Bankovní institut vysoká škola, a.s. DEVIZOVÉ OBCHODY. Doc. Ing. Jana Marková, CSc. Úvod

Transkript

1 ankovní institut vysoká škola, a.s. DEVIOVÉ OCHODY Doc. Ing. Jana Marková, CSc. Úvod 1

2 Mezi jednotlivými zeměmi dochází neustále k pohybům peněžních fondů, které souvisí s pohybem zboží, služeb a investic a to jak finančních tak reálných. Ekonomické subjekty, které vstupují do zahraničně obchodních vztahů, potřebují převést vzniklé zahraniční pohledávky do domácí měny a k úhradě svých zahraničních závazků zase naopak potřebují nakoupit měnu zahraniční. Stejně tak domácí investoři, kteří chtějí investovat v zahraničí musí svoji domácí měnu převést na měnu hostitelské země a naopak zahraniční investoři musí převést svoji měnu do měny země, ve které chtějí investovat. Místo, kde mohou tyto své potřeby uspokojit je devizový trh. V prví části se budeme zabývat charakteristikou devizového trhu a jeho strukturou, a to jak z hlediska formy organizace a objemu obchodovaných částek tak i z hlediska techniky prováděných obchodů. Dále bude pozornost věnována i jednotlivým subjektům, které na devizových trzích vystupují a motivům jejich vstupu na tyto trhy. Druhá část obsahuje charakteristiku jednotlivých devizových obchodů mezi které patří spotové obchody, obchody typu forward, futures, opce a devizové swapy. Vedle popisu principu těchto obchodů, bude věnována pozornost i způsobům kotace kursů, při kterých jsou tyto obchody realizovány. Využití jednotlivých obchodů k arbitrážím, spekulacím a zajištění otevřených devizových pozic je obsahem třetí části. Předložený text má následující strukturu: 1. Devizový trh 2. Devizové obchody z hlediska techniky jejich provádění 3. Devizové obchody z hlediska účelu jejich provádění 2

3 1. Devizový trh Charakteristika a struktura devizového trhu Devizový trh je součástí trhu s cizími měnami. Cizí měna může mít formu valuty (hotovostní prostředky cizí měny) nebo devizy. Devizy jsou bezhotovostní prostředky v cizí měně, které mají podobu zápisů na bankovních účtech nebo elektronických zápisů na obrazovkách terminálů. Odtud rozlišujeme trh valutový a devizový. Devizový trh (Foreign Exchang) je trh na kterém se soustřeďuje nabídka a poptávka po devizách a utváří se tu devizový kurs. Devizový trh není trhem úvěrovým tzn. že na něm nevznikají mezi jednotlivými subjekty úvěrové vztahy. Na devizovém trhu dochází pouze ke konverzi jedné měny do druhé. Tímto trhem, kde se utváří devizový kurs není jedno izolované místo, ale v současné době se již jedná o plně integrovaný, velice efektivní celosvětový trh, kde se střetává celosvětová poptávka a nabídka deviz. Devizový trh, označovaný také jako FOREX (International Interbank Foreign Exchange) založený v roce 1971 (organizovaný britskou informační agenturou Reuters) je největší, nejlikvidnější a nejdynamičtěji se rozvíjející finanční trh. Tvoří ho všechna místa, kde se s devizami v jakékoliv formě obchoduje. Denní obrat na tomto trhu se pohybuje kolem 3 bil. dolarů a několikanásobně převyšuje obrat světového obchodu. Odhaduje se, že pouhých 15 % objemů obchodů na Forexu souvisí s pohybem zboží a služeb. To by znamenalo, že většina realizovaných obchodů na tomto trhu má spekulativní charakter a je tedy motivována snahou po dosažení zisku z pohybu úrokových měr a devizových kursů. Tabulka 1. Průměrný denní obrat na devizovém trhu Průměrný denní obrat v dubnu příslušného roku v mld USD Obrat devizových trhů celkem toho: Spotové transakce Termínované transakce Devizové swapy Měnové swapy Opce a jiné produkty K velkému nárůstu obchodů na tomto trhu došlo od počátku sedmdesátých let minulého století v souvislosti s opuštěním systému pevných a přechodem na systém pohyblivých měnových kursů u řady zemí. Volatilita měnových kursů vytvořila na jedné 3

4 straně prostor pro spekulativní pohyby kapitálu mezi jednotlivými zeměmi a na druhé straně vyvolala potřebu zajištění proti kursovému riziku. Nemalý podíl na rozšiřování obratu na devizovém trhu měl i rostoucí počet zemí, které postupně odstraňovaly devizová omezení a zaváděly devizovou směnitelnost svých měn. Devizový trh není klasický trh v pravém slova smyslu. Nemá jedno centrum na kterém by se setkávali kupující a prodávající. Obchodování na tomto trhu je uskutečňováno pomocí telefonních a počítačových ústředen tvůrců tohoto grandiózního trhu a brokerských firem nacházejících se na mnohých místech po celém světě. Jedná se tedy o OTC (over-thecounter) mimoburzovní trh. Díky rozvinutým informačním technologiím a globalizaci se na devizovém trhu obchoduje nepřetržitě 24 hodin denně, pět dnů v týdnu (o víkendech se neobchoduje). Na obrázku 1 je znázorněn průběh jednoho obchodního dne. Obrázek 1. Obchodní hodiny na devizovém trhu (středoevropský čas) Internet: našeho pohledu obchodování začíná ještě v nočních hodinách kdy na trh vstupuje Sydney a Tokio. K výraznému nárůstu a oživení dochází v osm hodin poté co se do obchodování zapojí evropská finanční centra Frankfurt, Curych a především Londýn, který je stále považován za nejvýznamnější světové finanční centrum, na kterém je realizován největší objem devizových obchodů. Další nárůst je zaznamenám po otevření trhu v US. V pozdních odpoledních hodinách začíná aktivita devizového trhu slábnout. Tento rytmus se pravidelně každý den opakuje s výjimkou víkendů a státních svátků, kdy je aktivita trhu nižší. Na hlavní obchodní centra, kterými jsou Tokio - Frankfurt - Curych - Londýn - New York - San Francisco, jsou navíc dále napojena netradiční finanční centra (offshore centers), mezi která patří především: Hong Kong, Singapur, ahrajn, ejrút aj. Jde o místa s výhodnou geografickou polohou a daňovými výhodami. O objemu obchodů na jednotlivých trzích vypovídají údaje na obrázku 2. 4

