících třech kroků (Mařík, 2007): 1. Vymezení relevantního trhu a jeho analýza a prognóza (zhodnocení vnějšího potenciálu podniku). 2. Analýza vnitřního potenciálu a konkurence. 3. Prognóza tržeb. Jednotlivé kroky na sebe navazují a společně tvoří komplexní pohled na strategickou pozici podniku. Podrobněji se dílčím bodům věnují následující tři podkapitoly Analýza vnějšího potenciálu Prvním krokem strategické analýzy je vymezení relevantního trhu a jeho analýza a prognóza. Souhrnně lze tento krok považovat za analýzu vnějšího potenciálu, neboť se zkoumají vlivy, které na podnik působí z venku. Obecně lze však tento krok označit i jako analýzu makroprostředí, ve kterém podnik působí. Přičemž se zaměřuje jednak na vývoj v minulosti a jeho fungování v současnosti, ale pozornost věnuje také reálnosti cílů do budoucna. Podnik si tak lze představit jako určitý subsystém v rámci makroprostředí a jeho postavení lze znázornit následovně (Kislingerová, 2001). Obr. 3 Postavení podniku v rámci makroprostředí Politické prostředí Ekonomické prostředí PODNIK Sociální prostředí Technologické prostředí Zdroj: Kislingerová (2001, str. 29) Na Obr. 3 lze identifikovat několik subsystémů makroprostředí, které je nutné vymezit ve spojení s podnikem. Přičemž cílem je prokázat příčinnou souvislost vývoje těchto parametrů makroprostředí s vlastní výkonností podniku. V podstatě se jedná o posouzení vnějšího prostředí podniku pomocí tzv. PESTE analýzy, na kterou poukazuje i Neumaierová (2005). PESTE se při analýze tržního prostředí zaměřuje především na technologické, politické a regulační faktory, demografické a ekonomické trendy a surovinové zdroje. Názorně lze PESTE analýzu představit jako analýzu následujících faktorů makroprostředí, ve kterém podnik provozuje svou činnost. P = politické a právní prostředí (např. zákony, regulace), E = ekonomické prostředí (např. vývoj HDP, inflace), S = sociální prostředí (např. demografický vývoj, průměrná mzda), T = technické a technologické prostředí (např. IS, inovace), E = ekologické prostředí (např. surovinové zdroje, energie).

20 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 20 Základem analýzy vnějšího potenciálu je podle Maříka (1998) jednoznačné vymezení relevantního trhu z hlediska území, produktu, zákazníků i konkurentů. A to takovým způsobem, aby bylo možné získat základní data o vybraném trhu, posoudit jeho atraktivitu a také vypracovat prognózu jeho dalšího vývoje. Základní data o trhu by měla obsahovat odhad velikosti relevantního trhu (v hmotných či hodnotových jednotkách např. na základě velikosti poptávky). Vymezení relevantního trhu je velice důležité, neboť data tvoří základ pro odvození budoucích temp rozvoje trhu i prognózu tržeb podniku. Dále je nutné přistoupit k podrobnějšímu hodnocení daného trhu, tedy stanovení jeho atraktivity s cílem rozpoznat základní šance a rizika s ním spojená. Prognóza vývoje trhu v čase při objektivizovaném ocenění je založená na analýze současného stavu, případně s využitím téměř prokazatelné tendence dalšího vývoje. Současně je nutné nalézt určitou souvislost prognózy s národohospodářskými ukazateli zpracovanými oficiálními institucemi, aby byla výsledná prognóza jednoznačně podložena (Mařík, 2007). Na základě výše zmíněného lze následně sestavit tabulku příležitostí a hrozeb (OT části SWOT analýzy vnějšího prostředí podniku), které vyplývají z dosažených výsledků. Zkoumání vývoje makroekonomického prostředí má význam pro posuzování minulého vývoje. Tedy aby bylo jasné, které faktory působily zvnějšku a za jakých podmínek byly dosaženy konkrétní výsledky. Avšak aby byla analýza kompletní, je nutné zaměřit se i na mikroekonomické prostředí, které tvoří neoddělitelnou součást práce při oceňování podniku. Právě mikroprostředí pomáhá objektivizovat pohled na podnik, jeho minulost i budoucnost (Kislingerová, 2001) Analýza vnitřního potenciálu Druhou částí strategické analýzy je vymezení konkurenční síly oceňovaného podniku, který odhaduje vývoj tržních podílů do budoucna. Vlastní postup analýzy doporučuje Mařík (2007) rozčlenit do čtyř kroků a to následujících: 1. vymezení současného tržního podílu oceňovaného podniku, 2. identifikace konkurence, 3. analýza vnitřního potenciálu podniku, 4. prognóza tržního podílu. Stanovení současného tržního podílu lze provést na úrovni fyzických jednotek nebo v peněžním vyjádření. Na což navazuje další krok spočívající v identifikaci konkurence, který je postaven na analýze všech relevantních informací ohledně hlavních konkurentů oceňovaného podniku a jsou-li k dispozici potřebná data, stanovují se i jejich tržní podíly. Vymezený vnitřní potenciál podniku společně s analýzou konkurenční síly má pak poskytnou přehled o možnostech podniku využít šance plynoucí z trhu a jeho schopnosti čelit hrozbám a konkurenci. Poslední je prognóza tržního podílu, která využívá výsledků tří předešlých kroků (Mařík, 2007).