5 Obrázek 2. Reported foreign exchange market turnover structure by geographical distribution (Triennial Central ank Survey, Foreign exchange and derivatives market activity in 2007, September 2007, IS) Netherlands 0,8% Canada 1,3% Germany 2,9% ustralia 3,0% Honk Kong 3,0% France 4,6% Others 13,0% United Kingdom 37,3% Singapore 4,6% Switzerland 4,8% Japan 5,0% United States 19,5% Na tradičních forexových trzích v Londýně, New Yorku a Tokiu probíhá téměř 60 % všech devizových obchodů. by banky udržely nepřetržitý kontakt s tímto trhem zavádějí vícesměnné provozy ve svých dealingových odděleních. Struktura devizového trhu Devizový trh můžeme členit, podle zvolených kritérií, na jednotlivé segmenty. Výsledná klasifikace pak závisí na tom, jaké kriterium upřednostníme a jaké bude potlačeno. V některých případech však narážíme na problém, kde přesně stanovit dělící čáru mezi jednotlivými segmenty. Pokud jako kriterium zvolíme objem obchodovaných částek můžeme devizový trh rozdělit na: - velkoobchodní - maloobchodní Velkoobchodní devizový trh je trh, kde jsou uzavírány obchody ve velkých částkách, které se například u dolarů pohybují řádově ve statisících až milionech. Subjekty velkoobchodního trhu jsou obchodní banky, centrální banky, velké firmy a brokeři. Důležité postavení na velkoobchodním devizovém trhu mají velké obchodní banky, které tvoří trh mezibankovní. Tyto banky zaujímají pozici tzv. tvůrců trhu - market-maker. Tvůrce trhu se vyznačuje tím, že je ochoten devizy v každém okamžiku prodávat nebo nakupovat za jím kótované kursy. 5

6 Obchody tu probíhají na základě telefonního, telefaxového a počítačového spojení mezi jednotlivými dealery obchodních bank. Uzavírání devizových obchodů probíhá nejen telefonicky na základě ústní komunikace s následným písemným potvrzením, ale stále více se dnes prosazuje automatizovaný obchodní systém. Ten je založen na využití terminálové počítačové sítě. O vlastní vypořádání uzavřeného obchodu se dealeři už nestarají. To se uskuteční následně mezi bankami většinou pomocí elektronického systému. Nejdůležitějším elektronickým systémem, pomocí kterého probíhají mezinárodní finanční transakce je SWIFT 1. Na maloobchodním devizovém trhu označovaném též jako klientský, jsou uzavírány obchody v relativně malých částkách, rozmanitých nominále. Transakce se odehrávají mezi bankou a jejími klienty, kterými mohou být malé banky, pojišťovny, investiční fondy, nejrůznější výrobní i nevýrobní firmy, fyzické osoby, apod. Ti jsou označováni jako příjemci trhu market takers. Tím, že velké banky vstupují do obchodních vztahů s těmito klienty, zajišťují fungování devizového trhu, neboť umožňují realizaci příkazů k nákupu či prodeji cizí měny jednotlivými účastníky. ez nich by bylo často velice obtížné uskutečnit řadu obchodů, pokud by se ke každé operaci musela najít strana, která potřebuje realizovat opačnou operaci. Např. firma, která chce prodat dolary za eura, by musela hledat firmu, která chce směnit eura za dolary. Podle formy organizace můžeme devizový trh rozčlenit na: - neorganizovaný - mimoburzovní - organizovaný - devizová burza Devizový trh má v současné době převážně charakter neorganizovaného mimoburzovního trhu OTC (over-the-counter) s volným přístupem. Na tomto trhu se střetávají exportéři a importéři, bankovní obchodníci s devizami (devizoví dealeři), 1 Systém SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications Společnost pro celosvětovou mezibankovní finanční telekomunikaci) je mezinárodní počítačově řízená komunikační síť určená pro výměnu zpráv mezi bankami na celém světě. Společnost byla založena v roce 1973 jako družstvo, konstituované podle belgických zákonů a registrované v ruselu. Tento systém provádí elektronický bezdokladový přenos dat mezi bankami. Do sítě SWIFTu se banky dostávají pomocí národního telekomunikačního zařízení. Systém v současné době zahrnuje kolem 6000 bank rozmístěných po celém světě. Jde o celosvětový systém, s jehož pomocí lze provádět devizové obchody na všech devizových trzích. Využívání služeb tohoto systému je poměrně nákladné, proto se vyplatí pouze těm bankám, které se na tuto oblast specializují. 6

7 zprostředkovatelé obchodování s devizami (devizoví brokeři- makléři) a devizoví obchodníci centrálních bank prostřednictvím telekomunikačních prostředků. Na tomto trhu jsou obchody uzavírány na základě individuálních smluv, jejichž podmínky jsou výsledkem vzájemné dohody. Říkáme, že jsou tzv. šité na míru. Jejich výhodou je, že výše kontraktu a doba splatnosti jsou přizpůsobeny požadavkům klienta. Na druhé straně však tato výhoda pro klienty, snižuje likviditu trhu. Pokud by jeden z účastníků obchodování nebyl schopen dostát svému závazku, jen obtížně by se hledala třetí strana, která by tento závazek převzala. Na rozdíl od organizovaného trhu také zde není garantováno plnění, a pokud jedna strana nebude schopna dostát svému závazku, k vypořádání uzavřeného obchodu vůbec nemusí dojít. Vedle mimoburzovního trhu, existuje i devizový trh organizovaný, tj. devizová burza. Přestože každá burza má svá určitá specifika, existují určité obecné principy burzovního obchodování. Předem musí být stanoveno kde a kdy se obchoduje, kdo smí na burze obchodovat, s čím se může obchodovat, jaké obchody mohou být na burze realizovány a jakým způsobem se stanoví cena. Obchody na burze mohou provádět pouze burzou schválení obchodníci (členové burzy). Ostatní zájemci o obchodování musí využít služeb členů burzy. Na devizové burze se realizují pouze některé specifické devizové obchody, jako jsou obchody typu futures a opce. Termínové operace typu forward a swap a spotové operace se na burze vůbec neobchodují. Pro tyto obchody je charakteristická standardizace. Na burze se obchodují pouze vybrané měny, je stanoveno minimální obchodované množství pro jednotlivé měny tzv. lot a kontrakty jsou uzavírány na celé násobky těchto lotů. Je standardizována i doba vypořádání obchodů. Standardizace na jedné straně stěžuje využití burzovních obchodů pro některé operace (např. pro zajištění otevřených devizových pozic), na straně druhé ale zvyšuje likviditu trhu. Výhodou burzovních obchodů je i garance plnění uzavřených kontraktů. Vzhledem ke standardizaci burzovních obchodů, časovému omezení obchodování a ke skutečnosti, že tato forma obchodování není levnou záležitostí je význam burzy jako místa, kde se střetává devizová nabídka a poptávka a utváří se devizový kurs, nepodstatná. Největší objem devizových obchodů je realizován na mimoburzovních trzích. Nicméně obchodování na burze má svůj význam neboťovlivňuje dění na mimoburzovním trhu. Podle techniky prováděných obchodů můžeme devizový trh členit na spotový termínový 7