21 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 21 Pro všeobecnou analýzu struktury odvětví lze využít také Porterův model dynamických sil, který identifikuje pět hybných konkurenčních faktorů působících na strukturu odvětví a to stávající konkurenci, potenciální novou konkurenci, nové výrobky, dodavatele a odběratele. Uvedené faktory názorně ukazuje Obr. 4 (Porter, 1993). Obr. 4 Porterův model pěti dynamických faktorů Potenciální konkurence Dodavatelé Současná konkurence Odběratelé Nové výrobky Zdroj: Porter (1993, str. 24) Vnitropodniková analýza má sloužit především k posouzení silných a slabých stránek (SW části SWOT analýzy), které se nejvíce podílejí na vytváření hodnoty podniku a ovlivňují konkurenční výhodu podniku na trhu, neboť právě konkurenční výhoda je klíčem k úspěšnosti podniku na trhu (Neumaierová, 2005). Po dokončení analýzy vnitřního potenciálu jsou k dispozici všechny části výše zmiňované SWOT analýzy. SWOT analýza je považována za univerzální analytickou techniku sloužící ke zhodnocení vnitřních a vnějších faktorů ovlivňující úspěšnost podniku, jejímž autorem je Albert Humphrey (ManagementMania, 2013, online). Vnější faktory hodnotí příležitosti (Opportunities) a hrozby (Threats), zatímco vnější se zabývají silnými (Strenghts) a slabými (Weaknesses) stránkami podniku. Názorně lze SWOT analýzu znázornit pomocí obrázku (viz Obr. 5) takto: Obr. 5 SWOT analýza SWOT analýza Příležitosti Vnější prostředí Vnitřní prostředí Silné stránky Hrozby Slabé stránky Zdroj: Vlastní práce na základě ManagementMania (2013, online) Na základě stanovené atraktivnosti trhu a síly konkurence z vnější a vnitřní analýzy potenciálu podniku lze také odvodit perspektivnost společnosti

22 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 22 (za předpokladu dlouhodobé životnosti podniku se pracuje s předpokladem going concern ) a provést prognózu tržeb (Sabolovič, 2008). 3.4 Finanční analýza Analýza finanční stránky podniku je důležitou součástí finančního řízení podniku, a proto je nutné jí věnovat pozornost i při oceňování. Její úlohou je poskytnout informace o finančním zdraví podniku, tj. zhodnotit jak je na tom podnik k okamžiku ocenění a co lze od něj očekávat do budoucna ve smyslu identifikace eventuálních rizik plynoucích z jeho fungování v budoucnosti (Kislingerová, 2001). Neboli jedná se o systematický rozbor dat získaných z účetních výkazů, který v sobě zahrnuje hodnocení podnikové minulosti, současnosti a předpovídá budoucnost finančních podmínek. Jedná se tedy v podstatě o bilanční analýzu, tj. rozbor všech relevantních účetních dokumentů, který má z časového hlediska smysl ve dvou rovinách. První je fakt, že při analýze se nahlíží do minulosti a následně se hodnotí, jak se firma vyvíjela až do současnosti (ex-post analýza). Druhou rovinou je naopak skutečnost, že finanční analýza tvoří základ pro finanční plánování, které pracuje s daty ex-ante a zkoumá finanční perspektivy podniku (Růčková, 2008). Přičemž jsou navrženy tak, aby poskytovaly informace o čtyřech základních podnikových činnostech, a to o plánování, financování, investiční a provozní činnosti (Wild, 2005). Finanční analýza zároveň poskytuje základ pro finanční plán a měla by doplňovat předběžný výrok o perspektivnosti podniku ze strategické analýzy. Má tedy hodnotit, jestli podnik nečelí finančním problémům ohrožujícím perspektivnost podniku ať již v minulosti nebo v současnosti (Mařík, 1998). Vstupní data jsou většinou čerpána z interních výkazů společnosti a veřejně dostupných informací a jejich úplnost a správnost proto musí být zkontrolována. Až po ověření jejich správnosti lze provést analýzu dat pomocí vhodných ukazatelů pro zhodnocení finančního zdraví podniku Základní účetní výkazy V současné době se hojně diskutuje otázka úplnosti a správnosti účetních výkazů. Proto ani při oceňování nelze s jistotou říct, že předkládané účetní dokumenty odpovídají skutečnosti. Určitou jistotu správnosti však mohou poskytovat výkazy společností, které podléhají procesu schvalování účetní závěrky. Dle zákona č. 563/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění (dále jen zákon o účetnictví) a jeho 18 se účetní závěrka skládá z rozvahy, výkazu zisku a ztráty (dále jen VZZ) a přílohy doplňující informace o předešlých dvou výkazech. Její součástí může být i přehled o peněžních tocích (cash flow tj. CF) a přehled o změnách vlastního kapitálu. Účetní výkazy tvoří základ pro hodnocení úspěšnosti podniku a tvoří ucelenou soustavu hodnotových informací o podniku jako celku ve vztahu k okolí (Neumaierová, Neumaier, 2002). Přičemž rozvaha, VZZ a výkaz CF spolu úzce

23 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 23 souvisejí, jak lze názorně vidět v následujícím schématu. Základem je zde rozvaha, která sleduje stav struktury majetku a zdrojů financování. Další dva výkazy jsou pak odvozené, kde VZZ vysvětluje proces tvorby zisku jako přírůstku vlastního kapitálu (schopnost zhodnocovat vložený kapitál) a výkaz CF změnu peněžních prostředků (Růčková, 2008). Obr. 6 Vzájemné souvislosti účetních výkazů Výkaz CF Rozvaha VZZ Počáteční stav peněz Vlastní kapitál Výdaje Příjmy Majetek Cizí zdroje Náklady Výnosy Konečný stav peněz Peníze Zisk Zisk Zdroj: Růčková (2008, str. 38) Spolehlivost a úplnost účetních výkazů je pak dána především závěry auditora, který prověřuje průkaznost a úplnost informací daných dokumentů (Mařík, 2007). Přičemž samotná povinnost ověřit účetní závěrku auditorem je daná zákonem o účetnictví. Ten v 20 stanovuje, kdy je společnost povinna tuto skutečnost podstoupit. V odstavci 1) za a) se jedná o akciové společnosti 1, které za dvě po sobě následující účetní období splnily alespoň jedno ze tří následujících kritérií: jejich aktiva tvoří celkem více než 40 mil. Kč, čistý obrat v úhrnu za rok přesáhl částku 80 mil. Kč, nebo průměrný přepočtený stav zaměstnanců za účetní období je více než 50. Rozborem účetních dat lze získat informace a důvody týkající se současného stavu výkonnosti podniku, tedy co stalo a proč a následně i možnost se z toho poučit. Avšak nelze se orientovat pouze na minulost, rozhodující je i jak bude podnik fungovat do budoucnosti. Proto se sestavuje i prognóza, tedy jakési scénáře budoucího vývoje prostřednictvím plánovaných účetních výkazů (Neumaierová a Neumaier, 2002) Nástroje finanční analýzy Základními nástroji finanční analýzy jsou analýza absolutních a poměrových ukazatelů. Absolutní ukazatele dávají představu o určitém stavu nebo o údajích za časový interval. Konkrétně se jedná o horizontální a vertikální ana- 1 Zákon č. 563/1991 Sb., o účetnictví, v platném znění definuje více účetních jednotek, které jsou povinny podrobit svou účetní závěrku auditu. Pro účely této práce je však dostačující definice zákona pouze pro akciové společnosti.