8 Na spotovém devizovém trhu dochází k vypořádání uzavřených obchodů zpravidla do dvou pracovních dnů od jejich uzavření a to při dohodnutých spotových kursech. Obchody na termínovém devizovém trhu jsou vypořádány v termínu dohodnutém při jejich uzavírání. Pro tyto obchody je charakteristické, že všechny podmínky obchodu, včetně ceny, jsou sjednány při jejich uzavření. Mezi nejvýznamnější obchody realizované na termínových trzích patří forward, futures, opce a swap. Podrobněji se těmito obchody budeme zabývat ve druhé kapitole. ) Subjekty devizového trhu Na devizový trh vstupují různé ekonomické subjekty a různé jsou i motivy jejich vstupu na tento trh. Mezi hlavní subjekty devizového trhu patří: - obchodní banky - centrální banka - nebankovní finanční instituce (pojišťovny, fondy) - firmy Obchodní banky vstupují na devizový trh z důvodu: optimalizace struktury svých devizových aktiv a pasiv z hlediska výnosnosti, rizikovosti a likvidity uspokojení požadavků svých klientů od kterých cizí měnu nakupují nebo jim ji prodávají a tím přispívají jednak k zabezpečení plynulosti platebního styku se zahraničím a jednak jim umožňují zajistit jejich zahraniční aktiva a pasiva proti pohybu devizového kursu. V obou případech tj. jak při změně struktury aktiv a pasiv tak i při provádění operací pro své klienty je prioritním cílem banky realizace zisku. V obchodních bankách existují specializovaná pracoviště tzv. dealingová oddělení, která jsou vybavena telefony a zejména terminály, na jejichž obrazovkách se neustále objevují aktuální informace o dění na devizových trzích a kotace kursů. Pracovníci těchto oddělení tzv. dealeři působí jak na mezibankovním, tak i na klientském trhu a vzájemně je propojují. Nepřetržitě nakupují na svůj vlastní účet, lépe řečeno na účet své banky a současně prodávají devizy. Tím se mění vztah mezi nabídkou deviz a poptávkou po devizách a utváří se devizový kurs. 8

9 Dealeři obchodních bank na devizovém trhu na požádání neustále kotují nákupní (ID) a prodejní (SK) kursy, při kterých jsou ochotny zrealizovat obchod. Pro toto vymezení kursu se běžně používá označení dvoucestná kotace (two way). Rozdíl mezi nákupním a prodejním kursem tzv. spread (příp. marže) je zdrojem zisku dealerů. Spread je společně s poplatky za uskutečněné měnové konverze obvykle hlavním výnosem banky z měnových transakcí a podílí se významnou měrou na celkovém zisku banky. ID je kurs, při kterém je dealer ochoten nakupovat cizí měnu a SK je kurs, při kterém je dealer ochoten cizí měnu prodávat. Spread je u jednotlivých bank rozdílný a závisí především: - na druhu měny, tedy na tom, zda je tato měna často obchodována či nikoli. Nejnižší spred je u nejvíce obchodovaných měn tzv.majors, mezi které patří americký dolar (USD), euro (EUR) a také japonský jen (JPY) a britská libra (GP). - na stabilitě trhu - čím je trh stabilnější, tím menší je rozpětí mezi nákupním a prodejním kursem. V období velkých kursových pohybů se naopak zvyšuje kursové riziko, a proto se zvyšuje i spread. - na formě trhu vyšší spread je na maloobchodním trhu (okolo 1%), kde se obchodují relativně malé částky rozmanitých nominále, než na trhu velkoobchodním (okolo 0,1%), kde se obchodují velké částky vybraných nominále. Nejvyšší je na trhu valutovém (4-5%). - na postavení banky na devizovém trhu. Některé banky ve snaze dosáhnout větší zisk kotují pro své klienty kursy s vyšším rozpětím. Tato strategie jim sice může v krátkém období zajistit větší příjmy ale dlouhodobě může dojít k poklesu jejích zisků z důvodu ztráty klientů. Naopak velká konkurence stlačuje spready i administrativní náklady na provedení příkazů. - na velikosti obchodované částky s některými sumami se obchoduje častěji než s jinými. Pokud je suma příliš malá nebo příliš velká, dealer může mít dodatečné náklady ze zpětného prodeje nebo nákupu. by tyto případné náklady eliminoval, kótuje kurs s širším spreadem. Dealeři uzavírají obchody buď přímo mezi sebou (po telefonu, přes automatizované systémy), anebo obchodují nepřímo (s využitím služeb brokerů). drojem jejich zisku je rozdíl mezi nákupním a prodejním kursem. 9

10 Na devizový trh vstupují i centrální banky. Centrální banka je instituce, která je zodpovědná nejen za vnitřní stabilitu měny, ale i za udržení stabilní hodnoty domácí měny vůči měnám zahraničním. Proto vstupuje na devizový trh, aby svými intervencemi udržela kurs na úrovni, která je v souladu se záměry kursové politiky. I když prioritním cílem centrální banky není realizace zisku z devizových operací, měly by být tyto obchody prováděny tak, aby případné kursové ztráty byly minimální. Jednou z funkcí centrální banky je i správa devizových rezerv. To znamená, že centrální banka musí dbát o to aby měla dostatek zahraničních aktiv k zajištění zahraniční likvidity země ale současně musí dbát i o to, aby se jí spravované devizové rezervy neznehodnocovaly. a tím účelem vstupují dealeři centrální banky na devizový trh aby konverzí měn snižovali možná rizika poklesu hodnoty devizových rezerv z důvodů pohybů měnových kursů. Dealeři centrální banky nevystupují v roli market maker a nekotují tedy kursy na bázi ID/SK. Obchody provádějí při kursech kotovaných dealery obchodních bank, které se utváří na základě nabídky a poptávky na mezibankovním trhu. Důvodem vstupu firem a finančních institucí nebankovního charakteru na devizový trh je: nákup a prodej cizí měny pro potřeby zajištění plateb souvisejících s mezinárodním obchodem a zahraničními investicemi, zajištění zahraničních pohledávek a závazků proti kursovému a úrokovému riziku. Tyto subjekty pro své operace většinou využívají služeb obchodních bank. rokeři Důležitými účastníky devizového trhu jsou brokeři (makléři), kteří zprostředkovávají obchody mezi účastníky trhu. Pomáhají tomu, kdo chce prodat, najít někoho, kdo koupí a naopak. Sami tak nezaujímají žádnou otevřenou pozici, tzn. sami nenesou kursové riziko. K tomu, aby mohli provádět tyto služby pro zákazníky musí mít státní licenci. roker dostává příkazy typu nakup co nejlevněji nebo prodej co nejdráž milion dolarů. drojem jeho zisku je poplatek stanovený procentem z realizovaného obchodu v závislosti na druhu obchodované měny. Služeb brokerů využívají především dealeři. rokeři jsou v kontaktu s větším počtem dealerů a mohou tak snadno, rychle a s nižšími náklady získat informace o kotovaných kursech jednotlivými dealery. Na základě těchto informací pak broker hledá dealera, který je ochoten zrealizovat obchod, podle požadavků 10

11 jeho klienta. Pokud se mu to podaří, pak pouze oba dealery propojí, a ti už si obchod sjednávají mezi sebou. Dealeři využívají služeb brokerů často proto, že tak mohou až do skončení transakce zůstat v anonymitě. Pokud by dealeři mezi sebou obchodovali přímo, vzniká nebezpečí, že ostatní dealeři mohou odhadnout záměry jednoho z nich a využít toho při kotaci kursů. e stejného důvodu využívají služeb brokerů i centrální banky. Obchodování přes zprostředkovatele jim umožňuje utajit jejich záměry na devizovém trhu. Služeb brokerů využívají často i méně zkušení dealeři, kteří se obávají, že by vzhledem ke své horší orientaci na trhu, mohli při přímém obchodování s jinými dealery, přistoupit na nevýhodnou kotaci. Devizová pozice Při provádění devizových obchodů se mění devizová pozice jednotlivých ekonomických subjektů, kteří vstupují na devizový trh. Devizovou pozici můžeme charakterizovat jako vztah mezi devizovými aktivy a pasivy z hlediska měny, množství dané měny, doby splatnosti a způsobu a výše úročení. hlediska výše uvedeného vztahu pak může být devizová pozice uzavřená a nebo otevřená. O uzavřené devizové pozici mluvíme tehdy, pokud se devizová aktiva a pasiva rovnají jak z kvantitativního tak kvalitativního hlediska. V tomto případě banka nepodstupuje žádné devizové riziko. Uzavřenou devizovou pozici můžeme schematicky znázornit takto: Uzavřená devizová pozice: ktiva: Pasiva: Poskytnutý úvěr ve výši 1 mil. USD Termínované depozitum ve výši 1 mil USD - splatnost splatnost fixní úroková sazba 3% - fixní úroková sazba 3% Situaci popsanou v uvedeném schématu je třeba chápat pouze jako teoretickou vizi. V praxi je prakticky nereálné dosáhnout výše popsanou rovnováhu, neboť aktiva jsou úročena vždy vyššími úrokovými sazbami než pasiva. bychom mohli vysvětlit různé formy otevřené devizové pozice, budeme od této skutečnosti abstrahovat. Pokud se devizová aktiva a pasiva sobě nerovnají, byť v jednom z uvedených faktorů, pak mluvíme o otevřené devizové pozici, která je spojena s devizovým rizikem. Otevřená devizová pozice může být dlouhá (long) nebo krátká (short). O dlouhou devizovou pozici jde v případě, kdy devizová aktiva převyšují devizová pasiva. 11

12 Otevřená devizová pozice z titulu kvantitativního nesouladu mezi aktivy a pasivy: ktiva: Poskytnutý úvěr ve výši 1 mil. USD Pasiva: Termínované depozitum ve výši 0,5 mil USD - splatnost splatnost fixní úroková sazba 3% - fixní úroková sazba 3% Tuto pozici by zaujala banka, pokud by očekávala zhodnocení dolaru. Opačnou, tedy krátkou devizovou pozici, kdy aktiva jsou menší než pasiva, by bylo vhodné zaujmout v případě očekávání znehodnocení dolaru. Otevřená devizová pozice z titulu rozdílné doby splatnosti pohledávek a závazků: ktiva: Poskytnutý úvěr ve výši 1 mil. USD Pasiva: Termínované depozitum ve výši 1 mil USD - splatnost splatnost fixní úroková sazba 3% - fixní úroková sazba 3% Tuto pozici zaujímá banka v případě, kdy očekává zhodnocení dolaru v době od do K uhrazení splatného závazku bude muset banka nakoupit cizí měnu na devizovém trhu k Pohledávku splatnou k pak prodá při výhodnějším kursu. Opačnou pozici, čili kratší dobu splatnosti u pohledávky a delší u závazku by volila při očekávaném znehodnocení dolaru. Pak by bylo výhodné v době splatnosti pohledávky dolary prodat a v době splatnosti závazku je za výhodnější kurs nakoupit. Otevřená devizová pozice z titulu rozdílného způsobu úročení aktiv a pasiv: ktiva: Poskytnutý úvěr ve výši 1 mil. USD Pasiva: Termínované depozitum ve výši 1 mil USD - splatnost splatnost fixní úroková sazba - variabilní úroková sazba Tuto pozici by volila banka v případě očekávání poklesu tržní úrokové míry. V takovém případě by klesaly její úrokové náklady. Opačnou pozici, tedy variabilní úročení u poskytnutých úvěrů a fixní u depozit, by zaujala při očekávání růstu tržní úrokové sazby. Pokud by současně došlo i ke zhodnocení dolaru, pak by realizovala vedle úrokového výnosu i vyšší zisk při převodu úrokového výnosu do domácí měny. 12

13 2. Devizové obchody z hlediska techniky jejich provádění Devizovými obchody se nazývají nákupy a prodeje zahraničních měn na devizovém trhu. Pokud dojde k vypořádání těchto obchodů do dvou pracovních dnů od jejich uzavření, pak mluvíme o spotových obchodech. Dojde-li k jejich vypořádání v nějakém pozdějším datu, který je dohodnut v okamžiku jejich uzavírání, jde o obchody termínové. Předmětem našeho zájmu budou následující devizové obchody: spotové obchody termínové obchody, kterými jsou: forward futures opce swapy Spotové obchody ákladním instrumentem obchodovaným na devizovém trhu jsou spotové obchody, při kterých dochází k spotové konverzi dvou měn. Spotové obchody jsou takové devizové obchody, k jejichž vypořádání dochází zpravidla do dvou pracovních dnů od uzavření kontraktu (T+2 dny). Spotové obchody jsou prováděny při spotových kursech. Jejich kotace může být: - přímá (outright) - nepřímá Přímá kotace spotového kursu Při přímé kotaci (outright quotation) se kurs vyjadřuje jako počet domácích peněžních jednotek za jednu jednotku zahraniční měny. anky, které obchodují na devizovém trhu v pozici tvůrců trhu (market-maker), kotují prodejní a nákupní kurs dané měny (dvoucestná kotace). Nákupní kurs (ID) dolaru v korunách označíme symbolem (CK/USD) a prodejní kurs dolaru v korunách (SK) označíme symbolem (CK/USD). Kurs se vždy vztahuje k té měně, která je uvedena za lomítkem čili jednotkově. Měna v níž kurs vyjadřujeme je uvedena před lomítkem tedy číselně. 13

14 Nepřímá kotace spotového kursu Při nepřímé kotaci je kurs vyjadřován jako počet zahraničních peněžních jednotek za jednu peněžní jednotku domácí měny. V našem případě můžeme nákupní a prodejní kurs koruny v dolarech vyjádřit takto: ( USD/ CK) = 1 ( CK / USD) ( USD/ CK) = 1 ( CK / USD) Střední devizový kurs V měnových analýzách a informacích se velice často uvádí střední devizový kurs jako aritmetický průměr prodejního a nákupního kursu, což v případě kursu dolaru v korunách můžeme vyjádřit takto: S( CK / USD) = ( CK / USD) + 2 ( CK / USD) kde S(CK/USD) je střední kurs dolaru vyjádřený v korunách. Forward Forvard je termínový obchod, ve kterém se kupující zavazuje odebrat a prodávající dodat předem určené množství měny v předem určeném termínu a při předem určené ceně (forwardový kurs). Uzavírání forwardových kontraktů je dobrovolné a zahrnuje vždy dvě strany: kupujícího a prodávajícího. Koupí termínového kontraktu zaujímá kupující tzv. dlouhou (long) pozici, která ho chrání před rizikem zvýšení ceny podkladového aktiva, tedy v našem případě před zhodnocením cizí měny, která je předmětem koupě. Na druhé straně je prodávající, který zaujímá krátkou (short) pozici, která ho chrání před poklesem ceny podkladového aktiva, tedy před znehodnocením cizí měny. Formálně neexistuje k obchodování s forwardy žádné místo a neexistuje ani sekundární trh s těmito deriváty, neboť se v podstatě jedná o kontrakty uzavírané podle potřeb zainteresovaných stran, říkáme že jsou tzv. šité na míru. V případě finančních kontraktů, kdy podkladovým aktivem jsou národní měny, jsou tyto obchody uzavírány mezi bankou a jejím klientem. Forward je mimoburzovní OTC (over-the-counter) termínový kontrakt. Protože tyto kontrakty nejsou standardizované, jsou velmi nelikvidními nástroji, které nelze zrušit bez 14