24 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 24 lýzu. Horizontální analýza porovnává jednotlivé položky v čase, tj. poskytuje informace o základních pohybech jednotlivých položek účetních výkazů včetně jejich intenzity. Zatímco na vertikální analýzu je možné nahlížet jako na rozbor struktury položek v procentuálním vyjádření za sledované období, tj. jak se dílčí veličiny podílejí na tvorbě veličiny globální (např. struktura aktiv podniku) a hlavním rozdílem je to, že vertikální analýza pracuje s výkazy od shora dolů, nikoliv mezi jednotlivými lety jako analýza horizontální (Kislingerová, 2001). Poměrové ukazatele tvoří nejpočetnější a zároveň nejpoužívanější skupinu ukazatelů používaných pro zhodnocení finančního zdraví podniku. Zpravidla jsou definovány jako podíl dvou položek základních účetních výkazů (Růčková, 2008). Klasické uspořádání člení ukazatele do čtyř skupin na ukazatele likvidity, rentability, aktivity a zadluženosti, avšak Mařík (1998) preferuje uspořádání dle logické posloupnosti při dosahování stanovených cílů podniku a to následovně. Prvním cílem je udržet podnik při životě, což se odráží v ukazateli krátkodobé likvidity neboli schopnosti podniku uhrazovat své krátkodobé závazky. Dlouhodobá finanční rovnováha naopak vypovídá o schopnosti hradit dlouhodobé závazky. Po splnění dvou předchozích cílů se podnik může zaměřit na výnosnost, která je měřena ukazateli rentability a ty jsou dále specifikovány ukazateli aktivity. Aplikace většího množství poměrových ukazatelů je zapříčiněna hlavně skutečností, že podnik je složitým organismem, a proto je k jeho popisu zapotřebí více ukazatelů, avšak neexistuje žádná závazná ani teoreticky nejsprávnější metodika k provedení finanční analýzy (Kislingerová, 2001). V této práci jsou využity zejména tradiční ukazatele používané pro měření finanční výkonnosti podniku a to ukazatele likvidity, dlouhodobé finanční rovnováhy, výnosnosti a aktivity. Ukazatelé likvidity poskytují informace o schopnosti podniku dostát svým krátkodobým závazkům, tj. závazkům se splatností do jednoho roku. Podnik tak nemůže existovat, není-li schopen dostát svým závazkům, a proto musí být nejen rentabilní, ale musí disponovat i dostatečnou hotovostí a likvidními aktivy, aby byl schopen v daný okamžik dostát svým závazkům v odpovídající výši (Kislingerová, 2001; Mařík, 1998). Ukazatele dlouhodobé finanční rovnováhy se pak zabývají strukturou aktiv a pasiv a jejich vzájemnými relacemi. Současně se orientují i na ukazatele zadluženosti a zkoumají možnosti dalšího zadlužení podniku. Přičemž pojem zadluženost vyjadřuje skutečnost, že podnik využívá k financování svých aktiv i cizí zdroje, neboť v ekonomické realitě a zejména u velkých podniků nepřichází v úvahu, že by podnik veškerá svoje aktiva financoval pouze z vlastního kapitálu (snižovalo by to celkovou výnosnost vloženého kapitálu) nebo naopak jenom z kapitálu cizího (pravděpodobné obtíže při získávání potřebného kapitálu, ale hlavně zákon vyžaduje určitou výši vlastního kapitálu). Analýza ukazatelů dlouhodobé finanční rovnováhy se tak zabývá i kapitálovou

25 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 25 strukturou neboli hledáním optimálního vztahu mezi vlastním a cizím kapitálem. (Mařík, 1998; Růčková, 2008). Ukazatele výnosnosti neboli rentability v sobě odrážejí konečný efekt dosažený podnikatelskou činností poměřovaný k určitému vstupu tj. majetku, vlastnímu kapitálu či tržbám. Je to tedy schopnost podniku dosahovat zisk prostřednictvím investovaného kapitálu neboli schopnost podniku vytvářet zdroje nové (Kislingerová, 2001; Knápková a Pavelková, 2010). Ukazatele aktivity podávají představu o tom, jak podnik hospodaří se svými aktivy, neboli hodnotí vázanost kapitálu v jednotlivých druzích aktiv a pasiv a jejich vliv na ostatní ukazatele. Jejich rozbor má tak sloužit k hledání odpovědi na otázku, jak podnik hospodaří s aktivy a jaké má toto hospodaření vliv na likviditu a výnosnost (Mařík, 2007; Růčková, 2008). Vztahy pro výpočet jednotlivých poměrových ukazatelů jsou uvedeny v příloze A této diplomové práce. Mimo základní nástroje finanční analýzy existují i souhrnné metody zhodnocení finančního zdraví podniku, které mají za úkol doplňovat dílčí analýzy a potvrzovat jejich závěry. Jedná se o souhrnné analýzy finančního zdraví, mezi které lze zařadit např. bodovací metodu, Altmanovu metodu či index finanční důvěryhodnosti IN (Mařík, 2007; Neumaierová, Neumaier, 2002). 