15 vzájemné dohody obou stran. Velice obtížně by se před termínem splatnosti našla třetí strana, která by převzala závazek plnění za kupujícího či prodávajícího. K vypořádání uzavřených kontraktů proto dochází v době jejich splatnosti. Neexistuje ale žádná garance plnění a proto není vyloučeno že v případě selhání partnera tzn. že druhá strana nebude schopna splnit závazky, vyplývající z uzavřeného obchodu, k plnění nemusí dojít. Pravděpodobnost tohoto rizika je vyšší, v případě kdy budoucí spotový kurs se příliš odchýlí od dohodnuté forwardové ceny, a nastane situace, kdy jedna strana má z forwardu značnou ztrátu a druhá má značný zisk. Forwardové obchody jsou prováděny při forwardových kursech, které se stanovují při sjednání kontraktu a takto stanovené kursy jsou pro obě smluvní strany závazné. Kotace forwardových kursů může být: přímá (outright) v bodech (swapové body) v procentech Přímá kotace forwardového kursu Při přímé kotaci je vyjadřována lhůta, na kterou je kurs kotován (např. jeden měsíc, tři měsíce, šest měsíců, jeden rok apod.) a celá hodnota nákupního a prodejního forwardového kursu. Tato hodnota závisí na výši spotového kursu a dále na depozitní a zápůjční úrokové míře na domácí a cizí aktiva. Při odvozování forwardového nákupního kursu se vychází z postavení ekonomického subjektu, který bude disponovat na konci lhůty t cizí měnou a bude ji převádět na měnu domácí. Tento subjekt by mohl postupovat tak, že by s bankou uzavřel forwardový kontrakt na prodej cizí měny ke dni splatnosti pohledávky. a jednotku cizí měny by dostal jednotek měny domácí. Svůj záměr směnit cizí měnu za měnu domácí může zrealizovat také tak, že si půjčí cizí měnu ovšem ne v celé výši pohledávky, ale pouze diskontované množství, neboť jeho závazek vzroste o úrok. íská tak /( 1 + ) FR 1 IR jednotek cizí měny. Cizí měnu prodá na spotovém trhu a získá tak /(1 + jednotek domácí měny, které uloží jako depozitum na lhůtu t při úrokové míře na domácí aktiva svém účtu vklad, jehož hodnota včetně úroků bude: splatí z inkasované platby. IR D. Po uplynutí lhůty t bude mít na IRD ). Půjčku v cizí měně 15

16 Pokud by banka při kotování forwardového nákupního kursu vycházela z aktuálního spotového kursu a depozitních a zápůjčních úrokových sazeb na domácí a cizí měnu, pak jsou pro klienta banky oba popsané způsoby směny cizí měny do měny domácí rovnocenné a je jedno, jakou strategii by si zvolil. Obecně můžeme vztah pro odvození forwardového nákupního kursu znázornit takto: FR = IR D t IR t Kde: FR je forwardový nákupní kurs cizí měny je spotový nákupní kurs cizí měny IR D je depozitní úroková míra na domácí měnu IR je zápůjční úroková míra na cizí měnu t je lhůta ve dnech Obdobný postup je možné uplatnit při odvozování forwardového prodejního kursu. Tentokrát se vychází z postavení ekonomického subjektu, který bude na konci lhůty t disponovat domácí měnou a bude jí chtít směnit do měny cizí, aby uhradil splatný závazek. Může opět postupovat dvěma způsoby. Při prvním způsobu uzavře s bankou forwardový kontrakt na nákup cizí měny ke dni splatnosti závazku. a jednotku domácí měny dostane od banky 1 / FR. Při druhém způsobu si půjčí domácí měnu a to ve výši /( 1 + ) 1 IR D. a toto množství domácí měny nakoupí na spotovém trhu měnu cizí a získá tak 1 / ( 1 + jednotek cizí měny. Cizí měnu uloží jako depozitum při úrokové sazbě jednotku domácí měny získá IR ) D. tohoto depozita uhradí splatný závazek. D IR. Na jednu Pokud by banka při kotování forwardového prodejního kursu vycházela z aktuálního spotového kursu a depozitních a zápůjčních úrokových sazeb na domácí a cizí měnu, pak jsou pro klienta banky popsané způsoby směny domácí měny do měny cizí rovnocenné a je jedno, jakou strategii by si vybral. 16

17 Obecně můžeme vztah pro odvození forwardového prodejního kursu znázornit takto: FR = IR D t IR t Kde: FR je forwardový prodejní kurs cizí měny je spotový prodejní kurs cizí měny IR je zápůjční úroková míra na domácí měnu D IR je depozitní úroková míra na cizí měnu t je lhůta ve dnech Takto odvozený budoucí nákupní a prodejní kurs je kursem rovnovážným, neboť odpovídá kryté paritě úrokových měr. Tržní nákupní a prodejní forwardové kursy kotované bankami se mohou od tohoto teoretického kursu odchýlit pouze nepatrně. Větší odchylka by znamenala porušení rovnováhy na trhu a vytvořila by prostor pro arbitráž, která by tržní kurs přiblížila jeho rovnovážné úrovni. Příklad: Pomocí následujících kotací spotového nákupního a prodejního kursu a šestiměsíčních úrokových měr na domácí a cizí aktiva vypočítáme forwardový nákupní a prodejní kurs dolaru v korunách v přímé kotaci. ID SK (CK/USD) 18,712 18,834 6 měs. IR CK p.a. 6,46 8,31 6 měs. IR USD p.a. 2,25 4,52 Nákupní forwardový kurs vypočítáme takto: FR = IR D t ,712 1 IR 1+ 0,5 0,0452 t ( + 0,5 0,0646) = 18,889 17

18 Prodejní forwardový kurs vypočítáme takto: FR = IR D t / D + 18,834 1 IR 1+ 0,5 0,0225 t ( + 0,5 0,0831) = 19,398 Forwardový kurs je kursem, ve kterém bude obchod ve stanovené lhůtě vypořádán. Jestliže při vypořádání obchodu je spotový kurs vyšší než sjednaný forwardový kurs, to znamená že došlo ke zhodnocení cizí měny, pak kupující, který se zavázal sjednané množství cizí měny odebrat, dosáhne zisku. Prodávající naopak utrpí ztrátu, neboť musí prodat za nižší kurs než je na spotovém trhu. Pokud by naopak došlo ke znehodnocení cizí měny, pak bude pozice obou zúčastněných stran opačná. Kupující utrpí ztrátu, neboť musí nakoupit za dohodnutý forwardový kurs, který je vyšší než spotový, a prodávající naopak realizuje zisk. Kotace forwardového kursu v bodech Kotace v bodech vychází z rozdílu mezi forwardovým a spotovým kursem. Tento rozdíl je označován jako swapové body (swap points). Swapové body můžeme vyjádřit takto: Nákup: FR = ( IR t D IR t Prodej: FR = ( IR t D IR t Tento rozdíl pak násobíme 10 nebo 100, příp nebo , podle toho, na kolik desetinných míst je kotován spotový kurs. Jestliže je rozdíl mezi forwardovým kursem a spotovým kursem kladný, mluvíme o prémii, tzn. že na termínovém trhu zaplatíme (dostaneme) za cizí měnu více, než na 18

19 spotovém trhu. V případě záporného rozdílu mluvíme o diskontu, který znamená, že na termínovém trhu zaplatíme (dostaneme) za cizí měnu méně, než na trhu spotovém. Forwardový kurs v přímé kotaci pak dostaneme přičtením swapových bodů ke spotovému kursu (v případě kladných swapových bodů) a nebo jejich odečtením od spotového kursu (pokud jsou swapové body záporné). Dealeři, kteří kotují forwardový kurs v bodech, uvádějí pouze dvě čísla bez znaménka. Při kombinaci menší číslo/větší číslo (30/40) jde o kladné swapové body a naopak při kombinaci větší číslo/menší číslo (40/30) jde o záporné swapové body. Příklad: Na základě kotací z předchozího příkladu vypočítáme nákupní a prodejní forwardový kurs ve swapové formě. Nákupní forwardový kurs ve swapové formě: FR = t ( IRD IR ) 18,712( 0,5 0,0646 0,5 0,0452) = IR t ,5 0,0452 = 0,177 Prodejní forwardový kurs ve swapové formě: FR = t ( IRD IR ) 18,834( 0,5 0,0831 0,5 0,0225) = IR t ,5 0,0225 = 0,564 Vypočtené swapové body násobíme 1000, protože spotový kurs je kotován na tři desetinná místa. Dostaneme tak swapové body pro nákup a prodej ve výši 177/564. Přímou (outright) formu šestiměsíčního forwardového kursu dostaneme tak, že k nákupnímu spotovému kursu přičteme první diferenci a dostaneme šestiměsíční nákupní forwardový kurs ve výši 18, ,177 = 18,889. K prodejnímu spotovému kursu přičteme druhou diferenci a dostaneme šestiměsíční prodejní forwardový kurs 18, ,564 = 19,398. V případě, že by byl forwardový kurs menší než kurs spotový, pak by ve swapové formě byla první diference větší než druhá a forwardový kurs v přímé kotaci bychom vypočítali odečtením swapových bodů od spotového kursu. 19

20 Výhody a nevýhody forwardových kontraktů: Mezi hlavní výhody forwardových kontraktů patří: Jsou uzavírány na volném trhu, např. prostřednictvím banky nebo mezi bankami, a mají tedy tu výhodu, že nejsou standardizovány a mohou být tzv. ušité na míru. Možnost využití k uzavření otevřených devizových pozic. Fixní cena, která je dána forwardovým kursem a nejsou s ní již spojeny žádné další poplatky nebo provize. Možnost předem přesně kalkulovat s příjmy a výdaji ze zahraniční směny. Je to mimobilanční položka a nezatěžuje rozvahu. Naopak jejich nevýhodami jsou: Individuální sjednávání forwardového kontraktu mezi dvěma stranami značně omezuje jeho likviditu, tzn. že není snadno obchodovatelný. Existuje totiž jen malá pravděpodobnost, že by bylo možné najít před termínem splatnosti kontraktu třetí stranu, která by závazek převzala, resp. dodala nebo odebrala sjednané množství měny v dohodnutém čase. Nemožnost odstoupení od kontraktu neumožňuje využít příznivějšího vývoje kursu na spotovém trhu. Neexistuje žádná garance smluvního plnění, což znamená, že pokud jedna smluvní strana nebude schopna dostát svému závazku, k plnění nemusí dojít. Futures Pro výše popsané operace typu forvard, uzavírané mezi dvěma účastníky devizového trhu platí, že tímto způsobem otevřenou devizovou pozici nelze ukončit jiným způsobem než splněním kontraktu v okamžiku jeho splatnosti. Tento závazek může být nevýhodou pro některé účastníky devizového trhu, kteří mají zájem na lhůtních obchodech, ale současně by uvítali možnost odstoupení od takového kontraktu v libovolný okamžik před uplynutím lhůty. To jim umožňují kontrakty typu futures. Na rozdíl od kontraktů typu forward jsou kontrakty futures standardizovány a jsou obchodovány na devizových burzách. Futures je obchod, ze kterého vyplývá pro kupujícího povinnost odebrat a pro prodávajícího povinnost dodat podkladové aktivum v době splatnosti a za cenu dohodnutou na burze. Pro kontrakty futures je charakteristické: Standardizované datum splatnosti. Je to obvykle každá třetí středa např. v měsících březen, červen, září a prosinec. Splatnost kontraktů futures bývá většinou do 1 roku, výjimečně do 2 let. 20

21 Vymezení okruhu měn, se kterými se na burze obchoduje. Na burze se obchoduje pouze s vybranými měnami, a pro jednotlivé měny je stanoveno minimální obchodované množství (lot). Kontrakty je možné uzavírat pouze na celé násobky minimálního množství. Minimální množství je stanoveno tak, aby jeho dolarový ekvivalent byl pro všechny obchodované měny přibližně stejný. Na největším trhu s devizovými futurem, kterým je Chicagská burza (International Monetary Market) jsou loty ve výši EUR, GP, CHF, UD, CD apod. Ve velmi malém objemu se od roku 2003 obchoduje také s loty v českých korunách (jeden lot je 4 mil CK). Kurs neboli cena kontraktu futures. Je to cena, za kterou má kupující právo a povinnost koupit a prodávající právo a povinnost prodat podkladové aktivum v době splatnosti kontraktu. Tato cena je dohodnuta v den uzavření kontraktu. Standardizovaný způsob kótování kursu futures. Standardizovaná je i nejmenší možná změna kursu tzv. krok kotace (tick) a to buď v peněžním vyjádření a nebo jako určité procento z nominální hodnoty. Někdy se stanovuje i maximální možná denní změna kursu a to proto, aby se předešlo velkým ztrátám účastníků trhu a následné platební neschopnosti. Obchody na burze mohou uzavírat pouze tzv. obchodníci a makléři. Obchodníci (trader) nejsou členy burzy a obchodují na svůj účet a vlastní riziko a nemohou přijímat příkazy zákazníků. Makléři (brokers) obchodují na účet své firmy nebo svého klienta. K tomu, aby mohli obchodovat pro zákazníky, musí mít licenci. Makléř může obchodovat i na svůj účet, ale jeho prioritním úkolem je plnit příkazy zákazníků. Musí však uplatňovat vůči všem příkazům (jak svým, tak svých zákazníků) rovnocenný princip tzn. že nemůže upřednostňovat své zájmy před zájmy svých klientů. Na to má burza velice přísná pravidla a počítačový dohlížecí systém. Klienti tedy dávají své nákupní a prodejní příkazy makléřům, kteří je předávají příslušnému oddělení burzy tzv. clearingovému centru. Nákupní nebo prodejní objednávky, které zákazníci předkládají makléřům, mají dvojí formu. Jsou to objednávky: limitní (limit order) - limitní objednávka na nákup udává množství kontraktů a maximální cenu, za kterou je zákazník ochoten nakoupit. Tato objednávka je zrealizována při stanovené ceně nebo při ceně nižší; 21