3.5 Rozdělení na provozně potřebná a neprovozní aktiva Rozdělení aktiv dle jejich provozní potřebnosti vychází z předpokladu, že podnik má jen jedno základní zaměření svého podnikání. Pro tuto činnost potřebuje aktiva v určité struktuře a velikosti, která jsou označována za provozně potřebná neboli nutná. Ostatní se pak označují za neprovozní neboli provozně nenutná. Je tomu proto, že část majetku nemusí být vůbec podnikem využívána, a tak z ní nemá ani žádný nebo jen minimální příjem (např. nevyužité pozemky, velké množství provozně nepotřebných finančních prostředků, aj.). Aby nedošlo k podcenění nebo naopak přecenění některých majetkových složek, je potřebné provést toto rozdělení. Při oceňování se tak uplatňuje zásada, že pokud je to jen trochu možné, je rozdělení provedeno a obě položky jsou oceňované zvlášť. Zároveň však musí dojít i k úpravě výnosů a nákladů o položky, které souvisí s neprovozními aktivy (Mařík, 2007; Sabolovič, 2008). Mezi provozně nepotřebná aktiva se nejčastěji řadí přebytečný krátkodobý finanční majetek (peníze, účty v bankách a krátkodobé cenné papíry a podíly), avšak základ této položky tvoří převážně krátkodobé cenné papíry a podíly, které mohou být prodány, aniž by byla narušena provozní činnost podniku (Copeland, Koller a Murrin, 1994). Dále dlouhodobý finanční majetek (jako podíly v ovládaných a řízených osobách či pod podstatným vlivem, ostatní cenné papíry a podíly, půjčky a úvěry, atd.), nemovitosti a pohledávky bez přímé vazby na základní činnost podniku, nepotřebný krátkodobý i dlouhodobý majetek, nedobytné pohledávky, nadbytečné zásoby a kapacity aj. (Mařík, 2007).

26 Teoretická východiska zpracování diplomové práce 26 V této souvislosti je nutné vymezit ještě dvě důležité položky a to provozně nutný investovaný kapitál a korigovaný provozní výsledek hospodaření. Kapitál investovaný do aktiv v provozně nutné výši za minulé roky se nazývá též provozně nutný investovaný kapitál a je tvořen součtem provozně nutného dlouhodobého majetku a provozně nutného pracovního kapitálu (Mařík, 2007). Pokud se v podniku vyskytují neprovozní aktiva, je potřebné zkontrolovat, zdali s nimi nesouvisí i nějaké náklady nebo výnosy, které je následně třeba vyloučit z provozního výsledku hospodaření nebo naopak přidat, čímž se získá korigovaný provozní výsledek hospodaření (KPVH). Jedná se například o následující položky (Mařík, 2007): položky potřebné vyloučit tržby a zůstatkovou cenu prodaného dlouhodobého materiálu a majetku, odpisy neprovozních zařízení a budov, významné náklady související s nepotřebnými aktivy aj. položky potřebné připočíst výnosy z cenných papírů provozně potřebných a další náklady související s provozně nutnými aktivy aj. Po náležitých úpravách se získá korigovaný provozní výsledek hospodaření, který je generovaný provozně nutným investovaným kapitálem. Výpočet lze obecně shrnout takto (viz. Tab. 2). Tab. 2 Úprava provozního výsledku hospodaření na KPVH Provozní výsledek hospodaření (výsledovka) - Provozní výnosy nesouvisející s provozním majetkem a jednorázové + Provozní náklady nesouvisející s provozním majetkem a jednorázové + Výnosy z finančních investic a výnosové úroky související s provozně nutným majetkem -Finanční náklady plynoucí z provozně nutného majetku = Korigovaný provozní výsledek hospodaření (KPVH) Zdroj: Mařík (2007, str. 174) 3.6 Generátory hodnoty Generátory hodnoty lze definovat jako soubor základních podnikohospodářských veličin určujících hodnotu podniku. Vyvozují se především dle přístupu k ocenění, nejčastěji pak podle diskontovaných peněžních toků (Sabolovič, 2008). Hodnota podniku tak závisí na schopnosti generovat volné peněžní toky do budoucnosti, a proto je třeba zaměřit se zejména na ty veličiny, které mají schopnost ovlivňovat hodnotu tj. generátory hodnoty. Jejich analýzou lze současně získat lepší pohled na minulost podniku (zda podnik tvořil hodnotu) a pomocí jejich prognózy sestavit finanční plán (Mařík, 2007). Rozlišují se následující generátory hodnoty: tržby, provozní zisková marže, investice do pracovního kapitálu, investice do dlouhodobého provozně nutného majetku, diskontní míra,