22 - limitní objednávka na prodej udává rovněž množství kontraktů a minimální cenu, za kterou je zákazník ochoten prodat. Tato objednávka je zrealizována při stanovené ceně nebo při ceně vyšší; za tržní cenu (market order) - tato objednávka je zrealizována při běžné tržní ceně. Na burze se obchoduje pouze během stanovené doby a to na místě, které se nazývá pit. Každý obchod s kontrakty se stejnou dobou splatnosti má svůj pit. S futures se obchoduje většinou systémem veřejné dražby 2 (open outcry) nebo elektronicky. U veřejné dražby musí obchodník učinit jakoukoliv objednávku na nákup či prodej všem ostatním obchodníkům na pitu. K vyjádření jejich přání využívají vysoce rozvinutého systému ručních signálů. Obchodník, který prodává kontrakty se zavazuje k danému termínu dodat určité standardizované množství cizí měny za cenu futures. Obchodník, který kontrakty prodal, se nalézá v tzv. prodejní pozici (short position). Obchodník, který kupuje kontrakty se zavazuje k danému termínu nakoupit určité standardizované množství cizí měny za cenu futures. Obchodník, který kontrakty nakoupil, se nalézá v nákupní pozici (long position). K uzavření obchodu na burze dochází až tehdy, sejdou li se dva subjekty, jejichž příkazy na nákup u jednoho a na prodej u druhého se shodují ve svých podmínkách. Provedení obchodu se označuje jako matching. čkoli se z předchozího výkladu může zdát, že je obtížné najít dva shodné příkazy na nákup a prodej a tím docílit uzavření kontraktu opak je pravdou. Trh futures je totiž vysoce likvidní s obrovským množstvím nákupních i prodejních příkazů. Clearingové centrum Na rozdíl od forwardů neexistuje u kontraktů futures prakticky žádné riziko související se selháním některého z účastníků obchodování. Vypořádání závazků z uzavřených obchodů garantuje clearingové centrum (clearinghouse). Clearingové centrum může být samostatnou institucí a nebo součástí burzy. Svoji úlohu garanta plní tím, že zaujímá pozici kupujícího u všech prodejů a pozici prodávajícího u všech nákupů. Subjekty, které uzavírají kontrakt futures nemají tedy bezprostřední právní vztah vůči sobě navzájem ale vůči tomuto clearingovému centru, které stojí na druhé straně každého uzavřeného obchodu. 2 Veřejná dražba (open outcry) obchodní systém, u kterého se obchodování uskutečňuje na fyzicky vymezeném místě burzy (parket burzy) po určitou dobu během dne. Obchodníci sjednávají ceny na parketu burzy. Poté oba vyplňují obchodní lístek (deal ticket). Pracovníci burzy tyto lístky párují, zaznamenávají do systému a postupují do clearingového centra. Jílek,J.:Finanční a komoditní deriváty, Grada Publishing, Praha 2002, str. 604, ISN

23 namená to, že každý kontrakt se skládá z kontraktu uzavřeného mezi kupujícím a clearingovým centrem a z kontraktu mezi prodávajícím a clearingovým centrem. Clearingové centrum tedy garantuje kupujícímu, že mu v určité době dodá za určitou cenu podkladovou měnu a prodávajícímu garantuje, že od něho v určité době a za určitou cenu odebere určité množství podkladové měny. Kupující a prodávající mají tak závazek nikoliv vůči sobě navzájem ale vůči clearingovému centru. toho vyplývá to, že pohledávky stran za clearingovým centrem jsou bezrizikové ale pohledávky clearingového centra za stranami jsou rizikové. Přítomnost clearingového centra tak zbavuje investory obavy z neserioznosti obchodního partnera a zajímají se pouze o spolehlivost clearingového centra. Tato centra jsou velké, dobře kapitalizované finanční instituce. Riziko ze strany clearingového centra prakticky neexistuje. Jejich selhání by ohrozilo trh futures. V dosavadní historii futures nenastala situace, že by clearingové centrum nebylo schopno plnit své závazky. Počáteční záloha Clearingové centrum se proti riziku ze strany investorů chrání systémem marží (margin). U něj skládají investoři prostřednictvím makléřů počáteční zálohu tzv. initial margin. Je to pouze zlomek celkové sumy, která je následně vystavena riziku. Jde o tzv. pákový efekt (leverage), který je jednou z důležitých charakteristik termínových obchodů. S využitím pákového efektu jsou tržním pohybům vystaveny řádově vyšší sumy než je vložená marže a tím se vytváří prostor pro realizaci značných zisků na straně jedné ale i značných ztrát na straně druhé. Počáteční výši zálohy na jeden kontrakt stanovuje příslušná burza. Tato záloha je stanovena v souladu s volatilitou kursu a standardizovaným množstvím měnových jednotek v kontraktu. Čím je větší rizikovost dané měny, tím bude i požadovaná marže vyšší. Proto se také při stanovení výše základní marže vychází z maximálního možného denního pohybu kursu. áměrem je, aby marže byla dostačující k pokrytí možné denní ztráty z pohybu kursu. Celková výše zálohy pak závisí na rozsahu pozice investora, tj. na tom, kolik kontraktů nakupuje nebo prodává a vypočítá se tak, že počet kontraktů se vynásobí stanovenou zálohou na jeden kontrakt. Tato částka je pak po splnění všech závazků, vyplývajících z burzovní pozice, klientům vrácena. álohy investorů se shromažďují u makléře. Jeho prostřednictvím se platby převádějí členům clearingového centra a jejich prostřednictvím do clearingového centra. Makléři se při stanovení výše záloh, kterou požadují od svých zákazníků, řídí požadavky clearingového 23

24 centra: požadují zálohy minimálně ve stejné výši jako clearingové centrum, často však vyšší. Výše marže není tak pro všechny zákazníky jednotná, závisí na rozhodnutí makléře. Pokud má klient na účtě volné prostředky, tak clearingové centrum může ale nemusí platit z této deponované částky úroky. Někdy místo základního depozita může klient deponovat cenné papíry např. pokladniční poukázky. V takovém případě mu náležejí výnosy z cenného papíru za období, kdy byl cenný papír použit jako kolaterál. Cenné papíry se nepřijímají za jejich jmenovitou hodnotu - u státních cenných papírů je to zpravidla pouze do 90% jejich jmenovité hodnoty. Denní zúčtování výnosů a ztrát (marking-to-market) Pokud je lhůta do doby splatnosti futures dostatečně dlouhá, může se cena platná v okamžiku zaujetí pozice dost podstatně lišit od ceny devizových futures platné v okamžiku splatnosti kontraktu. V takovém případě by ztráty kupujícího (resp. prodávajícího) mohly být podstatné, což by bylo příčinou potíží při plnění závazků plynoucích z uzavřených obchodů. Proto se zavádí denní zúčtování výnosů a ztrát. Clearingové centrum každý den provádí, na základě pohybu kursů, zúčtování zisků (ztrát) ve prospěch příp. na vrub margin všech clearingových členů s otevřenými devizovými pozicemi. Tento proces označovaný jako přehodnocování pozic (marking to market) má zajistit přibližné udržování účtu na původní úrovni. V podstatě to znamená hypotetické uzavření (settlement) pozice každého investora. Pokud z důvodu nepříznivého vývoje kursu, klesne zůstatek na účtu pod tzv. udržovací depozitum (maintenance margin), které je zpravidla ve výši 75% počáteční zálohy, požádá makléř investora o doplnění prostředků na účtě na počáteční výši. O stavu účtu může makléř informovat svého klienta telefonem (tzv. margin call) a ten musí urychleně doplnit chybějící částku (tzv. variation margin). Clearingové centrum má právo požadovat na investorech (prostřednictvím makléřů) skládání dodatečných marží i v průběhu dne (intra-day margin). Pokud by klient chybějící částku včas nedeponoval, pak je makléř oprávněn jeho pozici na burze uzavřít. Při uzavření pozice na burze dochází k započítání zisků a ztrát a vzniklý debet je pokryt z marže. Pokud marže nepostačuje k pokrytí vzniklé ztráty, pak je ztráta uhrazena z prostředků člena clearingového centra v garančním fondu. Pokud by ani poté nebyla ztráta pokryta, pak je uhrazena z prostředků ostatních členů v garančním fondu. Tím je zajištěno, že vždy dojde k realizaci uzavřených kontraktů. 24

25 Cena futures Ceny futures se podřizují stejným zákonitostem jako forwardové kursy, protože formálně jsou kontrakty typu futures identické s forwardovými kontrakty. Proto jsou často forwardové kontrakty také označovány termínem over-the-counter futures, tj. futures, které jsou prodávány u přepážek bank. ákladní vztah mezi cenou kontraktu typu futures a spotovým kursem je dán paritou úrokových měr, kterou pro potřeby odvození ceny kontraktu typu futures upravíme následujícím způsobem. Symbolem t označíme spotový kurs dané měny v čase t. Cenu kontraktu typu futures s termínem splatnosti T obchodovaného v čase t označíme symbolem FR (t,t). Lhůta od koupě nebo prodeje kontraktu do jeho splatnosti je dána rozdílem T - t. Referenční úrokové míry na domácí aktiva označíme IR D a na cizí aktiva IR. Pro cenu futures pak platí: FR ( t, T ) = ( T t) IRD t IR ( T t) ěhem doby splatnosti kontraktu se cena futures sbližuje se spotovým kursem. To vyplývá z výše uvedeného vztahu. S růstem t klesá doba do splatnosti a rozdíl T - t se snižuje a tím se zlomek ve výše uvedeném vzorci blíží k jedné. V okamžiku splatnosti T nastává situace, kdy se spotový kurs rovná ceně kontraktu typu futures, tedy FR (t,t) = T, o čemž se přesvědčíme, položíme-li ve vzorci t = T. Ceny futures jsou vyjadřovány v USD na čtyři desetinná místa. Pohyb cen na trhu futures je regulován tak, že je stanovena maximálně možná denní změna ceny, aby se předešlo velkým ztrátám účastníků trhu a následné platební neschopnosti. Maximální možná změna ceny na jeden den a kontrakt se může v absolutním vyjádření pohybovat v intervalu 1000 až 1875 USD. Nejmenší možná změna ceny - tzv. tick je např. u eurových kontraktů 0,0001 USD/EUR, což v absolutním vyjádření představuje 12,5 USD. Cena, která se ustanoví na prvním obchodu daného dne, se nazývá otevírací cena (open price). Cena, která se ustanoví na posledním obchodu dne, se nazývá uzavírací cena (closing price). Jestliže se na závěr obchodního dne neuzavřel obchod, ustanoví se uzavírací cena jako průměr poslední nabídky a poptávky. Pokud jsou obchody v závěru obchodního dne velmi četné, takže není možné určit poslední obchod, potom se uzavírací cena ustanoví jako 25

26 průměr cen posledních obchodů. Pro přehodnocování účtů a pozic investorů a pro vymezení vyžadované marže využívají tzv. vypořádací ceny (settlement price), které se stanoví právě jako průměr cen na konci obchodování. Tato vypořádací cena je tedy velice blízká ceně posledního sjednaného obchodu v daném dni. Pokud by se k přehodnocování účtů a pozic používala uzavírací cena, potom by někteří obchodníci mohli na konci obchodování s touto cenou manipulovat ve svůj prospěch. Jestliže se vypořádací cena zvyšuje potom má investor, který se postavil do dlouhé pozice, zisk a obchodník v krátké pozici realizuje ztrátu a naopak, klesá-li vypořádací cena tak dlouhá pozice přináší investorovi ztrátu a krátká je spojena se ziskem. Kupující tedy vydělává na růstu ceny futures, zatímco prodávající vydělává na jejím poklesu. Tento poznatek vyplývá z toho, že při hypotetickém uzavírání pozice se kupující staví do opačné pozice tzn. že nakoupené kontrakty prodá. Pokud roste cena futures, tak investor při této operaci realizuje zisk. Prodávající uzavírá svoji pozici nákupem kontraktu a při růstu ceny realizuje ztrátu. V případě poklesu ceny futures je situace opačná a kupující realizuje ztrátu a prodávající zisk. Pokud investoři setrvají ve svých pozicích do doby splatnosti kontraktu, což je v méně než 5% případů, pak dochází k plnění závazků vyplývajících z kontraktu. K tomuto vypořádání musí dojít do dvou dnů a to za spotový kurs, který je v době splatnosti kontraktu shodný s cenou futures, jak vyplývá z výše uvedeného vztahu pro odvození ceny futures. To znamená, že investor na trhu futures v podstatě za jednotku podkladové měny zaplatí a nebo dostane cenu futures platnou v okamžiku nákupu nebo prodeje kontraktu. Každodenní zúčtování plateb se provádí z důvodu minimalizace rizika úpadku účastníka obchodů s futures. Riziko úpadku snižuje rovněž již zmíněná regulace pohybu cen futures. Garanční fond U clearingové ústředny se zpravidla zřizuje garanční fond, jehož členy jsou členové clearingové ústředny, kteří se podílejí na jeho tvorbě. Tento fond je zárukou toho, že obchod uzavřený na burze bude vždy zrealizován, a to i v případě, že některý z účastníků obchodování nesplní svůj závazek. 26